事件: 公司发布2017年报,全年实现营收412.64亿元,同比增长0.04%,实现归母净利润10.58亿元,同比减少10.85%,扣非后归母净利润12.85亿元,同比增长24.10%。全年EPS为2.47元,公司拟每10股派发现金红利3.00元。 公司业绩符合预期。 投资要点: 业绩增长符合预期,费用率保持稳定 在剔除2016年重组置出三家工业公司的影响之后,公司营收同比增速为3.01%,归母净利润则为9.08%,整体业绩符合此前预期。2017年整体毛利率为10.77%,预计可比口径下变化不大(批发毛利率+0.14pct,零售毛利率+0.01pct)。费用方面整体稳健,销售费用率5.59%(+0.26pct)、管理费用率1.78%(-0.3pct)、财务费用率0.27%(+0.02pct),管理费用率降低主要是研究开发费、中介机构服务费等项目减少导致。 分销业务下半年有所改善,未来增速恢复可期 分销业务实现营收315.22亿元(+1.24%),净利润6.40亿元(+5.99%),对比上半年,公司下半年分销收入端基本持平,利润端有所改善(环比+9.15%)。整体而言,本年度分销业务受两票制、竞争对手医院托管、GPO和品种降价等因素影响销售33亿元。 公司积极开展创新业务,其中医疗合作、器械耗材和零售业态实现收入53亿元(+21.43%)。分销直营药房业务(包括24家DTP药房、7家院内合作药房和9家院边药房)快速发展,实现营收5.74亿(+34%)。 从分销子公司来看,国控广州实现营收150.74亿元(-4.08%),净利润1.83亿元(+14.40%),尽管收入端因两票制等上述原因有所下滑,但净利润增速可观,快于分销业务整体增速,预计主要是由于公司业务结构中纯销业务占比进一步提升,盈利能力有所提高。国控广西实现营收40.75亿元(+6.84%),净利润1.17亿元(+5.82%),增速与上半年大致持平。 预计2018年随着两票制正式执行,公司业务结构也将调整完毕,各项改革措施对分销业务的影响也将逐步减弱,看好增速重回两位数。长期来看,依托广东广西良好的竞争格局,流通行业的长期整合趋势将有利于国药一致等龙头型企业。 国大药房维持健康发展,药店龙头长期趋势向好 国大药房实现营收100.31亿元(+10.11%),净利润2.62亿元(+17.57%),归母净利润1.92亿元(+16.10%)。下半年归母净利润与上半年基本持平,增速略有放缓,整体符合预期。 门店方面国大药房共有3834家门店,其中直营店2801家,下半年净增141家门店,其中138家为直营门店,带动直营销售收入78.3亿元(+15.8%);同时在公司已占据优势的院边店方面发展迅速,本年新增院边店53家(其中28家已开通医保,16家实现累计盈利),目前拥有253家院边店,为同行业翘楚。此外公司零售业务多业态均实现快速发展,如隶属于国大药房的DTP业务收入12.2亿元(+20.33%)、O2O业务2.1亿元(+127.56%)、电商业务收入2.47亿元(+118%)。 从地域上来看,收入端仍以北部为主,北部与华中地区直营店收入增速均超过15%,加盟店收入均超过23%,在国大药房所布局的区域中排名前列。新增直营店分布则主要是北部和华东地区,二者净增加直营店分别占总数的58.59%和18.52%,一方面巩固自身优势区域,另一方面加快了对潜力地区的开拓。 2017年末公司引入战略投资者(沃博联)事项正式落地,未来双方合作有利于国大药房借鉴和引进先进管理理念、方法、技术和工具来提升运营水平,盈利能力也将逐步提升;长期来看医药零售行业集中化和连锁化趋势确定,国大药房作为全国布局的药店龙头,将持续受益于行业集中与处方外流。 盈利预测 结合年报披露信息,我们略微调整此前深度报告中的盈利预测模型(提高分销业务在净利润贡献中的占比),预计2018、2019和2020年归母净利润(不考虑战投对股权的影响)分别为12.53、14.13和15.93亿元,对应EPS分别为2.93、3.30和3.72元,对应当前股价市盈率为19.35、17.16和15.22倍。公司为稀缺批零一体化标的,两广分销业务受益于两票制下行业整合趋势,国大药房全国布局,受益于零售行业集中度提升与处方外流,维持“推荐”评级。 风险提示 1、门店扩张进度不及预期;2、两广地区分销业务发展不及预期。

事件:公司近日发布2017年年报,报告期内实现营业收入30.24亿元,同比去年增长14.36%;归属于上市公司股东的净利润10.68亿元,同比去年增长18.32%。同时公司公布2017年度利润分配预案:以14.5亿股为基数,向全体股东每10股派发现金红利1.20元(含税)。 投资要点: 毛利率略有提升,期间费用率小幅增长。报告期内公司整体经营效率进一步提升,毛利率较上年同期提高1.54pct,净利率较上年同期提高0.7pct;期间费用率较上年同期提高了0.77pct,其中管理费用率在前几年连续下滑后,本期略有增加。我们认为随着三亚宋城、丽江宋城以及九寨宋城项目的越来越成熟,加上轻资产输出的持续,公司的毛利率有望进一步提高,但是如果考虑到未来两年西安、上海等重资产项目的运营,毛利率回稳的趋势或难以维持,但仍然将会处在行业相对高位。 杭州宋城超预期,营收和游客量再破纪录。报告期内杭州宋城团散结构调整,散客增长34%,带动收入快速增长,杭州宋城旅游区实现营业收入8.42亿元,同比增长22.43%,占公司总营收的27.85%,成为四大景区中增长最快的景区,营收规模创新高。杭州宋城旅游区的营收包括了杭州宋城大本营以及湘湖片区。本部通过创新主题活动,成功举办“我回大宋”活动,并且积极开展亲子团、学生团、企业团等定制活动,创下单日接待游客14万人次和单日演出16场两项历史新记录。湘湖片区的杭州乐园和烂苹果乐园也通过推出一系列新的IP实现了营收和利润的逆势增长。 三亚宋城、丽江宋城增速减缓,九寨宋城影响不大。报告期内三亚宋城旅游区和丽江宋城旅游区的营业收入分别增长了10.57%和2.1%,增速较去年同期分别下滑了8.67pct和27.9pct。报告期内三亚宋城通过不断拓展营销方式,引入影视娱乐和新媒体传播方式,目前散客比例最高,游客结构合理。而丽江宋城由于整个丽江市场在报告期内处在史上最严的旅游市场秩序整治风暴中,景区所在区域游客总量减少,营收增速减缓。九寨宋城景区报告期内受到九寨沟地震的影响,在8月8日之后暂停经营,报告期内实现营业收入9059万,占公司总营收的3%,而去年同期实现营业收入1.49亿元,因此对公司本年度经营业绩有稍许的影响,整体影响不大。目前九寨宋城已经在修复阶段。而丽江经过去年一系列旅游市场整治措施,旅游市场已经取得初步成效,通过不断拓展客源,提高服务质量有望迎来游客的复苏,增速或将提高。 互联网端IP 创新不断,六间房增速放缓。报告期内六间房实现营业收入12.4亿元,同比增长13.8%;实现净利润2.89亿元,同比增长22.98%,增速放缓,毛利率较去年同期几乎持平。在直播行业竞争加剧的市场化背景下,六间房以技术为导向,以内容为核心,不断提升用户的转化和留存,月均页面浏览量超过7.03亿,同比增长6%,网页端和移动端均取得较好的发展。报告期内,月人均ARPU 较去年同期有所下降,未来急需挖掘新的付费用户来提升ARPU 值。我们认为维持现有的增长速度,2018年六间房仍然可以完成承诺业绩3.57亿元。此外互联网端已经积累了丰富的IP 储备,虚拟偶像团体安菟女团以及灵动时空推出的卡牌手游《最无双》在打入市场以来,均获得了大量的客户积累,未来公司将继续加大泛娱乐IP 的布局,建立完善的IP 生态圈。 维持“推荐”评级。现场演艺凭借创新的主题活动,丰富的文化内容实现了营收和客流的稳定增长,2018年重资产异地复制项目建设的井喷期即将到来,桂林、上海、张家界、西安、澳大利亚项目均在不断推进,扩张版图再度扩大。 同时轻资产项目也多点开花,宜春、佛山、新郑相继落地。我们预计2018年至2020年的EPS 分别为0.83、0.97和1.12,对应当前股价PE 分别为23.8倍、20.5倍和17.8倍。 风险提示: (1)异地复制项目推进不达预期的风险。 (2)突发性灾害或天气带来旅游限制的风险。 (3)直播行业政策及监管的风险。

角膜塑形镜一片蓝海,潜力静待挖掘 我国近视人口数量庞大,青少年近视检出率高达60%,且有不断增长的趋势,而当前国内角膜塑形镜在近视患者中渗透率只有0.13%,参照日本等角膜塑形镜发展较为成熟的市场,国内市场有10倍潜在发展空间。随着角膜塑形镜材料、技术、工艺的进步带来的戴镜安全性、有效性及舒适度的提升,再加上学术推广提高消费者的认知度,预计行业将保持高速增长态势。 行业独角兽,明日之星冉冉升起 公司是我国大陆唯一获得角膜塑形镜产品注册证的生产企业,考虑到在市场准入、技术人才及渠道品牌方面有较高的壁垒,预计未来3-5年公司都将维持行业独角兽地位。相较于进口品牌,公司产品可矫正视力范围更广,在销售及售后服务上更加高效,同时终端价格要便宜1/3左右。公司18年初推出了定价更高的升级产品DreamVision,竞争力进一步提升。在渠道方面加强薄弱地区开发,预计未来三年角膜塑形镜业务保持30%以上增长。 产品线拓展,护理产品及人工玻璃体贡献业绩增量 公司此前主要通过代理博士伦的护理产品进行配套销售,募投项目达成后将拥有护理产品的生产能力,预计自主研发的多功能护理液及润舒液在1-2年内陆续上市,届时有望实现销量和毛利率双升。代理的参股公司卫视博的人工玻璃体球囊18年初推向市场,有望成为业绩新增长点。 盈利预测与评级 预计17-19年EPS分别为1.22、1.67、2.20元,对应3月23日收盘价56.28元,PE为46、34、26倍。考虑到角膜塑形镜行业的高壁垒、高成长性,公司作为行业独角兽未来业绩持续高增长可期。参照可比公司,结合公司发展状况,我们认为公司的合理估值为45倍左右,维持“推荐”评级。 风险提示 1、主营产品过于单一;2、突发性及政策性风险。

事件: 公司2017年实现营业总收入1011.7亿元,同比增长2.59%;归属于上市公司股东的净利润50.27亿元,同比减少52.35%;归属于上市公司股东的扣非净利润42.98亿元,同比减少58.49%;基本每股收益0.55元,每10股派1.7元。 投资要点: 盈利能力大幅走弱,三项费用率有所提升。 2017年公司在营收微增的情况下,利润同比大幅下滑,全年毛利率和净利率为18.43%和5.02%,较去年同期分别下降6.03和5.7个百分点。盈利能力的大幅走弱主要是由于以下几个原因:受到车市整体表现较为低迷以及自身老旧车型库存滞销的影响,公司加大了促销让利的力度;公司加大品牌和产品推广的力度,广告宣传费用同比增幅较大;公司持续加大研发投入,研发费用较去年同期有所增长。从三项费用率来看,公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为4.36%/4.91%/0.14%,较去年同期分别增加了1.14/0.27/0.14个百分点,主要是因为报告期内公司广告宣传费用和借款利息支出增加。 盈利能力环比有所修复,持续向上突破。 公司2017年累计销售整车107.02万辆,同比微降0.4%,其中SUV销售93.51万辆,同比减少0.31%。平均单车售价9.45万元,同比增长3%;延续近几年公司产品平均售价持续提升的态势;但相较于16年,公司的单车盈利能力大幅下滑,平均单车净利润0.47万元,同比减少52%。但从季度环比数据来看,公司的盈利能力已有了明显修复:公司Q4单季度实现营收377.4亿元,同比增长7.3%,实现归母净利润21.5亿元,同比减少35.7%,利润降幅较前两个季度明显收窄;Q4单季度销售整车36.5万辆,同环比分别减少5%和增长49%,平均单车售价10.35万元,同环比分别提高13%和14%,单车净利0.59万元,同比下降32%,环比大幅提升214%。公司推出的豪华品牌WEY17年累计销售8.6万辆,11/12月,VV7和VV5月销量均突破万辆,公司向上突破战略初战告捷。 持续加大新能源汽车投入,携手宝马参股御捷。 公司由于传统车平均油耗较高(2016年燃料消耗积分为-23.5万分),而新能源车方面储备较少(之前在售的纯电动车型仅有一款,为C30EV),市场担心双积分政策实施后对于公司的业绩与发展带来压力。而公司近期也明显加强了对于新能源汽车的重视程度,包括参股御捷、投资澳洲锂矿公司布局上游资源、推出新的电动车品牌欧拉、在奥地利组建电动车研发在中心、以及意向与宝马成立合资公司就MINI纯电动车型进行合作,这些都将提升公司新能源汽车领域的竞争力,有效促进公司的中长期发展。 维持“推荐”评级。 我们预计公司2018年-2020年EPS分别为0.66、0.80、0.88元,市盈率分别为17倍、14倍、13倍,维持“推荐”评级。 风险提示。 1、国内车市景气度下行;2、公司盈利能力持续恶化;3、新产品表现不及预期。

业绩大幅下滑,三项费用率控制较好 受SUV销售不振、新能源汽车补贴退坡以及原材料价格上涨等因素的影响,公司17年营收同比微降6.37%,而归母净利润同比下滑幅度高达63%。公司17年毛利率为11.61%,同比增长2.02个百分点;净利率为0.88%,同比下降1.43个百分点;公司全年扣非归母净利润-9314.5万元,其中Q4单季度为-4498万元,虽较Q3单季度的-2.41亿元有所好转,但依旧为负,业绩承压明显。公司营收微降,而净利润大幅下滑的部分原因是新能源汽车补贴由之前的计入营业外收入改为计入主营业务收入,部分冲减了营收的下滑,这也导致了本期毛利率和净利率表现的明显背离。从费用率看,公司17年销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为4.59%、6.07%和-0.08%,同比分别-1.66/-0.28/+0.12个百分点,三项费用率控制较好。 新能源汽车表现最为亮眼,蔚来、大众合作产品逐步落地 公司17年累计销售新能源汽车2.83万辆,同比增长53.86%,推动公司销量同比大幅增长的最主要动力是来自于公司推出的终端售价约为5万元的A00级电动车iEV6E。18年前两月公司新能源汽车销售延续强势表现,累计销量达到6669辆,同比增长5235%,因为新能源汽车补贴有4个月的缓冲期,而缓冲期后公司目前主销的A00级车补贴会有明显下滑,预计上半年公司的新能源汽车将会保持亮眼表现;此外和大众合作的纯电动乘用车预计将要量产,蔚来ES8也将逐步进入大规模量产交付阶段,公司的7代平台新能源车也将优化公司本身新能源车的产品结构,符合目前政策鼓励高续航、高品质车的趋势。后续随着ES8和与大众合作电动车型的量产,将为公司带来较高的业绩弹性。 传统乘用车板块持续承压 SUV销量的持续低迷是拖累公司17年业绩的最主要原因,公司17年SUV累计销售量为12.13万辆,同比减少55.96%。其中S3和S2销量分别为5.35万辆和2.46万辆,同比下滑幅度分别达到73.0%和48.7%。而17年6月推出的全新7座SUVS7全年累计销量1.45万辆,表现低于预期。18年,公司SUV的低迷表现仍在持续,1-2月累计销量1.72万辆,同比下滑51.19%。MPV的相对表现优于SUV,17年累计销售6.65万辆,同比微增3.01%,18年1-2月累计销售7982辆,同比减少25%。整体来看,公司传统乘用车销量依旧承压,预计18年全年销量同比仍会有所下滑。 18年前两月轻卡销售亮眼,重卡受产品结构影响明显跑输行业 公司17年轻卡累计销售19.1万辆,同比基本持平,明显跑输行业11.6%的同比增速,预计这一方面与公司采取的战略有关,另一方面也是受到竞争对手冲击的影响。而18年以来,公司轻卡销售亮眼,1-2月累计销量达到4.2万辆,同比增长3.58%,超越福田,成为国内轻卡销量冠军,预计全年轻卡销量同比微增长。重卡方面,由于公司的产品结构原因,17年累计销量5.25万辆,同比增长21.8%;2018年1-2月累计销量8381辆,同比减少31.44%,均明显跑输行业,全年预计将有较为明显的下滑。 维持“推荐”评级。 考虑到传统乘用车仍将对公司业绩形成较为明显的拖累,我们下调公司2018年-2020年EPS至0.24、0.31、0.44元,市盈率分别为33倍、26倍、18倍,维持对公司的“推荐”评级。 风险提示 (1)公司乘用车销售大幅下滑;(2)新能源汽车增长不及预期等。

事件: 公司发布2017年年报:2017年营业收入为45.16亿元,同比增长12.47%;实现归母净利润为2.10亿元,同比增长71.42%;每股EPS0.45元。每股派息0.05元(含税),每10股转增3股。 投资要点: 各板块齐发力,收入持续增长。 2017年公司原料药实现收入19.65亿元,同比增长10.97%,而2017年原料药销量整体为2.88万吨,同比减少1.09%,表明主要来自于原料药价格上涨所致,这与wind价格数据一致,主要产品布洛芬和安乃近以及咖啡因等价格都有所上涨。制剂板块,2017年实现收入19.82亿元,同比增长13.42%,其中舒泰得、介宁和保畅等6大核心战略品种实现收入1.99亿元,同比增长33.91%,另外“品牌普药”持续开拓实现收入稳定增长。医药中间体2017年实现收入5.69亿元,同比增长14.48%,也主要受益于产品价格上涨。 毛利率提高进一步增强公司盈利能力。 2017年公司综合毛利率为28.08%,同比提高3.14个百分点,其中原料药、制剂和医药中间体分别提高了2.86、3.61和2.57百分点,我们认为这一方面与主要产品价格提升有关,另外也与公司的产品技术攻关取得成效有关,主要表现在制剂方面。而受益于公司制剂产品规模的持续扩大和工艺等方面改进,公司未来几年毛利率水平有望持续提升。另外非经常性损益也进一步提升了公司的业绩表现,2017年全年为0.41亿元,增加了0.20亿元,同比增长95.24%,主要与处置资产损益有关。而期间费用方面,2017年全年为21.57%,同比提高了1.84百分点,其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为11.29%、8.52%和1.77%,同比均有所提高。 研发投入大幅增加,稳步推进国际化战略。 2017年全年研发投入1.58亿元,同比增长47.85%,全年取得授权专利11件,其中格列美脲片、卡托普利片等 4个产品 5个文号顺利通过 BE。左旋多巴、维生素 E 软胶囊两个产品生产批件获批,非布司他完成临床即将报产。 国际方面,公司以国际委托加工为突破口,进一步提升制剂产品质量,2017年实现1.14亿元,同比增长102.4%。另外原料药方面完成了13个产品32个国家的DMF注册,我们认为随着国际注册工作的不断开展尤其是ANDN产品的成功注册,将进一步提高公司的品牌影响力,持续推进公司国际化道路。 维持“推荐”评级。

事件: 公司发布2017年年报:2017年实现营业收入9.48亿元,同比增长23.00%; 归母净利润1.44亿元,同比增长43.93%;实现EPS0.45元。 投资要点: 焦糖色业务维稳小幅下滑,酱油和食醋产品贡献高增速。 公司2017年酱油产品实现营业收入5.06亿元,同比增长37.17%;食醋产品实现营业收入1.52亿元,同比增长30.06%;焦糖色实现营业收入2.19亿元,同比下滑3.64%。由于焦糖色下游产品(酱油、食醋等)的产品结构升级,焦糖色业务小幅下滑,整体维稳态势不变。而调味品业务随着新兴市场的开拓和省外中高端产品结构占比的提高而保持高增速。 新兴市场空间广阔,电商渠道兼具市场开发与市场营销作用。 公司电商渠道增长迅猛,2017年双十一期间超过1000万,由于电商渠道发货地在西南,因此计入西南地区的营业收入。2017年西南地区实现营业收入5.45亿元,同比增长32.24%,除去电商渠道贡献的收入外,公司在西南地区依然存在较大的消费升级市场,公司在成都地铁站、公交车等地方投放的广告获得了较高的消费者认知度。除去西南地区,公司产品在新兴市场的增速较快,公司在全国化扩张战略下仍然存在巨大的市场空间。2017年公司在西北地区实现营业收入1844.03万元,同比增长58.77%;在华北市场实现营业收入6914.91万元,同比增长43.79%;东北地区同比增长31.43%。 费用支出方式转变下毛利率增长有所放缓,费用率下行。 公司于2017年取消了对经销商的纯费用支持,转为当月完成销售任务后的下月折扣形式,由此出厂价有所下降,毛利率的增长速度放缓,2017年酱油的毛利率为48.83%,同比增加0.07pct,食醋的毛利率为50.97%,同比增加0.33pct,总体而言调味品业务的毛利率同比增加2.06pct。分地区来看,华北地区、东北地区、华南地区等市场的毛利率提升较快,新兴市场随着开发力度的不断深入,渠道的规模效应体现。公司2017年销售费用率为18.49%,相比2016年的20.18%下降了1.70pct。 盈利预测与投资评级。 预计公司2018-2020年EPS为0.64、0.86、1.13元,对应PE28/21/16倍,给予“推荐”评级。 风险提示。 行业竞争格局改变、省外开拓不及预期、达产率不达预期。

通过实施“基地+终端”的战略转型,公司业务向养殖、食品两端扩张,补足了此前的产业短板。在此战略下,不仅给公司带来营收规模、毛利水平的双重提升,并且提高了存量业务的产能利用率,打开新一轮的增长空间。 千万头出栏规划落地,生猪板块协调性增强。 生猪养殖行业因环保去产能,门槛提高,推动行业集中度的持续提升,规模养殖扩张进入黄金期,为公司切入养殖行业提供有利时机。根据公司制定的千万头出栏规划,2016年、2017年生猪项目投资额合计超过160亿元,未来规划出栏量达到1500万头以上,预计19/20年产能进入释放期,出栏量有望快速提升。 公司的生猪产能紧紧围绕消费市场布局,养殖规划和饲料、屠宰产能。配套,生猪出栏量的扩张,有望推动饲料、屠宰业务的销量提升。受生猪出栏量的带动,猪料快速增长,促进饲料产品结构优化;千喜鹤低产能利用率的问题也有望在未来得到解决,盈利能力改善。 “基地+终端”战略转型推进,食品端表现亮眼。 提高食品板块业务比重,打通终端,树立品牌,是公司重要的战略方向。通过投资久久丫,收购嘉和一品等措施,顺利推进终端转型,并且中央厨房业务在消费者重视食品安全的大环境下,发展态势良好。 盈利预测与估值。 预计公司2017年至2019年销售饲料1570、1741、1909万吨,实现生猪出栏240、350、750万头,禽养殖量2.0、3.8、4.3亿羽,屠宰233、254、270万吨,预计17-19年eps分别为0.56、0.66和0.78元;预计18年农牧板块贡献eps0.28元,投资收益贡献eps0.38元,给予农牧板块20倍估值,投资收益10倍估值,对应目标价为9.40元。首次覆盖,并给予“推荐”评级。 风险提示:畜禽价格波动风险;生猪出栏不达预期;食品安全事件

事件: 公司发布2017年年报:2017年实现营业收入15.20亿元,同比增长35.65%;归母净利润4.14亿元,同比增长61.00%;基本每股收益0.52元,同比增长57.58%。 投资要点: 主力新品脆口系列广受欢迎,技改扩产缓解供不应求的局面。 从产品来看,公司业绩的高速增长得益于脆口系列的放量增长。其中榨菜业务实现收入12.84亿元,同比增长30.31%;包含海带丝和萝卜在内的其它佐餐开胃菜实现营业收入1.07亿元,同比增长139.16%;泡菜业务实现营业收入1.23亿元,同比增长44.98%。为了缓解供不应求的局面,公司配套技改建成了华富厂22g小包装脆口全自动生产线。同时公司深入利用泡菜的原料多样化的特点开发了泡萝卜、泡豇豆、泡青菜、泡海带、泡白菜等系列产品,满足了消费者对于佐餐多元化的需求。 提价贡献利润增速,营销方式转变控制费用端支出。 面对上游原材料涨价的压力,公司作为行业龙头企业率先通过提价的方式来转移成本端的压力,2017年2月9日,公司上调了80g和88g榨菜主力9个单品的产品到岸价格,提价幅度为15%-17%不等。在费用端,公司转变了以往央视广告投放以打造品牌的营销方式,更多的采用地推等体验式营销,在更加贴合终端消费者需求和体验的同时,公司2017年销售费用率为14.44%,同比下降1.44pct,管理费用率为3.18%,同比下降1.47pct。毛利率水平的提高和销售费用率的下降使得公司净利润增速超过收入增速,盈利能力增强。 原料储备能力提升,产业链扩张持续推进。 公司榨菜产品的原材料青菜头受冬季气温的影响收购量和收购价波动较大,为此公司持续推进原料窖池的建设以保证足够的原材料供应情况,目前原料窖池的容量接近30万吨。此外,公司一直在寻找合适的并购标的来丰富调味品业务,公司拟通过非公开发行股票和支付现金的方式购买四川味之浓、四川恒星两家公司100%股权进行多元化发展,结合乌江的销售渠道资源切入新的利润增长点。 盈利预测与估值。 我们预计公司2018-2020年EPS为0.65/0.83/1.02元,对应PE分别为26/20/16倍,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示。 外延并购不及预期、青菜头供给不足、冬季灾害天气

公司于3月20日晚间发布2017年年报。报告期内,公司实现净利润999.78亿元,同比增长38.2%;归属于母公司股东的净利润890.88亿元,同比增长42.8%;归属于母公司股东的营运利润947.08亿元,同比增长38.8%; 全年ROE达20.7%。全年每股股息1.5元,同比增长100%。 投资要点: 渠道和产品结构优化,带来寿险新业务价值的大幅提升。 2017年公司在寿险及健康险业务的布局再度优化:渠道方面,平安寿险代理人数量增长24.8%,人均每月首年规模保费从7,821元增长至8,373元(+7.1%),量价齐升促使该渠道首年保费收入增速达到34.5%;另一方面,集团丰富的金融产品体系和互联网布局带来电销及互联网渠道超60%的增长。缴费期限的趸交转期交趋势更加明显,首年保费中期交的比重从87%提升至90.6%,达到行业领先水平。按品种来看,传统寿险、长期健康险和分红险等核心保障型产品占比提升。受此影响,寿险及健康险业务的新业务价值为673.57亿元,同比增长32.6%。 产险保费收入超行业增速,核心竞争力优势显著。 2017年公司财产保险业务板块的保费业务收入2,160亿元,同比增长21.4%,高于财产保险公司平均13.8%的增速。究其原因,多元化渠道和快速理赔是财险的核心竞争力所在。交叉销售和代理渠道分别有32%和88%的增长,占比分别提升1.5和5.3个百分点,成为电话网络渠道下滑后的有利支撑。在理赔方面,首推“510城市极速现场查勘”服务,车险92.9%现场案件实现10分钟内极速处理,提升客户满意度。 保费收入规模赶超中国人寿,行业龙头地位稳固。 平安寿险保费收入市场占有率提升1.5个百分点为14.2%,财产保险市占率提升1.3个百分点为20.5%。根据保监会数据,集团包括平安寿险、平安健康、平安养老和平安财险的2017年保费收入达到6,046.26亿元,超过中国人寿集团5,186.34亿元的规模,成为规模排名第一的保险集团,再一次确立了行业龙头地位。 成功孵化多家独角兽企业,科技金融布局进入成果期。 金融科技与医疗科技业务实现净利润146.89亿元,同比增长148%,对集团净利润的占比从8.2%提升至14.7%,超过财产保险业务(13.4%)。公司在这一业务布局中已成功孵化包括陆金所控股、平安好医生、金融壹账通、平安医保科技在内的多家独角兽企业。陆金所控股已首次实现全年整体盈利;平安好医生已向港交所递交上市申请,当前估值约54亿美元;金融壹账通和平安医保科技均完成首次融资,融资规模分别为6.5亿美元和11.5亿美元,投后估值达74亿美元和88亿美元。 首次覆盖,给予“推荐”评级。 预计公司2018-2020年EPS分别为5.56、7.24和10.38元,考虑到保险行业的快速发展和公司的龙头地位,以及金融科技和医疗科技的布局,给予“推荐”评级。

事件: 安井食品发布2017年年报:营业收入为34.84亿元,同比增长16.27%;实现归母净利2.02亿元,同比增长14.11%。其中四季度实现营收10.46亿元,同比增长15.58%;实现归母净利0.63亿元,同比增长26%,实现EPS0.98元。公司同时公布分红方案,拟每10股派息2.82元。 投资要点: 业绩稳健成长,龙头地位稳固。 公司2017年实现营收34.84亿元,同比+16.27%,实现归母净利2.02亿元,同比+14.08%,公司2017年毛利率为26.27%,受原材料及包材等因素拖累,同比下降0.85%;从费用端来看,销售费用率及管理费用率分别为14.07%和4.36%,受益于规模效应分别同比下降0.1%和0.46%,综上净利率维持稳定为5.81%。 公司把握先机,在竞争对手经营过程中出现产能停滞、高管离职潮和战略失误等诸多问题时,快速进行全国产能布局,抢占市场份额,截止2017年收入端是海欣、惠发总和的1.8倍,归母净利是三全、海欣、惠发的2倍,龙头地位当之无愧。 面米制品发力,北方区域营收高增。 分产品来看,速冻鱼糜制品、速冻肉制品、速冻其他制品和速冻面米制品增速分别为16.71%、9.43%、27.34%和19.68%。其中以千夜豆腐为代表其他速冻制品持续发力,继续增速亮眼;而面米制品在无锡基地产能释放的前提下叠加餐饮类高端产品较多,增速达到19.68%;速冻小龙虾初步试水,贡献营收392.88万元,在参股新宏业后2018年将持续贡献增量。而毛利端,17年行业经受了原料特别是包材等原料大幅上涨的背景下,火锅料公司通过调整产品结构和减少促销使得火锅料毛利率基本持平;速冻面米毛利率从28.31%下降至26.88%,一方面受包材涨价因 素影响,另一方面公司去年主推面米制品,促销活动较多。后期公司将优化产品结构,推广高端“丸之尊”系列产品,逐渐向“高质高价”转型。分区域来看,华东作为核心区域在高基数的基础上依旧保持12.3%的增速,而东北、华北地区作为公司近几年发力市场,在辽宁基地产能释放的基础下,增速高达25.13%、31.56%,西南华南地区增速略有放缓,分别为10.06%和13.65%。 产能释放解决需求端供不应求。 公司从2011年开始进行全国产能布局,目前在厦门、泰州、无锡、辽宁、四川和华中分别设有生产基地。2018年随着泰州二期火锅料产能的投产,厦门、辽宁一期产能的提升,预计有望新增设计产能6万吨;2019年辽宁二期产能释放和四川工厂投产,有望预增产能8万吨。2020年华中四合一基地开始投产,产能逐年释放保障市场供不应求的局面。 新品小龙虾有望成长为第三大品类,带来增量估值双提升。 公司在2017年试水速冻小龙虾业务,解决了行业内季节性销售以及厨师紧缺、小龙虾清洗等难点。在通过参股其最大供应商新宏业以及凭借其上下游供应链优势,公司小龙虾业务有望在千亿小龙虾行业抢占先机,我们预计2018年小龙虾业务能成为新的营收和利润增长点,有望成为爆品。 盈利预测与投资建议。 看好公司后期产能扩张以及新品小龙虾贡献业绩,我们预计2018-2020年收入分别为40.61/48.60/58.46亿元,同比+16.57%/19.67%/20.28%;归母净利分别为2.56/3.43/4.27亿元,同比+30.45%/33.94%/24.35%,EPS为1.19/1.59/1.98,对应PE为23/17/14倍。首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示 新品投放及产能释放不及预期,食品安全问题。

全年业绩高速增长,享受下游高景气 17年公司业绩实现快速扩张,处在此前披露的预增范围以内。从四季度业绩看,单季度实现营业收入15.93亿元,同比增长17.17%,实现归母净利润2.35亿元,同比增长54.72%。在下游高景气的带动下,我们预计一季度公司业绩可维持中高速的增长,无忧去年高基数。 从产销数据看,酵母产品实现持续稳定的增长,销量为22.45万吨,同比增幅为11.90%,同时,产量数据为21.96万吨,产销率高于100%,呈现满产满销,需求旺盛的高景气行情。 报告期内,公司盈利能力继续增强,四季度毛利率升至40.33%,环比上升2.76个百分点。全年毛利率为37.64%,净利率为15.46%,都处在较高水平。 酵母衍生品空间广阔,有望实现量利齐升 公司衍生品业务包括YE、保健品、动物营养等,每块业务都具有较广阔的市场空间,并且业务拓展快于酵母业务,有望实现量利齐升。YE有望实现对味精的逐步替代,按照10%的替代率计算,替代空间有20万吨,对应目前市场规模有数倍的成长空间,17年增速也达到30%。 保健品业务快速增长,收入达到3.4亿元,增速达到60%,贡献6300万元净利润。同时,公司拟新建生产线,扩大保健品产能,以满足未来高增长需求。 我们预计,酵母的多元化方向将成为公司盈利增长的重要推动力。衍生品业务增速快,盈利能力强于传统产品,并可进一步摊薄公司的固定成本,拉动利润率提高。 产能建投步伐趋稳,持续成长可期 产能建设方面,2017年柳州2万吨YE项目、俄罗斯2万吨酵母项目顺利投放,开工率逐渐上升,今年有望实现满产。根据公司产能规划,赤峰的搬迁改造项目预计在2018年下半年完成,新增1.5万吨产能,埃及开罗项目预计在2019年投产,新增1.5万吨产能。新建产能通常在一年以内实现满产,我们预期,在产能稳健投放的推动下,今年产销量亦可实现稳定增长。 新建的俄罗斯工厂糖蜜采购成本非常低,盈利水平突出。随着埃及、俄罗斯工厂成功建投,我们认为,公司海外建厂的模式已经成熟,未来可继续复制海外建厂模式,规避保护关税,从而享受海外低成本优势。 我们认为,公司受益下游高景气,具备持续成长能力,预计2018年、2019年、2020年净利润分别为10.31、12.86、15.80亿元,当前股价对应PE分别为26.62、21.33、17.37倍。首次覆盖,给与“推荐”评级。 风险提示 糖蜜价格波动风险、人民币大幅升值。

事件: 公司于3月19日晚间发布2017年年报。报告期内,公司实现营业收入83.91亿元,同比增长35.32%;实现归属于上市公司股东净利润4.08亿元,同比增长3.09%;实现基本每股收益0.55元,同比增长3.77%。 投资要点: 行业产销两旺,营收规模高增长 全行业看,2017年,我国工业车辆实现销量49.67万台,同比增长34.23%,其中,国内市场实现销量37.10万台,同比增长38.51%。分产品看,2017年,国内电动平衡重乘驾式叉车、电动乘驾式仓储叉车、电动步行式仓储叉车、内燃平衡重式叉车分别实现销量5.29万台、1.02万台、14.05万台以及29.31万台,分别同比增长32.41%、20.88%、50.93%、28.24%,电动步行式仓储叉车增速表现亮眼。报告期内,公司营业收入与行业增速基本一致。销量来看,2017年公司工业车辆实现销量11.51万台,同比增长36.43%,其中,国内市场实现销量9.86万台,同比增长38.14%,市场占有率为23.17%。 毛利率下行空间有限,期间费用控制良好 盈利能力方面,2017年,公司销售毛利率19.88%,较上年同期下降2.63个百分点。公司叉车及配件产品原材料占成本比例超过85%,原材料价格的上涨为毛利率下降的主要原因。我们认为,公司产品毛利率已基本位于区间下限,未来继续大幅下滑的可能性较小。期间费用方面,报告期内公司销售费用、管理费用分别同比增长14.75%、21.82%,期间费用率控制良好。 加强经销商激励机制,国内龙头地位有望进一步稳固 公司2017年归母净利润增速不及预期,主要由于少数股东损益与资产减值损失的较快增长。具体来看,报告期内,公司少数股东损益上升至1.11亿元,同比增速高达74.71%,对于经销商的激励机制初见成效。我们的判断认为,公司通过加强对于经销商的激励积极拓展市场份额,短期虽然会侵蚀部分利润,中长期来看将有利于公司行业龙头地位的进一步巩固。另一方面,报告期内公司资产减值损失达到5,280万元,同比增长33.16%,装载机业务经过充分减值计提后2018年开始将轻装上阵。 维持“推荐”评级 预计2018年~2020年EPS分别为0.62元、0.72元、0.82元,对应当前股价市盈率分别为17.22倍、14.75倍以及12.94倍,维持“推荐”评级。 风险提示 原材料价格持续上涨;制造业回暖低于预期;国企改革进度不达预期。

公司于3月19日晚间发布签订《关于减速机战略合作协议》的公告。公司近日与埃夫特签订战略合作协议,鉴于前期公司与埃夫特就关节减速机产品的密切配合与良好沟通,双方就工业机器人关节减速机项目建立战略合作关系。 投资要点: 深耕工业机器人RV减速器3年有余,与埃夫特签订协议获重要突破。 根据战略合作协议,埃夫特自签订正式协议之日起至2019年6月将向公司采购减速机10,000套,其将搭载于埃夫特部分型号工业机器人上。同时,公司将为埃夫特提供减速机技术支持与价格保障,后续如有新产品研发将为埃夫特提供全方位配合。公司于2014年前后加快对于工业机器人RV减速器的布局,曾承担863计划课题“机器人RV减速器研制及应用示范”、国家工信部智能制造专项“工业机器人高精度减速器智能制造建设项目”。经过3年积淀,公司已拥有全系列RV减速器研制销售能力,实现向下游部分龙头客户的小批量供货,其中即包括国内工业机器人龙头之一的埃夫特。此前,公司已与国内工业机器人另一巨头新松机器人签署合作框架协议,将就工业机器人核心零部件展开全面合作,此次与埃夫特的合作可谓再下一城。 国内市场机器人精密减速器进口替代需求强烈。 2017年,国内市场对于工业机器人的需求呈现加速上涨态势。根据国家统计局的数据,2017年我国累计实现工业机器人销量131,079台,同比增长68.1%,RV减速器供应紧张。目前,全球工业机器人用RV减速器主要被日本纳博垄断,其较高的进口价格成为制约国内工业机器人本体制造商发展的主要瓶颈之一,RV减速器进口替代需求强烈。根据我们的测算,国内工业机器人RV减速器市场空间超过30亿元,随着公司与包括埃夫特在内的一线龙头客户合作的深入,2018年有望成为其RV减速器业务拐点之年,产品将从小批量试制稳步向大批量供货迈进。中长期看,公司工业机器人RV减速器产能或将上升至10万套/年,规模效应下盈利能力将得到显著提升。 维持“推荐”评级。 工业机器人用RV减速器技术壁垒较高,公司综合实力位居国内供应商第一梯队。预计2017年~2019年EPS分别为0.36元、0.47元以及0.64元,对应当前股价市盈率分别为28.59倍、21.84倍以及16.24倍,维持“推荐”评级。

第四季度增速加快,化药板块表现靓丽,原料药回暖。 公司第四季度实现营收5.32亿、实现归母净利0.95亿,同比分别增长121.32%、54.28%。公司全年营收超过12亿,完成了股权激励业绩承诺,制剂板块快速增长,原料药回暖: 1)制剂板块实现营收6.22亿,同比增加84.05%,毛利率上升7.09个百分点。收入增长较快预计是销量增加以及两票制下低开转高开所致。其中,特利加压素实现营收2.12亿,同比增加52.5%,其2017年中标情况好,且新入医保,预计2018年仍能保持快速增长;生长抑素实现营收1.89亿,同比增长117.02%,胸腺五肽实现营收1.18亿,同比增长199.56%;其他制剂实现营收0.50亿,同比增长4.88%,卡贝缩宫素等品种目前还未放量,随着卡贝缩宫素医保适应症范围扩大,依替巴肽新入医保等使业绩逐步兑现,公司制剂有望持续高速增长。 2)原料药和客户肽板块,原料药实现营收1.90亿,同比增长50.37%,主要是阿托西班在欧洲的需求增加以及利拉鲁肽原料药需求增加所致,由于公司利拉鲁肽排产已经到了2018年下半年,预计公司原料药板块2018年全年维持较快增长;客户肽实现营收0.84亿,同比减少19.27%,主要由于客户需求下降所致。 成纪药业业绩基本符合预期,略低于承诺业绩。 成纪药业实现营收3.52亿、净利润2.05亿,同比分别增长21%、21%。 成纪药业利润同比增加0.36亿是公司业绩增长的主要驱动力之一。主要业务中,药品组合包装、器械类产品实现营收1.34亿、2.11亿,同比分别增长7.25%、34.13%。相比2017年2.4亿的业绩承诺,成纪药业2017年业绩完成度84.53%,本期计提了2623万商誉减值。下半年、上半年完成利润基本持平。未来伴随公司的利拉鲁肽、格拉替雷等产品推出,成纪药业的注射笔产品有望快速增长。 销售费用、管理费用增长较快拖累业绩。 公司销售费用4.09亿,同比增长125.81%,其中第四季度2.17亿。我们预计销售费用快速增长是由于两票制以及制剂端拓展较快带来的。管理费用2.06亿,同比增加0.72亿,主要是由于公司研发支出增加0.29亿以及股份支付带来0.26亿费用;财务费用0.16亿,同比减少0.21亿,主要是由于本期兑付2亿债券,相应利息费用减少。预计未来销售费用、管理费用仍然维持较高水平。 维持推荐评级。 鉴于公司的制剂受益医保目录调整、重磅专利药到期促进公司原料药增长,且公司研发储备丰富,长期看好公司发展。预计2018-2020年的EPS分别为0.51、0.64、0.78元,对应3月15日收盘价,PE分别为30、24、20倍,维持“推荐”评级。 风险提示 制剂销售不达预期;原料药销售不达预期。