事件: 10月 30日三七互娱公布 2019年三季报, 19Q1-3实现营业收入95.6亿元,同比增长 72.72%。归母净利润 15.56亿元,同比增长 27.7%,扣非归母净利润 14.17亿元,同比增长 21.3%,其中 Q3实现营业收入34.89亿元,同比增长 56.29%,归母净利润 5.23亿元,同比增长 25.37%。 同时公布 2019年业绩指引,预计 2019全年实现归母净利润 20.5-21.5亿元,同比增长 103.27%-113.19% ( 18年非公认会计原则净利润为 15.01亿元,以此为基准 19年同比增长 36.6%-43.2%), Q4预计实现归母净利润 4.94-5.94亿元, 18Q4因计提商誉减值归母净利润为-2.10亿元。 点评: 19Q3公司营收同比高增长,主要系《精灵盛典》等新游上线强劲表现带动, Q3以来《精灵盛典》在 iOS 游戏畅销榜排名大部分时间均位列前十,最高至榜单第 3名,预计最高月流水超 4亿。 新游上线期收入利润增速错配,预计 Q4利润率出现回升。 19Q3公司毛利率 86.88%(同比+7.84pct),主要系新游流水表现强劲;期间费用率 62.96%(同比+12.87pct),其中销售费用率 61.37%(同比+13.84pct),主要系《精灵盛典》等新游戏上线推广,产生较高的买量费用;管理费用率 1.64%(同比-0.93pct),研发费用率 5.49%(同比-0.82pct),财务费用率-0.05%(同比-0.04pct);净利率 17.33%(同比-3.13pct),逐季来看,公司 Q3的财务表现与 Q1较为相似,主要系 Q1、 Q3均为重要新游推广初期,公司的流量经营模式决定新游上线初期产生较高的营销费用,随着时间推移,公司买量费用有所回收,但流水仍维持相对高位,ROI 出现回升,参考 Q2,公司净利率 23.86%,高于 Q114.95%, Q3《精灵盛典》上线致净利率环比回落至 17.33%, Q4我们预计净利率将再次回升,根据公司流量经营模式,我们认为 19Q4及 20Q1公司业绩的确定性较高。Q3公司经营活动现金流净额 12.81亿元,同比增加 211.43%,高于 Q3净利润,体现了较高的盈利质量,长期以来公司净利润和现金流都高度匹配,体现了长期较高的经营质量,公司业绩增长确定性较高。 继续践行多品类战略,产品矩阵丰富。 在保持 ARPG 品类优势的同时,公司继续践行多品类战略,涉及 MMO、 SLG、模拟经营、休闲竞技等,储备有《超能球球》(休闲竞技类)、《大天使之剑》(页转手)、《代号DG》(模拟经营)等,多元化的品类战略有助于提高公司业绩的稳定性。 核心研发团队负责人胡宇航增持上市公司股份。公司宣布自 19年 10月1日起,旗下研发子品牌极光网络将正式更名为“三七游戏”, 同时公司创始人之一曾开天拟通过大宗交易向公司核心研发团队负责人胡宇航转让不超过总股本 4%的股份,完成后胡宇航持股比例将达 5%以上,实现其与三七互娱长期利益的深度绑定。 盈利预测与投资评级: 预计 19-21年实现营收 123.2/146.0/169.8亿,归母净利 21.3/25.3/29.1亿, EPS 分别 1.01/1.20/1.38元,对应当前 PE17/14/13X, 19年予以 25倍 PE, 目标价为 25元,维持“买入”评级。 风险提示: 行业政策收紧;新品表现不及预期;海外市场进展不及预期。

投资要点 公司发布 2019年三季度报: 报告期内公司实现收入 53.12亿元同比增长 4.03%,归母净利润 7.20亿元,同比增长 4.05%,扣非归母净利润6.37亿元,同比增长-4.49%。其中 Q3实现收入 21.69亿元同比增长2.42%,归母净利润 3.29亿元,同比增长 1.87%,扣非归母净利润 2.89亿元,同比增长-9.77%, 单 Q3非经常性损益 3979万,其中投资收益约5053万。 衣柜客单价稳步增长, 精装大势下大宗成为重要增量: 报告期内公司衣柜及配件实现收入 42.93亿元( +0.75%),占收入比重 80.82%; 其中 Q3单季度收入 17.44亿元( -1.71%),期内毛利率 40.60%( -0.42pct),主要系大宗业务增加、 环保零甲醛添加康纯板等新品销售比例上升所致; 客单价 11291元/单,较同期增 5.14%; 分渠道看:( 1) 零售渠道收入38.22亿元( -1.46%), Q3单季度 15.62亿元( -3.62%)。 截止报告期末专卖店 2642家(不含 20m2 -60m2 的超市店约 140家), 较 19H1减少 4家, 单店收入 144.66万元( -7.92%), 系客流及转化率下滑所致。 门店中省会城市门店数占比 17% (收入占比 33%),地级城市门店数占比 29%(收入占比 32%),四五线城市门店数占比 53%(收入占比 35%),渠道继续下沉。( 2) 大宗业务渠道收入 4.71亿元( +23.21%), 占比由 18年的 7.99%提升至 10.97%。 厨柜大幅减亏,单 Q3预计已实现盈利:期内公司橱柜业务实现营收 5.50亿元( +12.81%), 占收入比重 10.36%, 其中 Q3单季度收入 2.39亿元( +11.89%), Q1-Q3毛利率 28.35%( +1.01pct),净利润-30.71万元,同比减亏-97.83%,业绩收入较上年同期呈稳步上升趋势,预计三季度已实现盈利,全年有望盈亏平衡。截止报告期末司米橱柜拥有独立专卖店 814家(较 19H1减少 23家), 我们测算单店收入约 67.60万元( +13.25%)。 木门同店增长良好,持续培育: 报告期内木门业务实现营收 1.34亿元( +25.74%), 占收入比重 2.53%, 其中 Q3单季度 0.54亿元( +12.89%),期内毛利率 13.96%( +3.81pct)。 截止期末,索菲亚木门独立店达 160家(较 19H1增加 11家),华鹤品牌定制木门门店逾 145家(较 19H1减少 5家),我们测算单店收入 44.06万元( +26.78%)。公司将木门产品出样融入更多的索菲亚门店, 同店增长显著。 大家居稳步落地,开拓整装新模式,电商渠道发力: 索菲亚在前三季度新开发区域 77个,全年新开发区域可达上百个,淘汰及优化经销商及区域 60个。( 1)大家居: 截止报告期末公司具有大家居店 191家, 预计四季度开店速度继续提升,完善品类联动, 稳步推进大家居战略。( 2)公司积极开发整装渠道,目前已在重点城市落地,预计 2020年上半年贡献业绩增量。( 3) 公司长期深耕电商渠道,目前进入收获期,截至2019Q3,电商引流客户占比由 16%提升至 25%,其中一线城市提升至45%,引流成效行业领先,转化率持续提升。 费用率有所上升,盈利能力有望回暖: 报告期内公司综合毛利率 37.25%(同比-0.63pct),期间费率 21.50%( +0.99pct),其中 Q3单季度期间费用率 20.14%( +1.82pct)。分项来看,销售费用率同增 0.73pct 至 10.56%,系大力开拓市场所带来的人工费用和广告宣传费用增加所致;管理+研发费用率同增 0.04pct 至 10.56%;财务费用率同增 0.22pct 至 0.38%,系票据贴现息、借款利息增加所致。综合来看,期内公司归母净利率 13.55%(同比持平。 预计伴随公司兰考、黄冈工厂投产,公司规模效应提升,四季度及明年盈利水平将有所修复。 大宗增长致应收款上升,经营性现金流向好: 期末账上应收账款及票据较 19H1增加 0.58亿元至 8.80亿元,主要系大宗用户业务项目款项增加、部分大宗客户采用承兑汇票的结算方式收款所致, 应收账款周转天数同比增长 16.93天至 37.51天,系大宗业务项目款增加所致;存货较期初增加 0.33亿至 3.46亿,周转天数同比减少 0.77天至 26.28天。 报告期内公司经营性现金流净额 6.03亿( +16.75%)。 渠道调整巩固店效,长期看好综合竞争力提升: 受 6-7月终端客流下降及客流碎片化分流影响, 期内的收入增速回落、利润承压,但公司通过成功迭代环保新品、大刀阔斧推进经销商改革、提升终端门店形象、持续提高生产效率,进一步夯实了公司的竞争实力。基于索菲亚较强的产品力和渠道力,我们认为后期公司有望通过多点开花的产品、渠道策略,实现自身份额的提升!盈利预测及投资评级: 我们预计 19-21年分别实现营收 78.03/86.44/96.74亿,同增 6.7% /10.8% /11.9%;归母净利 10.07/11.03/12.20亿,同增 5.0% /9.5% /10.6%,当前股价对应 PE 为 17.44X /15.93X /14.40X,维持“买入”评级。 风险提示: 地产调控超预期,渠道拓展不达预期

事件:天孚通信三季度业绩披露,2019 年前 3 季度实现营业收入 3.84亿元,同比增速为 18.18%,实现归母净利润 1.26 亿元,同比增长 38.47%,实现每股收益 0.64 元。 3 季度业绩符合预期:光通信业务需求助推业绩稳步增长,第 3 季度实现营业收入 1.35 亿元,同比增长 14.71%;实现归母净利润 0.49 亿元,同比增长 32.70%。新产品线投入量产、外销比重增加,助推天孚通信光通信业务快速增长。天孚通信毛利率稳中有升,2019 年前 3 季度销售毛利率为 54.44%,销售净利率为 33.00%。其中 2019 年第 3 季度销售毛利率为 55.31%,较第二季度增加 2.24pp,销售净利率为 36.38%,较第二季度增加 4.37pp。 持续增加研发支出,不断挖掘核心竞争力潜能:天孚通信前 3 季度发展研发支出 0.42 亿元,同比增长 26.89%,主要原因为研发人员的增加以及研发材料的投入。公司在产品研发上持续投入,以芯片更高集成化、传输速度更高以及传输宽度更大为目标,将产品的研发能力和产品平台化能力进一步加强,巩固和提升了各产品的竞争力。 定位准确,客户关系稳定,5G 助推公司业务高发展:天孚通信定位准确,业务不涉及客户端光模块产品,与客户关系稳定。5G 网络建设的兴起带来海量光器件需求,在电信和数通市场的共同推动下,全球光器件市场规模保持快速增长,2018 年,全球光器件市场规模达到 116 亿美元,到 2020 年全球光器件市场规模有望达到 137 亿美元。作为光器件供应商,天孚通信也因此迎来难得的网络大规模更新升级的机遇。 盈利预测与投资评级:我们预计 2019-2021 年营业收入分别为 5.98 亿元、7.86 亿元、10.05 亿元,每股收益分别为 0.89 元、1.10 元和 1.44元,对应的 PE 分别为 41/33/25X,维持“买入”评级。 风险提示:高端光模块需求不达预期的风险;光器件市场竞争加剧的风险;海外经营环境恶化的风险;光器件市场竞争加剧的风险;海外经营环境恶化的风险;海外适合穿哪个开拓不达预期的风险;新产品毛利率下降速度超过预期的风险。

事件:公司发布 2019 年三季度报告,2019 年 Q1-Q3 营业收入为 4.9 亿元,同比+21.48%,归母净利为 5443 万元,较上年同期+18.90%,扣非归母净利 4687 万元,同比+17.35%;其中 Q3 单季营收 1.7 亿,同比+19.51%;归母净利 1941 万元,同比+22.12%;扣非归母净利 1585 万元,同比+7.31%。 投资要点 设备及服务业务持续发力,规模较期初明显扩大公司前三季度收入利润同比稳定上涨,主要原因有:1)苏试试验布局全国的试验服务平台已经建设完成。电磁兼容、环境与可靠性一站式布局领先成果显著,上半年的试验服务业务实现营业收入 1.46 亿元,同比增长 16%。2)公司前几年在新兴行业耕耘的效果开始显现。公司上半年获得的 5G、氢燃料电池、新能源汽车、机器人、无人机等新兴行业订单共计 3200 多万元,为公司主营业务的持续增长注入动力。 截至 Q3 末,公司存货及预收账款规模分别为 2.73 亿元和 2.13 亿元,分别同比+22%和+27%,多项财务指标显著增长均表明公司 2019 年以来业务规模的持续扩大未来收入增速将会加快。 n 盈利能力维持较高水平,销售、管理和研发费用环比显著上升2019 年三季度公司综合毛利率 46.15%,同比-0.15pct;销售净利率12.04%,同比-0.71pct。 其中 Q3 单季毛利率 48.90%,环比小幅上升 0.23pct,单季净利率 12.63%,环比上季度-6.29pct,Q3 单季净利率下降源于期间费用率的上升,其中销售、管理+研发、财务费用率分别为 10.40%/22.32%/2.58%,环比 Q2 为+ 5.28pct /+5.26pct/ +0.83pct。 Q1-Q3 期间费用合计占比总收入的 31.36%(其中销售、管理+研发、财务费用率分别是 8.15%、21.16%、2.05%,同比分别+0.23pct、-0.03pct、+0.32pct),同比+0.52pct。 n 拟收购宜特(上海)进军高端芯片检测领域,业务协同性强苏试试验 9 月 27 日发布公告称,拟以 2.8 亿现金收购宜特(上海)100%股权。上海宜特是国内第三方半导体检测服务龙头。主要从事电子元器件的失效分析(FA)、可靠性分析(RA)和材料分析(MA),覆盖从 IC 设计、制造、封装到终端产品的检测服务。目前上海宜特约 40%-50%的直接收入来自于华为海思,其他一线客户还有韦尔股份(展讯通信)、汇顶科技等。2018 年上海宜特营业收入为 1.8 亿,约占苏试试验当年收入中的占比近 30%。 苏试试验是国内力学环境检测龙头,近年来全国范围内布局实验室卓有成效,服务网络逐渐成型。若能收购宜特(上海)将带领公司业务向高端领域升级,且宜特的业务和苏试试验现有业务均属于可靠性试验的范畴,但形成业务和客户的互补,现有的苏试试验的服务网络也将起到良好的协同效果,我们预计收购完成后将显著增厚苏试试验业绩。 盈利预测与投资评级:暂不考虑上海宜特收购完成后对苏试试验的业绩增厚,我们预计 2019-2021 年的净利润分别为 0.88,1.12,1.36 亿,对应当前股价 PE 为 43,33,27X,继续维持“买入”评级。 风险提示:检测服务行业竞争加剧、实验室业绩不及预期、控股股东减持导致股价波动风险

事件:公司发布 2019 年三季报。19Q1-Q3 实现营收 67 亿元 (+44%),归母净利 2.96 亿元(+10%),扣非净利 2.85 亿元(+26%);19Q3 实现营收 22 亿元 (+53%),归母净利 0.29 亿元(-51%),扣非净利 0.23 亿元(+10%)。 投资要点线上引领增长,费用增长支撑线下扩张。我们预计,公司上市大促+Q3价格战+中秋团购表现亮眼综合催化下,19Q3 实现营收 22 亿元(+53%),增速环比下降 15pct,主要是线下小店于 18 年 9 月开始布局,18Q3 已经开始逐步贡献收入,直营店也加速布局,基数效应差异带来增速波动。Q3 毛利率波动下滑 0.6pct 至 25.7%,考虑到价格战因素,我们认为毛利表现好于预期。分渠道看,根据我们的线上数据追踪,Q3 线上增速约为 40+%,伴随线下门店加速开设,我们预计表现环比强于 Q2,中秋催化下,9 月约 130 家小店(含当月新开店),实现销售额2000 万,店均收入约 15 万;分产品看,毛利率相对较低的零食包和礼盒等复合产品销售占比增加,导致毛利率有所下滑,阿里渠道 Q1-3 礼包产品收入分别为 1.56/3.96/3.86 亿元,线下中秋大礼包预计贡献增量;新品研发推动各品类增长,公司新品打造能力持续验证,次新品类面包如今已经成为 10 亿级别大单品。Q3 销售费用率 21.8%(-0.1pct),预计主要是线下直营开店后租金和人工成本上升,以及线上物流费用配比收入增长,表现符合预期;Q3 管理费用率 2%(+0.5pct),主要是线下加盟节奏加快,各地部署区域加盟管理团队,考虑到公司仍处于线下加盟打基础阶段,短期或继续保持上升趋势。19Q3 实现归母净利 0.29 亿元(-51%),其中 Q3 政府补助减少 4403.53 万元,剔除非经常项目后,扣非净利 0.23 亿元(+10%)。Q3 为淡季,业绩基数小、波动大,我们建议更多关注 Q3 收入增长,期待 Q4 双十一全渠道销售能力+年货节提前放量。18 年年货节,小店店均收入超过 100w,年货节放量可期。 供应链金融支持加盟开店,百店已成、向千店进军。公司拟为在徽商银行办理订单贷业务的松鼠小店主承担保证责任,担保最高额为 5000 万元,供应链金融为小店店长提供担保,缓解资金压力。目前,线下投食店超过 100 家,加盟小店超过 160 家,我们测算线下加盟店初始投资30-50w,投资回收期 12-18 个月,经营效益较好,加盟商储备充足、加盟意愿强。公司率先成立南京战区,加快线下小店开设进度,辅助选址,线下开店进程加快,我们预计今年可实现开店 250 家的小目标。 盈利预测与投资评级:三只松鼠作为线上休闲食品第一品牌积极发力下,看好未来线下门店扩张节奏,线上线下协同可期。考虑到政府补助略有下滑,但 2020 年春节提前,年货节放量部分前置,调整盈利预测,预计 19-21 年公司营收增速 41/33/30%,归母净利增速为 25/33/41%,EPS为 0.9/1.3/1.8 元,对应 PE 为 69/52/37X,长线看好公司持续成长性,维持“增持”评级。 风险提示:食品安全风险,线下开店不及预期

事件: 前三季度营收 31.46亿元,同比增长 23.81%,归母净利润-2.45亿元, 亏损同比扩大 2.08%,扣非净利润-2.53亿元,同比减亏 0.51%。 投资要点n 费用率同比下降, 操作系统公司业务带动综合收益高增: 公司 Q3实现营收 10.81亿元,同比增长 6.98%,归母净利润-3648.17万元,同比增加 178.46%。 前三季度毛利率为 33.28%,同比减少 3.01pct。费用率方面, 销售费用率、 管理费用率、研发费用率同比减少 1.43pct、 3.27pct、1.05pct。 预付账款较期初增长 70.03%(中报较年初增长 21.07%),主要系本期预付的项目货款较多所致。根据中报数据, 行业解决方案实现营业收入 12.20亿元( 同比+45.39%), 预付账款在三季度的高增长,显示公司正积极推进在手订单,彰显对未来业绩增长的信心。 归属于少数股东的综合收益总额较上期变动较大,主要是由于非全资的控股子公司国产操作系统销售业务增长迅速,业绩同比增加较多所致。 n 基于麒麟系统的生态建设正不断加速: 通过公司官网新闻动态, 中标麒麟, 已经与中兴通讯 uSmartView 云桌面、腾讯 QQ、山石网科 VPN、华为鲲鹏存储全系列产品、 华为桌面云等公司完成产品兼容性认证。 银河麒麟, 中望 CAD、九思 OA 协同办公系统、美图秀秀、 奇虎科技多款产品、紫光恒越、 清华同方、 苍穹地理信息平台、腾讯、华云数据、亿图软件、金山词霸等众多软硬件公司完成产品兼容性认证。 此外,中标麒麟和银河麒麟也连续多年中标中央国家机关政府采购。 操作系统拥有强壮健康的生态系统才能可持续发展,公司旗下的操作系统公司持续多年深耕国产系统的研发, 今年操作系统和国内众多软硬件厂商正加快国产软、硬件一体化的安全生态体系建设, 我们认为从国家到企业再到市场都在积极推动自主可控生态建设,预计明年国产替代有望全面铺开。 n 自主可控放量在即,公司业绩有望高速增长: 公司目前涉及自主可控的业务主要包括系统集成、 PC 和服务器操作系统(分别持中标软件 50%股权、天津麒麟 40%股权)、数据库(持有达梦数据库 33.42%股权),假设明年 300万套的替换量, 集成、操作系统、数据库分别按照 20%、40%、 40%的市场份额测算,我们预计将给公司带来约 6.4亿元的业绩空间,明年弹性十足。 n 盈利预测与投资评级: 预计 2019-2021年 EPS 分别为 0.39/1.63/2.43元,现价对应 180/44/29倍 PE。中国软件拥有中标麒麟和银河麒麟两套操作系统,前者与龙芯、海思等适配,后者与飞腾适配, 二期试点中的国产操作系统市占率合计 80%左右。明年党政体系自主软硬件业务开展后公司业绩将开始放量,维持“买入”评级。 n 风险提示: 政务云市场进展低于预期;自主可控市场低于预期。

公司发布 2019年三季报, 19Q1-Q3实现营收 686.77亿元 ( +11.98%),归母净利 56.31亿元( +11.55%),扣非净利 52.64亿元( +12.29%)。 19Q3实现营收 236.06亿元 ( +10.39%),归母净利 18.5亿元( +15.49%),扣非净利 17.45亿元( +19.57%)。 投资要点n 渠道下沉布局稳固,大单品表现稳健。 19Q1-Q3实现营收 686.77亿元( +11.98%),根据我们草根调研测算,其中销量/结构改善/ASP 对收入增速贡献分别为 6-7%/4%/1%,其中 19Q3实现营收 236.06亿元( +10.39%),其中 ASP 收入增速约 2%。 1)分产品看, 液态奶/奶粉奶制品/冷饮分别实现收入 199.3/23.0/11.5亿元。 19年 Q1-Q3常温/低温婴幼儿奶粉( 1-8月)市占率分别同比上升 2/-1/0.6pct,环比 19H1上升0.1/-0.1/0.1pct。Q1-3安慕希、金典同比增长 15-20%,金领冠同增约 30%,基础白奶实现双位数增长(去年同期为单位数增长),各品类实现均衡发展。 2)分区域看, 华南区域加码,华北/华南/其他区域分别实现收入61/60/112亿元,收入占比较 19H1分别变动-2.4/+0.7/+1.7pct,经销商分别较 19H1变动-66/+134/-136家。 n 成本管理能力持续验证。 从 19Q1-Q3毛利率 37.69%(+0.02pct),其中19Q3毛利率 35.99%(+0.19pct), Q3主产区生鲜乳成本同比增加 7%(增速环比+3.5pct),公司通过收购上游+海外布局+长期稳固的奶农合作关系(供应链金融+技术辅导),有效控制成本上涨,此外亦通过升级产品缓解成本压力,叠加 Q3中秋节庆,价格战相较 Q2有所缓和。 Q3销售费用率 21.81%(-2.34pct),环比改善显著;管理费用率(含研发费用)5.05%(+1.3pct),预计主要为康饮、奶酪事业部扩容等人员成本上升,考虑到股权激励成本分摊( 19年 1.6亿元,在 Q4确认), Q4管理费用或有上涨。综上, 19Q3净利率 7.86%(+0.39pct),归母净利 18.5亿元( +15.49%),扣非净利 17.45亿元( +19.57%)。 n 伊刻活泉助大康饮腾飞,渠道合作实现全场景营销。 新品储备充足, 7月伊利推出金领冠首款有机配方奶粉塞纳牧,秋糖会发布“ inikin 伊刻活泉”。 2019年 8月,以 3000万元完成对内蒙古阿尔山一家矿泉水公司的收购; 9月 7日,总投资 7.4亿元、年产 100万吨天然矿泉水的安图县伊利长白山天然矿泉水项目开工,预计 2020年 12月完工。 渠道上尝试多渠道运营,例如在苏宁全渠道独家首发味可滋冷萃奶茶,与京东超市签署全新战略合作协议,公司通过丰富的线上线下全渠道合作,丰富用户画像,实现精准触达;渠道下沉继续推进,在低线城市继续保持领先优势。 盈利预测与投资评级: 2020年是公司千亿规划之际,公司修订股权激励草案彰显信心,持续看好伊利全球布局、多品类并行,复制雀巢成功之路。预计 19-21年收入分别为 899/1003/1103亿,同比+13/12/10%;归母净利分别为 68/74/85亿,同比+5/9/16%; 对应 PE 分别为 24/23/19X,维持“买入”评级。 风险提示: 食品安全风险,行业竞争加剧,原材料价格波动风险

事件: 公司 2019Q1-Q3实现营收 317.5亿元,同比+51%;实现归母净利 34.8亿元,同比+167%;扣非归母净利 27.7亿元,同比+189%。 Q3单季实现营收 94.9亿元,同比+50%;实现归母净利 9亿元,同比+106%;扣非归母净利 6.5亿,同比+111%。 投资要点n Q3净利润翻倍,继续受益更新周期公司 Q3业绩继续维持高速增长,主要受益于整个工程机械行业景气,销售规模增长。公司主营产品起重机械和混凝土机械在国内产品市场份额持续保持前三。 塔式起重机:( 1)受益于装配式建筑渗透率提升,大吨位塔机的需求大幅增长,而公司在大塔领域优势明显,我们预计 19年塔机有 40-50%市占率,其中中大塔超过 50%;( 2)中大型塔机在销售结构中的占比提升也给业绩带来较大弹性。( 3)随着下半年塔机产能的持续释放,公司的销量也将继续增长。 工程起重机: 由于 18年同期基数高,下半年以来增速明显放缓,我们预计公司增速略高于行业;根据我们测算, 2019-2020年为起重机更新换代的高峰期,预计每年更新数量为 3-4万台,预计 2019年销量增速为20-30%。 混凝土机械: 由于环保政策执行力度大,行业更新换代速度加快,预计 Q3泵车销量增速在 30-40%,公司增速在 40%以上。根据我们测算,泵车从 2019年开始进入更新高峰,预计 2019-2021年每年的更新数量在7000-9000台左右,对应 2019年销量增速有望达 30-40%。 n 盈利能力持续提升,规模效应下费用率下降明显2019Q1-Q3综合毛利率 29.8%,同比+3.45pct;净利率 10.9%,同比+4.8pct,增幅较大。其中 Q3单季毛利率 29.4%,同比+1.2pct;净利率 9.4%,同比+2.5pct,系主营产品持续产销两旺,规模效应明显;并且附加值高的4.0新产品以及国六泵车等开始销售,拉高了整体的毛利率。费用方面整体控制良好。 2019Q1-Q3公司期间费用率为 17.5%,同比-2.8pct。其中销售费用率为 8.7%,同比-0.2pct;管理费用率为 3.6%,同比-1.67pct;研发费用率为 2.3%,同比+0.53pct;财务费用率为 2.88%,同比-1.4pct。 n 经营性现金流良好,运营效率提升2019Q1-Q3合计经营性现金流净额 49.6亿,同比+62.5%,其中 Q3单季实现经营性现金流净额 13.9亿,同比-4.9%,公司整体现金流情况维持良好。 Q3末存货 115亿,同比增长 27.8亿,环比 Q2末增长 11.7亿, 18年以来公司存货保持稳定增长;应收账款 259亿,同比+12.9%。从周转情况来看,公司存货周转天数在逐季改善,三季报中周转天数为 128天,同比减少 26天;应收账款周转天数为 208天,同比减少 78天。存货、应收账款的增长表明公司业务规模增大,周转天数的减少表明公司运营能力在增强,经营健康发展。 n 高空作业平台开局良好,新业务土方机械发展可期公司的高空作业平台开局良好,产品受到客户广泛好评, 有望进入国内高空作业平台领域第一梯队。 土方机械强势进击市场,完成全国省级销售服务网点布局,其油耗、效率优势突出, 有望成为公司未来的增长点。 同时公司还深入推进智能制造,上半年推出多款 4.0产品。全球最大的中联重科塔机智能工厂已稳步达产,高空作业平台臂式智能产线实现量产,此外还有规划建设中的搅拌车智能制造产业园、液压关键元件产业园,公司智能化将再上台阶。 n 盈利预测与投资评级: 我们预计公司 2019/2020/2021年的净利润是 42、48、 53亿元,对应 PE 为 11/10/9X,给予“买入”评级。给予 2020年目标 PE 10倍,对应目标价 6.13元。 n 风险提示: 工程机械行业景气度不及预期;新业务开展不及预期

事件:公司发布三季报,前三季度实现营收32.68亿元,同比增长 29.99%; 实现归母净利润 4.78亿元,同比增长 77.98%;扣非后归母净利润为 4.47亿元,同比增长 142.78%。 三季度业绩持续高增长,毛利率和净利率均有所提升: 根据公司公告,前三季度实现营收 32.68亿元,同比增长 29.99%;实现归母净利润 4.78亿元,同比增长 77.98%;扣非后归母净利润为 4.47亿元,同比增长142.78%。其中三季度单季实现营收 10.74亿元,同比增长 26.10%;实现归母净利润 1.24亿元,同比增长 92.23%;扣非后归母净利润为 1.11亿元,同比增长 102.95%。盈利能力方面,三季度单季毛利率为 25.90%,同比提升 1.75个百分点;净利率为 11.93%,同比提升 3.93个百分点,在营收规模扩张的同时,盈利能力显著增强。 大幅提高现金分红比例,股息率有望超过 5%: 2016年至 2018年,公司原股东回报规划规定的当年现金分红占归属于母公司所有者的净利润比例上限为 35%,而实际分红比例分别为 49.05%、 53.33%、 53.51%,年均分红比例为 51.96%,已高过公司原股东回报规划规定的现金分红比例上限。 2019年 8月,公司发布新的股东回报规划( 2019-2021年),承诺公司在 2019-2021年当年现金分红金额占归属于母公司净利润的比例为 60%左右,而根据公司三季报内容披露,公司 2019年分红方案中现金分红金额占归属于母公司净利润的比例拟为 65%至 70%,对应目前股价股息率有望超过 5%,价值属性彰显。 生物质发电和环保纸餐具项目集中建设,将为公司增长持续提供助力: 公司同时公告: 1)投资建设新丰生物质能发电扩建工程三期及四期项目,建设规模为 6万千瓦,预计项目总投资收益率为 14.24%; 2)投资建设翁源生物质能发电三期及四期项目,建设规模为 6万千瓦,预计项目总投资收益率为 9.18%; 3)投资建设南雄二园区生态植物纤维纸餐具一期项目,设计年产能 3.885万吨,投产后预计实现营业收入 6.55亿元/年、利润总额 0.86亿元/年。 盈利预测与投资评级: 预计公司 19-21年 EPS 分别为 0.55、 0.68、 0.76元,对应 PE 分别为 12、 10、 9倍,公司同时具有: 1)价值股的分红: 公司承诺 2019-2021年当年现金分红比例由 35%提升至 60%,预计 2019年公司股息率将超过 5%,是水电行业所有公司中的第一名; 2)周期股的估值:对应 2019年 PE 为 12倍; 3)成长股的增速: 2019、 2020年增速分别为 97.2%、 23.1%,因此,我们维持公司“买入”评级。 风险提示: 宏观经济下行影响电力需求、水电和生物质补贴电价存在下调风险等

基本面底部已现,收入跌幅持续收窄: 2019年前三季度,公司实现收入 89.06亿,同比下降 18.12%,实现归母净利润 13.60亿,同比下降71.72%。按季度来看,公司 Q3实现营收 31.89亿,同比下降 15.33%,归母净利润 5.82亿,同比下滑 60.18%,公司收入下滑幅度收窄,归母净利润处于业绩预告上半区间。 当前无论是收入、利润、经营现金净流入,还是反映公司盈利能力的毛利率、净利率等指标均在环比逐季改善宏观环境对公司收入的影响开始减弱: 公司 3季度收入跌幅同比收窄显著。对比过去 3年公司收入的季节性变化我们发现,由于二季度促销活动的因素,公司二季度收入表现通常好于三季度,三季度收入比二季度环比要低 4%-9.25%, 但今年 Q3相对于 Q2却有 2.68%的环比提高,由此我们认为, 公司的经营状况已有所改善, 宏观经济对公司收入的影响已经减弱,公司收入受宏观经济影响最差的阶段已经过去。 成本扩张已完全体现,营业成本或将下降: 公司自去年二季度开始屏幕大规模扩张,今年以来扩张战略已经停止,屏幕规模的增加对营业成本的影响(主要包括租金、折旧、人员薪酬)已经完全体现在季度报表中最近三个季度,公司营业成本均停留在 16.6亿的水平上, 未来随着点位优化和单点位租金下滑,我们或将看到公司营业成本逐季下降的情况。 回款不利拖累公司业绩,但对账期问题不必过度悲观: 本季计提资产减值损失 1.71亿相对于 2季度虽大幅减少,坏账计提比例依然处于较高水平,预计账龄结构和客户回款情况依然较为严峻。 考虑到公司 391天以上账款计提 75%的坏账,从去年中报到现在,一级市场融资缩减导致的坏账基本已计提完毕(仅剩 25%),应收账款结构中传统客户占绝对大头,这些客户的收入稳定、信用较好,信用期限也相应较长,但违约风险较小,因此才导致公司应收账款体量较大, 所以现在对账期问题不必过度悲观。 楼宇媒体在广告主预算支出中的重要性在不断提高:广告主在分众楼宇媒体投入的预算比重占其全部预算的比例在逐步提高,从 2012年的1.09%提高至 2018年的 1.51%, 充分体现了楼宇媒介的地位在增强。 盈利预测与投资评级:我们预计公司 2019/2020/2021年收入分别同比增长-15.73%/13.55%/13.10%,达到 122.63/139.24/157.49亿元,归母净利润分别为 19.98/33.16/42.72亿元,分别同比增长-65.69%/65.95%/28.84%对应 PE 分别为 44.45/26.78/20.79倍。 基于公司高经营杠杆的特性,公司业绩具有较大弹性, 当前公司基本面已经出现了逐季好转的迹象,我们维持“买入”评级,建议积极布局。 风险提示: 宏观经济超预期波动、竞争加剧、 回款不利

公司发布 2019 年三季报,19Q1-Q3 实现营收 419.94 亿元 (+14.57%),归母净利 39.43 亿元(+7.96%),扣非净利 37.49 亿元(+8.42%)。19Q3 实现营收 165.57 亿元 (+28.13%),归母净利 15.44 亿元(+21.85%),扣非净利 15.18 亿元(+21.95%)。 投资要点非洲猪瘟影响下,猪肉价格大幅上涨,中美猪肉价差贡献增量,业绩弹性大,Q4 或延续良好势头。18/19 年公司拟与罗特克斯关联交易计划采购金额分别为 36/45 亿元,18 年/19Q1-Q3 实际关联采购交易额为 24/33.7亿元,其中 19Q3 为 18.7 亿元,在猪肉成本上涨周期,进口有效摊薄成本,预计今年进口将超过 16 年高点(42 亿元)。目前国内生猪存栏处于低位,10 月 25 日,22 省猪肉均价 40.29 元/公斤,同增 200.1%,达到历史高位。 10 月底,中美猪肉价格差在 4 倍以上,虽目前关税较高,但进口成本优势仍然显著。截至 19Q3 公司库存 77.6 亿元,环比 Q2 增加 5.6 亿元,处于历史高位,我们预计冻品库存以冻猪肉为主,彰显公司应对猪瘟余力。 预计在 Q4 库存和进口肉将持续体现成本控制能力。 屠宰:猪价高企 Q3 屠宰量有所回落,进口或贡献头利。19Q3 屠宰业务收入 105.5 亿元,同比+40.6%,其中对外收入 90.05 亿元,同比+44%。 拆分量价来看,因猪瘟抑制部分需求,19Q3 屠宰生猪 269 万头(同比-28%,环比-30%),进口提供成本优势,Q3 头均利润 179.3 元(环比+138%,同比+245%);外销生鲜冻品 37 万吨(-3.0%),吨价 2.4 万元/吨(+48%)。 19Q3 屠宰实现营业利润 4.83 亿元,营业利润率 4.6%(环比 19H1 同降0.9pct)。我们认为 19Q4 猪价或将继续上涨,屠宰端量或有所承压,但行业危机孕育着机遇,双汇有望凭借自身的全国性布局、规模效应及进口成本优势持续提升市占率,降低成本劣势。 肉制品:多策略缓解成本压力,肉制品如期增厚利润。19Q3 肉制品收入68.16 亿元,同比+9%。拆分量价来看,19Q3 外销肉制品约 43 万吨(基本持平),提价周期下销量平稳验证龙头地位;吨价 1.58 万元/吨(+9%),19 年采取随行就市小幅多次提价的策略,累计五次提价,考虑到成本上涨,11-12 月份或有再次小幅提价缓解成本压力。在适当提价,进口肉制品、历史冻品库存+进口肉使用,生产技术创新等多手段综合使用下,19Q3经营利润率 21.5%(同比+0.4pct,环比+5.4pct)。 降本增效,营销加码,预计 19Q4 将继续保持良好势头。19Q1-Q3 毛利率19.48%(-1.8pct),其中 19Q3 毛利率 19.24%(-1.9pct)。19Q3 销售费用率4.4%(-0.9pct),以 19 年 6 月底发布筷厨新品煎烤炒菜肠,配合定位相符的黄磊代言,9 月 26 日正式发布旗下高端儿童食品品牌“智趣多”、并推出品牌旗下首款产品——儿童成长鳕鱼肠,通过细化消费场景和对象提高产品溢价购能力,大力开拓母婴连锁专业渠道,以精准化、专业化的渠道策略,三位一体的网络结构布局产品。Q3 管理费用率(含研发)2.22%(-0.18pct),综上 19Q3 实现归母净利 15.44 亿元(+21.85%)。盈利预测与投资评级:猪瘟疫情下,屠宰方面,由于调运模式转变,全国布局的龙头企业短期增厚利润和长期整合产业;肉制品方面,公司进口肉目前有一定储备且进口渠道不断拓展,随着产品结构升级、市场营销拉动,提价策略成效将陆续体现。肉制品方面,自公司在研发、销售等方面调整以来,产品提价、市场营销拉动,推陈出新已见端倪,且降本多项措施出台,期待提价落地增厚利润。我们预计 19-21 年公司收入达 548/599/644 亿元,同增 12.5/9.3/7.4%;归母净利润分别为 53/59/64 亿元,同增 8.5/11.3/7.6%;对应 PE 为 16/15/14X。 风险提示:生猪价格波动,高端产品市场推广不及预期,渠道开拓不达预期,鸡肉等原材料价格上涨风险,资产重组不及预期。

营收增速逐季提升,加大市场拓展和项目研发:Q3实现营收15.71亿元,同比增长32.27%,归母净利润5470.48万元,同比增长10.60%,扣非净利润4492.69万元,同比减少10.20%。公司Q1、Q2、Q3单季度营收增速分别为9.44%、14.34%、32.27%,增速逐季不断提升。前三季度毛利率23.89%,同比增加2.92pct。费用率方面,前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率分别同比增加1.10pct、0.53pct、0.98pct,主要系公司加大市场拓展销售人员和研发项目投入增加。 推进工业互联网服务建设:2018年初,公司根据战略发展需要,对涉及企业信息化服务的业务进行重新梳理和整合,组建了全新的企业业务集团(EBG),EBG以原有存量企业业务为基础,针对工业企业用户的智慧化转型需求,整合公司及慧点科技整体资源及储备,制定了全新的工业互联网战略,即:成为领先的工业互联网解决方案供应商和运营商。公司发行可转换公司债券,将投入6.79亿元用于工业互联网服务平台建设项目。2018年公司和华能中标的国际级流程行业工业互联网平台典型示范项目目前已完成初步建设。 中标云南省取消高速公路省界收费站项目:公司继1.5亿元中标交通运输部路网监测与应急处置中心“高速公路收费系统改造项目部级工程”后,近日,再次中标云南省取消高速公路省界收费站(省中心)网络安全部分,旨在满足收费公路联网收费系统安全建设、省域系统并网安全接入,保障联网收费系统整体网络安全。 国产化建设加速,静待明年业绩释放:报告期,人大金仓和浪潮云、帆软、华为完成了产品兼容互认证,截止目前,人大金仓已与龙芯、飞腾、用友、普华、中标麒麟、太极、中孚信息、金蝶、帆软、浪潮等在内的多家企业完成产品兼容性互认证,构建了较完善的国产软硬件生态体系。公司发行可转换公司债券,将投入2.19亿元用于自主可控关键技术和产品研发及产业化项目。作为中国电科自主可控的总体单位,公司着重在自主可控条件下的云计算、系统集成以及基于自主系统的主要软件应用、中间件、数据库等领域的布局,加速上述业务的研究和产业化。明年自主可控将迎来放量,公司凭借产业的多点布局,业绩可期。 盈利预测与投资评级:预计公司2019-2021年净利润分别为3.82亿、5.38亿和7.55亿,EPS分别为0.92/1.30/1.82元,现价对应34/24/17倍PE,明年公司在自主可控业务有望实现高速增长,和华为的进一步合作,有望实现优势互补协同发展。公司即将迎来转型拐点,利润有望加速释放,维持“买入”评级。 风险提示:政务云市场进展低于预期;安全可靠市场低于预期。

事件: 2019年三季度公司实现收入 4.83亿元, 同比增长 22.49%;实现归母净利润 0.85亿元,同比增长 16.70%。 业绩稳健增长。 三季度单季度收入 1.75亿元,同比增长 24.37%,归母净利润 0.20亿元,同比增长 6.70%。前三季度,公司毛利率 42.30%,同比增长 0.78pct;销售费用和管理费用的增速分别为 13.49%、 -12.86%; 净利率 18.01%,同比下降 0.85pct。前三季度经营性现金流净额为 0.38亿元,去年同期为 0.23亿元。 成功中标工信部装备工业司“协同制造集成(流程型制造)”分项目。 今年 5月份,工信部装备工业司对“ 2019年智能制造系统解决方案供应商”进行公开招标,共发布数字化车间集成、智能工厂集成、协同制造集成、智能制造整体规划设计六大类 28个项目。 2019年 10月,《 2019年智能制造系统解决方案供应商》项目评标结果公示,公司成功中标“协同制造集成(流程型制造)”分项目,首批全国共有 58家企业入选。目前公司在协同制造集成方面已具备方案设计、集成实施、运维服务全过程的服务能力,拥有核心技术 20余项,具备智能制造相关专利 51项,软件著作权 55项,打造了众多诸如东方希望、大唐泰州热电等能源、冶金、化工行业智能制造样板工程。 EmpoworX 工业互联网平台盛大发布。 2019年 6月,科远通过产品、应用、商业模式的创新,重点打造的 EmpoworX 工业互联网平台盛大发布,将着力实现基于云端的深度互联、协同制造,助力工业互联、智造未来的新发展。目前公司工业互联网平台已接入用户 3000余家,设备数据采集点近 200万, 打造了诸如亚洲首个自动化码头青岛港、煤化工智能制造标杆金马能源、中国首个智慧电厂大唐泰州热电等诸多电力、化工等行业样板工程。 与多家集团携手打造智慧电厂。 2019年下半年,公司接连和蒙能集团以及张家港华兴电力联手打造智慧电厂解决方案。 2019年 8月,蒙能集团和公司签署战略合作协议,借助科远智慧 EmpoworX 工业互联网平台和智慧电厂解决方案对蒙能集团内部的发电企业及内蒙古区域的其他发电企业,推广智慧电厂解决方案。 2019年 10月,公司中标张家港华兴二期扩建两台 F 级( 400MW)燃机热电联产机组项目数字化电厂管理系统,过去十几年公司 NT6000分散控制系统、热网预付费系统、热控仪表等自动化、信息化产品及解决方案在华兴电力都有良好应用。 投资建议: 预计 2019-2021年 EPS 分别为 0.61/0.85/1.17元, 现价对应PE 分别为 23/17/12倍。维持“买入”评级。 风险提示: 工业互联网平台领域竞争激烈

Q3盈利0.81亿元:公司发布2019年三季报报告,报告期内公司实现营业收入15.28亿元,同比增长84.86%;实现归属母公司净利润1.3亿元,同比增长528.65%。对应EPS为0.19元。其中2019Q3,实现营业收入6.1亿元,同比增长58.66%,环比增长5.61%;实现归属母公司净利润0.81亿元,同比增长746.88%,环比增长147.33%。2019Q3对应EPS为0.11元。 出货量增长,吨毛利提升:受益于国内陆上及海上风电的强劲需求,公司风塔及管桩迎来快速增长。测算:Q3风塔出货7万吨左右,前三季度累计出货16-17万吨。Q3毛利率26.98%,同比提升12.45个百分点环比提升了7.05个百分点,表现突出,主要受Q3交付的部分高价订单拉动。测算单吨利润在900-1000元左右,提升明显。 订单快速增长,备战抢装行情:截至三季度末,公司在执行及待执行订单23.93亿元,环比二季度末净增长2.46亿元:1)陆上风电19.00亿元;2)海上风电3.60亿元;3)海工1.098亿元;4)其他订单2.32亿元。 费用率、预收款上升,现金流改善:公司2019Q3期间费用同比增长101.37%至0.73亿元,期间费用率同比上升2.52个百分点至11.88%。 其中,销售费用率同比上升5.16个百分点至7.29%。2019Q3经营活动现金流量净流入0.79亿元,同比增长71.01%;销售商品取得现金5.8亿元,同比增长40.44%。期末预收款项3.27亿元,较期初增长48%。 期末应收账款7.83亿元,较期初增长17.35%。期末存货9.27亿元,较期初增长18.96%。 盈利预测与投资评级:我们预计2019-2021年归属母公司净利润分别为2.02、2.91、3.71亿元,同比分别增长1819.4%、43.8%、27.5%,EP分别为0.28元、0.40、0.52元。维持“买入”评级。 风险提示:需求不达预期;风塔价格竞争超预期;海上风电业务不达预期

事件:10月28日公司公布2019年三季报,19Q1-3实现营业收入24.02亿元,同比增长57.67%。归母净利润3.05亿元,同比增长152.25%,扣非归母净利润2.37亿元,同比增长160.2%,非经常性损益主要来自于股权转让收益及固定资产处置损益(0.44亿元)及政府补助(0.21亿元),其中Q3营收10.26亿元,同比增长62.55%;归母净利润1.63亿元,同比增长165.06%,扣非归母净利1.17亿元,同比增长113.35%。同时公布全年指引,预计2019年实现归母净利润4-4.38亿元,同比增长61.37%-76.5%,其中Q4预计实现归母净利润0.95-1.24亿元,同比增长-25.23%-4.38%。预计2019年度非经常性损益对净利润影响金额约7300万元,主要系收到转让金服技术72%股权收益、政府项目补助款及理财收益。 业绩超出预告上限,电子支付业务贡献主要收入增长。公司营收增长主要系支付收单业务、商户增值服务业务及电子支付产品销售业务增长所致。支付方面,预计3季度流水规模保持25%左右增长,同时增值服务维持较快增速;受益于海外布局推动,硬件销售业务实现稳健增长。展望Q4及全年,预计支付业务维持稳定增长,今年流水规模有望迈入万亿;Q4单季度业绩指引同比持平或略有下降,主要系市场环境变化及营销力度加大等因素导致Q4费用较上年同期有所增长,以及上年同期利润中包含因公司2015年股票期权激励计划第三个行权期未达到行权条件冲回的期权费用2333.12万元。 商户推广力度加大毛利率有所承压,费用率继续优化。Q3公司毛利率24.91%,同比下降11.32pct,Q1-3毛利率26.79%,同比下降6.12pct;费用管控良好,继续优化,Q3期间费用率14.6%(同比-11.11pct),其中销售费用率4.75%(同比-1.67pct),管理费用率5.06%(同比-3.85pct),研发费用率4.67%(同比-3.92pct),财务费用率0.12%(同比-1.67pct),主要系银行借款减少导致利息减少;Q1-3期间费用率17.36%(同比-9.3pct),销售费用率4.85%(同比-1.31pct),管理费用率5.85%(同比-3pct),研发费用率6.04%(同比-2.91pct),财务费用率0.62%(同比-2.08pct),各项费用率均有所优化。 硬件业务入围大行招标,商户增值服务持续发力。硬件业务方面,7月公司投标产品全线入围华夏银行商户受理终端项目;8月获得兴业银行2019-2020年度收单设备选型项目的供应商资质;10月22日收到中国银行对商户扫码终端选型项目的招标,成为最主要供应商之一。商户增值服务方面,通过合作、自研等成功为超过36个行业提供不同经营场景解决方案,并为商户提供创新、丰富的营销工具和高效的管理工具,如获客拓新、流量转化、二次营销、留存复购及经营数据分析、电子发票、会员系统管理等一站式服务,预计今年利润占比将进一步提升。 盈利预测与投资评级:预计19-21年实现营收33.84/39.79/46.10亿,归母净利4.35/5.54/6.68亿,EPS为0.90/1.14/1.38元,对应PE为21/17/14X,公司收单流水稳定增长,利润结构持续优化,维持“买入”评级。 风险提示:监管政策变化;行业竞争加剧;增值服务进展不及预期。