2012年一季度实现每股收益0.03元,符合预期。2012年一季度,公司实现营业收入1.7亿元,同比增长332%;投资收益308万元,同比增长805%;营业成本1.1亿元,同比增长493%;归属净利润972万元,同比增加55%,实现每股收益0.03元,业绩符合预期。受市政工程结算时点影响,一季度通常都是公司业绩低点,主要收入和利润都集中在四季度确认。 久安并表大幅提升收入,但同时也拉低毛利率水平。2012年一季度公司收入同比大幅增长一是由于新并表的久安公司为公司增加了9636万元的市政工程收入,二是由于公司承建项目也有所增加,若扣除久安并表收入,公司其他业务收入较去年同比增长84%。虽然公司收入同比大幅提升,但营业成本增长速度快于收入增速,主要也是由于新并表的久安公司工程业务毛利率偏低,拉低公司综合毛利率至33%。 营业税金及三项费用增幅较大,拖累净利率。从历年净利率变化情况来看,一季度均是公司净利率的低点,2010、2011年一季度净利率均在15%左右。 2012年一季度公司净利率较之前还有所下降,仅为9%。一方面是由于久安并表带来的营业成本增加,另一方面则是受累于营业税金及三项费用的大幅增长,公司三项费用的增加主要是由于公司的规模快速扩张、股权激励期权费用摊销、及超募资金对外投资后利息收入减少。 预收、预付款较期初均有较大增幅,期待后续项目开展维持高增长。2012年一季度,公司预收账款较期初增加了108%,预付账款较期初增加了238%,均有较大增幅,一定程度上反应了未来项目开工的较好势头。我们仍看好公司对外扩张的模式,期待后续项目开展带来持续高成长,预计2012-2014年每股收益分别为1.70元、2.32元、3.09元左右;维持“强烈推荐”投资评级,按2012年28~30倍PE估值,目标价47~51元。 风险提示:收入确认滞后,应收账款带来回款风险,扩张过快带来管理风险。

2011年业绩低于预期。报告期内,公司全年实现营业收入96.37亿元,实现归属于母公司所有者的净利润20.18亿元,分别同比增长18.83%和13.19%。公司EPS为0.67元,低于我们前期0.84元的预期。其中公司增加持有物业相应带来公允价值增加约11亿元; 销售额有所下降,商业地产占比继续提升。公司实现房产销售签约面积约70万平方米,签约额约130亿元,较上年下降了19.8%。其中:商务地产销售约为83亿元,较上年增加37%,占全年销售额比重为63.85%,较好的完成了年度销售任务;公司住宅销售约为47亿元,较上年下降了54%,占全年销售额比重为36.15%。公司住宅销售项目主要集中在北京和天津; 出租物业收入快速增长。报告期内,公司出租物业实现营业收入约50,274万元,同比增长13.33%。公司持有出租物业合计建筑面积约42.3万平方米,其中办公楼(含车位)约为27.1万平米,商业和餐饮约为15.2万平米; 物业经营继续快速增长。报告期内,公司经营物业共实现营业收入约35,572万元,同比增长24.28%。公司持有经营性物业合计建筑面积约为20.7万平方米; 业绩预测。我们预计公司2012-2014年房地产结算收入分别为109亿元、138亿元和162亿元;公司主营收入分别为119亿元、149亿元和174亿元;公司EPS分别为0.75元、0.79元和0.88元; 股票估值。我们计算公司RNAV为18.2元。公司前期公告今年将进行160亿元左右的融资,展现了公司强悍的融资能力。这为公司今年的扩张打下了坚实的基础。我们按2012年10倍动态PE对金融街进行估值,即目标价7.5元。我们维持公司股票“强烈推荐-A”的投资评级; 风险提示:行业调控超预期。

2011年业绩符合预期。报告期内,公司实现营业收入24.02亿元,较上年同期增加6.80%;实现利润总额6.03亿元,较上年同期增加58.61%;实现归属于母公司所有者的净利润4.48亿元,较上年同期增加53.46%。相应的EPS为0.695元,符合我们先前0.70元的预期; 公司在通州大力拓展房地产项目。报告期内公司通过开发建设“通州运河核心区商业项目”,扩大公司自持物业规模,从城市建设商发展为兼做城市运营商。报告期内,公司持有北京市通州区运河核心区IV-02、03、05、08、09五块多功能用地国有建设用地使用权。截至报告期末各地块处于项目规划设计及前期手续办理阶段,相关工作正在按期进行; 涉足矿业投资。报告期内,公司收购的陕西盛安矿业开发有限公司,该公司名下拥有两个探矿权鸡头山-小燕子沟一带金矿和金硐子沟一带铜金矿,截至报告出具日,该等矿权转让已获陕西省国土资源厅批准,目前正在准备申办采矿权证相关手续。托里县华兴业矿业投资有限公司正在办理矿权收购相关手续; 业绩预测。我们预计2012-2014公司主营收入分别为30亿元、34亿元和37亿元;公司EPS分别为0.92元、1.05元和1.16元; 股票估值。考虑到公司涉足矿业投资,我们按2012年12倍动态PE对华业地产股票进行估值,即目标价11.0元。我们维持公司股票“强烈推荐-A”的投资评级; 风险提示:房地产行业调控超预期。

2012年1季度实现每股收益0.17元,略高于我们预期。公司2012年一季度实现销售收入4.90亿元,营业利润2.27亿元,归属于上市公司的净利润1.95亿元,按照现有资产对上年业绩调整后,销售收入、归属净利润分别同比增长9.1%、43.3%。一季度公司每股收益0.17元,略高于我们预期。 营业收入稳步增长,毛利率有所提升。自来水业务方面,水量快速增长,同时也受益于去年中心城区水价上调;污水业务方面,水量平稳增长,产能利用率得到提升;两方面业务共同推动公司营业收入稳定增长。由于成本下降,公司1季度毛利率为56%,较去年同期和全年分别提高4个百分点和6个百分点;同时,管理费用率有所下降,财务费用由于日元汇兑收益增加而大幅下降,使得公司年化ROE水平达到20.5%,盈利能力较强。 一线城市取得突破,异地扩张持续进展。3月,公司中标深圳市龙华污水处理厂二期25万吨/日委托运营项目,预计于今年6月投产,处理费单价为0.364元/吨,实现了向一线城市的扩张,同时开拓了委托运营的新业务模式。 建设项目有序推进,大股东支持业务发展。目前,公司在建的成都自来水七厂一期项目(50万吨/日)有序推进,远期规划100万吨/日,将提升公司供水产能。同时,大股东承诺与日立的合作中,与公司经营领域相关的,将以公司作为合作实施主体,另外,公司也将竞购大股东再生能源公司100%股权,获取垃圾渗滤液处置业务,完善产业布局。 维持“强烈推荐”投资评级。我们预测公司2012~2014年EPS分别为0.64、0.70,0.75元。如果考虑配股,上限增加30%的股本,摊薄后2012~2014年EPS分别为0.49、0.54、0.58元,当前PE为17、16、14倍。我们建议关注公司长期价值,维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示:项目建设投产延迟,股权竞购进展较慢。

公司此前发布1季度业绩预增公告,符合我们和市场预期。公司1季度实现收入3.4亿,同比大幅增长235%;营业成本2.1亿,同比大幅增长375%;公司毛利率同比下降18个百分点至38%,主要是并购的思恩客等广告业务普遍比公司原有公关业务毛利率低;实现归属母公司净利润0.38亿,同比增长103%;实现EPS为0.21元。 1季度经营回顾:内生强劲增长+并购项目新增利润贡献,两者叠加使1季度实现103%业绩增长。客户服务需求量在1月份因春节假期因素受到压抑后,在3月迎来放量增长,其中原有业务中的IT、汽车、快速行业保持快速增长;同时新增思恩客、精准阳光等去年并购项目带来业绩增厚,和公司原有体系的业务在新增利润方面基本上各占一半。 后续经营展望:继续做大做强广告业务;发力数字营销抢占下个10年战略制高点。公司2012年目标是收入20亿和净利润2亿,未来公司发展目标是希望打造成为百亿传播集团,未来广告在公司的收入占比将逐年提升,最终将形成广告为主的综合传播集团;广告业务目标是今年至少赶上公关,明年超过公关。 1、内生增长:挖潜汽车、消费品等重点行业,拓展城市营销、数字营销等蓝海市场。在汽车、消费品等传统重点行业,还有很大潜力可挖:比如汽车行业,虽然现在公司汽车的客户数量看起来很多,但一个大汽车品牌又有很多不同的车型品牌,未来大品牌的汽车每年都会推出100款的车型,这将带来更大市场空间。同时,城市营销、数字营销等正成为新崛起的蓝海市场,未来潜力很大。 2、外延扩张:多元解决并购资金问题。公司表示将通过发公司债(约4亿)+银行贷款(5~6亿额度)+账上现金,合计可动用10~12亿资金用于对外拓展。 维持“审慎推荐-A”的投资评级。我们将公司12~14年EPS由此前1.04元、1.45元和2.00元,分别上调为1.14元、1.57元、2.14元,当前股价对应12~14年PE分别为26倍、19倍、14倍;上调原因是主要是公司收购思恩客剩余49%股权和博思瀚扬剩余16%股权,降低少数股东权益,带来公司明显业绩增厚。 风险提示:收购标的是否能有效整合存在不确定性,收购标的能否实现对赌协议具有一定不确定性。

2011年度实现每股收益1.19,基本符合市场预期。公司2011年实现营业收入35.2亿元,同比增长5.1%;实现利润总额3.17亿元,同比增长17.0%;归属于上市公司的净利润2.52亿元,同比增长12.1%,折合每股收益1.19元,公司2011年度利润分配方案为每10股派现5元,与往年相当。 收入稳健增长,毛利率有所提升。2011年,在国内环保市场竞争加剧环境下,公司除尘、脱硫脱硝收入均实现稳健增长,由于公司管理精细,成本控制较好,使得毛利率提高3.3个百分点,达到24%。另外,公司股权激励和研发费用,导致管理成本大幅增长9104万元,影响短期利润,但有利长远发展。 除尘继续领跑,加快海外开拓。公司除尘业务占有率继续保持国内龙头地位,收入增长2.7%,毛利率保持在23.6%的较高水平,提升2.7个百分点,同时,公司加快海外开拓,先后拿下了越南、老挝、柬埔寨等项目。 脱硫战略西进,脱硝抢占先机。2011年,公司脱硫脱硝业务收入增长15.9%,毛利率提升7.7个百分点,达到25.2%。根据中电联统计,公司2011年,脱硫投运240万千瓦,新签246万千瓦,脱硝新签455万千瓦,均位于市场前茅。公司脱硫业务实行战略西进,取得一批富煤缺水地区火电以及钢铁烧结合同;公司在脱硝业务,成功抢占火电市场先机,水泥脱硝也率先突破。 迎来环保发展期,加快国内外市场开拓。2012年,是火电大气污染物排放新标准实施的第1年,粉尘和SO2排放标准的提高,将带来改造市场的巨大空间,而近千亿的脱硝新市场也将全速开启。同时,公司近期中标印度比莱钢铁厂3.5亿元大单,在海外市场也收获颇丰。公司预计今年实现营业收入40亿元,营业成本控制在32亿元左右,三项费用控制在5亿元左右。 维持强烈推荐投资评级。我们预计公司2012~2014年每股收益为1.38、1.57、1.75元,增长稳健,对应PE在15~19倍之间,我们维持“强烈推荐-A”评级,按照2011、2012年业绩的20倍PE计算,合理股价在27.6~31.4元。 风险提示:国外市场开拓不利,钢铁成本大幅上涨。

2011年实现每股收益0.128元,略低于预期。公司2011年实现主营业务收入217.0亿元,同比增长24.2%;利润总额9.7亿元,同比下降31.5%;归属于上市公司股东的净利润2.6亿元,同比下降48.6%,折每股收益0.128元,扣除非经常损益后每股收益0.101元,略低于预期。公司利润分配方案为,每10股派现0.15元,资本公积每10股转增5股。 煤价来水拖累业绩,走过低点即将收获。2011年,公司毛利率和净利率分别为17%和3%,较去年分别下滑6个和4个百分点,一方面是由于燃煤价格大幅上涨而电价上调滞后,火电整体亏损加剧;二是受来水偏枯的影响,水电利润同比减少;另外,由于借款规模扩大、利率提高和机组投产后部分贷款停止利息资本化,财务费用大幅增加,也影响了盈利。2012年,随着煤价回落调整,电价上调到位,公司业绩将走过低点,迎来收获。 总体电量平稳增长,煤炭运销发展迅猛。2011年,公司控股企业累计完成发电量657.2亿千瓦时,同比增长6.80%,实现平稳增长。而公司煤炭运销业务,大力开拓采购渠道,销售量和价格共同提高,带动该业务大幅增长128%。 项目储备丰厚,雅砻江投产高峰将至。2011年,公司控股装机和权益装机分别达到1276万千瓦和852万千瓦,另外,公司已核准在建控股装机容量1216万千瓦,与现有规模相当。2012年公司各类电源计划投产311.75万千瓦,其中,雅砻江流域大量水电机组投产拉开大幕,2015年公司控股的二滩公司装机容量将达到1470万千瓦,控股规模实现翻番,带动公司业绩高增长。 未来进入黄金收获期,维持“强烈推荐”评级。我们测算公司2012~2015年每股收益为0.35、0.41、0.62、0.92元,复合增长率61%,公司已进入收获黄金期,加上公司火电盈利能力也随电价上调而恢复,我们维持对公司的“强烈推荐”投资评级,按照2011~2012年20倍估值,目标价7~8.2元。 风险提示:煤炭价格大幅反弹,水电来水仍然偏枯

经营节奏加快,去年收入增长提速,但今年一季度受多方因素扰动,收入出现负增长。11年公司实现营业收入12.52亿元,同比增长46.40%,营业利润和净利润分别为1.33和1.12亿元,同比分别增长29.11%和21.89%,基本每股收益0.74元,分配预案为每10股派现2元(含税)。然而12年一季度受经济、春节提前及天气等问题影响,业绩增长放缓,收入和净利润分别增长-9.93%和17.69%。 提价及精细化运营程度提升,促使毛利率稳步增加,但费用控制不力是制约利润增长的主因。11年综合毛利率水平由40.63%增加至44.43%,同比增加3.80个百分点,一季度毛利率水平延续了增长趋势,同比小幅增加0.62个百分点,达到43.08%的水平。而11年由于品牌推广和渠道开拓加大力度,而公司在费用控制方面力度不够,销售费用率提升过快,增加了5.45个百分点至28.51%。今年一季度由于公司并未进行门店的持续整改,费用率也相应得到了一定的控制,三项费用率同比减少0.22个百分点。 12年展望:若费用控制得当全年可获较快增长。短期看,家纺行业面临阶段性发展低谷,而全年看家纺行业渠道推力仍足,预计后续公司的收入可恢复一定的增长。若今年门店整改不再大规模进行,终端建设费可有所节省,则给予了业绩一定的弹性。若后续季度收入增长有所提速的基础上,12年的投资进会还取决于费用控制力度。 盈利预测与投资建议:调整12-14年的EPS分别为0.98、1.32和1.80元/股,目前估值为12年21倍,短期看经营和费用都有些压力,但由于全年看费用控制可能给予业绩一些增长的弹性,维持“强烈推荐-A”的评级。 风险提示:经济放缓制约消费需求;费用控制低于预期;规模扩张加大库存。

费用率大幅下降,净利增速超收入增速。营业成本同比增长40.81%致毛利率下降11.6个百分点,主要是本期增加销售默沙东产品所致;销售费用同比下降46.62%,费用率降低12个百分点,主要是2011年下半年新增销售默沙东产品,产品推广初期投入较大,本期销售费用相应减少,较上年同期有所下降所致,管理费用率降低2.7个百分点,费用率下降导致净利率提高2.4个百分点,净利增速18.95%超收入增速。 代理产品发力,公司新产品持续推向市场:前期代理默沙东产品合同金额为2.2亿,我们认为智飞会按期完成此合同,按40%毛利率测算贡献收入3.67亿,6月份前将签订新的代理合同,我们预计新的合同会超过2.2亿元。自产的Hib疫苗已进行现场检查申请,我们预计年中通过GMP 认证,下半年或可上市,Hib 的毛利率将大幅提升。公司的A+C 结合疫苗由于更换破伤风类毒素载体,待药监局注册审批,预计年底或明年年初可以恢复生产。一剂多防、联合结合疫苗是未来发展趋势:公司重磅产品AC-Hib 结合疫苗已申请生产批件,预计2013年获批可能性大。ACWY135结合疫苗、23价肺炎多糖疫苗已申请临床; 手足口病疫苗为国家重点支持的6个创新疫苗品种之一,13价肺炎结合疫苗待申报临床。公司研发能力突出,储备产品丰富,产品梯队合理,公司逐渐走出自由品种短缺困境,业绩增长潜力巨大。 维持“审慎推荐-A”投资评级:智飞生物在民营疫苗企业中销售能力最强,我们坚持前期判断:“自主+代理新产品”将带来公司业绩拐点,2012年代理默沙东产品高速增长,2013年自产Hib产品放量,重磅产品AC-HIB上市,预计12~14年EPS0.71、0.99、1.34元,对应PE32、23、17倍,维持“审慎推荐A”投资评级。风险提示:新产品上市时间低于预期、部分产品竞争激烈。

公司是国内印后设备龙头。主导产品包括模烫机、模切机和糊盒机,定位中高端,应用于烟酒、食品、医药、化妆品等各类消费品纸包装印后加工,2011在国内印后设备市场占有率估计约为7.7%,其中在烟包印刷占比达到80%以上,具有明显的竞争优势。 行业受益劳动力替代和消费升级。2010年,我国印刷装备市场容量约为261亿元,印后设备约为57亿,其中国产印后设备市场份额已超过80%,未来行业将受益人口结构变化和用工成本上升下的劳动力替代以及消费升级,中高端设备成长性将高于行业整体。 产品性能接近国外同类产品,性价比优势突出。公司产品性能特别是工作精度和废品率等重要指标上要领先于国内竞争对手,总体性能接近并达到国际先进水平,但价格只有国外同类产品50%左右,性价比优势明显。特别是公司首创的多机组模烫已处于国际领先水平,11年销售已达40台,获得市场认可。其他社会包装收入增长迅速是成长保障。11年烟包领域收入因行业重组保持了较快增长,占比约45%;其他社会包装空间更大,08-11年收入复合增长率达到49%,未来持续受益劳动力替代和消费升级,是公司成长的重要保障。 国内网络趋于健全,海外收入成长可期。国内设4个办事处,并通过配置专业维修人员,形成了较健全的销售和服务网络,国内报修时限为24小时。公司在欧洲、泰国、印尼等都设有代理商,随着日本和美国子公司的设立及5月份携4台新设备参加德巴鲁展会,今年海外收入占比预期可提升到15%左右。 上调至“强烈推荐-A”投资评级:公司作为行业龙头,受益行业劳动力替代和对精美包装需求下的中高端市场增长以及国家在政策上对出口的支持,成长稳定,目前动态PE为16.8倍,估值偏低,建议关注。 风险提示:国内竞争加剧风险;海外拓展进度低于预期风险:小非减持风险

2011年净利润同比增长114.4%,略低于我们的期预。公司2011年实现销售收入25.61亿元,营业利润2.09亿元,净利润1.96亿元,同比分别增长6.0%、59.6%、114.4%。每股收益0.31元,略低于预期(0.33元),分配预案:每10股派0.5元(含税); 公司多品牌战略稳步进行。公司根据消费结构层次全方位延伸和开发新品牌、新品类,以服务于更多消费阶层为宗旨,稳步推进多品牌战略。利用在中高端家具市场的影响力,使美国自有品牌A.R.T 回归中国,已完成了A.R.T 品牌故事,加盟策略, 盈利模型,确定了销售的产品系列,并在乌鲁木齐建立了加盟测试模型店。目前国内家具品牌系列有:美克美家(69家)+Schnadig 旗下Caracole(41家)+ A.R.T(1家)+伊森艾伦(国内代理)。 积极开展自主品牌出口,提高产品附加值。11年出口形势严峻,公司通过国际事业部管理美国全资子公司Schnadig 及A.R.T,积极减少OEM 产品,提升产品盈利能力。 三费持续走高,经营效率有待提升。报告《美克股份(600337)-“勤俭持家”亦是企业经营美德》我们已提出公司改善经营的关键在于控制三费。在《美克股份(600337)-行权条件挖掘改善性增长潜力》我们认为公司实施股权激励,令经营者和股东利益一致,股权激励即是表明公司改善公司经营效率之决心。本期三费居高不下,其主要原因是11年新增直营店30家(10年49家),我们认为随着新增门店逐步产生效益,公司三费将逐步得到有效控制。 维持“审慎推荐-A”投资评级:公司直营+加盟模式同步推进,随着公司多品牌战略的实施以及产品的丰富将进一步促进公司规模的扩大,同时我们亦相信股权激励为公司提升经营效率的决心表现,我们预计每股收益12年0.45元、13年0.66元,同比增幅分别为46%、45%,对应12年的PE、PB 分别为17.1、1.8,维持 “审慎推荐-A”投资评级; 风险提示:出口恢复低于预期、房地产景气有所回落、劳动力成本上升

2011年业绩超出预期,团购价上调23%是主要原因。2011年公司实现主营收入184亿元,较上年增长58%;净利润为87.6亿元,同比增长73%;EPS8.44元,超出市场预期。分配预案为每10股派发现金红利39.97元(含税)。 其中四季度单季度收入和净利润同比分别增长106%和150%,显著拉升了全年增速,我们判断:团购价去年9月由779元上调至959元是4季度及全年业绩超预期的主要原因。 年末预收账款高达70亿元,同比大增48%,其中36亿元是主动调控利润所致,后续业绩释放潜力很大。预收账款余额从上年末47.4亿元大幅攀升到70.3亿元,对比合并报表主营成本与母公司主营成本少了3亿元,对应还有36亿元收入放在销售公司没有释放出来,可见茅台的业绩释放潜力还很大。 (具体分析方法参见我们08年的报告《还原一个真实的茅台》)加大直销力度、加快自营店的建设进程成为2012年经营计划首要任务。公司公告拟投资设立国酒茅台自营公司,第一期投资计划是由子公司——茅台销售公司投资不超过8.5亿元在全国31个省会直辖市分期分批设立31家全资自营公司,自营公司名称拟为:省名称+国酒茅台+销售有限公司。据媒体报道近期直营店售价及终端限价均提升为1519元,且增量的1800吨均由130家直营店来销售,考虑到初期开办费用等,预计可贡献10%的利润增长。 上调12EPS至12.62元,目标价315.5元:考虑到直营店终端价大幅提升,且公司尚存36亿元的收入释放空间,我们上调12EPS至12.62元,以25倍PE对应目标价315.5元,维持“强烈推荐-A”的投资评级。 风险:政府出台严厉的实质性消费限制措施;提价延后或幅度不及预期。

不同于以往的视角,本文我们从石膏板的需求演变、国际石膏板产业资本价值的角度来看待公司的价值。从这个角度看看北新建材的价值被显著低估50%-60%以上。并且认为公司独一无二的竞争力将使得其对市场控制力进一步加强。 产业资本估值显示公司价值被显著低估50%以上。拉法基过去一年将其在欧洲、南美、亚洲的石膏板业务出售。从最可比的亚洲业务LGBA 交易价格来看,按照EV/EBITDA2012年的预计估值11.1倍,北新建材的EV 为145亿元,经债务价值与少数股东权益调整,市值为124亿元,对应股价21元,比现在高出65%。从产能看,LGBA 对应产能4.5亿平,每1亿平对应价值2.6亿美元。则10亿平对应26亿美元,合计人民币163亿元,经债务价值与少数股东权益调整,市值估值为142亿元,对应股价25元,高出100%。 周期角度看:成本端下降,需求好于预期,“价格成本差”稳中有升。2009年北新上涨的两大因素:毛利率从24%上升到31%,提升EPS,房地产复苏提升估值,而2010年以来地产需求调控,估值受压,毛利率下降,因此震荡。从去年11月以来,美废、煤炭已经出现下跌迹象,对成本端的正面影响将在一二季度反应出来。需求端与竣工密切相关,业绩不成问题,并且占比一半的商业地产增速仍较快;而房地产住宅销量的逐步回暖将解放估值。 成长角度看:今年以来增长稍超预期,预计5-10年仍有2倍左右空间。目前行业空间在增长,从一线到二三线城市到农村扩散,随着人工成本上升,替代其他墙体材料优势越发明显。考虑到渗透率增加和竣工面积的增长,我们预计未来仍有2倍左右。并且商业地产的二次装修市场后续将启动。在美国的石膏板需求中,存量装修地产高峰时期占比39%,低迷时期占比58%。 低估值稳定快速增长蓝筹,维持“强烈推荐-A”的投资评级。公司估值今年仅11-12倍,而市场空间仍有2倍左右。公司独一无二的竞争力显现了其市场份额能获得进一步的提升,并且外资企业的燃料基本以天然气为主,如果上涨趋势确立,较中国企业的成本进一步提升。由于北新在中国的品牌和渠道,我们认为用产业资本的估值具备参考性。我们预计2012-2014年EPS为1.13、1.52、2.03元。对应12/13年11\8倍。谨慎参考产业资本估值,给予目标价17.9-20.2元。风险提示:原材料价格暴涨,地产销量萎缩。

事件:公司公告与广州医药、广东港银医药等十家采购商签订2012年血制品购销合同,金额5.05亿元(含税)。我们认为公司浆量受限,成本上升,销售模式调整对公司业绩影响不大。上海莱士浆站资源和血浆综合利用能力位居行业前列,具备新浆站申请资质,部分经销商签订全年合同,表明血制品行业供应更趋紧张。 公司受益未来出台政策预期提高,预计12年EPS0.81元,PE32倍,维持“审慎推荐-A”投资评级。 部分经销商签订全年合同,表明血制品供应更趋紧张。剔除税后,2011年10家经销商采购金额2.99亿元,占2011年销售收入的52.7%;2012年10家经销商合同采购金额4.32亿元,同比增长44.6%,预计占2012收入66.8%。 客户由原按月向公司购货调整为一次性签署全年货品购销合同表明血制品行业供需紧张更加严峻,行业投浆量增长缓慢,2011年前三季度行业采浆量2909吨,同比减少6%,贵州从11年8月关停16家浆站后影响逐步体现,销售商为了保证货品的稳定供应主动签订全年合同以降低产品短缺风险。截至4月11日,根据中检所及6大所公示数据:国内静丙批签发同比下降33.8%、白蛋白进口增115.4%至226.6万瓶(折算10g/瓶),国产白蛋白降38.4%至196.5万瓶。 浆量受限,成本上升,销售模式调整对公司业绩影响不大。公司的货品销售数量主要依赖于公司血浆量的供给,目前公司广西、陕西、湖南、安徽9个浆站的血浆量供给稳定,预计2012年血浆采集量不会有大幅度增长。公司海南琼中浆站已于2011年10月开采,采浆量较低;海南另外2个新建浆站白沙和保亭目前仍处于建设阶段,预计年底建成投产,预计上述3个海南浆站本年度采浆量较小,不会对血浆量的供给产生重要影响公司;由于供浆员的稳定性受到外出务工条件、物价水平等多种因素影响,单纯靠奖励政策已不能维持稳定的供浆员队伍。预计公司2012年将采取包括提高营养费等更多积极措施来保证浆量的供给与增长。预计2012年血浆采集的成本费用会较2011年有所上升。 政策春风若至,公司受益:我们认为陈部长提出的“十二五倍增计划”还是要

2012年Q1业绩开始好转:2012年Q1公司实现收入1.27亿元,同比增长37%,净利润1723万元,同比增长9%,EPS 0.06元。收入和净利润的单季度增速开始逐步恢复,达到2010年Q4以来的新高(参见表2)。公司预计2012年上半年净利润同比增长0~30%。公司同时公告拟向证监会申请发行不超过8亿元的公司债,期限不超过5年。 毛利率上升,但费用率和实际所得税率大幅上升。一季度公司收入增长37%,毛利率56.8%,同比上升8.3个百分点,但由于营业费用率和管理费用率分别同比上升11.6和2.9个百分点(财务费用率下降3个百分点)造成期间费用率大幅上升11.5个百分点,达到37.4%;同时所得税率上升10.1个百分点,达到27.3%,造成净利润增速仅9%,大幅低于收入增速。我们认为,高毛利品种的增长提升了公司毛利率水平,但前期仍需投入不少的推广费用。我们预计一季度鹿瓜多肽同比增长10%,头孢米诺月出货量30~40万支。 产品线进一步丰富。 (1)2012年1月,公司同河南新帅克签订了硫酸氢氯吡格雷片(75mg)合作协议,对全国总经销权独家买断,买断金总金额为3000万元,目前已付人民币500万元。3月23日该规格产品获得SFDA 颁发的生产批件; (2)2月27日,公司同美国坎伯兰制药公司签订了《布洛芬注射液和N-乙酰半胱氨酸注射液授权、销售和生产协议》。坎伯兰公司授予誉衡专有技术的独家许可,协议期间,誉衡在区域内进行生产、营销、经销、进口、宣传、推广和销售产品所合理需要的所有专有技术,并作为区域内的产品独家经销商、营销商、宣传商、推广商、进口商和销售商。协议从生效日期起至获得第一个产品生产批件后11年止。