研究结论事件:红日药业昨日发布资产重组预案,拟以发行股份和现金购买的方式收购子公司康仁堂剩余36.248%的股权。其中拟向吴玢、张晓菲、赵平、杨忠兵、张杰、王峥、张淑芳、王宇鹏、付静等9名自然人发行约1,325.95万股购买其合计持有的康仁堂35.5752%的股权 (实质是换股合并);拟向不超过10名其他特定投资者发行股份募集配套资金11,858.41万元(发行底价24.15元),其中约672.80万元用于收购王伟、李荣旗、俞昌颐、程智等4名自然人合计持有的康仁堂0.6728%的股权,剩余资金用于康仁堂主业发展。 本次重大资产重组尚需经公司股东大会审议通过,并经中国证监会核准后方可实施。 我们的分析: 收购康仁堂业务将有望增厚公司业绩。这次收购是公司第三次收购康仁堂股权,前两次股权收购均非常成功,大幅增厚公司业绩,其主营业务中药配方颗粒保持了快速增长势头,发展空间巨大。根据公司备考资料,康仁堂2011年净利润为6221万,36%的股权对应约2254万元净利润;康仁堂合计增发约1800万股(换股发行1326万股+按底价计算定向增发约491万股)用于获得该部分利润,静态看,相当于增厚红日药业2011年EPS 4分钱以上;同时由于康仁堂业务增速远快于母公司的增长,基本贡献了2011年红日全部的利润增长,因此预期此次收购对于公司未来业绩增长的增厚作用将更为明显。 换股+配套融资形式将有助于维护康仁堂管理层的稳定性。此次公司希望通过换股的方式将康仁堂主要高管的股份转换成上市公司的股份,可以使康仁堂高管的利益与上市公司一致,有助于稳定康仁堂的管理团队。前期公司已经选举康仁堂总经理吴玢任红日药业董事,提升了康仁堂在红日药业中的地位,也为后续整合公司的管理体系作出了铺垫,有助于稳定公司的发展战略。 母公司调整行将结束 康仁堂有望保持较快增长。如我们之前的分析,我们预计母公司的销售调整已经逐渐完成,预计2012年在血必净募投产能投产和销售渠道调整完成的配合下,母公司收入增长将逐步恢复正常。而康仁堂的配方颗粒业务则有望保持较快增长,一方面产能瓶颈有望逐渐解除,另一方面由于并表原因,2012年的并表收益预计将显著增加。 盈利预测:由于重组完成的时间仍有不确定性,我们维持公司2011-2012年0.81元和1.14元的业绩预测;如果重组完成,预计将会增厚业绩6分钱以上。 我们将继续关注公司重组进展,维持公司增持评级。 风险因素:中药注射剂安全性风险,资产重组进度低于预期,市场开拓低于预期,营运资金管理风险。

公司公告: 报告期公司实现营业收入5.05亿万元,同比13.44%;归属于上市公司股东的净利润为2.22亿元,同比增长36.05%;扣除非经常性损益后净利润2.10亿元,同比增长22.39%;每股收益0.60元,基本符合预期。分配方案:每10股派发人民币2元现金(含税),同时每10股转增5股。同时,公司预告2012年一季报同比增长18%-30%。 研究结论: 主要景区宋城和杭州乐园的营业收入增长基本符合预期。受后世博效应影响,宋城景区2011年接待入园游客332.7万人次,同比下降12.4%,略低于我们的预期,实现营业收入3.41亿元,同比增长6.3%;增长主要来自年初景区门票价格上涨20元以及散客比例的提升,使得人均消费提高了18元。杭州乐园于2011年4月完成整改后开业,游客量大幅增长至106万人次,同比增长36.8%,实现营业收入1.21亿元,同比增长36.1%。 全国一线旅游目的地的项目拓展速度超过预期。报告期内,公司展开了异地项目战略性布局的步伐,大力推进项目的落地,相继成立了三亚千古情旅游演艺有限公司、泰安千古情旅游演艺有限公司、丽江茶马古城旅游发展有限公司、石林宋城旅游演艺有限公司等子公司,并与武夷山等地政府达成了项目合作意向,这有望为未来每年开演2-3台节目、三年全国共上演8台节目打下了良好的基础。我们认为,主题公园和文化演艺市场目前仍是一片蓝海,公司通过历史积累已经具备一定品牌和规模优势,现在又迅速布局国内一线旅游目的地,有望在未来市场格局中进一步占据了主动地位。 2012年是公司发展关键的一年,业绩增长点颇多。 (1)1月1日起,杭州乐园门票提价40元,水公园扩建有望在下半年完成; (2)宋城二期旅游综合体项目和四个小剧院预计将在二季度投入使用,接待游客能力将大幅提升; (3)大型歌舞《吴越千古情》于2月15日正式推出,此节目将与《宋城千古情》形成互补,成为新的利润点; (4)大型动漫乐园——烂苹果乐园预计三季度推出。 (5)三亚不夜城项目有望在四季度开演。 此外,公司预期还将继续推进在国内其它一线旅游目的地(如九寨沟、张家界、北京等)的布局,并着重落实好已落地项目的推进工作。值得一提的是,公司员工薪酬占比不到营业收入的10%,对未来工资上涨造成人力成本增加的敏感度不高,预计2013-2014年公司的业绩弹性将很大。 维持公司“买入”评级:根据异地扩张情况,考虑三亚、泰山和丽江三个项目的贡献,相应调整公司12-14年每股收益预测为0.78、1.01和1.37元。我们看好公司“主题公园+旅游文化演艺”模式的复制与扩张,公司坚持异地拓展的步伐值得肯定,目标价29元。 风险因素:项目进展低于预期。

事件 山大华特公布2011年报,公司实现营业收入7.17亿元、比去年同期增长27.97%,营业利润为1.76亿元、比去年同期增长16.22%,利润总额为1.88亿元、比去年同期增长22.99%,归属于上市公司股东的净利润为0.94亿元、比去年同期增长32.90%,扣非后归属于上市公司股东的净利润为0.81亿元、比去年同期增长29.60%,实现每股收益0.52元。 研究结论 下半年医药业务收入增速加快。医药业务实现销售收入4.38亿元,同比增长21.91%,而上半年同比增长仅为17.12%,环比加快趋势明显。公司自2011年6月份开始投放广告,并建立起一支OTC营销团队,全力推动主力品种伊可新在二三线城市市场的销售,目前来看效果已经得到显现,考虑到下半年医药收入增速已经加快到27%左右,同时“广告+OTC销售团队”的效果仍可继续发酵,我们预计2012年医药主业的收入增速有望达到30%以上。 招标价格下降、营销费用上升短期内影响医药主业利润释放。受招标价格下降的影响,2011年医药业务的毛利率水平下降了1.48个百分点,此外公司加大广告投放力度,2011年新增广告费用2218万元,这些因素均短期内影响到医药主业利润的释放,2011年子公司达因药业实现净利润1.4个亿,同比增长12%,未来我们预计随着医药主业收入增速的加快,在规模效应下医药利润增速将会逐渐回升。 环保业务全年高景气度得到延续。环保业务实现销售收入1.32亿元,同比增长118.05%,该业务自2010年下半年开始恢复增长,在2011年上半年完成6020万元收入的基础上,下半年继续实现7000余万元的收入,高景气度得到延续,但由于低毛利率的脱硫工程业务占比上升,整体毛利率水平被拉低,2011年毛利率水平为30.9%,同比下降3.83个百分点。 盈利预测:受子公司达因药业成本上升、费用增加等影响,公司2011年主业增速低于预期,但我们认为,这种增长的暂时调整将为未来的发展规划出更广阔的空间。展望2012年,达因药业在已经取得一定广告效果的基础上,将依靠已经成型的OTC团队继续耕耘二三线市场,空间广阔,同时儿童健康食品已于2011年底正式上市,利用伊可新品种在儿童市场翘首的品牌认可度,公司有望开拓出一片蓝海市场。 我们预计公司2012-2014年每股收益分别为0.59元、0.77元和0.96元,其中2012年主业利润增速在30%以上,考虑到医药主业自2011年下半年通过调整焕发出新的活力,后续空间较大,建议积极关注,维持公司买入评级。 风险提示:环保业务结算造成利润波动的风险、上市公司对达因控制力较弱。

首次给予公司买入评级,目标价 17.28元。根据我们的预测公司11-13年的EPS 分别为0.16、0.54、0.87元,参考可比公司平均估值水平以及公司在智能卡领域的竞争优势,我们给予公司2012年32倍PE 估值,对应目标价17.28元。首次给予公司买入评级。 风险因素:社保卡推进低于预期、银行IC 卡推进低于预期、海外销售收入增速放缓风险、收入确认风险

我们的分析:业绩基本符合预期,中枢神经用药前景看好。我们认为公司业绩基本符合预期(我们预测0.46元)。在目前的医药行业政策下,麻醉药子行业受到政策压力相对较小,且受益于手术量增长及非手术室用药需求的增加,麻醉药需求增长较为刚性;而精神类用药受政府管制,进入壁垒较高,行业潜力也较大。综合来看,公司所处的中枢神经用药行业增长相对确定,政策风险较小。 产品线继续丰富,利润增长质量有望提高。恩华药业自2011年下半年开始迎来新产品收获期,其中8月份右美托咪定获批,成为继恒瑞之后第二家获批生产的企业,该产品有望成为公司重要的新增长点;枸橼酸芬太尼也在2011年底获批,公司进入麻醉镇痛领域。此外,恩华药业的麻醉用药丙泊酚注射液仍在审评过程中,我们估计最快将于今年获批;而瑞芬太尼、阿立派咗也进入CDE 审评程序。我们预计其后续手术类和精神类产品线有望继续丰富,工业业务的销售收入增速有望逐渐提升,公司利润增长的质量有望提高。 盈利预测:根据公司的业绩快报,我们初步调整公司2011年的业绩至0.45元,维持公司2012年0.63元的业绩预测,新增2013年0.88元的业绩预测;我们将在公司年报披露后进行报表项的进一步分析。考虑到公司所处细分行业市场增长较快,公司新产品不断获批,且后续产品梯队仍较为丰富,未来业绩预期将有持续较快增长的可能,维持公司增持的投资评级。短期公司估值不低,但长期前景仍看好,新产品的获批和投放市场的时间将对公司未来业绩的增长起重要作用。 风险因素:中小板系统性风险,新产品投放晚于预期的,股权分散风险。

2011年收入同比增长81.6%,母公司净利润同比下降0.71%。2011年神火股份实现主营业务收入307亿元,同比增长81.6%,营业务利润14.4亿元,同比下滑7.6%,公司实现利润总额14.2亿,同比下降6.8%;归属母公司净利润为11.5亿元,环比下降0.71%;实现EPS为0.685元,环比下滑0.71%。 部分矿井未达产能,2012年有望贡献利润。2011年公司部分矿井没有达产,一方面梁北煤矿过断层,另一方面泉店未能达到满负荷生产状态,公司小煤矿的整合进度也慢于预期,预计2011年产量只有几十万吨,基本没有利润贡献。预计2012年公司的梁北和泉店煤矿能达到90万吨和120万吨的产能,2012年公司计划产量超850万吨,其中整合矿130万吨,目前梁北正常生产,预计今年公司有望获得梁北240万吨核定产能的批文。 2012年铝价下跌空间有限,公司自备电厂投产。2011年铝价逐步走高,公司启动了大部分机组,铝价下跌后导致公司亏损严重,公司2011年铝业务亏损额超过5亿元,2011年电价整体上调导致公司2012年综合电价上涨0.3元/度,按照公司电耗13800度/吨,将增加公司吨铝成本400元/吨,影响公司EPS0.1元。公司自备电厂已经建成,随时可以投产,目前尚需和电网商定过网费用,由于新建成的自备电厂机组煤耗低,成本低于网购电价,预期有望提升公司0.2元的EPS。 公司资源储备充足,且仍在扩张,预计未来三年年均产量增涨18%。公司煤炭可采储量12亿吨,2011年产量只有710万吨,储采比超过150年,通过梁北泉店煤矿的投产和小煤矿的建成投产,公司未来三年产量增速18%,公司6.1亿购三吉利公司煤矿,增加权益可采储量0.72亿吨和权益煤炭产能140万吨,公司6.1亿收购三吉利能源公司全资子公司裕中煤业公司51%的股权,增加煤炭权益可采储量0.72亿吨,全部投产后有望增加公司权益产能140万吨,裕中公司目前在产矿井产能仅30万吨,主要在建矿井在2013-2015年建成投产,以过去三年均价估算这些矿井有望贡献权益净利润2015年2.2亿,2016年2.7亿。 预计公司2012年每股盈利1.01元,PE估值12倍。目前的行业整体PE估值15倍,公司的PE估值相对较低,由于公司资源优势明显且内生性成长突出,在铝价见底,铝业盈利改善可期,且煤炭将逐渐正常生产的情况下,看好公司2012年的盈利表现,加上公司已公告融资加快建设小煤矿,维持公司买入评级。

事件: 公司公布年报:2011年实现营业收入59.93亿元,同比增长2%;归属母公司所有者净利润合计7.70亿元,同比增长2.4%;摊薄每股收益0.94元,拟10股派1元。 研究结论: 毛利率较三季报上升5.6个百分点,预计主要是世纪城四期在四季度结算所致。四季度结算收入24.2亿元预计主要由世纪城四期贡献,毛利率40%左右。 现金虽有所下降,但预期12年短期偿债压力仍不大。年报剔除预收款的负债率为49%,较三季报上升3.5个百分点;公司在手现金26.5亿,虽较三季报下降,但现金对短期借款及一年内到期的长期负债的覆盖率仍达144%,12年短期偿债压力不大。年报显示账面预收款45.8亿,较10年下降15%左右。 除包头、大连项目以外,异地拓展的沈阳首府和华发岭南荟12年也将开始贡献销售额。公司12年将继续推进珠海华发新城六期、华发蔚蓝堡销售;包头、大连也将续推;12年沈阳华发首府、华发岭南荟将开始销售,该项目位于沈阳二环外不限购,周边地铁、商场、体育场馆、医院等配套齐全。 预计公司12年可售货值在100亿以上,其中异地项目货值占近一半。沈阳华发首府和华发岭南荟货值预计22亿左右,包头、大连项目合计货值预计超过20亿,异地项目货值合计预计占近一半,异地开源将明显减轻珠海限购限价对公司销售额及资金面的影响。 投资建议:公司11年业绩符合预期,预测公司12年-14年EPS 分别为1.42、1.67和2.48元,目前股价对应11年PB 仅1.17,PE 仅9.5倍,12年PB 降至0.97,PE 降至6.3倍。公司目前权益土地储备800多万方,以房价跌10%、贴现率13%计NAV 目前仍折价44.6%, NAV 折价优势突出,维持公司“买入“评级。 风险提示:信贷持续紧缩、珠海限购限价持续、异地项目销售低于预期。

事件: 2012年2月28日公司公告以人民币10,850万元收购自然人刘新民持有的托里县金福黄金矿业有限责任公司(简称金福矿业)51%股权,金福矿业的主要资产为提依尔金矿探矿权,矿石储量614.04万吨,金金属量9,677.47千克,平均品位1.58克/吨。其中本次评估只采用可露天开采的矿石量385.87万吨,金金属量6,545.16千克,金平均品位1.70克/吨。 研究结论: 本次收购价较低廉,折合每吨探矿权约2200万元。且已经探明的储量中有三分之二是可露天开采,品位和开采条件均较好。另外金福矿业周边矿权正在整合当中,未来拟对深部资源一并进行开发,但本次并未对深部资源做开发利用方案,也没有参与价值评估。预期未来储量还有进一步增长。 2010年底公司黄金储量463.8吨,加上2011年公司定向增发注入的嵩县金牛、河北东梁、江西金山矿等合计105吨储量,以及11年11月收购陕西鑫元,以及本次收购和当年公司原有矿山的探矿增储,我们预计当前公司黄金储量或超600吨。 估算集团还有约500吨黄金储量。当前中金集团黄金储量接近1400吨,排名全国第一,自产金矿2010年32吨,也为全国第一。我们估算,当前扣除中金黄金以及中金国际现有储量和产量外,集团还有约500吨黄金储量,5吨自产金矿产量。此外,集团规划显示十二五末,集团将拥有黄金储量达1800吨以上。鉴于公司是中金黄金集团境内黄金资源开发业务整合和展的唯一平台,我们认为公司“十二五”快速发展可期。 我们对未来黄金价格乐观,主要原因有:(1)全球宽松货币政策,低名义利率和实际利率驱动投资需求高涨;(2)发展中国家受高通胀困扰,如印度/中国/越南等,保值需求强烈;(3)新兴经济体央行应对外汇资产多元化,大幅增持黄金储备;(4)欧美债务危机恶化及地缘政治危机引发避险需求等。我们预计未来2年上述驱动因素依然存在,民间投资需求和央行增储黄金需求的增长,有望继续推高黄金价格,并支撑黄金高位运行。 盈利预测和投资评级。当前黄金价格1770美元/盎司左右,已较2010年均价1575美元/盎司高13%,按照2011-13年国际黄金均价1575/1720/1720美元/盎司,我们预测公司2011-13年EPS分别为0.97、1.10、1.17元。鉴于公司未来5年预期仍有望处快速增长期,产量和储量增加迅速,维持公司买入评级,给予2012年25倍PE,对应目标价27元。 风险因素:金价涨幅低于预期,集团资产注入低于预期。

事件 公司发布业绩快报,2011年公司收入9.65亿元,增长17.7%,营业利润1.52亿元,增长25.9%,净利润达到1.23亿元,增长16%,完全摊薄EPS0.52元。 点评 公司业绩快报略低于我们前期业绩预期,所得税率提升可能是主要原因。公司业绩快报中,2011年全面摊薄业绩在0.52元,略低于我们前期年报前瞻中0.55元的盈利预测,我们认为最主要的原因在于公司所得税率提升达到22%的水平,而公司2010年所得税率是16%,从业绩快报中了解,公司利润总额增长达到25.8%,而净利润增长不到16%,我们测算如果按照和2010年一样税率缴税,公司全面摊薄的业绩在0.57元左右。 电子行业景气回暖,我们预计公司上半年经营增长较为稳定。国际半导体设备材料协会(SEMI)23日公布,2012年1月北美半导体设备制造商接单出货比(Book-to-Billratio)初估为0.95,为连续第4个月呈现上扬,创2011年5月(0.97)以来次高,我们预计下游订单的回暖对电解纸的需求拉动是一个滞后的过程,因此预计上半年公司电解纸产品订单将逐步恢复,业绩的增长也较为稳定。 预计公司增长前低后高,维持公司买入评级。受制于地产限购政策影响,公司另一主力产品无纺壁纸出货放慢,而电解纸产品的销售也滞后于下游电子产品需求回暖,再加上公司去年技改完成的生产设备从安装调试到运转正常需要人机磨合的过程,因此上半年我们预计公司经营较为平稳,增长速度放慢,而下半年随着订单逐月恢复以及公司产品档次提升,公司将回归快速增长的轨道,由于下游电子行业景气同比下行,我们略下调公司2012年EPS为0.83元(原预测为0.92元),增发摊薄后业绩为0.69元,目标价为20.8元,维持公司买入评级. 风险因素:下游消费电子出货回落,致使电解纸需求下滑。

事件 公司公布2011年业绩快报,营业总收入19.53亿,同比增长18.43%,营业利润4.90亿,同比增长41.61%,利润总额5.33亿,同比增长44.40%,归属于上市公司股东的净利润4.54亿,同比增长43.89%,与我们预测的4.52亿基本相符。 研究结论 收入略低于我们预期:公司收入为19.53 亿,略低于我们预期的21.26 亿。 我们推测可能是基数较大的通心络胶囊全年增速低于我们预测的10%。 我们认为在收入达到10 亿以后,通心络胶囊的增速可能会减缓,但是预计公司会安排循证医学论证其在新的适应症(如急性脑梗死等)的疗效,有望在2013 年左右再次提高其增速。另外公司已经在心脑血管方面打造了良好的学术形象和营销通路,我们预计参松养心胶囊和芪苈强心胶囊都会循着通心络胶囊持续发展,成为10 亿元级别的产品。而感冒用药连花清瘟胶囊、糖尿病用药津力达颗粒、以及肿瘤辅助用药养正消积胶囊都可能发展成为大品种。 毛利率的提高和费用的严格管理进一步提升业绩:受益于水蛭的部分自产,公司毛利率逐步提高,我们预计到2012 年9 月水蛭能实现完全自产,所以我们预计公司2012 年毛利率仍有提高空间。此外从前三季度看公司销售费用率和管理费用率分别下降了1.70 和0.74 个百分点,我们预测全年费用率的下降幅度可能与前三季度较为接近。由于毛利率的提高和费用的严格管理,公司利润水平与我们预测的基本一致。另外由于上市后资金到位,预计财务收入也能贡献部分业绩。 研发提供持续发展的动力:公司招股说明书中披露了31 个在研产品,其中前列舒胶囊已于近期获得新药证书。而本次公告披露津力糖平片(适用于二型糖尿病胰岛素抵抗与糖耐量异常者)已获得国家食品药品监督管理局药物临床试验批件,开始正式进入临床试验阶段。我们认为公司的研发能力提供了持续发展的动力,在上述主打产品不断贡献业绩的同时,公司基于心脑血管、呼吸系统、糖尿病、肿瘤等大病种的产品也在源源不断地开发出来,有望出现为公司带来大量收益的大品种。 董事长的院士身份是无形资产:我们近期跟踪报告反复强调董事长的院士身份能为公司带来很多资源,近期公司网站公布的新闻再次印证了这点:由以岭医药研究院为第一承担单位,吴以岭院士担任首席科学家的国家973 计划“基于微血管病变性疾病的营卫‘由络以通、交会生化’研究”在北京正式启动。本次973 项目以脉络学说营卫理论为指导,将进一步探讨微血管病变微观病理特征和微血管损伤在急性心梗、脑梗、心律失常、慢性心衰、糖尿病血管并发症等重大疾病中的共性病理机制。我们预计通心络、参松养心、芪苈强心和津力达都会受益于此项研究。 盈利预测:我们根据业绩快报调整2011 年每股收益为1.07 元,维持预计2012、2013 年每股收益为1.40 元、1.82 元,维持公司买入的投资评级。

事件 公司公布2011年度业绩快报,公司2011年度营业总收入9.61亿元,同比减少23.80%,营业利润为4.53亿元,同比减少43.40%,利润总额为4.60亿元,同比减少43.87%,归属于上市公司股东的净利润为3.70亿元,同比减少39.52%,基本每股收益为0.64元。 研究结论 收入同比减少,与我们预期较接近:公司业务主要包括血液制品和疫苗。 上半年血液制品增长良好,但由于7月底贵州省关停浆站影响较大,预计公司可能会减少2011年下半年的投浆,并为2012年的投浆作准备,所以我们预测2011年血液制品收入可能同比略有下降;而甲流疫苗2011年只确认了约1172万元,其他疫苗可能有15%左右的增长。 营业利润低于预期可能是费用确认导致:从前三季度看,公司毛利率没有显著变化,但是费用率明显提升。其中营业费用率从上年同期的1.7%增长到6.4%,管理费用率从上年同期的9.5%增长到14.0%。我们估计第四季度公司可能再次确认了较多费用,进一步提升了费用率,所以虽然收入与我们预期相差不大,但营业利润低于预期比较多。 2012年业绩或超预期:如上所述,公司为确保2012年投浆,可能减缓了2011年下半年的投浆进度,再加上重庆子公司开始在2012年贡献浆量,我们预计血液制品同比可能有10%的增长;而由于2011年已经计提了较多费用,2012费用率应该能回归正常水平、甚至会低于正常水平(我们的盈利预测目前按照正常费用率假设)。 甲流疫苗款已收7855万元,剩余部分也或许将在2012年确认:确认的7855万对应EPS约0.09元,如果1.5亿全部确认可能增厚EPS约0.17元。收回货款显示了公司良好的政府关系,我们预计公司疫苗未来仍有望成为政府部门应对大规模流感的优先选择、有利于公司发展。 盈利预测:我们根据公司业绩快报调整2011年每股收益为0.64元,维持预测2012、2013年每股收益为1.02元和1.04元,维持公司增持评级。

2011年归属于母公司所有者净利润同比增长为12.81%。公司每股收益为0.48元,基本符合预期。2011年实现营业收入3.76亿元、同比增长36.88%,实现营业利润0.39亿元、同比下降21.33%,实现归属于母公司所有者的净利润0.48亿元、同比增长12.81%,实现扣非后的净利润0.32亿元,同比下降22.50%,基本每股收益为0.48元,每股经营活动产生的现金流量净额为0.41元。利润分配预案为以资本公积金向全体股东每10股转增10股,并每10股派发现金红利1元(含税)。 下半年纳入新业务中药材及中药饮片,正柴胡饮颗粒增速较快。分业务构成中,中成药实现销售收入1.46亿元,同比增长10.18%,化学原料药实现销售收入8204万元,由于7-9月份订单下滑明显导致同比下降11.18%,下半年并表的亳州康普子公司贡献新业务中药材及中药饮片,实现销售收入8642万元。核心品种中,正柴胡饮颗粒实现销售收入5137万元,同比增长23%,王氏保赤丸实现销售收入5297万元,同比略有下降,金乔麦片实现销售收入2128万元,同比增长10%,季德胜蛇药片实现销售收入2063万元,同比增长15%。 主要成本上升较快导致毛利率水平下滑明显。公司2011年主营业务毛利率水平为38.39%,同比下降12.71个百分点,一个原因是新并表的中药材及中药饮片毛利率不到10%,拉低了整体毛利率水平,另一原因是原材料和人工成本上升较多,其中川贝、北柴胡和乙醇等的价格涨幅均在10%以上,这导致中成药毛利率水平下降了4.99个百分点、化学原料药毛利率水平下降了6.54个百分点。 中成药销售改革值得期待。公司去年在中成药销售体系上的动作频繁,成功邀请扬子江药业职业经理人孙海胜先生全盘负责营销工作,此后为推动产品向全国范围发展,按重点市场结合区域划分设立三个销售局,并建立完备的激励措施,同时完成了在十七个省市、军区的基药或非基药的招标工作,这为今年的增长奠定了较好的基础。我们预计今年整个销售团队将会面目一新,中成药收入增速有望从今年的10%增长到20%左右。 盈利预测:2012年业绩提升的关键因素在于中药材价格的回落程度以及主要中药品种的增速加快到何种程度,弹性较大。假设2012年中成药和原料药的毛利率水平平均回升2.5个百分点、中成药收入增速上升至20%,同时公司不再继续获得政府奖励,则2012年主业增速有望达到56%,此外由于全国市场拓展尚待观察,为保险起见我们同时调低13年业绩增速。据此我们预计12-14年每股收益分别为0.50元、0.64元和0.79元(原预测12-13年主业分别为0.63元和0.98元),公司具有较明确的长期发展潜力,维持公司买入评级。 风险提示:市场营销改革进程低于预期主要原材料价格不降反升。

研究结论 2011年报超出市场平均预期。公司发布年报,2011年实现营业收入7.1亿元,同比增长45%,利润总额1.5亿元,同比增长83.60%,归属于母公司的净利润1.3亿元,同比增长84.72%,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.16亿元,同比增长71.74%。其中,第四季度实现归属于母公司净利润0.44亿元,单季度EPS 为0.26元,同比增长129.5%。全年EPS 为0.77元,同比增长85%,公司拟以未分配利润每10股送红股2股派发现金红利2元,以资本公积每10股转增8股,业绩和送配方案均超出市场平均预期。 传统开关成套收入增长超预期,毛利率略有提升。公司开关成套包括40.5KV、12KV、0.4KV 三个电压等级,2011年共实现销售收入5.2亿元,同比增长35%,超出市场预期。40.5KV 和12KV 断路器及12KV 隔离开关共实现收入0.54亿元,同比增长23%,元器件公司主要为内部配套,外部销售较少。开关成套超预期主要得益于配网投资自2011年起进入景气周期,且国家电网开始对配网开关进行集中招标,像森源这样的品牌企业市场份额提升,进而使得公司开关成套的销售超出市场预期。40.5KV 的开关成套规模效应显现,毛利率也略有提升。配网开关行业景气,国网开始集中招标,我们认为公司开关成套仍能保持较高的盈利水平。 有源滤波器销售超预期,但是毛利率有所下滑。经过前两年的试运行和推广,2011年进入收获的一年,有源滤波销售收入实现翻倍以上的增长,实现销售收入近1.3亿元,2010年约为5000万元,新产品销售进度超出市场预期。2012年起,有源滤波产能瓶颈解决,生产和测试都可以在工厂解决,新产品逐步得到下游客户认可,订单充裕,预计今年仍将保持近翻倍的增长。但是,有源滤波器的毛利率下降7%,下降到42.7%,毛利率适当下行有利于产品的推广,后续毛利率有望保持在40%以上。 销售费用率同比提升,销售区域拓展成效显著。报告期内,公司的销售费用率为5.5%,主要是公司订单同比大幅增长带来销售费用增加,同时公司适度加大销售力度,省外市场开拓取得成效。其中,华中市场实现销售收入3.7亿元,同比增长38%,华北市场实现销售收入8.9亿元,同比增长99%;西北市场1.3亿元,同比增长23%,华东市场0.5亿元,同比增长134%,西南市场0.4亿元,同比增长586%。华中市场的销售占比已经由2010年的55%进一步下降到52%,销售区域拓展效果显现。 维持买入评级,目标价28元。根据我们的测算,预测2012-2014年的EPS分别为1.12元、1.49元、1.90元,未来三年年均复合增速30%,根据可比公司的估值水平,同时考虑公司的高成长性和储备产品,我们给予公司2012年25倍PE,对应目标价为28元。 风险因素:国网投资低于预期、APF 毛利率持续下滑。

研究结论 长期成长性良好,预计三年内产量年均增速有望达到18%:公司现有五阳,漳村,王庄,常村,屯留煤矿合计产能2800-2900万吨贫煤和贫瘦煤,公司另持股58%的潞宁煤业整合了780万吨气肥煤并整合了临汾地区720万吨产能,加上公司510万吨技改矿井处于建设期,预计2014年公司产量有望达5080万吨,较2011年实现年均增速18%,权益产量增速13%。 潞安环能2012年临汾地区整合矿预计有望放量200万吨。公司2010和2011年的整合矿的过度生产矿井已经具备年生产过400万吨的能力,2012年公司临汾地区的焦煤矿井技改完成并有望完成200万吨的产量,为公司创造6.5%的产量增量。由于当地焦原煤的售价能达到1200以上,预计该地区矿井的成本在400元左右,有望贡献吨煤300左右的净利润,预计2012年临汾矿区有望增加公司EPS0.2元以上。 2012年合同动力煤涨幅5%,焦煤和无烟煤持平。目前港口价格的下跌对上市公司所在地煤价影响不大,我们从长期供需的角度认为块煤和喷煤未来价格仍将上涨,煤价有望在2季度见底,全年公司煤价有望较2011年上涨3%以上, 2012年公司管理费用增速有望降低。2011上半年公司管理费用同比增长71%,其中主要是修理费,职工薪酬,技术开发费和其他费用,分别增加了1.1亿,2.1亿,1亿,1.3亿.2012年公司在修理,技术开发等费用的支出增速将会放缓,成本控制将明显加强。 集团产能目前是上市公司的2倍,2014年有望达到4倍。集团曾在公司2006年上市时做出承诺:“未来五至十年内,集团公司将逐步把全部煤炭资产注入股份公司,使股份公司成为公司下属企业中唯一经营煤炭采选业的经营主体。”潞安集团目前具备7000万吨产能,集团2010年产量7098万吨,是目前上市公司的2倍。集团计划2014年达到1.25亿吨的产量,其中山西近9000万吨,新疆3600万吨,是目前公司产能的4倍。目前集团成熟的资产包括郭庄和司马煤矿,若上市公司收购集团对该两矿持有的股权,可增加公司权益净利7-8亿,增厚EPS20%。 预计公司 2011年每股盈利1.69元,预计2012年为1.93元,PE14倍。 从目前的行业整体估值15倍看,公司的14倍的PE 相对较低,公司除了PE 较低和内生性增长良好外,大股东潞安集团的成熟资产较多,按照证监会要求和公司上市的承诺,时机成熟集团将注入上市公司优质资产并完成整体上市,因此我们长期看好潞安环能,维持公司买入评级。

研究结论 公司业绩略超预期。2011年摊薄后每股收益1.302元,略超出我们之前的预测。分季度测算,公司四季度实现利润总额和净利润1.41和1.36亿元,分别同比下降15,8%和7.3%。 营业利润较三季度继续下降,净利润增长来源于营业外。四季度钢铁行业下滑明显,钢价和原材料大幅下降。公司第四季度毛利率由2010年同期的7.63%下降至5.23%,创下自09年2季度以来新低。公司四季度营业利润0.76亿元,与2010年同期相比下降50%。但是,由于转回长账龄应付款项导致营业外收入比上年同期大幅度增加,公司第四季度实现净利润1.36亿元,同比减少7.3%。 继续从管理上节流。管理水平的提高将是公司超越竞争对手的重要保障。 公司公司管理水平不断提高,2011年前三项费率从2010同期的3.1%下降至2.0%,管理费用率和销售费率用都有明显下降。财务费用率上升因为贴现支出增加。 向海外市场开源。公司在目前钢铁行业不景气的大环境下业绩依然表现抢眼的一大主要原因在于公司有效的市场开发策略:在激烈的市场竞争中,通过提高直供比、开发新用户、拓展高端市场等方式拓宽国内市场,缩短产品和市场的距离。同时,积极开拓欧美、中东等市场,2011年公司出口钢材24.89万吨,同比增长43.21%;实现创汇额2.49亿美元,同比增长94.53%,均创新高。单位出口价格上涨35.8%。 看好公司长期盈利能力。长期来讲,我们依然看好大冶未来盈利的强劲表现:强劲订单、产品结构不断提升和中信泰富的高效管理,我们认为公司长期的业绩增长的驱动因素不变。1)预计国内机械、汽车行业景气度将有所改善;2)11年公司特钢出口创汇创新高,随着公司特钢产品结构进一步提高,未来出口有望继续增长。3)随着公司MN 锻件项目的产能释放,公司产品结构进一步提高,公司高端竞争力将进一步增强。 投资建议:虽然目前钢铁行业处于低谷,但鉴于大冶特钢独特于钢铁行业的盈利模式的稳定性、高端制造业属性、未来良好成长性和高效管理的竞争优势,我们预计公司2012-2014年每股收益为0.97元、1.62元、1.91元。综合参考目前公司历史估值水平,我们给予公司15倍PE 估值,对应目标价15.00元。维持公司买入评级。