广州友谊2010年报业绩符合市场预期:2010年度公司实现营业收入35.86亿元,同比上升21.17%;营业利润4.35亿元,同比上升15.09%;归属于上市公司股东的净利润3.27亿元,同比上升14.74%;EPS为0.91元;ROE为23.24%,比去年同期略降0.27个百分点;每股经营活动现金流1.28元,是同期EPS的1.4倍。 内生外延双管齐下,营业收入稳健增长:主力门店环市东店抓住扩容时机重新调整经营布局、扩大畅销的穿戴类经营品种,正佳店和南宁店也不断进行品牌升级和经营优化,深入挖掘内生增长潜力,使营业效益得到有效提升。10年8月世贸中心商场如期开业,增加2.5万平米经营面积。11月4万平米的国金店开业,成为进驻珠江新城商圈的首家高级百货商店。在内生外延两方面的带动下,营业收入增长了21.17%,达到35.86亿元。我们认为,随着新店迅速成长、以及未来佛山店和长隆奥特莱斯开业,未来收入将有广阔成长空间。 新店开业及配合亚运营销活动,拉低毛利率0.77个百分点至20.55%:本期公司有世贸店和国金店两家体量较大的新店开业,一般而言新店的毛利率会低于成熟门店。此外由于广州举行亚运会,为了创造激情亚运气氛并抢抓销售时机,进行了一系列促销活动。二者共同压低毛利率0.77个百分点至20.55%,并最终拖累净利润率下滑0.51个百分点至9.12%。 成本控制和费用管理能力较强,期间费用率下降0.4个百分点至8.38%:广州友谊各项期间费用率一直处于行业内较低水平,体现出公司管理层优秀的成本控制能力。本期在有2家新店开张运营的情况下,销售费用率仅略升0.04个百分点至6.53%,保持较低水平实属不易;管理费用率更是出现了业内少见的下降0.55个百分点,至2.64%;财务费用率略升0.11个百分点至-0.78%,并没有因为外延扩张步伐而招致财务负债上的困扰。期间费用率合计下降0.4个百分点至8.38%。随着新门店逐渐培育成熟、以及各项经营资源优化配置,我们预计销售管理费用率仍将保持在较低的水平上。 看好异地新店、老店扩容、长隆OUTLETS三大增长引擎:首先,正佳店和南宁店增长势头旺盛,步入快速盈利释放期。高端百货国金店将承接利润增长点,分享珠江新城CBD成长。其次,10年8月份开业的世贸店将在11年贡献全年业绩,并打破环市东店发展瓶颈、与核心门店发挥协同效应。再次,首期6万平的长隆友谊购物公园预计在11年建成开业,将成为华南地区最大规模的OUTLETS之一,旅游和商业相得益彰,兼具品牌招商能力强和交通便利的成功基因,为广友长远发展打开成长空间。 维持盈利预测,维持增持的投资评级:广州友谊目前主力店发展稳健,新开门店项目如期进展。在新店盈利、老店扩容、以及OUTLETS新业态三大增长引擎的推动下,未来具备强劲的成长动力。我们预测2011-2013年EPS为1.17元、1.48元和1.82元,目前PE为20倍、16倍和13倍,在行业内属于低估值的优质成长股。鉴于公司目前具备估值优势,老、中、青三代门店梯队合理有序,短、中、长期扩张门店盈利接踵而至,同时考虑到公司高管逢低增持印证了对公司发展前景的信心,结合“广佛同城化”与珠三角一体化、广州打造国际商贸中心等区域发展战略实施推进,我们维持“增持”的投资评级,风险主要来自于老店内生增长的下滑和新店盈利周期的拉长。

2010年公司实现收入12.6亿元,同比增长3%,实现净利润6.1亿元,同比增长1%,每股收益1.06元,符合我们预期。2010年第四季度公司实现收入3亿元,同比下降62%,实现净利润1.4亿元,同比下降67%。公司推出每10股派发现金红利3元的利润分配预案。 血制品收入大幅增长:血制品业务实现收入7.5亿元,同比增长58%,毛利率77%,同比提高0.7个百分点。其中白蛋白收入3亿元,同比增长15%;静丙收入2.7亿元,同比增长91%,主要是出厂价同比上涨30%以上;凝血因子类产品收入1.7亿元,同比增长153%,主要是凝血因子VIII、特异性免疫球蛋白等需求增加,价格上涨。我们预计2010年投浆量同比增长15%以上。 甲流疫苗抬高基数,疫苗收入同比下降:疫苗业务实现收入5.1亿元,同比下降31%,其中1510万人份甲流疫苗收入3.1亿元,同比下降52%;550万人份季节性流感疫苗收入1.4亿元,320万人份四价流脑疫苗收入6500万元。 巫溪采浆站获批采浆,公司拟用2亿元投资理财:目前公司有18个单采血浆站,其中母公司有11个正常采浆,重庆子公司有5个正常采浆,2个在建。 重庆子公司正在进行文号转移和GMP认证工作,预计年内正式生产销售,是公司新增长点。公司拟用不超过2亿元自有资金投资理财,提高资金使用效率。 估值偏低,维持增持评级:我们维持公司2011-2012年每股收益1.49元、1.93元,预测2013年每股收益2.41元,同比分别增长40%、30%、25%,对应的预测市盈率分别为29倍、22倍、18倍。公司管理层卓越并具有前瞻性,血浆资源充足,血制品产品结构不断优化,WHO预认证和欧盟认证将有力推动疫苗出口。目前估值在一线股中明显偏低,我们维持增持评级。

具有国际竞争力的传统光学加工业务。公司是全球领先的红外截止滤光片供应商,主要应用于手机镜头,桌面电脑、笔记本摄像头,随着拍照功能手机渗透率持续增长,以及双镜头智能手机,iPad2为代表具有摄像功能的平板电脑推广,市场规模持续增长。CCTV安防应用成为该产品新的市场空间。 高速增长的单反单电市场推动公司业绩增长。2010年,随着Sony、奥林巴斯、松下推出的单镜头电子取景框相机(单电)获得市场认可,以及单镜头反光相机(单反)市场持续扩大,公司光学低通滤波器业务将持续获得高速增长。 LED蓝宝石衬底片业务具有较大业绩弹性。随着LED产业的持续走热,上游蓝宝石衬底片一直处于供不应求的状态,公司基于自身拥有的光学冷加工工艺技术能力,从蓝宝石衬底片切割,打磨,抛光业务切入LED产业链,首批年产120万片设备有望3季度量产。LED业务将成为公司新的业绩支柱和发展动力。 成功切入Kinect供应链,有望受益体感操控技术扩撒。微软在10年推出Kinect后,60天售出800万支,立刻成为全球消费电子市场热点,华硕,Sony等厂商纷纷发布自己的体感产品,公司作为目前全球2家Kinect用窄带滤波器供应商之一,有望受益于体感操控方式向电视、电脑应用的渗透。 微投产品提供超预期空间。公司是大陆最早从事便携式微投影模组研发、生产的企业之一,由于市场尚未全面启动,一直处于技术积累和储备阶段,随着平板电脑、笔记本导入微投模组,微投模组市场有可能在11、12年启动。 投资评级与估值:我们预计公司2011-2013年EPS为1.20元,1.81元,2.13元,对应2011-2013年的PE为33.9X,22.6X,19.1X,比照可比公司估值,给与2012年30倍PE,公司6个月合理价值为54.3元,给与“增持”评级。 核心假定的风险:如公司蓝宝石投产进度慢于预期,蓝宝石价格下跌速度与幅度超过预期,可能对公司业绩产生负面影响。

公司公布2010年度年报,实现营业收入321.93亿元,同比增长55%;实现归属于母公司所有者的净利润46.66亿元,同比增长91%;全面摊薄EPS为0.79元,符合预期。同时公司以2010年总股本为基数,10股转增3股派2.6元。 守正出奇,实现快速增长。2010年工程机械销售井喷,公司各项产品实现快速增长。2011年公司提出营业收入500亿的目标,同比增长55.3%。我们认为公司要实现此增长目标,必须要守正出奇——保证混凝土机械和汽车起重机快速增长,同时扩大挖掘机的销售:混凝土机械为正。2010年实现141亿销售收入,同比增长97%;2011年预计在三四线城市需求增加、水泥企业延伸产业链及更新换代需求的拉动下,混凝土机械增长50%。 汽车起重机为正。2010年销售8940台,同比增长42%,快于行业29%的增速。市场占有率为25%,保持相对稳定。2011年我们预计在国家基建投资保持高位,铁路、新能源建设等带动下,汽车起重机保持30%左右的增长。 挖掘机为奇。公司2010年销售挖掘机1000多台,销售收入7.72亿元,同比增长74%。但目前挖机的销售规模和市占率与公司在行业内的地位并不相称。 2010年8月公司渭南挖机基地第一台挖机下线,标志着公司力主决战挖机市场,一期设计产能1.5万台,力争2014年达到100亿产值。2011年,挖机行业看好,预计公司销量将达到5000台左右。 毛利率保持稳定。2010年公司综合毛利率水平为30.3%,尤其是四季度在钢材价格上涨的情况下,公司良好的成本控制能力和产品竞争力确保毛利率保持稳定。 投资评级与估值。小幅上调2011、2012年EPS至1.19、1.58元,上调幅度为13%和10%。对应的PE分别为13倍和10倍,仍显低估。维持买入评级。

业绩小幅低于预期。10年公司实现收入22.05亿,同比增加65.7%,净利润2.16亿,同比增长7.4%,EPS0.46元,小幅低于我们年报前瞻中0.49元的预期。公司收入快速增长原因有二:一是公司加快商业平台建设,医药商业贡献了6.48亿元收入,同比增长261.44%;二是房地产业务收入2.79亿,同比增长234%。扣除上述两块,公司制药工业业务板块收入增长19.70%。09年公司出售杰士邦5%股权和漓江学院,合计获得1.26亿投资收益,扣除这块收益影响,公司净利润同比增长158%,公司内生性盈利能力很强。公司推出每10股派发0.4元分配预案。 宜昌人福业绩骄人,其他子公司业绩平稳。1、宜昌人福10年实现收入8.01亿,增长33%,净利润2.31亿,增长92.5%。其中麻醉药收入超过6个亿,主要产品芬太尼进入国家基本药物目录,瑞芬太尼、舒芬太尼进入国家医保目录,公司麻醉药业务未来仍将保持30%以上增速。2、武汉人福受搬迁影响,葛店人福、维吾尔药业盈利增长平稳。 期间费用增长平稳,受应收账款增长所累,经营性现金流低于净利润。公司期间费用增长平稳,期间费率30%,同比下降11个百分点,期间费率的下降一方面反应了公司出色的费用控制能力,另一方面商业收入增长较快,期间费用率会随着商业收入占比提高而下降。应收账款+应收票据同比增加2.38亿,拖累经营性现金流大幅小于净利润。 内生和外延并重,多元化发展支撑未来持续高增长。2010年公司继续发挥产业整合优势,收购武汉中德生物制品公司,介入血制品行业;同时符合美国cGMP标准车间的主体结构已经完成,国际化速度加快;股权激励方案上报证监会等待批准。公司作为A股市场上为数不多的麻醉药企业之一,具有投资的稀缺属性。我们维持公司2011-2012年每股收益0.65、0.85元,首次预测13年每股收益1.04元,对应的预测市盈率分别为33、25、21倍,维持增持评级。

业绩略高于市场预期。公司2011年实现营业收入42.2亿,同比增长7.3%,营业成本26.6亿,同比增长10.2%。由于收到淘汰落后产能补助等各项补贴,营业外收入达到1.6亿(同比增加1347%),使得最终实现归属于母公司所有者的净利润6.6亿元(高于我们6.2亿元的预测以及市场5.8亿元的一致预期),同比增加16%,EPS为0.29元。 龙滩水电站的蓄水将提升红水河流域水电站发电能力。龙滩水电站蓄水调节后,在正常年份里,龙滩以下的的岩滩、大化、百龙滩、乐滩、桥巩、大藤峡6级电站的总保证出力由138万千瓦提高到222万千瓦,增幅约60%;总发电量由213亿千瓦时提高到237亿千瓦时,增幅为11.3%。我们认为公司水电站利用小时将逐步上升。 公司2011年业绩进一步回升,龙滩资产的注入值得期待。由于2010年干旱,公司水电机组利用小时基本处于低谷。假设公司主要水电站2011年发电小时回复到往年正常水平,2012—2013分别同比增长1.5%、1.5%。合山火厂2011—2013年利用小时同比增长-5.5%、0%、0%;暂时不考虑岩滩的扩建以及龙滩的注入,测算公司2011—2013年EPS分别为0.31、0.35、0.37元。由于2010年底发电集团资产负债率过高(其中公司控股股东大唐集团资产负债率接近90%),降低资产负债率成为发电集团2011年重要任务之一,我们认为这将加快龙滩资产的证券化,从而给公司提供明确的成长路径。 区域水电龙头逐步成型,看好公司长期投资价值,维持“增持“评级。从行业层面看,我们认为市场仍没充分认识到水电的资源及环保价值,在电价改革逐步深入和核电发展有所受限的环境下,水电的资源和环保价值将逐步显现。 从公司层面看,由于公司目前电价水平远低于行业平均水平(其中岩滩电站电价水平只相当于广西水电标杆电价的60%),一旦有火电电价调整,公司水电跟随上调的可能性最大。另外值得关注的是,公司除了作为大唐集团整合广西流域的水电平台以外,未来向云南、贵州、四川等地的水电扩张也是有可能的。 我们看好公司长期投资价值,维持“增持“评级。核心假定的风险主要来自广西流域来水继续偏枯和资产注入放缓。

四季度增长加速,业绩符合预期。10年公司实现收入45亿,同比增加13.5%,净利润3.66亿,同比增长34%,EPS0.76元,符合我们年报前瞻中预期。其中:第四季度实现收入12.7亿,同比增长17%,净利润1.23亿,同比增长57%,EPS0.26元,利润增长明显加速。10年公司投资收益4194万,其中:1859万来源于雅赛利(台州)制药,是海正与雅赛利(香港)的合资公司,主营万古霉素的生产与销售;2342万是处置参股公司DSC股权,该公司原为海正出口经销商,海正成立美国公司之后,通过美国公司销售,处置DSC股权可以节约销售佣金,因此该两项收益具有可持续性。 收入虽然仅增长13.5%,但毛利率提升1.5个百分点,显示公司继续以高毛利产品代替低毛利产品,产品系列中,抗肿瘤药、驱虫药、内分泌药、国内制剂业务是亮点。分业务看,抗肿瘤药、驱虫药、内分泌药、国内制剂业务实现高速增长,分别同比增长19.6%、36.5%、38.1%、27.0%,其中驱虫药、内分泌药营业利润率分别同比提升11、3个百分点,抗感染药依靠高毛利的培南类拉动,营业利润率提升9个百分点,是公司业绩的主要驱动因素。公司加大市场推广投入,国内制剂业务将延续加速成长势头。 市场营销和研发费用均有大幅增加,经营性现金流健康。10年公司三费合计8.73亿,同比增长21.1%,三项费用率19.2%,同比提升1.2个百分点,其中:市场推广费用增加约5000万,技术开发费增加约4300万,两者合计占用了公司三费增量的大部分,创新是海正的核心能力,营销是公司发展制约因素,加大研发和市场推广费用有利于公司长远发展。每股经营活动现金流1.05元,远高于0.76元的净利,经营现金流健康。 生产转移进入全面收获期。公司进入生产转移收获期,在接受合同订制生产中具备很高的谈判和定价能力,合同定制源源不断,同时年报中披露了和军科院等共同进行2010-2011年“抗核辐射药物技术创新产学研联盟”项目,正在开发的抗核辐射药物值得关注。我们维持2011-2012年每股收益1.03、1.45元,预测2013年每股收益1.89元,同比增长48%、40%、31%,对应预测市盈率34、24、19倍,公司是我们看好的战略性品种,维持买入评级。

国际兽用药市场高度集中,世界排名靠前的大型制药企业都有专门的兽用药事业部:由于动物疫情不断,近年兽用药市场保持了快速增长,辉瑞、默克、礼莱、诺华、拜耳等制药跨国巨头都有专门的兽用药事业部,由于该类药物多以发酵为主,进入21世纪后,国际兽用药市场高度集中,辉瑞、梅地亚垄断地位基本形成。 海正的首个定制合同保持了高速成长,且盈利能力随规模提升:2005年海正药业和先令保雅首次合作兽用药恩拉霉素,2009年续签5年合同,该产品从2005年的2000万RMB上升至2010年的2.5亿RMB,预计2011年达到3.5-4亿RMB,保持了持续快速增长,随着规模扩大,盈利能力也有提升,大型跨国公司签订合同定制订单时,多会按一个较低的数量来签订,但实际的需求非常大,从恩拉霉素的高成长性我们可见一斑。 2011年的第一个合同:2011年3月8日,美国礼来公司动物保健品部、美国辉瑞公司兽药保健品部及某制药企业签订长期产品合作合同,年新增销售收入3000万美元,签订的金额都不高,我们预计实际执行过程中,也将保持高速增长。 2011年的第二个合同:此次公司和辉瑞亚太公司签订1500-2500万美元/年销售合同,合同期限5年。从金额看,我们预计1500-2500万美元仅是一个合同起步金额,考虑兽用药近年的快速增长,该产品未来有望实现快速增长;从合同年限看,5年是定制合同的一个基本期限,我们认为5年后该合同还将继续履行;从合同价格看,海正和跨国公司谈判具有较强定价能力,我们初步估计每年价格能按汇率升值上调,汇率因素无忧。 维持买入评级:公司进入生产转移收获期,合同定制源源不断,同时年报中披露了和军科院等共同进行2010-2011年“抗核辐射药物技术创新产学研联盟”项目,正在开发的抗核辐射药物值得关注。我们维持2011-2013年每股收益1.03、1.45元、1.89元,同比增长48%、40%、31%,对应预测市盈率34、24、19倍,公司是我们看好的战略性品种,维持买入评级。

大厦股份2010年报业绩略低于我们预期:2010年公司实现营业收入63.4亿元,同比增长14.13%;利润总额3.8亿元,同比增长25.79%;归属母公司净利润2.2亿元,同比增长19.79%,EPS为0.43元/股;ROE为22.4%,同比减少0.21个百分点;每股经营活动现金流0.85元/股。地铁建设封路影响公司核心区域内的零售业态增长,是业绩低于预期的主要原因。 地铁建设封路,影响2010年百货核心门店销售增速。由于中山路修建地铁,2010年公司核心百货门前道路封堵长达10个月,大幅影响销售收入。百货收入16.28亿元,同比增长仅13.5%。2011年初,道路已通车,但部分车道轮流封闭施工。2011年地铁负面因素将有所减缓,完全消除需待下半年。我们认为长期来看地铁和公司核心门店的无缝式连接中转,将大幅提升门店客流。 大东方百货着手扩张,力争“区域做强,地域做大”。公司2011年内预计新开2家门店。一家是火车站附近的“大东方伊酷童”定位于儿童青少年的主题百货,我们预计年中开业。另一家是公司首个跨区域发展百货连锁项目——大东方海门店,经营面积3.7万平米的综合体业态百货,我们预计下半年开业。 汽车销售盈利增长20%以上,4S店周边城市扩张稳步推进。2010年公司旗下东方汽车和新纪元汽车分别实现营业收入28亿元和12亿元,同比增速分别为28%和18%。截至2010年末,公司已在南通开设3家门店,苏州宝马门店已完成建设,江苏斯、宜兴斯巴鲁和保时捷南通店已达成意向。此外,在建中的新汽车城预计今年内汽车4S店可全面入驻,占地500亩,将有助于公司进一步加速汽车后市场业务的拓展,提高毛利较高的汽车服务业务比重。 毛利率提升和费用率节约,拉动营业利润率同比增加0.47个百分点。公司积极调整百货品牌,并致力于高毛利的汽车服务业务发展。2010年公司毛利率达到12.83%,同比增加0.65个百分点,期间费用率同比减少0.18个百分点,拉动营业利润率同比增加0.47个百分点。

年报业绩低于预期。公司10年实现营业收入20.04亿元,同比增长24.8%;(归属于上市公司股东的)净利润为1.78亿元,同比增长46.9%;合每股EPS0.23元,低于我们预期(0.27元)。分配预案为每10股派发现金红利1元(含税)。 Q4收入创单季新高;但毛利率大幅回落+销售费用率继续攀升,是业绩低于预期的主要原因。公司Q4实现收入6.11亿元,同比大增37.5%,环比也增加20.2%,创单季最高收入。但预计受产品结构调整影响:毛利率最低的工艺发条(10年毛利率为20.4%)占比上升(由10H1的54.9%大幅上至10H2的67.1%,预计主要体现在Q4),和各项成本(原材料、劳动力等)上升压力,公司Q4综合毛利率环比大幅回落至25.4%(vsQ3的30.7%)。此外公司Q4因加大央视和省级电视台的广告投放(约4500万元),使公司销售费用率继续攀升至8.9%(vsQ35.1%)。毛利率回落和销售费用上升使净利润大幅回落至3207.30万元(同比增长8.9%,环比大幅回落48.8%),是业绩低于预期的主要原因。 10年北美和欧洲市场稳定发展,收入增长约30%。北美欧洲市场仍为公司主要收入贡献区域(10年收入占比为72.2%)。在北美市场,公司加紧推进产品升级(包括积极推介高顺系列及小面积蕾丝产品),以进一步改善产品结构,全年收入增速为29.5%。欧洲市场借助100%控股的亨德尔公司,通过白人沙龙和时尚展会等方式,加大了市场开发力度,全年收入增速为30.5%。 非洲市场仍处于布局开发期,业绩贡献慢于预期。公司10年在非洲市场收入同比下降4.3%,占销售收入比重为19.5%。10年公司在非洲市场仍处于布局耕耘期:建设遍及西非、东非、南非的销售网络,提升NOBLE品牌知名度,开发中高端市场,但业绩贡献进度慢于预期。 品牌推广和渠道扩张,推动国内收入爆发式增长;持续费用投入不可避免,盈利贡献尚待时日。10年公司实现了“Rebecca”高端和“sleek”大众品牌的差异定位,一方面加大对国内零售店面(尤其是二、三线城市)的建设(目前国内门店数量接近150家),一方面通过明星代言,开展电视、网络、平面的全方位立体式宣传,并结合“瑞贝卡折服之旅”的活动,提升品牌形象。品牌推广和渠道扩张,共同推动国内收入爆发式增长:10年国内发制品市场共实现销售收入8622.35万元,同比增长246.8%,目前虽占比尚小,但我们看好其广阔的发展前景。如我们在11年度策略报告《转型进行式:看好内销潜力&渠道价值》中所提及的,在轻工企业外销转内销的过程前期,需要树立品牌形象,提升品牌知名度和美誉度,这一过程必然伴随了大量的费用支出;我们预计11年公司内销市场费用仍将增长(公司预计11年总体费用为4.4亿元vs10年3.2亿),内销市场的盈利贡献尚待时日。 长期看好公司细分市场龙头地位和转型内销模式。我们认为11年,北美和欧洲市场仍将保持稳定增长,非洲市场也已逐步启动,国内市场伴随渠道的布局完善,持续的营销投入和市场培育,也将呈现爆发式增长。此外公司毛利率在产品结构调整和原材料延伸项目实施的过程中,亦有望得到改善。我们维持对公司11和12年的盈利预测,分别为0.41元和0.53元,目前股价(3月27日收盘价12.1元)对应11-12年PE分别为30倍和23倍,短期估值无明显优势,但我们长期看好公司在发制品这一细分市场的行业地位和竞争优势,以及公司大力开拓内销市场的战略思路,维持对公司的“增持”评级。 核心假设风险:(1)原材料&劳动力成本、人民币汇率上升带来的盈利压力;(2)内销市场开拓中持续大量的费用支出压力。

投资要点: 2010年实现收入10.22亿,同比增长10%,受研发投入大增和股权激励摊销影响,管理费用同比增长61%,净利润9359万,同比下降43%,EPS0.21元;公司发布一季度预增公告,一季度净利增幅60%-90%。 经营趋势向好,管理费用压制盈利。公司2010年实现收入10.22亿,同比增长10.2%,净利润9359万,同比下降43.3%,EPS0.21元,低于我们年报前瞻中0.25元的预期;计提股权激励费用3868万,管理费用新增1亿,导致利润低于预期。4季度实现收入3.33亿,同比增长15.2%,净利润537万,同比大幅下降91.6%,EPS0.01元。公司收入增速连续三个季度加快,毛利率环比三季度上升3.7个百分点,我们判断公司经营趋势向好。公司推出每10股派发1元(含税),转增2股的分配预案。 沙坦与制剂业务是主要看点。分业务看,沙坦类产品实现收入1.79亿,同比增长28.2%,毛利率提升0.39个百分点;制剂业务实现收入1.24亿,同比增长51.6%,毛利率同比提升51.56%,普利类、抗艾类产品较为平稳。沙坦类药物欧美市场专利在2010-2012年陆续到期,原料药需求大幅增加,公司已取得沙坦类主要品种的FDA和COS认证,将大幅受益。10年公司加大了研发和市场开拓投入,国内制剂与制剂出口迎来突破。 毛利率提升至高位,管理费用增加一个亿,经营性现金流健康。公司综合毛利率42%,同比增长0.3个百分点。管理费用2.68亿,同比增长61%,主要是研发投入增加和股权激励摊销。销售费用4254万,同比增长56.6%,主要是市场开拓费用增加。每股经营性现金流0.67元,大幅超过0.21元每股收益,公司现金流十分健康。 经营态势向好,维持“买入”评级。受益于沙坦放量与房地产业务开始确认收入,公司预告一季度净利润增长60%-90%,初步估计主业净利润增长40%左右。今年沙坦放量明确,但股权激励摊销仍在,我们下调公司11-12年每股收益至0.50、0.63元(原预测为0.62元、0.88元),首次预测13年每股收益0.82元,对应PE分别为33、26和20倍,公司经营态势向好,产业转移方向明确,我们维持“买入”评级。

医药工业和商业毛利率均提高:医药工业实现收入18.7亿元,同比增长15%,实现净利润约4.14亿元,同比增长44%,毛利率同比提高1.95个百分点,主要是优化了制药业务生产流程,提高了生产效率。医药商业实现收入27.5亿元,同比增长18%,实现净利润约3593万元,同比增长28%,毛利率同比提高1.12个百分点,净利润率1.3%,同比提高0.1个百分点。 二线品种增长较快,新产品陆续上市:我们预计2010年复方丹参滴丸收入超过13亿元,同比增长5%-10%;养血清脑收入过3亿,同比增长约35%;水林佳收入过亿元,同比增长约35%;芪参益气收入约4000万元,同比增长近100%;益气复脉冻干粉针收入约4000万元,同比增长50%以上。新产品亚单位流感病毒预计2011年实现销售;注射用重组人尿激酶原预计2011年获批上市。 期间费用率下降,经营质量较好:期间费用率同比下降0.8个百分点,主要是广告费和研究开发费未随收入增长而增加。应收帐款周转天数44天,周转加快,存货周转天数66天,周转放缓,主要是公司增加了原材料储备,医药商业规模扩大增加了商业库存。每股经营活动现金流0.76元,小于0.87元的每股收益,主要是应收票据较期初增加0.89亿元,存货较期初增加1.74亿元。 复方丹参滴丸增速加快,上调盈利预测:我们上调公司2011-2012年每股收益至1.20元、1.56元(原预测为1.18元、1.52元),预测2013年每股收益2.01元,同比分别增长38%、30%、29%,对应的预测市盈率分别为30倍、23倍、18倍。展望2011年,复方丹参滴丸收入增长20%以上;养血清脑、水林佳、芪参益气等二线产品收入合计增长30%以上;可能通过并购在现有治疗领域补充大品种,业绩可能超预期,我们维持“买入”评级。

公司公布2010年报,业绩略低于预期。2010年公司实现营业收入7.13亿元,同比增长35.92%,归属于母公司净利润6486万元,增长31.10%。公司业务全国扩张,加大销售、研发投入致使费用大幅增加是业绩低于预期的主要原因。 智能交通、智能建筑与医疗信息化是公司收入主要来源,能源、环境、教育等新业务发展势头良好。智能交通、智能建筑和医疗信息化10年分别实现收入3.23、2.22和1.09亿元,其中智能交通增速最快,同比上升54.3%。新培育和开拓的能源、环境、教育三大智能化领域10年合计贡献收入超过5000万元,公司业务结构进一步优化。 技术创新和成本控制能力提高业务毛利率。智能交通10年毛利率同比增加3.49个百分点,医疗信息化同比提高3.64个百分点。公司不断加大研发投入和具有自主知识产权新产品的开发力度,拥有众多发明专利和软件著作权,随着产品技术积累与提升,预计未来毛利率还有进一步提升空间。 全国扩张战略进一步巩固,竞争力显著提升。公司积极拓宽业务渠道,继续完善5大营销平台,通过东部银江、南部银江、西部银江、北部银江和中部银江的全国布局,建立覆盖全国的销售体系,公司获取订单的竞争力持续加强。 2010年,公司非浙江地区收入同比上升209%,占比超过60%。 公司加快全国市场扩张步伐,销售管理费用率上升幅度较大。销售费用率和管理费用率分别由09年的3.4%和7.0%上升到10年的4.8%和9.7%。我们认为,随着公司收入规模扩大,销售管理费用率将逐步下降。 维持“增持”评级。公司是国内智慧城市领先企业,将充分分享城市信息化的高速发展。预计公司11、12年全面摊薄EPS分别为0.60元、0.89元,对应11、12年动态市盈率为38.7、26.1倍,维持“增持”评级。

2010年报低于预期。报告期内实现营业收入9.60亿元,同比增长33.47%,归属母公司所有者的净利润7526万元,同比增长7.71%,归属母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润7026万元,同比增长4.09%,基本EPS为0.84元,低于市场预期。主要由于公司上市过程中产生的广告费、路演费、上市酒会费573.8万元计入当期损益,提高了管理费用。 4季度营收继续增长,盈利能力略有下降。公司2010年4季度实现营业收入3.10亿元,同比增长38.39%,环比增长20.94%;毛利率22.49%,相比3季度毛利率24.21%,下降1.72个百分点,相比2009年4季度毛利率25.72%下降3.23个百分点,主要由于原材料价格上涨和人力成本的增加。公司第4季度三项费用合计4538万元,同比增长40.19%,环比比增长26.15%。 坚持大客户战略,客户结构合理化。公司2010年前5大客户收入占比达到87.47%,主要的客户包括三星、TCL、华为、中兴,其中惠州三星占公司收入51.6%,是公司合作4年的第一大客户,从MP3精密结构件开始,拓展至手机精密结构件,未来公司将延续这一发展模式,拓展华为、中兴的移动终端市场,使得客户结构合理化,分散公司经营风险。 新增产能密集释放,业绩爆发在即。公司募投项目4000万套产能的50%将在2011年年中达产,超募资金投资3600万套产能将在2011年3月达产,5000万套产能以及500万平板电脑产能将在2011年3季度达产,相对于公司上市时仅有的5500万套产能,公司产能在2011年将出现爆发是增长,考虑到目前整体需求状况良好,产品供不应求,公司新增产能有望顺利消化。 给与公司增持评级。我们预计公司2011-2013年EPS分别为1.62元,2.48元,3.14元净利润同比增长115.2%,53.7%,26.4%,目前价格对应11-13年PE为25.3X和16.5X,13.1X,按照11年35PE,公司合理价值为56.70元,给与增持评级。

2010年业绩基本符合预期。报告期内公司实现营业收入777.88亿元,同比增长38.8%;归属于上市公司股东的净利润为58.05亿元(我们的预测为57.2亿元),同比增长1423.62%;每股收益为0.70元。 供需缺口导致客座率、票价双高是公司业绩暴增的主要原因。由于国内及全球经济逐渐从金融危机中复苏,航空业自09年四季度出现淡季不淡的拐点迹象后,需求就持续了一年的快速增长。南航2010年国内、港澳和国际航线的RPK增速分别为17%、33%和42%,均远高于09年;但是由于公司业务规模较大、国际航班恢复较晚,这一增长水平是略低于全国平均的。运力投放方面,公司在三类航线上的增速分别仅为12%、22%和29%,与行业一样出现了明显的供给缺口;这一现象导致南航总体客座率上升了4个百分点至79.2%,客公里收入更是同比增长了14.8%至0.62元,成为公司业绩暴增的主要原因。我们预计公司今年的整体RPK增速仍将达到15%左右、考虑燃油附加费上调后的客公里收入可能还会上涨5%左右。 2010年成本控制得力,2011年油价成为业绩隐忧。公司2010年营业成本为620.37亿元,同比仅增加了27%,远低于收入增速;其中,燃油成本增加了43%,来源于25%的燃油量增速和20%的油价上涨。但是随着国际原油价格在今年3月突破100美元,油价上涨过快再次成为了航空公司业绩的主要风险。 汇兑收益对利润的影响显著下降。2010年人民币升值3%,公司因人民币升值产生的汇兑收益为17.46亿元、同比大增16亿元;但是与09年之前相比,汇兑收益对利润的贡献已经显著下降。我们预计2011年人民币升值幅度5%,公司汇兑收益可达20-25亿元左右。 维持增持评级。我们对2011年公司的每股盈利预测为0.55元,维持增持评级。油价高企将成为今年公司盈利的最大变数,而人民币升值预期将成为公司股价表现的催化剂。