业绩符合预期。公司于4月27日晚公布2012年度财务报告和2013年一季报,2012年公司全年实现营业收入106.93亿元,同比增长33.01%,归属上市公司净利润1354万元,同比下滑86.48%。对应全年EPS0.01元/股。2013年一季度实现营业收入20.97亿元,同比增长35.64%,单季度亏损7453万元,同比下滑49.89%,业绩符合预期。 铝价疲弱导致公司业绩大幅下滑。2012年国内宏观经济增速下滑,二、四季度表现较为明显。整体需求疲弱导致铝价下行。2012年国内平均铝价较2011年下滑7.64%。由此导致公司电解铝主业盈利能力大幅下滑。相比2011年,公司原铝毛利率下降5.37%,铝加工业务毛利率下降3.39%。综合毛利率下降4.45%。一季度国内铝价下滑约3.97%,相比去年同期价格下降7.5%。导致公司一季度出现亏损。 国内经济复苏较弱,供给端产能过剩依然严重;供需两方面不支持铝价上行。国内宏观经济于2102年末开始企稳复苏,但基础仍不牢固,全年投资增速预计依然会在一个较低的水平。同时,国内电解铝产能依然过剩,西部地区未来几年的投产速度预计仍会保持在150-200万吨,产能出清速度十分缓慢。从供需两方面来看,铝价依然会在行业成本线附近振荡。而由于新投产产能的成本相对较低,行业平均成本存在缓慢下移的空间。在需求疲弱的情况下,铝价存在缓慢下行的可能。 资源盈利能力短期受抑,长期前景乐观。公司依托文山铝土资源,不断向上游发展。去年下半年,公司氧化铝项目正式投产。由于投产前期开工率不足;导致公司产量低于设计水平。影响企业盈利,但随着设备运行逐步稳定,预计今年将会逐步达产。同时,氧化铝价格受铝价下行的影响,表现较为疲弱。公司资源盈利能力体现得并不充分。但公司通过与老挝铝业的合作争取境外资源的做法表明,公司在争取资源方面的战略意图已十分明显。由于我国铝土矿资源对外依存度较高;公司周期底部资源扩张的举措,在未来的回报仍然值得期待。 维持公司“增持”评级。基于2013-2014年,国内平均铝价15000元/吨的假设。预计公司2013-2014年EPS分别是-0.09、0.01元/股。基于公司未来较为广阔的资源前景和现阶段市净率处于较低的历史水平。维持公司“增持”评级。 风险提示:金属价格大幅下跌,公司盈利快速下滑

公司4月27日发布定增获发审委核准公告,拟增发不超过6亿股,预计募集资金人民币32亿元,实施铸管新疆300万吨产能二期工程。要点及分析如下: 为配合定增顺利推进,融资方案及价格发生调整。此前公司拟募资38.7亿元,其中6.7亿元用于收购新疆资源60%股权,32亿元用于投建铸管新疆二期工程,以不超过6亿股来计算,增发价需要在6.45元/股以上。由于此前公司股价始终处于底部,增发难以顺利进行。因此此后调整的融资方案中删去了收购新疆资源60%股权的6.7亿融资计划,改为利用自有资金实施。以目前最新公布的融资规模计算,公司的增发价将在5.34元以上,较当前股价具备近10%的折价空间,有利于增发的顺利推进完成。 铸管新疆二期工程的开展,有助于公司新疆战略布局的目标实现,是公司成长性的重要看点。铸管新疆二期工程拟建设90万吨棒材、50万吨型材和30万吨铸管等;按照公司预计,项目达产后正常年可实现营业收入约86亿元,净利润约6.9亿元;项目全部投资内部收益率14.27%,投资回收期9.19年(含建设期)。若铸管新疆二期工程得以顺利推进,公司未来在新疆地区将形成新疆资源、新疆金特和铸管新疆上下游一体化战略布局。后期铸管新疆产能的释放、以及疆内铁矿石和煤炭资源优势的逐步显现,都将为公司带来盈利的增长和抗风险能力的提升。 维持“增持”评级。公司作为铸管子行业的龙头企业,长期受益城镇化的推动,加上新疆战略布局,未来的盈利能力将有望得到进一步提升,我们预计2013~2015年的EPS分别为0.71、0.79和0.85元/股,对应PE分别为8、7、7倍,维持评级不变。 风险提示。经济形势变化;原料成本及产品价格波动;公司经营治理等。

投资要点 固定资产投资,特别是基础设施建设投资,目前依然是西部地区拉动经济增长的重要手段。甘肃、青海地区固定资产投资增速2008年以后保持快速增长,2012年全社会固定资产投资合计7933亿元,增长46.9%。甘肃“十二五”规划中,明确指出全社会固定资产投资年均增长20%以上,五年累计投资总规模3万亿元,远远高于“十一五”规划中不到1万亿元的固定资产投资规模。 投资拉动水泥需求强劲增长。我们发现2013年甘、青区域内铁路的建设里程达到557公里,同比增长79%;高速公路的建设里程760公里,同比增长25%。铁路和高速公路投资拉动水泥需求约1600万吨,同比增幅达到48%。考虑其他项目投资,我们预测今明两年该区域内水泥需求增速分别达到25%和16%。 区域内新增水泥产能放缓。2009-2011年是甘青地区产能增长的高峰期,新型干法水泥总产能由2008年底的1450万吨快速增长至2012年底的5900万吨。2012-2013年新增产能分别为550和620万吨,新增产能洪峰已过。 供需边际改善推升水泥价格。2012年较小的新增产能使得甘青地区水泥行业产能利用率回升到较高水平。根据我们的测算,2013年甘青地区新增水泥需求1220万吨,远大于620万吨的新增供给,在现有产能运转率高位运行的情况下,供需边际的改善将推升水泥价格。 公司区域优势显著。祁连山(600720)是甘青区域内最大的水泥生产企业,2012年底水泥产能2130万吨,市场占有率超过30%,生产线布局优势明显。 盈利能力上行。煤炭价格目前仍在低位徘徊,在其他成本基本保持不变的情况下,预计2013年公司吨生产成本有望下降7元左右,在水泥价格出现上升的情况下,公司吨毛利将从56元上升到73元左右。 “买入”投资评级。我们预测公司2013-2015年水泥和熟料销量分别为1800、2200和2700万吨,吨毛利维持在73元左右,EPS分别为0.64、0.79和1.00元,考虑到今年区域内水泥行业景气回升带动公司业绩大幅改善,我们上调评级至“买入”。

投资要点: 公司一季度主营业务收入为77.25亿元,同比增长44.29%;归属于母公司净利润-0.61亿元,同比减少120.84%;EPS为-0.01元。 水泥一季度量价回落拖累整体业绩。2013年京津冀地区开工较晚,需求整体启动晚于往年导致区域内水泥销量下滑,此外京津冀地区2012年一季度价格基数较高,导致价格同比下滑明显。根据测算一季度公司实现水泥熟料综合销量约 440万吨,同比下滑20%。水泥熟料均价约为240元/吨,同比下滑约15%。一季度吨毛利约10元/吨,扣除期间费用后亏损较为明显。 保障房一季度结转放缓,导致地产收入增速下行。 2013年一季度结转面积约8万平米,同比减少近60%,其中商品房结转面积同比增长25%,保障房结转面积同比下滑90%。其他业务中,新型建材维持在10%平稳增长,毛利率稳定;物业管理板块持续贡献现金流;商贸物流收入快速扩大。 贸易业务贡献收入规模拉低费用率,但实际业绩影响小。公司一季度管理费用率9.4%,同比去年下滑0.4个百分点;销售费用率为3.6%,同比下滑0.8个百分点,期间费用率有所下滑,主要是商贸物流业务快速扩大收入所致,但此部分业务毛利率低,盈利影响小。一季度营业外收入0.55亿元,同比减少75%,主要是由于有地方政府补贴收入逐步减少。 二季度开始有望回暖。4月以来华北水泥需求逐渐启动,公司4月底日出货量已达15万吨,高于去年同期,库存下降明显。主导企业有意上调价格,预计水泥业务景气回升趋势不改。地产方面公司二季度加大销售力度集中开盘,公司北京地区储备资源充足,预计仍能实现上半年45万平米的结转目标。预计全年2013年水泥熟料销量同比增长5%,均价回升10元/吨,吨毛利回升至42元/吨左右;地产结转面积增长至100万平米,毛利率为34%。2013-2015年收入为425、473、494亿元,EPS为0.73、0.83、0.95元,对应2013年PE为8.9倍,最新PB为1.22倍,估值较低,维持“买入”评级。

2012年实现营业收入468亿元,同比下滑7.7%;归属于上市股东净利润56.86亿元,同比下滑34.26%;EPS0.75元。2013年一季度收入112.3亿元,同比下滑23.5%;净利润15.7亿元,同比下滑43.9%;EPS0.21元。毛利率大幅降低,费用大幅增加,2012年第四季度出现历史首次亏损。2012年9~12月,公司实现营业收入61亿元,同比下滑35.3%,当期亏损1.88亿元。2012年第四季度亏损的主要原因是:1)2012年公司毛利率逐季下滑,第四季度毛利率滑至20.72%,为历史最低水平;2)第4季度期间费用率高达26.4%。财务费用大幅增加是主因,由于长期借款增加,第4季度支出利息费用14亿元。 2013一季度收入利润下滑幅度环比收窄,盈利能力回升。2013一季度,市场需求持续低迷,公司收入利润同比继续下滑;毛利率同比下滑4.7个百分点到33.71%;由于汇兑收益减少,财务费用增加1.4亿元,同比增幅151.6%。环比来看,一季度收入下滑幅度较第四季度有所收窄,净利润转正;经营质量出现好转,毛利率较第四季度大幅回升,利息费用减少使得费用率环比大幅收窄。 应收账款大幅减少,经营活动现金流改善。2012年下半年公司开始采取稳健的经营策略,提高成交条件,加大应收回收力度,2012年末公司应收账款149.7亿元,较2011年末增加36亿元,较2012年中期减少80亿元。随着应收账款和应收票据的减少,2012年公司经营活动现金流56.8亿元,较2011年的22.8亿元增加24亿元。2013年一季度,随着销售旺季到来,应收账款较2012年末增加75亿元回升到225亿元。由于应收账款增加,同时为了旺季备货,公司增加了原材料的采购,现金流出增加,2013年一季度,公司经营活动现金流净额-33亿元。 优势产品市场份额保持领先位置。2012年三一挖掘机、履带式起重机、旋挖钻机市场占有率稳居国内第一,汽车起重机、压路机市场占有率持续提升。混凝土泵车竞争加剧,市场份额略有下滑,但2012年三一混凝土机械销售额超过300亿元,依然稳居全球第一。公司海外销售收入首次接近100亿元,占比接近20%。

投资要点: 业绩略有增长,符合预期。公司2013年一季度实现营业总收入17.83亿元,同比减少1.31%,营业成本为8.45亿元,同比减少0.94%;实现归属于母公司股东的净利润6.32亿元,同比增长0.60%,每股盈利约0.1256元,符合我们的预期。 车流量增速加快,春节小客车免费减少通行费收入。公司一季度312国道沪宁段由于两站两点拆除后降幅较大,达到-50.57%;其他各路段车流量增长均较快。其中,沪宁高速日均车流量同比增长10.55%,高于去年同期6.02%的增速,达到73933辆,客货车分别同比增长约11.3%和8.26%。受春节小客车免费通行影响,沪宁高速日均收费额仅同比增长0.67%,其他路段增速也远低于车流量,通行费收入12.34亿元,同比减少约1.62%。节假日免费政策去年影响通行费收入8944万元,我们预计今年影响幅度在2亿元左右。 昆山C4一季度确认部分收入,地产全年贡献预计超去年。报告期宁沪置业地产项目C4地块确认部分收入2.16亿元,地产及广告等其他业务收入同比增长276.37%,达到3.13亿元。3月15日,公司句容鸿堰社区B地块“同城世家”一期124套住宅项目开始认购,目前已完成认购近40%。公司房地产业务未来的目标是达到10%左右的利润贡献,去年收入贡献3个多亿,利润贡献3000多万,今年预计预售额度在5亿元左右,销售面积40万平米。而广告业务由于2011年广告清理,目前基本全部使用,收入预计持平于去年。 预计今年全年投资收益贡献将明显提升。一季度,公司投资收益同比增长20.92%,主要由于沿江高速投资收益同比增长。根据我们了解,沿江高速去年因为资产重组,确认了2个多亿的资产减值拨备,今年预计利润贡献将恢复正常,预计盈利贡献约7000-8000万元。而苏嘉杭高速一季度日均车流量和日均收费额同比增长14.28%和3.37%,预计今年盈利将回升;扬子大桥去年由于泰州大桥的开通,折旧增加,预计对盈利的影响时间2-3年,今年贡献基本持平去年。我们预计今年由于沿江高速和苏嘉杭高速盈利回升,投资收益将明显高于去年,预计提升幅度在6000万以上。 维持“增持”评级。虽然高速公路行业目前受到包括节假日小客车免费、绿色通道等政策的负面影响,但公司业务收入不断多元化,地产贡献开始提升,今年车流量的回升也有效抵消免费政策,同时考虑投资收益,今年有望实现增长。公司业绩稳健,高分红依然是最大看点,预计2013-2015年EPS为0.47、0.48、0.51元,维持“增持”。

事件:安徽合力2013年4月26日晚发布2013年一季报显示,公司2013年第一季度实现营业收入14.73亿元,同比增长4.29%;归属于上市公司股东净利润1.05亿元,同比增长13.83%,EPS0.20元。 业业绩符合预期,正处于弱复苏中。2013年第一季度,宏观经济的弱复苏带动叉车行业开始缓慢复苏,第一季度国内叉车总销量达7.66万台,较上一年同期增长0.79%。安徽合力一季度表现优于行业,净利润同比增长13.83%,符合预期(我们预期增长14%)。净利润增速高于营业收入增速主要原因是综合毛利率的提升。 综合毛利率同比和环比均有上升,符合我们此前的判断,未来将趋于稳定。公司2013年综合毛利率为19.88%,同比和环比都增长了1.15个百分点,我们初步判断主要得益于:1)叉车及配件毛利率的提升;2)装载机毛利得到大幅的提升;3)产品结构逐步的优化。随着公司产品结构的优化,高毛利的电动叉车销售比重提升;同时,主要原材料钢材价格一直维持在低位徘徊,公司综合毛利率将会趋于稳定,维持在18%以上。 三项费用率略有上升,13年计划控制在10%左右。2013年第一季度,公司三项费用率为10.91%,较上一年同期增加了0.27个百分点,主要是财务费用率增加所致。2013第一季度年,公司销售费用达6466万元,同比增长5.04%,销售费用率上升0.05个百分点达4.39%,主要原因是公司销售网络的扩大,人员工资增加;公司管理费用达9168万元,同比增长3.43%,管理费用率下降0.05个百分点达6.22%;财务费用为445万元,同比增长1099.84%,费用率为0.3%,较上一年增加了0.28个百分点,主要是报告期内汇兑损失增加所致。 展望2013:处于弱复苏中,力争完成70亿元销售收入。2013年宏观经济处于弱复苏中,公司将加快新产品推进速度,满足市场多样化需求,积极完善产业布局,实现内涵式和外延式发展并重,做强做大产业链,力争完成70亿元的销售收入。 盈利预测与投资建议:维持“增持”评级。我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.78元、0.86元和0.98元,对应的PE分别为11.18X、10.05X和8.81X。公司是国内工业车辆行业龙头,技术及规模优势明显,经营稳健,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济持续低迷;原材料价格剧烈波动;贸易壁垒与汇率波动。

投资要点: 苏宁云商发布2013年一季度报告,实现营业收入272亿元,同比增长20.14%(快于限额以上企业家用电器和音像器材类零售额16.7%的增速);实现归属母公司股东净利润4.93亿元,同比下滑48.19%;实现EPS0.07元,业绩低于我们预期。其中,线上业务实现含税收入44.99亿元,同比增长134%,另外,“红孩子”母婴、化妆品自营及开放平台业务,以及虚拟产品代售业务合计实现销售收入约8亿元(未并表);线下可比门店销售收入增长10.13%,较2012年(下滑12.38%)环比大幅改善。公司同时预计2013年1-6月归属母公司股东净利润变动区间为7.02至10.52亿元,变动幅度为-60%至-40%。 2013Q1业绩虽环比改善,但仍差强人意。虽然相较于2012Q4(净利润下滑-76.82%)公司业绩下滑幅度在环比改善,但仍大幅低于我们此前预期(预期净利润与2012Q1打平或有小幅增长)。具体来看,主要由于毛利率仍处于下行通道所致,2013Q1公司线上促销的持续进行以及消费类电子产品销售占比的提升共同导致毛利率下滑2.96个百分点至16.16%;此外,2013Q1期间费用率同比略有增长(+0.17个百分点至13.49%),其中,广告促销以及物流费用的增加导致销售费用提升0.11个百分点至11.15%,公司债利息费用的确认导致财务费用率提升0.35个百分点至-0.27%,同时,线下对人效、坪效的优化效果有所显现,管理费用率下降0.28个百分点至2.62%。 门店净减少60家,未来关店将集中在社区店、县镇店。2013Q1年公司在大陆地区新开门店11家,置换/关闭门店71家,共拥有连锁店1604家;其中旗舰店/中心店/社区店/精品店/县镇店分别净减少8家/12家/26家/4家/12家至328家/421家/751家/2家/92家,乐购仕店净增2家至10家。香港地区、日本市场均为净增门店。总体来看,截止2013Q1公司在海内外的门店数量减少60家至1645家。根据公司的规划,2013年将继续关闭低效、无效社区店及县镇店,我们预计未来三个季度的关店数量为200家左右。 线上线下同价将持续压制毛利率,短期业绩难有改善。2012Q1以来,公司毛利率逐季下行,2012全年毛利率已下滑至17.76,2013Q1毛利率环比2012年仍下滑1.6个百分点。根据我们了解的情况,公司对线上线下的融合策略将首先从“同价”做起,短期内引发与竞争对手的“价格战”在所难免,我们维持此前的判断,未来公司的毛利率将仍处于探底的过程中,预计2013年毛利率将继续下滑2-3个点左右。 维持“增持”评级。我们调整盈利预测,预计公司2013/2014/2015年EPS分别为0.17/0.04/0.10元,我们认为公司作为行业变革的先行者,短期内的竞争策略将使得业绩承受重压,但未来通过对线下门店大力度的调整,以及线上线下同价、第三方开放平台策略的实施,公司线上线下市场份额均有望得到提升,从中长期角度来看,我们维持对公司“增持”评级。

豫园商城2013年一季度报告披露,实现营业收入65.68亿元,同比增长9.99%;实现归属于上市公司股东的净利润1.98亿元,同比增长39.84%,实现EPS0.14元。公司2013Q1非经常性损益较去年同期增加0.67亿元,扣非后归属净利润增速为-6.3%,低于我们此前预期。2013Q1收入增长低于行业平均增速。从我们跟踪的数据来看,2013Q1限额以上企业金银珠宝零售额同比增17.7%,增速环比提高3.4个百分点,珠宝首饰消费增速回暖趋势已基本确定,但公司收入增速仅为9.99%,低于行业平均增速,在同行业上市公司中亦处于较低水平(2013Q1老凤祥、潮宏基、明牌珠宝营业收入增速分别为26.32%、19.53%、13.86%),主要由于公司加盟门店相对于直营门店扩张速度有所放缓,以及金价下行期间公司金条销售增速放缓所致。 费用率提升导致扣非后归属净利润有所下滑。2013Q1公司毛利率同比提升0.47个百分点至7.59%,在国际金价下行的背景下仍保持了增长,主要由三方面因素所致:1、公司自营门店扩张有所加快;2、低毛利率金条销售占比有所下降;3、存货周转率同比提升0.44个百分点至1.75%。期间费用率同比提升0.66个百分点至4.83%,其中销售费用率/管理费用率分别同比增长0.35/0.42个百分点至1.92%/2.03%,主要由于人工、广告宣传、促销以及信息系统建设费用同比增加所致;财务费用率维持稳定,同比略降0.09个百分点至0.89%。 其他经营收益同比增长350.89%,主要由于去年同期较低基数所致。由于2012Q1公司从事黄金租赁业务确认的公允价值变动损失较多,导致2013Q1公允价值变动净收益同比增加5928.16万元;另外,公司处置交易性金融资产和负债取得的投资收益较去年同期增加,带来投资收益项目增长44.14%。以上两因素共同导致公司其他经营收益同比大幅增长350.89%。 维持“增持”评级:我们暂维持对公司的盈利预测,预计2013-2015年EPS分别为0.76/0.82/0.90元,对应当前股价的动态PE分别为9.77/8.95/8.24倍。我们认为公司在行业景气度低迷的背景下积极实现渠道网络扩张,具有优质主业及战略投资双重保障,4月份金条及足金饰品销售火爆将使得2013上半年收入端实现较快增速,目前估值水平处于低位,维持“增持”评级。

一季度业绩符合预期。根据公告,公司2013年一季度实现营业收入219.14亿元,同比增长23.50%,归属上市公司股东净利润10.77亿元,同比增长23.74%,扣非后归属净利润9.44亿元,同比增长17.48%,对应EPS0.32元,符合此前预期。经营活动产生现金净流量16.32亿元,同比增长170.29%,盈利质量较好。 战略调整后主营业务实现较快增长。公司积极进行战略转型,寻求规模和业绩有质量地增长,持续收缩调整后从去年四季度开始进入稳健增长期,同时受益于白电行业弱复苏、渠道补库存等因素影响,一季度公司空冰洗出货量增长良好。根据产业在线数据统计,一季度空调行业出货量同比增长5.03%,美的空调出货量同比增长12.60%;前2月冰箱行业出货量同比增长4.86%,美的冰箱出货量同比16.93%;前2月洗衣机行业出货量同比下滑1.25%,美的洗衣机出货量同比增长11.61%。公司作为行业龙头,未来将持续受益于白电市场需求升级和行业整合集中度提高,预期产销规模和营收保持较快增长。 盈利能力相对稳定。一季度毛利率22.59%,同比提高2.16pct,受益于产品结构优化调整;销售费用率提高1.79pct至9.78%,销售费用同比增长51.18%,主要受销售模式改变和销售增长双重影响;管理费用率降低0.33pct,财务费用率提高0.61pct,受汇兑损失增长所致。销售利润率6.00%,基本与去年同期持平,反映出前期盈利改善状况在规模回复增长情况下具有可持续性。未来稳健持续发展空间大。白电行业呈现触底回升的弱复苏局面,市场需求仍有持续增长空间,公司作为空冰洗综合性龙头将持续受益于白电行业产品结构升级和行业集中度提高,内外销并举;美的集团吸收合并正在进行中,物流、电机、小家电等资产注入进一步打通上下游产业链和拓展横向发展空间,去劣存优,提高业绩增量。维持“买入”评级:受行业持续回暖和自身转型后规模回升影响,公司未来几年预期将保持持续较快增长,预计2013-2015年EPS分别为1.33/1.61/1.80元,对应2013年PE10.49倍,估值不高,维持“买入”评级。 风险提示:白电市场需求复苏进度可能低于预期;原材料价格波动可能高于预期。

公司2013年一季度实现营业收入49亿,同比增长9.1%,归属上市公司净利润5.0亿,同比增长5.0%,EPS为0.58元,符合我们预期。一季度公司销售56,420辆整车,同比增长7.1%,包括17,230辆JMC品牌轻型卡车,19,565辆JMC品牌皮卡(其中1,845辆域虎皮卡),2,689辆驭胜品牌SUV,16,704辆福特品牌商用车。 公司一季度毛利率25.8%,较去年同期提高1.7个百分点。我们认为尽管欧系轻客市场竞争加剧,但公司凭借自身强劲的竞争力,可保持利润率的稳定,而且经济弱复苏的态势下,公司所在的商用车市场整体竞争较2012年趋缓和。 公司一季度业绩主要受到管理费用的拖累。一季度管理费用3.03亿,同比增长78%,主要是由于研发支出的增长,符合我们预期,我们预期2013年全年的研发支出将较2012年有30%~40%的增长。公司2013年的另外两个业绩拖累因素是公司2012年营业外收入1.82亿(主要为政府补助),大幅高于正常年份;2013年小蓝基地投产,将增加一定折旧费用。 我们预期2013年业绩基本与2012年持平。尽管业绩方面难有惊喜,但我们认为公司长期投资价值已凸显,估值有待提升,我们的逻辑在于公司2013年和2014年研发支出处于高位,未来将回落,以及公司研发支出全部费用化,相对可比公司盈利质量优良,理应享有估值溢价,如果采用可比公司类似的研发会计处理方法,利润可提升约30%。 目前公司A股价格较B股有2%的折价,这在当前的市场中是罕见的。我们认为这可能跟两种投资者的偏好有关,而偏好的来源或许就是B股投资者更关心企业的长期价值,短期大额研发支出的费用化虽然压制了利润,但对企业的长期价值实际影响不大。A股投资者未来终将成熟,尽管需要时间,但即使以A股的估值体系来看,当前的股价也有一定安全性。 盈利预测与估值:我们预计公司13~15年归属股东净利润分别为:15.2、19.1、23.7亿元;EPS分别为:1.76、2.21、2.75元;对应PE分别为8.85、7.03、5.66倍。尽管短期增长有压力,但度过本轮研发支出高峰期后,公司将进入新一轮高增长期,维持“买入”评级,适合有耐心的投资者长期持有。 风险提示:欧系轻客市场竞争加剧超预期,短期研发支出过度增长。

今年一季度公司实现营业收入12.99亿元,同比增长5.2%;归属于母公司净利润0.68亿元,同比增长46.6%,EPS0.12元,略低于此前预期。 海外工程项目结算影响以及石膏板产能瓶颈导致一季度收入增速降低。赞比亚项目进入尾声,一季度结算收入减少,导致收入增速同比降低,剔除项目结算因素影响,我们预计公司收入增速在12%左右。公司一季度石膏板销量增长约10%,低于去年同期的20%,主要是产能供应不足,而非需求下滑:子公司泰山石膏一季度由于产能供应不足,销量增长只有约9%,为此还提价5%。 原料成本维持相对低位,盈利能力仍然较强。 一季度公司毛利率为25.2%,高于去年一季度的20.6%,符合预期。石膏板主要原料护面纸和煤炭价格仍处低位:根据测算2013年一季度美废均价同比下滑6%,煤炭均价同比下滑20%。 品牌推广和渠道建设加快带来费用率略有上升。 一季度销售费用率为5.16%,高于去年同期的4.16%。主要由于公司调整销售人员结构,在全国设立四大销售区,持续推进三四线城市的品牌宣传,导致营销费用上升。 一季度管理费用率为7.16%,比去年同期的7.3%略有降低,彰显了管理水平稳中有升。 全年销量增速可达20%。2012年下半年房地产销量的持续回暖,今年“新国五条”调控政策出台后二手房销量呈井喷式增长。按照规律,住户一般在购房后一年内选择装修,因此今年石膏板需求较好。随着公司后续产能的逐步投放,预计2013年全年石膏板销量增速为20%。 公司为石膏板行业龙头,通过总需求增长和市场占有率提升来获得成长的趋势不会改变。预计公司2013-2015年石膏板销量分别为12.6、15.2和17.4亿平米;石膏板价格维持在2012年的5.27元/平米;毛利率分别为27.7%、26.5%和26.6%;EPS分别为1.47、1.78、2.06元。公司稳健增长,估值较低,我们维持“买入”评级,合理股价区间为19.1-22.1元,相当于今年13-15倍PE。 风险提示:旺季销量增速低于预期,原材料成本大幅上行

年报、1季报业绩增长超3成,均超出预期。2012年,公司实现营业收入4.94亿元,同比增长21.6%;归属上市公司净利润1.1亿元,同比增长34%,每股收益0.52元;2013年1季度,公司实现营业收入2.53亿元,同比增长17.5%,归属上市公司净利润0.87亿元,同比增长40%,每股收益0.41元。公司收入稳步增长源于结网、供暖面积持续增加;净利润增速快于收入增速的原因则不相同:2012年年报源于良好的财务状况带来财务收入增加0.1亿元和2012年无固定资产处置损失(11年约0.13亿元);2013年1季报则源于煤价下跌带来的成本下降。 受益房地产繁荣,接网、供暖业务稳健增长。受益全运会举办(2013年夏季)和市行政中心南迁的利好影响,浑南新区(公司专营区域)房地产业自2008年起繁荣发展,带动接网面积和供暖面积稳健增长,2012年公司供暖面积增长200万平方米,达到1300万平方米;接网面积增长200万平方米,达到1800万平方米。根据浑南新区的供热规划,区域供热面积将达到3300万平方米;根据我们对区域楼盘的统计,仅2012年6月-2014年区域主要新开楼盘的建筑面积总和超过1450万平方米。据此我们预计公司主营业务在未来几年内仍将保持稳健增长,收入复合增速在17-20%。 管理能力、财务状况优异,业绩受益于煤价下跌。公司管理团队在成本优化、费用控制等领域表现优异,公司费用率长期稳定在4-5%;现金储备充足,无实际负债,接网、供暖业务均采用先预收费用,再提供服务的模式。根据我们的测算,燃煤成本占到公司供暖业务成本的53%,受益于2012年坑口煤价的下跌,2013年1季报公司主营业务毛利率提升约6个百分点。考虑到公司的煤炭采购和消耗的季节特点,我们预计2013年公司燃煤成本有望下调12%左右,增厚盈利0.08元。 评级:买入。我们上调公司2013-2014年EPS分别为0.70、0.83元,对应市盈率分别为13.6、11.5倍。区域受益于全运会和沈阳市行政中心南迁,房地产业蓬勃发展,带动公司接网、供暖面积的快速增长,根据我们的测算,接网、供暖面积每新增100万平方米,将分别增厚公司EPS0.022、0.024元。考虑到公司业务的特殊性,我们采用DCF估值法,得到公司合理股价为13.5元。维持公司“买入”评级。 风险提示:公司面临区域发展天花板的问题;煤价大幅波动对公司业绩仍有一定影响;环保要求提升导致公司运营成本增加。

公司主营业务增长超预期及毛利率提升-下半年发力并量价齐升驱动。主营业务超预期主要是两个方面带来:1)主营黑醋下半年弯道超车实现收入环比增加,2)另外白醋和料酒的快速增长(白醋和料酒分别增长25-50%)带动收入有效提升。主业整体毛利率提升2.4个点主要是基础产品结构升级提价5-6%,白醋(毛利率达50%)和料酒(毛利率达40%)增速较快带来整体毛利率提升。销售量整体增加10%左右,延续了过去较好的水平。 财务费用下降程度有不确定性,预计今年比去年至少节省2000万财务费用,若能实现地产有效销售和再融资则财务费用会超预期降低。若按照全年业绩10.6亿元,11.5%净利润率估算,以13亿元的短期负债完全不处理考虑,此负债带来财务费用在0.86-0.88亿元,公司今年实际EPS在0.3-0.5元之间。 2012年以来恒顺主营实现了较好的改善,主要表现在:1)产品聚焦(降低总体品种数,加强优势品种,并补充产品线)、2)餐饮业务放量(去年增长40%以上)和3)2/3品类有效放量(白醋和料酒分别在3年内做到近0.8亿元收入,目前占总收入的20%)三方面。这三个方面改善具有可持续性,未来会对业绩形成持续支持。 销售改革初见成效,主要表现在:1)加强对营销人员的激励(负激励变为正激励),通过考核,2)经销商质量有效提升(经销商单位带货量提升)和3)更多的营销人数,以及对经销商的支持销售人员支持三方面。正是因为激励持续改善才驱动收入下半年销量增加15%以上。 更新公司目标价区间至28.8-32.6元,维持买入评级。考虑到指数中枢上移以及对白酒分歧加大,我们继续看好传统调味品龙头公司-恒顺醋业“攻“(行业集中度提升空间大,提价能力强)、”守“(消费刚性,受经济减速影响很小)、”巧“(非盐调味品,健康作用明显)兼备的长期投资价值。若高新技术企业在13年获批(可能性非常大),则2013-2015年纯主营业绩预测更新至1.053元、1.411元和1.985元。给予2013年主营业务31倍估值,对应取得和不取得高新技术企业税率优惠EPS,更新目标价区间至:28.8-32.6元,维持“买入”评级。 风险提示:(1)食品安全事件;(2)公司处理非相关业务节奏低于预期;(3)原料价格大幅上涨。 股价催化剂:(1)高新技术企业获批,则驱动业绩基数上浮13.3%;(2)地产销售进度超预期。

王府井披露2013年一季报。2013年第一季度,公司实现营业收入55.14亿元,同比增长8.74%;实现归属净利润2.22亿元,同比增长3.74%;实现扣非后归属净利润2.07亿元,同比微降-1.93%;基本每股收益0.48元。 毛利率延续改善趋势。2013年第一季度,继续受益于毛利率管理,公司综合毛利率达到19.09%,同比提高0.54个百分点。在此带动下,毛利额同比增长11.89%。 受展店较多影响费用上升更快。受近期展店明显多于上年同期(去年末及今年初新开门店达到4家,上年同期为2家)等因素影响,公司期间费用较毛利上升更快,三项费用率合计同比提高0.82个百分点。其中,销售费用同比增加14.63%,费用率同比提高0.49个百分点至9.5%,而管理费用增长幅度更高,达到22.4%;费用率同比提高0.33个百分点至2.95%;财务费用方面,尽管公司债发行导致利息负担增加,但由于利息收入也有所增加,财务费用仅同比增长8.47%,费用率与去年同期保持一致。 理财收益超千万,对冲部分利息负担。2013年第一季度,公司投资收益达到954万,其中购买理财产品贡献达到1199万(已收回投资)。购买理财产品有利于公司利用账上资金的使用节奏不同进行长短错配,对冲了部分利息负担。截至一季报出具之日,公司尚余6.3亿理财产品未收回。 经营现金流同比改善,投资资金收回进一步强化现金流。2013年第一季度,公司经营性现金流净额为0.54亿元,较去年同期净流出有所改善。由于收回福州店部分预付租金及西安项目股权转让价款,公司投资性现金流净额达到6.36亿,进一步强化了现金流。 新店亏损引致实际所得税率提高。受新店亏损拖累,公司一季度实际所得税率为27.2%,且高于去年同期。剔除所得税因素,一季度利润总额同比增长8.73%。 维持“买入”评级。由于费用的较快增长,公司一季报业绩低于我们预期。再结合此前与公司沟通所得到的信息,我们下调公司2013~2014年业绩预测至1.68元/1.97元(此前为1.87元/2.29元)。尽管对公司未来2~3年业绩增速的展望有所收敛,但我们不改对公司跨区域展店能力和品牌号召力的持续看好,且目前公司股价对应2013年动态估值仅为10~12倍(以市场一致预期估算),因此,维持“买入”评级。