天顺风能昨日公布2014 年中报,报告期内公司实现营业收入6.91 亿元,同比下滑2.37%,实现归属母公司所有者的净利润1.03 亿元,同比增长1.96%,每股收益0.25 元,实现归属母公司所有者的扣非后净利润8873万,同比下滑11.17%。其中二季度单季实现营业收入4 亿元,同比下降6.98%,环比增长37.93%;实现归属于上市公司股东净利润6523 万元,同比增长10.37%,环比增长74.52%,对应EPS 为0.16 元。 上半年主营业务稳健增长,海外市场恢复势头良好。2014 上半年公司主营业务风塔及零部件实现销售收入6.82 亿,同比增长4.92%;其中海外市场实现销售收入2.83 亿,同比增长26.93%,国内市场实现销售收入1.57亿,同比下滑33.43%,综合毛利率维持稳定于23.34%。上半年公司主营业务维持稳定增长,营业收入下滑的原因是非主营贸易业务减少所致。 公司的募投项目3MW 及以上海上风塔基地现已顺利达产,总产能提高至20 万吨,其中海上风塔产能在16-18 万吨,已具备批量生产海上风塔的能力。由于海上风塔塔需要较厚实的钢板,要求比较高的焊接效率,对设备和场地也有较高的要求,表面处理的要求也比较高,因此国内目前60-70家风塔厂商能满足要求的不多,集中在几家主流的供应商上。我们认为下半年随着行业需求提振及海上风塔产能逐步释放,海外业务将继续保持稳健增长势头。 期间费用率大幅增长,投资收益增厚营业利润。公司上半年销售费用1576万,销售费用率为2.28%,增长1.11 个百分点;管理费用4313 万,管理费用率为6.24%,增长1.54 个百分点;财务费用971 万,去年同期为-899 万元。 公司上半年销售费用增速较快的原因是海外业务恢复导致运输费用从522 万增长至1359 万。 公司本期取得投资收益3436 万元,其中1792 万元来自对君鼎投资和深圳科创的长期股权投资收益,1340 万元来自理财产品收益;北京宣力尚未实现盈利,上半年亏损106 万元。 应收账款同比上升6.76%,存货同比上升16.42%,经营性净现金流入5472万。公司上半年经营性净现金流入5472 万元,去年同期净流出4050 万。应收账款同比上升6.76%,同比期初增长10.9%。存货同比上升16.42%,同比期初增长29.9%。 风电运营稳步推进,尾气发电项目进展顺利。公司与北京宣力合作开发位于新疆哈密的300MW 风电场项目目前已经取得政府核准,预计不久即可开始施工,若以哈密地区风电平均可利用小时数3000 小时估算,则该项目IRR预计可达20%以上,尾气发电一期400MW 项目也进展顺利。预计明年风电及尾气项目可实现并网,电站开发及运营业务未来有望成为新增长点。 盈利预测及评级:我们预计公司2014-2016 年EPS 分别为0.48、0.62、0.86元,对应估值分别为25 倍、20 倍、14 倍,给予“增持”评级。 风险提示:风电行业复苏低于预期,风电场建设进度低于预期。

投资要点 事件: 公司发布2014年中期报告:2014年上半年实现营业收入7.56亿,同比增长5.10%,归属于上市公司股东的净利润2846万,同比下降10.40%;实现基本每股收益0.06元;预计2014年1-9月净利润同比增长-15%-15%。 点评: 主营平稳,PCB 业务快速增长 2014年上半年实现营业收入7.56亿,同比增长5.10%,收入增长平稳,主要增长来源于公司PCB 业务的快速增长:2014年上半年公司PCB 业务受军品市场份额提升影响,收入实现2.8亿,同比增长17.78%。 其他业务中,公网规划设计业务基本平稳,实现收入2.2亿,同比增长4.7%;专网规划业务和网络覆盖设备业务均相对稳定;接入设备业务由于毛利率低下、竞争激烈,公司主动降低了拿单,上半年收入5000万,同比下滑21%, 毛利率下滑致使利润下滑,费用率稳定 公司上半年实现归属于上市公司股东的净利润2846万,同比下降10.40%,主要原因在于毛利率的下滑及资产减值计提:2014年2季度公司毛利率为25.48%,同比下降1.5个百分点,主要受于公众网业务和接入设备等毛利率的下降所致,公众网业务毛利率下降3.91个百分点,主要原因为公司主要客户联通规划设计需求稳定,竞争激烈所致。年上半年公司三项费用率为18.44%,同比增长0.3个百分点,基本持平,短期内看不到大规模新增研发支出等,预计未来也将维持稳定。 下半年业绩有望好于上半年,中长期亮点在于华南信息产业平台的打造 展望下半年,公司通信规划设计业务有望受益联通4G 建设将继续平稳快速增长,同时PCB 业务随着珠海厂区产能的头发,将保持快速增长并扩大市场份额,二者将保障公司业绩稳步增长。 长期看,云计算业务将打开公司长期成长空间;同时,公司背靠中国电科集团,将成为中国电科华南地区的信息产业平台,存在整合和快速发展预期,重点关注。13年,广东省政府与中国电科签署了战略合作框架协议,双方将在通信与导航、云计算、智慧城市等领域展开合作,把广东打造为世界高端电子信息产业基地,这也将推动公司在华南地区、在信息产业领域快速发展。 同时,中国电科也确定了资产整合战略,正加快整合步伐,公司作为华南地区的中国电科信息产业平台,未来快速发展可期。 盈利预测:主营看,公司网络规划设计业务和PCB 业务将保障公司业绩稳步增长,云计算业务将打开公司长期成长空间。同时,我们建议重点关注公司背靠中国电科集团,作为中国电科华南地区的信息产业平台所面临的整合和快速发展机遇,我们预计公司14-16年EPS 0.22、0.29、0.34元,维持“增持”评级。 风险提示:网络规划业务收入确认缓慢、PCB 业务受宏观经济影响下滑、资产整合低于预期

事件:春兴精工发布2014 年业绩中报,上半年公司实现9.42 亿元,同比增长80%,归属于母公司净利润4995 万元,同比增长201.36%,实现基本每股收益0.18元。同时,公司公告,公司拟与仕泰隆集团有限公司以及自然人袁斌先生共同设立仕泰隆工业品商城有限公司,注册资本拟定10,000 万元,其中春兴精工以自有资金出资3,000 万元,占公司总股本的30%。 点评: 2014 年上半年,公司实现营业收入9.42 亿元,同比增长80.33%,主要原因是国内市场由于4G 建设导致射频器件需求较好,公司获得大客户订单增加;毛利率同比提高2.5 个百分点,主要是4G 新产品毛利率较高所致。 费用率方面,销售费用为4258 万元,同比增长140.74%,主要是物流费用、售后服务费用等随销售增加而大幅增加;管理费用为7422 万元,同比增长70.66%,主要原因是产品研发费用投入因获得新项目较多而增加;上半年公司实现净利润为4995 万元,同比增长201.36%。净利润大幅提升的主要原因是受今年4G 建设带动,同时公司成本费用控制得当。公司预期2014 年前三季度归属于上市公司股东的净利润为7022 万元至7832万元之间,同比增长160%到190%。受益于4G 建设的大范围开展,公司业绩今年将大幅增长。 公司上半年加大了对镁合金结构件生产项目的投入,未来公司在消费电子版块的发展有望成为公司一大亮点。镁合金是最轻的金属结构工程材料,在电子信息行业,镁合金和传统的3C 产品的材料(铝合金和塑料)相比具有一系列的优良特性:比重小、刚性高、减振性好、抗电磁干扰性好、散热性好、质感佳、可回收使用等。随着3c 类产品薄、轻、环保等硬件特性逐渐占据市场主流地位,镁合金在未来3c 行业的应用比重有增无减,相关市场前景广阔。 公司镁合金结构件生产项目产品主要应用于笔记本电脑机壳、手机结构件、台式机结构件、通讯器件及电动工具。镁合金加工设备投资大,技术门槛高,公认利润高,公司技术领先,且拥有700 余台CNC 数控机床,在数量和工艺上都处于国内领先地位,能够满足快速增长的市场需求,预期镁合金构件产品在未来将成为公司业绩的一抹亮色。 8 月14 日,公司公告称拟与仕泰隆集团、自然人袁斌先生共同设立仕泰隆工业品商城。商城总注册资本为10000 万元,公司出资3000 万,占总股本的30%。仕泰隆集团创立于1999 年,是国内领先的一站式工业品采购和服务平台,目前在国内昆山等地建成四个“工业装备博览城”,年销售额超过100亿元。此次春兴精工与仕泰隆合作,目标是打造基于线上、线下一体的工业品贸易平台,并持续为上下游客户提供多项增值服务。我们认为,通过与仕泰隆集团的合作,公司有望完成从重资产设备制造企业向轻资产平台商的华丽转身,工业品商城的上线将成为公司未来的重要看点。 受益于4G 建设大范围展开,公司今年业绩将爆发增长,未来两年仍将保持平稳态势。同时,公司在消费电子和工业品商城方面的储备有望成为公司未来转型的重要驱动力,维持对公司的“增持”评级,14-16 年EPS 分别为0.35,0.43,0.55 元。 风险提示:未来通信设备需求增速放缓、新转型业务发展不达预期

事件: 公司公布2014年半年报,报告期内,公司实现营业收入24.86亿元,同比增长13.9%,实现归属于上市公司股东的净利润1.17亿元,合EPS0.71元,同比增长19.2%。 二季度,公司实现营业收入15.29亿元,同比增长12.3%,实现归属于上市公司股东的净利润0.78亿元,合EPS0.47元,同比增长17.3%。 点评: 出口高景气支撑公司收入端增长 公司上半年实现营业收入24.86亿元,同比增长13.9%。其中,第一、二季度分别增长16.5%、12.3%。 依托欧元经济区的逐步好转及人民币贬值等因素,上半年公司出口业务收入同比增长19.3%,支撑了公司收入的较快增长。 上半年公司内销业务收入同比增长8.5%,增速要低于去年。一方面行业本身景气度下降,去年同期受政策影响基数也较高。另一方面,主流品牌陆续发力线上,使得线上竞争有所加剧。 盈利能力稳步提升 上半年公司毛利率水平为24.11%,同比提升2.61个百分点,其中第一、二季度分别提升1.64、3.23个百分点。分内外销看,毛利率提升主要源自外销的贡献,上半年外销毛利率达到19.62%,同比大幅提升4.97个百分点,有效提振公司盈利端。 冰箱行业竞争态势,使得销售费用投入需求较高。此外,随着公司业务形式逐步由简单到复杂,管理费用依旧处于一个膨胀态势。 整体来看,公司盈利能力维持稳步提升的态势。 盈利预测及投资建议: 我们预计公司2013-2015年EPS分别为1.38元、1.67元、1.99元,目前股价对应PE分别为15倍、12倍、10倍。公司具备强劲的制造能力,且经营稳健。同时,作为新兴冰箱品牌,公司在渠道、产品结构上有较大的拓展空间。结合估值我们给予公司“增持”评级。 风险提示:冰箱行业需求大幅下滑,出口市场竞争加剧

投资要点 事件: 公司于近日发布2014年中报业绩,实现收入约1.6亿元,同比增约33.1%;归属母公司净利润约4389万元,同比增约45.6%,对应EPS 约0.85元。 点评: 单店规模提升,高增长延续。报告期公司经销商数目增幅约8-10%,单店收入规模有较大提升;集成吊顶收入约1.6亿元,同比增约33.0%;2季度收入约1.2亿元,同比增约29.4%,增速环比有所回落。功能、基础及辅助模块分别实现收入6326、7797、2137万元,同比分别增约40.1%、22.4%、59.2%。 毛利率高位调整。上半年公司毛利率约50.5%,同比降约1.4个百分点;2季度毛利率约50.9%,同比降约0.8个百分点、环比增约1.7个百分点。功能、基础、辅助模块毛利率分别约58.0%(同比增约2.4个百分点)、48.7%(同比降约1.0%个百分点)、34.4%(同比降约15.0个百分点)。 费用控制良好,盈利显著提升。上半年期间费用率约20.5%,同比降约2.4个百分点,其中销售、管理、财务费用率分别降约0.5、1.9、0.3个百分点;净利率约26.9%,同比增约2.3个百分点。 下半年公司厨卫、客卧系新产品市场投放、营销力度有望加大。公司厨卫新产品储备充分,下半年新系列有望接棒年初推出的“全饰界”;预计客卧系产品下半年进入实质性投放市场阶段。 投资建议: 中长期来看,集成吊顶行业仍处在快速成长期,未来3-5年复合增速超20%可期。成长逻辑一是确定性的家装厨卫空间渗透率提升;二是补充性的家装非厨卫空间的渗透进程开启。l 短期来看,地产销售降温对公司影响进入验证期。参照2011-2013年地产景气波动中公司的业绩表现,我们认为其已初具穿越周期的龙头风范,公司对“持续的产品研发、渠道及品牌投入的良性闭环”的把握优于同行。预计2014-2016年EPS 分别为2.16、2.82、3.58元,对应PE 分别为27.4、21.0、16.5倍,维持“增持”评级。 风险提示: 房地产再度调控带来住宅装修市场周期性下滑;新产品定价领先周期缩短;公司向工装市场拓展加大经营波动性

事件: 瑞普生物8月24日晚发布半年报,上半年公司实现营业收入2.83亿元,同比下滑21.8%;实现净利润3146万元,同比下滑55%;业绩低于市场预期。 点评: 二季度下滑幅度拉大。公司二季度实现营业收入1.51亿元,同比下滑23%,下滑幅度超过一季度下滑幅度的20%。净利润方面,二季度公司实现净利润1295万元,同比下滑68%,下滑幅度也远高于一季度的38%。主要缘于在整个养殖较为低迷的背景下,禽类养殖存栏量大幅下降;在没有新增品种的情况下,公司的禽用疫苗收入下降达到29%。畜类疫苗方面,由于二季度行情极端低迷,导致公司的圆环等疫苗销售进度大幅低于预期,上半年畜类疫苗下降5%。 畜类疫苗增速有望提升,禽类疫苗仍将低迷。从下游养殖行业来看,畜类养殖随着产能调整的结束,猪价逐步进入上涨周期,畜类养殖业已基本实现盈利。养殖盈利的好转也推动养殖户对圆环等可选市场苗的使用,在新增疫苗品类的推动下,公司畜类疫苗有望触底回升。而禽类疫苗方面,由于缺乏新增品种,收入整体增速受制于整个养殖存栏的减少。而在肉鸡养殖行业在祖代鸡、父母代种鸡淘汰力度较大的背景下,预计存栏恢复较慢,禽类疫苗销售短期也难快速恢复。 收入下滑致使费用率攀升。行业低迷导致公司收入下滑时,销售费用与科研费用等都稳定的增长,其中二季度销售费用增长14%、管理费用增长4%;导致公司的期间成本率同比上升13个百分点,大幅拉低了公司的净利率水平;但随着收入的逐步恢复,费用率有望逐步下降。 盈利预测与估值。随着下游行业的逐步回暖,公司销售有望逐步回升,我们预计2014-16年公司净利润为1.05亿,1.52亿与2.26亿元;对应EPS 为0.27元,0.39元与0.58元,对应PE 为40倍,28倍与19倍。维持公司“增持”评级。 风险提示。重大疫情风险

事件:阳谷华泰发布2014 年中报,上半年实现营业总收入3.59 亿元,同比增长36.0%;实现营业利润2151.04 万元,同比增长171.8%;实现归属于上市公司股东的净利润2045.05 万元,同比增长107.1%。按2.81 亿股的总股本计,实现每股收益0.07 元(扣除非经常性损益后为0.06 元),每股经营性净现金流量为0.03 元。其中二季度实现营业收入2.12 亿元,同比增长44.3%;实现归属于上市公司股东的净利润1533.43 万元,同比增长183.8%。 点评:阳谷华泰上半年业绩与我们此前EPS 为0.07 元的预测相符,同时处于公司前期发布的业绩预告中上半年业绩同比增长100%-130%的区间内,公司主要产品橡胶促进剂价格同比大幅上涨是其业绩增长的主要原因。 促进剂景气向上带动二季度业绩大幅增长。公司上半年实现营业总收入3.59 亿元,同比增长36.0%;其中促进剂业务营业收入同比增长30.9%至8994.01 万元。去年下半年以来,伴随国内部分产能因环保因素关闭或降低负荷,促进剂行业供需格局转入紧平衡,产品价格大幅上涨(以促进剂M 为例,其华北地区市场均价同比上涨15.7%);另一方面,公司东营1.5 万吨/年促进剂M 装臵生产负荷逐步提升至理想水平,且该装臵采用国内领先的清洁生产工艺,使得公司在环保趋严背景下市场份额得以提升。相应地,公司促进剂业务上半年毛利率提升2.0 个百分点至16.4%,为近年来最高水平。分季度来看,二季度以来,以促进剂M 为代表的产品价格显著上涨,据统计,2014 年二季度促进剂M华北地区均价同比、环比分别上涨27.1%、22.5%,并带动下游CZ、NS 价格同步上涨。相应地,公司二季度业绩同比、环比均实现大幅提升:二季度单季度实现营业收入2.12 亿元,同比、环比均增长44.3%;实现净利润1533.43 万元,同比、环比分别增长183.8%、199.7%。 此外,公司期间费用率同比大幅下降4.93 个百分点至13.3%,主要系利息收入增加较多使得财务费用率下降,对其净利润增长也有一定贡献。 防焦剂供需格局逐步好转。公司防焦剂业务上半年实现营业收入1.38 亿元,同比增长13.2%;毛利率小幅下降1.8 个百分点至17.1%。2013年下半年以来,伴随海外产能的陆续关停,防焦剂行业供需格局有望逐步好转。 维持“增持”评级。阳谷华泰是国内橡胶助剂细分领域龙头企业,公司促进剂业务在环保因素推动供给端收缩的背景下,景气上行趋势明确;防焦剂业务伴随供需格局逐步好转,后续发展具备较大潜力。我们维持公司2014-2016 年的EPS 分别为0.26、0.48、0.60 元的预测,维持“增持”的投资评级。 风险提示:下游需求波动风险;橡胶促进剂清洁生产技术失密风险;原材料价格大幅波动风险。

近日,我们参加了汇川技术2014 年第一次的临时股东大会,与公司董事长、董秘、研发总监等就企业经营情况,未来发展方向进行了交流。 电梯业务维持稳健,海外市场拓展顺利。电梯一体机产品作为汇川技术的明星产品,毛利率一直维持在55%左右,长久以来稳定地为公司贡献利润。 由于此前电梯一体机占营收比重超过50%,因此市场一直存在对公司受宏观经济及房地产市场影响较大的担心。针对这一问题,公司通过积极进行业务拓展以及调整产品结构两个途径来解决。首先公司加大海外市场的开发力度,针对印度、巴西、俄罗斯等金砖国家市场进行重点培育,未来海外市场将成为公司电梯业务重要的增长来源;其次去年1 月份,公司针对跨国公司专门成立拓展部门进行开发,经过一年已初步产生成效;第三,公司不断加大电梯周边产品销售力度,拓展新的盈利增长点。预计今年编码器及门机等产品销量能达到十多万套;上海莫贝特的大配套今年可实现几千万收入。目前电梯业务的营收占比已从过去的50%下降为30%,今年上半年实际增长超过20%,我们预计全年在10-15%之间,未来五年电梯新增需求将稳中有降,大中城市电梯的更新换代将催生改造及运维市场,总体需求将保持平稳。 通用伺服增长势头良好,机器人研发稳步推进。2014 上半年公司通用伺服同比增长超过70%,大幅超越行业水平,增长主要来自于非标领域,如手机、IPAD、触摸屏等,传统下游纺织、机床及印刷等领域增长较为平稳。机器人所使用的伺服系统属于通用伺服,公司在机器人产业上的布局主要是研发机器人核心专用零部件,再搭配通用伺服进行销售。工业机器人核心专用零件包括高端伺服,DDR、DDL 马达以及多圈绝对值编码器,其中六轴以上的应用主要使用多圈绝对值编码器,目前国内无论是机器人厂家还是系统集成商采用的多圈绝对值编码器大部分是采购安川的,高端产品则使用ABB和西门子的,进口替代空间非常广阔。汇川今年组建了优秀的研发团队进行机器人专用控制器的研发,在搭配通用伺服系统后可为机器人提供电控解决方案,预计年底将能制造出样机。 新能源汽车向乘用车领域渗透,光伏业务竞争加剧。电动车控制包括整车控制,电机控制、电池控制,整车厂商一般自己做整车控制,公司配合他们做电机控制。电动车电机控制器本质是变频器,经过与宇通的合作,公司将原来电机控制器产品进行升级,融入了辅助转向、简单的电池管理的功能,是多合一的产品。目前除了整车控制以外其他的控制器都融入进公司产品之中,由于融入的控制器毛利率相对电机控制器要低,因此公司新能源汽车产品整体毛利下滑,除此之外,电动汽车售价下降也使得电机控制器毛利受到影响。 公司在新能源汽车领域的布局一直是以大巴车为主,近年来也努力在乘用车领域进行拓展,目前公司已与几家乘用车厂商进行合作研发,仍需要一定时间。光伏业务毛利率低于公司综合毛利率,在华为进入之后市场竞争有所加剧,预计公司将对产品结构进行调整以维持较高的综合毛利率水平。 盈利预测:我们认为作为工控自动化行业龙头,公司在电梯及注塑机伺服系统领域具有深厚的产品优势,凭借在伺服系统上的技术优势及在机器人产业链的成功布局,公司将在未来机器人竞争中获得先发优势。预计公司2014-2016 年EPS 分别为0.96、1.26、1.60 元,对应估值分别为30、23、18倍,给予“增持”评级。 风险提示:新增电梯需求低于预期,新能源汽车放量低于预期,宏观经济风险

事件:2014 年8 月25 日晚间,维尔利发布14 年半年报,报告期公司实现营业收入1.87 亿元,同比增长68.3%,归属母公司净利润0.24 亿元,同比增长70.9%,实现EPS0.15 元。 点评:去年同期低基数,上半年主业恢复良好,力证拐点。报告期维尔利实现营收1.87 亿元,同比增长68.3%,13年新签订单逐渐执行开始发挥效益(其中垃圾渗滤液工程及运营2.5 亿元,餐厨垃圾BOT 项目工程订单1.37亿元,生活垃圾BOT 项目2.85 亿元,其他水处理项目工程1.34 亿元)。今年上半年新签订单仍在加速,公司新签垃圾渗滤液工程建设及运营订单1.91 亿元,新签餐厨垃圾处理项目工程订单1.78 亿元,分别较13 年同期增长15.1%和29.9%。报告期公司综合毛利率为38.7%,同比微降0.7pct,主因是工程类业务快速增长且毛利率相应有所下滑。期间费用管控良好,报告期期间费用率为23.1%,同比下降1.9pct,其中管理费用率下降较快(报告期为17.3%,下降5.8pct,绝对值同比增加仅26%),主因是职工薪酬相应稳定;销售费用率7.1%,同比增加0.8pct,销售费用绝对值增长87.5%,快于营收增长的主要原因是质保费用增加以及新增北京汇恒及常州埃瑞克合并报表等所致。报告期实现归属母公司净利润0.24 亿元,同比增长70.9%,所得税对归母净利润影响较大:报告期所得税304 万元,与13H1 持平。在去年业绩低基数情况下,14H1 同比高增长,主业恢复良好,符合今年是拐点年的判断!订单执行良好,环保工程业务快速增长。报告期维尔利环保工程业务收入1.03 亿元,同比增长137.5%,营收占比为55.1%,去年留存订单执行良好。环保设备销售业务基本维持稳定,主要是由于公司E-P 项目(设备提供)逐渐向EPC 业务进行转化,但同时毛利率提高近6.1pct,可以理解为公司在渗滤液及餐厨垃圾厌氧消化设备中较强的技术竞争力开始显现。委托运营服务业务持续高增长(41.8%),同时由于报告期内新增湖南浏阳垃圾填埋场BOT 项目运营收入,BOT 项目运营服务收入实现收入0.15 亿元,同比增长近80%。整体看公司订单执行良好,环保工程业务快速增长,且委托运营和BOT 自建运营项目增长较快。 EPC+BOT 双轨并行,餐厨垃圾处臵业务值得期待。今年4 月份公司签订宁德餐厨垃圾处臵厂EPC 总承包工程合同,合同金额为8600 万元,开始收获餐厨垃圾EPC 订单;5 月14 日公司中标日照市餐厨垃圾处理EPC 工程施工订单,总金额3880 万元。结合前期公司常州餐厨垃圾BOT 项目(100t/d)、三亚BOT 项目(100t/d)等,我们认为公司EPC+BOT 双轨并行的餐厨垃圾处理业务发展之路已初具雏形。我们认为目前来看,EPC模式是现在餐厨垃圾处理业务的更为优选的模式,主要原因在于:1)餐厨垃圾处理运营的盈利模式现在仍未清晰,垃圾收运的正规渠道如何和黑产业链(小作坊)竞争获得原料仍是运营期的关键(我们认为这种情况类似于报废电器拆解的渠道竞争);2)地方政府规定对于正规渠道收运的强制力如何现在仍未可知。因此,我们认为餐厨垃圾EPC 业务可能将会是公司近期餐厨垃圾处臵业务发展的重点,并且一定程度上讲也是最优的选择。但我们强调,从工程总包过渡到项目运营是市政环保的大趋势,公司作为餐厨垃圾处理的第一标的,具有非常明显的先发优势。 收购杭能环境,厌氧发酵技术根基扎实,主业协同性显著增强。公司近期完成了对于杭能环境的收购,杭能总作价4.6 亿元,其中现金支付1.66 亿元,发行股份0.13 亿股,作价23.16 元/股。目前配套融资仍在进行中,增发735.2 万股,募集1.53 亿元,配套融资价格不低于20.85 元/股。 我们认为杭能环境主营沼气发电业务优秀,目前在手订单(包括意向性协议)超过5 亿元,其中有超过4 亿元尚未确认营收,且农村或大型养殖场沼气发电市场空间非常广阔;其厌氧发酵技术国内领先,与维尔利在餐厨垃圾处理技术路径上有非常强的协同性,在杭州中试项目中对杭能技术已有应用。我们认为收购杭能对维尔利意义深远,主营拓展+技术协同,公司主营的成长空间进一步打开!投资建议:维持增持评级。我们按照杭能环境完全摊薄下备考业绩测算,维尔利14-16 年EPS 为0.7、1.02、1.4 元,对应PE 为38、26、19 倍。我们认为公司作为典型的拐点型公司,垃圾渗滤液业务保持稳定,餐厨垃圾EPC+BOT 双轨并进正当其时,较高业绩增速将得以维持;并购杭能环境将带来主营业务协同拓展。基于此,我们维持维尔利增持评级。 风险提示:垃圾渗滤液业务快速下滑,餐厨垃圾业务进展缓慢。

事件:近日,常山药业公布了其2014 年中报,报告期内公司实现销售收入3.55 亿元,同比下滑3.17%,实现归属上市公司股东净利润5423 万元,同比增长2%(扣非后增长0.58%),EPS0.29 元。 点评:公司的中报业绩基本符合我们此前的预期(同比增长2-7%). 制剂高基数情况下维持较快增长,进口替代趋势延续:报告期内,公司主力产品低分子肝素钙依然维持了较快增长,当期水针制剂实现收入2.43亿元,较上年同期增长21.99%,销量为707.69 万支,较上年同期增长14.74%。需要指出的是由于2013 年中期公司存在充分新配渠道利润的情况,因此2013 年上半年发货量较大(当期销售达到616.78 万支,同比大幅增长55.38%,基数较高),因此公司能够在高基数上维持较快增长已属不易。此外,在前期各地开展的基药招标中,公司低分子肝素钙在重点省份(如山东、广东)均得以中标,同时依然保持了理想的价格水平,此外考虑到此前外资GSK 产品受到反商业贿赂事件中受到影响、2013 年下半年基数不高以及良好的终端数据(2014 年Q1PDB 样本医院增速依然高达33.20%),我们预计2014 年全年公司低钙水针仍将保持快速增长的态势。 原料药业务成为拖累当期业绩的主要因素:公司中报利润增长缓慢的原因主要是由于其原料药业务的拖累,当期注射级肝素原料药实现收入5672 万元,较上年同期下降36.25%,非注射级肝素钠销售2728 万元,同比下滑49.32%,两者对应毛利润率也分别下滑3.59 和4.29 个百分点。销量方面,上半年共完成肝素钠原料药销量3948.03 亿单位,较上年同期下降33.28%。我们估计2014年上半年由于普通肝素价格低迷,同时公司在获取普通订单方面有所减少,加之原料新产能投放带来的折旧影响,使得原料药业务的利润增速不尽如人意,而低分子肝素原料药(主要是依诺肝素和达肝素)由于产能刚刚完成搬迁,尚未有效释放因此对公司利润弹性贡献并不大,也在一定程度上影响了公司的盈利能力。 各类研发项目继续推进:报告期内,公司继续推进各项新产品的研发,报告期内,公司获得核心业务产品“达肝素钠原料药”和“达肝素钠注射液(0.2ml:5000IU)”的药品注册批件,并同时获得新药证书,该产品为国内首仿,能够与低钙形成良好的搭配共同争取市场。此外为更好的适应市场需求,公司新增三种规格的肝素钠注射液(规格:5ml:500 单位、5ml:250 单位、5ml:50单位)报河北省FDA 审批的申请获得受理。此外,当期达肝素原料药也获得了台湾地区注册核准,进一步丰富了其原料药的销售区域。此前公司与美国ConjuChem LLC 合作开发的长效治疗糖尿病的1.1 类新药“艾本那肽”和“艾本那肽注射液”一期临床申请也已获国家局受理,考虑到公司拥有西地那非、超低分子肝素钠、帕肝素钠、汀肝素、硫酸皮肤素等原料药和制剂在研,如果未来上述品种中有部分能够顺利上市则有望进一步改善公司的产品结构,提升其综合盈利能力和抗单一品种风险能力。 财务指标稳定,管理费用,利息支出及折旧影响表观利润:报告期内公司各项财务指标总体正常,期末应收账款为1.28 亿元,同比增长4.12%,低于制剂销售增长水平。在费用率方面,公司当期发生销售费用9471 万元,同比增长24.70%,也与低分子肝素制剂销量增速基本匹配。发生管理费用4540 万元,同比增长14.80%,对应费用率为12.79%,同比增长2 个百分点,主要系公司研发投入加大、股权激励费用摊销以及职工薪酬增加所致。目前公司募投项目已经基本建成并陆续开始增加折旧,对其表观利润可能会构成一定影响,此外当期财务费用达到1013 万元,同比增长73.70%,主要系募集资金陆续使用,所得存款利息减少所致,这些因素可能会对公司短期的表观业绩增速形成一定的压力。 盈利预测:我们预测公司2014-2016 年EPS 分别为0.71、0.93、1.19 元,对应估值分别为36、27、22 倍,虽然当期公司因原料药业务低迷业绩不尽如人意,但公司作为国内唯一完成肝素全产业链布局的企业,在低分子肝素制剂、高端肝素原料药方面优势明显,西地那非和海外合作长效艾苯那肽等储备品种也具有较大的市场潜力,2014 年获得平稳较快增长概率较高,维持对其的“增持”评级。 股价催化剂:公司开展外延式并购或产业链整合

投资要点 事件:天音控股发布2014年中报,2014年上半年,公司实现营业收入168.52亿元,较上年同期增长27.88%;归属于上市公司股东的净利润1.9亿元,较上年同期增长481.09%。扣非后净利润-1.89亿元,同比下降270%。 点评: 受制于3G手机库存清理,公司手机分销业务上半年表现低于市场预期。 2014上半年公司实现收入168.52亿元,其中手机分销业务贡献163.88亿元,同比增长28.22%。由于全行业自今年3月份开始对库存3G手机进行大面积清理,导致公司整个二季度业绩表现低于市场预期。扣除上半年处臵祥源、星宇所获投资收益4.77亿影响,上半年公司扣非后净利润为-1.89亿元,同比下降270%。上半年全行业4G手机销量低于预期,中移动4G用户数仅完成年初目标的15%,因此展望下半年,随着iPhone6和其他4G手机快速上量,公司手机分销业务有望回暖。 主业抗风险能力差,迫使公司更将转型看做战略重心。手机分销业务由于低利润率和高波动性影响,抗风险能力较差。这也是公司近年来一直不断向移动互联网转型的原因。随着公司上半年“天音移动”虚拟运营商品牌的正式推出,公司三大核心业务开始逐步发挥协同效应:一方面公司拥有全国最广最深的手机分销渠道,并且通过布局全国性电子商务平台努力成为手机分销业内电商;另一方面公司近年来在移动互联网平台、内容方面储备良久,欧朋浏览器、塔读文学等应用均位于各自行业前列;最后今年的虚拟运营商获牌又使得公司可以切入电信运营,将手机分销资源和移动互联网资源有效的衔接起来。我们认为,今年上半年行业的大幅波动对于公司而言会更加将战略重心放在转型上面。 公司手机分销业务在经历上半年亏损后下半年有望逐步回暖,同时公司在云(移动互联网平台及内容)、管(虚拟运营商)、端(全国最大的手机分销渠道)上布局明确,战略清晰,有望受益于移动互联网行业发展红利,维持“增持”评级,下调14-16年EPS至0.44元、0.28元、0.40元。 风险提示:移动浏览器受到竞争对手挤压用户拓展不利;移动转售业务进展不达预期;手机分销业务再次亏损

事件:七匹狼公布2014 年半年报。2014 年上半年,公司实现营业收入10.23 亿元,同比减少25.5%;实现归属于上市公司股东的净利润1.51 亿元,同比减少41.02%。2014 年第二季度,公司实现营业收入3.7 亿元,同比减少21.6%;实现归属于上市公司股东的净利润0.39 亿元,同比减少44.1%。同时,公司预计2014 年前三季度净利润变动幅度为-50%~-30%。 点评: 线下渠道收缩幅度扩大,线上业务继续快速增长。 2014 年上半年,公司线下传统业务与线上业务发展分化态势依然较为明显:ü 线下渠道继续收缩:从门店数量来看,截至2014 年上半年底,公司线下门店数量3155 家,较年初净减少347 家,接近2013 年全年净关店数量,收缩幅度有所扩大;从收入规模来看,2014 年上半年线下渠道营业收入8.93 亿元,较上年同期减少32.5%。 线上业务继续增长:2014 年上半年,公司电商业务贡献营业收入1.3 亿元,较上年同期增长30%,继续保持快速增长,但仍以处理库存为主。 多区域营业收入下滑幅度扩大,毛利率有所下降。 分区域来看,2014 年上半年,公司所有分区域营业收入均有不同程度下滑,且下滑幅度较上年同期有所扩大。公司主要三大销售区域华东、西南、华南地区各自销售收入分别下滑了17.8%、26.7%和24%,其他地区营业收入下滑幅度均超过30%。从毛利率情况来看,2014 年上半年,受到打折促销力度加大以及低毛利的电商渠道销售占比提升的影响,公司产品毛利率同比及环比均进一步下降。 销售费用率、管理费用率均有所提升。 2014 年上半年,公司销售费用率及管理费用率同比分别增加了4.9%和2.6%。值得注意的是:ü 人工成本占比上升:销售费用和管理费用中的人工成本占比同比分别增加2%和1.5%,显示公司人工成本进一步压缩空间有限;ü 广告费用和研发费用减少明显:两者同比分别下降了60%和71%,显示出公司通过压缩广告和研发的支出控制费用。 应收款项整体减少,资产减值损失计提充分。 公司2014 年6 月30 日的资产负债表整体稳健。值得注意的是:ü 继续回购存货使应收款项明显减少:报告期末公司应收账款余额和应收票据余额环比均明显减少,主要因为公司为减轻渠道库存压力,从2013 年第四季度回购部分渠道库存,并冲减了应收账款及应收票据。 资产减值损失计提充分:报告期末,公司延续了对存货跌价准备充分计提的会计政策,存货跌价准备余额达到3.21 亿元,计提比例达到了38.9%,为历史最高值。同时,公司对应收账款及其他应收款减值准备的计提也较为充分。 经营现金流为净流入:公司的现金流整体依然保持健康水平。公司近5 年度经营现金流均为正值,2014 年上半年同样保持了这一趋势。 偿债能力有所提高:公司短期融资融券到期以及偿还部分短期借款,从而使得公司负债率有所下降。 盈利预测与投资建议。 我们维持对公司的盈利预测,预计公司2014 年至2016 年EPS 分别为0.38 元、0.39元、0.42 元,当前股价对应的市盈率分别为24.2X,23.8X,22.1X。我们维持对公司“增持”的评级。 风险提示。 终端需求持续低迷,公司渠道建设不达预期

投资要点 事件: 黑猫股份发布2014年半年报,报告期内实现营业总收入30.97亿元,同比增长10.13%;实现营业利润0.35亿元,同比增长2082.57%;归属于上市公司股东的净利润0.30亿元,同比增长2760.87%。按4.8亿股的总股本计算,实现每股收益0.062元,每股经营性净现金流量为1.63元。其中二季度单季度实现营业收入16.41亿元,同比增长8.00%;实现归属于上市公司股东的净利润0.24亿元,同比增长153.67%,实现每股收益0.050元。同时公司预计1-9月份净利润为6000-6500万元。 点评: 黑猫股份2014年半年报业绩与我们此前EPS为0.06元的预测相符。炭黑产品销量增长和毛利率提升是业绩增长的主要原因。 产能扩张推动销量增长,毛利率提升带动业绩底部回暖。随着太原黑猫年产4万吨生产线和济宁黑猫年产8万吨生产线于今年上半年陆续投产,目前公司产能达到98万吨/年。公司今年上半年炭黑销量达到49.31万吨,同比增长9.67%,在炭黑产销规模扩张带动下,今年上半年公司营业收入同比增长10.13%。 进入今年二季度以来,随着行业新增产能投放速度放缓并且下游需求稳步增长,行业供需结构逐步优化。公司于4月份初上调炭黑价格,与此同时5月份之后主要原料煤焦油价格持续下降,产品盈利能力底部回暖。今年上半年公司炭黑毛利率同比提升2.59个百分点至15.47%,在低基数因素下,公司净利润同比大幅增长2760.87%。 从单季度看,在炭黑销量增长带动下,二季度公司实现收入16.41亿元,同比增长8.00%,并且由于炭黑盈利能力在二季度持续底部回升,二季度单季度公司综合毛利率同比提升1.40个百分点至14.88%,二季度净利润也大幅增长153.67%。 产能持续全国布局,行业景气底部回升态势有望延续。公司近几年来在全国煤焦油主产区或是下游轮胎集中区域均陆续建设生产基地,生产成本和运费的节省将有利于巩固其成本优势,实现低成本扩张。 从长期看,下游轮胎企业集中度持续提升,大型企业对于炭黑的供货能力和产品质量要求日益增强,这有利于黑猫股份等行业龙头企业市场份额的扩张。 同时随着行业环保压力增加(特别是华北地区)和行业相关政策出台,将有利于缓解新增产能压力并且提高中小企业生产成本,从而加速行业竞争格局优化,我们预计行业景气底部回暖态势有望延续。 维持“增持”评级。黑猫股份是我国最大的炭黑生产企业,公司近年来坚持贴近下游和资源的全国布局战略,市场份额稳步提升。并且随着行业供需结构逐步优化和龙头企业市场份额提升,公司产销规模和盈利均有望持续增长。 综合公司半年报情况,我们上调公司2014-2016年EPS至0.20(+0.01)、0.30(+0.05)、0.36(+0.06)元,维持“增持”的投资评级。 风险提示:下游需求疲软导致化工品价格持续低迷的风险。

事件:2014 年1~6 月,公司营业收入11 亿元,同比增长12%,归属于上市公司股东净利润3.3 亿元,同比增长17%,每股收益0.36 元。 点评: 2014年上半年公司收入11亿元,同比增长12%。报告期内,ATM营运、ATM维保和清分机是公司增长的三大动力。其中,清分机自去年推广以来,增长快速,今年上半年贡献收入3400万元,同比增长287%;ATM营运则随着公司多地点布局,收入规模达到1500万元,同比增长100%;而ATM维保业务则随着公司布防存量的不断增多,维保量也随之增加,上半年贡献收入2医院,同比增长61%。公司核心产品ATM机收入7.5亿元,与去年同期基本持平,由于下半年是银行采购高峰以及结算高峰,下半年对公司经营业绩的影响更为关键。 上半年公司营业成本5亿元,同比增长6%。营业成本增速略低于收入增速,主要是公司自主机芯渗透率的进一步提升,导致成本下降。销售费用2.2亿元、管理费用1.2亿元,分别同比增长44%和增加51%。公司两项费用增长较快,我们判断,主要是公司新产品的推广以及高端服务的扩张,导致销售费用攀升、人员扩张和新产品高研发投入所致。 自主机芯加速推广,毛利率提升:公司主营业务综合毛利率为54.7%,较上年同期上升2.5个百分点。主要是公司核心产品ATM以及CRS存取款一体机的自主机芯渗透率进一步提升,导致营业成本的降低。公司ATM机毛利率为57.6%,较去年同期提升3.6个百分点。此外,公司清分机、ATM营运业务的毛利率也在提升。 盈利预测:公司是国内领先的ATM机制造商,是国内为数不多的拥有核心技术的企业。在换机周期、金融机具国产化的带动下,公司迎来新一轮发展机遇。我们预计公司2014~2016年摊薄后的EPS为1.14元、1.32元和1.56元,给予“增持”评级。 风险提示:竞争激烈,毛利率下滑。

事件:公司发布2014 年中报:2014 年上半年实现营业收入8610 万,同比增长36.57%;归属于上市公司股东的净利润643 万,同比增长4.16%;基本每股收益0.04 元。 点评: 4G 业务收入开始确认,2 季度起业绩开始反转,未来将持续。 公司2014 年上半年实现营业收入8610 万,同比增长36.57%;归属于上市公司股东的净利润643 万,同比增长4.16%;:其中2 季度实现收入6146万,同比增长62.89%,归属于上市公司股东净利润1144 万,同比增长132%,9 个季度以来首次实现大幅增长,主要原因在于4G 业务收入开始确认,收入加速增长,同时人力等成本增长相对较慢(收入相对滞后2年),推动2 季度毛利率达40.94%,同比上升5 个百分点。 我们认为,随着公司4G 业务收入确认的加速,以及运营商4G 规划高峰的过去,公司收入将大幅增长,毛利率也将进一步提升,未来业绩将持续好转。 财务费用率增加,未来或稳定。 公司2014 年2 季度营业费用率为0.42%、管理费用率为15%,同比均变化不大;财务费用率为0.52%,大幅上升8 个百分点,主要原因公司前期进行了一些收购和投入,资金消耗较多,财务利息大幅减少所致;我们判断,未来随着公司收入规模的扩大,尽管费用绝对值将增加,但费用率或维持稳定。 业绩反转持续,全年高增长,未来重点期待外延转型。 首先,从主营来看,2 季度已经显现业绩反转趋势,随着公司4G 业务收入确认的进一步加速,我们判断公司收入增长将保持高增长,毛利率也将持续大幅提升(收入滞后确认,成本增长幅度小),全面有望实现200%增长。 其次,公司未来发展来看,公司结合自身优势,积极进行外延转型,上半年并购了北京畅通电信规划设计院,完善了服务网点,投资了成都海科,成功迈出了向智慧城市、物联网等新兴产业领域转型的第一步,我们判断,公司未来还将发挥重要股东和君咨询的重要战略咨询和项目优势,向新兴领域,继续展开外延并购转型,值得重点期待。 盈利预测与投资建议:主营2 季度起已经开始反转,我们判断未来这一趋势将持续数个季度,全年200%增长;转型方面,公司已经投资成都海科,迈出了第一步,未来将继续展开外延并购转型,我们积极看好,推荐重点关注,预计14-16 年EPS 为0.20 元、0.41 元、0.50 元,重申“增持”评级。 风险提示:战略转型失败、4G 业务毛利率底下