快消品巨头高端产品面层材料稀缺供应商,业绩增速高:延江股份为国内极少数进入快消品巨头高端产品系列的供应商之一,公司主要从事一次性卫生用品面层材料的研发、生产和销售,主要产品为3D打孔无纺布和PE打孔膜,2014年-2016年净利润增长率分别为98.3%、51.2%、39.8%,业绩增速高,毛利率(约36%)高于行业平均。 核心技术、销售壁垒保证业绩持续高增长:核心技术壁垒深厚,目前拥有研发人员107人,占比12.51%,2014-2016年研发投入占营收5%左右,远高于国内同行,持续高研发投入、新产品开发巩固技术壁垒。主要客户供应体系的认证流程标准严格、耗时长、更换供应商成本高,叠加深谙客户体系语言的专业销售团队,公司拥有的销售壁垒同样深厚。 中国面层材料市场规模有望达百亿量级,消费升级趋势下,打孔无纺布渗透率将进一步提升:根据欧睿数据,2016年-2020年纸尿裤市场CAGR为23.5%,据估算2020年中国面层、底层材料市场空间有望达到人民币85.4亿-170.8亿元,目前打孔无纺布的市场占有率仅在5%-10%之间,消费升级趋势下,叠加龙头品牌的示范效应,打孔无纺布的渗透率将稳步提升,带动业绩快速增长。 募投产能夯实业绩增长基础,跨区域+扩品类进一步打开增长空间:目前业绩受产能制约较大,本次募投项目实现2.2万吨产能增长,埃及工厂进展顺利,公司也在积极考虑其它区域的布局,以解决产品国际运费高以及配套响应问题,推动公司进一步融入客户全球采购体系。消费升级趋势下,公司拟扩展以纯棉水刺为材料的湿纸巾、卫生巾(已在用)、护垫等产品,另外产品也可以向导流层材料扩展。海外开拓和品类的扩展进一步打开公司的业绩增长空间。 公司为国内为数不多的进入到国际消费品巨头高端产品的优质供应商,关键制造技术壁垒深厚,好团队高研发投入夯实公司竞争力。消费品巨头对于面层材料的高认证壁垒进一步保证公司的持续增长。2020年面层材料市场有望达百亿,在消费升级趋势下,打孔无纺布渗透率将进一步提升。在现有及募投产能保证的高增长基础上,潜在的扩品类跨区域发展进一步打开公司业绩增长空间。根据现有及募投产能,我们预测17-19年公司净利润增速为24%、29%、30%,EPS为1.10元、1.43元、1.86元,对应PE为34X、26X、20X。首次覆盖给予“买入评级“,目标价45元(对应2018年31X)。 我们给予公司未来6-12个月45元目标价位,相当于2018年31X。

投资逻辑: 统一通信成为趋势,市场空间广阔:统一通信是指把互联网技术与传统通信技术融为一体的通信方式,将语音、传真等信息类型合为一们可以通过任何设备获得数据、图像和声音的自由通信转移到互联网协议中已经成为不可逆转的趋势,传统电话终端正在逐步退出市场。根据Frost & Sullivan 统计,2015 199 亿美元,2019 年将达到351 亿美元,达到15.2%。其中,SIP 电话终端全球市场规模达到年,预计全球市场规模将达到14.5 亿美元,为15.6%。 SIP终端份额全球第二,中国第一:根据销售量计算,亿联网络全球排名第二,市场份额约为一,市场份额约为29%。按照销售金额计,收入占全球市场份额12%,排名全球第三,于中国排名第三,占中国市场份额16%。 立足于SIP终端,布局统一通信全产业链:话终端产品全面定位各种大、中、小型企业,还有面向移动通信需求的DECT 系列无线电话终端产品,近年来公司不断加大对面向大型企业的高端SIP 电话终端投入。公司通过募投布局VCS 台,业务范围包括终端产品、系统集成以及整体方案服务,利于加速公司主业的全产业链建设、生态竞合从而拓宽企业的销售范围。在营销方面,公司借助成熟的营销网络和营销模式,巩固其行业领先地位。 投资建议: 我们认为,公司为统一通信终端龙头标的,内生增长性强,未来两年净利润复合增速接近40%,给予公司“增持 估值: 预期公司2017-2019年净利润6.2亿,8.511.4,15.5元,对应37,27,20倍PE。 风险提示: 毛利率下降的风险; 高端系列产品推广不及预期。

采用分部估值法给予公司目标价23元:1)公司业务涵盖园林工程/生态修复/固废处置/水系治理,假设各项业务净利润占比与营收占比相同,根据公司营收占比我们给予园林+生态修复/固废处置/水系治理各59%/14%/27%的权重,与各业务可比公司估值对比,最终测算公司17/18 年PE 估值水平为30/22 倍,对应目标价23 元;2)对比公司历史估值从2015年以来平均估值基本不低于35倍PE(TTM),我们给予17/18年PE估值30/22倍,估值在合理范围以内。 持续落地,先行者模式优势明显:1)截止5月31日,PPP入库项目共13132个总金额超16万亿,市政工程/生态环保分别为4610/786个,占比35.11%/5.99%,根据历史增速我们预计2017年市政工程/生态环保PPP项目投资分别达6.6/1.0万亿元,市场规模广阔;2)公司为PPP先行者,金融PPP模式良好现金回款效果好,且已投资成立了32 家SPV 公司有深厚的政府合作网(自16年以来在17个省/市/自治区签订大量PPP合同),在手PPP业务规模近880亿,PPP订单收入比高达6.42倍。 水治理/园林/危废齐发力,订单充足料业绩爆发继续:1)公司主营业务景气度高:根据我们的测算,水治理政策加码预计2017年投资620-800亿,今年两会海绵城市首次写入政府工作报告迎黄金建设期预计到2020年市场规模达1.5万亿,2017为特色小镇起步年预计到2020年市场规模达万亿,根据发达国家经验预计我国危废市场规模在17/18/19年将达1513/1694/1898亿;2)公司2016年至今累计新签订单637亿,2017年至今新签订单310亿(+158%)(PPP订单占比高达100%),根据在手订单和新签订单增速预测,采用完工百分比法测算2017/2018年营收达141/219亿。 二期员工持完成,规模更大激励效果更足:截至2017 年7 月10 日,第二期员工持股计划实施完成,累计购买入公司股票9247万股,成交金额合计14.76亿元,占公司已发行总股本的3.45%,成交均价约为15.96 元/股,锁定期为12个月。相较一期,二期员工持股计划规模更大,激励效果更足,可充分调动员工积极性、提高公司竞争力。

业绩简评 经初步测算,飞科电器预计2017H1实现归属于上市公司股东的净利润3.69-3.94亿元,较去年同期增加50%-60%,超出市场预期。公司2017Q2归母净利润1.69-1.94亿元,同比增长67%-92%。 经营分析 电商收入高速增长支撑业绩大超预期:线上渠道已成为公司重要的销售增长点,2016年线上收入增速44.35%,明显高于公司营收增速(21.89%),全年电商占营收比例达到44.20%。2017H1公司进一步深化与知名电商平台的合作,维持爆款排名的同时利用促销活动增加线上市占率。2017Q1飞科电器电商收入增速约50%,线上收入占比攀升至约47%并预计将在年末超过50%。 产品提价空间充裕,成本控制能力超强,综合毛利率稳步提升:剃须刀合理零售价为250元左右,公司目前剃须刀零售均价尚不足100元,长期来看价格和毛利率的提升空间较大。此外,飞科电器2016年电动剃须刀产量5651万只,公司规模优势显著,成本控制能力超强。2017Q1剃须刀出厂均价提升20%左右,顺利覆盖一季度原材料成本压力,2017Q1综合毛利率较2016年提升1.15pct至39.08%。年初产品提价叠加二季度成本压力回落,2017Q2毛利率再上台阶是中报业绩超预期的另一重要支柱。 品类扩张创造全新增长极:2017年公司陆续推出加湿器、健康称等全新品类,并可能于明年正式推出万众瞩目的电动牙刷产品。我们认为出色的营销、渠道和成本控制能力或将力助飞科电器在5年内占领新兴品类的行业制高点,为公司培育出全新且强有力的利润增长点打下坚实基础。 投资建议 个护电器保有量提升空间较大,行业竞争格局稳定且集中度尚有提升空间。飞科电器作为龙头企业将充分受益于行业扩容,精准定位+品牌效应+渠道扩张+研发升级确保公司在市场份额和盈利能力方面稳步前进。我们调高公司2017-19年EPS至1.92元、2.42元以及3.04元,对应静态市盈率30.3、24.0、19.1倍。维持公司“买入”评级,给予公司2017年33倍PE,调高目标价至63.36元。 风险提示 市场竞争明显加剧;外包生产比例较高;劳动力成本上升。

1.公司内生增长稳健,高于行业平均增速:公司主要产品包括椎体扩张球囊导管产品、骨科创伤产品、心血管支架等高值耗材,我们测算剔除同期并购因素,公司骨科类老产品和心血管支架内生增速超过细分领域行业增速。由于高值耗材销售渠道需要通过医生植入患者体内,和其他医药/医疗器械产品的推广相比,对销售渠道的要求更高,成熟产品仍能保持良好的增速,和公司最近一年在产品渠道下沉方面做出的努力密不可分。 2.外延并购加码主业增长,渠道收购表现良好协同效应:公司同期并表因素包括艾迪尔和易生科技的少数股东权益并表、宁波深策的新增并表因素。 公司今年2月份并表宁波深策,国内优秀的心血管渠道商。今年以来,公司在产品渠道方面做了很多努力,除了通过心血管渠道方面的并购,还在骨科领域渠道做了切合产品营销属性的工作。 今年一季度,公司在湖北和江苏试点骨科产品渠道合作,和当地的渠道商成立合资公司,利用代理商在当地的资源,将产品下沉到县级医院。根据我们调研,公司以前在湖北的渠道资源有限,通过渠道合作,今年在湖北地区的销售额超出公司预定目标。 3.当前产品通过再注册与子公司共享渠道,且公司在研产品线丰富:骨科领域:由于母公司产品渠道集中在三级医院,艾迪尔产品线在二级医院,今年一季度以来,通过将艾迪尔的产品线在母公司做注册、母公司的球囊产品也做了在艾迪尔公司的注册,凯利泰完善了骨科领域母公司和艾迪尔的产品线和渠道共享。 心血管领域:生物可降解支架方面,公司目前正在进行随机对照试验,国内当前正在进行可降解支架研发的内资企业包括乐普、威高、微创、易生。公司虽然不是国内第一家上市的第三代心血管支架厂商,但由于新产品上市后市场还需要一定的时间适应,所以,公司目前在抓紧渠道方面的部署,争取在市场布局方面赶超竞争对手。另外,可降解支架面市后会对现有支架格局产生冲击,未参与其中的其他厂商面临被洗牌的命运。心血管支架的国产企业份额将会提升。 后续产品布局:公司关联方和并购基金后续产品线丰富,涉及到心血管领域、消化、泌尿、五官科、运动医学、肿瘤等领域。后续产品线布局丰富。 我们认为,高值耗材领域的产品营销特点,一是通过新产品替代老产品获得产品线升级和技术优势,以获得产品价格提升和新产品销售放量;二是通过巩固渠道优势或新开发渠道,使产品下沉,获得销量的提升。凯利泰在这两个方面都体现了较强的竞争优势,在高值耗材新产品的布局方面走在市场前列、在老产品渠道下沉方面符合国家分级诊疗的思路。 4.从估值和业绩增速匹配的角度看,我们把器械板块估值做了如下统计,公司相对较低,peg<1,具有吸引力。 我们预计公司2017~2019年净利润分别2.3亿、2.7亿、3.1亿,当前公司股价对应2017年P/E估值28x,在历史低位,从器械板块当前横向对比和子板块的稀缺性角度推荐,维持“买入”评级。

大宗市场回暖,供应链业务毛利率稳健,集中度上升促收益上行。公司供应链业务由传统的赚差价向提供供应链服务转型,现在主要提供物流、仓储、供应链金融等业务;对大宗商品价格波动敏感性在下降,毛利率基本稳定在3.7-4%左右。公司该业务主要优势在于规模效应可以获得价格更低的货源,更高市场信誉,充裕的资金及低廉资金成本等;公司风险控制优秀,会向客户提前收取保证金规避违约损失。上半年国内钢材价格同比上升46.7%;中国铁矿石价格指数上半年同比增长39.6%;市场回暖带来整体销售量及价格同步提升,提振公司供应链业绩;同时公司依托其经营优势在下行周期积累业务量,业绩弹性明显提升。 一级土地开发或提升短期盈利能力,土地储备充足保障未来持续收益。截至2016年底,公司一级土地开发业务共整理土地面积37.25万方,对应的规划计容面积为117.8万方;我们假设岛内商业用地楼面成交价在4.5万左右,项目毛利率水平为55%,现公司约有规划计容面积约30万方的土地达到招拍挂要求,保守估计一级土地开发业务在未来3年内可实现利润约17亿元。公司土地储备充足,截止2016年末,公司持有待开发土地面积345万方,在建计容建筑面积为943万方,可供出售面积为486万方,并积极探索房产+产业多元结合,推进文创、电商、养老旅游、代建等业务,未来将保持稳健发展。 9月厦门金砖会议短期主体催化,低估值投资安全边际显著。9月金砖国家领导人将齐聚厦门,而公司下属物业将作为本次金砖峰会的主场地;同时,公司还在主场地周边拥有多笔物业;公司有望在本轮主题催化中直接获益,迎来新的发展机遇。公司估值优势显著,若供应链及地产业务分开估值,供应链业务按PE20倍估算,市值为180亿;地产业务按RNAV估值,市值为203亿;保守预计公司合理市值为383亿元,公司目前市值约为363亿元,估值安全边际显著。 投资建议。 我们认为公司主业双轮驱动稳健有力,大宗行情回暖,市场集中度提升促供应链业绩显著增长;一级土地开发或提升公司地产业务盈利能力,土地储备充足保障长期收益。公司估值安全边际显著,叠加短期金砖峰会带来的主题催化;给予“买入”评级。预计2017-2019年EPS为1.16/1.28/1.43元/股。

业绩简评 三友化工发布2017年半年度业绩预增公告,公司上半年预计实现归属上市公司股东净利润9.6亿元左右,同比增长227%。公司业绩增长的主要原因得益于其各类主要产品粘胶短纤、PVC、烧碱、纯碱以及有机硅等产品景气度同比大幅改善。我们认为公司各类主要产品有望在三季度延续上行趋势,公司业绩有望实现环比持续改善。 经营分析 3季度粘胶价格有望重回上行通道:二季度国内粘胶价格出现一定程度回调,主要原因来自于行业整体处于去库存周期以及部分厂商的低价抛货。我们认为三季度粘胶价格有望重回上行通道,一方面来自于行业库存去化顺畅,整体重回健康库存范围内;另一方面下游旺季需求得到持续改善。原材料溶解浆方面,未来新增产能有限价格有望稳定也将对粘胶价格提供支撑。 氯碱不平衡有望延续烧碱行业高景气度:我们认为主导烧碱行业下半年的主要逻辑仍是氯碱不平衡,副产液氯的环保压力将继续打压烧碱行业整体开工从而加剧供给紧张。公司氯平衡主要通过PVC来实现,烧碱整体盈利水平有望维持高位。 PVC、纯碱等受益于供需两方面的改善:PVC、纯碱下游与地产投资产业链高度相关,我们认为伴随着各地限购政策的出台地产销售增速大概率出现下滑,但由于行业库存去化进展顺利地产开工增速有望维持,从而保证PVC、纯碱等产品需求不会出现大幅度的下滑。同时行业产能经历近几年的出清,供给端改善显著。得益于供需同步改善,产品有望维持高景气。 有机硅行业集中度显著提升迎来新一轮周期:有机硅行业目前CR3在50%左右行业集中度大幅提升,行业经历多年的产能出清与需求稳定增长后,行业供需结构出现根本性改善,有望迎来新一轮景气周期。考虑到三季度为有机硅下游传统淡季,近期价格小幅下调,但我们认为随着三季度末再次进入需求旺季,行业整体景气度有望得到持续改善。 投资建议 考虑到公司作为国内化工行业龙头企业之一,且各类主要产品未来中长期仍维持高景气度,我们预计公司17-19年的EPS分别为0.79、0.92以及1.01,对应当前股价分别为13倍、11倍、10倍,维持对公司的增持评级。 风险提示 宏观经济持续下行

事件简评 7月8日,公司公告中标34.1亿元台州湾沿海公路工程及市政配套PPP项目大单,该项目已被纳入国家PPP项目库中,落地无忧。 经营分析 连续中标大额订单,PPP业务加速:1)本项目包括台州湾循环经济产业集聚区路桥至椒江沿海公路工程及市政配套,项目初估34.1亿元,占公司2016年营业总额的111%,预算下浮率为13.00%,社会资本方资本金财务内部收益率(税后)4.95%,项目合作期限为15年,其中建设期三年,如今该项目已经纳入国家PPP项目库,落地无忧;2)此外公司近期中标余杭区良渚街道“康桥路至上塘路节点提升工程和浙江省仙居县交通运输局、“35省道(S322)仙居桐桥至官路段改建工程”,中标价格分别为2.74亿元/1.3亿元,公司今年还签订台州市路桥路桥区城中村旧城区块PPP项目合作意向书,涉及金额100亿元,多次获取大金额订单体现公司的在PPP浪潮下的拿单能力逐渐增强,在基数不高的情况下业绩高速增长值得期待。 融资空间大资金不必忧虑,中报继续高增可期:1)公司2016年中标订单达42亿元,2017年中标订单已达62亿元,相比2016年全年增长47.7%,在手订单极为充足;2)2017年一季度末腾达建设资产负债率仅为37.06%,而同为民企建筑企业的龙元建设和宏润建设负债率为79.93%和77.42%,远高于腾达建设,公司的资金结构配置更为优越,可融资空间还大,支持PPP项目的落地的资金方面不必忧虑;3)轨交行业景气叠加PPP,我们预测公司未来订单持续增长,17/18年新签订单将达73/132亿,根据完工百分比法预计17/18营收达63/102亿,归母净利润达3.1/6.1亿,同比+274%/+93%;4)公司2017年Q1业绩增长65倍达0.35亿,在2016年中报业绩仅0.44亿的低基数下,中报业绩高增可期。 建设氢能小镇,受益台州基建大蛋糕:1)公司进军氢能源产业,设立氢能源基金首轮募资100亿元,预计投资氢产业链的上下游;2)与淳化氢能科技股份有限公司在浙江台州成立合资公司,共同建设“台州氢能小镇”,以“平台+产业”的模式运作,5年内总体投资将达160亿元;3)十三五期间,台州市发展重大建设项目共1158个,总投资达2.27万亿,腾达建连续中标台州大型基建PPP项目,有望受益十三五的基建大蛋糕。 投资建议 我们给予公司未来6-12个月7-8元目标价位,对应17年PE估值35-40倍,维持买入评级。 风险提示 宏观经济政策风险;订单执行情况低于预期。

定增审核通过,预计11月获批文,募资将补充流动资金。公司2016年8月发布定增预案,以24.45元/股向李凯(实际控制人王建母)、姚尧土(实际控制人姚纳新父)非公开发行不超过3000万股,募集资金7.34亿元,全部用于补充流动资金,11月获得批文。通过本次发行,公司在手现金将由一季度末的7.57亿元增加至14.9亿元,将弥补战略转型升级综合服务商所面临的资金短板。另外,此次发行由实际控制人直系亲属全额认购,彰显了对公司未来发展的信心。 财务结构优化,提升公司项目承接能力,进一步拓展产业链。我们测算,本轮定增后,公司负债率由2017Q1的42.6%降至37.5%,财务结构的优化拓宽了公司融资渠道,降低了公司的财务费用。另外充沛的资金将提升公司项目承接能力,为公司抓住行业发展机遇向产业链上下游延伸,由监测服务、仪器设备商转型为环境综合服务商奠定了资金基础。 环境治理监测先行,政策催化龙头公司直接受益。2017年以来环保督察和反馈已成常态,环保监管逐渐趋严,利好政策不断。国家环境治理和生态保护趋严,并启动环保机构垂直管理改革试点;同时新增VOCs污染防治。公司作为监测行业的龙头企业,已优先布局VOCs治理,收购荷兰VOCs监测知名公司Synspec,其产品在国内已有较高市占率,在全国性多级监测系统建立及环保税即将征收的大背景下,未来30%以上的成长可期。 PPP初见成效,监测服务+仪器设备+智慧水务共同发展。江苏如东环境监控预警和风险应急管理信息化平台项目为后续四年相关监测服务,有力保障公司业绩。黄山PPP项目,可用性服务费及年度运营绩效服务费(10年)约12.5亿元,占公司2016年度营收的51%,建设期可带来8000万元左右利润、运营期300万元/年,预计2017年可贡献利润超4000万元,对应16年可带来业绩弹性10%。PPP项目异地复制可期。未来随着7亿元定增完成,流动资金得到补充,业绩增长具有持续性。 投资建议: 我们预计公司2017-2019年EPS为1.33、1.67、2.01元,对应PE为22、18、15倍。维持“买入”评级。

经营分析 6月大秦线日均运量119万吨,煤炭进入年内次旺季:大秦线6月份完成货物运输量3575万吨,同比增加49%;日均运量达到119万吨;6月运量持续维持高位我们认为由于7-8年内煤炭次旺季即将来临,叠加6月25日开始大秦线天然气管道下穿施工项目开始,预计将影响每日运量约10万吨,所以6月下旬开始下游电厂开始补库存周期;秦皇岛煤炭库存自6月27日开始持续上升,但是进入旺季煤炭库存可用天数开始出现下滑。考虑大秦线施工,叠加煤炭旺季需求上涨,秦皇岛煤炭库存(或可用天数)预计将回落,施工完成后补库存动力足,同时煤炭进口受限,促7-8月煤炭运量或持续超预期。 上半年利润预计同增90%,上调盈利预测:上半年大秦线累计完成货物运输量2.1亿吨,公司业绩预告由于恢复基准运价叠加煤炭需求回暖,上半年归母净利润同比增加约90%,预计达到70亿。本期朔黄/张唐线分流效应减弱,公路治超、天津港禁汽运煤促使公路煤炭回归铁路及火电发电量走高共同促使大秦线运量同比有较高增长。上半年经营数据持续超预期,再次上调对于大秦线运量预测,预计全年达到4.2亿吨。预计下调电气化附加费影响2017年归母净利润约4.4亿元,公路煤炭回归及煤炭市场优化助力公司长期基本面向好,给予公司PE11-12倍,目标价10元。 投资建议 预计2017-2019年大秦铁路EPS为0.85、0.94、1元/股,观测1-6月大秦线运量持续超预期,再次上调公司盈利预测。7-8月进入煤炭次旺季,大秦线短期运能释放受阻,预计7-8月煤炭运量持续超预期。 风险 煤炭需求疲软持续;铁路改革不及预期;蒙冀线分流严重等。

投资逻辑 终止金融资产注入,专注钢铁主业。公司上周发布公告,决定终止收购湖南财信金融控股集团旗下金融资产。根据原重组方案,公司拟置出原有钢铁资产和负债,保留节能发电业务,同时置入财信金控下属的财信投资、财富证券、湖南信托和吉祥人寿等金融资产,实现“节能发电+金融”的双主业发展。而本次终止的主要原因一是原有钢铁资产业绩大幅改善,二是拟置入的金融资产今年已出现亏损。公司后续将继续以钢铁为主业,拟置出的钢铁资产将继续保留在上市公司,并利用资本市场实现钢铁业务的转型升级。 弹性最大的板材标的。 公司目前具备1810万吨粗钢生产能力,是全球最大的宽厚板生产企业,国内第二大无缝钢管供应商。主要品种包括冷、热轧超薄板、宽厚板、无缝钢管、精品线材等,高强度轿车用钢、高强度船板、大功率火电及核电用特厚板、高压锅炉管、X80及以上管线钢等为特色产品,下游涉及造船、海工、桥梁、高压容器、汽车、家电、工程机械、油气、军工等用钢领域。 公司是基本面改善逻辑下的高弹性首选的板材标的之一,其吨钢市值758元,全部钢铁股中最低;每股钢产量51.3万吨,全部钢铁股中仅次于三钢、八钢,具备较大的利润改善弹性。 年化PE不到6倍,估值最低。 板材景气回升有望持续至三季度。近期板材库存特别是热轧库存快速下降,供需改善最明显,对应的热轧品种价格表现强势,卷螺差大幅收敛,利润快速回升,测算的当前热轧吨毛利已达到800元/吨。预计三季度板材品种景气改善明显,盈利有望大幅增长,公司作为板材重要标的之一,有望充分受益。 汽车板有望批量供货。公司与安赛乐米塔尔合作的冷轧汽车板项目于14年中投产,目前处在达产阶段。年初产品已通过长安福特、一汽大众、东风标致、菲亚特等主机厂及一级零件配套商的认证审核,有望在今年批量供货,汽车板项目盈利能力显著强于其他钢材,是公司今年重要的业绩增长点。 年化PE仅6倍,钢铁股中最低之一。公司16年亏损11亿,在供给侧改革初显成效、行业盈利回暖的背景下,公司17年轻装上阵,一季度即实现净利润3.4亿元,上半年业绩预告实现净利润9-10亿元,预计全年有望实现净利润18-20亿元,对应PE仅6倍不到,钢铁股中最低之一,估值具备较强吸引力。 盈利预测&投资建议 预计公司17-19年实现EPS分别为0.66元、0.68元、0.70元,对应PE分别5.9倍、5.8倍、5.6倍。给予“买入”评级。 风险 钢铁下游需求下滑;去产能不达预期。

一期员工持股计划盈利颇丰,二期扩大规模动力更足:1)一期员工持股计划盈利颇丰:2015年12月3日,铁汉生态展开第一期员工持股计划,截止2016年3月3日,共买入公司股票1,409万股,交易均价为13.57元/股,除权后价格为9.05元/股,以当前市场价格13.28元/股计算,每股增值4.23元,上涨幅度为46.74%;2)二期扩大规模,激励更足:2017年2月9日,公司开始实施第二次员工持股计划,截止2017年6月30日,持股计划完成,累计买入公司股票6383万股,成交金额合计7.78亿元,占公司总股本的4.2%,成交均价为12.19元/股,第二期员工持股明显扩大规模,激励效果更足,体现公司信心更足。 股权激励提高积极性,长远发展得到保障:1)公司拟用于激励计划股票不超过股本总额的10%,即15197万股,且任何一名激励对象获得的股票总数不超过公司股本1%,激励对象为公司董事、高级管理人员和中高级管理人员以及核心技术人员;2)根据公司公告,股票期权费用的摊销对有效期内各年利润有所影响,但由此激发核心团队的积极性将带来公司业绩的提高高于费用的增加;3)我们认为在PPP和园林双景气的大环境下,公司在手订单充足且新订单不断落地,正是高速发展的黄金期,公司在当下时点推出推出股权激励计划提高员工的积极性,对长期发展或有显著积极作用。 订单继续爆发保障业绩高增,中报行情可期:1)公司2016年新签订单122亿(+260%),其中PPP项目76亿,占比达62%且进入财政部PPP库比例达70%,2017年至今已中标订单69.8亿(+48%),其中PPP项目共55.6亿,占比达77%且全部进入财政部PPP库,落地有保障;2)考虑到公司2016年至今新签订单的高速增长,今年中报业绩高增将是大概率事件,园林PPP复制去年中报行情值得期待。 我们维持公司17/18/19净利润为9.96/17.09/22.19亿元,维持公司未来3-6个月19.45元目标价位,相当于30x17PE和17x18PE。

短期视角:叉车销量高增长与制造业扩张验证,经济复苏持续性超预期。今年前5月,叉车行业销量20.26万台,同比增长近34%;与此同时,6月制造业PMI为51.7%,连续11个月处于扩张区间,1-5月制造业收入同比增长13.2%。叉车销量高增长与制造业扩张相互印证,经济周期复苏持续性超预期,叉车行业全年销量偏乐观、预计将达到42-45万台,实现历史新高。 长期视角:制造业扩张与渗透率提升,叉车行业倍增可期。叉车作为物料搬运的主要工具,广泛应用于制造业各个领域,受下游制造业需求影响明显。1)制造业持续增长,2006至2016年间我国制造业收入持续增长,历时十年实现翻两番、达到104万亿元;2)叉车渗透率提升,人力成本与物流效率的上升促进了叉车的使用普及,2008年每亿元制造业收入对应叉车数量仅1.59台,至2016年达到2.31台,增长45%。我们测算至2020年叉车行业市场规模将达到530亿元(相比2016年增长60%),2025年达到约780亿元。 公司视角:龙头地位稳固,伴随行业成长。以2016年国内叉车行业总体销量看,公司市占率约为23%,居行业第一位置;在全球范围内公司排名第八位,是中国唯一进入前十的叉车企业(以2015年排名)。相对于挖机等大型工程机械,叉车制造壁垒不高,但要达到相当的规模则难度很大。安徽合力于十二五期间完成了产能扩张与遍布全国的经销商网络,叉车年产能超过10万台,在全国有24个省级营销机构和400余家销售服务网点,规模制造优势与完善的销售网络使公司能够长期保持市场龙头地位。 我们预测公司2017-2019年营业收入分别为73/82/91亿元,分别同比增长17.4%/12.6%/11.1%;归母净利润501/560/615百万元,分别同比增长26.7%/11.8%/9.8%;EPS分别为0.81/0.91/1.0元,对应PE分别为16.6/14.9/13.5倍。 我们认为随着制造业规模增长与叉车渗透率的提高,叉车行业市场规模仍将保持增长、空间倍增可期;公司作为行业龙头,竞争优势明显、市场份额稳定,中期合理市值120-130亿元(当前83亿)。我们维持公司“买入”评级,6-12个月目标价17.8~19.5元。

投资逻辑 公司是缝制机械行业龙头,份额扩张进入快速增长期。杰克股份是国内缝制机械行业代表企业,主要生产工业缝纫机和裁床,市场份额国内第一,全球第三,并连续6年全球行业销量第一,连续8年行业出口销量第一。公司高利润裁床业务持续扩张,特种机业务稳步上升,产品供不应求,工业缝纫机中智能化产品比例持续提升,顺应下游服装行业对缝纫机智能化的需求。2016年,公司实现营业收入18.6亿元,同比增长16.7%;归母净利润2.2亿元,同比增长29.6%。进入2017,公司业绩再上台阶,2017Q1公司营业收入同比上涨37.5%,归母净利润同比增长53.46%。 受益于行业集中度提升,进一步巩固行业龙头地位。杰克股份近年来收入增长加速,在缝制机械行业中市场份额由2013年的9.34%提高到2016年的11.79%。一方面是受益于下游服装行业向南亚、东南亚迁移,加之公司覆盖全面的经销商布局,使得境外收入持续提升,能够在行业景气度下降的情况下取得优良业绩;同时,随着精益生产的推进和市场占有率的提升,公司规模效益显现。未来受到下游服装行业对智能化机电一体设备需求扩大、工业缝纫机产品结构调整和行业升级的影响,行业将迎来一轮洗牌,研发生产能力低下的中小企业将被淘汰出局,优势资源向龙头企业靠拢,行业集中度将持续提高。公司近年来投入大量人力物力进行智能化缝制设备研发,研发人员占员工总数14.21%,2016年投入研发费用9000万元,占营业收入4.87%。同时,公司募投项目将使产能翻番,并完善国内外经销商网络,有望在行业集中度提升的浪潮中扩大市场份额,进一步巩固龙头优势地位。 裁床业务实现国产化,产品放量支撑业绩增长。公司2009年收购德国奔马,拓展了缝前设备裁床和铺布机,自此裁床业务成为公司继工业缝纫机外的另一大主营业务。2016年裁床业务实现销售收入3.6亿元,占营收19.6%,毛利率高达43.27%。公司自收购德国奔马后,不断推进裁床国产化,2010年公司在临海成立国内全资子公司拓卡奔马,推进部件采购国产化、降低零部件成本,随着销量的大幅增长,形成规模效应,使得产品成本不断降低,裁床均价从2013年的85万元/台将至2016年的62万元/台,毛利率提升至43.27%。随着募投产项目的推进,裁床业务将实现产能翻倍,有望成为公司业绩的主要增长点。 拓展上游电机电控,提升核心部件自给率。公司2014年收购浙江众邦电机,提升机电一体化设备核心零部件伺服电机和电控系统的自给能力。电脑控制和伺服电机自给率从2013年的30.24%提高到2016年的67.87%。随着自给率的提高,电机电控作为智能化缝纫机的重要零部件在生产成本中所占比例由16%降至10%。 发布员工持股计划,职业经理人管理制度完善,业绩增长确定性强。公司较早引进职业经理人进行管理,拥有多位技术背景雄厚、行业经验丰富的管理人员。公司5月发布员工持股计划,拟筹集资金总额不超过3.3亿元,参与人员包括公司核心管理人员及研发、营销、生产骨干员工,体现对公司业绩增长的信心。 盈利预测 我们预测公司2017-2019年营业收入为23.9/29.8/34.9亿元,分别同比增长29%/25%/17%;归母净利润分别为2.95/3.69/4.27亿元,分别同比增长34%/25%/16%;EPS分别为1.43/1.79/2.07元,对应PE分别为28/22/19倍。 投资建议 我们认为缝制机械下游纺织服装行业需求回暖,行业产品升级、集中度逐渐提升,公司产品及销售网络布局完善,作为龙头有望不断扩张市场份额;公司裁床业务国产化成效明显、规模持续扩张,毛利稳定上升,未来有望成为增长点;公司拓展上游电机电控,提升自给率、降低成本,竞争实力进一步增强。我们给予公司“买入”评级,6-12个月目标价为47-50元。 风险提示 下游纺织服装行业景气度下降,缝制机械行业市场竞争加剧。

发改委于近日发布通知,2017年8月1日起将降低增值税税控系统产品及维护服务价格,增值税防伪税控系统专用设备整体销售价格将从720元降低到300元;服务费将从每户每年330元降低到280元;税控系统产品购买和技术维护服务费用依旧采取纳税额抵减方式。 本次调价主要影响新售终端,对今年业绩影响有限:目前,一般纳税人营改增已经基本完成,针对一般纳税人市场的新增销售主要为新设商户和存量盘更新,该部分业务今年整体占比较小;今年服务费将成为主要利润来源,本次下调比例为15%,考虑到上市公司在各地服务运营子公司股权占比为30%左右,我们测算本次调价对税控业务板块整体利润影响为10%以内。 调价旨在扩大用户,下半年税控业务仍看好:目前我国税控设备及服务费仍采取国家及发改委定价机制。回顾历史,每一轮的税控终端定价均考虑了用户基数及规模效应后予以相应降价,且每一轮税控设备的重新定价都伴随着用户数量的大幅增长。因此我们预计,此轮的调价极有可能是为下半年的小规模纳税人起征做铺垫。根据此前的国家税务总局公告2016年第23号文规定,小规模纳税人免征优惠政策将于2017年12月31日结束,我们认为,税控终端的需求将伴随小规模纳税人的起征产生新一轮增量爆发,公司作为行业内税控终端的寡头供应商,有望获得直接受益。 互联网经济带来新业态,用户基数扩大利好增值服务发展:公司正在积极拓展电子发票业务及各项税控增值服务。我们认为,随着互联网经济的持续发展,线上交易、无纸化办公等新趋势将会催生各种与税控紧密相关的新业态。在电子发票领域,公司已成功入围国内两家电信运营商,且与国内著名第三方支付企业达成合作并步入市场推广。在增值业务方面,公司正针对不同规模种类的客户积极探索各项税控增值服务,未来将有望协助相应第三方完成基于各类操作系统的支付、会员管理、生活服务业收银、订单管理等相关业务。我们认为,未来用户规模、种类的不断扩大将为公司税控增值业务带来广阔的发展空间,高附加值的增值服务将成为公司税控板块持续增长的强劲动力。 各项业务朝气蓬勃,布局军工信息化大有可为:在税控业务之外,公司在军工、智慧城市等多方面均形成了稳健的业务布局,将是公司未来业绩持续高速增长的有力保障。目前,公司正在逐步形成“自组网系统”、“时空信息网格大数据”、“军备健康管理”、“信息物理系统”等多位一体的军工信息化战略布局,未来将由嵌入式产品和相关元器件监测服务供应商向军规信息化综合方案提供商的角色不断迈进。公司已有多个项目成功中标“十三五”预研项目或走向推广应用,“十三五”期间发力可期。 预计此轮调价将在短期内对公司税控业务营收造成一定影响,主要将体现在下半年新增税控终端单价下滑,但预计新增销量相应上升将缓和单价下跌影响,此外税控维护费预收款机制也是公司今年业绩的有力保障。我们适当调整对公司的盈利预测,预计2017-2019年公司整体营业收入为35.31/62.91/73.47亿元,同比增速61.32%/78.18%/16.78%;归母净利润6.83/13.15/19.26亿元,同比增速81.12%/92.46%/46.44%。 公司当前股价对应27X17PE和14X18PE。我们认为,税控终端降价新政对公司的短期影响被市场过分解读,公司长期成长逻辑未变。我们维持公司“买入”评级,维持6-12个月目标价32元。