本报告导读:短期增长仍有压力,静待终端销售转机,预计13-14 年EPS 为2.44、2.70 元,目标价39 元,增持评级。 投资要点:短期增长仍有压力,静待终端销售转机:预计张裕短期销售仍将承受压力,但国内葡萄酒行业长期成长趋势并未改变,龙头张裕竞争优势显著。预计13-14年EPS为2.44、2.70元,目标价39元,对应13年16倍PE,“增持”评级。 2013年一季度张裕收入18.5亿,净利润5.7亿,分别同比下降3.3%、5.6%,EPS0.83元,低于我们的预期。 中高端产品收入下滑致使毛利率下降2.7pct:受经济低迷和限制三公消费的影响,13Q1公司中高端产品卡斯特、爱斐堡收入下滑约20%、解百纳收入下降约5%,受此影响,公司13Q1毛利率下降2.7pct。白兰地和进口酒仍保持较快的增速,分别增长10%、50%,未来公司将加大白兰地和进口酒的运作力度。 期间费用率下降1.7pct,其中销售费用率下降1.1pct:在终端消费低迷的情况下,成本控制和费用压缩是未来公司工作的重点。预计13年广告费同比不会增加,同时由于销售人员的薪酬和利润挂钩,预计13年销售费用额同比持平或略有下降。 短期收入增长仍承压:13Q1预收款环比下降1亿,二季度收入增长压力加大。全年来看,完成年初60亿的收入规划仍有一定的难度。 公司积极应对不利局面,加大直销、团购和电子商务的投入力度:应对业绩下滑的不利局面,公司积极调整销售模式,加大商超直销、团购和电子商务的投入力度,回笼渠道利润;同时精细化对经销商和销售人员考核机制,实行优胜劣汰,提高销售团队的积极性和战斗力。

维持“增持”评级,目标价15元。发展战略:公司正经历由坐商→行商→服务商的转变,力争10年内整体进入行业前十,部分业务进入行业前五。公司的发展策略是打造机构客户、私人财富管理、资产管理和投资业务四条核心业务线,提升估值定价、研究、投资管理、销售交易和风险管理五大核心竞争能力,坚持队伍、研究和IT三大战略投入。 依托研究所影响力,加大机构客户拓展。公司将研究作为三大战略投入之一,研究所影响力逐年提升,09-12年佣金分仓收入排名从21位上升至12位。公司已获得社保基金签约券商资格和向保险机构提供交易单元的资格,QFII、保险、上市公司和私募将是未来机构客户服务深化拓展领域。 投资回归主动管理业务。资管投资团队核心成员平均从业经验超过年,业务模式从以产品为中心向为客户“量身定制”转变。自营投资风格稳健,自94年以来已累计贡献30亿元收益。 经纪业务向私人财富管理转型。公司认为经纪佣金并非核心竞争力,年将经纪业务整合成私人财富管理总部,定位资产100万以上的高净值客户,突出产品销售和投顾能力。公司12年融资融券排名下滑,主要是顾虑市场行情不佳因而没有积极推广,考虑到13年市场可能会有机会,再加上公司融资融券上限将由20亿元提升至40亿元,预计13年规模将有较大幅度提升。 投行服务企业的全生命周期,培育资产重组等能力。公司坚持深耕海西战略,已在高端装备、信息技术、电子等行业形成一定的客户基础,并已参股海峡股权交易中心,且首批获得柜台交易和私募债资格。

继续看好莫斯利安的收入增长和对公司利润的大幅贡献,公司目前净利率1.44%,与伊利、蒙牛4%左右的净利率相比有很大的上升空间,维持13-14年EPS0.39、0.56元,目标价16.8元,增持。 13年一季度光明实现收入34.2亿、净利润0.49亿,同比增长12.7%、,EPS0.04元,业绩基本符合预期。 实施产品聚焦战略,莫斯利安成为增长主力:公司13年实施产品聚焦战略,一季度清理低端、盈利不佳产品导致收入增速略低于预期,但春节期间莫斯利安销售情况非常好,13Q1莫斯利安收入超过6亿,贡献收入增长的80%。我们预计13年莫斯利安收入有望突破30亿(12年收入16亿),6大产品收入有望突破65亿(12年收入48亿)。 毛利率略降0.43pc,销售费用率维持高位:13Q1原奶价格上升5%左右加大成本压力,短期抵消了产品结构上升带来的盈利能力提升,13Q1公司毛利率为34.3%,略降0.43pct。我们认为产品聚焦战略和高端产品的热销将提升公司产品结构,未来毛利率将稳中有升。目前公司仍以以市场和规模为导向,13Q1销售费用率28.2%,上升0.04pct,未来销售费用率仍将维持高位。 新西兰奶粉公司13Q1亏损导致少数股东损益为负:由于新西兰干旱导致原奶成本上涨,13Q1新西兰奶粉子公司出现亏损。目前新西兰工业奶粉的价格超过4万元,较去年上涨约50%,预计未来亏损的情况能得到有效缓解。12年新西兰子公司新增5万吨婴儿奶粉,未来婴儿奶粉有望成为公司新的增长点。

我们认为公司由传统零售企业向互联网零售企业转型是应对市场挑战、顺应客户需求的是必然选择。 公司线上渠道目前销售增速虽较快,但流量波动巨大,用户粘性较小。平台化后能迅速增加SKU,提升用户粘性,有效强化线上的竞争力。 线下门店目前面对价格体系的制约,未来有望逐步解决,在精简门店数量、优化布局后,线下门店、其销售人员为用户提供更好体验的功能、动力将逐步增强,有利于提升客户满意度并促进销售。 在转型中,公司必然将面临更多挑战,竞争对手们未来的行为也将极大影响行业的格局和盈利状况。我们维持之前观点“其盈利能力和波动幅度都存在巨大的不确定性”,依照目前的公开信息,我们不调整公司盈利预测,2013/14年EPS0.34/0.37元,维持增持评级,给予目标价7.5元。

三全收入回归快速增长,业绩改善预期强烈,维持增持:产能投放、新品推出保证三全收入回归快速增长,收购龙凤提高三全市场占有率,高档新品推广顺利,公司业绩改善预期强烈。维持13-14年Eps0.46、0.64元,目标价18元,增持。 2013年Q1三全食品实现收入11亿、净利0.54亿,分别同比增25%、35%,EPS0.14元(摊薄后),恢复到2011年的增长水平,符合预期。 受益成本下降和产品结构提升,13Q1毛利率上升1.9pct:13Q1公司毛利率34%,同比上升1.9pct,猪肉价格下跌和高端品热销是毛利率上升的主要原因。13Q1猪肉价格同比下降约10%,而公司高端产品状元饺、果然爱、私厨等系列产品均有很好的销售表现。毛利率上升拉动公司13Q1净利率上升0.4pct至4.9%。 市场份额为导向,销售费用率仍将维持较高水平:13年公司产能预计将达到50.7万吨,同比增加约44%,在产能大幅释放的背景下,公司坚持以市场份额为导向的销售战略,13Q1公司销售费用率24.8%,同比上升0.96pct,预计未来销售费用率不会有大幅下降,业绩增长主要依靠销量增长和产品结构调整。 收购龙凤改变行业格局,有利三全长远发展:公司收购龙凤有利于提高公司的市场占有率,巩固龙头地位,而且也将提升公司在华东地区的营销势力,协同作战将改变行业格局,有利公司长远发展。预计龙凤14年可贡献利润1500-2000万左右。

维持“增持”评级。维持2013-14年每股收益0.87、0.93元的盈利预测,低估值高股息的优质品种,大秦线特殊运价存提价预期,建议增持,目标价9.2元,对应12年11倍PE。 业绩符合预期。公司2012年营业收入460亿元,同比增2.1%,净利润115亿元,同比减1.7%,每股收益0.77元,符合我们和市场普遍预期,拟派发每股现金股利0.39元。2013年一季度收入120亿元,同比增7.1%,净利润34亿元,同比持平,每股收益0.23元。 12年公司客货周转量3710亿吨公里,同比持平。国内煤炭需求低迷、进口煤冲击,大秦线运量同比降3%至4.26亿吨。人工(+15%)、折旧(+10%)、机车年检(+54%)等成本增加明显,毛利率同比降3个百分点至38.4%。期间费用率7.8%,同比稳定。朔黄线稳健增长,投资收益同比增14%至21亿元,占营业利润比例提高到14%。 13年运量有望恢复增长。一季度大秦线运量同比增2%至1.12亿吨,开局势头良好。公司每年按跨省区煤炭铁路运力配置与客户签订协议,据原铁道部年初制定的运输组织方案,13年安排大秦线运量4.5亿吨,同比增6%。需要注意的是需求端风险因素未完全解除。 特殊运价存提价预期。受益铁路普货提价,预计公司13年每股收益增厚0.08元。大秦线特殊运价多年未变,目前已低于普货,且显著低于其他煤运专线,未来随普货同步提价概率较大。若基价2上调10%,公司可增厚每股收益0.1元。

业绩概述 中行13Q1实现归属母行净利润398亿元,同比增长8%,增速超出我们此前预测2pc,实现EPS0.14元、BVPS3.10元。 投资建议 预计中行13年全年净利润增速5%,对应13年EPS0.53元,BVPS3.32元,现交易于5.52倍PE,0.87倍PB,给予12个月目标价3.41元。中行稳健有余,惊喜不足,继续维持谨慎增持评级。 主要亮点 1.息差收窄好于预期:13Q1期初期末余额口径净息差2.17%,环比12Q4仅收窄6bp,好于预期,主要归因于中行年初确立的“保证息差稳定”的全年核心目标,包括压缩保本理财规模、施行“以存定贷”、有限贷款资源向高收益领域倾斜等。 2.资产质量保持稳定:13Q1不良贷款余额664亿元,环比微增1.5%,不良率0.91%,环比下降4bp,资产质量继续保持稳定。 与众不同的认识 1.新规影响好于同业,创新相对保守:13Q1资本/核心资本充足率分别为12.30%/9.53%,环比大幅下降133bp/101bp,其中40bp/21bp为正常资本消耗,93bp/80bp受资本新规影响。中行经营稳健,对同业业务创新偏保守,故资本充足率下降幅度低于行业平均水平。然而现在中行9.53%的核心资本充足率离9.5%的监管标准仅一步之遥,资本内生能力偏弱,急待可转债转股补充核心资本。经静态测算,可转债全部转股后,可提升核心资本充足率43bp至9.96%。 2.拨备计提仍将制约未来业绩的释放:13Q1拨备计提同比增长51%,拨备前净利润增速13%>拨备后净利润增速8%,业绩实打实超预期。然而中行现2.22%的拨贷比仍低于2.5%的监管标准,拨备覆盖率244%也处于同业偏低水平,未来拨备计提力度的进一步加大将继续制约业绩的释放。3.以存定贷是未来贷款投放隐性制约:13Q1贷款余额较年初增长7%,相比12Q4贷款负增长而言改善明显,主要受益于一季度末全行业普遍较快的存款增长。然而中行以息差为核心的战略导向主张考核日均存款、不鼓励月底高息揽储,而接近72%的存贷比又决定只能“以存定贷”,存款增长动力的不足将是未来贷款投放的隐形炸弹。

2013年将是公司投资大年,文化MALL投资、跨媒体并购、资产注入是主要亮点,维持增持评级及10.5元目标价。 12年收入67.1亿元,增11.3%,净利润9.3亿元,增25.4%,EPS0.36元,基本符合预期。1Q13收入16.7亿元,降8.9%;净利润2.4亿元,降12.6%,EPS为0.09元,低于预期。公司同时公告,新增投资6个文化MALL项目(阜宁、合肥、苏州吴中、宿迁、射阳、江阴),投资规模18.6亿(基本为建设投资),累计文化MALL达12个。 1Q业绩低于预期多为非经营性因素:1)销售收入确认中有部分受销售方式等影响转移至4月确认收入;2)12年同期销售收入享受增值税免征,而13年1Q预缴了增值税。扣除以上因素,实际销售收入增长7-8%。 维持业绩预测,即13年-15年EPS分别为0.42元、0.48元和0.52元。

投资要点: 目标价40元,建议增持。预计13-14年EPS1.32元、1.69元(不考虑集团资产整合),考虑到“三九重构”带来的定位变化以及可能的资产整合带来的巨大业绩弹性,给予13年业绩30倍估值,目标价40元,建议增持。 13Q1表观增速较低,预计全年仍可实现28%的净利润增速。13年Q1收入18.3亿元(+4%),归母净利润3.4亿元(+10%)。13Q1表观利润增速较低主要是由于1)12Q1基数较高,同比+37%,环比+79%,单季度即贡献了全年近1/3的利润;2)预计由于12Q4铺货原因,13Q1渠道库存消化压力较大,预计全年仍可实现28%的净利润增速。 预计中药注射剂和配方颗粒13年增长35%和41%。中药注射剂独家品种参附和华蟾素由于毛利率高,利益空间大,为医生处方行为的宠儿,预计13年收入增长35%达6.5亿元、1.8亿元。由于13Q1雅安三九的中药注射剂尚处于消化库存阶段,预计地震带来的暂时性停产不会对终端销售产生负面影响。中药配方颗粒分享行业垄断红利,12年在产能瓶颈下预计保持了35%的高速增长,受益于12年10月300吨新产能的释放和管理激励机制改善,预计13年收入增长41%达7.5亿元。 华润三九的并购≠普通外延式并购,打造中国GE医疗。公司拥有优秀的华润基因,其并购并非以品种为导向的普通外延式并购,而是战略为导向的有的放矢的并购。公司账上现金10亿元,10亿元公司债已获核准,用于并购的现金充裕。我们认为公司作为华润集团的OTC+中药处方药整合平台,可能整合集团旗下的优质资产紫竹药业,以快速建立在妇科OTC领域的领袖地位。

预计2013~2014年,公司EPS为0.72、0.86,目标价13元,对应年18/15倍PE,增持评级。乘用车空调快速增长,合资厂商获得突破。当前每月销量7~8万台,营收0.7~0.8亿元,毛利率继续小幅提升,超出市场预期。公司当前以自主品牌轿车企业为主要客户,已通过德国大众的认证,成为合格供应商,开始车型招标,与通用的合作也在开展当中。公司是唯一一家进入供应商行列的中国厂商,相比外资供应商,公司成本优势更为明显。受益于规模效应和客户结构的提升,未来,乘用车空调业务将实现营收和毛利率的双重提升。 松芝股份通过维修业务在地铁空调新装机市场将实现突破。我们认为,公司地铁空调的客户虽然与公交车空调客户有一定重叠,但公司仍然需要较长的时间获得地铁客户的认可。2012年,松芝股份成功完成了上海、大连、广州地铁空调大修项目,实现万元左右的营收,并为重庆地铁提供样机,证明公司在地铁业务上已经实现了突破,未来将有较大概率获得地铁空调订单。据初步测算,十二五期间,中国地铁空调新装机市场空间60亿元。 大中型客车空调业务有望恢复增长。2012年下半年,松芝股份大中型客车空调业务营收同比下滑12%,主要原因是主要下游-公交车销量增速从2011年的12%下滑到2012年的4%。但我们认为,国内公交车业务在2013年有望回暖,因为:1.新一届地方政府有更换公交车的意愿;2.春节和两会推迟了部分采购需求;北京奥运会采购的大量公交车进入5~6年的更换期。公司在一二线城市公交车空调采购中市场份额70%,主营产品大中型客车空调营收将随着下游复苏实现15%左右的增长。

1.资产质量 核销清收:13Q1核销不良贷款10亿多,保证资产质量平稳。 小微不良:小微贷款不良率0.49%,低于全行0.76%的平均水平。 钢贸不良:全行钢贸贷款余额300多亿,其中不良贷款11亿;上海地区授信余额168亿,其中不良贷款4.98亿。产生的不良贷款以抵押为主。 钢贸贷款风险可控,主要有以下5点原因:①70%批量业务有核心企业和市场兜底,30%非批量业务全部为房产抵押,没有涉足联保互保;②截至12年末动产融资仅占6%;③总行派专业人员下分行统一管理、集中化解钢贸风险,并联合钢贸相关事业部帮助钢贸企业盘活库存;④已经充分计提专向拨备;⑤预计下半年钢贸行业景气度会有所改善。 2.净息差 贷款定价:13Q1贷款收益率总体情况和12Q4持平,其中小微贷款定价平稳并较12Q4略有提高。同业息差:受流动性宽松影响,13Q1同业业务息差略有下降。 未来预判:预计13年存贷款息差保持稳定;同业业务息差有一定压力,下一步会调整同业业务结构,提高资金收益率、降低资金成本。 3.贷款投放 小微贷款:聚焦“一圈一链”,不介入生产资料的商圈和产业链,更多介入消费商圈和产业链。13年小微贷款投放目标是占全年新增贷款总量不低于50%,具体执行时通常会高于这个目标。 对公贷款:聚焦区域特色,对区域产业链、产业平台、产业园实现整体的、批量的开发。重点选择弱经济周期行业、新型产业和城镇化相关产业。对造船、光伏、钢铁等落后淘汰产业,已明确退出措施。 4.分项业务 同业业务:13Q1同业业务增速放缓受资本新规影响和杠杆率约束,预计半年后可转债转股补充资本后,业务增速会略有加快。 理财业务:非标资产40%多,高于35%的监管标准,10%左右的差额任其自然到期。预计不存在年末转表内消耗资本问题,但8号文对理财业务收入有一定影响,会通过发展其他中间业务抵消。 票据业务:以买卖价差收入为主,占13Q1净非利息收入15%。 5.其他 资本压力:资本存压力,正在研究适合民生的创新资本工具。 利润分配:预计13年中期现金分红比例不低于上半年净利润20%。

业绩概述. 北京银行13Q1实现归属母行净利润41亿元,同比增长22.5%,超出我们此前预测2.5pc,实现EPS/BVPS0.47/8.65元;2012年实现归属母行净利润117亿元,同比增长30.5%,与我们预测一致;EPS/BVPS1.33/8.14元。 投资建议. 预计北京银行13年净利润增速22%,对应13年EPS/BVPS1.62/9.44元,现交易于5.31/0.91倍PE/PB,给予未来12个月目标价13.81元。北京银行经营稳健,存款基础扎实,资产质量优秀,分红率不输大行,资产配置灵活,业绩亮点多,估值便宜,维持增持评级。

业绩概述. 南京银行13Q1实现归属母行净利润12亿元,同比增长15%,增速超我们预测2pc,实现EPS/BVPS0.40/8.74元;2012年实现归属母行净利润40亿元,同比增长25%,超我们此前预期8pc,实现EPS/BVPS1.35/8.29元。l投资建议. 预计南京银行13年净利润增速10%,对应13年EPS/BVPS1.49/9.48元,6.04/0.95倍PE/PB。给予未来12个月目标价12.53元,维持增持评级。

业绩概述. 交通银行13Q1实现归属母行净利润117亿元,同比增长12%,略超我们此前预期4pc,实现EPS/BVPS0.24/5.37元。l投资建议. 预计交通银行13年净利润增速为8%,对应13年EPS/BVPS0.95/5.78元,4.89/0.80倍PE/PB。交行经营稳健,基本面扎实,但估值偏低,给予未来12个月目标价6.48元,维持增持评级。

投资建议:一季度盈利和净资产增长超预期,将13年盈利增速从105%提高至130%,维持公司增持评级,但暂不作为重点推荐,主要是因为:公司面临较大的给付及退保压力;传统险比例较高,对利率市场化改革较敏感;估值也没有优势。 业绩概述:净利100.8亿,增79.1%,1季末净资产2318.8亿,增4.9%;总投资收益率上升303个BP至5.82%,净投资收益率4.25%;计提减值8.5亿,投资市值增加7.15亿,浮盈由年初的54亿扩大至69亿;退保金200.9亿,增102.6%,退保率升至1.36%(年化后5.44%,12年2.72%),满期给付438.6亿,增长40.7%。业绩评价:盈利和净资产增长超预期,反应了“投资向上”趋势,但退保和满期大幅上升,承保未现景气。 一季度盈利和净资产增长的主要原因是:一是投资收益比去年同期增加70.8亿,二是去年同期计提76.9亿减值,今年减值下降到8.5亿。业绩主要反应的是“投资向上”的趋势,但承保方面不乐观:保费收入下降1.6%;而满期给付和退保快速上升,退保同比增长102.6%,满期给付增长40.7%,造成经营性现金流下降40%。全年盈利增速由105%上调至130%:由于一季度盈利超预期,且浮盈由年初54亿扩大至69亿,我们将全年盈利增速由105%上调至130%。维持增持评级。当前估值:1.2倍P/EV,1.9倍PB;预期13-14年EPS分别为0.9元和1.23元。