负极底部确立，我们预计 2025 年供需格局将明显改善。 我们预计 2024年负极行业供给 230 万吨，产能利用率 74%，龙头扩产放缓、新进入者暂停扩产； 我们预计 2025 年供给 270 万吨，同比增长 18%，产能利用率将提升至接近 80%。 24Q1 负极环节部分低价单降至 1.5 万元/吨左右，叠加原料石油焦小幅调涨 100-500 元/吨，导致除龙头仍有 3000 元/吨左右盈利以外，其余厂家基本处在微利或亏损状态。 24 年 4 月随产能利用率提升，部分低价单价格已小幅恢复，行业底部确立， 我们预计 24H2-25 年价格有望反转。 受益于快充负极放量，公司已满产， 我们预计 2024 年出货维持 40%增长。 公司为宁德时代第一大供应商， 且 24 年公司成为宁德时代神行电池主供， 3 月排产环比翻番至 1.5 万吨， 我们预计 4 月进一步提升至 1.8万吨，已实现满产， 5 月起将新增外协产能。 我们预计 24Q1 出货 3.3-3.4 万吨，同比增长 40%， Q2 出货有望环增 50%+至 5 万吨， 24 年我们预计出货 20 万吨，同比增长 40%， 我们预计公司 2025 年新增 10 万吨产能， 25 年出货可维持 30%增长，充分受益行业需求+电池龙头市占率提升带来的双重增速。 盈利持续优于同行，成本优势确立， 2025 年盈利有望回升。 24 年公司石墨化单吨电耗 6000 度，低于 0.8-1 万度的行业平均水平。 我们测算24Q1 公司石墨化成本约 0.55 万元/吨，且一体化基地布局+单位投资额更低，减少了运输成本和折旧成本，综合来看，我们预计 24 年公司负极成本较竞争对手低 0.2-0.3 万元/吨左右。我们预计公司 24Q1 单位净利 0.3-0.35 万元/吨， 24 年初的降价将于 24Q2 充分体现，我们预计 24Q2盈利略降至 0.3 万/吨以内，预计 24 年单吨利润 0.3 万元/吨左右， 25 年有望恢复至 0.3-0.4 万元/吨 投资建议： 考虑负极行业供给过剩盈利出现下滑，我们下调公司 2023-2025 年归母净利润预测至 7.1/6.2/8.7 亿元（原预期 7.5/8.2/11 亿元），同比-45%/-14%/+40%，对应 PE 为 12x/14x/110x， 考虑公司为负极成本龙头，成本优势长期可维持， 给予 2024 年 20xPE，对应目标价 47 元，维持“买入”评级。 风险提示： 电动车销量不及预期，行业竞争加剧。

公告要点： 公司披露 2023年年度报告， 2023年全年实现营收 1512.98亿元，同比+24.8%，归母净利润 113.27亿元，同比+45.3%，扣非后归母净利润 37.81亿元，同比+16.2%。 2023Q4实现营业收入 430.91亿元，同环比分别+20.0%/+0.9%，归母净利润 14.45亿元，同环比分别+60.8%/-35.2%，扣非后归母净利润 1.69亿元，同环比分别+129.0%/-91.9%， Q4业绩表现基本符合我们预期。 剔除福特减值/奖金冲回等因素影响， Q4业绩表现基本符合我们预期，降本&增量&转型同步推进。 2023Q4集团实现销量 68.4万台，同环比分别+2.7%/+4.5%，其中并表销量 44.9万台，同环比分别+18.1%/+1.3%，折算单车均价 9.6万元，基本持平；公司 Q4实现新能源以及海外出口销量分别 16.7/6.3万台，占自主销量比例分别为 30.5%/11.4%，新能源转型加速，海外出口稳步向上突破。 23Q4实现毛利率 19.55%，同环比分别-2.9/+1.2pct，同比下滑主要系 23年价格政策调整影响盈利，环比提升主要系 Q4部分奖金冲回，同时规模效应增加&降本持续推进。23Q4销管研费用率分别 5.3%/1.0%/3.3%，同比分别+2.0/-0.1/+0.9pct，环比分别-0.2/-2.2/-0.4pct，环比明显下滑同样系奖金计提冲回所致。 23Q4投资收益-23.77亿元，环比大幅下滑，主要系福特计提大额资产减值，同时阿维塔/马自达等合联营企业亏损增加；公司扣非后自主净利润（扣非归母净利润-合联营企业投资收益）25.69亿元，同环比分别-25.1%/+48.9%，同比下滑主要系 23Q4折扣同比持续增加，深蓝等新能源汽车亏损增加所致；环比大幅增长主要系公司 Q4采购降本明显增加，规模效应进一步增强。 23年全年来看，公司海外业务毛利率实现 24.8%，高于国内7.4pct，海外高盈利兑现。 向上周期依然强势， 智电转型加速： 展望 2024年，深蓝+阿维塔+启源近 10款新车推出，周期强势；海内外同步发力，销量目标高增。公司2024年销量目标依然高增，深蓝全新越野 G318/启源 CD701/阿维塔 15以及 16等各品牌序列电动车陆续上市交付，覆盖 10~30万元主流市场价格区间，新车周期强势。智能化维度深入引入华为赋能，阿维塔/深蓝先后跟进，华为昇腾智驾以及鸿蒙座舱增强公司智能化体验，提升产品竞争力。全球化维度，海纳百川计划驱动加强海外产品导入以及渠道布局，享受自主品牌出口行业红利，优化盈利结构，打开中长期发展空间。 盈利预测与投资评级： 我们基本维持公司 2024~2025年归母净利润预期， 分别 93/116亿元， 预计 2026年归母净利润为 136亿元， 同比分别-18%/+25%/+18%， 对应 EPS 分别为 0.94/1.17/1.37元， 对应 PE 分别为18/15/12倍， 维持公司“买入” 评级。 风险提示： 乘用车行业价格战超预期； 华为合作相关进度低于预期。

事件： 公司发布 2023 年年度报告， 2023 年公司实现营业收入 110.18 亿元，同比增长 29.93%；实现归母净利润 6.12 亿元，同比增长 59.71%。其中， 2023Q4 单季度公司实现营业收入 30.26 亿元，同比增长 22.05%，环比增长 10.84%；实现归母净利润 1.69 亿元，同比增长 11.05%，环比增长 6.96%。公司 2023Q4 业绩整体符合我们的预期。 2023Q4 业绩符合预期，营收、毛利率均环比提升。 营收端，公司 2023Q4实现营业收入 30.26 亿元， 同比增长 22.05%，环比增长 10.84%。从主要下游来看， 2023Q4 国内重卡销量 20.44 万辆，环比下降 6.32%；国内狭义新能源乘用车批发 295.60 万辆，环比增长 24.97%。毛利率方面，公司 2023Q4 综合毛利率为 22.94%，环比提升 0.95 个百分点，预计主要系收入持续增长带来的规模效应所致。费用率方面，公司 2023Q4 期间费用率为 13.84%，环比提升 0.17 个百分点；其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 3.80%/5.66%/3.84%/0.54%，环比分别+1.39/+0.12/-1.08/-0.26 个百分点。 净利润端，公司 2023Q4 归母净利润为 1.69 亿元，环比增长 6.96%，对应归母净利率 5.58%，环比微降 0.21 个百分点。 “技术+产品+布局+客户”四大核心优势，助力公司新能源热管理业务快速发展。 研发上，公司不断加大力度，集中优势资源打造全球化的研发体系，聚焦于新能源汽车热管理方向。产品上，公司在新能源热管理领域拥有“1+4+N”的全面产品布局，且持续发力工业及民用市场，实现第三曲线的提前布局。布局上，公司秉承着国际化的发展战略，在海外各市场持续推动生产及技术服务平台，更好地为全球客户进行属地化的服务。客户上，公司新能源热管理业务覆盖了国际知名电动车企业、CATL、吉利和蔚小理等优质客户，充分享受客户发展红利。 盈利预测与投资评级： 我们基本维持公司 2024-2025 年归母净利润分别为 8.49 亿元、 11.13 亿元的预测，预计公司 2026 年归母净利润为 13.71亿元， 对应 EPS 分别为 1.03 元、 1.35 元、 1.67 元，市盈率分别为 16.78倍、 12.81 倍、 10.39 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 新能源乘用车销量不及预期；原材料价格波动影响盈利。

事件： 公司发布 2023 年年报， 2023 年实现营收 54.4 亿元，同增 23.61%；归母净利润 8.45 亿元，同增 28.79%。其中 2023Q4 营收 13.71 亿元，同降 17.46%，环增 10.06%；归母净利润 1.54 亿元，同降 26.75%，环降19.45%。 2023 年毛利率为 32.89%，同比上升 1.10pct，归母净利率为15.54%，同增 0.63pct； 2023Q4 毛利率 32.71%，同降 0.70pct，环降 0.44pct；归母净利率 11.21%，同降 1.42pct，环降 4.11pct。 海外户储库存致 23 年储能交付不及预期、充电桩实现翻倍增长。 2023年公司光储充收入 26.9 亿元，同增 38%，其中我们预计储能收入约 16亿，同增 20%+，充电桩收入约 2 亿，翻倍增长，光伏逆变器收入 8-9亿，同增 50%+； 2023 年光储充毛利率 26.5%，同比提升 1.9pct。公司2023 年 Solaredge 供货确收 12.1 亿元，先前 14.6 亿元订单交付略有延期，主要系客户库存较高提货较缓所致。 2023 年公司海外光储认证多有建树，同时国内与国电投、中核等积极开展合作，目前已成为全球化+全场景的光储供应商。充电桩业务，公司国内计划加大对电网市场的突破，海外加快认证欧标， Chademo 以及北美标准的充电桩产品，为新能源业务创造新增长。 2024 年在公司持续推进的产品+渠道布局下，我们预计 2024 年户储库存去化后有望恢复增长，充电桩收入将维持翻倍增长，光伏逆变器收入增长 30-40%。 数据中心乘风高增，积极布局多领域实现突破。 2023 年数据中心业务收入增长 13%，全年贡献 26.7 亿元，毛利率同增 2.2pct 达 38.1%。公司针对当下快速发展的算力型数据中心，推出了高度适配的产品。此外，公司跟进东数西算项目落地，着重布局高端中大功率 UPS 市场，进一步提升扩大高端产品市场占有率， 2023 年实现中国银行、中国工商银行等金融客户成功选型入围，成功交付杭州亚运会应急保障项目、武当山云谷等数据中心项目，在各行业及领域市场的持续深耕、重点突破。我们预计随 AI 快速发展，以及公司多领域布局深耕， 2024 年数据中心业务营收有望保持 15%+增长！ 23Q4 费用率环比增长，订单备货致全年存货增加。 2023 年期间费用率12.42%，同增 0.97pct，系研发费用率提升； Q4 期间费用率 16.42%，同环比+0.97/+2.72pct，环增系业务拓展、股权激励支出分别致销售、管理费用率增加，同时较多储能、数据中心新产品在研，研发费用率持续增长。 2023 年底存货 11 亿元，同增 15%，主要因订单备货增加；信用减值 0.56 亿元，主要系应收账款坏账计提。 盈利预测与投资评级： 基于海外户储仍在去库阶段、 未来行业增速或低于预期， 我们下调 2024-2025 年盈利预测， 我们预计 2024-2026 年归母净利润 8.9/11.2/14.5 亿元（ 24/25 年前值 15.8/20.4 亿元 ），同比+5%/+26%/+30%， 对应 PE15x/12x/9x， 维持“买入”评级。 风险提示： 行业需求和公司出货不及预期、竞争加剧等。

年报&一季报业绩基本符合市场预期。 公司 23 年营收 20.15 亿元，同增3.3%；归母净利 2.37 亿元，同增 5.65%，毛利率 22.1%，同降 2.1pct；其中 23Q4 营收 5.37 亿元，同环比 7.2%/3.7%，归母净利 0.61 亿元，同环比 5.4%/-1.3%，毛利率 22.5%，同环比-1.6pct/1.3pct。 24Q1 营收 4.67亿元，同增 2.15%，归母净利 0.78 亿元，同增 71%，扣非净利 0.47 亿元，同增 5%，毛利率 22.6%，同增 0.9pct，非流动性资产处置损益 0.28亿元（主要为转让控股子公司元禾化工 51%股权收到的现金净额），业绩基本符合市场预期。 活性炭 Q1 出货超预期，颗粒炭快速放量。 活性炭方面，公司 23 年出货 12.7 万吨，同增 14%，其中颗粒炭我们预计出货 1 万吨，同比翻倍增长， 24 年 Q1 活性炭我们预计出货 3.1-3.2 万吨，同增 19%，销量超市场预期，公司凭借成本优势进一步提升市场份额， 24 年我们预计出货超 14 万吨，同增 15%；硅材料方面，公司 23 年硅酸钠出货 34.4 万吨，同增 20%， 24 年 Q1 我们预计贡献 1.1-1.2 亿收入，此外公司向下延伸白炭黑产品，预计 25 年开始贡献收入。公司 23 年硅胶出货 2.5 万吨，同降 6%， 24 年 Q1 我们预计贡献 0.4 亿收入，后续预计保持稳定。 活性炭 Q4 毛利率下行， 系扩张低端市场所致。 活性炭方面，公司 23 年产品毛利率 27.5%，同降 2pct，主要系扩张低端市场所致，随着高毛利率的颗粒炭放量， 24 年我们预计毛利率基本保持稳定；硅材料方面，公司 23 年硅酸钠毛利率 10.4%，同增 0.9pct， 24 年 Q1 我们预计维持稳定，白炭黑 25 年开始贡献利润，毛利率预计超 30%。公司 23 年硅胶毛利率 23.7%，同降 7pct，主要由于竞争加剧， 24 年 Q1 我们预计略微亏损。此外， 25 年硅碳产品开启放量，壁垒更高，我们预计盈利水平优于主业。 期间费用率逐步下降， 在建工程规模增大。 23 年期间费用 2.02 亿元，费用率 10.01%，同增-1.23pct；其中 23Q4 期间费用 0.55 亿元，费用率10.19%，同环比-2.7/1.09pct， 24Q1 期间费用 0.56 亿元，同比增 6.05%，费用率 12.02%，同比增 0.44pct。 23 年公司经营性净现金流 2.71 亿元，同增 6%， 24Q1 经营性净现金流-0.9 亿元，同增 82.3%。 24Q1 末存货2.71 亿元，较 23 年底-13.03%，持续下降。 Q1 末公司在建工程 1.97 亿元，较 23 年末增 10%。 盈利预测与投资评级： 考虑到市场竞争加剧，我们下修公司 24-26 年归母净利润至 2.6/2.9/4.7 亿元（此前预测 24-25 年归母净利润 2.8/3.5 亿元），同比+10%/+13%/+61%，对应 PE 为 22/20/12x，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧、新技术放量不及预期、下游需求不及预期

2023年业绩因延迟确认收入而短期承压： 2023年公司实现营收 3.78亿元，同比+3%；实现归母净利润 0.88亿元，同比-27.9%； 实现扣非归母净利润 0.85亿元，同比-27.7%。其中 Q4单季度实现营收 0.726亿元，同比-50%； 实现归母净利润 0.054亿元，同比-92%。 公司 2023Q4营收和利润大幅下滑以及全年利润下滑主要系下游客户项目节奏放缓和验收手续不完善等原因，旺季 Q4营业收入延迟确认。分业务收入看： 2023年结构力学性能测试分析系统实现营收 2.22亿元，同比+2.95%； 结构安全在线监测及防务装备 PHM 系统实现营收 0.68亿元，同比-17.02%； 电化学工作站实现营收 0.58亿元，同比+87.41%。 2024Q1公司实现营收1.04亿元，同比+45.2%； 实现归母净利润 0.27亿元，同比+165.7%， 2024Q1业绩大幅增长原因主要系 2023Q4部分收入延迟至本季度确认。 销售毛利率维持高位，净利率略有波动： 2023年公司销售毛利率为 65.47%，同比-2.07pct。分产品来看， 2023年结构力学性能测试分析系统为 65.91%，同比-2.07pct； 结构安全在线监测及防务装备 PHM 系统毛利率为 63.96%，同比-3.84pct； 电化学工作站毛利率为 67.82%，同比-0.83pct。 2023年公司销售净利率达 23.2%，同比-3.74pct，期间费用率达 37.3%，同比+5.2pct，其中销售/管理（含研发） /财务费用率同比+3.2pct/+1.9pct/+0.1pct， 2023年毛利率和净利率有所下滑主要系旺季 Q4营业收入延迟确认下销售与研发费用率增加。 2024Q1公司销售毛利率 67.3%，同比+1.8pct； 销售净利率 26.2%，同比+11.9pct。 期间费用率达 38.2%，同比-9.9pct，其中销售/管理（含研发） /财务费用率分别同比-3.3pct/-6.7pct/+0.1pct。 具备力控核心技术，深度拓展传感器等更广阔领域： 公司以“智能感知技术、抗干扰测试技术和力学模型优化算法”等为核心竞争力，智能化测试仪器产品为应用主线，整体测试技术解决方案及增值服务为延伸方向，自主创新、系统创新、持续创新为整体研发目标。在测试仪器方面，完成了自定义测控系统的样机研制，并已在某单位机载测控系统项目、洪都飞机起落架液压控制项目等多个项目成功应用，实现了部分控制系统 的国产化替代；在传感器方面，公司优化改造传感器生产线，提高了传感器的生产供应能力， 进一步加大传感器的研发投入。 盈利预测与投资评级： 因下游客户项目验收节奏放缓影响短期业绩承压， 我们下调公司 2024-2025年归母净利润分别为 2.01（原值 3.32）/2.58（原值 4.54），新增 2026年归母净利润预测为 3.28亿元， 当前股价对应动态 PE 分别为 29/22/18倍， 公司作为力控领域龙头，我们看好其长期成长性，且其在力传感器领域的拓展有望增厚远期业绩， 仍维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动、制造业恢复不及预期、行业竞争加剧。

2023年及 2024Q1业绩持续高增。 2023年公司实现营收 24.0亿元（同比+36.0%，下同），归母净利 7.3亿元（+89.0%），扣非归母净利 7.2亿元（+89.1%）， 落于此前业绩预告区间，其中 2023Q4实现营收 6.3亿元（+21.3%），归母净利 2.0亿元（+47.3%），扣非归母净利 1.9亿元（+42.7%）。 公司拟每 10股派发现金红利 15元、分红率为 35%， 同时以资本公积转增股本每 10股转增 10股。2024Q1公司实现营收 7.1亿元（+21.1%），归母净利 2.2亿元（+37.2%），扣非归母净利 2.0亿元（+29.8%），业绩持续高增。 盈利能力维持高位， 费用管控较好。 2023Q4公司毛利率/销售净利率分别为 46.6%/31.6%，分别同比+1.7pct/+5.6pct。受益于以新型防晒剂为代表的高毛利产品（如 PA、 P-S）产能快速释放， 2023年公司盈利水平维持高位。 2024Q1毛利率/销售净利率分别为 47.8%/30.9%，同比分别-1.2/+3.6pct，仍基本维持较高水平。从期间费用率看， 2023Q4/2024Q1公司期间费用率同比分别-2.3/-2.1pct， 主要系管理及财务费用管控较好。 新产品拓展顺利持续放量， 结构性产品升级不断驱动盈利能力优化。 我们认为公司壁垒高筑， 业绩及盈利能力提升核心驱动因素为高毛利新产品结构性占比提升，而非周期性原料涨价， 2024年我们预计新产品快速放量后盈利能力将继续提升： ①新型防晒剂： P-S 进入产能爬坡期， 23年产能逐渐释放， 预计 24年有望进一步放量。 PA 投产后预计 23年销量快速提升。 ②物理防晒二氧化钛： 22年底投产试运行， 23年下半年逐渐放量。 ③个护新品： 23年氨基酸表面活性剂和去屑剂 PO 完成市场推广和客户认证工作，预计 24年有望明显放量。 化妆品原料新产品产能规模逐步释放，布局海外产能开启全球化生产新篇章。 截至 2023年底， 化妆品原料设计产能为 33180吨/年，产能利用率 75.1%，在建产能为 5600吨/年， 其中①马鞍山科思 5000吨新型防晒扩产项目部分产线建设完成并试生产、 PA 产能进一步提升。 ②安庆科思高端个护及合成香料项目建设快速推进，首批项目 12800吨/年氨基酸表面活性剂、 3000吨/年去屑剂 PO、 2600吨/年高端个人护理品项目基本建成投产。 ③同时 23年 11月公司公告于马来西亚投资建设“年产 1万吨防晒系列产品项目”，项目总投资 7.1亿元，主要用于拓展 PS 和 AVB 产能， 进一步扩大产能优势，同时迈出全球产能布局第一步。 盈利预测与投资评级： 公司是稀缺的化妆品原料全球龙头，需求较为旺盛、新品类推出较快， 推动业绩持续高增。 23年公司超额完成股权激励目标（公司股权激励最高考核标准为 2023~25年当年营收较 2022年增速 CAGR 不低于 30%），成长性持续验证， 我们将公司 2024-25年归母净利润预测由 8.8/11.2亿元上调至 9.3/11.8亿元， 新增 2026年归母净利润预测 14.6亿元，对应 2024-2026年 PE 分别为 16/13/10倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动、疫情反复、重要客户流失。

事件： 公司发布 2023 年年报。 2023 全年实现营收 203.6 亿元，同比降低 17.1%；归母净利润 5.6 亿元，相比去年同期的亏损 9.3 亿元增长 14.9亿元，业绩符合预期。 收入同比下降，利润率修复扭亏为盈。 公司 2023 全年营收同比降低17.1%，主要是由于项目结转减少导致。公司 2023 全年归母净利润实现转亏为盈，主要原因有二：（ 1） 2022 年公司业绩承压的原因是金融资产价格的大幅下跌。 2023 年公司加强了对股权投资的管理，投资净收益由2022 年的-6.4 亿元扭亏至 2023 年的 4.9 亿元，公允价值变动收益由 2022年的-7.4 亿元缩减至 2023 年的-1.9 亿元。（ 2） 2023 年公司房地产开发毛利率同比提升 7.1pct 至 18.3%， 其中北京区域毛利率同比提升 9.7pct至 20.8%。另一方面，受地产市场下行影响，公司计提资产减值损失和信用减值损失 9.7 亿元，同比增加 4.3 亿元。截至 2023 年末，公司合同负债 363.2 亿元，覆盖 2023 年营收 1.8X，为后续业绩释放奠定基础。 销售金额大幅增长，聚焦北京市场。 公司 2023 年实现销售金额 424.7 亿元，同比增长 38.7%。公司聚焦北京市场， 2023 下半年网签套数位居北京第一，克而瑞北京房企排名连续 3 年位列第二。公司投拓审慎，关注热点地区和城市。 2023 年在北京以 113.8 亿元对价获取 2 宗土地（海淀区双新村棚户区改造地块与朝阳区奶西村棚户区改造土地），后续又在黄山市和三亚市获取土地，合计拿地金额 151.1 亿，权益比 58.4%，全年投资强度达 35.6%。 棚改项目高效推进，商业地产逆势发展。 2023 年公司望坛回迁房、临河安置房实现平稳移交和入住，临河棚改锁定管理费并取得政府审定纪要，密云大小王回迁区域完成腾退并实现管理费计提，为项目后续结算打下坚实基础。商业地产方面， 2023 年公司首个自营项目城悦荟开业，成都漫悦里、熙悦中心招商突破 4 万㎡，租金涨幅超市场同类项目。 2023年公司商业地产持有面积 46.34 万方，商业地产经营额 6.5 亿元 融资渠道畅通，利率优于市场同期水平。 公司 2023 年经营性现金流净额为 131.2 亿元。截至 2023 年末，公司在手现金充裕达 136.9 亿元。公司净负债率 90.3%，现金短债比 1.6，均已符合“三道红线”监管要求。公司 2023 发行三笔公司债，共计 45 亿元，利率优于市场同期水平，分别为 3.40%/3.40%/3.37%，融资渠道畅通。 盈利预测： 公司多年深耕北京棚改市场，根据公司最新年报情况， 我们下调公司 2024/2025 年的归母净利润预测为 10.5/12.5 亿元（前值为15.2/18.5 亿元）， 预计 2026 年归母净利润为 13.7 亿元。 对应的 EPS 为0.49/0.58/0.64 元，对应的 PE 为 7.5/6.3/5.8 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 城中村改造政策落地不及预期；房地产市场景气度超预期下行；结算进度不及预期。

业绩简评： 2023 年公司收入 113.0 亿元，同比+48%；归母净利润 26.76亿元，同比+142%；扣非净利润 24.7 亿元，同比+40%，利润均符合业绩预告。 2024Q1，公司收入 26.8 亿元，同比+26%；归母净利润为 7.13亿元，同比-42%；扣非净利润为 6.91 亿元，同比-36%。 Q1 来自主业的归母净利润或增长 100%以上： 2023Q1 的归母净利润中，投资收益（主要来自地产公司）和资产处置收益较高。用扣非归母净利润减去投资收益，公司 2024Q1 来自主业的归母净利为 6.5 亿元，同比2023Q1 的 3.0 亿元增长 114%。 市场涨租落地，有望助公司实现长期持续增长。 公司 2023 期末对市场到期商位的租金进行调整， 平均上浮 5.5%。未来公司结合义乌指数引入评价体系，结合我国 GDP 增速、市场化租金价格波动、市场景气指数等指标构建租金差异化定价模型， 预计未来 3 年增长率不低于 5%。 市场经营（以租金收入为主）是公司的重要利润来源， 2023 年贡献 74%的毛利润额；由于公司收取的租金与市场化租金价格之间存在一定的价差，故存在涨租空间。未来随租金提升，公司主业利润有望持续增长。 义乌出口景气度较高，为公司进一步成长打下良好基础。 2024 年 1~2月，义乌进出口总值达 1166 亿元，同比+47.3%，其中出口 1027.7 亿元，同比+41%。 一带一路国家高增，合计出口 759 亿元，同比+56.6%。义乌市进出口贸易展现高景气度， 2024Q1 义乌国际商贸城日均客流量超21 万人次，日均外商 3523 人，同比+160%。 新业务快速发展，数据资源入表取得进展。 2024Q1 公司 Chinagoods 平台在 2024Q1 新增 GMV 为 110 亿元，同比+37.5%； yiwupay 完成跨境交易超 62 亿人民币。 2024 年公司将持续扩大与数据要素相关的投入，第一季度末，公司可确认的无形资产-数据资源的金额超过 800 万元。新业务有望打造公司第二曲线，随着公司对数据资源变现的探索，未来也有望贡献利润增量。 发布“提质增效重回报”行动方案： 公司计划从 2024 年起三年内，以现金方式分配利润的比例不断提高；通过股权激励等方式，构建和完善公司的长期激励与约束机制，实现公司、员工和股东的多赢。 盈利预测与投资评级： 受益于涨租及新业务高增，我们将公司 2024~25年归母净利润预期从 30.0/ 33.3 亿元，上调至 31.2/ 35.2 亿元，新增 2025年归母净利润预期为 40.0 亿元， 对应 4 月 17 日 PE 为 15/ 13/ 12 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 新市场建设及新业务发展不及预期，外需疲软等

事件：公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入45.99亿元，同比增长25.45%；实现归母净利润5.46亿元，同比增长6.71%。 其中，2023Q4单季度公司实现营业收入15.24亿元，同比增长40.45%，环比增长23.50%；实现归母净利润1.62亿元，同比增长13.92%，环比增长5.19%。公司2023Q4业绩整体符合我们的预期。 2023Q4业绩符合预期，营收环比持续提升。营收端，公司2023Q4单季度收入15.24亿元，环比增长23.50%。从主要下游客户的表现来看：2023Q4奇瑞汽车实现批发60.33万辆，环比增长24.60%；一汽大众实现批发53.25万辆，环比增长13.68%。下游主要客户的销量整体增长促进公司2023Q4营收实现环比增长。毛利率方面，公司2023Q4综合毛利率为20.83%，环比提升1.26个百分点。期间费用方面，公司2023Q4期间费用率为11.37%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.59%/6.78%/3.16%/0.84%，环比分别-0.29/+2.02/-1.12/-0.26个百分点。 投资收益方面，公司2023Q4投资收益为0.53亿元，环比下降29.33%。 归母净利润方面，公司2023Q4实现归母净利润1.62亿元，环比增长5.19%，对应归母净利率10.63%，环比下降1.85个百分点。 技术、成本、客户、产能四大竞争力推动公司长期成长。1）技术实力：研发投入持续增长，技术创新成果丰富；自主研发第一代智能座舱，积极与华为、一汽富晟等战略协作伙伴开展合作；顺应轻量化趋势，拥有灵活、可持续的轻量化技术解决方案。2）成本控制：具备从项目开发、模检具制造、自动化生产到试验和验证的一体化全流程服务能力，减少外购环节，助力降本增效。3）客户覆盖：新能源业务营收迅速提升，新增定点助力公司业绩持续增长。4）产能布局：全国共有15个生产基地，产能布局完善，快速响应客户需求。 盈利预测与投资评级：考虑到公司新项目的量产进度以及下游配套客户的销量情况，我们将公司2024-2025年归母净利润的预测调整为6.77亿元、8.03亿元（前值为7.91亿元、9.99亿元），新增公司2026年归母净利润预测值9.35亿元。对应EPS分别为1.78元、2.11元、2.46元，市盈率分别为8.41倍、7.09倍、6.09倍，公司作为自主优质汽车饰件供应商，维持“买入”评级。 风险提示：下游乘用车销量不及预期；原材料价格上涨超出预期；新客户开拓不及预期。

事件：公司发布2023年年报。2023年公司实现营收11.76亿元，同比增长47.19%；归母净利润7789万元，同比+318.55%。 行业景气度修复，公司营收规模快速修复。PVC地板出口额同比增速拐头向上，2023年8月开始，氯乙烯聚合物制铺地制品出口额单月同比降幅收窄至-9.08%，并于9月同比转正，PVC地板出口景气度提升。公司“智造能力持续领先+北美产能快速扩张”的战略稳步实施，2023年营收规模显著修复，同比增长47.19%。分产品看，公司主要产品锁扣地板实现营收9.35亿元，同比增长82.26%；悬浮地板0.93亿元，同比下滑39.88%；普通地板1.28亿元，同比增长11.90%。分季度看，公司2023Q1-4营收增速为-31.52%/+24.68%/+107.67%/+124.26%，收入逐季改善。 成本下降及规模效应之下盈利水平显著回升。2023年公司销售毛利率18.53%，同比+15.11pct，主要系原材料成本下行及收入规模增加产能利用率提升。分产品看，锁扣地板毛利率18.77%，同比变动+14.62pct；悬浮地板毛利率1.30%，同比变动+12.46pct；普通地板毛利率27.02%，同比变动+9.37pct。期间费用率方面，2023年公司销售费用率1.55%，同比-1.06pct；管理费用率7.25%，同比-0.74pct；研发费用率2.81%，同比-0.32pct，费用率均有所摊薄，主要系公司收入规模增加；财务费用率-0.15%，同比+1.49pct，主要系2023年汇兑损益减少。公司2023Q4销售净利率11.92%，环比提升3.88个百分点，盈利能力显著修复。 北美产能加速布局，公司中期业务发展弹性较大。公司2021年开始在美国建设生产基地，目前北美生产基地基本建成，已经开始试产，并将逐步投入生产经营；2023年7月公司拟在墨西哥新设子公司并投资不超过3000万美元建厂，公司已完成全资墨西哥子公司的厂房租赁协议的签署，预计未来将进一步提高公司的海外交付能力。 盈利预测与投资评级：公司在PVC地板方面深耕多年，与国际知名地板用品贸易商、品牌商VERTEX建立了稳定的合作关系，被纳入HOMEDEPOT等全球知名家居建材超市的供应链体系。随着海外地产景气度提升、下游逐步开启补库周期，原材料价格低位、海运价格及人民币汇率因素的影响减少，公司盈利水平逐步修复。我们维持预计公司2024-2025年归母净利润为1.36/1.92亿元，新增预测2026年归母净利润为2.41亿元，对应PE分别为16X/11X/9X，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险、汇率波动的风险、美国贸易政策的风险、客户集中度较高的风险。

产品降价导致收入同比小幅下滑，看好 2024 年收入端恢复性增长2023 年公司实现营业收入 26.53 亿元，同比-0.39%，其中 Q4 实现营业收入 5.96 亿元，同比+9.49%。分产品来看： 1）商用餐饮制冷设备： 2023 年实现收入 19.63 亿元，同比-1.11%，其中销量 31.07 万台，同比+12.60%，收入小幅下滑主要系产品降价； 2）西厨设备： 2023 年实现收入 4.51 亿元，同比+4.64%，其中销量 12.15 万台，同比+4.36%，单价基本保持稳定。分地区来看： 1）内销： 2023 年实现收入 2.29 亿元，同比+91.07%； 2）外销： 2023 年实现收入 23.92 亿元，同比-4.80%，内销大幅增长主要系 2023 年公司获得国内某餐饮客户大订单，外销小幅下滑主要系 2023 年海运费大幅下降，产品随之降价。分销售模式来看： 1） OBM： 2023 年实现收入 20.05 亿元，同比-0.80%； 2） ODM： 2023 年实现收入 6.02 亿元，同比+0.39%。展望 2024 年全年，随着欧美需求恢复，产品价格不利因素消散，叠加万能蒸烤箱、冰淇淋机等新品放量，公司收入端有望迎来恢复性增长。 受益海运费降价和汇率影响，盈利能力提升明显2023 年公司实现归母净利润 5.11 亿元，同比+13.54%，其中 Q4 为 1.04 亿元，同比+32.86%。 2023 年公司销售净利率为 19.26%，同比+2.40pct，盈利水平显著提升。 1）毛利端： 2023 年销售毛利率为 43.50%，同比+5.72pct，是净利率提升的主要原因，其中外销和内销毛利率分别为 45.28%和 30.26%，分别同比+6.88pct 和-2.16pct，外销毛利率大幅提升主要系海运成本下降较多。 2）费用端： 2023 年期间费用率为 20.69%，同比+2.59pct，其中销售、管理、研发和财务费用率分别同比+3.18pct、 +0.12pct、 -0.04pct和-0.68pct，销售费用率提升主要系展会费用同比大幅增加，加大国内外市场开拓力度。 趋于完善的海外渠道+新品布局，将推动公司持续稳步成长相比日本星崎、 Middleby 等企业，公司营收规模较小，仍有较大提升空间。①海外渠道趋于完善：公司国内外渠道搭建基本完成，尤其海外渠道趋于完善，在国内更是主动去向工程端客户渗透；②布局新品：推出万能蒸烤箱、智能薯条机器人等智能化新产品，将有效补充公司的产品矩阵，有望成为公司新的业绩增长点。其中公司薯条机器人进行了升级迭代，新增自动装盒功能，获得了美国餐饮协会大展颁发的 2024 年厨房科技创新奖，更加契合客户需求；③产能：泰国生产基地的投产将进一步满足公司海外经营发展的需要，有利于公司国际市场的开拓，优化公司的产能及运输整合能力，并减少单一出口国带来的政策风险。 盈利预测与投资评级： 考虑到海外消费需求恢复进程， 我们下调公司 2024-2025 年归母净利润预测至 6.65/8.08 亿元（原值 7.03 和 8.53 亿元），新增 2026 年归母净利润预测 9.56 亿元，对应 PE 为 17/15/12 倍，维持“增持”评级。 风险提示： 地缘政治风险、海运费上涨风险、海外市场拓展不及预期

公司发布 2023 年报。 23 年营收 251 亿元，同降 2%，归母净利 16.5 亿元，同降 28%， 23 年毛利率 18%，同增 2pct；其中 23Q4 营收 48 亿元，同降 41%， 归母净利 2.9 亿元，同降 70%，环降 44%，主要系投资损失及计提减值合计影响 2-3 亿利润，业绩符合市场预期。 负极 24Q1 盈利企稳，预计 24 年底部维持。 23 年负极出货 36 万吨+，同增约 10%，全球市占率 22%，同降 4pct，实现营收 123 亿元，同降16%，对应均价约 3.4 万元/吨，同降约 23%，毛利率 24%，同增 4pct。我们预计 23Q4 负极出货 8 万吨+，环降约 25%。公司海外客户占比较高，印尼一期 8 万吨产能在建，另有二期 8 万吨规划中。我们预计公司24 年出货有望达 44-45 万吨，同比 20%+增长。盈利方面，我们测算 23全年单吨净利 0.3 万元，其中 23Q4 单吨经营性利润约 0.3 万元， 我们预计 24Q1 产品降价下单吨利润 0.2 万元+企稳。 24 年行业产能过剩格局不变，且石墨化价格底部下后续一体化提升对利润增厚有限，但公司海外客户盈利较好， 我们预计 24 年负极单吨盈利 0.2-0.3 万元。 正极聚焦高镍三元正极材料，合资扩产深度绑定 SKI、松下。 23 年正极营收 123 亿元，同增 20%，毛利率 10%，同增 2pct，出货 4 万吨+，对应均价约 30 万元/吨。我们预计公司 23Q4 正极出货约 1 万吨，环降约15%。公司为 SKI 及松下提供配套服务，与 SKI、亿纬合资 5 万吨项目2023 年已部分投产，摩洛哥 5 万吨正极材料项目推进中。盈利方面，我们预计 Q4 单吨经营性利润约 1.8 万元，环比基本持平， 我们预计 23 年单吨净利 1.8 万元， 24 年海外仍具有一定价格优势，我们预计公司单吨盈利维持 1 万元+。 23 年资本开支放缓，存货显著下降，经营性现金流亮眼。 23 年公司费用 20 亿元，期间费用率 8%，同降 1pct，其中 Q4 期间费用 6 亿元，环增 4%， Q4 费用率 12%，环增 4pct。 23 年底存货 26 亿元，较年初下降39%，较三季度末下降 16%； 23 年经营活动现金流净额 53 亿元，同比转正，其中 23Q4 经营活动现金流净额 13 亿元，环增 58%； 23 年资本开支 24 亿元，同降 29%。 盈利预测与投资评级： 考虑公司产品价格下降，我们下调公司 2024/2025年，新增 2026 年归母净利润预测至 15.02/20.21/24.54 亿元（2024-2025年原预期为 18.39/21.50 亿元），同比-9%/+35%/+21%，对应 PE 为 14/10/9倍， 考虑到公司为负极龙头，给予公司 2024 年 20 倍 PE，对应目标价27 元， 维持“买入”评级。 风险提示： 电动车销量不及预期，盈利水平不及预期

公司发布 23年年报： 2023年公司营收 27.14亿元，同比+12.6%；归母净利润1.42亿元，同比-27.7%；扣非归母净利润 1.4亿元，同比-21.5%。单 Q4公司收入 6.31亿元，同比+13.04%；归母净亏损 47万元（22Q4归母净利润 0.43亿元）；扣非归母净亏损 0.04亿元（22Q4扣非归母净利润 0.4亿元）。剔除新农并表影响， 23年公司内生收入 25亿元， 同比+4.13%，净利润 1.97亿元， 同比-1.9%。收入符合预期，利润低于预期。 新农并表下常温高增，低温稳健增长： 23年公司畜牧业/常温/低温业务收入分别 同 比 -10.1%/+18.7%/+7.6% ， 23Q4畜 牧 业 / 常 温 / 低 温 业 务 收 入 同 比 -42%/+13%/+19%。 受上游原奶供大于求影响，公司畜牧业业务承压。 新农并表下 23年公司常温业务增速较快， 细分品类中预计以常温砖为代表的 UHT 奶增速较快，奶啤相对疲软。 23年低温业务稳健增长，细分品类中预计桶酸收入增速表现好于爱克林。 深化渠道改革，疆外市场持续高增： 23年公司疆内/疆外收入分别同比+6.03%/+20.84%，疆内收入占比达到 46%，同比+3.13pct； 23Q4疆内/疆外收入分别同比+1.7%/+28.6%， 23Q4疆外加速扩张。 2020年底公司开启二次出疆，在疆外集中资源发展重点市场和专卖店渠道， 2023年公司持续推进专卖店数字化建设， 疆外市场持续高增，截止到 2023年末，公司专卖店数量达到 1000家，环比 23H1增加 141家。 成本红利+结构升级下毛利率改善，新农并表压制盈利能力： 23年公司毛利率同比+1.2pct，毛利率优化预计主因奶价下行+高毛利的常温砖放量后产品结构优化。 23年公司销售/管理/研发/财务费用率同比+0.2/+0.22/+0.5/+0.88pct； 研发费用率提升预计主因公司增加新品研发投入及畜牧养殖技术提升投入， 23年公司共完成 70余款新产品开发；新农并表下财务费用率提升。综合看 23年公司归母净利率同比-2.9pct；剔除新农并表影响， 23年公司内生净利率同比-0.48pct，盈利能力承压。 山东工厂规划清晰，疆外扩张潜力可期： 2022年 10月公司山东齐河工厂正式开工建设，一二期共规划产能 15万吨，其中一期 10.5万吨产能已在 23年 11月投产，公司产能快速扩张，未来随着三级市场战略深化、新农乳业疆外协同效应显现、高毛利产品占比提升，公司疆外市场有望实现高质量增长。 盈利预测与投资评级： 公司 23年业绩低于预期，我们调整 24-26年收入预期为30/33.5/37.4亿元（此前 24-25年预期 30.54/34.4亿元），同比+10%/+12%/+12%，下调归母净利润预期至 1.8/2.2/2.7亿元（此前 24-25年预期为 2.11/2.54亿元），同比+26%/+23%/+22%，对应 PE 分别为 17/13/11x， 下调至“增持”评级。 风险提示： 渠道建设不及预期，原材料价格大幅波动，行业竞争加剧，牧业养殖恢复不及预期，并购整合不及预期

事件： 航天宏图发布 2023年报， 2023年实现营收 18.19亿元，同比下滑25.98%；归母净利润-3.74亿元，同比下降 241.51%，略低于市场预期。 投资要点 项目招标推迟， 23年业绩短期承压： 公司 2023年 Q4营收 2.32亿元，同比下滑 78.18%，归母净利润-3.34亿元，同比下滑 283.99%，业绩短期承压。 公司业绩下滑主要系公司客户集中在政府、大型国企和特种领域，受宏观经济环境承压以及公司在军采网招投标资质暂停的影响，部分项目的招投标进度推迟，公司新签订单额下降；同时因部分项目验收时间推迟，公司收入同比下降。 3）受宏观经济环境承压的影响，部分客户回款不及预期，计提的信用减值损失较上期增加。 核心业务均有所下滑，费用率同比增长。 分业务来看， 2023年公司系统设计开发收入 7.52亿元，同比-22%，毛利率 35%，同比下降 14.9pct； 数据分析应用服务收入 10.48亿元，同比-29%，毛利率 36%，同比下降10.9pct；自有软件销售收入 0.19亿元，同比增长 82%，毛利率 91%，同比下降 6.1pct。公司 2023年毛利率 35.92%，同比下降 13.74pct。整体来看，公司 2023年销售费用率 14.49%（同比+4.85pct），管理费用率15.26%（同比+4.46pct），研发费用率 21.03%（同比+9pct）； 公司整体费用较上年同期增加较多，一方面是公司在年初时对全年的市场预期较高，根据长远发展规划进行了持续投入；另一方面，公司外部融资增加导致财务费用大幅增加。 2023年经营活动产生的现金流量净额-8.70亿元， 主要系支付职工薪酬及采购款增加较多，经营性支出大于收款所致。 数据要素高歌猛进： 公司坚持卫星应用全产业链布局发展战略，建设高精度商业雷达遥感卫星星座， 2023年已成功发射 4颗高分辨率商业雷达卫星，预计 2024年将至少发射 12颗高分辨率商业雷达卫星，届时公司将成为国内乃至全球拥有商业雷达遥感卫星数量最多的企业，实现高精度地形测绘、高分宽幅成像、形变检测以及三维立体成像的能力。 自主数据源将和已有的遥感云平台设施进行联动，建立从数据到信息至知识的商业闭环，开启云服务增长第二曲线。同时，在国家“一带一路”政策的驱动下，公司积极布局海外市场，按照“依托传统市场、开拓新兴市场”的思路，开展国际化业务。 盈利预测与投资评级： 考虑公司项目招标节奏影响， 我们将公司 2024-2025年 EPS 预测由 1.81/2.67元下调至 0.61/1.10亿元，预测 2026年 EPS为 1.62元。 预计随着下游客户订单恢复，公司有望率先受益， 维持“买入”评级。 风险提示： 卫星星座建设不及预期；技术研发不及预期；下游应用需求不及预期。