南山门票分成已解决,短期压力虽大但解决长期困扰的问题。2011年3月25日在海南省三亚市双方就南山文化旅游区门牌收入分成的相关事项签署的《南山文化旅游区门票收入分成协议》。协议主要内容有:一、门票分成期限。门票分成期限为自2011年1月1日起至政府确定的南山文化旅游区单一门票制结束。2005年9月1日至2010年12月31日期间已经形成的门票收入视为南山公司收入,双方同意不再对此期间的门票收入进行分成。二、门票分成比例。(1)自2011年1月1日至2025年12月31日期间,双方以门票分成基数为基础,南山公司享有40%比例,观音苑公司享有60%比例。(2)自2026年1月1日起,由南山公司享有50%比例,观音苑公司享有50%比例。 三、门票分成支付方式。(1)在本协议生效后15个工作日内,由南山公司向观音苑公司先期支付门票分成3亿元。(2)在2011年1月1日至2025年12月31日期间,南山公司按60%计算应分成给观音苑公司的款项,其中门票分成基数的50%直接支付给观音苑公司,门票分成基数的10%不再支付,相关款项直接用于抵补先期支付的3亿元。(3)在2011年1月1日至2025年12月31日期间,如遇南山公司先期支付3亿元款项抵补完毕,协议双方即按照50%:50%的比例进行分成,门票分成基数不变。(4)南山公司应在每月结束后5个工作日内,将应由观音苑公司享有的上月门票收入分成向观音苑公司支付。(5)双方同意,以南山公司年度审计报告所确定的门票收入为最终数据,并依此按本协议约定计算双方实际应得门票分成。 从协议来看,公司对分成做出了一定的让步,短期可能会影响公司盈利,但从长期来看还是有利的。首先,协议的签订解决了长期以来困扰公司发展和再融资的难题,这对于未来公司专心经营是一个重大的落实;其次,上市公司定位为集团公司酒店资产整合平台,公司未来发展还会继续以酒店经营为主,此次解决将会加快资产整合步伐。 中长期受益海南旅游岛建设。国家对于旅游行业的规划不断推进,“一省一岛一市”规划细则将逐步落到实处,近期海南免税政策落定,岛内高铁环线等基础设施建设推进,未来南山景区将间接受益客流量的增长,我们认为未来客升价涨将在一定程度上弥补因为分成带来的业绩影响。 集团资产整合将加快。集团旗下近30家星级酒店。我们预计随着南山分成问题的解决,2009年拟增发方案中的和平宾馆和新侨饭店有望注入(该增发方案因南山分成未解决被否),依据我们的判断我们认为注入的酒店应在四星或四星级以上。公司还参股了5A级景区宁夏沙湖等景区,我们认为公司业务整合和景区培育将会加速,为未来发展打下坚实的基础。

事件: 公司公布2011年1季度报。实现营业收入7.68亿元,净利润1.47亿元,同比分别增长1222.1%和812.69%。 投资建议: 公司1季度销售较去年同期有所减少,主要原因是可推盘项目较少。按照工程进度推算,公司北京房山项目、内蒙项目和长沙项目均有望在2011年下半年实现预售。以上项目将成为公司2012年业绩主要来源。预计公司2011、2012年每股收益分别是0.43和0.77元。截至4月26日,公司收盘于8.8元,对应2011年PE为20.46倍,2012PE为11.42倍。不计算潭柘寺、无锡嘉仁花园的前提下,公司地产业务RNAV在7.47元左右。计算以上三项目的话 RNAV在10.13元。我们认为公司所主导的地铁物业模式和大股东背景在A股地产公司中具备明显优势,未来将具有广阔的成长空间。公司PE估值相对较高;按RNAV估值,合理价格在10.13元。综合以上原因,维持对公司的“增持”评级。

事件。公司今日发布2011年一季报。报告期内公司实现收入164.78亿元,同比收入增长23.09%;实现利润总额8.71亿元,同比增长41.49%;实现归属于上市公司的净利润5.31亿元,对应每股收益0.40元,同比增长47.17%,;实现每股经营性现金流1.65元。 简评:公司一季度实现收入164.78亿元,同比收入增长23.09%,基本符合预期;实现净利润5.31亿元,同比增长47.17%,高于我们预期6.65%。毛利率环比提升5.58个百分点至24.42%,同比仅下滑2.49个百分点,下滑幅度好于我们的预期也小于同行主要竞争对手。得益于效率的提升,公司三项费用率同比下降3个百分点(其中销售费用率、管理费用率分别同比下降1.73、1.47个百分点),公司一季度净利率同比提升0.53个百分点至3.22%,带动利润增速(47.17%)高于收入增长(23.09%),继续体现出效率驱动下的盈利水平提升。 盈利预测和投资建议。公司白电产品优势依然明显,三四级市场渠道业务快速增长,集团家电资产将陆续注入,公司规模将持续快速增长。另外效率提升下费用率走低,代理费用率、少数股东权益等方面仍有较大改善空间,公司盈利能有望持续提升。由于今年行业增速及公司盈利能力超出我们此前预期,我们上调公司2011-13年的盈利预测至2.00元、2.52元、2.94元(详见表4)。未来三年,公司业绩符合增速可达25%,增长确定性强(资产注入、两期股权激励),目前股价对应2011年14倍PE,估值仍有提升空间,维持“买入”评级,目标价36元。

事件:爱仕达今日发布一季报,报告期内,公司实现营业收入5.19亿元,同比增长6.10%;利润总额0.31亿元,同比增长8.16%;实现净利润0.25亿元,同比增长16.93%,对应每股收益0.21元。报告期内公司经营活动产生的现金流量净额-0.20亿元,对应每股-0.08元。公司预计半年报业绩增速介于-10-20%之间。 公司2010年实现营业收入20.50亿元,同比增长28.96%;利润总额0.75亿元,同比下降26.61%;实现净利润0.62亿元,同比下降25.76%,对应每股收益0.26元;扣非后净利润0.62亿元,对应每股收益0.26元,同比下降22.22%。报告期内公司经营活动产生的现金流量净额-1.60亿元,对应每股-0.66元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.0元(含税)。 盈利预测与投资建议。公司一季度收入增速低于预期,但业绩开始复苏。我们认为公司一系列渠道拓展计划有利于巩固一二级市场的优势地位、提升三四级市场渠道覆盖率,带动内销增长;同时公司小家电今年有大量新品集中上市,加上炊电合一渠道的深化以及产能的逐步释放,小家电业务今年有望实现50%以上的增长。此外公司希望通过产品结构的调整和成本的控制来提升毛利率和利润率水平,结构调整带来毛利提升的效果在去年末已初步显现,但在具体销售情况影响下毛利水平和利润率水平波动较大。由于收入增长低于预期,我们下调对于公司2011-12年盈利预测至0.34、0.46元,公司4月26日收盘价15.50元,对应2011年45倍PE,给予“增持”评级。

事件:公司发布2011年1季报。1季度实现营业收入29.84亿元,同比增加9.75%,归属于母公司的净利润3.82亿元,每股收益0.1122元,同比减少16.66%。公司拟向全体股东每10股派现1.70元(含税)。 点评:公司收入增速下降,毛利率降低主要源于去年同期运价基数较高。今年1季度,公司收入增速为9.75%,毛利率为17.36%,小于去年同期21.51%的水平(参见表1)。我们认为主要原因在于,去年初油运和煤炭运输价格均出现大幅反弹,出现前高后低的走势,使得今年一季度同比下滑。 我们预计公司2011年业绩为0.57元(包含处置船舶的非经常性收益,预计与今年持平)。目前市盈率16.7倍,维持“增持”评级。

盈利预测与投资评级 新疆、青海项目的陆续建成将成为公司新的利润增长点;对宜化肥业、贵州宜化股权的收购则有助于公司业绩的增厚。在不考虑本次增发对公司业绩摊薄的情况下,我们预计公司2011-12年的EPS分别为1.28、1.35元,维持“增持”投资评级。

事件:公司发布1季报,报告期内,公司实现营业收入38.31亿元,同比增长49.01%;利润总额1.97亿元,同比增长20.97%;实现净利润1.35亿元,同比增长18.54%,对应每股收益0.25元。报告期内公司经营活动产生的现金流量净额-7.36亿元,对应每股-1.16元。 盈利预测与投资建议。公司一季度收入同比大增49%,得益于渠道整合的推进,保持了远高于行业的增长。成本压力下公司毛利率不降反升,同比、环比分别提升0.08、0.27个百分点至16.24%,我们认为主要是受益于产品结构优化,毛利率较高的滚筒销售占比有所提升。较为意外的是公司营管财三项费用率合计同比、环比分别提升了2.05、1.97个百分点;其中,管理费用率同比、环比分别提升1.16、2.43个百分点,主要源于研发投入的增加;销售费用率同比上涨0.86个百分点,主要是受运输费用增加、广告促销投入加大的影响。受费用率明显提升的影响,公司净利润率同比、环比分别下滑0.91、0.83个百分点至3.53%,致使业绩未能同步收入增长,低于我们此前预期。 虽然公司一季报业绩低于我们预期9%,但不改我们前期的判断: (1)看好未来两年洗衣机行业的增速; (2)随着渠道整合的推进以及规模优先策略下公司市占率将快速提升,可保持明显高于行业平均的增长; (3)公司盈利能力有大幅改善空间。我们维持公司2011-13年1.05元、1.45元、1.80元的盈利预测,未来三年业绩复合增长达到30%,目前股价对应2011年不足18倍,考虑到公司未来几年较快的业绩增长,给予今年25倍PE,目标价26元,仍有30+%空间,重申“买入”评级。

点评: 自营业务推动1季度业绩同比快速增长:公司2010实现营业收入50.5亿元,同比下降9.7%,实现净利润22亿元,同比减少22.2%,对应EPS0.64元。1季度公司实现营业收入13.4亿元,同比增加59.8%,实现净利润5.6亿元,同比增加64.2%,环比减少30.4%。自营业务恢复性增长是季度业绩同比上升的主要因素。公司1季度末每股净资产6.81元。 1季度佣金率仍呈惯性下滑趋势:公司2010年股票基金市场份额3.12%,较2009年增加0.04个百分点。2010年实现经纪佣金净收入27.5亿元,同比下降24.5%。公司2010年股票基金净佣金率0.076%,较2009年减少26.1%。公司1季度实现经纪佣金5.6亿元,同比下降11%,同期公司佣金率0.066%,环比下降5%,我们推测1季度佣金率继续下滑主要由于去年底为应对佣金新政,行业佣金率短期加速下滑,降低了今年初佣金率的基数,而今年以来佣金率变化应已平缓。 自营业务恢复性增长:公司2010年实现自营收益3.3亿元,同比下降23%,去年1季度公司自营出现明显亏损压低了全年基数,公司期末自营规模103亿元,较2009年末增加28.8%,占净资产的45.3%。股票与债券规模均有显著增长,股票投资23.3亿元,占自营投资的22.5%。2010年年末公司可供出售金融资产浮亏1.4亿元。截至今年1季度末,公司自营规模合计111.4亿元,较年初进一步增加,1季度实现自营收益1.6亿元。 投行业务受益于中小项目的快速增长:公司2010年完成9单股票公开发行,募集资金80.2亿元,市场份额1.19%。公司全年实现投行业务收入4.1亿元,同比增加93.5%。今年公司投行已完成43.3亿元股票公开发行,1季度实现承销收入1.8亿元,同比增加34.7%。 融资融券与资产管理处行业前列:截至2010年末,公司融资融券余额13.3亿元,市场份额10.4%,公司实现融资融券利息收入0.3亿元。期货子公司全年实现净利润1.4亿元,同比增加107%。公司集合理财规模去年末达99.5亿元,排行业第三,资产管理业务收入2.87亿元,同比增长25.8%。2010 年,公司直投业务子公司共完成5 家企业的股权投资,投资金额4.05 亿元。报告期末,累计对外投资总额为5.11 亿元。 对融资融券弹性最大的品种之一,买入评级,目标价20元:在2011年市场日均成交2500亿元的假设下,预计公司2011-2012年净利润26.1亿元以及30.7亿元,对应EPS0.76及0.9元。目前公司股价对应2011年动态PE为20倍,PB2.2倍,处行业较低水平。公司融资融券业务弹性大,将明显受益于融资融券标的扩张以及转融通的推出,根据分部估值给予公司20元目标价,对应2011年动态PE26倍,提升至买入评级。 公司主要风险在于佣金率下滑速度及规模再超预期,创新业务推进速度低于预期。

简评和投资建议。 公司一季度5.79亿元的收入和对应20.43%的收入增速均为百货零售主业贡献,且基本体现的是门店内生增长,表现较好。我们预计除成都地区盐市口店稳定增长外,其绵阳地区和南充地区门店经过培育和竞争优势发挥,已有更好的成长性。 公司一季度毛利率21.06%,同比略减少0.41个百分点,这一方面与一季度行业性的打折促销有关,另一方面也与公司门店(区域)增长结构有关,即毛利率暂时偏低的外埠绵阳和南充门店有更高的收入增速。 费用方面,公司一季度销售费用4175万元,较去年同期仅略增197万元,费用率为7.21%,同比减少1.06个百分点;管理费用831万元,几乎与2010年同期持平,带动费用率同比减少0.23个百分点至1.44%;一季度629万元的财务费用较2010年同期略减少95万元。各项费用率的全面下降,带动总体期间费用率同比大幅减少1.71个百分点至9.73%,显示了公司优良的费用控制能力。 维持对公司的判断。 (1)成都作为西南重镇,第三产业发达,消费文化底蕴深厚且消费能力巨大,而城区建设将带动成都及相关城市圈经济发展,增厚区域消费购买力。 (2)成商集团以“茂业百货+人民商场”双品牌战略,实施差异化协同经营,布局以成都为中心的西南地区,竞争力不断增强,有望成为西南地区商业经营的领先竞争者之一。 (3)公司的主要门店内生增长稳定,绵阳兴达店和南充五星店是增长潜力较大门店。外延扩张项目上,(A)太平洋百货春熙店:悲观假设下(以新收益分成协议,续约至2014年底),公司将可在原有每年2600万租金收益基础上,每年新获取太平洋百货税后利润的50%左右;(B)盐市口项目(南区):商业部分将于2012年5月开业,由于较低的物业投建成本和较好的商圈环境,预计培育期较短,而成熟后将可为公司新增贡献8亿左右收入和7500万左右利润;(C)茂业中心:总计6.83万平米商业部分预计将于2011年10月开业,以购物中心租赁模式进行运营,预计完整年度可贡献4000万左右租金收入;此外,预计公司仍将以每年1-2家新开门店的速度,在成都及四川省内进行外延扩张(4)预计公司2011-2013年EPS分别为0.60、0.77和0.96元,分别同比增长59.3%和27.1%和25.8%。我们看好:区域消费潜力,公司竞争地位,明确外延扩张和优良治理带来的业绩增长。公司二级市场股价经过此前的较大调整,目前对应16.41元股价,2011-2013年PE分别为26.9倍、21.2倍和16.9倍,估值处于合理水平和可投资区域,维持“增持”评级,目标价18元。

维持盈利预测。维持对公司2011-2013年EPS分别1.91、2.40和2.93元的预测,分别同比增长35.42%、25.27%和22.38%(参见下页表3)。对应当前41.8元的股价,PE分别为21.8、17.4和14.2倍,估值在当前零售板块中处于较低水平。考虑到公司资产整合后仍可能带来较大内生增长(区域规模优势,以及或可期待的协同效应,从而提升利润率),并有可能通过更多元的方式实现外延扩张;以及公司目前较低的市销率(目前156亿的市值对应2011年的PS为0.62倍),我们维持长期“买入”评级,维持57.1元目标价(2011年30倍PE),对应当前股价有36%左右的空间。 风险与不确定性。公司重组后的资产整合效果低于预期;区域商业竞争环境趋向激烈带来不利影响。

公司2011年4月26日发布2011年一季报。2011年一季司实现营业总收入35.87亿元,同比增长34.38%;实现利润总额2.7亿元,同比增长43.78%;实现归属于上市公司的净利润2.02亿元,同比增长43.52%;每股收益0.504元;实现每股经营性现金流1.55元。 公司同时公告,预计2011上半年净利润同比增幅为25-50%,即2.91亿元和3.49亿元之间,合每股收益0.726-0.871元。 简评和投资建议。 公司一季度34.38%的收入增长和43.52%的利润增长略超我们预期(收入和利润分别占比我们全年预测值的27%和30.4%)。得益于毛利率同比提升0.43个百分点和费用率同比减少0.32个百分点,公司一季度5.62%的净利率同比提升0.36个百分点,带动利润增速高于收入增速,继续体现公司“有效率扩张和可持续增长” 特点。 维持对公司的判断。公司拥有优良的治理结构和有效的激励机制,其“区域密集布点”的战略取向和“百货+超市+X”的经营模式,能够较好契合当前大众消费趋势性兴起的宏观行业环境,公司同时具备较优秀的管理、组织架构保障和强势股东支持。公司有望以相比较行业平均水平更快的速度成长,值得长期投资。 维持盈利预测与目标价。我们预计公司2011-2013年净利润为6.63亿元、8.78亿元和10.99亿元,分别同比增长36.73%、32.47%和25.13%,对应EPS为1.66、2.20和2.75元(暂按40010万股本计算)。公司属于治理和激励较好,能够全国性扩张,拥有较高投资回报率的公司,且考虑其35%以上的利润增长,较零售A股可享受溢价,按2011年EPS给予30倍以上PE,对应目标价为49.80元以上。 风险与不确定性。(1)外延扩张的数量和质量低于预期;(2)新门店盈利改善低于预期;(3)扩张速度失衡,且门店规模和布局不合理,竞争因素导致毛利率和净利率下滑,从而业绩增长低于预期。

公司今日(2011年4月26日)发布2011年一季报。2011年一季度实现营业总收入40.09亿元,同比增长16.52%,利润总额1.32亿元,同比增长11.13%,归属于上市公司的净利润9262万元,同比增长10.28%。实现每股收益0.136元,每股经营性现金流为0.85元,同比减少9.24%。 此外,公司还发布了以下两个公告: (1)《关于受让武汉中百电器连锁有限公司股权并增资的公告》。公司拟出资3504.45万元受让其全资子公司武汉中百连锁仓储超市有限公司所持有的武汉中百电器连锁有限公司100%股权,变间接持股为直接持股,并出资1500万元对其增资;中百电器公司现有经营网点34家,经营面积5.2万平米;2010年实现营业收入8.62亿元,实现净利润754.98万元。 (2)《关于对武汉中百电子商务有限公司增资的公告》。公司拟出资4700万元对全资子公司武汉中百电子商务有限公司进行增资;中百电子商务公司成立于2000年4月,主要拓展B2C和B2B两块平台业务,目前中百电子商务公司B2C注册用户300余万人,B2B用户近1000家。我们分析,公司此举是顺应目前网络购物的潮流趋势,发展网购以作为实体资源的一个补充,拓展零售渠道,提升群众基础,进一步做大规模及加大品牌影响力。 简评及投资建议:从季度分拆数据看(参见表1),公司2011年一季度收入16.52%、净利润10.28%的增速虽然仍显得不高,但较去年四季度收入及净利润分别11.58%和-3.21%的增速有了较好的提升,同时去年一季度公司基数也相对较高(收入增速20.97%,净利润增速30.16%,均为四个季度中的最高水平);我们认为,公司经营形势依然稳定向好。 一季度公司收入增长仍主要来自同店增长及外延扩张贡献,其中一季度新开门店23家,包括9家仓储门店(武汉市、湖北省其他城市和重庆市各新开3家)和14家便民门店;公司综合毛利率在一季度继续提升0.35个百分点,而销售和管理费用率增加了0.52个百分点,其中由于新开门店速度大于去年同期(10年一季度公司共新增门店16家,其中仓储门店6家),销售费用率增加了0.87个百分点;公司由于政府补贴收入减少导致营业外净收支减少近200万元。 我们仍维持之前对公司的看法,即看好公司长期的发展,认为公司在超市业务方面经营质地较好,门店扩张稳健有序,在经营管理、供应链整合等方面有着较好能力,公司目前对物流配送中心建设的重视也为其门店的持续扩张和长远的发展提供了保障;百货业务方面,公司开始以迷你购物中心形式下沉至二三线城市,为未来该业务收入利润的释放奠定基础。 我们维持对公司2011-13年的盈利预测,即EPS分别为0.46、0.57和0.70元(参见表2),公司在2011年4月13日收盘价12.32元对应2011-13年PE分别为26.7、21.8和17.5倍,PE估值在超市行业处于合理偏低的水平;同时从PS角度看,公司目前市值对应其11年销售规模为0.58倍,PS估值仍处于较低水平。维持对公司14.80元的目标价(对应2011年PS为0.7倍)及“增持”的投资评级。 风险和不确定性:区域内日益激烈的竞争环境;公司对业态结构的战略变化可能对其中短期业绩有影响;武汉地区三家公司拟策划的重大事项的不确定性(公司于2011年4月14日与鄂武商、武汉中商同时公告因公司第一大股东武商联集团拟策划公司重大事项而停牌)。

公司今日(2011年4月26日)发布2011年一季报。2011年一季度实现营业总收入8.31亿元,同比增长17.85%,利润总额2738万元,同比增长5.21%,归属于上市公司的净利润2408万元,同比增长8.52%。实现每股收益0.079元,经营性现金流净额为-6872万元,同比减少284.19%,主要是由于支付其他与经营活动有关现金的大幅增加所致。 此外,董事会还通过了《关于不参加现金增资汉中世纪阳光商厦有限公司的议案》以及《关于与陕西玉龙房地产开发有限公司重新签订商品房预售合同之补充协议的议案》。 简评及投资建议:从季度分拆数据看(参见表1),公司一季度收入增长17.85%,其中母公司旗下的民生百货大楼、钟楼店、庆阳店、电子城店以及兴正元广场的托管收入共贡献了约4.6亿元的收入,同比增长18.14%;而全资子公司宝鸡商业约贡献收入3.7亿元左右,同比增长17.5%。 一季度公司综合毛利率同比下降1.33个百分点,销售和管理费用率则同比下降1.94个百分点;由于一季度公司短期借款增加1.75亿元,长期借款增加1.45亿元,导致公司财务费用增加915万元,并最终导致公司营业利润同比减少0.96%。 受益于营业外净收支的增加以及有效所得税率的降低,公司最终归属母公司净利润同比仍实现正增长,为8.52%;公司这一略低于预期的增速主要还是由于借款金额的大幅增加而带来财务费用上升。 我们维持之前对公司的看法:基于其“立足现有基础,做强区域,走向全国,将公司打造成为连锁化、专业化、集约化、品牌化的现代的百货集团”的发展战略,以及其“加快发展步伐,深耕陕西,走向全国”的指导思想,我们认为无论是公司的定增行为还是其预期注入计划,更大的意义仍在于公司股本、资产和销售规模的进一步做大做强,从而为未来可能存在的各种方式的外延扩张提供铺垫。 我们维持公司2011-12年EPS分别0.25和0.30元(参见表2)的预测,目前公司8.56元的股价对应2011-12年PE分别为34倍和28.5倍,估值相对目前零售行业平均水平偏高;但考虑到公司未来逐渐明朗的资产注入预期、注入后规模的增加和或可存在的整合效应、定增项目等外延的持续扩张以及公司26亿市值与所处西北区域未来发展空间的对比,我们认为从长期看,可以给予公司一定的估值溢价,维持长期“增持”的投资评级。另外,为期近半年的西安园博会的即将召开或也在短期内赋予公司博弈的可能。 风险和不确定性:非公开发行方案尚需通过证监会审议;新开/扩建门店项目可能会对公司短期业绩有一定压力等;资产注入的不确定性。

事件:我们参加了公司2010年报业绩交流会,就投资者关心问题与公司高管进行了深入交流。另外,公司发布1季报,报告期内,公司实现营业收入19.17亿元,同比增长35.95%;利润总额1.81亿元,同比增长28.21%;实现净利润1.42亿元,同比增长34.13%,对应每股收益0.25元。报告期内公司经营活动产生的现金流量净额0.74亿元,对应每股0.13元。公司预计半年报业绩增速介于0-30%之间。 盈利预测与投资建议。公司一季度业绩符合预期,毛利水平环比明显恢复,同时费用率控制较好,收入与业绩匹配增长。公司战略规划清晰,产品及品牌方面,今年将推出超过200款新品,坚持品质与产品创新,加强品牌建设力度,扩大现有品类市场占有率;炊具方面,进一步扩大与第二品牌的差距,积极发展高端品牌Lagostina(我国炊具高端市场约有9亿元规模,增速约为9%)及厨房用具(国内市场规模约37亿元,增速约为6%,公司去年收入超过1亿元,占公司炊具内销约10%,预计未来增速在30-40%)等新业务;电器方面,未来几年SEB将加速订单转移(2011年预计增长147%),公司亦将充分借助SEB的资源,积极发展多品类,持续扩大渠道覆盖率,发挥规模效应,提升效率;渠道方面,将新建超过240家生活馆(期望到年底总数超过1000家),推进以生活馆为桥头堡对乡镇分销体系的建设,在三四级市场新建3000个以上终端,大力提升地区连锁超市的进店率(去年地区连锁超市增速远高公司整体增长),另外大力推进电子商务、迪士尼等新业务发展;产能方面,公司产能持续扩张,今年新增产值40亿元,生产基地按照法国标准、工艺、技术运行,高度自动化体系帮助生产效率、劳动力效率大幅提高,用工人数大幅下降。 我们维持对于公司2011-13年0.93元、1.23元、1.51元的盈利预测,业绩复合增速达到28.73%。公司4月22日收盘价24.67元,对应2011年26.5倍PE,考虑其接近30%的复合增长率以及产业资本的增持价格,给予30元的目标价,维持“买入”评级。

事件:东北证券发布2011年1季报。公司1季度实现营业收入3.7亿元,同比下降17.5%,归属于母公司的净利润1.1亿元,同比下降47.8%, EPS0.16元,期末每股净资产5.53元。 点评: 大规模新设营业部导致费用增长明显:公司1季度实现营业收入3.7亿元,同比下降17.5%,环比下降42.2%,实现净利润1.1亿元,同比下降47.8%,环比下降46.8%,EPS0.16元,公司承销、经纪业务收入的下滑以及费用的上升均导致了季度业绩的同比下滑,1季度公司管理费率达59%,高于2010年的54%,费用的上升主要由大规模新设营业部所致,期末每股净资产5.53元。 佣金率仍明显高于行业平均水平,仍面临压力:由于深交所不再披露会员成交额,我们假设公司3月深交所份额不变,环比下降3.9%。公司1季度实现经纪佣金净收入2.4亿元,同比下降10.1%,同期公司股票基金净佣金率0.121%,仍处行业较高水平,环比下降7.9%,较2010年下降9.7%。 自营收入好于预期,期末规模明显减少:公司1季度实现自营收益0.65亿元,同比增加10.7%、环比下降48.3%。公司期末自营规模13.1亿元,较去年末明显减少34.4%。 1季度暂无股票公开发行项目:公司今年以来完暂无股票公开发行及债券发行项目,1季度实现承销收入486万元,同比下降93.1%。 增持评级,目标价25元。在2011年市场日均成交2500亿元的假设下,预计公司2011-2012年净利润6.8亿元以及8.4亿元,对应EPS1.06元及1.31元。目前公司股价对应2011年动态PE分别为21倍,静态PB4倍。给予公司25元目标价,对应2011年动态PE25倍、PB5倍,维持增持评级。 年报亮点: (1)自营业务恢复性增长; 未来主要风险: (1)市场及成交水平大幅下滑; (2)佣金率再次加速下滑。