公司8月25日披露2021年中报，2021年上半年，公司实现营业收入219.18亿元（+38.2%），实现归属于上市公司股东的净利润80.13亿元（+46.93%），报告期末归属于上市公司股东的权益1399.27亿元（+1.87%），基本每股收益0.89元（+53.45%）。 财富管理转型稳步推进。2021年上半年，公司财富管理业务收入63.13亿元（+16.01%），占总营业收入的28.8%。公司加速推进财富管理转型，报告期内，公司富裕客户及高净值客户数环比增长11.2%。投顾业务服务的客户人数超过11万人，客户资产规模超过46亿元。金融产品销售额3,429亿元（+241.9%），产品月均保有量2,543亿元（+50.7%）。同时，公司两融业务着力打造全方位的分类分级服务体系，加强机构客户及高净值客户服务能力。截至2021年6月，公司实现两融余额1006.8亿元（+45.34%）。 投行业务位居行业前列，IIOPO项目储备丰富。2021年上半年，公司实现投行业务手续费净收入16.93亿元（+44.48%），实现证券主承销额3,896.6亿元（+32.4%），排名行业第4位。 具体包括，股权承销额418.5亿元（+37.3%），排名行业第5位，其中，IPO承销金额80.2亿元（+217.5%）。债券承销金额3,478.1亿元（+31.9%）。公司投行业务继续深化事业部改革，聚焦重点产业、重点区域和重点品种，项目储备丰富，投行业务，尤其是IPO承销实力大幅提升。 。投资收益大幅提升。2021年上半年，公司实现投资收益62.68亿元（+88.65%），权益类场外衍生品累计新增名义本金1,364.6亿元（+88.6%），其中，场外期权累计新增名义本金850.3亿元（+45.0%），收益互换累计新增名义本金514.4亿元（+275.0%），跨境权益场外衍生品上半年累计新增名义本金规模321.3亿元（+173.9%）。固定收益业务方面，债券通市场份额6%，交易量超1,800亿元，综合排名券商第2位，利率互换累计成交名义本金1.16万亿元，排名券商第2位。 公司交易投资业务坚持低风险，非方向性业务，取得较高投资收益。主动管理占比提升，公募基金表现稳健。2021年上半年，公司实现资产管理业务手续费净收入10.30亿元（+42.37%）。一方面，虽然国泰君安资管规模有所缩减，国泰君安资管的资产管理规模为4,580亿元（-28.79%）。其中，主动管理资产规模为3,476亿元（-13.95%），但主动管理规模占比同比提升13.1pct,增长至75.9%。另一方面，公司参股公司华安基金整体投资业绩表现稳健，资产管理规模和盈利能力稳步增长。截至6月末共计管理资产规模5,751亿元（+23.11%），其中，公募基金管理规模5,257亿元（+26.44%）。此外，公司对华安基金追加投资6.87亿元，持股比例增加8%，公募基金转型稳步推进。 投资建议：公司各业务条线收入全面上行，其中投资业务收益、投行业务收益、资管业务收益均实现了40%以上的大幅增长。由于2021年上半年市场交投活跃，叠加财富管理赛道正在逐渐得到验证，因此我们将公司2021-2023年每股收益上调至1.75元、1.99元、2.22元，每股净资产分别为15.55元、17.13元、18.88元，结合当前市场形势，公司估值和股价，给予公司1.3倍PB，对应目标价20.21元，给予“买入”评级。 风险提示：监管加强、政策风险、市场波动、疫情反复

事件：公司8月27日公告，2021年H1营收12.37亿元（-1.89%），归母净利润2.55亿元（+33.50%），扣非归母净利润2.31亿元（+46.87%），毛利率36.70%（+4.75pcts），净利率26.05%（+5.93pcts）。 投资要点：净利润增速创历史新高，国内卫星通信有望成为公司主要业绩增长点报告期内，公司营业收入（12.37亿元，-1.89%）略有下降，公司毛利率（36.70%，+4.75pcts）有所增长，我们认为主要系公司亚太6号、中星9A号卫星离轨,折旧成本较2020H1有所减少，导致公司成本（7.83亿元，-8.73%）有所下降所致。公司归母净利润（2.55亿元，+33.50%）及扣非归母净利润（2.31亿元，+46.87%）均实现快速增长，增速也创下公司上市以来历史新高，我们认为主要原因包括公司毛利率有所增长，同时公司报告期内其他收益（0.51亿元，+345.70%）显著增长，信用减值损失（-0.15亿元，较2020H1减少0.14亿元）有所减少等因素。 公司负责海外业务的子公司亚太卫星的收入（3.76亿元，-9.20%）有所下降，净利润（0.89亿元，+8.45%）出现恢复性增长，但较2019H1仍下降55.90%；中国卫星通信（香港）有限公司的收入（0.63亿元，-11.41%），净利润（0.11亿元，-28.12%）继续出现下降，可以看出，公司海外卫星通信业务的收入延续了下降趋势。因此，我们判断，公司国内卫星通信业务报告期内实现了稳定增长，且有望成为公司2021年全年收入及净利润增长的主要驱动力。 同时，公司于2020年12月披露公司子公司亚太通信与航天科技五院、长城香港及火箭研究院订立投资合作协议书，共同出资设立合资公司亚太星联（注册事宜正在办理中）采购亚太6E卫星，并将通过亚太6E卫星为亚太地区提供卫星通信相关服务，亚太6E卫星采用东方红三号E卫星平台并搭载高通量载荷，适合提供宽带卫星业务并具备较好的性能价格比，如果卫星建造过程顺利，预计于2023年提供服务。我们认为，亚太6E作为高通量卫星，未来公司有望基于亚太6E提供相对较高性价比和质量的高通量卫星服务，在“十四五”中期助力公司境外广播电视和卫星传输服务业务收入恢复增长。 另外，公司在2020年末发布了非公开发行A股票预案，拟通过非公开发行募集资金不超过33亿元，用于中星6D卫星项目、中星6E卫星项目、中星26号卫星项目以及补充流动资金。其中，中星6D卫星是中星6A的接替卫星，并加大了Ku频段资源；中星6E卫星用于接替中星6B、并新增了Ku频段多波束资源，一方面可以从业务、覆盖范围和波束等方面满足业务开展需求，实现业务接续、平稳过渡，另一方面也可以提升公司的通信卫星资源和性能，满足广电客户未来开展8K业务的需求；中星26号卫星搭载Ka频段载荷，能够开展星地一体化统筹设计和布局，实现Ka频段大容量宽带卫星与相应地面系统的无缝互联，实现其承载业务的全面落地，进一步完善我国卫星宽带网络体系，带动卫星宽带应用发展。以上三个项目建设周期均为三年，我们认为，公司募集资金拟投向的三个项目的推动将为公司在我国超高清卫星广播电视、高轨卫星互联网应用领域的拓展奠定核心基础，有望逐步提高公司高轨卫星通信应用市场（航空互联网、海洋互联网等）的拓展速度，公司“十四五”后期收入的增速有望得到一定提升。 研发费用创历史新高，公司221021年预计关联销售额出现大幅增长费用方面，报告期内，公司三费费用率（6.96%，+0.49pcts）有所增长，其中，销售费用（0.18亿元，+3.98%）有所增长，主要系2020H1受疫情影响部分营销活动取消或推迟；管理费用（0.83亿元，+5.40%）有所增长，主要2020H1公司享受疫情阶段性社会保险费减免政策；公司研发费用（0.26亿元，+28.14%）快速增长，创下公司上市以来历史新高，主要系公司研发投入力度加大所致，我们认为公司研发费用的加大投入将有助于公司在卫星通信下游应用市场的拓展。 现金流方面，报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额（3.11亿元，-41.61%），主要系本期缴纳所得税、社保等因素使本期经营活动现金流出增加；投资活动产生的现金流量净额（-1.68亿元,较2020H1增加14.78亿元），主要系2020H1公司利用闲置资金开展短期保本理财增加投资支出所致；筹资活动产生的现金流量净额（-1.69亿元，较2020H1下降0.64亿元），主要系公司本期支付的现金股利较上年同期增加。 其他财务数据方面，公司应付账款（3.22亿元，+52.21%）大幅增长，主要系卫星建设应付款项增加。 公司曾披露,2021年，为航天科技集团及下属单位等关联方预计提供空间段运营服务（主要包括向航天恒星科技有限公司和彩虹无人机科技有限公司等公司提供卫星空间段运营服务）、其他销售商品或提供劳务（主要包括向四川航天神坤科技有限公司等公司销售宽带卫星终端设备及宽带卫星流量服务等）的关联交易额（2.30亿元，+200.81%）将大幅增长，或预示公司2021年在卫星通信部分领域的订单较2020年出现较大幅度的增长，建议重点关注公司在这些领域的收入拓展。 高轨卫星通信运营商，“十四五”公司国内业务收入有望稳定增长公司是中国航天科技集团有限公司从事卫星运营服务业的核心专业子公司，具有国家基础电信业务经营许可证和增值电信业务经营许可证，是我国唯一拥有通信卫星资源且自主可控的卫星通信运营企业，被列为国家一类应急通信专业保障队伍。公司通过运营管理各类通信广播卫星为客户提供卫星空间段运营及综合信息服务等相关应用服务，主要业务流程包括卫星网络申报、协调及维护；卫星项目建设；卫星测控管理；业务运行管理；卫星转发器出租出售；宽带运营管理；综合信息服务。 公司拥有自主可控、体系完备的通信广播卫星资源、频率轨道资源和地面站网资源。截至2021年6月30日，公司运营管理着14颗商用通信广播卫星，在建的5颗通信广播卫星也将在2022年前后完成建设任务。目前，公司业务可以分为卫星运营服务业务与综合信息服务业务。 ①卫星运营服务业务公司卫星运营服务包括境内广电与通信业务、境外业务以及基于卫星空间段运营的系统集成业务。 境内广电业务稳中有升，一是圆满完成各重大活动的广播电视信号传输工作，公司中星6A、中星6B、中星9号、中星6C，以及亚太6C等卫星承担广播电视卫星信号传输，充分发挥平台优势，保障春节、两会、建党100周年庆典等各项重大活动安全播出；二是公司持续推进广播电视节目高清化发展，新增北京奥运纪实4K、青海卫视高清上星传输以及海南卫视和内蒙古卫视直播卫星高清同播；三是完成了北京奥运纪实超高清节目直播卫星测试传输，推动了卫星传输标准制定以及地面终端的推广。 境内通信业务持续发展，报告期内，公司为重大活动、河南洪灾、云南大理森林火灾、四川凉山森林火灾等历次抢险救灾提供高质量应急通信服务，以高效优质的卫星网络服务为我国应急通信指挥体系保驾护航。同时，公司积极推动老用户扩容，大力开发政企用户，实现业务增长。 境外业务实现市场突破，公司利用通信卫星资源优势，长期在东南亚、中东、非洲面向当地电信运营商、政府、企业等提供稳定可靠卫星传输服务。报告期内，公司奋力开拓境外市场，实现马尔代夫市场突破，为拓展国际广播电视市场打开新局面。公司在印度尼西亚市场的农村普遍服务项目、油气勘探应用等实现扩容增租。在国际卫星运营市场持续低迷的情况下，公司国际业务局部实现重点突破。 在系统集成业务方面，报告期内，公司成功中标重庆市自然资源安全调度中心地质灾害卫星应急通信系统建设项目，完成工信部应急物资保障项目初验工作，并在贵州电网高压线覆冰预警监测系统项目中取得了用户的认可。 ②综合信息服务公司加速行业应用平台建设，海洋船载业务持续增长。报告期内，公司全资子公司鑫诺公司的“全球网”宽带卫星通信网络进行了大西洋、印度洋等地区扩容，提升了全球网络服务能力。“海星通”船载综合信息服务平台增加多项综合信息服务新应用，为广大用户建立了岸与船之间的无缝连接，为涉海企事业单位的商船（包括货船、工程船、石油平台等）、渔船等多种船舶及船东、船员等个人用户，提供高速网络接入、语音、流媒体、视频监控等增值服务和强大的应用支撑。2021年上半年，总在网船只数量突破7600艘，较2020年末增加数百艘。 机载Ka高通量卫星网络获得市场进一步认可。报告期内，公司与中国国航顺利续签《Ka卫星通信网络验证飞行协议》，进一步验证Ka卫星通信系统在地空通信应用中的稳定性和可靠性，促进Ka卫星网络在机上互联网应用的规模部署。同时，青岛航空全面启动自有机队高速机上互联网项目建设，继续采用公司Ka高通量卫星为全舱旅客提供网络接入服务，实现由传统客舱服务向数字化客舱服务升级。公司还全面支持机载终端国产化研发，推动航电产品国产化进程，联合中电科航空电子有限公司圆满完成Ka频段机载相控阵天线卫星通信系统在国产飞机上的装机及飞行展示和基于Ka高通量卫星网络进行了空地视频会议、大文件传输、在线互联网视频等应用的演示。 总体来看，根据2020年12月我国广电总局组织编制的《广播电视技术迭代实施方案（2020-2022年）》中披露，我国将在2020-2022年间推进卫星传输系统升级以及推进卫星直播系统升级，具体措施包括实施卫星地球站高清超高清传输能力建设，升级卫星节目集成加密平台和卫星传输上行系统，满足高清、超高清以及Ka频段卫星传输技术试验等业务上星需要；在2022年底，基本实现中央和省级卫视节目在直播卫星高清同播，推动其他省级频道和少数民族语言节目高清同播。开展直播卫星与卫星互联网的技术融合应用研究等等。我们判断，“十四五”期间，我国超高清广播电视的推广，有望促使公司国内的卫星广播电视和卫星传输服务业务增速得到进一步提高。短期来看，公司现在已经拥有的中星16号等高通量卫星资源，可以逐步引领传统卫星通信应用市场的升级，拓展航空航海互联网市场应用，公司国内收入整体有望保持稳定增长，而中长期来看，伴随公司未来中星6D、中星6E以及中星26号等空间基础设施的建设，公司高通量卫星通信资源的扩充，均有望助力公司在基于高轨卫星互联网的多个新卫星通信应用领域市场的快速拓展，公司收入增速有望得到提升。 投资建议我们认为，公司是航天科技集团从事卫星运营服务业的核心专业子公司，具有国家基础电信业务经营许可证和增值电信业务经营许可证，是国内目前唯一拥有通信卫星资源且自主可控的卫星通信运营企业，具体观点如下：①2021年上半年，公司国内卫星通信业务报告期内实现了稳定增长，且有望成为公司2021年全年收入及净利润增长的主要驱动力；②公司作为A股中唯一的高轨卫星通信运营上市公司，具有一定的稀缺性；③“十四五”期间，伴随我国高清超高清卫星电视传输需求的增长，公司传统卫星广播电视和卫星传输服务业务有望保持稳定增长。而公司目前已经开始逐步在航空航海等高轨卫星互联网应用领域布局，有望逐步为公司挖掘新的业绩增长点；④“十四五”中期，公司有望凭借基于亚太6E提供相对较高性价比和质量的高通量卫星服务，助力公司境外广播电视和卫星传输服务业务收入恢复增长；⑤公司拟募集资金投向的三个项目，将为公司在我国超高清卫星广播电视、高轨卫星互联网应用领域的拓展奠定核心基础，有望逐步提高公司高轨卫星通信应用市场（航空互联网、海洋互联网等）的拓展速度，公司“十四五”后期收入的增速有望得到一定提升。 基于以上观点，我们预计公司20211--32023年的营业收入分别为28.262亿元、31..242亿元和35..959亿元，归母净利润分别为55..646亿元、55..7777亿元及66..2266亿元，SEPS分别为0.1133元、0.1133元、0.144元，我们给予“买入”评级，目标价格1107.90元，当前估价分别对应113388倍、11636倍及11626倍倍PE。 风险提示：卫星发射存在失败风险；卫星在轨工作中存在出现故障的风险；国内外卫星通信市场开拓不及预期。

事件：公司8月28日公告，2021H1实现营收135.05亿元（+37.27%），归母净利润16.43亿元（+20.03%），扣非净利润14.40亿元（+11.57%），销售毛利率41.42%（-6.75pcts）。 投资要点： 全球安防市场第二，加速向平台型、生态型企业升级进化。公司是全球领先的视频智慧物联解决方案建设和运营服务商，2018-2020年《a&s》“全球安防50强”榜单中连续三年全球排名第二，Omdia2020全球智能视频监控市场占有率排名第二。近年来，以创新技术为基础构建了全链路的技术开放体系，有序拓展了机器视觉、机器人、视讯协作、智慧无人机、智慧消防、汽车技术、智慧存储、智慧安检、智慧显控、智慧控制等创新业务。公司持续加大科技研发投入，致力于为全球城市、企业、个人客户带来安全、智能的数字化体验，正在加速向平台型、生态型企业升级进化。 成长性得到市场验证，创新能力明显增强，全球市场地位稳固。 2021年上半年，公司面对电子元器件等原材料供应紧张、价格上涨的不利局势，坚持多种研发策略保证产品的有序替代更新，通过加大备货、强化供应商战略合作等方式保障了供应链的基本稳定。实现营业收入135.05亿元（+37.27%），较疫情前2019年同期增长24.97%；归母净利润16.43亿元（+20.03%），较2019年同期增长32.62%；企业经营业绩克服疫情、原材料价格上涨等不利因素实现稳健增长。从营收结构来看：1）产品维度：智慧物联产品及方案营收115.75亿元（+33.75%），其中软件业务营收5.51亿元（+65.61%）；创新业务营收11.97亿元（+94.25%）；其它业务营收7.33亿元（+29.12%）。2）区域维度：境内业务营收77.77亿元（+34.33%），境外业务营收57.28亿元（+41.48%）。3）行业维度：境内To G 行业营收21.81亿元（+10.79%），境内To B 行业营收35.96亿元（+47.23%），境内其它营收19.99亿元（+45.09%）。我们认为，公司经营业绩经受住了疫情、供应链紧张、原材料价格上涨等不利因素的严峻考验，持续成长的稳定性已经得到市场验证。软件业务营收增速达到主营业务的近两倍，创新业务实现接近翻倍的增长，说明公司的软实力正在快速增强，科技创新能力有效提升。To B 营收规模、增速远高于To G，说明企业端市场需求强劲。海外业务渐趋接近国内营收规模，且增速明显快于国内业务，营收结构更加均衡，全球市场地位进一步稳固。 盈利能力稳健增长，全年营收实现快速增长的确定性较高。公司2021年H1销售毛利率41.42%（-6.75pcts），但是相较2019年同期增长1.05pcts，考虑到去年高毛利的红外产品占比较高，今年供应链紧张、原材料价格上涨因素，公司盈利能力其实在稳健增长。公司期间合计费用率29.15%，较去年同期减少5.93个pcts，费用管控能力继续有良好表现。期末应收账款增速较同期营收增速-30.04pcts，回款能力同比有明显提升；存货73.12亿元（+62.82%），合同负债8.95亿元（+63.35%），从供应、销售端均可保障全年营收的稳定快速增长。经营活动产生的现金流量净额-8.71亿元（-714.67%），主要是在供应链紧张情况下加大备货力度所致，并不影响公司的长期竞争力。从财务分析角度来看，公司对主营业务成本、各项费用支出的控制能力较强，盈利能力同比疫情前实现稳健增长，具备应对不利经营环境的抗风险能力。备货力度加大，合同及订单获取能力较强，全年营收实现快速增长的确定性较高。 累计研发投入超过150亿元，创新能力和核心技术实力提升明显。公司近年来研发投入营收占比保持在10%以上，上市以来累计研发投入达到155.23亿元，持续加强在人工智能、云计算与大数据等前沿技术领域的创新投入。1）在软件基础平台方面：为泛物联行业构筑智慧物联操作系统，建立起“一体系两平台”的面向城市、企业的技术底座；同时，软件业务模块持续沉淀和完善，复用性持续提升，软件开发成本不断降低。2）在云转型方面：构建了云睿6大SaaS 应用产品线，面向智慧教育、智慧社区、智慧连锁、智慧农业、智慧物流、智慧工地等领域提供普惠的智慧物联整体解决方案。3）在开放能力建设方面：构建了从PaaS 到SaaS 的开放能力以及AI 开放能力，结合公司软硬件开放能力，与生态合作伙伴共同打造开放、共建、共赢的解决方案生态，助力产业变革，赋能千行百业数智化升级。近期，公司基于深度学习算法的目标检测技术，刷新了MSCOCO(Microsoft COCO:Common Objects in Context)数据集中通用目标检测任务的全球最好成绩，关键指标超越其他一流AI 公司和顶尖学术研究机构，取得标志性突破。根据相关统计，公司智慧企业业务已经深入建筑、教育、制造、石化、煤炭、钢铁、农产、物流、文旅、医疗、金融、商业等13个行业，已经帮助数千家企业实现了数字化转型。 零跑完成新一轮45亿元融资，可能于明年上半年实现科创板IPO。8月18日，公司参股的创新型企业零跑汽车宣布完成新一轮战略融资（本轮Pre-IPO 轮融资前，持有零跑股权11.41%）。历经多轮融资后，零跑累计融资金额已超百亿元，投资机构包括中金资本、中信建投、红杉资本、兴证资本、国投创益、国信证券、杭州敦钧资产、浙大九涌铧资本、中国中车、上海电气等知名机构。根据相关计划，零跑汽车或将于今年下半年提交IPO 申请，预计在2021年底或2022年初在科创板上市。根据零跑公布的7月份销售数据显示，其订单量达到6540台，环比增长59%；新车交付量4404台，同比增长666%，环比增长12%；今年1-7月累计交付订单量28055台，在造车新势力中总销量排名第四。从销量来看，零跑已经位居蔚来、小鹏、理想之后，紧追造车新势力第一阵营。我们认为，公司培育的创新型参股子公司零跑汽车已经事实上迅速崛起，既证明了公司的创新能力与技术实力，也有利于公司与零跑产生协同效应，共同享受智能网联新能源汽车快速成长带来的行业红利。 投资建议：我们认为公司的成长性已经得到市场验证，全年营收实现快速增长的确定性较高。 零跑汽车快速崛起，既证明了公司的创新能力与技术实力，也可能给公司带来新的协同效应。 预测公司2021、2022、2023年营收分别为319.74亿元、377.58亿元、444.14亿元，归母净利润分别为45.19亿元、52.23亿元、63.66亿元，对应EPS 分别为1.51元、1.74元、2.13元，当前股价对应PE 分别为14倍、12倍和10倍，维持“买入”评级。 风险提示：技术快速迭代升级，供应链安全，国际化经营及汇率风险。

事件：公司发布2021年中报，2021年上半年公司实现营业收入（12.57亿元，+27.21%），归属母公司净利润（6068.85万元，+31.60%），扣非净利润（5556.13万元，33.34%），毛利率（21.46%，-3.04pcts）。 投资要点：国内主粮业务发力，业绩保持高增。分产品看，公司宠物主粮发力实现营业收入9124.39万元，同比增长82.71%。分区域看，国内收入实现3.14亿元，同比增33.0%。宠物主粮是细分优质赛道，公司聚焦国内市场，精心打造自主品牌，凭借产品、渠道和市场理解竞争市场份额初见成效。 募投项目建设推进，研发生产支撑。产能看，截止报告期末在建工程余额1.12亿元，较年初增加412.79%，系公司新增产能募投项目推进。 募投项目实施完成后，公司将实现宠物零食超2万吨、罐头6万吨、干粮7万吨的产能。研发看，H1公司研发费用2105.54万元，同比增65.51%。 我们认为，公司推进扩张产能、加大研发投入，将帮助公司降低外协生产成本，确保产品的量和质，为销端业绩发力提供有力的战略保障和支撑。 自主品牌获得青睐，渠道销售发力。今年京东618宠物食品品牌榜中，中宠旗下“顽皮”品牌分别位列猫零食、狗零食榜单的第二位和第四位，获得消费者青睐，公司品牌建设和渠道建设效果逐步显现。品牌方面，公司积极探索抖音、小红书等各类新媒体，通过专业展会、赛事、宠物媒体进行精准营销，已经形成了一定的品牌识别度和认可度；渠道方面，公司线下战略布局沃尔码、大润发等商超以及综合性宠物医院新瑞鹏，线上与阿里巴巴、京东签订了战略合作备忘录，还投资了北京好氏等聚焦线上渠道销售公司。我们认为，公司渠道建设不断深入，以及对国内市场理解较海外巨头有比较优势，品牌口碑和人气有望进一步提升，推动公司业绩持续发力。 投资建议中宠股份作为国内宠物食品行业领先企业，自主品牌建设将不断深入，对国内传统、现代渠道的理解和深入具有比较优势，将迎来国产替代机遇。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为1.55亿元，2.26亿元和3.01亿元，EPS 分别为0.53元，0.77元和1.02元，对应PE 分别为67、46、35倍，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、品牌渠道建设不及预期等风险。

报告期内公司实现营业收入652,056.53万元，同比增长53.87%；利润总额217,193.59万元，同比增长 56.03%；归属于上市公司股东的净利润172,581.44万元，同比增长51.34%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润171,764.31万元，同比增长54.12%；基本每股收益0.96元，同比增长49.42%。 医疗器械业务受益疫情，带动公司业绩高速增长。2021H公司医疗器械业务实现营业收入409,728.27万元，同比增长130.30%；毛利率61.03%，较去年同期减少了10.63个百分点。药品制剂业务实现营业收入155,914.43万元，同比增长0.82%；毛利率79.99%，较去年同期减少了4.42个百分点。 医疗服务业务实现营业收入60,491.06万元，同比增长5.99%。2020年我国首次对高值耗材冠脉支架进行集采，公司药品板块受招标集采影响业绩承压，叠加公司2020年一季度业务受新冠疫情影响，公司器械、药品业务全年有所下滑，但公司大力发展心血管医疗服务及健康管理业务，全年业绩实现平稳增长。整体来看，受疫情驱动，新冠检测试剂业务高速增长，带动整体业绩快速提升，扣除疫情部分收入影响，公司医疗器械业务实现营收同比增长25.91%。 无植入产品大幅增长，抵消冠脉支架集采影响。2020年 11月我国首次对冠脉支架开展全国范围集采，公司传统支架业务盈利能力显著下滑。报告期内，公司可降解支架、药物球囊、切割球囊等无植入创新产品实现营业收入 36,386.63万元，同比增长 1,951.55%，二季度环比增长 75.58%，一定程度上抵消了集采对于公司冠脉支架产品集采的影响。未来伴随公司产品销售结构逐步优化，公司医疗器械业务有望得到进一步恢复。 国际化脚步加速，海外收入创新高。报告期内，公司海外收入占公司整体营业收入 44.04%，同比增长 229.44%，为公司历年最高。自公司 2020年成立国际业务部以来，公司国际化进程持续推进，截至报告期内，公司拥有海外业务团队 300人，营销网络触及 120余个国家及地区。公司有望通过持续渗透海外市场，加深国际化布局，为公司提供更多业绩支撑。 投资建议：我们预计公司 2021-2023年摊薄后的 EPS 分别为 1.49元、1.76元和 2.04元，对应的动态市盈率分别为 16.82倍、14.20倍和 12.29倍。 公司作为我国高端医疗器械的龙头企业，内部业务结构有望逐渐优化，合理的产业和平台布局以及研发成果不断释放，维持买入评级。 风险提示：政策风险、研发低于预期的风险、集采风险

报告期内公司实现营业收入1,317,147.85万元，同比增长88.33%；利润总额637,833.96万元，同比增长261.70%；归属于上市公司股东的净利润549,065.01万元，同比增长264.94%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润550,286.34万元，同比增长263.73%；基本每股收益3.43元，同比增长264.96%。 自主产品放量，子公司拉动公司业绩大幅提升。2021H公司代理疫苗产品实现营业收入711,663.38万元，同比增长7.96%；毛利率33.99%，较去年同期减少了4.06个百分点。自主疫苗产品实现营业收入603,739.27万元，同比增长 1,474.67%；毛利率86.88%，较去年同期减少了1.69个百分点。 公司ACYW135多糖疫苗和AC结合疫苗等自主产品快速放量，报告期内实现批签发量分别为401.33万支和315.57万支，同比分别增长123.67%和115.12%。公司子公司智飞龙科马报告期内实现营业收入531,340.70万元，我们判断其主要收入来源为公司新冠病毒疫苗3月份获得紧急使用批准后，新冠疫苗销售放量导致。公司自主疫苗产品表现亮眼，代理疫苗产品稳中有增，拉动公司整体业绩大幅提升。 重组蛋白疫苗数据公布，新冠疫苗前景可期。8月27日，公司发布公告披露了智飞龙科马和中科院共同研发的重组新型冠状病毒疫苗（CHO 细胞）的Ⅲ期临床试验的关键性数据。数据显示，公司所研发的新冠病毒疫苗对于任何严重程度的新冠肺炎的保护有效性为81.76%，对于重症及以上保护有效性为100%，对于Alpha 和Delta 等变异毒株的有效性分别92.93%和77.54%。公司重组蛋白疫苗临床进展顺利，数据表现较好，公司疫苗研发工作持续推进，未来在国内外获得上市批准后，有望为公司提供业绩新增长点，增厚公司业绩。 临床研究项目有序推进，产品管线持续丰富。报告期内，公司研发投入为78,963.57万元，同比增长463.06%。目前自主研发项目共有26个，其中，两个项目已完成临床试验，五个项目正在进行临床Ⅲ期试验。公司多个研发项目临近落地，未来有望进一步丰富公司产品管线，提升自身竞争力。 投资建议：我们预计公司2021-2023年摊薄后的EPS 分别为3.10元、3.81元和4.71元，对应的动态市盈率分别为52.98倍、43.05倍和34.87倍。 公司作为我国疫苗行业的龙头企业，自主疫苗有望持续放量，新冠疫苗或成为公司业绩新的核心增长点，产品结构有望持续优化，给予买入评级。 风险提示：政策风险、研发低于预期的风险、疫情风险

公司于 7月 26日发布公告，拟与金城南京机电液压工程研究中心签订《战略协同合作框架协议》，未来双方将围绕军、民机（包括 C919）等航空零部件生产和航空类液压产品装配进行战略协同合作； 公司于 8月 27日发布公告，拟投资 2.00亿元设立全资子公司江苏蓝天机电有限公司，计划新建航空零部件的柔性产线和航空类产品的柔性装配线。 投资要点： 牵手南京机电液压工程研究中心，塑造更强核心竞争力公司与金城南京机电液压工程研究中心(以下简称“南京机电”)于 2021年 7月 24日签订《战略协同合作框架协议》，未来双方将围绕军、民机（包括 C919）等航空零部件生产和航空类液压产品装配进行战略协同合作，合作过程中南京机电需为公司提供包括产品实现方案、技术指导、产品质量检测、专业人员配备、技改升级等在内的多方面技术支持。南京机电是我国航空机载机电系统的研发中心和生产基地，聚焦于飞机机电控制系统、液压操纵系统、燃油系统、环控系统、第二动力系统等领域，具有完整的预研、型号研制、设计制造、试验交付和维修服务的能力，已先后为 60多个机型 37大机电系统提供产品和配套附件。 为更好的实现与南京机电战略协作，公司于 8月 27日发布公告，拟设立全资子公司江苏蓝天机电有限公司，投资金额 2.00亿元，并新建 2条产线，分别为航空零部件的柔性产线和航空类产品的柔性装配线，产线投产后，南京机电在同等条件下会优先向公司进行采购航空零部件及液压油箱、液压选择阀等航空类产品。 公司专注于航空航天零部件的工艺研发和加工制造，已承担多种型号航空航天零部件的工艺设计和加工制造，涉及飞机机身、机翼、尾翼、发动机、起落架、机电系统、航电系统等，是同时具备机体零部件、发动机零部件和机载设备零部件综合配套加工能力的民营航空航天零部件制造商。此次合作中，南京机电对公司提供的技术支持，将助力公司在航空制造领域业务与技术的持续积累、有效整合和优化配置，进一步提升公司核心竞争力。 另外，此次战略合作中，公司将切入民机航空零部件及航空类液压产品领域，进一步扩大公司在民机领域的产业布局。从民机行业整体市场空间来看，根据《中国商飞公司市场预测年报（2020－2039）》数据显示，到 2039年我国航空市场将接收 50座以上客机 8725架，价值约 8.97万亿，我们认为，伴随着我国民机产业的成长与壮大，以及国产替代迎来历史机遇期，产业链各环节市场空间将进一步提升，公司有望深度受益。 主机厂推行“小核心、大协作”，关注大协作下的核心配套企业的大机会伴随着重点型号的逐步定型列装，“十四五”期间或将成为武器装备建设的收获期和井喷期，航空主机厂扩产进度无法满足日益增长的订单需求，部分业务外溢，促进着上游民营配套企业的快速发展。 ① “小核心、大协作”下的一般能力社会化配套推进航空产业生态圈逐步成形聚焦主业是近几年军工央企主要发展重心之一，在 2019年 12月 24日召开的央企负责人会议中，再次强调了做强主业和专业化整合的重要性，“小核心、大协作”逐步成为了军工企业的战略定位，而按照“小核心、大协作、专业化、开放型”发展策略，主机厂需聚焦核心能力的强化，逐步退出一般能力制造业务，将自身定位为以研发、部装总装、试验试飞、核心零部件设计制造为核心的军机产业基地，由“飞机制造商”转变为“系统集成商”，并将通用性强，市场竞争充分的零部件加工（数控加工/钣金成形）、工装制造、部组件装配、设备维保等业务转向社会企业配套，最终达成“主机集成+专业化配套+社会化服务”有机结合的航空产业生态圈。根据航空工业《2020年社会责任报告》数据，目前主机厂平均一般能力社会化配套率达 75%，预计在“十四五”期间行业高景气度的情况下，主机厂扩产进度难以跟进日益增长的需求，加快释放社会化产能，构建“小核心、大协作”的产业链生态成为必由之路，更进一步增加了民参军企业配套业务的市场空间。 ② 大协作下的大机会，公司技术水平逐步提升，工艺环节不断完善，规模效应有望显现由于公司所处航空零部件加工领域具有环节多、工艺复杂、专业性强、精度要求高、与主机厂高度联动等特征，目前整体竞争格局较为稳定。在承接订单任务时，特种工艺的能力建设、柔性化生产能力、产能扩张下的规模效应等都是行业内相关企业竞争壁垒的主要体现方式。 公司自成立以来在航空零部件加工领域形成了多项核心技术，不断提升在材料识别、工艺设计、参数选择、机加编程、工装设计、刀具选型、加工环境控制等方面的技术水平，体系加工产品的复杂度、精度不断提升，并且公司仍积极丰富工艺种类，截至目前已完成了荧光无损检测、X 光无损检测，铝镁材料钎焊等特种工艺的能力建设，向实现航空零部件产品全流程加工工序又近了一步。 产能方面，除目前预计新建的两条航空零部件柔性产线与航空产品柔性装配线外，公司在建工程五轴五联动车铣复合中心一期已正式投产，共投入使用 8台设备，合计新增加高精度数控加工年产能4.83万小时（其中五轴加工产能 4.23万小时，高精度立式数控车床产能 0.60万小时）；募投的航空核心部件智能制造产业化项目也在逐步推进中，预计投产后将进一步提升公司大型结构件研发生产能力，增强柔性化生产水平，预计新增年年产能 6.64万小时，实现新增年收入 2.64亿元。在公司产能持续提升的情况下，规模效应有望进一步放大。 投资建议我们认为，公司此次牵手南京机电液压工程研究中心，从产业布局的持续扩大、技术的持续积累与有效整合等多方面提升公司的核心竞争力，并且公司有望充分受益“小核心，大协作”下的业务扩张机会，进一步打开公司成长空间。 基于以上观点，我们预计公司 2021-2023年的营业收入分别为 3.09亿元、3.53亿元和 5.00亿元，归母净利润分别为 0.54亿元、0.65亿元、1.04亿元，EPS 分别为 0.48元、0.58元、0.93元，我们给予“买入”评级,目标价格 40.6元，分别对应 85倍、70倍及 44倍 PE。 风险提示：产品项目研发进展不及预期，宏观环境低迷。

事件：2021年上半年公司实现营收28.17亿元（+39.10%），归母净利润5.15亿元（+118.79%），扣非归母净利润4.93亿元（+155.93%），毛利率56.64%（+3.25pcts），净利率18.39%（+6.79pcts）。单季度来看，2021Q2公司实现营收15.08亿元（+32.73%），归母净利润2.69亿元（+115.16%）投资要点：经营质量快速提升，221021年有望继续保持高增长。 公司隶属CEC，目前公司业务划分为两大板块：一是以片式电阻、电容、电感、半导体二三极管、高压真空灭弧室、电池、电子材料、集成电路等为主的新型电子元器件板块；二是信息化服务为主的现代服务业板块。 220020年以来业绩全面高速增长，经营质量全面提高，公司营业收入在经历2018、2019年的下降后，2020年有所提升，全年实现营收39.5亿元（+7.67%）；归母净利润连续5年持续增长，2020年实现归母净利润6.06亿元（+103.48%）。我们认为，一方面是公司通过结构调整转型升级，高附加值产品在重点领域市场应用得到持续增强，低收益、高风险业务调整压缩工作已完成（2020年公司已完成对持有的深圳通信其他应收款及委托贷款净额全额计提信用减值损失1.09亿元，以及对振华新能源计提预期信用减值损失1.15亿元等一次性减值计提）；另一方面，“十四五”期间公司下游航空、航天、电子、兵器、船舶及核工业领域重点型号逐步放量、军队信息化建设提速，高端电子元器件企业增长确定性较强，公司作为军工产业链上游企业，新型电子元器件业务保持强劲增长，2021H1新型电子元器件几乎成为公司全部收入来源，占总营收的99.40%。12021H1公司具体66大子公司拆分来看：1)振华新云（军工钽电容）：营收5.28亿元(+35.38%)，净利润0.38亿元（-51.90%）；2)振华永光（半导体分立器件、模拟电路、功率模块）：营收4.98亿元（+35.69%），净利润1.68亿元（+115.38%）；3)振华云科（片式厚膜固定电阻）：营收4.34亿元（+39.10%），净利润1.17亿元（+62.50%）；4)振华富电子（片式电感器）：营收3.44亿元（+18.62%），净利润1.21亿元（+83.33%）；5)振华微电子（厚膜混合集成电路及IGBT）：营收3.29亿元(+93.53%)，净利润1.15亿元（+139.58%）；盈利能力持续提升，毛利率、净利率达到近年来最高水平2021H1年公司毛利率56.64%（+3.25pcts），净利率18.39%（+6.79pcts），ROE8.03%（+3.81pcts），其中毛利率、净利率达到近年来最高水平，主要是国内高可靠新型电子元器件应用领域提质上量刚性需求的拉动。 管理费用大幅增长主要系退休人员的一次性费用计提，加大产品研发投入费用端来看，公司2021H1整体费用保持增长，其中管理费用5.72亿元（+64.39%），销售费用1.51亿元（+11.88%），财务费用0.18亿元（-6.66%）；公司研发投入2.14亿元（+56.46%），根据公司公告，管理费用大幅增长主要原因为报告期公司及所属企业根据中共中央办公厅、国务院办公厅印发的《关于国有企业退休人员社会化管理的指导意见》文件精神和工作要求，一次性计提统筹外费用2.33亿元，我们认为一次性计提后公司减轻历史包袱。报告期内研发投入大幅增长主要系企业加大产品研发投入所致，并取得研发成果：①在基础元器件领域，加快高性能Si基IGBT、固体继电器、射频变压器、凸轮旋转开关等新型高端产品研发，突破高压大电流IGBT芯片设计制造等关键技术，多款新研产品性能达到国外对标产品水平；②在集成电路领域，主要围绕EMI电源滤波器、DC/DC电源模块等进行攻关，形成多款模块样品，并提供用户试用；③在电子材料领域，完成了3款高介LTCC材料、1款低介LTCC材料研发，突破了玻璃配方制备技术和瓷粉批生产技术，材料性能指标与国外水平相当。 资产负债表变化验证下游景气度，经营性现金流改善资产负债端来看，公司上半年应收账款+应收票据合计41.71亿元，较期初增加22.12%，存货13.37亿元较期初增加21.92%，主要系报告期内公司生产规模加大，采购原材料及在产品增加所致；预付款和应付款较期初分别增加89.40%和34.90%，主要系设备和原材料采购增加。结合军工电子元器件采购及结算的特点，我们认为公司下游正处于高景气周期，正在积极备货生产，应对下游客户需求。 现金流量表来看，2021H1公司经营性现金流净额4.59亿元（+184.24%），经营性现金流大幅好转主要系：一是报告期内销售商品、提供劳务收到的现金与购买商品、接受劳务支付的现金净额同比增加6.34亿元；二是上年同期参加2019年中国电子组织的应收账款证券化及2019年开展应收账款保理业务的企业支付代收的客户回款6.07亿元。 IITGBT产品逐步批量出货公司IGBT业务依托子公司振华微电子生产运营，2020年末，公司已完成31款IGBT产品的研发，产品主要应用于航空电源、电机驱动和船舶电力系统等领域。公司拥有自主知识产权的第六代IGBT芯片设计和IGBT功率模块高可靠封装技术，可根据产品不同应用工况优化设计产品电参数和可靠性，以满足航天、航空、船舶、兵器等领域对高性能大功率半导体器件的需要。未来公司将持续拓展IGBT产品在特种行业领域的应用。 完善电子元器件产业生态链，不断加快向产业链前端延伸公司近年来通过持续的结构调整、转型升级，现已向核心业务新型电子元器件领域高度集中，公司为完善电子元器件产业生态链，不断加快向产业链前端延伸，不断丰富MLCC介质材料、LTCC系列材料、贵金属浆料等电子功能材料产品谱系。目前公司的MLCC/LTCC材料已在航天、航空的重点客户试用，电子桨料已在所属企业配套使用，未来公司将通过能力建设，大幅提升产能，并重点推进超微型MLCC介质材料，以及低介、高介等LTCC材料研发。 振华新能源成功扭亏2020年振华新能源亏损1.35亿元，前期销售汽车动力电池产品产生的应收账款，因欠款客户受市场变化及行业补贴政策的影响，停止经营或未能按法院调解协议、和解协议约定执行，振华新能源根据谨慎性原则，对该部分应收款项净额全额计提信用减值损失。振华新能源目前已完成产品转型，主要产品为消费类电池及特种电池，消费类电池的主要客户为安克、大疆等优质客户，经营状况已明显好转，2021H1实现净利润438.97万。 投资建议：我们认为公司聚焦军工电子元器件业务，军用电容器业务将充分受益于未来两年军工行业的确定性增长，以及新型号武器装备放量引发的信息化含量提升效应，同时公司钽电容业务在业内具有较强竞争力，公司目前的产品持续受到下游应用领域提质上量拉动刚性需求拉动。基于以上逻辑，我们预测公司2021年、2022年和2023年营业收入分别为52.33亿元，68.15亿元和84.81亿元，2021年、2022年和2023年归母净利润分别10.40亿元、14.05亿元和18.17亿元，EPS分别为2.02元、2.73元和3.53元，当前股价对应PE分别为48.54倍、35.94倍、27.79倍，我们给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期；新型高可靠电子元器件研发不及预期。

事件：公司发布 2021年中报，2021年上半年公司实现营业收入（415.38亿元，+97.49%），归属母公司净利润（95.26亿元，-11.67%），扣非净利润（94.36亿元，-12.72%），毛利率（32.83%，-29.57pcts）。 投资要点： 猪周期下行，公司经营承受压力。今年以来生猪供应快速恢复，供需转向宽松，猪价周期下行，公司经营承受压力。根据公司 7月份销售简报，出栏价格 15.04元/公斤，已较年初下降 44.19%，以此引致上半年归母净利润同比下降 11.67%。 可转债落地，将为公司纾困赋能。8月下旬，公司已成功发行可转换债券，对外募集资 95.50亿元。本次发行对公司当前意义重大。一是，可转债能有效帮助牧原股份纾解现金流压力。从财务数据看，公司 H1速动比率 0.15，同比降 81.25%，偿债能力快速下降。本次募集资金将用于补充流动性 25.5亿元，并可置换一部分前期项目出资，将有效缓解公司资金压力。二是，可转债将为公司“逆周期”扩张产能提供动力。从近期公司公告看，公司迫于周期压力已经“调整了发展建设节奏”。本次发行将赋能公司募投项目推进，进一步扩大产能，夯实规模养殖龙头的地位。 公司比较优势明显，待周期起底，续写辉煌。生猪养殖已进入全面亏损阶段，截至 8月 20日，行业养殖利润（自繁自养）已经跌到亏损 310.52元/头。我们认为，中期来看，目前能繁母猪存栏仍处于高位，猪肉供给将惯性维持高位，需求端后续难以见到明显的抬升，生猪周期仍难言见底。横向看，牧原具备明显成本优势。公司上半年完全成本略高于 15元/公斤,计划年底阶段性达到 14元/公斤的目标，较同类头部上市公司成本目标仍有明显优势。按当前生猪价格水平看，预计下半年牧原股份或头均仍有盈利。我们认为公司在量端和成本端不断强化，待周期起底，续写辉煌。 投资建议牧原股份是具有明显成本优势的规模养殖龙头。周期下行修内功，扩产能、降成本。待周期起底，有望迎来丰厚业绩。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为 182.21亿元，240.58亿元和 375.71亿元，EPS 分别为 3.46元，4.57元和 7.14元，对应 PE 分别为 13、 10、6倍，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、猪瘟疫情等风险。

事件：公司 8月 25日发布半年报，2021H1营业收入 2.95亿（+30.81%），归母净利润 0.75亿（+128.16%），扣非归母净利润 0.65亿（+56.35%），毛利率 40.87%（+1.53pcts），净利率 27.31%（+10.07pcts）。 投资要点： 转型军工坚定，发展已入正轨甘化科工原名广东甘化，成立之初，主营业务为从事 LED 产业、生化产业和糖纸贸易业务。公司 2018年开始坚定转型，围绕军工、新材料、高端制造逐步发力，当前三大业务制糖产品、预制破片、电源及相关产品营收占比分别为 38.50%，24.59%，36.10%。 ①先后三次合计收购沈阳含能 90%股权：公司先后于 2018年 9月 13日作价 1.84亿收购沈阳含能金属材料有限公司 45%股权，2019年 3月 7日作价 1.02亿收购沈阳含能 25%的股权，2021年 8月 10日作价0.68亿收购沈阳含能 20%的股权，收购完成后持有沈阳含能 90%股权。 沈阳含能主要承担各种规格钨合金预制破片的研发及制造，产品主要应用于国防科技领域，可为海、陆、空、火箭、战略支援等多部队装备的弹、箭产品进行配套，在钨合金预制破片领域具有相对稳定的竞争地位，是部分常规炮弹及新型炮弹预制破片的唯一供应商或主要供应商。甘化科工预制破片业务收入由沈阳含能贡献，2021H1沈阳含能营收 0.73亿（+34.90%），净利润 0.19亿（-7.86%），毛利率 37.92%（-15.31pcts）。 ②收购四川升华电源：公司于 2018年 12月 6日作价 6.60亿四川升华电源科技有限公司 100%股权，升华电源以模块电源系统和定制电源系统两大类产品，服务于机载、舰载、弹载等多种武器平台，主要客户涵盖国内知名军工企业、军工科研院所、军工厂等，2021年 7月，升华电源入选第三批专精特新“小巨人”企业名单。甘化科工军工电源收入由升华电源贡献，2021H1升华电源营收 1.06亿（+54.28%），净利润 0.61亿（+45.24%），毛利率 85.31%（+1.52pcts）。 ③战略投资锴威特半导体：2020年 9月及 10月，在以自有资金收购锴威特半导体股权及对其增资后，公司共持有锴威特半导体 20.06%股权，锴威特在功率半导体及模拟集成电路设计领域拥有强大的研发团队和丰富的产业资源。开发的 SiC 功率器件已成功实现产业化，公司所处行业市场规模大，未来发展态势持续向好。通过对锴威特实施战略投资，有望对公司电源板块的技术、研发工作产生积极的协同效应楷体 将加快公司核心器件国产化步伐，有效提升产品竞争力。2021H1锴威特半导体营收 1.11亿（+150.00%），净利润 0.16亿（同比扭亏）,计入甘化科工投资收益为 321.70万。 整体费用基本保持增长，加大军工领域研发投入费用端来看，公司 2021H1整体费用保持增长，其中管理费用 0.22亿（+29.32%），销售费用 0.10亿（+661.80%），财务费用-0.03亿（-154.23%）；公司研发投入 0.15亿（+43.20%），根据公司公告，2020年公司研发人数为 90人，占比 32.61%，较 2019年 68人显著提升，研发投入加大主要系员工薪酬提升。我们认为，升华电源一直致力于高效率、高可靠性、高功率密度电源产品的研发、生产和销售，目前高端电源市场（模块电源和定制电源）主要被如美国的 VICOR 和 Interpoint 等电源产品所占据，其在军事领域有着广泛的应用。在军工信息化和国产化背景下，若中国的电源企业如果能够提供高质量的电源产品替代国外产品，将会减轻我国军工产品对于国外厂商的依赖，在有利于保障国防安全的同时增强军工企业自身的盈利能力。2021年上半年公司为抓住军工市场机遇，巩固和提升研发技术水平，转型军工坚定。 应收账款增加，经营现金流转负系支付食糖贸易款项及超额奖励影响资产负债端看，公司 2021H1应收账款+应收票据合计 2.67亿，较 2020年末大幅提高 64.81个百分点,我们认为应收账款出现较大增长主要是下游客户对军工电源（模块电源+定制电源）和预制破片采购量加大，验证了下游机载、舰载、弹载等领域处于高景气周期。 现金流量端来看，公司经营活动现金流-0.56亿（-238.18%），主要原因是本期预付食糖贸易款项增加及支付超额业绩奖励所致。 行业及竞争力分析 ①军工电源业务：受益航空、舰船、雷达、导弹等武器系统型号增加，国产化力度提升升华电源两大业务领域产品结构分为两大类：①模块电源（通用模块电源、特殊应用模块电源、大功率模块电源）和②定制电源系统（AD-DC 电源、DC-DC 电源、电源系统），产品主要用于飞机、导弹、舰船等武器装备，产品特点“小批量，定制化，多批次”。电源行业在航空、航天及军工领域中的应用处于较快发展阶段，航空航天及军工领域对于电源产品的要求更加严格，产品技术含量、附加值比其他行业高，因此，吸引了很多国外电源供应商。目前高端市场主要被如美国的 VICOR 和 Interpoint等电源产品所占据，其在军事领域有着广泛的应用。根据甘化科工发行购买资产报告书披露，国内电源企业在航空、航天及军工领域中的市场竞争力持续增强，国内的主要竞争对手企业为电科 43所、24所、航天长峰朝阳电源、新雷能等。我们认为在军工信息化和国产化背景下，若中国的电源企业如果能够提供高质量的电源产品替代国外产品，将会减轻我国军工产品对于国外厂商的依赖，在有利于保障国防安全的同时增强军工企业自身的盈利能力。我们认为，升华电源一直致力于高效率、高可靠性、高功率密度电源产品的研发、生产和销售，已经建成了可靠性高、质量稳定、技术先进、应用范围广泛、规格品种较为齐全、高效率、宽范围、多路输出的电源产品线，具备一定的进口替代能力。 ②弹药零部件业务（钨合金预制破片）:导弹“消耗”属性，产业链步入景气周期沈阳含能主要承担各种规格钨合金预制破片的研发及制造，产品系列涵盖钨柱、钨环、钨球等，特性为高密度、抗拉强度大、弹性模量高、热膨胀系数低以及良好的导热性、导电性等，主要应用于国防科技领域，为海、陆、空、火箭、战略支援等多部队装备的炮弹、火箭弹及导弹产品进行配套。从需求看：具体到我国导弹市场，其需求主要受国防需求及军贸出口需求影响，国防需求方面，在军队全面加强练兵备战工作，加大实战化演习的背景下，导弹作为现代化军队不可或缺的消耗性武器装备，其需求有望伴随我国装备费用的稳定增长而保持稳定且持续的增长。军贸出口需求方面，导弹武器由于具有不同于一般进攻性武器的突出特点，包括威力大、射程远、精度高，因此一直是国际军贸市场中的重要组成部分，伴随着国际局势不确定因素的增加，未来全球军贸市场交易得到进一步提高与巩固，全球导弹交易市场热度也将有望再次恢复。我们认为产品性能良好，获得军方认可，已与多家兵工厂建立了良好的合作关系，是部分常规炮弹及新型炮弹预制破片的唯一供应商或主要供应商，公司楷体 弹药零部件受益军队备战，导弹、炮弹大量消耗，呈现景气度抬升。 投资建议： 我们认为，公司 2018年来围绕军工、新材料、高端制造领域，坚定转型，目前公司产业发展逻辑较为清晰，军工业务收入占比持续提升，军工电源（受益我国武器装备型号配套国产化率提升），弹药零部件（受益军队练兵备战，炮弹、导弹“消耗品”属性驱动）。同时，公司于 2021年 3月 15日发布限制性股票激励计划，本激励计划拟授予的限制性股票数量为 442.8613万股，约占本激励计划公告时公司股本总额 4.43亿股的 1%，首次授予限制性股票的授予价格为 5.43元/股。本激励计划首次授予的激励对象不超过 58人，包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干。根据股权激励解锁限售期条件，公司 2021-2023年三个会计年度每年考核一次，以 2020年主营业务收入为基数，2021年主营业务收入增长率不低于 10%；以 2020年主营业务收入为基数，2022年主营业务收入增长率不低于 25%；以 2020年主营业务收入为基数，2023年主营业务收入增长率不低于 50%，我们认为公司推行股权激励，一方面是基于对公司未来几年业务稳健发展的信心，另一方面，可进一步建立、健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充分调动公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干的积极性，有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益绑定，谋求长远发展。 基于以上观点，我们预计公司 2021-2023年的营业收入分别为 6.13亿、7.35亿和 8.84亿，归母净利润分别为 2.00亿、2.77亿、3.70亿，EPS 分别为 0.45元、0.62元、0.83元，公司 8月 25日收盘价14.77元，对应 2021-2023年 PE 为 32.66倍，23.65倍，17.69倍。基于公司所处行业地位以及产品未来的发展前景，我们给予“买入”评级，目标价 20.54元，对应 2021-2023年 PE 分别为 45.64倍、33.13倍、24.75倍。 风险提示：公司下游炮弹、导弹客户订单不及预期，军工电源国产化替代不及预期，公司下游客户集中度较高的风险。

事件：公司 8月 25日公告，2021年 H1营收 5.09亿元（+34.65%），归母净利润 0.92亿元（+51.63%），扣非归母净利润 0.80亿元（+33.74%），毛利率 33.88（% -1.85pcts），净利率 18.11% （+2.03pcts）。 投资要点： 热场材料业务收入高速增长，有望成为全年业绩增长主要驱动力报告期内，公司营业收入（5.09亿元，+34.65%）与毛利润（1.73亿元，+27.69%）均实现了快速增长，主要系市场需求旺盛，公司产品销售量增长所致。归母净利润（0.92亿元，+51.63%）增长显著，净利率（18.11%，+2.03pcts）创下近五年来历史新高，我们认为主要原因为公司收入增长快速下，三费费率（10.25%，-0.46pcts）有所下降。 具体来看，公司业务大类可以分为小型固体火箭及延伸业务（军/民）、小型固体火箭发动机核心材料及延伸业务（军/民）、以及小型固体火箭测控技术延伸业务（民）。整体来看，报告期内，公司民品收入（4.67亿元，+39.24%）快速增长，占收入比例（91.59%，+3.02pcts）有所提升。 其中，小型固体火箭整箭及延伸业务整体收入（1.74亿元，+2.10%）略有增长。具体可拆分为增雨防雹火箭及配套装备、以及军用小型固体火箭两大类： ① 增雨防雹火箭及配套装备收入（1.62亿元，+8.03%）保持稳定增长，主要系增雨防雹火箭及配套设备市场相对稳定，公司销售情况良好，毛利率（41.04%,-1.88pcts）略有下降； ② 由于上半年需求较少，公司军用小型固体火箭收入（0.11亿元，-43.24%）出现较大幅度下滑，目前公司正在按照计划进行投入生产。我们认为，公司该业务收入下滑的原因还包括该业务一般在上半年收入确认规模较小，导致波动性较大所致，伴随下半年收入的集中确认，公司该业务全年收入有望保持平稳。 小型固体火箭发动机核心材料业务整体收入（2.55亿元，+69.47%）高速增长，主要系下游需求旺盛，产销量大幅上升。具体可以拆分为炭/炭热场材料与固体火箭发动机耐烧蚀组件。 ① 受下游光伏行业需求带动，公司炭/炭热场材料收入（2.23亿元，+75.70%）高速增长，是 2021H1公司收入增速与占比（43.85%，+10.24pcts）最大的业务。同时公司该业务毛利率（30.96%，-3.11pcts）尽管有所下降，但仍维持在较高水平；楷体宋体 ② 军用固体火箭发动机耐烧蚀组件收入（0.32亿元，+35.67%）快速增长，较 2019H1增速为 10.45%，我们预计伴随下半年收入的集中确认，公司该业务全年收入有望保持快速增长。 小型固体火箭测控技术延伸业务主要由智能计重系统构成，报告期内收入（0.54亿元，+18.47%）实现了稳定增长，毛利率（24.45%,+1.81pcts）略有提升。 整体来看，公司 2021H1收入整体快速增长的主要驱动力来自民用炭/炭热场材料，而伴随该业务下游光伏行业的持续景气，我们预计，炭/炭热场材料业务将持续构成公司 2021全年业绩增长的主要驱动力。 公司三费费率有所下降，重点关注公司热场材料扩产进度费用方面，报告期内，在公司收入整体快速增长背景下，公司三费费用率（10.25%，-0.46pcts）有所下降，其中，管理费用率（6.61%，+1.12pcts）有所增长，主要系公司本年度社保无减免，相应的管理费用增长；财务费用率（-0.32%，-1.14pcts）下降明显，主要系公司偿还了短期贷款，贷款利息大幅下降所致。 现金流方面，公司整体现金及现金等价物净增加额（-3.72亿元）较 2020H1下降了 2.88亿元。其中，投资活动产生的现金流量净额（-2.39亿元）较 2020H1下降了 2.36亿元，主要系公司募投项目支出大幅增加和结构化存款投资增加所致；筹资活动产生的现金流量净额（-0.87亿元）较 2020H1下降了 0.72亿元，主要系公司偿还了短期借款。 另外，根据公司招股书披露，公司募集资金中 1.40亿元投向军民两用火箭生产能力建设项目、1.10亿元投向军民两用高温特种材料生产线建设项目（一期）、0.29亿元投向测控产品及箭上测控系统生产能力建设项目。其中，军民两用火箭生产能力建设项目预计 2023年 3月 31日达到可使用状态，预计达产年收入 3.74亿元，净利润 0.46亿元；军民两用高温特种材料生产线建设项目（一期）项目预计 2023年 3月31日达到可使用状态，预计达产年收入 1.32亿元，净利润 0.21亿元；测控产品及箭上测控系统生产能力建设项目预计 2022年 09月 30日达到可使用状态，预计达产年收入 0.49亿元，净利润 0.07亿元。整体来看，公司以上募投项目达产后将预计为公司提供收入合计 5.55亿元，净利润 0.74亿元，占公司 2020年全年收入和净利润的 64.23%及 71.51%。鉴于当前公司炭/炭热场材料下游市场需求保持快速增长，我们预计公司炭/炭热场材料的产能利用率或将进一步接近饱和，而根据公司在年度业绩说明会上的披露，公司正在加紧推进热场材料产能建设，预计年内能够投产，届时将增加热场材料的产能，从而能够利用规模效益摊薄固定成本、增强采购议价能力，并能够利用新设备生产盈利能力较强的产品，建议重点关注公司热场材料产能扩建情况。 围绕小型固体火箭技术应用，公司各业务板块军民两用属性明显公司核心业务发展源于航天科技集团航天四院下属多个研究所的相关业务板块，经改制和重组，逐步形成了目前以小型固体火箭技术应用为核心的综合业务体系。主要包括小型固体火箭及延伸业务、小型固体火箭发动机核心材料及延伸业务、以及小型固体火箭测控技术延伸业务。 ① 小型固体火箭及延伸业务公司小型固体火箭及延伸业务可以分为增雨防雹火箭及配套设备、以及军用小型固体火箭两类产品。 增雨防雹火箭及配套设备方面，公司产品主要用于农业防灾及重大活动的气象保障。作为我国较早涉足开发增雨防雹火箭产品的企业，公司曾多次参与了国内人工影响天气火箭标准的起草，高效多用途增雨防雹火箭、地面焰条播撒系统、车载火箭发射装置等公司产品均属国内首推并投入应用。根据公司在年报业绩说明会的披露，2020年公司人影产品市场占有率超过 40%，继续保持市场占有率第一。 军用小型固体火箭方面，公司产品包括探空火箭以及小型制导火箭。探空火箭主要用于探测 0~300km高度范围内的大气物理参数，为气象预报、大气波导探测、临近空间环境探测提供数据支持，还可为微重力科学实验提供平台。目前，公司探空火箭研制产品现已形成系列化，涵盖了从低空、中空到临近空间的楷体宋体 探测火箭；小型制导火箭主要用于反恐、局部战争或边境巡逻等，作战目标以轻型装甲车辆为主，并兼顾一般车辆、简易工事、武装人员等。报告期内，公司专注于对轻型化、小型化、低成本制导火箭的研制，确立了小型制导火箭产品的先发优势和差异化竞争优势。报告期内，公司以系列化小型制导火箭产品研制为推动，积极开拓新的应用领域及市场；以重大项目保障工作为契机，探索扩大系列化探空火箭市场。 我们认为，民品方面，报告期内，中国气象局政府采购中心、中国气象局上海物资管理处取消了对全国各类人影产品进行最高限价规定，全国各级人工影响天气部门根据自身需求采取单一来源、竞争性谈判和公开招标等方式进行采购，公司增雨防雹火箭及配套设备业务的盈利空间有望得到进一步提升；军品方面，公司背靠航天科技集团第四研究院，是国内少数具有小型固体火箭总体研制能力的上市公司之一，而在 2020年的亚阿冲突和美伊冲突中，精确制导装备的作战效果已经得到了验证，未来全球军贸市场中精确制导装备的贸易热度也有望得到进一步提升。在此背景下，尽管公司短期内军用小型固体火箭收入出现了波动，但从中长期来看，公司该业务收入有望保持稳定的增长。 ② 小型固体火箭发动机核心材料及延伸业务公司小型固体火箭发动机核心材料及延伸业务可以分为民用炭/炭热场材料和军用固体火箭发动机耐烧蚀组件两类产品。 民用炭/炭热场材料方面，公司产品主要是向光伏行业的硅片生产商提供的晶体硅生长设备关键部件。 下游光伏行业受国家产业政策、补贴政策、宏观经济状况、产业链各环节发展均衡程度等因素影响，行业呈现一定的周期性。报告期内，受下游光伏行业需求带动，公司炭/炭热场材料业务有较大增长，市场占有率位于行业前列。 军用固体火箭发动机耐烧蚀组件方面，公司产品主要用于各类小型固体火箭的推进系统。 我们认为，民用炭/炭热场材料方面，根据中国光伏行业协会的预测，2021年我国光伏新增装机规模将继续保持增长，可能达到 55吉瓦至 65吉瓦（较 2020年增长 21.70%-25.65%），“十四五”时期国内年均光伏新增装机规模可能达到 70吉瓦至 90吉瓦，该行业对公司产品的需求有望在“十四五”期间维持在高位，伴随公司该业务产能的提升，公司民用炭/炭热场材料业务收入有望保持稳定快速的增长，盈利能力也有进一步提高的空间；而军用固体火箭发动机耐烧蚀组件，作为固体发动机的重要核心配件，其市场与各类军用固体火箭的需求相关性较强，在此背景下，公司该业务收入有望实现快速的增长。 ③ 小型固体火箭测控技术延伸业务公司小型固体火箭测控技术延伸业务的产品主要为智能计重系统，产品主要用于交通部门实施计重收费、超限检测、非现场执法等场景。报告期内，公司智能计重系统业务市场保持稳定。 我们认为，公司基于小型固体火箭测控技术延伸出的智能计重系统，尽管整体市场容量较大，但参与者众多，竞争较为激烈，建议重点关注公司新经营方式的推广以及市场拓展情况。同时，公司计划加快推动测控产品及箭上测控系统生产能力建设项目实施，提高弹上精密机电产品的研制生产能力，基于公司背靠航天科技集团四院的背景，我们预计，未来相关航天测控产品有望成为公司该业务业绩增长的新驱动力。 投资建议我们认为，公司作为航天科技集团第四研究院当前唯一的上市公司平台，在固体火箭、先进材料、智慧交通等领域深耕多年，产品涵盖军民两用领域，具有如下特点： ① 2021H1，公司炭/炭热场材料业务受下游光伏行业需求带动，收入实现高速增长，公司热场材料产能建设也有望在年内投产，有望构成公司 2021全年业绩增长的主要驱动力； ② 公司各项业务均基于小型固体火箭技术应用，技术积淀深厚，涉及到的民用行业包含人影、光伏、智慧交通等，军用行业包括小型制导火箭总体及配套等，分散了公司可能受某单一行业需求变化或军品型号收入确认时点变化，进而导致的业绩出现较大波动的风险； ③ 在 A 股上市公司中，公司小型制导火箭总体及配套业务具有一定的稀缺性； ④ 公司 IPO 募集资金投入的多项扩产能计划有望促使公司各项业务在中长期出现业绩的稳定增长，特别是在中国航天“十四五”期间或将迎来高光时刻的背景下，测控产品及箭上测控系统生产能力建设项目的推动有望为公司带来新的业绩增长点。 基于以上观点，我们预计公司 2021-2023年的营业收入分别为 11.37亿元、14.12亿元和 18.23亿元，归母净利润分别为 1.46亿元、1.80亿元及 2.43亿元，EPS 分别为 0.94元、1.16元、1.56元，我们给予买入评级，目标价格 85.00元，分别对应 90倍、74倍及 54倍 PE。 风险提示：光伏产业装机量数量不及预期、军品收入跨周期确认引起收入波动、公司扩产能项目推进不及预期、智能计重系统产业竞争加剧、公司航天测控业务拓展不及预期。

事件：公司8月21日公告，2021年H1营收24.41亿元（+16.06%），归母净利润2.75亿元（+28.61%），扣非归母净利润2.26亿元（+55.78%），毛利率37.59%（+5.24pcts），净利率11.67%（+1.56pcts）。 投资要点： 公司收入净利润增速均创近年新高，驰达飞机分拆上市助推公司航空航天业务发展提速报告期内，公司营业收入（24.41亿元，+16.06%)延续了近五年以来的稳定增长，增速创下近五年新高，公司在2021Q2单季度营收增速（19.05%）环比也较2021Q1的营收增速上升了8.01个百分点，主要系公司在主营业务领域核心技术构筑、创新领域技术开发及市场布局等方面均取得突破所致。公司归母净利润（0.34亿元，+36.40%）实现快速增长，增速创近三年新高，扣非归母净利润（2.26亿元，+55.78%）实现高速增长，我们认为主要原因包括公司毛利率（37.59%，+5.24pcts）有所提升，创下近三年来历史新高，同时公司三费费率（9.08%，-0.11pcts）稳中有降所致。 分业务来看，报告期内，公司主要四大业务包括无线通信、北斗导航、航空航天、软件与信息服务，具体情况如下：① 无线通信业务发展持续向好，收入（9.62亿元，+36.58%）快速增长，毛利率（51.42%，+2.85pcts）也稳中有升，维持在较高水平；② 北斗导航业务收入（1.85亿元，+2.18%）有所增长，毛利率（67.04%，+9.64pcts）增长明显；③ 航空航天业务收入（1.16亿元，+121.11%）实现翻番，较2019H1增长75.05%，主要系公司子公司摩诘创新销售某型模拟分系统收入增长所致，同时该业务毛利率（55.47%，+0.28pcts）仍处于较高位置；④ 软件与信息服务业务是公司近年来收入占比最大的板块，报告期内收入（11.43亿元，+0.04%）与2020H1基本持平，毛利率（18.21%，+2.01pcts）稳中有升。公司该业务的全资子公司海格怡创销售净利率（9.62%，+0.17pcts）也稳中有升。 综上，可以看出，报告期内，公司航空航天业务及无线通信业务收入的增长是公司整体业绩稳定增长的主要驱动力。在无线通信业务及北斗导航业务中，公司披露与特殊机构客户签订的经营合同合计已接近10亿元，占公司2020年两项收入的37.17%，以上合同将为公司未来无线通信与北斗导航业务收入的快速增长奠定基础；而报告期内，公司子公司海格怡创成为“中国移动通信集团2021年至2023年网络综合代维服务采购项目”的中选单位之一，中选金额合计11.20亿元（含税金额），预计将对公司在通信服务行业的地位和2021年至2023年业绩增长带来积极促进作用，我们认为海格怡创的中选也将是未来几年公司软件与信息服务业务收入持续稳定增长的重要保障。同时，在2020年年报中，公司曾披露2020年末公司已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入金额中，有20.76亿元预计在2021年度确认收入。 另外，近三年来，公司航空航天业务年度收入增长稳定，公司从事飞机零部件制造业务的子公司驰达飞机未来拟分拆至创业板上市，驰达飞机主要业务为军用飞机、民用飞机机体金属零部件、复合材料零部件等航空零部件的加工工艺研发与生产制造，2020年收入达1.36亿元，净利率28.68%，目前上市辅导工作正稳步推进。我们认为，本次分拆上市，公司将有望进一步利用资本市场快速提高航空航天业务的业绩弹性。 因此，我们判断，公司业务中的无线通信业务、北斗导航业务以及航空航天业务将有望构成2021年业绩的主要增长点。 多个财务数据体现公司加大采购及生产力度，未来有望兑现至业绩费用方面，报告期内，在公司收入稳定增长背景下，公司三费费用率（9.08%，-0.11pcts）稳重有降，体现出了公司具有良好的费用管控能力.其中，公司财务费用（-0.14亿元，较2020H1减少0.12亿元）下降明显，主要系公司购买非理财类存款产品形成的利息收入同比增加所致。而公司研发投入（4.13亿元，+35.10%）出现快速增长，主要系公司研制项目投入集中竞标，费用同比增加。 现金流方面，公司现金及现金等价物净增加额（4.04亿元，+10.89亿元）大幅提升，其中，经营活动现金流净额（-2.09亿元，较2020H1减少1.82亿元）大幅下降，主要系公司业务增长、备料增加等原因支付货款增加；投资活动产生的现金流量净额（9.57亿元，较2020H1增长15.72亿元）大幅提升，主要系理财产品到期金额增加，投资规模减少；筹资活动产生的现金流量净额（-3.42亿元，较2020H1减少3.00亿元）大幅减少，主要系本期借款减少。 其他财务数据方面，报告期末，公司存货（21.32亿元）较期初增长14.33%，预付款项（1.75亿元，较期初增长64.78%）及应付票据（17.75亿元，较期初增长23.79%）均出现快速提升，结合公司合同负债（6.11亿元，较期初增长34.84%）快速增长，2021H1公司中标合同金额接近10亿元，子公司海格通信中选金额合计11.20亿元（含税金额），我们判断，公司当前在手订单充足，正在积极备货，未来将兑现至公司业绩。 公司业务横跨国防信息化、航空及通信技术服务多个赛道公司是国家创新型企业、国务院国资委国企改革“双百行动”企业和全国电子信息百强企业之一的广州无线电集团的主要成员企业，是全频段覆盖的无线通信与全产业链布局的北斗导航装备研制专家、电子信息系统解决方案提供商，是我国无线通信、导航及信息化领域最大的整机和系统供应商之一，是行业内用户覆盖最广、频段覆盖最宽、产品系列最全、最具竞争力的重点电子信息企业之一，是行业领先的软件和信息服务供应商。公司主要业务覆盖“无线通信、北斗导航、航空航天、软件与信息服务”四大领域。 ① 无线通信公司在无线通信领域，是全频段覆盖的传统优势企业，是通信装备种类最全的单位之一。主导产品包括短波通信、超短波通信、卫星通信、数字集群、多模智能终端和系统集成等相关产品。公司是从单机设备到网络系统集成的先行者；是国内拥有全系列天通卫星终端的主流厂家，是天通射频/功放芯片的主要提供商；是军、警、民用数字集群装备序列和体制齐全的单位；是参加国庆70周年大阅兵的多模智能终端研制单位。 报告期内，公司在特殊机构市场突破成效显著，关乎到未来主要订货方向的多个重大项目竞标名列前 茅,顺利入围。某新型谱通用型通信装备通过状态鉴定，首次突破通用手持超短波领域；竞标入围下一代软件无线电通信装备平台，是该平台入围项目最多的单位，为下一代无线通信装备研制奠定坚实基础；中标某机构用户组织的首个自组网波形项目，有效拓展无线宽带通信领域；融合了卫通、北斗、惯导等多种先进技术手段的多型通导一体化设备性能稳定可靠，正陆续上装多种车型；公司某型多模智能终端已列装定型并实现批量交付使用。 ② 北斗导航公司在北斗导航领域，率先实现“芯片、模块、天线、终端、系统、运营”全产业链布局，是“北斗+5G”应用先行者。具备核心技术优势，掌握技术体制，具备北斗全产业链研发与服务能力，自主掌握国内领先的高精度、高动态、抗干扰等关键技术自主知识产权，抗干扰卫星导航天线提升了相关核心技术，拓展了新平台的应用，成功抢夺了国内最先进的某武器平台的主要订货份额。 报告期内，公司多款北斗三号基带/射频/抗干扰芯片和组件成功进入机构用户《电子元器件合格产品名录》，是全行业该用户领域型号最多、品类最齐全的单位，为北斗三号装备研制奠定技术领先优势；自研的抗干扰卫星导航天线提升了相关核心技术，拓展了全新的应用场景并达到国内领先水平，为后续承担北三新平台领域的装备研制奠定坚实基础。 在终端研制方面，公司北斗三号手持和指挥两型终端已获得装备采购订货，取得在北三通装领域的良好开局；自主研制的通用北斗三号终端设备竞标成功入围，未来市场容量可观。 在行业应用方面，公司积极推进北斗智慧终端在林业、应急、交通、渔业等方向的项目落地，高精度卫惯组合设备成功应用于封闭区域自动驾驶；公司以总分第一名成绩中标国家林业北斗示范工程重要子项目——广东省林业草原防火北斗巡护终端购置项目，本项目成功中标，可打开林业北斗应用市场，深度参与林业北斗落地应用，为北斗民品市场规模拓展奠定基础。 ③ 航空航天在航空航天领域，公司是国内机构市场模拟仿真系统领导者之一，是国内首家为机构用户提供“D 级”模拟器的供应商，具体业务主要包括模拟仿真、国产化民航通导设备研制和飞机零部件精密智能制造业务。 模拟仿真业务方面，覆盖飞行模拟器、机务模拟器、装甲模拟器、电动运动平台、视景系统等产品的研制开发，子公司摩诘创新是新三板挂牌企业，深耕模拟仿真行业，其中：大负载六自由度电动运动平台的研制成功填补了国内空白；合作开发的AS350直升机模拟器通过中国民用航空局“D 级”鉴定；操纵负荷系统通过中国民用航空局5级鉴定。报告期内，成功取得某客户飞行模拟器及其配套分系统的备产合同，进一步巩固在该领域的技术和市场领先优势。 民航通导设备研制业务方面，主要是为民航提供国产化的通信、导航和监视产品及系统解决方案。公司是国内获得民航通信导航监视设备使用许可证最多的厂家，成功拓展了北京大兴、北京首都、上海虹桥、广州白云、深圳宝安等大型国际机场客户。报告期内，公司在新疆市场取得进一步突破，与民航空管设备公司签订大额采购合同，进一步巩固了民航空管设备地空通信电台国产化的行业地位；同时积极拓展市场深度，中航工业、通航机场和航空公司等客户的市场占比显著提高，市场新签合同总额创历史同期新高，综合竞争力不断增强。 飞机零部件制造业务方面，主要是为国内外飞机制造商提供飞机结构件、复合材料、航材标准件、模拟器等产品的精密智能制造。子公司驰达飞机是国际航空巨头、国产飞机制造商、发动机制造厂家的主流供应商之一，目前已启动分拆上市工作，谋求更大发展空间。 ④ 软件与信息服务公司是具有竞争优势的信息通信技术服务供应商，全资子公司海格怡创是业界具有竞争优势的信息通信技术服务商，提供全方位一体化的业务支撑与IT 应用系统解决方案，业务覆盖全国20多个省（自治区、 直辖市）。为政务系统、应急指挥、运营商、交通物流、民生工程等行业提供信息通信技术服务和一揽子解决方案。海格怡创近年来积极布局特殊机构市场信息技术服务业务，取得涉密信息系统集成甲级资质，特殊机构市场业务将成为其新的业务增长点。 报告期内，海格怡创在“中国移动通信集团2021-2023年网络综合代维服务采购项目”中，成为12个地区的中选候选人之一，其中四川、内蒙古、北京、天津、河南、山东中选份额较上轮采购项目进一步提升，新进入湖北和黑龙江两个省份市场，中选合同金额超11亿元，有力支撑业务持续发展。 其他方面，公司目前以信息化、智能化的平台业务为发展重点，瞄准军事智能化发展和未来武器平台发展等重要方向，布局AI 技术军事化业务，积极拓展无人系统、智能防护、太赫兹等前沿技术应用。在无人系统方面，已签订首批无人配套科研项目合同，同时获得某机构用户主办的智能无人机集群系统挑战赛第二名，为争取十四五无人集群智能化应用的多个行业用户方向奠定基础；在无人通信方面，联合/配合优势单位取得多个项目均以第1名成绩竞标入围，进一步巩固了公司在有无人平台通信领域的领先优势；在智能化核心部件方面，某自动识别和跟踪技术入围某机构用户预研项目，是任务系统智能化应用的首次突破。 公司所处多条高景气发展赛道，“十四五”期间业绩弹性及盈利空间有望进一步提升整体来看，公司当前“无线通信、北斗导航、航空航天、软件与信息服务”四大业务领域主要处于国防信息化（军工通信，卫星导航应用）、航空产业以及通信技术服务领域等几条赛道。我们对相关需求侧与供给侧的观点如下：需求侧方面，我们认为，国防信息化趋势的高度确定、北斗三号卫星系统相关终端设备换装、终端模块与其他武器装备融合应用带来的市场需求、航空厂产业的高景气发展以及新基建的推进，将是保证“十四五”期间，公司各业务下游市场增长的核心因素，具体理由如下：① 国防信息化：军工通信与卫星导航均是军工信息化领域中的核心组成部分。当前军队信息化仍是我国国防建设的重点。其中，军工通信在各军兵种发展指控系统、协同作战、体系化作战中均具有重要的意义，在加快信息化智能化融合发展背景下，需求有望快速增长；而伴随我国北斗三号卫星正式开通服务后，卫星导航终端设备的换装，以及北斗三号卫星终端模块在其他各类信息化装备融合应用带来的市场需求将有望在“十四五”期间逐步释放；② 航空产业：我国军机需求明确且配套日趋成熟，行业业绩拐点向上。近期，空军披露国产新一代隐身战斗机歼20已经列装人民空军多支英雄部队，同时歼20也在建党百年大庆上首次大规模集体亮相，也印证了我国航空装备增速有望维持在高位，下游航空装备的高景气发展也将带动飞行模拟仿真产品及航空装备上游零部件的市场增速；③ 通信技术服务：5G/物联网等新基建的推进将带动下游通信技术服务领域的市场需求。 供给侧方面，在公司四大业务所处赛道均具有高景气发展背景下，“十四五”期间四大业务的收入及盈利空间均有望实现快速增长，具体理由如下：① 无线通信及北斗导航：尽管当前我国国防信息化领域的市场参与者众多，部分传统军工通信及卫星导航领域的市场竞争有所加剧，但公司作为国内少数专精无线通信和北斗导航两大信息化领域的企业之一，“十四五”期间，在下游国防信息化有望保持快速增长背景下，公司有望基于在下一代无线通信装备、通导一体化设备、以及多模智能终端等先进信息化装备的提前布局而占得先机，保持业绩弹性及盈利能力的进一步提升；② 航空航天：在航空产业高景气发展背景下，一方面公司飞行模拟仿真产品的业绩有望保持稳步提高，一方面公司驰达航空有望通过分拆上市，借助资本市场力量，实现跨越式发展，业绩弹性有望提升；③ 软件与信息服务：公司是具有竞争优势的信息通信技术服务供应商，子公司海格怡创在民用通信 服务行业综合实力较强，同时公司开始进军特种通信服务领域，有望为公司软件与信息服务领域带来新的业务增长点，盈利能力也有望得到提升。 “双百行动”企业主要成员单位，公司积极推动国企改革，企业创新活力有望得到加强报告期内，公司加快推进三个创新机制落地实施：“重要竞标项目成员风险金共担机制”已率先在北斗重点科研项目上试点运行，后续将推广至其它科研竞标项目；“创业创新孵化机制”初步选取了相关项目作为试点；加快推进“事前约定超额收益共享机制”，为公司体制机制创新不断赋予新的时代内涵。通过体制创新驱动机制创新，通过机制创新激发组织活力，打造市场铁军，实现骨干员工与公司形成命运共同体（长期）、利益共同体（中期）和责任共同体（日常），不断提升企业在市场中的综合竞争力。 同时，公司披露未来将充分依托控股股东广州无线电集团作为国务院国资委“双百企业”政策优势，积极探索核心骨干股权激励、期权激励、创业创新项目激励等多层次多手段的国有企业改革和试点方案，持续体制机制创新，追求管理进步，打造现代企业管理模式的高科技企业。 我们认为，公司作为“双百行动”企业主要成员单位，“十四五”期间有望进一步加大国企改革力度，加深员工利益与公司利益的绑定，将有助于激发公司创新活力，促进公司中长期战略目标的实现。 投资建议公司是国家创新型企业、国务院国资委国企改革“双百行动”企业和全国电子信息百强企业之一的广州无线电集团的主要成员企业，我们的具体观点如下：1. 2021年二季度公司收入增速环比提升，毛利率创近三年新高，公司在手订单充足，2021年无线通信业务、北斗导航业务以及航空航天业务将有望构成整体保持快速增长的核心驱动力；2. 需求端，国防信息化趋势的高度确定、北斗三号卫星系统相关终端设备换装、及终端模块与其他武器装备的融合应用的带来的市场需求、航空装备的高景气发展以及新基建的推进，将是保证“十四五”期间，公司各业务下游市场增长的核心逻辑；3. 供给端，在公司四大业务所处赛道均具有高景气发展背景下，“十四五”期间四大业务的收入及盈利空间均有望快速增长；4. 公司作为“双百行动”企业主要成员单位，“十四五”期间有望进一步加大国企改革力度，加深员工利益与公司利益的绑定，将有助于激发公司创新活力，促进公司中长期战略目标的实现。 基于以上观点，我们预计公司2021-2023年的营业收入分别为60.13亿元、70.29亿元和81.92亿元，归母净利润分别为7.00亿元、8.42亿元及10.15亿元，EPS 分别为0.30元、0.37元、0.44元，我们给予买入评级，目标价为14.50元，分别对应2021-2023年的PE 为48倍、40倍和33倍。 风险提示：国防信息化领域竞争加剧、公司应收账款回款不及预期。

事件：公司 8月 24公告，2021H1营业收入 23.41亿元（+24.66%），归母净利润 2.55亿元（+38.04%），扣非归母净利润 2.49亿元（+48.29%），毛利率 34.28% （-0.09pcts），净利率 12.39% （+0.79pcts）。 投资要点： 公司产品结构、毛利率保持稳定，收入利润规模稳健增长2021H1，公司营业收入 23.41亿元（+24.66%），归母净利润 2.55亿元（+38.04%），扣非归母净利润 2.49亿元（+48.29%），业绩实现快速增长。毛利率 34.28%（-0.09pcts），净利率 12.39%（+0.79pcts），保持稳定。其中，2021Q2实现营业收入 12.23亿元（+9.32%），归母净利润 1.36亿元（+21.82%），增速较第一季度有所放缓。 报告期内，公司加大高速背板及组件、高速机箱、高频高速连接器、微特电机、5G 用连接器、新能源汽车用连接器等重点产品推广力度，营业收入和订单持续增长。各业务营收占比，毛利率变动较小，公司产品结构和盈利能力保持相对稳定，营收规模齐头并进，稳健增长。具体到业务，公司连接器实现营业收入 15.50亿元（+23.26%），毛利率 34.67%（+0.50pcts）;电机营业收入 5.46亿元（+26.91%），毛 利 率 31.25%(-1.18pcts) ； 继 电 器 实 现 营 业 收 入 1.74亿 元（+30.02%），毛利率 46.96%(-1.19pcts）；光通信器件营业收入 0.54亿元（+23.15%），毛利率 20.79%(+2.14pcts)。 报告期内，公司三费费用率 9.52%（-0.18pcts）,小幅下降。研发费用 1.78亿元（+15.00%）,公司加大高速背板连接器、光电传输一体化等的研发投入，持续推进技术创新，牵引高效发展。报告期内，公司新增专利授权 83项，其中发明专利 27项（含国防专利）。 存货持续高增，公司以销定产，凸显下游需求旺盛。报告期末，公司存货 8.88亿元，较期初增长 41.96%，同比增长 47.76%。公司采取以销定产的生产模式，存货一般对应订单，存货的持续高增，也反应了下游的高景气度。 军品受益导弹产业高景气度，民品发力新基建军品方面，公司是国内连接器、继电器特别是防务领域连接器领先企业，公司的产品已在航空、航天、兵器、电子、舰船等多个防务领域占据较大优势。公司先后承担载人航天、探月、北斗、火星探测等国家重大工程和重大专项配套产品研制生产任务。楷体楷体 公司是中国航天科工集团第十研究院下属上市公司，航天科工集团是国内领先的防空导弹、飞航导弹等产品的研制生产单位。根据公司披露，公司预计的 2021年关联交易中，向关联人销售商品规模为（14.50亿元，+85.09%）显著提升，在绝对值和增速上均较 2020年（7.83亿元，+15.27%）大幅提高，也侧面反应公司军品下游、尤其是导弹领域的需求高增。 公司民品主要发力通讯、石油、轨道交通、电力、安防、新能源汽车、家电市场配套为主，报告期内，公司加大 5G 用连接器、新能源汽车用连接器等重点产品推广力度,持续发力新基建领域。公司民品业务主体主要包括子公司苏州华旃和江苏奥雷。其中苏州华旃主要产品为连接器，2021H1实现营业收入 5.73亿元，净利润 0.30亿元；江苏奥雷专注于光电子领域产品的研究开发，并逐步形成了一定的产业规模，是国内光电器件产品主流生产企业。 定增扩产迎接十四五高增长公司于 2021年 2月公告，募集资金 14.31亿元，用于连接器、继电器、微特电机以及光模块四大主要产品的产业化建设项目，建设期均为 3年。 ① 特种连接器及继电器项目实施主体为航天电器，项目总投资为 2.85亿元，达产实现年销售收入5.16亿元，该项目将有助于促进公司产品及整个连接器产业的升级，降低国家军事装备、航天航空等领域对国外高端连接器的依赖，满足国内防务领域对高端连接器产品需求； ② 新基建用连接器、光通信模块实施主体分别为苏州华旃和江苏奥雷。其中苏州华旃主要新增新基建和能源装备及消费电子用连接器及组件，总投资 3.95亿元，达产年收入 11.88亿元；江苏奥雷主要新增新基建用光模块，总投资 1.12亿元，达产后年销售收入 2.69亿元； ③ 微特电机实施主体为林泉电机，项目总投资 1.98亿元，达产年销售收入 3.88亿元。 “十四五”期间公司特种电子元器件的需求将有望进入一个高速增长期。同时，公司民品聚焦新基建等高端领域，需求也有望保持快速的增长。同时，公司在积极布局产能建设，发力中高端产品，为下游需求高景气做好充足准备。 投资建议： 1. 公司归母净利润 2.55亿元，同比增长 38.04%；产品结构和盈利能力保持相对稳定，营收规模齐头并进，稳健增长。 2. 公司是国内连接器、继电器特别是防务领域连接器领先企业，军品将受益于下游特别是导弹产业需求的快速增长。在民品领域，公司聚焦新基建领域，对 5G 用连接器、新能源汽车用连接器等重点产品的推广力度，取得较好成效；光通信器件营收稳步增长。 3. 伴随公司募投项目的推进，产能有序，规模效应带来边际成本的下降，也会提升公司部分产品的盈利空间，公司的收入及利润有望在“十四五”期间进入一个高速增长期。 基于以上观点，我们预计公司 2021-2023年的营业收入分别为 53.85亿元、67.84亿元和 84.28亿元，归母净利润分别为 5.90亿元、7.50亿元及 9.39亿元，EPS 分别为 1.37元、1.75元、2.19元（不考虑定增摊薄的影响），我们给予目标价格 73.00元，分别对应 53倍、42倍及 33倍 PE。 风险提示：募投项目推进不及预期，市场竞争加剧，原材料价格波动等。

公司8月24日披露了2021年中报。2021年上半年，公司实现营业收入103.21亿元（+28.39%），实现归属于上市公司股东的净利润47.90亿元（+62.61%），报告期末归属于上市公司股东的净资产达916.35亿元（+13.26%），基本每股收益0.46元（+35.29%）。 经纪业务平稳运行。2021年上半年，公司经纪及财富管理业务实现营业收入48.09亿元（+4.73%），占总营业收入的46.60%，是公司主要收入来源。零售业务方面，公司的客户数量稳步提升，经纪业务客户数量达1,186万户，环比增长12.52%。同时，公司机构业务加强与头部基金管理人合作，全力推动全国社保基金、银行及理财子公司、海外机构等战略客户合作。报告期内，公司机构业务实现交易单元席位佣金收入2.67亿元（+75.44%）。 信用业务稳步推进与压降风险并存。公司在稳步开展两融业务的同时，不断压降股票质押存量余额，进一步化解股票质押风险。截至6月末，公司融资融券业务规模为599.5亿元，环比增长16%，自有资金出资的股票质押式回购业务余额为100.2亿元，环比减少20%。 股权承销规模增长，创业板IPO 形成优势。2021年上半年，公司实现投行业务收入9.20亿元（+44.40%）。股票承销业务方面， 上半年， 公司完成股票及可转债承销14.75个（+47.50%），累计承销金额约252.10亿元（+322.99%）。公司完成IPO 承销6.5个（+225%），其中6个为创业板项目，共计承销规模63.46亿元（+556.26%）；完成再融资承销8.25个（+3.13%），承销规模188.64亿元（+277.81%）。债券承销业务方面，上半年，公司共计承销139.24个（+43.89%），承销规模1,169.63亿元（+70.37%）。公司积极把握注册制改革契机，投行业务，尤其是IPO 承销业务实力得到大幅提升。 投资业务实力提升。2021年上半年，公司投资与交易业务共实现营业收入30.67亿元（+54.31%），占营业收入比29.71%，同比提升4.99pct。公司投资与交易业务营业利润率达91.29%（+10.71pct），随着60亿资金的投入和投研体系的支撑，公司投资与交易业务盈利能力大幅提升。 资管业务以主动管理为核心。2021年上半年，公司实现资产管理业务收入3.70亿元（+90.01%）。 公司主要通过产品驱动和渠道拓展推动主动管理转型，一方面公司资产管理净值规模进一步压缩，同比下降25.58%，其中，单一资产管理业务规模同比减少52.68%。另一方面，集合资产管理业务规模实现大幅增长，同比增长42.60%。 投资建议：2021年上半年，公司投资业务表现超预期。公司于8月24日公布了2021年上半年募集资金存放与使用情况。2020年募集的147.8亿元（扣除承销和保荐费用）中，已有60亿元用于投资与交易业务，25亿元用于资本中介业务。由于公司将资本中介业务划归为经纪及财富管理业务分部，预计未来公司财富管理业务和投资业务将得到进一步发展，随着财富管理赛道逐步得到验证，我们上调了对国信证券的盈利预测。我们预测公司2021-2023年基本每股收益分别为0.83元、0.95元、1.03元，每股净资产分别为8.02元、8.78元、9.58元，结合市场形势、公司当前估值和股价，给予公司1.8倍PB，对应目标价14.43元，给予“买入”评级。 风险提示：监管加强、政策风险、市场波动、疫情反复

事件：公司发布2021年半年度业绩报告，2021年上半年实现营收32.7亿元，同比75.34%，归母净利润5.01亿元，同比+119.7%，新签订单92.35亿元(不含税)，创历史同期新高。我们认为，公司的毛利率有望回暖并长期保持较强的盈利能力，锂电设备行业高景气支撑公司未来几年快速增长，逐步清晰的平台型布局将进一步打开公司的长期发展空间。 投资要点 2021年上半年营收、净利润快速增长。2021H1，公司实现营收32.7亿元，同比75.34%，其中锂电设备23.2亿元，同比+94.7%，光伏设备3.4亿元，同比+44.4%；归母净利润5.01亿元，同比+119.7%，扣非后归母净利润4.9亿元，同比+118.6%；盈利能力方面，公司毛利率为38.2%，同比-2.1pct，净利率为15.3%，同比+3.1pct，期间费用率同比-4.8pct，主要系收入规模效应带来的研发费用率降低所致；经营性活动净现金流0.4亿元，主要系公司业务量变大、支付货款增加所致。 锂电业务快速增长，新签订单创历史新高。受益于新能源汽车渗透率持续提升，公司下游动力电池厂客户扩产意愿强烈，拉动锂电设备订单快速增长。同时，光伏、智能物流、汽车智能产线、3C 等业务也快速发展。2021H1，公司新签订单92.35亿元(不含税，下同)，创同期历史新高。2020年以来，新签订单持续快速增长，2020Q1、2021H1新签订单分别同比增长57.8%、83.2%，2020年全年新签订单110.64亿元 毛利率有望回暖并长期保持较强的盈利能力。2021H1，公司整体毛利率38.2%，其中光伏设备毛利率33.2%，同比+7.0pct，锂电设备毛利率35.8%，同比-4.3pct。 我们认为，公司毛利率有望回升，并将长期维持较强的盈利能力：1)当期整体毛利率受到锂电设备毛利率同比降低但收入占比提升拖累同比下降2.1pct，主要受2019年行业洗牌、2020年上半年疫情的影响，前期订单毛利率压力较大，但是我们判断2020年以来行业景气度向上为新签订单毛利率稳中有升形成支撑；2)从泰坦分部看，2021H1实现营收5.36亿元，净利润296万元，而2020年全年营收5.85亿元，净利润为负，泰坦分部经营情况明显好转，伴随着下游客户需求的提升、提效降本措施的推行，未来盈利能力有望进一步提升；3)从宁德时代2020年和2021年两次定增方案看，单GWh 设备投资额基本在1.8-2亿元左右(不含储能、PACK),维持相对稳定。尽管单GWh 设备投资额在过去几年中快速下降，但我们认为这也是设备效率提升的被动结果。短期内，锂电设备在一定程度上出现供不应求的情况，同时更高效率的设备是未来电池厂降本增效的重要路径，所以我们判断设备价格在短期和长期进一步大幅下降的空间都不大；4)费用端看，公司持续推进降本增效，同时收入规模效应的放大有望进一步摊薄研发费用率、管理费用率。因此，我们认为公司的毛利率短期有望企稳回升，长期看将保持较强的盈利能力。 锂电设备市场需求爆发式增长，公司积极扩产抓住发展机遇期。我们认为，电池成本下降、电动车产品吸引力增强、车企加速转型等供给端因素推动新能源汽车大规模普及转向内生驱动。我们预计2025年中国/全球新能源汽车渗透率25%/19%，带动动力电池装机需求417GWh/1064GW。从需求端看，预计2025年锂电设备市场规模1271亿元，从电池厂扩产角度看，预计2021-2023年新增产能合计对应设备需求接近1500亿元。公司规模持续扩张，根据公司官网目前员工超过14000人(2020年报为8215人),同时注重优化管理体制、降本增效内涵式提升公司产能，从而进一步满足下游客户需求。 平台型公司布局收到成效，未来增长路径逐步清晰。公司已成长为全球领先的新能源装备提供商，业务涵盖锂电、光伏、3C、智能物流、汽车智能产线、氢能、激光、机器视觉等八大领域。除锂电外，公司在其他领域也具备较强的竞争力，例如在光伏领域将为尚德电力打造行业首个数字化TOPCon 高效光伏电池整线智能工厂、与印度光伏组件制造企业Waaree 签订3GW 设备订单，在汽车智能产线领域与宝马签订协议为其提供新能源汽车PACK 智能产线整体解决方案。我们认为，公司平台型布局初见成效并有望取得成功的原因在于：1)公司始终注重研发，追求掌握核心技术，创始人对于把握行业发展趋势具备前瞻性；2)锂电设备行业容量足够大，能够孕育出规模较大的公司，奠定进一步向其他领域渗透的基础；3)在发展过程中注重协同，从企业内部看，在研发、采购、生产、品牌等方面具备协同效应，历史上公司就是凭借同源技术从电容器设备切入光伏和锂电设备，从外部协同看，公司与宁德时代签订全面战略合作协议，汽车智能产线、智能物流等业务有望直接受益。 风险提示：产品和技术迭代不及预期、下游客户扩产不及预期、产能扩张不及预期、新业务拓展不及预期。 投资建议：预计公司2021-2023年实现营业收入96.6/164.5/211.8亿元，净利润14.3/28.8/39.3亿元，对应市盈率为82.6/41.1/30.1X。考虑到公司的行业地位和锂电设备行业景气的爆发，维持“买入”评级。