投资逻辑 化妆品:经济新常态下的最美行业。15至20年中国化妆品行业复合增速将达9.42%,是受益消费升级和结构变化的最美行业。化妆品细分品类和品牌层级复杂,市场集中度低,消费群体的代际变迁和个性化需求下,新品牌有突围空间。化妆品牌的成功是产品定位、分销模式和渠道选择、营销推广和终端销售执行等一系列运营环节的综合结果。国内幅员广阔、渠道结构复杂、消费者需求变化迅速,决定了渠道推广和执行力是目前阶段驱动化妆品牌成长的核心要素。电商渗透率快速提升,商超和百货渠道份额下滑明显,专营店是线下增速最快渠道,代理商/经销商是主流推广模式。 公司优先整合产业链优质资源,颜值经济产业圈雏形初现。公司工艺蜡烛主业稳增长,从2013年开始投资收购广州栋方(研发生产)、广州韩亚(品牌)、杭州悠可(线上渠道)、上海月沣(线下直营渠道),并成立供应链管理公司(整合线下经销渠道)逐步完善化妆品产业链布局。目前业务体量:1)电商代运营GMV体量18亿元(2016年);2)线下省级经销商体量约50亿元(2017年);3)线下CS网点7.5万个,BA约38万(2017年)。未来看点在于:1)渠道建设完善后品牌间、渠道间的协同效应;2)依托线上线下渠道布局和客户共享,自有品牌拓展及向医美等方向延伸。 化妆品电商代运营前景广阔,全渠道布局的杭州悠可业绩持续高增长。跨境电商政策仍不明朗,线上品牌旗舰店优势凸显,化妆品电商代运营行业享有渠道红利。公司通过两次收购获得杭州悠可100%股权,后者在品牌代运营行业优势明显:1)深耕海外中高端化妆品合作;2)线上销售渠道全布局;3)团队经验丰富助力盈利能力强。2015年悠可承诺业绩完成率达119.3%。专业团队、创新营销方式、上市资本助力下有望进一步提升悠可的综合能力,获得更多品牌商的合作,助力业绩高成长。 整合线下多层级渠道资源,提升整体经营效率和议价能力。在资本化率和集中度低的行业契机下,青岛金王以资本为纽带,整合线下经销商资源。目前已并购线下连锁专营渠道运营商上海月沣及设立产业链管理公司,完成9省12家经销商的约24500个终端网点整合,计划于2017年底完成全国31省/直辖市约30余家经销商的收购,成为国内最大的线下多层级化妆品渠道综合运营商。通过嫁接资本优势、品牌资源和管理系统,有望打破区域的限制,享受规模效应,提升体系内经销商的整体议价能力和综合实力。 盈利预测 公司投资收购的标的在历年均完成业绩承诺,预计未来三年大概率完成承诺值。预计公司16-18年摊薄后EPS分别为0.45/1.31/1.14元(17年含悠可37%股权重估增厚净利润2.275亿元),对应PE分别为64X、22X、26X。若不考虑17年悠可37%股权增值,则预测16-18年EPS分别为0.45/0.84/1.15元,对应PE分别为64X、35X、25X。 投资建议 公司作为A股稀缺的化妆品产业链领导者,已逐渐完善研发生产、品牌、线上下渠道建设的化妆品产业链,颜值经济产业圈雏形初现。短期杭州悠可将受益渠道红利和规模优势保持业绩高增长;线下代理商渠道整合持续推进,资本助力下线下业务规模和利润贡献持续提升。长期来看,线上线下业务协同发展,渠道经营效率和议价能力将逐步加强,自有品牌运营及向医美服务等领域拓展空间大。公司员工持股计划为后续战略深耕执行提供制度支持。维持“买入”评级,目标价33.6~37.8元(对应17年40-45XPE)。 风险 受宏观经济影响,化妆品市场增速放缓;后续线下渠道并购推进不及预期;公司对收购业务整合协同效果不佳。

点评 增长原因之一:连硕科技并表。公司于2016年1月完成了连硕科技100%股权的收购交割工作,2月起纳入并表范围。连硕科技主营自动化系统集成和机器人职业教育,其中自动化集成为目前主要业务;机器人教育尚处于培育阶段。2016上半年连硕科技已实现扣非后净利润2100万元,超额完成全年业绩承诺,是公司业绩增长的重要因素之一。 增长原因之二:主业屡获大单。公司传统主业包括本部的高空作业车和全资子公司上海格拉曼的消防车业务,两项主业去年均有大单斩获。高空作业车2016年6月中标国家电网5.7亿元,中标率高达70%,主要产品为绝缘斗臂车和高空作业车,按照公司生产节奏预计大部分订单可于16年完成。消防车业务2016年9月与陆军装备部签订总价2.17亿元订购合同,占15年消防车收入的72%,产品将按批次交付,预计今年12月完成全部验收交付。 公司持续看点:消防机器人渐成熟,机器人职教在培育。日照大火和晋江大火等几次消防安全事件之后,公司消防机器人产品认可度及市场影响力逐步提高,16年已实现小规模销售,今年订单有望进一步放量。子公司连硕科技的机器人职业教育正处于培育阶段,目前主要有三种方式进行拓展:一是与高校合办,提供教材、培训师资,通过学费分成;二是针对培训机构,销售设备和教材;三是实训基地,自行招生进行培训收费。16上半年已签约合作院校、机构超20家,创建独立培训基地2个;现已实现部分收入,今年预计将有突破。

公司作为最早切入直营幼教连锁园领域的上市公司之一,具有一定先发优势,主要体现在公司对旗下幼教公司的激励、管理和整合。目前公司幼教业务版图已具初步规模,外延拓展及内部整合工作有序推进,未来或将坚定推进“玻璃+教育”双主业发展模式,盈利能力和抗风险能力明显增强,我们预测公司2016-2018年EPS分别为0.20元,0.30元,0.42元,对应PE58x,38x,27x,维持买入评级,目标价16.75元。

彩票印制龙头,打通彩票全产业链。公司是体、福彩预制票据和即开票印制龙头企业,在A股上市公司中最早布局彩票游戏、系统研发和彩票无纸化销售。公司确立了“以彩票印制为基础,加大彩种研发投入,重视无纸化彩票的推广和平台建设,抓住移动互联网发展给无纸化彩票带来的机遇”为发展战略。 彩票行业整顿已逾两年,积极信号渐次呈现。始于2014年11月国家审计署开展彩票资金专项审计的彩票行业整顿迄今已经持续超过两年。目前,专项审计已经结束。从2016年下半年开始,积极信号开始渐次呈现:1)中福彩就电话和互联网售彩营销策略项目招标;2)中体彩就“互联网系统新增游戏安全测试、体育彩票移动应用客户端第三方符合性安全检测”招标;3)中体彩对“竞彩微信开发项目”招标。其中,后两个项目的完成时点均在2017年一季度,我们判断全国两会结束至二季度或将成为彩票无纸化销售重启的重要时间窗口。 彩票预制票据印制绝对领先、即开票印制后来居上。公司是唯一同时入围体、福彩预制票据印制供应体系的供应商。体、福彩合并计算,公司在中标金额和覆盖省份市占率分别为31.6%和26.6%,均排名第一。2015年,公司通过收购控股了体彩即开票的唯一社会印制企业中科彩。合资方科彩全球是全球博彩业巨头美彩科技的全资子公司。强强携手不仅着眼中国即开票印制业务,或也将为其他彩票相关产品和服务的合作留有空间。 A股最早布局彩票系统和游戏研发,已取得多项重要进展。1)2015年2月,公司中标全国首个省级体彩手机彩票招投标项目-“福建省体育彩票游戏及游戏平台建设者”项目,并可同时获得福建省体彩电话销售代销者资格。2)2016年11月,公司6款游戏在中国福利彩票第三届即开型彩票游戏产品征集活动中获优秀奖,被纳入中福彩中心游戏库并将择机申报发行。 A股最早从事无纸化售彩,业务规模排名靠前。2010年,公司控股“彩乐乐”网站,成为最早布局互联网售彩的A股上市公司;同年,公司还设立控股子公司鸿博致远和鸿博数码网络,分别从事电话销售彩票以及电子彩票研发和“线下出票”的2B业务。2014年,公司的2C业务营收约为8亿元左右,2B业务营收接近30亿元。2C业务规模约排在所有网站前15名和专业垂直网站前10名。

公司业绩同比下滑 1月14日,长方集团发布2016年年度业绩预告。2016年,上市公司预计盈利5500万元至7000万元,比上年同期下降30.60%至45.47%。 主业LED承压,静待双主业教育业务发力 主业LED承压,业绩同比下滑。公司业绩同比下滑,主要原因系LED行业竞争加剧,公司LED业务利润率下降,叠加公司将生产基地由坪山搬至惠州,部分产能无法有效释放。 教育业务扬帆起航,静待整合发力:2016年,公司将教育业务作为第二主业转型方向,先后签订协议拟并购中高端直营幼教品牌特蕾新教育集团,并通过旗下基金收购高端幼教品牌贝壳金宝,未来幼教业务发展可期,建议关注其整合情况。 投资建议 “LED+教育”双主业格局已现,静待教育业务整合发力:我们认为,目前市场竞争激烈,长方集团LED业务承压,带来了业绩下滑,但公司积极转型教育行业,未来“LED+教育”双主业发展值得期待。2016年以来,公司教育业务运作主体落地,外延并购不断推进落地。公司先后成立教育管理公司,并参与成立教育产业并购基金,剑指早幼教领域,转型方向明确。今年下半年,公司签订协议,拟并购特蕾新和贝壳金宝两大优质直营幼儿园品牌,坚定落实其直营幼教战略。未来,幼教市场发展空间广阔,长方集团幼教大版图雏形已现,发展可期。暂不考虑贝壳金宝带来的业绩增厚,维持盈利预测,预计2016-2018年公司EPS分别为0.14元,0.20元,0.25元,对应PE分别为56x,40x,31x,维持“买入”评级,目标价12元。

重装制造实力强劲,中标项目提升业绩。天沃在国内非标压力容器行业排名居前,2015年收入位列同行业上市公司首位。公司此次两项合同均为石化产业炼化项目核心装备,合计金额2.25亿元、占公司2015年收入比例11.46%,将对公司17/18年度业绩产生积极影响。 煤化工环评审批提速,传统主业有望回升。2016年环保部对煤化工项目环评审批速度明显加快,全年获得批复的新建煤化工项目达6个、总投资规模超1600亿。同时新技术与示范项目的不断落地,叠加油价上涨带来煤化工经济性提高,都将促进下游煤化工行业逐步回暖。新型煤化工通过煤的气化与液化产出清洁煤产品(煤制油、甲醇、乙二醇、烯烃等),用途更广泛,既可替代煤炭做燃料,也可替代油气产品。其中煤的间接液化技术需先对原料煤进行气化,因此公司的煤气化技术也可用于煤制油和煤制乙二醇等化工产业链。凭借强劲制造实力及行业口碑积淀,公司传统主业煤化工装备业绩有望迎来回升。 中机电力收购完成,今年全年并表实现业绩反转。天沃科技已完成对中机电力80%股权的收购。中机电力在手订单约100亿,在手订单和跟踪项目可充分保障未来几年业绩承诺,承诺16年8-12月及17-19年扣非净利润不低于1.55/3.76/4.15/4.56亿元。根据公司三季报,天沃2016全年预计亏损6000-9000万;17年迎来业绩反转,中机电力将实现全年并表,公司主业+中机电力备考业绩80%,预计可实现净利润3.5~4亿元。 军工领域布局持续推进。公司通过收购无锡红旗船厂取得了军工资质及平台;随后与北京海越同舟共同成立江苏船海防务技术研究院,作为开发新的军民两用技术和产品的平台;两步实施之后,公司完成“资质、渠道、研究、设计、制造”的军工海工布局。公司在军工领域初步成形,未来拓展有望持续进行。 我们预测2016-2018年公司营业收入22.5/89.3/103亿元,分别同比增长14.3%/297%/15.4%;归母净利润-53/375/439百万元;EPS分别为-0.072/0.51/0.59元,对应17/18年PE分别为20/17倍。 我们认为公司中标重大合同有助提升业绩,煤化工项目环评加快,原有主业有望回升;收购事项完成、今年中机电力并表,业绩迎来拐点;双方业务资质协同,未来有望成为国际一流的电力工程、新能源与清洁能源综合服务商;军工领域布局逐步完善,外延拓展有望持续进行。维持公司“买入”评级,6个月目标价14.0元。

2017年1月12日,公司公告全资子公司宇星科技作为联合体牵头方以联合体形式中标顺德区桂畔海水系综合整治工程项目建设及管理运营项目。项目中标金额13.5亿元,涉及全长21.5公里主河道及56条内河涌,包括但不限于通过截污管网建设及修复、底泥清淤及处理、水体活化、水务信息化管理系统建设等内容的建设实现水质整治目标。联合体成员还包括北控水务集团有限公司、中国建筑第八工程局有限公司、北京市市政工程设计研究总院有限公司。 投资规模巨大,将有力增厚业绩:目前联合体出资方式尚未公布,但订单整体金额达13.5亿元,是子公司宇星环保2015年营收的2倍多,达到公司2015年营收的44%。如若成功签约,必定对公司业绩产生十分积极的影响。 子公司地区监测类企业,拓展流域治理生态修复业务:公司位于广东深圳,是当地竞争力较强的监测类企业,此前中标吴忠市水质改善工程(1.6亿元)和中山火炬开发区生态修复项目(8650万元),本次占据地域优势,联手北控水务等公司中标佛山市顺德区综合治理项目,双方也有望在未来继续深化合作,深入流域治理和生态修复业务,优势互补,增强综合竞争力。 高端装备制造+综合环境服务商,加速环保产业升级:公司传统业务为风机、风冷等高新技术产品的研发制造,于2000年在深交所上市,是我国风机行业唯一上市公司。2015年公司收购宇星科技,标志公司正式转型进入环保领域。此后,公司先后收购固废(绿色东方)、水处理(亮科环保)等多家环保企业,加速环保产业升级,打造环保综合服务商。公司同时积极推行员工持股激励计划,背靠美的集团,内生外延同时发力。 我们看好公司未来雄厚的资本实力,优秀的管理团队,通过外延并购,全方位打造环保大平台等因素,预计2016-2018年EPS为0.38元、0.62元和0.98元,对应PE为37X、23X、14X。公司订单增量大、可复制盈利的环保项目将持续不断,给予“买入”评级。

事件 公司2017年1月12日发布公告,收到华润股份有限公司和深圳市地铁集团有限公司的通知,华润股份及其全资子公司中润贸易与深圳地铁签署股权转让协议,将其持有的所有万科股份16.9亿股转让给深圳地铁,约占公司总股本的15.31%,标的股份转让价格为371.7亿,对应每股价格22元。 要点分析 华润退出使得公司股权争夺朝着管理层预期的方向进行:公司自2015年遭遇宝能系资本狙击到通过资产重组引入深圳地铁,华润系多次按兵不动并表露出与公司管理层不同的利益考量。此次华润系向深圳地铁转让所有万科股权,表明公司股权之争已经相当明朗化,而且是朝着管理层预期的方向演进,转让后宝能系持股25.4%、深圳地铁持股15.31%、恒大持股14.07%。预计未来,公司继续维持无实际控制人的局面是大概率事件,而且前期终止的与深圳地铁资产重组事项有望重启,公司有望在行业严厉调控的背景下通过深圳地铁获取持续不断的优质资源。 通过“轨道+物业”践行城市综合配套商:2016年公司在股权争夺、部分管理人员动荡、合作伙伴终止合作、评级展望遭遇下调等负面影响之下依然实现了销售额超过3648亿的好成绩,而且全年权益拿地金额超过1200亿(四季度贡献52%)。轨道交通的发展是都市化进程的核心,交通节点和沿线流动性好的不动产将会持续受益价值重估。深圳地铁入主后,公司有望充分利用股东资源优势,在轨道交通节点布局地铁上盖或沿线物业,在交通便利和空间延展方面充分挖掘,持续享受深圳房地产市场的溢价空间。 战略投资、财务投资各归其位,对市场影响趋缓:公司股权争夺曾使得股票大幅波动,而且也频繁带动资本市场追逐险资概念股,本次溢价转让股权,有助于股价保持平稳,公司股权争夺事项对市场的影响趋缓。投资建议 公司去年销售额同比增长40%,第四季度土地拓展十分积极,全年权益拿地金额占销售额之比约33%。我们预计公司2016年实现EPS1.90元,当前股价对应PE为11倍,我们维持公司增持评级。 风险提示 今年基本面表现或低于预期。

事件 卫星石化上调2016年度业绩预告:此前公司预计2016年归母净利润1.5-2.0亿元,修正后归母净利润2.5-3.5亿元,同比增长157.34%-180.27%。 经营分析 四季度丙烯酸及酯景气度拉升是业绩上调主因:2016年四季度巴斯夫路港爆炸叠加供需改善带动丙烯酸及酯行业连续涨价。去年10月至今,丙烯酸丁酯价格从8100元/吨涨至13250元/吨,丙烯酸价格从7000元/吨升至11800元/吨,涨幅分别为64%和69%,同期丙烯酸-丙烯价差从1960元/吨飙涨至目前的6100元/吨。在去年11月16万吨丙烯酸装置停车半月的情况下仍有大幅业绩增长,显示公司生产经营稳定并充分受益各类产品价格上涨和销量增加。我们判断丙烯酸在春节前后进入需求淡季,价差或略有回调,但行业经过长年亏损已经走出最坏的时期。宏观经济企稳利好下游需求,在供需格局改善的背景下,预计2017年盈利中枢有所上移。 45万吨PDH延续高景气周期,30万吨PP投产增厚业绩。2016年丙烷脱氢行业景气度逐步提升并维持高位,1-4季度丙烷-丙烯价差均价分别为2921元、3499元、4127、4116元。预计2017年油价回升对丙烯价格形成支撑;丙烷供给宽松,价格上涨幅度有限;丙烷脱氢高景气周期未完待续。公司筹建PDH二期项目,达产后总产能90万吨,极大增强公司业绩弹性。与此同时,公司30万吨PP产能于去年9月投产,有利于完善公司丙烯配套,成为公司增长新来源。 SAP是公司未来重要增长极:公司SAP技术国内领先,去年扩产后9万吨产能领跑全国。SAP下游纸尿裤行业高增长,2020年SAP需求或是目前3-5倍。公司进军下游并购康程,奠定了未来高增长的基础。 投资建议 C3全产业链航母成型,受益于丙烯酸及酯与丙烷脱氢行业高景气度;PP投产增厚业绩;SAP潜力巨大奠定增长基础;外延战略持续发力,股价倒挂凸显安全边际。我们上调公司2016-2018年归母净利润为3.2、8.5、11.5亿元,摊薄后EPS为0.27元、0.72元、0.98元,对应PE为42、16、12倍。给予公司“增持”评级。 风险提示:丙烯酸价格大幅下滑,SAP开工不及预期

定增获批,天然气产业链全方位布局落地。2016年4月25日公司发布《非公开发行股票预案》,拟向不超过10名特定投资者发行不超过1.22亿股,募集资金不超过23亿元,该资金将主要用于收购青岛中天石油投资有限公司49.74%股权与出资建设江阴LNG储配站项目。2017年1月11日,公司公告称本次非公开发行股票的申请获得证监会发行委员会审核通过。至此,公司天然气产业链全方位布局有序推进--上游收购加拿大油气区块,中游投资建设LNG接收站,下游涉足燃气分销。此外,公司成立产业基金,为后续通过外延并购实现油气产业一体化打下坚实基础。 LNG贸易是新的蓝海市场。LNG贸易前景看好,原因有三:1)近两年亚洲LNG价格已随油价明显回落,并有望在未来供需宽松的背景下维持低位;2)国内进口LNG较沿海工业和交通用气价格优势明显;3)我国LNG进口逐步民营企业开放,产业活力正在释放。 收购上游油气区块,油价回升增厚业绩。通过本次定增,公司实现继收购NewStar区块后再次并入海外油气区块LongRun,公司目前油气产量已达4万桶油当量/日,油气储量1.7亿桶。2017年油价回升,公司享受上游资源产量和价格双弹性。 布局中游LNG接收站,打造天然气全产业链稀缺标的。本次定增助力公司布局稀缺的LNG接收站,预计江阴项目将于2018年建成2×8万立方米的LNG储罐。此外,公司去年9月投资潮州LNG接收站,扩建后规模将达8万吨。公司已形成完整的天然气全产业链,上游油气区块和中游LNG接收站将与下游CNG加气站和LNG分销产生协同作用。 看好公司通过实现上下游一体化,打通天然气业务的全产业链所形成的核心竞争力。公司是LNG全产业链稀缺标的,发展潜力巨大。随着LNG接收站投运和油气价格回升,公司盈利水平有望大幅增长。预计2016-2018年公司净利润4.93,8.20,15.84亿元,摊薄EPS为0.36、0.52、1.01元,对应PE分别为36、25、13倍。给予公司“增持”评级。

事件 复星医药投资不超过等值8,000万美元与KITE成立合资公司,以在中国大陆地区、香港及澳门特别行政区开拓癌症T细胞免疫疗法市场。 点评 交易概述:复星医药以自有资金参与成立合资公司,获得一个产品(KET-C19)的中国商业化权利及后续两个产品(KITE-439、KITE-718)授权许可的优先选择权。 KITE是世界领先细胞治疗公司,递交了T细胞免疫疗法KTE-C19的滚动新药申请,用于不适合自体干细胞移植的复发/难治性侵袭性B细胞非霍奇金淋巴瘤患者,有望率先上市;后续产品(即KITE-439及KITE-718)目前尚处于临床前研发阶段。整体三个产品对应适应症每年的新发病人估计70万人,且皆为未满足的临床需求,估计潜在市场空间过500亿。该笔交易使得复星进入细胞治疗第一梯队。 KTE-C19:首家有多中心临床积极结果的CAR-T,预计2017年上半年FDA获批。中国白血病2015年新发病病人数量估计在7.53万人,其中死亡人数5.34万人;淋巴瘤新发病人数8.82万人,死亡人数5.21万人,治疗效果差,属于严重未满足的临床需求,如果按照人均10万/人的治疗费用,潜在市场空间160亿人民币。同时也在进行适应症拓展和联合用药的研究。 盈利预测 我们预计公司2016-2018 年净利润30.1/35.8/41.7亿,对应EPS 分别为1.30/1.55/1.80元。(暂时没有考虑Gland并购对盈利及财务的影响。) 投资建议 公司目前股价对应17年PE 为15倍。考虑到公司在制药、医疗服务、单抗、国际化、细胞治疗的全方位优质布局。给予“买入”评级。

盈利能力最强的大型商业银行。截至2016年三季度末,按资产规模和净利润规模计公司都是我国中第二大商业银行。在五家大型商业银行中,公司的盈利能力最强。2015年公司的ROE水平为17%,ROA为1.30%,均位列大型银行之首。相比较其他大行,公司较强的盈利能力主要归因于较高的息差水平,2015年公司的息差水平基本与农业银行持平。而较高的息差主要的是来自负债端的付息成本相对较低,低成本的存款占比超过80%,仅低于农业银行。 个人业务快速发展,利润贡献度提升明显。公司个人业务的利润占比从2013年底的23%提升到2015年底的39%,两年内提升了16个百分点;超过了工商银行的个人业务利润占比水平。公司的个人业务利润贡献的明显提升主要基于表内和表外业务的双轮驱动。表内:个人贷款规模占比持续提升,按揭贷款占到个人贷款的80%以上;表外:个人业务的手续费收入快速增长。2015年个人零售业务的手续费收入同比增长26%,2013到2015年两年内个人业务的手续费净收入占比提升了10个百分点,占至半壁江山。 三季度末,不良双降、拨备低于监管水平。2016年三季度末公司的不良双降,但资产质量的压力还在。不良率较中期下降了7BP,不良的双降主要是三季度公司核销了256亿不良资产,是二季度核销规模的一倍以上。不良生成率环比有提升,但从历史水平看已经远低于峰值。中期的关注类贷款以及逾期贷款的情况来看,公司的资产质量的压力还在。但鉴于公司不良生成率的改善,公司的资产质量未来将基本趋稳。由于三季度公司的大量核销以及拨备计提的下降,公司的拨备余额较中期下降85亿,期末拨备覆盖率下降至150%以下,为148.8%。 我们预计2016-2017年公司实现归母将利润同比分别增长0.3%、1.2%。目前股价对应2017年PB为0.79倍,处于公司历史估值的低位。公司兼具高ROE和高股息率,目前价位的绝对收益可观。同时公司的资本充足率水平上市银行中最高。2017年需积极关注公司资产的量价情况。我们暂给予公司增持的投资评级。

17年为注册制实施前最后过渡期。2017年为婴幼儿奶粉注册制正式实施的最后一年过渡期,我们预计第一批通过名单将于17年Q2前后公布,无望通过注册制的杂牌奶粉预计依然会甩货一段时间,考虑到渠道商较低的库存,预计甩货程度较16年有所降低。 注册制利于品牌力+渠道力突出的品牌:注册制实施后,预计行业空出约20%市场空间,我们认为外资和国内大品牌通过第一批注册的可能性较大,注册制将直接利好正规军。杂牌多集中于三四线等下线城市的母婴渠道,空出的渠道空白利于渠道下沉能力更为突出、价格相对便宜的国内品牌。 跨境购同样受制于注册制,价格冲击暂时缓解:此次注册制同样适用于跨境购,外资大品牌需理顺自身一般贸易渠道和跨境电商的渠道申请的品牌,是否重合亦或怎样布局产品线抢占市场,部分品牌或转向开通海外直邮,其调整的时期就是国内品牌布局的好时机。 需求端二孩+猴宝宝双轮驱动:2016-2018年期间,二孩政策保守预计将新增至少300万新生儿,按照人均22kg/年消耗量预估,对应至少6万吨增量,若每罐终端零售200元,则对应134亿市场空间增量,超10%的市场增量空间。乐观估计新增500万新生儿,按照较高消耗量43kg/年(每周一罐),则对应21.5万吨增量,若每罐终端零售200元,则对应480亿的市场空间增量,超35%的市场增量空间。 国内品牌龙头贝因美有望迎来转折契机:作为A股唯一完全婴幼儿奶粉标的,贝因美在行业竞争愈演愈烈的情况下,近年进入业绩调整期。2015年以来,公司致力于升级经销商体系至代理商体制,鼓励渠道更多参与到终端销售中,以提前把位空出来的市场空间。注册制实施后,对于主要目标市场在三四线城市及以下的国内品牌龙头贝因美,有望迎来转折契机。 注册制2017年将处于过渡期,预计2018年注册制正式实施后将会对于国内品牌龙头企业贝因美产生实质性业绩提振。预计2016-2018年贝因美收入分别为33.4亿/38.6亿/48.1亿元,净利润分别为-4.06亿/3,118万/1.6亿元,对应2016-2018年EPS-0.398元/0.03元/0.157元。目前贝因美股价对应17/18年PS为3.4X/2.8X,由于公司作为A股唯一婴幼儿奶粉行业标的,给予“买入”评级,目标价16元。

剥离混凝土桩传统业务,收购宏投网络转型文娱产业:公司原主营混凝土桩产品的生产与销售,受制于近年下游需求端的弱改善,公司于2016年10月向上海轶鹏以24.16亿元交易对价完成中技桩业的94.49%股权置出;鉴于海外页游存量市场收入贡献相对稳健、中国等新兴市场手游产品创收显著,公司对游戏娱乐产业持有乐观预期,于同年12月以16.32亿元完成对宏投网络51%股权的现金收购。宏投网络的业绩全部集中于全资子公司Jagex,后者作为英国著名的游戏开发与发行商,旗下主营MMORPG《RuneScape》系列页游;自2001年上市以来,该游戏已拥有逾2.4亿注册用户,累计创收超7亿美元,其中北美和欧洲地区收入占比高达80%以上。我们认为,Jagex具备优秀的游戏研运经验和出色的版本迭代开发实力,有助于提升公司的盈利质量和发展空间。 Jagex作为海外领先页游IP研运商,将以移动化升级拓展新兴市场:Jagex主要游戏产品包括《RuneScape》系列、《Ace of Spades》等8款,2017年将陆续推出《Chronicle》等三款网游,着力于打造多元化产品矩阵。受游戏会员费提价、电竞比赛IP效应、新支付平台佣金成本降低等因素驱动,Jagex2016H1收益显著提高,并向公司承诺2016-2018年扣非后归母净利润分别为2.92亿元、2.97亿元和3.23亿元。鉴于中国等新兴游戏市场增速具有比较优势,且Jagex东亚地区业务亟待开拓(该地区2015A、2016H1营收贡献占比仅为1.21%和0.93%),我们预计Jagex未来将依托公司国内平台实现对中国市场的快速布局与渗透;针对当前网络游戏整体向移动端转移的趋势,Jagex预将加大经典页游IP移动化研发的投入,积极把握手游市场发展红利。

点评 烟气净化系统采购订单再下一城,公司迎来黄金业绩释放期:公司是国内最早进入垃圾焚烧领域的企业,经过十余年的发展,已成为了垃圾焚烧发电领域和钢铁冶金领域烟气净化与灰渣处理细分行业小龙头,市占率高达20%,拥有丰富的项目经验和突出的市场品牌,技术创新不断,2016年年底刚刚获得1项垃圾均匀反拨搅拌发明专利,细分领域竞争优势明显,保证公司订单充沛。若该项目能够签订正式项目合同并顺利实施,将对公司经营业绩产生积极影响。 垃圾焚烧将得到大力发展,利好公司所处下游烟气净化:我国垃圾焚烧率比发达国家有很大提升空间,国家通过PPP模式推广应用于“强制”试点之一--垃圾发电,细分子类项目落地率堪比财政部示范项目库,未来三五年将持续高景气,下游烟气净化与灰渣处理受益明显。公司拥有多年打造的技术核心优势,各种利好将推动公司迎来烟气治理业绩释放期。 切入长三角危废处理,寻求新的利润增长点,定增规划中:公司从2014年收购无锡工废起逐渐通过外延式投资策略纳入汇丰天佑、上海长盈、宜兴凌霞等危废处置公司,加上新设立的雪浪康威,在长三角形成了颇具优势的危废产业布局,目前危废处置能力超过10万吨/年,2015年危废处理的毛利率达52.55%,拉动整体毛利率上升至33.94%,2016年继续维持高水平,半年报危废处理毛利率55.32%,为公司业绩增长重要组成。目前非公开发行股票已获证监会受理,未来补充现金流偿还贷款,同时进一步拓展危废市场,将拉动公司持续增长。 投资建议 我们看好垃圾焚烧行业的高景气,公司在垃圾焚烧烟气净化细分领域的龙头优势,长三角地区危废处置的增长潜力。预计公司16-18年净利润分别为0.85、1.34和1.91亿元,EPS 为0.71、1.12和1.59元,当前股价对应16-18年PE分别为54倍、34倍和24倍,给予“买入”评级。