投资要点 事件:中信证券公布2014年中报,实现营业收入105.35亿元,同比增长74.38%,第二季度营业收入57.94亿元,同比增长87.63%;实现归属母公司股东净利润40.76亿元,同比增93.19%(扣非后净利润为24.11亿元,同比增长14.65%),第二季度归属母公司股东净利润27.66亿元,同比增143.7%。本期期末总资产3397.44亿元,较年初增长25.20%,期末归属母公司股东净资产为897.31亿元,较年初增长2.33%。 点评: 各项业务齐头并进,收入实现高速增长。2014年上半年,中信证券实现营业收入105.35亿元,同比增74.38%,经纪、投行、自营、资管、两融利息收入分别为33.23亿、8.96亿、36.84亿、18.38亿和15.88亿,业务收入占比分别为31.5%、8.5%、35.0%、17.4%和15.1%。其中,公司投行业务收益同比扩张1.5倍,两融利息收入同比增124%,与去年同期相比,占比分别提升2.6个百分点、3.3个百分点。自营业务收入增长60%,公司资管业务收入高速增长,主要由于并表华夏基金造成的财务口径差异。特别值得称道的是,在行业竞争加剧、佣金率大幅下滑的背景下,公司经纪业务收入实现了同比70%的高增长。 扣非净利增速远低于营收增速,主要由于员工成本增加致成本收入比显著提升。上半年,公司实现归属母公司股东净利润40.76亿元,同比增93.19%;扣非后净利为24.11亿,同比增14.65%。主要因公司于2014年4月28日完成对天津京证和天津深证的物业处臵,公司营业外收入达22.31亿元,推高归属母公司净利。此外,公司营业支出同比增108%,主要是报告期内职工费用成倍扩张所致。营业支出的大幅增长致使成本收入比提升超过10个百分点,致扣非后净利增速远低于营收74%的增幅。 营业收入分析 (1)经纪业务:市场份额及佣金率均提升,推动收入逆势大增 2014年上半年中信证券经纪业务收入33.24亿元,同比增67.71%,代理买卖证券手续费及佣金净收入31.18亿元,同比增59.65%%。上半年公司股基交易量30659.18亿元,行业排名第二,市场占有率为6.76%,较上年同期6.18%的水平相比提升0.58个百分点。上半年股基平均佣金率为1.02‰,较2013年中期平均佣金率0.73‰增39.7%,较2013年全年平均佣金率0.94‰略有上升。在行业佣金率大幅下滑的背景下,公司佣金率不降反升,原因一方面可能与公司高净值客户、机构客户占比较高有关,另一方面或归因于公司经纪业务转型中将营业部作为各项业务的窗口,在提供基本的通道服务的同时提高大量的增值服务而提高了公司客户黏性,进而在激烈竞争以及互联网金融冲击下依然维持佣金率的提升。 (2)自营业务:规模大幅提升,收益稳健 截至2014年6月30日,中信证券自营业务规模为1501.51亿元,较年初规模952.49亿增长57.6%。从自营投资资产的分部来看,股票、债券和基金分别占20%、55%和7%,金融产品投资占比进一步提升,自营业务结构进一步丰富化,同时运用各种金融工具及衍生品,在境内外市场开展对冲套利交易,获得较稳定的收益。其中,境外对冲投资业务收入占比显著提升,有效分散自营投资风险。2014年上半年公司共实现投资收益36.84亿元,同比增60%,实现2.93%的投资收益率。 (3)投行业务:境内外业务齐头并进,收入大增 公司上半年投行业务收入8.96亿元,同比增149.6%。上半年公司传统IPO 业务复苏,并在此基础上扩张再融资业务。公司在报告期内共完成2个新股发行,承销金额51.69亿元;4个增发项目,金额为73.47亿元。债承方面,94个债券主承销,承销金额达1046.39亿元。此外,公司继续开拓创新类财务顾问和并购类投融资业务,据彭博数据显示,公司上半年交易金额达224.54亿美元(约合人民币 1,395.53亿元)、交易单数11单,位居全球财务顾问排行榜第二位、中资投行第一位,形成公司新的利润增长点。 国际业务方面,2014年上半年,公司在香港市场及海外市场参与完成了 IPO 项目6单(含B 股转H股上市1单),再融资项目10单,跨境并购项目2单,离岸人民币债与美元债券项目15单。 (4)资管业务:定向资管业务飞速发展 2014年上半年,公司大力拓展以银行、保险公司为主要客户群体的定向资产管理业务,报告期内定向资管业务规模达5993.8亿元,较年初增长27.81%;此外,公司继续加大集合资管业务发展力度,上半年集合资管计划规模为408.51亿元,其中新设立30支集合资产管理计划,首发募集规模达51.96亿元。 中信证券上半年并成功发行公司首支 QDII 集合资产管理计划,推动业务创新发展。 从基金业务来看,中信证券持有华夏基金62.2%的股权,截至2014年6月30日,华夏基金管理资产规模4323.74亿元,较年初增长29.7%,保持行业领先的地位。本期公司控股子公司华夏基金纳入合并财报,公司大资管业务实现收入18.38亿元。 (5)信用业务:业绩持续增长 截至2014年年中,中信证券两融余额为375.63亿元,同比增65.88%,市场份额为9.25%,行业排名第一。2014年上半年两融业务实现利息收入15.88亿元,占营业收入达15.1%,较去年同期提升3.3个百分点,公司在股票质押回购和约定购回业务的收入分别为4.28亿元和0.98亿元,相比上年同期呈现爆发式增长。中信证券两融业务及股票质押回购、约定购回业务均位居行业前列。 (6)国际业务:实现跳跃式发展,收入占比大幅提升 公司通过较早布局海外,并通过资本运作扩张国际业务,竞争力逐步加强。2014年上半年,公司实现境外业务收入21.90亿元,同比增长365%,收入占比达到20.8%,较去年同期提升13个百分点。 投资建议:中信证券业务齐全,发展态势向好,多项业务指标位居行业首位,公司战略清晰、资本实力雄厚,未来将继续充当行业发展和创新的领头羊,假设2014、2015年市场日均交易量分别为1900亿和2200亿,两融余额分别为4500亿和5000亿,预计2014、2015年EPS 分别为0.616元和0.595元,扣非后EPS 分别为0.466元和0.595元,坚定看好公司发展,维持增持评级。 风险因素:佣金率下滑、资本市场波动

事件: 上海家化公布2014 年中报,报告期内实现营业收入28.19 亿元,同比增长16.29%;实现营业利润6.79 万元,同比增长13.93%;归属于上市公司股东的净利润5.74 亿元,同比增长17.08%,扣除非经常损益后的净利润5.65 亿元,同比增长15.78%。以6.72 亿股的总股本计,实现摊薄每股收益0.85 元(扣除非经常性损益后为0.84 元),每股经营性净现金流量为0.80 元。 点评: 上海家化中报业绩与我们此前盈利预测基本相符。公司旗下各品牌产品销售收入维持稳定增长,推动公司业绩增长。 销售保持较好增长态势,期间费用率总体稳定。报告期内,公司销售收入维持良好增长态势,分业务看个人护理用品实现销售收入17.48 亿元,同比增长18.04%,主要来自花代理产品销售的大幅增长,而今年夏季高温天气较短,估计对六神品牌增速形成一定影响;化妆品销售收入9.85 亿元,同比增长13.87%,我们推测佰草集随着太极丹等系列产品推广,销售增速可望维持在20%以上,美加净大众护肤延续良好增速,而高夫产品随着渠道铺货的深度调整,销售增速仍将维持偏低;而家居护理用品(家安)实现销售收入4946 万元,同比13.92%。 报告期内综合毛利率同比小下降1.48 个百分点至63.52%,分析主要是毛利率相对较低的代理产品销售占比提升所致;随着营销力度的加大,上半年公司销售费用率同比提高1.74 个百分点,而管理费用率因股权激励费用的减少而同比下降了2.24 个百分点,财务费用延续下降,期间费用率基本持稳,同比去年小降了0.56 个百分点至41.08%,公司净利润增长幅度与销售增长基本相当。 二季度延续增势,经营质量维持良好。公司二季度实现销售收入14.74 亿元,同比增长17.78%;综合毛利率为63.56%,同比下降了2.90 个百分点;期间费用率同比下降了1.05 个百分点至31.55%,单季实现净利润4.10 亿元,同比增长17.54%。公司主打夏季系列产品主要集中于二季度发货销售,公司二季度业绩延续了较好的增势,一定程度为全年增长垫定基础。 此外,公司上半年应收账款同比增长6.53%,存货同比增长20.73%,实现经营性净现金流5.40 亿元,经营质量仍维持较好水平。 战略规划逐步清晰,公司管理层构架趋于稳定。上海家化经历动荡后,仍处于管理团队深度调整过程中,但几个事业部的管理层构架已经基本确立,后续公司经营管理有望趋于稳定。而上半年公司新的管理层也对上海家化的优势和核心竞争力进行了进一步梳理,明确了未来五年规划,以销售规模为主要考核指标,到2018 年计划实现销售120 亿(其中内生增长至100 亿元,外延并购20 亿元),同时明确了各核心品牌的销售增长目标。而在品牌发展上,公司将集中投入的五大品牌(六神、佰草集、高夫、美加净和启初),同时适当开拓家居护理用品品牌家安发展。公司战略目标和发展重点清晰,加之后续薪酬体系和激励机制的不断完善,为未来长期发展奠定基础。 维持“增持”评级。上海家化是国内化妆品多品牌运作的领先企业,公司战略目标不断清晰,将围绕日化主业,充分运用中国文化和渠道覆盖掌控能力上的核心优势,延续多名牌、多渠道的发展,后续将集中资源发展五大品牌,加强营销投入,长期有助于品牌知名度提升和公司经营的可持续发展。我们预计公司2014-2016 年EPS 分别为1.45、1.77 和2.17 元,维持“增持”的投资评级。 风险提示:营销投入和产出比低于预期的风险;公司核心人才流失的风险。

投资要点 事件:盘江股份公布2014年中报,上半年实现营业收入29亿元,同比持平;实现归属于母公司净利润2.7亿元,同比下降18.3%;实现EPS0.16元。其中Q2实现营业收入15.4亿元,同比上升2.0%,环比上升14.1%;实现归属于母公司净利润1.7亿,同比下降16.1%,环比上升64.7%;实现EPS0.10元。 点评: 收入持平,净利润略增。上半年公司实现营业收入29亿元,与去年同期基本持平;实现净利润2.1亿元,同比增7.3%。松河煤业(35%)大幅减亏成为净利润上升、但归母净利润下降的主要原因。 产销恢复、吨毛利下降50元。上半年,生产原煤565万吨,同比增142万吨,销售商品煤429万吨,同比增67万吨。产销大增主要是去年金佳矿井发生事故停产造成的低基数所致,上半年产销已恢复至正常水平。上半年吨煤售价637元,同比下降108元;吨煤成本407元,同比下降58元,其中减提煤炭价格调节基金降低成本约20元/吨;吨煤毛利231元,同比下降50元。 短期在于结构性改善,中长期在于产能扩张。短期看点在松河煤矿+首黔资源+结构性改善,中长期看点在发耳二期+马伊煤矿。 维持“增持”评级。预计公司2014-2016年EPS分别为0.24元、0.24元和0.25元,对应PE分别为33倍、33倍和31倍,维持“增持”评级。 风险提示:煤价下跌超预期。

投资要点 事件:8月29日晚,通威股份发布半年报。上半年公司实现营业收入63.72亿元,同比增长9.39%;实现净利润8438万元,同比增长95%。其中二季度实现营业收入44.01亿元,同比增长13%;实现净利润1.16亿元,同比增长17%。 点评: 上半年行业低迷,公司稳定增长。上半年饲料行业遭遇气温回暖较慢导致水产料投料进度较慢与禽畜养殖低迷导致禽畜料需求不振;整个饲料行业整体呈下滑的的态势,水产料行业销量上半年更是达到8%。公司在行业下滑的背景下,聚焦饲料主业;上半年公司水产料销售达85.22万吨,同比增长3%,水产料中高毛利的虾特料、海水料等同比大幅大幅增长,但对总销量的拉动有限。公司上半年禽畜饲料销售达到75万吨,同比增长2.81%;猪料增长5.68%,禽料下降1.17%。食品业务方面,由于公司以强调盈利为主,在去年清理部分食品业务的基础上,上半年食品业务收入同比下滑4%。 毛利率如期提升,费用率小幅攀升。公司回归主业之后,确立了聚焦水产料主业、发展猪料的战略。通过内部挖潜提升公司产品的单吨毛利水平;上半年公司在提升管控水产、发力高端饲料以及高毛利的水产料、猪料占比提升的背景下,公司饲料业务毛利率提升1.47个百分点。同时,食品业务在削减亏损业务的背景下,毛利水平也提升0.84个百分点,对综合毛利率的提升也有一定贡献。但在费用方面,由于行业较为低迷,导致公司的销售费用、管理费用等增速快于营业收入的增速,公司费用率在上半年有所提升。 7月台风或影响高端料增速。虽然7月份台风对存塘影响不大,但海南文昌等地作为国内主要的虾苗育种基地,受到的冲击比较大;因此影响了7-8月份全国的投苗情况,对全国虾料均造成一定影响。但在8月之后,随着投苗的逐步恢复,增速也有望恢复。而淡水鱼料方面,随着天气的向好与鱼价的坚挺,增速也有望提升。 盈利预测与估值。在行业稳中趋好的背景下,公司聚焦水产料的战略有望维持上半年毛利提升的状态。我们预计2014-2016年公司净利润为4.02亿、5.01亿与5.99亿元;对应EPS为0.49元,0.61元与0.73元;对应PE为20倍,16倍与14倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:自然灾害风险。

投资要点 事件:公司发布2014年半年度报告。2014年上半年,公司实现营业收入118.65亿元,同比下降14.55%。实现归属于上市公司股东净利润4.03亿元,同比增长106.49%。实现扣非后归属于股东净利润1.12亿元,同比增长下降29.34%。公司前期刚刚完成利润分配及资本公积转赠股本,总股本增加一倍,因此上半年EPS 调整为0.22元,扣非后EPS0.06元。 点评: 大宗品为主的贸易业务收缩,物流业务平稳。上半年,整个钢铁行业仍然低迷,钢材价格屡创新低。受此影响,贸易业务收入与利润明显下滑,与之相关的货场、铁路运输、现货市场以及质押监管业务均受到一定程度影响。上半年,贸易业务收入104.54亿元,同比下降16.62,毛利率与去年同期持平,为1.69%,质押监管业务实现收入5,467.22万元,同比下降48.00%,总质押量1452万吨,同比下降58.47%;集装箱业务收入3,325.14万元,同比增长1.55%;现货市场收入1.07万元,同比下降3.02%。而公司向消费品物流转型初见成效,物流业务收入14.08亿元,同比增长8.33%。但毛利率下降2.32个百分点,为17.25%,其中仓储业务收入1.86亿元,同比增长3.74%;进出库收入2.43亿元,同比增长5.15%;配送业务收入2.16亿元,同比增长12.12%,完成配送运输总量624万吨,同比增加13.25%;国际货运代理收入5.59亿元,同比增长28.18%,完成货运代理量1681万吨,同比增长26.20%。 南京商业地产项目收益符合预期,未来看物流地产模式的复制。公司于2013年11月公告挂牌出售南京中储房地产开发有限公司,交易价格为13.49亿元,交易完成后将实现投资收益约3.6亿元。2014年3月19日,公司公告于3月18日签署产权交易合同,将南京项目公司以13.49亿元转让给大业信托和四川西美(合称“乙方”)。合同签署之前,乙方已支付保证金4.05亿元,占总额30%,合同签署后5个工作日内,乙方需再支付转让价款的20%。合同约定,剩余50%价款6.75亿需在合同签署之日(3月18日)起45个工作日内一并付清。由于价款全部付清后,这部分投资收益才能确认,因此,该项目投资收益3.57亿元直到今年二季度体现。这是公司上半年净利润大幅增长的主要原因。公司商业地产的模式是既获得了城市中心稀缺地段商业物业开发的收益,又让自己的物流用地资源增长,新获得土地若干年后又可以再做商业物业开发,实现了土地的循环开发。虽然这部分商业物业开发体现为非经常损益,但实际上由于公司可开发土地不断增长,这部分非经常损益有望实现经常化。公司已经出资设立中储房地产开发有限公司,未来房地产有望成为公司业绩新突破点,我们预计明年开始公司旗下约200万平米商业地产项目将陆续贡献业绩。 与普洛斯强强联合,开创仓储物流新纪元。公司前期调整定增预案,GlobalLogistic Properties Limited(普洛斯)专门为本次股份认购指定的项目公司CLH 12 (HK) Limited 将以现金全额认购本次非公开发行股份。发行后,普洛斯将通过CLH 12 (HK) Limited 持有中储股份15.34%的股权,为第二大股东。双方同时签署《战略合作协议》。这项运作为央企混合制改革树立了标杆,公司的治理水平、运营水平有望上一个新台阶。首先,双方设立合资公司,将成为中储股份开发、管理现代物流设施的独家平台,未来潜在新增多个物业项目,且普洛斯进入中储董事会参与到日常经营管理;其次,普洛斯将给公司带来先进的国际化资本运作、海外业务经验,助力公司国际化发展。 公司央企改革的标杆效应有望发酵。我们看好公司积极将传统物流与电商、物联网、金融融合,旗下近千万平米的原本静态的仓库将会连成动态的仓库网络,潜在重估价值巨大;公司的商业地产项目能够实现旗下土地的循环开发和潜在价值的显性化,今年有望提供强劲的增长动力,而15年以后多个物流地产项目有望排队贡献业绩。目前动态估值仅约20多倍;以及公司作为央企改革标杆的示范效应。如今公司成功引入了国际物流巨头进行混合所有制尝试,改革迈出实质性一步,未来中储依托普洛斯的先进管理理念、资本运作方式,将走现代化管理、国际化运作之路,“从此,将是一个崭新的中储”!l 盈利预测与估值。由于增发最终完成可能在明年,我们暂不考虑摊薄,预计2014年至2016年EPS 分别为0.31元、0.35元、0.55元,对应当前股价市盈率为25.57、22.78、14.39倍。看好公司积极将传统物流与电商、物联网、金融融合,以及商业地产有望持续提供业绩的强劲增长动力,且公司成功引入了国际物流巨头进行混合所有制改革,效率将大大提升,重申“买入”评级。 风险提示。宏观经济持续低迷影响公司以大宗商品为主的物流主业;商业地产项目开发进度慢于预期;物流业务转型所需成本过高。

事件: 近日,通化东宝公布了其2014年中报,报告期内公司实现营业收入6.56亿元,同比增长18.85%,归属上市公司股东净利润1.49亿元,同比增长27.17%(扣非后净利润1.46亿元,同比增长26.79%),EPS0.14元。 点评: 公司的中报业绩符合我们的预期(利润同比增25-30%)。 胰岛素继续保持较快增长,学术推广卓有成效:报告期内公司实现胰岛素产品销售5.20亿元,继续保持了27.43%的较快速增长,毛利润率小幅下降2.34个百分点至80.66%,当期完成年度目标的45.24%,基本完成了上半年的经营计划。在学术推广方面,在”蒲公英行动”三年计划完成后,公司在今年上半年启动“情系中华、关爱基层”糖尿病教育行动,对基层医生的糖尿病诊治技能培养的范围更广更深入,形式也更多样。从已经进行的情况看效果良好,通化东宝在基层市场的品牌影响力继续提升,带动基层市场销售继续良性增长。我们认为,国内在过去多年中在基层县级医院缺乏专科医生,目前在国内设臵糖尿病专科的县级医院在全国不到10%,很多地区都是内科医生兼职看糖尿病,此外基层的糖尿病病人的教育水平和防病意识也有待提高,公司过去多年在基层的深耕已经取得了较好的成效,加上基药领域的逐步而可持续的放量,有望拉动胰岛素业务稳定持续较快发展。此外在一线城市销售上,公司也积极参与了高端医院和市场的各种学术活动,积极寻求机会介入顶级三甲医院的糖尿病教育活动等,使得通化东宝的品牌影响力全面提升,为其后续推广胰岛素类似物打下了良好的基础。 新品研发持续推进,品种类型不断丰富:报告期内公司继续全力做好胰岛素类似物系列产品的研发。公司申报临床研究的甘精胰岛素原料药、甘精胰岛素注射液(规格:300单位:3ml笔芯)、甘精胰岛素注射液(规格:1000单位:10ml西林瓶)获得临床批件,现在正在进行临床研究。门冬胰岛素及门冬胰岛素注射液正在等待临床的批复。现在已经完成赖脯胰岛素及赖脯胰岛素注射液、地特胰岛素及地特胰岛素注射液的工艺研究,正在进行产品的安全性评价,计划于2015年申报临床。我们预计假如临床进展顺利,甘精胰岛素2015年年底能进入总结上报阶段,2016年进入药监局审批,2016年下半年有望上市。从2013年数据看,胰岛素和胰岛素类似物里最大的品种是甘精胰岛素,2013年全球销售70多亿美金,在中国有3亿美金,所以未来如果公司能够率先实现甘精胰岛素的制剂国内销售和原料出口,则有望成为公司继二代胰岛素之后的又一重磅品种。在现有产品规格方面,公司的精蛋白重组人胰岛素混合注射液(40/60)(商品名称:“甘舒霖40R”)已获得药品批件。该产品作为预混胰岛素制剂,能同时兼顾患者对于基础和餐时胰岛素的需求,在达到降血糖目的的同时减少低血糖的风险。更重要的是,在预混胰岛素规格方面其他公司只有短效、中效、30R、50R,公司40R作为独家规格对于甘舒霖系列产品的招标价格体系的维护将起到非常积极的作用。 财务指标表现正常,Q4业绩有望加速:报告期内公司各项财务指标总体表现正常,期末应收账款为3.67亿元,同比增长13.25%,增速低于胰岛素收入增长,当期公司实现经营性净现金流1.86亿元,同比增长51.62%,且大于当期净利润,显示出较好的经营质量。在各项费用率方面,当期公司发生销售费用1.97亿元,同比增长19.62%,对应费用率30.10%,当期发生管理费用7452万元,同比增长17.53%,对应费用率11.37%,两项费用率同比变化均不显著,考虑到2013年Q4公司计提各类费用数量较多,我们预计公司Q4在费用弹性的助益下有望实现业绩的加速增长。 兴业观点:我们认为,在发病率/治疗率提升、医保覆盖力度增强以及产品升级换代的影响下,国内胰岛素市场在未来相当长的时期内都有望保持较快增长,公司作为国内二代胰岛素的内资龙头企业,通过近几年的基层渠道建设,销售规模效应逐渐显现,在研品种丰富,管理激励机制日益完善,毛利润率和费用弹性也将逐步显现,随着未来产品梯队的不断完善,其产品销售集群化的效应将日益凸显。我们维持对公司2014-2016年EPS0.25、0.36、0.50元的盈利预测,对应估值50、36、26倍,维持对公司“增持”评级。 风险提示:新产品研发进展低于预期、招标政策的变化导致主导产品中标不利

事件:伊利公布2014 半年报:收入增长13.6%至273 亿元,净利增32%至23 亿(扣非后净利增91%),EPS 0.75 元,业绩略超市场及我们预期。 点评: 14Q1 收入增速由于季度性影响增速低,14Q2 收入增长恢复正常。14Q2公司收入增速由Q1 的11%提升至16%,我们认为主要是由于:跟往年相比,2014 春节过早,春节旺季销售部分收入反应在13Q4,以及提价后的消费者心理调整期,而14Q2 开始恢复正常。 收入增速虽略低于行业和竞争对手,但总规模仍是中国乳业第一。从AC尼尔森的市场数据看,公司在液态奶、常温乳制品及低温乳制品市占率虽然略低于蒙牛,但市占率全面扩张优于对手。伊利上半年液态奶总体市场占有率同比提升0.9pct;低温奶和常温奶分别提升0.4pct 和1.5pct(参见图9)。而从半年报数据来看,行业收入增长16.8%,蒙牛(不含雅士利)、光明和三元分别增长17.5%、32.6%和21.5%。虽然伊利上半年13.7%的增速偏低,但伊利268 亿的乳业收入仍稳超蒙牛+雅士利的258 亿。 液奶均价提升但收入被蒙牛拉开,奶粉低基数较快增长相对蒙牛+雅士利仍优势明显。14H1 伊利液奶收入增15.3%至207 亿,蒙牛液奶增19%至218 亿,差距有所扩大。考虑到液态奶行业产量上半年仍下滑1.4%,我们认为增长主要依托2013 提价效应显现以及高端产品高增长带来的结构升级。而奶粉14H1 增长9%,明显高于国内主要竞争对手(图2);但13H1由于仍受到2012.07 的奶粉含汞事件影响基数较低,14H1 奶粉收入较含汞事件前的12H1 仍有3%的下滑。整个婴幼儿奶粉行业在2013.06 政府反垄断降价后,外资奶粉的性价比凸显,市场尤其是高端竞争加剧;另外平价的原装进口奶粉通过网络销售出现爆发式增长,挤压了国产品牌的高端产品(据AC 尼尔森数据,截止5 月底的过去一年累计销售,婴幼儿行业增长7%,但网络销售增长38%,占比达到24%)。不过,就总收入而言,伊利奶粉上半年30 亿的销售额仍远超蒙牛+雅士利的19 亿,优势明显。 2013 提价效果明显,整体毛利率逆势上行。14H1 公司乳业毛利率提升2.4pct至33.4%,主要是由于2013 产品大幅提价(主流公司2013 全年提价幅度在7%左右),加上持续的产品结构升级。同期,蒙牛(不含雅士利)毛利率提升4.4pct 至31.1%(含雅士利为32.4%),光明下降2.7pct 至35.2%,而行业同期下降3.3pct。龙头企业通过提价抵御成本压力的优势明显。尽管上半年原奶成本仍有10%以上的同比涨幅,伊利仍创下05 年来最高的中报毛利率。 控制促销是伊利利润率大幅改善的核心原因,增发后利息净收入大增也是重要原因。公司上半年管理和营销费用率合计同比下降0.4pct,而同期蒙牛(不含雅士利)则同比提升4.7pct,是两者利润率趋势背离的关键原因。伊利上半年营销费用率仅19%,而蒙牛高达22.8%,是两者净利率差距的主要原因。 此外,伊利上半年实现净财务收入(=收入中利息收入--财务费用+投资收益中理财产品收入)约3 亿元,占收入1.1%,而13H1 仅734 万,对净利率提升贡献约1pct。而蒙牛14H1 净财务支出约1.8 亿元。资本结构的差异也是两者利润率差距的重要原因。 原奶价格下降有利于下半年利润进一步提升,但巨大高位原材料存货或影响后期改善。14 年初以来,国际和国内原奶都出现明显回落。其中恒天然奶粉拍卖价格从高点下跌了42%,国内原奶收购价也下跌了8%。正如我们在5月份对现代牧业的调研中所强调,预计奶价仍将维持弱势,到13Q4 奶价甚至可能出现同比下滑。由于国产14H1 蒙牛及光明分别对原材料计提了2.6亿及2200 万的存货跌价准备,分别占14H1 期末原材料存货价值的10%及1.6%,而伊利基本没有提存货跌价准备,我们认为:由于担忧2014 年国际奶价仍继续暴涨,国内众多乳企在2014 年初进口大量大包粉,导致原材料存货飙升,但随后国际奶价出现大幅下滑,减值压力较大。从14H1 原材料存货占当期收入比重来看,14H1 光明、蒙牛、伊利分别为14.5%、9%、12.7%;而从14H1 新增存货来看,光明/蒙牛/伊利6 月底原材料存货较年初分别增加164%/73%/64%。公司也可以选择不计存货跌价准备,而将高价的原材料均摊到各期成本,这将影响后续的毛利率。 伊利核心盈利水平已处于国际先进水平,遥遥领先国内竞争对手,减持预期将使净利率维持高位。上半年伊利的核心EBIT 利润率已到达8.7%(扣除利息收入影响),而蒙牛和光明分别为4.7%和2.1%,国产奶粉巨头贝因美和雅士利分别为4.5%和13.7%,达能鲜奶业务(Fresh dairy)的主营运营利润率(不含财务费用)约为7.8%,婴幼儿营养品利润率则有17.4%。总体来看,伊利的核心盈利水平,已处于国内最高,国际一流的水平。按照相关规定,公司最早可以在15 年1 月底开始减持,管理层总体融资成本约为40 亿。总体来看,乳业费用率高而利润率低,中短期可控制空间较大,管理层增持显示信心充足,净利率下半年维持高位的概率很大。此外公司期末账面现金高,未来有并购预期。 沪港通刺激+业绩超预期,管理层意图明确,维持“增持”评级。我们认为,伊利收入增长平稳,而利润率持续超预期,管理层维护股价意图明确,短期看股价仍有一定空间。同时沪港通有望提升估值,不过公司目前总市值已较蒙牛溢价45%,估值大幅提升空间有限。我们上调14-16 EPS 至1.47/1.65/1.82元,对应净利润增速42%/12%/11%,现价对应14-16PE 倍数为18/16/15,15年16 倍PE 作为大型蓝筹龙头,仍有较大吸引力,维持“增持”评级。 风险提示:食品安全问题;原奶价格意外再度上涨。

事件: 隆基股份公布2014 年中报,报告期内公司实现营业收入14.57 亿元,同比增长49.87%,实现归属母公司所有者的净利润1.11 亿元,同比增长431.99%,每股收益0.21 元,实现归属母公司所有者的扣非后净利润1.05 亿,同比增长514.12%。其中二季度单季实现营业收入7.62 亿元,同比增长48.83%,环比增长9.64%;实现归属于上市公司股东净利润6305万元,同比增长71%,环比增长29.95%,对应EPS 为0.12 元。 点评: 销量增长主要来自国外市场。2014 上半年公司实现硅片销量789MW,销售收入12.92 亿,同比分别增长40.83%、51.97%,约完成全年计划40%。 销量增长主要来自海外市场。上半年公司对海外市场销售616MW,同比增长45%;对国内销售173MW,同比增长28%。 毛利率大幅提升。由于成本降低和产能利用率提高,硅片毛利率大幅上升5.6 个百分点至16.8%。由于占业务比重较小的硅棒和硅料业务毛利率分别下降4.0 和16.8 个百分点,公司的综合毛利率提升3.8 个百分点至16.5%。 营业利润率提升4.8 个百分点。除毛利率的贡献外,管理费用和财务费用的增速均慢于收入增速,费用率分别下降0.5 和0.9 个百分点。销售费用率提升0.4 个百分点,销售费用增长较快的原因是海外市场拓展力度加大,国外代理佣金费用及保险费用大幅增长。 非硅成本持续快速下降,募投项目达成产能稳步扩张。上半年硅片毛利率明显上升得益于公司降本措施凸显成效。公司削减非硅成本主要通过提高拉棒速度与导入金刚石线切割降低切片成本来实现。目前公司拉棒速度已处于行业领先水平,仍保持稳步下降;金刚石线导入比例约为35%-40%,预计年底导入比例将大幅提高,未来2-3 年内非硅成本还有超过40%的下降空间。未来公司将通过加大研发投入提升设备工艺、自建控制平台来加快拉棒速度以及继续加大金刚石线导入比例来控制非硅成本,进一步提升毛利率水平加强产品竞争力。 公司的募投项目500MW 单晶硅片项目已逐步释放产能贡献利润,预计今年硅片产能将达3GW,另一募投项目500MW 单晶硅棒项目由于部分设备款和质保金尚未支付仍在建设,预计年底完成投入使用,硅棒产能年底将达2.7GW。我们认为随着下半年分布式光伏调整政策的出台,国内大概率会迎来装机高峰;海外硅片销量预计将保持稳健增长的势头。 单晶电站投入运营,有利于单晶在国内推广。上半年公司的同心隆基一期30MW 光伏电站正式并网发电并实现营业收入2065.81 万元。按宁夏0.9 元/kwh 的上网电价计算,上半年利用小时数达到895 小时。目前同心二期30MW亿取得备案批文并进入建设阶段,预计将于明年初实现并网贡献收入。单晶电站优秀的盈利能力将有助于公司单晶产品在国内市场的推广。 盈利预测及评级:我们预计公司2014-2016 年EPS 分别为0.46、0.89、1.23元,对应估值分别为42.2、21.9、15.8 倍,给予“增持”评级。 风险提示:下半年海外市场需求不达预期。

投资要点 事件:兴业银行今日公布2014年半年报,半年末实现营业收入594.1亿元,同比增长11.1%,其中利息净收入450.4亿元,同比增长6.6%,归属母公司净利润255.3亿元,同比增长18.0%,每股收益1.34元。期末公司总资产39,482亿元,比年初增长7.4%,生息资产38,252亿元,比年初增长7.2%,总负债37,249亿元,比年初增长7.2%,付息负债36,482亿元,比年初增长6.9%,净资产2,233亿元,比年初增长11.0%,每股净资产11.57元。(详见数据列表第一部分:半年报概述)点评:l 兴业银行的业绩基本符合市场预期,主要增长因素来自生息资产同比扩张10.8%,手续费收入增长19.7%,以及资产减值损失仅小幅增长1.2%。其中中收业务/资产减值损失贡献下降/提升部分受到去年Q2基数的影响。二季度贷款增长有所回升,存款结束一季度负增长大幅反弹。定价提升及同业业务的压缩引致单季度息差显著提升。 资产质量方面,由于公司核销处置偏少(6.66亿,仅为贷款余额的0.05%,行业可比均值0.22%),公司名义不良率有较为明显的上行(HoH +21bps 至0.97%),但若综合考虑核销处置情况,公司不良经生成率仅为0.29%,接近大型银行水平。另外公司通过90亿的减值计提(其中20亿以上的同业/非标计提)将拨贷比提升至2.96%,未来拨备释放平滑利润的空间进一步加大。 创新业务方面,目前钱大掌柜平台6月末客户数接近100万户,掌柜钱包余额500多亿,增长积极。钱大掌柜平台实现了稳定且逐步增加的他行客户导入,未来将进一步拓展多方合作/向线上+线下平台模式延伸,对公司依托相关资源做大泛资产管理业务具有积极意义。 我们小幅调整公司2014年和2015年EPS 至2.56元和3.06元,预计2014年底每股净资产为12.63元(不考虑分红、再融资),对应的2014年和2015年PE 分别为4.0和3.4倍,对应2014年底的PB 为0.82倍。2013年以来同业短期的监管压力压制了公司估值溢价预期,但公司创新转型的战略却始终如一。考虑到公司长期以来的资源投入和人才积累,以及持续的金融创新精神,我们对公司维持稳定的业绩表现持乐观的态度,短期则仍然提示同业监管以及房地产相关业务调整对经营和估值的负面影响。

事件: 泰和新材公布2014年中报,报告期内实现营业收入8.42亿元,同比下降1.94%;实现营业利润1.17亿元,同比增长149.03%;归属于上市公司股东的净利润9040万元,同比增长136.93%,扣除非经常损益后的净利润8715万元,同比增长147.87%。以5.09亿股的总股本计,实现摊薄每股收益0.18元(扣除非经常性损益后为0.17元),每股经营性净现金流量为0.31元。同时公司预计2014年1~9月归属上市公司股东的净利润为12500~14000万元,同比增长109.24%~134.35%。 点评: 泰和新材上半年业绩与我们此前EPS为0.19元的预测基本相符。氨纶业务盈利能力同比提升,带动公司业绩增长,同时芳纶业务也有所改善。 氨纶毛利率同比提升,推动业绩大幅增长。报告期内,公司销售收入稳中小幅下降,主要是氨纶市场需求同比有所减弱,氨纶业务销售收入小幅下降所致。而受益于氨纶业务毛利率的同比大增,公司综合毛利率同比提高了8.73个百分点至22.98%,同时期间费用率以稳为主,推动了中期业绩的大幅增长。 分季度看,公司二季度实现销售收入4.38亿元,同比下降9.82%;综合毛利率22.15%,同比提高8.06个百分点;期间费用率10.35%,同比提升3.04个百分点;单季度实现净利润3973万元,摊薄后EPS为0.08元,同比大幅增长60.42%。而环比看,公司二季度销售收入和毛利水平与一季度基本持平,但各项费用环比均有增加,期间费用环比增加了1756万元,净利润相比一季度下降了21.61%。公司预计三季度净利润为3460~4960万元,基本维持二季度水平,预计后期公司总体经营业绩同比依然大幅增长,环比则将以平稳为主。 氨纶盈利大幅增长,芳纶业务继续改善。分业务看,上半年公司氨纶业务的订单需求不达预期,实现销售收入5.53亿元,同比下降10.79%;但氨纶价格经历去年下半年的较大上涨后,今年上半年以稳为主,均价仍高于去年同期,加之原材料价格有所走弱,业务毛利率同比上升12.34个百分点至24.65%,维持较高的盈利能力,氨纶业务毛利1.36亿元,同比增长的78.59%,是推动公司业绩增长的主要动力。 与此同时,公司芳纶业务也有所改善。报告期内间位芳纶市场竞争格局好转,加之公司差异化和高端产品的比例提升,产量和实现的盈利同比均有一定幅度增长。而公司在对位芳纶产品品质的提升和市场的开拓上也获得成效,随着生产成本的降低和产销量的增加,公司对位芳纶的盈利情况正持续改善。报告期内公司芳纶业务实现销售收入2.71亿元,同比增长28.02%,业务毛利率相比去年下半年有所恢复,同比基本持平;毛利水平同比增长26.39%。 氨纶维持较高盈利,芳纶推广打开发展空间。后期氨纶竞争结构可望维持相对有序,加之公司产品结构的不断优化以及原材料价格的持续偏弱,氨纶业务有望延续较高的盈利水平;而芳纶业务上,芳纶低端、常规产品触底改善趋势已经显现,而公司着力研发推广的高端差异化品种,可用于环保、军工、新能源等领域,后续可望随着市场逐步开拓而为公司打开新的发展空间。公司此前已公告通过二级保密资格单位认证,具备了参与承担军队系统装备部门的涉密级武器装备科研合同项目招标、订货和承包单位分包涉密合同的资格,这也是公司进一步打开芳纶产品在军工领域的市场空间而迈出的重要一步。 维持“增持”评级。泰和新材是国内氨纶和芳纶纤维领先生产企业,后续氨纶产品价格以稳为主,原料价格相对较弱,预计氨纶业务将延续较好的盈利水平;而芳纶产品不断向高端、差异化应用拓展,具有广阔的发展空间。我们预计公司2014~2016年EPS分别为0.40、0.54和0.67元,维持“增持”的投资评级。 风险提示:氨纶下游需求持续低于预期的风险;芳纶产品应用推广进程慢于预期的风险。

投资要点 件:洋 河股份发布2014年中报,公司H1实现营收86.5亿元,同比下降8%;归属于上市公司股东净利润28.5亿元,同比下降13%,符合我们之前的中报预期,EPS 2.65元。Q2收入与利润降幅分别是3.4%和8.1%。公司预计1-9月利润降幅15%-0%,即Q3利润变化区间为-20%到35%。 点评: 收入降幅明显收窄,江苏经济发达支持中高端白酒市场稳定。公司Q2降幅是3个季度来的最小值,已连续3个季度收窄,若调回预收账款,Q2收入增幅已经实现了3%的正增长。H1公司白酒降幅7.8%,而红酒增长20%,但占比仍然较小;从区域情况来看,省内销售下降6.2%,省外下降9.4%,而今世缘在省内下降了6.6%,相差不大。总体来看,江苏省及周边地区由于经济发达,民间消费支持了中高端白酒市场的稳定。此外,公司推进营销转型,产品下沉和中档新品不断推出取得了一定效果;产品系列上,估计公司天梦系列仍然有所下滑,但海之蓝已实现了正增长,苏酒系列等公司近年力推民酒也有稳定增长。 红酒推动毛利率明显回稳,公司费用控制能力强。Q2公司毛利率62.4%,环比上升约3 pct,同比也上升1 pct,显示公司中高档产品销售进一步回稳。我们认为随着公司腰部产品占比逐渐增加,高端产品贡献愈发下降,白酒毛利率将企稳,而红酒继续放量会带动毛利率继续小幅提升。从上半年整体来看,公司存货和固定资产同比大幅增长,但公司通过严格的费用控制使得工资劳务费用基本保持了持平,加之营销费用增长平稳,是整体费用率稳中有降的主要原因。 公司机制好且迅速调整且江苏中高端白酒市场受影响相对较小,下半年增速有望逐步转正,全年收入持平目标压力不大。洋河的管理机制与能力是行业翘楚,其行业内混合所有制的成功典范。应对行业下行方面率先调整求变,调整体现在公司调整产品营销结构,延长渠道末梢,通过在湖南、东北等地进行产业合作推广中低档产品;同时公司还求变转型,在产品端推出微分子新品,率先将高科技引入产品生产、定位和营销,另外公司开发APP 在行业内最快尝试O2O 等互联网营销新方式。我们认为洋河无论从产品、定位、渠道和运作看均确实优秀,市场理应给出相应溢价。由于下半年基数低,14H2公司增速转正已成定局,按照目前趋势估算公司全年收入持平目标应该能顺利完成,利润也有望接近持平。 中档白酒维持稳定增长,公司是行业龙头,上调到“增持”评级。报表端公司通过一系列产品与渠道改善已逐步缩小降幅,下半年有望收入转正;公司治理优秀,稳健且求变,结合公司中报情况,上调公司14-16年EPS 为4.49、5.08和5.85元,分别同比增长-3%、13%和15%,目前股价对应PE 分别约为14、12和11倍,我们认为中高档以下白酒未来仍然能够维持稳定增长,洋河是行业龙头,管理机制良好,目前估值偏低,上调评级至“增持”。 风险提示:公司工资费用能否维持较低水平,中低档白酒竞争加剧。

投资要点 近日,我们调研了同仁堂,与公司高管就企业运行情况,OTC 行业动态,国企改革政策等进行了交流,以下是交流纪要: 公司业务受到OTC 行业减速和高端消费压制双重影响,逆境中获得平稳增长:从2013年开始医药行业整体增长有所减速,今年对于公司而言考验也较多。一是OTC 行业受到基药市场扩容的挤占,客源存在分流的情况,二是GSP 认证对于零售批发企业影响较大,此次GSP 对仓储物流的要求很严,很多企业缩减了仓储规模,造成渠道去库存要货量减少(部分经销商要货量减少了20-30%),三是高端消费受政策性影响使得同仁堂商业公司高档滋补品面临较大的压力,此外2013年5月份同仁堂国药在港上市后公司也面临股权的摊薄和海外业务的收缩调整,因此2014年对于公司而言是压力较大的一年。在商业方面,公司通过坐堂医等方式拉动中药饮片的销售,营销终端也偏重推广适合家庭馈赠的亲民产品;在工业方面,公司也采取了多种措施拉动一二线品种的放量,我们估计2014年H1安宫牛黄丸、国公酒等主力品种出现了20%以上的增长,二线品种中坤宝丸也获得了快速发展,2014年有望成为新的过亿元级别品种,同仁堂科技的阿胶也获得较明显的增长。相对而言牛黄清心丸、大活络丸等则发展比较平稳,市场竞争积累的低价品种(如乌鸡白凤丸)增出现了一定程度的下滑。展望2015年,预计在GSP 改造完成渠道补库存、高端市场基数降低恢复平稳发展等因素的影响下公司收入利润增长有望重新温和加速l 两大上市子公司保持较好增速:主要工业子公司中同仁堂科技(含同仁堂国药)实现营业收入19.26亿元,同比增长14.28%,净利润3.79亿元,同比增长22.01%;同仁堂国药实现营业收入2.91亿元,同比增长29.22%,净利润1.15亿元,同比增长47.90%,虽然同仁堂国药上市后股权摊薄对业绩有一定负面影响,但两大上市子公司的快速增长为公司当期实现利润增长的加速提供了保障。从品种属性上来看,同仁堂科技的品种梯队较母公司更加分明,增速要好于母公司,而同仁堂国药立足境外市场,商务环境相对宽松,预计在开展新业务领域同仁堂国药都有望成为集团内率先试水的企业。 国企改革有望逐步落实:《北京市深化市属国资国企改革指导意见》已经发布,涉及市属国企改革框架性意见,我们预计在后续几年中还将陆续推出多项规范性配套文件,涉及诸多操作细节,未来对于市属国有企业也将执行分类管理,分类考核(城市公共服务类、特殊功能类、竞争类),提出了不同的考核要求。我们认为虽然国企改革的政策细则落地尚需一定时间,但其大方向是明确的,未来在细则逐步明确的情况下公司也有望在股权激励、引进战略投资者等方面进行相关尝试,以求进一步激发企业内生活力。 盈利预测:我们认为上半年公司在OTC 行业增速减缓、高端消费政策压力加大、2013年上半年高基数等不利因素下实现平稳增长符合预期,后续随着基数效应的显现和政策性影响的逐步减弱,我们预计公司利润增长有望温和加速,从中长期来看,公司品牌优势明显,产品储备丰富,在国企改革的大背景下,其在营销体系和企业管理方面也有望持续改善,作为国内不可多得品牌传统中药企业,在医改深化的大背景下,公司未来也有望成为中长期的受益品种,我们预计公司2014-2016年EPS 分别为0.59、0.71、0.85元,对应估值为32、26、22倍,维持对公司的增持评级。 风险提示:医药行业政策变化、大品种培育和营销管理改善慢于预期。

投资要点 事件: 8月27日晚,亚盛集团发布半年报,上半年公司实现营业收入8.48亿元,同比下滑5.75%;实现净利润1.13亿元,同比下滑14%;业绩低于此前预期。 点评: 自然灾害风因素导致收入下滑。上半年公司农业主要分布区域如白银、玉门、敦煌等地遭遇了持续的低温、冻害、沙尘、雨雪等自然灾害的影响,对公司的果品、苜蓿等农作物造成一定影响,致使公司的农业业务出现一定幅度的下滑。其次,节水滴灌设备由于同类企业数量增加,竞争加剧,产品销售的压力也增大,上半年增速也较低。 毛利率小幅提升,投行费用致使管理费用增加。受灾的因素也使公司的部分产品的价格上涨,因而推动农业业务的毛利率提升;而节水灌溉设备业务由于竞争加剧,毛利率出现小幅下滑;但由于节水设备的收入占比较小,公司的综合毛利率提升1.28个百分点。而费用率方面,由于上半年公司将农垦集团几宗土地注入公司,投行费用的增加导致公司的管理费用大幅提升。 灾害影响全年收入,土地流转进度低于预期。由于上半年自然灾害对公司各类农作物的出苗、开花均造成一定影响,预计今年下半年公司的农作物收成将受到一定影响。同时,公司在内蒙古的土地流转项目低于预期,原计划本年度8万亩的土地流转项目本年度仅完成3万亩,大幅低于之前预期,也将影响到本年盈利。 盈利预测及估值。由于自然灾害和土地流转面积不及预期的影响,我们预计公司2014-16年净利润为3.43、4.47、5.83元;对应EPS为0.18、0.23、0.30元,对应PE为39、30与23倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:自然灾害风险。

事件:公司公布2014年半年报,报告期公司实现营业收入175.5亿元,同比上升8.1%,营业利润3.4亿元,较去年同期增长17.2亿元,归属母公司股东净利润4.6亿元,较去年同期增长17.3亿元,EPS为0.04元,扣非后净利润-4.9亿元,较去年同期增长8.1亿元,扣非后EPS为-0.04元,基本符合预期。 点评: 集运市场底部徘徊,欧美线运价走势分化。上半年SCFI均值1086点,同比下降1.6%,集运市场整体未有明显好转,不过欧线运价均值1270美元/TEU,同比上升25.8%;美西线运价均值1905美元/FEU,同比下降12.8%,美东线运价均值3310美元/FEU,同比下降0.9%。欧线,得益于欧洲经济复苏,运价水平好于去年同期;美线,虽然美国经济复苏更为强劲,但船东较好的预期使得对美线的运力投放较大,美线运价反而有所下跌。 欧地线量价齐增,太平洋航线收入下滑。上半年公司完成重箱运量395万TEU,同比增长1.4%,其中太平洋航线运量64.9万TEU,同比增长1.4%,收入44.7亿元,同比下降8.6%;欧地航线运量76万TEU,同比增长5.3%,收入44亿元,同比增长12.2%;亚太航线运量93.2万TEU,同比增长6%,收入29.7亿元,同比增长2%;内贸航线运量156.2万TEU,同比下降3.8%,收入28.9亿元,同比增长0.1%。太平洋航线由于市场运价下降,收入下滑;欧地线量价齐增,收入较快增长。上半年公司外贸航线平均运费每TEU人民币5141元,同比下降2.8%;内贸航线平均运费每 TEU人民币1847元,同比增长4.1%。 燃油成本大幅下降。上半年公司营业成本175.7亿元,同比增长3.3%,其中船舶及航程成本57.7亿元,同比下降15.5%,主要原因是燃油支出下降,上半年燃油支出35亿元,同比下降20.4%,其中由于国际油价下降,公司燃耗单价同比降低6.2%,由于公司强化节油措施,燃料消耗同比减少15.2%;集装箱及货物成本65.5亿元,同比增长8.7%;支线及其他成本31.9亿元,同比增加5.1%,主要是支线运量增长;物流及其他成本20.7亿元。 处置资产获得投资收益。上半年公司实现投资收益10.3亿元,较去年同期增长9.8亿元,主要是公司处置了上海峥锦实业有限公司100%股权、上海中海洋山国际集装箱储运有限公司100%股权、中海码头发展有限公司100%股权,分别获得一次性投资收益2亿元、0.9亿元、6.5亿元。公司获得营业外收入2.4亿元,较去年同期增加0.8亿元,营业外收入主要是政府补助,增长的原因是政府补助的增加。 估值和建议:上半年集运市场整体底部徘徊,得益于国际油价下降和公司强化节油措施,公司燃油成本大幅下降,经营业绩同比有较大改善,加上处置资产获得的投资收益,上半年扭亏为盈。集运市场供求矛盾依然突出,虽然欧美经济复苏带来需求上升,但集运公司在大型集装箱船上的“军备竞赛”使得近两年供给压力很大,市场难有较大的好转,不过成本端有所改善,预计公司业绩将持续好转。公司拥抱新经济,积极探索航运电商模式,与阿里、中海科技签订合作协议计划未来同打造电子商务综合物流信息服务平台,与中海科技设立“一海通”(航运物流电商平台),带来较大的想象空间。预计公司14-16年EPS分别为0.02、0.05、0.10元,对应PE为132、59、26倍,对应14年PB为1.2倍,维持“增持”评级。 风险提示。欧美经济复苏不及预期,船东恶性竞争,油价剧烈波动

事件: 公司于近日公布2014年中报业绩,实现收入约206.4亿元,同比增约1.2%;归属母公司净利润约13.8亿元,同比增约6.3%;EPS约0.29元。 点评: 区域需求不振,水泥量增价跌;商混销量微增。上半年水泥板块实现收入约57.9亿元,同比增约5.6%;毛利额约9.98亿元,同比增约6.3%。公司熟料及水泥业务受益于河北小产能关停力度较大,实现综合销量约1835万吨,同比增约12.0%;区域需求不振拖累价格表现,预计上半年吨均价约218元/吨,同比降约19元/吨;吨毛利约35元/吨,同比降约3元/吨。上半年商混销量约555万方,同比增约1.5%;方毛利约38元/方,同比降约3元/方。 保障房结转增幅较大,地产业务较为稳定。上半年公司地产板块实现收入约79.4亿元,同比增约23.3%;毛利率约36.6%,同比增约2.2个百分点。保障房结转面积约43万平米,是去年同期将近9倍;商品房结转面积约35万平米,同比降约10.0%。上半年地产销售疲软,公司签约面积约66万平米,同比降约31%;商品房新签约54万平米,同比降约9%;保障房新签约12万平米,同比降约67%;期末预收房款约113亿元,较期初减少约24亿元。 新型建材业绩下滑,物业投资及管理板块表现较为稳定。上半年公司新型建材、物业投资及管理板块分别实现收入约55.7亿元(同比降约23.7%)、10.6亿元(同比增约11.9%)。 财务压力提升。期末公司有息负债约352亿元,较期初增约23亿元;有息负债率约34.2%,较期初增约0.9个百分点;上半年财务费用率约2.9%,同比增约0.7个百分点。 预计年内公司核心区域水泥价格将低位持稳。当前宏观经济、流动性状况仍偏弱,预计年内公司核心京津冀区域水泥需求状况难以支撑价格表现的根本性好转,下半年水泥价格大概率将低位持稳。 地产发展长期储备充足。期末公司土地储备面积约490万平米,开发潜力充足;同时公司土地储备成本较低,未来盈利水平有保障。 投资建议: 当前华北水泥需求不振、供需矛盾突出,企业盈利较差;环保要求提高、小产能淘汰力度加大正逐步推动区域供需格局的好转,龙头企业尤为受益;同时,京津冀协同发展规划有望出台,带来区域需求新增量;公司水泥板块盈利改善空间大。 国企改革有望开启公司发展新阶段。近期北京出台市属国企改革意见,公司可能成为北京国资建材系统改革试点单位,在混合所有制等方面有所突破,公司发展有望迈入新阶段,建议投资者积极关注。 预计2014-2016年公司EPS分别约为0.73、0.82、0.90元,对应PE分别约为8.5、7.5、6.9倍。“增持”评级。 风险提示: 需求大幅低于预期;国企改革进度低于预期。