报告摘要:整合煤矿12年后逐步释放,新增权益产能近1500万吨,较目前增长50%以上公司原有五矿产能2800万吨,基本保持稳定。预计将于12年后逐步释放,完全释放后新增权益产能近1500万吨,较目前增长50%以上。新增产能煤质较好,盈利能力和公司本部相当。其中蒲县煤矿多为主焦煤,目前价格超过1200元/吨,产能释放后将显著提升公司的盈利能力。 集团煤炭产能超4000万吨,郭庄、司马矿注入预期强烈集团资产注入工作早于09年就已启动,只是由于煤矿整合、领导换届等原因而延迟。进入“十二五”,集团规划投资2000亿元,资金压力大,预计“十二五”期间,集团将兑现承诺,逐步将符合条件的资产注入上市公司。 集团现有煤矿资产产能超过4000万吨,其中司马矿、郭庄矿为成熟在产煤矿,注入预期最为强烈,预计将于12年首先注入上市公司。两矿实际产能分别为300万吨、210万吨,去年盈利超过15亿元,如12年成功注入上市公司,将为公司增加510万产能,按照目前盈利水平增厚公司EPS约0.7元。 十二五规划喷吹煤产能3000万吨,产品结构优化空间巨大公司是全国最大的烟煤喷吹生产基地,也因此成为煤炭上市公司唯一的高新技术企业,本部享受15%所得税率优惠。10年喷吹煤销量1060万吨,占比约为37%。而销售收入占比达到了50%。今年一季度喷吹煤销量占比达到了50%以上,预计全年喷吹煤销量也将在40%之上。公司现有喷吹煤产能1500~1600万吨,较目前销量还有较大的提升空间,而公司十二五规划喷吹煤产能为3000万吨,为目前销量的两倍,去年喷吹煤综合价格为850元/吨,较普通烟煤高300元以上,如未来产能全部释放,将大幅增厚公司每股收益。 化工板块基本盈亏平衡,分享焦化整合盛宴公司去年化工板块由于焦油盈利1.3亿元而略有盈余,我们预计,今年上半年焦化业务亦不会亏损,盈利约1000万元左右。我们判断,短期内化工板块能够基本实现盈亏平衡,由于规模较小,对公司影响较小。 公司将参与山西省焦化行业整合,十二五规划焦炭产能达到1200万吨,公司将根据情况进行进一步的规划,发展烯烃等新型煤化工业务,增强煤化业务的盈利能力。 盈利预测及投资建议不考虑资产注入,预计公司2011~2013年每股收益分别为1.78元、1.98元和2.26元,对应2011~2013年PE分别为12倍、11倍和10倍,受系统性风险影响,近期公司股价调整较大,但公司未来产能的增长确定、产品结构的优化以及集团后续资产注入的预期,仍给予“强烈推荐”的投资评级。

一、 事件概述 紫金矿业于10月28日公布2011年三季报,公司1-9月实现营业收入284.84亿元,同比增长38.16,归属上市公司股东的净利润45.23亿元,同比增长25.75%;基本每股收益0.21元,单季度每股收益0.06元,基本符合预期。公司资源优势明显,外延式扩张加速,看好其未来发展。 二、 分析与判断 加工收入占比增加,毛利率有所下降 紫金矿业1-9月实现营业收入284.84亿元,同比增长38.16,归属上市公司股东的净利润45.23亿元,同比增长25.75%;基本每股收益0.21元,单季度每股收益0.06元,基本符合预期,由于产品价格上涨,公司收入增加明显。公司前三季度毛利率水平为32.66%,略低于上半年36.22%,主要由于低毛利率的加工产品的收入占比增加,使得毛利率同比略有下降。 外延式扩张加速进行 公司最近收购了吉尔吉斯坦左岸金矿和澳洲诺顿金田公司(NGF)金矿,黄金权益储量分别增加38.64和30.87吨,截止到2010年底,紫金矿业黄金储量为750.17吨,两次收购导致黄金权益储量增加9.27%。目前紫金矿业产量约30吨,是最大的矿产金企业。从近年来紫金矿业发展的历程来看,紫金矿业在海内外的资源遍布多个国家各地区,外延式扩张正加速进行。 黄金价格三季度创新高,将继续持续高位符合我们之前的预期。业绩增长的原因为公司主要产品销售价格大幅上涨,其中黄金价格第三季度最大涨幅为30%,9月创历史新高1920.38美元/盎司。黄金价格居高不下符合我们的预期,欧美货币的特里芬难题无解,导致黄金价格持续在高位运行,目前金价虽较三季度高点有所下滑,但短期内仍将维持在较高位置。 三、 盈利预测与投资建议 紫金矿业资源优势明显,未来的外延式扩张加速前进。由于黄金价格上行趋势不明显,公司对金价的弹性相对较弱,下调公司评级至“谨慎推荐”,根据最新业绩调整盈利预测,预计2011-2013年EPS分别为0.28、0.36和0.45元,对应当前股价PE分别为16.13、12.61和9.96倍。 四、 风险提示 黄金大幅下跌;海外收购失败;环保问题悬而未决。

一、事件概述 兴业银行2011年三季度末总资产20921亿元,较上年末增长13.11%;前三季度共实现归属于母公司股东净利润187.88亿元,较上年同期增长38.20%,EPS为1.74元;年化加权平均净资产收益率18.87%。 二、分析与判断 同业业务持续发展,银银平台优势显著 公司三季度末同业存款达4719亿元,较年初增长12%。从结构上看,银银平台推出后效果显著,三季度末银行类同业存款2857亿元,较年初增长29%。 公司银银平台取得显著经营成果:第一,银银平台结算网络具备大量网点,结算量与笔数均较去年快速增长;第二,银银平台推动同业负债快速增长,目前同业负债中超过50%均为银行类;第三,银银平台显著推动中间业务收入增长,例如理财产品销售,这将成为该平台未来的主要收入模式。 多管齐下推动存款增长 公司三季度末吸收存款12668亿元,较上年末增长11.8%,较上半年末增长3.6%。由于宏观调控下市场流动性紧张,公司在资源配置和考核安排上都对负债进行倾斜:一方面,加强贸易融资业务,推动保证金增长;另一方面,推进负债多元化,包括对单边存款加大负债力度,申请发行小企业金融债,补充负债优化结构。 多因素确保净息差逐季上升趋势得以持续 公司三季度净息差达到2.61%,较上年末提升17bps,亦较二季度小幅提升1bp。未来贷款重新定价、按揭贷利率提高、存款活化等因素将持续推动净息差提升。具体而言:第一,四季度将由约38%的贷款重新定价,利率将进行上浮调整;第二,个人按揭贷首套房利率提高至基准利率,未来或继续提升;第三,目前上浮利率贷款占比仅为26.5%,调整空间较大;第四,存款活化趋势有利于降低付息成本,目前公司活存占比超过51%。预期未来净息差仍具有提升空间。 手续费及佣金净收入大幅增长 公司前三季度共实现手续费及佣金净收入21.15亿元,较上年同期大幅增长70.7%。增长主要来自两个方面:第一,传统支付结算类、银行卡业务手续费及佣金净收入增势良好;第二,代理类、咨询顾问类业务收入快速增长,其中,公司理财业务多数合规,受监管影响小,增长良好。未来,投行等业务客户积累和业务量增长仍具潜力,手佣收入将继续快速增长。 综合化经营进展良好前三季度公司租赁、信托业务获得快速发展。就金融租赁业务而言,已在客户资源方面实现了与企业金融业务联动,并享有注册地天津的税收优惠,综合收益水平相当于基准利率上浮30%左右。公司综合化经营计划通过金融租赁、信托,以及基金保险等为客户提供全方位服务,同时加强各个经营模块的协同效应。 不良率微降,小微、平台资产质量风险可控 公司三季度末不良率0.34%,较上年末下降8bps,较上半年下降1bp,但不良额较上半年末增加0.5亿元,目前风险可控。 公司平台贷已基本做好还款安排:其中,公司法人平台贷款占比72%,并且均为项目现金流覆盖能够正常还款。机关企事业法人平台贷经过清理整顿,已有90%以上签订1年还款两次的合同安排。 公司小微业务整体风险尚属可控范围:一方面,贷款不良率仅为0.32%,并且由于公司已对多数贷款落实抵押与担保,风险整体可控,预期损失不大。另一方面,由于小微贷款利率上浮可达到30%以上,收益足够覆盖未来风险。

一、事件概述 中国平安10月27日公布2011年三季度经营业绩,公司前三季度实现净利润162.86亿元,较上年同期增长23.41%,EPS1.88元;因并表深发展期末总资产较上年期末大幅增长86.9%,达到21894亿元。 二、分析与判断 寿险业务保费收入与代理人规模同步增长 公司寿险业务前三季度共实现规模保费1440.55亿元,较上年同期增长16.1%,实现保费收入939.46亿元,较上年同期增长32%。个险业务代理人数量与保费收入同步增长,代理人数量达到48.9万,仅三季度就增员1万名,个险规模保费实现25%同比增长。 次级债+增资,寿险业务偿付能力充足压力缓解 9月30日平安人寿完成40亿元次级债发行,此外,50亿元增资计划获批,如果顺利完成增资,静态测算偿付能力充足率将达到186%,年内偿付能力充足压力得以缓解。 产险保费持续快增,综合成本率基本稳定 渠道建设不断加强推动产险保费持续增长,交叉销售与电话销售渠道保费收入实现65.3%大幅增长,渠道贡献占比提升至39.5%。受益于此,公司三季度产险保费快速增长,单季保费收入209亿元,前三季度累计保费收入615.86亿元,较上年同期增长35.5%。综合成本率93%,较上年末下降0.2个百分点,但较上半年末增加0.1个百分点,基本维持稳定。 并表深发展,银行业务利润贡献显著提升 公司前三季度获得来自银行业务的利润贡献53.22亿元,占总利润的32.68%,利润贡献较上半年提高14.23个百分点。随着并表会计处理影响的消除以及平安所持深发展股权份额的增加,在两行银行顺利整合发展情况下,来自银行业务的利润贡献将持续增厚。 投行业务单季度增长迅猛,基金业务显著受益于交叉销售 公司三季度投资业务模块增长情况良好。平安证券:投行业务开展迅速,前三季度共完成31家IPO、5家再融资、13家债券主承销,其中仅第三季度单季完成IPO项目就达13家之多。平安信托:私人财富管理募资月均规模同比增长300%,财富管理收入11.25亿元,同比增长152.8%。平安大华基金:首只基金平安大华行业先锋股票型基金募资32亿元,其中交叉销售贡献超60%。 股债市影响显著,投资收益大幅减少 受股票和债券市场下跌影响,公司投资收益下降显著。公司第三季度单季计提资产减值损失17亿,同时,投资收益仅为51.97亿元,较上年同期大幅减少43.14%。

一、事件概述 工商银行2011年前三季度共实现净利润1639.78亿元,较上年同期增长27.02%,EPS为0.47元,年化加权平均净资产收益率25.07%,较上年同期增加1.32个百分点。 二、分析与判断 资产负债稳步增长,体现稳健经营理念 公司三季度末总资产达151270亿元,较上年末增长12.40%,较上半年末增长1.55%,总负债142251亿元,较上年末增长12.57%,较上半年末增长1.35%。其中,境内人民币贷款较上年末增长9.8%,低于全社会人民币贷款增幅2.2个百分点,但与四大行增幅相当。总体而言,实现了稳步增长。 小企业贷款、贸易融资、个人贷款快速增长,信贷结构进一步优化 公司前三季度小企业贷款、境内贸易融资贷款、个人贷款实现快速增长,增速分别达到37%、39%、16.8%,远高于全行境内人民币贷款9.8%的增幅,信贷结构得到优化。此类贷款收益率相对较高,有利于提高公司经营收益。 多因素确保净息差逐季上升趋势得以持续 公司三季度净息差达到2.61%,较上年末提升17bps,亦较二季度小幅提升1bp。未来贷款重新定价、按揭贷利率提高、存款活化等因素将持续推动净息差提升。具体而言:第一,四季度将由约38%的贷款重新定价,利率将进行上浮调整;第二,个人按揭贷首套房利率提高至基准利率,未来或继续提升;第三,目前上浮利率贷款占比仅为26.5%,调整空间较大;第四,存款活化趋势有利于降低付息成本,目前公司活存占比超过51%。预期未来净息差仍具有提升空间。 资产质量总体良好,票据、委托贷款、房地产贷款风险有限 公司三季度末不良率0.91%,较上半年末下降4bps,较上年末下降17bps,不良额较上年末减少40.51亿元,资产质量保持良好。 公司3160亿元银行承兑汇票中,收取保证金的部分占比25%、具备抵押担保的部分占比48%,纯信用部分仅占27.88%,且客户类型主要为AA级以上,发生银行垫款的承兑汇票比例仅有0.47%,显著低于全行不良率。 公司委托贷款余额为6060亿元,其中资金来源有可能为银行的部分仅约1900亿元,占比31%,整体风险有限。 公司前三季度房地产贷款余额较年初增加537亿,增幅3.32%,属于平稳增长,从结构来看,个人按揭贷占比远高于开发贷,目前余额约为后者的2.5倍左右,按揭贷的不良也出现双降。具体从四个方面看,公司按揭贷风险控制良好:第一,按揭贷户均余额低,约23万元,单户50万、100万以下贷款余额占比分别为69%、85%,借款人偿债能力有保证。第二,按揭贷中,首套房、二套房、三套以上房占比分别为95.3%、4.08%、0.61%,借款用途多为自用,贷款质量稳定。第三,按揭贷平均抵押率37.81%,单户最高不超过80%。第四,公司总贷款中,仅有9.97%以房地产作为抵押,并且抵押率(39%)属于安全水平。 海外业务持续拓展,全球化经营网络统一管理 今年公司陆续在欧洲、亚洲、南美洲开设了新的经营结构,截至目前,公司已经初步建立了覆盖全球的经营网络,并且在设立海外经营机构的同时,充分依托自行开发的全球化IT经营管理网络,计划未来将所有的机构都纳入其中,从而实现各项业务和产品线顺利地延伸覆盖至全球各个经营机构。并且,在此轮全球危机中,公司所有海外机构无一亏损。 持债结构良好,欧债危机几无直接影响 公司目前外币债券投资合计156亿美元,仅有8.9亿主权债,其中1.7亿为美国主权债、2500万为俄罗斯、英国的主权债。同时,公司并未持有葡萄牙、意大利、希腊、西班牙四国的主权债。因此总体而言,欧洲主权债务危机对公司直接影响有限。

一、 事件概述 明泰铝业公布于10月22日公布公司2011年三季报,公司1-9月实现营业总收入52.53亿元,同比增长52.55%,归属于母公司净利润2.59亿元,同比增加48.43%,每股收益0.70元。公司业绩增长迅速,符合我们对铝加工行业相对乐观的判断。 二、 分析与判断 公司前三季度毛利率稳定,业绩实现快速增长公司第三季度实现归属于母公司净利润6654.19万元,同比小幅下降0.31%。1-9月实现营业总收入52.53亿元,同比增长52.55%,归属于母公司净利润2.59亿元,同比增加48.43%,每股收益0.70元。毛利率相对稳定,维持在10%左右水平,前三季度毛利率9.67%,较上半年10.13%稍有下降,预计公司毛利率将继续维持在10%左右水平。公司前三季度业绩增长较快,基本符合我们对行业和公司判断。 铝板带箔整体需求旺盛,CTP替代PS版基带来确定性的增长机会我们对整个铝加工行业保持相对乐观的态度,认为未来铝加工行业将迎来新的增长点。目前,我国整个铝板带箔行业年均消费量逐年上升,预计未来5年,中国铝板带消费量的年均增长率将在7.0%的增长水平。此外,从印刷行业来看,PS向CTP版基转变也为公司提供了有力的支持,确保需求的增长。 募投项目将继续巩固公司行业龙头地位公司共拥有35万吨铝板带箔产能,近年来一直位居铝板带箔行业前3 强,是国内铝轧制行业的龙头企业之一,尤其是印刷铝版基全国排第一。公司技术实力卓越,1+4热连轧技术世界领先,一定程度上提高了公司的毛利率水平。未来募投项目将提升产能至45万吨,继续确保公司的行业龙头地位,但预计3年后才将陆续达产,短期对公司业绩影响不大。 三、 盈利预测与投资建议 由于公司拥有独立的技术优势,下游需求增长空间广阔,随着募投项目的投产,吨加工费和吨毛利会大幅提升,但由于目前国际及国内基本金属价格波动较大,从而可能会影响公司业绩,维持公司未来三年每股收益预测0.86、1.09和1.37元,首次给予“谨慎推荐”评级,目前股价分别对应2011和2012年PE为20和15倍。 四、 风险提示 铝价大幅下跌;加工费用大幅下降;募投项目进程低于预期。

一、 事件概述 盾安环境(002011)发布公告,子公司太原炬能进行投资,山西盈辉提供节能技术服务,利用工业余热回收技术回收华能众泰的电厂冷凝余热,通过改造使华能众泰具备1,000万平方米左右的供热能力,其中2012年供热面积达到300万平方米。获取新订单的速度再超预期。 二、 分析与判断 前300万平方米面积的节能收益全部归太原炬能享有 根据合同条款,在供热面积达到300万平方米及以上时,华能众泰和山西盈辉才开始分享节能收益,否则节能收益全部归太原炬能;在太原炬能投资回收期内,节能效益净利润的80%作为投资回报归太原炬能分享;在太原炬能收回全部投资后,节能效益净利润的60%作为投资回报归太原炬能分享。我们认为,前300万平方米面积的节能收益全部归太原炬能享有,使得此合同的利润分成比例相比于9月27日公布的武安热电合同的条款于公司更佳优厚。公司的订单质量再创新高。 拟收购美国研发型企业以快速切入硅控制微电子领域 公司近期与美国德克萨斯州奥斯汀的研发型企业Microstaq,Inc,就收购该公司或其主要资产(包括技术、知识产权和核心员工等)达成一致意见。收购事项还需进行必要的商务谈判,并经双方审批机构审议同意。我们分析,此项收购表明公司欲从单一功能执行元件向控制类产品发展的决心。 三季度业绩略低预期,但对全年业绩增速相对乐观 公司近期公布的三季报显示,单季度收入和利润增速分别为36%和13%,利润增速和净利润水平略低于预期,主要原因为费用投入增长。但我们认可公司今年以来在新业务上的战略布局和投入,对公司全年业绩增速持理性乐观,预计增速约为35-40%。 三、 盈利预测与投资建议 我们基于三季报调整盈利预测,同时也将在了解新订单更多细节后再度更新12年及以后盈利预测。预计2011~2013年EPS分别为0.41元、0.60元与0.96元。对应当前股价PE为28、19与12倍。维持强烈推荐评级和目标价20元。 四、 风险提示: 对生产组织及供应链等资源的整合能力和对项目推进的执行能力将成为公司实现目标的关键。

一、事件概述公司发布公告,1-9月公司收入为25.98亿,同比增长31.4%;净利润0.79亿,同比增长38.63%,每股收益0.255元。 二、分析与判断 收入仍然维持高双位数增长 分季度看单季度收入分别为9.26亿,7.98亿与8.75亿,同比分别增长34.68%,23.57%与35.74%%。收入增速仍然保持较高增长。 毛利率同比下降1% 单季度毛利率分别为21.14%,20.31%与20.01%,与去年同比分别提升0.5%,1.68%与0.92%。前三季度毛利率20.51%比去年的21.52%下降1.01%。我们推测毛利率下降与新开门店有关以及合并聚百得超市报表有关。 期间费用率同比微降0.67% 单季度看期间费用率分别为14.9%,16.95%与15.78%。前三季度销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为4.99%,10.13%与0.71%,期间费用率为15.83%;去年同期的销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为4.79%,11%与0.72%,期间费用率为16.5%,同比下降0.67%。 三季度净利润增速放缓 单季度销售净利润率分别为4.25%,3.29%与1.37%,前三季度销售净利润率为2.99%,同比去年的2.86%提升0.13%。单季度净利润分别为3826万,2794万与1377万,分别同比去年增长45%,49%与13%。单季度EPS为0.12,0.09与0.04元。第三季度净利润增速放缓的原因主要是收入虽然快速增长,但成本与费用增速均超过了收入增速。前三季度净利润0.79亿,同比增长38.63%。 受地产项目影响,存货与预收账款均大幅增加 前3季度存货为20.44亿,比中期的14.08亿增加6.36亿,前3季度预收账款为25.24亿元,比中期的15.97亿增加9.27亿。 三季度公司租赁两家门店,购买一家门店,收购一家公司股权 公司分别租赁伊宁市"伊犁铜锣湾"D区、F区、H区的商业房产(项目总面积为25,785.17平方米,租赁期限为15年零6个月,租金共计203,096,375.80元)与乌鲁木齐市沙依巴克区西北路458号科学大厦1栋的商业房产(总面积为3,488.72平方米,租赁期限为15年,租金共计5,957.46万元人民币。)用于开设家电及家居卖场。此外,公司还购买位于乌鲁木齐市迎宾路136号地上一层至地上四层的商业房产,面积合计4,792.23平方米,购房总金额为5,750.68万元,该项目总投资额预计为:7,231.86万元。公司还通过股权转让的方式收购新疆聚百得超市有限公司100%的股权,该卖场位于石河子市,建筑总面积约12,398.99平方米,其中地下一层2,242.20平方米,地上一层4,829.89平方米,地上二层4,867.18平方米,股权转让价款为4,250万元。 投资建议:维持强烈推荐评级 预计公司2011-2013年基本每股收益分别为0.45元、0.48元、0.67元,同比分别增长33%、6.3%、41.2%,虽然估值不便宜,但长远发展有潜力,维持公司强烈推荐评级。 三、风险提示 1:受宏观经济悲观预期,消费下降。 2:明年新开项目亏损超出预期。

一、 事件概述 公司三季度共实现营业收入6.31亿元,同比增长37.07%,归属上市股东净利润为0.55亿元,同比增长40.33%,基本每股收益为0.46元,同比增长12.20%,综合毛利率为19.33%。符合我们的业绩快报。公司三季度单季营业收入为2.26亿元,同比增长39.18%,归属上市股东净利润为0.17亿元,同比增长33.88%,EPS0.15元,同比增长36.36%。公司预计2011年度归属于股东净利润同比增长幅度为30%-50%,EPS在0.63元-0.73元之间。 二、 分析与判断 公司单季度毛利率和净利率均有所下降 公司1-3季度每季毛利率分别为21.08%、18.76%和18.58%,净利率分别为9.73%、9.43%和7.33%,均呈缓慢下降的趋势。主要原因一是公司为了占据市场分额并在与凯米拉天成的谈判过程中占据主动从而自7月份开始AKD率先降价,二是主要原料硬脂酸采购单价同比大幅上升,三是由于公司出口汇兑损失100多万导致财务费用提升,四是公司提高职工薪酬水平、加大研发投入等导致销售和管理费用大幅增加。 公司10月份开始享受光气资源自供的低成本优势,四季度毛利率回升 天安化工与凯米拉天成化工签订了一个35年的光气生产经营合同,协议规定了天安化工不能为其它任何企业加工硬脂酰氯。天马医药集团入股天安化工,最主要的目的是为了协助天安化工解除和凯米拉天成的排他性加工协议,扫清天马精化进入天安化工的所有法律障碍。最近随着和凯米拉天成达成了全面的和解协议,一是天马精化将与凯米拉天成形成价格同盟,锁定较高毛利率,二是公司的光气资源优势将会极大地得到体现,整体毛利率将大幅提升。 南通筹建新的中间体项目,提高医药中间体业务发展预期 主要是与一些国外大的制药企业如诺华进行定制生产,大概有3-4个品种,规模较小,但为未来医药中间体进一步增长打开了空间。 三、盈利预测与投资建议公司业绩低于我们此前对公司全年的预期,下调对公司的盈利预期,主要原因是公司四季度才能逐步享受低成本光气资源。但公司AKD未来市场占有率将会提高到70%,AKD形成价格同盟且毛利水平逐步回升。2011-2013年全面摊薄EPS 为0.72元、1.36元和2.10元,相应动态市盈率分别为33.88、17.92、11.58倍,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示: 公司受制于硬脂酸垄断,全部采用现金交易,资金需求量大,且原料涨价幅度较大。

一、 事件概述 2011Q3,公司实现营收3.83亿,同比+48%,环比+19%;归属上市公司净利5454万,同比+53%,环比+26%;EPS 为0.13元。 2011Q1~Q3,公司实现营收9.67亿,同比+54%;归属上市公司净利1.34亿,同比+53%;EPS 为0.31元。 二、 分析与判断 收入净利高速增长,净利增速超越收入增速,毛利率环比提升,盈利能力提高2011Q3,收入同比增48%,增长较快,成熟医院品牌知名度和服务质量不断提高,业务不断扩大,新建医院业务量逐渐增加,同时随着公司店面的增加,各个医院之间的协同作用也在提升。归属上市公司净利润同比增53%,超越了收入的同比增速。 我们认为从公司的业务模式推断公司在快速扩张期由于利润被新开店面吞噬,公司的利润增速会低于收入增速,随着公司的发展壮大,扩张速度降低,公司利润增速会逐渐追上收入增速,并最终保持在超越收入增速的水平。未来随着南宁爱尔、昆明爱尔、南昌爱尔及天津麦格等利润出血点的逐步减亏扭亏,公司的利润增速将进一步超越收入增速。 公司第三季度毛利率为56.01%,同比降1.23pp,环比提升了0.74个百分点。净利率为14.46%,同比增0.19pp。期间费用方面,销售费用率和管理费用率相对变化较大,分别-2.42pp,+1.71pp。销售费用率下降是因为规模效应及各个医院之间的协同效应,随着公司医院家数的增多,公司的销售费用仍保持了较快的增长。管理费用率上升是公司规模扩大导致人工费用、房租费、折旧及长期待摊费用摊销以及办公、水电费增加所致。 三、 盈利预测与投资建议 我们预计公司11-13年EPS 分别为0.42元、0.62元、0.93元,以26日收盘价24.28元计算,对应动态PE 分别为58倍、39倍和26倍。简单来看,公司的估值水平过高,但是,我们认为公司处于扩张期,不适合简单的PE 倍数估值。分拆来看,我们估算成熟的12家医院2010年的税后净利润约为1.5亿,全年利润增速约为40%,2011年净利润达到2.1亿。我们认为受益于医改及人口老龄化和经济发展,未来5-10年,这些医院的发展前景较为明朗,我们给以2011年30-35倍的动态PE,则这12家医院的价值为63-74亿元。公司处于扩张期,我们认为3-5年后公司的成熟医院将成倍增加。假设五年后,在这12家医院之外新增24家成熟医院,即新增价值高达126-148亿元,将这部分价值折现到当前,即为85-100亿元。如此计算,仅考虑36家医院的情况下,公司的价值已达148-174亿元,对应股价34-41。随着居民收入的不断增长和医保体系的进一步完善,医疗消费支出将继续保持快速增长,公司经营仍将保持良好的发展态势。我们维持“强烈推荐”的投资评级。 四、 风险提示: 管理跟不上扩张速度而带来的风险。

一、事件概述 沱牌舍得公布了2011年三季报,公司实现营业收入8.07亿元,同比增长24.10%;营业利润1.25亿元,同比增长54.67%;实现归属于母公司的净利润0.94亿元,同比增长57.45%。实现基本每股收益0.2792元,业绩符合我们之前的预期。 二、分析与判断 单季度收入增速超预期,毛利率持续提升,经营性净现金流为负疑点重重 1、单季度收入增速超预期。前三季度公司收入同比增长24.10%,其中第三季度公司收入达2.65亿元,同比增长67.28%,增速创历史新高,显示公司销售已进入良性发展阶段,也是对我们之前《沱牌曲酒调研简报:营销改革见效,业绩拐点显现》和《沱牌舍得深度调研报告:销售模式由保守型转向进攻型,业绩拐点显现》中观点进一步印证。2、毛利率持续提升。综合毛利率由40.86%提升为51.26%,其中单季度毛利率提升0.30个百分点至51.34%,反映出公司产品结构继续提升,中高端酒酒销量继续向好。3、单季度期间费用率下滑。第三季度期间费用下滑3.30个百分点至23.75%,主要是管理费用率和财务费用率分别下滑4.28和2.69个百分点至9.16%和3.40%,随着公司销售规模扩张,公司期间费用率有望继续下滑。4、经营性净现金流为负疑点重重。 (1)直接法。前三季度公司经营性净现金流为-3.82亿元,在销售收入大幅增长的同时,这显然违背白酒行业常理:其中购买商品、接受劳务支付的现金达到10.86亿元,同比大幅增长128%是现金流为负的主要原因。 (2)间接法。主要是应付票据减少4.53亿元,同时存货增加2.18亿元所致。存货持续增加符合常理,但公司结算应付票据较多,在白酒现金流如此充裕的行业实属罕见。5、预收款项大幅增加。截至三季度末公司预收款项达1.01亿元,同比提升76.98%,显示公司实际销售好于报表反映情况。 未来3年收入增速有望保持50%左右 1、每个经销商收入增速有望接近50%。 (1)沱牌经销商销售额大部分集中在百万级别,部分经销商是做茅台、五粮液,渠道优势较强,现在正处于销售额由百万级别向千万级别跃进的黄金成长期。 (2)公司已经不像之前随意选择经销商,今年开始挑选有质量的经销商。 (3)公司销售人员已经达到700-800人(人数较去年翻番),对经销商形成了有力支持。 (4)2003年以来公司的持续积淀,到现在开始发力。 (5)营销战略转型。2011年是公司营销战略转型的第二年,“人才工程”、“品牌工程”、“渠道工程”、“服务工程”均取得了较大幅度进展。大部分中高端产品较去年同期均保持了100%左右的增长,将顺利完成2011年各项目标计划。2、经销商扩张速度增强。公司目前共分为3个销售大区和8个销售区。其中3个销售大区分别为:东北大区、华北大区、西北大区;8个销售区分别为:河南、苏沪、安徽、浙江、湘赣、湖北、粤桂、福建销售区。公司2011年加大了经销商的招商力度,很多销售区今年的经销商扩张速度达到历史较高水平。3、行业原因。茅台、五粮液提价、限量,导致很多消费者转而消费舍得。 2011年净利润同比增长70%以上 我们预计今年公司白酒销售收入将达到11亿元,高端酒销售收入占比超过60%,公司预测2011年全年净利润同比增长70%以上。在东北市场,舍得酒的销售占比已达70%以上,公司在东北市场已经进入高端酒市场销售前三强。 三、盈利预测与投资建议 (1)悲观假设。假设公司未来3年不改制,按照目前营销思路正常发展。我们预计公司2011年、2012年、2013年EPS分别为0.36元、0.58元、0.89元,同比分别增长61%、59%、55%。维持公司强烈推荐评级,目标价26.5元。 (2)乐观假设。假设公司可以在未来1-2年内完成改制,公司销售收入可以按照遂宁市政府“十二·五”战略发展规划要求完成。我们预计公司2011年、2012年、2013年EPS分别为0.42元、0.84元、1.30元,同比分别增长87%、97%、56%。维持公司强烈推荐评级,目标价33.6元。 四、风险提示 改制进程达不到预期,省外扩张受阻。

收入增速放缓但仍然维持高双位数增长 分季度看单季度收入分别为4.58亿,3.95亿与3.58亿,同比分别增长21.21%,20.08%与19.94%。鉴于公司增速基本等同于同店增速,虽然增速在放缓,但仍然在20%左右。 前三季度毛利率与去年同期基本持平 单季度毛利率分别为20%,16.6%与18.4%,与去年同比分别提升4.5%,下降3.3%与2%。前三季度毛利率18.56%,与去年的18.57%基本持平。 期间费用率同比下降2.88% 单季度看期间费用率分别为10.7%,9.97%,13.28%,3季度费用率提升明显。前三季度销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为6.39%,3.68%与1.17%,期间费用率为11.24%;去年同期的销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为3.36%,8.84%与1.92%,期间费用率为14.12%,今年期间费用率同比下降2.88%。 前三季度净利润增速95%,但第三季度增速明显放缓 单季度销售净利润率分别为5.1%,3.7%与2.01%,前三季度销售净利润率为3.75%,同比去年2.47%,提升1.28%。单季度净利润分别为2342万,1481万,726万,分别同比去年增长225%,67%与-0.4%,前三季度净利润94.64%。我们推测三季度净利润增速放缓是因为费用率明显提升,且地产业务增速低于预期。 地产业务低于预期,托管门店今年增厚不多 受地产调控影响,今年安徽的滁州皖东国际车城项目,淮南精品装饰广场项目与淮南古玩市场项目销售均低于预期,金都茂业店托管预计今年增加托管费约130万元增厚EPS0.003元。这两年公司经营业绩发生较大改善,但受地产业务低于预期影响,我们下调公司业绩,预计2011-2013年基本每股收益分别为0.20元、0.26元、0.32元,同比分别增长127%、27%、22%,维持公司谨慎推荐评级。

一、 事件概述 铁龙物流(600125)今日公布三季报,2011年1至9月实现营业总收入21.45亿元,同比增长29.75%,归属母公司所有者净利润为3.90亿元,同比增长6.27%,摊薄后的基本每股收益为0.299元。业绩基本符合预期。 二、 分析与判断 业务增速较快,但成本增速高于收入增速 报告期内公司实现营业收入21.45亿元,同比增长29.75%,主要由于铁路货运及临港物流业务以及铁路特种箱业务收入较上年同期大幅度增长。但营业成本达15.08亿元,同比增长41.88%,增速明显高于收入增速,导致归属母公司所有者净利润仅同比增长6.27%,毛利率降至29.68%,显示出公司成本控制能力有所减弱。由于公司实施了资本公积金转增股本,总股本增加了30%,摊薄后的基本每股收益为0.299元。 沙鲅线二期九月如期开工,预计实现1.2亿吨通过能力。 沙鲅线铁路如期开工,预计将于2012年三季度前完工。目前沙鲅线运量增速明显低于营口港整体水平,二期工程完成后将增加10组接线能力,解决车站作业能力瓶颈,加大周转率。扩能改造工程之后,公司运量增长空间将被打开,预计未来将实现1.2亿吨通过能力。 特种箱业务实现突破之前,地产项目将继续贡献利润。 (1)地产方面,公司开发的连海金源、枣园新区地产项目将于2011年10月和2012年8月竣工,此外公司在太原有新地进账,预计地产项目2012-2013年将贡献0.1-0.2元的每股收益; (2)混凝土公司动迁工作基本完成,贡献了约1000万的营业外收入净额; (3)酒店业务保持稳定经营,将减少对公司业绩的拖累; (4)客运方面,合作运营自然退出、租赁运营维持到2020年。 三、 盈利预测与投资建议 随着新箱型市场的逐步扩大,公司特种箱业务进入加速发展期。我们预计2011-2013年全面摊薄EPS分别为0.39、0.52及0.66元,对应的动态市盈率分别为23.49、17.84及14.03倍。公司处于铁路特种箱运营的绝对垄断地位,业绩增速快且确定性高。我们给予“强烈推荐”评级,目标价为12元。 四、 风险提示 大盘系统性风险、铁路建设延后

一、 事件概述 古越龙山公布了2011年三季报,公司实现营业收入9.17亿元,同比增长30.28%;营业利润1.38亿元,同比增长68.26%;实现归属于母公司的净利润1.27亿元,同比增长55.18%。实现基本每股收益0.20元,业绩符合我们之前的预期。 二、 分析与判断 单季度毛利率下滑、前三季度现金流较差 1、单季度收入增速小幅回落。前三季度公司营业收入同比增长30.28%,其中第三季度收入2.42亿元,同比增长29.39%,单季度收入增速小幅回落。2、3个毛利率均保持神奇的39.42%。前三季度公司综合毛利率提升2.34个百分点至39.42%,其中第三季度毛利率下滑3.81个百分点至39.42%;另外,非常巧合的是公司上半年综合毛利率也为39.42%,保持完全一致,看来公司的会计核算水平有待进一步提升,我们乐于看到第四季度毛利率不再是神奇的39.42%。公司第三季度毛利率下滑可能原因是: (1)糯米价格上涨导致公司成本上升。 (2)会计核算方法所致,公司去年第三季度计入部分原酒收入,预计今年第三季度原酒收入计入较少,部分收入被公司隐藏。3、期间费用率小幅下滑。期间费用率下滑1.10个百分点至20.44%,主要是管理费用率和财务费用率分别下滑0.18和1.23个百分点至5.84%和0.70%。4、现金流较差。销售商品、提供劳务收到的现金达11.24亿元,同比增加43.77%;经营性净现金流仅为0.09亿元,同比仅提升7.39%,经营性净现金流远低于同期净利润水平,期待公司现金流年底继续恢复正常。 提价是解决所有问题的核心 1、年底有望继续提价。目前提价已成为公司改善经营的核心战略,随着竞争对手会稽山10月份产品提价,我们预计年底古越龙山也将适当提升产品价格,从而达到“产量小幅增加、收入稳步增加、利润大幅增加”的战略目标。2、高档酒将继续保持高增长。11年5月中旬以来,公司高档酒生产车间每晚加班到9点,在传统的生产淡季高端产品销售出现了大幅增长。在高端白酒、红酒不断提价,假酒横行的背景下,我们预计公司高端酒销售将继续保持高增长态势。3、关键时刻要提价。品牌消费品的价格必须符合品牌消费者的身份,黄酒影响力衰落最主要是关键时刻没有把产品价格提上去。 原酒交易平台是一种重要的营销手段,其开通将带来公司营销模式的深刻变革 1、创新的营销模式。通过原酒交易平台可以让人们认识到原酒增值空间巨大,同时通过意见领袖传输出老酒越陈越香、越陈越贵、越陈越有品位的信息,是一种极好的营销模式,是绍兴黄酒继产能革命、市场革命后的第三次革命。2、原酒金融衍生品。通过原酒抵押贷款和期酒交易,可以放大投资效率和投资倍数,原酒交易可以覆盖产业、银行、保险、现货、期货等,原酒交易空间被大幅扩宽。3、通过提升价格、拉动销量增加公司业绩。公司主要通过原酒交易平台提升古越龙山品牌知名度,进而提升产品销售价格。古越龙山的原酒销售和瓶装酒销售相互关联,随着古越龙山知名度提升将带动瓶装酒销售,公司瓶装酒销售有望更上一层楼。4、公司向150亿-220亿市值回归。公司共拥有原酒25万吨,原酒价值达150-222亿元,从原酒价值角度看市值被低估50%以上。原酒电子平台开通后,原酒去银行抵押有了估值依据,公司150-222亿元库存原酒价值终将回归。 三、 盈利预测与投资建议 我们预计公司11/12/13年EPS分别为0.30元、0.44元、0.65元,同比分别增长51%、50%、45%,未来三年复合增速达49%,维持公司强烈推荐评级,目标价17.6元。 四、 风险提示 黄酒消费群体培育较慢。

一、事件概述 公司发布公告,1-9月公司实现营业总收入为49.17亿元,同比增长22.96%;实现归属于上市公司股东的净利润为1.51亿元,同比增长16.96%,每股收益0.54元。其中7-9月,公司实现销售收入15.21亿元,同比增长20.24%,实现归属于上市公司股东的净利润为4064.04万元,同比增长10.54%,基本每股收益0.1572元。 二、分析与判断 三季度收入增速下滑,整体同比增长22.96% 2011年1-9月,公司实现销售收入49.17亿元,同比增长22.96%。分季度来看,公司三季度实现销售收入15.21亿元,同比增长20.24%,较一季度和二季度分别下降3.51和4.58个百分点。一季度和二季度分别实现销售收入19.02亿元和14.93亿元。 毛利率逐季提高 前三季度,公司毛利率较去年同期略微下降0.27个百分点至19.65%。分季度来看,三季度毛利率逐步好转,前三个季度分别为19.41%、19.86%和19.75%,较去年同期分别变动-0.49、-0.50和0.21个百分点。 期间费用控制较好,较去年同期下降0.65个百分点至14.09% 1-9月份,公司期间费用达到6.93亿元,同比增加17.53%,但期间费用率较去年同期则下降0.65个百分点至14.09%。其中销售费用率同比略降0.39个百分点至11.77%;管理费用率同比下降0.18个百分点至2.04%;财务费用率同比下降0.08个百分点至0.29%。第三季度的销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为12.69%、1.73%和0.19%,较上半年同比变动1.33、-0.45和-0.14个百分点。 公允价值变动损失拖累公司三季度业绩 三季度,公司公允价值变动损失966.32万元,占公司归属于母公司所有者净利润的23.78%,直接拖累公司三季度净利润。三季度实现归属于上市公司股东的净利润为4064.04万元,同比增长10.54%。销售净利率为2.66%。前三季度,公司实现净利润1.51亿元,同比增长16.96%。