业绩符合预期。2011年1-9月份公司实现营业收入2.37亿元,比去年同期增加1.03亿元,增长76.3%,实现每股收益0.39元,同比增加200%,其中三季度营业收入为1亿元,同比增加98.5%,每股收益为0.19元,同比增加171.4%,业绩符合预期。 营业收入和净利润大幅增长主要由于玉龙雪山索道恢复经营、和府酒店经营改善。业绩大幅增长主要有以下两方面的原因:(1)玉龙雪山索道本期完整经营(而2010年4-11月停机改造,仅运营三个月),营业收入比上年同期增加7099.8万元,使得公司三条索道及附属经营产生的归属于母公司所有者的净利润比去年同期增加2800万元;(2)子公司丽江和府酒店有限公司营业收入比上年同期增加2630.5万元。主要由于接待客人增加,产生的归属于母公司所有者的净利润比去年同期增加1500万元。 投资收益下降幅度明显,但对业绩影响甚小。投资收益为425万元,比去年同期减少210万元,减少32.9%,主要有以下两方面的原因:一是本期对云南白鹿旅行社投资收益比上年同期减少;二是上年同期子公司睿龙公司出售玉龙湾公司股权获得投资收益172.8万元。投资收益虽然下降幅度较为明显,但是对于净利润影响甚小,低于3.5%,对整体业绩基本无影响。 丽江和府酒店经营得到大幅改善。丽江和府皇冠假日酒店地理位置优越,是丽江古城内唯一具备提供国际大型会议功能和旅游、休闲度假全面配套服务的五星级酒店,竞争优势突出。酒店自2009年9月开业以来,尚处于市场培育期,发生费用较高,2011年1-9月,由于接待客人增加,酒店经营情况明显改善,产生的归属于母公司所有者的净利润比去年同期增加1500万元。丽江和府酒店有限公司2011年以来,接待客人量较2010年同期有较大幅增加,预计2011年度酒店实现净利润将比2010年度增加1700—1900万元。 印象丽江将显著增厚公司业绩 公司拟通过定向增发购买景区公司持有的印象旅游51%的股权,“印象丽江”盈利能力较强,2009年实现营业收入1.57亿元,占公司同期营业收入的85.9%,注入上市公司后,将显著提高公司盈利能力。另一方面也有助于优化公司业务结构,缓解业务结构较为单一、抗风险能力较弱的问题,延伸公司旅游服务产业链。假设2011年完成增发,预计2011-2012年印象丽江项目将贡献EPS0.2和0.25元。 持续看好未来经营,维持“增持”的投资评级 综合以上信息,我们认为和去年相比,今年公司业绩源于玉龙大索道恢复运营以及和府酒店经营状况得到改善,说明公司经营进入稳定增长期。对于公司的未来发展,我们还是很有信心,玉龙雪山索道恢复经营,对未来游客增长起到积极的推动作用。此外,玉龙雪山索道自2003年价格由110元上调为150元后,8年未调整过价格,我们认为未来价格提高属于大概率事件。而对于酒店,也进入了良好的经营期,考虑到对印象丽江的收购等一系列经营改善因素,我们认为未来几年将有较大的空间。玉龙雪山索道2010年4月至11月因设备改造停运,2010年度仅运营4个月,2011年度全年正常营运,预计2011年度三条索道及龙德公司(在景区内提供旅游综合服务)实现净利润将比2010年度增加3300—3600万元。如若顺利完成对印象丽江的收购,则2011-2013年EPS分别为0.78、0.97和1.14元,目前股价为20.2元,对应2011-2013年市盈率分别为26、21和18倍,考虑到公司未来业绩增长较为确定,维持“增持”的投资评级。

三季报业绩完全符合预期,下游需求疲软,行业景气低迷,维持“增持”。 公司11年Q1-3实现营业收入62.50亿元,同比增长8.2%;(归属于上市公司股东的)净利润为5.03亿元,同比增长0.8%,合每股EPS 0.50元,完全符合我们的预期;每股经营活动产生的现金净流量为0.70元。其中Q3实现销售收入22.17亿元,同比微增0.4%;净利润1.46亿元,同比下滑2.5%。公司预计全年业绩-30%~10%。经济形势不明朗,下游需求疲软,纸品销售受到影响,我们下调公司11-12年EPS 为0.60元和0.77元(原为0.65元和0.86元),目前股价(8.33元)对应11-12年的动态PE分别为14倍和12倍,维持“增持”。 下游慎购,影响纸张销售;原料高位,毛利率环比回落;财务费用高企使盈利雪上加霜。宏观形势不明致下游采购谨慎,纸张销售量价压力显现,Q3纸价环比回落;公司因30万吨高松厚度纯质纸项目8月底投产,销量环比增长; 量增价跌,Q3销售收入环比增长14.7%。纸价下行,而原料库存价格仍处于高位,公司Q3毛利率环比回落2.5个百分点至18.4%。体现白卡盈利的投资收益Q3也明显回落至1790.89万元(vs 11Q24020.93万元)。Q3销售费用率和管理费用率较为平稳,分别为3.1%和2.4%(vs 11Q23.1%/2.2%);财务费用率因银行贷款数额增加和贴现利率上升,仍处于高位为6.1%。主要受毛利率回落影响,Q3营业利润环比回落30.0%至1.5亿元。Q3营业外收入大幅增长(11Q37231.27万元vs 11Q2111.19万元),支撑Q3净利润仅环比回落6.3%至1.46亿元。 存货环比基本持平,预计产成品占比上升。9月末公司存货为14.45亿元,与6月末的存货14.28亿元基本持平。我们预计存货结构有所变化:6月末原材料占比较高;9月末公司在原料采购方面更加谨慎,而新线投产使产成品在存货中占比上升。 新项目有序进展:1)30万吨高松厚度纯质纸项目投产转固,在建工程大幅减少。公司30万吨高松厚度纯质纸项目(以及第二台50MW 机组、合利化机浆改造项目)Q3投产,在建工程由6月末的25.76亿元下降至9月末的7.4亿元,相应的,固定资产由6月末的56.33亿元上升至9月末的79.27亿元。2)化学浆技改溶解浆预计投产在即。预计11年贡献在3万吨左右; 按照目前溶解浆的价格(10000元/吨)和公司的生产成本,我们预计吨浆盈利在500-800元左右.在目前浆价下跌的背景下,公司原有化学浆已临近亏损,技改溶解浆有望有效提升公司盈利,或成为11Q4和2012年经营的一大亮点。3)老挝浆厂:经过前期准备和地质勘探,已达到开工条件,目前已经完成了浆线的设备预订。 核心假设风险:宏观形势不明,下游需求疲软,影响纸品销售。

投资要点:收入利润保持快速增长:2011年前三季度公司实现收入8.85亿元,同比增长35%,净利润1.7亿元,同比增长50%,每股收益0.43元,略低于我们0.44元的预期。三季度单季实现收入2.76亿元,同比增长25%,净利润5326万元,同比增长50%,每股收益0.13元。 各产品系列增长可观:①康复护理系列:前三季度电子血压计增长约80%,全年收入有望过亿;轮椅增长30%左右;针灸类产品增长35%-40%;传统产品增长平稳;②医用供氧系列:前三季度制氧机增长约45%,全年预计销售18万台;③医药临床系列:前三季度数字X线机(DR)销售近70台(10年30台),全年有望实现100台销售。 原材料价格上涨导致毛利率下降:前三季度公司综合毛利率35.3%,同比下降2.6个百分点,主要是水银、乳胶等原材料价格大幅上涨。为应对成本压力,公司采取调控优势产品价格、提高生产效率等方式进行对冲,同时努力降费,期间费用率16.1%,同比下降1.7个百分点。每股经营活动现金流0.16元,低于每股收益,主要是应收票据和应收账款较年初增加。 外延扩张步伐加快,维持增持评级:我们维持2011-2013年每股收益0.61/0.87/1.18元,同比增长55/43/36%,对应预测市盈率42/29/21倍。公司在享受家庭医疗器械市场高速成长的同时,加快外延并购步伐,不断拓展产品线的广度和深度,进入医学影像和高值耗材领域,一方面借助强大的OTC渠道通路性,一方面加强院线营销体系建设,为新品迅速打入市场奠定坚实的基础,持续快速增长可期,我们维持增持评级。

投资要点: 奥特莱斯顺利推进,前景光明:友阿奥特莱斯目前平日销售额60-70万元,周末可达100万元以上。十一黄金周期间,量身打造以“车展”为主题的特色营销活动,日销售额将近300万元。目前的经营情况符合我们之前的预期。奥特莱斯位于地铁一号线、五号线交汇处,交通十分便利。距离新的湖南省政府不远,旁边有湖南环保科技产业园、长沙理工大学等,周边还有一些在建的楼盘。未来周边消费潜力巨大,前景十分光明。 国际一线品牌的引进将会有突破:友阿已经派团去欧洲直接和各大品牌的总部接触,不少大品牌表现出很强的兴趣。目前重点引进的有意向的大牌是: Gucci、Prada、Armani、Coach 等。我们预计元旦之前可能要有突破,估计至少签下其中一个,这将大大提升整个奥特莱斯档次形象。国际大牌只要签下一个,其他的就相对好签了,带动效应非常强,对聚客能力有非常大的提振作用。 未来外扩空间巨大,值得期待:友谊商城将会在目前基础上增加一层,大约增加2000平米面积,可以在明年上半年完成。阿波罗广场在总部办公区搬走以后也能释放不少面积。春天百货扩建后,经营面积将由1.6万平米增加到7万平米,商品品牌由过去的300多个增加到700多个。未来还可在湖南省具有较强消费能力的地州市开设新门店,预计5年内扩张5-6家(1年1家左右)。 长沙市内仍有不少市场空白,可建立小型的购物中心。 业绩增长强劲稳定,11年EPS0.89元,重申买入评级:综合友阿各门店经营情况以及全年增长态势,我们判断友阿11年将保持40%的业绩增长,小幅上调11年EPS0.02元,11-13年EPS0.89、1.19、1.83元。友阿内生增长强劲,外延扩张空间广阔,盈利能力业内领先,奥特莱斯项目进展顺利,国际一线品牌进驻将显著提升聚客力和辐射力,业绩增长有望持续给力。目前股价对应PE 为23倍,处在行业合理水平。友阿“高成长+业态创新+低风险+估值合理”各要素兼备,我们重申“买入”评级。

投资要点: 增持评级。由于3季度受重卡需求下滑拖累,3季度公司业绩环比大幅度下滑,下调11年、12年EPS 分别至0.47元和0.60元,11年前三季度公司业绩实现同比增长20.3%,远好于重卡行业增长,但三季度单季毛利率大幅下滑导致公司业绩低于预期,四季度公司重型曲轴出口开始放量,预计毛利率将触底回升,12年出口量有望突破10万支,业绩增厚的同时伴随抗风险能力提升,公司未来成长空间广阔,当前对应的11年、12年PE 分别为28倍、21倍,增持评级。 业绩低于预期。11年三季度公司实现销售收入3.13亿元,同比下滑2.5%,环比下滑24.1%;实现归属母公司净利润0.38元,相比去年同期下滑20.2%,环比下降47.9%,实现每股收益0.07元;11年前三季度公司实现销售收入11.2亿元,同比增长20%,实现归属母公司净利润1.67亿元,同比增长20.3%,对应每股收益0.30元;三季度单季毛利率的同比大幅下滑导致公司业绩低于预期。 受重卡需求下降影响,3季度毛利率大幅下滑,预计4季度将见底回升。一方面由于重卡及轻卡行业的持续下行,影响公司产品销售,另一方面由于重卡行业景气度走弱导致公司产品结构向中轻型曲轴倾斜,三季度公司毛利率为24.8%,相比去年同比下滑8.2个百分点,环比下滑4.0个百分点;预计四季度公司向康明斯美国工厂供应重型曲轴将逐步放量,出口曲轴附加值提升显著,毛利率将实现触底回升。 三季度综合费用率有所下降。11年三季度公司三项费用率为10.5%,相比去年同期下降3.1个百分点。其中销售费用率同比上升0.5个百分点,而管理费用率同比下降2.8个百分点至8.2%;三季度利息费用的资本化增多使得当季财务费用率同比下降0.9个百分点至0.1%。 前三季度每股经营性现金流为0.13元,同比下滑67.5%。当前公司应收票据相比年初增幅超130%;同时由于公司增加原材料及产品储备,存货水平相比年初增加76.3%。

三季报业绩0.54元,低于预期。公司同时预告2011年业绩增速在-20%~10%之间。1-9月公司营业收入、净利润分别为11.7亿元、1.8亿元,同比增长41%、-2%,低于我们此前预期。营业收入同比增速较年中的45%有所下降,主要系较差的市场景气度导致开发商结算放缓。净利润增速远低于营业收入且出现负增长,主要系公司毛利率大幅下滑所致,单季毛利率仅为31%,略高于08年四季度28%的水平。尽管今年以来公司人员扩张速度较去年有所放缓,覆盖前线人员薪酬的营业成本累计增速仍达65%,而结算持续延后,三季度单季销售代理业务收入仅为2.4亿元,公司收入成本错配日益严重。 短期业绩存在压力,下调2011/2012年EPS至0.72/0.89元(原预测为0.92/1.30元),维持“增持”评级。我们预计公司2011/2012/2013年EPS为0.72/0.89/1.25元,对应PE为19X/15X/11X。由于公司表现仍好于行业整体且积极应对,如通过放缓募投资金投入项目等方式降低当期费用,故维持“增持”评级。

投资要点: 2011年三季报EPS 为0.96元,净利润同比增长86.77%,业绩略超预期。公司前三季度实现营业收入9.45亿元,同比增长35.34%,营业利润和利润总额分别大幅增长87.1%和90.6%,归属上市公司股东的净利润为1.29亿元,三季报EPS 为0.96元,同比增长86.77%。由于公司此前发布业绩向上修正公告,将业绩增长范围由原来的50%-70%向上修正至70%-90%,因此此次业绩公告符合预告的范围,但略高于我们在三季报前瞻中0.93元80%的预期。公司在三季报中预计2011年净利润同比增长60-80%,对应EPS 为1.53-1.72元。 淡季不淡,收入保持较快增长,毛利率继续提升,各项费用控制较好,使得净利润率大幅提升,是业绩超预期的主要原因。7-8月份为公司的传统淡季,但今年淡季不淡,由于去年底的提价效应,公司今年前三季度累计收入为9.45亿元,同比增长35.3%,其中,三季度单季度收入为3.37亿元,同比增长37.7%。 公司前三季度毛利率同比提升1.9个百分点至47.7%,销售费用率同比下降1.3个百分点至24.7%,管理费用率同比下降1.6个百分点至5.0%,使得净利润率同比上升大幅上升3.8个百分点至13.6%。净利润率大幅提升使得净利润增速远高于收入增速,是业绩超预期的主要原因。 财务状况较为健康稳健,关注 11月中下旬召开的2012年春夏订货会。今年公司加大对加盟商的支持,应收账款比年初增长了111%,其他应收款比年初增长了96%,主要是子公司店柜装修押金、房租押金、水电费押金增加等。三季度末公司存货为4.8亿,较年初增长15.8%,经营性现金流净额为正的1.2亿,现金流量健康。预计公司2012年春夏产品订货会将于11月中下旬召开,考虑到2011年的产品都已经提价,预计2012年产品在此价格基础上不再提价。 上调盈利预测,维持买入。我们根据三季报预告情况,上调11-13年盈利预测至1.60/2.21/2.95元(原为1.53/2.14/2.84元),对应PE 为31.1/22.5/16.9倍。公司是家纺行业龙头,随着募集资金的投入,销售网络进一步扩大,品牌的知名度、美誉度不断提升,预计未来3年净利润复合增长率46%,维持买入。

2011年三季度业绩同比下滑7.22%,符合预期。报告期内,公司实现营业收入6.58亿元,同比增长30.2%;归属于母公司净利润8994万元,每股摊薄收益0.17元,同比下滑7.22%,符合三季度EPS 0.17元的预期。前三季度综合毛利率为23.9%,同比提高2.00%,环比下降1.80%。三季度单季收入、净利润分别为2.35亿元、3353万元,环比分别下滑0.10%、增长2.30%,对应EPS为0.06元。 三季度单季毛利环比大幅下滑,管理费用减少、营业外收入拉动单季净利环比增长。由于成本上涨以及马鞍山利尔方面客户成本较高,三季度公司单季毛利率为28.8%,环比下滑8.30%,经测算,由于毛利率下滑产生的成本约为2000万元。同时,而三季度单季净利润较二季度的3274万元环比增长2.30%,主要原因有以下三个:①公司二季度由于投入较多科研费用以及多晶硅项目的启动,单季管理费用激增,三季度单季管理费用环比下降约916万元;②公司由于在7月初折价收购了马鞍山新材料有限公司部分股权,即取得马鞍山利尔投资成本小于取得投资时应享有可辨认净资产公允价值产生了约623万的额外收益,在三季度的营业外收入中得到了确认;③公司三季度单季所得税环比大幅下滑,由之前的17%下降到3%,减少了约550万的所得税。三者加总约有2089万元,拉动了三季度单季的净利润,使其相对二季度基本持平。 产能扩张、资源整合在即,未来业绩增长可期。随着马鞍山利尔、辽宁利尔以及宝钢利尔的建设推进,我们预计公司明年产能将得到大规模的扩张从目前的20万吨产能扩增至约40万吨。同时,若公司拟与海镁总厂合资建设的矿业公司能在短期内成立,未来菱镁矿的资源也将为公司在明年开始贡献至少约为4000万的净利。公司未来业绩可期。 看好后续资源整合预期。维持“增持”评级。考虑到公司自身较大的镁矿需求,我们预计,公司仍将有后续的资源整合。我们维持公司11-13年EPS分别为0.22/0.43/0.88元,复合增长率200%。目前股价对应动态PE为49/25/12倍,维持“增持”评级。

投资要点: 2011年三季报完全摊薄EPS 为0.43元,同比增长43.17%,净利润增速符合预期,但因所得税率不同使得利润总额增速为65.2%高于净利润增速,实际增速超预期。公司1-9月实现的营业收入为8.11亿元,同比增长63.9%,营业利润和利润总额分别同比增长66.5%和65.2%,归属上市公司股东的净利润为6459万元,同比增长43.17%。净利润增速低于利润总额增速,主要是由于公司在08-10年间享受高新技术企业15%的优惠所得税率,2011年高新技术企业资格重新审核,按谨慎性原则前三季度先以25%税率计算,预计待年末高新技术资格获得后再作调整。公司在三季报预计2011年净利润同比增长30%-50%。 收入快速增长超预期,毛利率大幅提升,销售费用率也上升明显。公司2011前三季度收入增长63.9%,其中第三季度收入大幅增长73.9%,收入增速超预期。前三季度综合毛利率同比提升1.7个百分点至43.2%,销售费用率上升2.6个百分点至27.8%,管理费用率下降0.9个百分点至3.6%,净利润率下降1.2个百分点至8%,若以15%的所得税率计算,净利润率与去年同期基本持平。 加大对直营网点投入使得销售费用上升明显,加大对加盟商支持应收账款有所上升,关注10月底召开的2012年春夏订货会。公司营业收入同比增长64%,主要原因是公司直营网点增加、加大营销及促销广告宣传力度;销售费用增长81%,由于广告费用及直营终端建设费用增加。公司应收账款比年初增长130%,主要因销售增长应收账款相应增加,预计公司给加盟商的支持力度也加大。其他应收款比年初增加了257%,主要因新增直营网点增加了备用金。资产减值损失同比增加了93%,主要原因是应收款增加导致的计提坏账准备金增加。公司前三季度经营性现金流为负的7314万,现金流情况较去年同比有所改善。 维持盈利预测,维持买入评级。我们维持11-13年EPS 为0.93/1.30/1.70元(暂时按25%的所得税率计算,若高新技术企业获批,所得税率调整为15%,业绩有上调超预期的可能),对应PE 为31.9/22.8/17.4倍,净利润复合增长率41%,公司成长性好,目前正处于快速外延扩张增长期,维持买入评级。

维持公司增持评级。基于电子行业景气度下滑,恐对公司毛利率改善形成压力,我们下调公司11-13年EPS,从0.82,1.17,1.72元下调至0.73,1.07,1.58元,目前价格对应11-13年PE为26.1X,17.8X和12.0X,参考目前行业平均估值水平,我们认为公司合理估值为12年25倍PE,对应6个月目标价26.75元,维持增持评级。 2011三季报基本符合预期。报告期内实现营业收入7.92亿元,同比增长37.35%,归属上市公司股东的净利润8428万元,同比增长35.25%,基本EPS为0.53元,基本符合预期。 3季度收入持续增长,盈利能力下滑。公司2011年3季度实现营业收入2.95亿元,同比增长41.7%,环比增长4.5%;毛利率20.7%,相比2季度毛利率22.0%,下滑1.4个百分点,相比2010年3季度毛利率24.5%下滑3.9个百分点。公司第3季度三项费用合计2560万元,同比下降10.4%,环比增长17.7%,主要来自管理费用和销售费用的增加。 行业景气度下降,选单能力转弱。在行业景气度高的时期,由于订单充足,排队周期长,公司可优选订单,保持较高的利润率水平。今年以来,整体电子行业需求低迷,特别是3季度国际电子行业需求的进一步下降,公司订单排队周期缩短,可选订单减少。公司开始接利润率较差的订单,致使3季度公司毛利率下滑。 积极开发高端市场,投产高压薄膜电容器。风电、太阳能、高压变频器、逆变器需要采用高压薄膜电容器,产品价格高,盈利能力强。公司使用超募资金2亿投资建设年产100万只高压大容量薄膜电容器项目,目标把薄膜电容器作为公司未来的重点发展方向之一。

2011年三季报业绩低于预期,EPS=0.38元/股。公司前三季度实现营业收入2.49亿元,同比减少21%;实现净利润4,576万元,同比减少39%,EPS=0.19元/股。 收入确认延后导致增速放缓,期间费用率有所提高。因整体宏观环境影响,部分合同推迟交货,导致收入确认延后,存货大幅增加71.5%(产成品库存增长以及IC等零部件备货采购)。虽然毛利率始终稳定在57-58%之间,但期间费用与收入增长不匹配,导致前三季度销售费用率达29%、管理费用率达25%,致使净利润下滑快于收入。我们认为,随着四季度传统出货和结算旺季的到来,2011年全年收入仍将保持稳定,但费用率的提升将使得短期业绩负增长。 英飞拓是国内视频监控领域的中高端品牌厂商,系统集成+定制化能力突出。 公司拥有较全的公共安防电子产品线、遍布国内外的营销渠道,均是公司的核心竞争力,采用产品线×渠道的增长模式。公司具有明显的品牌优势、技术能力和丰富的行业应用经验,系统设计、集成、定制化能力突出,未来将能分享安防电子行业高增长的大蛋糕。同时公司在“平安城市”等大型项目上的拿单优势明显、潜力巨大,市场份额有望快速提升。 期末手持18亿元现金,期待未来跨越式发展。公司利用5.1亿元募集资金,重点投向新产品新技术研发、未来3年的产能扩张、国内外营销网络渠道建设三个方面。此外我们认为,公司13.5亿元超募资金可能适时通过延伸并购扩张,实现产品线的叠加效应和营销渠道的区域互补扩张,有利于进一步提升系统集成+定制化为核心的竞争优势。 下调盈利预测,维持“增持”评级。考虑到地方政府财政支出能力以及公司对研发、营销的持续投入,我们下调2011-2013年盈利预测至0.43/0.69/1.02元(原为0.72/1.02/1.48元)。我们继续看好公司的系统集成+定制化能力和产品线×渠道的增长模式,继续维持“增持”评级,建议投资者积极关注超募资金运用进展和新项目新订单。

投资要点: 洽洽食品三季报超市场预期。公司1-9月实现营业收入19.0亿元,增长32.5%;归属于母公司净利润1.4亿元,增长32.5%,按最新股本计算,EPS0.525元,每股经营性净现金流1.36元,减少2.6%。其中,三季度单季营收7.6亿,增长32.3%,归属于母公司净利润0.64亿,增长55.7%。三季报中公司预计全年业绩增长0-30%。 投资评级与估值:预计11-13年EPS分别为0.759元、0.959元和1.202元,同比增长29.7%、26.4%和25.3%,对应11-13年PE分别为29.2倍、23.1倍和18.4倍。建议投资者积极关注薯片销售和成本回落情况,上调评级至“增持”。 有别于大众的认识:1、三季度业绩超市场预期,主要原因包括: (1)薯片业务收入快速增长,成本明显回落,全年销售目标“保4争5”(全年薯片力争销售4-5亿元)。我们预计3季度单季薯片销售收入1-1.5亿元(整个上半年薯片销售1.4亿元),实现了低基数下的高增长。同时,薯粉价格也稳步回落,由去年同期的1.2-1.3万元/吨下降到现在的9000元/吨,幅度在23-25%之间,使得薯片单季毛利率回升10个百分点左右。 (2)传统炒货稳步增长,海外市场开拓是亮点。预计1-3季度公司炒货销售收入16亿元左右,增长25%左右,已相当于去年全年炒货销售额。其中海外市场是最大亮点,预计全年销售可突破1个亿,增速超100%。公司同时公告使用超募5000万元设立奥通国际贸易公司,意在进一步开拓海外市场。 (3)超募13.7亿元利息收入3225万元,占营业利润的18.6%。 2、公司未来的看点包括: (1)突破县乡城市,实现渠道下沉。洽洽去年经销商数量1100个左右,今年力争达到1400家;去年县乡市场销售2个亿,今年目标是4个亿,足见公司开拓县乡市场力度之大。 (2)加强成本控制、建设自有原料基地。建设自有基地的目的在于与农户谈判时取得更强的话语权。 (3)开拓新品,实现品类延伸。洽洽最大的想象空间在于全国性的品牌和渠道上将来能否承载更多新的品类,若能如此,薯片业务就只是一个开始,而非结束。 股价表现的催化剂:薯粉价格进一步回落;薯片销售超预期。 核心假设风险:葵花籽收购价格大幅上涨。

2011年三季报业绩低于预期,EPS=0.38元/股。公司前三季度实现营业收入4.84亿元,同比增长10%;实现净利润3,734万元,同比增长3%, EPS=0.38元/股,低于我们此前预期。 收入增速慢于预期的主要原因,是因下游皮革企业开工不足导致铬鞣剂销售不畅。我们认为,因皮革价格处于高位,下游皮革企业普遍开工不足,铬鞣剂需求和实际销量低于预期,导致公司营业收入增速放缓,同时存货比年初增加102%(以铬鞣剂为主)。由于红矾钠价格高位震荡,使铬鞣剂毛利率下滑、对业绩贡献比重减小,公司的利润重心已经转移到维生素业务上。我们认为,虽然铬鞣剂销量、毛利率双双下滑,但受联产工艺所限,使得生产厂商在维生素K3上的涨价意愿和动力变得更强。 5月以来维生素K3、B1的持续提价,已反映在综合毛利率反弹回升,预计四季度以后受益更多。公司的单季综合毛利率已从2011Q2低点的16.06%提升至2011Q3的23.32%,拉动前三季度综合毛利率提升至18.86%。这也印证了我们此前的判断:虽然红矾钠等成本保持高位震荡,但公司在维生素K3、B1市场上的强势定价权,能够确保公司的毛利率保持稳中有升;此前因涨价时间差导致的毛利率下滑态势已经得到扭转。我们认为,2011Q4及2012年业绩将明显受益于维生素K3、B1的持续涨价,2011全年毛利率有望维持在20%左右。 我们认为需要深入理解维生素K3、B1行业的长期发展趋势。维生素A、E 等大品种维生素和许多小品种维生素行业,都经历了相似的进口替代(国内厂商切入)和集中度提升(价格战、行业洗牌)的过程;生存下来的企业如果从竞争走向合作,全行业将得到良性发展,同时也构成较高的进入壁垒。我们认为维生素K3、B1(以及兄弟科技新进入的维生素B3)也将沿着这个过程演变。 在进口替代、行业集中度提升的过程中,企业能否成功取决于策略是否恰当、路径是否合适。我们认为,兄弟科技充分吸取了业内的经验教训,能够成为维生素K3、B1、B3行业内的领军企业。 继续维持“增持”评级,下调2011盈利预测至0.60元。考虑到红矾钠高位震荡、铬鞣剂销售情况不甚理想,我们下调2011年EPS 至0.60元,但继续维持2012-2013年EPS=1.71元、1.97元的盈利预测。考虑到维生素B1、K3的涨价趋势将维持较长周期,公司业绩弹性较大,继续维持“增持”评级;建议投资者积极关注四季度产品涨价和业绩环比增长情况。

三季报业绩低于预期,但维持今年收入确认集中在四季度的判断,略下调全年业绩增幅。公司第三季度单季度实现销售收入2.81亿元,同比下滑0.64%,实现净利润0.15亿元,同比下滑63.96%;1-9月份实现销售收入7.87亿元,同比增长14.45%,实现净利润0.62亿元,同比下滑22.46%,三季度业绩低于预期主要源于募投项目 6万吨重型非标化工装备制造项目试运行,管理费用(7-9月0.25亿,同比增长55%)和销售费用(7-9月0.11亿,同比增长61%)同比增幅较大,此外由于产品制造周期长,且试运行期间部分配套设备尚未完全到位,使得部分产品未能按计划生产,导致净利润同比下降。 我们预计三季度末公司在手未确认收入订单仍有26.7亿元左右,下游煤化工、石油化工需求依然旺盛。公司公告,7-9月公司新接订单约4.52亿元,加上上半年新签订订单13.24亿元,前三季度新签订单合计17.76亿元,截至上半年公司在手未结算订单约25亿元,我们预计三季度末公司在手未确认收入订单仍有26.7亿元左右(25+4.52-2.81)。石油化工用压力容器以及煤化工压力容器需求依然旺盛。河北东明中硅4亿元太阳能用硅工程设备合同正在履行中,从工程进度来看,我们预计项目在年内完成并确认收入的可能性较大。 维持今年收入确认将集中体现在四季度的判断,新疆项目值得期待。今年6月份开始试生产的6万吨重型非标化工装备制造项目虽然在三季度进展不是非常顺利,全年预计释放20%-30%左右(低于之前40%-50%的判断)也部分缓解了产能瓶颈;新疆控股子公司预计明年上半年将建成试生产。我们认为,四季度将成为公司承接新订单以及完成众多在建项目结算确认收入的高发期。 下调盈利预测,维持买入评级。我们再次强调:行业高景气+饱满持续订单+产能成倍释放=确定的高成长性,募投产能达产进度暂时的延迟不改公司的长期投资价值,我们下调公司11-13年EPS 分别为0.55/0.78/1.05元(原预测为0.65/0.95/1.30元),未来三年复合增长33%,目前股价已基本反映业绩下调预期,2012年仅18倍,考虑到公司未来高成长性,维持买入评级。

2011年三季度业绩同比增长0.90%,略低于预期。报告期内,公司实现营业收入4.40亿元,同比增长2.53%;归属于母公司净利润1.64亿元,每股摊薄收益1.03元,同比增长0.74%,略低于之前三季度EPS1.12元的预期。三季度单季收入、净利润分别为1.76亿元、6924万元,对应EPS为0.43元。 镀膜加工业务收入占比提高、超白压延价格下降提高三季度综合毛利率。三季度总体业务订单情况良好,受全球光伏行业不景气影响不大。同时,三季度综合毛利率为57.7%,较上半年综合毛利提高4.20%。主要原因有两方面:①一方面,公司镀膜玻璃业务中玻璃成本占到总成本的80%以上,由于玻璃价格从今年4月份开始一直下跌,公司采购的超白压延玻璃价格也从4月的约26元/平米下滑到8月的3-6元到约20元/平米,使得公司镀膜玻璃业务毛利率有一定回升,提高了综合毛利率水平;②另一方面,公司三季度单季接到镀膜加工业务订单较多,约占到收入的60-70%,而在上半年,公司镀膜加工业务占比只有50.3%。由于镀膜加工毛利率约为75%,远高于镀膜玻璃(毛利率约为30%),拉高了公司前三季度综合毛利率。 预计四季度业绩将持平,募投项目将推动未来业绩增长。我们预计四季度公司销售情况将与三季度基本持平,镀膜玻璃以及镀膜加工业务毛利率将维持现状。预计全年将完成净利约2.31亿元。目前公司产能约1800万平米,随着技改的5条生产线年底投产,预计将增加产能约750万平,同时,明年公司奥地利进口的两条生产线也将陆续到位,预计调试后也将释放约至少300万平产能,预计明年年中公司将具备2850万平米产能,将进一步推动公司业绩增长。 略微下调2011-2013年盈利预测至1.45/1.82/2.13元。由于下游光伏行业不景气将持续以及新进入减反镀膜企业增多将挤压公司毛利率,我们预计,公司未来业绩将小幅低于之前预期。我们略微下调公司11-13年EPS分别为1.45/1.82/2.13元,复合增长率21.2%(原为1.52/1.92/2.24元)。目前股价对应动态PE为23/18/16倍。首次给予“增持”评级。