投资要点 受益费用下降,2013年净利润大幅增长 公司年报显示,2013年实现营业收入19.6亿元,同比增长16.93%;净利润4009.90万元,同比增长111.10%。钢材等原材料市场价格较为稳定,毛利率较上年同期增长0.22个百分点。费用方面,公司销售费用和管理费用与收入保持同步增长;财务费用同比下降46.40%,主要是借款减少,利息支出相应减少所致。公司财务费用减少2400万,对净利润增长贡献较大。 除尘改造市场活跃,公司订单情况乐观 2013年公司新增订单规模超过40亿,同比增长43.58%;其中国内60万千瓦及以上新建大机组和改造项目迅速增长,订单同比增长95%;国外出口因受欧债危机等影响,投资放缓,出口合同减少65%。 得益于国家对环境治理宏观政策的影响以及对污染排放企业标准的要求提升,燃煤电厂迎来除尘改造高峰。两会上,李克强总理提出今年要推进燃煤电厂除尘改造1.8亿千瓦,按照百万千瓦机组除尘改造投资6000万的保守规模计算,市场空间超过100亿。公司作为行业龙头,紧贴大气污染治理政策倾斜与市场需求,从环保高端装备及改造市场入手,市场占有率有望保持在35%左右。与此同时,公司新技术市场化取得初步成效,电凝聚器、旋转电极式电除尘器、低低温电除尘器、湿式电除尘器等技术均获得了1000MW机组示范工程,为未来发展打下良好基础。 联手巨化,打造浙江省综合环保平台 2014年初,公司启动非公开发行,计划发行6315.79万股,全部由巨化集团以现金认购,发行价格19元/股。发行完成后,巨化集团将成为控股股东。 巨化集团隶属浙江省国资委,是浙江省最大的化工产业基地,业务覆盖化工、环保、公用工程等领域。通过本次发行,公司实际控制人将由诸暨市国资委变为浙江省国资委。公司将在对巨化集团下属环保产业进行整合的基础上,依托巨化集团和浙江省国资委的支持,立足环保行业,坚持做精做强高端环保装备业,保持在大气治理领域的领先地位,并以此次增发为切入点,业务向污水治理和固废治理等领域拓展。公司将迎来内生性增长与外延式扩张的结合,不断开拓新盈利增长点,拓宽业务领域,力争打造覆盖大气治理、污水治理、固废治理和土壤治理的浙江省综合性环保平台。 以巨泰、清泰为载体,环保新业务大有可为 公司此次增发拟募集资金不超过12亿元,将用于:1、收购巨化集团下属巨泰公司和清泰公司100%股权,分别作价1.6亿元;2、投资4.8亿元新建生活垃圾及污泥焚烧综合利用项目;3、补充流动资金。 巨泰公司的主营业务为固体废渣综合利用,其拥有的有机污泥处理装置是衢州市污水处理厂污泥处理唯一定点处置装备。清泰公司的主营业务为固体废弃物的处理及污水处理,是浙江省危废无害化集中处置全过程监控试点单位,拥有浙西地区最大的工业污水处理厂。2013年,两家公司合计实现收入和净利润分别为1.91亿元和348万元。 生活垃圾及污泥焚烧综合利用项目为衢州市生活垃圾焚烧发电项目一期工程,计划处置规模为1,200吨/天,项目总投资6亿元。清泰公司与中科实业集团(控股)有限公司拟共同设立项目子公司,作为合作项目管理主体,初步拟定清泰公司占80%,中科实业集团(控股)有限公司占20%。预计项目将以BOT模式进行,乐观估计明年即可投运。 巨泰、清泰两家公司将成为未来公司除尘设备以外,开展新环保业务的平台。在巨泰集团和浙江省国资委的支持下,项目数量、处理规模和收入、盈利情况都将得到快速提高。 增发并购稳步推进,给予“推荐”评级 公司2014年经营目标:争取实现营业收入24.50亿元,营业成本20.50亿元,三项费用控制在2.60亿元。根据公司订单情况,我们认为上述目标相对保守。公司联手巨化集团打造地方性环保大平台,未来有望显著受益政府支持,除尘以外的业务有望呈现爆发式增长。假设从2015年1月1日起并表巨泰、清泰,预计公司14-15年EPS分别为0.42和0.68元,对应当前股价市盈率分别为47和29倍。公司未来几年净利润有望保持快速增长,缓解估值压力。首次覆盖给予公司“推荐”评级。 风险提示: 1、增发并购未能如期进行;2、新项目建设进度不达预期。

事项:公司披露2014一季报,1Q实现收入同比增15.5%为147.4亿元,实现净利润同比增5.8%为20.1亿元,折合每股收益为0.66元;实现扣非净利润同比增7.4%为19.9亿,折合每股收益为0.65元。 平安观点: 公司一季度扣非净利润折合每股0.65元,与我们预测一致。 1Q公司SUV销量同比增长27% 1Q14公司整车销量同比增长2.8%为18.8万辆,其中SUV销量同比增长27.1%为11.4万辆,轿车销量同比下降30.4%为4.2万台,皮卡销量同比增长2.6%为3.2万台。 3月哈弗H6首次突破2.5万台,且其当月产量大于销量,我们估计H6终端依然供不应求。我们判断2014年哈弗H6月销量将维持在2.5万台以上,H6仍是长城汽车2014年销量及利润增长的重要来源之一。 1Q管理费用同比增长61.7%,估计为前期完善哈弗H8所致 1Q14公司毛利率同比略有下降环比增加,三项费用率同比增加1.2个百分点为8.2%,其中管理费用率上升1.5个百分点为5.3%,销售费用率及财务费用率同比下降。1Q14公司管理费用同比增长61.7%,主要是技术开发费增加所致,我们估计1Q14管理费用增加较多主要是由于H8年初宣布推迟3个月并在此期间完善产品导致。随着H8于4月12日正式上市并接受预订订单,我们估计从2Q14开始管理费用率将回复至正常水平(此前几年公司管理费用率未超过5%)。 新车上市结束蛰伏期,1Q是今年业绩低点 新长城汽车能否继续超预期要看新车表现,尤其是其首款高端SUV哈弗H8:2014年公司整车产销增量将由SUV贡献。公司2014年销量目标为89万辆,我们估计2014年公司皮卡产销量持平,轿车同比下滑1-2万台,SUV销量同比增加14-15万台。 4月11日晚公司公告已对哈弗H8进行了优化、改进和提升,哈弗H8将于2014年4月20日在北京车展上市,市场铺货仍秉承前期原则,首批供应北京、西安、成都、广州、昆明、哈尔滨6个城市并首先交付已订车客户(首批上市的6个城市于2014年4月12日起接受预订),其他市场铺货及预订则逐步展开。 由于H8所在的徐水基地工人培训、生产设施等早已准备充分,估计其上市后爬坡较快,甚至比计划中要更快一些。 盈利预测与投资建议 2013年10月起至2014年3月长城汽车股价有一波较大跌幅,我们认为与这期间公司缺乏新车刺激有关,同时为新车型上市所准备的新增产能、所投入的技术开发费用也会影响短期利润。2014年1月公司公告推迟其首款高端SUV哈弗H8上市以进一步完善产品,4月份之前公司基本面确实处于短期蛰伏期。 公司股价于3月初企稳,我们认为公司股价前期跌幅已充分反应短期不利因素(H8推迟上市、短期业绩增幅回落等),4月起公司新品陆续上市并逐月上量,新的股价向上驱动因素逐步形成,目前看2014年乘用车行业增量仍主要依靠SUV,长城汽车2014年整车销售增量可能全部来自SUV新品,基本面逐季向上趋势确定。我们维持公司2014年、2015年业绩预测为3.81元、4.72元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 1)SUV消费环境变化;2)H8、H2上市后终端需求低于预期。

事项:招商地产披露2014 年一季报,实现营业总收入72.5 亿元,同比增长18.0%,实现归属上市公司净利润7.56 亿,同比下降6.82%,对应EPS0.44 元,略低于我们预期。 平安观点: 毛利率下滑拖累业绩. 报告期内公司净利润同比下降主要因为:1)受结算结构变化影响,报告期内公司销售毛利率较去年同期下降13.7 个百分点至36.9%;2)人民币贬值导致利息支出和汇兑损失增加,财务费用率上升2 个百分点至3%;3)转销因评估增值的长期股权投资3873 万元,扣非后净利润同比下降0.85%。公司近几年规模扩张较快,随着深圳外低毛利率项目结算占比逐步提升,预计全年毛利率较去年将有所下降。 销量表现优于市场,推盘高峰在下半年. 一季度公司实现销售额96.0 亿,销售面积69.0 万平米,同比分别增长7.2%和0.23%,销售额同比增速高于金地(-10.9%)和保利(-8.7%),也高于全国商品房同比下降5.2%的表现。平均销售均价13906 元/平,较2013 年同期上涨7.0%。由于公司推盘高峰集中在下半年,预计二季度销售仍会相对平淡。全年可售货值约880 亿(280 亿存货+600 亿新推),按60%左右的去化估计,预计可实现销售额520 亿,同比增长20.1%。 拿地同比大幅增长,全国布局进一步合理. 公司一季度新增建面320 万平,同比增长286%,为2013 年全年拿地的48.1%。 此外公司近期与外高桥签订合作协议,共同开发自贸区商业办公地块,总建面28.8 万平。考虑到一季度拿地较多,加上目前地价高企,预计公司近期将适度放缓拿地节奏,全年拿地计划总支出约250 亿。报告期新进入珠海、常熟、日照三个城市。目前公司累计进入城市达28 个,已初步完成阶段性的城市布局,预计未来土地布局将以区域深耕为主n 财务状况稳健依旧. 受拿地支出大幅增加影响,期末经营性净现金流由年初的4.96 亿下降至-43.3亿。在手现金较年初下降46.4 亿至196 亿,但仍为一年内到期长短期负债总和(103.6 亿)的1.9 倍,短期偿债压力小。净负债率27.9%,较年初(16.7%)上升11.2 个百分点,剔除预收款后资产负债率为41.7%,较年初(42.9%)下降1.2 个百分点。整体来看,公司的资产负债结构稳健依旧。 盈利预测与投资评级. 预计公司2014-2015 年EPS 分别为3.04、3.78 元,对应PE 分别为5.9 倍和4.7 倍。公司业绩、销售稳步增长,且当前除深耕地产业务外,积极尝试产业园区、养老地产、港口地产等新业务模式,未来有望成为公司新一片发展蓝海。维持“推荐”评级。 风险提示:销售不及预期风险。

事项: 公司发布2013年报:2013年实现营业收入384.8亿元,同比增长30.6%;净利润35.1亿元,同比增长142.4%;每股收益0.75元;每股净资产4.03元。拟每10股派发现金1元(含税)。 平安观点: 2013年公司及下属合营企业、联营企业累计完成产销211万辆和212万辆,同比分别增长21.1%和20.7%,其中长安福特实现销售汽车68.3万辆,同比增长60.3%。 长安福特贡献2013年业绩增量。2013年长安福特业绩同比增长156.2%,为公司贡献的投资收益达40.9亿元,较2012年增加了25.3亿元,超过了长安汽车当期全部净利润的增量(20.6亿元)。长安福特现有车型需求旺盛,前期销量规模受制于产能,从2013年9月开始,正常月份销量规模均保持在7万辆以上,预计到2014年8月,长安福特销量同比仍有望保持30%以上增长,全年销量增长25%以上。在新产能投产前,长安福特业绩增长主要来自销量增长、结构上移和核心部件国产化带来的成本下降等因素推动,SUV销量占比提升和发动机变速器等核心部件的国产都将进一步提升公司盈利能力。 微车业务盈利能力下降,导致公司毛利率有所下滑。2013年公司毛利率较2012年减少了0.9个百分点,主要是因微车业务收入下滑及毛利率下滑4.8个百分点。2013年公司轿车业务(含SUV)收入规模和盈利能力均超过微车业务,未来公司并表业务业绩增长将由原来的微车业务变成轿车业务,考虑到公司盈利能力较强的逸动、CS35和致尚XT等车型销量占比提升,加之后期还有悦翔V7、CS75等极具竞争力车型上市,2014年公司轿车业务收入和盈利能力均将继续提升,并有望为公司贡献正收益。 管理费用率下降,致三项费用率有所下滑。2013年公司三项费用率较2012年减少了1.2个百分点,主要因管理费用率下降。2013年公司管理费用率较2012年减少了1.6个百分点。前期公司大量研发投入逐渐进入收获期,多款新产品即将上市,加之公司收入规模的扩大,我们估计公司2014年管理费用率有望进一步下降。 2014年业绩增长更趋多元化。2012-2013年长安汽车业绩改善基本都是来自长安福特,我们认为未来公司业绩增长驱动力更为多元,增长的确定性更强。随着新品的引进和上量,长安福特、长安马自达、长安铃木及江铃控股等多家企业均处于上升期,加之自主车型结构优化、产品价格上移,盈利能力增强。多家公司业绩增长将促进长安汽车业绩增长更加强劲和确定。 盈利预测及投资评级。考虑到尚无法确定1Q14业绩超预期各因素影响的权重,我们暂时维持长安汽车2014-2015年盈利预测,预计2014-2015年公司EPS分别为1.28元和1.63。考虑到长安汽车下属多个合资公司均处于上升期,且其自主品牌业务也处于上升期,公司正处于快速成长阶段,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1)市场竞争激烈,公司自主品牌轿车销量不达预期;2)长安福特翼虎关键部件进口缺乏,导致其销量低于预期。

事项:公司公布2014 年一季报,实现营业收入13.59 亿元,同比下降7.84%,归属上市公司股东净利润1.03 亿元,同比增长24.55%,EPS0.47 元,业绩符合预期。 平安观点: 毛利率同比提升是公司业绩增长的主要原因:公司收入下降主要由产品价格同比下降所致。虽然2014 年一季度公司产品价格稳定,但2013 年在原材料价格走低带动下,公司复合肥价格进行了几次下调,因此2014 年一季度公司产品均价低于去年同期,同时2014 年一季度公司销量基本保持平稳,未能弥补价格同比下降带来的收入减少。 毛利率提升是业绩增长主要原因。2014 年一季度复合肥原材料单质肥价格走势依然较为低迷,尤其是氮肥处于持续震荡下行,而公司产品价格并未随原材料下降,为此毛利率仍保持高位,达到20.39%,同比提升5.52 个百分点。 现金充裕,库存控制得当:公司以款到发货为主要销售方式,一季度经营活动现金流良好,产生现金流净额约为8700 万元;公司在手现金充裕,一季度末已达到15.5 亿元水平,这将为公司未来灵活采购政策的运用和扩张提供强有力支持。 一季度公司存货8.87 亿元,与去年同期基本持平,在原材料低迷背景下,公司仍保持较谨慎的库存策略,原材料下降并未对公司经营造成重大不利影响。 预计毛利率提升效应减弱,未来关注销量增长:目前公司毛利率已经处于历史较高水平,我们认为未来继续提升的空间不大,且2013 年二、三季度公司毛利率分别为18.20%和20.50%,预计2014 年二、三季度公司毛利率提升的效应可能减弱,未来重点关注销量。2014 年公司河南遂宁、宁陵、湖北当阳以及本部部分产能投入运营,产能布局更为优化,有利于公司利用品牌及管理优势,扩大市场覆盖广度和深度,从而实现销量增长。 维持公司“推荐”评级:我们维持此前的盈利预测,预计公司2014~2016 年EPS 分别为2.14、2.73和3.35 元,当前股价对应PE 分别为14.8、11.6 和9.4 倍,继续看好公司市占率提升,维持“推荐”投资评级。 风险提示:库存损失、渠道管理失控的风险。

投资要点 事项:2014年1~3月,烟台万润实现营收1.97亿元,同比下降10.99%;归属上市公司股东净利润1698万元,同比下降44.6%;实现每股收益0.06元,公司业绩低于预期。同时公布中报业绩预告:预告预计2014年度归属于上市公司股东的净利润为3136万元至5017万元,同比下滑-50~-20%。 平安观点: 1季度液晶业务拖累公司业绩。 14Q1实现收入1.97亿元,同比下降10.99%;净利润1698万元,同比减少44.6%。1季度受智能消费电子产品下滑因素,全球三大混合液晶企业向公司采购液晶单体和中间体量均不同程度减少,同时前端低毛利产品占比上升,导致公司盈利下滑较大,同时公司管理费用、销售费用等各种费用大幅增加,同比增加近1000万,进一步侵蚀利润。 环保材料等其他业务进展顺利。 2014年环保材料业绩将继续实现大幅增长。公司和下游客户合作的“年产850吨V-1产品项目”在2013年中期投产,V-1属于新型环保材料,在全球环保趋严的背景下,未来应用前景广阔;预计2014年V-1产品对贡献业绩有望实现大幅增长,同时公司有望完成横向相关业务的拓展,未来环保材料将成为公司发展一大亮点;另公司医药中间体以及其他化学品业务进展顺利。 盈利预测及风险提示。 由于目前公司液晶业务下游客户产品推广进展延迟,我们将2014年的业绩调整为0.56元(原0.62元),预计公司2015~2016年EPS分别为0.79、1.01元,最新收盘价对应2014~2016年22.1、15.7和12.3倍市盈率,公司利用核心技术优势实施多元战略,开展医药业务、环保材料材料等五大业务均具有良好发展潜力,看好公司发展前景。维持“推荐”评级。 风险提示:公司液晶业务下游复苏程度大幅低于预期,新产品项目进程低于预期。

事项:公司公布2013年年报,实现营业收入210.6亿元,同比增长74.4%,归属上市公司股东净利润27.1亿元,同比增长52.2%,实现EPS2.05元,符合此前市场预期。公司拟每10股派发现金股利1.5元(含税)。 平安观点: 业绩平稳增长,毛利率低点已现 由于公司毛利率同比下降5.9个百分点,导致净利润增速低于营收增速。毛利率下滑原因为:1)报告期内高毛利的产业发展服务(毛利率97.6%)占比由2012年的12.8%下降至11.2%。2)报告期主要结算前期市场调整时期低毛利率项目,园区住宅毛利率同比下降8.9个百分点。由于2014年主要结算去年落地投资额,2013年园区新增投资额同比增长41.6%,预计今年产业发展服务占比将有所提升,同时随着低毛利率项目在2013年充分结算,配套住宅收入毛利率也将有所回升,带动公司毛利率及净利率重回上升通道。 2014年可售充足,异地项目遍地开花 公司2013年全年实现销售额374.2亿,同比分别增长77.1%,为公司全年280亿销售目标的134%。扣除园区回款后销售额298.5亿,同比增长64.7%。受益于北京房价上涨带动和产品结构调整,全年剔除园区回款后均价8538元/平米,同比增长29%。分园区来看,较成熟的固安和大厂仍是主要销售来源,合计贡献销售面积的64%,廊坊贡献17.6万平,异地的镇江、沈阳、香河亦贡献11.3%。公司全年计划销售目标为500亿(含园区回款),一季度销售额同比增长56.2%,已完成全年目标的21%。考虑到公司2013年拿地和新开工大幅增长,年内可售货值充足,且异地的无锡、天津等地项目也将逐步贡献业绩,预计住宅销售额仍可维持40%以上高增长,完成全年500亿(含园区回款)目标概率较大。 异地复制稳步推进,园区开发速度持续提升 报告期内新增嘉善、霸州、永清、香河园区4个园区,合计委托开发面积91平方公里,进一步巩固环大北京和环上海区域布局。虽新增园区数较2012年减少1个,但园区开发速度明显提升,香河期内已贡献销售业绩,并实现15亿签约投资额。报告期内公司合计新增签约入园企业60家,新签约投资额395亿,同比增长41.6%。按照30%落地率、45%的落地分成率估计,未来可贡献产业发展服务收入约54.0亿,为2013年产业新城实际收入的2.3倍,奠定年内产业新城业务增长基础。新入园企业平均签约投资额6.6亿,同比增长6.5%,大项目招商能力持续凸显。 拿地积极,新开工大幅增长 公司2013年合计新增建面758.8万平米,同比增长72.1%,需支付地价83.4亿,同比增长129%,为同期销售金额的27.9%,较2012年上升7.8个百分点。平均拿地楼面价1099元/平,较2012年均价(827元/平米)上升32.9%,地价上升主要为廊坊、沈阳、无锡项目(均价1672元/平米,合计占20%)抬升均价。从区域上看,新增项目分布仍以廊坊、固安区域为主,合计占新增建面的64.2%,新进入城市香河、霸州。新开工476.5万平米,同比增长67.2%,新开工大幅增长为2014年可售提供保障。 财务杠杆有所提升,经营性现金流转负 报告期内公司长短期借款较年初大幅增加48亿至107亿,延续了公司2012年以来主动加杠杆的举措。受此影响,报告期末公司净负债较年初大幅上升32.5个百分点至79.4%。期末公司剔除预收款后的资产负债率为39.4%,较年初上升7个百分点。在手现金99.4亿,为短期借款和一年内到期长期借款总和(98.0亿)的1.01倍。整体来看,净负债率尽管大幅上升,但公司资金负债结构和现金状况在行业内仍属稳健。期末预收款较期初增长44.2%,为349.8亿。由于新开工及拿地投资同比大幅增长,且拿地支出增速大于销售增速,期末公司经营性现金流由年初的2.2亿首次转负(-34.7亿)。 盈利预测与投资评级 预计公司2014-2015年EPS为2.77元和3.89元,当前股价对应PE分别为10.8倍和7.7倍。公司业绩、销量稳健增长,且将持续受益京津冀协同发展带来的政策发展机遇,维持公司“推荐”评级。 风险提示:调控趋紧带来的行业超预期调整等风险。

事项:近期我们参加了扬农化工2013年年度股东大会,与公司管理层交流最新经营情况和未来发展长期规划。 平安观点: 草甘膦第一批环保核查结果有望 5月发布,公司充分享受环保红利 2014年4月中旬草甘膦需求旺季进入尾声,需求较为清淡,甘氨酸路线原粉实际成交价稳定在3.4~3.45万元/吨。目前草甘膦核查仍在紧张进行中,根据农药协会人士透露,第一批核查结果预计在2014年5月发布,草甘膦环保趋严的政策不会改变,其供需格局中长期向好,受环保趋严影响上游甘氨酸开工受到限制,其价格持续上扬也支撑草甘膦价格,我们维持草甘膦价格中长期趋势看涨的观点。 公司现有草甘膦产能为 3万吨/年,采用IDA 清洁工艺生产线,在愈严环保政策下该工艺竞争优势愈明显,公司有望作为一批环保核查通过的标杆企业,将充分享受环保红利。 公司2013年实现草甘膦产量约为3.3万吨,草甘膦价格每上升1000元/吨,增厚公司业绩0.13元/股。公司草甘膦主要与国外大型企业签订长单的销售模式,目前3个月签订一次。公司未来草甘膦业务以稳定为主,主要通过装置技改提高产销量。 麦草畏供求格局偏紧,公司新增产能盈利前景乐观 草甘膦杂草抗性和转基因推广合力助推麦草畏需求增长,预计2014~2017年麦草畏新增需求保持快速增长,2017年麦草畏需求总量将超过4.5万吨,由于新增产能有限,2017年行业累计产能仅为3万吨,供求持续偏紧,价格有望不断上扬。 公司现有麦草畏产能为 1500吨/年,估计2013年实现约1500吨的产量。目前麦草畏订单都排到2014年7月以后,麦草畏售价为13~14万元/吨,较为稳定。如东基地5000吨/年麦草畏新增产能预计2014年年底前投产,其中部分新增麦草畏产能与国外企业签订长单协议,我们预计新增产能销售问题不大。预计公司2015年麦草畏产量将超过5000吨,公司最为受益麦草畏景气提升。 公司卫生菊酯与农用菊酯产销量稳步提升 2013年公司实现杀虫剂销量达到7740吨,较2012年增加22.21%。公司2013年实现杀虫剂毛利率为24.59%,同比上升2.79个百分点,杀虫剂毛利率上升主要是公司作为国内唯一的一家从基础化工原料开始,合成中间体并生产拟除虫菊酯原药的生产企业,公司产业链配套完整的成本优势明显。公司卫生菊酯全球销量排名第二,产能3000吨/年,国内市场占有率达60~70%;同时也是为数不多的中间体可以自给的公司。公司卫生菊酯产品的三分之二在国内出售,其它三分之一主要出口至东南亚。公司进一步加大主要品种氯氟醚菊酯的推广和应用,氯氟醚原药和剂型销售保持连续增长。 2014年4季度如东贲亭酸甲酯中间体项目投产后,公司农用菊酯中间体产能将进一步扩大并打破生产瓶颈,有助于农用菊酯收入规模与毛利率提升。800吨/年联苯菊酯产能投产后将扩大现有农用联苯菊酯生产规模。随着卫生菊酯和农用菊酯出口比例提升,公司菊酯类业务产销量稳步提升,盈利季节性波动将会显著降低。 如东基地一期项目预计 2015年开始贡献收益 2013年,公司积极拓展发展空间,加快推进新区建设,公司在如东地区设立控股公司江苏优嘉化学(公司控股90%),优嘉化学一期工程计划投资6.14亿元(其中建设投资5.05亿元),截止2013年年底已经完成5000吨/年贲亭酸甲酯、800吨/年联苯菊酯、5000吨/年麦草畏、600吨/年氟啶胺四个项目的前置审批工作,已经于2014年开工建设,预计2014年年底前一期项目顺利投产,2015年开始贡献收益。如东经济开发区是省政府批准设立的省级开发区,园区内目前已有多家农药公司,设施配套齐全;公司在此建立控股子公司,符合江苏省发展战略部署,未来优嘉化学将成为公司新的生产基地。 (一)如东基地一期贲亭酸甲酯、联苯菊酯、麦草畏三个产品为现有产能扩张5000吨/年贲亭酸甲酯、800吨/年联苯菊酯、5000吨/年麦草畏三个项目为现有产能扩张。公司目前在仪征基地具有2400吨/年贲亭酸甲酯和1500吨/年麦草畏,公司现有联苯菊酯和麦草畏产品供不应求,新产能投放后将显著提升盈利水平。 (二)氟啶胺产品盈利前景看好,抗倒酯项目要延期投产氟啶胺作为新兴杀菌剂,售价超过30万元/吨,毛利率水平为20%~30%,600吨/年氟啶胺盈利前景值得看好。公司2013年在扬州本部进行抗倒酯技改后,产能可以满足目前市场需求,300吨/年抗倒酯项目要延期投产。 (三)如东基地未来有望继续扩张如东基地一期项目现有的 4个产品顺利投产后,预计年销售收入将超过10亿元。待一期项目运行稳定后,公司择机进行二期项目建设。如东基地作为公司未来战略重点,目前占地仅200亩,公司未来有望如东基地继续拿地,进一步扩张。 盈利预测与投资评级 受环保政策趋严与上游甘氨酸价格上扬影响,草甘膦价格步入中长期上扬通道,麦草畏供不应求,公司新增产能盈利前景良好,如东基地一期项目2015年开始贡献收益,保障业绩持续增长。考虑到如东项目主要是2015年贡献收益,进度略低于我们此前预期,我们将公司2014~2016年EPS 由此前的2.74元、3.25元、3.89元下调到2.57元、3.09元、3.65元,4月16日收盘价对应2014~2016年动态PE 分别为13.5、11.2、9.5倍左右,考虑到公司中长期成长确定性高,估值水平显著低于农药行业平均水平,维持公司“强烈推荐”投资评级。 风险提示 1、环保政策低于预期致草甘膦价格回落风险; 2、抗麦草畏转基因作物推广进度低于预期风险; 3、如东新项目进展低于预期的风险。

事项:大商股份公布2014 年一季报,实现收入94.6 亿元,YoY=0.5%;实现净利润4.25 亿元或EPS=1.45 元,YoY=4.35%;扣非后EPS=1.45 元。从2013年初至今,公司逐季业绩基本符合我们预期,可预测性&稳定性明显增加。 平安观点: 收入端压力明显,坚持经营创新提升毛利率以对冲。 公司是较早披露一季报的公司,作为行业龙头、且门店结构较有优势的企业,1Q 收入创09 年经济危机以来的新底,0.5%的收入增速低于我们预期,也侧面反应了行业面临较大的需求压力。但令人欣慰的是公司单季度毛利率再创新高至21.83%,部分对冲了收入端的压力。 费用控制日趋严格,费率小幅增长,基本回归正常化水平。 1Q 公司销售+管理费用仅增加2000 万,其中人工成本增加1200 万元,各项费用控制日趋严格,两费率小幅增加至14.33%;公司在1Q 偿还长、短债共1.31亿元,导致财务成本由正转负,最终使得期间费用率同比略有下降。公司费用基本回归行业正常化水平,未来下降空间主要来自于财务收入的贡献。 自销直营、品牌直营化占比提高,导致经营性现金流减少。 公司1Q 另一个令人注意的指标为经营性现金流大幅减少79.78%至1.67 亿元,影响因素主要为占款科目的大幅减少(其中应付账款、预收账款同比分别减少2.41 亿元和5.38 亿元),我们认为这与公司经营模式创新有关,公司去年以来一直推进总部统采,并推进自营直销、增加直营品牌占比,公司毛利率增长是这一举措下报表的正面体现。 报表愈发“白马化”,关注影响价值外因素的变量。 公司的报表越来越“白马化”:在继续减少贷款后公司的净现金已经达到60.44亿元,占市值比例升高至73.9%,我们判断未来公司业绩增速与行业增速趋近、报表将更加稳健。如我们年报点评所说,基本面本身已经兑现我们过去四年的预测,而价值外因素目前是影响股价的最大变量。我们建议投资者关注公司后续资产注入及股权结构变化的可能性。 考虑到公司去年逐季利润增速上升的趋势,维持2014-2015 年EPS=4.8 和5.8元盈利预测不变,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:行业需求复苏缓慢,电商冲击传统零售格局和业态,股权争夺过程影响公司正常经营,公司资本运作效率较低等。

年报及一季报摘要. 2013 年公司实现营业总收入13.19 亿元,同比增长32.93%;实现归属于上市公司股东的净利润2.60 亿元,较上年同期增长35.80%;按最新股本摊薄后每股收益为0.65 元。同时公司公布了2014 年一季度业绩,第一季度公司实现收入2.77 亿元,同比增长25.41%,归属上市公司股东的净利润为5139 万元,同比增长27.56%;符合我们此前预期。 平安观点: “大电气”战略的实施拓展了公司产品业务的空间规模,今后持续快速增长值得期待. 2013 年公司业绩保持了快速增长,我们认为这主要是得益于公司“大电气”战略的实施,产品和业务的拓展使公司的收入增速快于同行。一方面,公司的产品更加多元化,非开关类产品收入占比提升;另一方面,公司加大了在工程总包领域的业务。我们认为,在电网公司加大配网建设投资以及中西部地区基建投资可能加快的背景下,2014 年配电开关类产品需求有望较快增长,公司可能会从中受益;此外,由于新能源以及电动汽车充电设备的加快建设,电能质量设备的需求也将随之增长,公司的滤波类产品收入有望保持较高增速;而公司在2014 年初先后签下了信阳高铁站前广场人防工程电气总包工程和400MW光伏电站项目,预计今后来自总包业务的收入规模也将快速提升。我们认为,目前公司传统的配网开关类业务已经通过国网统一招标和加大直销力度,使省外收入迅速增长,而工程总包业务目前集中于具有地域优势的省内,在积累更多的经验和能力后,未来也可能向省外扩展。 光伏电站项目贡献今明两年的业绩弹性. 光伏电站业务是我们此前上调业绩预测的主要原因。目前公司已经获得了400MW 电站项目,其中200MW 为2014 年河南省的全部配额地面电站项目,另200MW 为框架性协议项目,我们认为前者按要求应在年底之前建完,而公司很有可能采用分批建设、分批出售的模式,由于路条获得成本较低,并且可采用自己生产的配电设备,因此电站出售的净利率可能达到12~15%,假设2014年公司能够出售100MW 光伏电站项目,则有可能增厚EPS 0.3 元左右。 盈利预测与评级. 我们维持前期的盈利预测不变,预计2014~2015 年公司EPS 分别为1.30 元和1.61 元,对应4 月15 日收盘价的PE 分别为19.8 和16.1 倍,维持“强烈推荐”评级和今后6 个月内33 元的目标价。 风险提示:1、光伏电站建设及出售进度不达预期的风险;2、电网及网外基建投资低于预期的风险。

事项:公司公布2014年一季报,实现营业收入9.1亿元,同比下降18.8%,归属上市公司股东净利润1170万元,同比下降85.7%,实现EPS0.02元。 平安观点: 房地产业务结算面积下滑致净利润下降。报告期内公司实现营业收入9.1亿元,同比下降18.8%,其中建筑施工业务7.9亿,同比增长3.3%,房地产结算收入1.4亿,同比下降59.3%。由于房地产业务毛利率远高于施工业务,房地产结算收入大幅下降导致净利润下滑幅度远大于营收。报告期内公司在售楼盘达9个,销售面积同比增长216.7%,销售项目增加导致营销管控投入增加,公司期内三费占比较去年同期增长3个百分点,达7%,三费提升一定程度上也拖累一季度公司业绩整体表现。全年来看,由于公司年内将结算的长沙天健壹平方英里和南宁天健世纪花园项目整体货值达25亿,可结算资源丰富,我们对全年业绩仍有信心。 推盘上升带动销量大幅增长。由于可售项目和货值增加,期内公司实现销售面积3.75万平,销售金额3.65亿元,同比分别增长216.7%和66.8%。受此影响,期末预收款较年初增长26.1%至17.9亿,为2013年房地产业务营收的1.14倍,全年业绩有保障。我们预计公司全年整体可售货值近50亿,包括南宁天健世纪花园(6万平)、长沙壹平方英里(10万平米,预计约11亿货值)、广州上城阳光花园(12万平,预计31亿货值)。按50%的去化估计,可实现销售额近25亿,超额完成全年18亿目标概率较大。期内新增南宁地块,建面20.7万平米,当前公司总项目储备达158万平米(在建项目57.9万平,未开发土地99.9万平米),按照公司目前结转速度,可保障未来5-6年的开发需求。 短期偿债压力有所提升,财务状况整体平稳。由于支付南宁、上海地块地价,期末公司在手现金15.0亿,较期初下降18.7%,为一年内到期长短期负债总和(22.5亿)的0.67倍,较期初的1.03倍有所下滑,短期偿债压力有所加大。受现金减少和长期借款增加,公司期末净负债率为42.8%,较期初上升16个百分点,剔除预收款后的资产负债率为49.6%,较期初略降1.5个百分点,财务状况整体平稳。 维持公司“推荐”评级。预计公司2014-2015年EPS分别为0.88元、1.13元,当前股价对应PE分别为8.6倍和6.7倍。公司全年可售和可结算资源依然丰富,业绩销量增长有保障,维持“推荐”评级。 风险提示:政策调控加紧带来的销售不及预期风险。

投资要点 事项:公司披露2013年报,全年实现收入同比增23.5%为41.6亿元,实现净利润同比下降24.8%为3.9亿元,折合每股收益为0.36元;实现扣非净利润同比增8.6%为3.3亿,折合每股收益为0.3元。2013年度利润分配预案为:每10股派发现金红利0.4元(含税)。 平安观点: 公司2013年净利润略低于预期,主要是2013年销售费用率高于预期所致。 全球平台订单放量,国外收入同比增长38.5%2013年公司收入同比增长23.5%,其中国内收入同比增长14.9%,国外收入同比增长38.5%,出口业务快速增长,显示公司前期取得的大众MQB、福特CD4、沃尔沃等全球平台订单已逐步放量。公司继续跻身全球非轮胎橡胶制品行业50强(名列第40位,名次较上年提高2位)。 2013年销售费用率上升较多 2013年公司毛利率同比下滑1.1个百分点为28.2%,估计主要是由于已出售的中鼎泰克此前盈利能力较高所致。 2013年国内业务毛利率同比下降0.3个百分点为33.9%,国外业务毛利率同比下降0.1个百分点为22.1%。 2013年公司直接人工占成本比例提升1.1个百分点为16.1%,三项费用率上升至16.1%,主要是销售费用率上升较多,销售费用明细中,质量费用同比增长198%(占销售费用比例为6.7%),工资及附加同比增长27%(占销售费用比例为26%),运输费用同比增长45%(占销售费用比例为25%),劳务费同比增长82%(占销售费用比例为5.2%)。 盈利预测与投资评级 前期通过大力拓展海外业务,进入全球车企巨头配套并获取平台订单,同时向高端密封件领域拓展并进展快速。我们预计两年内国外收入占比将超过50%。2014年我们预计公司国内收入同比增幅高于国内汽车产量总体增幅,平稳增长;海外业务将保持30%左右的较高增幅。2014年毛利率有望保持同比稳定。根据最新财务数据,我们下调公司业绩预测为2014年、2015年EPS为0.45元、0.50元(原预测值为2014年每股0.54元),估值较为合理,下调评级为“推荐”。我们预计后续公司还将积极寻求合适标的进行外延式扩张,不断优化非轮胎橡胶件产品结构,依然值得我们重点关注。 风险提示 1)国内汽车产销量增幅低于预期;2)海外业务增长幅度低于预期。

公司14 年预算目标:营业收入增16.80%,营业成本增17.59%,销售费用、管理费用、财务净收益分别增7.77%、4.73%与40.15%,净利增长24%以上。 产能:募投项目支持销售扩张,市场增长空间仍广。海天分三期募投150 万吨调味品产能,目前一期已满产,二期产能已消化50%,三期将在2016 年达到饱和。海天产能可以消化,原因在于:(1)行业发展增速较快,官方数据酱油年产量600 万吨,增速在10%左右,海天年新增产量远低于行业。(2)行业集中度较低,海天仍有多个空白县份,已开发市场很多只是简单覆盖,仍具有可提升空间。 渠道:空白县份加快开发,市级市场深度覆盖。海天经销商数量增至2100 家,增速很快。未来销售网络发展规划:(1)未来2-3 年完成空白县份的开发;(2)市级市场网络细化,一些地区要进行网络拆分;(3)规模县份市场再次覆盖,加快经销商组合。 产品:结构持续升级,拌饭酱与料酒是发展重点。消费升级成为趋势,海天高、中、低端产品占比计划由目前的2:6:2 提高至3:6:1,海天高端产品加快开发,提升高端酱油的市场竞争优势。新产品方面拌饭酱发展潜力很大,老字号继续发力,料酒是14 年重点发力品类。公司外延扩张会在非酱油领域开展,加快收购兼并进程,主要针对一些有特色产品但没有市场优势的企业。 平安观点: 行业格局利于海天发展。(1)产品结构升级与餐饮业快速发展使得酱油行业年复合增速在15%以上,海天做为龙头企业受益于行业高速发展;(2)行业集中度较低,目前处于全国品牌与地方品牌竞争的跑马圈地阶段,强势品牌之间竞争并不激烈,海天凭借强大的销售网络迅速成长。 渠道力与产品力推动公司营收持续增长。渠道是海天核心竞争力,公司立足于开发市区批发、KA、农贸、BC 店和周边乡镇五大板块的空白点以及对板块内市场的精细化开发,以横向扩张+纵向深入的方式实现销售网络密集化发展。产品方面海天提升酱油产品结构,以升级明星产品与推广新品的组合方式提升中高端产品比重;同时实现新品类扩张,重点发展拌饭酱、料酒等品类抢占调味品细分市场。 供应链管理是海天优势所在。海天与上下游企业协同发展,通过建立精细的库存管理体系、帮助经销商一起开拓市场、成立供应商快速检测中心等措施,加快产品周转率,使上下游愿意配合海天政策,与供应商及经销商共同成长。 风险提示:食品安全问题与原材料价格上涨。

事项:近日公司发布2013年年报,实现营业收入184亿元,同比增长32.1%;归属母公司股东净利润15.6亿元,同比增长40.7%;扣非后净利润15.1亿元,同比增长35.9%;EPS1.33元,符合预期。 平安观点: 业绩符合预期,内生性增长是主因 2013年公司营收同比增长32.1%,净利润同比增长40.7%,扣非后净利润同增35.9%,符合我们预期。扣非后净利润增速略低的主要原因是委托资产管理的收益(这项具备一定的可持续性)、子公司处置导致的非经常性损益。考虑新加坡子公司(HBA)的并表对2013年净利润影响略大,扣除HBA合并报表的影响,2013年净利润增速为35.6%,仍保持较高水平,说明内生性增长才是公司高成长的关键,而内生增长的主要动力来自盈利能力的提升。 从趋势看,自“四万亿”政策刺激下出现的2010年爆发性增长之后,公司营收与净利润增速均从高位回落,这是宏观环境所致,也与基数密切相关,装饰行业其他上市公司也基本呈现这种特征;从单季度看,4Q13营收与净利润同比增速分别为31.6%、37.3%,与前三个季度相当,另外2013年公司新签订单242.38亿,同比增长42.92%,年末在手订单161亿元,同比增长73%,这体现公司良好的业务发展态势,也显示了实际控制人事件对经营影响程度是有限的。 盈利能力持续提升,现金流状况良好,显示其增长质量 2013年公司毛利率、净利润分别为17.8%、8.6%,呈稳步提升态势。从现金流的角度看,2013年公司业务收现金比达到0.8,比2012年提高了0.04,经营现金净额与收入比值达到5%,这个体现了公司强大的现金流管理能力,同时也反映了公司在产业链中的地位较高,具备较强的谈判能力。再考虑公司突出的成长性,可以看出金螳螂的增长质量在业内是领先的。 管理持续创新,龙头地位难动摇 管理是工程企业的核心竞争力,这点已经得到了市场的普遍认可,主要原因是异质性、项目制特征使得公司的制度执行力在工程实践中存在极大困难。金螳螂的成功,在于其管理,更在于其管理创新基因。2013年公司在管理方面实施一系列举措,包括建立区域管理中心,探索二级管理中心复制总部管控模式(可适应公装市场下沉趋势)、E化管理、装饰材料条码识别管理系统等。我们认为公司持续的管理创新,将进一步提高管理效率,降低成本,在财务表现上看,其盈利能力、资产周转率(在单体项目规模一定的前提下)均有望进一步提高。另外,我们认为管理上的优势,是能够塑造其核心竞争力的,而这恰恰是工程企业比较缺乏的,这也是我们认为公司龙头地位难动摇的主要原因。 维持“推荐”评级 我们预计公司2014、2015年实现归属母公司股东净利润分别为21.5亿元、28.1亿元,同比增速分别为37.4%、31.0%,对应EPS分别为1.83元、2.40元,目前股价对应公司2014、2015年PE估值分别为10.2倍、7.8倍。从估值角度看,公司股价被市场低估,维持“推荐”评级。 风险提示:实际控制人事件风险、地产新开工大幅下滑风险。

事项:公司发布2014 年一季报,实现营业收入3.1 亿元,同比增长32%;实现归属于上市公司股东净利润0.2 亿元,同比增长1%,EPS0.06 元。公司预计1H14实现净利润0.8~1.0 亿元,同比增长10~40%。 平安观点: 收入增长超预期:尽管1Q14 面临春节因素对客单量的扰动,公司收入依然保持了同比增长32%的高增速。这主要系在深化销售渠道、扩张经营品类的外延扩张策略下,公司市场覆盖范围稳步增长、客单价持续提升。 由于公司1Q 收入占全年比重相对较小,但随公司规模扩张而增长的成本、费用的单季分摊相对平均,且1Q14 同比新增股权激励费用331 万元,故1Q14净利同比增长仅1%。 地产波动不掩行业景气:近期市场担忧地产及其下游行业的景气度,我们认为1Q14 公司超预期的收入增长再一次证明了定制衣柜行业在地产下游行业中的相对高景气度。估算目前定制衣柜在衣柜市场中占比约30%,公司在定制衣柜市场的市占率约10%,上述比率均仍有提升空间,这将为公司长期成长提供良好环境。 盈利预测与估值:维持对公司14、15 年EPS 分别为0.70、0.86 元的业绩预测(暂未计入橱柜业务影响),对应2014 年4 月15 日17.99 元的收盘价,PE 分别为25.6、21.0倍。考虑定制衣柜行业景气度依然较好,且橱柜业务将为公司长期成长增添新动力,维持“推荐”评级。 风险提示:地产调控影响同店增速,原材料价格波动影响毛利等。