事件 近期,三全对龙凤的整合速度低于市场预期,同时速冻食品的行业竞争也使投资者希望对高端速冻产品市场和整体速冻市场的格局进行进一步了解,我们就这些问题与公司管理层进行了沟通。 评论 1、产品升级持续:龙凤的整合低于预期,预计14年会在下半年逐步好转;私厨的城市投放继续增加,14年增长仍然强劲。龙凤在13年做了供应链体系整合,迄今为止基本完成了整个后台体系的整合,将龙凤并入了三全的供应体系之内。龙凤和三全的渠道协同效应明显,今年年初开始将进行渠道的整合,通过14年一年的整合消化龙凤体系,此次龙凤的整合在时间上超出市场预期,使14年1季度仍然录得大幅亏损近3000万,我们预计今年年内龙凤的整合会使其很难在14年贡献利润。但是,公司的三全+龙凤双品牌策略长期来看是有助于三全的产品升级和区域拓展的。2014年,私厨的增长预计超过80%,同时来自渠道的横向拓展和原有城市市占率的提升,目前市占率在7%左右,未来目标10%以上。 2、行业格局清晰:三全和湾仔在13年和14年都将进一步发力,但市场格局已定,三全的市场份额还将持续提升。从目前的市场形势看,三家龙头企业三全、湾仔、思念都在发力,由于各个企业的优势产品不同(汤圆是思念和三全,饺子是湾仔和三全),速冻产品的市占率会按月出现一定程度的波动。从2013年看,湾仔用新产品来提升市场份额的效果并不十分明显,云南纯不太理想,水晶汤圆在南方有一定的效果,说明市场对新产品是有渴求的,但需要企业进行从渠道到产品、营销的全盘运作;思念的广告费用投放相比以前有2-3倍的增加,并在渠道上进行了一段时期的价格战,产生了一定效果,在2014年止住了市场份额的下滑。总体来看,湾仔和思念的激进策略并没有对行业格局产生明显影响,三全14年的市占率仍在小幅稳步提升。从顶层设计看,三全的策略是通过产品的提升来达到品牌的提升,进而在消费升级的进程中,抢占优势地位进而提高市占,这是在长期保证企业市占不断增长的有力武器。 3、投资要点明确:中短期三全的发展路径仍是拉升品牌和渠道从而提升市场份额,不断提升的行业地位是公司长期利润的保障。从10年开始,三全最终通过产品升级达到了品牌升级,我们预计,14年包括状元在内的高端产品的收入增速将超过40%,进一步提升三全高端产品的占比。同时,私厨的推广城市也将大幅提升至100个城市,但是14年私厨的增长不光是单纯做区域加法,在已进入的城市,市占率也有进一步提升的潜力。同时,三全仍然具有丰富的产品储备,能够不断更新产品内容,在产品活跃度上保持行业领先。渠道方面,公司在2014年1月开始引入罗兰贝格进行渠道等管理架构方面的调整,结合公司在11-12年部分区域成功的试点,预计渠道体系在2014年会有显著提升,以市场驱动为导向,实现营销和组织的扁平化,从市场研发、质量管理到生产采购的调整,统一调整到市场、消费者和高端产品导向。对经销商的管理也会进行扁平化尝试,改变原来单纯的买卖关系。 投资建议 维持“增持”评级,目标价位20.67元,预计14/15年EPS分别为0.342元/0.517元。

事件 5月26日,棕榈园林发布非公开发行股票预案:公司拟向吴桂昌、赖国传、南京栖霞建设、广东辉瑞投资、张辉、张春燕、达德厚鑫、安粮控股、华兴润福非公开发行8812.5万股,募集资金14.1亿元(发行价格16.0元),扣除发行费用后的募集资金净额将全部用于补充公司流动资金。 评论 公司实际控制人、高管参与非公开发行,三年锁定期彰显未来发展信心:1、本次非公开增发参与者吴桂昌是公司董事长、实际控制人,赖国传是公司董事、总经理,广东辉瑞投资实际控制人林从孝是公司董事、副总经理,张辉现任北京瑞华棕榈投资股份有限公司董事长兼总经理,张春燕是上海净润园林实际控制人,南京栖霞建设原本就是公司股东,此次参与公司非公开增发的多为公司实际管理人员或业务相关人员;2、本次认购的股票自本次非公开发行结束之日起36个月内不得转让;3、从认购方以及锁定期来看,表明公司管理人员对于公司未来发展信心,公司重要管理人员与广大股东利益保持了一致。 募集资金有助公司业务发展,对于短期业绩有所摊薄:1、园林行业不仅是劳动密集型行业,也是资金密集型行业,尤其是公司市政园林项目增多,需要垫资比重逐步增加,公司收现比由上市前8成以上下降到目前6成以下,公司近年经营性现金流净额持续为负,新的资金补充有助于加快现有项目进展,承接新的业务,促进整体周转的加快;2、从财务指标上看,募集资金增加有助于降低公司资产负债率(62.56%下降到52.29%),减少目前的财务费用,财务结构改善,也利于后续其他融资手段的运用;3、本次非公开发行股票8812.5万股,占目前股本总量的19.12%,短期来看,本次非公开发行,对于短期业绩有所摊薄。 长期看好园林行业,短期受地产以及模式影响:1、长期来看,园林行业符合生态、环保发展方向,市场空间仍在不断拓展,具备长期投资价值;2、短期来看,地产园林方面,近期地产销售、投资下滑,一定程度上会影响到行业订单,市政园林方面,目前垫资模式还没有完全改变,受回款、结算周期较长影响;3、对于地产园林,关注地产量释放,而量又受价格影响,目前地产价格开始松动,地方政府政策也逐步放开,如果价格不降,逻辑又回到去年对地产链可持续性的担心,如果价格下降,带动量的提升,有助于地产园林长期发展,对于市政园林,垫资模式是市场关注的重点,长期垫资,回款周期较长已经得到龙头公司重视,一方面通过融资、增强项目保障,补充资金,降低回款风险,另一方面龙头公司也在摸索新的模式,从源头改善原有业务回款。目前时点,关注地产价格和模式改变带来的逻辑变化,逢低买入。 投资建议 预计公司2014-2016年EPS分别为1.14、1.47、1.82元,分别对应15、12、10倍PE,维持“买入”评级。

事件 自4月29 日我们发布润和软件公司研究报告《从外包到行业解决方案,润和2.0 模式开启》后,股价涨幅15%,喜欢低估值安全边际高但弹性稍弱的投资者可以关注。 评论 润和2.0,从外包到行业解决方案:我们认为,区别于传统的以人力外包为主的典型外包模式,公司已经不能称作一个软件外包公司。目前,来自国内的IT 解决方案收入已经占到公司收入的60%。公司本质是一个有客户基础的IT 解决方案公司。这类公司很明显的成长路径就是:外包——解决方案——产品,毛利率随之逐渐提升,最终转变为有行业应用基础的产品型公司。润和软件目前走在第二阶段,即2.0 版本。 “地基+柱子”的模式,软硬一体化的战略道路:公司以外包为基础,积累了优质客户和技术,是为“地基”;在此基础上,将行业化作为战略发展方向,树立“柱子”。公司通过收购捷科智诚,进入金融测试领域,并圈定了众多银行优质客户。在银行系统升级,国产化方案开始逐渐应用的背景下,公司有望借助捷科智诚,在金融信息化领域有所开拓。同时,面向数字家庭的软硬一体化应用产品,是公司的一个看点,预计公司今年有望在整合芯片资源、与内容商合作方面有进展。 业绩增速逐渐恢复:去年是公司业绩的调整年,13 年收入和净利润增速分别为25.6%和17.7%。由于4G 建设的投入,公司客户产品和研发进入新周期,对外发包量加大;同时手机产业链洗牌形成比较好的产业结构,各厂家的外包量增速开始恢复。 从外围IT 应用,切入金融:公司在供应链解决方案方面有较深的技术和客户基础,特别是汽车领域;因而公司未来有望基于自身提供的供应链IT 系统,为用户提供包括汽车金融等在内的供应链金融服务,通过自身提供的系统和解决方案,做到整体的透明化和风险可控。 投资建议 给予“增持”评级,预测公司母公司保持两年30%的年均复合增速,按照收购的捷科智诚公司的业绩对赌要求并入计算并摊薄,假设今年并表半年,明年并表一年,因此预测公司14-15 年EPS 为0.46 元和0.71 元,目前股价对应15 年20 倍。公司换股收购捷科智诚的股价为13.81 元,目前股价在此附近,安全边际高。给予公司6-12 月目标价18.5 元,对应15 年26 倍。

投资逻辑 合同研究组织(CRO)行业介绍。可分为临床前CRO 和临床试验CRO 两个领域。CRO 能够有效降低研发成本、缩短研发周期、降低研发风险,在全球制药工业因专利悬崖而盈利下滑的背景下,全球需求高速增长。 国内临床试验CRO 行业预期保持20%左右增长。主要受益于:(1)在国家重大新药创制资金的扶持下,国内医药企业研发投入的持续大幅增加(2)随着国内医药市场地位的上升,国际制药企业研发向以中国为主的亚太地区转移的趋势(3)国内相关法规不断完善,审评思路向重临床方面转变,临床试验质量要求进一步提高。 泰格医药是国内规模最大的临床CRO。公司主要业务为临床试验技术服务、数据管理与统计分析、SMO、中心实验室、中心影像等围绕着临床试验的全方位服务,客户主要为国际制药企业和国内创新药企业。目前业务体量遥遥领先国内其他竞争对手一倍以上,订单质量和盈利能力更是远超同行,领先优势显著。 公司上市以来制定清晰的战略规划:未来三年加强公司在临床试验相关领域的专业服务能力,拓展亚太区乃至全球市场,完善和延伸产业链,建成全球最具影响力的CRO 公司之一。目前公司已经完成亚太地区各国的分支机构设立,并先后收购美国BDM,台湾泰格,美国方达医药,康利华咨询等在扩充业务版图的同时,吸收欠缺的技术平台。预计未来公司仍可能将通过外延方式加速公司的战略达成。 公司目前订单充裕。2013年底待执行订单超过5亿,我们预计今年新增订单有望超过7亿,考虑到2-3年订单执行周期,未来两年高增长已经锁定。 公司2013年10月底授予第一期期权激励,授予价格对应除权后27.79元,3年解锁条件为利润复合增长30%以上,对股价具有明确的支撑。 盈利预测:假设方达医药重大资产重组今年9月并表,我们预计公司2014-2016年EPS 分别为0.60元,0.90元,1.23元,同比增长37%,50%,37%,目前股价对应2014年50倍,2015年33倍(剔除激励费用对应14年46倍)。公司业绩确定性高,上市以来基本面领先优势持续加大,当前估值相对成长性peg 与同类公司相比具有优势。我们长期看好公司作为国内CRO 绝对龙头未来的业务升级路径和战略布局,维持“买入”评级。

主要观点 公司下半年迎来业绩的反转,公司战略布局迎来大陆半导体封测与制造国产化进程, Bumping、FC、WLCSP 有望成为业绩快速增长的重要推动力量。 1)业绩反转来自两个方面,其一是长电先进以及新晟电子快速发展,其二是宿迁滁州等厂区恢复性生产扭亏;2)长期发展趋势:其一电子长景气以及海外经济复苏驱动半导体进入复苏周期;其二国产IC 规模与技术提升,先进制程本土化趋势明确;第三TSV 进入LED 封装领域、FC、Bumping、MIP 等技术布局以及与中芯国际合作中段封装获得更多的成长空间。 调研纪要1、 长电先进整体规划情况。 a) 盈利预期:长电先进今年目前产能利用率较高。产品供给苹果6/7,间接客户三星小米;b) WLCSP 产能预期:WLCSP 目前是2亿多颗,预计8-10月扩张到3.4亿颗左右,下半年扩张一倍左右,去年为1.5-1.6亿/月,TI、ADI、STI,Broadcom,17%的份额,世界前三;c) Bumping 产能:8.3万片次/月,去年年底6万片,下半年达到10万片;8”7.8万片,12”5K,展讯与Broadcom 起来会满产,城东厂扩展,20万平方米,其中长电先进3万平方米(Bumping 与FC)。 Bumping12”为展讯配合,在中芯国际40nm 流片出了问题,转道台积电,目前FC 配套两边都有,但都在长电做Bumping 与封测。 2、 WLCSP 下游应用主要应用,触控芯片 滤波,功放,功率多为逻辑芯片,与南茂类似。WLCSP 主要应用在IC、CIS、MEMS 三个方向。 其一IC,公司产出中70-80%占比,价值0.3人民币/颗,2000,3000-5000颗/片都有可能。 其二CIS 苏州晶方shellcase 1:3孔径比,长电1:10垂直孔,几百片/月 可以做到500万像素。8寸300-350美金/片。公司汇鼎科技指纹识别提供封测。 其三MEMS 3、 本部基板以及高引脚引线框封装产能利用率较高。 a) 公司本部主要是基板封装,以及部分高引脚的引线框封装(QFN、SOP、QFP、TSOP)等,目前产能利用率很高,特别是QFN 产能紧张,未来扩产规划在超过3亿颗/月。 b) PA 模块,公司PA 模块全国产能,未来PA 模块量增长确定(手机制式增加,PA 模块提升),基板封装产能6-7kw 颗/月。 c) Wirbond BGA:1500-1600万/月的产能,这不是未来重点发展方向,目前市场需要向台湾抢单,降价不利于公司经营,通富微电MTK Wirbone BGA 订单。公司国内设计公司Wirbond BGA,MTK 射频模块,毛利较好;海思安防与PA 模块,以及FC-BGA 也已经试产,7月量产(仅预留250万/月的产能供给,后续扩张)。 d) 去年4季度瑞迪科下降,1季度展讯订单下滑也较多。主要是公司3GWCDMA 的芯片在中芯国际流片出了问题,影响了公司封装业务订单,4月问题已经解决。整体产能利用率95%以上的增长。 4、宿迁和滁州厂规划。 a)公司整体产品战略,适度发展传统产品,重点发展高端,加快特色产品。 分立器件、低端封装宿迁和滁州,15-20亿营收规划(营收维持,逐步实现盈利),属于传统产能,长三角成本较高,不利于长期的发展。12年宿迁搬迁,13年滁州搬迁完毕。培训人工、运行费用、老工人遣返(1500多万)、外派人员工资增加等造成费用较高,质量以及产能空缺也造成了一定的订单流失。 b)目前滁州1季度盈利,大概100万左右,4月4-500万/月的盈利。 c) 分立器件价格近期有所提升,有利于经营的改善。 5、其他未来发展的方向 a) MIS 封装材料:5万条/月左右。目前双层板试样。国内的基板厂商深南电路和兴森科技产皮年质量仍有待进一步提升。台积电15万篇/月,公司明后年达到15万片左右。MIS 正面不限,反面线宽25um 45nm,1:1000的倍数,线宽,线间距25um 的50cnpitch。 b) CIS 规划几千片-一万片/月, 15年上半年初见成效。 c) FC+TSV 的LED 封装:下半年量产,实现1W 芯片140流明,倒装无打线阴影,铜孔散热1度的温升,发光效率更好(引线造成20%发光效率)。成本可以做到引线框的几分之一,高端产品,合作伙伴是国际上的大公司,全新的技术需要新的设备,投资规模不明。 d) COB,500万像素800万 1300万像素(式样通过,双镜头),去年2亿,增长90%,今年翻倍。 6、3D 封装以及SIP 造成晶圆厂商延伸,加入TSV 技术可以进入封装领域,公司与中芯国际合作非常重要的原因也是抢占中道封装。 7、长电先进,目前700人,研发人员占总的科技人员比例20-30%。 40nm 一下的芯片都是FC,铜柱凸块Bumping 做到倒装。Bumping 与FC 一站式服务。铜柱凸块。40nm 以下,硬度铜占优,pitch 较小,金与锡不适合。 8、Bumping 最少需要3年时间,公司APS 的授权。 与中芯国际至合作可以获得高通,博通,Marvel 等公司的产品,中芯国际可以获得Bumping 的能力。中芯国际合作Bumping-FC 一站式服务,年底投产,明年达产。公司江阴8英寸Bumping,兼容12英寸。 9、MEMS 出货量400万/月,今年出货量差不多,手机上的3轴的陀螺仪。

主要观点 1、公司年内业绩依靠苏太半导体减亏可以享受较快的增长,下半年实现与海力士合作模式的重新商讨,15 年业绩较快增长确定性也较为明显; 2、从行业的角度来看,海太半导体有意识的加强手机环节DDR 以及服务器用DDR 的使用量,业务量以及盈利情况要好于PC 用DDR,64 位AP 也将带动手机DDR 用量提升; 3、今年开始DDR4 也有望逐步实现放量,新产品上市利好价格改善。 4、海力士或有助于苏太半导体外延式技术进步中提供一定的帮助。

投资逻辑 均胜电子是中国汽车电子领军者:均胜电子于2009年通过并购上海华德实施了扩张和整合国内市场,2011年又通过并购德国普瑞实现了全球化和转型升级的战略目标。公司13年收入约61亿元,净利润约2.9亿元,收入和利润的60%以上来源于德国普瑞的汽车电子业务,近两年收入和利润增长均较为快速。 汽车电子具备全球化竞争优势,有望充分受益行业发展浪潮:公司(普瑞)在空调控制和驾驶控制系统领域均具备全球领先的技术和市场优势,配套客户主要为宝马、大众、奥迪、福特、通用等全球领先的汽车厂商。德国普瑞在欧洲市场有望平稳增长,主要开拓国内市场的普瑞均胜未来有望持续高增长,美国市场也将增长较快。综合判断,公司汽车电子业务有望实现快速增长,预计今年收入有望达约47亿元,同比增长约20%。 依托新能源汽车,BMS 有望实现快速发展:BMS(电池管理系统)是新能源汽车电控系统的核心之一。公司是全球最早进入BMS 领域的零部件企业之一,目前为宝马i 系列独家配套。宝马公司预计,今年i3销量有望超过1万辆,我们预计公司今年BMS 收入约为1-1.5亿元。而且,公司还将积极拓展除宝马以外全球级整车客户,BMS 有望成公司未来业绩新的增长点。 加快国内外市场拓展,PIA 有望持续快速增长:公司创新自动化生产线(PIA)已经具备成熟的技术,并已获得全球领先厂商如博世、西门子、天合、李尔、采孚埃等的认可。公司未来将进一步加强对全球性客户的拓展,同时也将积极开拓拥有巨大机遇的国内市场,PIA 有望继续实现快速增长,我们预计,今年PIA 收入有望达约3亿元,同比增长约30%。 整合效应逐步显现,整体盈利能力有望提升:随着公司收购德国普瑞后进行全球性的生产、研发和采购整合,公司应能显著降低人工成本、研发费用和采购费用等,整合效应将逐步显现。而且,公司还将推进税务统筹、降低公司整体税率。综合判断,公司未来盈利能力有望持续提升。 盈利预测与投资建议 我们预计,公司14-16年实现EPS 分别为0.62、0.80和0.97元。公司是A 股汽车电子行业最为纯粹、较为优质的标的,具有稀缺性。且公司未来亮点颇多,在汽车电子、新能源汽车BMS、创新自动化生产线、涡轮增压进排气系统等诸多新兴领域均有望实现快速增长。公司当前股价对应14年约35倍PE,估值较为合理,综合考虑,首次覆盖给予“增持”评级。

事件 公司21 日晚公告,四川玉龙接到四川省德阳经济技术开发区国家税务局的回执,同意四川玉龙 2013 年度享受西部大开发企业所得税优惠政策,企业所得税减按 15%税率征收。 评论 三大生产基地均享受税后优惠,保证全年业绩 四川地区油气资源丰富且是页岩气重点开发区域,随着本次税收优惠落地,公司四川本部的竞争力将进一步提升,加上无锡本部、新疆已经获得税收优惠,公司“三足鼎立”的格局优势将进一步凸显。 四川方面是公司今年产量、业绩增长的主要来源,我们认为本次税收优惠将从使得全年业绩增长更有保证,预计2014 年实现EPS0.68 元的确定性更大。 短期继续等待“新粤浙”线催化剂 “新粤浙”线作为今、明两年管网需求爆发的标志,预计将于三季度末启动,公司作为民营钢管的龙头企业,将率先受益该线的开工。考虑到公司“三足鼎立”的格局优势、与中石化沙市钢管厂合资设立子公司、与各民营钢管供应商合作的三方面特点,预计公司拿单情况有望好于市场此前预期。 钢管行业利好云集,玉龙率先受益近期新疆“丝绸之路经济带”建设、中石油成立东部管道公司、中俄天然气东线协议签署等一系列事件,我们认为将显著利好钢管行业,而玉龙股份将率先受益: 短期加速重点项目推进。加快已规划的重大项目建设,这其中就包括“新粤浙”线、中俄天然气管道东线、中亚D 线,并有望提升2014、2015 年的建设强度,拉动短期需求爆发。 中长期钢管总需求提升。“丝绸之路经济带”战略启动以及与中俄、中亚能源合作的加速,将进一步提升油气管道的建设需求预期。目前,中国与周边国家多个能源合作项目正在规划或推进当中,相应的提升管道需求,比如中俄天然气东线协议签订,将在未来年内提升油气管需求10%左右。 加速钢管行业洗牌,强者恒强。一方面未来总需求提升的同时,对管道标准的要求也将有所提高,对企业在成本控制及管理、技术装备等方面也提出了更高的要求,从而加速行业竞争;另一方面,招标过程中全面实现市场化将成为可能,这毫无疑问也将加速行业竞争,而体系外的诸如玉龙这样的龙头公司将充分发挥原有优势,进一步做大做强。 投资建议 维持对玉龙股份的业绩预测,即14-16 年EPS 分别为0.68、0.96、1.30 元。维持“增持”评级。

事件 公司公告和木林森签署《战略合作协议》,在市场信息、产品研发、技术支持与产品供应等方面进行战略合作,木林森将在未来2年内向淮安澳洋顺昌光电采购芯片金额不低于4亿元人民币; 评论 木林森是目前国内体量最大的封装厂,本次合作体现了木林森对公司技术水平的认可以及对芯片紧缺的预期: 作为市场的后入者,尽管公司在过去两个季度证明了LED 芯片业务的盈利能力,但是市场对于公司的技术能力始终存疑,本次国内LED 的封装龙头和公司签订战略合作协议,体现了行业内对于公司技术水平的认可,而根据我们对公司持续的跟踪,本次合作也是建立在公司为木林森开发指定规格芯片的基础上; 公司目前总共订购了30台Aixtron 69片机,其中15台左右已经投产,按照2寸LED 圆片350-360元的销售价格计算,公司目前的年化产能为3亿元,全部投产后的年化产能为6亿元,意味着未来木林森采购的金额占比将超过1/3,将保障公司产能的消化,本次合作也将形成示范效应,有利于公司进一步开拓市场; 芯片企业扩产有序,芯片紧缺预期加剧:今年3月份以来,下游封装企业纷纷和上游芯片企业签订供货协议,如聚飞、国星和三安合作,长方照明和新纳晶合作,本次木林森和澳洋顺昌合作更说明了下游对芯片紧缺的预期,我们五月份对行业的跟踪也发现部分封装企业开始接受芯片企业新产品的定价提升; 尽管芯片需求旺盛,但是由于本轮芯片厂的扩产和设备的更新周期重合,而新设备至今尚未定型,使得芯片厂扩产日程推后,2014年1季度Veeco 和Aixtron 两家企业出货金额约为1亿美元,相比于2013年增长25%,说明大型LED 芯片厂并没有大幅扩张,按照目前的订单,2014年的出货量约为200-250台,我们估算2014-2015年全球MOCVD 以54片机计算的需求为338台和402台,我们预计新设备定型将等到年中,芯片企业的扩产高峰将等到2015年上半年,因此下半年芯片厂的盈利能力仍将逐季提升;投资建议我们预计公司2014-2016年净利润分别为1.45亿元、2.14亿元和2.71亿元,复合增速42%,对应EPS 分别为0.333元、0.493元和0.622元,目前股价对应24×14PE,维持“买入”评级。

事件 四维图新复牌,国资委同意将中国四维测绘技术有限公司所持股份公司7800万股股份转让给深圳市腾讯产业投资基金有限公司。腾讯产业基金将持有公司总股本11.28%。 评论 地图是本地化O2O 的底层平台和入口:随着智能终端普及率的上升,基于移动端的O2O 将爆发出比PC 端O2O更大的商业价值,其本质在于拉近了商家与客户,使得商家在广告促销上更精确,同时客户基于本地化O2O 搜索可以更快捷的找到商家。未来在移动端O2O 的商业王国中,地图将扮演重要的“入口”功能,因而包括阿里、腾讯、百度、谷歌、苹果等IT 巨头都在地图领域投入巨大。 公司整体业绩开始反转:去年由于诺基亚以及日系车的影响,公司业绩继续下滑,但每个季度的业绩在逐渐好转。 我们判断,由于去年基本甩掉了诺基亚的包袱,因而整体今年业绩将出现反转。 怎么看四维图新的股价:腾讯的入股,打破公司在发展上面临的体制机制的障碍,公司迎来新的发展时代!对于四维股价怎么看?我在2月10日阿里私有化高德的当晚写的报告《阿里私有化高德,地图入口争夺加剧》中就指出,四维股价的驱动力来自两点: (1)腾讯会不会转向跟四维合作; (2)O2O 的商业模式有没有新的进展。由于高德被阿里全部私有化,这将导致四维成为唯一的主流独立地图数据提供商,位置信息数据的重要性使得驱动点 (1)的预期发生积极重要变化!现在驱动点 (1)已经验证了,驱动点 (2)成为四维股价的核心驱动力。 腾讯入股,给公司带来巨大想象空间:由于移动互联网的船票——微信,使得目前移动互联格局分为腾讯和非腾讯。跟腾讯合作,将大幅提升公司想象空间,并且这样的合作是有股权性质的。因而,未来以微信为主导的移动互联格局中,地图位置信息将衍生有众多的商业模式;同时,腾讯也已经开始着手布局车联网。因此提供底层数据平台的四维必将在移动O2O、车联网等领域受益。 投资建议 维持“增持”评级,目标价位21元,预测公司14-15年每股收益为0.18元和0.23元。

事件 宇通客车5月22日公告,公司以发行价格16.08元/股份分别向宇通集团、猛狮客车发行股份约16,177.10万股和6,341.56万股及支付现金约45,904.90万元和17,995.10万元,以购买其合计持有的郑州精益达汽车零部件有限公司的100%股权。 评论 精益达主营车桥等汽车零部件业务:精益达成立于2009年,主营业务为汽车零部件的生产与销售,主要产品为车桥、悬架、线束、吸塑件、舱门等。精益达2013年营收为32.3亿元,净利润约4.9亿元,净资产约8.1亿元。精益达旗下有一重要子公司——科林空调(持股70%),主要生产汽车空调器及相关零部件。科林空调2013年营收约7.5亿元,净利润约9500万元,占精益达收入约23%,利润占比接近20%。值得说明的是,精益达还涉及新能源客车核心零部件业务,例如超级电容管理系统和电机控制系统,旗下科林空调还有电空调业务,未来有望充分受益宇通新能源客车业务发展。 支付价格较为合理:本次宇通客车为注入的零部件资产发行股份和支付现金共计42.6亿元,支付价格对应标的公司估值约为8.7倍PE。宇通客车目前股价对应2014年约10倍PE,支付价格较为合理。 注入后有利于提升公司整体盈利能力:精益达2013年毛利率约25%,净利率约15%,宇通客车2011-2013年净利率约为7%-8.3%,注入资产盈利能力显著高于上市公司。由此来看,注入精益达后将提升公司整体盈利能力。我们大致测算,注入资产后公司毛利率将达约23%,净利率达约10.5%,相比公司资产注入前分别提升约3和2个百分点。 新能源客车销量后续有望逐渐提升,全年有望超过8000辆:据了解,今年1-4月公司累计新能源客车销量约1300台,预计占行业总体份额的58%左右。预计公司5-6月份还将增加800-1000台销量,上半年合计销量达约2100-2300台,同比去年基本持平。根据统计,目前全国已有较多省市出台了新能源汽车地方补贴政策,例如深圳、上海、安徽省、武汉、苏州等省市均按照国家标准的1:1进行补贴。我们认为,随着各地方补贴政策的落地,新能源汽车推广量有望大幅增加,预计全年销量达约4-5万辆,其中40%-50%为新能源客车,公司仍有望占据50%左右的份额。我们预计,公司全年新能源客车销量将超过8000辆。此外,公司还将推出一款7米左右的纯电动客车,扣除补贴后仅约30万元,具有较强竞争力,预计上市后能获得不错销量。 1-4月总销量同比增速较低,全年仍有望较快增长:今年1-4月,宇通客车总销量为14556辆,同比微增1%,销量增速略好于行业增速(同比下滑2.1%)。我们预计,二季度为销售旺季,加之新能源客车将逐渐放量,公司全年销量有望达约6.2万辆,同比增长约11%。 暂时维持公司盈利预测:此次公司注入零部件资产后,将增加约4.9亿元净利润,同时,此次发行股本2.25亿股(合计股本约14.99亿股)后将摊薄业绩。由于我们之前的盈利预测已经考虑了公司零部件资产注入对公司业绩的增厚,因此暂时维持公司盈利预测,预计14-15年EPS分别为1.66、1.85元。 投资建议 公司一直是商用车板块业绩增长最为确定的绩优公司,新能源业务不仅技术领先且能贡献相当业绩。我们认为,随着各地方新能源汽车补贴政策的相继落地,新能源客车有望显著放量,公司将显著受益,由此也将带动公司未来销量和业绩的继续较快增长。而且,此次注入零部件资产后,公司整体盈利能力也有望进一步提升。公司当前股价对应14年仅约10倍PE,我们维持公司“买入”评级,给予目标价20-25元,对应14年12-15倍PE,强烈建议买入!

投资逻辑 公司是国内具备核心竞争力的轮胎模具制造商,主营业务仍然有较大成长空间:公司掌握轮胎模具加工三大工艺,其独有的电火花工艺构成了最大的技术壁垒。公司在过去证明了其管理层优秀的经营能力,随着其海外客户获得突破性进展,公司的成长性长期看好。 市场普遍担心公司经营业绩的周期性,我们认为轮胎模具的行业属性、公司的客户结构和竞争实力决定其有望穿越周期。1)轮胎模具属于易耗件,具备一定的消费属性,预计每年的行业规模增速为8%,高于轮胎行业增速且比较稳定。2)大客户供应体系的全面布局的完成,公司的业绩表现有望与大客户的资本开支直接捆绑,业绩增长将更具稳定性。3)行业空间可达150亿,公司目前市占率仅8%。公司作为行业龙头,生产规模、技术实力、成本控制、营销服务能力均处于行业领先地位,有望在未来几年的竞争中继续拓展全球市场份额。 公司在短、中、长期均有投资亮点:1)短期,公司订单饱满,其发展主要受产能限制,2014年7月扩产30%,基本保障今年40%以上的增长。2)中期,集团业务中的换热器和油气设备配套具有较好的发展前景,值得关注。3)长期,公司的成长空间巨大,其优秀的制造能力不仅保证其进一步拓展轮胎模具市场的份额,也有能力向其他领域拓展。 投资建议与估值 盈利预测:综合以上假设,我们预计公司2014-2016年实现销售收入1563百万元、2094百万元与2708百万元;归属母公司股东净利润分别为449百万元、602百万元与778百万元,对应EPS分别为2.25元、3.01元、3.89元。分别同比增长41.91%、34.04%、29.29%。对应2014-2016年PE分别为19.16倍、14.29倍、11.05倍。 我们认为轮胎模具行业具备消费属性,行业属性决定其未来几年的增速比较稳定,公司是行业内最优秀的企业,目前完成了前期的客户拓展准备,正处于提升市场份额、快速成长的重要时期。我们给予公司2015年20倍PE,对应未来12个月目标价60元,给予买入评级。 风险 原材料价格大幅度上涨。海外客户大幅缩小轮胎模具采购订单规模。

事件 公司复牌后公布定向增发预案,计划以13.39元/股非公开发行股票3000万股,募集资金总额为40,170万元(含发行费用),扣除发行费用后的净额将用于奥康国际馆建设项目。发行对象已经分别与公司签署了附条件生效的股份认购合同,其中:奥康投资认购数量为900万股;汇康资产管理计划认购数量为2100万股。奥康投资和汇康资产管理计划认购的本次发行的股票自发行结束之日起36个月内不得转让。奥康投资持有本公司50.93%的股权,为公司控股股东。汇康资产管理计划拟由外部投资人认购14,059.50万元,奥康国际及其控股子公司的部分董事、高级管理人员、业务骨干及部分优秀经销商认购14,059.50万元,合计28,119.00万元,交由汇添富设立和管理,该资产管理计划用于认购奥康国际本次非公开发行的股票,存续期限为自资产管理合同生效之日起4年。 评论 非公开发行方案是近期资本市场推出的兼顾各方利益的方式:一方面实现了管理层股权激励;另一方面大股东和优秀经销商入股,增加了项目成功可能性,增强市场信心,同时锁定期长,也有利于公司踏实做好项目,不过分追求短期利益。 国际馆对公司是一种有益的尝试:奥康国际馆除了自有品牌奥康、康龙、红火鸟、美丽佳人、VALLEVRDE(万利威德)等之外,还引进了知名的国际品牌入驻,在店面陈列上,根据消费者的生活方式分区展示产品。公司希望通过国际馆,提升品牌形象、提升营销效率、增强赢利能力、强化渠道控制,最终实现业绩持续增长。我们认为国际馆是一种有益的尝试,有利于提升公司经营能力: 奥康品牌带领公司其它品牌和国际品牌集体进店,有利于借鉴奥康和国际品牌的影响力,拉动整体销售; 国际馆全面展示公司产品,将形成辐射效应,带动周围地区和店铺的销售; 通过国际馆掌控渠道,快速了解终端变化,有利于实现向零售商的转型; 我们认为国际馆能够带领诸多有益变化,但也应注意实施过程的难度。因为未来的品牌成功主要依靠不断提供高性价比的产品,满足消费者不断变化的需求,换言之,坪效是关键,而提高坪效是一个非常复杂的系统工程,企业需要在快速获得市场变化的基础上,高效对这些变化做出正确反映,这种持续不断进行的循环需要企业从供应链管理,到产品设计,到市场营销,到终端管理销售做出重大变革,实现时间较长、难度不小。公司的国际馆,我们认为它是变革的一部分,但最终成功取决于公司整体的努力。 投资建议 公司是国内男鞋行业的龙头企业,品牌优势较大,面对市场变化,不断尝试创新,维持“增持”评级。

投资逻辑 近期股价下跌主要受到两个传闻影响:一是本月22、23 号分别有第二次股权激励的874 万股上市、13 年并购新铭丰的配套融资的565.7 万股解禁;第二是17 号有媒体报道山东黄台4 万方流化床煤气炉点火成功。两因素合并,引发投资者抛售。我们认为股价下跌给长期投资者较好的投资机会。 第一,行权中高管会继续锁定6 个月,而其他核心员工也不会一次性抛售完毕,按以往经验,应该3-6 月抛售。第二,并购新铭丰的配套融资解禁,初始成本12.02 元,我们认为50%资金不一定会抛售,如果全部抛售,这给长期投资者带来低位回补的机会。第三,山东黄台项目年初就有消息,但截至到目前仍一直运行不顺。按科达经验,至少也需要1-2 年的磨合及问题解决。我们初步了解的黄台情况是其飞灰问题难解决,更不要说后续重点考核的冷煤气转化效率及环保指标。投资者短期勿需担忧。 政府开始高度重视煤炭清洁利用。5 月16 号国家三部委(发改委、环保部、能源局)在大气治理计划中明确提出要发展煤炭清洁利用技术。第一,治霾需要清洁能源供给,但国内天然气紧缺;洁净煤技术首先由二战德国的戈贝尔提出并应用,使得德国合成燃料产量从1940 年每天7.2 万桶增至1943 年12.4 万桶,技术已可靠;第二,煤炭可以被清洁利用,只要电厂加装并运行脱硫、脱销、除尘装置,只要燃料及工业锅炉退出市场,由环保炉替换,可达到甚至超过天然气的安全、清洁排放标准。 预期14 年净利润增长40-50%,煤气炉订单可期。公司煤气炉竞争力体现在环保、节能、高效。预期公司14 年煤气炉结算8 亿元左右,接单介于15-20 亿元。主要订单可能来自于陶瓷工业园、氧化铝、玻璃等行业。如果年底公司煤气炉进入国家环保目录,则推广可能更加迅捷。目前公司炉子在信发铝电应用良好,不仅解决了常规煤气炉难处理的环保问题,而且大幅节约用煤,投资回收期仅1 年。在劣质煤与块煤价差较小的地方,回报期较长些。预计公司14 年利润增长的主要动力来源于:传统陶机、煤气炉销售、合并东大泰隆、融资租赁、天江药业权益、液压泵及风机。 下一页附有电话会议速记,敬请投资者参考。 投资建议 维持“买入”评级。维持14-16 年EPS0.80、1.05、1.30 元预计不变,维持目标价24 元,相当于30x2014PE、23x2015PE。 风险。煤气炉推广低于预期、历史煤气炉的未处理坏账计提。

投资逻辑 植物蛋白饮料行业高增长表明消费者对饮料新产品的旺盛需求,这保证了业内企业的新品拓展空间,14年露露主推的果仁核桃露有望带来约3-4亿的增量:2012年,软饮料行业收入达到4716亿,利润375亿,行业规模仍会以10-20%的速度增长。软饮子行业中,含乳及植物蛋白饮料增长更迅速,2013年,含乳及植物蛋白饮料收入增长23.5%,利润增长28.4%,分别达到895亿和125亿。消费者对植物蛋白饮料旺盛的市场需求培育了多个十亿级的植物蛋白饮料企业,如养元智汇核桃露、银鹭花生牛奶。 新渠道管理思路、新产能和新口味形成持续贡献利润和收入增长的内部保障:公司从12年底/13年初重新梳理销售渠道,稳固了价盘,提升了销售人员的激励,13年效果明显,收入/利润分别增长23.14%/50.1%,14年的终端运作和老市场渠道精耕将继续带动杏仁露及果仁核桃露发力。承德露露的郑州新厂+承德老厂搬迁形成公司14E-16E的产能储备,新生产线能够同时生产杏仁露和果仁核桃露。公司2014年的新产品策略聚焦在果仁核桃露上,聘请专业咨询公司,一改纯核桃露的粘腻口感,果仁核桃露更符合即饮市场的需求,更能满足三、四线城市及县乡市场的渠道需求。 基于植物蛋白饮料行业的迅速增长,以及承德露露内在有利因素的延续,我们将投资逻辑定义为,以杏仁露产品为主贡献利润增量,同时以核桃系列产品为主贡献收入增长,同时郑州新产能节约物流包装费用带来利润率的提升。公司2014年销量的增长主要来自于郑州产能利用率进一步提升,净利润的增长主要来自于新产品叠加渠道精耕带来销售收入的增长,以及郑州工厂对于费用的节约。我们认为渠道精耕和终端运作将在淡季体现效果,2、3季度的收入增长有望大幅超过1季度的增长。 估值和投资建议 我们预计,2014E-2015E的总销售收入达到31.19亿和39.3亿,分别增长18.5%和26.0%;净利润分别达到4.02亿和4.8亿,分别增长20.34%和19.25%;EPS达到1.002元和1.196元。公司分红派息率高,显示优质的现金流和盈利能力。6-12个月的投资评级为“增持”,目标价26.90元,相当于22x2015EEPS和27x2014EEPS。 风险 行业竞争加剧、预期外因素影响产能建设速度