公司今日公布2010年年报,业绩略超预期。2010年,公司实现收入94.5亿,同比增长26.17%;实现归属母公司净利润9.08亿,同比增长48.17%。毛利率达到23.7%,较去年同期增加1.3个百分点。在公司各项业务中,增值防伪税控系统及相关设备收入同比增长24.57%,快于渠道销售收入13.71%的增长,这也是毛利率提升的主要原因。整体上,一般纳税人降标的正面效应得到充分体现,我们估计公司2010年新发卡用户数超过50万户。 公司将继续优先发展金税产业,生产性服务业税制改革带来全新的广阔市场空间。公司紧紧抓住历次税制改革的机会,实现收入的快速增长,2010年防伪税控业务的快速增长主要受益于增值税一般纳税人门槛的降低。财政部长在人大会议期间表示今年将在一些生产性服务业领域推行增值税改革试点,与此同时相应调减营业税,试点结束后将在全国范围内推广。从事生产性服务业的企业未来将成为增值税的一般纳税人,为公司的防伪税控业务带来广阔的市场空间。 巩固主业、积极拓展新业务,预计公司到2015年将实现收入翻番。公司将巩固优势、优先发展金税产业、行业应用系统集成产业和电脑设备产业等核心业务;同时整合资源积极发展企业信息化产业、物联网产业和卫星应用及数字媒体产业等新业务。管理层预计2011年将实现收入115亿元,2015年将实现销售收入翻番,彰显了对公司后续业务发展的充分信心。 管理费用率与销售费用率较去年同期基本持平。报告期内公司销售费用率为2.64%,管理费用率为6.42%,较去年同期基本持平。我们预计随着未来公司业务规模不断扩大,销售费用率及管理费用率将保持相对稳定。 上调评级至“买入”。鉴于税制改革为公司的在防伪税控业务带来广阔空间,同时公司也积极围绕新兴产业拓展新业务,我们上调其评级至“买入”。同时我们上调盈利预测,预计2011-2012年EPS为1.19、1.46元,对应动态市盈率为21、17倍。

事件:中国电信11年资本开支符合预期。中国电信今日召开年报业绩发布会,同时公布2011年资本开支计划,总投资额730亿人民币,同比上升4%,符合预期。其中,上市公司11年资本开支计划500亿元,主要用于光纤宽带建设,同比上升16%。集团公司11年无线投资230亿元,同比下降-15%。 中电信吹响FTTH号角,预计带动11年光接入设备需求增长72%。(1)中电信“三年城市光纤化”目标,11年计划新增光纤入户(FTTH)覆盖达到3000万个家庭,对应约1000万FTTH新增用户,而10年中国电信全年新增宽带用户仅1200万。(2)接入方式由FTTB(光纤到楼)变为FTTH(光纤到户)后,原本多户共享的光接入设备变为一户独享,预计将大幅拉升11年光接入设备需求至同比增长72%,而中兴通讯估计可保持第一份额45%。 预计中兴11-12年收入保持30%增长:光通信、终端高成长,无线持平。(1)伴随着电信大力发展FTTH,联通、移动加大宽带投入,预计公司光通信收入将保持50%左右的高增速。(2)终端业务由于国内运营商大量定制机需求,以及海外市场扩张,预计可维持40%增长。(3)无线设备收入持平:国内下滑-10%(运营商投资下降),国外上升10%(4G拉动、印度恢复、欧洲取得实质性订单)。(4)预计11-12年公司收入可保持30%增长。 CAGR上台阶,重申“买入”:(1)公司11-12年收入保持30%增长,通过规模效应实现费用率下降,并拉动利润CAGR43%。(2)公司07-08年CAGR47%,PE30-45倍,09-10年CAGR33%,PE20-30倍震荡。预计11-12年CAGR将上台阶至43%,当前21倍PE刚回到估值区间的底部而非顶部,合理估值30倍,目标价43.8元,重申“买入”评级。

万科公布股权激励方草案修订稿,与去年10月公布的草案内容并不太大差异,此次股权激励方案修订稿推出且股东大会确立为4月8日,意味方案原则上已经通过证监会备案,股东大会后30个日内将确立期权授予日。 此次方案涉及范围较广,行权价格8.89元高于目前市场股价。公司拟向激励对象授予总量11,000万份的股票期权,占授予时公司股本总额的1.0004%,本次激励对象总人数为851人,占公司目前在册员工总数的3.94%。授予的股票期权的有效期为4年。授权日开始,经过一年的等待期,在之后的三个行权期,第一、第二和第三个行权期分别有40%、30%、30%的期权在满足业绩条件前提下获得可行权的权利。本计划授予的股票期权的行权价格为8.89元。 行权条件不算苛刻,达到概率较大,但是股权激励的出台,本身就代表了管理层对公司未来发展的信心,同时业绩增长也可影响未来股价,从而达到约束和激励的作用。此次三个行权期,行权条件分别为,第一个行权期T年的ROE不低于14%,T年较T-1年的净利润增长率不低于20%;第二个行权期内T+1年ROE不低于14.5%,T+1年较T-1年的净利润增长率不低于45%;第三个行权期内,T+2年ROE不低于15%,T+2年较T-1年的净利润增长率不低于75%。 虽然行权条件并不苛刻,但是股权激励方案的出台本身就是以未来股价作为高管行权的依据,业绩好坏均会影响股价从而影响高管行权,期权方案本身就有一定的约束和激励作用。 股权激励方案的出台,有利于将管理层与股东利益共享,整体偏利好,目前股价仍处于低位,维持买入。预计2011年和2012年,每股净利润分别为0.91元和1.41元。其中2011年业绩已经全部锁定。目前股价对应2011年和2012年的PE为9倍和6.5倍,P/RNAV为1倍,静态PB为2倍,处于历史最低水平。我们认为,公司良好的资产质量,现金流状况,营运能力都使得其抗周期显著好于行业平均水平,维持买入评级。

公司公布2010年度年报,实现营业收入517.68亿元,同比增长152.82%;实现归属于母公司所有者的净利润30.02亿元,同比增长213%;全面摊薄EPS为1.13元,略低于我们1.15元的预期。 略低于预期的原因在于海工业务亏损超出预期。2010年公司传统业务回升明显:集装箱实现254亿销售收入,同比增长356%;道路车辆销售166亿元,同比增长51%;能源化工业务53.5亿元,同比增长48%。但海工业务由于首制船拖期罚金等原因亏损11亿元,成为拉低公司业绩的主要原因。 集装箱业务未来两年将维持高景气。2010年公司干箱销售129.6万箱,较2009年的6万箱大幅上涨。主要原因在于全球贸易恢复,航运公司不断增加运力满足需求;同时更新换代和航速降低也提供了新增需求。根据Clarksons的统计,2011、2012年每年仍将有140多万标箱的船交付,按照2:1的箱船比计算,未来两年集装箱新增需求仍将维持在280万标箱。更新需求方面,3000万标箱的存量每年带来150万左右的更新需求。同时考虑航速降低等因素,未来两年集装箱的需求将回升至400万标箱左右。供需相对紧张也保证箱价维持高位,盈利能力下降的概率偏小。 海工业务仍是公司的主要看点。虽然2010年来福士亏损超出预期,但是我们仍对中集集团的海工业务抱有信心:1、全球海工市场复苏。油价高涨带动全球海工尤其是深海装备市场复苏,我们预计十二五期间全球海工装备将达到800亿美金,相对于十一五期间的500亿美金大幅提升。2、中国海上石油勘探投入增加。相对于十一五,十二五期间中国在海洋工程的投入将实现翻番。 3、海工向中国产业转移。虽然现在韩国、新加坡仍占据海工市场主导地位,但中国价格优势和设计、建造能力的提升将带动海工产业向中国转移。4、中集来福士仍是中国最强的海工制造商之一。2010年国家能源海洋石油钻井平台研发中心落户中集来福士代表来福士国内实力领先。 投资评级与估值。我们维持2011、2012年公司EPS为1.60、2.03元元的盈利预测,对应的PE分别为16倍和12倍。维持买入评级。

事件:公司公告配股说明书,每10股配3股,确定配股价格为3.70元/股;按股本总数78.4亿计算,共记可配股数23.5亿股,均为无限售条件流通股;预计募集总额不超过人民币87亿元。 配股价格对市场价格折价约30%,建议原有股东积极参与。确定的配股价格远低于市场价格,对于原股东而言,积极参与可以低价格获得股票,否则股权将会被稀释1.3倍,因此建议原股东积极参与;同时,公司第一大股东武汉钢铁(集团)公司(以下简称武钢集团)承诺以现金全额认购其可认配的股份,占原总股本的64.71%,表现出对公司未来发展的信心,同时也减轻此次配股的市场压力。 募集资金主要投向为向武钢集团收购部分主业相关资产和补充流动资金。向武钢集团收购的部分主业相关资产项目有:武钢集团持有的77.6%鄂钢公司股权、武钢集团持有的粉末冶金100%股权、武钢集团与冶金渣利用相关的经营性资产和负债以及武钢集团科研类实物资产;收购资产的差额将补充公司的流动资金。 本次募集资金收购资产项目与公司发展规划相关。首先,鄂钢公司目前主要产品为长材产品,公司目前主要产品为板材产品;本次收购完成后,鄂钢公司的产品结构将与公司现有产品结构形成互补,产能增加360万吨;此外,鄂钢公司4300mm宽厚板生产线的投产将使公司在轧板产品领域的竞争优势得以进一步显现。其次,本次募集资金投资项目将为公司新增资源循环利用类资产、科研类实物资产等。 上调公司的评级为“增持”。根据公司之前公告的鄂钢公司的吨钢净利120元来计算,收购的资产将会带来约3.3亿元归属母公司的净利润,按摊薄后的股本增厚业绩EPS约0.03元;随鄂钢冷轧板的投产,吨钢净利将会上升,因此,我们预计全面摊薄后的2010、2011、2012年的EPS为0.15、0.28和0.35元,对应除权后(按昨日除权价格为4.53)的PE30X、16X、13X,上调公司的评级为“增持”。

公司2010年每股收益1.84元/股,业绩同比增速达到40%,高于申万及市场预期,主因是洗煤价格涨幅超预期及税费率同比下降。公司一季度业绩0.4元/股,二季度单季0.88元/股,三季度单季0.15元/股,四季度单季0.41元/股,单季业绩波动较大,全年业绩1.84元/股,高于申万(1.76元/股)及市场预期。2010全年公司生产原煤909.22万吨,洗煤344.9万吨,发电27.6亿度,电解铝10.87万吨,铝材加工5.3万吨,铁路货运量1346.4万吨,设备制修量17693吨,均创历史新高。公司业绩高于预期主因是洗煤价格涨幅超预期及税费率同比下降:首先,2010年洗煤价格达到不含税1200元/吨(之前预测为不含税1100元/吨),同比上升17%,超出申万及市场预期;同时,主营业务税金及附加比率和三大费用率则均同比略有下降。 公司公布的2011年预测生产数据偏谨慎,实际产量有上浮空间:公司公告计划2011年生产原煤890万吨,洗煤310万吨,发电25亿度,电解铝10.2万吨,铝板带箔4.8万吨,铁路货运量1200万吨,设备制修量15000吨。与历史数据对比可以看出公司给出的预测偏谨慎,我们预测2011年原煤产量约910万吨(悲观假设下900万吨),洗煤340万吨,原煤全年均价611元/吨,洗煤均价1272元/吨,同比涨幅约6%。 小幅上调2011-2012年盈利预测:基于经营数据关键假设,小幅上调2011年盈利预测至1.96元/股(原预测1.91元/股),小幅上调2012年盈利预测至2.1元/股(原预测2.05元/股),目前公司股价28.42元,2011-2012年对应动态PE分别为14.4X、13.5X,相对煤炭行业重点公司2011年平均动态PE19.5X折价21%,折价幅度小于公司估值折价历史均值25%,维持“增持”评级。

中国人寿2010年营业收入3888亿元,增长13.7%;归属于公司股东的净利润达336亿元,对应每股收益1.19元,增长2.3%;归属于公司股东的股东权益为2087亿元,下降1.1%,每股净资产较09年底的7.47元下降至7.38元。 内含价值2981亿元,同比增长4.5%;一年新业务价值198亿元,增长12%。 董事会建议派发每股0.40元的末期股息。 不考虑评估利率和其他精算假设调整,业绩低于预期。受基数影响,2010年保险合同准备金基准评估利率有10BPs以上的下降,中国人寿通过上调流动性溢价部分(由09年末的30BPs上调至50BPs)维持了评估利率和盈利的稳定。 此次评估利率及费用率等精算假设的变动增加税前利润63.8亿元。若不考虑精算假设调整,中国人寿10年净利润285.5亿元,较09年减少13%。 结构调整成效有限,NBV仅增长12%。中国人寿在业务结构方面的改善小于09年。2010年中国人寿已赚保费3181亿元,增长15.6%;首年保费增长12%,首年期交保费增长31%;首年期交保费占首年保费比重由09年的25.4%提升至29.8%;一年新业务价值达198亿元,增长12%,略低于市场预期。此外,中国人寿营销员数量2010年负增长9%,增员困难成行业难题。2011年中国寿险市场的渠道竞争更为激烈,结构调整恐难以为继。如公告所称:“同业公司规模扩张冲动不减,为确保市场优势地位,中国人寿可能适当加快业务发展步伐,这对优化业务结构、提升盈利水平将带来一定的压力“。2011年寿险行业个险渠道保单缴费期限普遍缩短,保费价值贡献缩水,预计中国人寿2011年新业务价值增长10%。 总投资收益率5.11%,利润表实现投资收益高于预期,但浮盈耗尽。中国人寿2010年实现总投资收益649亿元,总投资收益率为5.11%,利润表实现投资收益高于预期。中国人寿2010年投资资产达13,362亿元,较09年增长14%,债权型投资45.51%,股权型投资14.66%,均与09年相差不大。受益央行加息,协议存款利率不断提高,因此公司加大定期存款占比,由09年的29%提升至33%,定期存款和货币资金利息增长51%。受累资本市场,2010年底中国人寿可供出售资产浮盈由09年底的206亿减少至45.5亿,对应每股浮盈0.16元。 公司业务增长趋势和质量良好,当前股价显著低估。但考虎到短期行业发展面临较大不确定性,且缺乏上涨催化剂,因此维持增持评级。

业绩符合预期。09年公司在建的1艘半潜式钻井船作业合同取消,相关递延收益在10年确认收入,导致公司10年收入下降1.6%;扣除该因素后,公司营业收入增幅为4.6%。但由于财务费用、资产减值损失的减少,公司净利润同比增长仍达31.7%,每股收益0.92元,符合我们此前预估的0.92和市场平均的0.93元。 板块分析:船舶、物探板块好于预期。船舶和物探板块的经营利润比我们预期的分别高出23%、42%,主要是油轮/化学品船运量和海底电缆采集工作量大幅增长;另外物探板块由于减少二维业务增加三维业务,经营利润率比我们的预计高出了近7个点。钻井和油田技术板块的经营收益基本符合预期。10年钻井平台的日历天使用率为94.6%,钻井平台平均日费率下降了3.7%,经营利润率37.58%,与我们预期的基本一致。由于公司减少了油田技术版块内的技术含量较低的业务,使得油技收入下降1.3%,经营利润率18.81%,比我们的预期高了将近4个点。 高油价的维持将加快行业复苏。到目前为止,行业发展基本证实了我们此前对行业复苏先量后价的判断,从ODS提供的全球数据来看,海上钻井船的费率已经从底部提升持续了约3-4月,预计整个行业的基本面会受益于持续的高油价,在2011年加快复苏的进程。 受益深水开发,未来两年增长可期。11年年中海油50%的资本开支增长对公司经营形成稳定支撑,12年深水业务发展将带领公司再度进入增长轨道。 盈利预测和投资建议。我们维持2011、2012年的盈利预测1.15、1.40元,看好公司未来十二五期间在深水业务的发展前景,目前价位对中长期投资者来说还是有吸引力的,维持增持评级。

公司10年业绩0.52元/股,同比增长4.3%,业绩低于申万预期和市场一致预期的0.64元/股。公司实现营业收入712.68亿元,同比增长32.6%,主要依靠煤炭业务的量价齐升:公司完成原煤产量12253万吨,同比增长21.6%,自产煤销售量8975万吨,同比增长13.7%,完成商品煤销售量11727万吨,增长20.6%,另外自产煤综合售价456元/吨,同比增长10%。 公司4季度业绩低于预期主要原因在于四季度自产煤单位成本较前三季度上升9%。公司四个季度业绩分别为:0.150、0.186、0.121、0.064元/股,四季度单季在收入环比上涨10%的同时业绩大幅下滑,毛利率变化最为明显(从三季度32.7%下降到26.8%),其主要原因不在于煤炭的量价,而在于煤炭成本:公司前三季度自产煤单位销售成本为205.73元/吨,但全年自产煤销售成本上升至205.73元/吨,上涨幅度高达9%;前三季度自产煤综合售价为454元/吨,全年自产煤综合售价456元/吨,表明四季度现货价格上涨;公司四季度自产煤销量虽略有下滑,但是煤炭总贸易量略有上升。 四季度自产煤洗出率下降也应值得关注。根据公司月度数据测算,公司三季度自产煤2982万吨,四季度自产3118万吨原煤,环比上升4.5%,但是自产煤销量却环比有所下滑(从三季度的2217万吨下降至四季度的2148万吨),表明公司自产煤洗出率从三季度的79%下降至四季度的72%。 公司14年产量规划2亿吨,未来4年产量复合增速13%,11年增产主力来自于平朔东和王家岭。11年平朔东露天矿2000万吨和华晋焦煤王家岭煤矿600万吨项目投产又将带来产量新一轮增长。12-14年增长主要来自新项目中收购的改扩建小矿:纳林河二号矿(800万吨)、母杜柴登(600万吨)、小回沟(300万吨)、禾草沟(400万吨);鄂尔多斯葫芦素和门克庆2500万吨项目;以及上海能源在新疆地区的天山106(180万吨)和鸿新苇子沟(300万吨)。 另外,集团通过整合山西省地方煤矿,新增产能近2000万吨/年,也将成为公司未来外生的增长点。 下调公司11年盈利预测至0.56元/股(原预测为0.7元/股),对应当前估值20倍,维持增持评级。下调盈利预测的主要原因:上调11年公司自产煤单位销售成本从210.6元/吨至234.6元/吨。12年业绩预测也相应下调至0.62元/股(之前预测为0.8元/股)。集团表示未来1-2年将择机注入山西780万吨整合矿井,3-5年内注入金海洋及龙化公司股权,再加上公司未来自身储备项目较多,发展路线清晰,短期内虽估值优势不在,但中长期我们依然维持增持评级。

年报业绩完全符合预期,每十股派4元送三股。公司10年实现营业收入94.3亿元、净利润为15.3亿元,分别同比增长45%、43%;EPS0.92元,与我们《烟台万华深度研究报告》的预测完全一致。剔除非经常性损益后EPS0.68元,其中4季度EPS0.34元,剔除非经常性损益后EPS0.19元,比三季度高0.02元。 公司10年综合毛利率同比下降3.7个百分点。2H10年公司MDI毛利率为27.6%,与1H的27.8%持平,其中聚合MDI毛利率为21.9%,与1H相比下降1.2个百分点,纯MDI毛利率38.0%,与1H相比上升1.6个百分点。MDI毛利率与09年相比下降4.5个百分点。10年综合毛利率25.3%,同比下降3.7个百分点,原因主要是MDI价格处于低位而苯胺价格上涨,MDI-苯胺价差收窄。 盈利低点已过,11-12年量价配合下再次迎来业绩高增长。2012年底前全球产能停止扩张,而烟台万华10年底投产的30万吨相对于全球540万吨的存量产能来说冲击较小;主要受下游需求推动,陶氏、巴斯夫和NPU陆续上调MDI价格,我们预计公司报价也将逐步走高,对应80万吨产能,MDI吨含税价格每上涨1000元,公司EPS增厚0.25元。 我们认为公司未来业绩持续增长的动力主要来自于三方面:1.产能产量持续扩张,我们预计公司10、11和12年的MDI产量分别为50万吨、68万吨和80万吨;2.MDI景气度逐步回升,苯胺价格同比回落;3.未来注入匈牙利BC公司资产可实现全球化扩张重要步伐。 我们预测公司11和12年EPS分别为1.23元和1.56元,目前股价为25.06元,对应PE20倍、16倍。维持2月28日《烟台万华深度研究报告》的观点,建议增持,维持目标价31元。

2010年业绩略低于预期。公司2010年实现营业总收入8.67亿元,同比增长18.85%;实现净利润2.19亿元,同比增长6.35%。公司业绩略低于预期,主要原因在于公司采取了略微激进的策略,导致费用增长过快。 软件业务快速增长,毛利率大幅提升。公司主动调整业务结构,对硬件和系统集成业务进行控制。分产品来看,公司软件业务收入增速高达29.18%;软件收入占公司主营业务收入的比重由2009年的67%提高到2010年的72%。相应的,公司综合毛利率较去年同期也有大幅提升,从70.67%上升到75.30%。 此外,分业务来看,公司证券与基财业务收入均实现了快速增长,同比增幅分别达到55.5%与41.3%。 激进策略导致期间费用增长过快。2010年是公司大力投入的一年,公司采取了略微激进的策略,直接导致期间费用的增长过快,尤其是管理费用同比增长51.65%。主要原因包括:1)一方面公司因大力拓展业务,人员数量较2009年增长了41%;另一方面公司为了提升竞争力,大幅提高了人员薪酬水平。2)公司新兴的恒生2.0业务还处于业务拓展期,初期主要体现为费用,其中上海聚源、数米网及公司互联网业务部的合计亏损额在2500万以上,而取得收入则存在一定滞后性。 维持“增持”评级。公司中短期仍面临一定人力成本压力,但我们看好长期投资价值。目前公司在券商与基金理财领域占据领先市场份额,伴随着中国资本市场逐渐发展,公司业绩增长具备持续性。预计公司11年、12年EPS分别为0.53、0.70元,相应动态市盈率分别为31、23倍,维持其“增持”评级。

10年业绩小幅超预期。2010年公司实现营业收入12.98亿,增长52.8%,净利润3.55亿,增长64.7%,每股收益1.57元,小幅超过我们年报前瞻中1.53元的预期。四季度单季实现收入3.32亿,同比增长8.9%,净利润1.01亿,增长28.7%,EPS0.45元。公司收入与净利润维持高速增长,主要原因有二:1)头孢类产品部分车间建成和投入使用以及技改项目的完成,使头孢类抗生素原料药产能释放,成本降低,公司全年原料药实现收入3.51亿,同比增长65.34%,毛利率提升3.11个百分点,拉动盈利能力快速提升;2)心血管用药氯吡格雷受心脏支架手术病例高速增长拉动,据我们测算,10年同比增长50%左右。 产品毛利率稳步提升,期间费用控制良好。10年公司综合毛利率57.2%,同比提升1.5个百分点,受益于心血管药物快速增长和原料药规模优势显现,未来公司毛利率还将稳步提升;得益于财务费用下降,公司期间费率24.7%,同比下降1.6个百分点,而销售费用2.56亿,同比增加51.8%,管理费用8700万,同比增加62.6%,销售费用与管理费用大幅增长,分别投向市场开发和新药研发,为公司未来高速发展奠定了良好的基础。由于承兑汇票增加1.59亿,公司每股经营性现金流0.82元,低于1.57元的每股收益,公司现金流健康。 抗血栓领军企业,未来高速成长可期。新药比伐卢定已经进入产前检查阶段,有望于近期获批,成为公司新的盈利增长点。受益于心脏支架手术病例高速增长,泰嘉未来三年有望保持30%以上的增速。我们上调公司11-12年每股收益2.03、2.59元的盈利预测,预测2013年每股收益3.29元,同比增长30%、28%、27%,维持“增持”评级。

业绩符合预期。2010年公司实现营业收入3.61亿元,同比增长15.60%;实现归属于母公司净利润为6328万元,同比增长36.71%。 收入稳步增长,发展进入良性循环期。ERP实施服务仍然是公司最主要收入来源,10年实现收入2.40亿,同比增长15.9%。此外,公司加大对ERP客户支持服务业务的开拓力度,收入占比稳步提升,10年实现收入3025万,同比增长29.5%。 未来将以ERP为核心扩大业务深度广度。公司逐步从高端ERP实施服务商向行业解决方案提供商转型,长期则致力于成为综合IT服务商。收入增长方式也将从主要依赖于客户量和项目数的增加向更多依赖于ARPU值提升转变。 上市成功,公司发展迈出关键一步。公司将在条件成熟时采取股权激励方式对更多的技术、管理方面的骨干人员进行激励,保证核心人才的稳定。公司也计划进行适度的收购兼并,从而实现公司扩大业务规模、加快市场份额提升、补充现有业务空白等战略目标。 受益于规模效应,管理销售费用率稳步下降,净利润增速显著超过收入增速。 公司销售费用率和管理费用率分别由09年的7.5%和12.4%下降到10年的6.7%和11.5%。随着公司收入规模持续扩大和管理水平逐步提高,未来几年期间费用率将进一步下降。 维持“增持”评级。公司处于价值链高端,70%以上收入来自于老客户,增长稳定;随着公司上市,有利于进一步解决人员产能瓶颈的问题,未来几年将加速增长。预计公司11、12年全面摊薄EPS分别为0.93、1.34元,相应动态市盈率分别为29、20倍。维持其“增持”评级。

2010年收入增长加快:主要有2个原因:一是加大营销投入,国内收入同比增长13%,增速同比提高2.4个百分点;二是海外收入同比大幅增长55%,增速同比提高49.4个百分点,主要是孙公司同仁堂国药收入大幅增长。分产品来看乌鸡白凤丸、牛黄清心丸、大活络丸、安宫牛黄丸、国公酒、六味地黄丸、牛黄解毒片等亿元品种总体收入增长约10%,二线品种收入增长约20%。 经营活动现金流表现优异:2010年公司综合毛利率同比提高1.12个百分点,主要是公司生产效率提高、产品结构变化。应收账款周转天数27天,存货周转天数353天,均同比周转加快。每股经营活动现金流0.94元,高于0.66元的每股收益。资产减值损失7620万元,同比增长44%,主要是公司将5年以上应收账款坏账计提比例由50%调整为100%,公司经营质量非常健康。 上调盈利预测,短期估值偏高:考虑到公司收入增长加速,经营质量较好,我们上调公司2011-2012年每股收益至0.80元、0.96元(原预测为0.71元、0.82元),预测2013年每股收益1.14元,同比分别增长21%、20%、19%,对应的预测市盈率分别为48倍、40倍、34倍,短期来看估值偏高。考虑到集团层面的资产整合是大势所趋,国有体制有改善空间,我们维持“增持”评级。

年报业绩超出预期。西宁特钢2010年实现收入71亿,同比增加36%;第四季度实现收入19亿,较第三季度环比上升9.3%,较去年四季度同比上升493%;全年加权平均净资产收益率9.2%,比上年上升8.71个百分点;2010年实现归属母公司的净利润2.3亿,同比上升570%;第四季度实现归属母公司的净利润1亿,环比上升79%;全年EPS0.31元,超出我们之前的预期0.27元,也超出市场的预期。 4季度汽车产销量增长是公司业绩超预期的重要因素。2010年4季度,由于限购令等政策的出台造成了汽车产销量的较快增长;公司主营特钢中占比最大的是汽车类特钢受益,特钢价格上涨,因此公司4季度业绩超出预期。 整合上游资源为公司未来带来业绩提升。铁矿石方面,公司目前拥有铁精粉产能120万吨以上,还不能满足自身钢材生产所需;目前,公司旗下的矿山只有肃北博伦矿业的大红山铁矿和哈密博伦矿业的白山泉铁矿达产,随着西钢矿业的胜利铁矿、磁铁山铁矿和洪水河铁矿的陆续投产,我们预计2011年产能达170万吨;煤矿方面,公司持有木里煤田江仓矿区35%的股权,江仓能源煤炭资源丰富,储量达46000万吨,未来煤炭产量扩张潜力极大。公司目前焦炭产能70万吨,已经可以满足自需。公司还拥有钒矿,肃北博伦七脚井钒矿保有储量为3000万吨,可采储量为1669万吨,2010年10月份投产,一期原矿产能50万吨,五氧化二钒产能1000吨。上游资源一方面给公司稳定的原材料供应,一方面增厚公司的业绩。 维持盈利预测,下调评级至增持。我们预计随着公司上游资源的整合完毕公司的盈利能力将得到提升,我们维持公司2011、12年的EPS预测为0.48元、0.55元,对应PE为19倍、17倍,高于行业平均水平,下调公司的评级至“增持”。