天山铝业发布 2024年年报以及 2025年一季度报： 2024年全年公司营业收入为 280.89亿元，同比-3.06%；归母净利润为44.55亿元，同比+102.03%；扣除非经常性损益后的归母净利润为 43.09亿元，同比+128.80%。 2025年 一 季 度 公 司 实 现 营 业 收 入 79.25亿 元 ， 同 比+16.12%；归母净利润为 10.58亿元，同比+46.99%；扣除非经常性损益后的归母净利润为 10.38亿元，同比+47.14%。 投资要点 2024年公司电解铝与氧化铝产品量价齐升2024年公司生产经营取得佳绩，电解铝产量、氧化铝产量、自发电量、铝箔产量均创历史新高。公司全年电解铝产量117.59万吨，同比增加约 1%；氧化铝产量 227.89万吨，同比增加 7.55%；自产电解铝平均销售价格约为 19800元/吨（含税），同比上升约 6%，自产氧化铝平均销售价格约为4000元/吨（含税），同比上升约 40%。公司电解铝生产成本同比上升约 4%，氧化铝生产成本同比上升约 2%，销售价格涨幅远高于生产成本涨幅，使得公司利润实现大幅提升。同时，公司高纯铝销量同比上升约 50%，主要归因于国内市场需求回升及新客户拓展顺利。 进入 2025年以来， 铝价仍然强势。 2025Q1长江有色市场 A00铝均价 20429元/吨，同比+7.39%，环比-0.60%； 2025Q1氧化铝均价 4116元/吨，同比+21.83%，环比-8.73%； 2025Q1预焙阳极均价 5023元/吨，同比+12.38%，环比+16.82%。 重点项目有序推进，几内亚铝土矿已进入规模开采 1）印尼铝土矿及氧化铝项目： 公司已完成 PT Inti TambangMakmur100%股份交割，间接获得三个铝土矿开采权。所产铝土矿计划用于公司印尼氧化铝项目所需原料，来获得较大的成本竞争优势。同时公司境外子公司 PT TIANSHAN ALUMINAINDONESIA 计划投资 15.56亿美元在印尼规划建设 200万吨氧化铝生产线，分两期建设，其中一期 100万吨被列入印尼国家战略项目清单，已于 2025年初取得印尼环评审批。 2） 几内亚铝土矿项目： 目前该项目已进入生产开采阶段，所产铝土矿陆续发运回国，来保障公司获得持续稳定且低成本的上游原料。 盈利预测预测公司 2025-2027年营业收入分别为 320.92、 334.92、367.88亿元，归母净利润分别为 45.36、 48.52、 57.83亿元，当前股价对应 PE 分别为 7.6、 7.1、 6.0倍。 考虑到公司产业链一体化优势较强， 原料端成本有望下降，维持公司的“买入”投资评级。 风险提示1） 电解铝下游需求不及预期； 2） 公司新建项目进度不及预期； 3） 主要产品价格大幅下跌风险； 4） 原材料及能源价格波动风险等。

事件1：公司公布2025年一季度业绩，符合预期。1）业绩情况：公司25Q1实现营业收入79.3亿元，同比+16.1%，环比+8.7%，实现归母净利润10.6亿元，同比+47.0%，环比-22.9%。2）业绩变动主要原因：25Q1公司自产氧化铝及铝锭销售均价及销量均同比提升，生产成本同比涨幅小于销售价格涨幅，此外物流费用及财务费用同比下降。 事件2：公司公布2024年业绩，符合预期。1）业绩情况：公司2024年实现营业收入280.9亿元，同比-3.1%，实现归母净利润44.6亿元，同比+102.0%。对应24Q4实现归母净利润13.7亿元，同比+141.4%，环比+35.7%。2）24年产量：电解铝117.59万吨，氧化铝227.89万吨，自发电超138亿度，阳极炭素54.89万吨，高纯铝2.81万吨，铝箔及铝箔坯料4.61万吨。3）销售价格涨幅远高于生产成本涨幅：2024年，公司自产电解铝含税销售均价19800元/吨，同比+6%，而电解铝生产成本同比+4%，自产氧化铝含税销售均价4000元/吨，同比+40%，而氧化铝生产成本同比+2%。 一体化布局稳步推进，电解铝待建指标有望落地。1）铝土矿：几内亚600万吨项目已进入生产开采阶段，所产铝土矿正陆续发运回国；印尼项目正进行三个矿区的详细勘探工作，2025年将逐步开展采矿作业；此外公司在广西已取得铝土矿资源及采矿权证，将进入实质开采阶段。2）氧化铝：公司境外子公司计划投资15.56亿美元在印尼规划建设200万吨氧化铝产线，其中一期100万吨被列入印尼国家战略项目清单，2025年初已取得印尼环评审批。3）电解铝：公司拥有140万吨电解铝产能指标，目前已建成120万吨产能，实际年产量116万吨左右，尚余24万吨产能待建。 2024年现金分红比例41.4%，未来三年分红比例不低于30%。公司拟每10股派发现金红利2元（含税），叠加2024年中期利润分配（每10股派发2元），公司2024年度累计现金分红总额为18.5亿元，分红比例41.4%，以2025年4月25日收盘价计算，股息率约5.2%。公司公布未来三年股东回报规划（25-27年），承诺现金分红比例不低于30%，业绩稳定增长下，公司长期投资价值凸显。 供给刚性和内需政策对冲关税影响，铝价仍有支撑。美国对等关税引发经济衰退担忧，但国内电解铝产能已逼近“天花板”，截至2025年3月国内建成产能4517万吨，产能利用率高达97.5%，产量增长空间有限，而海外增量释放缓慢、再生铝受制于废铝供应，同时国内逆周期政策有望对铝需求形成支撑，在全球低库存现状下，铝价仍有支撑。 维持“买入”评级。公司产业链一体化优势明显，区位及资源优势保障生产成本，我们预计公司海外项目有望进一步加强成本优势。考虑美国关税政策对全球铝需求预期形成冲击，因此我们下调25年盈利预测，但考虑到公司电解铝待建指标有望提供量增，因此上调26年盈利预测，并新增27年盈利预测，预计25/26/27年归母净利润为45.4/57.8/66.2亿元（原25/26年预测为47.1/52.4亿元），对应PE分别为8/6/5，维持“买入”评级。 风险提示：电解铝下游需求不及预期；原材料成本大幅波动；海外电解铝投产超预期。

4月 18日， 公司发布 2024年报， 公司全年实现营业收入 280.89亿元，同比减少 3.06%； 归母净利润 44.55亿元，同比增长 102.03%； 扣非归母净利润 43.09亿元，同比增长 128.8%；其中第四季度，公司实现营业收入 72.94亿元，同比增长 9.99%，环比增长 4.04%；归母净利润 13.71亿元，同比增长 141.43%，环比增长 35.72%；扣非归母净利润 13.48亿元，同比增长 143.42%，环比增长34.83%。 同日，公司发布 2025年一季报业绩预告，预计实现净利润约 10.5亿元，同比增长 46%，扣非归母净利润 10.3亿元，同比增长 46%。 评论 电解铝量价齐升， 24年全年归母净利创历史新高。 2024年，国内铝锭、广西氧化铝均价分别为 1.99万元/吨、 4060元/吨，同比+6.6%、 37%，其中第四季度国内铝锭、 广西氧化铝价格分别为 2.05万元/吨、 5312元/吨， 分别同比+8.3%、+76.5%，环比+5.0%、 +35.6%。受益于铝锭和氧化铝价格上行， 公司自产电解铝平均销售价格约为 19800元/吨（含税），同比上升约 6%，自产氧化铝平均销售价格约为 4000元/吨（含税），同比上升约 40%，带动公司全年实现归母净利润 44.55亿元，同比增长 102.03%， 其中第四季度公司实现归母净利润13.71亿元，同比增长 141.43%，环比增长 35.72%。 其中 24年新疆生产建设兵团第八师天山铝业净利润为 28.6亿元， 靖西天桂铝业净利润为 17.83亿元。 公司电解铝、氧化铝、自发电量及铝箔产量均创历史新高。 2024年，公司电解铝产量 117.59万吨，同比增加约 1%；氧化铝产量 227.89万吨，同比增加7.55%；公司自发电机组运行良好，全年发电超 138亿度，同比增加约 2.5%； 阳极碳素产量 54.89万吨，同比减少 8.35%；加工板块方面，高纯铝产量 2.81万吨，同比减少 34.35%；铝箔及铝箔坯料产量 4.61万吨，同比增加超 4000%。 2025年，公司计划原铝产量 116万吨、发电量 130亿度、氧化铝产量 240万吨、预焙阳极产量 55万吨、铝土矿产量 300万吨、高纯铝产量 2万吨、铝箔及铝箔坯料产量 15万吨。 公司一体化项目稳步推进，未来一体化优势显著。 印尼铝土矿方面，公司已完成 PT Inti Tambang Makmur100%股份交割，间接获得三个铝土矿开采权，预计 2025年公司将逐步开展采矿作业；印尼氧化铝方面，公司 2025年初已取得印尼环评审批，公司正在推进征地、场平、码头等各项项目前期建设工作； 几内亚铝土矿已进入生产开采阶段，所产铝土矿陆续发运回国。 此外，公司铝箔深加工生产线一期 16万吨， 预计 2025年将完成全部设备安装调试及产能爬坡，伴随上下游一体化共同延伸，公司一体化成本优势有望持续提升。 2025年一季度，公司量价齐升叠加降本增效，业绩大幅增长。 2025年一季度，公司自产氧化铝及铝锭对外销售均价以及销售量同比均实现提升，生产成本同比涨幅小于销售价格涨幅，氧化铝板块及电解铝板块利润同比实现增长，此外公司积极推进节能降耗及降本增效，物流费用及财务费用同比下降，预计一季度实现净利润约 10.5亿元，同比增长 46%。 投资建议： 考虑电解铝和氧化铝变动， 我们预计公司 2025-2027年实现归母净利润分别为 46.47亿元、 54.63亿元、 62.67亿元（ 25-26年前值为 45.15亿元、49.26亿元），分别同比增长 4.3%、 17.6%、 14.7%。 我们看好公司一体化布局逐步完善带来的成本优势， 考虑公司历史估值和可比公司估值情况， 我们给予天山铝业 2025年 9倍市盈率， 目标价为 9.0元， 维持“推荐”评级。 风险提示： 国内经济复苏不及预期； 铝价和氧化铝价格大幅波动；公司项目释放不及预期。

年报业绩：24年公司实现营收280.89亿元，yoy-3.1%；归母净利润44.55亿元，yoy+102%；扣非净利润43.09亿元，yoy+128.8%。其中，Q4实现营收72.94亿元，yoy+10%，环比+4%；归母净利润13.71亿元，yoy+141.4%，环比+35.7%。 铝价上涨+氧化铝量价齐升带来盈利显著增厚，分红承诺凸显长期投资价值1）电解铝：24年自产铝锭产量117.59万吨，同比+1%。电解铝板块盈利大幅增厚，毛利为41.95亿元，同比+8.9%，主要系铝价上涨幅度高于生产成本涨幅。24年SHFE铝均价2.00万元/吨，同比+8.2%；原料方面，24年公司电解铝生产成本同比+4%，虽然氧化铝大幅涨价，但公司氧化铝板块盈利抵消了成本的上涨，自发电成本同比-4%，预焙阳极成本同比-24%。 2）氧化铝：24年公司氧化铝产量227.89万吨，同比+7.55%，广西氧化铝基本外销为主，从数量上来看氧化铝可以对电解铝基本实现自供。氧化铝生产成本同比+2%；平均售价4000元/吨，同比+40%，远高于成本涨幅，贡献较高利润。氧化铝经营主体靖西天桂全年净利润17.8亿元，较去年同期0.26亿大幅攀升。 3）高纯铝：24年高纯铝产量2.81万吨，同比-34.35%；受益于国内市场需求回升及新客户拓展顺利，销量同比+50%。高纯铝生产主体天展新材净利润0.64亿元，较23年1.16亿元有所下降。 4）其他：①一体化布局更进一步：几内亚项目已进入生产开采阶段，所产铝土矿陆续发运回国；广西自有铝土矿取得采矿权，生产规模100万吨/年；印尼三个铝土矿也完成交割，一体化布局下成本端仍有下降空间。②费用端：四费13.3亿元，同比-4000万，主要由于降负债后资产负债表优化（资产负债率同比-5pct），财务费用由23年7.9亿元降至7亿元，同比-10.24%。 5）分红：24年现金分红18.5亿元，分红比例41.4%。同时，公司发布未来三年股东回报规划（25-27年），承诺现金分红比例不低30%，分红承诺凸显长期投资价值。此外，公司获批回购贷款2.7亿，预计回购方案审议通过后6个月内回购2-3亿元。 投资建议：25年随着国内新的增量措施与存量政策发力，叠加供应端约束，预计电解铝供需形势维持相对较好。考虑到25Q1电解铝价格中枢抬升，同时一体化布局下成本端仍有下降空间，我们将公司25/26年归母净利润由44.6/47.1亿元调整，预计25-27年归母净利润为46.86/55.94/60.19亿元，对应PE为7.4/6.2/5.8倍，维持“买入”评级.风险提示：海外经营风险；原材料和能源价格波动风险；宏观经济波动风险，铝锭价格风险；安全生产风险；行业周期性风险。

2024年公司归母净利润同比增长102%。2024年实现营收280.9亿元（-3.1%），归母净利润 44.6亿元（+102.0%） ， 扣非归母净利润 43.1亿元（+128.8%） ，经营性净现金流 52.2亿元（+33.3%） 。 公司公布 2024年度利润分配预案，预计年内累计分红 18.5亿元， 占公司 2024年度归母净利润 41.4%。 公司盈利增加主因铝价上涨， 同时氧化铝完全自给， 冶炼利润充分释放。 2024年受益于氧化铝价格上涨， 氧化铝销售毛利润 21.2亿元， 同比增加 20亿元。 主要产品产量： 2024年电解铝产量 117.6万吨， 达到近年来最高水平； 氧化铝产量 228万吨， 同比增加 16万吨。 公司继续大幅压缩铝锭贸易业务， 2024年贸易铝锭销量 3.2万吨， 同比减少 91%。 主要产品毛利润： 2024年公司自产铝锭售价 17493元/吨， 同比增加 948元/吨； 自产铝锭成本 13582元/吨， 同比增加 474元/吨， 吨毛利 3912元/吨，同比增加 474元/吨。 2024年公司氧化铝售价 3505元/吨， 同比增加 992元/吨； 氧化铝成本 2488元/吨， 同比增加 48元/吨， 吨毛利 1016元/吨， 同比增加 945元/吨。 继续夯实上游资源端， 并新建 24万吨电解铝产能。 公司闲置 24万吨电解铝产能指标如果建成投产， 原铝产量有望增加 21%。 在资源端， 公司已获得广西孟麻街-南坡铝土矿采矿权证， 即将进入开采阶段， 年开采规模 100万吨。 国外资源方面， 收购的几内亚铝土矿公司年产能 500-600万吨， 已进入全链条运营阶段， 铝土矿陆续发运回国。 风险提示： 铝价下跌风险， 海外项目进度不及预期风险。 投资建议： 维持 “优于大市” 评级假设 2025-2027年铝现货价格为 20500元/吨， 氧化铝价格为 3300元/吨，预焙阳极价格 5000元/ 吨， 预计 2025-2027年归母净利润分别为48.11/57.01/61.28亿元， 同比增速 8.0/18.5/7.5%； 摊薄 EPS 分别为1.03/1.23/1.32元， 当前股价对应 PE 分别为 7.1/6.0/5.6x。 公司全产业链配套布局， 成功抵御原材料价格波动风险， 将受益于行业高景气周期， 同时启动闲置电解铝产能指标建设， 并进一步加强铝土矿资源保障能力， 维持“优于大市” 评级。

事件。 公司发布 2024年年报。 2024年公司实现总营业收入 280.89亿元，同比减少 3.06%；实现归母净利润 44.55亿元，同比增长 102.03%。 氧化铝量价齐升为公司业绩上行的主要原因。 从市场方面的情况来看，氧化铝价格 2024年呈逐步提升的趋势， 2024年的 1-4季度河南氧化铝的均价分别为 3365元/吨、 3648元/吨、 3917元/吨、 5312元/吨，氧化铝价格的持续上行带动了公司利润的逐步提升。从公司方面的情况来看， 2024年公司电解铝产量 117.59万吨，同比增加 1%；氧化铝产量 227.89万吨，同比增加 7.55%。 氧化铝价格逐步回落，但预计对公司影响较小。 氧化铝方面，近期国内氧化铝价格有所回落，截至 2025年 4月 17日，河南氧化铝平均价约为 2875.00元/吨，较最高接近 5800元/吨的水平已出现明显回落；但于此同时，产业链其他环节的利润有所提升，其中电解铝方面，截至 2025年 4月 17日，根据 SMM 数据，国内电解铝平均利润规模约为 3247.78元/吨，较前期的负值水平出现了明显的回升；铝土矿方面，根据 Wind 数据，截至 2025年 4月 11日，中国铝矾土毛利约为 385.8元/吨，仍处较高水平。公司具有全产业链布局，在目前氧化铝价格下跌的背景下，公司依然可以在电解铝及铝土矿方面实现更高的利润，预期氧化铝价格的变动对公司的影响较小。 新项目逐步启航，公司发展再添新动力。 几内亚方面，公司在几内亚完成了一家本土矿业公司的股权收购并获得其铝土矿产品的独家购买权，该项目具备生产及运输铝土矿产能约为 600万吨/年，矿区面积约 200平方公里。目前该项目已进入生产开采阶段，所产铝土矿陆续发运回国，后续公司将逐步提升产能和运力，保障公司获得持续稳定且低成本的上游原料；广西方面，公司在广西已取得铝土矿资源及采矿权证，将进入实质开采阶段，同时公司将在广西及周边地区继续寻求其他资源项目收购或探矿权，继续获得更多本地资源保障。印尼方面，公司目前正在进行三个矿区的详细勘探工作， 2025年公司将逐步开展采矿作业，此外一期 100万吨氧化铝项目正在进行各项前期建设工作。 投资建议。 2024年公司利润率大幅提升，伴随后续资源项目推进，公司利润率或进一步走高，预计 2025-2027年利润分别为 60、 64、 62亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 金属价格不及预期；项目建设不及预期；下游需求不及预期。

事件：公司发布2024年报及2025年一季度业绩预告。2024年，公司实现营业收入280.89亿元，同比减少3.06%；实现归母净利润44.55亿元，同比增加102.03%。公司预计2025年一季度实现归母净利润10.5亿元，同比增加46%。 公司依托产业链一体化优势，充分享受电解铝价格上涨带来的盈利弹性。1）价方面，2024年电解铝、氧化铝价格表现强势：2024年SMM铝均价1.99万元/吨，同比+6.5%；SMM广西氧化铝均价4084元/吨，同比+41.4%。反映到公司产品平均售价，电解铝、氧化铝产品售价同比+5.7%、+26.1%。2）量方面，电解铝产量同比稳定，氧化铝产量加速释放：117.59万吨，同比增长0.9%；氧化铝产量为227.89万吨，同比增长7.55%。3）上游自给优势凸显，充分享受涨价弹性：2024电解铝板块毛利42亿元，同比+5.7%，单吨营业成本同比+3.6%；氧化铝板块受益于价格强势，实现毛利21.2亿元，2023年仅1.2亿元；自产电解铝+氧化铝板块毛利合计63亿元，同比+59%，充分受益于电解铝及氧化铝环节涨价。4）企业所得税率优惠进一步放大业绩弹性：2023年底，公司全资子公司天铝有限（电解铝产能主体）获评“国家高新技术企业”，享受15%企业所得税率。 资源端布局持续推进，电解铝产能仍有增量释放。1）资源端，广西氧化铝产能配套铝土矿进入开采阶段；几内亚年产能600万吨铝土矿项目已进入大规模开采阶段，规划500-600万吨年产能；印尼铝土矿项目将在2025年逐步开展采矿作业；印尼氧化铝一期100万吨已取得环评审批，正在推进前期建设工作。未来公司铝土矿自给率将达到100%。2）电解铝端，公司拥有140万吨产能指标，尚余20万吨指标未落地，公司将结合电力、资本开支等多方面因素综合规划落地方案。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2025年-2027年归母净利润为50.69、55.43、57.24亿元，对应PE为6.75、6.17、5.97倍。公司具备电力、预焙阳极、铝土矿、氧化铝等多方面原材料保障，成本相对刚性，可充分受益于铝价高位，维持“增持”评级。 风险提示：需求不及预期、项目进展不及预期、估值模型不及预期等。

公司布局海外资源，持续提升上游原料保供能力。 公司积极拓展海外投资，在印尼、几内亚铝土矿资源优势国家投资收购。随着各项目加速释放，公司将充分受益印尼氧化铝全球成本洼地的价格优势，进一步扩大生产成本优势；同时在氧化铝现货供给偏紧的局面下，各环节原料自给率大幅提升，确保原料供应稳定性，充分体现一体化经营优势； 国内电解铝产能触及天花板，公司仍有合规产能待投放。 根据公司 2021年 2月 24日披露的调研纪要称，公司从国家发改委获批的电解铝合规产能是 140万吨/年，目前已建成产能 120万吨/年，还有 20万吨/年产能待建； 公司电解铝产能仍有增长预期，未来利润增量可期； 铝土矿成本支撑，氧化铝价格或展现韧性。 几内亚地处西非，雨季时间较长，经常发生河道、运输线路堵塞事件，对铝土矿开采及运输造成困难。此外，几内亚国内政局不稳定，长期由军政府掌权，铝土矿供给存在诸多不稳定因素。在铝土矿价格持续上行的情况下，氧化铝价格存在较强的成本支撑，或展现出一定的韧性。 我们预测公司 2024-2026年每股收益分别为 0.93、 1. 13、 1.32元，由于成本端氧化铝价格下跌为电解铝盈利打开空间，上游铝土矿价格持续上行又为氧化铝提供成本支撑。公司作为垂直一体化水平较高的铝企，行业景气度提升下，预计业绩有望实现持续增长。根据可比公司 2025年的市盈率估值情况，给予公司 9倍 PE 估值，对应目标价为 10.17元，首次给予买入评级。 风险提示海外投资项目建设投产不及预期、 国内产业政策变化、铝土矿供给大量释放、测算假设变动对结果造成影响、行业需求增速不及预期

1、 公司预计 2024年实现归母净利润 44.5亿元，同比增长101.79%，业绩超市场预期。 2024Q4预计实现归母净利 13.7亿元，同增 140.5%，环增 35.2%。 2、 受益于电解铝及氧化铝价格上涨、氧化铝产销量增长，公司业绩增长强劲。 3、 资源端： 公司几内亚项目目前处于产能爬坡阶段，铝土矿自给率有望大幅提升； 氧化铝端： 公司印尼氧化铝一期 100万吨项目目前正在进行各项前期审批工作。 事件公司发布 2024年业绩预告公司预计 2024年实现归母净利润 44.5亿元，同比增长 101.79%； 实现扣非后净利润 43.2亿元，同比增长 129.41%。 据此测算，2024Q4预计实现归母净利 13.7亿元，同增 140.5%，环增 35.2%。 简评受益于电解铝及氧化铝价格上涨、氧化铝产销量增长，公司业绩增长强劲公司在广西靖西市建有 250万吨氧化铝生产线，在新疆石河子市建有 120万吨电解铝生产线，目前均处于满产状态。 2024年公司自产氧化铝对外销售均价同比上升约 40% ，产量同比增加约7.5%，氧化铝板块利润同比实现较大幅度增长。另外，公司自产铝锭对外销售均价同比上升约 6.5%，除氧化铝之外的其他生产要素成本有所下降，电解铝板块利润同比亦实现增长。

事件。公司发布2024年年度业绩预告，公司预计全年实现归属于上市公司股东的净利润44.5亿元，比上年同期增长101.79%；预计实现扣除非经常性损益后的净利润43.2亿元，比上年同期增长129.41%。 氧化铝量价齐升为公司业绩上行的主要原因。从市场方面的情况来看，氧化铝价格2024年呈逐步提升的趋势，2024年的1-4季度河南氧化铝的均价分别为3365元/吨、3648元/吨、3917元/吨、5312元/吨，氧化铝价格的持续上行带动了公司利润的逐步提升。从公司方面的情况来看，2024年公司自产氧化铝对外销售均价同比上升约40%，产量同比增加约7.5%，氧化铝板块利润同比实现较大幅度增长。另外，公司自产铝锭对外销售均价同比上升约6.5%，除氧化铝之外的其他生产要素成本有所下降，电解铝板块利润同比亦实现增长。 氧化铝价格逐步回落，预计对公司影响较小。氧化铝方面，近期国内氧化铝价格有所回落，截至2025年1月20日，河南氧化铝平均价约为4,290.00元/吨，较最高接近5800元/吨的水平已出现明显回落；但于此同时，产业链其他环节的利润有所提升，其中电解铝方面，截至2025年1月20日，根据SMM数据，国内电解铝平均利润规模约为1239.25元/吨，较前期的负值水平出现了明显的回升；铝土矿方面，根据Wind数据，截至2025年1月17日，中国铝矾土毛利约为463.04元/吨，近期也呈现出持续提升的趋势。公司具有全产业链布局，在目前氧化铝价格下跌的背景下，公司依然可以在电解铝及铝土矿方面实现更高的利润，预期氧化铝价格的变动对公司的影响较小。 新项目逐步启航，公司发展再添新动力。几内亚方面，公司在几内亚完成了一家本土矿业公司的股权收购并获得其铝土矿产品的独家购买权，该项目具备生产及运输铝土矿产能约为600万吨/年，矿区面积约200平方公里。当地时间2024年12月11日，公司董事长在几内亚出席了该项目的首次发运装船仪式；广西方面，截至2024年10月28日，公司位于广西的铝土矿项目正在抓紧推进探转采的工作，近期已完成复垦方案等手续的审批；印尼方面，截至2024年10月28日，公司印尼铝土矿项目正在进行详勘，项目交割的前提条件预计会尽快完成。另外，一期100万吨氧化铝项目正在进行各项前期审批工作。 投资建议。公司业绩表现优异，预计2024-2026年公司归母净利润分别为44.5、48.6、53.9亿元，维持“买入”评级。 风险提示：金属价格不及预期；项目建设不及预期；下游需求不及预期。

深度垂直一体化布局，成本优势明显。公司专注铝行业三十年，不断优化产业布局，在资源和能源富集的区域兴建产业基地，形成了从铝土矿、氧化铝到电解铝、高纯铝、铝箔研发制造的上下游一体化，并配套自备电厂和预焙阳极的完整铝产业链布局，具备较强的行业竞争力和成本竞争优势。 三大成本优势，构筑低成本竞争护城河。电解铝主要成本是电力、氧化铝、预焙阳极，合计占总成本的90%左右。公司在电力、氧化铝（铝土矿）、阳极均有布局：（1）电力：拥有6台350MW自备发电机组，年发电小时数约6200小时，满足电解铝生产80%-90%电力需求。经测算2020-2024H1平均度电成本0.22元/度，远低于行业平均的0.41元/度，相比行业平均可降低成本0.25万元/吨。 （2）氧化铝（铝土矿）：广西250万吨/年在产氧化铝产能，且有铝土矿资源保障；在印尼投建200万吨/年产能。矿山端在印尼收购三个铝土矿开采权，投产后与印尼氧化铝产能实现区域协同；在几内亚年产600万吨/年铝土矿已投产。随着海外铝土矿的持续供应，公司可实现铝土矿完全自给，夯实氧化铝盈利能力。 （3）阳极：新疆在产60万吨/年预焙阳极产能，除生产普通阳极碳素外，还具备高纯铝用碳素的生产能力。得益于靠近石油焦产地以及新疆较低的天然气价格，预焙阳极也具有较强的成本优势。 依托新疆煤炭、石油焦、天然气等低成本能源优势以及海外资源布局，保障原料完全自给，可对冲原料价格波动，在保障公司盈利稳定性的同时充分受益铝价上涨。 需求持续向好，电解铝价格中枢或上移。截止到2024年11月，电解铝累计需求已达4109万吨，同增5.2%。随着10万亿国债的推进，2025年或仍维持5%的需求增长，电解铝需求或超4500万吨产能天花板，或出现电解铝产能不足的情况，电解铝价格中枢或持续上移。 盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归属于母公司所有者的净利润分别为41.16、48.06、54.94亿元，对应PE分别为9.54X、8.17X、7.15X。我们选取同行业A股相关龙头公司为可比公司，平均PE分别为9.97X、8.51X、7.60X。公司垂直一体化，三大成本优势构筑低成本竞争护城河，深度受益电解铝价格中枢上移。首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示。金属价格超预期下跌的风险；安全生产风险；地缘政治风险；能源价格大幅上涨的风险。

天山铝业发布 2024年三季报： 2024年第三季度公司营业收入为 70.11亿元，同比-7.12%；归母净利润为 10.10亿元，同比+63.48%；扣除非经常性损益后的归母净利润为 10.00亿元，同比+66.96%。 2024年前三季度公司实现营业收入 207.96亿元，同比-6.93%； 归母净利润为 30.84亿元，同比+88.36%；扣除非经常性损益后的归母净利润为 29.61亿元，同比+122.72%。 投资要点 公司利润同比大幅增加主因电解铝及氧化铝价格提升公司利润同比增长的主要原因为电解铝价格与氧化铝价格的上涨。公司自产铝锭及氧化铝外销均价较去年同期分别上涨约 6%和 30%，同时公司氧化铝产量同比增加约 6%，而电解铝和氧化铝的生产成本保持稳定，推动前三季度公司电解铝和氧化铝利润同比显著提升。 价格方面， 2024Q3长江有色市场 A00铝均价 19565元/吨，同比+3.76%，环比-4.74%； 2024Q3氧化铝均价 3844元/吨，同比+25.25%，环比+5.81%； 2024Q3预焙阳极均价 4320元/吨，同比-10.28%，环比-4.14%。 此外，公司拟实施中期分红回馈股东。 今年前三季度公司经营情况良好，业绩同比实现了较大幅度的提升，为更好地回馈股东，公司实施中期分红，拟每 10股派发现金红利 2元（含税），共计派发 9.2亿元，分红比例为 30%。 重点项目有序推进， 几内亚铝土矿已进入规模开采，即将发往国内1）几内亚铝土矿项目： 公司完成几内亚本土矿业公司股权收购后，正扎实推进几内亚项目铝土矿开采及发运。目前，项目已进入大规模开采阶段，产品也将陆续往国内发运，日后将有效满足公司氧化铝生产所需的原材料，增强原材料自给能力。 2）印尼氧化铝项目： 公司印尼铝土矿项目正在进行详勘，项目交割前提条件力争尽快完成。 此外，一期 100万吨氧化铝项目正进行各项前期审批工作。 3）广西铝土矿项目： 公司位于广西的铝土矿项目正加速推进探转采，近期已完成复垦方案等手续的审批。待取得采矿权证后， 力争尽快开启广西本地铝土矿开采。 盈利预测预测公司 2024-2026年营业收入分别为 325.36、 344.84、376.49亿元，归母净利润分别为 42.66、 45.48、 48.46亿元，当前股价对应 PE 分别为 9.0、 8.5、 7.9倍。 考虑到电解铝及氧化铝价格有望保持坚挺， 公司产业链一体化优势较高， 维持公司的“买入”投资评级。 风险提示1） 电解铝下游需求不及预期； 2） 公司新建项目进度不及预期； 3） 主要产品价格大幅下跌风险； 4） 原材料及能源价格波动风险等。

一体化铝企，业绩充分受益铝价上涨2024年前三季度公司实现营业收入207.96亿元，同比-6.93%，实现归母净利润30.84亿元，同比+88.36%，其中计入当期损益的政府补助约1.47亿元，实现扣非归母净利润29.61亿元，同比+122.72%。考虑到进入四季度以来氧化铝、电解铝价格强劲以及新疆电解铝待建产能规划，我们调整2024~2026年业绩预测，预计公司2024~2026年实现归母净利润42.47、44.77、49.59亿元（此前预计2024~2026年分别为41.30、46.94、51.88亿元），同比分别变动+92.6%、+5.4%、+10.8%，EPS分别为0.91、0.96、1.07元/股，对应2024年10月29日收盘价PE分别7.5、7.1、6.4倍，公司一体化布局，区位优势突出，维持“买入”评级。 公司三季度业绩环比受铝价下跌影响较大，预计四季度业绩有望环比向好2024Q3公司实现营业收入70.11亿元，同比-7.12%，环比+0.73%，实现归母净利润10.10亿元，同比+63.48%，环比-25.35%，三季度业绩环比下跌主要系：（1）2024Q3电解铝价格1.96万元/吨，环比下跌975元/吨；（2）2024Q3收到政府补贴较2024Q2减少约1.1亿元。展望四季度，电解铝、氧化铝价格持续向好，2024Q4至今（截至2024年10月29日），电解铝均价约2.07万元/吨，环比上涨1172元/吨，氧化铝均价约4521元/吨，环比上涨约582元/吨，公司一体化布局铝产业链，四季度业绩有望充分受益铝价上涨。 期待新布局陆续落地，打开公司成长空间公司继续加大布局铝上游产业链，持续推进广西铝土矿探转采工作、几内亚铝土矿项目开采和发运工作，降低矿端成本；此外，公司于新疆地区仍有20万吨待建合规电解铝产能指标，电解铝产量有望进一步提升，公司成长性显著。 公司发布中期利润分配预案，彰显信心公司公告拟进行中期分红，拟向全体股东每10股派发现金红利2元（含税），共计派发现金红利9.23亿元，分红比例约30%，彰显公司对于其自身发展的信心。 风险提示：铝价大幅波动风险、在建项目进展不及预期等。

公司发布42024年三季报2024年前三季度实现营业收入207.96亿元，同比-6.93%；实现归母净利润30.84亿元，同比+88.36%；实现扣非归母净利润29.61亿元，同比+122.72%。 其中2024Q3公司实现营业收入70.11亿元，环比+0.73%，同比-7.12%；实现归母净利润10.11亿元，环比-25.35%，同比+63.48%；扣非归母净利润10.00亿元，环比-20.35%，同比+66.96%。 生产成本保持相对稳定，氧化铝涨价增产增厚利润2024年1-9月，公司氧化铝产量同比增加约6%，而电解铝和氧化铝的生产成本保持相对稳定，推动前三季度公司电解铝板块和氧化铝板块的利润同比显著提升。 据Wind，2024Q3沪铝均价19657元/吨，环比-986元/吨（-4.8%），同比+1007元/吨（+5.4%）。2024Q3氧化铝期货均价3864元/吨，环比+140元/吨（+3.8%），同比+927元/吨（+31.6%）。2024Q3预焙阳极均价3970元/吨，环比-187元（-4.5%），同比-452元（-10.2%）。 拟派发中期分红回馈股东公司拟定2024年中期利润分配预案，向全体股东每10股派发现金红利2元（含税），拟派发现金红利为9.23亿元（含税），占公司2024年1-9月实现归属上市公司股东净利润的29.92%，现金分红的资金来源为公司自有资金。 投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营业收入分别为311.88、374.52、395.76亿元，实现净利润42.19、44.35、46.96亿元，对应EPS分别为0.91、0.95、1.01元/股，目前股价对应PE为9.3、8.9、8.4倍。公司维持“买入-A”评级，6个月目标价维持9.75元/股，对应24年PE约10.7倍。 风险提示：新产品推广不及预期，需求不及预期，项目进展不及预期。

10月 25日， 天山铝业发布 2024年三季度报告： 2024年前三季度公司实现营业收入 208.0亿元， 同比-6.93%； 归母净利润 30.8亿元， 同比+88.36%， 扣非后归母净利润 29.6亿元， 同比+122.72%。 分季度看， 2024年第三季度， 公司实现营业收入 70.1亿元， 环比+0.7%，同比-7.1%； 归母净利润 10.1亿元， 环比-25.4%， 同比+63.5%； 扣非后归母净利润 10.0亿元， 环比-20.3%， 同比+67.0%。 投资要点: Q3业绩环比下滑主要由于铝价下跌， 以及政府补助减少（2024Q2政府补助为 1.35亿元， Q3为 1138万元） 。 而随着 Q4铝价和氧化铝价格上涨， 公司业绩有望环比向好。 铝价下跌及补贴减少影响业绩， Q4业绩有望环比向好。 2024Q3长江 A00铝均价为 19560元/吨， 环比 Q2下跌 975元/吨， 同比上涨729元/吨， 推动 Q3业绩同比上涨， 但环比 Q2有所下滑。 2024Q4至今（截至 10月 25日） 铝价和氧化铝价格环比 Q3分别上涨 1154元/吨和 482元/吨， 公司业绩有望环比向好。 分红： 中期分红 30%。 公司公告拟进行中期分红， 每 10股派发现金红利 2元（含税） ， 共计分红 9.2亿元， 占前三季度归母净利润的30%， 以 10月 25日收盘价计算， 股息率为 2.4%。 项目： 公司未来仍有多个增量项目， 具备较高成长性。 未来公司仍有 20万吨电解铝指标正在推进落地， 印尼的 200万吨氧化铝和配套铝土矿项目正在推进前期工作， 几内亚的铝土矿将陆续供应国内氧化铝产线。 多个项目将陆续落地， 公司仍具备较高成长性。 盈 利 预 测 与 估 值 ： 预 计 公 司 2024-2026年 营 业 收 入 分 别 为337/354/384亿元， 归母净利润分别为 42.20/45.11/49.53亿元， 同比+91%/+7%/+10%； EPS 分别为 0.91/0.97/1.06元， 对应当前股价PE 为 9.33/8.72/7.95倍。 公司产业链一体化经营， 受益新疆能源价格低， 成本优势明显， 未来仍有多个项目投产， 成长性可期， 维持“买入” 评级。