营收继续保持平稳增长,单季度增速略有下滑。2013Q1,公司共实现营收约8558万元,同比增长24.4%,在日元贬值等不利因素影响下仍保持了平稳的增长,但2012年Q1-Q4公司单季度增速分别为69.2%、72.9%、25.9%、81.4%,2013Q1增速较前几个季度略有下滑。从全年占比来看,2011、2012年第一季度营收占全年比重分别为17.4%、18.1%,对全年收入有一定的指引作用。 毛利率回复正常水平,智能终端产品一季度可能收入较少。2013Q1,公司的综合毛利率为43.5%,远高于2012Q4的30.4%,与2012年前三季度的44.7%、43.6%、46.9%更加接近。2012Q4公司毛利率大降的主要原因,是公司与海信在智能终端上合作,公司营收中首次出现毛利率较低(12.7%)的PCBA产品4189万元。参考公司一季度报告数据,我们估计来自此类PCBA产品的收入较少,而按照公司与海信的合作协议,该项目履约期限两年,但目前看收入的季节性分配可能较不平均。 销售管理费用率合计上升1.6%。公司销售管理费用合计同比增长32.9%,主要是由于公司加大市场开拓力度,销售费用增长63.4%。 政府补助较2012Q1增加174万,是公司归母净利润增速高于收入增速的主要原因。此外远期外汇结汇合同交割影响净利润增加54万,少数股东损益减少了74万。 维持“增持”评级。公司2013Q1营收和净利润仍保持了平稳增长的势头,但来自与海信合作的移动智能终端PCBA项目的收入较2012Q4可能有较大幅度的缩减,显示此业务的季节分配可能较不平衡,全年增长情况需待后续报告确认,我们暂不改变全年的盈利预测,2013-2015年EPS分别为1.20元、1.52元、1.91元,维持“增持”的投资评级,6个月目标价为35.86元,对应约30倍2013年市盈率。 主要不确定性。外汇贬值风险;市场竞争加剧风险;人力成本上升风险。

长安汽车公布2012年年报,实现营业收入294.63亿元,同比增长10.96%;归属上市公司股东净利润14.46亿元,同比增长34.89%,对应全面摊薄后每股收益0.31元。公司拟以2012年12月31日总股本46.63亿股为基数,每股派发现金红利0.05元(含税)。 销量结构上移带动本部业务业绩改善。2012年长安本部微车和轿车合计销售85.38万辆,同比增长4.90%,其中轿车销售23.10万辆,同比增长12.87%。2012年公司实现营业收入294.63亿元,同比增长10.96%,公司营业收入增速高于销量增速的主要原因是产品销售结构的上移:1)新推车型逸动、悦翔V3、悦翔V5等定位高于老产品,带动轿车业务收入同比增长24.18%;2)定位于高端的微车新品长安欧诺上市导致微车销量结构上移,2012年微车业务收入同比增长8.94%。 同时,由于产品销售结构的上移,2012年公司主营业务毛利率同比提升3.62个百分点至18.40%,其中轿车业务毛利率同比提升9.59个百分点至16.01%,微车业务毛利率同比提升1.44个百分点至19.99%。展望未来,我们认为一方面公司自主品牌销量仍将温和增长,另一方面我们预计钢材价格的上涨在短期内不会影响自主品牌产品的盈利能力,受益于产品结构上移,公司自主品牌业务仍存在改善的空间。 福克斯热销带动长安福特和长安马自达投资收益同比增长21.28%。2012年长安福特和长安马自达合计贡献投资收益15.81亿元,同比增长21.28%,主要原因是福克斯的热销带动长安福特和长安马自达汽车销量的增长:2012年长安福特和长安马自达合计销售汽车49.46万辆,同比增长18.16%,其中福克斯销售29.64万辆,同比增长56.85%。新福克斯于2012年4月23日正式上市,在12-16万元价位区间的高端紧凑型车细分领域的竞争优势明显。展望未来,长安福特紧凑型SUV翼虎、小型SUV翼搏和中高端轿车新蒙迪欧已分别于1月22日、3月19日和4月2日正式在国内上市,预计这三款车型有望在未来支撑长安福特销量和利润的高增长。 展望未来,一方面我们预计钢材价格的上涨在短期内不会影响自主品牌产品的盈利能力,受益于产品结构上移公司自主品牌业务仍存在改善的空间;另一方面长安福特全新车型翼虎、翼搏和新蒙迪欧的上市将大幅提升公司的投资收益,我们预计长安福特和长安马自达2013年的净利润为70.52亿元,同比增长约175%,为公司贡献归属母公司净利润35.26亿元。 盈利预测和投资建议。考虑到公司自主品牌业务盈利能力的提升和长安福特盈利的高增长,我们预计长安汽车2012、2013年和2014年的EPS分别为0.31元、0.63元和0.89元,维持公司“买入”评级,目标价为12.60元,对应20倍的2013年PE。 风险提示:国内乘用车销量低于预期导致公司产品销量波动超出预期和毛利率下降的风险;行业竞争加剧的风险;人力成本和主要原材料价格上升超出预期的风险。

海大集团发布2012年年报:公司今日发布2012年年报,公司实现营业收入154.51亿元,同比增长29.02%,实现归属上市公司股东的净利润4.52亿元,同比增长31.45%,实现每股收益0.59元。盈利能力方面,公司综合毛利率为9.40%,同比上升0.14个百分点,ROE为16.70%,同比提升2.05个百分点。运营指标方面,存货周转率和资产周转率分别为13.47和2.98次。公司2012年利润分配方案为:以现有总股本7.61亿股为基数,按每10股派发现金股利1.5元(含税),共计派发现金股利1.14亿元;同时以现有总股本7.61亿股为基数,以资本公积金转增股本,每10股转增3股,共计转增股本2.28亿股,转增完毕后,公司股本总数为9.89亿股。 我们预计公司2013年全部饲料和水产料同比增速均在25%以上,而去年表现相对较差的虾苗业务也会因为今年虾苗成活率的上升而有所提振;而微生态制剂也将维持较快的增速,预计收入同比增长40%以上,毛利率维持在较高的50%左右。从一季度(淡季)情况来看,公司销售情况良好:饲料总量同比增长30%(其中鱼料增长60%,虾料增长80%),禽料销量因受禽流感事件的影响,同比去年持平,我们将密切关注公司二季度水产料的销量情况(2012H1基数较高)。 我们推荐公司的四大逻辑是:1)饲料销量(尤其是水产料)的高速增长,今年的水产料经营环境较2012年下半年回升,近期由于禽流感鱼价上涨15%有利于水产料的销售;2)饲料结构的逐步优化;3)虾苗业务的复苏提振;4)“一体化解决方案”型的服务模式对于客户粘性和新市场拓展方面的有效带动。我们预计公司2013和2014年的EPS分别为0.79和1.00元,考虑到公司业绩快速增长的较高确定性,上调至“买入”评级,目标价23.70元,对应2013年30倍的PE估值。

扩张高峰已过,公司逐步改善4S店内部管理。2010年以来,公司经营网络快速扩张,预计2012年预计公司新增100家4S店。我们预计2012年底公司合计拥有4S店约760家,其中狭义乘用车4S店约610余家,重卡和微客4S店150余家。2010年以来公司新建4S店主要采用自购土地、自建店面的方式进行扩张。与2011年相比,2012年公司开店速度明显回落,投资支出也明显减少。 快速扩张导致公司资产负债率快速上升,远高于同行业上市公司的资产负债率。随着公司资产负债率的高企,我们认为公司快速扩张期已过,预计公司未来新开店数量和资本支出将进一步减少,公司未来将专注于4S店单店经营管理的改善。 行业环境回暖,利于公司经营的改善。我们预计2013年狭义乘用车有望维持8-10%左右的销量增速,行业经营环境的转暖,使公司经营出现好转成为可能。 3月份重卡销售8.61万辆,同比下滑幅度收窄至约1.15%,一季度整体下滑约16.97%。根据我们的调研,4月份重卡销售温和复苏,我们预计4月重卡销量增速开始转正,同时随着房地产新建项目逐步开工,二季度重卡销量有望持续正增长,预计公司重卡销售业务将受益 新建门店逐步成熟。经过2010、2011和2012年大规模的开店,目前公司店龄偏低,特别是在轿车4S中,店龄不到2年的新店占总点数比重超过50%。按照售后服务2-3年培育期,我们预计在2010、2011和2012年新建的门店的售后服务将在2013年开始逐步贡献利润。我们认为售后服务业务贡献利润的快速增长将带动新建门店扭亏为盈。 一季度公司有望盈利。从一季度的经营来看,一方面受9月底以来日元持续贬值的影响,预计汇兑损益将为公司利润做出正贡献,另一方面1、2月份4S店汽车售价稳定将带动毛利率改善,我们预计13年一季度公司有望实现盈利。 盈利预测和投资建议。由于新开网点当年往往出现亏损,网点的成熟一般需要3年时间。2010和2011年新开店将陆续在2013年成熟,同时我们预计2013年公司将逐步减少新建店数量,转向加强4S店内部管理,因而我们认为公司利润有望2013年迎来改善契机。我们预计2012、2013、2014年公司实现EPS-0.24元、0.23元和0.41元,给予公司“增持”评级,目标价6.75元,对应2013年1.8倍PB。 风险提示:公司负债过高导致融资困难;汽车行业销量低于预期;乘用车市场再次出现激烈的价格战;日系车销量持续下滑的风险。

事项: 精工钢构公告2012年全年业绩,收入增长7.45%;归属净利润下降25.01%;摊薄后每股收益0.36元。2012年公司(包括控股子公司)累计新接订单90.35亿元人民币。2012年度公司拟以2012年末股本为基数向全体股东每10股派发现金股利0.4元(含税),共计分配股利23,462,640.00元,剩余未分配利润结转以后年度分配。2013年公司计划实现业务承接额120亿元,三项费用控制在7.08亿元。 简要评述: 1.公司业绩低于市场预期,4季度业绩明显好转,现金流略有好转。2012年4季度单季度收入同比增长22.62%,净利润同比上升64.61%,相较于前三季度大幅度好转。扣除金刚幕墙收入并表的影响后,全年收入下降2%,净利润下降36%。4季度经营现金流有所好转,全年经营现金流为-3.63亿,其中4季度单季度为-0.49亿;应收账款为14.55亿,较年初增加46.86%,回款压力依然较大。由于部分工程项目进度放缓,影响了营业收入的确认进度;同时,自2011年以来,公司陆续以贷款资金投资扩建了绍兴、武汉、广州三个生产基地,并且收购了亚洲建筑、广东金刚幕墙工程有限公司等多家公司,对2012年财务费用、管理费用形成较大压力,净利润同比下滑明显。 2.轻钢、空间钢收入同比下降,围护系统收入同比大幅增长;毛利率同比提升。轻钢收入同比下降2.72%,空间钢收入下降17.06%,多高层钢同比增长13.69%,围护系统收入同比大幅增加135.07%;空间钢毛利率为13.96%,同比减少0.18个百分点,略有下降,其他钢结构业务毛利率同比略有增加。主业毛利率为15.47%,同比上升2.85个百分点,提升的主要原因是报告期工程项目受原材料价格影响及部分工程决算增加影响毛利上升明显。 3.综合毛利率略提升,三费率增加明显,净利率下降。2012年毛利率为15.97%,同比增加1.64个百分点,三费率为9.93%,同比增加了3.04个百分点;其中销售费用同比增加了58.91%,主要为销售机构增加及运费增加影响所致;管理费用同比增加33.64%,主要为职工薪酬福利增加及合并范围变化影响所致;财务费用同比增加145.81%,主要是因为银行借款增加、合并范围变化、债券利息计提影响所致;因此2012年的净利率为3.52%,同比下降1.39个百分点。 4.东北、西南、国外收入增长较快,业务区域继续扩大。2012年东北地区收入贡献4.83亿,同比增加55.1%;西南地区收入7.46亿,同比增加123.13%;国外收入2.83亿,同比大幅增加618.82%。 5.盈利预测及估值。公司业务的进展与宏观投资环境关系密切,未来的业绩很大程度上取决于固定资产投资回升的力度。预计2013-2014年的每股收益分别为0.42元和0.5元。给予公司2013年17倍的动态市盈率,合理价值为7.14元,维持“增持”投资评级。 6.主要风险:经济下滑风险;订单推迟风险;回款风险。

事件:2012年营收同比下降21.07%,净利润同比下降59.36%。2012年,公司营业收入为12.87亿元,同比下降21.07%;归属于母公司所有者的净利润为1.15亿元,同比下降59.36%;基本每股收益为0.23元。2012年度不进行利润分配。 点评:下游客户回款情况不尽理想,拉低收入表现。公司2012年营业总收入同比减少21.07%,主要缘于国内外经济形势低迷,公司下游客户订单交付时间延长,收入确认减少。公司传统业务稳健,受余热余压项目影响较大。净利润下滑幅度明显高于收入降幅,主要缘于:1)期间费用率同比增长7.83个百分点;2)毛利率同比下滑2.42个百分点。 值得注意的是,公司第四季度毛利率下降明显、期间费用率上升过快。 盈利预测与投资建议。预计公司2013-2015年净利润分别同比增长66.06%、21.64%、30.91%,每股收益分别达到0.38元、0.46元、0.61元,目前股价对应2013年动态市盈率为24.68倍。结合公司的成长性,我们认为公司合理估值为2013年20-25倍市盈率,对应股价为7.60-9.50元,维持公司“增持”的投资评级。 主要不确定因素。毛利率下滑风险,坏账风险。

投行、自营、资管等主要业务全面增长,净利润同比提升34%:公司2012年实现营业收入32.96亿元,同比增长40.03%,净利润8.68亿元,同比增长34.40%,对应EPS0.44元,综合收益10.98亿元,同比增长5.3倍。除经纪业务以外,公司其他基本业务实现全面增长。公司2012年末净资产147.95亿元,对应BVPS7.45元。 经纪业务收入占比下降:公司2012年实现经纪佣金净收入8.03亿元,同比下降26.32%,经纪业务收入占营业收入的24%。公司全年股票基金市场份额1.31%,较11年增长3.3%。全年股票基金净佣金率0.095%,下滑3.3%。 承销逆市大幅增长,债券承销突出:公司2012年完成3单IPO主承销,募集资金16亿元;完成4单增发主承销,募集资金123亿元;完成35单债券主承销,募集资金447.54亿元。实现投行业务净收入6.89亿元,同比增长89.47%,其中股票承销收入2.69亿元,同比增长67%,债券承销收入5.88亿元,同比增长91%。 自营收入提升,债券投资能力凸显:公司2012年实现自营收益(含公允价值变动)10.18亿元,同比增长185%。公司期末自营规模140.13亿元,占净资产的95%,其中股票投资占自营规模的12%,债券投资占53%。期末浮亏2.82亿元,2012年计提减值准备1.66亿元。 资产管理规模提升迅速:2012年公司大规模开展与银行合作的定向资管业务,资管规模迅速提升至行业第3位,资产管理业务共实现净收入0.95亿元,其中定向资管贡献0.65亿元,集合理财贡献0.30亿元。公司期末融资融券余额26.04亿元,市场份额2.91%,实现利息收入1.45亿元,佣金收入0.64亿元。 【投资建议】 公司在中型券商中创新能力较强,维持增持评级。预计公司2013、2014年净利润分别为11.68亿元、13.22亿元,对应EPS0.59元及0.67元。目前公司股价对应2013年PE为31倍,12年PB2.4倍。公司在中型券商中创新能力较强,特色业务突出,且ROE高于行业平均水平。给予公司目标价19.36元,对应2013年PB2.5倍,维持增持评级。 风险提示:(1)市场陷入低迷;(2)创新进程低于预期。

事件:海信电器发布1季报。报告期内,公司实现营业收入68.69亿元,同比增长35.83%;利润总额6.21亿元,同比增长61.20%;实现归属母公司净利润4.96亿元,同比增长56.15%,对应每股收益0.38元;扣非后归属母净利润0.36元/每股,同比增长49.37%。 一季度黑电内销景气超预期,带动收入增长35.83%。据中国电子视像行业协会和奥维咨询联合发布的市场运行监测数据显示,今年一季度我国彩电零售量达和零售额分别达到1238.6万台和416.3亿元,分别同比增长42.8%和39.1%。其中,LCD销量和销售额分别为1169.1万台和393.3亿元,同比增长49.3%和44.6%,远超市场预期。与国内4成以上的高增长相比,出口市场表现疲软;据海关总署数据显示,今年一季度我国彩电出口量和出口金额分别为1094万台和21.68亿美元,分别同比下滑13.3%、11.2%。 行业一季度内销增4成出口下滑1成,总体表现明显好于市场预期,亦带动公司一季度收入增长36%,超出我们此前20+%的增长预期。 未来三个季度增速可能略有回落,但行业景气有望持续。我们认为一季度彩电行业内销数据靓丽主要受以下几方面影响:1)2006-07年LCD开始大规模普及,经过约7年的使用周期,今明两年迎来大规模更换周期;2)受面板价格下降影响,目前LCD彩电单位售价很低,刺激更换需求;3)各厂商快速推陈出新,加速更新换代。我们认为这些因素将在未来一年持续发挥影响,带动行业保持较快的增长。 净利润率同比提升近1个点带动业绩增56%,超预期。今年一季度公司毛利率同比下滑0.83个百分点,但由于销售费用率节约2.60个百分点,公司净利润率在去年6.28%的高基础上继续提升0.94个百分点,致使业绩同比增长56.15%,超出市场约30%的增长预期。 盈利预测与投资建议。公司继年报大超市场预期后一季报再超预期,一方面是由于行业景气度高,另一方面公司的财务报告一再向我们证明其有能力凭借较高的毛利率以及费用的节约保持较高的盈利水平。公司一季报业绩超出我们及市场预期,且从目前情况看行业景气有望延续,我们上调公司2013-2014年盈利预测至1.40、1.47元(上调10%、8%),分别同比增长13.90%、5.26%。目前公司股价对应今明两年10.02、9.52倍PE,给予公司2013年10-12倍PE,目标价区间为13.97-16.77元,维持“增持”评级。

事件: 天广消防2013年4月16日发布2012年报。2012年公司实现营业收入4.2亿元,同比增21.88%,实现营业利润0.84亿元,同比增长39.47%,实现归属于母公司的净利润1.40亿元,同比增长137.11%,全面摊薄EPS为0.70元;2012年公司净资产收益率为18.31%,归属于上市公司股东的每股净资产为4.13元,每股经营性现金流0.32元。公司计划每10股派发现金红利0.5元(含税),以资本公积每10股转增10股 公司同时公布2013年一季报。2013年一季度公司实现营业收入1.26亿元,同比增35.39%;营业利润0.29亿元,同比增31.60%;归属于母公司净利润为0.25亿元,同比增36.15%,EPS为0.12元。 点评: 全国布局初现。12年公司收入增长35%,从区域看,西南、华东和华中贡献主要增长,YOY分别为359%、35%、28%。12年华东、华南为公司主要收入区域,分别占比56%、22%,其他地区收入规模较小,具备增长空间。 2012年公司针对市场份额较小的华中、华北、东北等地区,成立江西分公司并收购天津公司100%股权、打造北方基地;由于天广消防工程公司均具备二级资质,收购泉州消安工程公司股权后,获得一级资质。收购的泉州消安仍处于整顿阶段,我们认为未来盈利能力将提升,净利润率可望高于天广工程的水平。 12年营业利润增速39%高于收入增速22%,得益于产品结构改善,毛利率提升及费用率降低。但净利润增长137%,缘于一次性的非经常损益:公司以1.16亿元成功竞买天津天保嘉辉投资有限公司100%股权,低于被并购企业净资产的价格而产生约0.67亿元的额外收益。春节后公司订单饱满且好于往年,预计增速可望逐季提升。 产品结构改善,毛利率稳健提升。三项费用率下降,净利润率上升。 增持评级。预测公司2013~2015年EPS分别为0.53元、0.65元和0.80元,4月15日收盘价17.40元,对应2013年动态市盈率32.97倍。给予35-38倍2013年动态PE,对应目标价值区间18.47-20.05元。公司的全国布局初建成,收购泉州公司后,获取消防工程能力提升,进入市场空间更为广阔的消防工程领域,给予一定溢价,首次增持评级。 主要不确定性:1)产品跨区域销售开拓进程不达预期;2)消防工程与订单关联,波动较大。

公司4月15日发布对外投资公告。公司全资子公司--哈尔滨海宁皮革城公司拟在哈尔滨道里区开发建设哈尔滨海宁皮革城项目,项目总投资约11.66亿元。 简评和投资建议。 1.基本情况。哈尔滨项目选址在哈尔滨道里区(哈西客站区域)西三环和机场路、变兴路、先进路的汇合处,项目土地面积约13.4万平米(200亩),项目总建面约35万平米,其中皮革市场22万平米(地上4层),地下室(车库)7万平米,配套商务楼6万平米。哈尔滨海宁公司尚未竞得该项目地块土地使用权。 项目总投资约11.66亿,滚动方式,建设周期约2年,项目所需资金拟由本公司向哈尔滨海宁公司提供5亿元借款,其余由哈尔滨海宁公司自筹解决。 2.对公司业绩的影响。根据项目可行性研究报告,该项目拟采取租售结合的方式进行开发运作:皮革市场按照9:1的租售面积比例(预计租赁单价2014年为500元/平米/年,逐年递增;出售价为24000元/平米),配套商务楼全部租赁,预计2015年租赁单价为250元/平米/年。公司测算项目投资回收期约为12年。项目皮革市场计划于2013年6月前动工,力争2014年四季度投入使用。预计从那时将对本公司业绩产生积极影响。 我们根据投资公告测算:(1)假设皮革市场90%面积四季度开业,2014年9月开始计租,配套商务楼全部面积2015年9月开始计租,合计贡献2014-2015年收入各3300万元和11588万元,净利润各1056万元和4041万元,对应EPS分别为0.019元和0.072元;以上已在预期之内。 (2)皮革市场10%的出售部分在2015年确认收益,实现收入5.28亿元,以40%的净利率假设计算贡献净利润2.11亿元,对应EPS为0.377元。 3.对公司观点及盈利预测、估值。公司集聚了大量优质商户资源,持续实施成功的外延扩张,租售结合方式有利于保持业绩高成长和较高的投资回报率,但展望后期,也应关注公司的扩张效率和边际投入回报比。 预测公司2013年和2014年EPS分别为1.83元和2.03元,同比增长45.9%和10.8%,其中以毛利额占比测算2013年出租业务贡献EPS约1.31元,商铺出售业务贡献EPS约0.43元,地产贡献EPS约0.09元。 我们以2013年出租业绩25倍PE,商铺出售业绩10倍PE,并加上地产业绩贡献综合考虑目标价为37.58元,维持“增持”评级。 风险与不确定性。异地扩张的可持续性;后续业绩增速下滑风险。

公司4月15日发布2012年报及2013年一季报。2012年实现营业收入60.28亿元,同比下降8.38%;利润总额9649万元,同比下降24.74%;归属净利润5804万元,同比增长8.83%;扣非后净利润5582万元,同比下降65.01%。摊薄EPS为0.404元;净资产收益率8.12%。报告期每股经营性现金流-1.2元。 2013年一季度实现营业收入19.55亿元,同比增长21.88%;实现利润总额1.65亿元,同比增长1309%;实现归属于母公司的净利润1.29亿元,同比增长13554%,摊薄EPS为0.901元。每股经营活动产生的现金流净额为-0.394元。预告因百货提档升级效果显著及开源节流,带动收入及毛利额显著增长,2012上半年净利润同比大幅变动。 2012年分配预案:以2012年末总股本14354万股为基数,按每10股派发现金股利1.60元(含税),每10股转增10股。 公司同时公告2则外延扩张项目:(1)以17亿元投资宿迁中央国际购物广场城市综合体项目,建面32.16万平米,其中商业9.64万平米,建设周期5年;(2)以10亿元投资盱眙雨润广场城市综合体项目,建面20.17万平米,其中商业8.4万平米,建设周期4年。以上两个项目总投资随工程进度分阶段支付,公司将优化资产结构,通过自筹资金解决资金需求。因投资额及体量均较大,预计将带来短期资本开支压力,但因建设期较长,预计对公司业绩影响在2017年或其后才开始体现。审议通过4项投资组建公司事项:(1)投资组建铜陵雨润中央购物广场有限公司(注册资本3000万元);(2)投资组建嘉兴雨润中央购物广场有限公司(注册资本1亿元);(3)投资组建句容雨润中央购物广场有限公司(注册资本1亿元);(4)投资组建南京雨润云中央电子商务公司(注册资本5000万元)。 简评及投资建议。 公司给出了对比鲜明的两份业绩:2012年扣非净利下降65%至5582万元,若考虑扣除地产贡献利润,商业主业或为亏损,主因收入略降而费用依然大幅增加;但2013年一季度公司归属净利大增136倍至0.9元,靓丽业绩除因季度收入增长21.9%外,单季度期间费用率大降5.54个百分点。 在一片悲凉的零售投研氛围中,南京中商的这一表现和10转增10的分配方案给投资者带来超出想象的惊喜,符合公司实际控制人连续增持和积极预期引导的逻辑,而这也隐含了以下信息:公司通过2008年以来持续的关闭调整门店、消化处理担保诉讼损失及计提职工辞退福利已近尾声,终从民营控股之名,达成民营控制之实,当前已是兑现改善收益之时,但单季度6.65%的净利率,业绩释放显得有些迅速而直接。 与此同时,公司正在借助大股东优势,在江苏以开发综合体模式大力实施渠道下沉,目前在建和拟建项目(7个综合体和2个住宅项目)预计剩余投资总额约150亿元,并仍在投资组建新的项目公司。 沿以上两条线索,我们认为:在灵活的民营机制下,公司已进入的业绩释放进程可能在较短的时间(2年左右)快速完成(公司计划未来三年将人工成本率由目前的8.13%减至3%以内,对应有约5个百分点的下降空间,将构成其未来三年业绩增长的重要来源),同时地产项目的结算将可进一步为业绩增色,而大量资本开支产生的借款因充分的费用资本化并不必然带来短期财务费用压力,实质以折旧摊销、开办费等形式将费用压力后移至2015-16年,因而其2013-2014年的业绩高成长值得期待。 调整盈利预测和目标价。预计公司2013-2015年主业贡献的EPS分别为2.38元、3.12元和3.98元(仍暂按1.44亿股本计算),2014-15年增速分别为30.8%和27.7%,对应当前44.88元股价的PE分别为18.8倍、14.4倍和11.3。另外地产项目有望在2013年贡献约0.98元EPS。 我们给予商业主业2013年业绩18倍PE,并考虑综合体开发模式下的地产业绩具有一定持续性,给予5倍PE,上调目标价至47.8元,维持“增持”评级。 风险与不确定性。公司费用率下降和业绩释放进程具有不确定性;地产业务收益确认期间及额度可能带来业绩波动;财务结构风险;估值风险。

事项: 棕榈园林公告股票期权激励计划(草案),拟向激励对象授予总量为980万份的股票期权,涉及标的股票数量为980万股,占当前公司股本总额38,400万股的2.55%。其中首次授予的股票期权为884万份,占股票期权数量总额的90.20%;预留股票期权为96万份,占股票期权数量总额的9.80%,行权价为24.54元。 简要评述: 1.期权激励覆盖主要为中高层管理人员和核心业务人员。该计划的激励对象总人数为94人,占公司目前在册员工总数的3.35%,激励对象为公司的中高层管理人员、核心业务人员,不包括独立董事、监事和持股5%以上的主要股东。 2.期权激励覆盖时间长。该次股票期权激励计划有效期为5年,自首次股票期权授权之日起计算。期权激励共分为4个行权期,从第一批次到第四个批次行权比例分别为20%、20%、30%、30%。 3.行权业绩条件高,未来4年净利润CAGR为41%。首次授予的股票期权的业绩指标要求较高,2013-2016净利润的CAGR 要达到41%,其中2013至2016年度净利润以归属上市公司股东的扣除非经常性损益前后孰低的净利润确定。同时本次股票期权激励产生的期权成本将在经常性损益中列支。 4.我们估计实际的股权激励总成本超过8000万。首次授予的股票期权的行权价格为24.54元,即行权价格为下列价格之高者:(1)激励计划草案摘要公布前1个交易日的公司股票收盘价23.67元;(2)该激励计划草案摘要公布前30个交易日内的公司股票平均收盘价24.54元。公司根据Black-Scholes模型对股票期权的公允价值进行估计,假设授予日的价格为24.54元(与行权价相同),如果授予日为2013年6月30日,那么首次授予的884万份股票期权的理论总价值为7597.75万元,其中2013年需要摊销1640万。 我们预计2013年下半年应该能够完成股权激励的授予,考虑到授予日公司股价高于24.54元的概率较大,我们进行了授予日股价对期权成本的敏感性分析。如果在13年6与30日完成授予,假设BS模型其他参数不发生太大变化,20-30元股价对应的期权费用约为4900万-1.1亿,我们估计实际授予日实际的股权激励费用可能会超过8000万元。 5.盈利预测及投资建议。13年公司将在市政项目上发力,市政项目进度预计有所加快。2012年底公司在手现金约为5亿,有息负债率为56.17%,目前资金仍然构成公司增长的最大瓶颈。股权激励的业绩要求较高,我们估计14年业绩的达标可能需要融资的条件支撑。长期来看,公司是园林行业的老牌劲旅,股权激励夯实了公司的激励机制,保障公司人才发展,预计公司未来几年仍处于持续成长期。我们预计2013年、2014年的EPS分别为1.05、1.45元,未来复合增长率为30%,给予2013年30倍的动态市盈率,目标价31.5元,上调为“买入”评级。

公司预告Q1亏1650万,亏损扩大912万。非持续性因素是亏损扩大的主因;Q1游客略降,也是重要原因。Q1是淡季,偶然因素影响大,不必将财报影响放大化,维持2013-15EPS0.40、0.54、0.62元的预测。叠加禽流感的影响,短期承压,预计5月上旬将缓解;索道年内建成,后续有提价及再融资预期,机会仍较为确定,建议布局,大跌大买。 1.公司预计Q1亏损1650万元,增亏912万元。增亏的原因: (1)大景区游客略有下降,导致收入下降。 (2)成本费用增长(持续性的):折旧摊销增加126万。 (3)成本费用增长(Q2-Q4不再发生或显著下降的):2012年4月份工资上调,2012Q1工资基数较低,估计2013Q1增加约150万元;2012年年终奖部分在2013Q1计提,数额比2012Q1大。 (4)费用计入期间错配:宝峰湖的返利2012年在Q2体现,2013年在Q1体现。 (5)非经常性部分:财政贴息确认营业外收入减少220万。 2.亏损扩大主要源于非持续性因素,不必将财报放大 大景区游客略降,低于我们预期;但由于一季度是淡季,扰动因素多,偶然性大;我们暂时维持全年游客增长8%的预期。 折旧等成本增加是预期之中的。 人力资源费用的大幅增加,并非持续性的。预计Q2以后,增速将显著下降。仅仅是对Q1净利润有较大影响;不必把这个因素放大。 贴息对全年业绩影响可忽略。贴息减少,是因财务费用下降所致(负债减少,部分资本化)。2012年财务费用694万,贴息360万。 2013Q1增亏912万,约800万元是非持续性因素导致的。因此,没必要把Q1净利润情况过渡放大。 3.后续机会较为确定,跌幅超5%大胆买入 受Q1低预期、禽流感等的影响,短期有压力,但有望于5月上旬缓解(财报和禽流感压力解除)。 中期看,杨家界索道年内建成,2014年业绩增长确定,且后续有提价和再融资预期,投资机会较为明确。维持2013-15EPS0.40、0.54、0.62元的预测。 因此,未来一个月是布局的时机,若继续出现超过5%的下跌,则可大胆买入。维持“买入”评级,6个月目标价12元,对应13PE30倍。 风险提示:游客持续低迷;提价和再融资仅是理论猜测,存较大不确定性。

事件回顾:3月28日,中核集团与陈潮钿、王木红夫妇签署《股份置换协议书》:股权置换后,中核集团持有公司15.66%股权,成为实际控制人。 股权置换意义:参与一流核级锆产业体系建设,行业地位得到提升。公司拥有国内唯一的年产150吨核级海绵锆生产线,并正在新建年产1000吨核级海绵锆生产线。中核集团是我国唯一的核燃料元件供应商,正在建设完整配套的核级锆产业体系。此后,公司可以充分参与到中核集团核级锆产业体系建设,进一步提高行业地位。 中核集团为国内核工业霸主,核心资产为核电板块。集团系由国资委直接监管的特大型国有独资企业,主要包括8大业务板块:包括核动力、核电及核燃料等。作为我国核电行业的支柱企业,截至2011年8月底,集团已投入运行的核电装机容量为578万千瓦(占全国总装机量的50%以上),在建装机容量1090万千瓦(占全国在建总容量约40%)。 核电前景刺激锆材需求。目前,我国已经建成及正在建设的核电站每年锆材的用量约550吨,按照“十二五”规划的核电发展,我国未来五年需要核级锆2500吨;而全球锆材基本处于寡头垄断格局。对于国内锆企业而言,未来五年属于核级锆景气向上通道。 盈利预测及评级。未来利润增长点关注2013年复合氧化锆扩产、澳矿逐渐投产及2014年核级锆投产,假设2013-15年锆英砂价格(含税)分别为1.2、1.3和1.4万元/吨,预计2013-15年EPS分别为0.37、0.42和0.47元。估值方面,公司历史平均市盈率(TTM)70倍;而在2011年底,受到经济疲弱影响,最低估值达到61倍。锆矿资源的稀缺性及国内核工业地位享受高估值,给予2013年PE50倍估值,目标价18.5元,买入评级。 不确定性分析。开采矿石和深加工研发延后的风险;此外,锆英砂价格受到经济周期影响下跌也成为公司的一大风险。

盈利预测评级. 总体来看,公司1季度主业增长并不理想,受营收增速放缓、综合毛利率下降的影响,毛利润同比减少5%,而投资收益同比增加、所得税减少为业绩增长主要原因。由于1季度为公司业务淡季,且毛利率下降主要是业务结构性因素导致,我们暂不更改对全年的业绩预测,维持13~14年EPS1.55元、2元。从目前国内污水处理的市场需求空间,碧水源布局的省份、及其在手资金来看,未来两年公司继续保持30%~50%的高速增长仍值得期待,作为环保行业优质的成长标的,参考板块估值水平,给予14年目标动态PE30倍,目标价60元,维持增持评级。