产品升级,带动盈利能力持续提升。 今年上半年公司综合毛利率提高2.92个百分点,其中冰箱和外销毛利率提升最快。冰箱毛利率同比提升8.46个百分点,主要来自规模效应、结构改善、效率提升、产业链协同;海外业务毛利率提升4.57个百分点,主要来自外销结构的改善,境外本土制造的增长快于OEM,高毛利率产品出口占比已经超过50%;小家电毛利率逐渐恢复到行业平均水平。期间费用率下降了1.22%主要是管理和财务费用改善明显。二季度单季公司净利率10.4%,正处于历史最好的水平。 全球经营,推动自有品牌发展。 2012年公司成立国际事业部,致力于OEM向境外制造本土化转型。全球市场竞争需要技术、产品等核心能力,而不是价格战,未来重点是加大自有品牌的投入和推动。公司在新兴市场(东欧、非洲、亚太)布局已基本完成,未来将推进家用空调和中央空调为主体的自有品牌之路,提高在当地的市场占有率;同时,将在这些新兴市场投放更多的产品品类。在发达市场(欧洲、北美),以前主要是OEM,未来也要更加关注是否有合适的机会发展自有品牌。 智能产品落地加速推进。 目前公司已有17个对接智能家居的品类,9月30日将在京东上市5个品类,11月30日23个品类将会上市,到2015年1月1日30个品类将全部上市。在国内的家电企业中,公司的产品落地速度是最快的。 风险提示。 房屋销售数据低迷影响公司估值。 维持“推荐”评级。 公司在空调、小家电业务的改善成效仍将持续显现,新品潜力、电商渠道布局战略、智能家居战略的务实、外部商业合作快速推进这四点使我们有理由看好公司的利润提升持续超预期。高管持续增持、股份回购计划显示了对长期成长的信心,持续提升经营效率成效显著。我们预计公司14、15年每股收益2.54、3.06元(原预计2.37、2.85元),维持“推荐”评级,建议买入。

上半年业绩基本符合预期 2014年1~6月公司主营收入5.87亿,同比增长7.81%;营业利润3.97亿,同比增长23.74%;实现净利润3.57亿元,同比增长22.47%,对应EPS 为0.78元,略低于我们的预期。二季度单季度主营收入2.98亿,同比增长-4.74%;营业利润2.09亿,同比增长18.34%;实现净利润1.88亿元,同比增长15.84%。净利润增速快于收入增速是由于高毛利的基因工程产品保持较快增长。 上半年贝科能销售低于预期,欧宁、基因工程产品表现良好 ①上半年贝科能、三氧化二砷表现不佳是业绩略低于预期的主要原因:贝科能、三氧化二砷产能转移,一季度尚有库存,二季度严重缺货,上半年贝科能增速个位数,三氧化二砷下滑50%,下半年随着产能恢复,增速有望加快;②公司自有产品总体销售正常,欧宁、基因工程产品尤其突出:欧宁增速超30%,白介素2超20%,立升素、白介素11接近20%,阿德福韦酯、氯雷他定规模保持稳定;③加拿大子公司获得稳定的订单,上半年已实现盈利。 扶济复凝胶下半年有望获批,玻尿酸已正式上市 公司后续品种丰富:①扶济复凝胶下半年有望获批;②蒙博润的玻尿酸已正式面世,质量媲美瑞蓝,后续还将开发新款系列产品;③达沙替尼、来那度胺等新产品研发在顺利推进之中。 风险提示 贝科能、欧宁等大品种医保控费受影响的风险;扶济复凝胶等新药不能如期获批的风向;三氧化二砷等新进国家基药品种招标缓慢的风险。 下半年增速有望加快,维持“推荐”评级 我们认为公司储备产品丰富,上半年贝科能受产能转移影响,下半年收入增速有望加快。我们预测公司14-16年1.60/2.02/2.55元(13年EPS 1.26元),对应PE 分别为26/21/16x,维持“推荐”评级。

上半年业绩基本符合预期 公司 2014 年上半年实现营业收入9.70 亿元,上年同期为10.22 亿元,较去年同期下降5.03%;实现归属上市公司股东的净利润2034 万元,上年同期为11054 万元,同比下降81.60%;实现归属于上市公司股东的扣非后的净利润1552 万元元,上年同期为10770 万元,同比下降85.59%,EPS 为0.06 元,上年同期为0.35 元,同比下降82.86%。基本符合我们的预期。 公司营业收入保持稳定,净利润下降是毛利率下降所致 公司此次业绩下滑的主要原因是综合毛利率下降所致,而毛利率下降与运营商有线业务投资减缓相关。公司一季度营收3.78 亿元,二季度营收5.93 亿,相比于前两年较为稳定,表明公司业务具有一定的稳定性。但是从去年开始,有线宽带市场需求趋于稳定、运营商相关业务投入速度放缓,公司为了获得相对多的有线业务,降低了公司的毛利,综合毛利率下降了6 个百分点,进而导致了净利润的下滑。 业绩下滑受行业拖累,无线业务或使公司走出低谷 2014 上半年,公司无线业务收入2.83 亿元,在公司收入总体收入下降的情况下,无线业务同比增长7.2%,占总收入的29.3%。而2013 年,无线业务收入2.64 亿元,占总收入的25.9%。而毛利率方面,无线业务毛利率为31.2%,虽然较去年同期下降了8.8 个百分点,但随着国内4G 建设逐渐开展,武汉基地产能利用率提升,我们认为该项业务毛利率未来会趋向稳定。 风险提示 运营商投资不及预期;转型低于预期; 公司在艰难中转型,维持公司“推荐”投资评级。 由于通信设备公司对运营商的依赖较大,业绩受到运营商投资的影响。但是我们认为,随着运营商FDD/TD 混合组网的推进,公司相关业务将会回暖,回补前期的业绩下滑。目前公司业绩处于周期的底部,更多是行业因素所影响,“去电信化”是大势所在,管理层锐意转型,前期切入驻地网和参股八达通即是行动的证明。预计公司14-16 年EPS 为0.19/0.31/0.39 元。维持“推荐”评级。

1H14业绩低于预期 1H14年三维工程主营收入2.57亿,同比下降12.76%;实现净利润0.63亿元,同比下降8.56%。EPS为0.19元,低于我们的预期,一方面是因为去年同期基数较高(1H13收入增长79.6%),另一方面也是因为泉州项目已经结算大半,而去年签订的EPC项目相对较少,导致总包业务收入负增长。从分项业务看,总包、设计和产品销售分别实现收入1.73、0.52和0.30亿元,同比分别下降21.95%、增长40.59和下降13.86%。预计前3季度净利润增长0-30%。 报告期公司综合毛利率45.43%,同比提升3.41个百分点,分业务看,总包、设计和产品销售毛利率分别为36.01%、68.22%和57.91%,同比分别上升-2.3020.10、-0.51个百分点,设计业务毛利率继续大幅提升。 今年中型项目屡有斩获,硫回收改造市场逐步启动 截至目前,公司今年新签重大项目达到5.9~6.2亿元,而去年全年约为4.03亿元,目前的新签重大合同已较去年增长36%~43%,为下半年乃至明年的增长打下基础。最大合同来自中石化齐鲁分公司的技改项目,再次验证了我们在深度报告中的观点:随着环保要求的提高以及存量市场逐步进入更新期,硫磺回收的技改市场将逐步启动。另外,公司还获取了中天合创的煤化工硫回收EPC合同,证明公司在新型煤化工的硫回收领域也有较强的竞争力。 “触网”打开长期想象空间 目前公司在主业方面已经确立了硫磺回收+耐硫变换(催化剂)+非硫业务,同时也在积极探索参与新经济,公司上半年与隆众合资设立上海志商电子商务公司,拟搭建精细化工产品和危险化学品的B2B电子商务平台。隆众本身拥有隆众石化商务网,在目前石化行业专业性最强、最权威,其行业地位类似中“我的钢铁”在钢铁行业的地位,而三维工程在石化、化工行业有40年的经验,与产业链上的企业建立了良好的合作关系,积累了大量的资源,二者合作是强强联合,为长期发展打开更广阔空间。 估值有提升空间,维持“推荐”评级 公司在新大客户开拓和产业链延伸上已经取得成效,大中型订单的获取能力明显增强。维持14-16年EPS为0.51/0.66/0.85元的预测,维持“推荐”评级。

维持推荐评级,合理估值17.25 元 基础化工产品景气程度不一,整体已现向好趋势,盈利能力开始回升。精细化工中的安赛蜜仍是业绩最大变量,格局有望得到重塑。安赛蜜的价格上涨5000元/吨,增厚EPS 0.1 元,弹性较大。预计14-16 年EPS 分别为0.69/0.88/1.09元,同比增长31%/28%/24%。公司基本面改善速度和强度有可能超出预期,维持“推荐”评级,合理估值17.25 元。 业绩符合预期,经营持续向好 公司14H1 实现收入15.75 亿元,同比增长8.24%;归母净利润0.89 亿元,同比增长0.64%,EPS 为0.32 元,基本符合我们的预期。公司产品的盈利能力已有明显回升,综合毛利率同比提升1pct 达到14.48%,拖累利润增速跑输收入增速的是费用提升,销售费用和管理费用分别增加56%和35%。华尔泰投产,折旧压力较大,给公司今年业绩带来一定制约。Q1 和Q2 净利润环比增速分别为36%和50%,下半年需求有望回暖,公司经营呈持续改善态势。 基础化工产品涨跌互现,静待需求向好 基础化工产品涨跌互现,硝酸和三聚氰胺由于产品价格下滑,毛利率同比下滑6pct 和13pct;碳铵、季戊四醇和甲醛则明显回暖,毛利率分别提升8pct、12pct和15pct,带动基础化工产品在整体收入增长11%时,毛利率提升0.63pct。公司基础化工产品种类较多,和宏观经济紧密相关,通过内涵挖潜,节能降耗,维持稳定运营,静待下游需求回暖。 行业整合值得期待,安赛蜜景气回升已经确立 安赛蜜毛利率同比增加1.2pct,盈利回升确立。13 年安赛蜜平均价格在2.7 万元/吨,在原料双乙烯酮爆炸事件刺激下,当前安赛蜜价格已至4 万元/吨,公司作为行业主导者,涨价节奏控制得当。如顺利行业整合,根据价甜比,安赛蜜的合理价格在5.5-6 万元/吨,仍有2 万元/吨的涨幅空间。不排除在一超独霸的格局下,价格创下历史新高的可能。我们测算,安赛蜜每涨5000 元/吨,将增厚EPS 0.1 元。持续上涨的价格构成最好的股价催化剂。 风险提示 新增产能出现;宏观经济持续下滑

“芯片式”卫星,打开公司长期成长空间 全球卫星市场快速增长,通信、导航、遥感卫星齐头并进,微/小卫星由于研制周期短、发射方式灵活、成本低等渐成趋势,2013年,全球共发射208个航天器,其中小卫星占到63%,微小卫星占总数的44%,并且Google等互联网巨头的投资切入带来广阔的经营业态和应用形式,随着“芯片式”卫星技术的成熟和产业的规模化,对于欧比特这种早期布局、与实力企业深度合作的厂商(特别是如果公司能够和巨型互联网公司合作),无论是前期的生产制造,还是后期的卫星运营,都给公司提供足够广阔的成长空间。 政策扶持,集成电路行业将迎来黄金发展期 集成电路作为IT系统的核心所在,国家给予极大的政策支持,今年6月《国家集成电路产业发展推进纲要》发布以来,全国各地积极跟进,相继设立投资基金,力挺集成电路产业,重点支持地方龙头在集成电路领域的兼并重组成为各地共识,集成电路行业将迎来黄金发展期。 设备国产化趋势不可逆转,公司将充分受益 随着我国集成电路技术的不断成熟,企业经营和盈利能力不断提升,在相应领域的话语权得到增强,同时我国集成电路面临巨大的进口替代需求,核心设备国产化已成趋势,不可逆转,具有自主知识产权的集成电路商迎来绝佳的发展机遇,公司是国内具有自主知识产权的高可靠、高性能嵌入式SoC/SiP芯片、微型航天器及系统集成供应商,技术及产品已经广泛应用于民用航空航天、工业控制、消费类电子等领域,这些领域的国产替代将充分保障稳健成长。 风险提示 集成电路优惠政策低于预期;国产化进程低于预期;“芯片式”卫星研发和市场低于预期。 公司短期业绩改善,长期有大想象空间,给予“推荐”评级 通过分析,我们预计公司2014/2015/2016EPS分别为0.30/0.60/0.84元,考虑公司所处集成电路行业的高景气度和特别是“芯片式”卫星的广阔前景,以及公司特有的资源禀赋(如切入移动互联网领域与巨型互联网公司合作的可能性,考虑到公司当前市值仍较小,首次给予“推荐”评级。

扣非净利增82.4%,EPS0.14元,略超预期 2014年上半年,公司实现收入9.7亿元(+14.4%),归属于母公司净利润9321.4万元(+46.4%),扣非净利润9115.6万元(+82.4%),EPS0.14元,略超我们预期。利润增速远高于收入主要是医药工业(母公司为主)收入较快增长、高毛利率品种收入占比提升及规模效应致综合毛利率大幅提升8.88pp 至53.63%,净利率提升2.1pp 至9.33%。经营性净现金流1.11亿元,高于净利润,同比大幅增长167.6%。其中,医药工业收入8.25亿元(+27.4%),毛利率60.67%,同比提升4.49pp,是公司收入和利润的最主要来源;医药批发收入1.03亿元(+20.7%),毛利率7.99%,同比提升0.58pp。 丁桂儿和红花高增长,消肿潜力大 分产品看,软膏剂(丁桂儿和消肿止疼贴)收入3.4亿元(+60.7%),毛利率提升0.93pp 至85.77%,预计主导产品丁桂儿收入约3亿元,增长近50%,潜力品种消肿止疼膏收入接近4000万元,大幅增长,目前仍受制于产能限制,下半年将继续扩产,预计全年收入有望接近1亿元;注射剂收入1.2亿元(+22.6%),预计红花收入约6000万元,增长约50%,硫辛酸因太原子公司GMP 认证将转移至芮城生产增长一般,其他品种平稳增长;片剂收入2.6亿元(+6.3%),主要片剂品种珍菊降压片、硝苯地平等保持平稳增长,随着低价药政策持续推行未来有望受益。其他剂型产品均保持不同程度增长,公司整体经营积极向上。 研发实力被低估,后续有更多看点 北京亚宝研究院储备项目较多,其中不乏亮点潜力品种,如美金刚片(报生产)、归元片(申报III 期)、重组鼻咽癌疫苗(申报II 期)等。今年新成立的苏州创新药研发公司,是定位于国际化的创新药研发平台。7月初成功与美国礼来公司签约合作开发新型糖尿病药物GK 激动剂,未来有望持续引进国外非常有潜力的创新药项目,值得期待。 风险提示。主要品种增速低于预期;研发不确定性。 拐点明确,研发亮点不断,维持“推荐” 经过调整,公司主业改善明显,丁桂儿有望二次腾飞,红花加速增长,潜力品种消肿止疼贴和硫辛酸注射液高增长,未来几年向上拐点明确,研发上亮点不断,后续仍值得期待。维持预测14-16年EPS 为0.26/0.42/0.59元,鉴于公司较强的业绩改善弹性预期,给予一年期合理估值12.6-13.4元(15PE 30-32X),维持“推荐”评级。

业绩高增长,持续超预期 22014年上半年,收入773亿元、同比增长17.3%,归属上市公司股东的净利润66亿元、同比增长149.7%,每股收益1.57元。依据备考利润表的口径,净利润同比增长58.2%。二季度单季净利率10.4%创历史最高水平。公司预计1-9月净利润87-96亿元,备考口径同比增长45%-60%。大家电和小家电盈利能力均有明显的提升;内销增长快于外销,但外销盈利能力提升更快。 全面开花,多类产品增长超越行业 公司的新产品——烟灶具、对开门冰箱、热水器、净水、中央空调保持高速增长。产品结构持续优化,“一晚1度电”节能系列、物联网智能空调、对开门冰箱、自动投放洗衣机、“蒸汽洗”吸油烟机等高端产品占比持续提升。 智能家居进展顺利,电商翻倍增长 自今年3月公司发布M-SMART 的战略后,已完成集团多项调试和内部建设;与阿里、京东、华为、高通等外部企业多层面合作。公司智能化战略路径清晰,高效的执行力也推进产品落地速度超市场预期。2014年上半年电商销售额39.3亿元、同比增长160%,其中大家电销售额19.3亿元、同比增长245%。 建立股份回购长效机制,彰显信心 为进一步稳定投资者预期,增强公司股票长期投资价值,拟在未来三年以不超过净利润30%的资金从二级市场回购公司股票。2014年6月,以公司董事长兼总裁方洪波为首的公司高管团队,自二级市场合计增持美的集团股份645万股,表明对公司长期稳健增长的信心。 风险提示 房屋销售数据低迷影响公司估值。 维持“推荐”评级 公司在空调、小家电业务的改善成效仍将持续显现,新品潜力、电商渠道布局战略、智能家居战略的务实、外部商业合作快速推进这四点使我们有理由看好公司的利润提升持续超预期。高管持续增持、股份回购计划显示了对长期成长的信心,持续提升经营效率成效显著。我们预计公司14、15年每股收益2.37、2.85元,维持“推荐”评级,建议买入。

上半年业绩增速处于公司预告上限 2014 年上半年,公司实现营收1.70 亿元,同比下滑17.11%;实现归属于母公司所有者的净利润1985.50 万元,同比增长86.85%。EPS 0.06 元.此前公司预告中报业绩增长69.39%-88.21%,实际业绩处于上限。 上半年客流增速尚可,毛利率提升推动业绩增长 上半年旅行社业务继续大幅下滑41.98%,显示团客市场景气度较差。扣除此项,则收入增长16.89%,一方面得益于客流增速,另一方面得益于新增杨家界索道和张国际收入。环保客运、十里画廊、宝峰湖客流分别增11.53%,11.67%、-1.74%,去年同期分别下滑17.22%、33.33%、23.32%。客流尚未达到12 年同期水平。4 月开通的杨家界索道客流占环保客运比例估算6%-8%,尚处于推广阶段,后期仍有较大提升空间。上半年公司综合毛利率同比提升10.50pct,主要得益于低毛利率的旅行社业务收入大幅下滑以及其他核心业务成本控制较好。期间费用率同比上升0.96pct,主要源于管理费用率同比上升1.36pct,相当刚性。预计Q2 新开业的杨家界索道和张国际酒店对公司尚未形成盈利贡献。 Q3 旺季客流是关键,门票有效期已满三年需要重新核定 过去几年,Q3 业绩平均占比60%,因此对全年业绩至关重要。据红网报道,8月14 日,武陵源核心景区一次进山人数同比增长122.9%,首次突破2 万人大关,旺季客流可期。此外,武陵源景区门票(含环保车)245 元的价格目前一轮的执行周期是2012-2014 年。因此2015 年将进入新一轮价格核定期,考虑到杨家界景区的开通,市场对大门票重新定价必然会预期上升,特别是环保车在运行天数增加和区间范围扩大背景下。 风险提示 景区客流增长受各种外部因素干扰不达预期;杨家界索道经营低于预期;新建设项目经营前景不确定。 下半年有看点,维持“推荐”评级 预测14-16 年EPS0.29/0.38/0.50 元。杨家界索道的开通将为公司提供未来几年新的重要增长点。门票有效期将届满需重新核定带来一定的市场预期。公司还在积极发展新项目,未来几年景区外围交通也将不断改善,维持评级。

上半年业绩符合预期,下半年利润增速有望逐季回升 2014年上半年龙大主营收入16.95亿元,同比增23.1%;净利润5195万元,同比降15.6%;摊薄后EPS 为0.24元,符合预期。分业务,冷鲜肉收入11.69亿元,同比增17.2%;熟食制品收入1.57亿元,同比35.1%;冷冻肉收入3.30亿元,同比增38.8%,但受上半年生猪均价低迷拖累,毛利率环比大幅下滑3.85个百分点至3.45%,是公司净利润同比下滑的主要原因。 分季度,二季度收入增速由一季度的19.4%提升至26.4%,因去年二季度猪价基数较低,利润同比下滑幅度由一季度的18.2%缩窄至6.2%。另外综合毛利率从一季度的11.6%大幅回落至6.7%,因冷冻肉季节性放量所致。基于募投项目稳步推进和肉价趋势上涨的判断,公司下半年净利润增速将逐季回升。 募投项目整体顺利,生猪自给率将大幅提升年 出栏31万头生猪的募投项目投资进度已过半且已完成4.38亿元的全额增资,未来完全投产后公司生猪自给率将由13年的9%提升至20%以上水平。 渠道拓展下半年或发力,区外扩张速度加快 除了提高生猪自给率,拓展渠道网络是公司另一重点目标。本报告期末已开设2,785家加盟店,并进入山东家家悦、烟台振华量贩、大润发等10余家大中型商场超市。在山东市场稳定增长基础上,省外市场也拓展顺利,公司第二和第三大市场-华东(除山东)和华中地区上半年销售收入分别达1.98和1.22亿元,同比增速高达70%和86%,收入占比提升至11.7%和7.2%,合计已近两成。 产业链一体化优势突出,“五化”战略提升竞争力 公司的猪肉全产业链模式不仅提高对原料安全的掌控能力,也能较大程度对冲猪价波动对公司利润的冲击。“五化”战略(养殖规模化、产品差异化、成本领先化、市场全国化和研发系统化)切实可行,将进一步提升公司整体竞争力。 未来两年进入业绩释放期,给予“谨慎推荐”评级 我们预测14/15/16年的冷鲜肉销量为17/20/24万吨,冷冻肉销量为5.9/7.7/10万吨,熟食制品销量为1.35/1.70/2.10万吨,对应EPS 为0.56/0.77/1.02元,PE 为41/30/22倍。考虑到未来两年公司将进入业绩释放期,生猪自给率和利润率都有较大提升空间,给予“谨慎推荐”评级。

14H1盈利增长26.9%,服装主业稳步增长。 公司上半年实现营收6.22亿,同比增长21.1%,归母净利润1.23亿,同比增长26.9%,EPS0.24元,其中Q2收入同比增长26.9%,增速环比提升10.9个百分点,净利润增长19.7%。公司上半年线下渠道扩张(净增46家)略有放缓,受益于电商的强劲表现整体收入增速依然保持在20%以上,同时公司通过费用的良好控制以及毛利率提升,净利率同比提升0.9个百分点,净利润增速快于收入,服装主业整体稳步增长。 线上增长继续保持强劲,多品牌逐步发力。 公司从13年开始鼓励加盟商大力发展线上业务,线上分销商定制规模不断扩大,推动电商继续保持强劲增长(+127%)。随着线下门店体验功能改造的逐步推进以及线下俱乐部的设立,公司将进一步打通线上线下各个环节,提升客户粘度。 同时,公司多品牌战略已进入发力阶段,Discovery渠道拓展顺利今年并有望逐步放量,阿肯诺逐步向线下渠道渗透,通过差异化定位在不同细分户外领域发展。 战略方向逐步明确,户外平台整合顺利推进。 公司目前已形成多品牌、户外旅途服务平台以及户外垂直电商三位一体的战略体系,发展方向逐步明确,同时公司户外平台一体化整合顺利推进,围绕探路者、绿野、六只脚的网站、APP及可穿戴设备等配套产品打造户外运动综合流量入口,并且经营重心由渠道逐步向用户靠拢,基于用户需求重点发展攻略线路、供应机构、领队服务以及户外装备定制等内容,构建完善的户外生态体系。 风险提示。 终端零售持续疲软;户外服务平台整合效果低于预期。 维持推荐评级。 作为户外用品龙头企业,公司未来发展将继续领跑行业,我们认为服装主营发展稳健为公司转型提供时间和空间,未来三大品牌定位不同细分市场;战略转型持续推进,公司整合线上线下资源有成为户外运动流量入口的潜力,下半年预计有实质性动作;估值有提升潜力,在不同区域的成功复制也是我们后期重点跟踪的指标。维持14-16年EPS0.62/0.78/0.95的盈利预测,折合PE24.2/19.4/15.9倍,维持推荐评级。

净利润增33.5%,EPS0.39 元,略超预期. 2014 年上半年,公司实现收入12.5 亿元(+32.7%),归母净利润2.2 亿元(+33.5%),扣非净利润2.15 亿元(+30.9%),EPS0.39 元,略超预期。销售费用率基本稳定,管理费用因股权激励费增长45.7%,若扣除股权激励费用3925万元,税后净利润增速约54%,内生增长强劲。综合毛利率达85.35%,稳步提升0.42pp,规模效应继续提升。分季度看,Q2 收入7.4 亿元,同比增37.5%,环比增47.4%,净利润1.4 亿元,同比增32.0%,环比增65.3%,Q2 在去年同期较高基数的基础上实现高增长。 Q2 血必净在高基数上恢复较快增长. 中报母公司收入增长由Q1 的9.5%提升至17.2%,Q2 单季度收入增22.8%,明显加快。其中,血必净收入5.9 亿元(+24.0%),毛利率提升2.01pp 至92.94%,预计Q2 销量增长由Q1 的10%提升至30%左右,经销商拿货动力恢复。盐酸法舒地尔收入1.02 亿元(+7.7%),低钙收入3541.6 万元(+11.1%),毛利率均略有提升。我们认为,血必净在医院拓展(目前覆盖2000 多家二级以上医院)、科室拓展等仍有很大空间,且有望进入新版国家医保目录(已进入22 省医保),未来3-5 年销量有望达到8000-10000 万支,仍有广阔空间。 配方颗粒保持高速增长,增发扩产加速全国跑马圈地. 中药配方颗粒实现收入5 亿元(+53.5%),毛利率提升0.73pp 至78.56%。京、津传统核心市场通过做深、做细市场提高医院单产仍保持较快增长;外埠市场正加快开发,福建、山东、重庆等前期新开发市场正处于快速放量阶段,一季度康仁堂获得广东、上海备案有望实现销售。同时公司公告拟非公开发行不超过4000 万股,募集9.5 亿用于天津康仁堂建设“中药产品自动化生产基地项目”,落实项目资金,拟建成年产各种单味中药颗粒共2500 吨、精制中药饮片3000吨的基地,有利于加速全国跑马圈地,未来继续高增长无忧。 风险提示。中药注射剂系统性风险;中药配方颗粒政策放开风险。 双轮动力依旧,期待外延,维持“推荐”. 公司未来几年业绩在“配方颗粒+血必净”双轮驱动下仍能保持较高增长,纵观公司发展历程可知其优秀的品种并购能力,加上高效可行的激励机制,看好公司逐步成长为优秀的平台型企业,未来将继续寻找更多的远期增长点,值得长期看好,业绩有望持续保持优异。因股本增加,维持14-16 年EPS0.75/1.04/1.39元,一期合理估值31.2-33.3 元(15PE30-32X),维持“推荐”评级。

中报符合预期:合资公司项目集中上马,外埠业务收入大幅提升。 上半年公司营收9.94 元,同增20.79%;净利润1.36 亿元,同增33.00%,符合公司此前公告的业绩预告区间(25%-35%)。上半年外埠收入大幅增加,达到5.7亿元,同比增长139%,是带动公司收入增长的主要动力。我们分析认为:1)合资公司所在地的水处理项目开始集中上马,带动外埠污水处理整体解决方案收入大幅提升;2)受到久安工程结算周期性波动影响,北京地区收入下降,预计年底市政项目进入集中结算期之后,北京地区收入大概率恢复到增长状态。 上半年业务结构微调,综合毛利率提升近5 个百分点。 上半年公司各项业务的毛利率基本保持稳定,而公司综合毛利率同比上升4.8 个百分点,达到34.2%。我们认为,综合毛利率上升主要是受到业务结构变化的影响,上半年高毛利率的污水处理整体解决方案业务占比提升8.66 个百分点,达到63%,为近三来最高水平。 融资和销售成本大幅上升,推动综合费用率提升6 个百分点。 受财务费用和销售费用大幅增长影响,公司上半年综合费用率同比上升6.13 个百分点,达到14.45%。分项来看:1)上半年短期借款增加1.8 亿元,使得财务费用支出同比增长703%,达到3886 万元,是推动期间费用支出增加的主要因素;2)由于推广净水器产品及开拓外埠污水处理工程服务市场,公司的销售费用同比增长122%,达到2949 万元,是推动期间费用支出增加的次要因素。 现金流和应收账款有所恶化,关注下半年工程结算情况。 上半年公司经营性现金流入合计占营收比例为70%,同比下降4 个百分点;应收账款占营业收入比例为175%,同比大幅上升37 个百分点,两指标均为近三年最差水平。我们认为,回款状况出现恶化主要是受到工程结算周期因素影响,政府习惯在年底集中进行工程结算,预计公司回款情况将在三季度将开始好转。 盈利预测与投资评级。 预计公司14-15 年EPS 分别为1.16 元和1.68 元,对应PE 为24 倍和16 倍。 我们认为公司是环保股中最好的平台型公司,处在新一轮成长起点的转型期。由于市值较大,短期股价受市场风格影响更大,但中期转型进展和水务市场市场化改革进度加速或成为核心催化,市场明确这一趋势后,或启动新一轮α成长行情。

事项: 2014年8月12日, 我们参加了公司的投资者交流会,并和与会高管就公司上半年经营情况以及未来发展动向进行了沟通和交流。 投资要点: 1、 公司上半年经营情况。2014年上半年,公司实现主营业务收入21867.28万元,同比增长21.29%,实现净利润5871.32 万元,同比增长45.17%,EPS0.24元。具体从各业务来看,公司B2B收入12745 万元,同比增长21.51%,占比58.29%; TMC 收入3708 万元,同比增长52.71%,占比17.05%;金融业务收入3085 万元,同比增长301.87%,占比14.11%, 其中小额贷业务买现经营收入2650.60 万元;而其他业务(OTA,旅游)收入达2209.35 万元,同比降低48.97%, 是导致商旅收入增速平稳的主因。 2、 机票商旅方面,公司目前完成了对全国16 个城市的战略布局,下半年将进入乌鲁木齐、温州、杭州等重点城市,基本覆盖了全国重要的出港城市。同时,TMC 业务今年继续保持较快成长(今年上半年赚了去年1 年的量),目前已经有2000 多家客户,今年有望推出移动端。在B2B 方面,公司以GSS 平台为依托,并收购了成都八千翼,有效扩充了客户来源(6 万多个客户)和交易规模(预计今年交易额90 亿元)。在佣金率方面,虽然国航、南航将前返佣金率从3%下降至2%,但对腾邦这样的大型代理,后返佣金率会提高1%(完成任务),因此短期影响有限,反而有利于中小型代理向腾邦这样的大型代理集中。 3、 商旅金融方面,小额贷是公司今年业绩的重要支撑(贡献20%以上),今年小额贷业绩有望超出此前可研报告的预计; 腾付通上半年交易额102 亿,去年120 多亿。7 月单月交易额超过70 个亿,预计今年300 亿的流水,且腾付通上也推出了类似余额宝的产品。在P2P 方面,官网www.P2P178.com预计8月内测,9-10 月上线。保险经纪业务方面(暂未正式拿到牌照),国内仍以保险代理为主,公司希望针对商旅客户的需求,通过商旅的短险、长险起步,为客户量身定做,形成定制化的TMC+保险方案,获得协同效应。总体来看,公司希望通过为客户提供多项服务(腾付通提供资金流管理,小额贷提供上下游产业链服务,P2P 提供再融资服务,保险经纪提供保险设计方案),提升服务的深度和广度,长远目标是建立腾邦系生态圈,内涵与外延的双重增长。 4、并购扩张更加积极,公司成立并购基金(腾邦梧桐),主要关注OTA 和互联网金融,并以并购基金形式协调长远战略布局与A 股市场兼顾盈利的要求(设立防火墙,埋种子,和拓宽融资能力,借力专业的人才支持)。同时,公司未来也不排除进行并购扩张,布局平台化的OTA 或其他OTA 形式。 5、 对产业内战略合作持开放态度,和境外伙伴有过接触,但暂时没有可以透露的内容。今后会把视野放的更宽,只要有利于腾邦生态圈的都会去探索,成为更加积极的投资者,换股/参股/并购都是可以考虑的方式。 风险提示 航空公司直销大幅提升和佣金率明显下降的风险;机票领域价格战继续扩散;并购整合不达预期风险;快速扩张可能带来短期内投入产出不匹配的风险。 腾邦“商旅+金融”生态圈内涵不断扩充,品牌与资本实力提供市值扩张动能,维持“推荐”评级 预计公司14-16 年全面摊薄后EPS 0.50/0.63/0.76 元,对应PE37/29/24 倍,估值处于合理区间。我们认为,在中国机票分销渠道仍占据强有力的主导地位背景下,机票的B2B 代理模式仍有较长时间的生存空间。航空公司与大型机票代理商的合作博弈未来一段时间将通过基础佣金率的下调与后返佣金率的提高来取得平衡。与此同时,通过构筑“商旅+金融”的复合盈利模式,公司的抗风险能力也在不断增强。未来,公司的收购扩张和产业链延伸有望加速,各业务间的协同效应也将逐渐增大。通过平台战略和产品链延伸带来的集群效应,公司未来的业绩成长性也有望超市场预期。此外, 品牌影响力的与日俱增和资本市场带来的资金优势,也将为公司未来进行大体量的并购扩张提供强力支撑。公司目前总市值仅45 亿元,未来依然具备市值继续做大的天时地利人和,继续维持“推荐”评级,建议逢低增持。

调整收购方案显示大股东对二级市场的诚意。 公司公告了关联交易资产收购的调整方案:总体收购方案仍然是85%的股权收购+15%现金收购,但精益达资产评估值由42.6亿元调整为37.9亿元,下调11%;发行价由16.08元/股调整为15.58元/每股(分红除权),发行股份由2.25亿股调整为2.07亿股,下调8%;现金对价由6.4亿元调整为5.7亿元,下调11%。根据宇通客车对于精益达的业绩承诺(14~16年分别为5.4亿元、5.6亿元、6.2亿元),标的资产对应14年PE7.0倍,同时根据收购完成后的备考归母净利润(14~15年分别为26.0亿元、28.7亿元)测算,增厚14年EPS0.13元至1.76元(增厚幅度8.6%)。调整之后的方案总体上较好地平衡了大股东与二级市场股东利益,同时也显示了大股东对二级市场的诚意,符合预期。 现金分红方案对于长期投资者具有较强的吸引力。 公司同时公告称,在满足现金分红条件下,公司14年~16年以不少于当年实现的可分配利润的50%用于现金分红或(和)回购股份。由于公司资本开支高峰已过,前期投入进入收获期,加之经营业绩稳定增长的确定性较高,因此,公司具备大比例分红的潜力,以50%分红比例测算,目前仍有5%左右的股息率,对于长期投资者,尤其是部分海外投资者具有较强的吸引力。 9月份后新能源公交开始放量,业绩弹性或显著好于备考水平。 今年前7月,公司实现各类客车销量2.74万辆,同比下滑2.5%,7月份开始呈收窄趋势(有去年上半年新能源客车政策到期及国四政策预期导致的月度基数因素)。市场最为关注的新能源客车业务,前7月实现销量2400辆左右,预计从9月份开始公司新能源公交放量,全年有望实现销量8500辆~9000辆。根据目前对电池等产业链的调研情况来看,我们认为市场可能低估了电池等零部件成本下降对于公司业绩弹性的贡献。因此,公司的业绩或显著好于备考水平,而从公司一贯的谨慎预期管理角度看,上述判断得以兑现的概率也较大。 盈利预测与投资策略:继续强烈建议长期价值投资者现价买入。 在不考虑并表的情况下,预计14~16年EPS为1.67/2.07/2.44元,按精益达备考业绩并表测算,14~16年增厚至1.80/2.16/2.52元,维持“推荐”评级。 风险提示:传统客车需求不达预期;新能源客车订单执行进度不达预期。