投资要点 受4.20雅安地震影响,预计公司二季度业绩将大幅下滑。6月14日,公司发布公告:因4.20四川芦山7.0级地震,峨眉山旅游人数在4-6月份出现较大幅度下降,直接导致主营业务收入减少,预计2013年上半年归属上市公司股东的净利润比去年同期下降30-50%。 从历史经验看,地震影响或从现在开始逐渐淡去。回顾2008年5.12汶川地震对当地及周边景区造成的影响,地震发生后,四川省和峨眉山接待游客量持续7个月负增长,随后又经历了3-5个月的反复,然后才开始正式恢复。我们认为:本次地震后峨眉山旅游人次同样将有一个快速下降和逐步回升的过程,同时,因为雅安地震震级比汶川小一个级别,预计对四川省及峨眉山旅游业的影响相对有限,影响时间预计为2-4个月,“五一”(-51%)和“端午”(+7%)小长假峨乐景区游客人次同比增速也初步印证了我们的判断。 短线或有反复,中长期看好交通改善带来景区接待人次大幅提升。近来股价的大幅波动表明,投资者对公司未来短期业绩的担忧尚未消除,预计这并不影响景区中长期的发展空间:(1)今年年底成绵乐铁路有望通车,届时成都至峨眉山只需40多分钟;(2)景区第二条上山道路已经开工,预计明年9月通车,建成后车辆日通行能力将提升近3倍;(3)峨眉山有望开通前山游览路线,将与当前的后山路线形成环线。我们预计,到时候峨眉山游客接待能力有望大幅提升至700万人次以上,是目前游客人数的2倍多。 财务与估值 我们分析认为,地震对公司业绩的短期冲击在所难免,但上半年利润占全年比重不到三成(过去3年平均),随着公司营销力度的加强,有望在第三季度旅游旺季到来时扭转游客人次下降的趋势。我们调整公司13-15年每股收益预测至0.83、1.04和1.24元(原预测值为0.98、1.24和1.50元),参考旅游行业13年22倍的估值水平,公司面临的发展机遇有望好于行业内大多数公司,给予13年30倍PE,对应目标价24.90元,维持公司买入评级。 风险提示 地震影响超预期,高铁通车时间推迟等

事件 公司公告以自有资金1.38亿元收购上海瀚广实业有限公司100%股权。 投资要点 上海瀚广是我国实验室设计和实验室家具的领先企业,拥有丰富的客户资源。上海瀚广是实验室整体解决方案的专业提供商,长期为客户提供包括设计、开发、生产、安装在内的现代实验室设备及配套设施,是德国威瑟曼国际有限公司在中国地区的独家经销商。上海瀚广涉及的行业包括石油化工、水文水资源、检验检疫、生物制药、食品等需要理化和分析实验室的行业,客户主要为中国境内的世界500强企业和大中型国有企业, 收购上海瀚广拓展了公司产业链,并有望提升公司业绩。收购上海瀚广使公司业务延伸到实验室领域,并利用上海瀚广的客户资源,可加快公司在生物制药、食品、科研及精细化工等行业的发展,扩大公司产品及服务的销售规模。同时随着下游行业由精密制造向研发的不断升级,对实验室整体规划设计的市场需求与日俱增,上海瀚广业绩的快速增长将有望带来公司的业绩提升。2012年上海瀚广净利润为1078万元,根据业绩承诺,上海瀚广2013-15年净利润将不低于2280万元、2780万元、3470万元,净利润复合增长率达到48%,增加公司2013-15年EPS分别为0.03、0.07、0.09元。 传统洁净室业务受益下游行业发展,仍有望保持快速增长。电子领域,随着消费电子产业的快速发展,将带动电子行业洁净室的需求。医药领域,截止4月20日只有19.6%的无菌药企通过了新版GMP,随着2013年底改造完成期限的到来,医药企业对洁净室需求将可能有爆发式增长。公司耗品业务向医疗和民用领域拓展,将有望带来新的业务增长点。 财务与估值 由于收购上海瀚广,我们上调公司2013-2015年每股收益预测至0.42、0.65、0.88元,考虑洁净室行业广阔的发展前景以及公司所处的龙头地位,结合可比公司估值,我们给予公司2013年43倍PE估值,对应目标价18.06元,维持公司买入评级。 风险提示:此次收购带来的管理风险,以及公司现金流紧张的风险。

内外棉价差再度收窄利好公司。受美国南部天气几度干旱,不利棉花作物生长,美国农业部下调2013/14年度棉花产量3.6%影响,外棉价格自6月以来重拾涨势,目前内外棉价差再度缩窄至年初以来的低位,我们认为受此影响将利好公司色纺纱产品出口定价和毛利率改善。同时从月初海关总署公布出口数据看,前5月纺织品出口同比增长10.2%,明显好于去年,因此我们预计公司二季度接单量将延续一季度的上涨态势,同比实现个位数增长。 我们预计公司中报业绩增长在30%以上。首先,公司一二季度接单量预计较去年有个位数增长,同时色纺纱价格小幅提升,其次,毛利率受棉价启稳,高价棉库存消化,内外棉价差收窄的影响,预计较去年同期有所提升,但是考虑到公司去年毛利率在第三季度大幅下滑,第二季度整体毛利率依然较高(17.94%),所以预计提升幅度有限。最后,公司12年新疆三家子公司经营性资产转让款70%的余款按协议规定在今年6月30日前截止,同时今年5月11日公司又转让了这三家新疆子公司的股权,据我们测算这两项交易将给公司上半年带来6300万的投资收益。 三季度预计是公司全年业绩增长的高点。我们预计公司三季报业绩增速有望超过70%。首先,公司去年三季度毛利率较中报大幅下滑1.37个百分点,使得同期基数较低,而今年预计公司毛利率将基本保持稳定;其次,公司2012年三季度投资收益大幅减少152.31%,主要由于在第三季度期货业务出现大幅亏损所致,当季亏损金额通过二三两季度财报的投资收益倒推预计在3700万左右,而今年由于公司没有进行相关期货业务,所以也就没有这项亏损。 财务与估值 我们主要对公司投资收益和营业外收入进行了调整,预计公司2013-2015年每股收益分别为0.57、0.64、0.80元(原预测为0.48、0.59、0.78元),基于行业平均PB估值,维持公司2013年1.39倍PB,对应目标价11.37元,维持公司买入评级。 风险提示 棉花价格出现下跌的风险;国内纺织服装出口回暖趋势不达预期的风险等。

投资要点 我们测算公司14年投产的138万吨LPG化工项目中,异辛烷将占到总利润的50%以上,是对海越盈利影响最大的单一产品。因此预测海越的核心价值可能取决于对异辛烷盈利的判断! 我们认为如果海越异辛烷相对美国产能成本优势明显,预期异辛烷出口盈利前景光明: 1.成本优势明显:异辛烷的主要原料为C4,由于页岩气革命,美国大量采用气头路线替代石脑油路线生产下游化工产品,造成石脑油副产的C4稀缺,因此价格长期高于我国1000元/吨以上。 2.美国HF法产能大量退出:HF法烷基化汽油占到北美产能的48%,因为污染严重,事故频发,导致安全标准大幅提升。为了满足更严格的标准,新增加的改造成本预计在9亿元以上,因此全美有接近10%的HF法装置计划退出。 3.美国乙醇汽油的发展,拉动了对异辛烷的需求。而供不应求的局面导致2013年以来景气高涨,异辛烷均价达到9650元/吨,测算高于海越异辛烷成本在2500元/吨以上,预期出口空间较大。 财务与估值 综上所述,我们预期海越的异辛烷出口前景光明,单吨净利有望达到1000元以上,持续看好公司发展。预测2013-2015年每股收益分别为0.27、1.15、1.53元。参照行业平均估值水平,给予公司14年17倍市盈率,对应目标价为20元,维持公司买入评级。 风险提示 国内异辛烷推广的政策风险。

投资要点 受益于区域竞争缓和,公司同店增速较快:受益长沙区域竞争缓和及未来供给有限,公司同店增速继续保持快速增长,预计4、5月份公司同店增长超过10%(扣除黄金销售),远远好于行业平均5-6%增长。我们认为公司在旗下门店友谊商城停业装修、家电销售下滑及春天百货周边修地铁背景下仍能保持较快的内生增长,彰显公司区域竞争力强及优质管理能力。 盈利模式创新平衡盈利压力,有效降低扩张风险:预计未来公司将进入快速扩张期,公司战略是通过以五一广场的盈利模式创新来最大限度降低新开店面对盈利的影响。公司凭借在长沙市的优势地位,拿下五一广场30年的租赁权。在近6万平方米的物业中,公司扩大功能性业态的面积占比(30%-40%),采取租赁形式,最快速度回收现金、保证盈利能力,变相降低商业部分(预计4万平方米)的物业的租金,且租金30年维持稳定,保证新项目能够快速实现盈利,从而降低盈利的风险。我们认为公司在较快的扩张中,盈利模式中以转租形式反哺商业主力门店经营,一方面能够有效帮助商业渡过培育期,另一方面能有效保证主业盈利能,有效降低公司快速扩张的风险,具有较强的稳健性和安全性。 财务与估值 考虑到公司未来3年增长相对明确,且公司门店管理具有明显优势(激励机制较好,管理层稳定),我们认为稳健扩张及较高内生增长是公司有望远超于行业增长的重要因素,公司估值应享受一定溢价。预计2013、2014年公司将实现EPS分别为0.81元和1.19元,参照2013年可比公司13倍估值,给予公司13年15倍估值,对应目标价12.15元,给予公司买入评级。 风险提示 宏观经济下滑,行业经营困难;九龙仓进入影响竞争环境。

投资要点 东莞控股是以高速公路为主业,持股金融的上市公司。 公路主业恢复增长:目前,公司拥有东莞境内莞深高速一二期、莞深高速三期东城段、莞深高速龙林支线,以及虎门大桥11.11%的股权。我们认为,三方面理由支持收费公路板块利润将保持稳定增长。首先,收费公路清理、节假日免费政策等负面影响已经经历完整一年,影响都已经体现在利润里面;第二,珠三角地区汽车保有量增长保持在13%左右,给以小汽车为主的莞深高速流量增长提供动力;第三,集团依然还有体量不小的收费公路资产。 金融资产的价值最具看点:公司持有20%的东莞证券股权,以东莞证券经纪业务0.8%左右市场占有率,2.6亿元左右13年的业绩预估,与西部、东北、国海等上市券商具备可比性,按照考虑到中小券商13年60倍PE估值,8折计算,我们预计合理估值在124亿元左右,公司持股20%股份,股权价值在24.8亿元。东莞信托,公司拥有6%股权,在13年5月完成增资,增长性凸显,整体估值在54亿元左右,公司的股权价值3.2亿;此外,公司计划收购广东融通融资租赁51%的股权,并且将公司增资到约10亿元人民币,未来也具备看点。 估值很低具备修复可能:目前,公司股价对应13年11.7倍左右,是参股金融企业中很便宜的,而市场当前热点又在非银金融中,因此具备修复可能。 财务与估值 盈利预测:考虑到清理节假日免费等负面增量因素消除,收费公路主业稳定增长,预计13-15年营业收入有望达到7.66、7.96、8.42亿元;实现利润4.68、5.30、6.07亿元;预计13-15年EPS分别为0.45、0.51、0.58元;,按照分部估值法,收费公路资产38.6亿元,金融资产28.8亿元,总体合理估值在67.4亿元,折合每股6.5元,与现在价格相比有35%左右的上行空间,我们首次给予公司“买入”评级,目标价6.50元。 风险提示 收费公路负面政策加剧、金融资产盈利能力下滑、广东融通融资租赁收购失败等。

特多的湖沥青资源具稀缺性:湖沥青仅产于南美洲东北部特立尼达岛,由该国唯一的一家企业--特立尼达和多巴哥湖沥青有限公司(Lake Asphalt of Trinidad and Tabago (1978) LTD.)生产,其可以提高常规沥青的所有特征,质量极其稳定,几乎不会老化,独到之处在于其本身是沥青,其物理和化学特性与常规沥青完全一致,有极好的混溶性,远胜过化学合成的改性剂。 雨虹获取及利用资源能力难以复制:我们认为,首先,获取稳定的湖沥青供应不是很容易的事情(防水行业业内独家)。其次,湖沥青的含水量大、杂质含量高,据我们的研究表明,目前国内防水行业内只有雨虹拥有使用湖沥青的生产防水材料的技术。 提升产品质量并降低成本:湖沥青可以替代改性剂(SBS改性剂价格在1.5万元/吨左右,价格约为湖沥青的2倍)节约成本,并提升产品质量,提升产品价格,我们认为,随着湖沥青用量占比的提升雨虹利润率水平或提升。 长远发展产生利好,国际市场可能由此打开:我们判断,合作将开辟海外广阔的市场,促进巴西等南美国家的销售,从而进一步提高竞争力,雨虹有望由此成长为世界级的龙头防水企业。 财务与估值 我们认为2013年起雨虹将逐步实现从优秀到卓越的跨越,谨慎假设下,我们暂不考虑原材料成本的明显回落及海外销售贡献,预测2013-2015年EPS分别为0.74、1.04、1.45元,同比增长34%、41%、40%。按照可比公司2013年28.6倍的估值水平,目标价21.15元,维持公司“买入”评级。 风险提示 原材料价格的大幅上涨,地产调控政策的再度收紧。

投资要点 汇川技术今年是公司拐点年,逻辑逐步得到验证。经济数据的疲软让市场对工控行业存在很大的担心,进而对汇川存在担忧,但是我们强调的是汇川今年的增长依靠的是公司经营的拐点,而非行业的复苏。第一,工控行业整体今年预计略有增长,其中电梯、电子、注塑机行业需求较为旺盛,而汇川在电梯、注塑机领域产品优势明显,可以享受更高的增长,而在电子行业也有产品覆盖,充分享受细分行业的增长。第二,汇川自上市以来培育了多个新产品,包括大传动、汽车电子、光伏逆变、伺服电机等,经过2年多的培育,这些新产品去年下半年开始出订单,今年开始进入收获期,预计今年整体将贡献15-20%的收入增长,且有持续性。第三,在通用变频、伺服领域,公司通过产品升级换代,推出MD380、IS600,通过重点行业拓展,包括起重、纺织,实现快于工控行业的增长,且等到工控行业复苏时,公司由于布局多,自然也会享有更高的弹性。第四,公司在2011年中由于对行业周期性认识不足,在景气高点招人过多,但是经过2年的消化,费用压力已经基本消解,而员工队伍却开始充实起来,招人的压力逐步转化为招人的红利。 根据季节性规律测算,我们预测汇川技术中报净利润增速将超过40%。汇川产品品类多,订单周期短,一般为0.5-2个月,需求有一定的季节性,同时月份之间也有一定的连贯性,连续季度之间比率有一定的规律。2010年、2011年、2012年第2季度的销售收入与第1季度的销售收入比率分别为1.75、1.40、1.47。考虑到汇川目前处于公司拐点,多个新产品放量和通用产品子行业需求旺盛,公司订单趋势向好;同时考虑自2012年2季度以来收入的季度环比趋好,即同比均有所改善,基于这两点我们预计汇川技术2013年第2季度收入与第1季度收入比例在1.5以上,分别就1.5和1.55进行情景分析。同时我们假定公司二季度毛利率与1季度基本接近,管理费用和销售费用进行了较为宽松的估计,对营业外收入预期跟去年持平,毕竟自2012年7月份开始的软件退税一直没有拿到,我们测算出来汇川今年中报净利润增速将超过40%,比一季度的30%有所提高,超出市场预期。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年EPS分别为1.10、1.50、2.00元,参考可比公司估值及考虑汇川的品牌地位,给予2013年35倍PE估值,对应目标价38.50元,维持公司买入评级. 风险提示 宏观经济持续下滑、房地产开工下滑、产品价格下降。

事件: 公司公告:1.非公开发行股票议案有效期延长至2014年7月15日,并对非公开发行股票预案进行了补充和细化;2.公司对人福非洲药业增资2650万美元;3.二类新药异氟烷注射液II期临床获批;4.公司向武汉光谷人福提供借款;5.为武汉人福昕和生物及控股子公司提供担保。 投资要点 公司延长定增议案有效期至2014年7月15日。目前公司非公开发行股票的申请尚在证监会审核中,经董事会同意将议案有效期延至2014年7月15日。同时公司公布了非公开发行股票预案的修订版,对原预案中的相关信息进行了补充和细化,并不涉及非公开发行的定价基准日、发行价格、发行数量等相关内容。 对人福非洲子公司增资,坚持国际化战略。公司董事会同意对人福非洲药业增加投资2650万美元,共计投资3500万美元,子公司专注于西非市场的开拓,目前已在非洲市场奠定了良好的业务开拓基础,对其增资将有望提高公司产品的整体竞争力和市场占有率,加快公司非洲战略的推进。 公司二类新药异氟烷注射液II期临床试验获批。异氟烷为公司控股子公司宜昌人福在研的二类新药,是将挥发性吸入麻醉药异氟烷改变为经静脉途径给药的一种新的短效静脉全身麻醉药,用于全麻诱导。异氟烷注射液将吸入麻醉和静脉麻醉的优点结合起来,诱导迅速且苏醒较快、麻醉可控性高,便于临床应用。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.02、1.32、1.73元,考虑到公司麻醉药领域增长稳定,医药主业有望迎来更好的发展,参考可比公司估值给予一定估值溢价,给予公司2013年30倍PE估值,对应目标价30.60元,维持公司买入评级。 风险提示 国际业务拓展不达预期,新药上市速度低于预期

事件:公司公告,拟行使股票期权激励计划首期行权后剩余获授股票期权,总数量共计172,056,022份,行权价格6.49元,涉及行权人数32人。因当事人涉及资金筹措等不确定性,为避免股价波动,公司股票自6月13日起连续停牌,停牌时间不超过10个交易日。 投资要点 股权激励尘埃落定。根据2006年底通过的股权激励方案,伊利股份授予激励对象5000万份股票期权,每份股票期权拥有在授予日起8年内的可行权日以行权价格和行权条件购买一股伊利股份股票的权利,通过近年来多次的股本变动及分红影响,及三名被激励对象离职,现在未行权的股票期权数量调整为172,056,022份,行权价格6.49元,涉及行权人数32人。由于符合行权条件且临近最后行权期,这项金额较大,纠结管理层及资本市场许久的股权激励终于尘埃落定。 管理层与资本市场利益趋同。行权后,公司主要管理层所持股份将占公司总股本8.41%,与资本市场利益趋同。即使考虑到为了偿还巨额的借款后期可能的减持,本次股权激励对管理层依然有长期的激励效果。按照激励对象每年转让股票不得超过所持本公司股份数的25%,两年后,初步测算,主要被激励高管在二级市场减持的收益均可以支付本次股权激励行权成本及需交纳税金,剩余50%的股票将成为长期激励,使之与公司一起分享财富。因此不论短期及长期,本次行权对资本市场整体偏正面. 财务与估值 由于目前尚未完成行权,我们目前维持此前盈利预测:2013-2015年销售收入分别为478.19,537.20,602.49亿元,同比增长13.9%,12.3%,12.2%。归属于母公司净利润分别为24.66,31.40,38.92亿元,同比增长43.6%,27.3%,23.9%,2013-2015年EPS分别为1.32,1.68,2.08元,参考可比公司,给予25倍估值,目标价为33.00元,维持公司增持的评级。 风险提示 食品安全事故,竞争对手营销策略激进,原奶成本压力。

投资要点 公司公告大股东减持计划,实际控制人拟在2013年6月7日至2013年12月6日期间通过大宗交易减持不超过公司总股本3.19%的股份。 我们认为此次公告对2013年减持基本明确预期,但没有对后续可能减持安排进行明确,从中长期看,考虑到对公司实际控制权的把控(维持35%的持股比率),我们认为最极端减持比率为10.51%,包括此次公告拟减持的3.19%。在目前市场对品牌服饰整体热情不高的大环境下,本次减持方案虽在预料之中,我们判断对短期股价还是会产生一定冲击。 我们认为公司股价在本轮创业板反弹之中表现较弱的主要原因如下(1)2012年下半年开始的品牌服饰终端整体持续低迷对板块整体估值的冲击(2)市场对于公司由前期高速增长阶段进入较快增长阶段的估值杀跌(3)2013年6月开始大股东股份解禁对短期股价也是一个压力。 我们预计未来3-5年国内户外用品市场仍将保持20%-25%复合增长,公司仍有望保持超越行业增速。公司优势在于拥有一支激励良好、注重不断学习调整完善的管理团队,率先上市带来的平台优势也为其可能的行业整合提供良好的平台。 根据我们对公司经营的动态跟踪,目前公司终端形势和品牌服饰行业整体较为一致,没有明显复苏。预计今年经营策略上公司将积极调整订货比重,提高供应链效率,从源头上降低存货可能,同时大力发展全员电商,通过多渠道发展推动收入和盈利增增长。2013年公司业绩增长将主要来自渠道的扩张、一定的同店增长以及电商等其他新兴渠道的高速增长。我们预计公司2013年全年有望实现40%以上的盈利增长,从季度分布看,二季度单季度增速可能略弱些。我们判断更好的投资时点可能在下半年。 财务与估值 按照最新股本计算,我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.59元、0.79元和1.02元,维持2013年25倍估值,目标价格14.75元,维持公司“增持”评级。 风险提示 行业竞争日趋激烈、多品牌管理的挑战,大股东未来股票解禁的供给风险。

投资要点 密集的营销活动有望推动Q2收入再创历史新高。从4月份开始,公司一方面继续进行强势品牌宣传,如积极冠名或赞助多个热播节目如《中国好声音》、《歌声传奇》、《星跳水立方》和《我是歌手》等,另一方面对终端药店也加大费用投入,增加终端促销人员,开展针对主打品种的促销活动等。结合我们近期对部分经销商的拜访交流,我们认为公司第二季度收入有望再创历史新高,并环比第一季度有明显增长。 药店业态转型依然是外部重要推动力。药品降价以及基本药物制度推行都对药店的传统药品业务造成较大冲击,因此药店逐步转型将成为未来5-10年的必然趋势。根据中国医药商业协会典型样本城市零售药店2012年品类销售统计,2012年国内药店零售额中药品销售占73%、非药品销售占27%,非药品业务的占比已有明显提升,鉴于大部分药店中已经有了充足的非药品陈列,其继续提升的关键在于药店逐步实现对非药品业务的深耕细作。我们认为公司作为膳食营养补充剂的领军企业,目前正积极推动的终端精细化管理将继续迎合国内药店转型的大趋势,从而实现共赢的局面。 行业整顿将利于龙头企业的长远发展。SFDA将于5月初至9月底开展打击保健食品“四非”专项行动,严厉打击保健食品非法生产、非法经营、非法添加和非法宣传等违法违规行为。我们认为保健食品行业的监管从严将有助于行业健康发展、推动集中度提升,并利于公司作为龙头企业的长远发展。 财务与估值 尽管目前市场对公司存在多方疑虑,但我们认为公司快速成长的主线在管理层股权激励的陪伴下没有发生改变,在目前创业板动态市盈率超过40倍的背景下,公司的投资价值愈发显现。我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.38、2.01、2.71元,因调高14-15年业绩预期故按DCF估值调整目标价为54.60元,对应2013年40倍市盈率,维持公司买入评级。 风险提示 海外原料能否足额供应保健食品安全性风险

事件: 本部二期市场B座皮装鞋业广场四楼的商品定位从皮革服装调整为毛皮服饰,于2013年5月31日对该四楼155间商铺进行了公开拍租,155间商铺全部招租成功,投标总金额为4亿元,合每平方米5353.4元/月。预计增厚2013年eps为0.08元,增厚2014年eps为0.12元。新租期将从2013年9月1日开始。 投资要点 商户品类调整,变相提升租金:我们认为公司商铺具有显著稀缺性,租金提升是公司业绩增长的主要动力。由于原有老市场连续提租多年,未来提租空间有限,但公司通过调整经营品,引进承受高租金的高毛利用户,预计租金仍有进一步上升空间。预计2H.2013年公司原有老市场提租5%-10%左右,有望成为公司业绩快速增长的重要保障。 成都市场经营较好,外埠市场提租空间大:2012年9月开业成都市场无论在人流上还是商户经营上,都好于市场预期。我们预计成都市场2013年讲实现收入1.76亿元,同比增长90%以上。另外本部外其他外地市场如佟二堡一期和二期也经营较好,预计外埠市场整体租金增长20%以上,将是2013年公司业绩快速增长的另一动力。 财务与估值 公司是零售类上市公司中少有的在业态具有明显防御性,在业绩上有望显著增长的公司。根据目前公告项目梳理,我们调整2013年、2014年EPS至0.96元和1.03元(原预测为0.93元和0.89元),分业态估值,考虑到公司租赁业务未来3年复合增长率为23.69%,远远高于行业平均增速,参照可比公司我们给予一定溢价,给予35倍估值;另外商铺出售也具有一定可持续性,给予10倍估值,对应公司目标价为25.39元,维持公司买入评级。 风险提示 租金提升低于预期,项目开业时间慢于预期。

5月销量远超市场预期。公司公告5月客车销量4910辆,同比增长26.9%,环比增长20%;销量远超预期,创出今年来单月增速新高。1-5月客车销量1.93万辆,同比增长10%;需求向好主要原因是,新能源公交客车需求向好及传统客车需求的好转。 5月车型结构持续向好,预计2季度单季销量有望达到15%以上。5月大客销量2586辆,同比增长25.5%,1-5月大客销量9733辆,同比增长18.4%;远高于1-5月整体客车销量增速,结构继续向好。1季度受校车需求影响,单季销量仅同比增长1.5%,同比增加150辆,根据4、5月销量及混合动力客车需求、校车及传统客车需求的复苏,预计2季度销量将达到15%以上。 全年新能源公交客车销量有望超市场预期,新能源客车有利提升估值水平。 预计5月混合动力客车销量800辆左右,1-5月混合动力客车销量2000辆以上,预计2季度新能源客车订单有望超出1000辆,目前维持全年新能源公交客车4000辆预测,不排除在节能减排政策下,预计新能源公交客车全年销量有望超出预期可能;公司混合动力客车节油率在行业内最高,达到30%以上,混合动力客车市占率最高,达到30%以上,且已经逐步覆盖全国。 新能源汽车中公共交通有望最先普及,也将最先产业化,公司有望成为新能源汽车产业政策最大受益者之一,新能源客车将提升公司估值水平。 预计2、3、4季度销量同比平均增速有望达到20%左右。1季度因校车需求下降影响,导致1季度销量增速是全年低点,在营销政策调整后,我们预计校车需求有望逐季改善;全年混合动力客车销量有望好于市场预期,传统客车需求恢复,维持公司全年销量6万辆判断,预计2、3、4季度公司客车销量同比平均增速有望在20%左右。 财务与估值:预计公司2013-2015年EPS分别为1.45、1.75、2.11元,参照客车公司金龙汽车(13年PE17倍)、可比公司平均估值水平及新能源汽车比亚迪估值水平(表1),给予2013年16倍PE估值,对应目标价23.2元,维持公司买入评级。 风险提示:经济下滑导致客车需求低于预期。

公司作为一家转型类企业,市场分歧很大。我们认为公司主要风险基本上得到解决,预计宁波项目能够顺利投产并贡献业绩,投资不确定性大幅降低。 1. 能否顺利建成:我们根据实地走访和公司的进度披露,综合判断项目将于预定时间,即今年年底建成。因此我们将异辛烷的预计投产时间从1 季度末调整至1 月底,相应开工率从70%上调至80%。 2. 开车是否顺利:目前全球最大,美国唯一的丙烷脱氢装置就是采用公司同种Lummus 工艺,开工率在90%以上。国内最先投产的渤海化工也是采用Lummus 工艺,预计于8 月底投产,提前公司半年左右。因此公司可以借鉴渤化的经验,少走很多弯路,有望顺利达产。 3. 能否兑现业绩:我们判断市场疑虑最大的异辛烷销售,由于美国本土价格比海越计划出厂价高800 元/吨,所以问题应该不大。原料端进口丙烷气, 我们预计量能得到满足,但价格会随着同类产能的投放,预计上涨300-500 元/吨。但考虑到公司国内气可以满足丙烷脱氢1/3 的原料,因此相比同类公司对价格上涨的承受能力会好很多。因此我们判断公司在投产后,将能够兑现业绩。 我们认为对于公司这类创业型企业,人的因素其实最为关键。为了能够获得贷款,海越的5 位高管和项目另两位少数股东及其全部配偶、子女以个人资产对项目承担个人担保,如此绑定度纵观整个A 股市场都很罕见。因此该项目对公司来说只能成功,不能失败,管理层对项目顺利推进的决心毋庸置疑! 并且今年以来主要原料价格大幅下跌,我们相应将14 年液化气和丙烷价格假设从12 年均价水平下调至13 年均价水平,即5556 和5458 元/吨。 财务与估值 综上所述,我们上调公司2013-2015 年每股收益预测至0.27、1.15、1.53 元(原预测为0.14、0.94、1.44 元)。参照行业平均估值水平,给予公司2014 年17 倍市盈率,目标价从16 元上调至20 元,维持公司买入评级。 风险提示 公司原料丙烷价格未来大概率将出现上涨,丙烷脱氢的盈利前景会受到影响