迈开外延式发展第一步:与上海德惠净化空调工程安装、上海德惠空调设备两家签订《收购意向书》,拟收购其100%固定资产和无形资产,预计定价不超过8000万元。相对收购公司股权方式,收购资产的优势是:1、避免股权收购可能的历史问题;2、评估资产溢价部分未来通过折旧可以抵税,节省现金流。 拟收购两公司业务包括净化空调设备的生产、安装、咨询等,是国内净化空调领域领先的企业,主要客户包括上海第一生化等。预计年内有望完成收购。 向冻干工程迈进,收购后将发挥协力作用:净化空调属于冻干工程的一部分,收购该部分资产,实现东富龙向净化空调领域的快速切入,先其冻干工程的战略目标迈进。净化空调行业较为分散,德惠主要优势市场为沪江浙地区。东富龙自身具有全国性的销售网络,凭借其与下游客户关系联系紧密,非常利于带来洁净空调订单,我们认为这点也是实现此次收购的基础。 新版GMP利好净化空调行业:新版GMP引入A、B、C、D四级无菌标准以及动态连续监测方法,对生产车间的净化空调系统有直接影响,现有存量的无菌车间存在较大的改造需求。东富龙的优势体现在利用其强势的销售渠道,获得更多的净化空调改造订单以及新增订单。 预计中报净利润同比增长35~40%,全年“前低后高”,有利估值提升:1季度由于休假以及所得税因素,净利润同比增长22.5%,预计中报同比增长35~40%,实现EPS0.58~0.61元,若按15%所得税率口径,预计净利润同比增长53~59%,EPS0.66~0.69元。预计3季度所得税因素解决,净利润同比将超过50%,维持全年同比增长57%判断。 收购净化空调只是公司战略发展的第一步:我们在深度报告《增长确定的冻干行业龙头》中强调:通过内生式研发及外延式并购,短期内在冻干生产线上的产品线延伸、向冻干工程拓展,预计对应市场将扩大为目前的3倍左右;同时海外市场扩展以及中长期向其他制药装备领域扩张将确保公司保持较快增长。 我们认为市场担心的市场容量问题并不成立,公司面对的下游市场空间并不小。 行业增长确定:冻干的内生性增长来自于药品市场的持续增长、中国逐步成为全球制造中心以及冻干优点带动冻干比例的提升3个方面;GMP升级将通过存量改造带来“量”的增长以及“高端化、系统化”带来的价值提升。我们认为冻干市场未来5年仍将保持较快增长。 东富龙为国内龙头,行业格局难改:冻干机数量上看,公司市场份额超过30%,公司在技术、性价比、人才、良好的公共关系、市场品牌、销售网络、客户服务等方面的具有竞争优势,上市募集资金后积极拓展产业的先发优势,我们认为未来即使有新的市场进入者,也很难对公司的龙头地位造成影响。 暂维持业绩预测:由于尚未披露收购资产收入、利润情况,我们保守暂不上调业绩预测,维持预计预计11~13年EPS1.4元、1.85元和2.39元,同比增长57%、32%、30%。 业绩确定性强,维持“强烈推荐-A”评级:我们测算公司截至10年底未确认在手订单至少7.23亿元,仅考虑内生性增长,当前股价对应预测PE31、23和18倍。保守来看,扣除自由支配现金,公司市值仅54亿元,对应11~13年预测PE仅24、18、14倍。如果考虑超募资金的合理使用带来的外延式增长,我们认为2012年以后的业绩上调的可能性较高。 给予公司2012年30倍预测PE,半年目标价55.5元。详细内容请参考我们7月11日深度报告《增长确定的冻干行业龙头》。 主要不确定因素。原材料价格波动;市场对GMP改造短期比较观望。

预计三一上半年利润70亿元左右,归属母公司所有者的净利润60亿,二季度业绩环比提高38%以上,大幅超预期。今年一季度工程机械行业销售火爆,二季度受紧缩政策影响销售快速回落。我们认为二季度是一个库存周期的调整,并非行业成长终结,全年增长格局已确定,短期的波动不改变看好受益于城镇化与劳动力替代的工程机械行业之观点。与此同时,三一的销售远好于行业,预计上半年泵车销量增长76%左右,挖掘机增长1.6倍。 上半年三一重工部分产品市场份额扩大,规模效应显现,盈利水平提高。公司在预增公告中提到:主营产品市场份额扩大,盈利能力提升,销售及利润预期大幅增加。上半年三一重工挖掘机市场份额赶超外资品牌斗山、现代、日立,从去年的第五位提高到第二位,直逼小松。上半年工程机械上市公司业绩出现明显的分化,对于调控上市公司根据资金实力、风险承受能力纷纷调整竞争策略,每一轮宏观调控都加快行业洗牌,竞争优势向龙头企业集中。 高成长担忧带来估值分歧。2004-2011三一重工净利润复合增长率55%,中间也出现过两次负增长,过去三年增长更有加快的势头,投资者因此担心四万亿投资进入下半场,三一重工是否会负增长?这个担心不无道理。不过仔细看看,一方面近两年三一的高成长来自于资产注入的挖掘机、搅拌车、汽车起重机;另一方面,受益于商品混凝土的普及高效率泵车中西部市场渗透。而未来的成长则取决于中国经济和公司的战略管理!这两者是我们依然看好的前提。拥有全球最大市场的中国工程机械龙头市值为何不能与卡特彼勒相媲美?q维持“强烈推荐-A”投资评级:根据预增公告及对下半年的展望,我们上调全年业绩,上调幅度为13%。不考虑H股发行,2011-13EPS为1.38、1.77、2.3元,今年动态PE为13倍;若考虑H股摊薄15%,目前动态PE14.8倍,低于卡特彼勒的PE,高成长股价值被低估。 可能的风险因素:经济衰退、人民币贬值、房价暴跌、原材料暴涨。

1、收购地下电站是长江电力整体上市的一部分 长江电力在2009年整体上市时,曾经明确表示,中国三峡总公司在将在地下电站首批机组投产发电前,将地下电站出售给长江电力,长江电力承诺购买地下电站。 地下电站的装机容量为420万千瓦(共安装6台单机容量为70万千瓦的水轮发电机组),地下电站除可充分利用长江汛期水能资源发电外,还可改善三峡电站的电能质量,提高调峰能力。鉴于地下电站目前尚未完工,目前仍由中国三峡总公司负责建设管理。 2、地下电站造价较低,利用小时较少 公司在长江电力整体上市的报告书中披露,地下电站预计总投资额91亿元,折合单位造价2167元/千瓦,远低于三峡电站主厂房机组单位造价。 地下电站主要是利用汛期弃水发电,只有在汛期入库流量高于主厂房机组满发所需流量时才进行发电。因此预计全年能用小时较低,我们分析可能在1000小时左右。 3、收购议价不高,小幅增厚每股收益 按照公司公告,地下电站的交易价格区间为115亿元至130亿元,与投资总额相比,溢价率较低。 我们判断,公司将通过现金加负债的方式收购地下电站,对股本没有摊薄。由于地下电站属于调峰机组,电价预计高于三峡电站平均上网电价。我们初步测算,通过收购地下电站,公司每股收益能够增加0.02~0.03元。 4、价值低估的资源股,维持“强烈推荐”评级 长江电力拥有全国最好的水电站资源,盈利能力强,按照公司整体上市时的承诺,公司未来还要收购金沙江下游梯级电站,成长性明确。 我们维持对公司“强烈推荐”的投资评级,预测2011~2013年公司每股收益分别为0.53、0.57、0.60元,对应2011年PE仅为13倍。

关注公司长期价值,维持“强烈推荐”评级。我们预测公司11~13年每股收益分别为0.99、1.09、1.18元。总体来看,公司产业链完善后盈利能力得到提升,而异地扩张又为公司外延式发展打开想象空间,另外,公司围绕水务业务,逐渐实践污泥处理、中水回用等环保产业链,后续发展动力较足,我们建议投资者关注公司长期价值,维持“强烈推荐”投资评级,目标价25元。

借壳上市,广日股份实现电梯产业链整体上市。广日股份采用“净壳出让”方式完成了对广钢股份的资产重组,成为广州国资委唯一的机电资产上市平台。 中国已成为全球最大电梯产销国,产业集群效应显著,未来需求依然强劲。2010年我国电梯产量达到36.5万台,保有量165万台,位居世界第一。经济的快速发展和城镇化进程持续推进仍是电梯需求增长的主要驱动力,其中房地产(包括保障房)是需求主力,基础设施建设、更新需求和出口也都将拉动对电梯的需求。我们预测3600万套保障房对电梯的新增需求量为48万套,到2015年我国电梯产量将达79.8万台/年,11-13年的复合增长率为22%。 完备产业链布局,上市有利于公司提升竞争力。广日股份业务包括电梯整机、电梯零部件以及电梯物流业务,实现了从上游零部件企业到最终维修保养业务企业在生产流程、业务模式和信息化系统上的深度融合,从而增强了公司的竞争力。自主品牌“广日”电梯的竞争劣势主要在市场推广和网络建设。 公司积极拓展新兴业务,延伸产业链和进军环保领域。公司与世界知名企业合作,积极扩展延伸产业链。经过三年研发LED产品已实现批量生产,凭借和政府的关系,有望获得广东省照明改造工程大单,明后年可能获得政府2亿元财政补贴;地铁屏蔽门和环保产业也在快速发展之中。 对日立电梯的投资收益是目前公司主要的利润来源。虽然没有日立的控制权,但是与日立相关的资产也一起注入上市公司,日立电梯目前一线管理人员除研发中心的部长是日方代表其它都是中国人。日立电梯零部件基本实现国产化。 首次给予“审慎推荐-A”评级。剔除LED补助,我们预测2011-13年EPS为0.42、0.53、0.66元, 2011年PE为21倍。按照2011年20-22倍PE估值再考虑10-15亿元的土地增值和研发补贴,广钢股份合理估值区间为10-12元。 风险因素分析:对日立电梯没有控股权;房地产行业调控影响电梯需求。

上半年净利润1.27万元,同比增长83.3%,符合预期。销售收入和净利润均大幅增长,来自于公司不断新建产能,屠宰量增加,鸡肉产品销量增长24%,而鸡肉价格也同比增长14%达12130元/吨,涨幅高于原料上涨幅度,毛利率小幅提高2.58个百分点。公司同时公告前三季度净利润预计增长90%-140%。 鸡病多发导致鸡肉供给紧张,下半年鸡肉价格仍将高位运行。今年以来肉鸡养殖业遭遇疫病较多,导致肉鸡养殖量下降,鸡肉供应紧张,价格高涨,7月份公司鸡肉均价已突破13000的同期新高,主要客户KFC等也大幅提高了收购价格,因此下半年公司将迎来量价齐升,业绩有望超预期。 增发继续扩大产能,区位优势及规模优势进一步体现。公司刚定增募集资金15亿元,投入“年新增9600万羽肉鸡工程及配套工程建设项目”,再加上欧圣合资公司的6000万羽,三年后将达到2.52亿羽,产能翻番。 积极进军上游祖代鸡,产业链更加完整。目前公司第一批1.8万套祖代鸡即将投产,明年将完成引进三批共计5.4万套,确保自己的养殖不用对外引进父母代,一方面降低养殖成本并规避鸡苗价格大幅波动的风险,另一方面实现全产业链可控,食品安全更加有保障。 维持“强烈推荐-A”投资评级,目标价21.5-23.2元。预计公司2011-13年的屠宰数量分别为1.4、2、2.5亿羽,单羽净利分别为3.8、3.9、4.2元/羽。 未来三年每股收益0.59元、0.86元和1.14元。考虑到公司在畜禽养殖企业的龙头地位,产品在高端客户市场供不应求且有一定的市场溢价,而且未来三年复合增长率超过50%,给予公司2012年25-27倍PE,目标价21.5-23.2元,维持“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示:原料成本大幅上涨,养殖遭遇重大疫情。

1.重大资产重组获得证监会批准,公司主业实现华丽转身。公司于6月28日收到中国证监会关于重大资产重组获得核准的公告。公司重组完成后,主营业务将由电解铝变更更为煤炭开采和发电。通过重组,公司业绩将由连续亏损转为大幅盈利,实现主营业务的华丽转身。 2.国网公司煤电业务平台,坚定看好公司长期发展。在公司的重组报告书中,公司实际控制人国家电网公司承诺:“未来拟将上市公司打造成为其煤电资产整合的平台,通过多种融资渠道提升其煤电产业的发展空间,加快发展速度。”我们坚定看好公司长远发展,在国家电网公司的支持下,公司成长空间巨大。 3.电价上调和煤矿扩产,内生增长仍有空间。公司重组完成后,主要煤电资产是河曲电煤、河曲发电和王曲发电。公司6月16日发布公告,国家发改委对王曲发电的上网电价上调4.39分/千瓦时,对河曲发电的上网电价上调3.09分/千瓦时,电价调整能够分别增加两个公司2011年的营业收入约1.8亿元和1.3亿元。 另外,我们在调研中了解到,当地发改委核准河曲电煤增加产能60万吨,按照当地煤炭综合成本170~180元/吨,销售价格260~280元/吨,每吨盈利90~100元,能够增加公司利润总额约6000万元。未来,黄柏煤矿(含黄柏矿区和大塔矿区)获得核准后,公司内生的煤炭产量将会实现翻倍增长。 4.持续收购国网煤电资产,外延扩张确定性强。在国家电网公司的支持下,通过收购国网公司控制下的煤电资产实现扩张更加迅速。我们分析,公司以后的收购可能的路线为:公司已经承诺在河曲能源获得核准后,以成本法为基础进行评估,并采用现金方式进行收购,现在,河曲能源已经通过试运行,只要获得核准就可收购。 陕西府谷煤电联营项目,含300万吨煤矿和2×60万千瓦发电机组,手续齐备且盈利能力良好,已经具备收购条件。 国网公司下属投产及在建、规划电厂8000~9000万千瓦、煤矿4000~5000万吨,正在加紧建设,一旦具备收购条件,也将尽快收购。 5.维持“强烈推荐-A”投资评级,看好公司长期发展。我们在2012年底前现金收购完成河曲能源的假设前提下,预计2011~2013年公司每股收益分别为1.09、1.69、1.82元,按照当前股价,PE分别为28倍、18倍和16倍。由于公司未来成长空间巨大,有些确定性的增长尚未在2011年业绩中体现,我们给予2011年35倍或2012年25倍PE,目标价38.15~42.25元。我们看好公司长期发展,维持“强烈推荐-A”的投资评级。 6.风险提示:日元掉期合约对公司的汇兑损益风险,重组进程滞后。

工程和运营双驱动、技术和经验双支撑的脱硫专家。国电清新主要从事烟气脱硫业务,一直坚持自主研发,研发投入在同类公司中居于首位。工程和运营是公司成长的两大驱动力。公司具有完全自主知识产权的旋汇耦合湿法脱硫技术、活性焦干法脱硫技术、以及未来将要推广的褐煤制焦技术是公司的三大技术支撑,为公司争取订单奠定了坚实基础。 脱硫特许经营是公司重要增长点,推动阶梯式成长。2007年,公司入围首批脱硫特许经营企业。2008年-2010年,公司先后中标1276万千瓦机组脱硫特许经营项目,推动阶梯式成长。随着环保核查的日趋严格,电厂对环保业务外包积极性逐渐提高,脱硫特许经营年运营市场有望达到百亿以上。公司凭借技术和经验优势,以及上市后的资金支持,未来发展前景将更加广阔。 新技术打开工程新市场,多点增长,锦上添花。公司活性焦干法脱硫技术具有高度节水和集成净化的特点。凭借此项技术,公司中标神华胜利电厂总额8亿元的脱硫项目,为工程业务打开了新市场。此外,公司仍坚持技术创新,在火电脱硫以外的烟气处理领域寻找新市场,多点布局,未来有望锦上添花。若在新领域实现突破,公司业绩还可能超预期增长。 大唐特营和神华干法项目保障高速成长,首次给予“强烈推荐-A”投资评级:根据公司现有大唐特许经营、神华干法工程及湿法脱硫在手订单情况,我们估算公司2011年、2012年、2013年每股收益大约在0.82元、1.75元、2.26元左右,复合增速达到73%。鉴于公司近三年较高且确定的成长性,我们给予公司2012年25~30倍PE估值,目标价43.75~52.5元,首次给予“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示:特许经营项目资产交割滞后;神华干法项目启动继续延期。

公司二季度粗钢、坯材产量分别环比一季度增加13.82万吨或9.10%,12.7万吨或8.73%。根据中钢协统计,八钢六月钢材产量52.63万吨,为今年初以来的次高。公司11年1-6月净利润环比增长31.81%,同比18.60%,折EPS0.51元。 公司产品区域溢价优势突出。二季度初,八钢产品在乌鲁木齐市场二级螺纹均价较全国平均水平高80元/吨,进入5月后,该价差逐步扩大到200元/吨(截至11/7/15,20mm螺纹335价差已经扩大到400元/吨);高线价格疆内价格较全国均价也高出100元/吨以上;热轧与全国均价的价差也在350元/吨左右。我们预计上半年新疆固定投资对钢铁需求将在下半年加速体现,短期内公司产品溢价优势不会出现转折性变化。 区域需求强劲上升。2011年1-5月新疆地区新开工项目数同比增长13%,达到1965个,为历年来最高,与之同时创历史新高的施工项目计划总投资为7152亿元,同比增长52.51%,且进入5月后,固投项目开工明显增加,单月开工993个项目,占1-5月总开工数量的50%强。 进入六月以来,乌鲁木齐市场建筑用钢库存连续下降。截止到到7月15日,建筑用钢库存从六月中旬的40万吨,下降至16.26万吨,降幅达到146%。七月第二周八钢建材资源较上周下降15.38%。 维持“强烈推荐-B”投资评级:预计2季度八钢吨钢利润约为140元,根据中钢协数据,上半年公司商品坯材产量不足全年690万吨钢材计划的50%,因此预计下半年公司将加大生产力度,届时公司的盈利将环比有显著提升。八钢产品有显著溢价、成本远低于全国平均水平且有产量扩张和结构优化升级,我们提高11年、12年EPS至1.1元、1、44元。给予18~20倍PE,目标价22元,维持“强烈推荐-B”的投资评级。新疆上市公司中八钢属于滞涨的股票,存在补涨可能,旺季到来、新高炉、新转炉投产及铁前资产注入均构成股价上涨催化剂。 风险提示:市场风险,原材料价格急剧波动。

1、3G用户回到加速增长的正常轨道 中国联通6月份净增3G用户185.5万户,同比增长79.7%,环比增长6.73%,在5月3G净增用户出现环比下降的情况下,6月3G净增用户环比重归上升趋势,3G用户回到加速增长的正常轨道,月净增用户数及日净增用户数重回历史高点。 2、资费套餐到位,3G千元智能手机已经开始全面铺货及全国热销,联通3G业务正在向第三个门槛迈进,有望在传统旺季8-9月实现跨越 联通3G业务已站稳月增180万用户的快速发展平台,正在向第三个门槛月增250万用户的平台迈进。资费套餐到位,3G千元智能手机已经开始全面铺货及全国热销,3G用户发展有望在传统旺季爆发,8-9月跨越第三个门槛。 3、联通上半年业绩预计在15亿左右 联通在停掉286元iPhone4零元购机合约后,同时加大话费补贴力度,我们认为联通将在2季度出现业绩反转,预计上半年业绩在15亿左右。联通业绩触底反弹趋势非常明显,3G用户增长也将很快迈过门槛,光明已很接近。 4、风险提示 电信引进CDMA版iPhone4;行业爆发非理性价格战。

预期之内,情理之中。2011年一季度末公司核心资本充足率为7.66%,已低于银监会资本监管新规(8.5%)的要求,因此,本次A+H股的配股再融资已早为市场所预期。而融资金额不超过350亿的规模,主要是为了使核心资本充足率相对监管资本要求有略超过一个百分点的缓冲,也符合预期。 提高资本充足率保证高增长。预计此次约350亿的配股融资将使公司核心资本充足率提高2.3个百分点,配股实施后公司11年末核心资本充足率可达9.7%左右,总资本充足率约12.5%,从而使公司满足愈发严格的资本监管要求,支持未来各项业务快速发展。 配股价格较有吸引力。此次A+H股配股不超过47.47亿股,融资规模不超过350亿,预计配股价格约7.4元/股,较目前市价折让约43%。我们认为,就招行未来长期竞争力和增长潜力而言,配股价格较有吸引力。 公司再融资周期将延长。银监会资本监管要求的大幅提高是导致公司2011年再次融资的主要原因(2010年的融资方案未考虑到这一点)。随着公司“二次转型”战略效果的逐渐显现,资本节约型的发展将使公司通过留存利润内生补充资本的能力将大幅提高,预计此次融资可保证公司未来3年发展的资本要求,再融资周期将大大延长。 维持“强烈推荐-A”评级:预计公司2011-2013年净利润分别为352亿、439亿、526亿元,在考虑再融资股本摊薄的情况下,EPS为1.34、1.67、2.00元,目前股价估值处于历史低位,看好公司未来强劲的竞争能力,配股公告后利空基本出尽,建议积极关注,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:货币政策过紧带来的系统性风险。

互动环节: Q&AQ1:配股与股东(如招商局)沟通的情况如何?此次股东参与认购的情况怎样?A1:这次融资经过较长时间的研究,有与招商局、中国海运、中国远洋运输集团及A+H机构投资者沟通,股东基本支持,并希望融资尽早完成。 Q2:由于监管环境从严,招行在提高资金使用效率方面有哪些措施?A2:“二次转型”即是为实现在低资本消耗下提高股东的投资回报。主要措施有:信贷结构调整、资产结构调整,发展中间业务、按揭业务、小企业业务,信用卡未使用额度授权等有所节制,进一步加强对分支机构在资本消耗方面的考核,将降低资本消耗的理念贯彻到所有的业务中。 Q3:招行中长期资本规划如何?如果CBRC划成系统重要性银行呢?A3:目前银监会要求的核心一级资本、一级资本、总资本要求分别为7.5%、8.5%、10.5%。招行的中长期资本规划是在监管要求的基础上分别提高1%作为资本缓冲,即一级资本、总资本的规划分别为9.5%、11.5%。目前的资本规划未考虑招行作为系统性重要银行的资本要求,因为目前银监会对系统性重要银行的划分标准还未确定。 Q4:《新资本充足率管理办法》征求意见稿对资本充足率影响如何?A4:征求意见稿目前没有定论,有一些细项已正式实施,有一些只是一种想法。在目前的讨论过程中,影响比较大,所以监管层会非常的审慎和慎重,会作进一步的研究。 Q5:未来几年风险加权资产和贷款增长情况如何?分红比例如何?A5:未来5年RWA的平均增速不超过16%,分红比例按25%考虑。 Q6:征求意见稿中,信用风险若按权重法计算,会有多大的影响?A6:由于是征求意见稿,还没有定论,因此不便透露。内部评级法相对于权重法会更加节约资本,因为招行有大量零售贷款,这部分将更加节约资本。 Q7:此次融资有没有考虑到资产质量及未来风险情况的变化?A7:一季度末招行的不良率为0.6%,非常低,但不一定是越低越好,而是在风险和收益之间有较好的平衡。资本计划里既考虑到未来宏观经济变化的影响,也考虑了融资平台贷款权重的提高,以及招行对风险的容忍度。 Q8:管理层增持股票还需要股东审批吗?预计此次配股需要多久可以完成?A8:管理层配股需要A+H股股东授权,预计此次融资将在5至8个月内完成。 Q9:会不会影响下半年贷款的增长?是不是考虑到巴塞尔III的基本细则来测算融资规模?A9:目前为止,资本仍符合要求,下半年贷款增长仍可以有保证,现在正在对资产结构大幅度调整,贷款定价已有大幅提高。 Q10:配股价格定价是如何考虑?为什么给这么多的折让?未来500万以下的小企业贷款占总贷款比的目标怎样?A10:配股定价及折让是考虑市场价格不低于每股净资产,具体由保荐人和主承销商根据协商情况等来确定。 对500万以下的小企业贷款,坚持“一个比例,两个原则”:中小企业贷款在对公贷款比例已达到50%;中小企业贷款增速要高于全行贷款增速,500万以下贷款增速要高于中小企业贷款增速。

上半年净利润2978万元,同比增长25.8%,基本符合预期。种猪业务表现最突出,收入翻番且毛利率明显提升,饲料业务中规中矩,肉制品受猪源紧张和成本上涨拖累,收入和毛利率均下降;辽宁曙光的投资收益也同比大增。 上半年饲料销量约增长11%,下半年进入旺季需求增大,全年增速在25%。 前几个月生猪存栏量较低,对饲料的需求低迷;近期养殖利润暴涨,进入夏季后养殖户对疫情的担忧减轻,而国务院出台新补贴政策鼓励养殖,三大因素均支持生猪集中补栏,饲料下半年增速将明显加快,考虑到去年基数前低后高,全年仍有望完成25%的销量增长。 种猪业务发展超预期,已成为重要的业绩增长点。种猪业务在公司上市时我们就最为看好,也是公司未来发展的重点,一方面在省内建设新的原种猪场,另一方面继续与美国威特先技术合作,省外扩张。预计年底理论产能可达3万头,两年后达到6万头。预计今年实现销售10000头,净利润3000万元,成为重要的业绩增长点。 唐人神曙光模式成熟,盈利进入高速增长期,投资收益可观。公司持有辽宁唐人神曙光31%的股份,其拥有包括原粮收购、饲料加工、养殖、屠宰的完整产业链,曙光工业园模式成熟且易于复制扩张,盈利已进入高速增长期,预计公司今年将实现投资收益2500万元,同比增长约60%。 维持“强烈推荐-A”投资评级:我们认为近期的养殖行情将逐渐传导到饲料行业,公司下半年饲料销售放量基本确定。预计2011-13年每股收益0.9、1.17、1.55元,复合增长率37%,给予2011年30-35倍PE,目标价27-31.5元,维持“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示:生猪疫情爆发,饲料原料价格大幅上涨。

三大基地布点完毕,规模优势占领市场。钢车轮行业是规模效应显著行业之一,针对我国整车行业快速发展的特点,技术水平基本相当的情况下,占据产能优势就能够尽快占领市场。公司以唐山基地辐射华北,龙口基地覆盖华东地区,咸宁基地针对大西南的全国配套体系已经基本完善,协同效应日益显著。 募投项目、超募项目先后投产突破产能瓶颈。募投年产200万套无内胎轻型钢轮已经开始贡献业绩,超募项目400万件乘用车轮预计8月份投产,将陆续开始释放产能。上半年销量同比少许下滑,但营业收入增长,主要原因是微车配套销量占比下降,货车、客车及出口配套占比提升,受到季节性影响,目前产能利用率约80%,下半年奇瑞、江淮、通用东岳等意向客户陆续开始小批量供货,重卡行业传统旺季到来将给公司提供需求支撑,预计全年收入增速将在20%以上。 定向增发继续进行产能爬坡,预计未来三年陆续释放。定向增发拟募集资金10亿元用于唐山、咸宁两大生产基地建设,为配合整车企业需求,公司准备使用约4亿元自有资金进行先期投入和建设。若增发年内完成,预计11年下半年唐山基地将陆续释放部分产能,产能增长43%;12年继续产能爬坡,唐山项目投产将全面贡献收益,产能增长33%;咸宁基地产能预计于13年释放,产能增长25%。我们认为公司产能释放有序,业绩增长有保证。 管理层稳定,谋求技术新突破。公司管理层已顺利切换,目前各项工作都有序推进。公司继续谋求车轮的技术改进,力争向新材料的轻量化、高强度、稳定性突破,我们认为有效的技术储备和定向研发有利于公司保持竞争优势。 给予“审慎推荐-A”投资评级:预计未来原材料成本将稳中有降,新客户上量打开增长空间。预估每股收益11年0.63元、对应PE、PB分别为24、2.6,我们看好公司全国布局战略,给予“审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:原材料价格上涨、货车销量仍未复苏。

业绩增长靓丽,净利润增速明显快于收入增幅。公司预计11年上半年实现营业收入和净利润9.64亿元和2.35亿元,同比分别增长31.02%和42.39%,基本每股收益为0.50元。上半年由于受提价因素影响,门店的可比增长较为迅速,导致收入增长较快,同时提价等带来的效应也使得毛利率得到提高,带来利润更高的增长。总体看,我们认为公司盈利能力较强主要受益于以下方面:首先,公司在开设难度较大的一二线城市商场成功的建立了较为成熟的直营商场店运营体系,较其他闽派男装企业而言,直营占比较高;其次,公司自产比例较高,配合“纵向一体化”的供应链管理,可有效的实现迅速补货生产,做到保证品质及成本可控,进一步提高了公司的盈利水平。 直营与加盟比翼齐飞,共促公司内生及外延同步增长。与其他商务休闲男装不同,公司的渠道模式较有特色。采取直营与加盟相结合的混合营销网络,以一二线百货的布局为首,直营占比高达36%。目前,核心城市和热点地带的直营专卖店作为样板店,有效的提升了九牧王的品牌形象及知名度,从而对一线城市周边及二三线市场产生有利的辐射作用。而公司在一二线城市的直营商场专柜则是贡献盈利,保持内生强劲增长的主要来源及动力,这构成了公司在商务休闲男装业中不可比拟的竞争优势。目前,公司在一二线百家重点商场的覆盖率达到80%,11年上半年商场店数量达到1483家,其中直营商场店占到43%。我们认为百货商场是男装品牌发展最为重要的渠道,其资源稀缺且准入门槛高,公司在一线城市商场专柜占据的绝对领先规模优势,有利于强化九牧王的品牌形象,巩固公司的盈利能力。 而从发展空间看,目前公司在一二线城市百货的布点已相对较为饱满,存在小幅调整的空间。但三四线城市的专卖店拓展空间较大,因为单店的销量要远大于专柜,而公司目前二三线市场的终端密度不高,借此公司正积极在二三线城市布点,截止至4月新开160家专卖店,明显较前两年加速,从泉州及扬州等地区专卖店的经营情况看,均体现了较好的盈利性。我们认为二三线城市的开店空间较广,若公司后期相应人员与后台配备完善、营运能力及对加盟商的管理更适合二三线的专卖店发展,届时公司将实现直营与加盟比翼齐飞,内生与外延同步提升的局面。 丰富产品线,未来将持续提升上装核心品类产品占比。 目前,公司的上装占地仅为47%,而一般品牌达到了70-80%的比重,后期公司将重点强化上装核心品类产品的发展,提高上装的比例。我们认为公司裤王的形象深入人心,要推广上装产品需要一个逐步的过程,但长期看将为公司单店增长带来好的效应。 商务休闲装是消费升级前端行业中我们较为看好的细分子行业,依托店效提升是公司盈利表现最优的根本原因。商务休闲男装零售额从04年到09年的年复合平均增长率达到22.8%,明显高于男装市场年均复合增长率。我们认为面临经营环境的变革,处于消费升级前端的行业需通过建立有控制力的渠道模式,以及靠单店管理、供应链管理和品牌运营的综合力量实现内涵式增长,从而达到提高单店质量的目的。而国内的商务休闲男装龙头公司在单店提升上明显尚具备改进空间,是我们对这类公司进行持续推荐的主要原因。 而公司在商务休闲男装中属于领先品牌,尽管在收入、渠道规模、品类的全面性等方面不及七匹狼,但公司在对一二线百货的布局、直营体系的建设、信息系统的覆盖度与管理应用等方面有优势,直营建设与信息系统的运用等导致精细化管理程度较高,也带来了单店质量的提升以及盈利能力的优良表现,公司的毛利率及净利润率水平在上市的男装品牌中已位居首位。 盈利预测与投资建议:公司作为国内商务休闲男装的领导品牌之一,总体发展质地较为优良。后期将通过提高二三线城市的布点、提高单店面积和平效等获得持续的快速发展。结合中报增长行情,我们小幅上调11年盈利预测,预计11-13年EPS分别由0.86、1.17和1.35元/股调整为0.88、1.17和1.35元/股,11年PE为25倍。估值水平仍较低,且考虑到公司身处消费升级的前端产业—商务休闲服装领域,后期单店质量及管理能力将会有进一步的提升,符合我们在《服饰品牌研究第七卷—变革的时代增长模式的革命》中提出的推荐逻辑,因此,中期策略中我们首次将公司列入下半年推荐的重点,现给予“强烈推荐-A”的投资评级,建议积极关注。半年目标价至少可以11年30倍估值,目标价格中枢为26.36元,一年目标价至少可以12年25倍估值,目标价格为29.29元。 风险提示:1)直营专卖店建设速度加快,引致费用上升的风险;2)高通胀打压服装消费的风险;3)上游原材料价格持续上涨,打压盈利能力的风险;4)多品牌体系的发展慢于预期;5)13年公司所得税率优惠到期风险。