公司动态事项公司8月13日发布2019年中报,报告披露公司期间营业收入17.66亿元,同比增长4.39%;实现扣非归母净利润1.21亿元,同比增长58.31%;实现归母净利润1.39亿元,同比增长44.64%。 事项点评公司 PCB 业务将迎拐点公司业务包含 PCB 样板/小批量板、 半导体测试板、 IC 封装基板三大部分。公司 PCB 业务营收 13.58亿元,同比下降 0.76%,营收占比 76.91%。公司 2018年投资 4.1亿新增 15000平/月的中高端 PCB 产能,项目达产后年均销售额 10亿元, 预期净利润率 20%,新增产能对业绩成长贡献显著。预期今年下半年将落地新产能 5000平/月,明年新落地 10000平, PCB 业务业绩将迎拐点。另外,宜兴硅谷管理架构改善,盈利能力提升,业绩实现扭亏,上半年营收 1.9亿元,贡献净利润已经达到 846万。总体来看 PCB 业务是公司短期业绩成长的主要动力,需要重点跟进 PCB 新扩产能的落地与业绩放量进展。 载板业务持续加码IC 载板业务营收 1.35亿元,同比增长 18.59%,营收占比 7.67%。 期间业务毛利率 18.93%,同比增长 5.27pct,业务毛利率快速提升主要得益于产线整改以及产能提升带来规模效应。兴森科技 IC 载板业务是国内 IC 载板国产化的三大突破口之一,公司经历 5年以上的业务打磨逐步实现盈利,目前客户已经包含全球存储芯片龙头企业,并有望进一步收获新客户订单。 从国内市场来看, 长江存储 2019年年底预期产能 10000片/月,两年内产能达到 15W 片/月,对应 IC 载板的需求量将提升至 3万平/月。 公司在存储芯片国产化背景下积极加码 IC 封装载板业务。 公司 2018年 IC 封装载板产能约 10000平/月,扩产后将达到 18000平一个月。 公司 6月发布公告,投资 30亿建设 IC 载板和类载板项目,假设 20亿用于 IC 载板的投资,对应 IC 封装载板产能将增加约 6-8万平/月。长远来看,公司 IC 载板+PCB 业务布局已经明朗,IC 封装载板与存储芯片两大国产化主线将助推公司业绩中长期成长。 测试板业务是今年业绩的小确幸公司测试板业务营收 2.28亿元,营收占比 12.89%, 同比增长38.73%。业务毛利率是 27.73%,同比增长 8.61pct。该业务主体包括美国子公司 Harbor 和子公司上海泽丰,两者半导体测试板业务分别实现 22.71%和 110.82%的同比增长。前者业绩与高通苹果的业务和解有 一定关系,泽丰业绩成长受益于国内半导体产业自主可控力度提升。 盈利预测与估值我们预期公司 2019-2021年实现营业收入 38.45亿元、45.17亿元、48.94亿元,同比增长分别为 10.72%、 17.46%和 8.35%;归属于母公司股东净利润为 3.48亿元、 4.64亿元和 5.54亿元,同比增长分别为61.85%、 33.68%和 19.26%; EPS 分别为 0.23元、 0.31元和 0.37元,对应 PE 为 27.23、 20.37和 17.08。 未来六个月内, 首次覆盖给与“增持”评级。

动态事项 公司发布 2019年半年报,实现营业收入 18.61亿元,yoy+29.22%;归母净利润 3.93亿元,yoy+20.16%。 事项点评 2019年上半年业绩符合预期,公司加大研发投入。2019年上半年公司业绩符合预期,其中锂电设备收入 15.56亿元,yoy+28.31%。由于银隆订单不利因素的消除,公司的毛利率回归正常,锂电设备毛利率42.83%,综合毛利率为 43.11%。公司净利率为 21.10%,较去年同期下降 1.59pct,主要系公司的研发费用和财务费用上升。2019年上半年公司的研发费用为 2.12亿元,研发费用率为 11.37%,较去年同期的 9148万元大幅度上升。公司加大新产品的研发力度,研发人员达到了 1365人,目前公司已经在高端锂电池生产设备、光伏配套生产设备、3C 智能检测设备及电容器生产设备领域形成技术优势。 存货和预收账款维持高位。下游扩产聚焦于龙头和国际企业。根据公司发行可转换公司债券的意见回复中,截止到 2019Q1公司在手订单为54.87亿元,2019年上半年公司预收账款为 12.41亿元(2018为 12.45亿元),存货为 25.59亿元(2018年为 24.24亿元)。在手订单充足,预收账款和存货指标维持高位,预示着公司 2019年收入有保障。2019年动力电池行业扩产将聚焦于国内的动力电池龙头企业和国外的企业在产能的布局,先导深度绑定国内动力电池龙头企业,与国外龙头企业合作不断获得进展,包括 Northvolt、特斯拉等,公司未来成长依然值得期待。 投资建议。维持公司 2019/2020/2021年收入为 51.91、66.64、86.13亿元,归母净利润 10.36、13.50、17.58亿元, EPS 为 1.17、1.53、1.99元,对应的 PE 为 28.6、22、16.9倍。维持公司“增持”评级。 风险提示:锂电设备竞争加剧、动力电池库存高企。

业绩符合预期,在手订单非电行业已超过电力行业 2019年上半年公司实现营收44.38亿元,同比增长36.87%;实现归母净利润为2.77亿元,同比增长10.49%,扣非归母净利润为2.44亿元,同比增长15.21%。净利润增速较营收增速低,主要受公司上半年外部融资增加,利息支出增加,财务费用大幅增长264.38%影响。 从主要控股参股公司来看,公司直接持股97.20%的福建龙净脱硫脱销工程有限公司实现净利润1.28亿元,同比增长116.95%,公司直接持股93.33%的西安西矿环保科技有限公司实现净利润0.57亿元,福建新大陆环保科技有限公司实现净利润0.17亿元,同比增长41.67%。 公司上半年新增订单73.10亿元,同比增长9.10%,其中电力行业订单23.77亿元,同比略增3.35%,非电行业订单49.33亿元,同比增长12.11%,占比相较2018年末的63.85%继续提升了3.64pct。期末在手订单非电行业也首次超过电力行业订单,非电行业在手订单达103.11亿元,同比增长41.25%,占比53.15%,公司实现了从传统火电向钢铁、水泥、焦化等非电领域烟气治理的转型。随着烟气治理市场重心继续转向非电,非电超低排放改造需求持续释放,看好公司未来业绩稳健增长。 非气新领域拓展顺利,现金收购德长环保进入垃圾焚烧发电领域 公司非气领域拓展顺利,现已成功获取水治理、固废处理、污染修复工程3项乙级设计资质,为进一步开展水污染治理、固废治理、污染修复等业务打下基础。公司已成功中标金额超亿元的废弃矿山综合整治项目,VOC治理、水处理、污泥干化等新兴业务获得了持续突破。 公司现金收购了德长环保99.28%股份,获得德长环保旗下乐清市柳市垃圾焚烧发电项目、平湖市生态能源PPP项目相关的资产和业务,为公司后续拓展垃圾焚烧发电业务奠定良好的基础,进一步丰富公司业务布局。 净利率略降,财务费用率大幅提升,但期间费用率略降 2019年上半年公司销售净利率为6.37%,同比下降1.41pct,公司整体毛利率为21.55,同比下降了3.87pct,同时考虑财务费用大幅增加,拖累了利润增长。 公司上半年财务费用为0.79亿元,同比增长264.38%,财务费用率为1.78%,同比增长了1.11pct,主要考虑公司利息支出大幅增加,且较同期增加了1517.19万元的承兑汇票贴息。 公司销售费用率基本保持稳定,管理费用率(按加回研发费用计算)2019年上半年为9.86%,同比下降2.95pct。总体来看期间费用率略降,2019年上半年为14.07%,同比下降了2.05pct,公司费用端控制良好。 风险因素 市场竞争加剧导致毛利率下降风险;项目进度不达预期风险。 投资建议: 未来六个月内,“谨慎增持”评级。 我们预测2019-2021年公司实现归属母公司的净利润分别为8.88亿元、10.63亿元、11.96亿元,同比增长10.81%、19.75%、12.48%,相应每股收益为0.83元、0.99元、1.12元,对应的动态市盈率分别为12.73倍、10.63倍、9.45倍。公司业绩符合预期,在手订单非电行业已超过电力行业,非电业务转型顺利。非气领域,公司已开始承接水污染治理、固废治理、污染修复等项目,并通过并购进军垃圾焚烧发电领域业务。虽然新领域的开拓带来财务费用的上升,但从期间费用率来看,公司费用端控制仍良好。未来看好公司作为大气治理龙头,优先受益于非电行业大气治理的持续推进,公司进一步打造环境治理综合平台也有望给公司带来新的业绩增长点。维持公司“谨慎增持”评级。

营收保持稳健增长,临床业务增长提升整体业绩弹性 2019年上半年,公司实现营业收入2.01亿元,同比增长48.7%,经营业绩大幅提升;实现归母净利润0.40亿元,同比增长78.9%;扣非后归母净利润0.29亿元,同比增长87.2%。公司于2019年上半年签订的合同额较上年同期增长约21%,而在手订单量约为10亿,较去年同期增加约17.6%,为公司全年业绩成长提供保障。 2019上半年公司整体毛利率为50.90%,较去年同期基本持平。期间费用率方面,公司的销售费用率和管理费用率分别为2.49%和27.99%,其中销售费用率相比去年同期增长0.4pct,主要是由于公司人工薪酬和业务量增长导致销售费用增长所致。研发费用方面,公司近年不断加大研发投入,2019年上半年,公司的研发投入0.16亿元,相比上年同期增长50.9%,占营收比例为7.9%。 服务团队持续扩张,人才激励不断完善公司所处CRO行业的核心是人才,为满足不断增长的客户需求及订单量,2019年上半年,公司员工队伍实现进一步壮大,建立了近1000人的专业服务团队,相比年初增加近200名员工。为完善人才激励体系,公司于2019年7月推出2019年限制性股票和股票期权的激励计划,其行权条件是以2018年营业收入为基数,接下来三年的营收增长率分别不低于30%、69%和119.7%。该激励计划共覆盖238名核心骨干,有望推动人才和公司共同成长,保障公司未来业绩稳步提升。 建设项目投产顺利,产能释放带来业绩弹性 产能建设方面,公司已于2019年上半年完成多个建设项目投产,其中包括北京小动物房和苏州动物房3号楼、7号楼。这些新产能的投放在一定程度上缓解了公司设施供应紧张的情况,极大的提升了服务通量与容量,使得公司在2019年上半年完成的专题数及在研的专题数较去年同期均实现较大幅度增长,业务工作量明显增加。此外,公司还有部分功能实验室正在装修过程中,预计在9月份投入使用,设施容量的扩充和优化,对现有的服务能力以及新增的临床分析业务能力都将有良好的促进协同作用。因此,我们预计,新产能的释放后续将为公司带来较强的业绩弹性。 纵向拓展新业务领域,国际化进程迈出首步为拓展公司主营业务范围及对上下游产业链进行布局,公司近年积极开拓医疗器械、临床试验、临床分析和药物警戒市场,潜在客户群数量稳步增长。临床服务方面,截至2019年上半年,与公司签约的临床Ⅰ期研究中心已有2家完成了硬件、人员团队、质量体系的建设,预计年底前可以正式承接业务,有望成为公司新的业绩增长点。药物警戒方面,公司已自主研发了一站式药物警戒管理平台iPVMAP,并与不同规模类型企业建立了药物警戒合作关系,处于积极布局市场阶段。我们认为,临床服务、药物警戒等新业务虽然目前仍处于发展早期阶段,但由于该类业务与公司安评业务具有较强协同作用,因此,伴随新业务市场拓展,有望为公司主营业务带来客户引流,并在未来成为公司新的成长点,带动整体业绩提升。 全球市场拓展方面,2019年5月,公司与美国临床前CRO公司BIOMERE的股东达成收购意向,此次收购是公司国际化并购的首次尝试,通过本次收购,公司将在美国地区拥有自己的实验设施,进一步完善在美国市场的布局,有望提升公司在全球的知名度,吸引国外新增客户,为公司业绩增长提供有力支撑。 风险提示 行业监管政策变化风险;医药研发服务行业竞争加剧风险;新业务拓展不及预期风险 投资建议 给予“谨慎增持”评级 预计公司19、20年EPS至0.93、1.27元,以8月09日收盘价53.40元计算,动态PE分别为57.8倍和42.0倍。我们认为,公司作为临床前安全性评价的龙头企业,在手订单量增长迅速,因此,伴随新建产能逐步落地,公司订单专题完成量将持续提升,保障业绩平稳增长。此外,新业务领域的持续发展将有望在未来增厚公司业绩,具备明确成长性。我们看好公司未来发展,给予公司“谨慎增持”评级。

业绩持续两季度超预期,批发业务保持快速增长 公司2019年上半年实现营业收入71.97亿元,同比增长30.47%;实现归母净利润3.56亿元,同比增长39.35%。分季度来看,公司2019Q2实现营业收入38.10亿元,同比增长35.86%;实现归母净利润1.96亿元,同比增长37.50%,公司2019年连续两季度业绩超出市场预期。公司控股子公司万通制药2019H1实现净利润3,344万元,剔除并表因素影响,公司2019H1归母净利润增速约为31%。 分业务来看,公司批发业务2019H1收入同比增速约为25%,其中医院销售业务实现收入53.82亿元,同比增长27.98%,维持快速增长的态势。公司继续推进医院供应链延伸服务项目,一方面,公司2019H1与玉林市第二人民医院、河池市第三人民医院等医疗机构签订物流延伸项目合作协议,截至2019年6月底,公司已签订项目协议的医疗机构达68家;另一方面,公司积极拓展合作范围,推动器械耗材SPD等项目合作,进一步稳固客户关系,带动市场份额提升。公司2019H1医疗器械销售达2.89亿元,同比增长33.60%,借助医院供应链延伸服务项目加快推广器械、耗材配送服务平台,叠加与润达医疗设立合资公司开发IVD市场等因素,带动公司医疗器械销售快速增长。 零售业务批零一体化优势明显,工业业务有望成为公司新的利润增长点 公司零售业务2019年上半年实现收入8.68亿元,同比增长52.59%,其中,控股子公司友和古城实现收入8,143万元,剔除并表因素影响,零售业务2019H1收入增速约为38%。公司全资子公司桂中大药房2019年实现净利润5,293万元,同比增长101.8%。截至2019年6月底,公司药店总数达547家,其中医保门店占比为62.34%,DTP药店数达82家,公司在广西省内具有批零一体化的协同优势,叠加门店快速扩张、强化DTP药店布局等竞争优势,零售业务有望保持高速增长。 公司工业业务2019年上半年实现收入1.80亿元,同比增长270.48%,主要受仙茱中药科技产能释放、并表万通制药等因素所致。其中,仙茱中药科技2019H1实现净利润1,089万元,同比增长42.25%;万通制药2019H1实现净利润3,345万元。公司积极延伸产业链,向上游医药工业布局,与公司主业批发、零售业务发挥协同作用,有利于推动工业业务高速增长,培育新的业绩增长点。 高毛利业态高速增长带动公司整体毛利率水平提升,经营性现金流有所改善 公司2019H1销售毛利率为12.12%,同比提升1.89个百分点,主要受公司零售、器械、工业等高毛利业态高速增长导致公司整体收入结构变化所致。公司2019年上半年经营性现金流量净额为-3.05亿元,较上年同期的-5.01亿元有所收窄,分季度来看,2019Q1、Q2分别为-3.05亿元、-0.59亿元,2019Q2经营性现金流环比明显改善。公司应收账款周转天数为141.99天,同比增长3.61天,考虑到公司收入端快速增长且持续拓展医院供应链延伸服务项目等因素,预计公司应收账款周转天数将趋于稳定。 风险提示 两票制等行业政策风险;医院供应链延伸项目进展不及预期的风险;DTP业务增速不及预期的风险 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级结合2019年中报调整公司19、20年EPS至2.63、3.24元,以8月12日收盘价33.98元计算,动态PE分别为12.91倍和10.50倍。我们认为,公司深耕广西医药流通区域市场,在广西省内渠道优势和配送优势明显,叠加终端市场覆盖、控制能力强等因素,推动公司批发业务持续快速增长;此外,公司在广西省内具有批零一体化的协同优势,叠加门店快速扩张、强化DTP药店布局等竞争优势,零售业务有望保持高速增长。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。

事项点评: Q2业绩继续高增长,新上线游戏贡献增量。公司2019年中期业绩略超预期。分季度看,第二季度公司收入5.65亿元,同比增长42.10%,归母净利润2.52亿元,增长39.02%。公司收入及利润增速高于行业平均水平,公司原有游戏核心产品《问道》保持了稳定的营收增长。截止到2019年6月,公司主要游戏产品《问道手游》累计注册用户数突破3300万、《不思议迷宫》累计注册用户数突破1600万。《贪婪洞窟2》、《跨越星弧》等游戏均保持良好运营态势,净利润增长主要是由于新上线游戏贡献。储备新游下半年陆续上线。公司的雷霆游戏运营平台目前运营了《问道手游》、《地下城堡》、《不思议迷宫》、《地下城堡2》、《贪婪洞窟2》、《长生劫》等多款移动游戏。储备的游戏项目当中,《伊洛纳(Elona)》、《人偶馆绮幻夜(DOLL)》、《失落城堡》、《原力守护者》、《进化之地(Evoland)》已获得版号,将陆续上线运营。公司还储备有《砰砰小怪兽》、《怪物工程师》、《双境之城》、《超新星计划》等数款自研产品及《爱丽丝的精神审判》、《四目神》、《魔法洞穴2(TheEnchantedCave2)》等数款代理运营产品,游戏产品线进一步得到扩张。公司在研重磅产品M68项目仍按预期推进,有望在2020年之后上线。同时公司继续通过吉相投资,根据战略发展需要,通过股权投资、产业并购等方式延展相关产业链。 风险提示: 公司风险包括但不限于以下几点:依赖少量游戏的风险;市场竞争加剧的风险;新游戏产品研发运营失败的风险。 投资建议 未来六个月,维持“增持”评级。 我们上调公司19、20年EPS至12.447、14.452元,以8月12日收盘价217.80元计算,动态PE分别为17.50倍和15.07倍。WIND游戏行业上市公司19、20年预测市盈率中值为15.90和13.53倍。公司的估值略高于游戏行业市盈率中值。 公司目前核心产品《问道》端游、《问道手游》、《不思议迷宫》、《贪婪洞窟2》等产品流水稳定。我们看好公司研发实力以及在roguelike游戏类型方面的优势,预计下半年将陆续推出已取得版号的新游戏,海外发行市场也将取得突破,维持公司“增持”评级。

公司动态事项 公司发布2019年半年报。公司2019年上半年实现营业总收入3.53亿元,同比增长11.09%;实现归属于上市公司股东的净利润1.72亿元,同比增加12.33%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润9,035.35万元,较上年同期增长7.27%。 事项点评 合肥星源如期扭亏,公司盈利能力显著提升 公司子公司合肥星源经营销售情况好转。2019年上半年,合肥星源实现营业收入7,190.75万元,同比增长266.01%,实现净利润2.11万元,而上年同期亏损1,683.07万元。随着合肥星源参股股东国轩高科逐步扩大采购规模,加之公司强大的客户资源优势所提供的良好销售保障,合肥星源逐步进入批量供货阶段,增厚公司业绩。受此利好影响,公司二季度整体毛利率达54.50%,环比提升4.9个百分点,同比提升0.41个百分点。 产能高速扩张,干法湿法两手抓 公司现有干法隔膜产能约1.8亿平方米,湿法产能约3亿平方米。 公司子公司常州星源投资20亿元,建设8条湿法隔膜生产线,达产后形成湿法隔膜年产能3.6亿平方米,目前厂房已可交付使用,部分生产设备已安装完成,预计19年底完全投产。江苏星源投资30亿元建设“超级涂覆工厂” ,建设8条干法隔膜生产线、50条涂覆隔膜生产线,达产后形成干法隔膜年产能4亿平方米、涂覆隔膜年加工能力10亿平方米。 公司产能高速扩张,携带技术不断升级,干、湿法两手抓,巩固龙头地位。 优质客户拓展顺利,保障新增产能消化 公司主要客户包括韩国 LG 化学、比亚迪、国轩高科、天津力神、万向集团、亿纬锂能、捷威动力等国内外知名的锂离子电池厂商。LG化学一直是公司海外市场的重要伙伴,19年上半年公司收入中海外占比 36.5%,海外业务毛利率高达 62.12%。公司不断拓展国内优质客户,2019年以来,公司先后与孚能科技、合肥国轩、比克电池、亿纬锂能、欣旺达等国内优质电池企业签订供货协议,将进一步为公司产能消化提供保障。 盈利预测与估值 楷体我们预计公司2019、 2020和2021年营业收入分别为9.70亿元、 13.80亿元和18.46亿元,增速分别为66.16%、42.34%和33.77%;归属于母公司股东净利润分别为2.39亿元、3.09亿元和3.60亿元,增速分别为7.82%、29.07%和16.41%;全面摊薄每股EPS分别为1.25元、1.61元和1.87元,对应PE为19.98倍、15.48倍和13.30倍。公司产能高速扩张,规模效应即将显现;同时,公司下游优质客户拓展顺利,跻身海内外高端供应链保障公司盈利能力。我们维持公司“谨慎增持”评级。 风险提示 下游新能源车需求不达预期,公司产能释放不达预期。

公司2019H1业绩实现高增长。公司2019H1实现业绩高增长,主要在于柔性自动化装备与工业机器人系统业务中存量订单验收完成,而且订单盈利能力强;上海众源受益于国六切换,产品单价提升。 柔性自动化业务未来依然保持稳定增长,新产品新领域不断拓展。2019年上半年,公司柔性自动化装备与工业机器人系统业务新签订单1.70亿元,与去年同期的新签订单2.88亿元同比有所下滑,主要在于下游主要客户的公司董事会由4月份延迟至6月份召开,相应的客户年度固定资产预算及采购计划的批复时间也延后至6月份,使得公司2019年上半年新签订单较同期有所减少。随着下游客户6月份资本开支的预算确定,公司的新接订单开始回升。公司在汽车电子自动化领域保持优势,稳步增长,特别是新能源汽车电子领域。在新能源汽车电机电控领域装备实现研发和订单的持续突破,包括:新能源车用驱动电机控制器的组装及测试高端成套装备、48VDCDC控制器的装配及测试生产线、iBooster控制器智能成套装备、能量回收控制器BRM生产线等。公司在无人驾驶相关产品装备上也实现了突破。在光通信领域,成功开发了光纤收发器柔性自动化装配测试单元,已供货至全球光通讯器件著名生产商Finisar。博世和联合电子未来的资本开支重点依然是电动化和自动驾驶,未来新产品和新产线的投入将持续,公司目前的自动化装备在客户处于占比依然较低,未来有望受益于客户资本开支的持续提升和市场占有率的提高。 投资建议。维持公司2019/2020/2021年销售收入为8.47、10.59、13.19亿元,归母净利润1.01、1.31、1.67亿元,EPS为0.57、0.74、0.95元,对应的PE为48.8、37.7、29.5倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:市值小估值高、下游需求放缓。

营收保持稳健增长,临床业务增长提升整体业绩弹性 2019年上半年,公司实现营业收入10.93亿元,同比增长44.3%,保持稳定增长的态势;归母净利润2.29亿元,同比增长46.4%;扣非后归母净利润2.02亿元,同比增长42.8%。2019上半年公司整体毛利率为44.23%,比上年同期下降1.78pct,主要是由于商业化阶段业务毛利率下降所致。在期间费用方面,公司的销售费用和管理费用分别为0.38亿元和1.23亿元,同比增长34.7%和48.2%,主要是由于公司进一步拓展业务,加速人才引进导致,销售费用率和管理费用率分别为3.43%和18.42%,基本保持稳定。 从细分业务板块来看,目前商业化阶段的定制研发生产服务仍是公司的主要业务,营业收入约占公司总营收的61.4%,同比增长超40%。伴随公司对“CMC+临床研究服务”一站式综合服务能力的进一步发展,公司临床阶段的定制研发生产服务成长迅速。2019上半年,公司该板块业务项目数量达到117个,相比去年增加了56个,实现营收3.54亿,同比增长74.7%,带动公司整体业绩成长;从不同地区情况来看,2019年上半年公司收入主要仍集中于国外地区,境外营业收入达到10.34亿元,约占主营业务收入的94.6%,同比下降1.2pct。受益于中国新药研发投入的快速增加,公司国内的客户和项目数量也保持不断增长,2019H1公司境内业务实现收入0.59亿元,同比增长超85%。 研发投入力度持续加大,不断完善人才激励体系公司是一家全球行业领先的CDMO解决方案提供商,为巩固行业地位以及构建技术壁垒,公司近年持续加大对于研发和人才的投入力度,不断进行技术创新和自主研发核心技术,确保技术价值的持续输出。2019年上半年,公司的研发投入达到0.89亿元,约占营业收入的8.2%,同比增长43.3%。人才方面,公司2019年上半年共引进高级人才20人,其中博士14人,高级主管以上人才7人,海归及外籍人才12人,有望进一步提升公司药物研发及管理水平,增强公司核心竞争力。此外,为进一步促进和保障管理及核心技术团队长期稳定,公司2019年推出新一期的员工股权激励计划,对新加入公司的重要科研人员及管理人员给予一定的股权激励,促进员工与公司共同成长。 公司逐步扩展产业链条,定增方案旨在提高产能 依托公司在小分子CDMO形成的竞争优势,公司围绕客户需求,近年不断推进临床研究服务、化学大分子、DoE等新业务的发展,逐步延伸产业链条,打造“CMC+临床研究服务”综合服务体系。其中,公司全资子公司上海凯莱英生物医药有限公司现已启动生物大分子项目建设,标志着公司由小分子业务向生物药领域业务拓展迈出关键一步。除拓展新业务外,为进一步满足客户订单增长需求,公司保持稳步推进产能建设。截至2019年上半年,全资子公司吉林凯莱英制药有限公司承建的绿色制药关键技术产业化项目一期工程已正式启动生产,该项目进一步提升公司为现有客户和新培南类药物的商业化生产服务能力,为后续进一步承接大规模商业化项目打下坚实基础。此外,公司还于近日发布了新的定增预案,此次定增拟募资金不超过23亿元,将用于凯莱英生命科学的扩建、生物大分子研发生产平台的建设、创新药CDMO生产基地的扩建、补充流动资金等,均为公司现有主营业务的衍生与拓展,将有望推动生物药CDMO业务和制剂CDMO业务完善,同时扩大中间体产能,进一步丰富公司产品结构,为公司业绩的持续增长提供动力。 风险提示 行业监管政策变化风险;医药研发服务行业竞争加剧风险;服务的主要创新药退市或者被大规模召回的风险;国际贸易摩擦的风险;汇率风险 投资建议 给予“谨慎增持”评级预计公司19、20年EPS至2.45、3.19元,以8月02日收盘价95.75元计算,动态PE分别为39.1倍和30.0倍。我们认为,公司凭借其逐步完善的综合研发生产平台,不断提高自身竞争实力,增强客户黏性,因此,未来随全球创新药产业景气度提升,公司业绩将受益于稳健增长的客户及订单数,具备明确成长性。我们看好公司未来发展,给予公司“谨慎增持”评级。

首个电子气体项目落地,打开新的增长空间。该项目是公司首个为电子行业服务的供气项目,项目总投资2.15亿元。项目预计2019年9月30日起实施临时供气,自2020年3月1日起进入第一阶段供气,合同期限为自首次供气日起15年。此次电子气体项目落地,公司特种气体供应获得突破,打开新的增长空间;而且能够熨平传统工业气体的周期型波动,获得更稳定增长。 气体销售静待未来新项目投产带来增量。根据卓创咨询的数据,2019年上半年,零售气体的价格均较2018年上半年有所下降,预计公司上半年零售气体收入承压,而管道气总体平稳。2019年下半年到2020年公司将有多个气体项目投产,合计增加近40万立方,公司的气体供应量将大幅度上升,将为公司带来新的收入增量。 投资建议。维持公司2019/2020/2021年销售收入为89.43、103.59、113.36亿元,归母净利润8.79、10.76、12.52亿元,EPS为0.91、1.12、1.30元的预测,对应的PE为14.9、12.2、10.5倍。维持公司“增持”评级。 风险提示:气体价格下降。

业绩符合预期,19Q2利润增速较Q1有所改善 公司2019年上半年实现营业收入11.77亿元,同比增长38.44%;实现归母净利润2.89亿元,同比增长27.34%;实现扣非归母净利润2.80亿元,同比增长30.13%,基本符合预期。分季度来看,公司2019Q2实现营业收入5.67亿元,同比增长36.78%;实现归母净利润1.40亿元,同比增长33.05%,利润增速较Q1有所改善。 公司2019年上半年销售毛利率为50.08%,同比增长2.21个百分点,主要受标准肝素原料药提价、低分子肝素制剂业务高增速导致产品结构调整等因素所致。公司2019年上半年期间费用率为22.22%,同比增长3.29个百分点,其中销售费用率为14.31%,同比增长4.52个百分点,主要受公司持续推进第三方临床代表学术推广等因素所致。 公司2019年上半年经营性现金流净额为-3.45亿元,主要是公司增加存货采购所致;19H1存货为24.40亿元,同比增长25.05%,主要是原材料价格上涨、采购数量增加等因素所致。 肝素原料药保持高景气度,低分子肝素制剂业务持续高速增长分产品来看,标准肝素原料药业务2019年上半年收入同比增长31.12%。根据海关总署的数据,2019年6月我国肝素出口均价为6,156美元/千克,同比增长20.34%,19H1累计出口额达617.38百万美元,同比增长8%,肝素原料药持续呈现量价齐升的良好态势。根据国家统计局数据,我国19H1生猪出栏3.13亿头,同比下降6.2%;6月底生猪存栏3.48亿头,同比下降15.0%,生猪出栏量、存栏量同比持续下降,肝素原料药供应有望保持高景气度。 公司低分子肝素制剂业务2019年上半年收入同比增长59.17%,销售量达800万只以上,随着公司在内销市场持续加大推广力度,逐步完善销售网络布局,低分子肝素制剂业务有望保持高速增长的态势,为公司业绩增长贡献推动力。 持续加大研发投入,进一步推进国际高端制剂市场布局公司2019年上半年研发投入达8,252.91万元,同比增长39.44%。公司依诺肝素钠注射液已于2019年3月在英国获批上市,苯磺顺阿曲库铵注射液USP于2019年4月获得美国FDA批准,肝素钠注射液USP共8个规格于2019年5月获得美国FDA批准,进一步拓展公司对国际高端制剂市场的布局,有望下半年逐步在欧美市场开始供货,预计海外制剂业务有望在2020年实现放量增长。 公司8月1日公告披露,全资子公司香港健友拟收购Meitheal83.33%的股权,一方面,Meitheal拥有丰富及全面的产品组合,包括卡铂、奥沙利铂、阿曲库铵等9款产品上市销售,且其成熟的美国医药市场运作能力和优质的客户资源有利于加快公司国际化战略实施,完善市场布局;另一方面,Meitheal拥有专业且经验丰富的销售团队以有效渗透现有产品和新开发产品的市场,帮助公司在研产品提前开展市场推广和订单获取工作。未来随着在申报和在研品种在美国、欧盟等海外市场不断上市,海外制剂业务有望成为公司新的业绩增长点。 风险提示 汇率波动、市场竞争加剧、原料药订单量低于预期、海外市场销售推进缓慢、新产品获批进度不及预期、财务投资者减持风险、国际贸易环境变化等。 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级预计公司19、20年EPS至0.82、1.08元,以7月31日收盘价28.22元计算,动态PE分别为34.4倍和26.1倍。我们认为,公司是国内少数同时通过美国FDA和欧盟EDQM认证的肝素原料药生产企业之一,在国内市场同时拥有依诺肝素钠、达肝素钠、那屈肝素钙三种低分子肝素制剂批件,在保持标准肝素原料药业务、低分子肝素制剂业务高速增长的基础上,申报产品持续获得海外市场上市许可,加快实施公司国际化战略,未来2-3年海外制剂业务方面将为公司贡献新的利润增量。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。

事项点评 营养肉质零食快速增长,植物咬胶由于客户库存调整收入同比下滑 2019H1,公司营收同比仅增长1.61%,其中Q1、Q2分别同增0.91%、2.09%,增速明显下降。这主要系此前高成长的植物咬胶受客户库存调整影响降低了采购量,上半年营收同比下滑29.87%至1.12亿元,收入占比由2018年的46%降至28%,下半年有望实现恢复性增长。畜皮咬胶增速回正,上半收同增5.26%至1.82亿元。营养肉质零食快速增长,上半年营收同增53.29%至7042万元。 盈利大幅下滑主要受原材料价格上涨、费用率上升等影响 2019H1,公司归属净利润同比下降66.36%,其中Q1、Q2同比分别下降79.51%、56.05%,降幅有所收窄,H1净利率降至5.73%(-11.58pct)。盈利下滑主要因为:(1)毛利率下降:公司上半年综合毛利率同减4.83pct至28.26%,其中畜皮咬胶毛利率下降7.29pct至26.20%,主要系承担关税成本降低出口单价及鸡肉价格上涨;植物咬胶(包含动植物咬胶)和营养肉质零食的毛利率分别为34.25%(-2.80pct)和18.85%(-3.34pct),主要受鸡肉价格上涨影响。(2)开拓国内市场加大营销投放:公司从2018年开始加大国内市场开拓,营销费用快速增加,H1销售费用同增33.62%,销售费用率同比提高1.30pct至5.44%。(3)股权激励摊销增加管理费用:H1公司管理费用率同比提高4.88pct至13.50%,主要系新增了股权激励摊销费用1844万元,原公司预估19/20年共分别摊销约2821/1168万元。公司上半年经营活动净流出9563万元,主要系增加了原材料预付款。 多方渠道合作开拓国内市场,国内延续高增长 公司2018年组建了国内市场销售团队,采用线上线下相结合的模式进行销售,线上在天猫、京东等均开设了自营旗舰店或专营店,并与E宠商城、网易严选等电商签订合作协议,直接为其供货。线下公司与全国主要省市的区域代理商和批发商紧密合作,并依靠宠物医院、美容店等专业渠道将产品辐射至各终端门店。目前公司旗下“禾仕嘉”、“MEATYWAY”等品牌已在国内初步建立了较完善的销售渠道,品牌影响力进一步增强。报告期内,公司收购了北京千百仓商贸100%股权、上海哈宠实业85%股权开拓国内市场电商渠道,并以1100万元认购宁波佳雯宠物医院新增注册资本,交易完成将持股2%。国内渠道逐步打开带动收入处于高增长通道,上半年达到5549万元,同比增长334.83%,是去年全年的82%,总收入占比由2018年的8%提高至14%。 启动定增加强海外产能布局 公司拟定增募资不超过5.45亿元用于新西兰年产4万吨高品质宠物干粮项目、柬埔寨年产9200吨宠物休闲食品项目(3000吨宠物咀嚼食品+6000吨宠物湿粮+200吨宠物营养保健品)、城市宠物综合服务中心建设项目(北上深杭)及补流。公司进一步加强海外产能布局,利用高品质的原材料打造高端优质产品,完善优化产品结构,为发力国内市场提高供应能力。 n 投资建议 暂不考虑定增事项,由于植物咬胶受库存调整影响上半年出货量减少,加征关税及原材料价格上涨等影响毛利率较大幅度下滑,且营销投放、股权激励摊销等导致费用率上升,我们调整盈利预测,预计2019-2021年归属净利润分别为1.26/1.51/1.87亿元,对应EPS分别为0.86/1.03/1.28元/股,对应PE分别为30/25/20倍(按2019/7/29收盘价计算)。公司2018年开启“双轮驱动”战略,加大产能布局和国内市场开拓,阶段性费用支出增加导致短期业绩承压,长期随着宠物主粮、宠物零食等新品进入国内市场挖掘行业成长红利,有望带动盈利重回增长快车道。维持“增持”评级。 风险提示 海外订单继续放缓风险、国内市场拓展不及预期、原材料成本上涨风险、汇率波动风险、应收账款回收风险等。

产能与结构双升级公司发展迈入5G新纪元 公司成立于1991年,并于2009年上市,主营业务包括铜箔、覆铜板和电子电路板。报告期内,公司铜箔、覆铜板以及电子电路板业务营收占比分别为39.7%、29.5%和27.3%。公司战略逐渐聚焦PCB上游,并紧抓5G、新能源的市场机遇。从铜箔业务来看,公司现有12000吨铜箔产能,今年下半年将新增8000吨产能,并依托其中4000吨锂电铜箔切入锂电业务。公司与上海交大共建电子材料联合研究中心,重点针对5-10GHz铜箔及基板材料关键工艺技术等方面进行研究,为后续新增20000吨高精密铜箔产能提供强大技术支撑。从覆铜板产线来看,公司与梅州市共同规划建设电子信息产业基地,其中包含新增2000万张高频高速覆铜板产能项目。另外,公司看好FPC国产替代,通过2019年非公募资项目布局120万平FPC项目,为公司中长期发展注入强劲动力。 非经常性损益影响短期业绩未来盈利能力改善可期 从盈利能力来看,公司期间毛利率和净利率分别为21.47%和4.48%,同比分别提升4.9pct和-0.63pct;净资产收益率(摊薄)2.03%,同比下降0.32pct。公司铜箔、覆铜板和PCB的毛利率分别为26.64%、11.80%和9.50%,上半年铜箔、覆铜板产品营业占比提升至69.15%,同比提升11.5pct,产品结构改善提升公司毛利率水平;公司净利率同比下降主要系本期非经常性损益-576.97万元,去年同期为504.88万元。本期销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为2.57%、4.35%、4.26%和4.80%,合计期间费用率15.98%,同比微增0.55pct。公司存货周转天数200.71,去年同期154.59;应收账款周转天数97.26,去年同期138.27。从公司资本结构与偿债能力来看,公司资产负债率44.24%,与去年同期基本持平;公司流动比率和速动比率分别为1.16和0.63,同比有所下降。公司目前铜箔、覆铜板和PCB三大业务条线均处在产能扩充,产品升级的阶段,新产能爬坡以及资本支出将对公司现有盈利能力产生一定影响,公司中长期战略的业绩兑现值得关注。 盈利预测与估值 我们预期公司2019-2021年实现营业收入16.81亿元、23.54亿元、39.55亿元,同比增长分别为20.63%、40.05%和68.00%;归属于母公司股东净利润为0.70亿元、1.41亿元和2.47亿元,同比增长分别为103.92%、100.07%和75.32%;EPS分别为0.08元、0.15元和0.26元,对应PE为67.11、33.54和19.13。首次覆盖给与“增持”评级。

合作丰田开发纯电动车型,有望实现互利共赢 近期丰田电动化进程提速,规划2020年起将陆续推出10款纯电动车型,其中6款将基于e-TNGA架构打造;2025年全球新能源汽车销量达到550万辆,其中纯电动汽车和燃料电池汽车销量达到100万辆。公司深耕新能源汽车领域多年并已成为国内新能源汽车行业的领军企业,掌握动力电池、IGBT等核心技术,与丰田的合作将结合双方优势,在纯电动汽车领域实现互利共赢。 动力电池技术获得国际认可,电池外供持续突破 据GGII数据,上半年国内动力电池装机总量约为30.01GWh,其中公司装机总量约为7.36GWh,市场占有率约24.5%,主要为内部配套。公司积极推动动力电池外供,已拓展东风等客户,并与长安签署电池合资合作框架协定,将合资建立电池工厂为长安汽车供应动力电池。公司与丰田共同开发动力电池,表明公司动力电池技术获得国际认可,动力电池外供持续突破。 新能源汽车占有率显著提高,行业龙头地位稳固 公司1-6月汽车累计销量为22.81万辆,累计同比增长1.59%,同期行业销量增速仅为-12.4%,公司销量表现远好于行业水平。从销量结构来看,公司1-6燃油汽车累计销量为8.24万辆,累计同比下降44.91%,新能源汽车销量为14.57万辆,累计同比增长94.50%,逐步实现销量重心从燃油汽车向新能源汽车的转换。上半年公司在国内新能源乘用车市场占有率达25%,同比上升近4个百分点,行业龙头地位稳固。 投资建议 预计公司2019年至2021年归属于母公司股东的净利润分别为40.73亿元、49.25亿元、58.56亿元,对应的EPS为1.49元、1.81元、2.15元,对应的PE为36倍、30倍、25倍,维持“增持”评级。 风险提示 汽车销售不及预期的风险;行业政策变化的风险等。

硅片、组件量利齐升,2019Q2公司业绩超预期 公司预计2019年上半年实现归母净利润19.61亿元到20.91亿元。经我们测算,公司2019Q2实现归母净利润13.50亿元到14.80亿元,同比增长77%-94%,环比增长121%-142%。2019年二季度,公司主要产品单晶硅片、光伏组件量利齐升,出货量、盈利能力均呈现大幅增长。我们预计2019Q2公司单晶硅片销量12亿片左右,同比增长约190%;在上游硅料价格下滑、公司非硅成本持续降低的推动下,二季度公司硅片业务毛利率约27%,环比上升5.5个百分点。组件端,我们预计公司二季度组件出货约2GW,环比增长约50%,业务毛利率约28.8%,环比增长4个百分点,主要由于上游电池片跌价以及组件海外销售大幅增长等因素。 国内补贴竞价结果发布,需求即将启动 7月11日,国家能源局公布2019年光伏发电项目国家补贴竞价结果。今年纳入国家竞价补贴范围的共3921个项目,对应装机容量22.79GW。能源局同时发布装机规模指引,约40-45GW将在年内建成并网(约30GW在今年下半年),国内装机需求即将启动,届时硅片环节供给有望趋紧,将进一步提升公司的盈利能力。 签订海外供货合同,受益于全球光伏装机增长 7月16日,公司发布公告,与越南电池科技有限公司、上海宜则新能源科技有限公司签订13.1亿片单晶硅片销售合同,测算合同金额约5.4亿美元。越南当前光伏累计装机容量约4.46GW,同比增长了近400倍。我们预计2019年全球光伏新增装机约120-130GW,其中海外约85GW。公司上半年组件海外销售占比超70%。在经历短暂的淡季后,我们认为海外需求有望在三季度末逐步回暖。 盈利预测与估值 我们上调公司盈利预测,预计公司2019、2020和2021年营业收入分别为319.98亿元、438.41亿元和570.91亿元,增速分别为45.53%、37.01%和30.22%;归属于母公司股东净利润分别为46.88亿元、58.95亿元和72.09亿元,增速分别为83.29%、25.73%和22.30%;全面摊薄每股EPS分别为1.29、1.63和1.99元,对应PE为17.81、14.17和11.58倍。公司作为光伏硅片与组件龙头企业,规模、成本、技术优势显著,受益于国内需求启动及海外市场续热,公司盈利能力有望持续提升。未来六个月内,维持公司“增持”评级。 风险提示 光伏装机不及预期,国际贸易形势变化,产能释放不达预期等。