中国宝安旗下拥有高新技术、房地产、生物医药三大业务板块,控参股马应龙药业、深鸿基等20余家企业。前2大股东深圳市富安控股有限公司、深圳市宝安区投资管理有限公司持有中国宝安15.2%的股权。 激励对象为261人,含本部及主要子公司核心骨干,不含贝特瑞、深圳天骄科技:本次股权激励对象总人数为261人,占员工总数的4.94%左右,其中9名高管获授的股票期权涉及标的股票总量占本次股票期权授予总量的35%。我们注意到,本次激励对象包含了中国宝安本部及其主要子公司高管及核心骨干,其中包括新能源业务领域的宁波拜特测控、深圳大地和。但不包括新能源板块的贝特瑞、深圳天骄科技,主要是这两家公司具备分拆上市条件,后期可能单独上市。已经上市的马应龙、深鸿基也不在激励对象之列。 行权条件为净利润未来5年年均复合增长20%以上。本激励计划授予的股票期权的行权价格为14.6元,为2010年11月1日之收盘价。股权激励授予在2010—2014年的5个会计年度中,分年度进行业绩考核并行权,每个会计年度考核一次,以达到业绩考核目标作为激励对象的行权条件。各年度业绩考核目标见图表1表。 按该行权条件,中国宝安未来5年净利润年均复合增长20%。参考历年公司ROE,公司ROE的行权条件宽松。 投资型公司也有“合力”,后期协同效应可期。中国宝安一直颇具投资型公司风格,事实上,公司也涉足多个领域,控参股多家子公司。近年逐步确立三大主业,剥离亏损业务。本次股权激励计划实施将极大健全公司激励机制,确保上下齐心形成发展合力,将各子公司的自身利益都融入到中国宝安的未来发展中,有利于公司发展目标的实现,更有利于投资者的利益,对公司历史意义重大。 公司立足高新技术、地产、生物医药三大板块,实施股权激励后,更有望“老树发新芽”焕发蓬勃生机。 公司地产及生物医药发展态势良好,后期将稳定成长,为公司价值提供安全边际,据测算,地产业务价值9.62元(RNAV)、生物医药业务价值3元,则传统业务价值为12.62元。新能源产业链布局较完整,拥有从矿产资源到电池材料、电机电控等较为完整的核心零部件资源,新能源板块将成为公司跑的最快的“马车”,以早日实现中国宝安三大主业“三足鼎立”的战略构想。 我们预计中国宝安2010年、2011年每股收益分别为0.45元、0.67元。其中:公司新能源业务2010年、2011年为公司贡献EPS分别为0.1元/股、0.15元/股。最谨慎地预测,中国宝安安全价值应为:9.62元(地产)+3元(生物医药)+5元(新能源)=17.62元。随着地产板块企稳,中国宝安价值更有望超越我们的预计。

国家在今年8月底下发通知,对用作生产乙烯、芳烃等化工产品原料的燃料油免征/返还消费税,目前的消费税为812元/吨,如果能够严格按规定返还,公司的原料成本将大幅降低,预计可增加每股收益0.20元左右,但这一利好具体兑现的时间还不确定,对2010年的业绩贡献有限。 原油资源是制约公司发展的主要瓶颈。 公司目前常减压能力为70万吨/年,所产渣油难以满足下游两套炼化装置,仍需外购部分渣油,一旦原油资源能够得到保证,公司常减压的处理能力将大幅增长。 两套炼化装置保持满负荷运转。 公司的两套炼化装置以渣油为原料,产品为轻烯烃和成品油,符合国家的产业导向,政策上受到扶持。CPP装置技术较先进,轻烯烃收率较高,但由于是国内的第一套装置,目前运行状况还未完全稳定,今年预计盈亏平衡,明年贡献利润。 丙烯酸及脂盈利水平较好。 上半年受韩国等几大厂商检修影响,国际市场上丙烯酸及脂价格涨幅较大,国内市场价格跟随上涨,公司具有丙烯酸及脂产能13万吨,目前的毛利率在20%以上,这一业务在今年将贡献主要的利润。 成品油价格机制改革利好公司。 公司现有汽油产能19万吨/年,柴油产能13万吨/年,主要销给中石油辽宁分公司,价格为协议价。若成品油价格与国际油价进一步接轨,公司炼油业务的利润水平将得到提升。 首次给予“推荐”评级。 我们暂不考虑消费税返还,预计公司在10、11、12年的EPS为0.31、0.48、0.55元,对应的动态市盈率为33、22、19倍,首次给予“推荐”的投资评级。

公司前三季度销售重卡84880辆,增长40.8%。增长速度低于行业平均水平,市场占有率有所下滑。公司虽然具有技术、规模和品牌优势,但对市场变化的适应和调整速度方面有所不足,市场份额被一汽、东风等竞争对手侵蚀。 第三季度实现营业收入61.8亿元,增长31.4%,增速快于行业16%左右的增长水平,市场份额略有回升。 产品结构持续改善。前三季度单车均价提高0.83万元。随着持续规模的扩大和产品结构的改善,毛利率10.8%较上年同期提高1.38个百分点。 看好重卡行业的成长空间。预计2011年重卡销量在106万台左右,增长10%左右。同时行业将呈现出前低后高的走势,主要是因2010年上半年较高的基数,同时2011年为“十二五计划”头年,投资对重卡的拉动作用将在下半年开始显现。 盈利预测与投资评级。公司是重卡行业龙头企业,具有技术、规模和品牌综合竞争优势;公司与德国MAN的合资合作有助于产品和技术水平的提升,公司有望在重卡产品技术方面保持领先优势,后期发展趋势看好。预计2010年、2011年销量分别为11.5万辆、12.6万辆;每股收益分别为2.17元、2.79元。合理价格在42元左右,维持“推荐”的投资评级。

订单饱满,业绩增长超预期 2010年1-9月份,公司实现营收17.1亿元,同比增长63%;归属上市公司股东净利润1.4亿元,同比增长161.2%;实现每股收益0.27元,业绩超预期。 增长主要原因是2010年以来磁性材料市场持续回暖,公司订单大幅增长,整个三季度持续满负荷生产。公司预计全年实现净利润1.7-2.1亿元,对应EPS为0.33-0.41元。 稀土永磁行业的高景气度将持续 国家对稀土行业日益重视,稀土深加工产业迎来重大发展机遇。稀土永磁行业作为稀土深加工行业的重要组成部分,将维持高景气度。 前程似锦,增长还有空间 公司未来发展的动力主要来自:新能源汽车、大功率风机、节能家电。中短期主要看风机和节能家电,而随着我国新能源汽车的快速发展,将打开公司快速增长的空间。 维持“推荐”评级 调高业绩预测为2010-2012年EPS分别为0.41元、0.57元、0.84元,对应10月29日的收盘价动态PE分别为64倍、47倍、31倍。我们看好公司以后的发展,维持“推荐”的投资评级。

10月30日公司发布2010年三季报。2010年前三季度,公司实现营业收入约19.6亿元,同比增长53.6%左右;其中第三季度营业收入约为7.3亿元,同比增长81%左右。前三季度,公司实现归属于母公司的净利润约2.4亿元,同比增长109%左右;其中第三季度净利润约为7000万元,同比增长163%左右。 公司前三季度实现每股收益为0.42元,加权平均ROE为13.95%。公司三季度业绩继续保持同比大幅增长,但环比略有下滑。 三季度收入增速提高来源于新机组投产。 公司上半年收入同比增长41%左右,这主要是得益于电量的增长。进入三季度,公司收入同比增长81%左右,收入增速提高主要是京泰和京科投产的贡献。京泰和京科的投产令公司可控装机达到了181万千瓦,装机容量较投产前翻了一番。 京泰电厂利润超预期。 粗略估算,京泰电厂前三季度共产生净利润4100万左右,远远超过我们之前预期。京科电厂的盈利情况则逊色不少。我们猜测京泰电厂利润超预期的原因可能在于煤价成本较低。 煤价上涨导致石景山电厂利润环比有所下滑。 剔除掉投资收益和京泰电厂的影响后,公司营业利润三季度较二季度出现了一定程度的下滑。我们认为这主要源自于石景山电厂利润的下滑,下滑原因可能是煤价成本有所上升。 集团定位明晰,成长空间巨大,上调至“强烈推荐”评级。 预计公司2010-2012年的EPS分别为0.51、0.60、0.63元。目前股价分别对应PE为23.8倍、20.3倍和19.2倍。京能集团已将公司作为集团整合煤电资源的平台,承诺将集团下属煤电资源逐步注入到公司中,并承诺在新建电源等方面优先支持公司。京能集团下属不乏有盈利能力优秀的火电厂,包括内蒙古的岱海电厂、参股的托克托电厂等。规模是目前公司装机规模的数倍以上。且就注入价格方面,我们猜测有可能会较为优惠。综合以上几点,我们上调公司评级至“强烈推荐”。

来水和投资收益助业绩超预期。 10月30日公司发布2010年三季报。2010年前三季度,公司实现营业收入约174亿元,同比增长146%左右;其中第三季度营业收入约为95亿元,同比增长169%左右。前三季度,公司实现归属于母公司的净利润约71.6亿元,同比增长83.6%左右;其中第三季度净利润约为51.8亿元,同比增长170%左右。 公司前三季度实现每股收益为0.43元,加权平均ROE为10.98%。公司业绩超过我们之前预期,主要是三季度来水好于预期和投资收益超预期。 丰水期内,资产重组带来的利润增幅大幅提高。 公司在2009年完成资产重组后,2010年收入和利润大幅增加。上半年扣非后净利润同比增长29%左右,而前三季度扣非后净利润增幅高达110%左右。三季度利润增幅大幅提高的主要原因在于丰水期内公司新收购机组受益于来水丰富而大量贡献利润。 来水良好保障公司电量。 与西南大旱不同,公司机组所在流域来水正常,与去年基本持平。前三季度,葛洲坝电站发电量约为128亿千瓦时,同比微降1.84%;而三峡电站发电量约为675亿千瓦时,则同比增加3.39%。 三季度湖北能源贡献投资收益大幅增加。 投资收益是公司利润的第二来源。第三季度,公司对联营企业和合营企业的投资收益约为2亿元,而去年同期该项收益几乎可以忽略不计。我们猜测这主要是由于公司参股的湖北能源公司利润变动所致。2009年湖北能源下属清江公司所在清江流域来水大幅减少,而2010年来水恢复导致利润大幅增加。 上调公司业绩,维持“推荐”评级。 鉴于三季度公司电量情况和投资收益均超过我们此前预期,我们据此上调了公司业绩。预计公司2010-2012年的EPS分别为0.52、0.53、0.56元。目前股价分别对应PE为16.0倍、15.8倍和14.9倍。资产重组完毕后,成长性问题一直为资本市场所诟病。目前公司估值水平偏低,然而由于利润基数的庞大,目前尚无法看清未来三年内可能可行的快速成长路线。我们仍维持公司“推荐”评级。 公司股价具备充分的安全性,可作为良好的防御性品种。

投资要点: 占据主干及热点市场确保公司高收益水平。 公司2010年三季度实现营业收入248.26亿元,同比增长76.65%;归属母公司股东的净利润51.67亿元,同比增长483.62%,实现EPS为0.45元,扣非后EPS为0.41元,略超预期。今年以来的高景气使主干市场的票价及客座率水平高居不下,公司占据北京、深圳、成都等国内盈利水平最强的主干市场,确保了公司旺季取得历史最好业绩。 单位收入成本的改善是公司业绩大幅度提升的主要原因。 公司三季度吨公里收入、吨公里成本同比分别上升30.31%、2%,单位收入水平对收入增长的贡献率达到30.31%,单位成本水平对成本增长的贡献仅为13.78%。高客座率降低成本水平,票价提升提高收入水平,一正一负驱动公司业绩提升。 汇兑、投资及燃油套保转回对公司业绩形成重要贡献。 公司三季度汇兑损益、投资收益及燃油套保损失转回共计约21.33亿元,占公司营业利润的31.25%。其中,公司收购深航后,美元贷款规模已经成为行业第一,人民币升值效应明显,而国泰三季度良好的经营继续成为公司利润的重要来源之一。 四季度预期公司仍将取得良好收益。 四季度民航市场将延续全年以来的高景气状态,国航主要国内市场的公商务出行需求依然强劲,虽然客座率、票价环比有所下降,但仍然能够同比实现20%以上的增长。 明年国际航线增长将成为公司业绩增长亮点。 从2011年开始,国航加大了宽体机的引进速度,发展国际航线将成为公司的经营重点。国际主要经济体仍然以量化宽松货币政策为主导,国际航线将会维持较高的增速,国航国际航线经营质量将进一步提升。 我们上调国航10-12年公司EPS为0.98、1.09、1.03元,相当于PE15.9、14.4、15.2倍。维持公司的“推荐”评级。

10月30日,兴业银行公布了三季报:1-9月实现营业收入317.93亿元,同比增长45%,归属于母公司股东净利润135.95亿元,同比增长42%;对应的每股收益和每股净资产分别为2.45元和14.84元。公司的业绩符合我们的预期。 资产负债结构动态优化。 前三季度,公司实现净利息收入274.35亿元,同比增加42%;其中,第三季度实现净利息收入98亿元,环比增加7个百分点。公司净利息收入的增加主要受益于资产负债结构的动态调整:1)同业资产占比的提高。截止9月底,公司的负债规模较年初增长了35%,而同期的存贷款同比增幅分别只有20%和18%,由此可见拉动公司规模增长的并不是传统的信贷业务,而是同业类资产占比的提高。公司管理层相机而动,合理增加了同业业务的比重,有效提高了资产和收入规模;2)定期存款占比的提高。年初以来,公司存款的定期化趋势明显,三季末的定期存款较年初增长了39%。在加息之前大幅增加定期存款有助于公司未来净息差的回升;3)贴现的减少。前三季度公司的贴现较年初减少了69%,低收益贴现资产的减少提高了公司资产的收益率水平;4)零售贷款占比的提高。 三季度末公司的零售贷款占比为26%,较年初提高了1.5个百分点,这些新增的零售贷款多为收益率较高的消费贷和经营贷。 中间业务加速增长。 报告期内,公司实现手续费净收入37亿元,同比增长61.65%;第三季度单季实现手续费净收入16亿元,环比增长37%;手续费净收入在营业收入中的占比提高到了10.78%,同比增加了1.7个百分点,环比增加了0.3个百分点。随着公司发展中间业务的战略定位愈发清晰,未来该项业务收入有望保持高增速。 资本水平充足。 截止9月底,公司的资本充足率和核心资本充足率分别为11.30%和8.79%,分别较年初提高了0.55和0.88个百分点。公司目前的资本水平充足,根据我们的测算,足以支持其未来两年年均20%的资产规模成长。 资产质量趋于稳定。 截止9月底,公司的资产质量有继续改善:不良贷款率为0.48%,环比下降1个基点,较年初下降6个基点;对应的拨备覆盖率为287%。值得注意的是,公司的不良贷款余额在三季度微升了0.1亿元至39.84亿元,我们认为,目前公司的不良贷款率已经处于低位,继续下降的空间有限,未来的不良贷款率将在稳定中略有波动。 维持“推荐”评级。 我们维持之前的预测,预计公司10、11、12年的EPS和BVPS分别为3.11、3.91、4.92元和15.28、18.41、22.35元,最新收盘价对应的10年动态PE和PB分别为8.73和1.78倍,维持“推荐“的评级。

10月28日,交通银行公布了三季报:1-9月实现营业收入759.69亿元,同比增长32%,归属于母公司股东净利润295.37亿元,同比增长28%;对应的每股收益和每股净资产分别为0.56元和3.82元。公司的业绩符合我们的预期,报告期内的息差和资产规模均实现了稳步增长。 息差回升。 前三季度,公司的息差水平实现了强劲的回升:截止9月底的净息差为2.44%,同比提高了22个基点。推动息差大幅提升的因素有以下几个:1)资产结构的进一步优化,客户贷款平均余额在生息资产中的占比同比提高了5.1个百分点至59.89%;2)存款活期化,活期存款余额比例同比增加了2.93个百分点至46.80%;3)良好的存款成本控制能力,存款成本的降幅(26基点)要远高于贷款收益率的降幅(8基点)。此次加息对公司的息差影响中性略偏正面,未来息差有望进一步回升。 规模扩张。 报告期内,公司的资产规模实现平稳增长,较年初增加14.92%;其中,存贷款分别较年初增长18.40%和18.24%。在“量价齐升”的带动下,公司的净利息收入同比大幅增长,增幅为30.37%我们判断,四季度的信贷环境将偏紧,信贷投放量将会出现环比下降,预计公司全年的贷款增速在20%左右。 中间业务走势分化。 1-9月,公司实现手续费及佣金净收入106.65亿,同比增长24.99%,增幅小于利息收入,在营业收入中的占比小幅下滑至14%。中间业务的内部走势出现了较大的分化:银行卡、咨询顾问、结算代理等三大业务依然保持了较快的增长,相关业务收入分别同比增加了28%、28%和69%;而与资本市场密切相关的托管、基金销售、管理等业务的收入受资本市场波动的影响增长较慢,拖累了手续费及佣金收入的整体增速。 风险控制能力强化。 截止9月底,公司的不良贷款率为1.22%,较年初下降了0.14个百分点;对应的拨备覆盖率为167.95%,较年初提高了16.9个百分点。值得注意的是,报告期内公司的不良贷款余额小幅增加了16亿至265.84亿,这主要是由个案以及公司对不良贷款的分类标准更加审慎所导致。长远来看,标准的提高有利于进一步增加公司的风险控制能力。 维持“推荐”的评级。 我们预测公司10、11、12年的EPS和BVPS分别为0.70、0.84、1.01元和3.84、4.38、5.03元,最新收盘价对应的10年动态PE和PB分别为9.3和1.7倍,维持“推荐“的评级。

投资收益是公司利润主要来源。 珠海港公布2010年三季报,报告期内,公司实现营业收入1.6亿元,同比下降36.1%,净利润为8689.7万,同比增长535.5%,每股收益为0.25元。公司利润大幅增长主要依赖于投资收益的增长,报告期内,公司占股权比例15%的珠海BP化工宣告分红,公司确认投资收益9313万元。 转型期间公司主业变动较大。 2010年,公司实现了改制重组,珠海港控股集团有限公司成为公司大股东,公司的主业也随之发生重大变化,公司确立了港口物流业、港口及物流配套设施建设、电力能源投资三大板块为公司未来的主营业务,逐步剥离公司原先的复合材料、房地产、药业生产等主业,公司财务状况变动很大,也也是公司主营业务收入大幅波动的主要原因。 投资收益是公司转型过程中业绩的主要支撑点。 在公司战略转型期中,BP化工、珠海发电厂等下属参股公司的投资收益将是公司业绩的主要支撑点。今年以来,BP化工的主要产品PTA需求情况良好,价格一直保持高位震荡,我们预计BP化工可以今年可以给公司贡献投资收益2.1亿元,比2009年大幅提升,由于是成本法计算,该投资收益的分红将在公司2011年的报表中体现。 资产注入预期强烈,维持“强烈推荐”评级。 公司投资价值主要体现在两个方面:一是作为没有港口业务的港口上市公司,公司未来注入港口类资产的预期强烈;二是公司业绩增长迅速,预计公司2010-2012年EPS分别为0.66元、0.99元和1.38元,两年内业绩实现翻番。 公司当前股价相对应的PE分别为18.1倍、12.1倍和8.7倍,价值严重低估。 我们维持公司“强烈推荐”的评级,公司合理目标价为19.8元。

东山精密LED2011年有望一飞冲天。即使不会引发液晶电视一场新的革命,公司LED产品也会促成一次重要的消费升级:显色效果更好的直下式LED背光液晶电视将取代侧光式在未来两三年将成为市场主流,这源于用公司LED制造的直下式背光模组不仅比侧光式便宜,也能做到与侧光式一样薄,全球独此一家!以低成本、卓越画质和轻薄外观对LED电视厂商形成强大引力。 LED生产线11月开始投产,我们初步预计2011年生产约100万台LED液晶电视背光模组,收入约10亿元。 相对规模约200亿美元的LED液晶电视背光市场,市场容量高达1000亿美元LED照明还未正式起步,LED的征程刚刚开始。 2010年太阳能业务低于预期,但为2011年CPV实现跨越式发展奠定低成本重要基石。2010年Solfocus大规模调整零部件供应商,影响系统组装生产,但有效削减CPV成本,2011年组件加跟踪器成本降低到2.3美元/W,接近传统晶硅组件成本水平,而CPV光电转换效率远远高于晶硅太阳能,因此2011年太阳能订单超预期可能性很大,我们初步预计2011年生产30W。 传统通信设备和半导体设备业务持续稳健快速增长,预计增速达到40-50%。由于海外市场IPHONE和IPAD风靡增加了3G无线网络的压力,网络流量需求的激增带来旺盛通信设备需求,前三季度传统通信客户需求增长约30%;华为的滤波器业务和半导体设备业务增速超过50%;此外,公司不断开发新的客户与新业务领域,预计综合可实现40-50%增长。 上调公司11、12年盈利预测,预计10、11、12年EPS分别为0.75、2.07和3.48元,维持“强烈推荐”评级。基于11月LED背光模组量产在即将彻底打破公司成长的瓶颈,且未来有望持续爆发增长;公司太阳能业务预计在2011年出现拐点,通讯和半导体设备业务维持快速增长,我们给予2011年约50倍市盈率,目标价100元。

投资要点 三季报要点; 中集集团三季度收入169亿,同比增长281%;净利润14亿,同比增长2920%;三季度每股收益0.53元。1-3季度收入382亿,同比增长175%;净利润23亿,同比增长200%;每股收益0.87元;ROE15.5%。 公司预测2010年全年每股收益0.9-1.08元。 业绩好于预期,巨人强势归来。 三季度干箱销量49万箱,高于我们此前预期的约40万箱,三季度业绩达到公司中报预测上限,单季度每股收益0.53元,加权ROE9.35%,好于我们预期,中集正在逐渐焕发出其鼎盛时期的活力; 我们维持2011年150万箱干箱销量预测,较2010年增30%。 预计干箱2010年全年销量110-120万箱,只有历史最高年份的约2/3;1-3季度冷藏箱5.8万箱,特箱4.1万箱,按此推算,冷箱和特箱全年销量均为历史最高年份的约2/3;三季度单季度销量接近历史最高水平,单季度与全年销量的反差反映集装箱需求快速复苏,离历史高位为时不远; 下一个集装箱旺季在2011年二季度到来。 2010年全球集装箱贸易的强劲复苏超市场预期,我们认为2011年全球集装箱贸易有些暗流,但仍处复苏进程中,根据历年干箱销量变化和全球集装箱贸易的复苏情况,我们判断四季度和明年一季度干箱产量约20-30万箱万箱,价格比三季度低一些。 一、四季度为集装箱业务淡季,但公司其它业务仍亮点纷呈: 未来三个月中集重大事件有:10月底国内首座半潜式钻井平台在烟台莱佛士隆重交付、中集与奇瑞合资生产的联合重卡将下线;未来6个月中集重大事件有深圳前海中集地块的开发或将提上议事日程,参与新的LNG接收站招标;此外,未来6个月海洋工程十二五规划将出台,中集将充分受益。 调升2010、2011年每股收益至1.01、1.15元,“推荐”评级,短期目标价18-20元。

前三季度销量19.26万辆,同比增长51.2%,均价降低1.1万元为13.93万。毛利率提高0.94个百分点为22.47%,三项费用率降低0.83个百分点。 净利率同比大幅提高为6.12%。 公司季度收入与销量基本吻合,但毛利率季度变化大,3Q10毛利率环比同比均下降4个百分点为19.2%,加上第三季度实际所得税率较高,导致3Q10净利润环比下降52%,同比下降16%。 拟实施多项重大投资、逐步改变原有“组装”形象。公司下半年公告拟投资4个项目,分别是1)投资H平台C131项目,使2013年达到年产该类车型3万辆;2)投资自主发动机4GC,涉及机加工及装配线,使得具备年产4GC7万台;3)投资冲压产能提升,主要是对现有冲压车间改造使其达到2014年年产56万分轿车大中型冲压件;4)投资自主发动机4GB项目,包括新建厂房及机加工、装配线,使得公司具备年产4GB发动机20万台产能,主配普及型和中级轿车系列。这四项投资涉及总金额依次为17.9亿、7亿、6.5亿、16亿,共计47.34亿,约相当于公司目前年净利润的2倍。 盈利预测与投资评级。预计2010全年销售25.86万辆,预计2010年、2011年、2012年每股收益为1.29元、1.54元、1.72元。公司今后几年投资项目较多,二工厂也投产不久,长远看公司将从一个偏组装的轿车企业转变为产业链相对完整的乘用车企业,承担着一汽集团发展自主品牌乘用车的责任。维持“推荐”评级。 提示风险。投资规模较大,对业绩可能造成中短期影响。

1-3Q10净利同比增长22.6%,略低于市场预期. 1-3Q10,双汇发展营收、归属母公司股东净利分别增长28%和20%,EPS1.24元;第3季度营收、归属母公司股东净利分别增长29%和10%,EPS0.48元,略低于市场预期。 营收增速与行业同步,毛利率下降可能缘于代销集团产品. 1-8月,屠宰及肉加工行业规模以上企业营收增长29%,双汇增速基本与行业持平。整个屠宰及肉加工行业正经历一个传统产业现代化的过程,这为龙头企业提供了持续快速增长的空间。3Q10双汇毛利率同比下降1.7个百分点至8.2%,但同期行业毛利率基本稳定,且三季度股份与集团关联采购占比与上半年基本持平,故我们分析,这可能与股份代销集团低毛利率产品占比上升有关。 猪价走势趋稳,有利双汇控制成本. 6月份以来,生猪价格明显回升,这也带动了生猪存栏上升,同时能繁母猪占存栏比重仍然有约10%。8、9两月,猪价明显趋稳。考虑能繁母猪占比和生猪存栏因素,我们认为生猪价格应难以大幅上涨,有利于双汇控制成本。 整体上市可期,维持“强烈推荐”评级. 我们小幅下调10-12年EPS预测分别至1.83、2.19和2.67元,同比增速分别为21.7%、19.5%和22.1%。以停牌前49.48元的收盘价计算,3年动态PE分别为27、23和19倍。由于与集团重大资产重组事项,双汇发展停牌已近半年,最新预计复牌时间为11月11日。市场期待集团全部资产注入双汇发展整体上市,此假设下,我们测算双汇发展股价上涨空间超过50%。从长期来看,双汇在肉制品加工行业竞争力突出,尤其是高温肉制品的品牌、渠道均遥遥领先于同行,我们看好其长期持续增长能力,维持“强烈推荐”评级。

业绩平稳增长,略低于市场预期 公司2010年第三季度实现营业收入2.68亿元,同比增长51.8%,归属上市公司净利润2234万元,同比增长10.6%;公司2010年前三季度共实现营业收入8.09亿元,同比增长69.9%,归属上市公司净利润8024万元,同比增长33.1%。 公司三季度同比增速较上半年放缓,主要是由于09年三季度公司苏州募投项目6万吨生产线已经达产,10年较去年同期产能持平,受产能限制公司产量同二季度基本持平保持在2.6万吨的水平。 钢铁成本上升,四季度即将调升价格 公司三季度的单位产品毛利出现环比下降,主要是由于占公司产品90%成本的钢材基板价格出现较大幅度上升,我们从公司三季报的账面存货价值波动也可以看出钢材成本上涨迹象(存货上涨的另一因素是公司之前预期11月达产,为合肥生产线储备了部分钢板)。公司在10月对LG、三星同时调价,11月对美的调价,美菱等客户在涨价超过指定区间会触发补偿条件,弥补公司利润损失。 销售费用率处于历史低位,合肥项目新品试制致研发费用提升 销售费用同比增长58.5%,销售费用率在3季度保持平稳,维持在低位水平2.21%上,预计销售费用率将随公司规模的扩张不断降低。管理费用在三季度为1240万元,同比增长96.8%,其中研发费较上年同期增长1073万元,增幅165.4%。研发支出的增加主要是由于合肥生产线投产后为美的、美菱开发新款并冰箱产品需要研发投入,另一方面,公司继续投入对高光膜等产品的研发,未来谋求对上游的议价能力或者做出直接向上游延伸的战略举措,降低成本。 四季度产品价格、管理费用回归正常,维持“强烈推荐”评级 由于钢材成本和管理费用超预期上升,调整公司10年盈利预测至0.75元,维持11、12年1.21和1.59元EPS的盈利预测,维持“强烈推荐”评级。鉴于公司合肥生产线将于11月底和明年2月份达产,催化剂即将到来,市场需求旺盛致使禾盛新材产能扩张一倍之后仍然处于满产状态,而且公司后续的在研项目将为公司注入新的增长动力,作为家电行业跨品种的消费升级产品,我们长期看好。