件：公司发布 2021年半年报，实现营收 3.51亿元，同比增长 57.51%，实现归母净利润 0.61亿元，同比增长 84.40%。上半年，公司业绩的高速增长主要受益于锂电设备业务的放量。我们认为，行业需求高景气、客户质量高、新产品和服务开拓将使未来公司的锂电业务持续快速增长。同时，凭借在储能领域的前瞻性布局，公司的储能业务未来有望成为新增长极。 投资要点：： 2021H1公司业绩快速增长。2021年上半年，公司实现营业收入 3.51亿元，同比增长 57.51%；归属母公司股东的净利润 0.61亿元，同比增长 84.40%，扣非归母净利润 0.59亿元，同比增长 111.73%。盈利能力方面，2021H1公司毛利率为 50.80%，同比下降 3.2pcts，期间费用率 32.57%，同比下降2.57pcts，净利率为 18.14%，同比上升 2.78pcts 锂电设备收入同比增加约 60%。在 2019年行业经历洗牌期和 2020年疫情影响逐步减弱后，伴随着新能源汽车渗透率的持续提升，锂电设备行业景气度持续快速提升，带动公司相关业务快速放量。2021年上半年，公司锂电池设备实现收入约 3亿元，同比提升 59.62%。 锂电业务未来有望持续快速增长。电动化大趋势下，我们预计 2025年全球新能源汽车渗透率 19%，对应动力电池装机需求 1064GW，拉动锂电设备需求 2021-2025年 CAGR 约为 27%。公司是国内领先的以锂电池检测系统为核心的智能制造解决方案供应商，直接受益于行业的持续高景气。从产品角度看，根据公司 2021年 8月 6日披露的日常经营重大合同，今年年初到 8月初，公司与宁德时代新签订单 4.23亿元，且较 2020年 12月 10日披露的日常经营重大合同中拟提供的设备新增了化成分容设备，这一方面表明公司和宁德时代持续保持良好的合作关系，另一方面表明公司从检测设备向化成分容设备的拓展取得成效。此外，2021H1公司检测服务业务实现收入 0.33亿元，同比增加 80.58%，公司客户覆盖电池厂、整车厂、研究院所等各类单位，未来检测服务业务也有望快速发展。 储能有望成为公司新的增长极。据 CNESA，截至 2020年底，中国运营储能项目容量总计 35.6GW，其中新型储能仅 3.81GWh，根据政策要求未来 5年内新增新型储能的市场空间约为 26.19GW，年复合增长率高达 51.09%。在储能业务方面公司主要面向电网侧储能和储充检一体化充电站。公司定增募投项目新能源汽车电池智能制造装备及智能电站变流控制系统产业化项目，满产后预计年产 120套储能变流器(PCS)、各类 UPS 变流器 8000件， 1100套充电桩。公司与宁德时代的合资公司时代星云目前已经参与包括晋江储能电站一期(30MW/108.8MWh)、宁德时代储能微网项目(光储充检一体充电站)等多个项目。 投资建议：根据公司半年度业绩报告情况，考虑到公司新增订单情况以及锂电行业的高景气，上调公司盈利预测，预计 2021-2023年公司收入为 9.08亿元、12.55亿元、15.93亿元，EPS 为 0.88元/股、1.69元/股、2.21元/股，当前股价对应市盈率分别为 70X、36X、28X。考虑到行业需求的持续增长，以及公司在锂电、储能领域的发展前景，维持“买入”评级。 风险提示：技术更新迭代不及预期的风险，新能源汽车渗透率提升速度不及预期的风险，储能普及速度不及预期的风险

事件：公司发布2021年中报，2021年上半年公司实现营业收入（12.51亿元，+80.56%），归母净利润（4.54亿元，+121.25%），扣非后归母净利润（4.48亿元，+125.45%），毛利率（54.26%，+4.20pcts）。 投资要点： 下游需求提升驱动公司主业营收规模大幅上涨，归母净利润同比+121.25%2021年上半年公司实现营业收入（12.51亿元，+80.56%），归母净利润（4.54亿元，+121.25%），扣非后归母净利润（4.48亿元，+125.45%），毛利率（54.26%，+4.20pcts）。分业务看： ①自产业务营收（7.58亿元，+102.65%）延续了2020年7月以来快速增长的态势，占总营收比重的60.59%。军工行业延续去年下半年的高景气度，下游客户需求持续旺盛，助推公司自产业务收入规模的不断扩大。公司的自产业务核心产品瓷介电容器营收（7.42亿元，+100.45%）实现翻倍。另外，由于推广力度的不断加大，直流滤波器（0.13亿元，+266.77%）收入规模扩张显著，目前占自产业务收入的1.69%，预计未来占比有望进一步提升②代理业务营收（4.92亿元，+54.73%）快速上升，占总营收比重的39.33%。公司与核心客户合作范围的扩大促进了代理业务销售收入的快速增长，前五名客户销售收入（3.06亿元，+79.64%）实现大幅增长。 公司综合毛利率（54.26%，+4.20pcts）上升主要由于收入结构的调整，毛利率较高的自产业务（81.94%，-0.20pcts）营收的同比增长比毛利率较低的代理业务（11.61%，-0.73pcts）高47.92pcts，公司营收比例更加侧重与自产业务。另外，相比去年年末，双业务毛利率均实现上升，自产业务毛利率提升2.04pcts，代理业务毛利率提升1.53pcts，综合毛利率提升7.51pcts。 我们认为“十四五”期间军工行业下游需求上升明确，在我国军工信息化不断发展的战略下，信息化装备数量和单位装备价值有望进一步提升，军工元器件作为信息化发展中的主要载体，业绩增长确定性较强。 公司研发费用快速上升，产品品类进一步丰富费用方面，公司销售费用为（0.31亿元，-5.62%），管理费用为（0.50亿元，+23.41%），财务费用为（0.02亿元，去年同期为-0.06亿元）。销售费用的下降主要由于公司将销售人员提成及合同履行过程中发生的运输费用计入公司营业成本项目导致，管理费用的增加一方面系鸿远苏州投入生产后人工费用、办公楼折旧费用、一次性宣传费用以及办公电脑等低值易耗品领用增加，另一方面系公司业绩增长较快，计提的绩效奖金增加。公司2021年新增多项研发项目叠加鸿远苏州投产后开展项目研发工作，研发费用（0.24亿元，+68.88%）上升明显。公司在军用大功率射频微波多层瓷介电容器、交流滤波器、滤波器组件等产品和民用高Q 多层瓷介电容器的开发均实现产品突破，进一步丰富了公司产品品类。 公司规模扩大，备货积极，但应收账款增加，现金流承压公司存货（2.73亿元，+14.23%）的提升主要由于收入规模扩大以及鸿远苏州的瓷介电容器生产线投产，所需的原材料等相应备货增加所致。另一方面，公司应收票据及应收账款（19.60亿元，+67.38%）的上升成为公司2021年上半年经营性活动现金流净额（-0.17亿元，去年同期为0.13亿元）承压的主要原因。 自产业务在军、民领域产品研发均出现突破公司自产业务产品主要包括多层瓷介电容器以及直流滤波器，其中多层瓷介电容器包括片式多层瓷介电容器、有引线多层瓷介电容器以及金属支架多层瓷介电容器等。产品聚焦高端领域，广泛应用于航天、航空、电子信息、兵器、船舶、智能电网等行业，满足高可靠及工业控制领域对产品的应用要求。 ①自产业务军用领域：报告期内公司自主研发了大功率射频微波多层瓷介电容器、交流滤波器、滤波器组件等产品，进一步丰富了公司产品品类，其中，大功率射频微波多层瓷介电容器已实现小批量供货。同时，公司研发的射频干扰滤波器正在开展宇高技术攻关，多型号定制化滤波器已实现小批量生产。 ②自产业务民用领域：报告期内公司完成了民用高Q 多层瓷介电容器的开发，并在军用单层瓷介电容器、金端多层瓷介电容器的技术基础上开发了民用芯片瓷介电容器。公司通过产品组合提供整体的射频微波类电容器应用的解决方案，并应用于射频功放设备、氮化镓芯片匹配、光模块、射频微波组件等领域。未来公司将重点向光通信、5G/通信基站、轨道通信、核磁医疗、广播电台等领域推广。 代理业务与客户的合作范围不断扩大公司代理多个国际知名厂商的多条产品线，产品品类主要为电容、电阻、电感、射频器件、分立器件、功率器件、存储器件、连接器、集成电路等多种系列的电子元器件，以被动电子元器件为主。产品主要面向工业类及消费类民用市场，覆盖了汽车电子、轨道交通、新能源、智能电网、5G通讯、消费电子、医疗电子、工业/人工智能、物联网等领域。公司近年来通过不断增加行业内优质电子元器件生产商代理经营资质，合作范围不断扩大，从源头保障产品品质，帮助生产厂商迅速将产品导入市场。 公司顺应国家信息化、数字化和智能化的发展大势，加快募投项目和其他项目的投资与建设现已逐渐形成以北京、苏州、成都三个产业基地为区域核心，聚焦各自产业资源及优势，加大 北京生产基地特种瓷介电容器新品的开发力度，加速苏州生产基地核心产品瓷介电容器从材料到产品的全面系列化、国产化、产业化建设进度，加快成都产业基地新产品线的布局及建设。报告期内，公司加快已部分投产的电子元器件生产线产能爬坡速度，实现多层瓷介电容器产量50,609.60万只。 同时加速电子元器件生产基地项目、直流滤波器项目、营销网络及信息系统升级项目的建设。截至报告期末，公司电子元器件生产基地项目及直流滤波器项目投入募集资金3.16亿元，营销网络及信息系统升级项目投入募集资金2,831.26万元，补充流动资金1.51亿元，已累计投入募集资金4.95亿元。 股权激励激发企业内在活力，股票回购增强投资者信心。 报告期内，公司实施了上市后的第一期限制性股票激励计划，以定向发行的形式向公司（含子公司）的董事、高级管理人员、核心管理人员/核心技术（业务）骨干共99人合计授予92.80万股A 股普通股限制性股票，约占总股本的0.40%，授予价格为每股61.34元。激励计划的解除限售考核年度为2021-2023年三个会计年度，公司层面业绩考核要求为：以2020年度营业收入或净利润为基数，三年营业收入增长率分别不低于30%、69%、120%或净利润增长率分别不低于35%、76%、128%。 我们认为股权激励将充分激发企业内在活力，稳固优秀人才。另一方面，公司以自有资金通过集中竞价交易方式对公司股份进行了回购。截至2021年7月31日，公司通过上海证券交易所交易系统以集中竞价交易方式累计回购股份335,066股，占公司总股本232,404,000股的比例为0.14%，回购成交最高价为115.00元/股，最低价为112.82元/股，支付的资金总额为人民币3,825.50万元（不含交易佣金等交易费用），均价约为114.17元/股。公司股票回购进一步完善公司长效激励机制的同时增强投资者对公司的信心。 投资建议： 公司作为国内高可靠MLCC 主要的生产厂家之一，在产业链、技术研发、产能、核心客户等方面具备一定行业优势，已连续八年入围中国电子元件行业百强。我们认为“十四五”期间军工行业下游需求上升明确，在我国军工信息化不断发展的战略下，信息化装备数量和单位装备价值有望进一步提升，军工元器件作为信息化发展中的主要载体，业绩增长确定性较强。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为8.88亿元，11.80亿元和14.98亿元，EPS 分别为3.82元，5.08元和6.45元，对应PE 分别为45.9、34.6、27.2倍。基于公司所处行业地位以及产品未来发展前景，我们维持“买入”评级，目标价202.46元/股，分别对应2021-2023年PE 53.0、39.9、31.4倍。 风险提示：自产军用产品降价的风险；应收账款余额较大的风险。

楷体 事件：公司 8月 24日发布半年报，2021H1营业收入 22.92亿元（+56.54%），归母净利润 8.76亿元（+117.84%），扣非归母净利润8.02亿元（+125.21%），毛利率 57.02%（+1.95pcts），净利率 38.55%（+11.08pcts）。 投资要点： 特种集成电路持续发力，归母净利润增速超越业绩预告上限2021H1营业收入 22.92亿元（+56.54%），归母净利润 8.76亿元（+117.84%），扣非归母净利润 8.02亿元（+125.21%），其中归母净利润超过公司上半年业绩预告（6.03亿元-8.04亿元；+50%-+100%）上限，分板块看： ①特种集成电路营收 13.70亿元（+69.91%），毛利率 76.77%（-2.78pcts）,主要系全资子公司深圳国微电子特种集成电路业务高速增长，2021H1营收13.70亿元（+69.91%），净利润 7.61亿元（+86.52%），我们认为，随着下游特种装备放量、特种 IC 国产替代、信息化三重因素驱动，公司凭借规模效应+高附加值产品谱系扩张，成长动力充沛。 ②智能安全芯片营收 7.71亿元（+40.12%），毛利率 29.69%（+3.38pcts），主要系全资子公司同芯微电子盈利边际改善，2021H1营收 6.39亿元（+29.35%），净利润 0.38亿元（+245.45%），智能安全芯片业务除身份识别安全产品持续稳定供应外，在 eSIM 领域，持续推进并布局海外，逐步成为市场主流。 ③电子元器件营收 1.29亿元（+49.60%），毛利率 19.31%（-3.05pcts）,主要系公司晶体频率器件业务积极对接国内通信设备厂商频率组件的国产化需求，并加大集团内部产业协同，大力开拓 5G 网络通信、物联网、汽车电子、医疗器械、工业控制等市场领域； ④存储器芯片营收 61.42万元（-94.43%）,毛利率 0.43%（+4.36pcts）。 特种集成电路高景气+智能安全芯片边际改善，公司整体毛利率、净利润、ROE 大幅增长公司 2021H1综合毛利率 57.02%（+1.95pcts），净利率 38.55%（+11.08pcts），ROE 14.20%（+5.36pcts），我们认为，公司毛利率、净利率、 ROE 提升，主要是①智能安全芯片业务边际改善，毛利率29.69%(+3.38pcts)，公司支持客户中标中国移动 1.114亿张超级 SIM 卡产品集采项目，同时，公司电信芯片产品在海外市场的出货量快速增长;②特种集成电路业务作为公司最高附加值业务，受益下游特种领域需求旺盛，规模快速增长，在公司整体业务比重提升至 59.77%（+4.70pcts），楷体 拉动公司整体盈利能力。 整体费用基本保持增长，加大研发投入突破关键技术费用端来看，公司 2021H1整体费用保持增长，其中管理费用 0.84亿元（+36.62%），销售费用 0.93亿元（-1.36%），财务费用 0.09亿元（-23.07%）；公司研发投入 3.38亿元（+62.65%），根据公司公告，内部开发支出主要包括“特种集成电路研发项目”，“高端智能芯片研发项目”“半导体功率器件研发项目”“电子元器件及其他研发项目”，覆盖公司各项主营业务，持续的研发投入有利于公司在数字电源、高性能时钟、高速高精度 ADC/DAC、保护电路、隔离芯片、传感器芯片等领域实现关键技术突破，推动业务在未来几年的稳定成长。 应收账款增加，经营现金流状况良好资产负债端看，公司 2021H1应收账款 26.27亿元，其中账龄在一年以内金额为 24.28亿元，账龄一年以上金额为 2.58亿元；应收票据 8.40亿元，账龄全部在一年以内。应收账款占总资产比例 26.09%，较 2020年末提高 4.26个百分点,我们认为应收账款出现较大增长主要是集成电路业务规模增加所致。 现金流量端来看，公司经营活动现金流 1.81亿元（+172.98%），主要是公司利润增加及销售回款增加所致。2021年 6月 10日，公司完成 15亿元可转换公司债券的公开发行，募资投向主要是新型高端安全系列芯片研发及产业化项目，车载控制器芯片研发及产业化项目和补充流动资金。我们认为公司当前的经营性现金流为未来公司偿付 15亿元可转债本息提供了充裕资金。 国微电子：受益“十四五”期间下游特种装备需求旺盛、国产替代、信息化三重因素驱动，产品谱系快速扩张公司全资子公司深圳国微电子在特种集成电路技术领域处于国内领先地位，覆盖七大系列 500多种 IC产品（FPGA、高可靠存储器、高可靠模拟器件、总线、高可靠微处理器、新一代 SOPC 芯片、接口驱动器件、电源管理芯片），具体研发和应用来看： ①特种微处理器和配套芯片组产品持续推出，在重要嵌入式领域获得批量应用； ②特种 FPGA 产品推陈出新，新一代的 2x 纳米的大容量高性能 FPGA 系列产品获得了市场的广泛认可，在信号处理、信息安全、网络互联、自动控制等重要领域继续保持领导地位③特种存储器产品技术先进、品种丰富，是国内特种应用领域覆盖最广泛的产品系列，保持着巨大的市场领先优势④在网络总线、接口产品方面，公司继续保持着领先的市场占有率。 ⑤在模拟产品领域，公司的电源芯片、电源模组、电源监控等产品的市场份额持续扩大。 ⑥公司还在数字电源、高性能时钟、高速高精度 ADC/DAC、保护电路、隔离芯片、传感器芯片等领域加大研发投入，在部分关键技术上已取得突破，有望在十四五期间成为公司新的增长点。 我们认为，随着下游特种装备放量、特种 IC 国产替代、信息化三重因素驱动，公司凭借规模效应+高附加值产品谱系扩张，业绩有望高速增长。 同芯微：支持客户中标中国移动 1.114亿张超级 SIM 卡产品集采项目，车规级安全芯片方案已导入众多知名车企我国智能卡产业取得了显著的成绩，现在已经成为世界上最大的智能卡市场之一，金融、交通、通信、电力、社保和身份识别等成为智能卡的主要应用领域。同芯微是智能安全芯片龙头厂商，公司智能安全芯片采用领先的工艺技术节点和高效设计，性能、成本、可靠性等具有显著优势，拥有银联芯片安全认证、国密二级认证、国际 SOGISCCEAL、ISCCCEAL4+等国内外权威认证资质，以及 AEC-Q100车规认证，广泛应用于金融支付、身份识别、物联网、移动通信、智能终端、车联网等多个领域。 分领域看：①电信 IC：公司的电信芯片产品布局完整，为全球市场提供了丰富的产品选型，将在 5G时代迎来巨大发展机会。报告期内，公司支持客户中标中国移动 1.114亿张超级 SIM 卡产品集采项目，该产品支持 5G、数字货币、数字身份等创新应用的需求，代表着 SIM 卡产品的发展趋势。在 eSIM 领域，持续推进并布局海外。同时，公司电信芯片产品在海外市场的出货量快速增长，逐步成为市场主楷体 流。 ②金融 IC：金融支付安全产品方面，公司凭借优异的产品品质和服务继续保持行业领先，产品支持多种数字支付方案，为新型金融支付应用提供支撑。报告期内，公司在国内银行 IC 卡芯片市场份额继续提升；社保卡市场积极推进，在多个项目中取得突破；着重发力海外市场，银行卡、支付终端产品销量持续增长。 ③车载 IC：公司车规级安全芯片方案已导入众多知名车企，并实现批量供货。可转债募投项目高端安全芯片和车载控制器芯片的研发及产业化相关工作开展顺利，将公司未来发展带来新的动力。 我们认为，2012-2019年，全球 SIM 卡芯片市场竞争激烈，导致公司毛利率呈下滑趋势（从 37.56%降至 22.27%），随着公司发力海外 SIM 卡市场和国内高端安全智能卡市场，公司智能安全芯片收入规模超预期增长 40.12%，毛利率回升，已呈现边际改善趋势。 紫光同创：大规模 FPGA 研发进展顺利，中小规模 FPGA 多款产品稳步上量发货，首次实现半年度盈利深圳市紫光同创电子有限公司为公司参股子公司，专业从事可编程逻辑器件（FPGA、CPLD 等）研发与生产销售。2021年上半年，紫光同创完成新一轮增资，持续加大研发投入。大规模 FPGA 研发进展顺利，中小规模 FPGA 多款产品逐步成熟、稳步上量发货，并在视频图像处理、工控和消费市场领域取得了重要进展。已初步完成新一代技术创新产品可编程系统平台芯片 SoPC 的规划工作，第一代 SoPC 产品开始研发，内嵌处理器、可编程模块、高速接口及多种应用类 IP 等丰富资源，拥有基础版、边缘版、云计算版等多个子系列产品分支，为嵌入式终端、边缘计算、云计算加速等特定领域提供深度优化的极具竞争力的系统级解决方案。 2018-2020年，紫光同创亏损 0.09亿元，2.28亿元和 2.61亿元，主要 FPGA 高额研发投入所致，2021H1首次实现盈利 0.89亿元，为公司带来投资收益。我们认为，FPGA 作为性能优势显著的高端芯片在通信、工业控制、消费电子领域具备广阔空间，根据 Market Research Future 数据，FPGA 全球市场规模在 2025年有望达到约 125.21亿美元。从国内市场来看，FPGA 市场规模将达 120亿元，紫光同创作为我国 FPGA 领先企业，价值不容忽视。 投资建议： 基于以上观点，我们预计公司 2021-2023年的营业收入分别为 51.30亿元、71.89亿元和 99.20亿元，归母净利润分别为 17.97亿元、25.63亿元、32.84亿元，EPS 分别为 2.96元、4.22元、5.41元，公司 8月 24日收盘价 226.23元，对应 2021-2023年 PE 为 76.40倍，53.56倍，41.80倍。基于公司所处行业地位以及产品未来的发展前景，我们给予“买入”评级，目标价 280元，对应 2021-2023年 PE分别为 94.56倍、66.29倍、51.74倍。 风险提示：新一代特种 IC 产品研发不及预期；下游特种装备采购进度不及预期；安全智能卡业务竞争加剧，产品毛利率走低；紫光同创高额研发投入持续给上市公司造成较大投资亏损；贸易摩擦的风险。

2021年中报点评： 2021年上半年，公司实现营收6.33亿元（同比+161.87%）；归母净利润4.25亿元（同比+188.86%）；扣非后归母净利润4.11亿元（同比+191.46%）。其中，Q2单季实现营收3.74亿元（同比+129.45%）；归母净利润2.55亿元（同比+144.38%）。 嗨体放量增长，产品矩阵表现亮眼。1）溶液类注射产品（嗨体、逸美）：21H1该业务实现营收4.76亿元（同比+230.38%，占总营收占75.18%），毛利率达到93.73%（同比+2.72%）。 其中，作为国内首款商业化用于修复颈纹的皮肤填充剂明星产品“嗨体”贡献主要增量，品牌影响力与和认可度不断提提升；2）凝胶类注射产品（爱芙莱、宝尼达等）：21H1该业务实现营收1.48亿元，同比增长57.39%（占总营收23.43%）；3）其他品类：21H1，面部埋植线产品与化妆品分别贡献239.76万元、642.98万元营业收入。 高研发投入布局差异化产品，有望打开新增量市场。1）高素质研发团队：截至报告期末，公司拥有95名研发人员，占员工总数的22%，拥有多元化专业背景；2）技术壁垒：报告期内，公司累积注册了42项专利，其中23项为发明专利；3）国际化战略布局：收购Huons Global 部分股权，拓展肉毒毒素产品线，通常被用于除皱、瘦脸及多种医美联合项目；4）产品储备：作为国产及世界首款获批的含左旋乳酸-乙二醇共聚物微球的皮肤填充剂，童颜针“濡白天使”将于下半年商业化上市，定位肌肤医学隔离膜，具有刺激胶原蛋白再生和填充的作用，有望打开再生类针剂市场的新增量；“利拉鲁肽注射液”和“注射用A 型肉毒素”分别进入了I 期和III期临床试验阶段，进一步完善公司差异化产品布局。 管理效率提升，盈利能力再升级。报告期内，公司各项费用率持续优化， 销售/ 管理/ 研发费用率分别为9.72%（ YoY-0.03pcts ） /4.12% （ YoY-2.17pcts ） /6.97% （ YoY-1.64pcts）。21H1，毛利率提升3.0pcts 至93.25%；净利率提升7.6pcts 至67.09%，费用率的有效控制叠加毛利率的提升，合力助推公司盈利能力持续增强。 投资建议：公司目前拥有7项III类医疗器械许可，截至2020年，公司透明质酸钠类注射产品，按销售量计算的国内市场份额达到27.2%，排名第一，龙头优势明显，坐享医美行业增长红利。明星产品“嗨体”独占国内颈纹修复市场，产品矩阵的影响力不断扩大。童颜针“濡白天使”预计于下半年商业化上市，有望打开再生类针剂市场的新增量，打开公司新的增长曲线。 基于公司H1经营状况，和下半年的产品上线计划，上修盈利预测，我们预计公司2021-2023年归母净利分别为8.73/13.03/18.35亿元，EPS分别为4.03/6.02/8.48元，对应三年PE分别为146/98/69倍。维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行、新产品不及预期、政策监管变化、行业竞争加剧

业绩概要：2021年上半年公司实现营业收入 36.0亿元（+42.7%）；实现归母净利润 1.42亿元（+46.7%），对应 EPS 为 0.22元；扣非后归母净利润为 1.11亿元（+25.0%），信用减值损失 0.23亿元； 需求向好+成本抬升，镁价持续上涨：随着疫情负面因素消退需求补偿性释放，新能源汽车发展、行业政策支持等多方面因素叠加，汽车、消费电子等终端行业复苏趋势明显，叠加镁原材料端硅铁、煤炭市场价格提升，镁价延续了去年以来的上涨势头，长江有色市场镁锭最新价格已达到 2.41万元/吨，进入 2007-2008年高位区间。2021年上半年镁锭平均价格为 1.77万元/吨，同比增长 18.0%； 量价齐增推升业绩：公司主营产品为镁合金、铝合金及相关深加工产品，报告期内，主营产品销量增加和价格上涨，带动营业收入大幅增长，其中镁合金深加工 2.92亿元（+51.3%），铝合金 15.8亿元（+53.7%），铝合金深加工 3.8亿元（+97.3%）。细分产品盈利性方面，镁合金、镁合金深加工、铝合金、铝合金深加工毛利率及同比变化分别为 15.4%（-1.1pcts）、9.5%（-10.2pcts）、6.6%（+0.59pcts）、18.7%（+0.96pcts）。 镁合金深加工产品毛利率大幅下降的原因，主要为短期上游镁锭价格上涨过快，而下游终端产品价格上调存在时间滞后的问题，导致深加工环节利润被阶段性压缩，随着时间推移成本端压力有望逐步向下传导，产品盈利性将回升； 财务数据：2021年上半年公司销售费用同比减少 69.8%，主要系本期销售运费计入营业成本；研发投入为 1.37亿元，同比大幅增长 40.1%；投资活动现金流量净额同比大幅减少 209%，主要由于在建项目及固定资产投入增加；筹资活动产生的现金流量净额大幅增长 527%，主要为取得银行借款增加； 成长空间持续开拓：公司目前镁合金产能为 20万吨（考虑到子公司重庆博奥 2万吨在建项目），并准备在安徽青阳县建设年产 30万吨高性能镁基轻合金、15万吨镁合金深加工产品项目，2021年 6月公司又收购了天津六合镁制品有限公司 100%的股权，在北方地区增加新的汽车轻量化部件生产基地，中长期规模优势持续加强，产业链不断优化；楷体 轻量化赛道开启，公司将充分受益：由于我国镁制造水平仍低、行业供给端集聚效应不足、下游主观应用意愿偏弱、成本因素等因素掣肘，前期镁合金轻量化推广进程较慢。但未来汽车和航空航天这两大场景的轻量化需求将有效拉动镁合金消费，其中汽车行业依然是最值得期待的行业需求爆发点。除此之外前期疫情对行业盈利造成负面影响，加之环保政策约束，整体投资意愿偏弱形成供给端易减难增局面。中长期供需环境来看行业景气度持续提升概率较大。云海金属作为镁行业龙头企业，镁合金全球市场占有率在 35%以上，依靠上游规模及成本优势正逐步向下游深加工环节延伸，各环节成本优势叠加到终端产品将形成巨大竞争优势，随着宝钢战略性入股公司，可实现技术和资源共享，强强联合有望拓展镁产品在终端市场尤其是汽车领域的应用。随着下游市场空间逐步打开，公司在终端产品环节将充分受益； 投资建议：镁铝合金产品量价齐增推升公司业绩，中长期成长空间持续开拓，进一步巩固镁行业龙头地位，轻量化赛道开启，公司有望充分受益。不考虑青阳项目的情况下，预计公司 2021-2023年实 现 营 业 收 入 分 别 为 74.7/82.7/90.6亿 元 ， 同 比 增 长26%/11%/10%，实现归母净利润分别为 3.84/5.03/6.48亿元，同比增长 58%/31%/29%，对应 PE 26X/20X/16X。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：青阳项目推进受阻，下游需求风险，轻量化进程不及预期。

楷体 事件：公司 8月 20日公告，2021H1营业收入 4.02亿元（+39.84%），归母净利润 0.62亿元（+102.82%），扣非归母净利润 0.55亿元（+75.49%），毛利率 31.50（% +3.26pcts），净利率 15.40% （+4.78pcts）。 投资要点： 航空航天高景气驱动业绩高增，规模放量盈利能力再提升2021H1，公司营业收入 4.02亿元（+39.84%），主要为下游各领域需求增加，尤其航空、航天等重点领域增速较快，驱动业绩持续增长。归母净利润 0.62亿元（+102.82%），扣非归母净利润 0.55亿元（+75.49%），增速较大。毛利率 31.50%（+3.26pcts），净利率 15.40%（+4.78pcts），为近五年最佳水平；加权平均净资产收益率 10.60%（+ 4.44pcts）,盈利能力进一步提升。 航空锻件仍是业绩增长的主要驱动力。公司航空锻件主要应用于航空发动机，涵盖 70个航空发动机型号、多个国内外先进航空发动机。报告期内，航空领域实现营收 2.93亿元（+34.41%），营收占比73,92%。受益于下游需求的持续增长及前期参与的产品型号产业化不断推进，公司环锻件近年来一直保持较高速率的增长，2017年—2020年，公司航空锻件收入复合增速高达 42.75%。报告期内，公司境内外业务持续拓展，被中国航发集团下属某单位授予金牌供应商称号；成功参与赛峰一个发动机机型的产品竞标。 航天锻件增长提速，市场拓展取得成效。公司航天锻件主要应用于运载火箭发动机及导弹系统。报告期内，航天领域实现营收 0.55亿元（+62.67%），营收占比 13.82%。随着公司市场拓展力度加强，航天产品也取得较好的业绩，2017年—2020年，公司航天锻件复合增速为 24.60%。报告期内，公司被中国航天科工某下属单位及中国航天科技某下属单位分别授予优秀供应商称号，客户认可度提升。 燃气轮机及能源产品营收占比相对较小，也取得较好的业绩增速。燃气轮机领域实现营收 0.24亿元（+305.66%），营收占比 6.17%； 能源领域实现营收 0.18亿元（+38.06%），营收占比 4.66%。 公司三费费用率为 9.07%（-2.01pcts），出现小幅下降，其中销售费用率 2.06%（+0.44pcts）,管理费用率 5.13%(-1.04pcts)，财务费用率 1.88%（-1.41pcts），或可表明公司持续增加市场拓展力度，销售费用率微增；规模效应驱动管理费用率降低；募集资金到位有助于公司优化资本结构，进一步缩减财务费用。 投资建议： 1. 公司归母净利润同比增长+102.82%，航空锻件和航天锻件持续增长，毛利率和净利率提升，公司盈利能力持续走高。 2. 在航空难变形金属材料环形锻件领域，由于航空发动机对锻件质量要求极高，存在很高的进入壁垒，只有少数企业能进入该行业，市场竞争程度相对较低，竞争格局较为稳定。公司是国内航空领域环形锻件的主研制和主承制单位之一，也是全球商用航空发动机机匣及环形锻件在亚太地区的主要供应商之一，行业地位稳固。 3. 公司产品应用于国内外多款先进航空发动机中，在军品业务中，随着型号定型批产、军机提质补量、更新换代持续推进，公司军品业务将有望延续高增长；在民品业务中，航空领域未来增长态势良好，市场空间广阔。同时，对于已定型产品，国内航空客户，一般不会轻易更换供应商，国际航空客户长协期限长达 5-10年，公司现有型号生产具备一定的持续性和排他性；在新型号拓展上，公司具备市场先入优势。公司持续推进产能建设，伴随募投产能逐步释放，业绩将随之上升。 基于以上观点，我们预计公司 2021-2023年的营业收入分别为 8.97亿元、12.05亿元和 15.87亿元，归母净利润分别为 1.25亿元、1.67亿元及 2.11亿元，EPS 分别为 0.89元、1.19元、1.51元，我们给予目标价格 65.00元，分别对应 73倍、55倍及 43倍 PE。 风险提示：军品定型批产进度不及预期；疫情及贸易摩擦对境外业务冲击；募投进展不及预期等。

事件：公司 8月 24日公告，2021年上半年营业收入 14.30亿元（+34.62%），归母净利润 2.08亿元（+62.01%），毛利率 34.82%（+1.31pcts），净利率 14.62%（+2.49pcts）。其中，2021年第二季度营业收入 8.27亿元（+32.45%）。 投资要点： 营收规模性增长，盈利能力显著提升：公司秉承“多品种、小批量、定制化”发展战略，业务领域包括空港装备、消防救援装备、军工装备、无人机、移动医疗装备、电力电子装备等。2021年上半年，面对全球疫情持续反复，国际空港市场回暖缓慢，国内机场采购订单推迟，原材料大幅上涨等一系列复杂多变的内外部环境，公司实现营业收入 14.30亿元（+34.62%），归母净利润 2.08亿元（+62.01%），扣非归母净利润 1.95亿元（+57.03%）。子公司中卓时代实现营收 6.11亿元（+38.43%），净利润 4606.96万元（+27.66%），主要是军工产品订单增加。 行业维度，航空产业实现收入 7.23亿元（+ 41.27%），占比 50.59%，毛利率 46.87%（+4.43pcts）；消防行业 6.67亿元（+38.37%），占比 46.67%，毛利率 21.48%（-3.19pcts）。产品维度，空港地面设备收入 7.19亿元（+55.20%），占比 50.28%，毛利率 46.83%（+4.57pcts）；消防车及装备 6.06亿元（+39.71%），占比 42.42%，毛利率 20.06%（-2.82pcts）；消防报警设备 6085.51万元（+26.31%），占比 4.26%，毛利率 35.58%（-5.13pcts）。其中，空港地面设备毛利率水平较高，是公司规模最大、成熟度最高、实力最强的板块，产品品种数量位居全球第一，部分主导产品国内市场占有率达 50%以上；消防救援装备包含消防装备业务和应急救援保障装备业务，整体实力在我国消防车行业位居前三，市占率 10%左右。报告期内消防救援装备毛利率水平有所下降，主要由原材料价格上涨导致，消防车及装备和消防报警设备产品营业成本同比增速（44.82%和 37.25%）均高于营业收入同比增速（39.71%和 26.31%）。 客户维度，面向军队实现收入 7.14亿元（+191.26%），消防救援队 2.83亿元（-12.61%），机场 1.18亿元（-51.01%），航空公司 6008.59万元（+22.12%），建筑承包商 6092.11万元（+26.45%），出口 1326.96万元（-45.07%），其中，面向军队收入大幅提升。军工装备包含军用机场设备及特种车辆业务，涉及 20多个系列近百种型号，覆盖全部军兵种，是各航空兵部队地面保障装备研制的引领者，其他军兵种的重要参与者；无人机包含固定翼和多旋翼军用无人机。 报告期内，公司销售费用 7734.70万元（+8.38%），主要因售后服务费及营销费用增加；管理费用 7711.38万元（+24.80%），主要因股权激励费用和管理人员薪酬增加；财务费用 497.01万元（-61.72%），主要因利息收入及汇兑收益增加。研发投入 8246.80万元（+36.34%），增幅较大，因委托外部研发费用及研发材料投入增加，同时由于公司效益提高，技术人员薪酬增加。 报告期末，公司应收账款 14.44亿元（较上年末+25.25%），存货 13.81亿元（较上年末+3.17%），合计占总资产比例 51.84%。报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额为-7.80亿元（-440.51%），主要因报告期内实现收入部分在2020年已收到预收款，以及支付采购款、税金及职工薪酬增加；投资活动产生的现金流量净额为 2.40亿元（-29.90%），主要因赎回理财产品与购买理财产品差额较上年同期减少，同时固定资产及股权投资增加较多；筹资活动产生的现金流量净额为 1.30亿元（+157.49%），因吸收投资和借款增加导致。由于报告期内公司业务量增多，尤其是军品占比提升，现金流出现波动，预计随着已有合同执行和新签合同落地，现金流情况会有所改善。 军品在手订单充足，市场需求旺盛：2021年 7月 1日，公司发布公告，称收到与特殊客户签订的 6份《订购合同》，合计金额为 6.56亿元，涉及 4型特种产品，占公司 2020年营业收入 22.12%，为公司获取的批次金额最大的特殊业务合同。无人机方面，报告期内新产品任务型干扰机及某型靶机成功进入市场。2021年 3月 12日，公司发布公告，公司拟投资不超过 18亿元在威海市临港经济技术开发区投资设立子公司，建造新的装备生产基地，用于空港装备、消防装备、特殊装备、应急救援装备等各类产品的生产制造。项目建成后可大幅提升公司生产能力，缓解生产压力。2020年 12月23日，中央军委发布《军队后勤条例》，重塑军队后勤体系，理顺后勤保障关系，健全后勤工作制度。随着武器装备的不断升级、实战化训练水平和层次的不断提升、后勤工作的不断加强，军用保障装备的需求持续扩大。公司计划在保持定型产品稳定增长的基础上，重点围绕十三五、十四五科研项目招投标开展工作，为后续市场可持续发展奠定基础。 全球空港地面设备品种最全的供应商，未来拟定三点战略规划：目前公司在国内和亚太地区的市场均占有主导地位，公司拟定三点未来战略规划： （1）把握电动化、智能化机遇，2020年以来，“碳中和”理念驱动下，国内电动化空港装备占比逐步提升，重点区域内机场严格按照新购产品 100%电动化考核。2021年上半年，公司所有电动产品均投入市场，电动无杆牵引车成功落地商飞，电动化产品销售持续增加； （2）加快廊桥和电动抱轮牵引车等新产品研发，其中，廊桥项目完成整机装配，进入调试验证阶段，争取尽快投放市场；抱轮牵引车项目计划今年取得资质，年内形成销售； （3）凭借国内经济复苏先发优势开拓国际市场，在未来五年成为全球空港装备制造龙头企业。2021年 7月 14日，公司发布公告称，拟以自有资金出资 25万欧元在德国投资设立全资子公司，同时组建销售中心和研发中心，负责公司产品在欧洲地区的销售与维修。公司计划在疫情好转之后迅速抢占市场份额，进一步打开欧洲空港装备市场。 业绩增长势头强劲：2018年至 2020年是公司经营业绩持续快速增长时期。2018年至 2020年分别实现营业收入 21.87亿元（+21.23%）、25.51亿元（+16.65%）、29.65亿元（+16.21%）；扣非净利润为 2.16亿元（+137.06%）、2.53亿元（+17.05%）、3.69亿元（+45.60%）。2020年 12月 14日，公司通过 2020年限制性股票激励计划，各年度业绩考核目标为以 2019年业绩为基数，2020年/2021年/2022年营业收入增长率不低于 10%/21%/33%。公司计划经过 5年努力从传统生产制造企业向智能制造企业的转型，从以国内市场为主发展成全球化企业，未来业绩有望保持强劲的增长势头。 投资建议：公司是先进的智能化高端保障装备制造平台企业，连续多年实现营收规模性增长，盈利能力显著提升。空港地面设备产品种类齐全，国内市场占有率领先，国际市场积极布局，未来发展方向规划明确；军品在手订单充足，市场需求旺盛，受益十四五期间军工行业高景气度；消防救援装备、移动医疗装备和电力电子装备持续开拓，各板块协同发展。综合以上因素，我们认为公司还存在进一步的业绩增长空间。 我们预测公司 2021、2022、2023年归母净利润分别为 5.14亿元、6.77亿元、8.12亿元，EPS 为 0.96元、1.27元、1.52元，当前股价对应 PE 分别为 16.65倍、12.58倍、10.51倍，结合公司盈利能力及行业景气程度，同时参考同行业平均水平，给予公司 2021年 20倍 PE 水平，给予“买入”评级，目标价格为 19.20元。 风险提示：新冠肺炎疫情、宏观经济风险、民航运输风险、市场竞争加剧风险、国际业务开拓风险。

事件：公司 8月 20日发布 2021半年报，报告期内，公司实现营业收入 3.84亿元（+32.03%）；归母净利润 713.07万元（+119.08%）。 投资要点 二季度业绩亮眼，扭亏为盈。2020年，公司实现营业收入 3.84亿元（+32.03%），归母净利润 713.07万元（+119.08%）；归母净利润增加主要是二季度加强产品研发与销售工作，降本增效，大幅度改善一季度亏损状态，扭亏为盈，单季度实现归母净利 3786.09万元。报告期内，公司扣非净利润为-1060.19万元（-18.89%），主要是 2021上半年政府补助 1446.94万元计入当期损益，合计非经常损益为 1773.25万元。 主营业务技术壁垒高，业绩增长性稳。分业务看，公司报告期内主要贡献业绩业务分为海洋观探测业务、智能船舶与智能航行业务两大板块。2021上半年，海洋观探测业务实现营业收 入 1.31亿 元（ -5.84% ），占 总营 收比 重 34.11% （ -13.65pcts），毛利率 45.63%（+4.48pcts）。海洋观探测业务营收下降主要原因是海关免税进口政策尚未落地，致使部分订单推迟交付；但在技术层面，公司着力国产化研发进程，加大与科研院所合作力度，目前已实现海底接驳盒、仪器平台、科学仪器接口模块等海底观测网设备的国产化研制。报告期内子公司劳雷产业签约鲁东大学设备采购项目 782万元。智能船舶与智能航行业务实现营收 2.30亿元（+20.50%），占总营收比重 59.90%（+10.07pcts），毛利率 23.39%（+0.38pcts）。 营收增长主要系上半年航运景气度提升，远洋新造船订单同比大增；2021上半年公司中标招商长航 59000dwt 江海联运散货首制 4艘船的船岸一体智能化系统，开启了基于试装产品在招商长航的商业推广进程，具有里程碑意义；公司同时布局内河船舶导航领域，成功研制内河船导航系统，截至 2020年末我国内河运输船舶约 12.68万艘，国家推进绿色和智能技术的融合对内河船舶改造升级将带来机会，未来新签订单有望进一步释放。公司军工业务在重点项目、新产品、新客户均实现突破，海事、海洋军工业务均斩获千万级订单，拓展到新的产品领域与新的军兵种客户；研发投入占营收比重（14%）逐年稳步增长，形成船海业务技术壁垒，业务稳定。

事件：公司8月20日公告，2021年H1营收3.66亿元（+27.30%），归母净利润0.34亿元（+36.40%），扣非归母净利润0.31亿元（+77.10%），毛利率28.76%（-4.03pcts），净利率9.33%（+0.62pcts）。 投资要点： 公司业绩实现恢复性增长，募投项目进入设备安装和项目验收阶段，未来业绩弹性有望提升报告期内，公司营业收入（3.66亿元，+42.73%)快速增长，主要系公司军品市场开拓有新成效，民品收入较去年同期增长所致。公司归母净利润（0.34亿元，+36.40%）则实现快速增长，扣非归母净利润（0.31亿元，+77.10%）实现高速增长，二者较疫情前的2019H1分别增长17.03%与27.53%，表明当前公司业绩已恢复至疫情前水平。 具体到报告期内，公司频率系列产品、时间同步系列产品以及北斗卫星应用产品方面来看：① 公司频率系列产品收入（2.08亿元，+45.23%）快速增长，较2019H1疫情前增长9.80%，毛利率（34.22%，-1.56pcts）略有下滑；② 时间同步系列收入（1.54亿元，+8.02%）延续了稳定增长，但毛利率（21.61%，-2.57pcts）有所下降，我们认为可能与该业务公司产品结构比例变化有关；③ 北斗卫星应用产品收入（417.13万元，+119.54%）实现翻番，主要系公司北斗手表推出多款新品，线上经营情况有所恢复所致，但公司该业务毛利率（19.89%，-4.59pcts）出现一定下降，且收入规模仍低于疫情前2019H1的594.28万元。 综上，我们判断，短期内频率系列产品及时间同步系列产品仍将是公司收入及利润的主要构成。 另外，公司2018年IPO 募集资金所投的项目中，1.30亿元投向原子钟产业化建设项目、1.73亿元投向时间同步产品产业化项目、1.54亿元投向北斗卫星应用产业化项目、0.66亿元投向技术研发中心项目。项目建设周期均为1年半，但受到基建建安工程的复杂性、新冠疫情以及新环保政策要求等因素影响，公司募投项目目前各项目完成时间已延期至2022年6月30日，目前募投项目已完成基建主体工程，正在开展设备安装和项目验收工作。根据公司招股书披露，公司曾预计原子钟产业化建设项目达产收入3.10亿元，净利润0.50亿元，时间同步产品产业化建设项目达产后收入7.00亿元，净利润0.66亿元；北斗卫星应用产业化建设项目达产后收入4.84亿元，净利润0.61亿元，以上项目合计达产后可为公司新增收入14.94亿元，净利润1.77亿元，分别占公司2020年收入和净利润的163.10%与175.62%。 同时，各募投项目达产时对应的毛利率（分别为40.13%、30.18%以及36.23%）均高于2021H1公司各业务毛利率（34.22%、21.61%以及19.89%）。我们认为，如果公司募投项目推进顺利，将有望逐步为公司未来带来业绩弹性的增长以及盈利能力的改善。 多个财务数据体现公司加大采购及生产力度，未来有望兑现至业绩费用方面，报告期内，在公司收入出现快速增长背景下，公司三费费用率（12.08%，-0.05pcts）略有下降，而公司研发费用（0.32亿元，+0.78%）则稳中有升，报告期内，公司获得专利授权4项，软件著作权登记1项；申请发明专利2项，实用新型专利1项；参与编制的《GB/T 39724-2020铯原子钟技术要求及测试方法》国家标准已发布；承担的《芯片原子钟通用规范》国家军用标准通过立项论证评审。 现金流方面，公司经营活动现金流净额（-0.85亿元）较去年同期增长0.99亿元，主要系本期经营活动现金流出（特别是购买商品、接受劳务支付的现金下降0.97亿元）减少所致，投资活动产生的现金流量净额（-0.29亿元，-118.85%）大幅下降，主要系本期理财产品到期赎回金额减少所致。 其他财务数据方面，报告期末，公司销售回款率降低，应收账款（5.25亿元，较期初增长31.58%）规模创下上市以来历史新高，其中，军方客户、军工央企及下属单位相关应收账款（4.25亿元，较期初增长39.80%）占比超过80%，我们预计该类应收账款形成坏账的可能性较低。另外，公司预付款项（0.14亿元，较期初增长45.12%）、应付账款（2.72亿元，较期初增长49.82%）及存货中的在产品（2.86亿元，较期初增长72.58%）等财务数据的快速增长均体现出公司正在加大采购生产力度，在手订单较为充足，未来有望兑现至利润表。 公司专注于军民时间频率领域，军品市场拓展取得突破公司主要从事时间频率产品（分为频率系列和时间同步系列两类）和北斗卫星应用产品的研发、设计、生产和销售，是拥有国家企业技术中心、多项专利和核心技术的高新技术企业。公司拥有“器件—部件—设备—系统”完整的时间频率产品线，能提供完整的时频解决方案。主要产品包括原子钟、晶体器件、频率组件及设备、时频板卡及模块、时间同步设备及系统等，产品主要应用于航空航天、卫星导航、国防装备及军民用通信等领域。 ① 频率系列产品频率系列产品是通过产生和处理频率源信号，生成电子设备和系统所需的各种频率源信号，主要产品包括原子钟、晶体器件、频率组件及设备。公司频率系列产品包括“器件—部件—设备”，频率覆盖范围5MHz～18GHz，频率稳定度覆盖范围10-5～10- 14。 原子钟方面，公司是国内主要的原子钟批量生产企业，技术性能达到国际先进水平，先后推出了满足航空航天、卫星导航以及军民用通信的系列化铷原子钟，研制生产的星载原子钟物理系统已应用于北斗三号导航卫星系统；CPT 原子钟已实现小批量生产和销售；激光抽运小型铯原子钟于2018年荣获第20届中国国际工业博览会创新金奖，2019年入选国际计量局（BIPM）守时时钟推荐名单，具备为国际时间基准-TAI（国际原子时）提供数据的资格，是我国目前唯一入选国际计量局守时钟名单的商用原子钟。 压电晶体器件方面，公司是国内主要研制生产单位之一，参与多项晶体元器件国家标准制定，重点发展中高端晶体器件，具备SMD 晶振、温补晶振、恒温晶振、晶体滤波器等全系列产品，超低相噪技术、抗冲击振动技术、高频宽带线性相位等技术保持国际先进水平。近年来，公司晶体器件国产化替代工作持续推进，条件建设持续开展，产能产量稳步增长。 核心频率源产品方面，公司具有自主研发生产能力，在此基础上形成的频率组件及设备技术性能国内领先，可应用于机载、地面、车载、舰载等平台，产品大量应用于多个国防重大工程。 ② 时间同步系列产品时间同步系列产品通过接收、产生、保持和传递标准时间频率源信号，为各应用系统提供统一的时间和频率源信号。公司是军用时间同步产品的主要供应商，时间同步类产品包括“板卡—模块—设备—系统”，时间同步精度从毫秒到纳秒量级，为各类时频应用提供全面的产品和服务。 公司是军用时间同步产品的主要供应商，主要产品包括时频板卡及模块、时间同步设备及系统。主要应用于航空航天、卫星导航、军民用通信及国防装备等领域，为国家时频体系建设、载人航天、探月工程、北斗卫星导航系统、火星探测等国家重大工程提供重要保障。 ③ 北斗卫星应用产品公司北斗卫星应用产品基于北斗卫星导航系统，融合通信、互联网等技术，用于满足客户在授时、定位和应急预警通信方面的需求。主要产品包括北斗卫星手表、北斗应用终端及系统两大系列。 具体来看，北斗卫星手表方面，公司在军用和民用细分领域均为主要供应商，获中国钟表协会授予的“中国知名手表品牌”称号。今年，公司着重针对民用市场开展营销策划，已发布多款新品手表，进一步加强了公司在民用领域的竞争实力；北斗应用终端及系统方面，北斗气象应急预警通信系统在山西、福建、四川、新疆等地开展了系统建设和示范应用。 报告期内，公司的时间频率产品（频率系列和时间同步系列两类）中，原子钟、晶体滤波器、晶体振荡器等产品不断跟踪各军兵种和军工集团的国产化需求，市场订单继续增长；芯片原子钟经过近两年的产品改进和市场推广已成功打入新的应用领域，未来公司将继续研发功耗更低，体积更小的产品；铷钟、铯钟、可调双工器等时间频率产品持续供货华为；时间同步产品中标多个时频应用示范项目，进一步巩固了公司在军用时频领域的行业地位，同时顺利完成“天问”、“空间站”航天重大任务保障。 需求侧“装备需求提升”与“国产替代”双逻辑驱动，关注公司募投项目带来的产能提升整体来看，我们认为，短期内时间频率产品（频率系列和时间同步系列两类）业务仍将是公司主要的收入构成，需求侧与供给侧观点如下：需求侧方面：① 以原子钟为代表的高精密时频产品作为军民用电子信息系统的核心器件之一，在航空航天、精确打击、协同作战等军用领域、以及通信、电力、交通、金融等民用领域应用广泛；② 军用领域方面，在现代战争中，各兵种，各武器装备之间的协同作战的重要性愈加凸显，而伴随当前军队加大实战化演习力度，实战化训练导致耗损增加、备战需求带来武器装备快速提质补量的双重牵引下，航空航天等信息化武器装备的需求也将快速增长；③ 民用领域方面，5G/物联网等新基建的推进也有望形成时频器件下游的新市场；④ 由于我国时频产业发展较晚，基础相对薄弱，部分高端产品仍依赖进口，这类高端时频器件的国产替代也将为公司产品带来额外的市场空间增量。 综上，我们认为，信息化武器装备整体需求空间的提升与国产替代形成的额外增量市场空间将是“十四五”期间公司时频器件产品需求增长的核心因素，也将是公司业绩保持快速增长的核心逻辑。 供给侧方面，公司作为国内少数几家原子钟研制生产企业之一，“十四五”期间，在下游需求有望保持快速增长背景下，伴随公司募投项目的逐步落地，CPT 原子钟，激光抽运小型铯原子钟、时频板卡及模块、时间同步设备等时频领域产品产能的提升，将有望逐步为公司未来带来业绩弹性的增长，规模效应也有望为公司当前主要业务带来盈利能力的改善。 投资建议公司是中国电科集团第十研究所上市公司平台，从事时间频率产品、北斗卫星应用产品的研发、设计、生产和销售，拥有国家企业技术中心，是拥有多项专利和核心技术的高新技术企业。我们的具体观点如下：1. 2021年上半年公司业绩实现恢复式增长，信息化武器装备整体需求空间的提升与国产替代形成的额外增量市场空间将是“十四五”期间公司时频器件产品需求增长的核心因素，也将是公司业绩保持快速增长的核心逻辑；2. 公司募投项目已进入设备安装和项目验收阶段，在下游需求有望保持快速增长背景下，伴随公司募投项目的逐步落地，CPT 原子钟，激光抽运小型铯原子钟、时频板卡及模块、时间同步设备等时频领域产品产能的提升，将有望逐步为公司未来带来业绩弹性的增长，规模效应也有望为公司主要业务带来盈利能力的改善；3、报告期内多个财务数据体现公司加大采购及生产力度，未来有望兑现至业绩。 基于以上观点，我们预计公司2021-2023年的营业收入分别为10.70亿元、12.25亿元和14.73亿元，归母净利润分别为1.23亿元、1.41亿元及1.74亿元，EPS 分别为0.59元、0.68元、0.84元，我们给予买入评级，目标价为28.00元，分别对应2021-2023年的PE 为48倍、42倍和34倍。 风险提示：募投项目推进进度不及预期、时频器件市场竞争加剧、新增产能消化不及预期。

事件：公司8月20日公告，2021年上半年营收1.70亿元（+47.51%），归母净利润0.22亿元（+40.30%），扣非后归母净利润0.20亿元（+54.61%）；毛利率29.73%（-4.19pcts），净利率13.25%（+2.14pcts）。 投资要点： 营收利润增速亮眼，加大研发投入,提升公司核心竞争力：报告期内公司实现营业收入1.70亿元，同比增长47.51%（+40.54pct）；实现归母净利润0.22亿元，同比增长40.30%（-5.64pct）。营业收入增速创近五年同期新高，主要系上年同期公司业务受疫情影响，本报告期内公司业务恢复性增长所致；归母净利润较上年同期大幅增长，主要系报告期内营收高速增长，以及本期增值税退税及政府补助收入增加导致其他收益（684.92万元，+76.72%）大幅提升所致，增速方面略低于去年同期，主要系受到2019年上半年公司归母净利润大幅下滑的低基数效应影响所致。 分板块来看，航空及空管产品与服务实现营业收入0.85亿元（+68.56%），在营收中占比达50.09%（+ 6.26pcts），毛利率为31.76%（-15.56pcts）。总体来看，航空及空管产品与服务营收大幅提升，主要系报告期内军航作战训练业务恢复良好，实现创收所致；毛利率方面出现一定程度下滑，主要系营业收入增加，相应材料成本、外包工程及技术服务费用提升所致。 报告期内， 人工智能产品与服务实现营业收入0.72亿元（+35.49%），在营收中占比达42.55%（-3.78pcts），毛利率为23.58%（-0.80pcts）。报告期内，人工智能产品与服务收入大幅提升，但营收占比小幅下降，主要系报告期内公司航空及空管产品收入增幅高于人工智能产品与服务，导致公司营业收入结构有所变化；毛利率方面则与上年同期基本持平。 费用方面，报告期内伴随着公司营业收入规模增长，期间费用（3,167.65万元，+ 8.24%）持续提升，但期间费用率（18.63%，-6.76pcts）相较上年同期有所下滑。从分项费用来看，公司研发费用（1,557.95万元，+ 15.49%）、管理费用（1,060.79万元，+9.65%）较上年同期进一步提升，分别系报告期内公司研发力度不断加大材料成本相应提升，以及员工薪酬调整所致。 现金流量及其他财务数据方面，报告期内，公司经营活动产生的现金净额（-708.84万元，+88.99%）大幅提升，主要系上年同期受疫情影响部分已签订的合同实施延后，本期回款恢复正常。投资活动产生的现金净额（-6907.60万元，-236.55%）较上年同期大幅下滑，主要系本期研发持续投入，以及支付购买飞行模拟机设备款共同影响所致，体现在开发支出（+5,205.27万元，+31.01%）方面，由于公司不断加大对军民航空管类和人工智能类项目以及三维产品及相关软件品与迭代软件的投入，其开发支出不断加大，进一步印证公司在图象图形、人工智能和航空空管领域的深厚积淀，核心竞争力有望进一步提升；筹资活动产生的现金净额（-2259.94万元，-1840.48%）由于公司报告期内完成派发2020年度2,707.51万元现金红利，导致其较上年大幅下滑。 军航业务重启，有望迎来新一轮高速发展期：公司作为军航空管自动化系统产品领域市占率第一的知名企业，2013年之前，军航空管业务对公司业绩增长贡献最大，但由于军航空管业务体质改革等客观原因导致公司大部分军航空管项目暂停，后公司业绩主要靠民航业务和航空公司在岗飞行员的飞行模拟机培训业务支撑，伴随着2020年军航空管体制改革的完成，公司2013年参与并中标的国家空管委办公室“新一代XX 管制中心系统”项目伴随着军航空管业务体制改革的落地，有望尽快恢复启动，另外，报告期内公司军航作战训练业务已实现主营业务收入 2,227.12万元，总体来看，十四五期间包括军航空管、军航模拟训练等在内的练兵备战需求进一步扩大，而目前军航三分之二的空管设备是由公司提供，在此背景下，军航空管业务有望逐步恢复至快速增长轨道，并在“十四五”期间的业绩贡献或将超过民航空管业务。 人工智能竞争优势渐显，携手华为拓展加快人脸识别产品布局：公司人工智能业务主要覆盖了高精度三维人脸照相机及高性能人脸识别产品、地-空通话语音识别和空管指挥安全监控等系列产品。公司持续加大对高精度三维人脸识别产品的研发力度，该系列产品深度与精度分别可达到0.036mm 和0.038mm，在全国乃至于全球范围内识别精度都居于前位。报告期内，公司作为华为首批15个生态伙伴之一，已完成入驻“华为.成都智算中心”，并完成在升腾以及鲲鹏服务器上的移植适配工作，成都智算中心将基于华为升腾全栈基础软硬件建设，加强在智能空管、智慧医疗等场景的应用示范，通过双方未来持续深化合作，公司有望在此基础上，产品渗透率有望逐步加大，打开新一轮成长空间，在手订单方面，公司2018年度与中电科新型智慧城市研究有限公司签署总价9,904.82万元的《交通违法及事故检测项目-高快速路包采购合同》项目已完成最终验收工作，正在进行竣工结算，将对公司2021年业绩产生积极作用。地-空通话自动识别的空管指挥安全自动监察系统，已完成了国际领先的中英文混合地空通话自动识别，报告期内已在西南、东北等地区的空管系统推广，并实现销售，未来将进一步加大在全国范围内的产品推广。 投资建议：我们认为，公司作为军航空管自动化系统产品领域市占率第一的知名企业，十四五期间有望充分受益练兵备战需求提升，实现军航空管业务的快速增长，另外基于自身产学研深度融合的自主创新机制及在图象图形、人工智能领域数十年技术和产品创新的深厚积淀，核心竞争力日益显现。 基于以上观点，我们预计公司2021-2023年的营业收入分别为5.37亿元、6.99亿元和9.02亿元，归母净利润分别为1.06亿元、1.36亿元、1.72亿元，EPS 分别为0.47元、0.60元、0.76元，参考同行业上市公司，给予2021年公司52倍PE 估值，对应目标价格24.34元，维持“买入”评级，分别对应2021-2023年预测收益的52倍、40倍及32倍PE。 风险提示：产品项目研发进展不及预期，宏观环境低迷。

事件：公司 8月 18日发布半年报，2021H1营业收入 10.92亿元（+30.01%），归母净利润 1.59亿元（+53.74%），扣非归母净利润1.39亿元（+44.70%），毛利率 44.65%（-1.56pcts），净利率 14.54%（+2.25pcts）。 投资要点： 军用超短波无线通信设备核心供应商,具备全军种覆盖能力公司是我国专网无线通信产品和整体解决方案的核心供应商，公司始终服务于国家及国防战略，专注推进我国专网无线通信行业发展，主营业务覆盖军用无线通信、民用无线通信两大领域。从 2021H1合同产生的具体收入来看：①专用无线通信终端产品收入 7.70亿；②系统产品收入 2.43亿；③其他产品收入 722.27万；④材料销售、维修费及房租收入 0.73亿。 军用通信领域： 公司是国内最早的军用无线通信设备的研发、制造企业之一，拥有完备的科研生产资质，是我军超短波无线通信设备的核心供应商与主要承制单位，产品广泛应用于陆、海、空、火箭军、战略支援部队和武警部队是业内少数可以实现全军种覆盖的企业。产品主要包括无线通信终端产品和系统产品，形态包括手持、背负、车载、机载、舰载等系列装备。 民用通信领域： 公司民用通信业务起源于铁路通信，成功研制并生产了我国第一代铁路无线列调电台，是国内铁路无线通信领域的领军者和行业标准的主要制定者，主要产品包括无线列调设备、CIR 机车综合无线通信设备、列车防护报警设备等，均通过 CRCC 认证。此外，公司还将业务拓展至城市轨道交通、海事、警用等专网无线通信领域，主要产品包括 TETRA城市轨道数字集群通信系统、AIS 船舶自动识别系统和 PDT 警用通信设备等。 综合毛利率小幅下滑，净利率、ROE 双提升。2021H1公司综合毛利率44.65%（ -1.56pcts），出现小幅下滑； 2021H1净利率 14.54%（+2.25pcts），ROE 为 5.14%（+1.14pcts），我们认为净利率和 ROE双双提升主要系公司系统级产品的规模增长带动公司整体盈利能力提升以及政府补助增加带动其他收益增长所致。楷体 科研项目保持推进，研发费用保持增长费用端来看，公司 2021H1整体费用率整体保持稳定，其中研发费用率降低 1.01pct，销售费用率增加0.13pct，管理费用率降低 0.18pct，财务费用率减少 0.61pct。公司持续加大研发投入，2021H1研发费用 2.68亿元（+24.92%），公司重点科研项目稳步推进，积极参与多个项目的投标工作，其中某系统产品以第一名中标，该系统采用射频，综合化、自适应重构、通信中间件等先进技术，实现了对通用化软、硬件模组的智能调度管理，提高了系统资源利用率和任务可靠性，提升了系统的综合化、智能化水平，未来可实现在多种飞机平台上的推广及应用，具有广阔的市场空间。该新型系统产品的应用落地表明了公司在系统化、综合化产品领域的研发能力得到了进一步的提升。 存货及合同负债较期初显著增长,回款情况表现良好资产负债端来看： ①备货积极：截至 6月底，公司存货 34.03亿，较年初增长 20.97%，或预示公司积极备货，下游景气度显现； ②订单充足：公司合同负债达 16.26亿元，较期初增长 39.81%，市场订单持续稳定增长，为后续业绩提供了有利支撑。分领域来看，专用通信方面，承制任务持续向指挥控制、任务管理、作战协同、目标监视、电子对抗等多任务一体化综合系统深度发展,同时多款地面、航空无线通信终端产品持续保持批量订货；民用通信方面，公司分别与中国国家铁路集团有限公司、各地方铁路局公司等签订了铁路无线通信设备订购合同，完成了国能电信公网 LTE 项目、国铁集团 CIR 双模列尾投标，以及成都局、广州局 CIR 更新改造项目投标。在城市轨道交通方面，公司成功签订重庆六号线支线二期、天津地铁六号线二期、郑州十号线、广州七号线一期、哈尔滨三号线二期等多个通信项目合同，不断扩大公司的业务覆盖地域。此外，公司本报告期在建工程科目较期初大幅增长 187.93%，主要因扩产能新增改扩建项目投入增加所致，彰显公司下游需求旺盛，公司正积极提升自身生产能力。 ③回款力度加大，经营性现金流改善:公司经营性现金流净额达 5.60亿（+109.42%），显示公司回款情况表现良好。 行业趋势及竞争格局行业趋势： 国内尚处于信息化建设初期，军用无线通信技术是实现我国军工信息化阶段的“血管”公司深耕军工无线通信技术，主要以短波、超短波为主，并逐步向卫星通信等领域扩张。军用通信按照传输信道可以分为无线电通信（短波、超短波、微波、卫星、散射等）、有线电通信和光通信，按照军事用途又可以分为战略通信、战役通信和战术通信。其中超短波具有频道宽通信容量大、抗干扰能力强、受气候因素影响小等优势，被广泛应用于军用航空通信。 铁路和轨道交通专网建设加速城市轨道交通行业截至 2020年末，中国累计 45个城市开通城轨交通运营线路共计 7978.19千米，增加运营线路 1241.99公里。其中地铁布线约 6302.79公里，占比 79%；轻轨 217.6公里，占比 2.73%； 现代有轨电车 485.70公里，占比 6.09%，其他类别占比 12.18%。从城市轨道交通布局结构看，城轨建设发展极为不均。但随着其他二三线城市加快城市轨道交通建设，以及国家城市群规划建设的推进，区域发展不平衡现象会得到改善，未来将会有更多的经济发达的二线城市加入城轨建设行列，地域布局渐趋合理。公司在稳抓一线城市轨道交通竞标建设的同时，逐步精耕二、三线城市，做到早布局、早抢占。同时公司通过持续科研投入，加速技术迭代周期，结合物联网、云计算、移动互联网、大数据等新一代信息技术发展应用，将城轨交通推向安全高效的自动化与智能化运行轨道。 竞争格局： 军工通信准入门槛高，公司在航空超短波领域竞争力强军用专网通信领域：军用专网通信行业对军工资质以及产品技术有一定的要求，对新进入者形成了较高的资质和技术壁垒，因而市场参与者不多，市场竞争程度也较低。目前主要的市场参与者有七一二楷体 中电科 10所、海格通信、烽火电子、中原电子和上海瀚讯。竞争格局上，公司产品包括超短波通信设备和航空抗干扰通信设备等，竞争对手中电科 10所主要从事航空电子、航天电子、通信、侦察对抗、识别、雷达等领域电子系统工程及设备的研制和生产，各专业领域在国内同行业中处于领先和主导地位；海格通信主要是在无线通信领域的短波通信电台处于显著的优势地位，小功率中长波通信电台、基站控制台为独家供货；烽火电子产品包括短波、超短波通信设备、航空搜救定位设备、北斗定位设备、卫星通信设备、主要产品均应用于地面无线通信平台；上海瀚讯主营军用宽带业务，与七一二主营的窄带业务领域存在差异，其产品性能、客户群体等亦不相同。 竞争力上，公司拥有完整的军工科研生产资质，是我军无线通信装备的核心供应商与主要承制单位，是业内少数可以实现全军种覆盖的企业。公司曾率先研制成功我军第一代超短波通信设备和第一代航空抗干扰通信设备，在抗干扰、保密性、网络化等方面始终保持国内领先水平；客户方面，公司产品广泛应用于陆、海、空、火箭军、战略支援部队和武警部队，遍布 5大战区，500多个师团级单位，是我军超短波无线通信设备的主要供应商，尤其在机载超短波通信领域，公司具有核心研制生产能力，在抗干扰、保密性、网络化等方面始终保持国内领先水平，产品覆盖歼击机、轰炸机、运输机、直升机、无人机、教练机等各种平台。 铁路通信领域受准入门槛影响市场集中度高，城市轨道交通领域竞争激烈铁路和城市轨道交通无线通信领域：①铁路无线通信行业具有严格的准入制度，行政许可门槛较高，我国铁路无线通信行业市场集中度较高。与其他信息产业相比，铁路无线通信行业内的企业数量相对较少，行业内缺乏绝对的领导者，整体市场的竞争格局较为稳定，市场规模随我国铁路建设投资增长而稳步发展，公司主要竞争对手为通号通信信息集团有限公司。②我国城市轨道交通无线通信行业生产企业众多，竞争较为激烈，市场集中度较低。由于政策及规划上可预期的城市轨道交通无线通信市场发展前景比较明确，配套资金的持续性投入会吸引更多的设备制造商向行业靠拢，行业内具有资金、技术、产品等优势的企业会依据城市轨道交通行业的发展方向进行转型升级，加大各方面的投入，加剧了市场的竞争。公司在城市轨道交通无线通信行业主要的竞争企业包括通号通信信息集团有限公司、海能达通信股份有限公司等。另外，在国际市场上，公司面临 MOTOROLA,INC、欧洲宇航防务集团、艾可慕(ICOM)株式会社等公司的竞争。 投资建议： 我们认为，公司作为我国专网无线通信领域的核心供应商，深耕无线通讯行业，公司军用通讯终端设备覆盖手持、背负、车载、机载、舰载，实现了全军种覆盖。民用铁路和轨道交通系统产品市场占有率不断提升。随着我国军工信息化和铁路、轨道交通专网建设的加速，公司业绩有望继续向好。基于以上观点，我们预计公司 2021-2023年的营业收入分别为 35.59亿元、46.58亿元和 61.12亿元，归母净利润分别为 7.25亿元、9.95亿元、13.06亿元，EPS 分别为 0.94元、1.29元、1.69元，公司 8月 17日收盘价 43.06元，对应 2021-2023年 PE 为 45.81倍，33.38倍，25.48倍。基于公司所处行业地位以及产品未来的发展前景，我们给予“买入”评级，目标价 55.44元，对应 2021-2023年 PE 分别为 58.98倍、42.98倍、32.80倍。 风险提示：军品放量进度不及预期；疫情对民品业务持续冲击等，铁路建设投资不及预期；

事件：公司8月17日公告，2021年H1营收1.69亿元（+42.73%），归母净利润0.48亿元（+45.44%），扣非归母净利润0.43亿元（ +30.60% ） ， 毛利率61.10% （ -11.37pcts ） ， 净利率28.37%（+0.62pcts）。 投资要点： 公司卫星导航产品收入翻番，南京荧火并表及业务协同有望增厚公司未来业绩报告期内，公司销售订单增加， 实现营业收入1.69亿元(+42.73%)，归母净利润0.48亿元(+46.53%),值得注意的是，公司由于收入结构变化，公司毛利率（61.10%，-11.37pcts）下降明显。而公司净利率（28.37%，+0.62pcts）仍保持一定增长，我们认为主要原因包括公司三费费率（15.21%，-5.64pcts）出现明显下降，同时公司在报告期内的政府补助（760.96万元，+2905.67%）增长明显。 具体到公司卫星导航产品与卫星通信产品两大业务上来看，报告期内，公司卫星导航产品业务收入（1.26亿元，+118.72%）翻番，公司卫星导航相关产品业务主体盟升科技（全资子公司）的收入（1.33亿元）与净利润（0.49亿元)分别较2019H1增长了50.70%与59.36%；公司卫星通信产品业务收入（0.43亿元，-29.00%）则出现下滑，主要系新冠疫情影响，公司境外收入同比大幅减少所致，公司从事卫星通信业务的子公司国卫通信处于亏损状态。由此，我们认为，疫情可能在2021年全年仍会对公司卫星通信产品的业绩产生影响，2021年公司卫星导航产品业务或将是公司整体收入与利润增长的主要驱动力。 另外，公司通过增资暨股权转让取得了子公司南京荧火控股权，南京荧火聚焦卫星通信和无线自组网通信系统研发和技术服务，技术交流将有助于公司实现产品由天线向终端和系统的快速演进，同时也将利于公司布局、开拓卫星互联网和无线自组网市场，拓宽业务领域，进一步增强市场竞争力和盈利能力。报告期内，受到并表日期为5月31日影响，南京荧火并表后净利润仅为32.46万元，占公司2021H1的净利润比例较小。参考南京荧火2018-2020年收入与净利润的复合增速高达52.18%以及554.54%，同时南京荧火在2021Q1的收入已经占到其2020年的85.72%，净利润规模已经超过2020年全年水平，我们认为南京荧火正处于业绩的快速增长期。根据公司公告披露，南京荧火2021-2023年的归母净利润业绩承诺分别为0.13亿元、0.14亿元及0.18亿元，我们判断，南京荧火在下半年对公司净利润贡献将出现提升，同时将有助于公司2022-2023年的收入及净利润的增长。 公司研发人员规模明显扩大，存货等财务数据增长凸显公司订单充足费用方面，报告期内，在公司收入出现快速增长背景下，公司管理费用率（12.73%，+3.18pcts）出现一定增长，主要系公司职工薪酬、各项咨询服务招待费、差旅等费用增加所致；公司销售费用率（5.69%，-5.12pcts）下降明显，主要系公司受疫情影响海外业务减少，佣金支付相应减少所致；公司研发费用率（15.16%，+0.49pcts）有所增长，主要系公司研制任务增多，职工薪酬、技术服务费、差旅费较上年增加较多影响所致，与此同时，公司研发人员数量（139人，+43.30%;若扣除南京荧火并表增加9人的影响，130人，+34.02%）也增长明显。 其他财务数据方面，公司经营活动现金流净额（-0.53亿元）较去年同期下降0.14亿元，主要系本期支付采购货款的现金较上年增加较大所致，同时公司存货（1.23亿元，+58.16%）中的原材料（0.52亿元，+83.38%）、预付款项（0.17亿元，+333.12%）以及应付票据（1.30亿元，+44.93%）等均出现显著增长，均体现出公司订单或充足，正在积极采购备货，未来有望兑现至公司业绩。 另外，根据公司披露，公司募集资金中，1.69亿元将投向卫星导航产品产业化项目，1.76亿元用于卫星通信产品产业化项目。项目建设周期均为两年，其中，卫星导航产品产业化项目达产年将为公司新增年收入1.13亿元，利润总额0.33亿元，卫星通信产品产业化项目达产年将为公司新增年收入2.20亿元，利润总额0.31亿元，二者合计为公司新增收入3.33亿元，利润总额0.64亿元，分别占公司2020年收入及利润总额的78.68%及51.12%。值得注意的是，公司卫星导航产品产业化项目与卫星通信产品产业化项目达产年的毛利率分别为56.47%与40.73%，尽管低于2020年公司卫星导航产品业务的毛利率（67.50%）与卫星通信产品业务的毛利率（55.64%），但可仍维持较高的水平。 卫星导航产品有望构成公司“十四五”主要收入增长点，同时公司开始布局电子对抗领域公司自成立以来，持续专注于卫星应用技术领域相关产品的研发及制造，是一家卫星导航和卫星通信终端设备研发、制造、销售和技术服务的高新技术企业，主要产品包括卫星导航、卫星通信等系列产品。 ① 卫星导航产品公司卫星导航产品主要为基于北斗卫星导航系统的导航终端设备以及核心部件产品，如卫星导航接收机、组件、专用测试设备等，目前主要应用于国防军事领域。报告期内，公司卫星导航产品技术特性不断提升，产品由模块向整机配套再到系统配套的方向发展。 我们认为，伴随当前军队加大实战化演习力度，实战化训练导致耗损增加、备战需求带来武器装备快速提质补量的双重牵引下，导弹等武器装备需求也将快速增长。公司近年来多款卫星导航产品已经完成了定型并进入批量生产阶段，我们判断，“十四五”期间公司卫星导航产品将是确定性较强的收入增长点。 ② 卫星通信产品卫星通信产品主要为卫星通信天线及组件，包括动中通天线、信标机和跟踪接收机等产品，目前主要应用于海事、航空市场。 在海洋领域，公司卫星通信产品主要面向国内海洋市场进行销售，境外销售的产品以零星销售为主，因此，公司卫星通信产品尚未持续性地参与到境外海洋市场的竞争当中；在航空领域方面，公司的机载卫星通信产品尚未在国内民航市场拓展且中短期内无法进入“前装”市场，而国内“后装”市场尚处在试验阶段。公司卫星通信产品的核心零部件均为自主设计生产，产品具备天线系统的兼容性和集成度高、可靠性高等特点，产品能保持对卫星信号的精确追踪，在极端条件下能够建立并保持连续可靠的卫星通信，在各种工作条件下具有稳定的信号连接和较好的性能表现。 我们认为，当前，公司卫星通信产品主要为面向境内的海洋船舶卫星通信终端产品以及境外的航空卫星通信产品。而受到国外疫情形势好转不确定性仍较大的影响，公司短期内卫星通信产品的收入增长可能更多需依赖国内海洋船舶卫星通信市场。根据2021年7月，我国高轨卫星通信运营商中国卫通子公司鑫诺卫星总经理张严介绍，中国卫通海洋应用综合信息服务平台已经实现Ka+Ku 资源融合组网运营，‘海星通’APP2.0版本提升了多种应用能力，在网船舶数量突破7000艘，而在2020年3月航天科技集团曾披露鑫诺卫星的“海星通”业务，为6000艘中国船舶和海上平台提供卫星宽带通信综合服务，由此可以看出，我国海洋卫星通信下游需求呈现增长稳定态势。而我国的航空卫星通信的市场需求，也有望在中国卫通完成国产Ka 宽带飞机商用首飞下逐步增长。在以上国内海洋及航空卫星通信下游需求逐步增长态势下，公司所处的卫星通信终端设备境内市场需求有望逐步增长。另外，未来海外疫情如果有所好转，公司境外卫星通信产品业绩也有望实现恢复性增长。 另外，报告期内，公司已将电子对抗作为公司业务的战略发展方向，成立了电子对抗事业部，同时加大了市场开拓、技术开发、人才引进等方面的资源投入，积极布局与现有技术具有较高同源性的电子对抗类技术。结合公司当前1.20亿元投资规模的在研项目中，有多个电子对抗项目处于技术开发阶段，我们判断公司的电子对抗业务有望在“十四五”中后期为公司带来新的收入及利润的增长点。 投资建议1. 2021年上半年公司卫星导航产品收入翻番，而伴随当前军队加大实战化演习力度，实战化训练导致耗损增加、备战需求带来武器装备快速提质补量的双重牵引下，导弹等武器装备需求也将快速增长。公司近年来多款卫星导航产品已经完成了定型并进入批量生产阶段，我们判断，“十四五”期间公司卫星导航产品将是公司确定性较强的收入增长点。 2. 国内海洋及航空卫星通信下游需求逐步增长态势下，公司所处的卫星通信终端设备境内市场需求有望逐步增长。同时，未来海外疫情如果有所好转，公司境外卫星通信产品业绩也有望实现恢复性增长。 3. 公司开始布局电子对抗领域，该业务有望在“十四五”中后期为公司带来新的收入及利润的增长点。 4. 公司新并表的南京荧火在下半年对公司净利润贡献将出现提升，同时将有助于公司2022-2023年的收入及净利润的增长。 基于以上观点，我们预计公司2021-2023年的营业收入分别为6.04亿元、8.11亿元和11.82亿元，归母净利润分别为1.49亿元、1.93亿元及2.67亿元，EPS 分别为1.30元、1.69元、2.33元，我们给予买入评级，目标价为85.00元，分别对应2021-2023年的PE 为65倍、50倍和36倍。 风险提示：客户集中度较高的风险；公司卫星通信产品拓展不及预期的风险；境外销售的风险。

事件：公司8月18日发布2021年半年报，2021上半年营收1.12亿元（+42.46%），归母净利润0.24亿元（+111.83%），扣非后归母净利润0.14亿元（+ 29.80%）；毛利率42.53%（ -5.83pcts），净利率21.19%（+ 6.89pcts）。 投资要点： 营收稳步增长，归母净利润增速亮眼，航空工装与航空航天零部件及无人机双主业协同并行发展：报告期内，公司实现营业收入1.12亿元，同比增长42.46% ，实现归母净利润0.24亿元，同比增长111.83%，营业收入实现大幅增长，主要系下游主机厂需求增长所致；归母净利润表现更为亮眼，较上年同期翻倍增长，主要是营收高速增长、公司经营效率有所提升，期间费用率（26.06%，-3.88pcts）有所降低以及报告期内计入其他收益（624.07万元，+234.03%）的政府补助增多所致。 分业务板块来看，报告期内，航空工装产品实现营业收入0.67亿元（+68.50%），在营收中占比达60.01%（+9.27pcts），毛利率为44.50%（+2.81pcts）。总体来看，航空工装业务由于报告期内公司承担多款新型飞机所需工装的研发制造任务，收入增速尤为亮眼，报告期内工装业务毛利率较去年同期有所提升，主要系受各期承制机型及原材料价格等因素影响；航空航天零部件及无人机产品实现营业收入0.43亿元（+15.31%），在营收中占比为38.69%（-9.11pcts），毛利率为38.97%（-15.76pcts）。报告期内，航空航天零部件及无人机产品营收保持稳定增长，但营收比重有一定程度下滑，主要系受到航空工装业绩的大幅提升，整体营收结构产生了一定波动。毛利率下滑较为明显，由于报告期内公司承制多款新型固定翼无人机，其研发、试制成本较高所致。 费用方面，报告期内伴随着公司营业收入规模增长，期间费用（4121.69万元，+ 38.76%）持续提升，但期间费用率（26.06%，-3.88pcts）相较上年同期有所下滑。从分项费用来看，公司财务费用（-143.10万元）由正转负，主要是由于报告期内公司暂无新增短期借借款，利息支出同比大幅下降所致；由于报告期内公司新增多款无人机型承制任务，并且持续加大对无人机业务的专业供应能力建设，成本端研发投入力度加大，研发费用（1209.96万元，+94.39%），达自上市以来同期最高值，研发费用率（10.83%，+2.89%）较上年同期进一步提升；报告期内公司管理费用（1720.52万元，+67.68%）增幅较大，主要系去年同期由于疫情原因管理人员普遍实行弹性办公导致当期管理费用基数较低，叠加本期公司管理人员薪酬调整，双重因素共同影响所致。 现金流量及其他财务数据方面，报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额（-0.88亿元，-498.38%）有所下降，主要系公司综合在手及预期订单和备货周期，采购增加所致，体现在存货方面，报告期内公司存货（1.21亿元，+49.59%）快速增长，其中在产品（0.68亿元，+146.94%）大幅增长，原材料（0.34亿元，+16.30%）采购规模也较上年同期有所提高,进一步印证了公司预期订单较为充足；公司投资活动产生的现金流量净额（-1.86亿元，-256.33%）有所下降，主要系公司募投项目投入规模持续提升，同时对闲置资金进行现金管理所致。 业务配套层级持续提升，巩固纵向一体化产业链优势公司基于在航空工装及零部件领域优势，积极拓展航空航天复合材料结构类产品业务，并实现航空航天高端工艺装备研发、零部件生产、航空器航天器机体结构制造的全产业链布局，并在此基础上进一步开拓无人机新机型的研制、装配。总体来看，公司已实现由“零部件工装→零部件及大型部段→无人机”的配套层级提升，以此实现在航空、航天领域自身业务的持续拓展，进一步增强公司的盈利能力。 ①航空工装产品公司自成立以来致力于航空工装业务，是国内航空工装领域优势突出的龙头供应商。截至目前，公司已承接了包括C919、AG600水陆两栖飞机在内的多个机型部段成型工装、复合材料成型工装、装配工装总装生产线的制造任务，以及CR929、翼龙系列无人机制造所需的航空工装研制任务。 由于航空装备研制具有“一代材料，一代装备”的特点，航空工装作为用于飞机零部件成型或部段、整机装配的专用工艺装备，在航空装备预研论证阶段时，其试制与生产就已提上日程。我们认为，十四五期间，我国将继续加强对现有机型的升级和改造，以及加快推进新一代飞机的研发工作，公司作为航空工业下属主机厂和科研院所的重要航空工装供应商有望充分收益，进一步增强盈利空间。 ②航空航天零部件及无人机产品公司航空零部件业务主要有金属及复合材料零部件两部分，并且还可根据下游客户需求提供航空零件组装服务，公司主要客户包括沈飞、哈飞在内的数个主机厂以及航天科工和军队下属研究所。目前公司已取得部队主要新增军用机型零部件的供应商资质，以及 ARJ-21、C919、CR929、AG600、M-700等多种民用机型的零部件的供应商资质。 公司无人机产品业务主要为工业级旋翼无人机和固定翼军用无人机的整机设计、制造与装配，工业级旋翼无人机可根据客户需要，搭配不同功能载荷系统用于其他领域。目前公司已完成最大起飞重量60公斤/560公斤/750公斤/3500公斤的四种无人机基础机型的研制，产品主要包括某型察打一体无人机整机结构、某小型长航时固定翼无人机、某型六旋翼无人机等，其中某型六旋翼无人机已实现对兵装集团某下属单位的批量生产与销售，同时公司作为机体结构惟一供应商的WJ-700察打无人机也在报告期内（2021年1月）首飞成功，标志着公司在大型无人机制造领域实现了新的突破。 募投项目稳步推进，持续布局产能扩张：报告期内，公司通过新设及股权转让方式新增两家控股子公司北海广联及天津广联，其中北海广联主要定位是孵化和发展无人机相关产业，基于公司自身在航空工装、零部件领域的技术优势以及当地政府对 于民营企业科技创新发展分若干扶持政策，将进一步促进公司在无人机业务领域的新技术研发及市场开拓。 公司目前下设珠海广联、西安广联、南昌广联、卡普勒广联及正朗航空五家全资子公司，其中珠海广联与南昌广联目前均已达到稳定生产状态，报告期内分别实现营业收入408.38万元/546.89万元，伴随后续生产经营逐步展开，产能扩张将辐射到华南、华东地区各大主机厂；公司通过参股合伙企业共青城航鑫，间接参与到洪都国际的混合所有制改革项目，为公司进一步拓展了优势资源的渠道，长期来看有利于公司产业结构和资源配置的持续优化，募投项目方面，公司航空复合材料零部件生产线、金属零件数控加工中心、工装技改以及西安航空产业加工制造基地一期项目均在稳定推进中，截至2021年6月30日， 资金投入进度分别为12.3%/74.4%/67.2%/73.4%，预计将于2022至2023年初陆续投产，其中，西安广联下属的西安航空产业加工制造基地项目计划分两期建设，总投资额约为8亿元，项目主要包含航空工装制造中心、飞机零部件制造中心、航空配套中心建设，进一步打造科研生产及试验共享平台。总体来看，公司目前已完成在东北、华南、华东、西北等地区的产业布局，持续加大自主创新和合作研发力度，不断提升核心竞争力，未来建议持续关注项目进展，业绩有望进入新一轮增长期。 投资建议我们认为，公司基于在航空工装及零部件领域优势，积极拓展航空航天复合材料结构类产品业务，并实现航空航天高端工艺装备研发、零部件生产、航空器航天器机体结构制造的全产业链布局，具有较强的核心竞争力，具体观点如下：①公司业务配套层级持续提升，目前已实现由“零部件工装→零部件及大型部段→无人机”的配套层级提升，以此实现在航空、航天领域自身业务的持续拓展，进一步增强公司的盈利能力，同时巩固纵向一体化产业链优势；②公司目前已完成在东北、华南、华东、西北等地区的产业布局，募投项目稳步推进的同时持续加大自主创新和合作研发力度，不断提升核心竞争力；③2021H1公司归母净利润较上年同期翻倍增长，增速亮眼，经营效率不断提升。 基于以上观点，我们预计公司2021-2023年的营业收入分别为4.29亿元、5.81亿元和7.86亿元，归母净利润分别为1.40亿元、1.95亿元、2.67亿元，EPS 分别为0.67元、0.93元、1.27元，我们给予“买入”评级,目标价格50.30元，分别对应75倍、54倍及40倍PE。 风险提示：产品项目研发进展不及预期，宏观环境低迷。

传统主业经营稳健，进入大客户供应体系。科创新源坚持以“高分子材料应用开发”为发展方向，经营领域涉及通信、电力和汽车行业，主营密封阻隔、防水防腐、绝缘防火等具有功能性特点的高分子材料产品，2020年营收和归母净利分别为 3.07亿元和 0.27亿元。在通信领域，公司与华为、中兴、中国移动、中国联通等大客户合作融洽，针对运营商的销售规模快速上升，2020年度收入为0.28亿元，同比增长 90.80%。在电力领域，公司绝缘防水胶带等产品广泛应用于国家电网、南方电网等客户，2020年电力业务销售收入 1.03亿元，同比增长 100.46%。随着中国通信和电力行业稳健发展，公司有望持续受益。 子公司瑞泰克扩产液冷板，布局动力电池与储能热管理。子公司瑞泰克成立于 2004年，致力于制冷新技术的创新与发展，公司 2020年营收为 1.10亿元。由于新能源与储能液冷板需求的爆发，公司适时扩产，新增一条供动力电池使用的钎焊式液冷板（预计产能 80万套/年）和一条供储能使用的吹胀式液冷板（预计产能 150万套/年），公司预计年产值合计 8亿元左右。新能源汽车渗透率的逐渐提升，根据乘联会，1-7月，新能源乘用车批发和零售销量分别为 133.9万辆以及 122.9万辆，同比分别增长 227.4%以及 210.2%，7月新能源车国内零售渗透率已达 14.8%，较 2020年 5.8%的渗透率提升明显。同时，发电侧与用户侧储能均迎来重磅利好政策，根据 CNESA，理想场景下 2025年电化学储能将达到 55.9GW，2020-2025年 CAGR 为 76.43%。相对于传统风冷散热，液冷散热系统体积小、效率高、更可靠，已经逐步被市场所认可。待两条产线投产后，楷体 瑞泰克将成为国内少数能同时生产储能系统用吹胀式液冷板、新能源汽车动力电池用吹胀式液冷板、新能源汽车动力电池用钎焊式液冷板的厂家之一，且瑞泰克也是少数能解决大尺寸液冷板平整度问题的厂家之一。综上，无论是渗透率快速提升的新能源汽车，还是高增速高发展的电化学储能，都对电池热管理系统有着较高的需求。我们认为，作为电池热管理的核心部件，液冷板是新能源汽车和储能系统的“刚需”，横跨两条高景气赛道，拥有广阔的市场空间。 瑞泰克已进入宁德时代供应商体系，未来共同成长。2020年瑞泰克快速切入新能源汽车领域，成为宁德时代的二级供应商，公司严格按照宁德时代的供应商管控体系和流程进行资质审核及品质验证，向宁德时代提供吹胀式液冷板产品，此产品 2020年收入为 751.41万元，随着产线扩产到位，放量可期。同时，瑞泰克在巩固已有核心技术的同时，加强与客户的研发合作。在新项目/技术的推进过程中，瑞泰克紧跟客户的研发进度，与客户沟通密切，有效提升整体的研发效率和研发成果转化率。 依托金融资本，涉足半导体材料产业。根据公司发展规划，科创新源联合战略股东兴橙资本，利用公司既有产品和渠道的联动基础，充分发挥兴橙资本在半导体全产业链布局的产业优势，通过外延并购深度布局半导体材料产业。科创新源已经参股投资安徽微芯长江半导体材料有限公司 3.37%的股权，启动半导体材料的布局。目前，微芯长江碳化硅衬底项目已主体封顶，可年产 12万片 6英寸碳化硅晶圆。 投资建议： 科创新源在坚持主业的同时，深入布局液冷板产品，随着下游新能源汽车和储能的迅速发展，公司业绩有望进一步提升，并且通过资本运作，涉足半导体材料产业，未来可期，给予买入评级。我们预计公司2021-2023年的营业收入分别为 5.15亿元、12.33亿元和 13.73亿元，归母净利润分别为 0.6亿元、1.3亿元、2.1亿元，对应 2021-2023年的 PE 为 73倍、35倍、22倍。 风险提示：下游需求量下降；新项目进度不及预期

报告期内公司实现营业收入1,053,655.79万元，同比增长45.70%；利润总额317,993.48万元，同比增长65.45%； 归属于上市公司股东的净利润267,510.06万元， 同比增长55.79%； 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润212,710.46万元，同比增长88.05%； 基本每股收益0.92元，同比增长46.03%。 中国区实验室、 CDMO业务高速增长，驱动公司业绩。 报告期内， 公司中国区实验室服务实现营业收入548,732.50万元，同比增长45.17%； CDMO服务实现营业收入359,867.09万元，同比增长66.49%；美国区实验室服务实现营业收入65,887.57万元，同比减少15.71%； 临床研究及其他CRO服务实现营业收入78,253.08万元，同比增长56.51%。 随着我国新冠疫情常态化，带动中国区实验室海外订单的快速增长。此外，公司CDMO业务快速发展， ADC领域CDMO客户数量同比增加了57%。整体来看，公司中国区实验室和CDMO业务的高速增长，驱动了公司整体业绩快速发展。 一体化平台优势明显， 行业景气长期不变。 公司利用自身“一体化、端到端”新药研发服务平台， 提升客户粘性及忠诚度，报告期内公司获得原有客户收入达到96.88亿元，同比增长42%。此外，公司报告期内新增客户1020家，“长尾客户”战略持续发力。 全球制药市场规模持续扩大，同时各类药企研发外包需求持续提升，根据Frost & Sullivan报告显示，我国医药研发投入外包2021年为2241亿美元， 2026年或将达到3129亿美元， 医药研发外包行业景气有望延续，为公司主营业务增长提供较高确定性。 内生外延，双轮驱动。 内生方面， 报告期内公司子公司合全药业宣布在美国建立原料药及制剂生产基地，计划于2024年运营；公司子公司药明生基的研发生产基地正式动工，设计产能15300平方米。外延方面，公司收购英国OXGENE公司，利用其技术加强公司自身在细胞与基因疗法领域CTDMO技术能力。 内生外延双轮驱动，助力公司业绩长期可持续快速增长。 投资建议： 我们维持公司2021-2023年摊薄后（暂不考虑转增股本的影响）的EPS分别为1.30元、 1.67元和2.10元，对应的动态市盈率分别为106.79倍、 83.17倍和66.17倍。药明康德作为我国CDMO/CRO龙头企业，“一体化”平台优势明显，同时长期受益于市场高景气，维持买入评级。 风险提示： 疫情风险、 行业竞争加剧风险、 汇率波动风险。