事件： 公司于1月22日晚发布公告称，公司旗下孙公司达透医疗器械（深圳）有限公司收到了国家药品监督管理局颁发的《医疗器械注册证》，产品名称为聚乳酸面部填充剂AestheFill，获批有效期为2024年1月17日至2029年1月16日。 AestheFill产品在海外市场上强硬的产品力和海外高认知度。 AestheFill于2014年获KFDA批准上市，目前已在60余个国家进行销售，产品临床经验丰富，凭借优异的产品力及品牌口碑， AestheFill虽在中国台湾市场上市较晚，但已超越老牌童颜针Sculptra位列第一，目前已拥有近30%的市场份额。 AestheFill产品自身具备优良的产品性能。 AestheFill核心成分为聚双旋乳酸（ PDLLA），其呈海绵状多孔微球结构的特性推动其具备更佳的即刻塑形效果， 刺激胶原蛋白再生效果更强；同时产品为唯一一款可调配浓度定制化产品，在医生注射时，可根据客户需求方便地定制专属的注射方案，相较于其他产品更具实用性，未来空间更大。 公司依托AestheFill切入医美赛道将助力公司快速卡位国内高端医美市场，为公司后续医美业务的拓展和健康发展奠定坚实基础。 公司通过“引进+自研（合研）”推动医美产线布局。 ①HARA玻尿酸已完成临床试验入组，预计产品有望在2025年取证， 产品依托“Humedix的知名品牌背书+升级版技术实力”快速占领国内玻尿酸市场份额。 ②重组胶原蛋白方面， 公司通过“自研+引进”的模式快速发展。 内部依托中凯生物制药厂推动，外部与南京东万签署合作协议，获得东万胶原蛋白原料在医美领域独家经销权与独家开发权， 该胶原蛋白通过CHO细胞体系表达，具有三螺旋结构，加速了公司在重组胶原蛋白领域的研发和产业化进程， 进一步丰富了注射类医美管线。 投资建议： 公司坚持“医药+医美”战略布局， 深耕医药行业的同时，全力布局发展医美业务，利用已成熟的研发实力与经验赋能于医美业务开展，开辟公司的第二成长曲线，有较大的发展空间。我们预测公司2023-2025年归母公司净利润为0.29亿元、 1.99亿元及3.67亿元， 按2024年1月22日收盘价计算， 对应PE分别为199.35倍、 29.14倍及15.82倍。 维持“买入”评级。 风险提示： 产品无法如期上市风险、行业政策变动风险、产品推广不及预期。

事件： 2024年1月8日-2024年1月12日期间，公司陆续收到部分董事、监事及高级管理人员增持公司股份的告知函。本次增持实施前，增持主体合计持股比例0.0432%；本次增持实施完成后，增持主体合计持股比例达到0.0685%。 本次增持彰显新任领导班子凝聚力，增强战略执行力确定性。 2008年确立“三农两小”市场定位以来，公司围绕小微企业、个体工商户和三农等目标客群发力微贷业务。十余年来， 公司各届董事会及管理人员实现平稳过渡，一以贯之坚守小微战略，为公司战略执行力提 供坚实保障。2023年11月，公司顺利完成董事会换届，原行长薛文当选公司第七届董事会 董事长，原江南农商行副行长包剑回归常熟银行获聘行长，二人均为常熟银行老将，具备丰富的基层业务经验与管理层经验。本次增持主体包括薛文董事长与包剑行长在内的董监 高共13名管理层（见表1），彰显新一届董事会凝聚力，增强战略执行力确定性。 本次增持体现管理层对公司发展前景的信心和长期投资价值的认可。 公司层面， 尽管息差承压，但得益于较快的规模增长、优异的投资收益、扎实的资产质量及良好的控费效果，2023年Q1-Q3公司业绩表现保持行业领先。2023年12月国有行率先开启新一轮存款降息，公司于2024年1月1日跟进下调存款挂牌利率（见表2）， 常熟银行居民定期存款占比较高，有望从中受益更多，测算本次下调有望2年内提升息差11bp。长远来看，小微零售市场空间广阔，区位优势与“技术+配套”综合优势有望持续驱动公司成长。 行业层面， 2023年10-12月制造业PMI连续三月下降，指向银行所处的宏观环境走弱，但2023年12月存款降息与近期房地产行业积极政策对后期宏观修复带来积极作用。这意味着当前银行所处的宏观环境或已在底部， 从经验来看，在宏观底部布局银行是较好策略。 本次增持于估值底部进行，有利于增强市场信心。 2023年Q4地产风险担忧上升、存量住房贷款利率调整、化债让利等利空因素交织之下，银行指数于10-12月银行指数分别下跌3.86%、 2.28%与0.53%。期间，标杆中小银行估值水平与相对行业的估值溢价均创新低，这意味着板块估值对悲观情绪的反应更加充分。 同期， 公司表现弱于行业， 2023年10-12月分别上涨0.55%、下跌7.88%、 下跌5.75%， 估值持续下修至上市以来新低0.72xPB（2024/1/4）， 1月8日-1月12日管理层增持期间，公司相对估值为0.73~0.77xPB，位于上市以来底部位置。早在2021年8月， 公司管理层曾集体增持股份，该次增持后，公司走势脱离底部（见图1）。 本次增持为管理层第二次集体增持，有利于增强市场信心。 投资建议： 公司于2024年1月1日下调主要期限定期存款挂牌利率， 我们据此调整盈利预测。预计公司2023-2025年营业收入分别为101.78、111.78、129.23亿元（原预测： 101.78、110.62、 126.26亿元），归属于普通股股东净利润分别为33.55、 39.18、 47.91亿元（原预测： 33.55、 38.17、 45.33亿元），期末每股净资产分别为9.20、 10.27、 11.58元，对应1月12日6.70元收盘价的PB分别为0.73、 0.65、 0.58倍。 小微零售市场空间广阔，区位优势与“技术+配套”综合优势有望持续驱动公司成长， 新领导班子增持公司股份彰显凝聚力与公司发展信心， 维持公司“买入”投资评级。 风险提示： 资产规模增长明显低于预期；小微贷款质量大幅恶化；净息差大幅收窄。

稀缺性：液压行业千亿赛道，孕育国产液压龙头。公司伴随国内工程机械行业的发展而崛起，研发制造已达一流水平，通过产品验证绑定下游客户，是国内高端制造稀缺龙头。 液压件行业壁垒深厚门槛高， 新进入者面临诸多挑战，如研发复杂、验证周期长、客户粘性大、资金投入周期长和人才紧缺等； 据MarketandMarkets报告估算， 2022年全球液压件市场规模约2975亿元；中国是全球最大市场，占比达36.04%， 市场规模约1072亿元。对比全球百年液压巨头力士乐、派克、 KYB和川崎， 公司研发投入、毛利率和净利率均处于领先水平。随着国际化推进，公司市场开拓潜力可期，仍具成长动能。 确定性： 挖掘机是液压件主要应用下游，公司国内份额突出。 从国内液压件下游分布看，工程机械应用占比最高，达40.5%；而挖掘机占到工程机械行业60%的份额，是液压件重要的应用场景。我们预计2025年挖掘机液压件国内市场规模有望达258亿元。 公司深度绑定国内外头部主机厂，占国内挖掘机液压件市场半壁江山。 2021年公司挖机油缸销量创新高，达85.53万只，占国内挖机油缸总销量的60%以上；未来若中大挖渗透率提升，有望贡献增量。 挖机泵阀业务放量，复刻挖机油缸成长路径。 泵阀马达价值占比高达60%，技术及价值含量较油缸更高，市场规模亦更广阔。 2021年公司挖机泵和多路阀实现销量13.88和11.68万只，按照挖机上的安装数量，渗透率分别达30%和20%以上。展望未来，公司有望借鉴油缸业务经验，发力海内外泵阀销售。 稳定性： 非挖液压件市场可观，多点开花有效平滑周期波动。 非挖产品在整体液压件市场中占比约75%，空间潜力可期，应用场景多样，与基建房地产相关性较低。公司的非标液压件在盾构机、海工海事、农机、高空作业平台等领域多点开花。其中，公司盾构机油缸全球市占率超60%，国内市占率超80%； 海工海事领域，公司在制造、设计、检测和工艺端有深厚技术储备，大型项目经验充足； 农业机械及高空作业平台领域，公司自主研制液压闭式行走和工作系统，广泛应用于多家主流客户。公司2014-2022年重型装备非标油缸销量上升， 2022年销量最高达20.5万只，复合增长速度达20.16%； 2023H1实现同比增长18.4%，给业绩增长注入稳定性。 成长性： 海外工厂亟待投产，切入滚珠丝杠产业。 公司坚持推进全球化进程稳步，先后收购日本服部精工和德国哈威InLine液压海外公司；已在美国芝加哥、德国柏林、中国上海、中国常州设立四大研发中心；成立欧洲、美国、日本、印度、印尼海外销售服务公司；在墨西哥设立北美在岸工厂。 墨西哥工厂预计2024年投产，达产后预计贡献新增产能价值17.03亿元。 外延拓展丝杠业务，滚珠丝杠应用领域广泛，在数控机床和机器人中使用较多。滚珠丝杠市场主要有日本和欧洲企业主导，国内滚珠丝杠需求仍存缺口且在不断扩大，预估2022年需求缺口为455万套。公司拥有先进的制造设备和深厚的精密加工制造积累，为滚珠丝杆产品生产奠定良好基础。 线性驱动器项目预计2024年投产，达产后预计贡献新增产能价值62.96亿元以上。 投资建议： 公司是国内液压件稀缺龙头，业绩兼具确定性、稳定性和成长性等优质属性。 我们看好公司挖机液压件向大型高端设备渗透，全球占有率进一步提升；公司非标液压在高机、农机、海工装备、盾构机等领域多点开花，稳定业绩增长；全球化海外工厂亟待投产；滚珠丝杠产品拓展，打造第三增长曲线。预测公司2023-2025年归母净利润分别23.85/28.98/36.70亿元，对应当前股价PE分别30.30/24.95/19.70倍， 维持“买入”评级。

公司与沙特阿美签署备忘彔拟相互收购对方下属公司股权，国际化进程有望加速。1月2日，荣盛石化股份有限公司与沙特阿美石油公司在沙特达兰签署《谅解备忘彔》，根据该备忘彔，双方拟相互收购对方下属实体公司股权。这是继2023年3月双方签署一系列合作协议后，进一步深化合作，标志着双方向跨国实体项目投资合作迈出了重要一步。备忘彔显示，双方正在讨论荣盛石化（或其关联方）拟收购沙特阿美朱拜勒炼化公司（“SASREF”）的50%股权，并拟通过扩建增加炼油化工产能、提高产品灵活性、复杂度和质量。同时，双方也正在讨论沙特阿美（或其关联方）对荣盛石化旗下宁波中金石化有限公司不超过50%股权的潜在收购，并联合开发中金石化现有装置升级扩建、开发新建下游荣盛新材料（舟山）项目。收购沙特阿美在沙特的炼厂股权并参与其扩建项目，同时引进沙特阿美深度参与国内项目的建设，是荣盛石化加快实现石化产业全球协同发展的重要战略布局。有利于荣盛石化获取充足稳定和有竞争力的石化原材料、补充更加先进的化工技术，以及建立更加系统协调的全球产业体系。 公司拟投资675亿元建设金塘新材料项目，深化拓展大化工平台。金塘项目为延伸浙石化及中金石化下游产业链，拟新建以下装置：300万吨/年催化裂解装置、100万吨/年气分装置、60万吨/年芳烃抽提联合装置、30万吨/年PEO装置、100万吨/年EVA联合装置、20万吨/年POE装置、40/25万吨/年苯酚/丙酮装置、20万吨/年1,3-丙事醇装置、40/88万吨/年PO/SM装置、40万吨/年PTT装置、60万吨/年顺酐装置、50万吨/年BDO装置、20万吨/年PBS装置、40万吨/年PBT装置、12万吨/年异丁烯装置、15万吨/年CO2回收装置、16万吨/年乙基氧化装置、20万吨/年DMC装置、48万吨/年聚醚多元醇装置、120万吨/年ABS装置、2×24万吨/年双酚A装置、2×26万吨/年聚碳酸酯装置、10万吨/年CHDM装置、10万吨/年PCT装置、10万吨/年PCTG装置、5万吨/年UHMWPE装置、30万吨/年α-烯烃装置。（可能存在部分装置类型或规模会根据市场情况进行调整）。据公司公告预计，项目建成后，可实现年均营业收入8,687,714万元，每年可实现净利润1,546,303万元。项目税后财务内部收益率24.81%，税后投资回收期6.11年（含建设期3年）。 投资建议：大而美标的，行业周期底部配置价值凸显。油价中高位震荡，化工行业整体处于周期相对底部。随着需求回暖，产品价差存在回升趋势；公司优质资产陆续投产，预计业绩有望逐步修复。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为21.32、67.24、113.97亿元，EPS分别为0.21、0.66、1.13元，对应PE为48.74X、15.45X、9.12X。维持买入评级。 风险提示：原油价格剧烈波动；下游炼化品需求不及预期；新材料项目建设不及预期等。

业务覆盖医疗、中药、流通全链条，利润端有望快速增长。 公司业务覆盖医疗服务、 中药医药制造、医药流通，过往数年业绩稳健增长。 2022年，公司营业收入与归母净利分别为63.5、 2.2亿元， 2014-2022年CAGR分别为12.5%、 5.6%。 2023年前三季度，公司营业收入与归母净利分别为48.2、 2.5亿元， 分别同比增长2.9%、 2.3%。截至2023年上半年，公司医药流通、医疗服务和医药制造的收入占比分别为67.4%、 23.0%、 9.6%，毛利率分别为20.0%、 11.6%、 13.6%。我们认为，常态运营下，各业务毛利率持续修复，尤其是高毛利的医药制造恢复增长态势及相对较高的医疗服务板块盈利能力稳步提升，公司整体利润端有望提速增长。 医疗服务板块：肿瘤专科与综合医院齐头并进，毛利率已呈抬头趋势。 公司医疗服务板块呈快速增长态势， 2014-2022年CAGR为19.6%。2023年上半年收入为9.2亿元(yoy-5.7%)，短期增速放缓； 毛利率为13.6%(+0.2pct)，已恢复至2019年水平。 公司医疗服务板块在贵州省内拥有肿瘤专科及综合医院合计6家医疗机构，合计拥有床位数近5千张。1.肿瘤专科： 省内肿瘤治疗需求旺盛，唯一三甲肿瘤专科优势显著。 贵州医科大学附属肿瘤医院是省内唯一的三甲肿瘤专科医院，目前开放床位1500余张， 2022年营收9.17亿元。 肿瘤医院汇集高层次专家人才，医疗设备领先，拥有GCP机构和多样化的科研平台。 2.综合医院：省医科大持续赋能，综合服务能力领先。白云医院、乌当医院是贵州省内高知名度的综合医院，均拥有各自的特色学科。其中， 白云医院受益于医教研一体， 预期5年增加3千床位， 10年成为当地一流医院。 医药制造： 整体发展平稳，毛利率高。 2023年上半年，公司医药制造板块营业收入为3.9亿元(yoy+10.3%)，毛利率为52.2%，维持较高水平。 1.中成药： 收入端逐步修复， 克痹丸有望成为超亿元大单品。 2023年上半年，公司中成药收入1.6亿元(yoy-14.02%)，产品结构持续优化，收入端有望逐步修复。 公司加强独家品种关节克痹丸推广， 2022年该品种实现收入逾5千万元，同比增长36%， 对标同品类超亿元大单品，放量可期。 2.中药饮片： 政策端持续向好，新产能投放，收入高增延续可期。2022年，同德药业改扩建项目完成了GMP符合性检查并投入生产，中药饮片加工产能由3,000吨/年增至6,000吨/年，仓储能力达3000吨。 2023年上半年，同德药业收入为2.1亿元(yoy+37.9%)。公司中药饮片业务在政策支持以及和大型综合性三级甲等中医院合作的前提下，有望实现快速发展，成为公司新的重要增长点。 医药流通： 区域龙头，综合优势显著，业绩稳定。 2023年上半年，公司医药流通板块收入为27.0亿元(yoy+3.9%)， 毛利率为11.6%。公司已成为省内医药流通的龙头企业，具有众多国内外知名上游供应商的省级独家代理权，全省等级以上医院客户覆盖率达95%以上，全省基层医院覆盖率达45%以上， OTC零售市场覆盖率达95%以上。公司医药流通板块能够发挥上下游协同作用，具有下游客户优势，增加与上游供应商的谈判能力；同时，公司的医药流通业务可以有效控制医疗服务板块采购成本，增厚利润。 投资建议： 我们预计公司2023-2025年实现营收68.37亿元、 74.65亿元、 81.61亿元，实现归母净利润3.09亿元、 3.79亿元、 4.43亿元，对应EPS分别为0.16/0.19/0.23元，对应PE分别为27.8倍/22.7倍/19.4倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 医疗服务恢复不及预期风险； 中药材产量不及预期风险； 医疗事故风险。

“鲜战略”推动公司新发展。自公司2010年首次提出“鲜”战略以来，公司围绕“鲜”重点发展低温鲜奶与高端特色低温酸奶，旗帜鲜明做大鲜奶这一高势能品类，并在2023年5月又制定了（2023-2027）战略发展规划，再次聚焦强化“鲜战略”规划，势要做大做强公司低温业务产品，强化夯实低温乳制品发展基础及品牌壁垒，加速产品在低温市场下沉渗透，确保公司低温业务快速增长，助力公司跨入新的“高质量”发展阶段。 “鲜战略”引领公司新发展。1）精准卡位国内高增长的低温乳制品市场。公司通过前期的多轮收购并购，形成公司低温业务的基本盘，构建以“鲜战略”为核心价值的城市型乳企联合舰队，收购并购的多数子公司已成为区域性龙头乳企，2022年公司低温产品的全国市占率已超过10%，较2019年的6.1%有明显提升。2））以“鲜”为主的低温高值产品已落地生根，产品创新迭代持续高效，市场前景可期。公司借势“鲜战略”，加大“鲜”产品研发和新品迭代力度，仅2021年至2023年H1期间，一年内推出的新品营收占比一直保持在公司总营收的10%左右，明显单品“唯品”的2023年H1营收同比增长超过30%，增速更是远超行业平均水平，发展势头迅猛。3）“鲜战略”加速公司实现“泛全国化”新发展布局。 公司顺应数字化转型大势，线上渠道与线下活动的推广有机结合，最大限度提升公司产品的品牌曝光度和知名度，推动各子公司全渠道、全域协同发展，全产业链数字化有机融合，以“鲜战略”规划的“DTC”业务拓展为矛，加速推进跨区域运营，助力实现泛全国化布局。 投资建议及盈利预测：当前形势下，区域品牌走向全国化品牌是必然趋势，公司借助新希望集团的资源倾斜优势，笃定坚持推动“鲜战略”的落地执行，通过对产品“品类、品牌、渠道、用户”等立体化的打造，加持强有力的现代化媒体营销力，率先“强势”突围，优先实现“泛全国化”布局，抓住市场机遇，精准卡位低温奶高端市场，成长空间巨大。我们预计，公司2023-2025年公司实现营业收入110.56/125.99/139.68亿元，同比增长10.48%/13.96%/10.87%；实现归母净利润4.59/5.93/7.53亿元；EPS分别为0.53/0.68/0.87，对应PE估值为21.64/16.76/13.19倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新品及核心品类推广不及预期、原材料波动风险、渠道扩张不及预期风险。

公司概况： 作为光伏银浆龙头快速发展，完善技术迭代及战略布局 。 2015年公司成立，发展迅速成为光伏银浆龙头。 2021年公司首次超越国外厂商，全行业市占率第一。随着2022年成功上市，公司布局不断完善，全球化、一体化及平台化发展同步发力。 行业： N型迭代+需求侧持续高景气，行业有望量利齐升。 1）需求侧： 我们认为行业需求增长有望对冲单瓦银耗下降， 行业银浆需求持续上行。根据测算可得2023/2024/2025年银浆需求为6070.65吨/6694.85吨/7364.57吨，增速为34.92%/10.28%/10.00%。 2）盈利： 下游电池技术、生产工艺的持续迭代，带来浆料配方体系调整，掌握适配先进技术的厂商有望收获溢价。经测算可得2023/2024/2025年银浆加工费为36.21亿元/43.88亿元/47.79亿元，增速为47.46%/21.17%/8.92%； 3）技术： 银浆是影响转换效率的重要辅材， 多项性能指标相互影响， N型迭代进一步加大配方平衡调配难度，激光烧结技术等技术持续引入， 龙头厂商有望获取技术溢价。 公司优势： 1）规模优势： 公司产能放量领先， 预计公司银浆产能2023年底将达到3600吨，2024年将达到4100吨。受到产能约束以及规模效应影响，银浆市场格局趋向集中化， 2022年公司的光伏正银全球市场占有率达到41.40%； 2）运营生产端： 资金方面， 公司作为龙头企业， 融资渠道丰富，下游议价力较强， 同时推进大客户战略及信用管理；客户方面，银浆作为非标品，认证周期及研发周期长，公司客户粘性强；生产方面， 银价波动对利润影响大，公司采用背靠背模式采购银粉。排产上，公司产能利用率长期保持行业领先水平，2022年产能利用率约为91.60%， 2023年预计达到90.43%； 3）产品技术端： 公司产品实现主要技术路线全覆盖， 在完善研发体系及人才机制作用下，产品性能领先。 4）战略布局： 一体化上， 公司通过收购江苏连银布局上游一体化产能， 另外投建常州建设高端光伏电子材料基地， 2024年预计公司银粉自供出货 500吨以上，达千吨规模生产之后可以有10万元/吨以上的净利润，初步自供比例保持在 30%左右。 国际化上， 公司泰国基地600吨银浆项目已于10月达产， 另外日本研发中心已启动。 投资建议： 聚和材料作为银浆龙头， 优势有望持续稳固。 预计公司2023-2025年实现营业收入108.40/139.85/166.01亿元，同比+66.67%/+29.01%/+18.70%，公司2023-2025年归母净利润为6.60/8.36/10.51亿元，对应当前P/E为13.44倍/10.62倍/8.45倍，首次覆盖，给予 “买入”评级。 风险提示： （1）技术迭代风险； （2）上游原材料价格波动风险； （3）光伏装机不及预期风险； （4）应收账款减值及周转风险。

由电子装联业务起家，从“果链”到“车链”再走向“芯链”。快克智能是国家工信部电子装联精密焊接设备“制造业单项冠军”，上市以来经营稳健，2016-2022年公司营收CAGR为21.1%，归母净利润CAGR为17.6%。2022年公司总营收为9.0亿元，其中精密焊接设备占比达73.4%。公司凭借在消费电子领域长期积累的精密焊接技术，进行业务延伸：横向，顺利从“苹果”产业链拓展至“汽车”产业链，向汽车电子供应商提供一站式成套装备服务与解决方案；纵向，向更加高端精密的半导体封装“芯链”设备拓展。“果链”：深耕精密焊接设备，消费电子有望迎来新一轮创新周期。公司深耕精密焊接设备三十余年，伴随着国内电子行业兴衰起落。消费电子换机周期延长的主因是创新停滞与市场需求放缓。华为等新机发布，技术升级或引领手机革新周期，带动消费电子需求。TWS耳机、智能手表、AR/VR头显等品类持续迭代，构建智能穿戴新体验。公司深耕优质客户，如苹果、华为、立讯精密、歌尔、瑞声科技、富士康等，有望率先受益于行业发展。“车链”：打造一站式装备解决方案，多点开花助力成长。 国内智能化、电动化助力汽车电子市场稳步攀升。据汽车工业协会测算，预计2023年中国汽车电子市场规模将增长至10973亿元，同比+12.2%，空间可观。公司为汽车电子产品和系统提供解决方案，自研开发的选择性波峰焊技术，适用于汽车电子行业，可满足新能源车的高可靠性焊接需求；已为多家头部企业提供了3D/4D毫米波雷达、动力电池系统及线控底盘的自动化设备方案。“芯链”：多措并举突破核心封装设备，可提供固晶键合成套方案。公司精密焊接和半导体封装固晶键合工艺技术具有相通性，由二级封装向一级封装拓展，2022年半导体固晶键合封装设备实现营业收入1521万元，未来有望伴随新品上市进入放量阶段。公司已研发出面向SiC功率器件的银烧结解决方案、面向IGBT功率模块的封装解决方案、应用于分立器件小芯片的高速高精固晶机等产品。（1）纳米银烧结工艺率先实现国产化，突破半导体“卡脖子”技术。根据MIRDATABANK报告，作为SiC器件/模块主流核心封装工艺装备的纳米银烧结设备，中国市场空间超20亿元，国产化率不足1%。公司是江苏省工信厅“第三代半导体功率芯片微纳金属烧结工艺及设备研发项目”攻关项目承接单位。首台银烧结设备已完成客户量产工艺验证，同时已完成多家封装企业工艺验证，订单正在逐步落实中，具备成长潜力。（2）IGBT多功能固晶机完成技术迭代，高速高精固晶机水平先进。据MIRDATABANK报告，IGBT功率器件所用的固晶和键合设备，中国市场空间超过100亿元，国产化率不足5%。快克成功突破固晶机核心技术，自主研发IGBT多功能固晶机，搭配甲酸焊接炉以及固晶AOI为客户提供成套解决方案。此外，据公司年报，其高速高精固晶机在固晶速度和固晶精度上具备世界领先水平，国产替代可期。 投资建议：公司在精密焊接装联设备行业优势突出，结合客户需求开发新技术，应对消费电子需求短期波动；同时，公司面向新能源汽车电子的成套装备业务有望稳步成长，并积极研发推广半导体封装设备，构建新成长曲线。预计公司2023-2025年主营收入为8.20/9.92/12.26亿元，归母净利润为2.15/2.83/3.75亿元，EPS分别为0.86/1.13/1.50元，当前股价对应PE分别为32.26倍/24.50倍/18.52倍，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：市场竞争加剧风险；技术升级与开发风险；盈利能力下降风险。

预制菜行业长期趋势向好， 一方面，需求侧，餐饮需求旺盛，连锁化率持续提升；另一方面，供给侧， 冷链物流逐步完善， 助力预制菜销售半径扩大。 公司是速冻龙头， 产品储备丰富， 产能饱和， 定增支撑公司业绩持续高增长。从长期来看， 公司受益于在冻品行业的较早布局，渠道、产能先发优势较强，鱼糜成本优势显著，有望成为预制菜行业的先行军。 业绩： 营收长期高增长，盈利能力不断提升。 2018-2022年公司营收、归母净利润CAGR分别达30.05%和42.10%， 维持较高增速， 主要得益于公司渠道不断完善，各地产能持续释放和菜肴制品强劲成长势能。 2023Q1-Q3营收及归母净利润分别为102.71亿元（同比+25.93%） 和11.22亿元（同比+62.69%），其中Q3净利率持续上行，主要受益于原材料成本回落、规模效应显现。 我们预计随着定增新工厂投产及老基地技改完成，规模效应进一步显现，净利率将继续上行，保障净利润持续增长。 公司： 产品打造能力强， 供应链优势突出。 1） 研发能力强， 市场敏锐度高。公司研发能力强，拥有国家级企业技术中心，同时拥有敏锐的市场嗅觉，因此当察觉到市场表现优异的产品，可采取及时跟进、适度创新策略，并结合适配的渠道，快速形成大单品，如手抓饼，酸菜鱼（一年破亿）。 2） 渠道先发优势明显。 受益于冻品行业比专业预制菜发展更早， 公司率先建立了全国销售网点和营销渠道， 先发优势明显， 助力预制菜迅速起量，冻品先生成立2年营收达6亿元，安井小厨成立首年销售额突破2亿元。 3）产能快速释放。公司产能利用率长期饱和， 2018-2021年产能利用率在100%左右， 2022年略微下降至92.24%。随着明年山东安井、洪湖安井投产，能够有效缓解产能紧缺， 2022-2027年产能CAGR为13.96%，能够有效满足公司未来5年的产能需求。 行业： 餐饮工业化趋势下，预制菜行业成长加速。 1） B端需求旺盛，当前餐饮连锁化率仍较低，未来空间巨大。 连锁餐饮企业在快速拓店的过程中，要保证餐品品质一致以及注重出餐速度， 预制菜能完美适配且有效解决餐饮业的人力成本高企痛点。 连锁化经营是餐饮品牌发展的必经之路， 2022年我国餐饮市场连锁化率为19%， 仍远低于美国餐饮连锁化率的54%，未来空间巨大。 2）成长速度快： 预制菜当前处于快速发展阶段， 根据艾媒咨询数据， 2022年预制菜市场规模达4152亿元，同比增长21.31%，预计2022-2025年复合增速达29.25%。 投资建议： 预制菜行业仍处于初期， 安井食品凭借冻品行业的较早布局，渠道、产能先发优势较强，有望成为预制菜行业的先行军， 募投产能释放将进一步推动公司成长。我们预计2023/2024/2025 年公司归 母净利 润分 别为 15.69/18.75/23.31 亿元 ，同比 增速为42.46%/19.52%/24.35%，对应EPS为5.35/6.39/7.95元， 对应PE为18.43/15.42/12.40。 首次覆盖， 给予“买入”评级。 风险提示：新品推广不及预期，渠道开拓不及预期，食品安全风险，原材料价格波动风险

公司产品全方位布局，海外业务去库存结束后有望重启增长态势。公司产品版图丰富，二极管、小信号、MOSFET、IGBT、SiC系列产品均持续以新能源、汽车电子等高增长领域为导向突破技术瓶颈、进行新产品开发；公司“双品牌”战略布局海内外业务，收购美国MCC在欧美市场主打“MCC”品牌，在中国和亚太市场主打“YJ”品牌，随着海外市场去库存周期结束，高毛利海外业务营收表现有望在2024年迎来增长期。 二极管行业全球龙头，光伏二极管占据国内优势地位。光伏二极管业务在公司营收中占据重要地位，早在2019年公司在功率二极管市场就已经达到中国排名第一，全球第四，国内市占率为13.5%，2020年在光伏接线盒旁路二极管领域的市场占有率已超过30%。 目前二极管市场替代效应初见成效，高端领域仍有替代空间，公司2023年上半年光伏二极管营收同比增幅超过20%，二极管芯片已在新能源汽车三电领域和清洁能源领域获得大规模应用，公司持续拓展产品规格提升各类产品性能，其中FRED芯片在耐高压性能上进行突破，整流芯片全系列已经量产，1700V续流芯片研发合格即将量产，新一代续流FRED已在研发中，预计2024年实现量产，未来市占率将进一步提升。 功率半导体各细分市场国内领先，加码布局新能源领域。公司产业链一体化布局，在MOSFET、IGBT、SiC等高端领域采用IDM+Fabless并行模式布局产能，从上游材料到中游晶圆设计、制造再到封测进行全面的产线建设，晶圆覆盖4、5、6、8寸芯片产线。 公司在各细分市场中地位领先，目前产线建设和产品及技术研发进展顺利：1）小信号方面，使用多种封装技术丰富小信号产品品类满足下游客户需求，2）MOSFET方面，聚焦于高端领域进行开发；3）IGBT方面，获得光伏和新能源汽车行业TOP客户订单，2023年上半年IGBT营收同比超50%，目前已经开始批量交付；4）SiC方面，自主开发的全碳化硅主驱模块将在今年完成A样试制，目前已经获得多家Tier1和终端车企的测试及合作意向，有望2025年批量上车，公司还进一步扩张SiC产线建设，达产后产能供应有望突破1万片/月。 首次覆盖，给予“买入”评级。随着新产品持续放量，海外业务增长，各产线产能释放，我们认为公司业绩将会重启增长态势。预计公司2023-2025年营业收入分别为55.91、67.35、79.81亿元，同比增速分别为3.46%、20.46%、18.51%；归母净利润分别为8.84、12.03、17.01亿元，同比增速分别为-16.64%、36.11%、41.37%。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：1）下游需求增长不及预期；2）海外市场增长不及预期；3）产能不及预期

深耕电生理十余载的国产龙头， 产品布局齐全： 公司专注于电生理领域，产品覆盖齐全，是全球市场中少数同时完成心脏电生理设备与耗材完整布局的厂商之一，也是首个能够提供三维心脏电生理设备与耗材完整解决方案的国产厂商。 公司拥有经验丰富的优秀高管团队， 近年来营收持续增长， 2018-2022年营收CAGR达32.60%， 2023年前三季度，公司实现营业收入2.36亿元，同比增长23.01%；归母净利润0.12亿元，同比增长325.36%。 电生理行业持续高景气， 成为国产替代下的优质赛道： 1）我国心律失常患者约3000万人，室上速和房颤人数逐年上升； 房颤知晓率低， 农村仅为35.3%， 治疗市场空间巨大。 2）导管消融手术获房颤最新指南多个I类推荐， 已成为最重要的治疗方法之一。 3）三维电生理手术量快速攀升， 预计2024年达到43万例， 四年复合增长率为27.3%。 射频、冷冻和脉冲三种消融方式各有千秋， 预计未来长时间内将共存于消融市场，实现优势互补。 4）福建等27省市电生理集采中选产品平均降幅49.35%，国产厂商中标情况理想； 北京DRG集采联动， 电生理平均降幅32%， 集采降价温和造就电生理绝佳国产替代机会。 立足研发创新，高技术壁垒彰显国产领军实力： 1）公司电生理标测系统达国际先进水平： 第四代三维标测系统是市场上最有力的竞争者之一， 为超高端导管提供强大平台。 2）导管满足各类临床使用场景，引领国产品牌。 公司拥有国产唯一的磁定位标测导管产品线、国产唯一可用于治疗房颤的磁电双定位消融导管和国产唯一的压力监测磁定位射频消融导管。 3）冷冻消融重磅新品上市， 有望贡献业绩新增量。 高端新品冷冻消融设备和导管性能优越， 创新多通道温度传感技术提升手术安全性和有效性，随着新品国内市场持续开拓，其有望成为公司未来重要的盈利来源。 在研产品储备充足， 长远发展空间广阔： 公司近五年研发费用率均达27%以上。 1）脉冲消融研发加速。公司进一步完善在PFA领域的研发布局， 未来有望全面覆盖三种消融方式； 2）RDN疗法发展空间巨大。 预计2030年顽固性高血压5800万人， 公司在研RDN产品可与三维系统联用，优势独特。 3）磁导航机器人，布局未来： 公司持续推进与Stereotaxis的研发合作深度，已完成Columbus?三维心脏电生理标测系统磁导航模块开发。 盈利预测与投资建议： 公司是国产电生理龙头企业，产品覆盖电生理领域。 公司设备和耗材媲美外资龙头，拥有多个国产唯一，伴随降价温和的集采政策不断推进和电生理手术量的持续增长，公司产品未来有望快速放量。 我们预计公司2023-2025年的营收分别3.44/4.82/6.53亿元，归母净利润为0.29/0.61/1.10亿元，对应EPS分别为0.06/0.13/0.23元，对应PS分别为36.7/26.2/19.3倍。 维持“买入”评级。 风险提示： 研发进展不及预期风险；产品销售推广不及预期风险；集采政策风险。

公司立足中高端经典休闲风格的黄金赛道， 受众普适、 场景多元、 风格可延展造就广阔市场， 在设计相对标准化、 广宣投入较低基础上， 品牌溢价和忠诚度双高。 品牌端构建自有+授权+代理金字塔， 品牌资产优越。 不同于同行将线上作为去库存渠道， 公司注重线上经营， 差异化布局唯品会、 营收占比领跑同行、 营业利润率相对较高。 收购暇步士后， 短期排除品牌续约风险，通过免除品牌使用费+额外收取品牌使用费+收购支出分20年摊销增厚业绩约7%； 长期有望布局家庭店打造全品类蓝图， 门店渗透加密、 店效提升空间50%+、盈利强化。业绩弹性释放在于加强品牌整体层面宣传与价值打造，稳步推进多品类店扩张。 业绩： 短期承压， 品牌收购带来新动能。 2015年品牌矩阵初步构建完成， 业绩驶入快车道，2015-2021年营收CAGR为18%， 归母净利润CAGR为30%， 因高毛利授权品牌占比提升，利润好于收入。 后因疫情扰动、 门店出清， 2022年营收11.43亿元（同比-6%）， 归母净利润1.66亿元（-15%）。 2023年前三季度受到宏观消费弱复苏、 九九大促未达预期， 以及收购支出、 赞助费用、 退换货和返利政策调整影响， 营收7.17亿元（-0.45%）， 扣非归母净利润0.74亿元（-12%）。 得益于政府补助、 公允价值变动、 投资收益等非经常性收益，归母净利润为1.27亿元（+22%）。 预计在消费恢复性增长以及暇步士由授权转为自主品牌后带来的品类和市场新增长空间， 业绩有望回升。 公司： （1）品牌： 构筑品牌矩阵金字塔。 水孩儿， 定位中端大众休闲风格， 增长稳健，延伸轻户外引领品牌升级。 暇步士和哈吉斯， 分别定位中高端美式休闲和英伦校园风格，兼具成长和盈利， 是业绩的重要驱动。 菲丝路汀， 加码儿童裙装， 尚处培育期。 国际代理品牌， 面向高收入人群， bebelux作为销售集合店。 （2）渠道： 构建线上与线下、 直营与加盟的全渠道体系。门店， 暇步士童装开店空间可达500+，退换货政策优惠驱动加盟招商，渠道利润尚存调整空间。 电商， 营收占比领跑， 价盘统一+店铺分层强化品牌打造， 差异化布局唯品会， 营业利润率较高。 （3）收购： 暇步士能否被培育成超级品牌？ 以下几点可为品牌壮大保驾护航， 暇步士立足中高端休闲风格， 品牌资产不断沉淀； 基于10年合作，公司能够深刻把握品牌内涵； 公司已形成贴合品牌风格的设计研发+品牌运作能力。 行业： （1）童装是服装里成长性细分赛道， 具备较强韧性。 2022年我国童装市场规模达到2299亿元， 2016-2019CAGR为15%， 领先全球平均增速水平， 仅次于运动服饰。 对比服装细分赛道在疫情前后的表现， 童装的稳健性和修复弹性仅次于运动服饰。 （2）人口出生率下滑会直接且较快影响至婴幼儿装进而传导至大龄童装， 童装的市场规模将陷入增长乏力的困境？ 历史上， 儿童客群量增贡献有限， 童装消费支出价增为核心驱动因素。 从未来看， 人口出生率已回落至世界低水平， 叠加生育政策托底， 五年内中大童人口数承压但整体规模继续锐减的概率较低，同时童装消费支出提升具有代理模式、人均可支配收入、家庭结构、 消费理念升级等多方坚实支撑。 预计我国的童装发展向美国形态演绎， 2025年市场规模为2768亿元， 对应CAGR为6.38%。 （3）市场中玩家以大众价位带+白牌的个体工商户居多， 壁垒低造就分散格局。2022年CR5仅为12.1%， 巴拉巴拉因品牌影响力大、卡位主流价格带、 门店密集市占率居首达6.3%。 海外品牌背书推升集中度， 美国和日本CR5分别为24.5%和33.7%。 （4）结构升级确定性强， 品牌服饰最为受益。 价驱为主+格局优化的背景下， 结构化升级具备充分驱动力。 品牌服饰由于品牌溢价已受市场认可最有可能享受行业升级红利， 中高端市场占比提升， 同时带动市场趋于集中。 投资建议： 公司专注中高端童装， 品牌资产优越， 差异化布局唯品会线上领跑。

内生与外延并举，造就智能化与轻量化零部件优质生产商。公司从气门嘴起家，历经多年产品拓展与外延并购，形成了丰富的产品线，目前气门嘴、平衡块、排气系统管件、TPMS等成熟业务均已取得全球前三位的领先地位，空气悬架、传感器等新兴业务进入快速发展阶段，智能驾驶业务定点逐步落地。2022年，公司“123中期战略”明确了智能化和轻量化的发展方向，持续推动空气悬架、传感器、智能驾驶、轻量化结构件等业务发展。 空气悬架：智能底盘开启竞争下半程，以智能化成就差异化。按照车型配置和销量测算，2021-2022年国内30万元以上乘用车市场空悬渗透率为11.3%、14.7%，2023年有望达到22.9%，今年增量主要来自理想车型，而年末智界S7、理想MEGA、小鹏X9多款重磅新车型集中上市或驱动新一轮成长，自主品牌对空悬配置的跟进也有望使其向20-30万元市场持续下探。智能化方面，域控架构为更加复杂的悬架功能创造可能，双腔、魔毯空悬相继应用在新势力车型。公司在空悬的感知、决策、执行层面布局完善，高度传感器、加速度传感器、双目立体视觉等传感器、智能驾驶产品有望为公司空悬业务筑就护城河。 传感器：行业转型与国产替代机遇并存，本土龙头锋芒初现。车身传感器广泛分布于汽车的发动机、底盘和车身系统，随着汽车电子化程度提高，同时电动智能化趋势带来三电、智能底盘、热泵空调、座椅舒适系统等领域新需求，单车使用量有望持续提升。据OICA、Strategy Analytics、Yole等数据测算，2010年、2022年传感器单车使用量分别为28个、64个，2028年有望达到93个左右。公司通过自研和并购已实现压力类、光学类、速度类、位置类、加速度类、电流类等六大品类布局，轮速传感器、光雨量传感器产品国内领先，并拓展高度传感器、电机位置传感器、电流传感器等高成长方向，拥抱电动智能化新机遇。 智能驾驶：“传感器+域控+算法”全栈布局，智驾下沉驱动成长。公司多年培育智能驾驶业务，从视觉传感器、雷达起步，并与领目科技、楚航科技、元橡科技、优达斯等多家企业合作，以战略联盟补齐在域控、双目视觉、毫米波雷达、超声波雷达等领域的业务版图。 今年以来公司路面预瞄系统、800万像素摄像头、4D毫米波雷达、AK2超声波雷达等前沿产品定点相继落地，并凭借在硬件上的全面布局，向高性价比智驾解决方案进阶。国内新能源汽车市场智驾下沉趋势明确，公司有望深度受益于20万内大众市场智驾配置的提升。 投资建议：预计2023-2025年公司归母净利润4.62亿元、6.11亿元、7.69亿元，对应EPS为2.18元、2.88元、3.63元，对应PE为26X、20X、16X，维持“买入”评级。 风险提示：下游客户汽车销量不及预期的风险、新业务开拓不及预期的风险等。

事件：公司拟收购飞源化工51%股权。根据巨化股份12月5日发布公告，公司拟以现金5.78亿元收购飞源化工30.146%的股权，同时单方面增资8.16亿元增加飞源化工注册资本，合计取得51%股权。飞源化工与公司产业链协同互补，本次收购有望进一步巩固巨化股份氟化工龙头地位。飞源化工拥有较完整的氟化工、环氧树脂产业链，产成品线较为丰富，根据百川盈孚数据，截至2022年，公司主要制冷剂产品R32/R125/R134a产能分别为3万吨/2万吨/3万吨；同时公司还拥有混配制冷剂R410A、R404A、R407C、R507；精细化学品以及其他上游原材料等，与巨化股份产业链协同互补，有望进一步完善公司产业链布局，提升公司竞争力水平。配额有望推动三代制冷剂进入长期景气周期。随着三代制冷剂基线期结束，二代制冷剂配额进一步缩减，我们认为行业供需关系有望大幅改善，并有望迎来长期景气周期。根据百川盈孚数据，截至2023年12月5日，R32/R125/R134a价格分别为16750元/吨、27500元/吨和27000元/吨，分别较2023年初变动14.89%/-5.17%/，产品价格和价差逐步修复，有望持续改善。 公司产业链不断完善，新产品成长空间广阔。公司持续完善产业链布局，氟聚合物、电子氟化液、石化材料领域均有新产能和新产品陆续建成投产上市。受益于新能源及数据中心的快速发展，公司PVDF及电子氟化液市场空间广阔，公司新项目落地后，有望进一步带动公司业绩提升。维持“买入”评级。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为12.19亿元、22.25亿元、34.59亿元，EPS分别为0.45元、0.83元、1.28元，对应PE为34.90X、19.10X、12.32X。维持买入评级。风险提示：氟化工原料价格大幅波动；制冷剂产品需求不及预期；新项目建设进度不及预期。

NOR Flash产品结构持续优化，有望进一步提高市占率。 2022年公司存储业务占比59.36%， NOR占公司存储业务的主要部分，当前公司产品主要应用在消费电子。根据ICInsights数据， 2021年华邦、旺宏和兆易创新三家存储厂商的市占率分别为35%、 33%和23%。中长期公司在nor在产品结构与客户结构上发力，打开新的成长空间。其一，公司在NOR产品上覆盖512K-2GB，针对不同应用市场需求提供大容量、高性能、高可靠性、高安全性、低功耗、小封装等多个系列产品，不断巩固消费电子龙头优势地位。其次，公司积极拓展工业控制、汽车电子、网络通讯领域应用， NOR业务有望进一步提高市场份额。 短期内公司也迎来消费电子复苏周期，库存或将逐步去化，毛利有望改善。 与国内龙头厂商合作发挥产业协同效应，自研利基DRAM，业务或将高速发展。 2019年公司定向增发43.24亿元布局DRAM业务，研发1Xnm级的DRAM技术。 2021年上半年，公司推出自有品牌利基型DRAM产品DDR3L、 DDR4，主要面向消费类、工业控制类及车规等市场。公司与合肥长鑫发挥优势互补，在DRAM上实现多种合作模式，保障产能稳定。 Trendforce统计， 2021年全球利基型DRAM市场规模约为90亿美元，占DRAM总体市场规模的10%左右。利基DRAM国产化需求旺盛，公司DRAM业务有望迎来高速发展期。 国内高端MCU领域领军者，有望充分受益国产化替代。 根据Yole数据， 2022年全球MCU市场中，英飞凌、瑞萨电子和恩智浦均以18%的市场份额并列前三，前十厂商除新唐科技和华大半导体外，其余均是美国、日本、荷兰等海外企业， CR7市占率达90%，行业集中度较高。兆易创新从2013年起步， 10年间将MCU家族的规模扩充至41个产品系列、超过500款MCU产品， 2023年上半年，公司推出了国内首款基于Arm? Cortex?-M7内核的GD32H系列超高性能微控制器，应用于电源、储能、机器学习和人工智能等诸多工业及高端消费领域。 公司产品中工业占比较高，随着客户库存去化以及行业景气复苏，叠加消费和汽车前装应用产品出货量增长， MCU业务有望实现底部周期复苏与产品内生增长。 首次覆盖，给予“买入”评级。 公司在国内存储芯片和MCU领域具备绝对领先优势，产品覆盖高中低端市场，有望充分受益国产替代趋势，考虑到公司的成长性以及产品化的能力，同时结合公司新产品线的进一步拓展和量产，我们认为公司有望享受更高的估值水平。预计公司2023-2025年营业收入分别为59.15、78.37、102.81亿元，同比增速分别为-27.25%、32.49%、 31.19%；归母净利润分别为6.85、 15.57、 25.05亿元，同比增速分别为-66.61%、127.15%、 60.91%。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 1）宏观环境和行业波动； 2）市场竞争加剧； 3）供应链风险。