事件:吉林敖东公告参股公司塔东铁矿项目已获得国家发展改革委核准,但尚未收到正式批准文件。塔东铁矿项目建设地点位于吉林省敦化市雁鸣湖镇,资源基础储量1.3亿吨,项目采用露天、地下联合开采方式,设计年产原矿500万吨,新建选矿生产线,生产品位67%的铁精粉102万吨,副产品硫品位36%的硫精矿28.5万吨,五氧化二磷品位30%的磷精矿15.5万吨。 点评: 预计于2011年初开建,最早于2010年开始贡献业绩。受东北地区天气条件限制,我们预计公司将于明年春季开工建设,开工后2年左右可投产,并最早于2012年开始贡献业绩。 项目介绍:公司于2008年出资3.09亿元投资通钢集团塔东铁矿30%的股权,铁矿的另外两大股东分别为吉林通钢矿业有限责任公司以及吉林省地址勘查开发局,两者持股比例分别为40%与30%。矿区距敦化市63公里,201国道在矿区南部通过,交通较方便。未来开采出的矿石主要用于大股东通钢矿业公司自用。 达产后业绩贡献达0.25元:目前国内同级别铁精粉税后价格约1000-1100元/吨,公司完全成本约550元/吨,在相对谨慎的假设下,预计达产后可塔东铁矿铁精粉净利可达4.2亿元,为吉林敖东贡献净利润1.3亿元(30%权益)。预计伴生的硫矿及磷矿税后净利约0.5亿元,为公司贡献业绩0.15亿元,该项目合计为公司贡献净利润1.4亿元,对应EPS0.25元。 每股价值贡献5元:随着塔东铁矿的开建,以及随后业绩贡献的增加,我们认为该部分资产价值丞待体现。参照可比上市公司金岭矿业,预计该公司2010年铁精粉产量约130万吨,净利润约5.4亿元,产能与盈利规模均较塔东铁矿高出25%-30%左右,目前金岭矿业总市值约160亿元,2010年PE约30倍。考虑到塔东铁矿需2012年后方可达产且为非上市公司,我们给予该项目20倍PE,对应吉林敖东市值28亿元,每股价值贡献5元。 敖东隐含广发市值折价40%以上。在2010年4季度市场日均3000亿元以及2011年2500亿元的假设下,预计公司2010-2011年EPS分别达1.87元及2.38元,目前股价对应2011年PE仅18倍,目前公司估值尚未反映塔东铁矿价值,在仅考虑医药主业的背景下,目前公司股价隐含广发市值仅860亿元,折价达40%,若考虑铁矿项目,折价达46%,估值优势十分明显,给予买入评级,目标价54元。 风险提示:若市场成交水平及市场指数快速下滑,将对公司业绩产生较大负面影响。

高速公路年均增速超过13%。我国公路的修建里程数保持着3%以上的增长速度,近五年的高速公路里程数年均增速在13%左右。公路里程数长期稳定的高增长,既是客运需求向好的基础,又是客车需求上升的动因。 公路客运量和周转量快速增加。我国公路旅客周转量和客运量的增速长期保持在5%以上。2010年上半年公路旅客周转量同比增速为9.9%,客运量同比增速为7.6%,客运需求十分旺盛,这将会带来客车需求的持续增长。 平均运距触底回升,公路客运覆盖更多无铁路地区。国内公路客运的平均运距已经触底回升。动车组的开通高峰已经过去,高铁的昂贵票价使得并行的公路客运线路拥有自己价格优势和发展空间。随着中西部地区开发以及城市化进程推进,公路客运线路的覆盖范围也会随之扩大,重点覆盖无铁路的地区。 产能充分,未来扩张不会大幅增加人工开支。公司目前产能充分,2009年的大/中型客车整体产能利用率为51%,轻客整体产能利用率仅为31%。公司员工数目充足,用工压力较小,即使未来产量迅速扩大也不会带来过多的人工成本。 毛利率水平稳中有升。2010年3季度金龙汽车的毛利率为12.71%,已经连续6个季度同比上升。考虑到目前公司产能利用率较高,且今年出口恢复较快,出口产品的毛利率水平一般高于国内,我们预计2010年的整体毛利率水平会在13%左右。预计未来随着产能利用率上升,公司的毛利率水平会有进一步提高。 股价刺激因素。1)四季度是客车销售传统旺季,毛利率水平会大幅提高。2)扩大内需、节能环保等内容是“十二五”规划关注的重点,如果未来出台节能环保鼓励政策将使人们更愿意选择公共交通方式。3)节能环保鼓励政策将促进老旧客车的升级换代,旧车更新需求增加。 盈利预测与估值。预计公司2010-2012年的每股收益分别为0.68元、0.80元和0.96元,目前股价对应PE水平分别为15.10倍、12.71倍和10.62倍,给予公司买入的投资评级。 主要不确定因素。1)“三龙”在采购、生产、销售等环节难以有效整合,并且产品线相仿,如果内部品牌间竞争过多,可能会影响市场份额的进一步扩大。2)公司和主要竞争对手相比,加工深度不高,需要采购的零配件较多,利润可能被零配件企业分流。3)通胀压力可能会使资源品价格大幅上升,导致公司毛利率下滑。

公司今日(2010年11月5日)发布两则投资公告。(1)公司出资3850万港元,折合3307.92万人民币,认购和受让固高科技(香港)有限公司680000股,权益比例为15.26%,间接持有固高科技(深圳)有限公司15.26%的股权。(2)公司现金出资4632万元与深圳市佳力能源技术有限公司共同成立深圳市英威腾佳力能源管理有限公司,公司持有77.2%的股权,合资公司从事EMC业务。 简评及投资建议:1.通过投资固高科技,双方在运动控制器领域的战略合作有利于公司打造一体化的伺服控制系统。 固高科技在PC-Based通用运动控制器领域技术领先。固高科技(香港)有限公司全资控股的固高科技(深圳)有限公司是国内技术领先的运动控制器供应商,根据中国工控网出具的《2010年中国运动控制产品市场研究报告》,2009年固高科技(深圳)有限公司占国内PC-Based通用运动控制器市场的45.7%份额,大幅领先于其他国内外品牌。 PLC和PC-Based控制系统作为目前有代表性的两种控制技术将呈现融合和竞争并存的状况。相对于PC-Based,PLC具有配置灵活、体积小、适应恶劣环境、抗干扰性强、可靠性高、易编程等优点,但在数据处理、过程控制、软件功能和系统开放性方面比PC-Based稍差。PLC更适合于设备控制,而PC-based更多地用于设备运行状态的监视。目前,双方都在互相汲取对方的优点,未来PLC和PC-BASED控制系统将呈现融合和竞争并存的状况。 公司与固高科技的战略合作有望提升公司伺服控制系统一体化的实力。目前汇川技术依靠PLC领域的技术优势在伺服控制一体化解决方案上已走在英威腾前面。我们认为PC-Based通用运动控制器可与公司现有的伺服驱动器产品能够形成很好的互补,对公司开展自动控制一体化解决方案业务有极大的帮助。 2.合资公司的成立意味着公司意图打造EMC新的经营模式。 国内EMC市场将进入快速增长期,电机节能首当其冲。2010年国家发改委密集出台合同能源管理相关政策,可以说2010年是合同能源管理的启动年,随着EMC模式的推开,我们认为国内EMC市场将进入快速增长期。根据中国节能协会的预测,我国节能服务市场的整体规模在4500亿元以上,行业发展空间广阔。工业能耗在我国占据了70%左右的能源消费,因此我们认为工业节能将是合同能源管理的重点领域,国家发改委公告审核推荐第一批节能服务公司中就有四家属于变频节能公司。 3.盈利预测与投资评级。我们认为通过以上两笔投资,公司有望提升在伺服驱动系统一体化的实力,同时拓展EMC新的经营模式,对公司长期经营影响较为深远。但考虑短期对业绩增厚有限,我们暂维持之前的盈利预测,即2010-2012年的每股收益为1.01元、1.57元和2.36元,上调目标价至70.00元,维持“增持”投资评级。 4.主要风险因素。(1)市场竞争风险;(2)技术风险;(3)关键原材料供应风险;(4)EMC模式推广风险。

事件:国航发布3季报。公司前3季度主营业务收入591.34亿元,同比增长62.19%。实现归属上市公司净利润98.61亿元,同比上升158.75%。每股收益0.85元,其中3季度实现净利润51.67亿元,同比大幅增加483.62%,对应每股收益0.45元。国航业绩超预期。自从深圳航空盈利数据4月底并表以来显著增厚公司市场竞争力。另外,今年航空业全年旺季推动公司业绩大幅度提升。 点评:营业收入增速高于客货周转量增速,公司客公里收益同比大幅提升。公司3季度营业收入同比增加76.7%,相比之下,剔除澳门航空和深圳航空的经营数据后,公司旅客周转量(RPK)和货邮周转量(RFTK)同比增速分别为21.2%和20.4%。营业收入增速大幅高于客货需求增速,助推公司客公里收益水平显著增长。预计公司3季度单季客公里收益超过0.67元,下半年也将接近0.67元的水平。 供需失衡明显,客座率创新高。公司经营数据显示,3季度RPK为23354百万客公里,同比增长21.2%;前3季度累计实现PRK64698百万客公里,较去年同期增加19.9%。相比之下,供给增速幅度明显落后于需求增速。今年3季度可用座位公里(ASK)同比增长15%,前3季度累计同比增发仅13.2%,运力差扩大明显。 3季度运力差更多的是来自国内供需的不平衡。公司国内航线运力差自去年3季度以来逐步递增,今年2,3度分别达到6.2%和8.6%。受此影响,公司客座率水平水涨船高,3季度为83.1%,与07年历史高点基本持平。 我们认为今明两年航空业需求旺盛将继续成为拉动公司业绩稳定提升的最大动力。同时仍然看好公司整合深航的效果以及未来参股国泰的投资收益。基于这些原因,我们上调公司10到12年盈利预测为EPS1.17元,1.3元和1.15元。目前航空运输公司平均PE约为15倍左右,而交运行业其他类型公司的估值大多也在这个水平。我们认为,相对其他交运子行业,航空公司的业绩增长在今明两年的优势仍将较为明显,因此给予一定程度估值溢价,并上调目标价至19.7元,继续维持对于国航的“增持”评级。

事项:公司公布第三季度报告,公司前三季度实现营业收入157.66亿元,同比增长40.70%,实现利润总额12亿元,同比增长52.36%;实现归属于上市公司股东净利润9.43亿元,同比增长84.72%;实现每股收益1.24元;其中:第三季度实现主营业务收入54.13亿元,同比增长37.57%;实现归属母公司所有者净利润3.14亿元,同比增长61.77%,折合每股收益0.41元。 主要观点: 公司三季报收入和利润基本符合预期(我们在2010年公司公布中报时调整的盈利预测)。公司收入较快增长的主要原因我们预计主要是境内业务保持了较快的增长速度、同时境外的订单也进入一个加速确认收入的过程。公司在中报披露了机械装备制造与销售收入同比增长60.44%,我们认为第三季度机械设备制造与销售收入仍保持较快的增长速度。从收入的季度同比增速来看,2010年第一、第二、第三季度的收入同比增速分别为31.78%、49.47%和42.39%,我们预计第四季度的收入同比增速可能会放缓到35%左右。 毛利率同比有较大幅度提升,但比前两季度有所下降。2010年前三季度毛利率13.58%,比2009年前三季度的12.3%上升了1.28个百分点;2010年前三季度的分季度毛利率分别为:14.51%、13.52%和13%。前两季度毛利率提升的主要原因我们判断是毛利率较高的机械设备与制造的收入比例提升,而第三季度可能水泥生产线安装的收入比例较高,导致毛利率有所下降。 三项费用率有所上升,主要是财务费用率上升。2010年前三季度三项费用率为5.23%,比2009年前三季度的4.21%有所提升;但比2009年的5.45%有所下降。2010年第三季度三项费用率为5.18%,比2010年中期的5.25%有所下降。三项费用率与上年同期有所上升的主要原因是财务费用率的上升,2009年前三季度财务费用率为-1.28%,而2010年前三季度为-0.05%,上升了1.23个百分点。销售费用率和管理费用率基本相当。 订单增长较快,在手订单仍能覆盖公司未来两年左右的收入增长。我们预计截至目前公司今年新签的订单在210亿元左右,其中公司在上半年已新签合同149.2亿元(包括意向性总承包协议53.24亿元),2009年报对与2010年新签合同额的目标是力争增长20%,目前来看超额完成的可能性很大。 从在手订单的收入覆盖率来看,我们预计2010年第三季度止公司的未完工程订单大约在510亿元左右,按照我们预计的公司2010年和2011年合计的547亿元的营业收入水平,未来两年的收入增长仍有保证。存在的不确定因素是在2011年收入增长达到300亿元之后,以后年份的年度新增订单是否仍能保持较高的增长(300亿元甚至之上的水平),这样才能继续支持公司营业收入的增长。 盈利预测及估值。我们暂时维持2010-2012年的每股收益,分别为1.647元、2.08元和2.40元的预计;由于公司未来两年的净利润仍保持20%以上的复合增长,我们给予公司2010年20-23倍动态市盈率计算公司合理价值为32.94-37.88元,目前的股价维持“增持”投资评级。 不确定因素。订单下滑的风险;钢材价格波动对公司机械制造业务的毛利率有一定影响。

盈利预测与投资建议。目前公司网点数量稳步增长,网点质量有所提高,再加上千年低温带动冬装价格上涨等因素,保证了公司四季度业绩的稳定。但下游消费信心具有不确定性,公司对全年业绩进行了修正,预计归属于母公司所有者的净利润比上年同期增长10-40%。我们维持2010-2011年0.86和1.14元业绩预测,给予2011年30倍的PE估值,目标价为34.2元。

盈利预测及估值。我们维持之前事件点评时对公司业绩的预测,2010-2012年EPS分别为0.44元、0.86元和1.01元,未来6个月目标价8.6元,继续给予增持评级。 潜在不确定因素。汇率波动对公司海外业务的业绩影响、原材料上升造成毛利率的下降的影响。

业绩预测微调,维持“增持”评级。考虑到公司四季度可能继续以较大幅度计提存货跌价损失,以及投资亏损因素已经在上半年一次性得到体现,我们对公司的业绩预测做了微调,预计公司2010年、2011年、2012年EPS分别为4.12元、4.82元、5.31元,最新股价对应的动态PE分别为15.8x、13.5x、12.2x。最新目标价75元,对应2011年动态PE为15.6x。

单季收入创新高,增速明显回升。3季度公司实现销售收入15.91亿元,同比增长34.46%,超越了08年4季度“毒牛奶”事件引爆豆浆机抢购行情时15.89亿元的前期高点。前三季度公司收入增速分别为-35.22%、0.50%、24.39%,改善非常明显,由于去年4季度基数较低,我们预计4季度增速将继续拉升。 公司三季报收入恢复快速增长主要得益于两方面贡献:1)全新的营养王系列豆浆机市场反应很好,主销型号上市即成为销量冠军,新品销量占比高使得公司在激烈的市场竞争中维持均价、毛利率的稳定。另外,市占率在3季度企稳,销量占比稳定在62%左右的水平(包括欧南多),市占率稳定使得公司得以分享行业较好的增长水平。2)公司发力小电,以电压力锅为突出代表的小电快速增长。今年以来,公司致力于小电和豆浆机的均衡发展,试图摆脱一条腿走路的弊端。今年从公司投放压力煲单品广告(以往仅有豆浆机广告)、加大对经销商的年终返利,以及在重要终端为豆浆机和小电分别配备展台及导购(双展示台、双导购),均可看出公司资源向小电倾斜、寻求豆电均衡发展的战略调整。 毛利率受原材料成本影响略有下滑,(毛利率-销售费用率)逐季提升。3季度毛利率36.98%,同比下滑1.57个百分点,1-9月毛利率37.06%,同比下滑2.33个百分点,主要还是受原材料成本上升影响。虽然今年广告投放增幅较大,前三季度销售费用率同比提升0.76个百分点,但(毛利率-销售费用率)指标逐季提升。3季度毛利率环比下滑1.92个百分点,但(毛利率-销售费用率)环比提升1.24个百分点。 公司管理费用率同比下降,成本控制效果显现。1-9月、3季度公司管理费用率分别同比下滑1.36、0.51个百分点。此前由于公司独享一片蓝海,对成本关注较少,冗余成本太多,经历了2009 年激烈的竞争洗礼,公司开始注重成本控制,从前9个月的情况看,还是取得了一定的成果。 净利润率小幅下滑。报告期内,公司毛利率受成本影响同比下滑,销售费用率由于广告投放较多有所提升,管理费用率在成本控制的作用下有所降低,母公司所得税率提高至25%拉高了所得税支出占比,在以上因素的综合作用下,公司前三季度净利润率同比下滑2.38个百分点,与毛利率跌幅一致。4季度是公司销售费用集中计提的时点,按照以往情况推测4季度净利润率处在全年最低点。 盈利预测与投资建议。目前营养王系列豆浆机市场反应良好,销量占比较高,有助于公司市场份额、均价及毛利率水平的稳定,在份额稳定的情况下公司得以分享行业较好的销量增速,重新步入增长轨道;在战略调整、资源向小电倾斜的情况下,行业高度景气的电压力煲有望持续快速增长;商用豆浆机经过多年摸索,开始步入正轨,成立了专门的营销队伍,今年上半年销量同比增长超过5000%;公司新产品电饭煲近期全面上市,进入公司2万余个终端,电饭煲市场容量较大、销量稳定,公司凭借可观的网点数量以及较好的品牌美誉度有望快速进入行业前三。 公司三季度业绩完全符合我们此前预期,四季度是小家电传统销售旺季,我们维持公司10-11年0.90、1.09元的盈利预测。目前股价对应10-11年18、15倍市盈率,远低于苏泊尔及小家电板块平均估值水平。我们认为公司豆浆机市占率基本企稳,继续下滑的空间不大,可以分享行业较快的成长速度。公司拥有良好的品牌、渠道、技术优势,质地良好,可以通过外延式发展方式迅速切入高景气度的行业。我们看好公司短期业绩复苏和长期发展能力,维持“买入”评级,6个月目标价22.5元。

我们预计2010年国际原油均价在75-80美元/桶(今年前三季度均价为77.42美元/桶)。油价的窄幅波动,以及安哥拉油田区块的注入将保证上游业务盈利的提升。 我们预计四季度炼油业务盈利有望超过二季度的1.62美元/桶。(1)原油成本方面,假定未来两个月原油进口月均价在80美元/桶,那么四季度炼油企业的用油成本将达到78.14美元/桶,与第二季度持平。(2)成品油均价方面,假定本次调价后,国内成品油出厂价保持稳定,那么四季度国内炼厂的汽柴油均价将分别达到7343、6607元/吨,较第二季度上涨约50元/吨。在炼油成本稳定(原油进口单价与二季度一致),成品油均价略有上涨的情况下, 我们预计四季度炼油业务盈利有望好于第二季度。 由于安哥拉油田区块完成注入,同时炼油业务在第四季度有可能继续获得不错盈利,我们调高了未来几年公司盈利预测。我们预计公司2010-2012年每股收益分别为0.82、0.85、0.91元。

东软集团今日公布2010年三季报。前三季度,公司营收同比增14.4%;毛利同比增5.6%;归属于母公司净利同比降27.1%,全面摊薄EPS为0.23元;扣非后归属于母公司净利润同比降31.8%,EPS为0.16元。从Q3单季来看,公司营收同比增24.5%;毛利同比增21.3%;归属于母公司净利同比降24.3%。医疗系统业务合同快速增长以及海外公司并表驱动公司本期营收增长,而Q3单季营收的快速增长则是受益于Q3订单的明显回升。涨工资以及市场与研发投入加大使得公司毛利率下滑以及费用上升较快,最终引致利润大幅下滑。 Q3单季营收如期触底回升,订单饱满有望使趋势延续。公司本期营收同比增14.4%。其中,软件及系统集成业务和医疗系统业务同比分别增13.7%和18.5%,与上半年增速相比明显加速。 软件及系统集成业务中,国际软件业务(即软件外包)本期实现营收17119万美元,同比增19.2%,与中期8.8%的增速相比有明显提升。我们估计三季度外包增速回升的可能原因包括:收购的海外手机软件公司并表;阿尔派和东芝等重要客户贡献的营收企稳;Nokia、Sony和Denso等客户贡献的营收增长良好。我们维持公司2010年外包业务整体增速为20~25%的预期。 公司本期国内解决方案业务营收同比增约9.2%,与中期约7.8%的增速相比有所回升,但幅度不大。我们判断第三方产品业务的下滑以及电力和电信行业差强人意的表现是国内解决方案业务增速较低的主要原因。不考虑第三方产品业务,我们估计公司前三季度国内解决方案合同增速超过25%。随着健康城市等业务的收入确认,公司国内解决方案业务全年营收增速较前三季度有望上升。 医疗系统业务本期营收同比增18.5%,与中期14.5%的增速相比有所回升,但仍低于全年30%以上增长的预期。随着唐山和海南等健康城市项目的签订,我们估计公司全年医疗系统业务订单增速有望达到50%,这意味着我们对公司医疗系统业务营收全年增长35%的假设并不显得乐观。 涨工资和市场投入加大导致费用继续高速上涨,盈利能力下降。公司本期盈利大幅下降,主要原因是工资涨幅大和加大市场布局导致毛利率下滑和费用快速上升。 公司本期综合毛利率为32.3%,同比下降约2.7个百分点;Q3单季度毛利率为33.2%,同比下滑0.9个百分点。我们认为公司综合毛利率同比下滑的主要原因是人员工资上涨、毛利率较高的阿尔派业务大幅下滑以及毛利率较低的SESCA公司并表。从Q2开始,公司综合毛利率逐季环比上升,表明公司综合毛利率有企稳的迹象。 前三季度,公司销售费用和管理费用同比分别增长31.3%和32.6%,两项费用合计同比增长32.2%,显著高于近三年以来的增速。我们认为公司本期期间费用高增长的主要原因是涨工资、SESCA公司并表、海外渠道布局加强以及医疗系统等业务研发投入加大。我们由此略微调高了公司全年的费用增速。 政府补贴高于预期。公司本期非经常性损益为8298万,其中,科研项目政府补助以及服务外包业务发展基金等政府补助约7000万;子公司成都东软信息技术发展有限公司出售资产获得投资收益近4000万,对公司净利润影响近2000万。我们假设公司未来两年每年获得的增值税返还以外的政府补助为5000万。 现金流不理想但属正常。公司本期实现经营现金流为负的3.5亿元,较上半年负的4.0亿略有改善。从现金流量表上看,公司本期现金流不理想的主要原因是员工薪酬增加较多,而采购现金支出增幅高于现金收入增幅。随着国内解决方案业务的逐步结算,我们认为公司全年现金流可恢复正常。 业务触底确立,短期估值优势不明显,维持长期“买入”评级。我们预测公司2010~2012年EPS分别为0.42元、0.52元和0.68元。三季报显示公司业务触底回升的趋势已经确立。在外包业务恢复较快增长的同时,公司医疗系统业务和嵌入式解决方案业务存在巨大的市场机会和超预期增长的可能。我们相信公司今年的大投入将成为未来两到三年业绩加速增长的基础,而公司的估值水平也有望获得提升。公司目前股价对应2011年动态市盈率约为35倍,吸引力并不明显。从长期的角度,我们维持公司“买入”的投资评级,6个月目标价为21.00元,对应约40倍的2011年市盈率。我们建议股价若有回调则加大配置。公司可能的股价催化剂在于健康城市项目超预期、嵌入式解决方案业务取得实质进展以及新18号文公布。

公司的传统主营业务受到世博会影响较大,有较大的下滑。公司的主营业务收入主要是路桥施工、沥青混凝土产品销售等业务,前三季度实现收入56759万元,同比下滑32.16%;第三季度实现收入20279万元,同比下滑25.66%。主要原因是受到世博会的影响。我们认为公司传统施工业务应该基本不挣钱,但也没有出现大幅度的亏损。但从利润表来看,似乎前三季度主营业务利润出现了17405万元的亏损,假如刨开第二季度由于浦东机场北通道不能资本化额利息大约1.5-1.7亿元后,公司的施工业务可能有小幅的亏损。 公司已经向城市基础设施投资商转型,未来的看点在于BT项目的持续增长。从公司的利润构成来看,公司实际上已经是基础设施投资商,公司的绝大部分利润均来自于BT项目的回归收益。我们预计2010年前三季度的BT投资收益大约在6.3亿元,财务公司收益大约3400万元。由于机场BT通道的项目已经在第二季度确认收益,因此第三季度的投资收益较少。 对于公司的看点应该是BT业务是否能够持续增长。我们预计随着浦东新区合并后展开的新一轮基础设施投资和浦东迪斯尼项目的开工建设,公司有望获得新的业务订单,驱动公司未来的业务增长。 盈利预测及估值。我们根据第三季报的业绩情况小幅调整了公司的盈利预测,最新预计公司2010-2012年的每股收益分别为0.81元、0.97元和1.06元(之前业绩为0.86元、0.95元和1.02元),由于我们之前的16.34元的目标价基本到达,目前股价给予“增持”投资评级。

盈利预测及投资建议。预计2010-2012年公司营业收入分别为65.11亿元、71.79亿元和76.94亿元,其中通行费收入分别为48.71亿元、52.92亿元和56.14亿元,对应各年基本EPS分别为0.49元、0.55元和0.58元。10月28日,公司收盘价7.52元,对应2010年PE为15.2倍。公司作为行业龙头,未来业绩将受益于车型结构的改善,维持“买入”的投资评级。

公司大中轻型客车产品线齐全。公司旗下3大品牌均生产大、中、轻三型客车,并且各有侧重。金龙客车以大型和轻型客车为主,金旅客车的轻客销量最大,苏州金龙则以大、中型客车为主。今年以来大型和轻型客车市场的销量增速较快,据中汽协数据显示,金龙汽车今年前9个月的大型客车销量比去年同期增长99%,而轻型客车的同比增幅为79%,可以看出金龙汽车不仅在大型客车市场上快速扩张,在轻客产品线上的布局也获得了良好的成效。 销量和市占率快速提升。据中客网统计金龙汽车2005~2009年的客车市场占有率始终维持在27%以上。2010年前八个月公司累计销售客车40721辆,同比上升57%。金龙汽车目前的市占率已经达到32%,我们预计随着需求的持续旺盛,公司市占率将会进一步提升。 出口复苏,外销占比不断增加。金龙的客车出口量自2009年下半年开始复苏,外销占比不断增加。2010年上半年金龙累计出口客车4689辆,占总产量的16%,同比增长134%。根据中国的客车出口增长趋势,我们预计金龙的海外市场能保持较长期的恢复性增长。 产能充分,具备扩张潜力。公司目前产能充分,没有进一步投资扩建的需要。大金龙的大/中型客车的产能为2.5万辆、轻型客车的产能为2.5万辆;小金龙具备年产大/中型客车1.5万辆、轻型客车2.5万辆的能力,苏州金龙的大/中型客车的产能约为1.8万辆、轻型客车的产能约为0.4万辆。按照实际销量计算,金龙汽车2009年的大/中型客车整体产能利用率为51%,轻客整体产能利用率仅为31%。相比竞争对手宇通客车三班满负荷生产的情况,金龙汽车足够的产能为公司进一步提高市占率做好了准备。 未来产量扩大不会大幅增加人工开支。据公司年报统计,金龙汽车2009年的员工销量比为0.21人/辆,不仅大幅高于宇通客车,而且处于历史高位,这说明金龙汽车目前的员工数目充足,未来不存在大规模的招工需求。2009年金龙汽车员工的人均开支为6.6万元,大幅低于主要竞争对手--宇通客车的13.5万元。我们分析这主要有两方面原因:第一、宇通客车用工压力大,雇佣大量临时工,造成在职员工数目比实际雇佣人数少,出现人均开支过高的现象;第二、宇通客车三班倒的生产节奏产生大量加班费用。相比之下,金龙汽车由于用工压力较小,即使未来产量迅速扩大也不会带来过多的人工成本。 毛利率水平稳步提升。2005年开始公司毛利率水平稳定在13%左右,整体毛利率水平长期低于竞争对手--宇通客车。这主要有两方面原因:第一、金龙汽车的轻客销售占比不断扩大,轻客的利润率低于大/中型客车。第二、金龙汽车的加工深度不高,外购零配件较多,加工深度不足造成利润率偏低。不过2006年开始两家公司的毛利率差距有了逐步缩小的趋势,2010年3季度金龙汽车的毛利率为12.71%,已经连续6个季度同比上升。考虑到公司今年出口恢复较快,而出口产品的毛利率水平一般较高,因此我们预计2010年的整体毛利率水平会在13%左右。预计未来随着产能利用率上升,公司的毛利率水平会有进一步提高。 盈利预测和投资建议。我们预计公司2010、2011年EPS分别达到0.68元和0.83元,目前股价对应2010、2011年PE分别为15.01倍和12.25倍,考虑到公司的盈利弹性,我们给予公司买入的投资评级。

盈利预测与投资建议。公司空调业务增长势头良好,冰洗优势依然明显,我们看好萨帝对高端市场的开拓;公司凭借日日顺将充分受益三四级市场高速发展的成长盛宴;首期股权激励以来,我们与市场一起见证了公司系列积极变化,公司治理持续改善,二次股权激励方案的推出,凸显管理层对公司未来业绩增长以及股价上涨的信心;目前公司在代理费用率、少数股东权益等方面仍有较大改善空间;未来存在进一步资产整合的预期。我们再次上调公司10-12年盈利预测至1.49元、1.77元、2.17元的盈利预测,公司未来三年复合增长率达30%,目前股价对应今明两年18、15倍PE,公司增长确定性强,6个月目标价32元,维持“买入”评级。