公司三季报业绩0.79元/股(股本7.5亿),同比增长16%,与申万预期一致。 公司三季度单季业绩0.27元/股,二季度单季0.38元/股,环比业绩下滑28%,环比下滑的主要原因在于销售费用及管理费用增加较多:公司三季度单季营业收入89亿元,较二季度略有上涨,毛利率也有所提升(三季度11%,二季度10%);销售费用率三季度单季1.4%(二季度0.8%),管理费用率三季度单季1.82%(二季度1.77%)。另外,收到其他与投资活动有关的现金前三季度累计2.4亿元,主要是铺龙湾与霍尔辛赫投产之前贡献工程煤70万吨左右。 公司非公开增发收购整合产能合计870万吨,保有储量6.94亿吨,增厚业绩幅度20%-30%。公司拟非公开发行股票价格不低于23.06元/股,增发不超过23,850万股收购集团整合的7个主体矿井以及太行海运有限公司资产。增发后集团持有上市公司股权比例将从75.90%下降到57.59%,总股本将从7.5亿股增加到98850万股。本次注入7个矿井,整合后规划产能合计870万吨,权益产能559万吨,保有储量6.94亿吨,权益储量4.2亿吨,煤种有焦煤、肥煤、无烟煤、长焰煤、贫瘦煤。预计11年7矿井贡献业绩6.1亿元,按照增发后股本计算业绩为0.62元/股,如果按照12年全部达产计算预计12年业绩1.02元/股,增厚11年业绩幅度21%,增厚12年业绩29%。 注入后预计11年业绩1.66元/股,12年业绩2.50元/股,维持增持评级,目标价41.5元/股。注入之前公司10-12年业绩分别为1.05元/股、1.37元/股、1.94元/股。按照注入后业绩进行测算,预计11年业绩1.66元/股,12年业绩2.50元/股。公司煤炭体量小,未来成长性佳,本次注入后未来4年公司产量复合增速可从31%提升至48%,且集团还有接近2000万吨的整合产能有待成熟后注入,产能还有望通过注入继续实现翻倍,成长性确实超出大多数企业,给予公司11年25倍估值,目标价41.5元/股,维持增持评级。

三季度业绩表现优异。五粮液1-9月营业收入114.72亿元,同比增长42.87%,归属于上市公司股东的净利润33.95亿元,EPS0.894元,同比增长47.67%。 三季度单季营业收入38.95亿元,同比增长44.87%,净利润11.34亿元,单季EPS0.30元,同比增长63.28%。 估值与投资建议。维持之前盈利预测不变。预计10-12年EPS为1.221元、1.543元和1.868元,分别同比增长42.8%、26.4%和21.1%,对应10-12PE分别为29.3倍、23.2倍和19.1倍,12个月目标价46元,上涨空间29%,对应于11PE30倍,维持买入评级。 关键假设点。10-12年五粮液主品牌销量分别为12000吨、13600吨和14900吨,分别增长23.7%、13.3%和9.6%。 有别于大众的认识:1.季报的看点有:(1)7-9月净利率同比明显提高。7-9月,公司净利率29.1%,同比提高3.3个百分点。原因有三,一是销售费用率同比下降4.0个百分点(环比二季度下降6.9个百分点);二是营业税金率同比下降1.0个百分点;三是毛利率同比提升1.5个百分点至64.3%。(2)公司预收款仍处于历史高位。9月末,公司预收款52.7亿,虽较6月末小幅下降205万,但仍比去年同期增长174%。公司还手握115亿现金,较6月底又增加15亿。2.公司未来的看点有:(1)引入市值考核后主观上公司管理层希望每年五粮液跑赢行业指数;(2)五粮液去年和今年的基酒生产顺利为今明两年的放量奠定了基础,今年前三季度五粮液主品牌的销量同比增加2000吨,增幅超过20%;(3)中档酒淡雅型五粮醇和五粮春未来有一定增长空间,前三季度预计五粮醇增长30%左右,五粮春增长25%左右。(4)五粮液酱香酒的产能有2.7万吨,11月五福酱酒将正式上市,未来酱酒有望成为公司新的盈利增长点。(5)9月30日起,五粮液批条酒(即计划外经销商、团购单位找领导批条子的酒)的出厂价上调40元,即52度五粮液之前的批条价为529元,比计划内509元高20元,这次上调后52度五粮液的批条价569元。计划内的出厂价预计元旦前后上调的概率较大,上调幅度预计50-80元。 股价表现的催化剂:一批价和终端价继续上涨,旺季来临时货源更为紧张,出厂价上调。 核心假定的风险:已假定10、11年主营业务税金及附加率分别为8.5%和11.7%,如果税负变动幅度超预期,那么对盈利预测略有影响。

业绩基本符合预期。公司公布2010年三季报:1-9月,公司实现收入7.20亿元,同比增长11.1%;实现净利润为6364万元,同比增长15.6%。其中,三季度实现收入2.95亿元,同比增长20.3%。 全年仍将实现快速增长。公司业绩季节性较为明显,四季度单季度占全年收入比重可达40-50%,而从目前公司业务进展情况来看,我们对于公司全年业绩实现30%以上增速持乐观预期。尤其是公司车载电子准前装业务在9月份已正式推广,我们预计准前装业务在2011年起将成为公司的重要增长点。 汽车电子与管理软件成为公司业务重心。公司还同时公告,将成立长春启明信息集成服务技术有限公司,把目前本部的系统集成业务整合到这一新成立的全资子公司。由于系统集成业务收入规模大,2009年达到9.92亿元,并且与公司汽车电子与软件业务相关度不高,我们认为公司成立系统集成服务公司的主要目的是更好的将主业聚焦于市场前景广阔、利润率更高的汽车电子与管理软件业务。 综合毛利率有所下降,费用控制良好。公司在2010年1-9月综合毛利率为17.2%,较去年同期下降2.8个百分点,主要是由于去年同期部分软件收入提前确认所致,实际上仍处于正常水平。而在费用方面,销售费用与去年同期持平,但管理费用率同比下降2.9个百分点。 维持“买入”评级。公司汽车电子业务经过多年积累,已进入放量增长期,并且新能源汽车电子具有充足储备,近期与远期增长均有保障。预计公司10、11年EPS分别为0.37、0.60元,对应10、11年动态市盈率为47.7、29.3倍,维持其“买入”评级。

业绩符合市场和我们预期。10年前3季度公司实现营业收入20.55亿元,营业成本18.42亿,分别同比增长70.1%和76.7%,实现归属于母公司股东净利润5295万元,同比增长43.0%,对应EPS0.64元,符合市场与我们预期(我们3季报前瞻预期0.65元)。第3季度公司实现营业收入7.36亿,同比增长61.2%,环比增长-1.4%,净利润2120万,同比增长75.1%,环比增长21.6%。 前3季度净利润增速低于收入增速源于低毛利率业务占比提升。10年前3季度毛利率10.4%,比09年同期下降3.3个百分点,主要原因在于:低毛利率(毛利率约5%)媒介代理业务(占收入比例约85%)增速远高于品牌管理(占收入比例约8%)和自有媒体业务(占收入比例约7%),预计前3季度媒介代理业务收入同比增长80%以上,品牌管理业务收入同比增长20%以上,自有媒体业务收入同比增长10%以上。媒介代理业务收入大幅提升的原因主要在于:(1)09年前3季度由于经济危机,企业主减少媒介投放;(2)公司上半年新增日产等大客户。 第3季度品牌管理业务发展迅速。分季度看,第3季度收入与第2季度相当,但毛利率环比上升0.8个百分点,净利润环比增长21.6%,主要原因在于品牌管理业务收入占比提升。2季度公司新增了10家以上品牌管理客户,并在3季度产生业绩贡献,相比上半年品牌管理12%的同比增长,3季度品牌管理业务同比增速预计高达30%以上,表明公司品牌管理业务与领先外资广告公司的差距正在迅速缩小,公司媒介业务与品牌管理业务协同效应初现端倪。 维持10年盈利预测,上调11年盈利预测。09年由于金融危机,前3季度企业主压缩营销支出,当经济回暖迹象出现后,4季度大幅增长营销支出,导致公司09年第4季度净利润显著高于第3季度,而2010年企业各季度营销支出相对均衡,我们预计第4季度净利润略高于第3季度,维持10年盈利预测,考虑到品牌管理业务发展优于我们预期,上调11/12年EPS10-15%(10/11/12年EPS分别为0.92/1.30//1.76元,同比增速分别为41%/42%/36%),当前股价相当于11年PE31倍。 从内生到外延,从长期到短期,我们再次重申“增持”评级。从内生增长看,2011年媒介代理业务逐步引入集中采购方式后,毛利率有望逐步提升,并帮助品牌管理业务吸引更多新客户;从外延扩张看,营销服务行业整合正在加剧,公司显然不会熟视无睹;从长期看,随着消费企业竞争加剧,企业不断提升营销支出,并且2011年经济增长优于2010年概率较高,会进一步提升企业营销支出;从近期看,尽管亚运会不如奥运会对广告支出的拉动效应,但仍对公司华南区广告业务有所促进。我们维持前期《营销服务行业深度研究》观点,再次重申公司“增持”评级,6个月目标价52元,相当于11年PE40倍,隐含30%上涨空间。

公司今日公布2010年三季度报告,基本符合预期。2010年1-9月实现收入2.93亿元,同比增长62%;实现净利润1.1亿元,同比增长83.5%。其中三季度实现收入1.23亿元,同比增长57.2%;实现净利润0.42亿元,同比增长61.8%。业绩基本符合预期。 收入快速增长,新产品持续贡献收入。公司前三季度收入保持了快速增长的趋势,主要是由于公司今年加快新产品的推广和应用,同时制定有针对性的市场策略,积极开拓新客户资源所致。其中,安装算量产品目前已在全国15个分公司进行推广,四季度新的算量产品也有望推出。此外,公司项目管理软件在明年进入全面推进期,预计将实现高速增长。 销售费用率显著降低,成本控制严格。前三季度销售费用率38.7%,较去年同期下降3.4个百分点;管理费用率为24.2%,较去年同期基本持平。这主要是因为公司采取严格的成本控制,并且采用精准的销售策略,新客户踊跃购买的同时,老客户也积极采购和升级,客户结构合理。 城镇化加速推进为公司创造了广阔市场空间,首次给予其“增持”评级。当前中国的城镇化进程正在加速,而信息化进程仍处于快速发展期,也为建筑行业信息化打开广阔市场空间。公司的新算量产品持续贡献收入,项目管理软件市场潜力巨大,且面临着一级施工企业信息化建设的发展良机,未来业绩快速增长确定性高。我们预计公司10、11年全面摊薄EPS分别为0.98元、1.51元,对应10、11年动态市盈率为51.5、33.3倍。首次给予其“增持”评级。

三季报业绩符合预期。公司10年前三季度实现营业收入13.94亿元,同比增长20.3%;(归属于母公司所有者的)净利润为1.46亿元,同比增长54.0%;实现基本每股收益0.197元,符合我们的预期;每股经营活动产生的现金流量为-0.07元。其中第三季度实现收入5.09亿元,同比增长26.3%,环比略降1.9%;实现净利润6284.73万元,同比增长77.3%,环比增长29.6%。 Q3收入同比稳定增长,渠道网络建设支撑内销市场快速增长。Q3公司实现收入5.09亿元,同比增26.3%,环比基本持平(-1.9%);北美和欧洲仍为主要销售市场,但汇率的变动影响了部分收入的实现;国内市场方面,公司通过直营+加盟的方式,持续加大渠道网络建设,目前国内门店数量已超过120家(其中十余家为Sleek品牌店),门店数量的快速增加支撑内销收入快速增长,Q3内销收入接近4000万(约为Q1,Q2之和)。 产品结构调整+顺利提价,提升Q3毛利率。公司高档产品占比上升+7月初北美市场落实提价,使Q3毛利率提升至30.7%(vsQ226.2%),毛利率提升是Q3净利润环比增长的重要原因。 国内和非洲市场开拓、研发支出增加,Q3费用率仍处高位。报告期内,公司对内销市场加大培育投入(包括品牌推广、明星代言费分摊等),外加西非和南非新市场的开拓布局,使Q3销售费用率仍处高位5.1%(vsQ25.0%),而公司加大对新品的研发支出推动Q3管理费用率环比上升至6.5%(vsQ25.6%);财务费用率环比略降至3.9%(vsQ24.4%)。

前三季度EPS为1.03元,超出我们前期预测值10%。前三季度公司收入443亿,同比增长44.4%;净利润28.9亿,同比上升45%。其中三季度收入191.5亿,同比增长80%;净利润13.2亿(其中节能补贴5.5亿元),同比增长73%;单季度销售净利润率6.9%,达年内新高,单季度业绩增幅超出市场预期。 量价齐升导致三季度收入超预期,关注收入增速超过销量增速。一方面,今年7、8月份的炎热天气,使空调旺季从传统的二季度转移到三季度,行业单季销量同比增长了46%,公司销量增速与行业持平;另一方面,公司80%的单季收入增速远高出销量增速,主要由于产品结构的调整带来均价上升。 产品结构调整带来毛利率环比提升12个百分点,变频空调占比约30%。三季度公司毛利率为25.6%,较二季度的13.4%大幅提升,已修复至去年同期水平。 印证了我们之前的判断:即二季度公司为了争取5月31日前较高的节能补贴,清理旧能效库存,大幅促销带来毛利率下滑是短期行为;三季度公司毛利较高的变频空调和商用空调占比提升,其中变频空调占比约30%,商用空调占比10%,产品结构的变化带来公司毛利率大幅上扬。 高毛利新品推出加速,销售费用率增加。三季度销售费用率达到历史高点,为17.6%,同比增加了4个百分点,主要由于公司为推广高毛利新品,给经销商的返点增加所致。 公司在今年8月推出的增发扩产计划,集中于商用空调和高能效空调领域,预计未来两年公司通过产品结构的调整,将持续保持较高的利润率。上调10-12年盈利预测1.42元、1.69元和1.96元,维持“买入”评级。

业绩符合预期。公司10年前三季度实现营业收入80.06亿元,同比增长64.3%,实现归属母公司净利润10.98亿元,同比增长48.2%,折合EPS0.91元,基本符合我们的预期0.88元。其中三季度单季实现营业收入34.25亿元,同比增长47.18%,归属母公司净利润5.55亿元,同比增长28.73%,折合EPS0.46元。由于陕西地区水泥盈利下滑,公司前三季度投资收益下滑20%至2.34亿元。 产能释放促业绩增长。前三季度业绩高速增长主要原因为产能逐步释放,随着前期新建项目陆续达产,生产经营规模扩大。我们预计公司前三季度水泥产销量在3500万吨左右,水泥产销量达到4500万吨,同比增速达到52%。公司09年水泥产能达到5500万吨,预计10年新增产能约为2820万吨,总产能达到8320万吨,产能高增长逐步释放。产量高增长同时,同时加强内部管控降本增效,三项费率同比下滑1.5%。 非公开增发补充项目资金。冀东水泥前期公告非公开增发1.35亿股预案,发行价为14.21元/股,募集资金总额19.15亿元,锁定期三年,发行对象为菱石投资,充分显示战略投资者对公司价值认同,目前已获股东会通过。 下游混凝土项目逐步推进。世界主要水泥生产企业包括Holcim、Lafarge、Cemex,均为上游骨料和下游预拌混凝土龙头,以Cemex为例公司混凝土销量和骨料销量增速保持与水泥销量增速相当,同时发展三块业务,使得上下游结构更加合理。公司目前上游水泥机械项目、下游混凝土项目均属于集团公司,其中混凝土业务处于起步阶段,公司长期目标为混凝土产能3000万方,对于公司把握区域市场十分有利。 冀东水泥业务高增长,若不考虑增发摊薄,我们预计10-12年EPS1.2/1.6/2元。公司高成长性出色,同时定向增发完成后,业绩释放动力加强,维持“增持”评级。

公司非公开增发收购整合产能合计870万吨,保有储量6.94亿吨,增厚业绩幅度20%-30%。公司拟非公开发行股票价格不低于23.06元/股,增发不超过23,850万股收购集团整合的7个主体矿井以及太行海运有限公司资产。增发后集团持有上市公司股权比例将从75.90%下降到57.59%,总股本将从7.5亿股增加到98850万股。本次注入7个矿井,整合后规划产能合计870万吨,权益产能559万吨,保有储量6.94亿吨,权益储量4.2亿吨,煤种有焦煤、肥煤、无烟煤、长焰煤、贫瘦煤。预计11年7矿井贡献业绩6.1亿元,按照增发后股本计算业绩为0.62元/股,如果按照12年全部达产计算预计12年业绩1.02元/股,增厚11年业绩幅度21%,增厚12年业绩29%。 注入后煤炭产能接近翻倍,未来四年产量复合增长率从31%提升至48%。公司借壳中油化建后,拥有5座煤矿,其中已投产矿井4座:长治经坊(75%)、凌志达(62.99%)、大平(35%),以及今年投产的铺龙湾(100%),霍尔辛赫(51%)预计10月份投产。另外,经坊公司又通过资源整合收购了庄子河和镇里煤业两家公司,整合后规划产能分别为120万吨和90万吨。如果不考虑注入,预计今年产量700万吨,未来4年权益产量复合增速31%。本次注入后产能翻倍,未来产量复合增速提升至48%。 注入后预计11年业绩1.66元/股,12年业绩2.50元/股,对应估值19倍(行业平均水平),维持增持评级。注入之前公司10-12年业绩分别为1.05元/股、1.37元/股、1.94元/股。按照注入后业绩进行测算,预计11年业绩1.66元/股,12年业绩2.50元/股,对应估值19倍,基本处于行业平均。但是公司煤炭体量小,未来成长性佳,本次注入后未来4年公司产量复合增速可从31%提升至48%,且集团还有接近2000万吨的整合产能有待成熟后注入,产能还有望通过注入继续实现翻倍,成长性确实超出大多数企业,给予公司11年25倍估值,目标价41.5元/股,维持增持评级。

业绩符合预期。公司前三季度实现销售收入12.64亿元,同比增长42.7%;(归属于上市公司股东的)净利润为6852.20万元,同比增长43.3%,实现EPS0.275元,基本符合我们的预期;每股经营活动产生的现金流量为-0.23元。其中第三季度实现收入4.54亿元,同比增长44.8%;净利润为2612.25万元,同比增长26.5%。 渠道网络效应显现,名表零售与自有品牌齐发力推动收入延续高增长;毛利率环比稳定。渠道网络效应显现及节假日因素下,公司Q3收入创单季新高,同比大增44.8%,环比也增长12.6%,预计亨吉利老门店Q3内生增速接近50%,而品牌的持续营销也推动Q3自有品牌收入增长超过30%。Q3毛利率为30.8%,环比基本持平(vsQ231.0%)。 网络加快扩张,使存货仍在高位,报告期末经营性现金流继续降低。与往年第四季度集中开店不同,公司2010年自年初起即加快新开店面速度,配合公司亨吉利渠道门店的扩张(报告期末超过150家),公司进行相应的铺货准备,报告期末存货数量为9.29亿元,较6月底增加9862.01万元(增幅11.9%);收入增长使9月底公司应收账款较6月底增加1983.77万元(增幅13.6%)。 存货和应收账款的增加使公司前3季度经营性现金流为-5818.44万元(合每股-0.23元)。 期间费用率环比下降。公司2010年广告支出、开店费用及系列推广较多,使费用支出整体较高,但费用率环比下降,三季度销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为14.3%,7.0%和2.6%(vsQ214.8%,8.2%和2.8%)。 行业及公司皆向好,板块轮动后释放估值压力,建议积极增持。如我们一直所强调的,中国人均收入水平提升带来的消费升级和危机后可选消费快速增长交汇,使国内奢侈品行业呈现爆发式增长(根据贝恩咨询最新报告,在过去一年里,中国奢侈品销售额增长30%,增幅再次雄踞全球各地区首位,并连续5年成为全球第三大奢侈品市场);而公司名表连锁网络的铺建和定增募投项目的实施,使之能把握行业机遇,实现收入和盈利水平的跃升,公司今年一季度以来持续高速的收入增长印证了这一判断。我们预计未来亨吉利老门店内生增长率达到25%以上,而新开15-20家门店的外延式扩张也为公司未来增长提供有力支持。而由于系列营销推广,飞亚达自有品牌三色堇(飞亚达表、高端品牌“EmileChouriet”和时尚品牌COSMO和JEEP)合计收入增速有望超25%。我们预计公司10-12年EPS分别为0.44元、0.58元和0.79元(暂未考虑股本摊薄),目前股价对应10-12年的动态PE为31、24和17倍,公司前期随消费品板块调整,股价明显回落,目前估值相对便宜,考虑到未来公司将凭自身优势充分受益于奢侈品行业的高增长,建议积极增持。 核心假设风险:中国经济好转进程大幅波动影响居民消费预期;公司加快渠道建设和品牌推广速度可能影响短期业绩。

西安地区的百货龙头:开元是西安规模最大、营业额和利润最多的百货企业,位于西安市最“黄金”的地段——钟楼十字,在西安市民中知名度最高、信誉度最强、美誉度最好。其主力门店——钟楼店在全国商业百强单店排名中位列第七(2006),与上海豫园、北京王府井、武汉广场等全国知名百货并驾齐驱。 充分分享西部区域经济崛起带来的成长效应:陕西省和西安市的GDP和社零总额增速常年高于全国平均水平;西部大开发的政策倾斜持续给力、关中-天水经济区域规划上升为国家战略、西三角(西安、成都、重庆)成为呼声最高的中国增长第四极,这些经济区域规划和政策环境毫无疑问为西安乃至陕西经济的发展带来充足的后劲,更为开元在长期内保持稳健发展带来绝对保障。 积极攫取渠道下沉和城镇化深入的市场潜力:开元已经在陕西省的二三线城市展开连锁布局:07年安康店、08年咸阳店、09年宝鸡店依次开业,目前还在筹备西稍门店,门店梯队有序合理。各外埠门店定位都是当地规模最大、档次最高、商圈最好,延伸了开元在陕西地区优质的品牌资源、扩展了品牌价值,并且抢占了市场先机,在各个二三线城市迅速站稳脚跟、确立领先地位。 主力门店钟楼店尚有内生增利的潜力,七年时间可以“再造”一个开元商城:钟楼店有接近30%的面积经营的是手机、家电等毛利率低的产品,通过调整商品品类就可以大幅提升毛利水平,释放巨大的内生增利的空间。宝鸡和西稍门店培育期约2-3年,达到稳定期需要5-7年,达到成熟以后,合计贡献的收入约在26-28亿元,利润约为1.4亿元,相当于再造了一个新的开元商城。 成长性稳健的区域龙头股,维持增持的投资评级:开元在保持主力店稳步发展的基础上,着力做好宝鸡和西稍门两个大项目,未来成长值得期待。我们预测2010-2012年公司EPS0.23元、0.22元和0.24元,目前PE为26倍、28倍和25倍,估值相对合理。考虑到西安在区域经济发展中的重要角色,以及2011年西安世园会的催化作用,我们维持增持的投资评级,风险来自西安市商业竞争加剧对主力店的影响,建议关注西稍门和宝鸡店项目的进展情况。

三季度每股收益0.19元,略低于预期。三季度公司实现营业收入14.9亿元,同比增长38%;归属于上市公司股东的净利润1.1亿元,同比增长36%,每股收益0.19元,略低于我们先前0.20元的预期,主要由于销售收入增速低于预期。 单季度收入增速下滑。三季度公司收入增速为38.3%,由于09年的收入增速呈前低后高的形态,高基数导致三季度收入增速较二季度的51%有所回落,四季度将进入公司的传统旺季,收入环比将继续增长。 毛利连续四个季度环比下滑,费用率大幅下降是利润率环比提升的主要原因。 受原材料价格持续上涨以及毛利较低的外销产品占比增多影响,公司三季度毛利率环比下降0.8个百分点至27.4%,从去年四季度以来连续四季度下滑;单季度利润率7.3%,与去年同期基本持平,环比提升了1.3个百分点,利润率的提升主要源于费用率的大幅下降,销售费用率环比下降了2.4个百分点,管理费用率环比下降了0.5个百分点。来自SEB的订单占比增加,是费用率下降的主要原因。 绍兴项目、武汉锅具技改项目年底将投产,缓解产能压力。公司电器产品生产基地建设项目及武汉锅具生产线技改项目正稳步推进。截止三季度末,公司在建工程较二季度末环比增长33%。预计10年年底,武汉锅具技改项目将完工投产,届时将增加公司800万口不锈钢、铝制品及不粘锅产能。绍兴项目一期、二期将于10年底、11年底分别投产,增加公司925万台小家电产能,提高公司承接SEB订单的能力。 维持“增持”评级和10-12年盈利预测0.72元、0.90元和1.12元。新兴小家电产品内销以及SEB订单转移进程是公司的主要看点,作为炊具和小家电行业的龙头公司,稳健增长持续可期。

业绩基本符合预期。2010年前三季度公司共实现营业收入1.34亿元,同比增长8.76%,第三季实现营业收入5074万元,同比下降了2.5%。前三季度共实现净利润1480万元,同比下降61.5%,第三季度净利润为833万元,同比下降了48.7%。EPS为0.13元,业绩基本符合预期。 营业收入增速放缓,主要源于玉龙大索道的停机整修。预计今年玉龙雪山索道接待游客量将同比下降60%左右,整修完毕的云杉坪索道运能提高3倍,将起到一定分流作用,三条索道总体游客量同比增幅为4.7%左右。我们对未来几年的业绩还是很有信心的,我们认为,之前公司索道游客量增速较为缓慢,主要是受运力限制,抑制了游客的正常需求,一旦运能的限制突破后,游客量将实现高速增长,2011年大索道全面开通后,预计大索道游客量有望翻倍,三条索道整体游客量预计将同比增长15%,增速较前5年有明显提高。 此外,玉龙雪山索道自2003年价格由110元上调为150元后,7年未调整过价格,索道整修也为提价创造了很好的契机。 投资收益同比增长1077.5%,一定程度缓解了收入的下滑。投资收益较上年同期增长1077.55%,增长579.75万元,一是对云南丽江白鹿国际旅行社有限公司投资收益比上年同期增加425.94万元,二是转让云南玉龙湾旅游发展有限公司股权产生投资收益172.82万元。 净利润出现大幅下滑。源于以下因素:一是管理费用较上年同期增长102.07%,增长2,756.56万元,主要原因是丽江古城世界遗产论坛中心酒店项目经营费用和酒店转为固定资产后折旧费用大幅上升形成。二是财务费用较上年同期增长110.26%,增长530.07万元,主要原因是上年同期资本化利息较多,而本期符合资本化条件的较少。三是支付的各项税费较上年同期增长136.69%,增长3,076.69万元,主要原因是本期支付环保基金比上年同期增加2971.16万。 综合以上信息,我们认为今年公司业绩较差主要由于玉龙大索道停机检修,导致游客数量大幅下降,营业收入增速放缓。与此同时,丽江和府皇冠假日酒店尚处于市场培育期,拉低了公司利润。假设2010年完成增发,则2010-2012年EPS分别为0.49、0.89和1.11元,目前股价为27.7元,对应2010-2012年动态市盈率分别为56、31和25倍,考虑到公司未来业绩增长较为确定,维持“增持”的投资评级。

公司今日公布2010年三季告,业绩略低于我们的预期。2010年1-9月,公司实现营业收入8.71亿元,同比增长13.8%;归属于母公司净利润2.17亿元,同比增长21.7%,略低于我们预期。其中第三季度实现收入2.89亿元,同比下降4.6%;实现归属于母公司净利润0.70亿元,同比下降1.1%。 三季度业绩低于预期是由于项目验收较缓所致,全年实现30%以上增长仍较为确定。项目验收较缓的主要原因包括:1)公司目前订单饱满,生产任务较紧,因此在项目验收方面投入不够造成三季度收入确认较少;2)由于公司在6月份起开始陆续搬迁到胶州新基地,延迟了部分发货,也影响了收入确认进度。 我们预计进入四季度公司将会加快项目验收进度,并且搬迁已基本完成,全年实现30%以上的业绩增速仍较为确定。实际上,青岛伊科斯一期项目尚有1.05亿元未确认收入,我们预计在年底前这部分将完全确认。 毛利率稳步提升,预计趋势还将延续。公司前三季度毛利率达到42.4%,较去年同期上升近7个百分点。 销售费用率和管理费用率小幅上升。公司前三季度销售费用率为2.3%,较去年同期上升1个百分点;管理费用率为14.4%,较去年同期上升2.2个百分点。 预计未来随着新产品研发的不断推进,销售费用率和管理费用率可能还会小幅上升。 维持“买入”评级。公司订单持续快速增长,跨行业开始实现突破,海外市场发展可能会超预期;而近期出台的《轮胎产业政策》将进一步推动公司的长期发展。我们维持公司“买入”评级,暂维持前期盈利预测,预计10、11年EPS分别为0.56、0.81元,相应10、11年动态市盈率为34.6、23.9倍。

三季报符合预期。1-9月份公司营业收入163.5亿元,同比增10.9%,归属于母公司净利润15.2亿元,同比增21.5%,EPS1.129元。其中三季度单季营业收入64.2亿元,同比增14%,增速较上半年提高5.0个百分点,净利润6.9亿元,同比增12.9%,增速较上半年下降16.8个百分点,单季EPS0.514元。 投资评级与估值:预计10-12年EPS分别为1.154元、1.414元和1.712元,同比增长24.3%、22.6%和21.1%。维持“增持”评级。 关键假设点:10-12年公司啤酒销量分别同比增长7.0%、9.8%、9.5%,其中青岛主品牌分别同比增长17.5%、15%和14%。 有别于大众的认识:(1)三季度销量增速上升,但盈利增速下降。1-9月,公司销售啤酒528万千升,同比增长6.8%,与啤酒行业1-8月销量增速(6.5%)基本持平。但较公司上半年2.9%的增速明显上升,主要是第三季度加大了二线品牌的推广。然而由于生产成本和营业费用上升,第三季度盈利仅增长12.9%。(2)产品结构趋于改善。1-9月,"青岛"啤酒销售277万千升(占比达52.5%),同比增长17%,高端的"青岛"纯生等销售74万千升,同比增长24%,高端产品放量带动公司吨酒价格由去年同期的2983元/千升提高到3096元/千升,上升幅度3.8%。(3)大麦和包装物价格上升使得公司第三季度毛利率同比下降。1-3季度,公司毛利率分别较去年同期提升3.7、0.7和-1.4个百分点。公司三季度毛利率出现下降的原因在于:第一,受全球恶劣气候条件影响,大麦价格明显上涨。7-9月,澳麦主力期货合约价格同比上涨26.1%,国产大麦批发价格上涨11.7%。第二,包装物成本上升。7-9月,纸板箱均价同比上涨约30.2%。(4)公司账上现金充裕,留下一定想象空间。9月底,公司账上现金达83.7亿元,较6月底增加7.1亿元。大量的现金储备增加了未来公司通过自建或收购扩大产能的可能性。公司在本期已在珠海、厦门、福州、石家庄等地启动了搬迁扩建、新建项目,在太原耗资1.7亿元收购了嘉禾啤酒有限公司年18万千升的产能。此外,公司还于近期获准筹建财务公司,注册资本3亿元。 股价表现的催化剂:高端产品销售超预期;收购兼并。 核心假设风险:通胀预期背景下大麦价格继续上涨。