事件：2024年4月22日，公司发布2023年年度报告及2024年一季报。 2023年公司实现收入722.51亿元，同比+79.47%；实现归母净利94.40亿元，同比+162.69%；实现扣非净利92.16亿元，同比+172.18%。 23Q4公司实现收入258.36亿元，同比+43.27%，环比+45.21%；实现归母净利22.17亿元，同比+44.60%，环比-22.74%；实现扣非净利21.41亿元，同比+44.28%，环比-23.37%。 24Q1公司实现收入126.14亿元，同比+0.26%，环比-51.18%；实现归母净利20.96亿元，同比+39.05%，环比-5.43%；实现扣非净利20.83亿元，同比+42.84%，环比-2.67%。 逆变器出货高增，大功率产品优势明显。23年公司逆变器业务实现收入276.53亿元，同比增长60.97%；逆变器销售量130GW，同比增长68.83%；毛利率37.93%，同比提升5.51pct。公司持续加码布局欧洲、美洲、澳洲、中国渠道市场，全球490+服务网点，渠道业务快速发展；此外，公司大功率组串逆变器SG320HX、1+X模块化逆变器在全球各类场景中得到广泛深入应用，其中1+X模块化逆变器截止2023年12月底累计全球签单量已经超过45GW。 储能系统盈利能力大幅提升。23年公司储能系统实现收入178.02亿元，同比增长75.79%；储能系统发货10.5GWh，同比增长36.36%，发货量连续八年位居中国企业第一；毛利率37.47%，同比大幅提升14.23pct，主要系公司在欧美等海外高盈利市场的出货占比高，叠加优秀的成本管控以及规模效应共同提升了毛利率。公司储能系统广泛应用在美、英、德等成熟电力市场，不断强化风光储深度融合，并持续拓展澳洲、南非、东南亚等全球市场。 新能源投资开发业务稳步发展。截至23年底，公司新能源业务覆盖国内30个省、自治区和直辖市，国际市场深入“一带一路”沿线国家和地区，全球累计开发、建设光伏/风力发电站超4000万千瓦。公司持续加强国内大型地面电站的项目储备与资源转化，加快海外业务市场拓展，并大力发展工商业光伏和家庭光伏业务。截至23年底，公司累计开发工商业光伏电站超4GW，与近千家工商企业达成合作。 投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为888.13、1080.50、1283.23亿元，对应增速分别为22.9%、21.7%、18.8%；归母净利润分别为108.59、131.05、156.77亿元，对应增速分别为15.0%、20.7%、19.6%，以4月22日收盘价为基准，对应2024-2026年PE为13X、11X、9X，公司是光储龙头，盈利能力稳健，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧等。

事件： 4月 21日， 公司发布 2023年年报及 2024年一季报。 2023年全年实现营收 107.18亿元，同比增长 11.16%，实现归母净利润 21.74亿元，同比增长 77.58%，实现扣非归母净利润 21.24亿元，同比增长 104.71%。 2024年一季度来看，实现营收 48.43亿元，同比增长 163.59%，环比增长 31.32%，实现归母净利润 10.09亿元，同比增长 303.84%，环比增长 15.00%。 AI 需求持续推高高端光模块需求，助力公司业绩保持高增长态势： 2023年全年及 2024年一季度，公司净利润分别实现同比 77.58%和 303.84%的高增长， 业绩增长主要得益于 400G、 800G 等高端光模块产品出货比重的逐渐增加、产品结构不断优化以及持续的降本增效，公司产品毛利率、净利润率进一步得到提升。 综合毛利率方面， 2023年和 2024年一季度分别为 32.99%和 32.76%，分别同比增长 3.68pct 和 3.21pct。 从 2023年全年的营收拆分来看， 1）高速光模块： 实现营收 97.99亿元，同比增长 9.56%，营收占比 91.42%，毛利率为35.06%，同比增长 4.31pct； 2）中低速光模块： 实现营收 3.83亿元，同比减少18.21%，营收占比 3.58%，毛利率为 10.50%，同比减少 6.80pct； 3）光组件： 实现营收 2.02亿元，同比减少 11.82%，营收占比 1.88%； 4）汽车光电子： 实现营收 3.34亿元，营收占比 3.12%。 费用端控制良好， 2023年销售费用率为1.16%（同比增长 0.22pct），管理费用率 4.05%（同比下降 1.21pct），研发费用率 6.90%（同比下降 1.05pct）。 前沿领域全面布局先发优势显著，持续巩固公司龙头地位： 公司持续加大800G、 1.6T 及以上高速率光模块、电信级光模块、硅光和相干等核心产品或技术的投入与研究。 1.6T 方面，公司拥有全面的产品矩阵，除了传统 EML 和硅光方案，在 2024OFC 展上公司在业界率先推出了 LPO 版的 1.6T。根据重点客户网络带宽快速增长的需求，公司将加快 1.6T 光模块的市场导入，争取 2025年实现量产交付。 同时预研下一代光模块技术，确保公司能在光模块快速迭代的趋势中保持行业的技术领先性和持续的竞争力。 相干产品方面， 目前 400G 全系列相干产品已实现批量发货。 在 2024OFC 展上，公司进一步与 Marvell 联合推出了 800G ZR/ZR+相干光模块。 投资建议： 公司是全球数通光模块龙头， 深度绑定海外头部厂商整体市场份额领先，同时公司在前沿技术领域先发优势显著，未来有望持续受益于 AI 带来的高端数通光模块需求增长。 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为50.45/70.10/94.55亿元，对应 PE 倍数为 25X/18X/13X。 维持“推荐”评级。 风险提示： AI 需求不及预期， 云计算需求不及预期， 行业竞争加剧， 光模块价格降幅大。

事件：公司发布2023年年报及2024年一季报公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年营收146.28亿元，同比增长4.66%，归母净利润35.56亿元，同比增长90.73%，归母扣非净利润16.95亿元，同比增长5.7%。非经常性损益18.6亿元，其中因会计准则调整，而产生的当期损益的一次性调整16.29亿元。24Q1营收33.2亿元，同比增长7.21%，归母净利润4.72亿元，同比下降13.85%，归母扣非净利润4.67亿元，同比下降10.4%。利润下降的原因主要系：税政策到期导致所得税费用计入0.89亿元。 广告业务恢复较好公司广告业务显著回暖，2023年广告业务实现营收35.32亿元，同比下降11.57%，较上半年降幅明显收窄。其中，第四季度广告收入同比增长15.95%，同比增速实现由负转正的趋势逆转。广告增长较快的原因系：去年基数较低，叠加23Q4剧集、综艺产品等招商表现较好。其中《乘风2023》、《披荆斩棘第三季》等头部IP稳住综艺广告招商大盘，《去有风的地方》、《以爱为营》刷新公司剧集三年来招商金额、项目合作客户数记录。Q1系产品淡季，Q2产品较多，包括《乘风2024》（4月19日上线）等。展望未来，预计随着公司剧集、综艺产品持续推出，广告主预算随宏观经济复苏而实现修复，广告收入有望实现恢复。 会员数稳健增长，关注ARPPU提升2023年全年会员收入43.15亿元，同比增长10.23%，其中第四季度会员收入同比增长35.64%。“芒果TV”年末有效会员规模达6653万，续创新高。在高门槛长视频内容加持下，芒果TV积极拓展中国移动动感地带芒果卡、淘宝88VIP权益合作等优质渠道，会员数稳健增长。 内容能力持续验证，关注后续产品排期公司综艺产品优势明显，并持续补充剧集能力。根据云合数据，2023年芒果TV全网综艺正片有效播放量同比上涨31%，全网剧集正片有效播放量同比上涨46%，增速双双位居长视频行业第一。公司已与华策、正午阳光、贰零壹陆、悦凯影视等公司达成合作，全面布局都市、家庭、古装、悬疑等内容。建议关注2024年产品排播，以及长期剧集能力的搭建。 投资建议：随着内容排播及经济复苏，公司会员、广告具有较高弹性。由于企业所得税优惠政策变化后，公司以15%税率缴税，因此24年业绩有所下滑。 我们预计公司2024-2026年实现归母净利润18.12亿元、20.21亿元、23.06亿元，当前股价对应PE分别为23x、21x、18x，维持“推荐”评级。 风险提示：政策监管风险、会员业务进展不及预期、竞争激烈风险。

事件： 2024 年 4 月 22 日，公司发布 2023 年年报及 2024 年一季报。 2023年，公司实现营业收入 132.84 亿元，同比减少 6.16%；归母净利润 20.98 亿元，同比减少 34.93%。 2024 年一季度，公司实现营业收入 22.62 亿元，同比减少25.03%；归母净利润 1.35 亿元，同比减少 82.55%。 2023 年四费大幅降低，煤价下滑、成本增加及计提资产减值准备拖累业绩。2023 年，公司四费合计同比减少 4.92 亿元，降幅 24.7%，但受煤价同比下滑明显，公司外采保供煤增加，新投产整合矿井掘进开拓支出较高成本增加，计提资产减值准备 1.01 亿元等因素影响，公司盈利受到拖累。 24Q1 煤价下滑、投资收益减少、所得税率大幅提升致盈利受损。 24Q1 煤炭售价下滑减少毛利约 8.84 亿元，参股公司亚美大宁利润减少致投资收益同比减少 1.09 亿元，公司所得税率同比大幅提升 38.23pct 至 61.42%减少净利润约0.78 亿元，财务费用同比增长 45.70%即 0.18 亿元，考虑同宝、沁裕尚处产能爬坡阶段或拖累盈利，上述因素综合导致公司归母净利同比大幅下滑 82.55%。 前三季度现金分红 53.10%，股息率 7.0%。 23Q4 公司拟不再分配现金股利，公司已于 2024 年 2 月 8 日实施完成 2023 年前三季度利润分配，向全体股东每股派发现金红利 0.75 元（含税），共计分派现金红利 11.14 亿元（含税），分红比例 53.10%，以 2024 年 4 月 22 日股价计算，股息率 7.0%。 煤炭业务盈利受损，未来扩产空间充足。 1） 2023： 受益 240 万吨/年玉溪矿达产及 90 万吨/年同宝、沁裕矿均联合试运转， 公司实现煤炭产销量1380/1299 万吨，同比+20.46%/+11.65%； 吨煤售价 739.1 元/吨， 同比下降21.75%； 吨煤成本 327.6 元/吨，同比增长 10.23%； 单位毛利率为 55.68%，同比下降 12.86pct。 2） 24Q1： 公司实现煤炭产销量 312 万吨，同比增长 6.96%，环比下降 17.96%； 煤炭销量 238 万吨，同比下降 4.46%，环比下降 40.58%；吨煤售价 631.5 元/吨， 同比下降 30.33%， 环比下降 11.73%；吨煤成本 365.4元/吨， 同比增长 22.74%， 环比下降 3.00%；单位毛利率为 42.13%，同比下降25.02pct，环比下降 5.21pct。公司同宝、沁裕矿分别于 2023 年 11 月、 2024年 1 月正式投产， 90 万吨/年百盛煤业 2024 年 3 月进入联合试运转， 90 万吨/年芦河煤业二期工程也在有序推进，力争 2026 年 9 月联合试运转。 2023 年同宝、沁裕矿仍处于亏损状态，伴随 24 年产量逐步释放，盈利能力有望好转。 24Q1 受停产减排影响尿素产销环比下滑，成本大幅下降致毛利率提升。2023 年实现尿素产销量 96.78/97.65 万吨， 同比+18.92%/+19.16%；综合售价 2249.9 元/吨， 同比下降 8.73%； 单位成本 1870.8 元/吨， 同比下降 11.63%；单位毛利率为 16.85%，同比上升 2.73pct。 24Q1 实现产销量 22.11/19.34 万吨， 同比+1.05%/-6.16%， 环比+1.10%/-19.92%； 综合售价 2028.3 元/吨， 同环比-20.12%/-9.90%； 单位成本 1579.2 元/吨， 同环比-30.45%/-10.79%；单位毛利率为 22.14%，同环比+11.57/+0.77pct。 2023 及 24Q1 受益成本降幅较大，公司己内酰胺业务同比、环比均减亏。 受市场和环保因素影响， 公司二甲醚企业基本处于停产状态。 投资建议： 考虑 2024 年公司煤炭及煤化工产品售价或同比降低，我们预计2024-2026 年公司归母净利为 13.15/19.41/22.42 亿元，对应 EPS 分别为0.89/1.31/1.51 元/股，对应 2024 年 4 月 22 日收盘价的 PE 分别均为 12/8/7倍， 下调至“谨慎推荐”评级。 风险提示： 煤炭价格大幅下跌；在建矿井投产不及预期

事件：2024年4月22日，公司公布2023年年度报告及2024年一季报，2023年公司营业收入94亿元，同比下降20.60%，归母净利润7.32亿元，同比下降66.62%。2024年一季度，公司营业收入19.49亿元，同比下降31.91%，归母净利润2132.5万元，同比下降93.92%。 2023年产销下滑，价格下降影响利润。2023年，公司完成煤炭产量1126.94万吨，同比下降3.6%；商品煤销量1153.36万吨，同比下降9.61%。2023年公司煤炭综合售价782.16元/吨，同比下降13.61%；吨煤成本563.6元/吨，同比增长3.87%，吨煤毛利218.56元/吨，同比下降39.75%；毛利率为27.94%，较2022年下降12.13个百分点。 2024年产量增长明显，期待业绩释放。公司2024年经营计划为生产原煤1560万吨（+1.93%），生产商品煤1013万吨（-10.11%），营业总收入101.3亿元(+7.73%)，利润总额11亿元(+19.24%)。 现金分红82%，股息率4.37%。公司拟每10股派发现金股利2.80元（含税），合计派发现金股利6.01亿元，占2023年公司归母净利润的82.06%，以2024年4月22日市值测算，股息率4.37%。 24Q1煤炭产销下滑明显，导致毛利大幅下滑。2024年一季度，公司完成煤炭产量203.73万吨，同比下降35.72%；煤炭销量190.07万吨，同比下降45.67%。24Q1公司煤炭综合售价894.41元/吨，同比增长12.1%，吨煤成本665.61元/吨，同比增长16.7%；吨煤毛利228.80元/吨，同比增长0.5%；总毛利为4.35亿元，同比降低3.61亿元，降幅45.37%，毛利率为25.58%，同比下降2.94个百分点。 煤电新能源一体化格局逐步形成。2023年马依公司马依西一井一采区（120万吨/年）、恒普公司发耳二矿西井一期（90万吨/年）顺利通过联合试运转验收，并取得安全生产许可证，新增煤炭产能210万吨/年；公司首个露采项目杨山煤矿（100万吨/年）取得省能源局核准；接续采区建设和矿井技改扩能有序推进，煤炭主业发展持续向好。电力业务方面，公司新能源发电项目已实现并网容量超过100万千瓦，拟建新能源发电装机容量超过150万千瓦；盘江新光2×66万千瓦燃煤发电项目1号机组已投入运营，2号机组力争今年上半年实现并网发电；盘江普定2×66万千瓦燃煤发电项目力争今年底实现首台机组并网发电。 投资建议：公司为贵州省煤炭龙头，煤炭资源储量丰富，资源禀赋优异。我们预计2024-2026年公司归母净利为8.05/9.79/12.04亿元，对应EPS分别为0.37/0.46/0.56元/股，对应2024年4月22日收盘价的PE分别为17/14/11倍，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）煤炭价格波动的风险。2）项目进度不及预期的风险。

事件：2024年4月19日，兆易创新发布2023年年报及2024年一季度报告，2023年公司实现营收57.61亿元，yoy-29.14%，归母净利1.61亿元，yoy-92.15%。2024年一季度，公司实现营收16.27亿元，yoy+21.32%，qoq+19.10%，归母净利润2.05亿元，yoy+36.45%，环比扭亏。 Q1业绩超预期，经营业绩向好。公司Q1实现营收16.27亿元，yoy+21.32%，qoq+19.10%；归母净利润2.05亿元，yoy+36.45%，环比扭亏，超出市场预期，我们认为主要受益于1）终端景气度复苏，以手机为代表的消费电子类产品需求增长态势明显，行业库存已至拐点，价格开启温和复苏；2）公司持续研发和产品迭代，产品线稳定上量。得益于行业复苏和公司产品结构优化，Q1公司毛利率环比提升3.61pct至38.16%。 海外大厂调涨DDR3报价，NORFlash价格亦有望上行。DRAM业务方面，受益原厂减产，以及三星等存储原厂产能向HBM、DDR5切换，而AI、网通需求回升，导致DDR3吃紧，华邦计划Q2调涨DDR3价格，幅度为10-20%。且值得注意的是，公司公告2023年向长鑫关联交易采购3.62亿元，预计2024年采购8.52亿元，采购金额达翻倍。NORFlash方面，受益于下游需求复苏，华邦及旺宏稼动率持续上升，代工厂景气度及稼动率同步恢复，在供给增长有限的情况下，NORFlash价格有望迎来上行。此外，AIPC等行业新趋势有望带动整体出货，从而间接拉动NORFlash需求。 MCU价格企稳回升，拓展车规前装市场。2023年MCU行业竞争加剧导致产品价格持续下降，而目前价格已经处于行业底部，部分产品已小幅反弹。目前公司已经成功量产了46个产品系列，超过600款MCU产品，全面覆盖通用型、低成本、高性能、低功耗、无线连接等主要应用市场。且公司正持续开拓汽车市场，全面从后装应用转向车规级前装应用，并与国内头部tier1平台合作开发MCU产品。 股权激励目标积极，彰显发展信心。公司推出2024年股权激励计划，拟向公司董事、主要管理人员及核心骨干人员等共计45人授予678.14万股股票期权。值得注意的是，公司股权激励中营收考核目标积极，以2023年营业收入57.61亿元为基数，考核目标为2024-2027年营收增长率分别不低于26.61%/49.63%/70.12%/104.84%，对应2024-2027年同比增速26.61%/18.18%/13.69%/20.41%。根据激励计划，若公司于2024年5月底授予权益，预计股权激励需摊销总费用为12691.68万元，2024-2028年分别为3302.19/4431.27/2878.11/1629.38/450.73万元。 投资建议：我们预计公司2024/25/26年归母净利润分别为10.76/15.40/19.05亿元，对应现价PE分别为47/33/27倍。利基型存储涨价趋势已现，公司业绩有望逐步回升，且公司NorFlash、SLCNAND、DRAM等新品持续推出，产品结构持续优化，维持“推荐”评级。 风险提示：终端需求复苏不及预期、新品导入进度不及预期、宏观经济波动

公司发布 2023年年报及 2024年一季报。 2023年，公司实现营收 56.05亿元， yoy+9.24%，归母净利润 9.10亿元， yoy+0.83%，毛利率 48.06%， yoy-1.33pct； 2023Q4，公司实现营收 15.23亿元， yoy+0.47pct，归母净利润 1.69亿元， yoy-29.27%，毛利率 41.83%， yoy-6.28pct； 2024Q1，公司实现营收11.92亿元， yoy+6.7%，归母净利润 1.33亿元， yoy-8.12%，毛利率 45.28%，yoy-1.86pct。 医药及医学服务检测业务短期承压拖累表现。 2023年公司除医药及医学服务业务外，其他业务均实现较好增长。 生命科学业务： 实现营收 24.97亿元，yoy+8.72%，毛利率 47.90%， yoy-1.22pct。 2023年， 食农及健康业务目前已经发展成为公司营收体量最大的业务，一直呈现稳健的增长趋势，国内龙头地位稳固。 2023年，公司的环境检测业务保持了平稳增长，其中环境监测及海洋监测产品线表现优异，实现快速增长。 工业测试业务： 实现营收 10.91亿元，yoy+20.72%，毛利率 43.56%， yoy+2.98pct。 2023年，公司适时调整地产检测业务，布局“新能源+新电网”等业务， 石油化工、天然气、风电、光伏领域以及国家电网等检测服务都取得较好增长，船舶和海洋工程装备无损测试增速明显，带动工业检测实现全线增长。 消费品测试业务： 实现营收 9.79亿元，yoy+36.72%，毛利率 44.77%， yoy-3.82pct。在大交通领域，公司持续加大新能源汽车领域的投资，已对广州汽车实验室进行二期投资、扩建车载电子实验室，进一步提升优化产能； 此前收购的 imat-uvegmbh 与汽车产品线业务实现有效联动，协同效应明显。 船舶领域，自并购 Maritec 后收入达到历史新高。 航空测试领域，公司抓住新赛道机会先后在深圳、广州、上海、苏州、天津、武汉、重庆、成都、西安、沈阳等航空及低空经济产业集群地设立成熟的实验室及试验能力。在芯片检测领域， 蔚思博经过首年整合，运营效率大幅提高。 贸易保障业务： 实现营收 7.0亿元， yoy+5.63pct，毛利率 64.58%， yoy-1.27pct，整体增速保持平稳。 医药及医学服务业务： 实现营收 3.37亿元， yoy-38.85%，毛利率39.02%， yoy-7.21pct。 2023年，感染类业务需求下降，医药医学板块短期承压，整体同比有所下滑。虽然医药医学板块当前阶段性面临挑战，但从长远来看，我国老龄化提升且人口基数庞大，医药医学属于刚需。 2023年，公司收购维奥康 100%股权进入药学 CMC 研究领域， 公司通过收购并增资广东纽唯质量技术服务有限公司获得 80%股权，成为市 场上为数不多的在医疗器械检测领域能够提供有源、无源综合解决方案的检测机构。 投资建议： 公司是我国检测龙头，竞争力突出。预计 2024-2026年归母净利润 10.13/12.09/14.28亿元，对应 PE 为 20x/16x/14x，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济波动风险，新建实验室负荷率上升过慢影响盈利性风险。

事件： 4 月 19 日，公司发布 2023 年年报， 2023 年实现营收 14.7 亿元，YOY -14.4%；归母净利润 1.0 亿元， YOY -65.8%。同时发布 2024 年一季报，1Q24 实现营收 2.0 亿元， YOY -59.8%；归母净利润-0.39 亿元， 1Q23 为 1.14亿元。 业绩表现符合市场预期。 公司业绩下滑主要系下游需求节奏影响所致。 需求节奏影响业绩；盈利能力下降。 1）单季度看： 公司 4Q23 实现营收 3.7亿元， YOY -1.1%；归母净利润-0.6 亿元， 4Q22 为-0.03 亿元。 受需求节奏影响，公司 2Q23 开始连续四个季度营收同比下滑； 3Q23 开始连续三个季度亏损。我们预计， 随着下游需求恢复及产能释放， 公司有望重回高增长。 2）盈利能力：公司2023年毛利率同比减少2.3ppt至45.5%；净利率同比减少9.9ppt至7.1%。 集成电路及微模组快速增长； 深圳雷能投资布局新能源。 2023 年， 分产品看： 1）电源及电机驱动： 实现营收 13.6 亿元， YoY -15.1%，占总营收 93%，毛利率同比减少 3.96ppt 至 44.2%； 2）集成电路及微模组：实现营收 0.7 亿元，YoY +35.0%，占总营收 5%。 分领域看： 1）高可靠特种领域：实现营收 9.7 亿元， YoY -7.9%，占总营收 66%，毛利率同比减少 4.91ppt 至 57.1%； 2）通信及数据中心： 实现营收 4.8 亿元， YoY -26.0%，占总营收 33%，毛利率同比减少 0.03ppt 至 21.8%。 分子公司看： 1）深圳雷能：营收同比下滑 25.6%至 5.0亿元；净利润同比下滑 55.4%至 0.4 亿元； 2）武汉永利：营收同比下滑 18.1%至 2.0 亿元；净利润同比下滑 22.1%至 0.2 亿元。 2023 年 4 月，深圳雷能投资设立“武汉亿瓦特数字能源技术有限公司”， 布局新能源领域。 2023 年研发费用率达 22.7%； 经营现金流改善明显。 2023 年公司期间费用率同比增加 9.2ppt 至 35.5%： 1） 销售费用率同比增加 0.4ppt 至 4.2%； 2）管理费用率同比增加 1.8ppt 至 7.6%； 3）财务费用率为 1.0%，去年同期为 1.5%；4） 研发费用率同比增加 7.5ppt 至 22.7%；研发费用同比增长 22.7%至 3.3 亿元。 截至 1Q24 末，公司： 1） 应收账款及票据 10.8 亿元，较年初减少 6.0%；2） 预付款项 0.2 亿元，较年初增加 49.6%； 3） 存货 10.3 亿元，较年初增加 1.9%；4） 合同负债 0.3 亿元，较年初增加 82.1%。 2023 年经营活动净现金流为 0.4 亿元， 2022 年为-3.0 亿元。 2021~2022 年，公司经营现金流连续两年净流出，2023 年转正主要系回款同比增加及物料采购以票据结算现金流出减少所致。 投资建议： 公司是我国特种电源龙头， 航空航天等特种领域快速发展， 国内外通信、服务器电源等需求旺盛， 公司市场份额不断提升。 随着订单在未来逐步落地，业绩有望重回高增长。 我们预计公司 2024~2026 年归母净利润分别是 2.1亿元、 3.3 亿元、 4.4 亿元，当前股价对应 2024～ 2026 年 PE 分别是 22x/14x/10x。考虑到公司多品类电力电子解决方案能力和国产替代优势， 维持“推荐”评级。 风险提示： 募投项目进度不及预期，新产品研制进度不及预期等

公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营收11.59亿元，同比+8.71%，归母净利润2.56亿元，同比+32.48%，扣非归母净利润为2.39亿元，同比+29.58%。分季度看，Q4单季度实现营收3.04亿元，同比-5.49%，实现归母净利润0.67亿元，同比+8.62%，环比+22.06%，业绩略超我们预期。 磁粉芯产销量小幅增长，芯片电感业务增速亮眼。公司2023年软磁粉芯/软磁粉/电感业务营收分别为10.26/0.27/1.02亿元，同比变化+0.41%/+34.29%/+406.47%，其中芯片电感业务增速亮眼，芯片电感产品于三季度开始大规模交付，产销量呈现持续高速增长态势；公司年磁粉芯产量/销量分别为3.25万吨/3.07万吨，同比变化+5.35%/+1.02%，产销量小幅增长。 毛利率稳步上升，财务费用下降，经营性净现金流大幅转好。全年公司业务整体毛利率为39.61%，同比+1.97pct，其中金属软磁粉芯毛利率38.96%，同比+0.24pct。全年公司销售/管理/财务费用分别为0.21/0.68/0.14亿元，同比变化-14.37%/+6.07%/-49.78%，财务费用大幅下降，主要系本年无可转债利息支出所致。全年公司经营性现金流量净额为1.61亿元，同比大幅增加1.66亿元，经营现金流大幅增长反映出公司回款情况明显改善，运营效率提升。 磁粉芯行业景气度持续，产品创新助力产能释放。随着全球碳中和转型和能源安全问题加剧，新能源行业高景气度确定，公司磁粉芯产品可应用于光伏和新能源车、充电桩等领域，我们预计到2025年全球软磁粉芯需求量有望增至24.94万吨，2021-2025年年复合增长率达到19.87%。公司作为行业龙头企业不断创新，推出的NPV、NPC系列产品市场反馈良好，可满足下游客户高频应用的需求，获得了包含比亚迪、华为等巨头公司的认可，磁芯订单充足。此外，为了解决外售磁粉产能不足的问题，公司开始筹建年产能6000吨/年的粉体工厂。 大算力应用场景不断涌现，芯片电感产品加速推广。公司自主研发的芯片电感可满足大算力需求下，芯片供电模块小型化、高功率化的需求，且取得全球知名半导体厂商的高度认可，应用于多家全球领先的GPU芯片厂商，目前实现500万片/月的产能目标，2024年有望继续扩充到1000-1500万片/月，实现翻倍式扩张。随着人工智能、自动驾驶、AI服务器、AI笔记本等大算力应用场景发展，公司芯片电感产品市场空间逐步打开，产品有望加速推广。 盈利预测与投资建议：公司为磁粉芯行业龙头企业，有望充分受益于下游新能源车、光伏行业的高景气度，此外，公司独家研发的芯片电感处于快速放量期，未来有望打造第二成长曲线，我们预计2024-2026年公司实现归母净利分别为3.19/4.55/5.32亿元，对应2024年4月19日收盘价的PE分别为33/23/20倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动和宏观经济因素风险、项目进展不及预期。

事件： 4月 21日，公司发布 2023年年报， 全年实现营收 8.9亿元， YOY+3.0%；归母净利润 3.1亿元， YOY +10.1%。同时发布 2024年一季报， 1Q24实现营收 3.6亿元， YOY +47.3%；归母净利润 0.99亿元， YOY +10.1%。 业绩表现符合市场预期。 公司坚持聚焦毫米波微系统，促进产品低成本、大规模应用。 4Q23净利润增长 37%；盈利能力保持在较高水平。 1） 单季度看： 公司4Q23实现营收 1.6亿元， YOY -19.5%；归母净利润 0.41亿元， YOY +37.2%； 扣非净利润 0.30亿元， YOY +44.0%。 2） 盈利能力： 公司 2023年毛利率同比增加 7.4ppt 至 52.2%；净利率同比增加 2.2ppt 至 34.5%。 公司持续聚焦精确制导业务， 毛利率提升； 毛利率和净利率持续保持在较高水平。 通信数据链快速增长； 多款核心芯片实现量产。 2023年， 分产品看： 1）精确制导：实现营收 8.5亿元， YOY -0.4%，占总营收 96%； 毛利率同比增加7.2ppt 至 51.9%； 2）通信数据链： 实现营收 0.2亿元， YOY +788.5%； 毛利率同比减少 23.7ppt 至 62.7%。 激励方面： 公司实施股权激励， 进一步强化人才队伍建设，夯实长效激励机制， 以 10月 20日为授予日，向 162名激励对象授予限制性股票 800万股， 占当时总股本 4.59%， 授予价格为 35.63元/股。 2023年确认股份支付费用 6856万元。 研发方面： 公司加强前沿技术和产品应用技术的自主研发，推动核心产品向高集成度、小型化、低成本方向发展，实现核心技术平台化、芯片产品系列化，目前已有多款核心芯片实现量产。 2023年合同负债增长 145%； 经营净现金流增长。 公司 2023年期间费用率同比增加 7.2ppt 至 16.7%： 1） 销售费用率同比增加 1.3ppt 至 1.6%， 主要系计提质保金及股份支付费用同比增加所致； 2） 管理费用率同比增加 3.7ppt至 9.2%， 主要系股份支付费用同比增加所致； 3） 研发费用率同比增加 1.9ppt至 7.4%；研发费用同比增加 37.4%至 0.66亿元。 截至 1Q24末，公司： 1） 应收账款及票据 1.5亿元，较年初减少 17.9%； 2） 存货 16.5亿元，较年初减少10.4%； 3） 合同负债 8.2亿元，较年初减少 12.3%。 截至 2023年末，公司合同负债 9.3亿元，较 2023年初增长 145.3%。 2023年经营活动净现金流为 8.0亿元， YOY +3475.9%， 主要系商业承兑汇票账期缩短、 应收账款周转率提高、取得的订单预付款增加所致。 投资建议： 公司主营定制化毫米波微系统， 聚焦精确制导业务板块， 核心产品自 2019年定型后快速起量。 两次实施股权激励彰显长期发展的坚定信心。 我们预计公司 2024~2026年归母净利润分别是 3.60亿元、 4.23亿元、 4.95亿元。 当前股价对应 2024~2026年 PE 分别是 22x/19x/16x。 我们考虑到公司的技术优势和行业未来发展空间， 维持“推荐”评级。 风险提示： 市场需求不及预期、新产品研发不及预期等。

事件。 2024 年 4 月 20 日， 公司发布 2023 年年报。 2023 年全年， 公司实现营收 175.32 亿元，同比降低 9.57%； 实现归母净利润 4.37 亿元，同比降低54.31%； 实现扣非后归母净利润 2.75 亿元，同比降低 70.28%。 其中 4Q2023，公司实现营收 46.29 亿元，同比增长 0.33%； 实现归母净利润-0.44 亿元， 同比降低 160.16%； 实现扣非后归母净利润-1.18 亿元，同比降低 233.81%。 产能集中扩张+宏观需求环境影响公司利润。 2023 年， 瓶级 PET 行业进入短期的产能释放期， 据百川盈孚数据显示， 2023 年全年共投产 PET 瓶片产能 382万吨，与 2022 年的 120 万吨相比，同比增幅超 200%。 加之国际形势复杂多变，世界经济高通胀和高利率并存，境内外市场需求未有与产能相匹配的大幅增长。同时，产品价格价差亦有所回落，使得公司毛利率下降。据 2023 年年报，公司主要产品瓶级 PET 实现销售收入 161.04 亿元，同比 2.96%，实现毛利率 3.78%，同比下滑 4.59 个百分点。 顺利实现产能投放，不断优化产业链布局。 2023 年，公司控股子公司“年产 120 万吨食品级 PET 高分子新材料项目扩建（三期）”项目实现顺利投产，截至 23 年年底公司产能已达 300 万吨，行业头部地位进一步巩固；另外，公司拟通过可转债方式募集资金，用于建设正达凯 MEG 一期 60 万吨项目，该项目拟选取先进的天然气制 MEG 工艺形成年产 60 万吨的上游原材料 MEG 产能，联产共建草酸、液化二氧化碳、合成氨、电子级 DMC 等多个衍生品项目。该项目正式投产后，将有利于公司深化纵向一体化战略，提升原料的供应能力，进一步提升公司竞争实力。 放眼国际市场，逐步推进国际运营战略。 为充分应对国内、国际市场形势和同行竞争，公司已逐步开展国际化经营战略。 2023 年 5 月，公司在新加坡成立海外子公司万凯国际，正式开始国际化布局第一步；同年 12 月，经过前期广泛和深入地实地考察和调研，公司决定通过合资方式在非洲人口第一大国尼日利亚投资建设 30 万吨/年规模的瓶级 PET 生产基地，走出了海外建厂的第一步。目前，尼日利亚正处于前期行政审批等筹备阶段，随着该项目的建成投产，公司或将成为 PET 瓶片行业内首家布局全球的企业。 投资建议： 公司是国内领先的聚酯瓶片材料供应商，公司已经完成重庆万凯三期 PET 项目，上游 MEG 项目投资， 打造完整的天然气-乙二醇-聚酯产业链，公司主营业务成本控制优势将继续强化。 预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 7.06、 9.57、 12.37 亿元， EPS 分别为 1.37、 1.86、 2.40 元，现价（2024年 04 月 19 日）对应 PE 分别为 9x、 7x、 5x，我们看好公司未来成长性， 维持“推荐”评级。 风险提示： 原材料价格上升、项目建设进度不及预期、下游消费不及预期等。

业绩简述： 1） 2023 年：实现营收 189.85 亿元/yoy+3.72%，归母净利润13.15 亿元/yoy+48.84%，扣非归母净利润 11.29 亿元/yoy+41.73%。现金分红 1.22 亿元，分红比率 45.63%。公司参股 31.06%的马上消费实现净利润 19.82亿元，确认投资收益 6.15 亿元。 2） 4Q23：实现营收 42.07 亿元/yoy+10.86%，归母净利润1.87亿元/yoy+213.17%，扣非归母净利润1.09亿元/yoy+52.25%。 除超市外其他业态实现正增长。 1）分行业看， ①百货行业营收 20.15 亿元/yoy+8.81%；②超市行业营收 61.83 亿元/yoy-5.51%；③电器行业营收 29.27亿元/yoy+19.52%；④汽贸行业营收 60.83 亿元/yoy+13.18%；⑤其他行业营收 3.58 亿元/yoy-32.81%。 2）分地区看， ①重庆地区营收 172.31 亿元/yoy+5.42%；②四川地区营收 2.92 亿元/yoy-11.52%；③贵州地区营收 569万元/yoy-28.63%；④湖北地区营收 3742 万元/yoy-7.21%。 3）分渠道看， 2023年，公司线上、线下销售额分别为 27.27 亿元和 313.31 亿元，线上、线下销售占比分别为 8.01%和 91.99%。 费率方面：1）毛利率方面， 2023 年公司毛利率水平上升 0.28pct 至 19.89%，其中百货、超市、电器、汽贸、其他行业分别实现毛利率 65.99%/+1.74pct、17.36%/+1.90pct、 19.77%/-0.06pct、 6.25%/-1.05pct、 36.66%/-1.70pct。重 庆 、 四 川 、 贵 州 、 湖 北 地 区 毛 利 率 分 别 为 19.34%/+1.74pct 、51.38%/+7.94pct、 86.14%/+8.24pct、 18.70%/-3.30pct。 2）费用方面， 2023公司实现销售/管理/研发/财务费用率 13.75%/5.19%/0.14%/0.65%，同比-1.00/+0.42/-0.05/-0.01pct，费率降低主要系公司 2023 年度系统性降本增效。 系统性降本增效， 减租金及能源开支与人工成本。 公司积极实施减租降租政策，一年内累计减少租金支出 8466 万元；严格限制营销和能源开支，全年共节省 5680 万元；不断推进成本和费用下降，从 2019 年起，人工成本每年持续减少；通过五地联合采购和自主招标方式，全年总计节约成本 3535 万元。 数智化推动融合创新， 会员销售额提升。 通过数字化赋能，公司推动了商品、会员、渠道、营销四大领域的深度整合。 23 年公司会员人数为 2760 万人，销售额 164.98 亿元/yoy+7.15%，占零售总额 59%。 全方位业态整合的促销活动带来了 41.5 亿元的收入；同时，公司不断改善多业态融合的应用程序，丰富了本地生活服务生态系统，建立了包括“吃、住、行、游、购、娱”在内的综合生态联盟。 投资建议： 我们预计 24-26 年公司实现归母净利润 14.46/15.97/17.63 亿元，分别同比变化+10.0%/10.4%/10.4%，对应 4 月 19 日 PE 为 8/7/7X， 20-22 年公司分红比率分别为 142.73%/153.23%/30.85%，高分红下估值较低，维持“推荐”评级。 风险提示： 消费需求不及预期，展店不及预期

事件： 公司发布 2023年年报及 2024年一季报， 23年实现营收 35.50亿元，同比-1.46%；归母净利润 3.32亿元，同比+49.46%；扣非净利润 2.78亿元，同比+53.26%。 单季度看， 23Q4实现营收 7.34亿元，同比-14.65%；归母净利润-0.10亿元，同比-72.04%；扣非净利润-0.15亿元，同比+15.93%。 24Q1实现营收 6.95亿元，同比-8.0%；归母净利润 0.54亿元，同比+20.87%；扣非净利润 0.39亿元，同比+13.89%。 23年度公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 8元（含税） ，拟派发现金红利 3.30亿元， 占当期归母净利润的比例为99.41%。 拓店放缓， 经营压力延续。 分产品： 23年鲜货产品收入 30.04亿元，同比-1.71% ， 拆 分 看 夫 妻 肺 片 / 整 禽 类 / 香 辣 休 闲 / 其 他 鲜 货 收 入 分 别10.99/8.79/3.14/7.11亿元，同比+0.46%/-4.06%/-18.68%/+7.90%， 核心单品表现相对稳定； 预包装/包材/加盟费等收入分别 3.45/0.92/0.64亿元，同比-5.72%/+3.26%/+13.98%。 分渠道： 23年经销/直营/其他模式收入分别30.51/0.63/3.91亿元，同比-2.68%/+40.90%/+0.84%， 单店承压延续， 23年底公司门店总数达 6205家（同比+8.96%，较 22年初净增 510家），其中直营/加盟分别 29/6176家（加盟门店较 22年初净增 510家，直营持平）。 成本压力缓解，利润弹性释放。 23H2原料价格缓和，公司毛利端改善显著，23全年毛利率同比+6.49pcts 至 22.46%， 24Q1同比+2.20pcts 至 20.89%。 费用端， 23年销售费用率 6.13%，同比+2.32pcts，主因发展新的子品牌、拓展新区域，加大广告费投入和增加销售人员；管理费用率 4.81%，同比+2.45pcts； 24Q1销售/管理费用率分别 5.22%/6.38%，同比+0.68/-0.09pcts。 23全年/24Q1扣非归母净利率分别 7.83%/5.58%，同比+2.79/+1.07pcts。 稳步打造“以佐餐美食为主、休闲美食为辅”的美食生态圈。 餐卤方面继夫妻肺片、藤椒鸡、手撕鸡、凉拌素菜等单品，陆续推出香拌猪头肉、酸汤肥牛、爽口蹄花、爽脆三丝、钵钵鸡片等新品，进一步深化紫燕食品以乐山风味凉拌菜为特色的品牌形象。产业布局上，公司于 22年收购的冯四跷脚牛肉门店数百并实现营业收入和利润倍增； 23年公司继续投资了老韩鸡、京脆香等品牌，并在供应链服务、信息化管理、区域覆盖、品牌宣传等多个领域深度合作。出海方面，自 23年 5月成立海外事业部后，成功签订澳洲代理协议，并与大华集团和创丰集团在美国市场开拓方面达成战略合作，拓展长期发展空间。 投资建议：我们预计公司 2024~2026年营业收入分别为 39.5/44.5/50.0亿元，同比+11.4/12.4/12.6%； 归母净利润分别为 3.8/4.4/4.9亿元，同比+15.1/14.1/12.3%，当前股价对应 P/E 分别为 21/19/17X，维持“推荐”评级。 风险提示： 门店扩张及同店增长不及预期；原材料价格波动；食品安全风险。

公司发布 2023 年年报。 2023 年， 公司实现营收 162.7 亿元， yoy+12.9%，归母净利润 17.2 亿元， yoy+74.2%，毛利率 20.8%， yoy+3.0pct，净利率 11.3%，yoy+3.9pct； 2023Q4， 公司实现营收 37.57 亿元， yoy+23.28%，归母净利润4.15 亿元， yoy+71.91%，毛利率 22.69%， yoy-0.68pct，净利率 12.12%，yoy+3.11pct。 2023 年公司毛利率提升明显。 2023 年公司毛利率同比提升明显， 我们预计与产品结构优化及出口占比提升有关。 2023 年，公司海外营收 65.4 亿元，yoy+29.8%，国内营收 94.6 亿元， yoy+9.7%；海外毛利率 26.0%， yoy-0.4pct，国内毛利率 17.2%， yoy+3.9pct；海外营收占总收入比例达 40.0%。从公司的产品结构看， 2023 年，公司销售叉车 24.6 万台，同比增 6.6%， 均价 6.5 万元，同比增 10.1%， 预计均价提升主要与高价值了的 I&II 类锂电车销量较好有关，带动公司毛利率提升。此外，公司也受益有利的原材料、汇率等。 公司占国内份额 20.9%。 2023 年， 我国叉车行业实现销量 117.38 万台，同比增 12.00%。其中， 国内市场 76.84 万台，同比增 11.94%；实现出口 40.54万台，同比增 12.13%。从车型结构来看，电动平衡重乘驾式叉车（Ⅰ 类车）实现销量 17.08 万台，同比增长 29.25%；电动乘驾式仓储叉车（Ⅱ 类车）实现销量 2.40 万台，同比增长 36.08%；电动步行式仓储叉车（Ⅲ类车）实现销量 60.19万台，同比增长 14.63%；内燃平衡重式叉车（Ⅳ+Ⅴ 类车）实现销量 37.72 万台，同比增长 1.07%。 2023 年，公司销售 24.6 万台，占我国叉车行业销量 20.9%。 海外市场市场加大布局，打造智能工厂。 杭叉墨西哥公司、杭叉巴西公司、美国通用锂电池有限公司相继投入运营，集团海外子公司已达十家，实现自有营销服务网络在欧洲、北美洲、南美洲、澳洲、东南亚等全球重要工业车辆产品市场全覆盖，海外市场不断实现突破性进展， 能够为全球 200 多个国家和地区客户提供全系列、全生命周期和全价值链的解决方案。 2023 年，公司开展了系列“走进杭叉”工厂参观活动，来自北美、南美、欧洲、东南亚、澳大利亚等多个国家和地区超过 300 位代理商齐聚杭叉， 公司全年接待海外客户一千多人次。 2023 年，公司青山园区产线完成全面改造，新增 10 吨以上工业车辆装配流水线及制造基地，大幅提升了产线的柔性制造能力和重装车辆产能；投资建议： 考虑到公司叉车领域的龙头地位， 预计公司 2024-2026 年归母利润分别是 20.77/25.00/29.89 亿元，对应估值 14x/12x/10x，维持“推荐”评级。 风险提示： 海外需求下滑导致出口下滑风险， 行业竞争加剧风险

立足差异化尼龙切片生产，业绩快速增长。 聚合顺主要从事尼龙新材料的研发、生产和销售，主要产品包含纤维级切片、工程塑料级切片、薄膜级切片三大类， 截至 2023 年底，公司权益产能已达 40 余万吨。自成立之初，公司即定位于高端尼龙 6 切片，凭借差异化竞争战略及优势， 公司产品质量高于一般的尼龙6 切片企业，相比高端进口产品亦具有一定的竞争力。 2023 年，公司实现营业收入 60.18 亿元，同比降低 0.31%；实现归母净利润 1.97 亿元，同比降低 18.78%；实现扣非后归母净利润 1.92 亿元，同比降低 18.63%；实现经营性现金流净额5.20 亿元（同比增长 46%），连续 5 年正增长，现金流状况明显改善。 尼龙 6： CPL 突破拉动行业发展，但市场仍以中低端为主。 2023 年国内 PA6需求达到 400 余万吨， 下游主要由纤维、 工程塑料及薄膜拉动； 供给端产能持续扩张， 2023 年达 642 万吨，但结构仍以中低端产品为主，高端产品进口依赖度仍然较强。公司定位高端差异化尼龙 6 产品，技术工艺行业领先，加之杭州二期12.4 万吨尼龙 6/尼龙共聚项目（预计 24 年投产）、 滕州二期 18 万吨尼龙 6 项目（预计 26 年投产） 的积极推进， 产能释放+行情提振公司业绩有望持续提升。 尼龙 66：己二腈国产工艺突破，有望重现尼龙 6 高速发展历史。 尼龙 66 综合性能优于尼龙 6，但受制于原料己二腈的工艺壁垒，国内价格一直居高不下。近年来随着己二腈国产化生产工艺的突破，国内己二腈及尼龙 66 产能加速扩张进行中，行业格局有望迎来改善。基于已有成熟的尼龙 6 生产工艺， 公司拓展尼龙 66 市场， 积极建设淄博一期 8 万吨尼龙 66 项目（预计 25 年投产）， 淄博一期项目生产基地毗邻天辰齐翔， 同时中国天辰增资入股山东聚合顺，两者在尼龙66 上下游产业链合作有望得到深化，打开公司长期成长空间。 分红比例大幅提升， 助力长期价值重估。 20-22 年公司平均分红比例为27.27%， 而据公司 2023 年年度利润分配预案， 2023 年公司拟每 10 股分派现金股利 2.85 元（含税），合计拟派发现金红利 0.90 亿元左右（含税），占 2023年合并报表中归母净利润比例为 45.72%，以 4 月 19 日收盘价计算，股息率约3.0%。 我们认为，在公司经营业绩稳定增长的预期下，分红比例显著提升彰显了公司未来发展信心，长期价值有望重估。 投资建议： 我们预计 2024-2026 年归母净利润分别为 2.80、 3.85、 4.82 亿元，对应动态 PE 分别为 12X、 9X、 7X。公司拥有多年的尼龙 6 聚合工艺研发和生产经验，具备产品质量、稳定性等多方面的多重优势，新产品尼龙 66 布局为公司构造第二增长曲线。受益于 PA6 及 PA66 行业未来的发展趋势以及公司产能扩产节奏，我们持续看好公司未来成长空间，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 行业竞争加剧的风险； 原材料价格波动的风险； 项目实施不及预期的风险。