2024年4月11日公司披露2023年年报，2023年实现营收345.7亿元，同比+6.4%（调整后）；实现归母净利润18.7亿元，同比+3014.4%（调整后）。2023年计划现金分红0.1元/股（同比持平），当前股价对应股息率1.2%。 江苏2023年用电需求增长+新机组投产，驱动主业煤电业绩提升。 在22年低基数的影响下，江苏23年用电量同比+5.9%；受此影响，公司23年总发电量706.5亿千瓦时、同比+6.3%，其中江苏省内煤机发电量421.8亿千瓦时、同比+5.3%，省内气电机组发电量60.4亿千瓦时、同比+22.7%；公司山西煤机发电量224.4亿千瓦时、同比+4.4%，其中送江苏电量196.5亿千瓦时、同比-1.3%、占“雁淮直流”送电总量的60%。此外，9M23公司控股射阳港100万千瓦煤机投产带来装机增量，年底控股在运火电装机同比+7.0%至1545.4万千瓦。江苏电力供需偏紧格局为电价提供有力支撑，公司23年平均上网电价0.473元/千瓦时、同比+2.6%；预计24年江苏电量电价下行，但在容量电价的补充下公司综合售电价格有望继续实现微增。 煤价中枢下行，煤电业务成本降低。23年国内煤炭产能增长、进口煤供应增加，供给侧放量背景下市场煤价中枢同比回落24%至966元/吨，且保供政策助力公司23年长协煤占比提升约30pct至80%，用煤成本边际改善下公司23年电力主业毛利率为11.0%、同比提升11.8pct。我们预计24-25年煤价中枢仍有望稳步下行，持续利好公司成本控制。 金融业务稳健增长，利润“安全垫”作用维稳。受信托业务增长驱动，2023年公司金融板块业绩稳健增长，实现营收30.0亿元、同比+21.3%，实现利润总额27.1亿元、同比+22.5%，利润总额占比76.1%、增量贡献率50%；子公司江苏信托2023年聚焦资产管理、资产服务及公益慈善信托等转型方向，辅助发行全国首单银行间市场产业园区类REITs，标品投资、ABS、家族信托等业务迅速发展。 预计未来市场煤价中枢将持续下移，滨海、沙洲、国信靖电机组计划于24-25年陆续投产，未来2年公司业绩有望持续增长。我们预计公司24-26年分别实现归母净利润31.2/35.1/37.4亿元，EPS分别为0.83/0.93/0.99元，公司股票现价对应PE估值分别为10.4/9.3/8.7倍，维持“增持”评级。 新项目进展不及预期；省内火电需求不及预期；煤炭长协签约、履约不及预期以及煤价下行不及预期；金融业务盈利稳定性不足。

4月12日公司披露2023年报，全年实现营收225.89亿元，同比+20%；归母净利润18.5亿元，同比+17%。其中，Q4实现营收59.39亿元，同比+11%、环比-2%；归母净利润4.19亿元，同比+828%、环比-23%；扣非归母净利润3.75亿元，环比-27%。 环节整体承压背景下，综合竞争优势保障份额提升、盈利领先。受益下游光伏需求持续增长，公司2023年实现光伏胶膜出货22.49亿平，同比+70%，测算市场份额提升；其中Q4出货约6.5亿平，环比略增。Q4光伏EVA树脂价格快速下跌，公司计提存货减值约0.5亿元，导致胶膜盈利承压；24Q1光伏EVA树脂及胶膜价格修复，叠加3月起光伏组件排产快速提升，Q1公司盈利有望修复。2023年胶膜行业竞争激烈、环节整体盈利承压，公司凭借成本、产品结构、装备自制等综合优势保持盈利能力相对领先及稳定，同时市场份额在高基数下实现增长；在下游组件环节竞争激烈、大部分二三线胶膜企业盈利及现金流承压的背景下，2024年公司有望持续凸显竞争优势，推动份额提升，巩固龙头地位。 非经常性减值损失及费用影响Q4业绩表现，毛利率显著修复。Q4公司毛利率环比增长3.2PCT至16.25%，但净利率下滑2.0PCT至7.03%，主要因公司计提了较多非经常性减值损失及期间费用：1）Q4公司部分光伏电站所在的杭州长江汽车公司破产，计提固定资产减值损失0.41亿元；2）公司2023年计提信用减值损失1.62亿元，其中Q4计提0.66亿元；3）2023年12月公司发布2023-2025年光伏事业合伙人计划，2023年销售、管理费用中分别计提0.03、0.20亿元专项资金用于实施当期计划。 背板、感光干膜、铝塑膜多领域排名提升。2023年公司实现光伏背板/感光干膜/铝塑膜出货1.51/1.18/0.10亿平，分别同比增长23%/5%/68%：1）背板销量跃升至全球第二，启动海外产能扩张，进一步提升竞争力；2）感光干膜业务不断进行客户拓展，对冲PCB产业增速放缓；3）铝塑膜业务进入销售放量阶段，未来随着产能扩张和客户拓展，行业排名有望进一步提升。 根据我们对产品价格的最新判断，下调公司2024-2025年归母净利润预测至26（-17%）、33（-18%）亿元，新增2026年预测40亿元，当前股价对应PE为18/15/12倍，维持“买入”评级。 原材料价格波动超预期；竞争格局恶化。

事件2024年4月9日公司发布23年年报，23年实现营业收入10.26亿元，同比减少2.73%；实现归母净利润1.66亿元，同比减少31.43%。 点评23年公司利润出现较大降幅：公司23年数控刀具业务实现收入5.79亿元，同比下降9.98%，销量8773万片，同比下降11.41%，由于产能利用率下降导致毛利率出现下降，23年数控刀具毛利率40.42%，同比下降7.1pcts。硬质合金业务实现营收4.45亿元，同比增长9.98%，但毛利率也下降了5.3pcts，导致公司盈利能力下降，23年净利率16.17%，同比下降6.77pcts。 24年我们认为公司有望迎来多项积极变化，看好24年出海+总包成长：公司积极布局海外市场，出口刀具均价更高有望带动整体均价提升：公司23年实现海外销售收入1.4亿元，其中数控刀具出口收入1.11亿元，占数控刀具收入比重达到19.27%，出口业务的开拓情况已经开始对公司数控刀具板块造成显著影响，出口是持续推动公司未来增长的重要因素之一。同时出口数控刀具均价更高，23年出口数控刀具均价为10.1元/片，高于公司整体均价，出口占比提升也将拉动公司刀片均价提升。 刀具整包方案进入批量推广复制阶段，24年有望对业绩产生更大贡献：23年公司加速重点客户、重点场景的刀具整包方案开拓，获得宝马曲轴加工项目，树立汽车产业链领域刀具加工解决方案标杆案例，形成了汽车、3C、航空航天、风电、医疗器械等领域的标准方案体系，进入批量推广复制阶段。24年预计23年订单将逐步转化为收入，同时刀片自制比率有望提升，对业绩产生更大贡献。 盈利预测、估值与评级预计公司24至26年实现归母净利润2.08/2.46/2.83亿元，对应当前PE15X/13X/11X，考虑刀具行业成长空间，同时公司24年出海+总包业务有望贡献更大业绩增量，维持“买入”评级。 风险提示国产替代不及预期，出海成长不及预期，限售股解禁风险。

4 月 9 日， 公司发布 24 年一季度业绩预告， 24Q1 公司预计实现归母净利润 4.57-5.36 亿元，同比+45-70%； 扣非后归母净利润4.13-4.92 亿元， 同比+51%-80%，超出市场预期。经营分析海外： 重视出口机遇， 24Q1 海外收入占比超过 50%。 根据公告， 21-23 年公司海外收入分别为 59.8/86.9/114.6 亿元，收入占比达20.8%/32.8%/41.7%， 并且公司在 24 年海外海外市场拓展顺利， 24Q1 公司国际市场收入占比提升至 50%； 海外市场盈利能力明显超过国内市场， 23 年公司海外市场毛利率达到 27.74%，比国内市场毛利率高出 11.86pcts，海外收入占比提升有望进一步优化公司整体盈利能力。 23 年公司毛利率、净利率分别达 20.82%、 3.42%，同比提升 4.02pcts、 0.98pcts，盈利水平明显改善，随着公司海外占比持续提升，预计公司整体盈利能力有望进一步改善，预计23-25 年公司净利率为 5.2%/6.0%/6.6%。多元化发展，平滑周期波动。 公司大力发展矿山机械、高空机械、农业机械、工业车辆等战略新业务及成长业务， 23 年公司高空机械业务销售收入同比+112%；通过多元化发展，公司土方机械收入占比从 20 年 70+%降低到 23 年的 58%， 不断弱化行业周期对于公司收入波动的影响。多项业务市占率稳中有升，夯实市场地位。 根据公告， 公司核心主业装载机、挖掘机市场份额保持行业地位， 23 年公司装载机市占率稳居行业第一；挖掘机业务在国内市场销量增速跑赢行业超20pcts，市场份额提升 3pcts，创下历史新高。盈利预测、估值与评级我们根据公告调整盈利预测， 预计 2024-2026 年公司营业收入为306.19/342.82/389.21 亿元，归母净利润为 15.77/20.62/25.72亿元， 对应 PE 为 11/9/7X，维持“买入”评级。 风险提示下游地产、基建需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、汇率波动风险

4月9日，公司公告2023年业绩，23年收入395.4亿元（同比-0.6%），归母净利30.86亿元（同比+9.9%）。23Q4收入103.4亿元（同比+2.31%），归母净利9.49亿元（同比+75.42%），每10股派发红利3元。 浆成本压力缓解带动文化纸盈利修复。23年公司纸制品/浆销量666/146万吨（+19.6%/-20.7%），量增来自23年PM1文化纸、100万吨箱板纸相继投产。分产品角度，23年箱板纸/铜版纸/双胶纸/溶解浆/阔叶浆市场均价分别为3898/5941/5970/7304/5060元/吨，同比-15.2%/-0.43%/-3.8%/-13.6%/-20%。23年公司文化纸/铜版纸/牛皮箱板纸/溶解浆/化机浆/化学浆营收133.1/35.1/98.1/36.7/18.4/17.5亿元，同比分别+22.6%/+10.4%/-5.7%/-12.1%/-7.8%/-47.8%，毛利率16.6%/12.9%/14.7%/16.1%/22.1%/17.4%，同比分别持平/-2.3/+4.5/-6.6/+1.7/+3.6pct。 1Q文化纸旺季涨价顺利，溶解浆盈利环比改善，箱板纸2H有望回暖。1）文化纸：3月起伴随欧洲补库/芬兰罢工供给侧扰动纸浆价格回升，24年3月底针叶浆/阔叶浆现货均价6200/5600元/吨，较1月初+5.1%/+13.1%，2-3月文化纸发布提价函落地较顺利;2)溶解浆：伴随下游开工转暖+纸浆价格提涨，3月底均价7400元/吨（较1月初+100元），看好1H盈利稳步改善；3）箱板纸：短期1H淡季价格略承压，24Q1箱板纸国内均价3755元/吨（环比-0.86%），24Q1国废均价1451元/吨（环比-1.71%），预计3Q起吨盈利修复。 多元化纸种布局平抑波动，南宁二期项目扩充特纸/纸浆布局，成长动能充分。2023年末公司纸+浆合计总产能超1200万吨，30万吨生活纸项目预计24Q3投产；此外根据公司公告，南宁二期项目将建设年产40万吨特种纸、35万吨漂白化学浆、15万吨机械木浆生产线。山东、广西和老挝“三大基地”进入全面协同发展新阶段；公司持续在林浆纸一体化全产业链上延伸和拓展，不断提升太阳纸业的产业链核心竞争力。 我们预计公司24-26年归母净利分别为36.6、41.2、46.1亿元，当前股价对应PE分别为12/10/9X，考虑到公司作为国内造纸龙头，公司林浆纸一体化有望显著降低自身周期属性，“买入”评级。 下游需求不及预期导致纸品涨价不及预期的风险；新增产能投放进度不达预期的风险；原料价格大幅波动的风险。

4 月 10 日公司披露一季度业绩预告， 24Q1 预计实现归母净利润0.71-0.78 亿元，同比增长 80.00%-100.00%；实现扣非归母净利润 0.55-0.63 亿元，同比+68.30%-92.13%，业绩超预期。经营分析预计 Q1 净利率明显改善，主要系规模效应持续释放。 假定 24Q1收入增速在 30%~50%之间，系春节开门红表现较好，核心大单品延续较好的增长态势，新品鹌鹑蛋产能持续提升（据 23 年报显示新增产能规划 8000 吨，同比+50%）。 以预告利润中枢计算归母净利率为 11.3%-13.1%，同比增加 2.4pct-4.2pct； 以预告利润中枢计算扣非净利率为 8.9%-10.4%，同比增加 1.4pct-2.9pct。利润超预期主要系， 1） 鹌鹑蛋月销环比爬升,小鱼、豆干等品类预计维持双位数增长，规模效应持续释放。据 23 年报显示，肉禽类产品毛利率 20%+， 我们认为随着供应链优化及规模效应释放，毛利率有望向小鱼看齐。 2） 24Q1 主要原材料如鳀鱼、鹌鹑蛋、黄豆等价格回落，成本端持续优化。 3） 政府补助前置致 24Q1 非经常性损益约 1500 万元， 23Q1 其他收益仅 690 万元。我们重申公司逻辑：新品势能强劲、利润弹性充足。 1）“大包装+散装”组合拳效果显著，现代渠道、新媒体电商等渠道空间逐步打开，且随着公司强化“万元店”建设，单点卖力有望提升。 2）大单品基本盘稳固，新品鹌鹑蛋势能强劲。公司具备 10 亿元级别单品风味小鱼，随着网点扩张销售稳步增长。鹌鹑蛋品类β强劲，且公司具备产品、渠道先发优势， 23 年突破 3 亿元，后续有望向10 亿元看齐。 3） 利润弹性充足。公司净利率行业偏低（23 年仅10.1%），后续随着成本优化+规模效应有望持续释放业绩弹性。 盈利预测、估值与评级考虑到新品起量、成本改善超预期，我们上调公司 24-26 年利润6%/7%/9%， 预计 24-26 年公司归母净利润分别为 3.0/3.9/4.8 亿元，分别增长 44%/29%/22%，对应 PE 分别为 22x/17x/14x，维持“买入”评级。 风险提示食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险

2024 年 4 月 9 日，公司发布 2023 年年度报告。 2023 年公司实现收入 96.5 亿元（ 同比+7.32%），归母净利润 28.2 亿元（ 同比+30.04%），扣非归母净利润 26.92 亿元（同比+32.72%）。单季度看，公司 2023 年 Q4 实现收入 31.2 亿元（同比+0.49%），归母净利润 8.79 亿元（同比+51.84%），扣非归母净利润 8.64 亿元（同比+48.48%）。经营分析工业商业均平稳增长， 主要品种表现良好。 2023 年公司工业实现收入 92.8 亿元，同比+7.56%；商业实现收入 3.6 亿元，同比+2.66%。2023 年公司主要品种蒲地蓝消炎口服液和小儿豉翘清热颗粒市场需求较同期增加，清热解毒类和儿科类业务表现良好，其中清热解毒类业务实现收入 33.8 亿元，同比+17.68%，儿科类业务实现收入 27.4 亿元，同比+13.01%。销售费用率下降明显， 盈利能力持续提升。 2023 年公司销售费用率为 41.50%，同比-4.22pct，管理费用率为 3.86%，同比-0.19pct，研发费用率为 4.81%，同比-1.34pct。 销售费用率下降明显，促进公司盈利能力提升， 2023 年公司净利率为 29.28%，同比+5.14pct，毛利率为 81.52%，同比-1.39pct。BD 取得良好进展， 有望贡献业绩增量。 2023 年 8 月 6 日，公司发布公告，全资子公司与南京征祥医药签署独家合作协议及投资意向书，公司获得在中国大陆地区对征祥医药自主研发的 ZX-7101A约定适应症的独家推广权益。 2024 年 2 月 8 日， ZX-7101A 的上市申请已获国家药品监督管理局药品审评中心正式受理，用于成人无并发症的单纯性流感的治疗。 若该产品后续顺利上市推广，有望为公司带来业绩增量。盈利预测、估值与评级我们看好公司长期发展前景,基于发展现状,下调 24-25 年收入预测,24-25 年收入原预测值为 110.18/124.32 亿元,现预计 24-26年 收 入 分 别 为 99.01/112.99/122.60 亿 元 , 分 别 同 比 增 长2.6%/14.1%/8.5%；上调 24-25 年利润预测,24-25 年归母净利润原预测值为 27.91/32.15 亿元,现预计 24-26 年归母净利润为30.29/34.92/38.42 亿元,同比增长 7.3%/15.3%/10.0%， EPS 为3.29/3.79/4.17 元,现价对应 PE 为 11/10/9 倍,维持“买入”评级。 风险提示产品获批上市进度不及预期风险、 BD 收购不及预期风险、产品集采降价风险、产能无法及时消化的风险。

2024年4月9日，公司发布2023年年度报告。2023年公司实现收入6.78亿元，同比+52%；归母净利润5785万元，同比+167%；实现扣非归母净利润4449万元，同比+361%；分季度来看，2023Q4公司实现收入2.49亿元，同比+52%；归母净利润1267万元，同比-3%；实现扣非归母净利润722万元，同比+36%。 三级医院内镜装机快速拓展，毛利率持续提升。依托于AQ-3004K超高清内镜系统的持续推广，公司国内大型医疗终端客户数量不断增长，2023年中高端机型主机、镜体在三级医院装机（含中标）数量分别是96台，316根，装机三级医院73家。在主营业务中，公司内窥镜设备实现收入6.22亿元，同比+59%；内窥镜设备毛利率75.9%，同比+2.9pct，高端产品收入占比持续提升。 研发投入快速增长，产品管线取得多项进展。公司全年销售费用率34.3%，同比+4.7pct；管理费用率13.4%，同比-5.5pct；研发投入1.47亿元，同比+52.3%，占营收比例达到21.7%。研发管线取得多项进展，发布包括十二指肠镜、超细内镜、超细经皮胆道镜、AQ-200Elite内镜系统、UHD双焦内镜以及分体式上消化道内镜等多个产品。研发效率较高，产品有望保持行业优势。 股权激励设置高速增长目标，激发核心团队积极性。2023年10月公司发布新一期股票激励计划，归属比例100%的业绩目标要求2024-2026年公司收入达到9.9、14.0、20.0亿元，同比增长50%、41%、43%；剔除股份支付费用、商誉减值影响的净利润达到1.2、1.8、2.7亿元，同比增长50%、50%、50%，每年度收入或净利润需达到两个条件之一，高增长目标彰显了公司对未来经营的信心。 我们看好公司在国产软性内窥镜领域的产品竞争力，预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.01、1.72、2.85亿元，同比增长75%、70%、66%，EPS分别为0.76、1.29、2.13元，现价对应PE为78、46、28倍，维持“买入”评级。 新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；海外贸易摩擦风险；汇率波动风险。

4 月 8 日晚间公司发布 2023 年年报， 2023 年实现营收 102.7 亿元，同比+9.1%；实现归母净利 8.9 亿元，同比+385.2%。 2023 年度计划现金分红 0.30 元/股（上年为 0.03 元/股），分红比例约 73.5%（同比+37.8pct），当前股价对应股息率 5.8%。经营分析受阶段性来水偏枯和高温影响，公司 2023 年发电量同比+11.6%。2023 年广东省用电需求持续景气， 全社会用电量同比+8.0%； 受 1H23西南来水偏枯和华南阶段性高温影响， 广东省内火电承担保供责任， 2023 年发电量同比+11.5%。 公司火电发电量同比+11.62%， 略高于省平均水平， 利用小时数达 5955 小时， 同比+620 小时； 风电发电量同比基本持平。燃料成本下行+电力供需转松，广东 2024 年电力年度及月度交易价格呈下行趋势。 2023 年广东省电力年度交易成交均价为 0.554 元/千瓦时（含税， 下同）， 同比+11.5%； 而公司火电平均上网电价为 0.57元/千瓦时、 同比下降 0.02 元/千瓦时， 或因不享受煤矸石综合利用发电环保电价的陆丰甲湖湾电厂一期 2 台常规火电机组发电量结构性增加。 未来陆丰甲湖湾电厂二期投产后， 常规火电机组发电量占公司火电发电总量的比重将持续提升， 广东省电力年度及月度成交均价对公司火电平均上网电价的影响将增强。 2024 年广东电力年度交易成交均价约 0.466 元/千瓦时， 同比-16.0%， 且 1~4M24 月度电价均低于年度电价， 24 年公司仍面临电价下行压力。分红方案重视股东回报， 当前股价对应股息率约 5.8%。 公司 2023 年度计划现金分红 0.30 元/股， 分红比例达约 73.5%。 伴随市场煤价下行及在建项目陆续投产， 未来公司业绩有望持续增长而资本开支需求下降， 高比例分红有望延续。盈利预测、估值与评级市场煤价下行、 甲湖湾电厂二期 3、 4 号机组分别计划于 24 年底、1Q25 投产， 未来 2 年公司业绩有望持续增长。我们预计公司 24~26年 分 别 实 现 归 母 净 利 润 9.4/11.3/14.2 亿 元 ， EPS 分 别 为0.43/0.52/0.65 元。 给与 2025 年 12XPE， 对应目标价 6.22 元， 维持“买入” 评级。 风险提示煤价下行不及预期、新项目进展不及预期、用电需求不及预期、电价上浮不及预期风险等。

公司以现代中药和植物药为核心，持续推动大品牌大品种工程。 经过多年发展，公司形成非处方药、处方药、健康消费品、中药饮片等业务板块，2022年共有15个品牌或产品系列销售过亿元。 根据公司2023年业绩预增公告，2023年公司预计实现营收67.35亿元，同比+12%；归母净利润约5.9-6.8亿元，同比+65-90%；扣非归母净利润约5.4-6.0亿元，同比+11-25%。非经常性损益主要包括：公司所持嘉和生物股份市值减少幅度较22年更小，因此同比增加利润约1.2亿元；2023年5月，公司以约2.9亿元公开挂牌转让所持珍视明公司7.84%的股权，确认股权处置净利润约0.87亿元。 混改利于公司加强资源整合，实控人增持彰显发展信心。2020年，浙江省中医药健康产业集团有限公司并购康恩贝20%股权，公司实控人变更为浙江省国资委，利于公司加强融资等资源获取及整合。 2024年1月31日，公司发布公告，省中医药健康产业集团拟在6个月内增持公司股份，累计增持比例不少于2%，不高于4%，目前增持已到2%，尚在其增持计划实施期限内。 重点发展自我保健产品业务，业务结构优化。公司自我保健产品业务包括非处方药及健康消费品。非处方药板块，公司培育康恩贝、前列康、金笛等知名品牌，其中“康恩贝”牌肠炎宁系列2023年前三季度实现收入11亿元，未来有望持续贡献现金流。健康消费品板块以保健及功能性食品为主，公司打造新零售模式精准触达用户，未来有望维持稳定增长。2023年前三季度，自我保健产品业务实现营收23.4亿元，同比+24%，业务结构进一步优化。 处方药板块多个品种进入医保，有望高速放量。金康速力2020年调入国家医保目录后收入增长显著，2021/2022/2023年前三季度收入分别同比增长27%/35%/36%。黄蜀葵花总黄酮口腔贴片为2022年获批上市的创新中药，于2023年12月通过国谈纳入国家医保目录，进入医保后有望高速放量。麝香通心滴丸是公司独家中成药产品，公司积极推动其新版基本药物目录准入相关工作，若入选则有望进一步拓展市场。 盈利预测、估值和评级我们看好公司混改提质增效，推动大品牌大品种工程成效显著，预计公司2023-2025年实现归母净利润6.40亿/7.31亿/8.40亿元，同比增长79%/14%/15%，对应EPS为0.25/0.28/0.33元。我们选用相对估值法（市盈率法）对公司进行估值，给予公司2024年19倍PE，目标价5.40元，首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示一季度高基数风险、行业监管政策力度加强风险、公司产品成本提高风险、产品销售不及预期风险、股权质押风险等

事件4月8日公司公布23年年报，23年营收289.75亿元，同比-12.22%，归母净利22.05亿元，同比-16.80%，扣非归母净利18.83亿元，同比-25.81%。4Q23营收66.31亿元，环比-12.15%，归母净利5.68亿元，环比-8.10%，扣非归母净利5.54亿元，环比-7.51%。 点评氧化铝盈利能力增强。23年公司电解铝销量112.07万吨，同比-3.40%，售价1.65万元/吨，同比-5.11%，预备阳极和煤炭发电成本下降带来电解铝生产成本-2.44%至1.31万元/吨，成本下降不及售价下跌导致自产铝锭毛利率-2.16个百分点至20.78%，电解铝单吨净利同比-51.26%至1612元/吨；氧化铝销量171.21万吨，同比+60.32%，售价2512元/吨，同比+3.05%，海外铝土矿价格上涨，氧化铝生产成本同比+1.62%至2440元/吨，氧化铝毛利率同比+1.37个百分点至2.86%，氧化铝单吨净利同比提升22.63%至15.29元/吨，盈利能力增强。 32H23主要产品产量环比提升。2H23电解铝产量58.7万吨，环比+1.56%，氧化铝产量109.57万吨，环比+7.08%，主要产品产量环比提升。Q4长江有色铝均价1.90万元/吨，环比+0.71%，公司营收环比-12.15%至66.31亿元，我们预计Q4产品销量环比有所下降，营业成本环比-11.19%至56.15亿元，营业成本降幅不及营收，导致Q4归母净利环比下滑。 高纯铝盈利有望改善。23年高纯铝产量同比+3.38%至4.28万吨，但由于出口关税调整及国内消费电子市场疲软等因素影响，销量同比-58.02%至1.70万吨，未实现销售毛利约1.8亿元，导致高纯铝毛利同比-66.93%。当前出口关税政策问题得以解决，公司已经进入航空板客户供应链，预计24年高纯铝盈利将改善。 一体化产业链夯实，自给率有望进一步提升。公司在几内亚完成本土矿业公司股权收购并获得矿产品独家优先购买权，项目规划铝土矿产能500-600万吨/年，达产后基本解决公司氧化铝生产所需原料，24年公司计划铝土矿产量300万吨，上游资源保障度进一步提升，将增强公司氧化铝产品盈利能力。公司30万吨铝箔坯料一期15万吨即将规模化生产，2万吨铝箔技改项目已经进入试生产阶段，新建15万吨铝箔24年将逐步投产，充分利用公司自产电解铝实现深加工延伸，24年公司计划生产铝箔及铝箔坯料10万吨，相比于23年铝箔产量的0.1万吨大幅增长。 盈利预测&投资建议预计公司24-26年营收分别为343/374/407亿元，归母净利润分别为30.18/35.60/38.54亿元，EPS分别为0.65/0.77/0.83元，对应PE分别为10.77/9.13/8.44倍。维持“买入”评级。 风险提示铝价波动；需求不及预期；项目建设不及预期。

2024年4月8日公司披露23年报业绩预告，23年收入实现47.1亿元，同比+14.4%；实现归母净利润4.5亿元，同比+15.2%；实现扣非归母净利润3.8亿元，同比+5.6%。其中，Q4实现营收13.9亿元，同比-1.8%；实现归母净利润1.3亿元，同比-11.1%；实现扣非归母净利润1.1亿元，同比增长-8.2%。 业绩符合预期，电动、锅煲、生活类小家电收入增长较快。23年公司在巩固优势品类的基础上，持续发力刚需品类，分产品来看，电动类/电热类/锅煲类/壶类/西式/生活/其他（个护母婴）小家电收入分别同比+18.2%/-2.8%/+19.8%/+12.9%/-17.0%/+22.8%/+67.5%，其中电动类、锅煲类、生活类、个护母婴类增长速度较快。分地区来看，国内收入同比+10.3%；国外收入同比+105.7%，占比提升至7.8%/+3.5pct。单Q4收入下滑主因消费意愿降低，行业需求趋弱以及公司收紧费用后，抖音等渠道增速放缓。 4Q4盈利水平环比提升。23年公司毛利率为36.6%/+0.2pct，销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为18.8%/4.0%/0.1%/3.0%，同比+1.0pct/+0.3pct/+0.2pct/-0.3pct，销售费用率因行业竞争激烈、抖音渠道投入等略有上升，整体费用率维持稳定，23年公司净利率为9.5%/+0.1pct，单Q4归母净利率为9.3%，环比Q3提升1.2pct，看好公司精品化策略下长期经营提质增效。 预计公司2024-2026年实现归母净利4.9/5.7/6.4亿元，同比+9.4%/+16.0%/+13.4%，公司现价对应PE为17.4/15.0/13.2x，维持“买入”评级。 消费复苏不及预期；行业竞争加剧；原材料价格波动。

2024年4月8日公司发布2024年一季度业绩预告，一季度预计实现营收26.5亿（同比+13.1%），实现归母3.2亿（同比+17.9%）。 经营分析公司持续推进主力军工程，高端装备市场占有率稳步提升，商用飞机和外贸业务增长加速，其中外贸业务增长强劲，实现收入2.64亿元（同比+96.4%，环比+25.9%）。公司募投产能稳步落地，赛道高景气下为营业收入提升提供有力支撑。 公司材料集采加强、精益生产项目推进、技术和管理创新发力、材料循环利用，降本增效取得实效，盈利能力得到提升，彰显航空锻造龙头业绩增长潜力。 公司24年营收目标119亿，同比+12.5%；利润总额目标18.6亿，同比+15.9%。公司股权激励解锁条件为24-27年营收复合增速12%，营业利润率15.6%、16.0%、16.4%、16.8%，在一季度业绩稳健增长基础上全年业绩增长可期。 公司持续推进业务纵向延伸，上游延伸高温合金、钛合金材料回收业务，下游延伸机加业务，成立子公司统筹发展。公司深化研究院+企业发展模式，长期成长为具备一体化解决能力的航空基础结构件供应商，发展空间广阔。 盈利预测、估值与评级预计公司24-26年归母净利润15.7/18.8/22.7亿，同比增长18%、20%、20%，对应PE为14/12/10倍，维持“买入”评级。 风险提示重点型号列装交付速度不及预期、产能释放不及预期。

2024年4月8日，吉祥航空发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入200.96亿元，同比增长144.8%；归母净利润为7.5亿元，上年同期为-41.5亿元；其中2023Q4公司实现收入42.2亿元，同比增长144.8%；归母净利润为-3.8亿元，上年同期为-11.8亿元。 业务量快速恢复，推动营收大幅改善。2023年伴随国内经济及出行恢复，航空业务量快速修复。2023年公司供需均恢复至超过2019年同期，公司ASK约为2019年117%，RPK约为2019年114%，其中国际线RPK恢复至2019年66%。2023年公司需求增长快于供给，客座率增至82.8%，同比增长15.5pct，仅较2019年低2.4pct。 在业务量大幅提升的带动下，公司营收同比大幅增长144.8%，较2019年增长20%。 毛利率高于229019年，费用率大幅降低。2023年国内航空煤油出厂价同比下降9.8%，较2019年增长37.1%，公司单位成本为0.36元，同比下降25%，仅较2019年高1.8%。收入大幅提升，2023年公司毛利率为14.4%，同比增长50.3pct，较2019年增长0.3pct。 费用率方面，2023年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为3.5%、2.6%、0.4%、7.5%，其中财务费用率同比下降17.8%，主要系公司汇兑损失大幅减少、公司针对部分存量美元融资租赁结构飞机开展了人民币结构重组。毛利率改善叠加费用率降低，2023年公司归母净利率为3.7%，同比增长54.3pct；归母净利润为7.5亿元，同比增长49亿元，较2019年下滑2.4亿元。 航线网络继续拓展，机队规模同比提升。2023年公司飞机可用日利用率10.34小时，同比增长2.97小时；通航航线326条，同比新增52条航线，；机队规模进一步提升，净增7架飞机，机队规模达到117架。同时公司拟向股东派发现金红利每股0.069元，为2021年以来首次重新分红。展望2024年，公司将通过强化上海、南京基地建设，优化航班结构，提高航线网络结构的简单和高效。机队规模方面，预计2024年净增12架飞机。 考虑到燃油成本上涨，调整公司2023-2025年归母净利预测至23亿元、30亿元，新增2026年预测41亿元，维持“买入”评级。 需求恢复不及预期风险，汇率波动风险，油价上涨风险，增发摊薄风险，安全事故。

纸包装领军企业，消费电子为基，多元稳步开拓。公司立足手机等消费电子包装（22年收入占比67%），积极展开“1+N”战略布局，先后拓展烟酒、环保纸塑等较高附加值大消费包装领域，第二成长曲线清晰，2021-2023Q1-3营收同比+26.0%/+10.2%/-10.2%,净利率8.1%、11.0%、10.9%。 全球布局&&智能化推进，放大效率优势&&夯实展客基础。公司作为纸包装行业龙头提升竞争力的路径在于：1)绑定赛道空间广阔&具备消费升级属性的优质大客户提升粘性。 前期伴随消费电子产业链进行全球布局，当前拥有100多家分/子公司，且海外产能利用率优于国内。 ①绑定头部优质消费电子品牌，行业稳健修复预期下，折叠屏手机、可穿戴设备、AI手机带来结构性增量，头部客户份额有望稳步提升，我们预计23-25年消费电子包装营收-5%/+13%/+13%。 ②烟酒/环保包装多元化进展后续有望加速开拓。21/22年非ICT包装类客户增速贡献10.3%/2%，凭借较好的客户交付服务能力，有望在市场化招标背景下切入客户新系列招标获取增量份额，我们预计23-25年消费等非ICT包装营收-6.4%/+18.8%/+21.2%。 2）精益管理提升盈利能力：通过智能化工厂等方式强化人员成本管控/库存管理。公司以许昌工厂为起点不断进行多工厂智能化改造，2016-2022年公司直接人工成本占营业成本的比重从18.1%下降到13.5%，数字化系统匹配精准控制库存提高周转效率。 未来三年提升分红比例，回馈股东。1）资本开支进入回落周期，分红能力提升。2022/2023Q1-3资本开支分别为16.0/5.9亿元，同比-13%/-32%。2）提高分红：公司公告2023年度至2025年度，每年以现金形式分配利润不少于当年归属母净利润的60%。 我们采用市盈率相对估值法，预测公司23-25年收入分别为159.3/181.6/208.3亿元，同比-2.7%/+14.0%/+14.7%，归母净利润14.9/17.5/20.7亿元，同比-0.1%/+17.8%/+18.3%，当前股价对应公司24-25年PE分别为13/11X，考虑到公司在包装领域的龙头地位，烟酒包装、环保纸塑有望打开增量空间，给予公司24年17XPE估值，对应目标价32元，首次覆盖，给予“增持”评级。 下游需求不及预期风险；原材料价格波动的风险；汇率波动的风险；核心客户流失风险。