我们预测公司2013-2015年EPS分别为1.80、3.00、4.41元,增速分别为112%、67%、47%。按照2014年30倍PE,给予目标价区间90元。维持对公司的“买入”评级。

事项:合并报表口径中报营业收入60.67亿元,HOH下降2%;毛利率32.2%,HOH下降5个点;归属母公司净利8.98亿元,HOH下降18%,EPS0.38元。 1.上半年煤炭产量1232万吨,销量1151万吨,平均销售价格381元/吨 上半年煤炭销售额43.88亿元,同比下降8.84%,主要因为需求下降和价格下跌导致,煤炭贸易额11.08亿元,同比提高14.20%,主要因公司加大了物流贸易业务的发展力度。2013年上半年河南省内销售额38.59亿元,同比下降19.70%,主因省内上半年需求量减少所致;省外销售额16.38亿元,同比提高67.36%,主因天峻义海公司上半年的生产量和销售量大幅提高所致。 同全国其它地方一样,大有能源亦受到煤炭价格下跌拖累,以秦皇岛港口5500大卡山西优混平仓价格作为参考基准,1Q2013年620元/吨,同比下跌20%,2Q13年608元/吨,同比下降20%,3Q13年578元/吨,同比下降8%。以半年度量,1H2013年614元/吨,同比下降20%;2H2013年578元/吨,同比下降9%。 以大有能源生产5000大卡和4000大卡长焰车板价格为例,2Q2013年5000大卡507元/吨,同比下降26%。2Q2013年4000大卡420元/吨,同比下降34%,下跌幅度较秦皇岛港口更为剧烈。 针对低迷煤市,中层管理人员降薪,拟将综合成本下降5%,以减少对毛利率的冲击。同时公司延长了资产的折旧年限,减少折旧8000万元左右,增加2013年净利6000多万元。 2.销售半径短是大有能源的一大优势 大有能源煤种主要是长焰煤、焦煤和贫瘦煤。长焰煤发热量4000-5100大卡,主要用于发电,部分用于化工造气。焦煤发热量4800-6500大卡,用于炼焦和电厂。贫瘦煤5000-5800大卡,主要用于电厂。其主要客户为大唐洛阳发电厂、河南华润电力首阳山有限公司,万基控股集团有限公司,大唐洛阳首阳山发电厂,三门峡华阳发电有限责任公司等。80%销售在河南省内。大有能源位于洛阳地区义马市内,处于河南、山西和陕西三省交接地方,交通极为便利,陇海铁路从东向西穿过矿区,焦枝柳从北到南穿过矿区。公路方面连霍高速、301国道从东向西穿越矿区,煤炭产品既可在省内销售,也较容易运往南方湘鄂和两广地区,向东至华东地区。周边城市群落集中,郑州、洛阳、焦作、三门峡呈三角状排列,东距洛阳55公路,西距三门峡67公路,距西安332公里,距郑州179公里。境内多重工业,如电解铝、电厂和化工厂,煤炭需求较为旺盛。2013年合同煤定量不定价,采用随行就市方式进行销售,煤炭就近销售,为公司节省部分销售费用。 3.天峻义海是2013年的主要增长点 天峻义海公司拥有露天矿木里煤矿,2013年1季度5.4亿元净利,其生产优质焦煤,露天开采成本较低,产能400万吨。2013年整个天峻义海生产目标300万吨,争取400万吨。按照400万吨计算,综合销售煤价500元,完全成本300元,吨煤净利150元,全年预计贡献净利6亿元。2012年天峻义海贡献净利5.4亿元,预计2013年略增。 4.2012年非公开发行股票,承诺后续资产注入 为彻底解决同业竞争,义煤集团承诺要点如下:1、本公司确定将大有能源作为唯一从事煤炭开采及经营的上市公司。2、对于间接持有的青海天木能源集团有限公司股权,将尽快办理股权转让手续,对所持的鄂托克前旗鑫泰苏家井矿业有限责任公司股权尽快办理注销或转让手续。3、对于所持的中联润世新疆煤业有限公司、襄汾县沙女沟煤炭有限责任公司、山西义鸣矿业有限公司、李沟-樊村煤炭勘查项目、新安煤田新义井田深部煤详查、河南省新安煤田新义二井深部煤详查股权或拥有权益的资产,在2012年非公开发行完成后3年内由上市公司收购。对于澳大利亚坤谦国际能源有限公司,在取得煤炭矿业权后2年内由上市公司收购或转让。4、对除上述情形外的其他股权或拥有权益的资产,本公司将在2012年非公开发行完成后两年内尽快依法完善相关资产权属以及经营许可资质和资格,并在相关资产具备条件后,通过合适的方式转让给大有能源,对于不具备注入大有能源的资产,将通过对外转让或其他合适的方式处理,以切实解决与大有能源之间的同业竞争。5、本公司及所控制的企业有任何商业机会可从事、参与或入股任何可能与大有能源所从事的煤矿开采、经营业务构成竞争的业务,本公司应将上述商业机会通知大有能源,在通知中所指定的合理期间内,大有能源作出愿意利用该商业机会的肯定答复,则本公司放弃该商业机会;如果大有能源不予答复或者给予否定的答复,则被视为放弃该商业机会。如果本公司由此获得的商业机会和业务资源在日后构成对大有能源主营业务的竞争关系,如大有能源有收购意愿且符合上市公司全体股东利益,在条件成熟时,本公司同意将利用该等商业机会已经获得的业务资源在适当时机以适当的方式注入大有能源。 由上述条款可知,集团承诺的后续资产注入大部分应当在2015年之前完成,这也市场关注大有能源的一个重要原因。 5.控股股东义煤集团进入多事之秋,短期内恐对经营带来不利影响 近期大有能源公告大股东义煤集团与河南煤化工集团合并重组,短期看其正经历多事之秋,先是集团董事长被双规,随后集团被重组,人事动荡不可避免,站队和抢位置势必影响到生产经营,发展策略是否会改变不得而知。但市场可能憧憬河南煤化工下面的优质煤炭资产注入,这种想法可能占主导地位,市场给予了大有能源较高溢价水平。 6.盈利预测 结合煤炭销售价格和生产成本等因素,我们预测2013-2015年归属母公司净利分别为13.19亿元、16.61亿元和18.80亿元,以最新股本23.91亿计算,对应2013-2014年EPS0.55、0.69和0.79元。公司后续仍有资产注入,估值较行业应有溢价,给予2013年20倍PE,对应目标价格11元,相应2013-2014年PE分别为20X,16X,14X,维持买入评级。

事件: 公司8月10日公布半报,2013年上半年实现营业收入8.14亿元,同比增长10.15%;营业利润5854.26万元,同比下降17.78%;利润总额5928.94万元,同比下降25.51%;归属于上市公司股东净利润5039.60万元,同比下降28.75%;基本每股收益0.27元。 点评: 营业收入增长源于销量增长。2013年上半年,公司收入增长10.15%,主要源于产品销售量的增长。三类主要产品收入增减不同,其中铝合金复合材料营业收入增长23.08%,主要原因为公司对于汽车行业的销售量增加,同时公司今年调整了市场策略,根据市场和公司产能大力调整产品结构;铝合金非复合材料营业收入增长6.02%,主要来源于下游各行业的需求增加;铝基多金属复合材料营业收入下降21.11%,下降主要是由于原材料价格大幅下降,公司也根据市场情况适当下调了产品价格。 营业利润下滑源于费用增长。报告期内,公司毛利仅下滑6.89%,而营业利润同比下滑17.78%,主因有三:1、销售量增加,产品销售费用同比增加20.48%;2、2013年2月公司建立韩国销售处,且研发投入大量增加,导致管理费用同比增长48.25%;3、计提坏账准备同比增加370%,源于营收账款增加,资产计提相应增加。此外,报告期内公司收到的政府补助等营业外收入同比大幅减少87.83%,导致归属于母公司净利润下滑28.75%。 飞而康进展顺利。2013年上半年,参股公司飞而康(45%)实现营业收入9.36万元,净利润-115.79万元。截至报告期末,飞而康各个项目进展顺利,3D打印业务已经开始正常生产,部分产品3季度将开始批量生产,公司已经决定扩大3D打印设备的投入,增加产能规模;金属粉末设备已经调试完毕,预计3季度进入批量生产。 研发实力雄厚。报告期内,公司铝-不锈钢复合材料的研发已经成功,产品已经获得客户的认证,且已经开始小批量销售,预计3季度末进入大批量销售阶段,这将提高本年度及以后年度的营业收入和营业利润。公司下阶段将主要进行铝基轴瓦材料及铝铜复合材料的研发。 年产20万吨层压式金属复合材料扩建项目进展顺利。公司在现有产能设备的基础上,淘汰了目前落后的设备,扩大了层压式金属复合材料的产能。达产后公司层压式金属复合材料将由现有的年产7.5万吨扩大到年产20万吨,其中铝合金复材料10万吨,铝基多金属复合材料5万吨,铝合金非复合材料5万吨,成为国内铝合金复材料及基多属生产规模最大、技术最先进的专业企之一。 维持公司“增持”评级。公司作为国内规模最大的钎焊用铝合金复合板带箔生产企业之一,也是国内唯一的电站空冷系统用铝钢复合带材的批量生产企业。公司利用研发和技术优势,致力于铝合金复合材料、铝基多金属复合材料以及铝合金非复合材料的研究、生产和销售。特别是年产20万吨层压式金属复合材料扩建项目达产后公司产能将由7.5万吨扩大到20万吨,公司产品结构将更加合理,公司在行业中的优势将愈加巩固,市场竞争力将大为增强,为长期、稳定、持续发展奠定基础。 我们根据产能调整情况,给予公司2013-2015年EPS0.68元、0.99元和1.21元(按照最新股本摊薄)的盈利预测,对应的动态PE分别为41.40倍、28.57倍和23.31倍,维持公司“增持”的投资评级。考虑到公司的高成长性,以及成本控制能力增强,给予目标价30.62元,对应2012年45倍PE。 主要不确定性。原材料价格大幅下跌风险;新产品开发和产业化失败风险;市场竞争风险;募投项目能否按时达产风险。

事件: 公司上半年完成营业收入27.55亿元,同比增长81.87%;归属于上市公司所有者净利润4.90亿元,同比增长27.33%。 投资建议: 2013年上半年公司实现净利润4.90亿元,同比增长27%。公司在上半年积极增加土地储备,同时继续保持较高开复工规模。公司同时公布2013年非公开发行预案,计划融资39亿元支持公司保障房及商品房的建设工作,该方案有望成为公司发展的新动力。公司股权投资经验丰富,环保和国信股权有望成为后期亮点。预计公司2013、2014年每股收益分别是1.56和1.93元。截至7月19日公司停牌日,公司股价收盘于10.70元,对应2013年PE为6.86倍,2014年PE为5.54倍,对应的RNAV为19.83元。考虑到公司资源充足,开工积极,具备长期发展潜力,给予2013年10倍市盈率,对应目标价格15.6元,给予“买入”评级。 主要内容: 1.2013上半年营业收入同比增长82%。2013年上半年公司完成营业收入27.55亿元,同比增长81.87%;归属于上市公司所有者净利润4.90亿元,同比增长27.33%。 截止报告期末,公司资产总额321.07亿元,负债总额234.49亿元,资产负债率为73.04%。预收账款105.34亿元,占负债总额44.92%。在负债结构上,短期借款和一年内到期的非流动负债6亿元,占负债总额的2.56%,有息负债主要为长期借款。经营活动净现金流量为-0.08亿。公司利润表分析如下:2.2013上半年公司继续保持较高开复工规模:公司2013年上半年继续保持较高开复工规模。上半年开复工规模达到205.71万平,其中新开工达到58.84万平;不过受制于公司上半年推盘规模较小,2013年上半年公司仅实现签约销售额39.02亿元,略低于市场的预期。 截止报告期公司在北京市土地市场上积极出击,分别在大兴魏善庄拿下两块合计总建面为27.52万平土地以及顺义平各庄总建面为44.89万平一级开发土地,进一步补充公司土地储备。目前公司总的一级加二级开发项目储备接近800万平,后续发展潜力较大。 3.再融资方案有望进一步提升发展动力:公司同时公布2013年公开发行股票预案,公司初步预计将以9.38元/股价格发行4.16亿股,共计融资39亿元。此次再融资主要投向公司在北京世华龙樾等四个项目和补充流动资金,公司此次预计投向项目中有三个项目都涉及保障房建设工作,其中世华龙樾项目单个项目包含约17万平保障房建设,占整体项目规划建筑面积30%以上;三个项目合计保障房建设面积达到38.4万平。保障房建设是国务院及相关监管部门近期一直在强调的房地产重点工作,公司在保障房上投入有助于公司再融资方案的获批。 4.投资建议:2013年上半年公司实现净利润4.90亿元,同比增长27%。公司在上半年积极增加土地储备,同时继续保持较高开复工规模。公司同时公布2013年非公开发行预案,计划融资39亿元支持公司保障房及商品房的建设工作,该方案有望成为公司发展的新动力。公司股权投资经验丰富,环保和国信股权有望成为后期亮点。预计公司2013、2014年每股收益分别是1.56和1.93元。截至7月19日公司停牌日,公司股价收盘于10.70元,对应2013年PE为6.86倍,2014年PE为5.54倍,对应的RNAV为19.83元。考虑到公司资源充足,开工积极,具备长期发展潜力,给予2013年10倍市盈率,对应目标价格15.6元,给予“买入”评级。 风险提示:房地产行业与国家政策紧密相关,一旦国内采取更加严厉的调控措施将直接影响行业发展。

【事件】东吴证券2013年上半年实现营业收入7.72亿元,同比增长17.45%,归属于母公司的净利润1.91亿元,同比增长41.37%,对应EPS0.10元,归属于母公司的综合收益1.87亿元,同比增长20.23%。2013年6月末,公司净资产76.64亿元,对应BVPS3.83元。 【点评】 经纪业务佣金率维持高位,收入占比近半:公司2013年上半年实现经纪佣金净收入3.65亿元,同比增长18.29%,占营业收入的47.3%。公司上半年股票基金市场份额0.88%,较2012全年的市场份额下滑0.03个百分点。股票基金净佣金率0.117%,较12年全年的0.099%提升,佣金率企稳回升。但是,随着互联网金融的发展,网上开户和非现场开户的普及,传统经纪业务模式将受到挑战,佣金率或将下滑。 发挥地域优势,投行项目地域集中度较高:公司2013年上半年完成11单债券主承销,募集资金28.4亿元,其中企业债2单,中小企业私募债9单。而这些项目基本集中于江苏省,尤其是苏州及周边城市,其中江苏省项目7单,上海2单,浙江、广东各1单。实现投行业务收入0.4亿元,同比提升57%。 自营投资债券为主:公司2013年上半年实现自营收益2.36亿元,同比增长33%。公司自营结构中债券投资占71%,股票投资仅占11%,期末可供出售金融资产浮盈0.18亿。此外,在公司持有的金融资产中,通过另类投资子公司投资信托产品1.45亿元,投资于定向及专户理财1.8亿元,或为间接提供融资业务。 融资融券规模大幅提升,资本中介业务业绩贡献提升:截至2013年6月底,公司融资融券余额13.09亿元,较去年底提升2倍,市场份额0.59%,实现利息收入0.38亿元,占营业收入的4.92%。约定购回业务期末待购回余额2.35亿元,实现利息收入480万元。 集合理财产品较少,通过资管发挥财富管理和融资中介作用:2013年6月底,公司集合理财产品规模5.65亿元,今年以来新发1只现金管理产品和1只债券分级产品。此外,公司通过定向资产管理业务为机构、地方政府、企业客户提供财富管理服务,资产保值增值服务,以及融资中介业务。上半年资产管理业务共实现净收入0.11亿,同比增长3.4倍。 【投资建议】 具有地方金融平台的潜力,但目前经纪业收入占比较高,维持增持评级。在2013年日均成交量1800亿的假设下,预计公司2013、2014年净利润分别为3.57亿元、3.86亿元,对应EPS0.18元及0.19元。目前公司股价对应2013年PE为40倍,13年PB1.9倍,低于行业平均水平。给予公司8.92元目标价,对应2013年PB2.3倍,维持增持评级。 风险提示:(1)市场陷入低迷;(2)创新进程低于预期。

事项: 广田股份公告2013年中期业绩,收入增长44.64%;归属净利润增长43.07%;摊薄后每股收益0.38元。公司预计1-3季度净利润同比增长35%到55%。 简要评述: 1.业绩符合预期,收现比稳定。2013年2季度单季度收入为22.85亿,同比增长47.95%,单季度净利润为1.31亿,同比增长43.22%,2季度持续了1季度的增长态势。2季度经营现金流为-2.11亿,较去年同期的-3.88亿明显好转;2013年上半年应收账款为38.70亿,较年初增加24%。 2.设计收入增长较快,工程毛利率基本持平。设计收入7173万,同比增加68.34%,快于装饰施工业务的24.11%;工程毛利率为15.63%,同比略增加0.21个百分点。 3.综合毛利率增加,三费率大幅上升,净利率略有降低。上半年毛利率为15.64%,略增长0.21个百分点,三费率为4.53%,同比增加1.36个百分点,上半年净利率为5.45%,略下降0.06个百分点。 4.西北地区外收入占比持续提升。上半年华南地区业务收入为9.64亿,同比增加64.94%,华中地区收入为5.14亿,同比增加103.41%,东北地区收入结构占比最小,但上半年收入为0.64亿,同比增长最快,为238.91%。 5.盈利预测及估值。公司目前在持续拓展业务领域和开辟优质新客户,目前逐渐产生成效;此外,地产行业出现放松,公司有望最快收益。我们预计13-14年EPS为1.06和1.38元,给予2013年25-30倍的动态PE,合理价值区间为26.5-31.8元,维持“买入”投资评级。 6.主要风险:地产开工低于预期风险;订单推迟风险;回款风险。

珠江钢琴财报概述 2013年上半年,公司实现营业收入7.04亿元,比上年同期增长13.08%;利润总额2.14亿元,同比增长24.09%;归属于上市公司股东的净利润1.04亿元,同比增长20.96%;稀释后每股收益0.11元,扣除非经常性损益后0.11元。不分配不转增。 公司预计2013年1-9月归属于上市公司股东的净利润变动区间14493万元-18850万元,与上年同期相比变动幅度为0%-30%,推算第3季度每股收益区间:0.04-0.09元。业绩变动的原因说明:在技术创新、营销创新、管理创新等多方位因素驱动下,公司高端品牌影响力和市场竞争力持续提升,恺撒堡、三大系列、京珠等中高档钢琴增长迅速,产品销售结构将进一步优化,并带动产销规模持续提升,从而促进经营业绩持续增长;此外,数码乐器业务增长迅速,音乐教育持续发展,将逐步成为公司经营业绩新的增长点。 点评: 经营业绩稳步提升 2013年上半年,公司合计销售钢琴6.69万架、数码钢琴0.60万架,同比增速分别为10.18%、69.16%;实现营业收入70368.37万元,同比增长13.08%;归属于上市公司股东的净利润10437.13万元,同比增长20.96%;稀释每股收益0.11元;盈利水平整体比较稳定。经营业绩稳步提升主要受益于公司创新营销方式,促进产品规模的持续发展和产品结构的持续优化。 钢琴业务占主导地位 公司主营业务是钢琴的制造与销售,同时设立了艺术中心,专门提供钢琴、舞蹈等音乐方面的教育培训,但培训收入所占比例很小,其他业务收入主要为投资性房地产的租金收入和原材料销售收入。 分业务来看,主导业务钢琴连凳系列业务增速12.57%,毛利率32.65%,比上年同期略微提升0.05个百分点;数码钢琴系列业务加速发展,营业收入同比增加69.13%,毛利率21.21%。 公司钢琴产品销售结构优化显著,在高端品牌影响力持续提升的带动下,恺撒堡系列高档钢琴销量同比增长34.94%,三大系列中档钢琴销量同比增长6.88%,120以上的型号销售量占总销量的比例68.36%。数码乐器方面,公司新开发12款立式数码钢琴,加强产品的市场竞争力,我们预计该项业务发展稳定后毛利率将提升至30%左右的水平,成为新的业绩增长点。 公司业务以内销为主。2013年上半年主营业务收入中内销占比88.04%,同比增速14.95%;外销占比11.96%,同比增长1.76%。内销增长主要是因为北京珠江钢琴制造有限公司的北方区域总部的职能日趋成熟,其销售中心和服务中心对三北地区发挥辐射作用。此外,公司还注重网络等新兴渠道的拓展,珠江钢琴电子商务6月上线,作为天猫第一家主营高档乐器的品牌旗舰店,Pearlriver乐器旗舰店推出珠江钢琴旗下各类钢琴、管乐器、艾茉森数码钢琴及MIDI键盘等主打产品,进一步促进公司内销的增长。 分季度经营状况分析 2013年第二季度,公司实现主营业务收入34479.46万元,比上年同期增长16.39%,环比减少3.93%;实现利润总额4987.68万元,同比增长9.56%,环比减少32.14%;归属母公司净利润4191.90万元,同比增长15.18%,环比减少32.88%;单季度稀释后每股收益0.04元。2013年第二季度毛利率为32.42%,盈利水平大体比较稳定。 公司的钢琴销售存在一定的季节性趋势,每年第三季度是钢琴销售的相对高峰期。主要原因是:(1)第三季度的7、8月暑假,学生假期较长,各种钢琴培训辅导增加,市场需求量随之增加;(2)新学年开学后学校大量采购新钢琴用于教学使用;(3)圣诞节前后,欧美等国家需求量上升,国外钢琴经销商提前采购,钢琴出口量随之增加。但随着公司产品结构的不断优化,结节性因素对钢琴销售的影响趋于减弱。 公司预计2013年1-9月归属于上市公司股东的净利润变动区间14493万元-18850万元,与上年同期相比变动幅度为0%-30%,推算第3季度每股收益区间:0.04-0.09元。业绩变动的原因说明:在技术创新、营销创新、管理创新等多方位因素驱动下,公司高端品牌影响力和市场竞争力持续提升,恺撒堡、三大系列、京珠等中高档钢琴增长迅速,产品销售结构将进一步优化,并带动产销规模持续提升,从而促进经营业绩持续增长;此外,数码乐器业务增长迅速,音乐教育持续发展,将逐步成为公司经营业绩新的增长点。 盈利预测与投资评级 全球年生产规模最大的钢琴制造商。公司目前拥有的产品体系包括立式钢琴、三角钢琴两大系列共三百多种型号,涵盖高档、中档和普及型等各系列钢琴,拥有全球较完整的钢琴产品系列,已形成超过12.8万架钢琴的年产销规模,是全球年生产规模最大的钢琴制造商。募投项目增城中高档立式钢琴产业基地于今年7月建成投产,将有效缓解目前高档钢琴产能瓶颈,进一步巩固龙头地位。 致力制造主业,有序拓展产业链条。公司致力于打造集钢琴制造、数码乐器、音乐教育、金融服务和文化业务为一体的综合乐器文化企业。围绕钢琴制造主业,公司注重培育数码乐器、音乐教育、金融服务等新的收入增长点,设立音乐制品公司、发起设立小额贷款公司以及投资广州国资基金进行产业链延伸;还收购广州八斗米广告有限公司,实现文化传播业务的快速发展。 遍布全球的营销网络。公司采用经销商销售模式,建立了遍布全球的营销网络,其中国内营销服务以广州、北京为中心,形成销售网点300多个,服务网点200多个;国际以亚洲、欧美为核心,形成销售服务网点200多个,营销和服务网络覆盖全球180多个国家和地区,保障了顾客购买产品的便利性和公司提供服务的及时性,也可以成为珠江钢琴从事音乐文化产业的网络。 国际先进水平的钢琴用木材处理能力。公司拥有较完整的钢琴制造产业链,具备了从木材原材处理(自然干燥、平衡处理)→木材粗、精细加工处理→各类零配件加工→油漆处理→制造钢琴成品全过程的生产工艺配套。公司木材加工处理基地总面积约240亩,存放的木材能基本满足公司一年的生产耗用量,是目前全球钢琴行业最大的木材加工处理基地。国际先进水平的钢琴用木材处理能力有助于提升公司的竞争实力。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2013、2014年的每股收益分别为0.24元,0.29元,继续看好龙头公司竞争优势及新业务的发展潜力,维持“增持”评级,目标价8.5元,对应2013年估值35X。 风险提示 (1)市场竞争加剧的风险;(2)原材料价格变动风险。

中报摘要: 半年报总结。2013年上半年利润73亿元,同比20%,其中净利息收入、营业收入和拨备前利润同比11%、14%、18%。半年报亮点:(1)手续费收入持续高增超预期,同比49%;(2)资本充足率小幅上升环比提升40bp;(3)费用控制良好,同比10%。 半年报不足:(1)逾期上行明显,逾期贷款较去年底增长44%;不良和不良净生成保持平稳。 投资建议:华夏银行估值处于行业较低水平,仅高于浦发,13年PE4XPB0.69X,14年PE3.74X,PB0.6X。短期来看,2季度财务改善持续,资本充足率小幅上升,融资压力后移,资产质量仍有上行压力,前期对于再融资压力担忧减弱,对资产质量担忧可能继续压制其估值。长期来看,其经营改善和转型推进仍需持续观察。维持“增持”评级。 点评: 净利息收入增长平稳。上半年净利息收入同比11.4%,其中利息收入下行1%,利息支出下行12%,净利息收入增长主要源于规模提升。2季度净利息收入环比增6.7%,其中利息收入环比增1.2%,利息支出环比降4.7%,单季度净息差2.62%,环比提升15bp,2季度生息资产收益率小幅上行3bp,计息负债成本率下降12bp,预计主要源于同业收缩。 手续费收入持续高增超预期。上半年净手续费收入同比49%,较去年下半年环比增长45%,手续费占比13%,较去年底提升3百分点。拆分看,主要代理收入和托管收入增长带动,上半年同比分别增长331%和107%。2季度净手续费收入环比36%,继续一季度高增速。 费用控制持续改善。上半年季度费用同比增长9.7%,成本收入比为39%,较去年底下降1百分点。拆分看,员工费用同比4%,其他费用同比18%增长。 拨备释放利润。2季度风险成本(年化)为0.37%,环比下行43bp。上半年信用成本0.59%,同比下降6bp;2季度拨贷比在2.79%,环比降3bp。拨备覆盖率305.08%,环比降8百分点。 资产质量2季度平稳,未来仍有下行压力。核销压低不良,逾期率上行明显。不良率0.91%,较1季度环比1bp,不良余额环比增4%,上半年不良净生率0.44%。上半年贷款核销857亿,核销转出率13.5%。2季度预计不良净生率较1季度基本持平,因1季度未公布详细数据,参考资产减值损失和资产减值准备变动,估计1季度和2季度核销规模基本持平。逾期率1.59%,较年初有所上升40bp,逾期贷款较去年底增长44%。 资本充足率环比上行。2季度核心一级、一级资本充足率为8%,环比提升40bp,资本充足率9.88%,环比提升38bp。主要盈利增速较快且风险加权资产增速放缓,2季度环比增0.8%。2季度如按分红后下降0.31百分点,环比仍小幅提升。按13年风险资产增速25%,14年18%预计,距离过渡期要求13年6.5%,14年6.9%,融资红线压力可能在14年末有所凸显。 风险提示:宏观经济和监管政策。

公司上半年经营优异。截至7 月,公司累计实现签约面积 96.8 万米,同比增长 38.7%,完成全年计划59%;实现签约金额 130.89 亿元,同比增长 40.62%,完成全年计划71%。土地储备方面上半年累计新增项目建面146.66万平,其中京内面积25.83万平。受结算和投资收益下降影响,公司当期业绩下滑;但目前销售、土地储备已进入良性循环,后期业绩具备释放空间。公司当前PB小于1,市场对公司基本面过于悲观,股价存在超跌。预计公司2013、2014年每股收益分别是0.74和1.00元,对应RNAV在13.14元左右。截至8月8日,公司收盘于5.75元,对应2013年PE为7.77倍,2014年PE为5.75倍。给予公司2013年10倍市盈率,目标价为7.4元,维持对公司“买入”评级。

1H13实现EPS0.41元,同比增长62.58%。1H13公司实现收入179.85亿元,同比增长21.17%,实现归属母公司净利润5.20亿元,同比增长62.58%,实现EPS0.41元。 1H13公司汽车销量同比增长16.82%。1H13公司共销售各类汽车及底盘27.35万辆,同比增长16.82%。公司总体增幅高于行业增幅,主要是原因是瑞风S5上市导致SUV销量达1.68万辆,同比增长257.56%。 1H13公司毛利率同比提升1.14个百分点。1H13公司毛利率为16.22%,较去年同期提升1.14个百分点,我们认为毛利率的提升主要原因是:1)瑞风II代和畅销量占比提升,由于和畅售价在15万元以上,均价的提高会使瑞风MPV的盈利能力得到进一步提升;2)1H13钢材和橡胶价格较1H12年都有明显的降低,由于在卡车制造成本中,钢材和橡胶约占到公司生产成本的15%-20%,原材料价格的低位提升了公司卡车业务的盈利能力。在1H13公司毛利率提升1.14个百分点的影响下,公司归属母公司净利率达到2.89%,同比提升0.71个百分点。 新车S5上市等因素导致销售费用率同比上升0.64个百分点。1H13公司销售费用11.53亿元,同比增加69.21%,高于收入增速,导致销售费用率同比上升0.64个百分点至6.41%。销售费用的增加的原因是:1)受新车S5上市的影响,销售佣金等费用增加;2)受“3·15事件”影响,售后服务费用的增加。 研发费用的增加导致管理费用同比增长30.60%。1H13公司管理费用8.78亿元,同比增加30.60%,导致管理费用率同比上升0.26个百分点至4.93%。管理费用的增加主要是受研发费用增加的影响:1H13公司研发费用4.22亿元,同比增加32.77%。 盈利预测和投资建议。成本的降低将显著改善公司的盈利能力,我们预计公司2013年、2014年和2015年分别实现EPS0.81元、1.06元和1.21元,维持“买入”评级,目标价为10.6元,对应10倍2014年PE。 风险提示:钢价和人工成本大幅上涨导致公司毛利率出现下滑;S5销售不及预期。

收入稳健增长达25%,扣非后净利增33%。2013H1公司实现营业收入7.15亿元,同比增长25%;实现利润总额2.68亿元(其中母公司2.67亿元),同比增长32%;实现净利润2.25亿元(其中母公司2.24亿元),同比增长32%。扣非后归属于普通股东的净利润2.21亿元,同比增长33%。其中药品收入6.66亿元,毛利率52.66%,略减少1.33个百分点,收入同比增长23%;化妆品、日化收入4331万元,毛利率66.70%,增加3.75个百分点,收入增长56%;食品饮料138万,体量较小。境内收入5.65亿元,同比增长21%;境外收入1.46亿元,同比增长39%。我们认为上半年公司主导产品片仔癀销量基本与去年上半年持平,增长来自同期价的增长;下半年随着与华润合作专柜的开设将恢复销量的增长,同时2013年四季度或者2014年1季度有望迎来一次涨价。 三项费用率控制良好。2013年H1公司销售费用5180万,同比减少10.47%,主要因业务宣传费减少所致;管理费用5212万元,同比增加6.35%,主要因职工薪酬及研发费用增加所致;财务费用1016万元,同比增长136.46%,主要因2012年发行3亿债券导致利息增加所致。三项费用率达15.96%,费用控制良好。 盈利预测与投资建议。公司长期具有高端品牌价值。在做优主业的同时,把药妆、日化业务作为新的利润增长点。预计管理层换届年底前将完成。我们预计公司2013-2014年的EPS分别为:2.70元、3.57元,扣非后同比增长36%、32%。考虑到公司未来三年的成长性以及品牌中药可以享有一定估值溢价,我们认为可以给予2013年60倍PE,合理股价为162元,“买入”评级。

公司8月9日发布2013半年报。报告期内实现营业收入159.98亿元,同比增长3.78%;利润总额5.71亿元,同比增长14.73%;归属净利润4.79亿元,同比增长15.43%,扣非净利润4.73亿元,同比增长16.11%。2013上半年公司摊薄每股收益1.283元,净资产收益率14.13%;每股经营性现金流0.14元。 简评及投资建议。公司上半年虽收入仅增3.78%,且期间费用率增加1个百分点,但得益于毛利率大幅改善1.53个百分点(至15.25%),归属净利润仍有15.43%的较好增长,带动净利率也提升0.3个百分点(至3.01%)。 从季度拆分来看,公司二季度收入增13.69%,较一季度(-3.08%)明显改善,符合行业二季度消费环境整体回暖的趋势;毛利率延续2012年以来的单季提升趋势,一、二季度各增1.72和1.1个百分点,印证我们之前关于“公司作为重庆地区的商业龙头,各业态毛利率均低于同业水平,毛利率的提升潜力也是其未来业绩增长空间的主要来源”的判断。 二季度销售和管理费用率各为10.3%和2.25%,期间费用率增加0.79个百分点至12.36%,主要来自管理费用(人工成本)。虽二季度营业利润同比增长近20%,但固定资产处置损失增加致利润总额仅增15%,最终因有效税率减少4个百分点,二季度归属净利润仍增长21.32%,较一季度增速环比提升9个百分点。我们测算,剔除资产减值损失、投资收益及营业外收支,上半年经营性利润总额同比增长18%,其中一、二季度各增16%和21%。 维持对公司的观点。公司毛利率和净利率分别较行业低约4.5和1.5百分点,公司于2010年底完成重组,新天域产业资本参股公司,预期将产生规模议价驱动、经营协同驱动等,促进内生改善和外生成长,毛利率提升为最大看点。对于一个销售规模近300亿元并仍有良好成长,净利率有较大提升潜力的区域商业龙头而言,是值得重点关注的标的。 略调整盈利预测。我们按2013-2015年毛利率改善的预期,预计公司2013-2015年EPS各为2.17元、2.61元和3.17元,分别同比增长16.4%、20.1%和21.5%(公司毛利率提升及净利润增长有更大弹性可能),按增发后摊薄计算2013-2015年EPS各为2.00元、2.40元和2.92元。 公司当前18.15元股价对应2013-15年的PE分别为8.3倍、6.9倍和5.7倍,68亿市值对应2013年约298亿元销售额的PS为0.23倍,估值在行业中处于较低水平,调整目标价至32.6元的目标价(对应2013年EPS约15倍PE),“买入”评级。 风险与不确定性。资产整合效果低于预期;区域商业竞争环境趋向激烈带来不利影响。

盈利预测及投资建议。公司经营策略相对保守,增长并不会很快,但由于在手现金充裕,持续性更好。园林公司通过资金实现快速扩张的路径简单总结为:IPO-》加杠杆-》增发-》再加杠杆。公司IPO的资金还有很多,但已经未雨绸缪开始加杠杆,资金优势非常明显。在目前园林行业景气好转的情况下,公司对市政园林项目采取了更进取的态度,未来有望在两块市场同步发力。我们预计2013-14年EPS分别为0.56和0.73元,给予13年35倍PE,对应合理价值为19.6元,维持买入评级。

事件: 公司于8月8日公布2013年中报:公司2013年上半年实现收入48183万元,同比增长25.5%,归属上市公司股东净利润盈利4574万元,同比增长19.4%,其中非经常性损益29万元。经营活动产生的现金流为-16722万元,较去年同期-12987万元增加28.8%。 公司Q2单季度实现收入26942万元,同比增长20.5%,归属上市公司股东净利润盈利3177万元,同比增长15.1%。 公司同时预告:2013年1-9月归属于上市公司股东的净利润6352至8085万元,同比增长10%~40%。 点评: 收入增长符合预期,技术服务增速较快。分产品来看,系统集成同比增长22.0%,技术服务增长53.8%,系统产品销售增长7.2%。三项业务毛利率均有一定下滑,其中系统集成毛利率19.5%,较2012H1下降0.9个百分点,技术服务毛利率43.7%,下降7.2个百分点,系统产品销售毛利率5.8%,下降1.5个百分点。毛利率相对较高的技术服务业务收入占比提高,部分减轻了毛利率的下滑趋势。 公司入围ITSS第一批18家符合性评估单位名单。近期工业和信息化部下发了《关于印发<信息技术服务标准(ITSS)验证与应用试点工作座谈会会议纪要>的通知》,30家申请公司中的18家企业通过了《信息技术服务运行维护第1部分:通用要求》的评估,成为ITSS第一批符合性评估单位,荣之联是其中之一。 政策扶持下IT运维市场进入整合期,公司技术服务业务有望保持快速增长。IT运维服务市场规模已达数百亿元,但集中度偏低,TOP10市场占有率不到25%,行业竞争激烈,欠缺标准化体系和资质门槛。ITSS标准推出后将有利于IT运维服务市场整合,提高行业进入门槛。一方面率先通过评估的企业将利用资质优势更易获得项目,另一方面获取ITSS资质的培训、平台建设、评估答辩成本可能需要50-100万元,将迫使一批小公司退出市场。荣之联作为首批通过ITSS评估的公司,未来几年技术服务业务有望继续保持快速增长。 进军智慧城市市场,参与辽源市智慧城市建设。7月26日,辽源市人民政府与荣之联、车网互联等15家企业达成合作协议,16亿元资金注入智慧城市相关项目,荣之联高级副总裁方勇代表15家签约企业在签约仪式上致辞。辽源地处吉林省中南部,是全国首批12个资源型城市经济转型试点城市之一,2011年后在数字辽源的基础上,围绕产业发展、城市管理、社会建设、民生服务、信息兴农五大领域,开始进行智慧城市建设。我们认为公司与辽源市的合作项目将主要涉及数据中心、车联网、IT运营维护等方面,公司未来有望参与更多城市的智慧城市建设,借助智慧城市建设东风,迎来高速增长契机。 整合能力强,协同效应好,外延式扩张提供更高增长潜力。另一方面荣之联与拟收购公司车网互联联合参与智慧辽源项目,显示了公司较强地整合能力,实现“1+1>2”的协同效应。公司上市后进行多起收购兼并,不断推动实现自身业务由后台服务向前台应用运营延伸,我们认为收购车网互联不是公司外延式扩张的终点,而此前一系列规模相对较小的收购在经过一定的培育期后也有望开花结果。 仍处于投入期,短期业绩平稳,目光需放长远。上半年,公司销售费用同比上涨33.7%,管理费用上涨56.8%,均高于收入增速。我们认为为实现未来几年的快速发展,公司目前处于战略投入期,费用增速较高。2013年,公司将结合智慧城市推进步伐,积极布局重点城市,扩建4个区域中心、5个地区办事处,新建5个地区办事处,并出资3000万元设立成都子公司。同时,公司内部IT部门将按计划升级改造CRM和ERP系统。我们认为在车网互联完全并表后,2014年后公司将逐步迎来业绩爆发期。 车网互联助力公司长期保持较高估值水平。我们认为车联网将是移动互联网之后下一个爆发式增长的新兴市场,前景毋庸置疑。但目前车联网市场尚未到爆发期,而一部分车联网相关上市公司近几年业绩表现较差,导致市场对车联网相关公司投资价值存在怀疑。而车网互联不同于以往车联网标的,其以软件运营为核心的发展战略思路清晰合理,业绩承诺较高4年CAGR达到34%以上,并与荣之联携手不断开拓新市场,是不同以往的稀缺优质标的。我们认为如收购车网互联能够如期完成,则荣之联受此影响将长期享受较高的估值水平。关于车联网市场,我们建议关注谷歌为首的自动驾驶技术,以及特斯拉为首的高档汽车电子产品的最新进展情况。 维持“增持”评级。我们维持公司2013~2015年预测EPS(备考),分别为0.37元、0.55元和0.74元,公司近期股价涨幅较大,已远超我们前次目标价16.50元,鉴于公司传统业务稳健发展,外延式扩张仍有动力,进军智慧城市、车联网等新兴市场有助于提升公司长期估值水平。我们维持公司“增持”评级,6个月目标价24.75元,对应2014年45倍市盈率。 主要不确定性。收购能否获得通过或完成时间落后预期;车网互联承诺业绩能否兑现;车联网市场处于起步阶段竞争激烈、商业模式不够清晰;管理团队融合能否成功;智慧城市中标项目与金额低于预期;外延式扩张能否取得成效。

公司主要从事“探路者”户外用品品牌运营,主要产品为户外服装、鞋和装备。2013年起公司正式开启多品牌运作,形成以自有品牌“探路者”为核心,以合资授权高端休闲品牌“Discovery Expedition”和电商品牌“ACANU”为拓展的多品牌体系。公司的看点在于:(1)所在户外用品行业为纺织服装中的朝阳子行业(2010-2012年复合增速42.7%),市场空间广阔;(2)主品牌“探路者”具备较高知名度,2012年市占率约14%。主品牌高知名度既为现有业务稳定增长提供保障,又为新品牌拓展奠定基础;(3)开启多品牌运营有助打破单一品牌瓶颈,积极发展电商品牌顺应多元消费模式。 我们预计2013-2015年EPS分别为0.56、0.77和0.98元,分别同比增长40.33%、37.88%和26.9%,三年复合增速34.9%,目前品牌服饰对应2013年平均PE约14倍,结合公司成长性,给予公司对应2013年25倍PE,目标价14元,较目前股价存在约22.7%上涨空间,首次给予“增持”评级。