盈利预测与投资建议 针对税负成本的提高及提薪幅度超预期,我们下调2011、12年EPS至0.81、1.1元,幅度约5%,由于公司核心经营指标未发生变化,上述两因素在明年可比条件也将与今年相同,对增速影响不大,且提薪将提高员工工作积极性,最终将反应到收入及利润增长上来,因此我们仍然认为,公司在每年8家左右的新店基数上,能够保持30-40%的净利润增速,2011-13年EPS为0.81、1.1、1.49元,维持强烈推荐A评级。短期看,公司股价可能产生较大波动,但下跌就是买入良机! 风险因素:宏观经济波动影响消费者信心;新店培育期低于预期。

2011年前三季度实现每股收益0.10元。公司前三季度实现销售收入998亿元,同比增加30%;主营业务成本907亿元,同比增长33.5%;营业利润14.7亿元,同比减少54.5%;归属于上市公司的净利润14.1亿元,同比减少55.2%;折合每股收益0.10元。 三季度实现每股收益0.02元,依靠补贴实现盈利。公司第三季度实现销售收入358亿元,同比增加28%;主营业务成本329亿元,同比增长34%;营业利润1.7亿元,同比减少87%;归属于上市公司的净利润2.3亿元,同比减少79%;折合每股收益0.02元,扣除非经常损益后基本盈亏平衡。 电价调整未见实效,煤价上涨吞噬利润。公司境内电厂前三季度累计发电量达2364亿千瓦时,同比增长24%,全部电厂同比增长19%,依靠上网电价上调,收入同比增长30%,高于发电量增长速度。但是由于在电价上调后煤价再次出现上涨,公司成本增速超过收入增速3.5个百分点。电价上调的成果全部被吞噬。 两座“大山”未移走,需求下降又来袭。煤价和财务费用是压在发电企业身上的两座大山,除了煤价上涨的负面影响外,公司前三季度财务费用同比增长50%,达到55.7亿元。而9月份以来,沿海电厂电量需求出现下降,对公司的收入形成打击,带来经营上的新问题。 维持“审慎推荐”评级。公司虽是国内火电上市公司龙头,但是在不利的经营环境下也自身难保。我们乐观预测公司2011~2013年每股收益为0.12、0.17、0.21元,由于众多影响因素都在发生变化,业绩预测具有很大的不确定性。我们维持对公司的“审慎推荐”投资评级,期待经营环境的好转。 风险提示:煤炭价格涨幅超出预期,持续加息增加公司财务费用。

三季报净利润同比增长56%,符合预期。11年1-3季度实现销售收入7.01亿元,营业利润1.48亿元,净利润1.26亿元,同比分别增长43.0%、65.9%、55.7%。 实现每股收益0.27元符合预期。公司预告今年净利润同比增长30%-50%,对应EPS0.44-0.51元。 公司在OTC和处方药领域仍将维持高速成长。银丹心脑通软胶囊和金感胶囊,2011年前三季度收入增速预计在50-70%和90-100%左右,咳速停糖浆及胶囊与去年持平,符合我们之前的预期。我们维持之前的判断:作为中国苗药龙头企业,未来几年公司的OTC和处方药业务总体仍将维持40%高速成长。 中药材种植和苗药整合均成为公司发展的重心之一。中药材种植方面:10年12月17日迄今,公司公告了合作种植1万亩太子参+1万亩太子参+1万亩山银花+281亩虎耳草,开始了对贵州道地药材的深入挖掘之旅。苗药整合方面:公司在今年4月、6月和9月分别公告,收购世禧制药100%股权、贵州和仁堂药业60%股权和贵州正鑫药业有限公司100%的股权。我们维持之前的判断,公司将继续逐步整合贵州当地优秀的苗药品种,巩固苗药龙头地位。 太子参采摘已近尾声,市场价格目前仍处相对高位:公司2011年种植面积1.1万亩,目前计划留种3000亩,由于受天气及虫害影响,亩均产65kg,预计共获药材干品500吨左右,太子参统货市场价格仍处于相对高位,目前到年底尚有两个月,出于谨慎原则,预计将太子参计入存货里面,全年业绩可能暂时不考虑太子参收入。(按目前价格算,浮动收益为5000万净利润)。 维持“强烈推荐-A”投资评级:太子参可能暂不计入公司2011年的业绩,出于谨慎,我们下调2011~2012年的盈利预测至EPS0.47元、0.73元,对应动态PE为36倍、23倍。如果今年有部分太子参实现销售,则11年业绩可能高于我们的预测数。鉴于公司优秀的高成长性、药品业务稳定高成长、中药材种植可复制性强、苗药整合带来的想象空间巨大,我们维持“强烈推荐-A”的投资评级;风险提示:药材价格波动以及新药推广低于预期。

困难即将克服,维持“强烈推荐-A”的投资评级。由于今年头孢米诺未按计划量产,且受国家药品政策和行业内激烈的市场竞争,部分产品销售价格下调造成毛利率同比下降,我们下调了公司2011~2013年的盈利预测,预计收入同比增长4%、20%、26%,净利润同比增长-5%、30%、37%,实现EPS0.52元、0.68元、0.94元,当前股价对应PE分别为42倍、32倍、23倍。我们认为,投资誉衡的核心逻辑在于:短期看头孢米诺放量,长期看新药上市,剩余7亿超募资金带来业绩弹性。誉衡的后续众多储备品种可以享受估值溢价,新的代理品种“新泰林”和“透明质酸钠”带来新的业绩增长点,短期经营困境不改长期投资价值,维持“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示:产品获批低于预期和抗生素管理办法的影响。

公司三季报EPS0.35元(-14.8%),归属上市公司股东净利润4210.8万元(+13.6%),略低于预期。2011年1-9月,公司实现营业收入和营业成本分别为1.2亿元(-6%)和4913万元(-20%),毛利率59.2%(+6.6pct)。 营业收入同比下降的原因主要是扬州市场仍在培育,但季度环比改善趋势符合预期。一方面珠海市场虽然需求旺盛,但公司的珠海罐区的罐容已基本饱和,因此对营业收入的增长贡献十分有限,营业收入同比仅增长1.4%。 另一方面,扬州罐区尚处于市场培育阶段,需求不足并出现了一定程度的客户流失,加上二季度出现短期冲击需求的突发性事件,营业收入同比下降了31%。但是从季度环比来看,二季度单季,扬州子公司营业收入同比大幅下降47%,三季度单季的下降幅度则收窄至18%。 营业成本同比较大幅度下降,主要是因为年初调整了折旧政策,折旧费用大幅减少。公司之前的折旧政策较为激进,今年初进行了调整,折旧政策与行业内公司看齐后,毛利率水平有较为显著的提升。从三季报来看,母公司毛利率高达68%。显示在折旧政策与业内其他公司看齐后,公司珠海罐区在目前处于满产状态下的毛利率也已与业内其他公司看齐。 投资石化仓储公司应把握产能投放的周期。尽管扬州市场的成熟度稍低,公司在扬州市场短期上也面临一些结构性的供需不匹配问题,但公司看好扬州市场的长期发展前景,并积极培育客户,环比来看,扬州情况在改善。 明年上半年,珠海三期一期工程16.3万立方米罐容库区将投产,据了解,客户意向已基本确定。扬州一期扩能工程24.3万立方米罐容的库区也将投产,作为募投项目,从一开始便是协议建造,并签订了较高的违约赔偿责任,同时由于主要为球罐,适合存储化工品,较为契合扬州市场的需求。 考虑扬州今年的情况,下调2011-13年EPS至0.47、0.66元和0.95元。 公司盈利模式简单,石化仓储行业准入门槛和毛利率均较高,但价格较透明,主要依靠外延式扩张。公司短期业绩受扬州子公司拖累,但环比改善。 明年上半年新增六成产能,基于对珠海良好需求的判断,以及扬州新增罐容的协议锁定,预计明后年业绩进入快速增长期。维持强烈推荐-A的评级。 风险提示:扬州市场低于预期、石化行业需求疲软、发生生产安全事故等。

订单增长小幅放缓。公司前三季度新增订单约9.5亿元,三季度单季新增约2亿元。分产品看,公司工业机器人业务保持稳定增长,三季度单季同比增长约30%;自动化成套装备前三季度同比增长则超过100%,成为公司增长最快的产品;物流与仓储自动化成套装备前三季度同比增62%。虽然公司不可避免受到下游如汽车等行业景气度波动的影响,但我们依然认为公司未来表现将明显好于同行业其他上市公司。 自主创新形成核心竞争力。公司不断进行自主创新,新产品层出不穷。公司相继开发研究出新型AGV、地铁安全防护门控制系统等新产品投入市场。而全自动电池交换站已获得市场广泛认可,三季度在广州再获订单,该产品目前已逐步成为公司新的利润增长来源。公司与世界上最大的汽车部件和座椅独立供应商江森自控建立了战略合作关系,实现资源整合,进一步提高公司自身产品的品牌知名度及竞争力。 产品毛利率显著回升。公司第三季度综合毛利率为28.1%,较二季度大幅上升4.37个百分点。公司在上半年尤其是二季度由于产能受限不得不将部分订单进行外协加工,从而也导致了公司上半年毛利率水平出现较大下滑。随着公司下半年产能的逐步释放以及公司有针对性的选择签订毛利率高的订单生产,公司三季度毛利率水平得到显著回升。未来随着公司产能逐步扩大,规模效应的显现,我们认为公司的产品毛利率水平仍有进一步的提升空间。 三季度末存货增加明显,预收账款变化较小。公司三季度末存货较二季度末增加6279万元,主要是由于公司订单增加所带来的在产品的增加。公司三季度末预收款较上季度末略增223万元,与前两个季度的预收账款增加额相比下降较多,表明公司三季度新增订单有一定的下滑趋势。 经营性净现金流大幅减少。公司前三季度经营性净现金流较去年同期大幅减少442.8%,主要是因为随着公司规模不断扩大,项目投入、采购支出等均有所增加,而同时受国家紧缩政策影响,部分项目现金预收款减少,预付款增加,从而导致短期现金流下降。 费用控制趋于稳定。公司三季度期间费用率为7.32%,较二季度下降0.79个百分点,较一季度更是大幅下降4.87个百分点。费用率的下降主要还是由于公司募集资金所产生的利息使得公司财务费用大幅下降所致,公司三季度销售费用率和管理费用率与二季度基本持平。 给予“审慎推荐-A”投资评级:维持公司11-13年业绩预测不变,分别为0.58、0.91、1.31元,对应PE分别为37、24、16,未来两年复合增长率达到50%。公司所在智能装备制造领域是国家鼓励的七大战略新兴产业之一,代表了高端装备制造的发展方向,未来将长期受益于劳动力替代、工业自动化技术产业化和装备制造业升级。 近期公司股价的主要催化剂有:(1)公司每年在年底均能收到政府补贴或税收优惠返还等,我们预计今年公司补贴收入将会在5000万元-6000万元左右;(2)此外公司的又一军品订单有望在四季度完成签订。 风险提示:下游汽车等行业增速下滑对公司产品需求的影响、新产品产业化中存在不确定性。

前三季度实现每股收益0.25元,略低于预期。2011年前三季度,公司实现营业收入3.7亿元,同比增长66%,归属净利润0.8亿元,同比增加28.6%,实现每股收益0.25元,略低于预期。其中,三季度单季,公司实现营业收入1.7亿元,同比增长237%,归属净利润0.2亿元,同比增长36%。从历史情况来看,一、三季度通常是公司业绩的低谷,主要业绩需在四季度兑现。 久安公司并表大幅提升收入,但也导致毛利率同比下降较多。公司三季度单季收入大幅增长主要是由于收购的久安公司并表,且去年同期收入基数较低。公司前三季度经营毛利率37%,较去年同期下降11个百分点,而三季度单季毛利率仅为26%。我们判断,主要是由于三季度1.7亿收入中大部分为久安公司贡献的市政工程建设收入,毛利率较低,影响公司综合盈利能力。 此外,今年公司摊销职工期权费用、规模及人员快速扩张导致管理费用大幅增加;经营规模的扩大导致销售费用上升也较多,对净利润有一定影响。 积极开拓市场,为长远发展奠定基础。自上市之后,公司一直积极开拓市场,今年三季度,在巩固北京、云南、无锡等已有地区的同时,公司还通过与省会城市、或直辖市地方政府合作,建立合资公司,作为地方政府的融资平台,从而一次性锁定当地市场,持续开拓其他外埠市场。与地方政府合作建立合资公司虽然短期内难以带来业绩的快速提升,但从长期来看,对公司膜技术的推广、订单的获取、地域的扩张、及成长壮大都具有战略意义。 短期业绩受宏观紧缩影响,但看好公司长期扩张模式,维持“强烈推荐”。今年,受宏观紧缩环境的影响,大部分公司收入确认进度偏慢,短期来看,公司也将受此影响,我们略微下调公司2011-2013年每股收益至1.03元、1.68元、2.34元左右;但长期来看,我们仍看好公司异地扩张模式和能力,维持“强烈推荐”投资评级,按2012年30倍PE估值,目标价50元。 风险提示:收入确认滞后,应收账款带来回款风险,扩张过快带来管理风险。

前三季净利润增长53%,营收增长56%。公司前三季度营业收入为1.1亿元,净利润2700万元。前三季度未收到增值税退税,预期年底前能获得今年大部分退税。 加强了新产品推广力度,包括推广无线移动医疗系统、门诊优化流程系统和临床路径系统等。公司与竞争对手相比的主要优势就在于产品完整、深谙用户需求持续开发深化应用功能产品。新产品的不断推出有利于扩大这一优势。 单体项目金额扩大。公司之前的单个订单金额普遍较小,但今年以来产品的认可度和多应用功能整合优势得到更多认可,表现在100万以上的新签订单大幅增长。数量和金额增长分别达94%和75%,涉及全产品线,包括医院信息化、医技信息化产品。 区域外市场渗透稳步推进。从公开信息看,公司的产品包括大订单已经在上海以外市场大量应用,包括安徽、福建、贵州、江苏、湖南、北京等地都已培育起长期客户。 给予“审慎推荐-A”投资评级:我们看好医疗信息化市场前景和公司全产品线的竞争力,乐观看待公司的发展前景。预估2011、12、13年净利分别为5100万、7500万、10600万,同比增长43%、47%、43%,对应摊薄EPS为0.95元、1.39元、1.99元。维持对公司的长期评级和2011年的盈利预测,但由于近期股价上涨,短期有估值压力,下调公司的投资评级至“审慎推荐-A”。 维持目标估值区间在35.00~37.80元。 风险提示:1)市场竞争有加剧的态势,2)产品线快速丰富和区域外营销扩张带来的管理失控风险。

事件:美的电器10月25日下午召开电话交流会,与会者包括美的电器财务总监赵军、董秘李飞德及研究员。 纪要: 1、收入增速放缓 三季度,公司收入同比增速回落至9.4%。在公司看来,上半年的超高速增长并不是行业的正常现象。管理层对今年一至三季度的整体收入增长43.2%的水平感到满意。 分产品看,三季度冰洗的增长均偏低。 分地区看,出口增速持平,内销收入增速约20%。 接下来龙头企业的增长都会回到正常的水平。 2、毛利率如期提升 公司2011年的工作重点是“上规模,调结构,保盈利”,三季度毛利率上升至20.3%,符合公司的经营目标。 管理层希望调整产品的结构,保持盈利跟收入同步增长。 3、财务费用率超出预期 财务费用率超出预期,主要是汇兑损益较多。但是财务费用率应该与投资收益结合起来看,因为公司通过远期外汇合约锁定外汇应收款的收入,这些合约会产生一部分投资收益。 今年票据贴现利率提高得很快,也导致财务费用较高。 现在看来,人民币升值是大势,接下来公司会提高外币应收款贸易融资及外币借款的额度,控制财务费用。 4、公司将加强存货管理 三季度末开始,到整个四季度,公司会储备一些战略性资源,包括压缩机、电机等,但是对产成品的库存会严格控制。 目前存货水平约相当于1个月的销售收入。 管理层也注意到存货有上升趋势,决定加强存货管理。 5、应收票据和应收账款上升较快 今年银根收紧。经销商到银行的贴现费用率较高,公司整体打包到银行贴现,费用率较低。 应收账款主要产生于出口业务。每年的3~5月是出口旺季,从7月份开始应收账款逐步上行。 一般来讲,年底应收账款会回落。 6、洗衣机向高端化发展 美的进入小天鹅之前,洗衣机产品偏向中端,现在小天鹅开始推出高端的滚筒产品。 未来的发展重点是滚筒和全自动。 公司认为洗衣机在农村的普及率仍有较大提升空间。 7、中央空调收入高速增长 中央空调是公司的战略性产品。 今年上半年中央空调收入几乎翻番,三季度中央空调的增长约在30~40%。 目前中央空调在公司整体收入占比还只有个位数,对拉动整体收入增长的贡献率还比较低。 8、未来两年不再做大规模投资 未来两年美的不会再做大规模投资,未来两年的资本支出会低于前三年。 生产会提高自动化程度。 9、继续推动渠道下沉和扁平化 与一些投资者认为美的渠道扩张已经告一段落的观点不同,公司认为渠道扩张的过程才刚刚开始。 相比海尔,公司的网点覆盖率还有提升的空间。 未来公司会不断推动渠道的下沉、扁平化。 10、空冰洗市场将维持稳速增长 如果不出现全球性的衰退,空冰洗市场将维持稳速增长。 过去几年来看,除了家用空调在中国有井喷式的增长,其他产品的增长都很平稳。 公司对未来的出口和内销都持乐观态度,预计出口可能与2011年持平,内销应该有所增长。

3Q本部经营不乏亮点,预计4Q收入环比回升。3Q营业收入下滑幅度好于下游行业,毛利率同比则提升4.7个百分点。主要原因是高端轻型车配套产品销售情况良好,VE泵销量较好,本部成本控制能力持续改善,盈利能力小幅提升。考虑到未来本部成本和费用压力不大,高端轻型车销售走势依然强进,重卡销量逐渐增长,预计4Q能够维持目前的毛利水平或者略有提升。 投资收益大幅减少,费用有所增加。受重卡销量下滑影响,博世汽柴产能利用率持续走低,共轨系统销量同比下滑,业绩下滑超过50%,净利润锐减对公司投资收益负面影响较大,预计这种情况4Q将持续,但比3Q有所好转。 3Q三项费用率同比提升2.2个百分点,主要是收入下滑幅度较大造成,我们判断4季度收入依然同比下滑,考虑到年底结算费用,费用率将继续提升。 新产品短期贡献不大,但长期利于公司发展。WPS系统目前还处于储备期,国四未推行前,WPS产品相对替代品而言缺乏价格竞争力,因此仍需等待时日,我们预计在明年中期以后推出的可能性较大。涡轮增压产品增速较快,但考虑到下游行业景气度较差,对于成本敏感度较高,目前推广力度小幅不达预期,但我们依然看好公司在涡轮增压方面的发展。 维持“强烈推荐-A”投资评级:重卡行业未见全面回暖迹象,预计4Q业绩环比提升但同比下滑。从行业及公司基本情况看,公司新产品储备丰富、本部现有业务盈利能力持续增强是公司持续发展基础,同时行业不景气带来公司投资收益大幅度下降并造成销售收入的下滑,基本上可以判断3Q为公司近期经营底部。预计11-13年EPS:2.56元,3.10元,3.72元。维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:重卡持续低迷,国四推行不达预期。

期间费用控制得力。公司三季度收入同比增长23.3%,归属母公司股东的净利润同比增长11.8%,净利润率6.0%,环比小幅提升0.3个百分点。在原材料成本上升和市场竞争压力导致毛利率小幅回落至26.0%的情况下,公司依然取得净利润率的上升,主要归功于期间费用率的控制得力。今年以来,公司注重提高营销费用和管理费用的使用效率,销售费用率和管理费用率持续下行,至三季度分别为14.8%和2.6%,整体经营活动收益率提升至7.8%。 存货周转率有所提升。我们将单季度的存货周转率进行年化处理以进行季度比较。公司去年四季度的存货周转率处于2007年以来的最低点,今年公司加强一二级市场的单店产出和渠道覆盖率,积极在三四级市场铺设网点,并逐步强化存货管理,至三季度年化存货周转率以提升至5.7的水平。 SEB 平台的技术支持进一步加强。根据与三季报同时发布的董事会决议,公司董事会审议通过了关于公司与大股东SEB 集团签署《联合研发主协议》的议案。 SEB 集团是国际领先的小家电和炊具集团,有近150年的技术积累,苏泊尔已经将来自SEB 集团的火红点、电蒸锅等技术应用于产品中。此次双方签署联合研发协议,有望提升苏泊尔的技术水平,有助于苏泊尔进一步提升产品的技术竞争力。 维持“强烈推荐-A”投资评级。SEB 集团以30元的价格增持公司20%股份的方案近日已经获得证监会批准,大股东对公司海内外业务的支持力度都将强化,未来存在推出股权激励的可能性。预计未来三年 EPS0.88元、1.01元、1.21元。参考同类公司的估值水平, 按2012年EPS 给予22x 至25x 估值, 对应的估值区间为22.29~25.33元。当前股价处于低位,有较大上升空间,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:通胀持续高企抑制消费、要素成本上升、国外市场低迷。

11年前三季度合并、单体净利润分别同比增长62.93%、50.89%,符合预期。 深发展11年前三季度单体净利息收入158.13亿元,单体手续费净收入19.62亿元,单体净利润71.19亿元,同比分别增长38.0%、70.6%、50.89%。 资产规模平稳增长,贸易融资和零售业务优势明显。前三季度合并贷款总额6082.7亿元,深发展单体贷款总额4597亿元,较年初增长12.8%,其中贸易融资余额2136亿元,较年初增长22%;深发展在零售经营性贷款的快速增长和平安银行在信用卡业务的猛进使得公司在零售业务战略优势逐渐突显。 资产质量平稳,盈利能力保持稳定。三季度末深发展单体不良贷款21亿元,不良率回升2BP至0.46%,合并不良率0.43%,较中期下降1BP,资产质量较为稳定。三季度存贷利差进一步提升,但净息差受同业业务规模扩大和利差回落拖累,较中期回落5BP至2.58%。前三季度深发展单体手续费及佣金净收入同比增70.7%,快速增长趋势不变。 定增补充资本可期,发行金融债券拓展业务空间。三季度末公司单体资本充足率11.08%,核心资本充足率9.97%,200亿元定增计划将大幅提高公司资本水平,同时未来200亿元金融债券对中长期资金的补充将有力拓展中小企业业务,提升在贸易融资业务上的优势。 维持“强烈推荐-A”评级:预计公司(平安银行合并报表)2011-2013年净利润分别为104亿、142亿、181亿元,(假设11.89亿增发在2012年完成)对应EPS为2.03、2.25、2.87元,11年PE8.2倍,PB1.2倍。平安集团入主后公司的零售业务和中小企业业务将进入快速发展阶段,维持“强烈推荐-A”评级。但需注意宏观经济过度下滑的系统性风险。

前三季实现每股收益 0.17元,略低于预期。前三季度,不考虑追溯调整,公司实现主营业务收入159.2亿元,同比增长37%,营业利润9.7亿元,同比下降7%,投资收益0.6亿元,同比下降20%,归属母公司所有者净利润3.3亿元,同比下降25%,折合每股收益为0.17元,低于我们预期。 营业收入大幅增长,多因素为企业增收。公司前三季度营业收入大幅增长,主要有以下原因:1)前三季度公司发电量增长11.9%;2)年初,公司收购了煤炭运销公司,公司规模扩大;3)6月份发改委上调部分地区火电上网电价,并追溯至2010年1月1日,公司该部分电价计入今年收入;4)公司部分新项目投产,带来装机和电量的增加。 煤价上涨拖累业绩,财务费用雪上加霜。虽然公司收入大幅增长,但受煤价上涨等因素影响,公司营业成本增速快于收入,导致公司毛利率降为18.7%,同比下降4个百分点。另外,去年底以来,央行多次加息,也使得公司财务费用增加较快,同比增长21%,公司盈利能力有所下滑。 加快装机结构调整,清洁发展保障盈利。总体来讲,公司火电业务增收不增利;水电业务表现平稳,虽然今年部分河流来水较差,但公司水电得益于所在流域机组较好的调节性能,盈利未有明显下滑。未来2~3年,公司雅砻江流域官地、锦屏一级、锦屏二级等电站共计1140万千瓦水电机组将陆续投产,水电比重进一步提升,装机结构和盈利能力都将显著改善。 公司长期价值明显,维持“强烈推荐”评级。考虑到雅砻江优质机组的陆续投产以及人民币升值带来的汇兑收益,我们预计公司2011~2013年EPS 分别为0.20、0.25、0.47元,由于公司长期价值明显,我们维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示:煤炭价格涨幅超出预期、来水情况低于预期。

2011年前三季度业绩分析:报告期内实现收入185.3亿元,同比增长17%;实现营业利润2.1亿元,同比增长3.8%;净利润1.6亿元,同比增长2.3%,EPS0.11元,低于预期。期内每股经营性现金-0.62元。从第三季度的情况来看,收入、净利润分别同比增长17%、-13%,主要原因在于财务费用较上年同期大幅增加54.02%,以及工资上升较快。 费用控制能力依然优秀,经营面临短期困难。公司的营业费用率和管理费用率依然维持低水平,体现了民营企业良好的费用控制能力。我们分析认为,公司净利润增速下滑的原因在于:(1)公司今年加大了在中高端医院的开拓力度,更注重品种选择,毛利率有所下降,且医院的回款周期较长;(2)今年以来,全国各省开始陆续实施基药目录,基药生厂商的学术化营销需求下降,基层医疗机构统一价格、零差价销售药品,因而积极性有所降低,回款周期也开始拉长。公司现金流比较紧张,除了用募集资金暂时补充流动资金外,11月2日也将发行首期8亿366天期短融券,总额度15亿元。 股权转让有望今年贡献8000万元的净利润。公司10月20日公告,全资孙公司北京均大科技孵化器拟将其全资持有的伟地安达100%股权转让给中慈诚信,交易金额为1.3亿元,转让涉及的土地和房产原为北京九州通公司经营及办公使用。我们认为,转让股权有利于盘活闲置资产,提高资产使用效率,并增加公司收益。经测算,如以上交易全部完成,将可为公司增加净利润约8000万元。 与京东商城合作,进军电子商务。今年七月,公司通过增资控股北京好药师大药房的形式,与北京京东叁佰陆拾度电子商务公司合资开展医药电子商务B2C业务,主要通过互联网以电子商务方式出售OTC药品、保健品及其他商品。公司主要负责将药品配送到京东商城的仓储基地,京东商城将药品配送给消费者。公司此项业务的毛利率有望达到20%,预计下个月开始试运营。我们认为,药品销售与电子商务的结合是未来的发展趋势,公司是首家进军电子商务的大型医药商业龙头,具有先发优势。 短期困境不改公司长期投资价值,维持“审慎推荐-A”的投资评级。我们下调下公司2011~2013年的盈利预测,收入同比分别增长17%、18%和19%,净利润同比分别增长16%、7%和16%,实现EPS分别为0.29元、0.31元、0.36元,当前股价对应PE为37倍、35倍、30倍(2011年业绩中包含股权转让产生的净利润8000万元)。九州通目前是A股市场唯一具有全国网络的医药分销巨头,具有独特的商业模式,成本控制能力强,管理优秀。公司正在积极开拓医院市场,短期面临一定的经营压力,我们看好公司与京东商城的合作,维持“审慎推荐-A”的评级。 风险提示:国家招标政策发生较大变化。

11年前三季度净利润同比增长43.59%,符合预期。公司11年前三季净利息收入2233.64亿,手续费净收入548.24亿,净利润1007.76亿,同比分别增长28.35%、61.1%、43.59%。其中第三季度净利润340.9亿,环比增长4.57%。 息差保持稳定,规模增长放缓。11年三季度净息差2.80%,较年初上升32BP,环比仍提升1个BP;净利差2.69%,较年初上升19BP,环比降1个BP。三季度末贷款余额5.49万亿,环比增长1.11%,存款余额9.70万亿,环比小幅下降,规模增长明显放缓。 手续费净收入增长仍强劲,成本控制良好。11年三季度公司保持手续费收入高速增长,其中,三季度单季手续费收入183.3亿。投资银行业务、国际结算及理财业务收入都延续强劲增长势头。三季末成本收入比32.6%,较6月末仍小幅下降。 不良资产延续双降。11年三季度公司不良贷款延续双降趋势,不良贷款较6月末下降21亿至880亿元,不良率1.60%,较6月末下降7BP。三季度拨备计提137亿,拨备覆盖率达238%,拨贷比3.81%。9月末,核心资本充足率9.36%,资本充足率在次级债补充后上升32BP至11.85%。 维持“强烈推荐-A”评级:预计公司11-13年净利润分别为1352亿、1628亿、1933亿元,EPS为0.42元、0.50元、0.60元,对应11年PE为6.31倍,PB1.44倍,维持“强烈推荐-A”。 风险提示:宏观经济下滑超预期带来的系统性风险。