主要结论:2010年,公司处置了4737万元的固定资产(计入营业外支出),影响了公司当年EPS0.10元左右。固定资产处置损失影响了公司2010年的利润增速。 2008-2010年公司磷矿石业务的毛利率一直维持在70%以上,我们预计随着楚峰磷矿的复产,公司2011年磷矿石业务收入和利润有望继续保持较快增速。 资源和技术是公司长远发展的基础。目前公司磷矿储量和产能为1.6亿吨和245万吨,我们预计未来两年公司磷矿储量和产能有望翻番;在下游磷化工产品方面,1万吨电子级磷酸项目已建成投产将成为公司未来重要的利润增长点。 我们预计公司2011-12年EPS分别为0.75、1.05元,维持“买入”投资评级。

近期我们参加了2011年春季成都糖酒会,参加了五粮液的投资者见面会,发表以下观点。 此前公司公告2010年实现收入155亿,增长39.64%,净利润45.6亿,增长31.59%,我们预计2010年预收账款接近70亿,同比增长60%,相比3Q10净增17.3亿。考虑到近期其他白酒公司分红送配力度较大以及地方政府的需求,我们估计五粮液2010年分红力度将会较大。预计公司2010年共销售五粮液及系列酒10.45万吨,同比增长23.74%,公司收入增长主要来自放量,结构调整力度不如放量力度。 我们预计五粮液2011-2012年收入为188亿和230亿,分别增长25%和22%;预计2011-2012年EPS 为1.54元和1.95元,分别同比增长28%和26%。当前股价31.8元,对应2011-12年估值分别为20.6倍和16.3倍,相对大盘及其历史估值而言较为便宜,维持“买入”评级。

预计公司2011-2012年EPS分别为0.20元和0.24元,从估值角度来看,公司股价对应的2011年PE约为19.5倍,我们关注公司收购集团散杂货码头和募投项目逐步达产对业务多元化的促进作用,以及今后区域整合带来的协同效应。暂时给予公司“增持”的投资评级。

事件: 2011年3月29日,悦达投资发布2010年年报:2010年公司实现营业收入21.27亿元,同比增长39.06%;实现投资收益7.51亿元,同比增长68.09%;实现归属母公司净利润7.17亿元,同比增长121.36%;实现全面摊薄EPS1.32元。同期,公司公布分配方案为每10股送3股,派现金2元。 点评: 维持对公司的“增持”评级。公司汽车业务拥有较高的业绩弹性,新车型陆续发布推动市场份额逐步提升,并有助于产品结构向中高端移动,增加盈利能力。公路收费业务盈利稳定,2010年在京沪高速道路大修的不利情况下实现高增长,或将为2011年预留增长空间。2010年纺织业务实现扭亏、拖拉机业务持续减亏中,预计2011年将继续好转。我们预测公司2011~2012年EPS分别为2.04元和2.31元,按照3月28日收盘价计算2011-2012年动态市盈率分别为10.63倍和9.36倍。考虑到公司汽车业务较高的成长性以及纺织、拖拉机业务正在积极扭亏,我们给予公司2011年13倍的动态PE,6个月目标价26.47元。维持对公司的“增持”评级。 汽车业务逐步成为公司最主要的利润来源。受益于汽车行业的整体增长,2010年东风悦达起亚为公司贡献投资收益4.3亿元,占净利润的60.0%;公路收费业务净利润贡献5.16亿元,占净利润的71.9%。预计2011年公司的汽车业务将实现7.87亿元的投资收益,超越公路收费业务,成为公司最主要的利润来源。 新车型推动市场份额逐步提升。东风悦达起亚于2009年发布新车型福瑞迪、秀尔,2010年发布智跑,2011年发布K5、QB,今后公司还计划每年都有1-2款新车上市。起亚新车型的导入进程加快,有助于公司在狭义乘用车市场的份额逐步提升。2011年1-2月,东风悦达起亚累计销售狭义乘用车6.39万辆,市场占有率3.1%,比2010年提升0.2个百分点,其中SUV累计销售1.75万辆,市场占有率为6.8%,比2010年提升0.8个百分点。 公路收费业务稳步增长,煤炭采掘业务受益资源价格上涨。2010年公路和煤炭业务分别贡献净利润5.16亿元和0.43亿元,同比增幅分别为18%和331%。预计2011年公路业务仍有12%的利润增长;受益于煤价提高,预计2011年煤炭业务净利润增幅将达到20%。 纺织业务扭亏为盈,拖拉机业务继续减亏。2010年纺织公司加强管理,拓展差异化产品市场,集中采购降低成本,从2009年的亏损5125万变为盈利260万;由于出口市场持续下滑,拖拉机业务减亏幅度较小,为4%。预计2011年纺织业务利润600万,拖拉机业务继续减亏。 联营企业有望分红,或将降低财务费用。东风悦达起亚有望在2011年度进行首次分红,公司预计将分到6.5亿左右,加上京沪高速2.5亿左右分红,公司有望获得9亿元左右的分红收入,或将减小公司目前41.2亿元的长短期借款规模,降低财务费用。 风险提示:1)汽车业务利润向零配件企业分流;2)经济硬着陆。

事件: 中信证券公告董事会同意公司发行H股,发行的H股股数不超过发行后公司总股本的10%,并授予簿记管理人不超过上述发行的H股股数15%的超额配售权。发行价格仍未明确。此次募集资金将全部通过补充资本金,用于海外业务平台的构建,包括 (1)建立或择机收购海外研究、销售及交易网络; (2)发展资本性中介业务,包括大宗经纪业务,结构性产品业务,固定收益、外汇及大宗商品业务。 点评: H股发行时机超出预期,彰显公司做大做强境外业务的决心。截至2010年末,公司净资产已达705亿元,自有现金超过200亿元,资金实力已居行业前列,选择在此时发行H股超出市场预期。拓展海外市场始终是中信证券的重要战略之一,此次募集资金将全部用于海外业务平台的构建,体现出公司对做大做强该业务的决心。 短期EPS摊薄11%,每股净资产增厚0.75元:此次公司H股发行股数最高可达12.71亿股,其中包含1.66亿股的超额配售权,若参考目前A股股价,公司最高募集资金可达178.5亿元。考虑到短期募集资金难以产生收益,预计2011年EPS将被摊薄约11%至0.62元,但每股净资产增厚0.75元至8.19元。 资金投向意在拓展境外投行、买方业务,战略前瞻性再次凸显:此次募集资金主要用于建立海外研究、销售网络以及发展资本中介业务,我们认为机构销售网络的建立是开展境外投行业务的基石,作为国内领先的承销商,公司在项目资源上已占据较大优势,但历史上因销售网络的缺乏,在H股发行份额上仍同中金等公司存在较大差距,从长期看也为承接海外承销项目奠定基础。资本中介业务主要指利用自有资金或资金杠杆开展各种交易中介服务,比如做市交易、大宗交易、结构性产品等,该类业务一方面受国内监管限制仅能在边缘中发展,另一方面该类又为海外投行的主要盈利模式之一。加大买方业务尤其是资本中介型已成为公司近年来发展的重中之重,在国内无法大规模开展的背景下,境外市场是公司在这一领域的最好突破点。 创新业务全面领先,维持买入评级。公司在直接投资、融资融券、股指期货等创新业务上已全面领先行业,从今年开始上述创新业务将对公司贡献10%以上的收入。随着公司海外业务拓展,国内资本市场创新的不断深入,公司有望在行业内率先实现转型,并实现盈利能力的快速增长。因发行股数及价格仍有较大的不确定性,我们暂不调整盈利预测,在今年日均成交2500亿元的基础上,预计公司2011-2012年EPS分别为0.7元及0.86元,目前股价对应20倍动态PE、1.9倍PB。维持买入评级,19元目标价。关注华夏基金股权转让结果,国际板、转融通等创新推出将再次成为公司股价的催化剂。 未来面临不确定性: (1)H股发行股数及股价的不确定性; (2)市场及成交水平大幅下滑导致主营业务收入减少。

年报概述。公司今日(2011年3月29日)发布2010年报,2010年公司实现营业收入35.64亿元,同比增长29.76%;实现利润总额2.96亿元,同比增长46.32%;实现归属于上市公司股东的净利润2.16亿元,同比增长44.46%,扣除非经常性损益的净利润2.19亿元,同比增长45.72%;2010年公司全面摊薄每股收益为0.62元,基本符合我们0.63元的盈利预期。 2010年公司净资产收益率为13.73%,较去年同期的16.61%减少2.88%;公司10年归属于上市公司股东的每股净资产为4.76元,较去年同期减少38.66%,主要是由于报告期内实施了每10股派发现金红利3元(含税),并以资本公积每10股转增8股的权益分配方案影响所致。公司报告期每股经营性现金流1.38元,与0.62元的EPS比值为2.2倍。 简评和投资建议。公司10年整体呈现了较好的经营形势,收入和净利润均实现了较高的增速,反映了旗下各门店良好的内生增长以及公司较好的经营管理能力。公司作为湖南地区的百货零售龙头,主力门店大都地处优质商圈,具有较强的竞争实力,10年公司在长沙市的市场份额在39%以上。 我们维持之前对公司较为积极的评价,认为公司是值得长期关注及参与的品种。而未来公司的主要看点在于:(1)现有门店持续的品牌调整以及或可存在的扩建空间对内生增长的进一步贡献;(2)两大奥特莱斯的经营是否有超预期;以及(3)收购中山集团资产扩建春天百货的进展情况。 我们维持对公司2011-2012年的盈利预测,即摊薄每股收益分别为0.83元和1.44元,其中2012年剔除天津住宅项目EPS为1.05元;公司2011年3月28日23.99元的股价对应总市值83.77亿(总股本3.492亿),剔除公司所持有的价值7亿左右的长沙银行(未来有可能上市)少数股权所包含的市值,公司主业对应市值76.77亿,对应2011-12年PE分别为26.5倍和15.3倍(2012年剔除住宅后PE为20.9倍)。维持公司26.86元的目标价(对应2011年30倍PE再加上公司每股2元左右的长沙银行的价值),并维持“增持”的投资评级。 风险和不确定性:两大奥特莱斯项目商业部分实际经营情况的不确定性;天津住宅部分结算时间和结算比例的不确定性;如果有新开门店或者新的面积扩张,则可能给公司短期业绩带来不确定性等;收购“中山集团“商业资产尚需提交股东大会审议。

投资建议 我们认为,公司股价最近的较大涨幅已经修复了前期的低估值。目前公司PE在可比公司中处于较合理的水平。今明两年业绩的继续提升将主要取决于港口费率的进一步上调。目前公司9个集装箱泊位吞吐量已经基本饱和。短期来看,受制于吞吐量瓶颈,公司业绩大幅上升的动力较小。长期而言,整合对于公司吞吐量提升的效果值得关注。基于此,我们预计公司2011-2012每股收益分别为1.02元和1.13元。目前股价对应2011年PE约16.6倍,维持对公司“增持”的投资评级。 风险提示 港口贸易增速低于预期。公司整合以及泊位改扩建效果低于预期。

投资建议:我们认为,电子商务是小荷才露尖尖角,虽然目前还没有呈现出真正的爆发式成长,但行业本身渗透率的提升和外在制约条件的改善(如物流、现金流、信用体系的完善),都使得行业从长期来看具有光明的前景。我们预测公司2011、2012年的EPS分别为0.52元、0.75元。考虑到公司总体增长势头仍然良好,维持公司“增持”的评级。

事项: 亚厦股份3月26日公布了2010年年报,收入同比增长80.44%,归属母公司净利润同比增长98.22%,2010年完全摊薄EPS为1.24元,同时公司计划以2010年底的2.11亿股为基数,向所有股东每10股转增10股,同时每10股派发现金红利2.5元(含税),该利润分配方案尚需要经过股东大会审议。 简要观点: 公司2010年业绩基本在市场预期的范围之内,净利润增长快于收入主要是因为公司所得税率的调整。公司2010年新签订单达到72亿元,我们预计公司有40-50亿元的订单结转到2011年来完成,为公司2011年的业绩增长奠定基础。公司2010年省外业务增速显著高于省内,我们预计公司的销售网点扩张计划将在近两年内逐步完成,华北和西南地区有望成为下一步公司增长的新动力。 由于公司超募资金较多,因此在2010年适当利用了商业信用,应收账款收入占比上升,同时经营现金流较明显的低于2009年,我们认为这促进了公司收入的增长,但是因为公司客户中地产公司数量较多,如果地产调控进一步严厉,也应该适当关注可能的收入下降风险和潜在的应收账款风险。 我们预计公司股东大会将通过2010年利润分配预案,按每10股转增10股后完全摊薄的2010-2012年每股收益分别为0.62元、1.18元和1.85元,对应摊薄前EPS为1.24元、2.36元和3.70元,未来两年CAGR为72.34%,给予公司2011年35-40倍的PE,合理估值区间为82.6-94.4元,公司3月25日收盘价为81.11元,继续维持“增持”评级。

公司长期发展前景看好。公司下半年进行了非公开发行股票,用于新建高速列车轮轴国产化项目,项目建成后将形成年产30万片高速列车车轮的生产能力以及年产1万根高速车轴精加工生产能力,我们看好公司铁路设备业务的发展前景。此外公司积极进入风电、煤化工等新领域,长期发展前景看好。 业绩预测和评级。我们预计2011年到2013年公司每股收益为0.98元、1.33元和1.69元。维持对公司的“买入”投资评级。

业绩预测和投资评级。我们对钢铁行业的判断是,今明两年行业景气度小幅上升,但季度看仍波动较大,而矿石业务可能在2012年面临一个价格压力甚至中期拐点。而对公司而言,新区将会逐步向好,但由于船板景气度仍未有恢复,且公司热板仍需要时间达产和提高,因此,简单预测,2011-2012年公司钢材生产加工部分的盈利分别为0.04和0.10元。对应的市盈率分别为100倍和40倍。综合考虑,给予公司“增持”评级。

主要内容: 2010年公司实现营业收入348亿元,同比增长62.06%,实现归属于母公司股东的净利润90.09亿元,同比大幅增长132.16%, 基本每股收益1.83元。公司运营情况与财务指标均表现良好:煤炭生产实现了较大增长,原煤产量完成4940万吨,同比增加36.1%;煤炭销售4963万吨,同比增长30.6%;煤化工业务增长迅速,甲醇产量同比增长84.4%;铁路运输业务基本与去年持平;电力业务略有下降,热力业务增长可观。公司分配预案拟每10股派5.9元(含税)。 煤炭产量增长明显,销量增长可观。2010 年公司生产原煤4940 万吨,同比增加36.1%;生产商品煤4553 万吨,同比增加27.3%。其中,兖煤澳洲原煤产量增长明显,生产原煤1203 万吨,同比增长542%;山西能化生产原煤146 万吨,同比大幅增长42.91%;菏泽能化赵楼煤矿生产原煤163 万吨,同比大幅增长40 倍。公司销售煤炭4963 万吨,销量同比增加30.6%。主要增量在于并入菲利克斯公司煤炭销量687 万吨,菏泽能化煤炭销量同比增加106 万吨,外购煤销量同比增加332 万吨。 煤炭平均售价看涨。公司的煤炭平均售价为663.46 元/吨,同比上涨25.38%。今年3 月,山东兖州动力块煤车板价达到980 元/吨,同比上涨22.5%;澳大利亚BJ 煤炭现货价格达128 美元/吨,同比上涨36%。受供需关系变化影响,今年国内、国际煤炭价格有望继续攀升。价格上涨将成为今年煤炭销售收入乃至营业收入增长的主要原因。 兖煤澳洲净利润贡献超过10%。澳大利亚菲利克斯公司是公司海外业务拓展的平台。2010 年兖煤澳洲煤炭业务销售收入62 亿元,净利润为26.6 亿元,同比增加977.4%。公司净利润增长主要由于并入菲利克斯公司净利润7.32 亿元。此外, 受澳元兑美元汇率变动影响产生26.88 亿元账面汇兑收益,贡献净利润18.82 亿元。 毛利率保持高水平,期间费用率下降。公司销售毛利率45.74%,近五年来一直保持在43%-57%的高水平,横比其他煤炭上市公司,毛利率优势十分明显。煤炭销售成本控制有效,销售费用17.74 亿元,除去菲利克斯公司销售费用12.77 亿元, 公司销售费用同比减少7624 万元;财务费用-22.17 亿元,其中兖煤澳洲汇兑收益26.88 亿元。期间费用率为9.63%,同比下降6.98 个百分点,在煤炭销量增加30.6%的情况下,费用控制十分出色。 集团公司加快推进现有项目开发和建设,发展平台广阔。公司加大资本运营和煤炭资源收购整合力度,计划建成山东、陕西榆林、内蒙古鄂尔多斯和澳大利亚“四大运营基地”。菏泽能化万福煤矿将开工建设,内蒙古昊盛公司石拉乌素井田和转龙湾煤田矿权正进行申报,兖煤澳洲公司艾诗顿东南露天煤矿、雅若碧煤矿扩产项目和莫拉本井工煤矿的开工前期准备工作也在加快进行,其中莫拉本露天煤矿建成投产后将增加煤炭产能1200 万吨。集团已制定“十二五”发展“双倍增长” 的规划目标,将努力争取实现煤炭产量增长两倍至1.5 亿吨,销售收入增长两倍过千亿元。 盈利预测与投资评级。2011 年公司煤炭产量将实现稳定增长,煤炭增量主要来自兖煤澳洲、山西能化天池煤矿、菏泽能化赵楼煤矿。与同类煤炭上市公司相比,公司销售毛利率较高,期间费用率稳定在低位,经营质量良好。我们预计2011-2013 年EPS 为2.43 元、2.89 元和3.35 元,维持“买入”的投资评级,对应11 年18 倍PE,未来6 个月目标价43.74 元。 风险因素。(1)煤价波动风险;(2)澳元兑美元汇率波动风险。

年报概述。泸州老窖2011年3月26日发布2010年报,公司实现营业收入53.7亿元,同比增长22.89%;实现利润总额29.19亿元,同比增长35.65%;实现归属于上市公司股东的净利润22.05亿元,同比增长31.79%;扣除非经常性损益的净利润22.04亿元,同比增长31.56%。 2010年公司每股收益为1.58元,加权净资产收益率为41.21%,较2009年增加2.43百分点;公司2010年归属于上市公司股东的每股净资产为3.96元,同比增加29.84%。此外,公司报告期每股经营性现金流0.97元,较2009年增加25.97%。 公司2010年分配预案:拟向全体股东每10股派发现金10元(含税)。 简评和投资建议。 老窖优秀的治理结构是业内公认的,公司在经历了2003-2007的高速发展后,酒类经营业绩碰到了阶段性的瓶颈。2008年-2010年中高档白酒的增速趋缓,市场竞争形势也发生了转变,在公司主要利润来源国窖1573、泸州老窖特曲销量没有实质性的突破的时候,洋河、汾酒、古井贡酒等一大批优秀的二线白酒企业奋起直追。公司居安思危,在2010年底公司提出了“超常规拼搏,第三次创业”,明确了到2013年的业绩目标,力争到 2013 年实现收入130亿元(含税),即要争取2010-2013年收入复合增速要达到30.9%。公司主要采取的措施有:进一步进行体制创新,推出期权模式;细化销售组织结构,把优势市场做精做深;重塑产品结构线,2010年4季度推出国窖1573-中国品味和老窖特曲年份酒。另外,2012年2月是公司股权激励行权的第一年,管理层有动力释放业绩。我们预计公司2011-2013年EPS分别为2.06、3.01、3.94元。预计公司进入新的快速增长期,因此给予公司11年30倍的PE,对应合理价位61.8元。“买入”评级。 ) 重塑产品线,提升丰满公司价格体系:根据公司2013年的发展目标,2013年实现收入130亿元。按照现有的产品结构是很难完成任务的。提升高端品牌国窖1573品牌力,加大中高端产品的渠道控制力,放大低端产品的销量和市场占有率,实现品牌与渠道双轮驱动。普通国窖1573近年来销量一直没有大幅提高的原因除了其产能极限为3000吨以外,更重要的原因还在于其品牌力较茅台和五粮液的相对弱势。因此公司必须打破原有思维定势,进一步提升品牌力推出了“品味中国”单品。把国窖系列的终端价格拉升到1880元。中高端对应的产品线为老窖特曲,公司原有思路是希望特曲能够在100-200价位区间量价齐升,但是,腰部产品的运作和高端产品运作方式并不相同,该价格区间特曲收到地产酒的猛烈冲击,公司在异地市场的渠道控制力还不足以支撑老窖特曲放量。因而2010年4季度公司转变思路,推出特曲年份酒,其一是填补国窖1573涨价后的价格空白地带,二是以特曲年份酒提升公司腰部产品整体价格体系,对于普通特曲则不再一味追求价格上涨,重要的是做好渠道打开销量瓶颈。低端产品则采取OEM方式,充分利用当地丰富的原酒资源以及经销商的品牌运作资源。白酒行业的竞争模式相对3年前已经有了非常大的转变,以渠道制胜的二线白酒企业发展得十分迅速,公司只有正视行业规律,主动调整政策,才能保持目前的行业领先地位。

从2010年收入占比来看,公司1.5MW级风机产品为推动公司业绩高增长的主要驱动。2010年公司1.5MW风机共实现销售2567台,销售收入同比增长91.53%。公司目前1.5MW风机目前订单为4828.5MW(3238台),将保证公司2011年的业绩增长。 2.5MW风机顺利实现销售,订单达到1742.5MW(697台),将成为1.5MW风机之后的新的主导产品。2010年公司实现2.5MW机组业务的突破,该产品在新疆、北京、江苏及德国等地完成5台样机的安装,我们判断,公司2.5MW风机初期毛利率会相对低一些,规模化后因其成本优势将有着较高的性价比。考虑目前订单情况乐观,我们预计公司2.5MW风机2011年有望规模化销售。 全产业链供应商提升盈利空间。公司2010年投资收益接近4.8亿元,创历史新高,主要为处置风电场项目。同时在风电场开发和风电服务领域均实现高速增长。 毛利率略有下滑,体现公司成本优势和较好的成本控制能力。公司2010年风电机组销售毛利率23.06%,相比2009年25.60%的毛利率水平,下降2.54个百分点,主要原因是风电整机市场竞争激烈、价格战升温所致。目前风电行业价格战已经接近尾声,我们认为2011年毛利率仍能维持较高水平。 我们维持之前的判断,我们认为风电行业增速将下滑,但对于金风来说,我们认为未来仍有增长点:(1)公司作为新疆本土公司将受益新疆大开发带来的机遇;(2)公司直驱永磁技术路线受到市场认可,未来将享受直驱份额提升带来的超行业增长;(3)公司海外市场优先布局,国际市场开拓成为金风未来增长的驱动因素之一;(4)公司作为整体产业链供应商,在风电服务以及风场运营方面存在潜在增长空间,我们认为风电场服务未来几年有望衍生出一块更为广阔的市场,这将成为新的利润增长点。 盈利预测与投资评级。根据最新情况以及公司股本摊薄因素,我们略调整公司2011-2012年EPS至1.06元和1.45元,年均增速30%左右,目前2011年对应的动态市盈率为20倍左右。考虑核电在未来国家能源规划中可能会有所下调,而风电在未来的能源结构中有望提升,我们认为公司2011年对应的合理估值应为25倍左右,对应的目标价位26.50元,维持对公司“买入”的投资评级。 风险因素。行业增速放缓;产品价格进一步下降。

年报概述:公司2011年3月26日发布2010年报,2010年公司实现营业收入118.72亿元,同比增长17.60%;实现利润总额3.57亿元,同比增长19.59%;实现归属于上市公司股东的净利润2.51亿元,同比增长17.59%,扣除非经常性损益的净利润2.14亿元,同比增长12.51%;2010年公司全面摊薄每股收益为0.37元(按配股后总股本68102万股摊薄)。 2010年公司净资产收益率为10.72%,较去年同期的13.02%下降2.31个百分点;公司10年归属于上市公司股东的每股净资产为3.66元,去年同期为3.07元。公司报告期每股经营性现金流1.20元,较去年同期减少1.64%;经营性现金流与净利润的比值为3.24,仍旧维持在较高水平上。公司分配预案为每10股派发现金股利1.2元(含税)。 另外,公司六届十九次董事会审议通过了以下议案:关于拟变更公司名称的议案:拟将“武汉中百集团股份有限公司”更名为“中百控股集团股份有限公司”。 关于投资建设恩施来凤购物中心项目的议案:公司下属全资子公司武汉中百百货有限公司拟将其拥有的位于恩施来凤渝鄂路7629.73平米商业用地开发建设成为集百货、超市、家电、餐饮、休闲娱乐为一体的一站式购物中心,项目总建筑面积4.6万平米,其中商业建筑面积3.72万平米,地下车库0.88万平米;项目总投资18658万元,全部由公司自筹解决。 简评及投资建议:公司10年实现摊薄每股收益0.37元,低于我们及市场之前约0.40元的预期,我们认为这主要是由于公司四季度收入增速下降及费用率提升所导致。 从公司季度分拆数据看(参见表3),由于09年逐季上升的收入基数以及今年上半年关闭了1家湖北省的仓储门店、三、四季度各关闭了2家重庆市的仓储门店的影响,公司10年一至四季度收入增速呈逐季下降的趋势,分别为20.97%、19.48%、18.80%和11.58%;但从毛利率水平看,公司四季度综合毛利率同比提升了2.46个百分点,我们认为这可能一方面与公司关闭一些盈利较差门店以及新开毛利率相对较高的百货门店有关,另一方面也说明其打折促销的力度要小于09年同期;此外,公司四季度销售和管理费用率同比增加了1.41个百分点,处于近年来季度费用率的高位,我们认为这可能一方面收到新开门店或关闭门店费用增加的影响,但另一方面也可能是季度间费用调控所致;因此,收入增速的下降以及费用率的上升导致公司四季度最终的净利润同比减少4.07%。 虽然公司四季度经营数据低于预期,但我们认为这主要还是由于其可比基数以及新开/关闭门店所带来的阶段性影响。我们仍看好公司长期的发展,认为公司在超市业务方面经营质地较好,门店扩张稳健有序,在经营管理、供应链整合等方面有着较好能力,公司目前对物流配送中心建设的重视也为其门店的持续扩张和长远的发展提供了保障;百货业务方面,公司开始以迷你购物中心形式下沉至二三线城市,为未来该业务收入利润的释放奠定基础。 根据公司10年最新经营数据,我们略调整了公司的盈利预测,预计公司2011-13年EPS分别为0.46元、0.57元和0.70元(参见表4),目前公司12.8元的股价对应2011-13年PE分别为27.7倍、22.6倍和18.2倍,PE估值在超市行业处于合理偏低的水平;同时从PS角度看,公司目前市值对应其11年销售规模为0.61倍,PS估值仍处于较低水平。我们给予公司14.80元的目标价(对应2011年PS为0.7倍)并维持“增持”的投资评级。