1.收入延续一季度高速增长,分红预案每10股派发现金9元 8月16日晚公司公告上半年业绩情况,上半年屠宰生猪621万头,同比增长0.09%(Q2屠宰273万头);鲜冻肉及肉制品外销量144.02万吨(鲜冻肉78万吨,肉制品66万吨),同比增长11.16%(Q2销售72.53万吨);实现营收255.27亿元,同比15年增长25.42%;实现归母净利润21.51亿元,同比15年增长8.51%,其中,Q2营收127.89亿,同比增速22.69%,Q2归母净利润10.77亿,同比增长1.44%。管理费用大幅下降,同比减少12.85%;销售费用小幅降低,减少0.63%;财务费用持平。同时公布利润分配方案,向全体股东每10股派发现金红利9元(含税)。 2.进口计划增加15万吨,SFD协同效应进一步凸显 公司15年从SFD进口猪肉15万吨,16年原计划全年进口30万吨,目前,一季度进口4万吨,其中3.2万吨外销、0.8万吨内销;上半年共进口约16万吨,其中12.3万吨,自用3.6万吨。本次中报增加关联交易,计划进口量增加15万吨,即下半年进口量将达到29万吨,美国进口猪肉价格仍远低于目前国内猪价,进口量增加对公司成本平滑和利润增长将有更加明显贡献。 3.下半年猪价回落利好肉制品,禽肉价格上涨应对措施充足 下半年猪价将逐渐回落,直接带动生鲜冻品和肉制品成本降低,有助于毛利率提升。因为预判到下半年鸡肉价格上涨,公司6月底到7月增加了鸡肉冻品库存,成本略高于全年同期,预期可以平滑下半年禽价上涨成本,同时还可以通过调整产品中猪肉鸡肉比例来控制成本。 我们认为,猪肉成本下行和鸡肉成本稳定有助于公司整体利润率的提升,同时下半年也是销售旺季,公司整体业绩有望进一步提升。 4.投资建议:我们估测双汇发展2016-2018年EPS分别为1.40元和1.57元、1.65元。基于公司龙头地位将充分受益于肉制品行业的发展趋势,同时利润率水平有望进一步提高,我们看好其在平滑成本的能力、产品结构调整、渠道布局以及运营效率的提升,给予16年PE至20X,对应目标价28.00元,维持“推荐”评级。 5.风险提示:食品安全问题风险;渠道推广不达预期。

主要观点。 1.饲料销量恢复,毛利率稳步提升。 上半年公司销售饲料242.37万吨,同比增长9%,实现收入61.59亿元,同比下降13.7%,其中猪料销售105.73万吨,同比增长2%,实现收入30.53亿元,同比下降15%,禽料销售123.86万吨,同比增长14%,实现收入27.53亿元,同比下降14%,原材料价格下降导致产品价格下调是饲料业务收入下降的主要原因。 公司通过集中采购和行情预判降低饲料原料采购成本,并设立养殖技术服务站向规模猪场提供技术服务及产品协同销售,从而使得饲料产品的盈利能力有明显提高,饲料整体毛利率8.25%,同比提升33%,猪料毛利率11.89%,同比提升35%,禽料毛利率4.29%,同比提升32%。 2.养殖业务贡献弹性,定增预案修订无碍产能扩张。 上半年公司销售生猪127.61万头,同比增长69%,实现收入19.82亿元,同比增长114%。公司养殖效率提升和成本不断下降,头均毛利达到601元。 公司目前生猪产能300万头,定增预案变动未影响生猪项目建设,募投项目达产后将增加肥猪产能95.2万头,仔猪产能39.6万头,将从17年起逐步释放产能。公司主要养殖模式为繁殖场模式和自繁自养模式,前几年由于在养殖行业低迷时期快速扩张产能,较高的资金压力抬高了整体养殖成本。募投项目完成后资金压力大为缓解,养殖业务盈利水平将显著提升。 3.饲料收入下滑导致三项费用率同比微升。 上半年公司销售费用3.34亿元,同比增长35%,其中差旅费、运输费分别同比增长52%、48%,管理费用3.39亿元,同比增长18%,主要是销量增长所致;销售费用率3.8%,同比增加0.9个百分点,管理费用率3.9%,同比增加0.6个百分点,三项费用率合计9.1%,同比增加1.7个百分点,主要受饲料收入下降影响。 4.技术服务站模式助力向现代农业综合服务商转型。 目前服务站数量有30多个,主要在华东核心区域,未来3年将建成覆盖12个省份的100个服务站。服务站以线下服务为主。未来规模化牧场占比会更高,规模型牧场和小型农场主是主要模式,他们需要的服务不仅仅是农资产品的购买,也不能再做简单的营销,而是需要一整套的解决方案。服务站能够提供完整的产品包,产品价格上也有优惠,服务站的人才配比为站长+后台人员+技术服务人员,数量为1+2+3/5。主要模式一是驻场服务,相当于多了一个免费场长,提供从环评到养殖、检疫等一系列的解决方案,帮助猪场实现成本的下降和养殖收益的提升另外一个是巡场服务,主要面向小猪场,服务站也能提供解决方案,但没有人员在场,也会提供信息化产品服务。线上服务包括中国养殖网、小牧人电子商务、手机APP等服务平台。客户资料进入大数据,未来和阿里巴巴的合作是线上服务的升级。一方面多了阿里巴巴农村淘宝的销售渠道,同时又增加了金融解决方案的服务,未来公司会根据客户信用信息提供小微金融服务。 5.投资建议:预计公司全年饲料销量550万吨,生猪出栏量250万头,实现营业收入207亿元,归母净利润12.2亿元,对应PE15X,维持推荐评级。 6.风险提示:产品价格未达预期。

1.各生产装置平稳运行,新增顺酐投产,盈利能力提升。 2016H1公司各大装置平稳运行,5月新增5万吨/年顺酐装置顺利投产,总计顺酐产能15万吨,规模效益进一步提高,同时对原10万吨/年顺酐装置进行技改,进一步降低生产成本。公司采用丁烷氧化法对比苯氧化法生产顺酐具有成本优势。公司顺酐类业务毛利2.3亿元,同比+271%,毛利率18.83%,同比增加11.33pct。 2.新产能预计2016Q3投产,有望成为公司新的业绩增长点。 公司45万吨/年低碳烷烃制烯烃及综合利用项目二期工程(即35万吨/年MTBE、10万吨/年丙烯、5万吨/年叔丁醇)各项施工及设备安装已经结束,进入试生产准备阶段;配套建设的8万立方/小时煤制气项目(含4.48万立方/小时制氢)同时推进,预计2016Q3投产,将成为公司新的业绩增长点。至此,原本廉价的下脚料异丁烷等得到全面利用,进一步完善了C4产业链,提高了产品附加值。 3.主要产品价格上涨以及成品油质量升级催化,利好公司业绩持续提升自6月份以来,甲乙酮价格从4950元/吨上涨至6075元/吨,涨幅22.7%; 丁二烯价格从7750元/吨涨至8900元/吨,涨幅14.8%;甲乙酮、丁二烯价格每上涨1000元/吨,公司年化EPS相应增加0.08元和0.06元。 同时,山东地炼一次炼油能力高达1.36亿吨/年,当地仅43%的炼油产能满足国V标准车用汽油,随着成品油质量升级的持续进行,利好公司异辛烷及MTBE产品。 4.坚持外延发展,值得期待。 2016H1齐鲁科力贡献净利4361万元,完成任务,公司抗风险能力得到增强。未来公司继续坚持“走外延式发展的并购方向”,值得期待。 5.投资建议: 预计公司2016-2018年归母净利分别为2.8亿元、4.13亿元、4.73亿元,对应EPS0.16元、0.23元、0.27元,PE37X、26X、22X,归母净利CAGR+36.95%,维持“推荐”评级。 6.风险提示:产品价格大幅波动、新产能满产时间延后

事项: 公司发布半年报,实现营业收入1.84亿元,同比减少52.17%;实现归母净利润1204万元,同比减少88.87%;扣非后归母净利润973万元,同比减少90.74%。受行业整体影响,公司业绩下滑。 主要观点 1. 受行业整体影响,二季度业绩下滑 今年一季度,公司经营业绩开局良好,实现营业收入1.44亿元,归母净利润5920万元,同比增长24%。但因“山东疫苗事件”的发生,国家政策调整导致二类疫苗经营、流通、服务模式发生了重大变化,使得生产企业的销售也受到了较大程度的冲击。二季度,公司实现营业收入4023万元,归母净利润-4716万元,环比大幅下降,主要因为销售收入下降,但公司自有销售队伍的相关销售、管理费用仍保持在较高水平。 分产品看,2016年上半年公司自主产品实现收入1.81亿元,其中二类疫苗1.69亿元,同比下降11.53%,毛利率为91.88%,下滑2.31pp;治疗性生物制品1258万元,同比下降66.05%,毛利率为86.68%,下滑2.58pp;代理二类疫苗实现收入187万元,同比减少98.75%,毛利率为57.12%,上升21.11pp。公司自2014年底减少代理品种,集中资源培育自主研发重磅AC-Hib三联苗,公司整体毛利率大幅提高至91%,产品结构持续改善。 2.公司拥有强大营销网络体系,政策出台推动行业恢复 二季度以来,新版《疫苗流通和预防接种管理条例》实施,随后政策频出,逐步理顺了过渡期内疫苗行业经营、流通模式。据我们梳理,已有四川、湖南、吉林等省份出台招标办法,预计三季度行业将逐渐恢复。公司一直坚持自主营销团队的建设和培养,是国内规模最大、覆盖最全和深入终端的疫苗营销体系,拥有600多名销售人员覆盖全国2300多个县,服务推广能力首屈一指。在行业流通环节摸索重建之时,公司自身强大营销网络体系价值更加凸显。 3.自主研发产品储备丰富,重磅HPV疫苗代理预期强烈 公司独家AC-Hib三联苗2014年底上市,填补国内空白,减少接种针次,在行业同质化竞争中脱颖而出,15年销售约200万支,预计销售峰值在800-1000万支。微卡(注射用母牛分枝杆菌)的临床III期试 验有望于年底揭盲,获批后微卡的适应症将从结核病的辅助治疗扩展到预防结核菌潜伏感染人群结核病的预防,市场空间大大提高。此外,公司结核诊断试剂、流感裂解疫苗、四价流脑结合疫苗临床试验进展顺利,储备品种丰富。 7月,GSK的二价HPV疫苗已在国内获批,默沙东四价苗目前处于补充资料临床和药学部分审评中,获批预期强烈。公司2012年与默沙东签订了关于四价HPV疫苗独家代理协议,目前该协议仍按约履行,我们判断公司获得重磅HPV疫苗代理是大概率事件。 4.盈利预测与投资评级: 受行业政策调整,公司业绩受到较大影响,我们对16年盈利预测进行调整,看好行业恢复后三联苗放量。由于HPV疫苗审批及上市后销售策略存在不确定性,暂不考虑其对公司业绩影响。我们预计16-18年EPS为0.06元、0.18元、0.28元,对应当前股价PE为285X、92X、61X,维持“推荐”评级。 4.风险提示: 疫苗行业恢复不达预期;产品销售不达预期。

1.上半年加强应收账款管理,业绩有所下滑 公司2016年上半年营收64.99亿,同比增长2.71%,归母净利润6.85亿,同比减少17.50%。其中医药商业收入37.4亿,同比增长20.37%;医药工业板块收入26.08亿,同比减少15.31%。 医药工业:2015年公司营收账款数额达到46亿,公司针对性的加强应收账款管理,严格控制医药工业板块的应收账款规模,专注于终端的纯销,因此医药工业板块收入下滑,但是上半年经营活动现金流同比增加291%,公司整体的经营质量提高。 医药商业:随着两票制的逐步落地,国内医药商业行业面临整合。作为国内排名前15的医药商业公司,早在2014年就开始对商业板块进行调整和改革,减少了流通中的过票和调拨环节,经过一年的整顿和调整,今年步入正轨,同比增长超过20%;同时计划将医药商业公司在新三板挂牌,理清公司业务。提高员工积极性的同时,也能体现其资本价值。 2.丹滴FDA申报稳步推进 公司最重要的品种丹参滴丸美国FDA申请对公司乃至整个行业具有重大意义。为了能够使III期临床结果更有助于未来的临床推广,公司增加了几组统计数据,因此III期临床的申报时间延后。目前正在数据处理和统计中,近期将与FDA召开沟通会,随后申请上市。 同时,已经有几家美国代理商与公司深入商谈代理销售,包括推广方式、销售人员配置、销售策略等。公司前期也进行了市场调研,对该领域的市场推广很有信心。 3.新一轮医保目录调整,益气复脉预调入预期强烈7月22日人社部透露把医保目录调整作为今年重点工作,预计年底会完成,对于调入的品种明年有望放量。 我们预计这一轮医保目录调整的总原则包括以下几个方面:①已经进入多个省份地方医保;②临床治疗指南和指导原则推荐;③药物经济学因素;④鼓励创新药和重大疾病治疗药物。 公司的三个有希望进入新版医保目录的品种各自有其优势和亮点: 益气复脉注射液已经进入多个省份医保,入选可能性最大;丹参多酚酸注射液是重大专项课题支持项目;注射用重组人尿激酶原已经进入两个治疗指南推荐。 4.盈利预测与投资建议我们认为如果在益气复脉等品种能进入新版医保目录,从明年开始对公司业绩产生显著影响;同时,如果丹参滴丸能够在FDA获批,将帮助公司打开国际市场。我们预测2016-2018年公司净利润分别为15.87亿、17.28亿、19.05亿,EPS分别为1.45元、1.58元、1.75元,对应P/E分别为27倍、25倍、23倍。 5.风险提示丹滴FDA申请不达预期;医保目录调整不达预期。

1.公司主营冰箱配套业务,受益于能效新标 公司是国内冰箱配件龙头,在定频和变频领域都处在领先的地位,其节能技术和产品都处于国内领先地位。随着我国冰箱能效新标的正式实施,大推动国内冰箱产品结构以及冰箱产业链向更加节能的方向转变,公司将直接受益。 2.华清瑞达是非常优质的研发型民参军企业,经营与发展状况良好 华清瑞达是一家完全以军品为主业的民参军企业。一方面,华清瑞达以研发为导向,完全自主研发的雷达目标模拟器产品技术水平高并实现了内部标准化,具有很高的市占率,将受益于雷达行业的景气。另一方面,华清瑞达以其技术积累为根基,在航空电子模块、高速信号采集处理等业务方面已经有技术积累并形成成熟产品,通过公司募投加码进行条件建设和市场推广,将成为公司新的增长点。同时,华清瑞达经营状况和发展状况很好,2015年实现净利润3600万元(占比30%)、超额60%完成业绩承诺;净利润率高达40%,盈利能力很强。 3.以华清瑞达为核心推进国防信息化布局,协同效应可期 围绕华清瑞达为核心,公司的军工布局已进行两步:第一,以华清瑞达与清华大学精密仪器系的关系为连接点成立了全资子公司天银星际,从事卫星姿态敏感器等航天传感器业务,产品研制水平很高,将受益于行业增长。第二,华清瑞达拟收购讯析科技,讯析科技是超宽带信号处理专家,与华清瑞达的协同效应显著。目前,天银星际与讯析科技的利润体量都很小,但我们认为这两个公司与华清瑞达都是研发型民参军企业,拥有核心技术,依托上市公司平台未来将实现快速发展;同时技术方向与华清瑞达具备很强的相关性,未来协同效应可期。 投资建议: 在不考虑讯析科技未来的情况下,我们预测公司2016-2018年营业收入为6.99亿元、8.53亿元和10.24亿元,归母净利润1.67亿元、2.14亿元和2.66亿元,对应每股收益0.51元、0.65元和0.81元。我们看好公司的整体布局与发展,给予强烈推荐评级。 风险提示: 战略转型推进速度不及预期;军品交付进度不及预期。

事项: 公司于8月12日发布公告,拟使用自有资金650万元(分期投入)与西安博腾共同投资设立“西安耐威电子科技有限公司”,持股65%,旨在促进公司整体战略布局,提升公司在航空电子领域的综合竞争实力。 同时公司10日公告瑞通芯源100%已完成过户手续及相关工商变更登记成为公司的全资子公司,瑞通芯源通过运通电子有限公司间接持股98%的目标公司赛莱克斯成为公司的间接控股子公司。 主要观点 1.设立子公司西安耐威,航电布局进一步推进 公司投资设立西安耐威主要从航空电子业务。拟将图形图像处理产品的设计及开发,兼顾国际领先产品的跟踪应用及国内自主产品的替代研发,并逐步丰富嵌入式模块产品、光学产品、显控系统产品及计算机产品等,短中期重点服务国内外军工市场需求,长期关注民用市场的发展动向。 我们认为,此次公司成立西安耐威是围绕其资源优势在航电领域的又一次深化布局(继去年成立子公司瑞科通达之后)。我们认为,公司的优势在于其常年深耕军品市场打造的与客户良好的合作关系与粘性,航电是飞机平台上附加值最高的一部分其价值量和先进程度最高的分系统,尤其是越先进的飞机其航电系统的复杂度和价值量占比就越高。同时,航电产品未来的延展性很好,如随着汽车电子的不断发展,其产品性能逐步向航空电子靠近(包括车载平显、智能驾驶的毫米波雷达等等)。因此,公司向航电领域产品扩展,中短期瞄准军品市场将有望贡献大量的增量业绩,长期在民用市场也有很好的应用前景。 同时,公司以控股子公司的形式培育新业务领域,合作方西安博腾持股35%、将作为目前及未来核心技术及管理人员的持股平台,有助于提升团队积极性和整体效率。 2.瑞典赛莱克斯过户完成,MEMS业务正式启航 公司收购的赛莱克斯为全球领先的纯MEMS代工企业,通过此次收购,公司一方面获得了国内极为稀缺的MEMS器件的工艺和生产能力,导航布局更加完整;另一方面此次交易获得国有资本的大力支持,实为为国家战略并购实施产业落地,对弥补国内制造业短板意义重大。而此次过户完成除了将直接贡献并表业绩之外,也意味着公司MEMS布局将正式开始。 3.投资建议: 在考虑赛莱克斯业绩并表的情况下,我们预测公司16-18年每股收益为0.52/0.72/0.91元,考虑公司业务的稀缺性和成长性,给予公司推荐评级。 4.风险提示: 惯性及卫星导航业务订单不及预期;公司业务布局推进进度低于预期。

主要观点 1.扩产高端三元锂电生产线,打造国内圆柱电芯标杆 公司分两期扩建3Gwh三元圆柱锂电生产线,基建+设备投资超过25亿元,平均1Gwh投资8.3亿元。通常投资1Gwh18650电芯生产线需要3-4亿元,公司生产线造价较高有两方面原因。第一,全部选用国外先进设备,设备自动化程度高。第二,公司配套建设盖帽、钢壳及pack生产线,打造从“结构五金件-电芯-系统(pack)”的一体化生产供应链。公司新产线完成后,生产效率、管控能力以及电芯的一致性都将得到极大提升。一体化产业链也将给公司带来更高的毛利率。 公司目前产能已经达到1.7GWh,18650电芯产能国内第一。此次扩产一方面将进一步巩固公司的产能优势;另一方面,公司新产能定位高端,将进入一线整车供应链。 2.三元锂电空间广阔 三元正极材料的能量密度可达250wh/kg以上,远超磷酸铁锂,在pack(电池结构、bms)技术升级情况下,被诟病的三元安全问题将逐步得到改善,三元在乘用车和物流车领域已经取代磷酸铁锂。 从行业格局来看,三元锂电池可以分为以方形为代表的非标电芯路线,和以18650为代表的标准电芯路线。方形电芯是专为动力电池设计,这类生产企业在材料、工艺、pack等方面都需要有很强的独立研发能力。而标准化的圆柱电芯的已有20多年的发展历史,工艺成熟,其标准紧跟松下、tesla。因此我们可以看到,非标电芯路线厂商仅有CATL、国轩等几家研发实力较强的企业,标准电芯路线厂家众多,例如力神、福斯特、天鹏、比克等等,但电芯品质差距也较大。 随着补贴和Ekg等指标挂钩,将加速电芯向高能量密度升级,倒逼电芯厂商的生产管理和工艺提升,品质低劣的产能将逐步被淘汰。从需求来看,假设未来三年国内新能源汽车保持40%左右的复合增速,三元锂电池需求将势必爆发。 3、公司备货积极,年底冲量弹性最大 目前市场对新能源汽车的关注重心放在政策上。我们认为8月底9月初出台概率较大。如果政策继续拖延到10月份,产业资金链将十分紧张,许多前期垫资销售的整车厂压力会比较大。同时我们也注意到目前电池+pack的净利率较高,产业已经为补贴下滑预留足够空间。因此年底放量是大概率事件。 受政策影响,上半年纯电动物流车的生产销售几乎停滞,18650电芯企业受影响较大。但公司备货充足,电池存货可以供1万辆物流车和乘用车,为年底冲量做好准备。 4.投资建议: 控股股东远东集团通过员工持股绑定员工和公司利益,因此尽管上半年新能源汽车销量不佳,公司备货意愿和扩产动力依然强劲,我们看好公司未来在三元圆柱电池领域的野蛮生长。考虑增发摊薄股本,我们预计公司2016-2018年EPS分别为0.28元、0.36元、0.44元,对应PE分别为35X、28X、22X。 5.风险提示: 新能源汽车相关政策大幅低于市场预期。

独到见解: 公司现在已形成智慧建筑与节能、智慧医疗、智慧交通组成的智慧城市业务体系,上市以来营收增长四倍。目前,公司大力发展智慧医疗,收购久信医疗,进军医疗洁净领域千亿市场;中标全国最大区域医疗信息化平台项目,参股移动医疗平台,完善B2H2C、B2C2C业务模式,率先打造全周期智慧医疗服务生态体系。公司将成为智慧城市龙头企业,未来两年实现业绩翻倍。 投资要点 1.进军医疗洁净工程领域,打开千亿市场空间 2015年底,公司以8.7亿元收购久信医疗,进军医疗洁净工程领域。 我国手术室数量已接近20万间,10年内需要完成一次更新,市场规模达到千亿元级别,久信医疗北京、上海市占率第一,增长可期,16、17年承诺业绩分别不低于7,200万元、8,640万元,对应收入约为7.5亿元、9亿元,带动公司智慧医疗业务比例从10%提升至30%,提升估值空间。 2.“区域医疗信息化平台+移动医疗”构建智慧医疗服务生态体系 公司中标全国最大规模区域医疗信息化平台,覆盖淮南市380万人口。 先后入股增资“小鹿医生”“就医160”两大移动医疗应用,开辟C端移动医疗业务。公司意在以医疗信息化平台大数据为核心,打通医疗资源信息通道,乘医改政策东风,抢占移动医疗市场份额,以B2H2C、B2C2C模式,率先构建智慧医疗服务生态体系,并向全国复制。 3.智慧交通、智慧建筑与节能领域领军地位稳固,业绩存在有力支撑 未来五年,我国城市轨道交通通车里程翻倍,地铁站后系统需求大幅提升。2015年公司签约订单7.26亿元,其中4.55亿元订单将在今明两年陆续确认,有力支撑业绩。智慧建筑领域6000亿市场规模庞大,数据中心节能领域存在每年上百亿元新市场空间,公司节能技术领军地位稳固,将强势占领市场份额。 4.投资建议: 2015年,公司第一次员工持股计划成本价格18.82元/股,截至8月5日收盘价倒挂0.33元。实际控制人及高管持股比例接近50%,利益绑定紧密。我们预测,2016年公司营收有望达到26亿元,16、17、18年EPS为0.41、0.71、1.01,对应当前股价PE分别为46、27、19,给予强烈推荐评级。 5.风险提示: 固定资产投资缓慢;城市轨道交通建设缓慢;区域医疗信息化平台建设不及预期;医疗体制改革进度缓慢。

1、整体保持了高风险高收益(息差)的风格。 公司营业收入548亿元,同比增长17.6%;净利润123亿元同比增长6.1%。其中利息净收入增长16.3%,利息净收入增长依靠规模与息差双核驱动,其中信贷平均余额同比增长13%,净息差同比上升8BPs。在已公布半年报的上市公司中规模增长快,也是唯一一个净息差同比上升的公司。 风险暴露方面,不良贷款率1.56%,较年初上升11BPs,与一季度相同,新增不良贷款36亿元少于去年同期(52亿元),但公司今年核销力度明显加大,加上核销的不良增量189亿,同比增60%,核销前新增不良率3%,大于去年2.7%的水平。从贷款迁徙率上看,整体明显放缓,出现了信贷资产风险缓释的信号,可疑类贷款保持了71%的高迁徙率,配合公司的高核销政策。公司整体数据上延续了高风险高收益的经营风格。 手续费及佣金净收入增长21%,维持了稳定较快的发展势头。各项业务增长较为平均,理财、信用卡增速超过40%,代理、托管等业务也实现了30%以上的增长,业务发展均衡。投行收入在去年高基数下锐减44%,可能受到今年债市风险暴露的影响。费用率下降是公司一大看点,费用率仅28.8%同比降低3.42个百分点,管理效率提升明显。 2、2季度经营风格出现显著不同。 上述公司经营特征更多的体现的是1季度的经营风格,进入2季度后公司经营数据出现了显著不同。 (1)2季度净利息收入178亿,环比减少3%,同比增11%大幅放缓,是近年来罕见的情形,手续费收入在去年2季度高基数下同比持平,环比略有上升; (2)2季度净息差自1季度的2.87%降至2.79%,降幅较大; (3)2季度收入仅增长5%,远低于近年平均季度增速,但2季度利润增长4%,接近收入增速,考虑到费用率的下降与拨备覆盖率的稳定,2季度信用成本较1季度大幅下降。(1季度收入增长33%,但利润仅增长8%,信用成本很高)2季度公司的以上特征与公司近年来的重视效益的风格出现了背离,公司业务可能面临转向或调整,我们认为在当前经济环境下借助经济短期企稳进行业务收缩化解潜在风险是有利于长远发展的。 3、信贷结构:调降零售、小微,增加非周期性行业占比。 从信贷结构调整来看,公司与其他上市银行将资源集中于零售的做法不同,新增信贷中零售仅占11%,增量主要来自非周期类行业。采掘、制造业、商业等传统不良高发行业占比下降2.76个百分点,调整节奏明显加快,零售以及小微信贷业务占比有所萎缩。如果信贷结构调整和2季度的经营变化有直接联系的话,短期业务调整的力度是很大的。 4、公司业务调整出现积极的信号,我们认为虽然短期有损公司成长性,但在不确定性增加的经济环境下,业务转向稳健有助于夯实公司估值。预计公司2016-2017年摊薄后EPS分别为1.41元、1.59元,BVPS分别为10.84元、12.27元。我们认为公司合理估值在1倍PB左右,目标价10-10.5元。

主要观点 1.方案调整不改公司产能扩张步伐 根据资本市场的整体情况,公司拟调减使用募集资金用于偿还银行贷款和补充流动资金的金额,用于生猪产能扩张项目资金金额维持不变。公司生猪产能持续扩张,截止2016年6月公司产能达到591万头,新增产能135万头,按照公司规划2017年公司产能或将接近1000万头。 2.产能释放推动生猪出栏同比大涨 公司7月销售商品猪31.7万头,环比增长17%,同比增长134.8%,实现收入5.74亿元,环比下降2.9%,同比增长157.4%,商品猪均价18.2元/公斤,环比下降7.7%,同比增长6.4%;1-7月累计销售商品猪146.9万头,同比增长48.8%,实现收入28.5亿元,同比增长111.3%。公司商品猪销量增长得益于新建猪场产能释放,2016年出栏量预计超过300万头,2017年出栏量预计超过450万头。 3.2016年公司将继续受益猪价上涨行情 2016年6月全国能繁母猪存栏3760万头,与5月持平,大规模补栏并未出现,生猪存栏3.76亿头,同比下滑2.1%,生猪产业去产能充分,我们预计猪价即将企稳回升,8-9月猪价将持续创出新高,原因在于:(1)2016年4月仔猪腹泻、口蹄疫未消,而往年同期已无疫情,往后推4-5月会带来育肥猪供给缺口,而8-9月又恰好进入消费旺季;(2)豆粕价格同比大涨28.6%;(3)7月水灾造成生猪集中出栏,仔猪死亡率增加,疫病风险加大;(4)本轮猪价上涨并未引发加息,与以往历次猪价上涨引发调控不同。 4.投资建议 我们预计公司16-17年公司生猪销售量分别为300万头、450万头,归属于于母公司的净利润分别为23.1亿元和28.3亿元,对应PE11.7X、9.5X,维持强烈推荐评级。 5.风险提示 猪价未达预期。

1.广告精准营销助力增值服务变现,游戏联运转型独代推动业绩增长 1)公司基于大数据精准营销,技术和广告位效率的提升,拉动广告及推广业务营收增长;2)公司通过与搜索、门户网站等平台合作,依托自身强大的导流能力,稳步实现流量变现;3)公司页游平台发力,独代和自研双管齐下,目前有独代12款,自研28款,并积极拓展浮云的移动端推广,合作三七互娱完善产业链,游戏业务营收有望持续增长。 2.发力VR、电竞新业务,未来价值凸显 1)公司占据VR先发优势,软件平台、渠道和内容端并驾齐驱,面向全国公开招募50家旗舰店,致力构建“VR+网吧”模式,同时开发toB端的网吧VR系统,并在VR内容端持续探索;2)火马电竞已覆盖2万余间网吧,月流水突破百万,为草根玩家创造电竞平台和内容,并将协同VR业务,有望引领电竞产业,新业务有望在17年实现可观营收。 3.定增20亿,泛娱乐运营平台启航 1)公司定增20亿加大IP购买和储备能力,助力游戏、VR、电竞业务发展,实现协同效益;2)公司收购具有ChinaJoy等会展承办权的汉威信恒,将加强在游戏、VR等业务领域的多方合作,持续提升品牌和广告资源的对接,构建互动娱乐生态圈。 4.投资建议: 我们测算,公司16/17年EPS为0.74/0.94,对应PE为48/38倍(备考)。我们认为,基于公司传统业务的稳健增长和泛娱乐领域的良好布局,给予“强烈推荐”评级。

事项:华夏银行公布2016年半年报,实现营业收入312.05亿元,同比增长10.2%,归属母公司净利润98.26亿元,同比增长6.1%。不良贷款率1.56%,拨备覆盖率165.13%。 主要观点 1、收入结构继续改善 公司实现营业收入312.05亿,较上年同期增长10.2%,其中利息净收入增长乏力,仅为3.7%,净息差2.48%基本稳定不变,较2016年一季度仅下降0.01%,初现稳定苗头。手续费及佣金净收入增速回落但依旧继续保持较高水平,同比增速为29.8%,占营业收入的比重较2015年末提升1.2个百分点,至22.2%。理财业务和银行卡业务成为手续费及佣金收入的主要来源,占比分别达34.36%和28.52%,较去年同期增长29.7%和56.2%。虽然与同业相比,手续费及佣金收入占比依旧较低,但占比增长趋势延续,收入结构持续改善。成本收入比34.87%,虽继续下降,但仍明显高于同业。 2、不良率增速放缓,但资产质量潜在压力不减 公司不良贷款率1.56%,较2015年末仅上升0.04个百分点,加回核销和处置后的不良生成率为0.81%,低于2015年同期的1.02%,显示不良暴露节奏显著放缓。同时,拨备覆盖率165.13%,基本维持不变。但应注意,不良+关注类贷款占比升高0.08个百分点至5.81%,逾期90天以上贷款占比大幅提升0.87个百分点,公司对不良的认定标准较为宽松,资产质量潜在压力依然较大。 我们自6月以来提出基于企业盈利改善与持有现金增加将显著改善银行资产质量压力的观点,华夏以及之前招行、南京的业绩快报(缺拨备覆盖率指标)验证了自上而下的逻辑。 3、信贷结构调整持续不明显 制造业和批发零售业贷款余额占比虽有下降,二者合计占比32.1%,较2015年末下降1.63个百分点,但绝对额依旧继续增长,其中制造业的不良率较2015年末上升0.15个百分点至3.25%,批发零售业不良率在2015年末的高基数下微降0.05个百分点至3.96%。零售贷款占比19.07%,稍有增长并不显著,与同业相比占比依旧维持低位。整体看,信贷结构调整力度不大,符合公司“中小企业金融服务商”的战略定位。 4、同业压缩,投资加大,资产负债结构优化 资产端规模稳步增长,实现总资产2.25万亿,较2015年末增长11.38%,其中,贷款增长8.9%,同业资产压缩16.2%,投资类资产增长38.8%,增长迅猛,其中,应收款项类投资继续大幅增长,增长123.6%,在整个投资中的占比提高10个百分点至35%。负债端规模较2015年末增长10.74%,其中,存款增长2.2%,同业负债压缩10.8%,应付债券受同业存单的发行增长256%,从资产负债结构看,存贷款增速趋缓,占比稍有下降,同业资产和同业负债均大幅收缩,主要靠证券投资类和应付债券调整资产负债结构。 5、预计公司2016-2017年摊薄后EPS分别为1.90元、2.05元,净利润增速分别为7.3%和8.0%,目前0.77倍PB的估值水平是所有银行中最低的,远低于股份行平均的0.99倍(wind一致预期)。压制估值的最大因素--资产质量在宏观环境趋暖的情况下得到阶段性缓解有利于公司估值水平的修复。我们认为公司合理估值在0.85-0.95倍,目标价11-12元,给予公司“推荐”评级。 6、风险提示:资产质量加速恶化。

1、贷款收益率拖累净息差。 公司实现营业收入821.72亿元,较上年同期增长16.2%,其中利息净收入增长4.2%。利息净收入增长主要依靠规模扩张,其中信贷平均余额增长11%,债券投资平均余额增长45%。净息差2.14%同比下降28BPs,降幅超预期。息差下降的主要原因为信贷及债券投资收益率的过快下降,信贷收益率同比下降111BPs,债券收益率同比下降130BPs。信贷中企业贷款与零售贷款利率均有较大幅度的下降。 2、手续费及佣金保持高增长。 手续费及佣金净收入继续保持较高增长,为52%,信用卡的强劲增长是主驱动力,收入80亿,同比增长122%,资占手续费和佣金收入的比重大幅提升约10个百分点达到34%,位列第一,1季度万用金业务的强劲增长是主要原因,2季度增长势头有所下降。理财业务收入65亿,依然保持了50%的高增长。其中,个人理财同比增长89%,实现中收增长72%,产品更加多元化,团队稳定,研发能力不断提升。未纳入财务报表的理财产品总规模7942亿元,理财业务总体增长健康,业务风格上非标和权益类发展较快。预计全年信用卡与理财双核驱动手续费可以保持40-50%的高增速。 3、资产质量压力略减。 公司不良贷款率1.65%,较2015年末仅上升9BPs,加回核销后的不良贷款生成率为1%,较去年同期1.08%略有下降。同时,拨备覆盖率208%,依然保持公司的稳健风格。拨贷比3.27%同比下降较多,但主要原因在于信贷规模增长(影响分母)的效应。关注类贷款与逾期90天以上贷款等信用风险领先指标较年初均略有上升,逾期90天与不良贷款的比值基本稳定,与去年底持平,资产质量认定较为严格,总体来看资产质量压力略减。 4、信贷结构调整持续强力调整节奏。 制造业和批发零售业贷款余额占比25%,较2015年末大幅下降4个百分点,余额减少130亿左右,依然是高风险行业调整最坚决的股份行之一。信贷增量在零售贷款,增速25%,占比达到30%,提升约4个百分点,公司14年以来的强力调整节奏延续。 5、预计公司2016-2017年摊薄后EPS分别为2.94元、3.3元,净利润增速分别为10%和12%,公司业务主要开展区域--江浙沪地区信用风险有率先触底的迹象,资产质量企稳可期,信用卡与理财驱动手续费收入的强劲增长保障今年高增长,2017年在今年息差低基数下利息净收入增长也有望触地回升。公司信贷结构调整坚决有效,高风险行业占比持续快速降低,符合我们“资产结构及其调整能力决定估值水平”的推荐逻辑,目标价16-18元,给予公司“推荐”评级。 6、风险提示:资产质量加速恶化。

1.核心子公司金赛药业实现高增长,符合预期。 核心子公司金赛药业上半年实现营收6.27亿元,同比增长30.42%,净利润2.22亿元,同比增长22.50%,符合预期。从盈利能力看,金赛药业上半年净利率为35.4%,较去年同期的37.7%下滑约2个百分点,主要是继续加大研发投入和加强销售团队建设带来的。研发方面,长效生长激素IV期临床试验新增入组患者几百例,市场推广进展顺利; 水针和长效生长激素积极拓展小于胎龄儿、Turner综合征、儿童特发性矮小等适应症;金妥昔单抗、醋酸曲普瑞林微球、醋酸奥曲肽微球等产品申报临床稳步推进。另一方面金赛加强销售,新增二百余人销售队伍,上半年完成了千余场准患者相关活动,近二十场安全性研讨会,产品新患入组、停药占比、市场覆盖面都取得了很好的进展。我们认为这样的研发投入和销售布局将为公司带来可持续的高成长。 2.水痘疫苗出口大增,狂犬疫苗工艺稳定。 疫苗子公司百克生物实现营收1.33亿元,同比增长5.75%,净利润3910.99万元,同比增长49.17%,净利率同比大增近9个百分点。上半年,“山东疫苗事件”给二类疫苗市场带来较大冲击,百克生物根据市场迅速调整产量和国内销售指标,有效控制产成品浪费和库存积压,同时探索新政策模式下招投标路径,有望尽早恢复国内市场。百克水痘疫苗去年获得印度注册证和进口许可证,目前已超额完成了上半年销售目标,出口量同比增长516%,我们预计全年有望实现百万人份销量,减小国内市场波动对公司的影响。另一方面,据我们统计,上半年迈丰狂犬疫苗已有几十万支的批签发,这代表其生产工艺已基本稳定,我们预计迈丰明年有望扭亏为盈。 3.中成药和地产板块表现稳健。 中成药子公司华康药业实现营收2.74亿元,同比增长8.35%,净利润1594.37万元,同比增长0.36%;华康“全渠道、广覆盖”市场策略奏效,主导产品发货量持续增长,有效减小了中药材价格上涨及药品招标降价影响,上半年业绩稳健。 地产子公司高新地产实现营收2.29亿元,同比增长12.54%,净利润4329.53万元,同比降低48.72万元。地产方面高端洋房品牌奠定,楼盘热销,旧城改造项目也获得了实质性推进。受地域影响,公司地产项目下半年结算比例稍高,我们认为全年仍有望实现一定增长。 4.投资建议。 预计公司2016-2018年EPS为2.74元、3.40元、4.16元,对应目前股价的PE为39倍、31倍、25倍,维持“推荐”投资评级。 5.风险提示: 产品推广、招标不达预期;疫苗销售不达预期。