今明两年制氧机业务增速预计为100%、50%. 制氧机业务继续充当了鱼跃医疗的利润火车头,我们预计今年全年制氧机销售有望超过12万台,国内11万台左右,出口1万台左右。今年制氧机销售收入将突破2亿元,增长100%以上。制氧机终端需求旺盛,国内几乎没有同等水平的竞争对手。非公开发行项目明年一季度达产,届时产能瓶颈将得以突破,我们预计明年销售增长率仍有望保持50%左右的高速。由于核心部件压缩机今年正在探索自产,明年制氧机的毛利率还将同比提高。 轮椅车收入今年过亿,明年有望爆发. 和制氧机一样,轮椅车也受益于国内居民消费水平的升级。鱼跃是轮椅车市场的龙头,特别在国内市场具有压倒性优势。今年预计轮椅车收入过亿元,同比增长40%左右。鱼跃和美国APM签定的限制性协议规定,2005年10月到2010年10月,鱼跃不得向中国以外的市场销售轮椅车、手杖等产品。随着协议到期,公司在明年能够恢复出口。非公开发行项目募集近5000万元用于轮椅车产能扩建,我们预计明年轮椅车收入将大幅增长。 高频X光机后来居上. 09年公司X光机系列产品销售收入3303万元,我们预计今年销售收入为4000-5000万元。去年影像设备主要是依靠政府招标采购,特别是广西省中标占了很大的比例,带有一定的偶发因素,今年主要是依靠刚组建不久的临床线营销队伍的力量。公司在影像设备领域是后来者,但今年高频X光机的销售已经超过了万东、迈瑞等。 一树繁花,亮点频现. 鱼跃医疗有着非常丰富的产品线,当中不乏亮点。电子血压计08年开始进入市场,凭借完善的国内销售渠道,今年收入有望达5000万元。潜力产品全科诊断仪国内仅有三家企业在经营,公司在产品价格和营销能力上具有优势。无汞体温计和无汞血压计是市场发展的方向,公司无汞体温计已经获得专利,无汞血压计正在申请专利。苏州医疗的手术缝线基数较小,主要由公司的临床营销队伍推广,明年增速有望达100%。 研发和营销能力不断提高. 鱼跃的生产管理和国内市场的销售能力在医疗器材企业中都是首屈一指,特别是在药店市场,目前已经覆盖了1万家的药店,并有600多个鱼跃的专柜,公司计划在2012年达到2000个销售专柜。此外公司在医院市场营销和研发能力的建设上正不断取得进步,今年又新建了约100人规模的临床销售队伍,覆盖医院数接近2000家。研发方面,已引进了一批研发人才,形成南京和苏州两个研发中心,高频X光机的突破表明研发实力已有显著提高。 盈利预测与投资评级. 我们预计2010-2012年期间公司营业收入将分别增长62%、45%和33%,净利润分别增长63%、51%和39%,对应的EPS分别为0.65元、0.98元和1.36元。公司立足高成长性的医疗器材行业,且具备充分的业绩弹性。我们给予鱼跃医疗“推荐”的投资评级,公司股价合理估值为54元,对应2010-2012年预测EPS的市盈率分别为84倍、55倍、40倍。

一、事件概述12月9日公司小非解禁。 二、分析与判断 小非解禁后影响公司的负面因素得以消除 此前影响公司市场表现的重要因素之一在于财务投资者的限售股解禁。而一旦该风险因素消除,我们认为公司的价值将会得以显现。根据我们策略报告对中小板解禁个股的统计,中小板个股在解禁之后,波动率明显降低,个股投资价值显现。 年内业绩低于预期的主要原因在于合同收入确认延后 公司预计今年净利润同比增幅不超过30%,低于我们此前的预期。主要原因在于公司某些订单和合同的执行被推迟,因此收入无法在本年度确认,更多会留待2011年确认入账。 三、盈利预测与投资建议 预计2010-2012年EPS分别至0.35元、0.59元和0.94元。以2011年eps计,给予公司40-50倍估值,合理估值区间为23-29元。但是,这并不影响我们对于公司未来增长潜力的逻辑认识。我们依然看好公司在轨道交通、智能电网等领域的增长前景以及公司的拿单能力。我们认为公司未来成长性较好,此前对公司形成负面影响的小非解禁因素消除后,公司的价值有望重新得到市场认可。 四、催化剂与风险提示 股价催化剂:公司获得大额订单;收入确认进度加快; 风险提示:收入确认慢于市场预期。

一、事件概述 三安光电发布两个公告,其一,与芜湖市政府的合作协议终止,改成与淮南市政府合作。其二,公司与淮南市城乡建设委员会签订LED应用产品销售合同。 二、分析与判断: 聚光太阳能淮南业务政策条件极为优惠 公司与芜湖市政府终止合作的主要原因在于合作项目拟选地址不具备开工建设条件。公司将与美国EMCORECorporation、安徽淮南市政府签署《关于地面应用高倍聚光太阳能发电系统及组件项目投资合作协议》,该项目规划总建设规模年产1000MW光伏系统及组件,总投资80亿元人民币,建设期为5年,分三期建设。淮南市政府拟给予合资公司一系列优惠政策,其中包括,自合资公司一期项目开工之日起3个工作日内,淮南市政府向合资公司支付财政补贴5亿元;待公司投产后,以总数1000MW为限,按产品每销售1W补贴1.4元。 淮南市政府每年采购LED路灯1.5亿元公司与淮南市城乡建设委员会签订了《LED应用产品销售合同》,公司将向淮南市城市道路提供LED路灯灯具,总额达到4.5亿元。2011-2013年每年采购1.5亿元。 三、盈利预测与投资建议 如果不考虑财政补贴,我们预计2010-2012年公司每股收益分别为基本每股收益为0.75元、1.40元、1.57元。考虑到未来2-3年的财政补贴,我们提高每股收益提高至0.75元、1.97元、2.89元。提高公司合理估值区间至55元-60元,维持“推荐”评级。业绩提升的时间和程度视补贴、产能释放时间、释放程度而定。 四、风险提示 1)行业竞争加剧;2)蓝宝石基板持续缺货

零溢价收购酒店管理公司,彰显轻资产扩张决心 公司11月17日公告以净资产作价,市盈率仅为1.5倍的极低成本收获优质资产,大幅超出我们此前预期。出让股权的6位自然人均属集团高管,彰显出大股东支持上市公司做大做强的决心,公司实现对酒店管理公司的绝对控股,对扩张战略的决策和实施极为有利。 打造酒店为主线的全产业链,多业务接踵贡献业绩 传统业务金陵饭店运营和苏糖业务将稳定贡献业绩;玛斯兰德地产项目未来5年将持续贡献大额权益净利;轻资产扩张的酒店管理公司将成为公司业绩的重要增长点;重资产扩张的金陵二期2012年开业,进入成熟期将每年贡献7000万元以上权益净利润;天泉湖旅游生态园养老养生公寓一期最快于2011开始预售。新增数个现金牛对公司以酒店为主线的全产业链扩张形成强有力的支撑。 天泉湖旅游生态园将探索休闲度假连锁发展的新模式 公司重头打造的天泉湖旅游生态园集高端酒店、休闲养生、度假别墅、商务会议于一体,作为公司首个高端休闲度假区项目,将实行滚动开发,借此探索未来休闲度假区连锁发展的新模式。随着中国步入休闲度假旅游的黄金期和老龄化社会的到来,休闲度假连锁大有可为,开发顺利将成为公司未来重要的突破口。 资产注入或重组更具现实性,再添亮点,维持“推荐” 评级公司近期一系列动作判断,以酒店、旅游业务为核心整体上市的想象越来越具有现实性;在各地国资酒店整合的大背景下,江苏省国资酒店资产整合预期强烈,步伐有望加快。公司基本面正发生较大的质变,预计2010-2012年公司EPS分别为0.35元、0.44元和0.48元,公司二级市场估值优势明显,维持“推荐”评级。 风险提示: 地产调控大幅超预期;当地酒店市场过度竞争等。

12月1日,我们拜访了长盈精密,与公司董秘黑美军先生就公司各项业务发展规划、产能扩张计划以及问题进行了沟通和交流,并对公司生产工艺及工序进行了实地了解。 二、分析与判断:定制化生产支撑公司盈利能力维持高位。 公司主要从事电磁屏蔽件、连接器、手机滑轨及LED支架业务,其中电磁屏蔽件与连接器两项业务是公司目前的两项核心业务,2010年上半年屏蔽件业务占总收入比例为41.12%,连接器业务占总收入比例为45%。公司主要业务除LED支架外其他三项可用于各种移动通信终端,公司专业为如3G上网卡、手机、电纸书、GPS等移动通信终端提供定制化生产,由于定制化生产的特点,并且移动通信终端类电子产品生命周期较短,产品更新换代较快,为公司产品保持较高的毛利率提供了很好打支撑,并且在连接器业务上未来公司计划发展毛利率更高的高端连接器产品,以进一步提高公司盈利能力。 强大技术实力、优质的客户资源为公司长期发展提供支撑。 公司专注于精密制造,拥有强大的模具开发团队,精密模具开发能力在国内处于领先地位;强大的技术实力为公司获得优质客户的青睐提供了坚实的保障,华为、中兴、三星、富士康等均是公司的优质核心客户。公司的几项主业未来市场空间均在百亿以上,目前公司营收规模还较小,强大的技术实力能为公司开拓更多的优质客户提供支持,而核心客户的市场需求也将为公司快速成长提供长期的支撑力。 公司本部新增产能将为公司新增年均近1.8亿元收入。 公司除募投项目外仍在积极扩张现有产能,进一步提升公司的市场供应能力。目前深圳本部规划新增复合式屏蔽键产能1500万只、单体式屏蔽件8000万只、精密连接器1亿只、手机滑轨500万只、LED支架3亿只,新增产能项目预计2011年6月底新增将能完全投产,届时约能为公司带来年均约1.8亿元的收入,约4000万元的利润。 三、盈利预测与投资建议。 长盈精密是专业从事精密制造的电子配件商,在行业内技术实力处于国内领先地位,且公司专注于移动通信终端配件的制造,公司下游市场需求旺盛,而定制化生产为公司规模扩张过程保持较强的盈利能力提供了很好的支撑。预计2010-2012年三年营业收入分别为4.73亿元、6.23亿元、10.78亿元,基本没每股收益为1.13元、1.6元、2.77元。合理估值为63.1-69.3元,价值中枢为66,对应2010、2011、2012三年PE为58.7、41、24,给予公司“谨慎推荐”评级。

纯销和快配业务稳步前进: 公司是江苏、安徽、福建三省的医药流通龙头,预计今年江苏、安徽、福建贡献收入分别在90亿元、30亿元、28亿元左右。公司在江苏以苏北苏中为主,苏南地区是江苏市场精华所在,但由于收购成本过高,开拓有较大阻力。医药流通企业要获得跨越式发展必须依靠收购整合,因此随着区域扩张逐步到位,公司传统的纯销和快配业务的增速将和市场同步。预计2010年-2012年期间,纯销业务增速在15%-20%之间,快配业务增速在20%-30%之间。 药房托管前景看好: 药房托管业务的利润率超出流通行业的平均水平,目前公司在这一领域走在了全国前列。药房托管的实质是医院将药品采购和物流外包给企业,流通企业将所有签定托管合同的医院订单集成,从生产企业获得更低进价的药品,再由流通企业负责物流和供应链。这一模式使医院、流通和制药企业都获益,只有医生存在部分灰色收入的损失,因此具有较强的竞争力,也符合医改的方向。08、09年药房托管占商业收入的比例分别为6%、8%,今年有望提高到9%以上。该业务具有较大的弹性,一旦和鼓楼医院、省人民医院等大型教学医院签定合同,将实现跨越式发展。 费用负担是主要瑕疵: 公司费用负担沉重,09年管理费用和销售费用合计7.24亿元,财务费用1.12亿元。管理费用和销售费用的接近一半都是人工成本,主要是并购带来的人员冗余。公司在非公开发行完成后还贷近5亿元,加上扩张步伐放缓,今后财务费用率将有所下降。但富余人员问题的解决需要较长的时间,因此高昂的管理费用率和销售费用率短期难有质的改善。 具备并购价值: 如前所述,并购整合是医药流通企业实现跨越式发展的主要途径。 南京医药本身是苏皖闽地区的医药流通龙头,具有渠道资源,而且在药房托管方面积累了丰富的经验,是国内这一领域的先锋。目前公司已受到国内外多家企业的关注,并购方面的谈判将在政府层面进行,而无论哪家企业,收购成功的前提是承诺对南京医药资金和资产的注入支持。

一、事件概述 日前,我们拜访了三安光电,与公司董秘易声泽先生就公司LED业务、太阳能电池业务等问题进行了沟通和交流。 二、分析与判断: 公司盈利能力稳定提升 自公司2008年6月资产重组完成后,三安光电营业收入快速增长,盈利能力也逐年提升,2009年公司毛利率达42.01%,净利率达38.31%,2010年前三季度毛利率与净利率均超过了45%,分别达45.92%和45.47%。 受益行业发展,公司未来芯片收入或超50亿 LED芯片及应用业务为公司的主要收入来源,受到行业发展的带动,并结合产能扩张进程,按照平均单价3.5分左右一粒芯片计算,单纯销售销售芯片年收入将超过50亿元。 聚光太阳能业务将成为公司新的业绩增长点 公司目前在积极拓展聚光太阳能电池业务,计划2011年聚光光伏太阳能系统的产能达到100MW,2013年达到500MW,2015年达到1000MW,预计大规模产业化尚需3-5年的时间周期,届时聚光业务将成为公司新的业绩增长点。 三、盈利预测与投资建议 预计公司2010、2011、2012三年营业收入分别为11.65亿元、32.64亿元、56.33亿元,基本每股收益为0.75元、1.40元、1.57元。结合公司未来的成长性以及盈利能力来看,公司合理估值应为46元-55元,给予公司“推荐”评级。 四、风险提示 1)行业竞争加剧;2)蓝宝石基板持续缺货

一、 事件概述 我们近日调研了金陵饭店(601007),就市场关心的新项目建设情况和公司未来的发展空间等问题与公司董秘、财务总监和总经理助理等高管进行了交流。 二、 分析与判断 酒店管理公司将实现全国扩张,保持较快增长 通过收购股权实现控股后,酒店管理公司将作为公司重要的增长点,实现全国扩张。目前酒店管理公司管理酒店已经达到92家,分布在苏、皖、浙、闽、晋、陕、豫和上海七省一市,已经基本形成了全国扩张的态势。预计随着公司的不断扩张,未来酒店管理公司可保持年均20%以上的增长。 天泉湖酒店项目将探索休闲度假连锁发展的新模式 天泉湖项目的土地问题已经解决,将进行滚动开发。天泉湖项目作为高端的休闲度假区,公司将在高端酒店、生态旅游、休闲养生等一体化开发的基础上探索休闲度假区建设的新模式,为未来休闲度假区连锁开发打下基础。随着中国休闲度假旅游的发展和老龄化的到来,休闲度假连锁大有可为,若开发顺利将成为公司未来重要的突破口之一。 资产注入或重组更加具有现实性,未来空间巨大 从集团放缓地产业务扩张、退出百货业和其他非核心产业,注入酒店管理业务等一系列步骤判断,公司以酒店、旅游业务为核心整体上市的想象越来越具有现实性,我们认为随着各项业务逐步整合和清理,未来几年实现整体上市的可能性在逐年增大。 最近国家旅游局出台文件,支持地方酒店资产的重组和做大做强。在各地国资酒店整合的大背景下,公司在酒店重组方面的机会大增,步伐也可能加快。与公司同属江苏国资委的其他酒店资产较多,如江苏国信集团旗下目前有10家左右的酒店等,未来有可能先纳入金陵酒店管理公司管理,并最终实现重组。 三、 盈利预测与投资建议 公司酒店主业稳健,酒店管理公司和未来休闲度假区将打开公司的可持续增长空间,资产注入和重组将可能带来公司基本面重大变化,看好公司未来发展。考虑酒店管理公司股权收购等因素,预计2010年、2011年和2012年公司业绩分别为0.35元、0.44元和0.48元,对于目前的股价,2011年公司市盈率只有20倍左右,维持对公司的“推荐”评级。

电子元器件行业的传统巨头,受益于行业景气恢复. 超声电子主要业务涉及印刷线路板PCB、液晶显示器、覆铜板CCL等领域,在技术实力和产能规模上均位居前列,是电子元器件行业传统巨头。2009年下半年以来,电子元器件行业从全球金融危机的影响中快速恢复,公司受益于行业景气,主要业务均快速增长。 PCB业务毛利水平有望持续提升. 在下游电子产品旺盛需求和全球PCB格局调整的背景下,国内PCB行业景气有望维持,公司行业地位稳固,收入增速将超过行业平均水平。由于HDI板市场供求状况和产能规模两大因素将会逐步改善,同时行业整合背景下毛利水平提升的趋势明显,预计公司的PCB业务毛利水平将会不断提高。 电容屏项目将激活液晶显示器业务的增长. 随着3G手机、MID等智能终端的触屏需求激增,电容式触摸屏(CTP)成为电子元器件行业新的热点之一。CTP电容屏技改项目将自主技术转化为实际产能,实现与液晶模组产品的协同效应,同时CTP电容屏产品的高利润回报,将会显著改善公司液晶业务的盈利能力。 合理估值在16.11-17.94元之间,维持“推荐”评级. 公司未来三年收入CAGR为20.09%,净利润CAGR为34.78%,业绩高速增长,高于行业平均增速,且前景明确。随着公司在电容屏生产领域的拓展,将有效发挥公司的技术优势和产品协同优势,公司业绩将有较大提升空间,维持“推荐”评级。结合相对估值和绝对估值的结果,公司合理估值在16.11-17.94元之间。 风险提示. 产业链上下游博弈存在不确定性;电子产品需求可能低于预期。

公司最重要的产品实际是“服务”,管理上以“强调服务”为导向公司与其他饲料企业最大的区别在于其对养殖户提供无微不至的养殖服务。一般饲料企业的销售人员多是对代理商层面的服务,而海大集团则服务于终端用户,深入田间塘头,为客户提供合理的养殖技术。在我国水产养殖户多为分散的中小养殖户,在养殖技术方面较欠缺,因此需要饲料的同时,更需要技术服务。而公司提供服务的经营模式与之需求相吻合,很有效的增加了客户“黏性”,公司客户的每亩盈利能力明显高于其他用户。以客户对公司服务的需求来带动公司的饲料,苗种及微生态制剂需求。 为激励员工对养殖户服务的积极性,公司提供行业中较有优势的薪酬福利,吸引优秀人才,营销人员的考核指标中销量的指标权重低于服务过程的考核指标权重。 客户黏性利于公司在行业洗牌过程中提高市场占有率. 今年气候变化异常,水产养殖病害多发,导致水产饲料需求减少,全行业上半年销量下降25%。同时原材料价格涨幅较大,一些中小企业倒闭或停产。公司的“客户黏性”优势使其销量不降反升,今年1-6月,公司销量同比增长22%。公司市场占有率的提升趋势已经显现,预计未来还将上升。 公司产能持续增长. 饲料产能目前达到了350万吨,根据募投项目估算,预计未来两年公司饲料产能每年增长80万吨左右。苗种目前以虾苗为主,预计产量由去年20亿尾增至今年50-60亿尾,明后两年产能仍继续增加。 原材料价格上涨,公司应对措施较为得力. 今年以来玉米、鱼粉等原料价格大涨,其中玉米原料在公司成本中所占比例在25%左右,比重最大,鱼粉占成本比重约5%。而公司对成本上升的影响控制较为得力。根据了解,公司应对原料价格波动的措施有以下几点:1)积极做好研究分析工作,判断未来趋势,对预期上涨的原料提高库存量,预期价格下跌的原材料库存降低;2)套期保值;3)加强科研力度,研究多种饲料配方,在原材料价格波动时灵活调整配方比例,达到节省成本的目的;4)顺势提价,因公司产品和服务的优势,客户黏性较大,因此提价相对容易。

GNSS产业的领跑者,卫星导航专业市场的龙头. 公司在GIS数据采集产品方面,一直占有40%以上的市场份额,最近三年连续保持第一,成为空间信息全面解决方案的代名词和行业应用的标准。近十年在GNSS行业应用中,创造了多项“国内行业第一”。 大众产品“任我游”位居PND品牌关注排行榜第二位。 “全能”“专业”捍卫龙头地位,多重优势形成壁垒. 公司能够兼容GPS、北斗、GLONASS等多个系统,横跨专业和大众消费两大市场,拥有软、硬件及各类算法的多项自主核心技术,拥有GIS数据采集、高精度测量、系统产品及消费导航等宽阔的产品线、品牌优势明显,既是行业“专家”,又是“全能”选手。 大众产品短期爆发,专业产品厚积薄发. 与橡果国际的渠道合作,与奇瑞汽车的车载导航合作,有望短期内大幅提升大众产品业绩;中期看,专业产品依托“数据采集产品基地”和“应急装备与减灾应用”两个募投项目,将会进一步巩固优势,并在2012年实现业绩爆发。 合理估值在68.20-72.80元之间,给予“推荐”评级. 公司未来三年营业收入CAGR为48.69%,净利润CAGR为41.20%。 公司的市场地位、全能优势以及募投项目将保障公司可持续高速发展给予公司“推荐”评级,结合相对估值和绝对估值,公司合理估值在68.20-72.80元。 风险提示. PND山寨产品对公司仍然存在威胁,可能拉低价格,增加销售难度;“应急装备与减灾应用”项目在客户方面存在不确定性。

今年对虾减产价格提高,“打粉虾”反倾销调查对公司形成利好. 今年因气候异常、病害严重,全球范围对虾减产,原料虾价格较上年上涨20%。公司终端产品提价稍有滞后,从6月份开始,提价幅度与原料上涨幅度相当。而目前美国对中国输美“打粉虾”进行反倾销调查,公司作为国内唯一一家输美冻虾终身“零关税”企业,并不在调查范围之内,预计未来出口量还将继续提高。 预计量价齐升使公司今年出口收入增长30%,未来两年增速在10%-20%之间。 董事长亲自挂帅抓内销,制定生产标准. 公司在国内市场的渠道开拓工作由董事长李忠先生亲自主抓,李忠先生现任全国工商联水产商会会长,在行业中人脉关系较广,利于渠道拓展。针对目前国内水产市场几乎无行业标准的情况,公司计划率先制定生产标准,不排除今后将推广至全行业成为行业标准的可能。 渠道建设先以沿海地区为重点,或将并购成熟渠道商. 开展内销终端市场,渠道开拓是重中之重。目前公司内销产品主要通过代理商销售,未来计划在一些大城市开展直营试点。由于东南沿海地区收入高,且有消费对虾的习惯,开始时以东南沿海地区为主,开设店中店和社区店,并做一些引导消费的促销活动。在渠道铺设到一定程度时,加大广告宣传力度。由于公司IPO超募资金达7.8亿元,可为其渠道建设提供充裕现金流,公司目前有计划通过并购较为成熟的渠道商,来加快公司渠道铺设速度。 我们认为内销市场需求潜力巨大,但市场开拓需要时间和经验. 相对美国,我国具有更大的需求和市场空间,随着收入增长,虾类消费还有很大的提升空间。而目前我国对虾多以市场散装方式销售,国内销售几乎要“从零开始”建立渠道和品牌,经验欠缺,经营效果尚需时间检验。 我们预计公司内销市场开拓的效果最快要至明年下半年才能显现。 内销市场铺货量增加后的产能问题:部分产品生产或将外包,丰富种类. 由于贸易壁垒问题,外销产品监管标准严格,公司拥有生产全程监控系统,且通过ACC之BAP等多项认证,才可在出口市场中具有优势。而内销市场并不会如此严格,未来若内销市场打开后,新增的产品需求可能会部分通过外包方式解决。由公司制定统一标准,并由公司统一检验,对产品质量严格把关即可。这样减少公司投资并可以使产能迅速扩大。 内销产品最初以冻虾产品为主,包括生虾,熟虾,虾仁,面包虾等等,使用小包装,可区别于其他散装虾,突出“国联”品牌。渠道成熟后可能会增加鱼类等其他海鲜产品。 苗种产能今明两年将翻倍增长. 公司销售虾苗为南美白对虾一代虾苗,经过多年的培育经验虾苗存活率等指标优良,受市场喜爱,在广西市场占有率第一,已超过泰国正大卜蜂的销量。今年自美国SIS公司进口南美白对虾亲虾7000对,明年计划进口14000对,产能将翻番。 未来内销市场和苗种市场的扩大为公司带来业绩增长。我们预计2010-2012年公司净利润年均复合增长率为40.38%。每股收益0.42元,0.62元和0.83元,对应市盈率为38.66,26.51和19.76倍。A股上市渔业公司平均PE/TTM为76.86倍,2010和2011年预测市盈率也分别达到59倍和44倍。我们认为公司未来业绩增速较快,但与海参等海珍品养殖相比毛利率相对较低,估值应稍低于海珍品养殖公司,给予公司2010年28-30倍市盈率,则合理估值为17.36-18.60元。给予“谨慎推荐”评级。

山东项目销售顺利,2011年推盘量有保障 公司近期推出的大盘主要有两个,青岛燕儿岛项目和济南国奥城项目。青岛燕儿岛项目一期推出住宅约380套,均价27000元/平方米,已售磬。济南国奥城项目共四栋甲级写字楼,今年推出2栋,均价元/平方米,已销售完毕。2011年青岛燕儿岛项目还将推出住宅5万平方米,商业5万平方米左右,国奥城再推10万平方米左右,未来两年销售收入的增长有保障。公司其他房地产项目销售尚可。 项目分布在二三线城市,销售房价有支撑 公司项目多分布在山东省内,近几年开始向省外的二三线城市扩张,如重庆、哈尔滨等地区。从我们近期的调研情况看,二三线城市房地产市场受政策调控影响较小。民生房地产销售价格指数也显示,二三线城市房价指数在此次调控过程中表现更为坚挺。同时,公司多数项目地理位置优良,属稀缺资源,因此,我们看好公司地产项目的销售价格,未来受政策调控压力较小。 背靠大树好乘凉,资金无忧,规模扩张加速 大股东鲁商集团作为公司坚实的财务后盾,为公司规模扩张提供资金支持。公司的扩张策略在集团发展的大战略范围内。11月公司在哈尔滨以45亿元获得规划建面200万平方米的地块,即得到集团支持。未来公司还计划在抚顺以及山东省内拿大片地,资金方面无须担忧。公司向集团借款,利率比基准利率上浮15%,目前尚无信托贷款。公司将利用集团的财务杠杆,加速规模的扩张。 集团“双千亿”目标给了公司新的发展机遇 鲁商集团2009年销售收入为256亿元,在2010年初制定了“双千亿”战略,至2015年,集团销售收入达到1000亿元,到2020年,销售收入达到2000亿元,实现迈入全国百强之列。鲁商置业作为集团旗下盈利能力较强的支柱性企业,在“双千亿”计划实现过程中贡献业绩。我们看好未来公司的扩张速度。 三、未来三年CAGR40%,给予“谨慎推荐”评级。 公司2010年进入结算期的项目主要有鲁商常青藤,济南鲁商广场和凤凰城等项目。2011年和2012年进入项目结算的密集期。预计公司2010-2012年营业收入分别为27.55亿元,38.02亿元和48.88亿元,每股收益分别为0.64元,0.96元和1.19元,三年年均复合增长率为40%,公司RNAV估值为8.98元。

在调研中,公司领导表示“我们有信心做到国内最好”。而我们从公司目前的战略规划和产业链纵横拓展的举措来看,公司正在向高端产品研发转型升级,并结合国家战略需求,向优秀的综合线缆厂商迈进。我们认为公司未来三年将能够保持持续稳定增长,维持对公司的“推荐”评级。我们预计2010-2012年公司实现营业收入分别为20.38亿元、23.04亿元和25.77亿元,CAGR为10.94%;归属母公司股东净利润分别为231.02亿元、264.77亿元和305.87亿元,净利润CAGR为18.49%;实现每股收益分别为1.39元、1.59元和1.84元。由于向产业链上游和特种线缆延伸,不仅能扩大收入规模,而且可以提高盈利能力,公司估值应高于行业平均水平。因此,我们给予公司2011年30~35倍的预测市盈率,则合理估值区间为47.70元~55.65元。

公司房地产项目逐步进入业绩释放期 北京通州东方玫瑰一期年底有望推出6万平方米,目前在办理销售许可证阶段,预计销售均价为1.6万元/平方米。大连项目有7万平方米可售,销售均价为1.5万元/平方米。随着通州82万平方米大盘陆续进入销售阶段,公司进入快速成长期。通州项目定位于90平方米以下的中小户型,80%以上为刚性需求,受政策调控影响较小。 拿地方式多元化,成本低廉 公司拥有土地储备139万平方米,未结算权益建筑面积164.44平方米,项目平均土地成本在4000元左右,而楼盘销售均价已在13000元之上。三方式拿地让公司优势更明显:1、一二级开发联动,项目储备有保障;2、股权低价收购二三线城市股权,成就高盈利能力;3、大股东23万平方米优质土地储备即将注入上市公司。 持有型物业比例不断提高 公司持有型物业主要集中在北京和深圳两地,总权益建筑面积为4.7万平方米,持有型物业对营业收入的贡献较为稳定。公司未来持有型物业增长点主要在通州及武汉,尤其是通州运河IV-02、03地块,将建成通州地标性建筑,两地块合计规划建筑面积为25万平方米。 公司合理估值为10.76元,给予“推荐”评级 公司未来三年每股收益分别为0.47元,1.13元和1.63元,对应2010年PE15倍,2011年PE6倍。公司RNAV值为10.76元,当前股价为6.89元,股价相对RNAV值折让36%,给予“推荐”评级。