惠而浦中国拟通过协议收购和参与定增控股合肥三洋。根据公告,惠而浦中国拟以14.15亿元人民币协议收购方式受让日本三洋(三洋电机和三洋中国)所持有的合肥三洋157,245,200股股票;并认购合肥三洋向其非公开发行的233,639,000股股票,每股8.50元,合计现金19.86亿元人民币。以上股权协议收购和定增互为前提,若完成,惠而浦中国持有合肥三洋51.00%股权,成为控股股东,现控股股东国资公司股权比例降为23.34%,失去控股地位。 收购若完成,将开启公司发展新阶段。惠而浦集团是全球领先白电制造和销售企业,2012年销售额180多亿美元,早在1994年已进入中国市场,在多地设有生产基地、研发中心和办事处。合肥三洋盈利能力较强,但业务规模明显小于海尔、美的等其他白电龙头企业,2012年营收约40亿元。若此次收购完成,公司将有望借助世界级家电龙头惠而浦平台,在技术创新、产品服务、品牌运作、海外市场拓展等多方面再上新台阶,整合惠而浦中国的销售业务,深入惠而浦全球采购体系,实现规模快速提高,同时惠而浦有望利用合肥三洋丰富的本土化运作经验和渠道网络资源,持续强化在中国市场的存在和竞争力,扩大在中国市场品牌影响和销售能力。 非公开发行强化核心产品竞争力,加快冰箱业务规模扩张。公司此次计划向惠而浦中国定增募资19.86亿元,用于年产500万台洗衣机变频技改项目、年产1000万台变频电机及控制系统技改扩建项目、年产400万台节能环保高端冰箱扩建项目、市场营销体系建设项目和补充流动资金。前两项技改项目顺应行业节能升级趋势,充分发挥公司在变频洗衣机和变频电机方面的领先优势地位;新增冰箱扩建项目将大幅提高前期冰箱产能规模和高端化水平,依托惠而浦集团国际化优势,超常规发展外销业务;完善营销网络,适应渠道多元化需求。发行完成后,依托惠而浦集团优势,公司预期在变频核心技术、产品品类多元化、销售规模、国际化等方面实现跨越式发展。 维持“增持”评级:考虑后续审批和募投项目需要时间等影响,预计2013-2015年EPS分别为0.69/0.80/0.92元,对应2013年PE14.53倍,维持“增持”评级。 风险提示:此次收购仍需经多方审批

扣非净利润增长13.6%,符合预期。报告期内受液化气批发业务量下滑影响,公司营业收入40.71亿元,同比下滑3.68%;归属上市公司股东的净利润5.03亿元,同比增长37.4%;扣除确认处置房产收益后,净利润4.06亿元,同比增长13.6%。基本每股收益0.25元。公司净利润增长符合市场预期,管道天然气业务盈利增长是推动公司业绩增长的主要动力。 天然气销量增长31.5%,电厂气为主要增量。公司天然气业务营收21.99亿元,同比增加21.54%,报告期内天然气销量6.68亿立方米,较去年同期增长31.5%。2013年上半年电厂供气提升至1.62亿立方米,同比提升1.08倍,考虑到深圳地区电网调峰需求的快速增长和区域环保要求的不断提高,我们预计深圳区域内燃气电厂(含分布式燃气能源项目)建设进度将提速,全年电厂气气量或达到4-5亿立方米,公司有望在年内开始向南天电力供气。扣除电厂气、异地气后,深圳本地天然气销量同比增长约15%。 异地气增长32%超预期,未来3年高增长有望持续。燃气投资公司报告期贡献净利润6904万元(去年全年1.12亿元)占公司扣非净利润的17%。上半年公司异地气销售量1.36亿立方米,同比增长32%,超过我们25%的预期值。本报告期内公司新增江西龙南县城市燃气、九江市沿江工业基地、南京溧水县和凤镇、深圳及周边加气站等多个燃气投资项目,至此公司异地燃气基本落实未来年气量总量达到8亿立方米,我们预计公司仍将进一步推进异地燃气项目的开拓,异地气业务未来3年仍将保持25%以上的盈利增速。天然气批发业务方面,宣城、乌审项目均顺利投产,半年贡献批销量2420万立方米,下半年业务将加速发展,但受制于气源价格改革,气源价格或面临压力。 评级:增持。我们预计公司2013-2014年EPS分别为0.38、0.42元,对应市盈率21、19倍。天然气价格调整短期来看或将抑制工商业等非民用客户的用气积极性,但长期来看有利于公司气源的稳定供应。我们预期公司电厂气、异地气将保持长期快速增长,推动业绩保持稳健增长,维持公司“增持”评级。 风险提示:西二线供气量不达市场预期;西二线门站价格再次调整预期导致下游用气积极性下降;电厂建设速度及工业客户拓展进度低于预期;

陕鼓动力上半年实现营业收入35.8亿元,同比增长14.8%,完成年度计划的53.43%;实现净利润5.57亿元,同比下降5.05%,完成年度计划的53.82%;每股收益0.34元。 产品结构变化导致毛利率同比下滑。上半年公司综合毛利率31.66%,同比下滑4.37个百分点。公司在转型升级的过程中,新产品、新市场、新业务的营业收入增加,由于部分新产品、新业务尚处发展初期,毛利率水平相对较低,产品结构的变化是公司毛利率水平下滑的主要原因。第二季度毛利率34.22%,环比有所回升。 期间费用率13.33%,同比下降3.8个百分点。上半年公司营业费用率稳定,新产品试制费用减少使得管理费用减少约8000万,上半年管理费用率10.37%,下降4饿百分点;定期存款利息收入增加1800万,财务费用率下降。 上半年新增订单同比好转。2012年下游石油、化工、煤化工行业需求减少,公司新增订单78.45亿元,同比下滑20%。今年上半年公司新增订单42.55亿元,同比增长7.63%,较去年有所好转,订单好转主要来自于服务板块业务订单的大幅增加。 转型持续进行,服务、运营板块快速成长,收入占比20%,提升6个百分点。上半年公司服务板块收入5.56亿元,同比增长77.2%,占比15.5%,提升5个百分点。上半年累计订货量16亿元,占总订货量的37.69%,占比较2012年提升5.5个百分点;气体运营业务收入1.46亿元,增长2倍以上,占比4.1%,上半年新订单1.8亿元,占比从3.66%提升到4.2%。 设备板块,下游冶金和化工行业低迷,天然气和煤化工是公司未来重要的增长点。上半年公司设备收入28.57亿元,同比增长4.5%,收入占比80%,下滑7个百分点。公司积极开拓天然气业务,天然气相关产品包括LNG液化制冷压缩机、管线压缩机、脱湿鼓风机等,未来将受益于天然气产业的发展。公司在6万以上等级空分设备制造能力具备进口替代的能力,煤化工业务未来可能有较大空间,但煤化工项目的投资进度存在不确定性。 推广各类节能新技术和综合能效优化解决方案,节能业务持续增长。下游冶金、化工行业整体景气度较低,凭借节能设备(BPRT、SHTR、STRT 机组)制造优势,公司通过BOT、EMC 等新的业务模式,提供节能环保整体解决方案,上半年的典型节能项目包括:在役TRT设备性能评估及优化方案、大型轴流压缩机改型设计解决方案、TRT湿式改干式项目、工业循环水系统能效分析及节能项目、烧结尾气余热回收利用技术、煤气发电系统能效分析、高炉动力与冶炼系统能效综合分析的合作研发课题、压缩空气系统节能优化项目、高炉鼓风脱湿技术、加热炉采用黑金属覆盖层节能方案等。公司加大各工业流程中低品位余热回收ORC(有机郎肯循环)系统技术研究,上半年获得低温余热发电项目,进军低温余热发电市场。 维持“增持”评级。随着公司节能业务的持续推进,天然气和煤化工领域业务的不断开拓,气体项目逐渐投产,公司未来将实现稳定成长,预计公司2013~2015年的EPS分别为0.65/0.71/0.77元,对应PE为10.9/10.0/9.22倍,估值相对安全。 风险提示:空分设备需求萎缩,气体项目供气时间推迟。

投资要点: 五粮液2013年上半年实现营业收入155亿元,同比增长3.12%,实现利润总额80.18亿元,同比增长15.32%;实现归属于母公司净利润57.91亿元,同比增长14.76%,实现每股收益1.53元,同比增长14.82%,利润增速略超我们之前的预期。 三公限酒政策影响公司高档酒的销售拖累公司整体收入增速。公司上半年酒类产品的营业收入为149.24亿元,同比仅微增2.7%,增速较2012年41.41%的增速出现较大幅度的下降,收入下降的主要原因是公司高档酒52度普通五粮液的销售量由于年初以来三公限酒等限制政府和事业单位等消费高档白酒的政策的严格实施出现一定幅度的下降。1季度公司高档酒的出货量出现下降,到7月份虽然公司高档酒的终端销售有所回暖,但出货量仍然同比有所下降。我们预计下半年公司高档酒的终端销售将较上半年回升,加速经销商库存的消化,但公司的出货量较难有明显回升。 产品价格的提升和成本的下降推动公司毛利率的回升推升利润增速。公司于今年1月提高高档酒普通五粮液的出厂价格10%,另一方面公司上半年酒类产品的成本下降19.44%,价格的提升和成本的下降推动公司的毛利率上升到71.80%,较去年同期上升6.7个百分点,公司的各项费用率基本与去年持平,毛利率的上升成为公司利润增速略超预期的主因。 盈利预测和投资建议。公司于近期推出中档酒系列产品,同时走出对外投资的第一步,投资建立“河北永不分梨酒业股份有限公司”进一步进军地区市场和中低档酒市场。 我们预计公司的高档酒销售在今年内较难有起色,而中低档的销售有稳定增长的可能,但由于目前公司高档酒的收入和利润占比仍较大,公司今明两年的业绩增速仍会出现较大幅度下降,我们略下调公司2013-2015年的EPS到2.87、3.05和3.56元,相对于目前的估值为7、6和6倍,估值仍处于较低水平,维持买入评级。 风险提示:新推出的中档酒销售低于预期,三公限酒政策继续加强影响公司高档白酒销售。

工业保持快速增长,业绩符合预期。 上半年公司营业收入81.05亿,同比增长15.03%;归母净利润3.33亿元,同比增长31.19%,扣非后增长23.76%,合每股0.7669元,其中Q2单季收入和净利润分别增长16.74%和31.01%,符合我们的预期。医药工业收入保持了21.51%的较快增速,带动整体毛利率提高0.56pp。医药商业同比增长13.89%,较Q1有所回升,其中宁波公司大力拓展进口产品代理销售,净利润同比增长29.65%。公司经营效率和费用控制良好,期间费用率略上升0.11 pp,受益于贷款利率降低,财务费用同比下降23.05%。 百令即将跨入10亿大关,阿卡波糖保持30%的增长。百令胶囊系列同比增长28.43%,糖尿病药物同比增长25.04%,消化系统药物同比增长20.06%,器官移植免疫抑制剂药物同比增长8.49%。百令作为多科室辅助用药,在抗肿瘤、糖尿病、呼吸科等新领域推广成效显著,如能进入北京、浙江等省增补目录,将保证30%以上的增长。公司打造年产1100吨的虫草菌粉生产基地,为制剂长期增长提供保证,预计百令2013年收入超过10亿元。阿卡波糖纳入新版基本药物目录,公司推动基层渠道下沉,预计在基药放量和进口替代的双重带动下可以保持25~30%左右的快速增长。 产品线不断扩充,维持增持评级。中美华东近日受让苏州玉森拥有的肾力欣颗粒、银参颗粒及银胡直肠凝胶相关新药技术。依托集团内研发平台,公司储备品种丰富,奥沙利铂完成新版GMP现场检查,预计下半年实现销售;阿德福韦酯获得批文,预计年底上市;肿瘤药地西他滨、来曲唑、阿那曲唑、伊立替康、伊马替尼均已申报生产。公司新三年规划计划实现工业收入翻番,商业利润翻番,新产品陆续上市后有望驱动新一轮成长。考虑到财务负担改善,小幅上调 2013~2015年EPS预测至1.40元(+2%)、1.75元(+3%)、2.19元(+6%),目前股价对应PE为31倍、25倍、20倍,维持增持评级。 风险提示:药品降价幅度超预期;股改问题解决低于预期

公司公布2013年半年度报告,营业收入12.19亿元,同比增长9.2%;净利润1.44亿元,同比增长23.89%。同时公司公告拟参与市场竞拍,收购常州工贸持有的常隆化工15%(国有股)股权,转让参考价格约为1.53亿元,最终交易价格以公开竞拍价格为准。并且若竞拍成功将继续收购常隆化工股份以达到控股地位。 公司管理体系转变之后营销网络持续发力,收入增速仍将有提升空间。公司业绩的增长一方面来自销售收入的增长,另一方面来自销售费用和管理费用的严格控制。“两张网”管理方式的整合初见成效,同时对新产品进行“示范推广”活动,公司销售收入恢复增长,符合我们在深度报告中判断的趋势。 公司未来将控股常隆化工,收购价格相对合理。公司关联方融信南方(为公司股东,并且与公司同一实际控制人)已收购常隆化工72.53%的股权,并且承诺未来将所持常隆化工股权以公允价格转让给公司。若此次竞拍成功,并且融信南方向公司完成股权转让,公司对常隆的控股比例将达到87.53%。此次竞拍的参考价格对应2012年常隆化工净利润的15倍PE。考虑到2012年常隆化工由于常隆农化搬迁影响,盈利能力尚未完全释放,该参考定价相对合理。 收购常隆化工对公司经营意义重大。常隆化工位列中国原药企业10强,具有光气资源优势,常隆农化搬迁完成后盈利能力将逐步释放。公司借此进入原药制造领域,通过上下游整合,在产品供应、成本节减、利润保证等方面获得极大的优势。常隆化工2012年净利润约7000万,并表后对公司2014年业绩提升幅度至少达到30%。 公司有能力债务融资完成此次收购,略显紧张。我们估计下半年公司总计可支配的现金超过5亿元:账面现金5.4亿元,其中可自由支配3亿元;应收账款3.57亿元,年底可回收至少2亿元。预计公司完成收购总的现金支出规模约9~11亿元,为此次收购需要融资的规模约4~6亿元。若通过债务融资完成收购,将使公司负债率提升至约37~42%。公司目前负债率26.38%,没有有息负债,未来预计年经营性现金流约2亿元。我们认为公司在财务上有能力完成足够的债务融资,但略显紧张。 我们仍然维持对公司的盈利预测为2013~2015年EPS分别为0.36、0.45和0.54元/股。停牌前收盘价6.69元对应19、15和12倍市盈率。考虑公司业绩恢复增长,未来常隆化工并表提供更强的增长动力,维持“增持”评级。

公司公告2013年中期业绩:报告期内,公司实现营业收入11.90亿元,比上年同期增长21.53%;实现归属于上市公司股东的净利润4728.00万元,同比增长93.55%,实现EPS0.14元。 放缓扩张,产能逐步释放。业绩大幅增长的主要原因有两个方面:一是公司放缓扩张步伐,产能利用率提高降低固定分摊,盈利能力提升,分季度看,公司二季度毛利率19.57%,同比提升1.67个百分点,环比提升1.29个百分点。二是报告期内资产减值损失减少使得影响本期利润增加额1,289.38万元,占本期净利润的27.27%。 今年公司盈利能力有望继续改善。前期,公司的快速扩张侵蚀了公司利润,今年公司放缓扩张步伐,产能逐步释放,预计将进入利润回报期,受益于原材料价格下行和产能利用率的提升,公司盈利能力有望继续改善。 进一步完善全国布局。公司公告拟在辽宁(营口)沿海产业基地内新建环保预印纸箱项目,项目拟投资约1.4亿元,建设规模为达到年生产中高档环保预印纸箱6000万㎡。该项目有利于公司进入以前业务空白的东北地区包装市场,完善公司全国战略布局,提高市场占有率。 公司龙头地位稳固,受益于行业集中度提升。由于瓦楞纸箱经济销售半径一般不超过150公里,造成行业形成以区域竞争为主的竞争格局。公司依靠“标准化工厂”的复制模式快速扩张,目前已拥有30多家子公司,基本完成全国市场布点。随着行业竞争加剧,未来行业市场集中度的提高是大势所趋,公司已进入行业第一梯队,将明显受益于行业集中度的提高。 盈利预测:随着公司放缓扩张步伐,公司盈利质量得到提升,业绩大幅好转,预计公司2013-2015年EPS分别为0.27、0.36和0.48元,对应PE分别为24.2、18.1、13.4,维持公司“增持”投资评级。 风险提示:经济持续低迷影响包装需求;各项费用大幅上涨

投资要点: 业绩小幅下滑,符合预期。卫星石化(002648)公布半年报,公司实现营业收入159,244万元,同比增长8.94%;归属于上市公司股东的净利润18,143万元,同比下降3.04%。各项数据相比一季报有所好转,基本符合预期。业绩小幅下滑主要是两点,一是主营的丙烯酸及酯业务毛利下滑1.8个百分点,另一点是公司大量项目处于扩展在建期,管理及研发费用较去年同期增加33%。 供需关系改善,丙烯酸业务盈利有望改善。去年丙烯酸新增产能较多,今年上半年处于产能消化阶段,产品毛利小幅下滑。今年丙烯酸行业新增产能投放较小,且行业事故多发,6月底上海华谊的爆炸事故使得供应端受限。需求方面,丙烯酸下游三大产品涂料、胶黏剂和SAP,后者用于纸尿裤等一次性卫生用品,周期波动较小,前两者主要用于建筑装修领域,需求落后地产新开工12~18个月左右。去年底以来新开工的同比转正,这将带动今年下半年涂料、胶黏剂需求回暖,整个丙烯酸产业链供需关系趋向好转,公司盈利将得到改善。 SAP项目建成投产,将逐步释放业绩。SAP是丙烯酸下游增长最快的应用领域,国内SAP市场基本由外资厂商主导,尚未有影响力的国产厂商,公司经过多年研发累积,技术取得突破,目前3万吨生产装置已经建成,目前处于调试阶段,预计下半年合格产品将投产上市。 平湖基地进展顺利,公司产业链进一步完善。公司平湖基地主要包括32万吨丙烯酸扩产项目和45丙烷制丙烯项目,丙烯是丙烯酸的原料,国内供应一直较为紧张,对外依存度不断走高,公司上马丙烯项目,一方面将保障原料供应,另一方面,在页岩气革命导致丙烷增产的背景下,丙烷与丙烯价差有望拉大,项目盈利前景也比较可观。公司平湖基地建设顺利,预计将于明年初投产,届时公司将成为产业链最完整的丙烯酸第二大供应商,抵抗产品价格波动分享的能力得到增强,盈利能力也将大幅提升。 维持公司“增持”评级。在公司平湖基地产能释放率中性假设下,我们预测公司2013-15年每股收益1.25、2.16和2.42元,对应目前股价动态市盈率分别为18X、10X和9X倍。同时公司产品是纸尿裤上游原料,未来随着“开放二胎”预期加强和“银发产业”发展将给公司带来估值提升,给予公司“增持”评级。 风险提示。原料价格异常波动,下游需求增长低于预期,安全事故

上半年净利润同比增长21.67%。2013 年上半年,公司实现营业收入1.93 亿元,同比增长37.33%;实现归属于母公司的净利润3510 万元,同比增长21.67%,扣非后同比增长18.35%,每股收益0.13 元,基本符合预期。受国家加大环保产业支持力度的影响,公司以烟气监测为主的环境监测系统收入同比增长40.05%,是推动公司营业收入快速增长的主要原因。 销售毛利率下降6.04 个百分点。2013 年上半年,公司销售毛利率42.95%,同比下降6.04 个百分点,各项产品毛利率均有所下降,其中工业过程分析系统毛利率下降17.64 个百分点,降幅较为显著。毛利率下降的原因是部分订单使用进口仪表较多造成成本增加,预计随着国产化和公司研发能力的增强,毛利率将有所回升。 燃煤小锅炉整治再造脱硫监测市场。目前,公司火电行业脱硫除尘在线监测系统订单已进入稳定期,增量有望来自于燃煤小锅炉整治。我国在用中小锅炉约50 万台,其中113 个大气污染防治重点城市中约有燃煤工业锅炉24 万台,若35t/h 以上规模燃煤工业锅炉加装脱硫监测系统,预计将新增脱硫在线监测系统市场1.44 万套,是目前火电脱硫在线监测系统市场的6.8 倍,相当于再造了一个脱硫在线监测系统市场。 脱硝业务进入释放期。目前,全国燃煤脱硫机组共4659 台,预计未来三年关停400台左右,新增至少250 台左右,预计到2015 年,我国需安装脱硝装置的普通燃煤机组在4350 台左右,考虑目前548 台机组已完成脱硝装置,剩余3461 台机组安装脱硝装置,在线监测系统整体市场需求在20400 套左右。以20%-25%的市场占有率来测算,预计公司2013-2015 年脱硝在线监测系统年均销售规模1360-1700 套,是2012年脱硝在线监测系统销售规模的3.4-4.25 倍。 评级:增持。由于脱硝CEMS 市场的迅速爆发,公司未来三年烟气在线监测系统年均销量将超过2000 套,较2012 年增长近1 倍,营业收入复合增速超过26%。预计公司2013-2015 年EPS 分别为0.48、0.59、0.66 元,参考可比公司估值合理价格区间为19.30-24.12 元,维持“增持”评级。 风险提示:公司毛利率水平低于预期;脱硝CEMS 合同执行进度低于预期。

投资要点: 公司13年上半年实现营业收入7.48亿元,同比增长66.62%;归属于上市公司股东的净利润为4.03亿元,同比增长282.06%;扣非后净利润为1.49亿元,同比增长26.3%。中报业绩落于业绩快报指引的中位。公司增长主要由掌趣投资收益以及电影业务高增长贡献。 佳作成就电影业务高增长:报告期内公司电影业务营收为4.7亿元,由三部电影贡献,其中《十二生肖》以及《西游降魔篇》均为上乘之作,分别贡献收入4056.95万元以及3.90亿元。根据公司公布的“H”计划,今年下半年将有五部电影上映,14年计划上映十部电影。我们认为公司高水准电影能够较大份额的分享电影市场高增长的红利,预计今年公司票房有望突破30亿元,全年电影业务同比增长35%以上。 影院投资业务有望贡献利润:公司已开设15家影院,共实现收入1.01亿元,较去年同期增长99.12%。从分公司的财务数据看,影院投资业务有望在今年实现盈利。 进军手游行业,近几年增长可期,未来具想象空间:公司并购银汉科技不仅强有力的完善了公司在移动网络游戏领域的布局,而且带来13-15年1.1亿元、1.43亿元以及1.86亿元的备考业绩。纳入银汉科技也有助于深入挖掘公司内容优势,将好故事移植至游戏领域,进行影游互动,而腾讯作为华谊以及银汉科技的股东,亦会有所助力。 以内容为本,积极拓展渠道,有望成为未来娱乐综合传媒领域龙头:公司04年至今分享国产片年度票房比例超过50%,是当之无愧的电影行业龙头。公司发展思路明确,在做强内容的基础上拓展内容搭载渠道,积极布局影院、品牌授权、主题公园等业务,在保持影视内容优势扩大品牌影响力的基础上寻找多媒介多种形态的展示形式。近期收购银汉科技,有助于加强公司在游戏领域的内容优势,同时有利于影游互动,加强公司内容实力。 投资建议:预计13至15年EPS为0.96元、1.11元和1.29元,对应PE为42.5X、36.3X和31.3X。在娱乐行业迅速发展融合的阶段,公司作为行业龙头对优质标的具有较强吸引力。另外考虑到银汉科技业绩有超预期可能,维持“买入”评级。 风险提示:电影票房低于预期,创业板回调

投资要点: 公司公布半年报,实现EPS0.42元。2013年上半年公司实现收入73.14亿元,归属上市公司净利润4.85亿元,同比分别增长42.5%和3.68%;实现EPS0.42元,同比增长5%。利润增速大幅低于收入增速主要原因为去年同期房地产业务毛利率处于历史高位(56.97%),而今年受结算结构的影响,毛利率下滑了18个百分点至38.6%。 销售稳定增长,下半年将加大推盘力度。公司上半年实现签约金额55.8亿元,同比增长3.9%,销售面积75万方,同比基本持平。销售金额上看,完成全年计划120亿元的46.5%。和去年同期相比,销售均价同比上升4.5%至7440元/平米。公司上半年新推货量不到60亿元,为全年计划值的40%左右,下半年将加大推盘力度,我们预计公司今年可售总额在220亿元左右,完成120亿元的销售目标要求去化率在52%左右,按照公司2012年61%左右的去化水平,实现目标的难度不大。 房地产结算收入大幅上升,毛利率下滑符合预期。公司房地产结算收入35.4亿元,是去年结算额17.4亿元的2倍,由于结算主要为青岛中南世纪城一期、儋州世纪城一期和寿光等低毛利率项目,结算毛利水平较2012年明显下降。我们在2012年年报点评中曾做出判断,认为当时公司房地产结算47%左右的毛利率水平不具备可持续性,预计随着下半年海门、常熟等成熟项目的结算,全年毛利率水平有望稳定在40%左右,在A股地产公司中仍然处于较好的水平。 短期资金有压力,但基本安全:公司房地产开发的拿地模式和工程业务垫资的操作方式都导致前期资金投入较高。截至6月末,货币资金对一年期到期的流动负债的覆盖率为0.87,较12年底的0.57有所转好。考虑到公司短期借款主要组成部分为建筑总承包贷款,在续贷上难度较低,借新还旧将仍旧是公司的解决之道。2013年中期去除预收账款后的资产负债率为50.45%,处于行业平均水平,资金链总体安全。 维持增持评级。目前公司预收账款180.9亿元,较2012年底的156亿元增长16%,在A股地产公司里预收锁定性优异,基本覆盖我们对公司未来2年的房地产收入预测,业绩保障度高。预计公司2013年和2014年分别实现收入158亿元和187亿元,EPS分别为1.09元和1.37元,PE为9.7X和7.7X,维持增持评级。 风险提示:政策收紧导致公司销售低于预期

东方雨虹上半年归属净利润同增71%,收入进一步向主要客户集中: 2013年上半年公司实现营业收入16.33亿元,同增31.2%;归属母公司净利润9731.95万元,同增70.3%;EPS0.28元,加权ROE7.5%。其中二季度实现营收11.09亿元,同增36.8%;归属母公司净利润9420万元,同增45.4%。公司上半年前5大客户收入达到3.2亿元,占营业收入比重由去年同期的15.2%提升至19.6%。其中,主要地产客户万科、龙湖、大华收入合计达到2.7亿元,对万科上半年收入同增11%,对龙湖地产上半年收入已达去年全年的76%,表明公司地产直销业务拓展良好。 产品毛利率大幅提升是利润增速快过收入的主要原因。上半年公司材料销售收入同增26.5%,得益于主要原材料沥青的价格下跌和新技术配方的应用,防水材料毛利率同比增加5.66个百分点至34.11%,其中卷材和涂料毛利率分别达到31.28%和39.52%,同增5.79和5.58个百分点,促成板块毛利润同增51%,远快于收入增长。 全国布局+地产直销将继续保障下半年成长性: 公司全国化生产布局已经初步成型,有助提升异地市场份额。公司徐州及惠州基地部分产能已经于年中投产,下半年开始贡献收益,在南方的布局进一步完善。此外,公司计划在唐山设立子公司,以缓解北京工厂产能不足。上半年公司北京、上海以外地区收入达到12.4亿元,同增34%,表明异地业务拓展顺利。 房地产市场形势趋好,公司地产直销业务将持续发力。上半年全国商品住宅新开工面积增速由负转正,对未来地产施工和防水材料需求形成利好。公司主要客户万科上半年实现开工面积919万平方米,同增96%,且合并报表范围内尚有1603万平米已售资源未竣工结算。房地产行业的市场份额也正在向龙头企业集中,公司与万科等大地产商多年来保持良好合作关系,地产直销业务有望充分受益。 小幅上调2013年盈利预测,维持“买入”评级。我们小幅上调了公司今年的盈利预测以反映毛利率的积极变化,预计2013-15年公司实现营业收入39.23/49.42/60.87亿元,归属净利润2.73/3.62/4.73亿元,同增45%/32%/31%,对应EPS0.80/1.05/1.38元,当前股价对应动态P/E30/23/17倍。公司成长性良好,我们维持其“买入”评级。 主要风险:直销业务增长低于预期;新产能释放进度低于预期;原材料成本大幅上涨。

维持"增持"评级。公司未来将促使特钢、铁矿、煤焦化三大产业衔接更加紧密,资源综合利用水平进一步提高,实现低投入高产出、低能耗高效率,形成自身可持续发展的后劲,维持2013-2015年EPS分别为0.15、0.21、0.28元/股不变,对应PE分别为27、20、15倍,继续给予"增持"评级。 风险提示:经济环境、市场竞争、原料价格变动、公司经营风险等。

公司披露2013年中报,实现营业收入21.45亿元,同比增长11.57%(Q2实现营业收入10.81亿元,同比增长12.69%);实现归属于上市公司股东净利润0.88亿元,同比增长11.41%(Q2实现归属净利润0.52亿元,同比增长18.66%),其中扣非后归属净利润为0.67亿元,同比下降10.2%(非经常性损益主要由对外委托贷款产生);实现EPS0.16元,低于我们此前预期的0.18元。 商贸板块是主业增长的主要来源,预计下半年外延扩张速度将会加快。2013年上半年公司商贸板块实现营业收入19.75亿元,同比增长17.2%,毛利率较去年同期增长2.84%至14.08%,是公司主营业务增长的主要来源。上半年公司仅新开业一家购物中心门店(怀化通程商业广场),受二级市场消费能力及所处商圈区位优势双重利好,门店单日客流5W+人次,销售额1800-2000W左右,预计今年该门店能够实现盈亏平衡。根据我们了解的情况,2013年公司将净增家电连锁门店4-8家,百货门店2-3家,预计下半年外延扩张速度将会加快。 典当板块利息收入增速较快,将成为公司新的利润增长点。2013年上半年公司典当业务板块实现利息收入2039.86亿元,同比增长33.93%,毛利率为100%,毛利额占营业利润的比重同比提升3.69个百分点至18.44%,成为公司业绩的重要支撑因素。上半年典当公司增设三家分公司,实现了典当板块规模化、连锁化的拓展,但从我们了解的情况来看,公司尚无增加典当公司注册资本的计划,保守测算2013年典当业务板块利息收入增速将在20%以上。 酒店板块仍是软肋,温泉酒店扭亏之路依旧漫长。2013年上半年公司旅游服务业实现营业收入1.7亿元,同比下滑23.72%,毛利率提升1.69个百分点至82.67%。其中通程国际大酒店、温泉大酒店、麓山大酒店子公司分别实现收入同比增长-25.76%/-31.95%/-4.5%,净利润同比增长-46.74%/-40.24%/662.67%,其中温泉酒店子公司实现亏损2152.83万元,仍是酒店板块业绩主要负担,麓山大酒店子公司实现盈利101.38万元。我们认为公司酒店板块实现向管理输出的转型仍需较长时间,温泉酒店实现扭亏需待2014年及以后。 毛利率下滑,费用控制良好,委托贷款仍将在下半年贡献投资收益。2013年上半年公司毛利率同比下滑3.17个百分点至19.51%,主要由于毛利率较高的旅游服务业收入下滑所致。期间费用率水平为15.44%,较去年同期下降1.47个百分点,费用控制良好,其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比下降0.54、0.9、0.04个百分点至5.34%、9.92%、0.04%。此外,公司2012年底向英泰建设发放了委托贷款3亿元,其已在上半年贡献投资收益2162.5万元,若保守按照8个月期限计算投资收益,全年将为公司贡献约3000万元投资收益。 维持“增持”评级。我们调整公司盈利预测,预计2013、2014、2015年EPS分别为0.32元、0.34元、0.39元,我们继续看好公司购物中心模式的复制连锁带来的市场份额的扩大,受益于政策红利的典当业务的发展也将为公司业绩提供重要支撑,维持对公司“增持”评级。

投资要点: 业绩:2013H1公司净利润增长30%,综合收益增长20%,主要归因于自营业务收入增长。经过业务收入重构,2013H1公司营业收入为24.29亿元,同比增长20%,其中经纪、自营、投行、资管、利息收入分别为5.91、10.30、2.13、2.11、1.96亿元,占比分别为24.3%、42.3%、8.7%、8.7%、8.0%;同比增速分别为30.3%、20.9%、-31.2%、857.9%、99.8%。根据对2013H1综合收益变动的归因分析,正面影响最大的是资管及自营业务,分别贡献20和19个百分点的增长,负面影响最大的是业务及管理费支出,导致了综合收益32个百分点的下滑。 公司经纪业务收入增长30.3%,主要归于经营环境回暖。公司经纪业务收入5.91亿元,同比增长30.3%,公司经纪业务收入同比上升主因归于经营环境转暖,2013年1~6月累计日均成交额为2088亿元,同比32%。其中,2013H1公司折股佣金率0.085%,同比下降4.2%,主要由于公司营业网点主要分布在新疆地区,公司二、三线城市及地区的经纪业务占比较多,平均佣金率较高,但是,随着营业网点放开、新型营业部的开展,经纪业务竞争加剧,二三线城市及地区佣金率承压,公司佣金率未来下降可能性较大;公司市场份额稳中有升,13H1达到1.38%,同比增长6.5%,主要由于公司加强营销服务工作、努力开拓市场,市场地位不断提高。 公司投行业务收入同比-31%,主因归于IPO发行受限、权益类融资额下降。公司投行业务收入2.13亿元,同比-31%。公司投行业绩下滑主要由于IPO发行受限,股权类融资减少,2013年1~6月市场股权类融资额为2480亿元,主要为再融资,同比-48%,同期公司权益类主承销金额为24.42亿元,同比-19%。公司债券承销业务优势凸出,2013年1~6月份,公司主承销13家债券项目,承销总额约113.5亿元,排市场第17位。 公司自营业务收入(含浮盈/亏)同比增长20.9%,主因归于发挥固定收益优势。公司2013Q1自营业务收入10.3亿元,同比20.9%。公司13H1投资收益率约为8.0%,同期沪深300收益率约为-13%(均未年化)。公司自营业务表现优秀主要归于合理调整投资结构、充分发挥固定收益优势(自营资产中债券类投资占56%,权益类占比30%),有效回避二级市场波动,使公司自营业务实现资产增值。截止2013H1,公司自营资产(交易性+可供出售+持有至到期)116.73亿元。 公司资管业务收入增长迅速,管理规模不断扩大。公司13H1资管业务收入为2.11亿元,同比858%,主因归于公司资产管理规模稳步增长。13年1~6月公司新发大集合规模5.61亿元,新发小集合规模27亿元,截止13年公司集合理财规模约为69亿元,同比增长约19%。 公司两融业务份额稳定。公司融资融券业务开展顺利,截止2013年6月30日,公司融资融券余额为42.79亿元,市场份额为1.95%,在中小型券商具有规模优势。公司12年增发完成后,资本金得到充实,十分有利于开展资本中介业务,公司两融业务未来潜力很大。 公司成本端压力依然很大。2013H1公司新营业支出、业务及管理费分别为13.09亿元、11.77亿元,分别同比34.3%、39.4%,业务及管理费占比约48%,成本压力凸显,但相对1季度有所下降。 投资建议:维持“增持”评级。公司固定收益业务优势突出、收入结构不断优化,定增后资本金实力增强,资本中介等创新业务有望加速,在中小型券商中竞争力较强。综合考虑估值和业绩因素,给予公司增持评级。我们预计公司2013~2015营业收入分别为41.10亿元、49.64亿元、59.61亿元,EPS分别为0.30元、0.38元0.48元,对应13~15年PE分别为32、25、20倍。 风险提示:行业改革进程放缓,创新政策力度不达市场预期;股指大幅向下调整可能降低行业整体估值。