投资要点 玉米种业龙头,品种优势显著: 公司主营玉米种子,2013年15亿元的营业收入中,玉米种子收入占比达96%。在“中国紧凑型杂交玉米之父”李登海先生的带领下,公司一直致力于高产、优质、抗逆性强、适宜机械化采收的玉米品种研发,研发投入力度及优质品种储备行业领先。目前公司主要的玉米种子产品包括母公司的登海605、子公司登海先锋的先玉335、以及子公司登海良玉的良玉99号等。 新老品种接力: 公司主要品种中先玉335已进入成熟期,以登海605为代表的超试系列成为接力品种。从2013/2014销售季的利润贡献来看,登海先锋的净利润贡献已下降至40%,而母公司则上升至61%。 展望下一销售季,尽管套牌及库存的问题仍将困扰先玉335,但考虑其较为突出的高产、稳定性,以及今年优秀的大田表现,预计先玉335推广面积维持稳定。同时,预计正处快速成长期的登海605的推广面积增长40%。 区域扩张可期: 黄淮海、黑吉辽区域为中国玉米主产地。其中,黄淮海区域为公司的传统优势区域,而黑吉辽是公司正在扩展的重要市场之一。自2012年良玉99号打入东北市场,其突出的抗倒性受到市场青睐,并得到快速推广。截止2013/14播种季,其种植面积已占到该区域市场5%。2014年绿色通道机制实施后,公司研发优势向品种储备的转换将加速,预计将凭借突出的品种研发实力进一步区域扩张。 行业趋势向好,关注种业龙头: 考虑 2014年杂交玉米制种面积再度大幅下降23%,预计2015年行业库存或将有所下降。行业即将迎来供需改善的背景下,以登海种业为代表的具备优势品种的种业龙头将率先受益。预计公司2014~2016年EPS 分别为1.09、1.34、1.60元,对应2014年11月10日33.47元的收盘价,PE 分别为30.8、24.9、20.9倍,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:套牌种子现象恶化;重大自然灾害;先玉335销售低于预期

14年前三季度利润同比翻番,基本面良好 截至2014年三季度,山西证券实现营业收入13.53亿,同比增长53%;归母净利润3.7亿,同比增长102%,截至三季度,公司的每股收益0.15元,每股净资产2.81元。 截至2014年3季度末,山西证券实现经纪业务净收入5.0亿元,同比下降3.5%;投行业务净收入为2.5亿元,同比增长10倍以上;自营投资收益为2.2亿元,同比大幅上升184%;资管业务净收入为0.04亿元,同比略有下滑;利息净收入为3.7亿元,同比增长55%。投行业务收入、自营投资收益和利息收入的增长是公司收入和利润增长的主要因素。 杠杆较低,仍有提升空间 山西证券分别于2013年11月11日和2014年7月31日发行公司债募集资金20亿元,极大的补充了公司的资金,促进了业务的发展。 公司2014年2季度的杠杆率为1.3,在行业中处于比较低的位置,在证监会鼓励券商提升杠杆率的大背景下,公司的杠杆率仍然有比较大的增长空间。 投资建议:定增解禁成为股价上升触发因素 山西证券于2013年11月26日非公开增发股票118,925,153股,非公开增发的股价8.15元/股,用于收购格林期货100%的股权。其中88,669,657股将于2014年11月27日解禁上市。目前山西证券相对其他券商涨幅较小,存在补涨需求定增价格相对于现价的溢价率较低,未来仍然有增长空间,因此我们维持公司“推荐”评级。 风险提示 自营投资收益的波动性造成公司收入和利润的波动。

投资要点。 “三级业务体系”相辅相成梯度推进公司业绩释放。 积极完善产业布局和转型,构建了以电站空冷和电站总包的支撑业务体系,构建了以光热发电、海水淡化以及压气站为基础的成长业务体系,构建了以上市公司平台以及融资租赁公司为基础的金融支撑体系。不同业务之间呈现出非常好的技术和客户协同,且这呈现梯度发展态势,公司培育的成长业务开始进入业绩释放期,成为公司业绩逐级抬升重要支撑。 光热发电市场巨大,订单落实和政策兑现可期,只需等风来。 光热发电是新能源中的“暴风级”行业,全球潜在可开发市场数十万亿。IEA预测2050年全球光热发电装机容量将达到983GW,其中中国118GW。首航节能光热发电团队出色,技术储备领先,是国内最为领先的光热发电服务商,目前公司开建亚洲第一座24小时发电的光热电站,获得国内第一个50MW的光热发电EPC项目。国家能源局今年来多次召开光热发电电价扶持政策会议,预计明年年初相关政策有望出台,将推动我国2020年3GW规划装机的实现。 海水淡化业务还需等待,商业模式创新和技术跨界是关键。 我国制定的2015年完成220-260万吨/日海水淡化的目标目前来看很难完成,但是我们认为海水淡化将会复制我国环保行业发展路径,缺水的客观诉求将倒逼海水淡化政策出台推动市场启动。首航节能“热法”技术国内领先,中试设备已经稳定运行2年。公司积极推进“热法”海水淡化的商业模式创新以及技术跨界。 改为现金收购新疆西拓将加快压气站余热发电的业务布局。 公司近期公告现金收购新疆西拓75%股权,后续25%股权在净利润达到1亿以上约定回购。新疆西拓收购将使公司在压气站余热发电业务开拓上具备先发优势,新疆西拓压气站余热发电资产盈利能力强,现金流好,有望对公司新的压气站余热发电和工业余热发电市场开拓提供现金流支撑。 盈利预测、估值与评级。 综合估算公司2014-2016年EPS分别为0.97、2.06、3.28元,对应的PE分别为43.4倍、20.5倍、12.8倍,首次覆盖给予公司“强烈推荐”评级。 风险提示。 1)光热发电政策出台进度低于预期2)项目建设低于预期。

事项:近期我们调研了大洋电机。 平安观点: 下半年各地政府采购加快,明年有望迎来高峰期. 公司的新能源汽车电机系统业务下半年开始放量,且呈加速趋势,主要系7月份国务院新能源汽车扶持政策出台以及年底前政府相关采购计划的启动。公司产品的供货周期在1个月,产能1.5万台/年,目前产能已全开,预计14年收入在1亿元左右。 广东省预计将出台更多的新能源汽车扶持举措,其中中山市规划14~15年推广1500辆新能源汽车,包括公交和出租车,佛山市4千辆,广州和深圳超万辆。目前规划执行的进度较慢,结合国家规划的2015年50万辆新能源汽车保有量的目标,预计明年新能源汽车将递延2H14开始的放量行情,需求有望成倍增长。 新能源汽车动力总成具规模化优势. 公司拥有两套新能源汽车电机系统的解决方案,一套是公司自研+与北理工合作开发出的方案,另一套是收购的佩特来与加拿大TM4合资成立的PEPS公司的外转子方案,可满足客户的多样化需求。 公司现提供的产品为永磁同步电机+电机控制器,为成套供应,也可供应单一部件,功率范围涵盖7.5~130kW,其中中巴、环卫车的功率在60~80kW,大巴车在110~130kW。 公司目前的竞争对手主要有上海电驱动、精进电机、上海大郡、南车、比亚迪。相比之下,公司具有规模化优势。 与特斯拉采用的异步电机不同,公司提供的是永磁同步电机,主要考虑到永磁同步电机的效率较高,节能特性好,在80%的工作范围内效率可达80%以上,而异步电机的效率相对较低。在国内厂商中,南车选用异步电机用于轨道牵引领域,主要系有供电保障。 成立新能源汽车融资租赁公司,下游拓展向纵深延伸. 公司近期成立了深圳大洋租赁公司,从事新能源汽车的融资租赁业务,注册资本金5亿元。大洋租赁旨在从下游终端着手,通过与各地政府职能部门的对接,向各地市的物流公司、公交公司及政府用车等,提供相应的融资服务,以加快新能源汽车的推广进程,有望带动公司新能源汽车电机业务的发展。 公司新能源汽车业务的下游客户目前涵盖北汽、福田、奇瑞、长安、宇通、金龙等主流整车厂商。 向北汽配套的有两款车型E150和E200,E200为北汽新推出的车型,行驶里程达200公里;E150为120公里,电机功率20~30kW,交流220V充满电需4小时,费用折合燃油车的1/4~1/5,公司产品占北汽70%以上的份额,售价在2~3万,今年供货量预计超1千台。 公司为福田汽车新近完成了一批50台100kW以上电机系统的供货,单价在10~15万,福田汽车近日与北京公交集团签订了632辆纯电动客车的销售合同,预计将为公司带来更多订单。 公司目前为奇瑞的QQ配套,提供7.5kW级别的电机系统,售价低于1万元。 多项在研业务成色十足,混动+BSG+IPM+整车控制. 目前公司的研发基地有3处:北京、中山和美国,美国的研发中心在底特律,有20多位资深工程师。 现阶段混合动力汽车的发展较快,公司开发的混合动力系统已通过两家厂商的测试,可满足商用车和乘用车领域的需求。 公司的BSG也已研制成功,目前未投放市场。BSG类似于弱混合动力,几千块的投入可节省5%~8%的油,在国外奔驰、奥迪上已有应用,国内还有待国家相关节能政策出台。 公司与中科院电工所等合作承接的国家专项IGBT封装(IPM)项目,目前样品线已研制成功,未来商业化应用中可根据客户的要求实现个性化定制,对IGBT芯片进行封装,做成客户需求的形状及管脚分布。该项目生产的工艺要求较高,IPM的电压/电流在1200V/600A,国内现有的电压电流较小。 公司已涉足汽车的电动机、发电机和启动机,目前正通过湖北的奥赛瑞子公司,进一步拓展辅助动力系统及整车控制系统,整车控制已有相关成品。 收购佩特来完善汽车旋转电器产业链布局,积极进军服务市场. 公司的旋转电器业务目前有杰诺瑞和佩特来两家公司负责,杰诺瑞早期是奇瑞的子公司,过去主要向奇瑞供货,目前在拓展更多的客户,柳州杰诺瑞子公司已在向通用五菱供货。公司该项业务的利润率较低,现阶段主要是提升市场份额,竞争对手有雷米、法雷奥等,公司正在从轿车向商务车领域拓展。 佩特来是公司今年新完成收购的一家公司,主要做重型车辆的发动机和启动机业务,是该领域全球前三大品牌之一,业务范围与杰诺瑞互为补充,佩特来也在向中巴等轻型化领域拓展。公司与美国佩特来签署了三大协议,包括技术、商标和海外销售协议,佩特来的研发团队之前大部份在北京,现归公司旗下。 佩特来占据国内公交90%以上的市场份额,其积累的广泛的商用车客户资源,可助力公司其他产品进入相应的供应体系,同时佩特来构建有遍布全国的售后服务体系,公司将以此为依托,重点拓展相应的服务市场。在欧美,旋转电器公司的服务业务收入占比在50%,而国内公司的占比极低,这部分市场长期由山寨品占据,初步估算国内的旋转电器市场在200亿左右,公司此项业务有较大的成长空间。 产品结构优化带来毛利率提高,高效智能电机有望维持快速增长. 公司今年以来毛利率不断提高,主要系产品结构的变化,公司的高毛利产品如高效智能电机及佩特来的产品比重提高。目前公司工厂有十几台自动化绕线机,每台绕线机每天可绕制3000台电机,折合十几个人工效。考虑到人工成本逐渐提高,机器替代人工的趋势愈发显著,公司未来有望向伺服电机、工业自动化领域拓展。 公司的传统主业微特电机占总营收一半以上,微特电机以节能著称,主要系永磁电机不需要电力来建立磁场,从而节省了电能,同时可以通过对电机的控制来节能。异步电机的效率在40%~50%,而采用数字控制方法的微特电机 DG MOTOR 可达80%~90%,价格是异步的2~3倍。 公司的直流无刷电机及DG MOTOR业务增长迅速,年均增速在60%~70%。在日本空调市场中,该类电机的占比近70%,国内为10%,随着国内节能意识以及消费能力的提高,这部分业务的高速增长有望维系。 三驾马车齐驱,新能源汽车有望一马当先. 公司在13年年报中计划2024年实现180亿的营业收入,其中家电电机、车载旋转电器和新能源车辆动力总成各60亿,形成三驾马车齐驱的态势。考虑到公司的新型高效电机及海外业务的拓展,预计家电电机将维持稳定的增长,对公司业绩构成有力支撑;车载新能源汽车业务将是公司未来的一个快速增长极。 盈利预测与投资建议. 我们上调对大洋电机14\15年业绩预测分别14%和19%,新增16年盈利预测,预计其2014年、2015年、2016年每股收益依次为0.41元、0.50元、0.63元,维持“推荐”评级。 风险提示:1)新能源汽车推广不达预期;2)收购公司整合不利。

事项:近期我们调研了江铃汽车,并参观了公司的小蓝生产基地。 平安观点: 史上最严排放标准致轻卡行业哀鸿遍野、江铃轻卡表现一枝独秀。 由于我国轻卡技术基数低,排放升级压力大,2014年底柴油车无论重型还是轻型都必须升级至国四排放标准,轻卡行业从3月份开始销量连续8个月同比负增长。此次轻卡的升级致其它主流轻卡企业的产品单价提升幅度较大,而江铃轻卡一直就定位高端,本次升级江铃轻卡提升幅度很小。江铃轻卡今年增幅较高,在一片负增长中表现非常突出。江铃轻卡从2013年的月均销售0.67万台提升至2014年月均销售0.8万台。再过1个多月,全国范围实施柴油车国四标准(个别城市如北京等实施国五排放标准),江铃轻卡的优势将进一步凸显,我们判断江铃轻卡月销量将很快攀升至1万台以上,轻卡增长将成为2015年公司利润增量的重要来源。作为短途物流工具,轻卡行业结构一直在高端化,行业低端轻卡比例逐年降低,江铃轻卡的份额一直在提高,今年前10月其份额提升了2.7个百分点至10.4%,已跻身行业第三名,未来其份额还有较大继续提升的空间。 目前江铃轻卡销售结构中以顺达为主(江铃轻卡中偏低端的类型),高端产品占比不大,随着轻卡需求的高端化演进,江铃轻卡的销售结构也有望进一步上移,从而提升其轻卡业务的盈利能力。 市场关注焦点—福特7 座越野SUV 即将在北京全球首发。 福特在江铃国产的首款SUV车型7座越野车Everest量产车型将于11月13日在北京举行全球首发仪式,同时宣布其中文命名。该车估计于2015年7月下线,估计售价27-45万元。目前国内尚无价格相当的国产越野车型。 该款SUV与福特Ranger皮卡采用相同平台,轴距2850mm左右,采用非承载式车身结构。 国产版Everest有柴油、汽油两种版本。估计汽油版搭载福特2.0T汽油发动机、柴油版搭载福特PUMA系列2.2L发动机,最大扭矩可达390Nm。而且未来这两大系列发动机都将在江铃小蓝基地投产。 目前福特深度参与全顺经销商的软硬件改造,以适应EVEREST车型于2015年的到店销售。 驭胜汽油版及皮卡长货箱版上市。 目前公司SUV 只有驭胜一款产品,驭胜的经销网点数较少,且之前驭胜只有柴油版,能维持在2000 台/月以上销量水平已属难能可贵。继2013 新款驭胜S350 柴油车型上市后,汽油版车型也已于2014 年8 月初在全国分区域上市,随着汽油驭胜S350 逐步到店,公司自主SUV 月销售规模有望提高。顺应皮卡发展潮流,公司推出其宝典皮卡长货箱版,获得市场认可,后续皮卡月销量获得进一步攀升。 全顺继续保持较高盈利能力,2016 年迎两款新品,定位一低一高。 凭借经典全顺与新世代全顺两款车型,江铃汽车一直稳居我国高端轻客龙头地位,全顺销量表现稳健,毛利率较高,是江铃汽车一直以来的利润支柱。虽然面临如上汽大通等品牌的竞争压力,但全顺依然凭借过硬的品质和很高的品牌美誉度实现销量持续增长。2016 年全顺家族将迎来另两位新成员,一款定位中高端MPV,意在PK 别克GL8 进军高端商务;一款为经济型客货两用车,定价估计与经典全顺相当。凭借两款全新产品的引入,我们判断全顺有望从目前年销售7 万辆规模上升至2016 年销售10 万辆以上规模。 研发支出当期费用化,待新品上市后公司管理费用率将大幅回落。 与其它车企不同的是,公司研发支出全部当期费用化,未来公司有多款整车新品(福特品牌SUV、自主品牌SUV 及福特品牌轻客等)及多款发动机新品(福特2.0 汽油机国产、自主发动机等)投产,这些项目前期研发费较高,导致从2013 年到2015 年的3 年间江铃的管理费用率处于历史较高位。 待新车型、新的发动机上市后,研发支出减少及销售收入规模上升,江铃管理费用率有望大幅回落。 盈利预测与投资建议。 一直以来江铃汽车都以稳健姿态专注于轻型商用车领域,随着2013 年公司全新生产基地小蓝基地的投产,公司在原有20 万产能的基础上新增30 万整车产能,迎来多款新产品上市,新产品+新产能双轮驱动,将一改江铃历史上略显保守的风格,迎来一轮高成长。 原有产品方面,JMC 轻卡定位中高端,受益于空前严格的柴油车国四排放标准及黄标车淘汰,估计4Q14起JMC 轻卡月产销量有望过万台,江铃轻卡行业地位的上升是持续的。 自主SUV 驭胜配置渐丰富,随着后续新品S330 的投产,以及驭胜汽油自动档的推出,驭胜家族日益壮大,销量有望稳步上升。 核心动力方面,公司自主整车产品汽油机将逐步实现自配,福特下一代2.0T 发动机也将在江铃汽车生产,且这款发动机也可以配置在江铃自主整车产品上,江铃的核心配件自制率将有较大提升。 福特EVEREST 于2015 年下半年投产,相对于公司现有整车产品,这款SUV 单价较高(估计价格中枢在30 万左右)、利润率亦较高;福特SUV 将与新一代全顺一起为2016 年的江铃汽车提供较大利润增量。 我们预测2014/2015/2016 年江铃汽车整车销量分别为27.4/31.4/40.4 万台。 随着新品陆续上市,江铃汽车业绩具有很大向上弹性。 我们维持对江铃汽车的业绩预测,预计其2014 年、2015 年、2016 年每股收益依次为2.42 元、3.15 元、5.50 元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示。 1)费用压力较大影响短期业绩;2)新品上市后表现不达预期。

事项:近日,我们调研了松芝股份,就本次非公开发行A 股股票的情况以及公司四大业务板块的未来发展战略目标与公司进行了交流。 平安观点: 松芝股份在大中型公交客车空调领域具备渠道、技术、品牌的综合优势,本轮新能源客车大规模推广将大幅提升公司电动空调销量。同时,公司在乘用车空调、轨道空调和冷藏空调三大板块均取得一定突破,发展有望进一步提速。 受益于新能源公交大规模推广,电动空调销量有望大幅增加。从2014 年前三季度新能源客车的产销情况看,9 月份开始各试点城市应用推广的步伐明显加快,在配套政策和基础设施建设落地之后,预计2015 年以公交为主的新能源客车市场将成倍增长。 公司依托传统大中客空调建立起的渠道、品牌和技术优势,在电动空调推广方面有着得天独厚的优势,估计市场占有率超过50%。随着新能源客车的产销规模迅速扩大,公司电动空调销量也将随之大幅增加,预计2014 年电动空调销量5,000 台左右,2015 年有望突破10,000 台。考虑到电动空调毛利率明显高于传统空调,公司整体盈利能力和业绩将显著改善。 乘用车空调敲开合资品牌大门,市场空间更加广阔。公司乘用车空调主要配套江淮和长安等自主品牌,近两年自主品牌轿车低迷的市场表现对公司乘用车空调业务形成一定拖累。但合资车型价格不断下探已是大势所趋,降成本的压力将为松芝乘用车空调业务提供更加广阔的市场空间,估计公司已进入上汽通用五菱的供应商体系,并有望进一步获得雪佛兰下一代赛欧的供应许可,预计于2016 年开始放量。另外,公司积极进军乘用车电动空调领域,估计已装备江淮iEV4、荣威E50 等量产车型,抢得市场先机。 轨道空调获得CRCC 认证,破冰之旅开启。获得CRCC 认证是进入铁路配套系统的必要条件。获得认证之前,公司多从事轨道车空调大修业务。但2014 年初获得认证后,公司能够参与地铁和铁路空调的竞标,并有所斩获。2014 年上半年,公司借此进入大铁路领域,并在上海铁路局获得订单超过120 台,带动轨道空调板块收入成倍增长。由于目前仍处于市场开拓期,此块业务毛利水平偏低,但随着公司在铁路、地铁、有轨电车等领域积极参与招标,收入结构中维修业务占比将逐步降低,盈利能力不断改善。 冷藏空调突破技术难点,静待市场启动。目前,我国冷链运输市场尚处于初期阶段,冷藏车和冷藏空调的产销规模较小,但市场空间巨大。公司冷藏空调技术于2011年引进自芬兰Lumikoo 公司,经过三年的钻研,已比较成熟。今年上半年,冷链运输市场高速增长,公司冷链空调订单数量同比翻番,预计2014 年全年冷链空调销量超过1,000 台,并为公司贡献利润。盈利预测与投资建议。短期,受益于新能源公交的大规模推广,公司电动空调业务有望获得高速发展,提供较大业绩弹性;公司乘用车空调、轨道空调和冷藏空调三大板块均有所突破,虽然目前仍处于市场开拓期,但将为公司提供中长期的增长动力。预计2014-2016 年的EPS 分别为0.65 元/0.77 元/0.98 元,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:1)电动空调市场竞争加剧;2)新业务拓展进度不达预期;3)铜、铝等原材料价格上涨。

事项:民生银行发布融资方案和员工持股计划。拟向公司核心员工非公开发行股票的数量为不超过140,846万股,发行价格为5.68元/股;同时公司拟向境内合格投资者发行不超过200亿元优先股,境外发行总额不超过100亿元优先股。 平安观点: 核心一级资本补充的同时有效的实行了员工激励。 公司拟向核心员工非公开发行140,846万股,每股5.68元,募集规模80亿元。公司强调发行原则是员工自愿、资金自筹。我们认为本方案对于民生银行来说一举多得:1)有效补充目前紧缺的核心一级资本,根据中报数据我们测算80亿元普通股将静态提升民生核心一级资本充足率0.3pct 至9%左右,一定程度上缓解民生目前核心一级资本充足率偏低的情况;2)3年限售期+10%的市价折价有望将核心员工的利益和公司的发展更加紧密的结合在一起,对于维持民生经营的稳健和长期发展有非常正面的推动;3)向市场表明监管部门的态度,银监会和证监会均批准了本次员工持股计划,显示了监管层对于员工持股计划积极推动的支持态度,对于其他银行的方案推动形成积极的信号意义。由于公司为民营机构,因此即便增发价5.68元低于中报的每股净资产6.53元,我们认为不会因为涉及国有资产流失而存在被叫停的可能。2013年民生银行员工薪酬合计191.45亿元,其中工资、津贴和补贴部分为132.64亿元;假设本方案不影响原有薪酬和激励,按照3年来均匀摊销, 影响 14-16年成本收入比2pct、2pct 和1pct,考虑到费用的稅盾作用,静态影响净利润5pct、5pct 和3pct。但是我们认为员工持股计划可能会成为员工薪酬体系的重要组成,因而原有现金分配势必进行调整以控制未来3年的费用增长;同时员工利益和公司发展更紧密结合以后,公司的业绩增长有望继续发力。 优先股方案集各家之长。 本次公司拟在境内向不超过200名合格的投资者合计发行不超过2亿股优先股,募集资金不超过200亿元人民币,境外发行不超过100亿元,保障1-2年的风险资产增长。 定价方式上采用基准+固定溢价的方式,每5年重定价一次。优先股的首次定价采用询价确定,定价的基准利率为待偿期为5年的国债到期收益率算术平均值,询价结果与基准利率之间的差异为固定溢价,并不再调整。根据公司的测算,以今年中报为基础,若300亿元优先股全部发行完毕可以静态提升一级资本充足率和资本充足率各0.77pct 至9.54%和11.82%。同时,以平均7%和7.5%的优先股成本分别计算对于2014年中期利润静态影响分别为-3%左右。公司的优先股方案兼顾了海外发行的较低成本和国内发行的相对高效,对于一级资本实现有效补充。不过民生的方案之前还有浦发、工行等,从审批时间以及资本市场资金的充裕程度考虑,优先股的补充进程可能要到2015年才能有实质性结果。员工持股计划对核心一级资本的补充有限,优先股补充更多的是满足合规要求,未来公司资产规模增长的制约因素还是核心一级资本,需要观察后续转债的转股情况。 双补充方案成本可控、高效积极,对公司经营视为利好。 我们认为员工持股兼非公开发行以及优先股发行方案即满足了目前公司紧迫的资本补充需要又兼顾了成本可控、效率优先的原则,对于公司的长远经营有积极正面的意义。 维持14、15年12.4%和8%的预测,EPS 分别为1.4、1.51元,目前公司交易于0.9xPB、4.5xPE,维持公司“推荐”评级。这个方案的推出对于推动板块整体上涨构成利好和催化,员工持股计划的落地显示了监管部门的支持态度,对于改善国内银行的公司治理和员工激励有正面意义,看板块继续上行15%-20%至1xPB。风险提示:资产质量恶化。

事项:公司公告,公司副董事长、实际控制人之一蔡孟珂女士(董事长郝镇熙的配偶),出于个人财务安排,拟于2014 年11 月6 日至2015 年5 月5 日(六个月内),累计减持3,000 万股,占公司股份总数的5.24%。本次减持计划最大限度实施后,蔡孟珂女士将持有公司股份17.15%;郝镇熙先生持有公司股份21.19%;二人合计持有公司股份的比例为38.34%,仍为公司实际控制人、控股股东,持股比例与公司第二大股东的持股比例差额仍大于5%。 平安观点: 管理层善于尝试新模式,预计减持资金用于新业务的培育 公司管理层擅长模式创新,上市后即开始谋求业务模式创新,从原来的产品自主直销为主的经营模式,转型为医院整体建设、自主直销和融资租赁三种模式并存的医疗器械和服务领域的综合性平台型公司。业务领域从上市时的肿瘤微创、数字化X 光机、制氧工程,拓展到细胞治疗、医疗信息、血液净化、融资租赁。我们预计公司的产品线会继续向血液净化耗材、康复养老、医疗耗材等领域大幅拓宽。 近年来,在互联网思维的激荡下,医疗医药行业出现了众多的新业态、新模式。我们判断,作为模式创新的先锋者,和佳股份也会积极寻找切入互联网医疗领域,此次实际控制人计划用大宗交易的方式减持股票,我们判断,大股东会积极尝试新的发展模式,将资金用于培育新业务,业务发展起来后考虑注入上市公司。股东减持行为预计会令股价短期承受压力,但大宗交易方式应该能降低这一负面影响。 医院整体建设业务的盈利能力开始兑现,外延式发展可期待,维持“推荐”评级 三大业务模式拉动下,公司内生增长动能强劲;同时,我们判断公司会继续开展对外并购以丰富产品线,强化渠道价值。我们维持2014-2016 年EPS 预测分别为0.46、0.69和1.02 元,维持“推荐”评级和目标价28 元。 风险提示 业务收入确认时点的不确定的风险,应收账款较高风险。

事项: 公司发布公告,新药重组人碱性成纤维细胞生长因子凝胶(扶济复凝胶)获得CFDA发布的生产批件,可以生产并上市。 扶济复凝胶是一类新药外用重组人碱性成纤维细胞生长因子(扶济复)的新剂型,适应症为促进创面愈合,可用于烧伤创面(包括浅Ⅱ度、深Ⅱ度、肉芽创面)、慢性创面(包括慢性肉芽创面、溃疡和褥疮等)。 平安观点: 扶济复市场潜力有待挖掘。 由于双鹭现有的扶济复是粉剂,水溶后涂抹于伤口表面,使用不方便,虽为一类新药,但市场开拓并不理想,2014年上半年扶济复实现收入500多万元,增长19%,前三季度增长30%,随着市场推广深入增速提升。从终端数据来看,2013年终端样本医院市场规模仅为683万元(增69%),2014H为449万元(增44%)。 凝胶新剂型优势明显,有望成新过亿品种。 对于创伤类适应症,凝胶剂型具有疗效好、使用方便的优势,临床试验表明新剂型在妇科等领域有良好效果,公司已经开始选择有实力的经销商,重点的销售省份将会是北京、山东两地。有粉针剂型的铺垫,预计扶济复凝胶将会快速放量,有望成为又一过亿品种。 维持“推荐”评级,目标价55元。 公司近两年将受益于贝科能的提价增利效应,营销改革唤醒二线产品重燃增长,储备品种丰富,经营明确向好。专利药新模式有望突破。预计2014-16年EPS为1.60、2.02和2.55元,维持“推荐”评级,目标价55元相当于2015年27倍PE。 风险提示:新产品获批晚于预期风险,医保控费风险。

事项:1)、公司拟使用超募资金990万元向全资子公司绿盟信息增资,再由绿盟信息以990万元收购北京敏讯科技有限公司。收购完成后绿盟信息持有敏讯科技55%股权。2)、公司拟向全资子公司绿盟信息增资450万元,其中441万元用于与陈学理共同出资设立北京剑鱼科技有限公司,公司持股比例为90%。 平安观点: 控股敏讯科技,布局反垃圾邮件领域。垃圾邮件是信息安全威胁的主要来源之一,用户电子邮箱平均每周收到垃圾邮件16.3封,垃圾邮件所占比例高达76.89%,给用户带来较大的泄密风险与安全威胁。国家已将网络信息安全提升至国家战略高度,反垃圾邮件网关是政府、企事业单位的重要敏感信息出入口,随着国内各行业对网络信息安全产品及服务的国产化需求不断升温,国内反垃圾邮件厂商将获得更大的市场机会。敏讯科技在国内反垃圾邮件领域处于技术领先地位,其产品广泛应用于国家部委、地方政府、科研院所、高校和企业。本次收购将使绿盟科技获得领先的反垃圾邮件产品与技术,填补在该领域的产品技术与市场的空白,提升绿盟科技在内容安全领域的技术优势。 投资设立剑鱼科技,实现移动端产品布局。随着移动互联网用户的快速增长,移动互联网市场蕴含巨大市场机遇。剑鱼科技未来将专注于移动终端相关产品的研发及推广,实现公司在移动端的战略布局。 外延扩张持续发力,业务布局不断完善。公司以4.98亿元收购亿赛通,填补在数据安全和网络内容安全管理领域的产品技术空白;之后参股深之度,布局国产操作系统安全领域;参股安华金和,补足数据库安全领域短板;控股敏讯科技,布局反垃圾邮件领域。公司业务领域布局不断完善,长期成长空间进一步开启。 维持“强烈推荐”评级,目标价90元。不考虑外延扩张影响,预计公司14-16年EPS 分别为1.08、1.38和1.79元(备考EPS 分别为1.26、1.61和2.09元)。考虑到信息安全领域景气度高以及国产替代进程不断加速,维持“强烈推荐”评级,目标价90元,对应15年备考约56倍PE。 风险提示:技术变革风险、收购整合风险、核心人员流失风险。

投资要点 基板国产化迎发展机遇,国内8.5代线新增市场空间或达60亿。 玻璃基板是液晶面板的主要配套部件,成本达到15-20%的占比,由于运输成本的考虑,一般基板供应地会靠近于面板生产线,成为裙带产业。相较于下游面板线巨额的投资,玻璃基板新线仅需其2%-3%的投资额,短期内下游面板的产能周期投放决定了上游基板的需求。 随着全球液晶面板产业中心加速向我国转移(工信部的预测今年面板自给率将突破50%,而“十二五”规划要求明年达到80%),我国本土企业的玻璃基板价格优势将愈发突显,而随着面板8.5代产线的扩容,基板国产化将迎来机遇。 根据DisplaySearch的统计,目前全球面板8.5代线的产能约为1500万片/年,仅明年国内就将新增300万片,配套玻璃基板市场空间将达到60亿,而当前我国本土企业无一家具有相应的生产能力,未来,随着国家政策扶持力度的加大,我国玻璃基板龙头企业攻破8.5代线工艺技术指日可待! 铅华尽洗、彩虹初见。 公司目前是国内最主要的玻璃基板本土生产企业,自今年以来,公司基板业务的发展方向更为明确,继上半年剥离掉OLED业务之后,基板生产线CH01、CH03陆续点火、转固,同时,根据三季报的披露显示,公司基板业务收入同比已达到了57.26%增幅,业务发展正逐步走上正轨。 公司基板规划产线共有13条,其中5代线7条、6代线6条,目前在产的生产线为咸阳的5代线CX03、CX05,以及合肥6代线CH03,我们预计,随着公司产线运行情况的稳定,今年会形成2条5代线、3条6代线的产能,明年大概率将有更多条线实现转固,而众望所归的8.5代液晶面板的产线投建也将进入规划议程。 集团产业布局惠及公司发展。 自去年以来,公司控股大股东中电集团就对于旗下新型显示产业进行了清晰定位,明确要求通过垂直产业链整合以及产业协同来完成新型显示产业的发展,并从中电熊猫集团开始了股权的改革以及G108项目(中电熊猫面板8.5代线)的启动。作为集团唯一的玻璃基板生产企业,彩虹大概率将肩负相应配套的重任,未来,公司丰富的海外企业合作经验或将助力完成这一历史使命。 盈利预测及投资建议。 我们预计公司2014-2016年营业收入可实现1.91、9.66、14.44亿元,净利润为-1.40、0.73、3.60亿元,对应EPS为-0.19、0.10、0.49元,我们参考可比公司2016年的平均19倍估值水平,并考虑公司8.5代基板线投建的可能,给予公司2016年溢价至26倍的估值,对应股票价格为12.74元,首次给予“推荐”评级。 风险提示。 下游面板产能投建低于预期、集团改革低于预期、公司生产线良率下滑风险等。

平安观点: 方案符合国资改革大方向,通过概率较大。自十八届三中全会提出国资改革,积极发展混合所有制经济,建立长效激励约束机制以来,全国各省市相继出台国企改革具体方案。公司本次定增包括员工持股、引入战略投资者等方案,标志着公司在深圳国资改革浪潮中已先行一步。根据定增方案,由公司部分董监高及核心骨干员工筹集的天健如意资管计划将认购4005.3万股,占发行后总股本的4.7%。管理层等核心员工参与持股,利于实现管理层、核心骨干和公司长远利益的统一,长效激励机制的建立亦有利于激发国资的活力和动力。引入达实投资等战略投资者,将进一步优化公司股权结构,亦符合发展混合所有制经济的改革方向。我们认为公司定增方案符合国企改革大方向,预计后续获得国资委审批通过概率较大。 定增利于抵御险资入侵风险,大股东参与牢牢把握控制权。公司年内连续遭前海人寿增持,截止三季度末前海人寿已持有公司4.91%的股权。本次定增方案将扩大公司总股本1.53倍,将加大险资入侵难度。同时大股东深圳国资委通过旗下远致投资认购1.34亿股,国资委持有股权将由发行前的36.35%上升至39.51%,进一步掌握公司控制权。此外,其它参与定增对象为天健员工及经公司筛选的战略投资者,且锁定期长达三年,亦利于与大股东利益保持一致。 短期增发将摊薄业绩,长期业绩增长仍可期。本次增发拟发行2.94亿股,按公司目前5.53亿股本计算,本次增发约摊薄53%。按2015年实现增发假设,全面摊薄将发生在2015年,我们此前预计公司2015年业绩增速28%,将较好对冲股本摊薄的影响。同时公司天健工业区旧改项目规划近期已获得深圳规划局和国土资源委员会审议通过,该项目总建面22万平,位于传统的香蜜湖豪宅区,地理位置稀缺,将大幅增强公司持续盈利能力。 定增利于加速公司转型升级,缓解偿债压力。根据方案,本次定增募集资金主要用于天健科技大厦的建设和补充流动资金。天健科技大厦总建面13.8万平米,定位于打造集智能化绿色总部基地、创新型产业孵化基地和片区商业配套服务基地为一体的科技产业运营项目。打造集智能化绿色总部基地利于公司建筑业务向绿色施工、绿色建筑和绿色运营升级,向智能化、节能化建筑企业转型。同时定位新兴产业孵化基地,将助于公司向新兴产业运营服务平台延伸,未来公司将通过一系列参股、置换、帮扶等方式,助推潜质企业的发展,共享成长红利。公司三季度末在手现金15.5亿,为一年内到期长短期负债总和(24亿)的0.64倍,短期偿债压力较大,补充10亿流动资金,亦助于缓解公司偿债压力。 维持公司“推荐”评级。预计公司2014-2016年EPS分别为0.88元、1.13元和1.41元,当前股价对应PE分别为9.6倍、7.5倍和6.0倍。公司率先享受深圳国资改革的制度红利,员工持股利于绑定公司与员工的长远利益,激发国企的内在活力,同时天健工业区旧改项目加速将增强公司持续盈利能力,维持“推荐”评级。 风险提示:定增方案失败风险;销售不及预期风险。

基本面分析:主业聚焦证券业。 剥离自来水业务,主业更加聚焦:2014年,锦龙股份先后转让了旗下清远自来水厂的80%股权和清远市锦诚水质检测有限公司的20%的股权完全剥离了非金融业务,获得投资收益的同时清晰了公司的发展战略。 业务结构方面,中山证券和东莞证券都是经纪业务占比较大。中介类业务中,由于互联网金融产品“惠率通”的推出,中山证券的经纪业务市场份额有所提升,东莞证券则呈下降趋势。投资类业务方面,东莞证券自营规模近三年比较平稳,而中山证券13年底资产管理业务规模达到1118亿,排名靠前。融资类业务方面,东莞证券和中山证券自取得业务资格后,发展较为迅速。 公司亮点:互联网+金控平台+增资扩股。 作为国内最早提出“互联网券商”概念的公司,中山证券推出了“惠率通”和“小惠通”两款基于互联网的产品,其中,“惠率通”是网上开户,亮点是与腾讯的合作;“小惠通”实际上是场内小额质押式回购产品,亮点是1000元的门槛,基本上是行业最低。同时,9月份,中山证券与金融界达成战略合作协议,在互连网的道路上继续深化。 锦龙股份现在旗下有一参一控两家证券公司,全资拥有上海锦弘投资管理公司,间接控制华联期货,同时参股东莞农商行和清远农商行,初步形成了民营金融控股公司的雏形,旗下金融资源不仅易形成协同优势,同时和其母公司之间还有进一步操作的空间。 14年11月5日,公司发布公告拟进行非公开增发募集资金不超过35亿元,用于偿还公司借款及补充公司流动资本。其中,公司控股股东新世纪公司承诺认购金额不超过17.5亿元,且认购比例不低于50%。通过此次增发偿还贷款,公司可以降低财务费用和继续进行对外投资。同时公司控股股东的增持行为也显示了其对于未来经营情况的持续看好。 投资建议。 锦龙股份子、参股公司基本面良好,有互联网券商、民营金控平台的概念,同时参照今年半年度的利润,公司在中小券商中的估值相对较低,维持“推荐”评级。 风险提示。 网络经纪业务导致佣金率大幅下滑,自营投资收益的波动性。

地处陕西享地缘优势,经纪业务佣金率较高 西部证券是陕西唯一上市的综合性券商,享有地缘优势,经纪业务佣金率虽然也步入下行通道,但是较行业平均仍然处于高位,显示陕西省经纪业务竞争较小,公司经纪业务收入具有一定的防御性。 提升杠杆加速,定增开启收入估值上升通道 公司的13年底净资本为38.78亿元,行业内排名40;公司13年底的杠杆率1.18,在上市券商中,处于低位;公司的业务结构中,经纪业务收入占比近60%,而资本占用类的业务自营投资收益和资本中介类业务利息收入在行业中排名较低,公司领导层已经意识到公司的资金瓶颈,因此14年进行了三次短期融资共计17亿元,极大促进了公司业务的发展。 2014年6月20日,公司停牌策划非公开增发事宜;6月27日,公司董事会召开通过非公开发行股票议案拟募集不超过50亿资金;7月15日,公司召开2014年第一次临时股东代表大会,讨论非公开发行股票议案;9月3日,证监会受理了公司非公开发行股票议案。公司拟将募集的资金将大部分用来发展公司的自营和资本中介业务,有利于公司的业绩提升,也有利于公司使用其他提升杠杆融资方式,从而打通公司收入估值上升通道。 公司基本面良好,资金补充有利于优化公司业务结构 公司基本面良好,享受地缘优势,经纪业务佣金率受互联网券商影响较小;投行业务中新三板业务排名靠前,预见随着新三板盈利模式的成熟,公司投行业务将迎来快速发展;自营投资中固定收益类资产占比高,收益稳定;资产管理业务稳定发展,集合资产管理计划费率较高;资本中介业务发展迅速。随着非公开增发,公司的业务尤其是自营投资和资本中介业务将进一步发展,实现业务结构的转型。 投资建议 西部证券基本面良好,收入结构中占比较大的经纪业务享有地缘优势,佣金率维持在较高水平;新三板业务排名靠前,未来有望带动投行业务收入的上升;资本中介类业务发展较快,随着资金的补充,自营和资本中介类业务将迎来快速发展期。因此维持公司“推荐”评级。 风险提示: 金融资产价格波动对自营业务影响,非公开定向增发发行的不确定性。

事项:前三季度实现收入133.18 亿元,同比增18.6%,实现净利润19.45 亿元,同比增10.55%,扣非后净利润18.66 亿元,同比增33.98%,EPS1.87 元。第三季度实现收入46.9 亿元,同比增19.73%,实现净利润8.14 亿元,扣非净利润8.02 亿元,同比增66.39%,EPS0.78 元。好于市场预期。 平安观点: 健康和中药资源事业部继续保持高增长,药品增速逐季恢复。 前三季度医药工业增速稳健,预计20%左右。其中健康事业部和中药资源事业部继续保持高增长,预计收入增速分别30-40%和50%。牙膏仍旧是拉动增长的主力,养元青和卫生巾仍处于市场培育期。药品事业部增速也有所恢复,预计8%左右,其中中央产品增速约10%,普药增速约20%,主要受益于GSP陆续完成。另外医药商业保持10-15%左右的平稳增长。 盈利大幅提升缘于销售费用率的下降,经营性现金流强劲。 前三季度合并毛利率30.3%,母公司毛利率46.0%,基本保持稳定;三季度销售费用明显收缩,单季销售费用出现大幅下降,合并报表销售费用率为9%,较去年同期下降6pc。其中母公司销售费用率为11.1%,较去年同期下降12.5pc;子公司销售费用率为8.1%,较去年同期下降3pc。前三季度合并经营性净现金流强劲,达13.77 亿元,同比大幅增长193%。 去年Q3 和今年Q2 低基数也是今年Q3 增速提升的原因之一。 2013 年上半年经营数据持续超预期,而今年一季度经历了去年四季度清空渠道后的补货阶段,增速也相对较高。去年以来合并报表各个季度(2013Q1、Q2、Q3、Q4、2014Q1、Q2、Q3)的收入增速分别为:18%、20%、11%、11%、24%、13%和19%,因此低基数效应也是今年Q3 增速提升的原因之一。 投资建议:公司以“药”为本,打造形成了一个包括药品(中央产品、透皮及特色药品系列)、健康日化产品、中药资源产品在内的产品品牌集群。公司实现了从“产品经营”向“产业经营”的跨越,团队优秀,资产质量优异,我们期待未来国企改革进一步释放团队的活力。预计2014-16 年EPS 为2.25、2.69 和3.23元,维持“推荐”评级,目标价68 元相当于2015 年25 倍PE。 风险提示:牙膏业务所处的日化领域竞争风险。