资源储量超预期,矿产量稳定增长,冶炼能力大幅提高。公司是国内大型综合性金属矿产、冶炼企业,经过持续的探矿,公司目前铜、铅、锌权益储量分别达到460万吨、230万吨和340万吨。随着获各琦、呷村矿等矿山产能的提高以及工艺的逐步成熟,公司精矿产量稳步提升。冶炼方面,5万吨铅冶炼已复产、铜冶炼产能已达到8万吨。 志存高远,打造多金属资源平台。在西矿集团的支持下,公司力争3-5年内发展成为国内前列且具有国际竞争力的集采、选、冶一体的金属矿产企业。集团与公司签有同业竞争条款,通过以往逐步转让所拥有资产的路径看,继续转让旗下资产可以预期。 原始股东减持已到尾声。经测算,截止2010年9月底,原始股东(除西矿集团)持股合计约2.71亿股(占公司股本比例11.38%),较解禁时持股12.51亿股(占比52.49%)已大幅下降。现有的原始股东中,作为战略投资者的新疆塔城和海成物资(尚持有4.13%)大幅减持的可能性比较小。 行业景气度持续向上。在经济大方向趋好以及美元中长期的贬值的背景下,金属价格易涨难跌,行业景气度持续向上。 上调至“买入”评级。预计公司2010-2013年EPS分别为0.49元、0.79元、0.99元和1.24元,综合相对估值及绝对估值方法,给予公司25.67元的目标价,上调公司至“买入”评级。

公司业务领域稳步延伸,打开成长空间。公司近年围绕技术链和产业链稳步延伸业务领域,成效突出。公司传统技术优势为光学冷加工,光学镀膜,半导体洁净等三大技术,目前新增硬质材料加工技术形成四大技术优势。公司传统产业为照相机光学配件,今年已成功进入LED衬底加工领域,目前还在向微投、太阳能等领域延伸。公司业务从影像领域延伸到光电信息、光电能源等新兴领域,成长空间豁然开朗。 公司核心优势逐渐升华为管理团队的战略能力和管理能力。经历金融危机之后,近年公司持续进行转型,逐步由空间有限的精密薄膜光学器件公司转型为更为综合的光电科技公司,公司核心优势逐渐由原来的技术优势、客户优势升华为管理团队的战略能力和管理能力。 公司经过近1年时间顺利进入LED领域反映公司管理团队在转型过程中对宏观方向的准确把握和公司突出的执行效率。公司主导产品向SONY、微软等巨头供货,并成为其重要供货商,反映出公司的生产管理、质量控制等能力得到国际巨头的认可。 业绩进入增长佳期,爆发看点一路相随。由于下游产品升级及应用场合的拓宽等,单反、单电、窄带等精密薄膜光学业务增长可期,新业务LED衬底加工即将贡献业绩,未来在LED产业链上的延伸和微投市场方面具备爆发看点。 窄带滤光片作为微软体感产品Kinect的重要部件,第四季度已开始放量,预计明年Kinect将继续热销,窄带滤光片将成为明年业绩一大亮点。LED蓝宝石加工项目目前良品率向好,该项目工序与传统光学加工工序相似,凭借公司的质量控制能力和营销能力,我们认为蓝宝石项目进展顺利的可能性很大。单反募投项目今年达产,单反、单电是传统相机的升级产品,由于取景的保真性而更新换代的势头很猛,公司主要客户包括SONY,奥林巴斯等,明年单反销量增长可期。微投领域,公司微投产品外购LED光源,LCOS芯片,并自行生产投影元件PBS,一旦微投市场爆发,公司仍是首选标的。 投资评级。公司已显现成为光电领域的一流企业的潜力,长期看好公司发展。预计2010-2012年公司的EPS分别为0.79元,1.26元,1.67元,对应市盈率56.5倍,35.2倍,26.7倍,首次给予增持评级。 风险因素。宏观经济下行风险影响下游需求。

网游市场高增长,收购资产定价不高,发挥协同效应增长可期,风险可控。中国网络游戏市场规模五年复合增长率60.2%,预计2010年将达到414亿元,同比增长45.3%,整体市场规模增长虽略有放缓,但仍处于高速成长期。华谊巨人主要产品“万王之王3”于2010年4月底上市运营,已具备一定运营经验和盈利能力,预计未来三年年均盈利达到1441万元,此次收购对应市盈率9.5倍,定价不高,对公司来说是一笔合算的交易。2011年下半年华谊巨人将研发一款基于全新3D引擎,并与公司具有影响力影视剧相关的产品,充分发挥协同效应,对公司产品市场价值深度挖掘。鉴于此次收购公司将取得“万王之王3”的全部知识产权和运营权,原产品负责人亦会担任华谊巨人总经理,我们认为此次收购风险相对可控,未来增长可期。 持续收购拓展娱乐资源,业务布局马不停蹄。公司自上市后运用超募资金先后投入影院投资运营,收购华谊音乐、华谊巨人,运用自有资金收购掌趣科技部分股权,投资引入《HelloKitty黑色城堡》主题乐园,从传统“电影+电视剧+艺人经纪”转型布局全娱乐的战略非常清晰。我们认为随着公司在全娱乐业务布局上的逐步推进,会使公司未来能够不断放大优秀影视作品的盈利能力,从内容制作中获得超额收益。 预计公司10年-11年EPS分别为0.47元、0.68元,动态市盈率为62x、43x。我们认为公司在核心业务上竞争优势明显,战略清晰可行,未来业务拓展及并购整合仍然可期,协同效应将作为公司业绩超预期的因素而长期存在,坚定看好公司前景,维持公司长线“买入”的投资评级。

近日,我们对华星创业进行了实地调研,与公司高管就华星创业的业务及发展策略进行了沟通。 华星创业以网优测试服务为主,系统产品为辅。公司是我国仅有的几家全国性网络优化测试服务企业之一,业务主要为技术服务及系统产品,技术服务收入占比90%,是主要的利润来源。技术服务以网络普查、网络评估、网络优化(不含直放站、干放站等的布置)等前端服务为主,而网络优化占技术服务收入的比重为50-60%。公司计划未来保持技术服务业务的发展势头,同时加强产品的开发,逐步提高毛利率较高的系统产品收入占比。 网络优化服务需求旺盛,增长可期。①2G网络投入持续,3G网络首期投入高峰刚过,运营商对网络优化需求渐热。②运营商之间的竞争日趋激烈,试点推行的携号转网只会加剧运营商对客户的争夺,网络覆盖更会成为运营商实力的首要体现。根据赛迪顾问的预测,2009-2013年移动网优测试分析系统以及优化服务市场规模复合增长率将分别达11%、26%,增速高于无线系统设备需求的增速。 跨区域拓展、客户多元化稳固成长预期:①竞争对手以小型企业为主,扩张需求资金。虽然网络优化测试产品及服务行业内公司众多,约有400多家,但业务范围大、实力强、具有资金及技术优势的企业并不多,以中通服、国脉科技、东信、安捷伦、星河亮点等代表,但它们各自业务单一,只经营服务、产品的其中之一。兼有网优服务及系统产品的企业屈指可数,同类公司为北京日讯、世纪鼎利等。网络优化服务行业固定成本低,人员成本高,同时项目前期资金需求量大,运营商回款相对较长,因此网络优化服务企业需要较大的资金支持。公司上市后资金问题得到部分解决,品牌效应也应开始显现,这使得公司跨区域拓展成为可能。 ②收购明讯网络,客户多元化奠定稳定成长基础。2010年5月公司收购了明讯网络,持股60%,明讯业务与公司相同,但客户不同。华星创业收入中90%来自中国移动,而明讯网络40%来自中国联通、中国电信,并与两家运营商保持紧密关系,50%来自华为、诺西等设备厂商,这与华星创业形成互补,也为公司的稳定成长奠定了基础。 人员调整控制成本,股权激励激发动力。对于服务型的华星创业来说,人员问题是最为核心。一方面要控制成本,另一方面又要发挥人员积极性。 ①调结构,减外包。公司涉及人员的成本占比高,由员工工资、差旅费、租赁费、外包服务构成,约占服务成本的80%,而工资及外包服务又占其中的一半。公司计划11年进行人员调整,在控制总人数的情况下,减少人数较多的中端人员,扩大高端、低端人员的比例,这就使得较高的中端人员成本降低。同时低端人员的增长,也将公司外包成本的降低。通过人员调整,华星创业有望遏制人员成本过高的问题,保持目前服务业务的盈利水平。 ②股权激励激发动力。10年10月公司公布了股票期权激励草案,行权价为24.10元,行权条件中对净利润的约束条件是相对于09年,10-12年的净利润增长率不低于40%、61%、85%,即10-12年复合增长率为23%。激励人员为高管及核心技术人员约100人,激励范围基本涵盖了公司的高级工程师,这将有效激发高级人员的工作积极性。随着公司规模的扩张,我们认为公司需要继续扩大激励范围。 盈利预测及投资建议。预计公司2010-2012年每股收益分别为0.50/0.65/0.97元,对应动态PE分别为62x/47x/16x,估值水平仍有上升空间,首次给予公司“增持”评级。 风险提示。①小非继续在二级市场减持。②跨区域扩张步伐受阻。③系统性风险,以及创业板估值中枢下移。

公司概况及战略:胜利股份创立之初主要经营石油成品油的批发和零售、国际贸易以及房地产开发。1994年到目前斥资2亿元进入塑胶管道领域;1997年投资控股中外合资山东绿野化学有限公司,进入农药领域;1998年与中科院植物所合资组建山东胜利生物技术有限公司,从事生物技术的研究与开发;2000年在济南市高新技术开发区投资兴建“胜利生物工程园”,全力进军生物技术产业。公司未来发展战略是以生物和农化为一体,以地产和投资为两翼的战略布局,立足打造大生化产业核心竞争力。2010年中期公司塑胶、农药、生物(兽药)和贸易四块业务收入占比分别为22%、40%、13%和25%,业务毛利率分别为14%、12%、26%和1%。 生物产业做大做强:我们认为公司未来最大的看点在于其生物产业(兽药的产品销售和经营)的发展,因为随着国家畜牧业从散养到集中养殖的变革,养殖行业发展异常迅猛,所以对上游兽药制品和疫苗需求量大增,农业部数据显示过去10年兽药行业收入复合增长率接近30%,远远超过医药行业整体增速水平。 目前公司拥有海南霉素、黄霉素、泰妙菌素、硫酸粘杆菌素、马杜霉素等兽药产品,其中泰妙菌素和黄霉素两个产品收入占公司生物兽药所有产品的比重超过85%。泰妙菌素用于治疗猪痢疾、猪流行性肺炎和家禽慢性呼吸道疾病,为世界10大兽用抗生素之一,是公司的独家产品,根据健康网数据,目前泰妙菌素的价格大约在27-28万元/吨,尽管其价格呈下降趋势,但由于公司在成本控制方面的优势,该产品的毛利率近年出现了上升的态势。该产品在今年7月底通过了欧洲的COS认证,这标志着该产品取得欧洲市场的销售许可,公司也在美国FDA积极申请认证以求早日进入美国市场,外贸海关总署数据显示公司该产品的出口销售为国内第一,我们预计该产品明年销售有望翻番。 黄霉素是公司的第二大重点产品,它是一种新型的抗生素,安全性较高且抗菌性较强,能够促进动物生长,广泛用于猪、鸡、牛等动物饲料中,目前公司该产品的产能为国内最大,市场占有率在50%以上,这几年增长比较稳定,出口价格基本在1万-2万美元波动。 公司二线产品恩拉霉素是一个潜力品种,它是多肽类抗生素,是由日本武田制药最先研制的,目前国内只有海正药业一家公司在生产,海正药业是从2007年开始承接恩拉霉素的生产转移,上市后当年收入就达到4000万元,预计海正药业该产品今年收入超过2亿元,该产品毛利率超过20%,我们预计胜利股份的恩拉霉素明年开始上市销售,有望与海正药业分享整个市场。 参股公司土地收储提升价值:公司参股子公司青岛胜通海岸名下土地被政府收储,获得17.23亿元的补偿,合并报表净利润增加3.13亿元,此外子公司还拥有122万多平方米的土地,后续还会被青岛市政府陆续收储,综合考虑当地及周边土地价格数据,我们预计未来土地价格还会增长10%以上,这样其收储价格在4500元每平方米以上,剩余面积为122.1272万平方米,胜通海岸累计收入增加55亿元,按照胜通海岸62%的净利润率估算,未来合并报表累计净利润不低于10亿元,这样公司净资产有望增加13亿元以上,有利于提升公司的整体价值并带来稳定的现金流。 盈利预测和估值:我们预计今年主业每股收益大约在0.05元左右,未来公司立足于做大做强生物产业,随着泰妙菌素的放量以及恩拉霉素的上市,2011年公司主业每股收益预计为0.12元,2012年主业每股收益预计为0.25元,目前公司绝对价格较低,而且在发生积极的变化,再加上地产业务的收储利润贡献,我们认为公司具有较高的安全边际,所以给予其“买入”的投资评级,目标价格10.5元,有超过20%的升值潜力。

近期,我们赴松芝股份进行了实地调研,现将调研中得到的重要信息以及我们的分析简述如下: 大中客空调王者,乘用车空调新星。公司是专业车辆空调制造商,产品广泛应用于客车、货车、乘用车等各个领域。在大中型客车领域,公司已成为国内技术水平最先进,产销规模最大的龙头企业,近几年市场份额稳定在24%左右,稳居行业第一。由于大中型客车市场增长空间有限,公司从2006年开始大力进军乘用车空调市场并已取得骄人成绩,近几年公司产品销量呈现爆发式增长,已崛起为乘用车空调市场的耀眼新星。 目前,公司大中客空调业务在公司总收入中占比为65%,毛利占比则仍达约81%,而乘用车空调占总收入占比为34%,毛利润占比则为19%。我们认为,大中型客车空调市场增长稳定、盈利能力强,公司龙头地位又非常稳固,是公司的“现金牛”业务;而乘用车空调市场容量巨大,公司在这一领域虽增长迅速但市场份额仍很低,成长潜力不可限量,这一业务是公司未来业绩的主要增长点,在公司收入和利润中占比也将持续提高。 客户资源优势保障公司大中客空调市场份额稳定。在大中型客车市场尤其是公交市场,与客运公司、公交公司等终端用户的“关系”紧密程度往往是决定上游厂商能否获得订单的关键因素。公司经过多年经营和积累,已获得了众多的行业优质客户。目前,公司整车厂商客户约60多家,其中稳定的客户20多家,包括厦门金旅、漳州金龙、申龙客车、中通客车、丹东黄海、安凯客车等行业知名企业。公司终端客户约180家,其中长途客运客户70多家,稳定的客户50多家,包括:国旅、中旅、中青旅等大型企业;公交客户100多家,稳定的客户约50多家,包括:北京公交、上海巴士、杭州公共、广州公交等。大众公用、北巴传媒、南京中北还是公司IPO的发起人。公司的上述客户综合实力强、品牌信誉优良,是行业的优质大型客户。可以说,公司在一定程度上垄断了行业内的优质客户资源,这也为公司在大中客市场获得稳定的市场份额提供了坚实基础。 终端模式保障公司大中客空调极强盈利能力。公司大中型客车空调60%以上采用“终端模式”销售,其余则为“标配模式”。相对于标配模式,终端模式直接面向最终用户,且该类客户绝大多数为公交公司,而公交车通常都低速运行且走停频繁,对所载空调性能质量及售后服务要求均很高,对销售价格敏感度则相对较低,公司大中客空调业务由此也获得了极为丰厚的利润空间。2007年,公司大中客空调毛利率约34.16%,2008及2009年则为36%左右,今年上半年则由于较低的原材料价格和产销规模扩大攀升到了44.52%。 乘用车空调销量井喷,3年销量增长14倍。公司于2006年起进军乘用车空调市场,由于公司产品性能优良、售后服务周到且具有很强的成本优势,公司产品迅速打开了市场,产销量获得了爆发式增长。2007年,公司乘用车空调销量仅为20663套,到2009年时则已跃升至134795套,而据预测,公司今年乘用车空调销量有望超过30万套,较09年翻番有余,较07年则相当于3年间增长14倍,增速之快非同一般。 乘用车空调有望继续高速增长。尽管公司乘用车空调销量已达30万套左右,但相对行业全年1300万以上的乘用车销量而言,公司市场份额仍仅为2%左右,存在巨大的提升空间。鉴于公司产品已获得了长安等国内主流公司的认可以及自主品牌企业较为开放的配套体系,我们认为公司乘用车空调业务仍将继续高速增长。 公司目前已是长安、东南、东风柳汽、江淮等自主品牌企业的主要供应商。 据公司招股书披露,公司已先后为长安自主品牌的主力车型悦翔、CV5以及B301开发空调产品并独家配套,未来则将积极参与长安其他自主品牌新车型的开发,并争取在2012年公司产品在长安汽车自主品牌轿车上配套36万辆;在自主品牌微车上配套12万辆。 此外,公司已同福田汽车签署全面协作战略协议,双方将建立合资公司面向福田汽车配套。2010年上半年,公司还与浙江银轮股份、浙江吉利控股集团在浙江天台投资设立了合资公司-浙江银芝利汽车热交换系统有限公司,松芝股份占股比31%,公司有望借此进入吉利汽车的空调配套体系。 突破轨道市场和冷链市场值得期待。我国已进入轨道交通建设高峰时期。据统计,我国当前城市轨道交通运营里程仅为1000公里左右,但目前国内已有33个城市规划建设地铁,“十二五”期间新增建设里程将超过2500公里,到2020年新增建设里程则超过6000公里。按照平均每公里需要8-10节车厢计算,“十二五”期间新增地铁车厢将至少为20000辆,所需空调则为40000台以上,市场价值超过40亿元。在这一领域,公司已携手南车时代公司进行联合开发,并已同北京地铁运营公司签订技术协议,公司将为北京地铁复八线提供空调样机,这可认为是公司在轨道车空调领域的良好开局。此外,公司于同济大学也联合开发了轨道车辆空调,待试运行成功后即有望进行市场推广。 在冷藏车领域,我国生鲜食品运输率仅为15%左右,远低于发达国家的80-90%,潜在市场巨大。经过详细考察,公司认为当前冷藏车市场较为混乱,最大的改装车厂年产冷藏车也仅为几百台。有鉴于此,公司有意先着重拓展冷藏集装箱市场,这一市场较为有序,若能与相关龙头公司合作,公司在这一领域的前景值得期待。 自制压缩机有助于公司进一步提高盈利能力。压缩机是空调核心部件,在公司大中客空调业务主营成本中,压缩机占比达23%左右。凭借强大的技术开发能力,公司已具有压缩机量产能力且已开始了批量推广。公司2009年压缩机实际销量为300台,今年预计量则约为2500台。在其性能质量经过更长时间检验后,公司计划在2012年开始大批量推广自产压缩机。据介绍,公司自产压缩机较外购产品成本可降低25%左右,据此测算,若公司未来压缩机达到50%自给率,不考虑价格变化,公司大中客空调毛利率可提高约3个百分点。由此可见,随着压缩机自给率的逐步提高,公司大中客空调业务盈利能力仍有进一步提高的空间,这也可部分对冲由于公司产品结构变化可能带来的综合毛利率下降。 首次给予“增持”评级。公司大中客空调业务盈利能力强,市场份额稳固,可持续为公司提供丰厚利润,而乘用车空调业务则将受益我国远未结束的汽车消费盛宴,有望继续高速增长。我们预测公司2010、2011、2012年每股收益分别为1.11、1.40、1.74元,参考汽车零部件行业同类公司以及中小板次新股估值情况,我们认为公司可按2011年25倍PE估值,对应合理价格为35元,首次给予其“增持”评级。

层状金属复合材料,明年产能巨量释放。公司筹集资金对金属复合材料改建的产能将在明年后后年陆续释放,预计今年复合板产能在0.68万吨,明年产能将在1.1万吨,后年达到1.5万吨,其增长速度为62%和36%。将为公司收入增加提供动力。 钛材生产技术改进项目进展快速,公司未来主力收入增长点。根据公司项目改造的进度,预计今年钛制品总量3000吨,明年将达到4000吨,后年达到5000吨,其产能将逐步释放。 金属纤维制品,公司加紧新的项目开发,存在收入增长亮点。公司目前的金属纤维产能2-3万平方米,预计未来新开发增加到5-10万平方米的产能,将为公司收入增添意外惊喜。 贵金属制品中的银铟镉棒,其产能增加容易。公司已经能够生产银铟镉成套设备,预计在手订单5000万元左右,预计在2012年将获得1亿以上的大订单,能够为公司收入提供增长支撑。 我们预计公司10、11和12年EPS将做到0.21、0.45和0.81。公司未来2年间募集资金产能即将释放,支撑公司未实现高速增长,公司的订单充足,支持公司产能释放。考虑到公司的高成长性,给予2011年70倍的市盈率,未来价格在32.90元,给予买入评级。

非等速传动轴龙头企业。公司是国内产销规模最大、技术水平最高的非等速传动轴龙头企业,产品主要配套商用车以及工程机械领域,其中重卡、工程机械、配件系列产品是公司的主要收入和利润来源。公司一贯经营稳健,近几年来业绩保持快速增长。今年前三季度,公司营业收入同比增长79.2%,归属母公司净利润增长70.63%。 公司成长能力非常突出。首先,商用车及工程机械行业未来仍可保持较快增长;其次,随着募投项目陆续建成,公司产能将有大幅增长,预计到2012年公司产能将由09年底的140万套扩展至345万套;再次,公司异地建厂的加速也将促进公司市场占有率的提高;再次,公司将重点拓展容量巨大的微车市场,且已同行业龙头上汽通用五菱形成稳固合作关系;最后,售后市场及出口市场潜力巨大,公司同样大有可为。 未来有望与东风传动轴合资,产销规模有望进一步激增。公司已同东风传动轴签订合资意向书,未来1-2年内实现正式合资是大概率事件。东风汽车,当前传动轴需求已达每年100万套以上,公司若正式与东风合资,我们预测其收入与利润规模将在原本基础上至少增长30%。 盈利能力强且仍有望继续提升。公司毛利率以及净利率水平均远超零部件行业平均水平,在今年以来零部件上市新股中也仅略低于松芝股份。公司应对钢价上涨已有很强的应对能力,且随着公司锻件自给率的逐年提高以及异地建厂步伐的加快,公司盈利能力仍有望继续提升。 首次给予“买入”评级。我们预测公司2010-2012年EPS分别为1.09、1.44、1.97元。作为盈利能力与成长能力俱佳的中小板次新股,我们认为公司可按2011年30倍PE估值,合理价格为43.2元,首次给予其“买入”评级。

宽松的货币政策带来货币泛滥,进而推动原油价格上涨。在经济危机之后,各国为刺激经济发展,都采取了宽松的货币政策,尤其是最近美国的6000亿美元购买政策,推动石油价格继续高涨,维持在80美元/桶以上,石油价格上涨刺激了国际石油企业增加投资,预计将会为公司带来快速的出口收入增长。 今年石油进口比例进一步加大,过高的对外依赖加大国家风险。去年石油进口占比为51.8%,今年石油进口占比达到54%,对外依赖性进一步提高,将会危及国家安全和发展。从而推动国家对石油勘探和开采加大投资,进而带动石油钻采设备行业发展。 我国石油消费将从工业部门转移到交通运输业。目前工业石油消费占全国石油消费总量的比重一直保持在50%以上;交通运输石油消费量占25%左右;农、林、牧、渔、水利石油消费占比在10%以下;生活消费石油占比仅为6%左右。增长最快的一个部门就是交通运输,仅交通运输业的汽车耗油就迅速提高,占到整个市场的40%,预计未来5年还会上升到50%。 国内汽车销售增长迅速,带来原油供给缺口继续拉大。今年前10月份的汽车销售平均增长率为59.36%,轿车销售的平均增长率为59.62%,远高于去年的平均增长速度,即15.82%和22.26%。带来今年的原油进口速度增长达到30%,远高于去年的1.19%的增长速度。进而使得我国原油勘探和开采,从而带动石油钻采设备的需求。 岩屑回注业务,进军陆地上的节能环保。公司的岩屑回注业务应用于海洋钻采平台,目前公司开发陆地岩屑回注,如果此业务开展成功,其空间不可估计。 我们预计公司10、11和12年EPS将达到2.51、4.45和6.29。高成长性支持2012年30倍市盈率,未来价格187元,继续维持买入评级。

事件:公司11月19日公告,董事会通过《股票期权激励计划(草案)》。公司拟授予激 励对象700万股股票期权,行权价格为32.9元/股。股票来源为公司向激励对象定向发行的股票。 点评: 公司此次拟向激励对象授予700万股股票期权,占公告日公司股本总额的5.83%,其中首次授予630万股,占当前总股本5.25%,预留70万股,占当前总股本0.58%。首次授予对象包括公司董秘及财务总监,另外还有其他208名核心业务及技术人员。此次股权激励共分三次行权,行权期分别为首次授权日起12个月、24个月、36个月后的首个交易日至其12个月止。行权数量占比分别为25%、30%、45%。 行权条件适中,更多意义在于稳定核心人员,夯实基础。此次股权激励的行权条件为: 2011年-2013年净利润相比2009年净利润增长率分别不低于50%、85%、130%,2011年-2013年净资产收益率分别不低于8.0%、8.5%、9.0%,其中净利润为归属母公司净利润和扣非后孰低者。如果2013年相比2009年净利润增长130%达成,则四年年均复合增长率达23.1%。股权激励成本方面,假设2011年4月1日授权,以每份期权6.69元测算,则首次授予的630万份期权的理论价值为4216.8万元,将在2011年-2014年摊销,其中2011年和2012年摊销金额较多,分别为1625.7万元和1541.3万元,分别相当于公司09年净利润的33.5%和31.8%。考虑到期权成本将在经常性损益中列支,我们认为这样的行权条件比较适中,其意义更多在于稳定公司的核心管理人员及核心业务、技术人员,人才是公司所处行业的核心竞争力,稳定人才能够保障公司业绩的长期稳定增长。 公司前三季度业绩保持快速增长(同比增长36.9%),期间费用率明显下降(降低3.8个百分点),体现了管理层积极进取的作风和良好的运营水平;此前公司曾公布筹划重大资产收购,虽未能成行,但是从行业发展的特点以及公司的战略来看,未来继续实施资产收购将是极大概率事件,考虑到一二级市场的定价差异,收购将大幅提升公司业绩。在不考虑外延增长和股权激励成本的情况下,预计公司2010年-2011年每股收益分别为0.60元、0.78元,动态市盈率分别为55x、42x。此次股权激励计划影响积极,我们给予“正面”评价,维持公司“买入”的投资评级。

管材业务配套齐全,继续受益基础设施建设。公司PE管业务具有行业内最为齐全的配套能力(涵盖管材、管件、球阀),未来将继续受益我国城镇化建设、新农村建设以及西气东输工程建设。公司今年管材管件产量预计为4.6万吨,明年收购的芜湖项目实现满产,总产能为5.1万吨。公司未来仍有可能通过收购或其他方式异地建厂,扩大产销规模。 BOPA薄膜产能迅速增长,同步拉伸技术全球领先。目前我国BOPA薄膜需求量为5万吨,未来5年将继续保持15%左右的增长速度。鉴于公司在同步拉伸BOPA薄膜独创的技术工艺优势以及优异的产品性能,公司将独占鳌头,充分受益该领域的需求增长。公司同步拉升BOPA募投项目上半年已投产,全年产量将达3000吨,明年可满产达4500吨,加上已有原有生产线,公司今年同步法BOPA产量可达7500吨,异步法可达6000吨,2011年同步法、异步法均可达9000吨左右。 进军动力电池隔膜领域。公司已投资开展锂电池隔膜研究,研究工作已持续一年左右,公司将在这一块进行持续投入。鉴于公司在同步拉升BOPA领域显示的强大技术创新能力以及隔膜与薄膜的相关性,我们认为公司有望在隔膜领域取得成功。 盈利预测及评级。我们预计10年、11年、12年的EPS分别为0.71、0.92、1.14。参考塑料管材行业同类公司估值,我们给予公司11年30倍的市盈率,目标价27.6, 首次给予“买入”评级。

激光显示是下一代显示技术。激光显示具有色域宽,画质好、3D效果佳等特点,还具有高亮度、低能耗、长寿命等优点,是具有突出优势的下一代显示技术。在微投应用和电影投影应用的带动下,国内尤其在有关政府部门的推动下,激光显示的普及或将加速。 公司是激光显示核心环节-非线性晶体材料的全球领先供应商。非线性晶体材料是激光显示光源-全固体激光器的核心材料,公司控股股东为中科院物构所,公司在非线性晶体材料方面技术、工艺、规模具有全球领先优势,公司拥有目前应用最广的三种非线性晶体材料LBO,BBO,KTP中的两种的发明专利,主要产品全球市场占有率在50%以上,国外主要激光器企业均为公司长期客户。 传统领域业务恢复提供公司安全边际。金融危机后公司主营业务恢复迅速。2010年前三季营收为1.4亿元,同比增69%,并已超过2008、2009年全年收入。2010年三季度毛利率达63.7%,已接近金融危机前水平,产能利用率显著提高。募投项目将在2011年中全部达产,达产后公司非线性晶体、激光晶体材料以及激光元器件产能都将扩产1倍以上。 盈利预测与估值。在不考虑激光显示放量的情况下,预测公司10-12年EPS为0.31元,0.45元,0.59元,看好下游激光器行业的持续复苏,未来激光显示存在放量可能,给予目标价17元,增持评级。

区域优势明显的气头化肥企业。 公司是贵州地区最大的气头尿素生产企业,目前拥有72万吨尿素生产能力,公司产品在贵州地区市场占有率达到60%以上,公司作为贵州地区最大的尿素生产企业能够充分享受区域优势带来的价差利益。 天然气价格上涨和供气不足压缩盈利空间。 由于公司处于天然气供气管网末端,供气量长期存在缺口,开工率不足增加了公司生产成本。今年6月份公司天然气价格和管道运输费用合计每立方米上涨0.31元,尿素单位成本预计上涨200元,其毛利率大幅下滑,尿素产品的盈利能力明显下降。 煤炭资源和技术优势成就煤化工项目核心竞争力。 公司投资建设的两个煤化工项目天福化工和金赤化工原料煤到厂价仅为550元和400元左右,相比于全国粉煤平均价格700元,公司产品生产成本优势明显,并且周边煤炭资源丰富,生产所需煤炭供给得到保障。天福化工和金赤化工采用国际先进的shell粉煤气化技术和德士古水煤浆技术,生产成本进一步降低,保障公司盈利能力。 天福化工和金赤化工分别在今年年底和明年二季度投产后将明显增加公司盈利能力,我们预计公司2010、2011、2012年的EPS分别为0.13元、0.29元、0.45元,对应的PE为56.6倍、25.4倍、16.3倍,维持公司“增持”评级。

公司发展历程和未来战略方向: 公司是浙江省第一批股份制改造企业,1997年以来一直专注于药品的生产和研发,2004年成功挂牌上市,2005年收购康恩贝集团的保健品业务,2007年收购金华康恩贝的化学药品业务,2009年收购江西天施康药业,可以说上市后公司通过内生增长以及外延式的收购实现发展。公司2010年上半年8.8亿元的收入主要来源于三大块业务,现代植物药3.8亿元(占比43%),化学药品2.3亿元(占比26%),保健品4824万元(占比5%),公司未来发展战略就是将康恩贝打造成为我国现代植物药的第一品牌,同时协调发展化学药和保健品两大领域。 主打产品情况: 前列康:目前是公司收入最大的一个品种,主要用于治疗慢性前列腺炎和前列腺增生等病症,2004年在公司上市时收入就达到8000万元,2005-2006年大约2亿元,2007-2009年收入在2.5亿-3亿元,我们预计2010年该产品收入将超过3亿元,其中大约30%属于处方药收入(前列康普乐安胶囊),70%属于OTC收入(前列康普乐安片),统计数据显示目前只有5%的前列腺炎患者进行治疗,应该说其用药需求市场还有极大的发展空间,2009年康恩贝的前列康以82.15%的市场占有率高居第一,远远领先其它竞争对手,而且产品市场占有率是呈逐年递增的趋势,我们预计公司2012年该产品收入有望达到5亿元。 奥美拉唑金奥康:属于控股子公司金华康恩贝的主打产品,该产品为国内首仿药,具有单独定价权,国际上原研单品的收入达到60亿美元,该产品主要用于治疗胃溃疡、十二指肠溃疡、应激性溃疡等胃部疾病药物,2009年该产品收入大约为1.3亿元,今年我们预计其收入将达到2亿元,而且其收入目前主要集中在浙江省,预计明年省外市场打开后未来三年将会以不低于25%的速度增长。 银杏叶片:是国际上应用最大的天然植物药产品,公司1996单品收入就已经过亿,并是行业标准的制定者,但是由于2006年行业反商业贿赂的系统性风险导致处方药销售队伍受到较大的打击,加上扬子江和信邦制药迅速占领市场,竞争的加剧导致公司该产品收入2009年大约只有7000万元左右,但随着公司营销改革的逐步落实,预计未来收入规模有望重新过亿元。 盈利预测和估值: 随着营销改革的持续推进以及公司品牌战略的实施,我们预计公司几大主力品种收入未来两年将会以25%-30%的速度增长,由于前列康和银杏叶片的主要原材料为油菜花粉和银杏叶,这两个产品原料并不通过河北安国和安徽亳州的中药材市场交易,所以中药材价格上涨对公司影响较小,这样其未来毛利率水平保持在60%左右的可能性较大,财务费用率和管理费用率的下降基本抵消销售费用率的上升,期间费用率假设保持不变,不考虑投资收益的增加和未来资产注入的并表,我们预计公司未来两年净利润将会以25%-30%的速度增长,这样2010年、2011年和2012年每股收益分别为0.45元、0.59元和0.76元,动态PE分别为40倍、31倍和24倍,远远低于医药行业平均估值水平。而参股26%的佐力药业正在积极筹备上市,佐力药业主打产品乌灵菌粉和乌灵胶囊属于国家一类新药(补肾安神,主治失眠及心理障碍,抗抑郁药物),2010年上半年公司实现1896万元的净利润,同比增长率超过80%,这将有利于其估值水平的提升。 总体来看,我们认为公司发展方向明确,优质产品较多,但收入基数较小,随着营销改革机制的进一步完善和细化,公司正在进行从量变到质变的转换,持续增长的确定性和安全边际较高,所以给予其“买入”的投资评级,6个月目标价格22元,有超过20%的升值潜力。 风险提示: 公司目前面临的风险主要来自于一是营销改革低于预期、二是药价新政的不确定性。

公司正处于战略转型阶段:公司是我国最大的抗生素类药品生产企业。2009年6月冀中能源入主公司以来,加快了公司内部资产整合的步伐,公司从管理到经营均发生了巨大的变化,历史包袱得以卸下,盈利能力获得提高,发展方向也将以新型头孢、免疫抑制剂、重组人白蛋白等业务为突破口,实现由原料药向化学制剂、生物药升级的战略转型。 新头孢及新制剂业务将成为公司近年主要的利润增长点:公司的“一号工程”新型头孢系列产品工程9月开始投产,意味着公司跃居我国最大的头孢生产企业。该项目全部投产后年销售收入将达到80亿元,将成为公司近年主要的利润来源。公司的“二号工程”新制剂项目进展也非常顺利,该项目是公司产品实现产业升级的重要保证,全部投产后预计年销售收入130亿元。 维生素C价格仍将影响公司短期业绩:目前由于主要厂商刚完成夏季停产检修工作,VC国内报价反弹至50元/公斤左右,VC长期价格能否维持较高水平还要看国家是否能出台VC出口配额制度。 重组人血白蛋白未来将成为重磅产品:重组人血白蛋白利用现代大规模生物发酵技术生产,同人血白蛋白相比,具有纯度高、防污染、可量产等优点。公司是国内最早研发成功并唯一具备规模化生产能力的企业,目前已经开始药用敷料级重组人血白蛋白的申报工作。我们认为辅料级及未来的药用级如能获批,受益于国内血制品行业的高景气度,该产品的市场潜力巨大。 研发平台新药公司是公司实现产业升级的保证:公司旗下的新药公司是国家发改委批准的“微生物药物国家工程研究中心”第一名和国家科技部批准的“抗体药物研制国家重点实验室”第二名,在小分子药物和大分子药物的研发能力上均居于国内领先水平。除了重组人血白蛋白,目前还有全人源抗狂犬病毒抗体等国家I类新药处于临床阶段,产品储备丰富。 盈利预测与估值:我们认为公司的历史问题基本解决,由原料药向制剂、生物药企业战略转型的目标值得期待,目前正处于业绩的拐点。考虑到公司的内部整合和外延扩张,我们预测公司2010-2012年的EPS分别为0.32元、0.60元、0.96元,给予公司“买入”评级。