Q3业绩超预期， 环比改善显著。 1） 公司 20前三季度营收 26.5亿（ +10.1%），归母净利 3.6亿（ +10.6%）， 扣非净利 3.6亿（ +16.0%），持续恢复。 单三季度： 营收 16.8亿 （ +15.5%，环比+11.3pct），归母净利 3.5亿（ +33.5%，环比+137.9pct）， 扣非归母净利 3.4亿元（ +32.7%，环比+96pct），利润端增速超预 期，环比 Q2改善明显。 前三季度获政府补助 697万（ +49.5%）；经 营现金流量净额达 10亿元（ +36.8%），主要系销售额增长所致。 2） 20Q1-3毛利率 51.0%（较上年同期-3.3pct），销售/管理/研发/财务费 用率分别为 26.2%/11.5%/2.5%/-0.5%，销售及管理费用率同比 +1.8pct/+0.7pct，整体费用率上升主要受上半年营收下滑影响。 单三 季度： 毛利率 55.6%（同比-3.0pct，环比+12pct）， 预计月饼 2B 业务 毛利相对较低，影响整体毛利率； 管理费用率 7.9%（同比-0.6cpt， 环比-5.6pct）， 销售费用率 18.7%，受益疫情下品牌认知度提升，营 销投放减少同比-6.9pct， 归母净利率达 20.7%（同比+2.8pct）。 整体收入稳健， 食品业务符合预期， 餐饮复苏持续。 20Q1-3月饼营收 12.4亿（ +16.9%），速冻营收 6亿（ +51.5%），其他产品营收 4.7亿 （ +10.6%），餐饮营收 3.2亿（ -36.6%），整体符合预期。 Q3单季:月饼 营收 12.2亿（ +19%，环比+85.7pct），速冻营收 1.8亿（ +27.4%，环比- 57pct）， 主要系疫情防控向好及天气转暖需求放缓，预计有望在 Q4提 速； 其他产品营收 1.3亿（ +6.5%）。 餐饮业务营收 1.5亿， 复苏至去年 同期 91%水平， 环比+35.7pct， 当前直营门店约 18家，表现稳健。 省内市场稳增， 线上及省外渠道建设成效凸显。 1） 20Q1-3直接销售营收 10.9亿元（ -0.5%，环比 H1+25pct）， Q3单季: 直销收入 7亿元（ +22.6%）。 线上端公司借助直播带货、品牌联名 等方式持续发力，据淘数据显示 9月公司天猫门店销售额达 1.2亿 （ +63%），表现亮眼。疫情下公司进行线下门店整合，预计目前利 口福食品连锁门店超过 160家；前三季度经销营收 15.4亿元 （ +19.6%）， Q3单季： 经销收入 9.8亿元（ +11.1%） 2） 20Q1-3广东省内销售收入 20.1亿元（ +7.7%），境内省外收入 5.9亿 元（ +21.4%），境外收入 2822万元（ -1.2%）。 Q3单季： 广东省内营 收+14.3%，境内省外营收受益经销商增长， 同比+20.1%，境外营收 -11.3%。截至 20Q3经销商合计达 834个（较 19年底净增 166个， +24.9%），广东省内经销商达 560个（净增 108个， +23.9%），境内 省外经销商 256个（净增 55个， +27.3%），境外经销商 18个（ +20%）。 战投引入， 产能推进， 厚积而薄发。 1） 公司 10月 15日宣布对全资子公司陶陶居食品（ 2019年营收 1.2亿， +22%； 净利润 1203.5万元， +61.7%）增资扩股引入产业战投， 预计本次战投增资不低于 2.25亿元，交易完成后公司/战投分别持股 55%/45%。此前， 购物中心陶陶居门店以品牌授权方式由【食尚国味】运营，不排除其后续可能作为混改投资者进入， 进一步优化其股权结构，以市场化机制增强盈利能力，助力餐饮门店扩张，以品牌力赋能食品制造业务。 2） 产能建设持续推进， 梅州基地将优先扩建 4条速冻产线， 并有望于明年逐步释放， 进一步提升产品规模化生产效率， 消费者教育逐步完成伴随省外及线上渠道扩张，速冻营收有望持续高增；月饼方面，受公司跨区域发展战略推进需求， 湘潭食品生产基地一期产能逐步释放，为公司今年月饼系列产品的供应提供保障； 湘潭二期用地也已顺利拍获，预计将在 2022年完工，达产产能计划超 2万吨/年。同时公司在新基地建设中将同时配套建设纵向贯通、横向集成、协同联动的数字化平台，加强跨地区基地联动，提升管控效率及控制力。 盈利预测与投资评级： 基于三季报及跟踪情况调整盈利预测， 我们预计公司 20-22年总营收 34.6、 45.2、 56.5亿元，同比增速分别为 14.1%、 30.7%、 25.0%；预计公司 20-22年归母净利润为 4.3、 5.7、 7.4亿元，同比增速分别为 12.3%、 33.0%、28.1%， 最新收盘价对应动态 PE 为 33、 25、 20倍。 长期来看， 公司将持续通过改扩建方式扩充产能，梅州、湘潭生产基地相继落地将为公司产品放量提供有力支撑。在渠道端持续深化全国布局， 拓展线上及省外渠道初见成效，预计未来销售规模与市占率有望持续提升，维持“买入”评级。 风险提示： 疫情反复带来宏观经济波动。 由于国内疫情尚未结束，且国外疫情仍处爆发阶段，我国疫情仍存二次爆发可能，对宏观经济造成冲击。 月饼销售不及预期。 可能存在月饼行业竞争加剧的风险，月饼行业品牌较多，在异地扩张的过程中可能遇到本土品牌竞争，销量不达预期等风险。 速冻产品推广不及预期。 速冻行业对物流运输和保存要求较高，可能存在渠道扩张、产品分发不及预期的风险。 食品安全风险。 公司主营的月饼、速冻等产品，以及餐饮门店均可能遇到由于卫生等问题引发的风险。

事件 公司发布三季报，报告期内实现营业收入3.60亿元，同比下滑23.58%，归母净利润1.22亿元，同比下滑30.54%，扣非归母净利润1.14亿元，同比下滑34.60%。单三季度实现归母净利润3684万元，同比下滑37.92%。 投资要点 前三季度主营产品价格下滑拖累业绩：报告期内，功能性助剂（主要包括六甲基二硅氮烷和乙烯基双封头）和苯基氯硅烷销量分别为5430/633吨，贡献收入分别为32060.64、2843.62万元，前三季度销售均价分别为5.90、4.49万元/吨，分别同比下滑29.66%、18.42%。由于功能性助剂目前收入占比较大，其价格的下跌成为拖累公司三季报业绩的主要原因。 量、价筑底，经营拐点隐现：六甲基二硅氮烷受供给关系影响，2017年产品出货均价暴涨至高点，此后一路回调，2020Q3进入底部，目前已经企稳回升。此外，公司的苯基氯硅烷技改项目三季度改造完毕，基本实现稳产、满产。苯基氯硅烷不仅盈利较好，而且作为苯基有机硅单体，有助于公司延长至基有机硅下游产业链。随着主要产品价格企稳，苯基氯硅烷项目改造完毕，公司经营拐点隐现。 募投苯基下游项目，苯基硅产业链逐步完善：公司于2020年9月1日首发上市，募集资金建设年产2万吨高性能苯基氯硅烷下游产品项目。募投项目的实施，将公司进一步向苯基氯硅烷下游延伸，加大了苯基氯硅烷系列产品的市场竞争力。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020~2022年归属于母公司净利润分别为1.54/3.06/3.96亿元，EPS分别为0.99/1.97/2.55元，当前股价对应PE分别为38X/19X/15X。考虑到公司产品量、价筑底，维持“买入”评级。 风险提示：苯基有机硅衍生物的市场推广不及预期；细分市场竞争格局恶化导致盈利能力下滑。

Q3营收增长超预期，合同负债同比高增： Q3单季度，实现营收 0.64亿元，同比增长 54.30%，环比继续高增长（Q1、Q2分别为-14.22%、19.62%）；归母净利润 116.43万元，同比扭亏为赢；扣非净利润-355.83万元，亏损同比减少 83.70%。前三季度净利润继续亏损，主要是由于销售人员增长和研发投入高增。第三季度整体毛利率为 65.29%，环比出现大幅好转（Q1、Q2分别为 49.70%、46.60%）。费用率端，前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为 20.54%、29.23%、32.48%，同比分别为+4.44pct、-7.98pct、7.50pct。前三季度合同负债（原预收账款）1.91亿元，同比增长 138.75%，环比也实现较大增长。合同负债的高增长，显示公司在手项目充足，由于 PKI 整体实施周期较短，且政府项目大多会在 Q4完成项目验收和确认收入，我们认为公司高增长的态势将延续到 Q4。 加大研发端投入，重点建设西安研发中心：今年以来，公司对于研发端的投入明显增加，一方面体现在加大研发资金的投入，另一方面，公司围绕上海总部的研发中心，加强西安研发中心的建设，目前西安研发中心拥有一个 60多人的研发团队，计划 2023年前形成 200人以上规模的研发中心。今年数世咨询发布的《中国网络安全能力 100强》企业中，格尔软件入选领军者企业。网络安全是一个需要不断技术创新的行业，公司在稳步推进在党政军企等优势领域业务发展的同时，有序进行可信身份认证体系的顶层布局与规划，构建自主可控产品体系的市场规划，并逐步加强在智能物联的市场拓展力度及基于 PKI 的视频安全体系的建设力度。同时，进一步拓展零信任领域，促进零信任试点项目的实施落地。加大对云计算、物联网、移动互联网、工业互联网等的安全产品研发以及与客户群体业务对接工作的投入。这些投入都将有效提升公司的竞争力，从而推动规模不断扩张。 盈利预测与投资评级：预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 1.04亿元、1.54亿元、2.04亿元，对应 PE 为 50/34/26倍。PKI 领域下游行业需求有望持续爆发，看好公司在车联网、视频安全、零信任等新领域布局，维持“买入”评级。 风险提示：信息安全市场低于预期，安全云平台建设低于预期。

事件：公司发布业绩公告：2020年前三季度实现收入24.74亿，同比+71.16%；归母净利润6.20亿，同比+39.82%；扣非后归母净利润6.04亿，同比46.03%。 投资要点nQ3收入维持高速增长，单季度业绩略低于预期①公司Q3实现收入9.73亿，同比+63.03%，单季度延续延续高速增长态势，主要原因有：国内下游需求旺盛，以大客户宏信建发为例，高空作业平台保有量从7月的4万台增长至10月的5万台，持续的设备采购，驱动了公司剪叉式产品的快速放量；8月公司新臂式投产，新臂式的价值量更大，相关收入快速提升。②利润端看，Q3归母净利润2.12亿，同比+15.49%，扣非后归母净利润2.09亿，同比+16.68%，略低于市场预期，我们推测主要原因毛利率较低的臂式产品提升以及汇兑损失，下文将作详细分析。 毛利率下降叠加汇兑损失，公司Q3盈利水平有所下降2020年前三季度公司综合毛利率37.10%，同比小幅-3.75pct；净利率25.07%，同比-5.62pct。Q3单季毛利率35.5%，同比-4.09pct，主要原因是低毛利率的臂式产品占比提升以及折旧摊销增加；Q3单季度净利率21.77%，同比-8.96pct，主要受毛利率及汇兑损益影响。 公司前三季度期间费用率8.27%，同比+1.22pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.10%/1.88%/2.89%/-0.60%，同比-0.43/-0.54/+0.17/+2.02pct。销售及管理费用率合计下降0.97pct，费用管理良好；财务费用率上升，主要系汇兑损益波动。 公司前三季度经营性净现金流净额9.03亿元，同比+174.30%，主要系国内账期短的优质客户比例提升。其中Q3单季经营性净现金流净额为1.47亿，同比-46.19%，主因采购等经营现金流出增加。 新臂式产品开始快速放量，支撑公司业绩高速增长目前国内臂式产品供给严重不足，2020年8月公司新臂式产能投产，项目规划3200台臂式产能，考虑到新臂式的价值量较剪叉更大，新臂式投产将大幅提升公司产值水平。另一方面，公司目前臂式毛利率水平远低于其他品类，主要系前期市场推广以及规模效应还没体现，后续毛利率有望提升，支撑公司未来业绩的高速增长。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022净利润分别为9.00/12.96/15.97亿元，EPS分别为1.85/2.67/3.29元，当前股价对应动态PE分别为53.23/36.97/30.00倍。考虑到公司业绩快速增长，以及具备较好的成长性，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧导致产品价格大幅下降，新臂式产品销售不及预期，电动化趋势不及预期，中美贸易摩擦不确定性

事件：2020年前三季度公司实现营业收入35.86亿元，同比增长36.53%；实现归母净利润7.89亿元，同比增长140.28%；扣非归母净利润6.06亿元，同比增长85.34%；经营性现金流11.59亿，同比增长117.55%。 Q3维持高增速，非经常性损益高贡献，全年业绩可期。公司Q3单季度实现营收13.93亿，同比增长40.69%，归母净利润3.10亿，同比增长85.62%，维持Q2以来高增速。前三季度非经常性损益主要包括公司参股公司Zetalis股价上涨带来的股权投资公允价值变动收益和对冲外汇风险的远期外汇合约相关收益。主营方面，公司各业务板块增长态势良好，其中实验室服务受益海外订单转移，需求充足，前三季度实现收入23.27亿（+37.64%）；CMC业务前三季度实现收入8.30亿（+36.54%），主要系前期积累的众多药物发现项目进入开发阶段（截止202H1临床III期项目达35个，商业化阶段项目2个）。同时公司产能不断扩充，原料药生产反应釜体积待绍兴上虞工厂一期工程投入使用后可由200m3扩增至800m3；临床研究服务前三季度实现收入4.14亿（+32.05%），公司通过2020年6月收购联斯达加强SMO领域布局，疫情影响逐渐消除后，公司临床研究服务有望进一步提速。人员队伍方面，公司CRO、CMC、临床研究团队均在扩容，对公司业务拓展形成支持。公司各业务板块齐头并进，全年业绩高增可期。 全流程一体化服务，公司核心竞争力突出，长期发展动力充足。公司立足小分子药物发现，打造贯穿整个新药研发过程的全面化学技术平台，是全流程一体化的CRO+CMO服务提供商。在实验室服务板块，公司提供实验室化学、生物科学、药物安全性评价及大分子药物发现服务；CMC服务方面，公司提供工艺开发及生产、材料科学/预制剂、制剂/配方开发及生产和分析开发服务以支持临床前及各阶段临床研究；在临床服务方面提供包括注册申报、医学事务、临床运营、数据管理和生物统计、药物警戒，以及生物样本分析等服务。一体化布局下，公司各业务间形成协同效应，突出核心竞争力。 高高研发投入同时毛利率不断上行，公司盈利能力创新高。2020年前三季度，公司研发费用达6905万，同比增长60.68%，继续保持研发投入高增速。公司2020年前三季度毛利率为37.74%，同比提升4.15pt，主要应为公司通过深化老客户合作关系，不断承接优质项目所致。毛利率叠加非经常性损益带动净利率达21.37%创新高。未来公司项目结构的优化及规模化效应成本控制，公司盈利能力预计不断加强。 盈利预测与投资评级：预计2020-2022年归母净利润分别为10.60、12.86、16.85亿元，相应EPS分别为1.33、1.62、2.12元，对应PE估值分别为88、73、56倍。考虑到公司一体化布局拥有广阔发展空间，未来三年盈利复合增速有望超40%，维持“买入”评级。 风险提示：订单获取不及预期；新项目研发进度不及预期；汇兑损益等。

事件：公司发布 2020年前三季度业绩，报告期内公司实现营业收入 4.49亿元，较上年同期增长 55.37%；实现归属于上市公司股东的净利润 1.41亿元，较上年同期增长 108.95%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润为 1.18亿元，较上年同期增长 83.04%。 投 资要点 业绩 保持 高增长， 建筑减隔震龙头 持续发力 ：公司为国内建筑减隔震细分行业的龙头企业，报告期内，公司业绩保持了高增速，Q3单季度实现营业收入 1.71亿元，较上年同期增长 78.06%；实现归属于上市公司股东的净利润 0.48亿元，较上年同期增长 98.64%；销售毛利率 59.48%，创历史新高。 建筑减隔震行业是增速快、空间足的朝阳行业：我国建筑减隔震行业自汶川地震后开始起步，由于减隔震技术在地震设防过程中具备显著的技术优势和成本优势，目前行业正处于快速发展的阶段。按照安全等级和现有防震要求，我们测算得到在抗震设防烈度超过 8度区域的建筑采用隔震技术可有效降低建设成本，同时该技术在以 LNG 储罐、核电站为代表的高危特殊类建筑和抗震救灾生命线工程中不仅具有成本优势，更是现有技术方案中最可靠的防震方案。此外，“地铁上盖”等项目进一步打开了减隔震技术在商业地产中的应用场景，潜在的经济效益可观。 多维需求构筑减隔震大市场空间：2019年 10月，司法部已完成《建设工程抗震管理条例》的意见征集工作，2020年 6月，《建设工程抗震管理条例》被正式列入《国务院 2020年立法工作计划》，未来随条例立法的落地和行业标准的趋严，建筑减隔震技术或将在全国范围内实现推广应用 ，有望形成超过 200亿以上的市场空间；另一方面，我们测算得到减隔震在超过 8度的高烈度地区、LNG 储罐、核电站、地铁上盖及 TOD等领域具备 100亿级别的市场空间，行业内生动力足，发展空间广阔。 新产能顺利推进 ， 加速布局迎接景气新周期 ：公司根据地震重点监视防御区的划分积极进行战略布局，未来将逐步全国性布局。目前，公司在唐山的智能化减隔震装备制造新基地已正式开工，项目建成后将新增加产能 30,000套/ 年隔震产品、30,000套/年减震产品。随着新产能的推进及投产，公司发展进入快车道。 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2020-2022年归母净利润分别为1.79亿元、2.88亿元和 5.00亿元，EPS 分别为 1.24元、2.00元和 3.47元，当前股价对应 PE 分别为 60X、37X 和 21X。维持“买入”评级。 风险提示：立法进度不及预期；新增项目建设进度不及预期。

公司发布了 2020年三季报： 前三季度实现合并营业收入 90,770.99万元， 同比增长 24.54%；归属于上市公司股东的净利润为 45,513.56万元，同 比增长 64.27%；归属于上市公司股东扣非后的净利润为 42,046.51万元， 同比增长 56.05%。 三季度收入增速环比有所下滑，仍在预期之中。 Q3公司实现收入 31,491.11万元， 同比增长 12.10%，环比略增长。根据广东省通信管理 局数据， Q3广东全省 IPTV 用户数仍保持稳健增长：截止 2020年 6月 末，广东省全省 IPTV 用户为 2287.1万户，其中 4K 用户为 2039.1万户， 截止 8月末， IPTV 用户增长至 2327万户，其中 4K 用户为 2096.5万户。 毛利率及净利率同比均有明显增长。 毛利率角度， Q3公司整体毛利率 与 Q2基本持平，为 56.34%，同比增长 1.6pct。净利率角度，公司销售 费用率、管理费用率及研发费用率环比 Q2均有所提升，显示疫情后公 司的推广及运营活动在恢复，但同比去年同期，费用绝对值仍有明显下 降，导致 Q3净利率同比仍有 9.4pct 的提升。我们认为，基于公司的行 业壁垒及运营能够力，未来公司依然有能力保持较高的净利率水平。 公 司 Q3盈利能力仍保持在上市后最高水平，环比 H1基本持平。 前三季度经营活动净现金流保持稳健增长。 Q3公司经营活动现金流净 额为-11,476.78万元，上市以来首次为负，但 2020年前三年季度经营活 动现金流净额仍实现 31.59%的增长，我们判断原因主要来自于合作方 的结算节奏，导致的季节间波动。 公司商业模式决定了公司有能力维持 非常健康的现金情况，截止 Q3期末，公司在手货币资金仍然超过 20亿元。 维持公司“买入”评级。 依然坚定看好大屏市场未来的成长潜力，同时 公司当前也仍然处于业绩释放阶段， 盈利能力及业绩增速均处于较高水 平 ，确定性强。预计公司 2020/2021/2022年归母净利润分别为 6.03/7.53/9.08亿元，对应 PE 分别为 34/27/22倍，维持“买入”评级。 风险提示： 政策变动风险，增值业务拓展不及预期，省外专网扩张不及 预期，运营事故风险等。

Q3营收增速提升，利润超预期增长：2020年前三季度公司实现营收 8.25亿元，同比增加 4.38%；实现归母净利润 1.64亿元，同比增加 70.33%； 实现扣非归母净利润 1.52亿元，同比增加 58.38%。其中，Q3单季度实现营业收入 2.67亿元，同比增加 15.55%；归母净利润 0.55亿元，同比增加 107.93%；实现扣非归母净利润 0.47亿元，同比增加 76.96%。2020年以来公司营收、利润增速逐季提升，Q3单季度业绩增速超预期。 盈利能力大幅提升，费用管控较好：2020年前三季度公司毛利率为43.9%，同比增长 3.9pct，主要系毛利率较高的线上管理业务占比提升。 前 三 季 度 公 司 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为13.4%/4.9%/1.0%/-2.3%，分别同比变化-5.77/+0.93/+0.90/-2.21pct。销售费用率同比下降，主要受新会计准则调整影响，运费转计为营业成本； 财务费用率同比下降，主要系利息收入增加。2020年前三季度公司净利率为 21.26%，同比提升 9.08pct。受益于回款金额的增加，前三季度经营性现金流量净额同比提升 173.02%至 2.64亿元。 拟定向增发股票，聚焦核心优势巩固及新增长点培育：2020年 10月 20日，公司发布《2020年度向特定对象发行股票预案》，拟向不超过 35名对象发行不超过发行前公司总股本 30%的股票，共募集金额约 11亿元，其中 5.34亿元用于自有品牌及内容电商项目、0.93亿元用于仓储物流项目、1.62亿元用于研发中心及信息化项目、3.11亿元用于补充流动资金。作为电商代运营龙头企业，核心优势在于运营能力及效率的持续领先，我们认为，内容电商作为电商服务的重要一环，投入该项目利于公司提升服务优势壁垒和服务客户粘性；仓储物流、研发中心及信息化项目的建设将提升服务效率、降低运营成本；自有品牌项目充分利用公司数据分析及精准营销方面的经验和优势，有望形成新增长点。 年内百雀羚模式切换，模式持续由重转轻：公司在代运营可比公司中轻资产比例相对较大，且今年以来持续向轻资产模式切换。先是 2020Q1三生花旗舰店由线上营销切换为线上管理，再是百雀羚天猫旗舰店自2020年 10月起模式由线上营销切换为线上管理。由于百雀羚天旗在线上营销业务占比较大，模式切换后公司轻资产比例将大为提升，存货风险将进一步降低，收入增速也将更为平滑。 盈利预测与投资评级：公司是国内领先电商代运营龙头，受益于美妆和电商的双风口，扩品牌、扩品类、扩平台较为顺利，定增计划利于核心壁垒的不断巩固以及培育新增长点，预计 2020-22年归母净利润为 3.45、4.93、7.09亿元，同比+57.7%、42.7%、43.9%，当前市值对应 PE 为 69.0x、48.4x、33.6x，维持“增持”评级。 风险提示：电商增速放缓、新品牌拓展不及预期、品牌续约率下降、平台流量下滑、疫情出现反复。

事件：2020年前三季度公司实现营业收入15.70亿元，同比增长32.30%；实现归母净利润6.98亿元，同比增长24.63%；扣非归母净利润6.42亿元，同比增长23.27%；经营性现金流6.94亿，同比增长34.24%。 Q3受累股权激励费用表观增速低，加回后业绩基本符合预期。公司Q3单季度实现营业收入6.00亿元，同比增长34.35%，实现归母净利润2.23亿元，同比增长0.33%，加回股权激励摊销费用后，公司单三季度实际净利润增速约为36%，符合预期。若剔除汇兑损失影响，公司业绩表现更优。2020Q4/2021/2022年，公司仍有股权激励摊销费用0.74/2.13/0.92亿元，表观增速依旧承压。但高费用压力不改公司发展长逻辑。新产业作为国产化学发光龙头，受益行业高增长，尤其是截止2020Q3公司实现累计装机15300台，大超预期。化学发光封闭体系下，公司未来试剂消耗基础得到保证，对业绩形成有力支撑。 国内业务：X8继续快速装机，Q3试剂持续获批。仪器方面，2020年，公司全球性能参数第一的大型全自动化学发光仪MaglumiX8开始大规模装机，截止三季度末累计装机282台，其中单三季度装机114台，保持较快装机速度，预计全年累计装机大于400台。X8目前设计产能为500台/年，单台产出可达100万以上，终端反馈普遍较好。根据公司以销定产的生产模式，及下半年开始流水线配合，预计未来X8产能放大促进装机加速，带动公司单台产出迅速提升。同时2020年10月，公司于CMEF发布了X系列第二款机型MaglumiX3，在保持200T/h的高测速的同时，机身小巧，解决了检验科室空间不足的痛点，预计将部分替代现有中低速机型，并迅速打开中小型终端市场。试剂方面，公司Q3化学发光试剂持续获批，主要包括自免项目及两个肿标项目（ProGRP，PIVKA-II），公司肿标及特色项目优势继续扩大，未来将有助于提升三级医院试剂用量。 海外业务：仪器销售拉动业绩，市场加速打开。2020单Q3，公司海外、国内收入分别同比增长92.61%和19.16%。公司三季度海外业绩鲜有新冠贡献，海外业务的增长应主要来自公司仪器销售及常规试剂的消耗，公司Q3毛利率回落至76%从侧面有所印证。公司海外市场已加速打开，未来产品在欧美等地高端医院的进驻有望驱动公司海外发光业务收入持续高速增长。 盈利预测与投资评级：预计2020-2022年归母净利润分别为9.32、12.51、17.85亿元，相应EPS分别为2.26、3.03、4.33亿元，当前股价对应PE估值分别为84、63、44倍，若加回股权激励摊销费用则对应估值74、54、42倍。考虑到公司为国产化学发光龙头，未来三年盈利复合增速有望达32.2%，维持“买入”评级。 风险提示：新系列仪器销售不及预期；试剂研发不及预期；汇兑损益等。

准则调整导致 Q1-3毛利率/销售费用率同比下降 5.5pct/ 7.5pct。公司2020前三季度毛利率为 44.7%，同比-5.5pct；销售/管理/研发费用率分别为/ 23.0%/ 3.1%/ 6.2%，同比-7.5/ +0.3/ +0.3/ +1.1pct。其中 Q3单季毛利率为 44.5%/ -5.9pct；销售/管理/研发费用率分别为 22.7%/ 2.9%/ 5.6%，同比-7.6pct/+0.3pct/持平。毛利率、销售费用率下降是因为 2020年采用新准则后，公司将原本作为销售费用的部分物流费用调整为营业成本。 Q3营收增速快于归母净利增速的主要原因系①汇率波动导致财务费用上升；②少数股东损益上升。2020前三季度公司收入/ 净利润/ 归母净利分别同比+32.4%/ +22.0%/ +15.7%；Q3单季收入/ 净利润/ 归母净利润分别同比+45.6%/ +39.4%/ +24.9%。收入增速快于净利润增速主要因为汇率波动导致财务费用率增长，公司前三季度/Q3单季财务费用率分别为 0.5%/1.3%，同比+1.1pct/+2.1pct。此外少数股东损益增长较快，致归母净利增速低于净利润。Q1-3少数股东损益从亏损 15万元增长至盈利 2888万元；Q3单季从亏损 35万元增长至盈利 2927万元。 我们预计同口径下公司 Q1-3毛利率同比上升，主要是由于产品、销售渠道结构变化。公司销售费用率主要由电商平台费构成，由于疫情期间终端零售向线上转移，我们预计 Q1-3公司销售费用率同口径不会出现大幅下降，考虑到毛利率跌幅比销售费用率少 2.0pct，这预示着同口径下毛利率有一定的提升。我们认为这主要是因为①公司毛利率较高的创新类产品销售额增长；②以零售为主、毛利率较高的线上渠道占比提升。 盈利预测与投资评级：Q1-3公司在疫情下仍保持快速增长，Q3业绩增速呈加速态势。公司三大业务中，无线音频、智能创新类产品前三季度增长良好；随着 iPhone 取消充电头，充电类产品有望在 Q4启动。叠加超长亚马逊“黑五”预热等利好，Q4有望超预期。我们预测 2020-22年公司归母净利润为 9.5/12.5/16.3亿元，同比+32%/ 32%/ 30%，28日收盘价对应 PE 分别为 65/ 49/ 38倍，维持“买入”评级。 风险提示：贸易摩擦，新业务拓展不及预期，疫情反复，库存风险等

盈利预测与投资评级： 宁波银行第三季度单季盈利下滑 11.39%，但原因在于投资波 动、信用减值、费用上升等短期因素， 实际上我们认为公司真实经营表现卓越。三 季度核心亮点在于零售强劲复苏，无论是个人信贷还是财富管理都高速增长，目前 公司战略聚焦零售，而业绩指标印证非常明显，再次展现战略执行力。 我们预计宁 波银行 2020、 2021年净利润增速分别为 9.0%、 18.7%，目前估值 1.95x2020PB、 1.73x2021PB， 作为最优质的核心银行继续重点推荐， 维持“买入”评级。 盈利增速较中报大幅趋缓，主要反映信用减值计提和投资波动等短期因素。 宁波银 行前三季度盈利增速大幅下降至 5.22%（中报增速 14.6%），意味着第三季度单季盈 利下滑 11.39%，这对于持续高增长的宁波银行而言比较少见。分拆来看，下滑源于 收入增速走低和信用减值计提，其中：前三季度收入增速收窄至 18.42%（中报增速 23.4%），这主要受投资收益波动影响，实际上利息净收入和手续费的表现仍然非常 强劲； 单季度信用减值明显增加，这造成拨备覆盖率较中报明显提升 10.33pct 至 516.35%。由此可见，本季度盈利表现的拖累因素均为偏短期的扰动因素（投资与信 用减值），公司内生增长能力依然强劲。 具体来看： ①三季度延续高速扩盘， 总贷款较期初增长 23.85%， 其中个人贷款大幅反弹，单季 度环比高增长 17.8%至 2323亿， 公司目前战略聚焦的零售业务成绩优异，预计消费 贷、信用卡、房贷等业务均强劲增长。高收益率的零售业务拉动利差走强，前三季 度 IFRS9口径的净息差环比逆势提升 8BP 至 1.86%， 这很大程度上缓解了存款增长 的压力（三季度个人存款下滑），保证了总体利息净收入维持 24.8%强劲增长。 ②非利息收入增速较中报进一步放缓至 10.2%，但手续费净收入仍然维持 41.8%高 速增长， 说明代销基金等财富管理业务依然表现强劲。三季度收入降速主要源于投 资波动，单季度投资收益仅 4.77亿（上半年 35.6亿），反映债市波动的短期影响。 ③费用支出和拨备减值也是压制利润的重要因素。前三季度成本收入比相比中报显 著上升 1.08pct 至 34.87%，同比也上升 1.30pct，但这很大程度上源于三季度投资收 益的短期波动拉低了营业收入，因为本身在零售业务的高速扩张阶段，费用支出高 增长是常态。 同时，信用减值单季度明显增加，单季度计提 23.84亿元（二季度计 提 17.4亿元），公司今年一季度前瞻性充分计提减值、二季度“以丰补歉” 少提减 值， 本季度重新审慎计提减值， 一部分针对表内信贷， 推动拨备覆盖率回升至 516.35%；另一部分针对表外业务减值，主动提高全面的风险抵补能力。 资产质量仍然卓越！ 关注类贷款继续“双降”，不良率稳定于 0.79%。 今年疫情冲 击下，市场一度担忧公司信贷业务中占有一定比例的民营制造业和外贸企业资产质 量隐患， 但二、三季度公司资产质量持续保持优异。三季度末， 关注类贷款占比大 幅降低至 0.54%（一、二季度分别为 0.74%、 0.59%），且关注类贷款金额也环比继 续降低。 我们反复强调，公司长期资产质量优异的核心在于完善的风控体系在全行 形成了统一的授信标准和风控文化。当然，公司也充分受益于江浙地区优质的政府 平台、企业及零售客户。 疫情后期，公司进一步加速扩张零售信贷及财富管理业务， 相比于很多过去几年激进扩张的零售银行，公司几乎没有存量资产质量的压力，有 利于进一步拓展市场份额。 风险提示： 1） 利差未来超预期收窄； 2） 不良率快速上行； 3） 外贸、民营制造业等 领域的融资需求大幅下滑。

20Q1-3公司业绩20.69亿元，同比增长30.07%：20Q1-3公司实现营收370.31亿元，同增49.71%；实现归母净利20.69亿元，同增30.07%，对应EPS为0.49元。其中20Q3，实现营收176.06亿元，同增95.59%；实现归母净利7.94亿元，同增95.49%。Q3对应EPS为0.19元。Q1-3毛利率为17.26%，同比下降3.00pct，Q3毛利率17.11%，同比下降2.01pct；Q1-3归母净利率为5.59%，同比下降0.84pct，Q3归母净利率4.51%，同比下降0.00pct，环比上升1.79pct。收入和利润增长总体符合预期。 风场转让及参股公司减持的投资收益贡献主要业绩：2020Q1-3公司投资收益为16.19亿元，同比增长63.44%，主要因为公司子公司持有的StockyardHillWindFarm(Holding)PtyLtd.、朔州市平鲁区天石风电有限公司和朔州市平鲁区天润风电有限公司49%股权完成交割所致。此外，2020Q1公司减持金力永磁股份约640.42万股，对应投资收益约2.35亿元（税前），后续公司还将根据市场变化和业务发展灵活把握交易机会，适时处置所持有金力永磁剩余5359.6万股股份，持续为公司贡献投资收益。 风机业务在手订单略下滑，2MW风机贡献主要销量，6MW大风机占比提升。截至2020Q3，在手外部订单共计15619.96MW，同比减少31%，其中已中标订单共计1574MW，已签合同待执行订单共计14,045.96MW。从在手订单和外销的结构来看，2MW风机贡献主要销量，6MW大风机占比提升。 风机招标价格回落，成本下降保障盈利：19年风电补贴退坡、行业进入加快建设期，供需关系变化使各机组投标均价逐渐走高，进入20年，新冠疫情影响叠加季度公开招标量断崖下滑，风机价格高点回落。2020年6月，2.5MW级别机组的投标均价为3,707元/千瓦，较上年同期价格上涨3.46%。2020年6月，3.0MW级别机组的投标均价均为3,507元/千瓦，较去年同期下降2.67%，虽然风机招标价格较高点有所回落，但风机成本跟随技术提升不断下降，盈利下降幅度有限。 招标量下滑，但平价项目结果超预期，风电消纳比例仍有上升空间：2020年1-6月，国内公开招标量达11GW，同比下降65.9%，行业先行指标有所回落；但7月平价结果公布，风电平价上网项目158个，共计11.4GW装机容量，同比2019年大增153%，超预期。我们预计2020年行业装机有望达到30~35GW，同比增长25%~45%。20Q1-3全国平均弃风率预计仍不超过4%，风电消纳比例6.2%，同比提升0.8个百分点，但相较于海外风电发展成熟的国家仍有较大发展空间，2019年，欧盟28国的风电消纳比例高达15%，其中丹麦48%、爱尔兰33%、葡萄牙27%。 现金流同比改善显著，预收款大增保证业绩增长：Q1-3经营活动现金流量净流入23.20亿元，同比增长458.31%；期末预收款项143.97亿元，较期初增长46.90%。期末应收账款219.8亿元，较期初增长64.17亿元；应收账款周转天数下降6.15天至136.86天。期末存货81.89亿元，较期初上升0.66亿元；存货周转天数下降4.37天至71.88天。Q3经营活动现金流量净额6.52亿元；存货下降5.65亿元至81.89亿元；应收账款增加38.94亿元至219.8亿元。 盈利预测与投资评级：我们预计公司20-22年业绩为：30.1、33.1、35.3亿元，同比+36.4%、+9.7%，+6.7%，维持“买入”评级。 风险提示：政策不达预期，竞争加剧等。

Q3业绩维持快速增长，全年高增确定性较强公司业绩自年初以来均实现快速增长，主要原因系国内“七年行动计划”的实施下，油气勘探开发力度加大，增储上产政策为国内钻完井设备和相关服务需求增加了确定性。截至 2020年 Q3公司应收账款 34.96亿元，同比+30.49%；合同负债（预收款项）7.32亿元，同比+10.41%。公司历年收入集中于下半年确认，全年高速增长确定性较强。 盈利能力保持高水平，费控管理成效显著2020年前三季度公司综合毛利率为 37.68%，同比+1.26pct。期间费用率 12.73%，同比-0.35pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-1.81/-0.84/-0.39/+2.69pct，财务费用率大幅上升，主要系债务融资及汇兑损失增加所致；销售及管理费用率合计下降 2.65pct，费控管理成效显著。 销售净利率为 20.84%，同比-0.86pct，主要系诉讼损失增加，同时理财产品收益及技术补贴减少所致，综合来看盈利水平仍保持高水平。 2020年前三季度经营性现金流净额-10.05亿元，同比-10.58%。其中经营性现金流入同比+8.81%，主因公司销售收入增加及加强回款管理；经营性现金流出同比+9.12%，主因公司大额战略采购支出增加。 受益国内行业高景气，龙头地位进一步巩固国家能源安全战略推动下，预计国内油服行业高景气持续。《2020年能源工作指导意见》提出大力提升油气勘探开发力度保障能源安全，今年我国油气产量目标为石油产量约 1.93亿吨，天然气产量约 1810亿立方米，较 2019年均有小幅增长。2020年是国内油气七年行动计划第二年，仍处于起步阶段，国内原油产量较 2亿吨红线仍有差距，天然气也较目标有较大距离，2018-19年天然气产量增速不足以达到 2020年产量目标。基于以上原因，我们预计国内油服行业景气将持续。 国内油服龙头逆势扩张，看好长期增长前景。据 Spears&Associates预测，2020年全球油田设备及服务市场同比下降 21%。国际三大油服巨头Q2业绩均呈现负增长。公司作为我国油服设备龙头，受益于国内市场高景气，全球份额有望进一步扩张，重塑行业格局。随着下游资本支出回暖、大功率涡轮压裂设备等高技术产品应用推广及北美页岩气产业复苏，未来业绩增长可期。 盈利预测与投资评级：预计公司 2020-22年归母净利润分别为16.92/18.77/20.76亿元，EPS 分别为 1.77/1.96/2.17元，对应当前股价 PE为 16.37/14.75/13.34倍，维持“买入”评级。 风险提示：油价波动风险；汇率变动风险；市场推广不及预期。

摆脱疫情影响，单季度近归母扣非净利润实现近20%增长：前三季度收入与利润已经达到同比正增长，单就第三季度来看，公司单季实现营业收入17.27亿元，较上年同期增长9.94%，实现归母扣非净利润5,346.11万元，较上年同期增长19.00%，其中还受到投资收益-1178万元的业绩拖累。公司订单实施、交付逐渐摆脱疫情影响，各项经营指标持续向好。 新签和中标待签合同预示信创业务即将井喷，市场份额值得期待：前三季度，公司累计新签订合同总额100.45亿元，较去年同期增长15.90%；累计中标待签合同金额55.26亿元，未来业绩保障充分。单看第三季度，新签合同金额达到46.15亿元，我们认为这些合同和中标待签合同主要来自三季度党政信创市场，预示着信创产业即将进入规模放量期。公司信创业务呈现井喷式发展，市场份额有望超预期。 人大金仓不断取得新进展：：9月人大金仓成功中标“中直机关2020-2022年货物类产品协议供货采购项目”，此次中标标志着人大金仓产品获得权威评审认可。目前，人大金仓已经服务过中办、中组部、国家发改委等众多中央级和省市级党政单位，我们预计公司在2020年信创工程中智慧政务领域中标占比超过50%，是政务信息化国产数据库领域经验最丰富的实践者。 政务云继续占据龙头地位：：根据云计算开源产业联盟数据，2017-2020年中国政务云市场规模复合增速达到30%。根据IDC发布的《2019中国政务云云服务运营商市场份额》，太极凭借在政务云领域的综合实力与前瞻布局，以4.8%的市场份额占比继续占据中国政务云云服务运营商市场龙头地位。9月中央网信办发布《通过云计算服务安全评估的云平台》清单，北京市级政务云（太极云）通过云计算服务安全评估，提升了公司整体的安全管理能力，提升了北京市级政务云（太极云）的运维管理能力，为后续太极股份其他云平台的接受网信办安全评估奠定了基础。 盈利预测与投资评级：预计2020-2022年净利润分别为4.23、5.43、7.11亿元，对应EPS分别为0.73/0.94/1.23元，现价对应37/29/22倍PE。公司产品化转型快速推进，今年将迎来信创放量机遇，价值有待重估，维持“买入”评级。 风险提示：信息技术应用创新业务推进不达预期；在各细分领域市场份额不及预期；市场竞争加剧导致产品价格不达预期。

国窖向上+特曲复兴带动收入增长： 公司 20Q1-Q3实现营收 116.0亿（同 比+1.1%），其中 20Q3实现营收 39.6亿元（同比+14.5%）。 分产品看， 1）国窖 1573价盘稳步上升。 据调研反馈，国窖自 6月以来动销持续改 善， 公司挺价举措有效，渠道库存良性， 9月 10日高低度产品分别提价 40/30元/瓶极大促进了中秋回款； 得益于公司控货提价、茅/五批价上行， 结合公司管理层及一线销售人员较强的执行能力，当前 1573批价保持 在 870-880元左右， 春节前批价仍存在上行动力。 2）特曲调整到位，加 速恢复。 作为少数全国知名中档酒品牌，特曲进入下半年随消费复苏产 品动销也持续转好，产品价格提升； 60版特曲坚持团购策略，动销超预 期，批价回升至 435元以上，销售收入突破 10亿提前完成目标。 毛利提升+销售费用下降， Q3业绩超预期： 公司 20Q3净利率大幅提升 9.6pct 至 39.5%， 预计主要系久泰模式推广后部分费用后置、 疫后公司 广宣费用降低以及 19Q3低基数所致，此外 20Q3公司毛利率提升 2.7pct 至 86.9%亦对净利率水平有所提振，预计系国窖回款及中秋动销良好， 次高端单品特曲 60版动销超预期，整体产品结构优化所致从，此外公 司管理（含研发）费用率为 5.46%（同-0.72pct）。 公司 20Q1-Q3净利率 提升 8.0pct 至 41.3%，同样系销售费用率同比大幅下降 7.3pct 与毛利率 提升 2.5pct 所致。 现金流方面，公司 Q3现金流环比大幅改善。 20Q3公 司现金流同比有所下滑，但环比持续改善， Q3销售收现 51.6亿（环比 +16亿），经营活动现金流净额 20.7亿（环比+10.2亿）。 公司合同负债 （含其他流动负债）为 13.9亿，同比 19Q3下降约 2亿。 国窖向上特曲复兴，公司稳健成长可期： 公司旗下国窖 1573作为为数 不多的全国化高端白酒品牌之一品牌力突出，受益于茅台的溢出效应以 及公司控盘分利的渠道改革近年来表现抢眼，批价呈现稳中有升的态 势，渠道价值链条进一步增厚。此外，我们长期看好特曲品牌的复兴潜 力，公司近期推出“高光”系列，卡位 200元高线光瓶酒价格带，未来 有望成为公司第三增长极。公司兼具名酒基因、批价上行预期及强管理 团队等优势，稳健成长可期。 盈利预测与投资评级： 预计 20-22年收入分别为 167/195/225亿，同比 +6/17/15%；归母净利润分别为 57/70/83亿，同比+24/22/18%；当前股 价对应 PE 分别为 41/34/29X，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济波动，中高端酒需求回落风险。