事件：公司发布 2022年三季报，前三季度收入 41.63亿，同比+3.40%，归母净利润 7.69亿，同比-0.51%； 其中 2022Q3收入 16.61亿，同比+1.31%，归母净利润 4.04亿，同比+12.49%。 Q3收入正增长，环比 Q2弱复苏2022Q1/Q2/Q3收入增速分别为 12.21%、0.39%、1.31%，地产业承压叠加疫情反复，Q3收入增速相比于 Q2呈现弱复苏态势，我们预计防水、净水业务继续高增，零售增速快于工程。 原材料压力趋缓，毛利率改善明显Q3毛利率 43.31%，同比+1.42pct，环比+4.78pct，呈现明显改善趋势，主要受益于原材料价格下行。Q3公司净利率 24.70%，同比+2.69pct，环比+8.04pct。 Q3净现比提升，经营质量依旧优秀2022H1经营现金净流入 0.88亿，净现比 23.97%，高位原材料采购等使得现金流短期承压。2022单 Q3经营现金净流入 5.94亿，前三季度净现比提升至87.58%。由于零售商业模式及渠道、品牌等优势，公司经营质量依旧优秀。 核心业务增点扩面，同心圆战略下品类延伸公司对于 PPR 零售业务成熟区域精耕细作、薄弱区域增点扩面，取得成效。同时，“同心圆”战略 下，以核心业务为核心，借助渠道和服务资源，大力发展防水、净水业务， 2022H1防水、净水等其他产品营收高增 64%。 盈利预测及估值公司 PPR 业务以扁平化渠道匹配服务等建立壁垒，工程业务也在注重风控和质量中稳步发展。考虑到下游地产压力，下调公司 2022-2024年归母净利润12.83/15.33/17.87亿，增速分别为 4.86%/19.51%/16.53%，PE 为 22/19/16倍，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格上涨超预期、需求不及预期、精装修加速超预期、疫情反复

索菲亚发布2022年三季报：22Q1-3实现营收79.34亿（+9.53%）、归母净利润8.03亿（-5.35%)、扣非净利润7.51亿（-4.98%）。其中单22Q3营收31.53亿（+7.10%）、归母净利润3.92亿（-2.82%）、扣非净利润3.83亿（+0.16%），收入在疫情下逆势成长，利润端表现好于市场预期，利润率环比改善。 整家定制拉动索菲亚客单值明显提升，司米转型全屋、短期调整：分品牌：（1）22Q1-Q3索菲亚品牌收入67.70亿元（+11.19%，其中22Q3+10.15%），客单价为18133元（+34.89%），整家定制拉动显著；（2）司米收入7.21亿（同比下行），主要系战略调整，从橱柜单品向全屋策略，司米客单价橱柜12132元（+6%），全屋产品客单价36528元。（3）华鹤收入1.21亿（+23.07%，其中22Q3+26%），平均客单价7189元。（4）米兰纳收入1.96亿（+276.82%，其中22Q3+154.57%），客单价12620元（较索菲亚低约30%），22Q1-3新开门店103家至315家，进入放量阶段。 零售业务稳健增长，单单Q3整装渠道至收入占比提升至10%：分渠道来看：（1）零售业务22Q1-3收入64.96亿（+12.45%）、其中Q3为27.71亿（+18.10%），增长主要由客单值贡献。全年索菲亚门店翻新计划700-800家，预计可按预期达成，司米、华鹤的店态也逐步向全屋套餐销售的方向调整中。 （2）大宗业务收入10.6亿（-8.15%），其中Q3为3.66亿（-13%），持续优化客户结构。（3）整装收入6.91亿元（+121%），其中Q3为3.3亿（+85%），单Q3收入占比首次超过10%。 配套品、原材料拖累毛利率，预收款&现金流表现亮眼毛利率：22Q3单季度毛利率为34.17%（-1.58pct），主要系板材、装饰纸、包材等原材料价格上涨，低毛利配套成品收入占比提升（Q1-Q3配套品收入达到9亿），以及装修补贴费用增加所致。公司7-8月开始在提升板材利用率，Q4毛利率有望好转。 费用率：22Q3单季度期间费用率为18.09%（+0.04pct），其中销售费用率8.53%（-0.18pct）；管理+研发费用率8.94%（+0.2pct）；财务费用率0.62%（+0.02pct），主要系银行借款增加所致；综合看22Q3单季度归母净利率为12.42%（-1.27pct）。 现金流：22Q3经营活动现金流净额为8.66亿（+64.22%），期末预收账款10.46亿（+27.15%），应收款项为13.55亿（-12.55%），存货6.55亿（-9.32%）。 盈利预测与估值索菲亚推行整家战略以来，客单值提升明显、且未来提升空间仍然较大，同时多品牌、多渠道战略逐渐收获成效。预计22-24年收入115.68/135.77/156.27亿元，同比增长11.16%/17.36%/15.1%，归母净利润12.41/14.55/16.7亿元，同比增长912.08%/17.25%/14.84%，当前市值对应22-24年PE为10.31X、8.79X、7.66X，维持“买入”评级。 风险提示：房地产市场复苏不及预期，行业竞争加剧，渠道建设不达预期

Q3主业收入环比显著加速，看好双驱动兑现下主业收入持续高增长， 维持推荐。 事件： 发布 2022Q3业绩，超出我们先前预期2022年 10月 27日公司发布 2022年三季报： 2022Q1-Q3实现收入 78.12亿元（YOY167.25%），归母净利润 27.21亿（YOY291.58%），扣非净利润 26.83亿（YOY350.16%）。其中 Q3实现收入 27.70亿元（YOY138.25%），归母净利润9.81亿（YOY269.40%），扣非净利润 9.84亿（YOY304.25%）。三季度末经营活动产生的现金流量净额 28.39亿， 略高于净利润水平， 同比增长 722%，显示较高经营质量。 根据此次公告， 2022Q1-Q3实现归母净利润已接近我们前次全年预期。 考虑此次利润端超预期来自大订单影响下的利润率提升超预期， 我们上调 2022年全年利润预测。 拆分： Q3主业收入加速，我们预计同比 40%左右公司公告：“小分子业务前三季度实现收入 71.36亿，同比增长 168%，新兴业务前三季度实现收入 6.71亿元，同比增长 154%；国内市场进入收获期，前三季度实现收入 10.9亿元， 同比增长 160.7%”。 通过计算得出： 2022Q3主业收入加速。 2022Q3实现小分子 CDMO 收入 24.92亿（YOY138.26%），新兴业务收入 2.78亿（YOY130.38%）。新兴业务和 CDMO业务均呈现很强劲的增长势头。参考 2022H1大订单交付绝对值 30.33亿，我们预计 2022Q3扣除大订单后主业收入同比增速预计 40%附近，主业收入增速环比明显提速（中报点评数据： 2022H1扣除大订单收入 20.09亿， YOY 14.12%）。我们预计 Q4主业收入增速仍有望延续 Q3趋势。 盈利能力：大订单规模化效应&汇兑收益带来净利率显著提升2022Q3毛利率 46.75%，同比提升 1.76pct，我们认为一方面可能受益于大订单带来规模化效应提升，一方面来自于汇率正向影响。 2022Q3扣非净利率 35.52%，同比提升 14.54pct。其中财务费用率下降 8.01pct（汇兑收益影响最大），研发费用率下降 1.56pct，管理费用率下降 3.62pct。 展望：看好双驱动下主业高增长我们强调公司小分子 CDMO 业务有望进入商业化项目和后期项目兑现期，保持收入增速维持高复合增速。新兴业务进入新的成长兑现期， 我们预计其成长性比小分子 CDMO 业务更强， 驱动公司 2023-2025年整体收入增速维持高增长我们看好公司市占率持续突破。 盈利预测与估值参考前文讨论，我们对公司 2022年净利润进行上调。 通过我们拆分我们也观察到 Q3大订单交付环比有下降趋势，我们预计 Q4确认绝对值也有可能进一步下降，对 2022年收入端略微下调。 我们预计 2022-2024年公司 EPS 为 8.47、 7.68和 8.13元/股（前次预测为 EPS 为 7.52、 7.65和 8.11元/股，由于股本转增导致EPS 调整）， 2022年 10月 27日收盘价对应 2022年 PE 为 16倍（2023年 PE 18倍）， 维持“买入”评级。 风险提示全球创新药研发投入景气度下滑的风险、新业务拓展不及预期风险、竞争风险、汇兑风险、业绩不达预期风险、新产能投放不及预期风险。

事件：10月27日晚间，公司发布2022年三季报。 2022年单三季度营收同比增长15%，归母净利润同比增长54%前三季度：公司实现营收21.75亿元，同比增长4%，归母净利润亏损1.09亿元，同比下滑约78.6%；扣非后归母净利润亏损约1.6亿元，同比下滑约6.6%。 单三季度：公司实现营收约8.2亿元，同比增长约15%；归母净利润亏损约0.23亿元，同比增长约54%；扣非后归母净利润亏损约0.38亿元，环比二季度亏损进一步收窄。 研发投入再提升，创历史同期新高，单Q3销售毛利率环比提升约4.55pct2022年前三季度公司销售毛利率/净利率分别为43.6%/-6.5%，同比下滑0.5/3.55pct，单三季度销售毛利率/净利率分别为45%/-3.8%，毛利率同比下滑0.5pct，净利率同比回升约2.4pct；环比二季度，毛利率、净利率分别环比回升约4.55、0.04pct，盈利能力改善。 2022前三季度期间费用率约58%，同比提升约1.9pct，主要系研发与财务费用提升所致，其中销售、管理（不含研发）、研发、财务费用率分别为21.6%、9.1%、22%、5%，分别同比下滑1.9pct、提升0.07、2.25、1.6pct。2022年前三季度研发费用约4.8亿元，同比增长约16%，再创历史同期新高，财务费用增加主要系收入准则调整所致。 子公司谱育科技前三季度新签合同约10亿元，同比增长45%，将成为重要增长点2022年前三季度公司实现新签合同总金额约29亿元，同比增长约16%，其中谱育科技新签合同约10亿元，同比增长约45%。前三季度谱育实现营收约5.5亿元，净利润亏损约1亿元，预计可能系研发费用加大所致。科学仪器产业具有季节性较强特点，预计Q4谱育盈利能力有望提升，未来谱育将成为公司业务重要增长点。 国产科学分析仪器龙头，核心技术自主可控，有望积极受益贴息贷款政策2022年9月，国务院常务会议确定专项再贷款与财政贴息配套支持部分领域设备更新改造。财政部、发改委、人民银行、审计署、银保监会五部门联合下发《关于加快部分领域设备更新改造贷款财政贴息工作的通知》，政策面向高校、职业院校、医院等领域的设备购置和更新改造。本次贴息贷款总额大，设备购置集中，尤其在教育领域，高校科研仪器采购量巨大，有望积极拉动科学仪器产业需求增长。公司作为国产科学分析仪器龙头，核心技术自主可控，旗下子公司产品品类齐全，有望积极受益于贴息贷款政策。 盈利预测预计公司2022-2024年营收46/57/69亿元，同比增长22%/24%/21%；归母净利润分别为2.0/2.7/3.6亿元，2023-2024年分别同比增长35%/31%，对应P/E82/61/46X。维持公司“增持”评级。 风险提示1）生命科学板块布局不及预期；2）贴息贷款政策推进不及预期

公司前三季度业绩符合预期，毛利率呈现逐季提升趋势，我们预计一方面有上游原材料价格回落的影响，另一方面或说明公司通过产品架构升级和积极的供应链管理实现了提质降本。前三季度销售、管理、研发费用增速相比中报进一步下降，今年以来的战略调整成效再次得到验证。公司在 Gartner 近期发布的研究报告和信服云创新峰会中分别展示了 SASE、托管云等创新业务的技术实力与发展潜力。自 2021年下半年以来因市场变化和自身业务调整等因素，公司业绩阶段性承压；目前“曙光已现”，预计 2023年营收增速和利润率有望实现较好恢复，维持“买入”评级。 公司业绩符合预期，毛利率逐季提升2022年前三季度公司实现收入 47.48亿元，同比+8.49%；归母净利润-6.97亿元，同比-425.80%；扣非归母净利润-8.00亿元，同比-273.64%。 其中 3Q22单季度实现收入 19.33亿元，同比+7.96%，环比+15.65%；归母净利润-715万元，环比大幅减亏；扣非归母净利润-2,963万元，环比大幅减亏。 公司前三季度营收增速较往年有所放缓，系因政府等部分下游客户受疫情和招标节奏影响，存在 IT 预算缩减或延后的情形。而第三季度虽然国内疫情管控形势好转，但订单恢复转化为收入仍需一定时间周期。 另外值得注意的是公司前三季度毛利率呈现逐季提升趋势，我们预计一方面有上游原材料价格回落的影响，另一方面或说明公司通过产品架构升级和积极的供应链管理实现了提质降本。 期间费用增长放缓，战略调整成效再次验证公司为提升组织能力和人均效能，不断改善内部管理机制，加强组织能力和关键人才的培养，有效控制员工规模的扩张速度。前三季度公司销售、管理、研发费用分别为 19.30亿、3.16亿、18.09亿，同比分别增长 12.02%、10.75%、16.72%，增速相比中报进一步下降；单季度三费环比基本持平，今年以来的战略调整成效再次得到验证。 SASE 引领安全创新，托管推动政企上云公司在 Gartner 近期发布的研究报告《Hype Cycle for Security in China, 2022》中的安全访问服务边缘（SASE）、态势感知、云安全资源池三大领域被列为代表供应商（Sample Vendors），安全创新能力凸显。其中 SASE 是企业数字业务转型的关键推动者，可以对云、数据中心和边缘设施进行低延迟访问，具备降低成本、缩短部署时间、增强安全保护、提升用户体验等优势。 而在备受关注的托管云业务方面，公司在 2022信服云创新峰会上联合 IDC 发布了《托管云服务模式创新》白皮书和 2022年全新升级的信服云托管云，在专属可控、安全有效、贴身服务、生态开放上进一步演进，并与数字办公领域的蓝凌一起构建数据可控、安全协同的云上办公新体验。例如江盐集团通过信服云与云上江西联合打造的“赣服云”，在充分降低企业上云成本与安全顾虑的前提下实现数字化发展；依托信服云托管云资源专属的用云机制，除了可以为当地政企单位提供数据可控、安全有效的云计算、数据存储、容灾备份服务，还能为对云上数据主权和业务安全性有顾虑的政企单位提供定制化的安全叠加方案，以满足其合规要求。 盈利预测与估值国内越来越多的行业客户信息化建设采购模式从分散式建设逐步切换为集约化建设，进而对 ICT 方案的整体统筹、顶层规划、阶段实施、技术交付、服务效果等方面均提出了更高要求。公司拥有各个业务板块多产品优势，其综合型解决方案可以一站式满足用户需求，将持续受益数字化浪潮。结合三季报情况，以及产业、公司自身经营节奏等综合考虑，我们调整公司盈利预测，预计公司 2022-2024年营业收入为 76.68、101.94、129.48亿元，归母净利润 0.75、6.50、9.67亿元，EPS 为 0.18、1.56、2.33元/股，10月 28日收盘价的对应市盈率分别为679.33、78.66、52.90倍，维持“买入”评级。 风险提示政策落地不及预期风险，新兴业务发展不及预期，市场竞争加剧等风险。

2022年 10月 28日，公司披露 2022年三季报，2022年前三季度营业收入 6.64亿元，同比增长 30.20%，归母净利润 3.01亿元，同比增长 20.36%。其中 Q3收入2.05亿元，同比增长 38.92%，归母净利润 0.86亿元，同比增长 31.51%。公司疫情缓解后随着生产、运输、手术量等恢复，三季度收入利润均实现同比高增长，全年高增长可期。 成长性：外周药球新规格获批，新产品渠道拓展打开成长空间 （1）主动脉收入稳定增长，外周新品获批有望带来增量贡献。2022年 10月，公司对外周药球进行了产品规格型号扩展，0.035系列获批。外周药物球囊最常使用 0.0 14、0.018与 0.035系列，不同型号支撑力有所差异从而其使用场景有所差别。公司由原有 0.018系列拓展型号至 0.035系列，适应症范围由主要在膝下、股腘扩展到大部分的股动脉、髂动脉病变，扩大了产品的适用范围，覆盖绝大部分下肢动脉疾病，有望拉动外周板块快速放量； （2）疫情缓解后收入增长恢复，叠加海外渠道逐步打开，成长空间广阔。2022Q3公司收入同比增长38.92%，与 2022Q2的 21.91%的收入增速相比，疫情缓解后收入恢复趋势鲜明，疫情下，公司海外拓展仍顺利进行，已销售覆盖 21个国家，Minos 在英国、巴西等国家实现首例植入，累计进入 12个国家；Castor 在英国，意大利，西班牙，波兰，阿根廷，巴西实现植入，累计进入 6个国家。我们认为，在国内集采担忧持续的情况下，海外的稳步推进将带来更广阔的成长空间。 （3）产品创新迭代持续，长期收入高增长可期。报告期内，公司 Talos 等多个产品实现国内海外取证，外周支架、髂静脉支架、TIPS 支架、Fishhawk 机械血栓切除导管、多分支支架、Castor 二代、Agesis 二代等多产品研发&获批进展顺利，我们认为产品的持续创新迭代将拉动公司长期收入增长。 盈利能力：高利润率有望维持 （1）2022Q3毛利率环比提升，全年有望维持高水平。2022Q3公司销售毛利率74.7%，环比 2022Q2的 73.6%有上升趋势，疫情缓解后盈利能力逐步恢复，我们认为，随疫情缓解后生产、销售逐步恢复稳定，三四季度毛利率有望逐步恢复，公司全年毛利率或仍将相对稳定； （2）期间费用率有所提升。2022Q3公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为 25.8%、10.5%、35.6%，分别同比提升3.92pct、3.55pct、8.95pct。我们认为随公司研发项目投入增长、股权激励推行，全年研发费用率管理费用率或将略有提升；随收入增长带来规模效应的恢复，全年销售费用率或将相对稳定。综上，我们认为，公司 2022年盈利能力或略有下降，但整体看来高利润率水平仍将持续。 盈利预测与估值我们认为，公司 2022-2024年收入分别为 8.99/11.93/15.65亿元，分别同比增长31.4%、32.7%、31.1%，归母净利润 4.07/5.33/6.91亿元，分别同比增长28.73%、31.01%、29.64%，对应 EPS 分别为 5.65/7.40/9.59元，对应 2022年 42倍 PE（2023年 32倍 PE），维持“增持”评级。 风险提示产品研发及商业化不及预期的风险；行业政策变动的风险；行业竞争加剧的风险；海外市场变动的风险

业绩表现：疫情及国际环境扰动下，收入及利润端短期承压2022年 Q1-3：公司实现营业收入 15.12亿元，同比增长 8.87%；归母净利润 2.27亿元，同比减少 8.68%；扣非归母净利润 2.16亿元，同比增长 4.11%。若剔除股票激励计划影响，归母净利润约为 2.68亿元，同比减少 15.29%，扣非归母净利润约为 2.58亿元，同比减少 6.63%。 2022年 Q3：公司实现营业收入 5.52亿元，同比增长 7.31%；归母净利润 1.02亿元，同比减少 2.98%；扣非归母净利润 0.97亿元，同比增长 33.96%。若剔除股票激励计划影响，归母净利润约为 1.14亿元，同比减少 10.59%，扣非归母净利润约为 1.09亿元，同比增长 15.10%。受新冠疫情反复下，择期手术大幅减少、人力成本和运输成本不断增加以及欧洲经销模式切换等因素影响，公司经营特别是利润端短期承压。 盈利能力分析：战略布局拐点，盈利能力有望逐步提升毛利率：2022Q1-3公司毛利率 60.65%，同比减少 3.84pct，主要受人力成本及运输成本增加以及产品结构变化影响。其中可视化产品 2022年开始快速放量，由于产品量产时间短，毛利率较低（2022H1收入 1.02亿元，占比为 10.6%，毛利率约为 37%），对公司整体毛利率有所拖累。我们预计随着可视化产品逐步规模化摊薄成本，毛利率有望逐步恢复。 净利率：2022Q1-3公司销售净利率 15.46%，同比减少 3.02pct，除去毛利率影响外，公司销售及研发费用率分别提升 2.10pct 和 0.78pct。主要受公司海外直销团队搭建以及公司可视化业务前期研发及销售投入较大影响。 经营质量：经营性现金流净额为 1.52亿元，同比减少 13.94%。我们预计主要与可视化新品销售增速较快，公司为此加大了原材料及产品库存储备有关（存货同比增加 45.62%）。我们认为，随着全球新冠疫情逐步缓解、公司股权激励费用摊薄逐渐减小、海外直销团队逐步实现盈利以及可视化业务规模效应逐步显现，2023-2024公司盈利能力有望得到持续改善。 成长性分析：产品+渠道结构优化，第二增长曲线渐成。 产品结构优化：2021年以来公司加大对可视化产品业务的拓展，基于良好的医工合作基础，公司一次性胆道镜产品自 2022年上市，便同步配合开展全国多中心临床研究迅速打开了市场，在传统内镜耗材销售下滑形势下，成为公司业务持续发展的重要支撑（2022H1公司国内可视化业务营收约 1.02亿元，占比约为10.6%）。另外，公司一次性支气管镜已于 2022年 6月获得国内注册证，有望于今年下半年继续贡献销售增量，我们预计 2022年公司可视化业务收入有望突破 2亿，成为公司第二增长曲线。此外，公司依托于康友医疗的微波消融相关产品仍处于快速放量阶段（2022H1销售收入 0.92亿元，同比增长 34.1%），依托于南微纽诺的首款上市产品——三叉神经压迫球囊装置，已于 2022年 7月获得首批销售回款，公司涉足领域及产品结构有望得到更进一步优化，我们持续看好公司凭借着优秀的医工转化平台、完善的市场准入和渠道建设优势，为新业务新产品持续赋能，打开长期成长天花板的潜力。 渠道结构优化：2022年公司着力于海外团队搭建工作，其中英国、法国、荷兰等新设团队及人员扩充正有序推进，截至到 2022年 6月，团队人数已由 50人扩充至 100人左右，另外美国团队也由 90人增加到 160人。我们认为，欧洲部分区域销售模式的切换虽然对公司短期业绩带来了一定压力，但我们更看好公司借助德国直销子公司的成功经验，有望快速完成欧洲销售网络的布局，产品市场覆盖率和定价能力或将得到较快提升，并带动海外收入逐步进入到加速阶段。 盈利预测与估值： 我们认为，南微医学是国内少有的依托于密切的医工合作，能够持续孵育出爆款新产品的企业。随着公司海外营销网络的逐步优化以及可视化等新业务的持续放量并贡献第二增长动力。我们预计 2022-2024年公司 EPS 分别为 1.81、2.48、3.43元/股，2022年 10月 27日收盘价对应 2022年 PE 为 55倍（对应 2023年 PE为 40倍），维持“增持”评级。 风险提示： 股权激励对表观业绩影响的波动性风险、国外局势扰动风险、新产品销售不及预期风险、汇兑风险等。

公司 2022Q3常规业务增长强劲，研发费用率达到历史高位，一体化拓展步伐加速。我们看好 SKU 扩充&收入结构改善下公司盈利能力及营运效率提升。 财务表现：营收增长稳健，利润季度波动2022年 1-9月：公司营收 23.1亿元 ，同比增长 78.9%；其中，常规业务营收约7.3亿元，同比增长 48.2%；新冠相关业务营收 15.8亿元，同比增长 97.7%。归母净利润 7.5亿元，同比增长 36.3%；扣非归母净利润 7.0亿元 ，同比增长31.9%。 2022Q3：公司营收 6.9亿元 ，同比增长 48.0%；其中，常规业务营收约 2.8亿元，同比增长 44.3%；新冠相关业务营收约 4.1亿元，同比增长 50.6%。归母净利润 1.4亿元，同比下降 14.3%；扣非归母净利润 1.2亿元 ，同比下降 19.7%。 成长性分析：常规业务增长强劲，看好一体化拓展加速公司 2022年 1-9月常规业务增长强劲，单 Q3常规业务增速环比略有下降（2022Q2常规业务同比增速约 47.8%），我们推测可能与细分板块收入结构调整有关，科研市场为常规业务增长的基本盘。 从收入结构看，2022Q1-Q3常规营收/总营收占比持续提升，我们认为，公司较为完备的共性技术平台带来试剂品类的持续丰富，SKU 扩充有望支撑全年常规收入较高速增长。 从一体化拓展看，根据三季报，公司认购北京希济生物科技有限公司（CGTCDMO 创新平台）、江苏液滴逻辑生物技术有限公司（微流控芯片相关应用开发）部分股权。我们认为，公司平台化布局加速，逐步打开中期成长天花板。 盈利能力分析：研发费用率达到历史高位，看好结构改善从毛利率看，2022Q3销售毛利率 69.8%，同比下降 16.7pct，环比下降 3.4pct。 从费用端看，2022Q3销售费用率 20.7%，同比下降 0.4pct；管理费用率 10.1%，同比下降 0.2pct；研发费用率 16.5%，同比上升 2.8pct，达到历史高位。综合来看，2022Q3归母净利率 19.8%，同比下降 14.4pct，环比下降 8.5pct。 我们认为，利润率端季度波动主要源于?一体化拓展加速下伴随的销售&研发投入增加（2022Q3公司新增员工 1,000余名）、?新冠&非新冠收入结构变化。展望 2023-2024年，我们预计伴随新增人员效率提升&研发投入有效转化，常规业务占比提升下盈利能力有望稳步提升。 经营质量分析：原材料备货影响现金流，看好营运效率提升公司 2022年 1-9月经营活动现金流量净额约 1.3亿元，同比下降 57.3%，我们认为可能与上半年抗原相关原材料备货大幅增加有关。截至 2022Q3公司存货 6.7亿元，相比中报有所减少，同时 2022Q1-Q3存货周转率逐季提升，我们预计伴随 Q4常规业务稳步增长，营运效率有望继续提升。 盈利预测与估值考虑到新冠业务波动性，我们调整对公司 2022-2024年的盈利预测，我们预计公司 2022-2024年 EPS 分别为 2.17、2.29、2.64元/股。2022年 10月 28日收盘价对应 2022年 28倍 PE，2023年 26倍 PE。我们定位公司为从上游核心原料向新应用领域拓展的平台型生物试剂企业，基于公司成熟业务的稳定增长与新兴业务的贡献弹性，参考可比公司估值，我们继续看好公司 2022-2024年成长性，维持“增持”评级。 风险提示新冠疫情波动风险；行业政策变动风险；产品质量及批间稳定性风险；研发不及预期风险；进口替代不及预期风险；市场开拓不及预期风险。

中国国航发布 2022年三季报。前三季度，公司实现营业收入 420.89亿元/-26.7%，实现归母净利润-281.03亿元，亏幅同比扩大（去年同期为-103.22亿元）。其中 Q3，公司实现营业收入 181.36亿元/-8.4%，实现归母净利润-86.68亿元（21Q3为-35.36亿元）。 22Q3末资产负债率 88.1%，环比 Q2增加 3.01pct；期末现金及等价物余额 137.76亿元，较 22Q2末减少 47.8亿元。 经营数据：2022年前三季度，公司 ASK、RPK 同比分别-36.8%、-43.0%，客座率 62.8%，同比下降 6.8pct。其中 Q3，公司 ASK、RPK 同比分别-15.9%、-17.6%，客座率 66.0%，同比下降 1.4pct。受疫情反复影响，前三季度公司 ASK、RPK 恢复至 2019年的 35%、27%，客座率恢复至 2019年的 77%。仅考虑国内，前三季度，公司 ASK、RPK 同比分别为-37.3%、-43.3%，客座率 63.7%，同比下降 6.7pct。国内 ASK、RPK 恢复至 2019年的 58%、45%。 主基地北京面临最严格防疫管控，叠加油价高企拖累成本，汇兑贡献负利润Q3整体呈高开低走，暑运与 Q2被抑制需求在 Q3上旬得到集中释放，后期受全国多地疫情散发，航班量、票价逐步回落。在供需与燃油附加费影响下，公司客收提升明显，Q3单位 RPK 收入 0.87元/+11.1%。 Q3单位 ASK 成本 0.73元/+27.8%，系油价高位运行，22Q3航油进口到岸完税价平均 8766元/吨，同比+93%，环比 Q2上涨 10%。 Q3财务费用 40.75亿元，同比增加 25.23亿元，主要由于汇率波动，22Q3末人民币较 22H1贬值 6.0%，较 21年末贬值 11.3%。 山航亏损同比扩大，资产负债率攀升山航前三季度营收 62.33亿元/-38.9%，亏损 53.17亿元（去年同期为亏损 11.33亿元），其中 Q3营收 29.93亿元/-15.9%，亏损 20.21亿元（21Q3亏损 3.38亿元）。截至 22Q3，资产负债率 119%，同比+16pct。 盈利预测与投资建议公司作为北京枢纽的市场领导者，坐拥最优质航线和公商务客群，在票价市场化进程中提价能力最强。同时公司国际运力占比最高，22冬春航季，公司国际及地区航线环比从 21条增加至 52条，未来国际线放开后公司将具有最大业绩弹性。 预计 22-24年归母净利润-341、33、172亿元，维持“买入”评级。 风险提示疫情恢复不及预期，需求不及预期，油汇大幅波动等。

事件：公司2022 前三季度实现营业收入2.4 亿元，同比-24%，归母净利润248万元，同比-94%。单Q3 收入1.5 亿元，同比增长71%，归母净利润5617 万元，同比增长4830%。 Q3 公司景区周边疫情相对平稳，收入利润大幅反弹。 公司景区位于江苏溧阳，主要客群来自长三角，上半年受到疫情影响较大，致使上半年亏损5368 万元。随着上海解封，Q3 经营环境大幅好转，Q3 营业收入和归母净利润均恢复至2019 年的92%。 积极把握暑期机遇，单季收入创疫情以来新高。 Q3 为传统旺季，2019 年Q3 收入占比33%。公司在Q2 对暑期进行了积极准备，7 月推出夜游新产品，新酒店竹溪谷、遇系列酒店入住率较高（2020、2021陆续投产），22Q3 收入利润均创疫情以来新高，叠加去年同期基数较低（南京疫情致使公司21Q3 收入锐减），22Q3 收入同比增长71%，归母净利润同比增长4830%。 毛利率环比大幅改善，费用管控良好。 随着客流回升，Q3 毛利率55%，环比大幅改善（Q2 毛利率为负），19Q3 毛利率为74%，差异主要为：1）酒店业务尚未完成爬坡，毛利率较低；2）员工薪酬有所增加。随着酒店完成爬坡期，预计毛利率将持续提升。费用端管控良好，前三季度销售费用2551 万元，同比下滑29%，管理费用5270 万元，与去年同期大致持平。 国资平台持股比例进一步提升。 2022 年3 月28 日，公司发布公告称控股股东孟广才先生拟以19.98 元/股的价格向溧阳市城市建设发展集团有限公司转让其持有的1622.6 万股股份（约占公司总股本的8.71%）。2022 年7 月，控股股东孟广才先生以协议转让的方式向溧阳城发转让1622.6 万股公司股份，截至2022 年9 月30 日，溧阳城发持股比例20.32%，持股比例再度提升。旅游产业为溧阳市的重要产业之一，国资平台入股体现其对公司经营能力的认可和支持。根据公司公告，政府充分听取企业未来发展战略和目标，与政府未来规划高度匹配，将助力于企业加快跨出外延发展步伐，有利于公司未来扩张战略的实现。 投资建议：公司为优质高弹性景区标的，立足长三角，散客占比高，周边游需求旺盛，符合疫后出行新趋势，内生外延均值得期待。我们预计公司22/23/24 归母利润分别为1132 万元、1.6 亿元、2.1 亿元，维持“增持”评级。 风险提示：出行恢复不及预期；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。

业绩概览： Q3单季度收入同比+22%， 归母净利润同比+36% ，紧贴预告上限紧贴此前业绩预告的上限，符合预期。 1） 22Q1-Q3： 实现营收 39.6亿元（同比+32%，下同）， 归母净利润 4.95亿元（+36%），扣非归母净利润 4.77亿元（+34%）； 2） 22Q3单季度： 实现营收 13.4亿元（+22%）， 归母净利润 1.98亿元（+44%），扣非归母净利润 1.96亿元（+44%）。 盈利水平：高毛利大单品+渠道优化+子品牌扭亏， Q3毛利率及净利率均创新高毛利率提升带动盈利水平持续优化。 22Q1-Q3毛利率 69.4%（同比+4.8pp，下调 ）， 净 利 率 12.7%（+1.2pp）； 销 售/管 理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 为42.9%/5.9%/2.4%/-0.8%，同比+1.0pp/0.5pp/0.7pp/-0.7pp。 22Q3单季度毛利率 72%（环比+3.4pp，同比+5.9pp）、净利率 14.6%（环比+4.5pp，同比+2.0pp）。 销售/管理/研发/财务费用率分别为 43.7%/8.1%/2.6%/-1.3%，同比+2.1pp/3.6pp/0.6pp/-1.2pp。 盈利能力创历史新高， 大单品、渠道和品牌三重驱动。 1） 大单品占比提升带动毛利率上行：以红宝石、双抗和源力为代表的三大高毛利系列持续放量，今年以来毛利率逐季提升并突破 70%大关。 2）预计高毛利线上直营渠道增速＞线上经销增速； 3） 彩棠、悦芙媞等子品牌高速增长，规模效应下预计已扭亏为盈。 展望 Q4：双 11为美妆行业重头戏，珀莱雅预售开局表现优异奠定 Q4高增基调通常双 11业绩占 Q4的 60%-70%，占全年的 25%-35%。 复盘美妆护肤公司，Q4为行业重头戏。 据天猫官方，今年双 11进程为： 10.24预售开启→10.24至10.31付定金、预售→11.1-11.11现货销售。 双 11李佳琦首播中，珀莱雅上线 8款单品并全部售罄， 对应 GMV 已突破 4亿元； 截至目前，估算珀莱雅预售额已超过去年双十一整体预售额。 1）李佳琦直播间预售表现： 珀莱雅上线 8款单品全部售罄， 各单品 GMV 分别为早 C 晚 A 套装 9000万元+、双抗面膜 8000万元+、双抗精华 6400万元+、红宝石面霜 5600万元+等。 2） 合理控制佳琦直播间投放产品数量： 主要系考虑到超头费用率较高，公司合理规划超头投放力度以维持合理利润率，预计后续将借助自播等渠道创造更高增量。 主品牌天花板较高，叠加新赛道+新品牌孵化，看好未来客群拓展带来新增量子品牌： 定位国货抗衰龙头，明星精华单品市场持续火爆， 客群拓展仍有较大潜力。 公司已进军“敏感+美白” 新赛道， 推出源力修护精华及双白瓶美白精华，有望与初抗老早 C晚 A 系列较强协同， 积极扩展潜在消费客群。其中源力修护精华在 10.24日李佳琦首播中实现 GMV 超 3200万元。 新品牌彩棠、 悦芙媞和 OR 孵化顺利， 向多品牌国货美妆集团迈进。 彩妆品牌彩棠（均价 150-200元）立足底妆加轮廓修容，消费黏性较眼影等更强， 预计今年收入有望突破 5亿元并实现翻倍以上增长，且利润端扭亏为盈； 大众护肤悦芙媞（均价 50-100元） 上量明显； 高端洗护品牌 OR（均价 150-200元） 专注头皮养护， 把握细分赛道红利。 盈利预测及估值公司持续推进大单品策略且效果显著，叠加电商渠道拓展，丰富强势主品牌和孵化自有品牌，拓展品牌矩阵，有望推动业绩持续增长。预计 2022-2024年公司归母净利润分别为 7.7/9.7/11.9亿元，同比增长 34%/26%/24%， 当前市值对应 PE61/49/40倍，维持“增持” 评级。 风险提示疫情影响化妆品行业增速不达预期；下游品牌竞争激烈、公司竞争压力加大、新品表现不及预期等。

基本事件 10月 28日，公司公告 2022年三季报。2022Q1-Q3实现收入 55.10亿元（+26.32%）；实现归母净利 5.67亿元（-37.22%）；扣非净利润 4.62亿元（-46.05%），其中夏王投资收益 0.95亿元。22Q3单季收入为 19.12亿元（+29.54%），归母净利润 2.13亿元（-27.70%），扣非净利润 1.56亿元（-42.27%），其中夏王贡献投资收益 0.22亿元。 Q3回顾：成本上行盈利承压，夏王略有拖累 （1）量价表现：1）我们预计 Q3销量 20万吨+，销量环比 Q2略有上升，吨售价约 9559元/吨（环比+45元/吨），吨毛利 1129元/吨（环比-222元/吨），吨净利1064元/吨（环比+32元/吨），扣非吨净利 778元/吨（环比-88元/吨），主要系一次性补缴电费造成扣非净利有所下降，剔除夏王吨净利约 954元/吨（环比+132元/吨），期内费用管控良好（费用率环比-0.01pct），吨盈利承压主要系 Q3原料&能源成本高位，针叶浆阶段性小幅下调、阔叶浆价格仍坚挺，蒸汽、电价均有上涨； （2）夏王：Q3投资收益约 2200万，较 Q2环比下降约 2000万元，主要系成本高位下夏王盈利承压，业绩略有拖累。 展望 Q4：浆价有望迎来下行拐点，看好旺季量利提升Q4是传统消费旺季，预计下游需求有所修复且备货意愿强；考虑双控下行业供给收缩、公司特种纸涨价陆续推进，若 Q4浆价有所松动或出现下行拐点，Q4有望实现量利边际改善。 净利率环比改善，营运效率有所提升 （1）利润率：22Q3公司实现毛利率 11.81%（环比-2.39pct，同比-7.86pct），实现归母净利率 11.13%（环比 0.29pct，同比-8.81pct），同比有所下降主要系期内限电停产影响及原材料成本高位。 （2）期间费用率：22Q3期间费用率为 4.28%（环比-0.56pct，同比-0.80pct），其中销售费用率为 0.28%（环比-0.03pct，同比-0.05pct），管理与研发费用率为3.23%（环比-0.12pct，同比-1.23pct），财务费用率为 0.76%（环比-0.41pct，同比-0.48pct），主要系人民币汇率有所波动。 （3）营运效率及现金流：22Q3公司应收账款 11.87亿元（较期初减少 3.15亿元），应收账款周转天数减少 9.12天至 58.89天，应付票据及账款合计 21.60亿元（较期初增加 2.97亿元）；存货 19.61亿元（较期初增加 2.76亿元），存货周转天数较去年同期减少 20.24天至 108.89天，营运效率有所提升。现金流方面，Q3经营性现金流净额为 0.99亿元，较上年同期增加 2.06亿元。 优质制造标的，未来成长动能充足公司系特种纸绝对龙头，下游卡位大消费领域，灵活转产实力突出，带动产品结构持续优化。公司已迈入以销定产的高速扩张期， 预计 23年初可新增 30万吨食品卡+10万吨特种纸产能，23年至 25年广西（250万吨林浆纸）、湖北（250万吨林浆纸）、莱州（200万吨林浆纸）产能陆续投产，协同浙江、河北基地，全国布局趋于完善，预期 2025年总产能将超 270万吨，预计未来成长动力充足。 投资建议 公司多品类特种纸龙头，纸、浆产能有序扩张。预计公司 22-24年实现营收76.39/100.16/112.79亿元，同比+26.95%/+31.12%/+12.61%，实现归母净利7.56/12.79/16.39亿元，同比-25.64%/+69.18%/+28.15%，对应 EPS 为1.07/1.81/2.32元，对应 PE 22/13/10X，维持“买入”评级。 风险提示下游景气度波动，原材料价格波动，纸价涨幅不及预期。

欧派家居发布2022 年三季报22Q1-3 公司实现营收162.69 亿（+12.96%）、归母净利19.90 亿（-5.82%)、扣非净利19.21 亿（-4.62%）；其中单22Q3 营收65.75 亿（+6.01%）、归母净利9.72 亿（-11.72%）、扣非净利9.40 亿（-11.99%）。 利润端短期承压主要系：年初公司结合较高的收入目标制定了较高的费用规划，但受疫情影响收入增速未达预期，费用率显著提升（22Q3 销售费用率+1.06pct，管理+研发费用率+2.43pct），拖累盈利表现。公司及时复盘、进行纠偏和整改，采取控本、降费提效措施，我们认为22Q4 开始公司盈利能力将环比修复。 配套品对增长拉动明显，木门卫浴盈利能力提升，欧铂丽成长性突出分品类来看：（1）橱柜：22Q1-3 收入为54.50 亿（+1.01%，零售橱柜增长约5%），毛利率为33.39%（-0.05pct）。其中，Q3 单季收入为21.82 亿（-0.36%）；毛利率为36.80%（+3.18pct）。 （2）衣柜+配套品：22Q1-3 收入为87.08 亿（+20.91%）、占比接近54%，其中衣柜66.7 亿（+16%）、配套品20.38 亿（+39%），整家定制2.0 下全屋套餐销售拉动显著；毛利率为31.98%（-2.34pct）、系配套品占比提升所致。其中，Q3 单季收入为34.89 亿（+7.98%），其中衣柜+1%、配套品+39%，衣柜增速放缓主要系疫情导致部分订单交付不畅、验收延迟。 （3）卫浴：22Q1-3 收入为7.22 亿（+4.3%）、毛利率为28.68%（由于规模效应有4.94pct 提升）。其中，Q3 单季收入为3.14 亿（+11.51%）、毛利率为31.91%（+4.72pct）。 （4）木门：22Q1-3 收入为9.36 亿（+11.81%）、毛利率为21.27%（由于规模效应有6.20pct 提升）。其中，Q3 单季收入为3.97 亿（+4.17%）、毛利率为21.8%（+4.12pct）。 （5）其他业务：22Q1-3 收入1.86 亿（+39.15%）、毛利率为47.85%（-5.74pct），其中Q3 单季收入为0.77 亿（+39.05%）。 品牌矩阵建设：轻时尚品牌欧铂丽独立运作以后增势迅猛，22Q1-Q3 实现收入12.7 亿（+36%)，其中22Q3 实现收入5.1 亿（+23%）。22 年6 月公司收购意大利高端定制品牌miForm、高定进入战略投入期。 大宗Q3 验收环比好转，整装大家居高速成长分渠道来看：（1）零售渠道：22Q1-3 直营店收入4.61 亿（+25.87%，单Q3+13.83%），经销店收入129.5 亿（+16.64%，单Q3+5.45%）。22Q1-3 公司总门店数7685 家（较年初+210 家），其中橱柜、衣柜、木门、卫浴、欧铂丽门店数量分别达到2506（+47 家）、2279（+78 家）、1047（+26 家）、828（+23 家）、1025 家（+36家）。 （2）大宗渠道：22Q1-3 收入24.3 亿（-7.68%，单Q3+1.55%），毛利率27.79%，同比下降2.63pct，系大宗行业竞争加剧+原材料价格上涨。 整装大家居：22Q1-Q3 实现收入17.8 亿（增长超过50%）、单Q3 实现7.4 亿（增长约35%）。根据中装协住宅产业分会调查数据， 21 年全国20.86%消费者选择整装，较19 年提高8pct。此外，公司发布铂尼思整装新品牌（替换此前星之家），实现了品牌、业务模式、产品的全面升级，千城千亿计划持续推进。 拟回购稳定发展信心，组织结构调整优化10 月20 日，实控人姚总提议公司通过集中竞价交易方式回购公司股份，拟以自有资金不低于1.25 亿元且不超过2.5 亿元，彰显对自身长期成长信心。同时开展组织结构&人事调整，更好匹配整家战略、厨卫阳空间发展：1）原集成家居营销事业部（衣柜）更名为整家营销事业部，并将家居用品事业部（软装+家配）整合进来，统一由刘顺平担任总经理负责，与公司坚定推行整家定制2.0 战略的方向匹配，并减少多事业部之间的沟通成本。 2）原厨柜营销事业部与卫浴营销事业部合二为一，变为厨卫营销事业部、由张秀珠担任总经理，厨卫阳一体化空间是当前定制家居企业的重要攻坚点（厨房客单值2 万，加上卫浴+阳台空间后单值有望提高至3-4 万），本次事业部合并将更利于后续产品套餐和营销方案的协同设计。 Q3 毛利率相对稳定，现金流趋势环比向好，合同负债表现亮眼毛利率：22Q1-Q3 毛利率为32.04%（-2.10pct），其中Q3 毛利率为33.13%（-0.15pct），Q3 在低毛利率配套品业务占比提升的情况下仍然维持相对稳定，主要系（1）卫木规模效应；（2）8 月落地新一轮0.8%提价，Q4 毛利率预期继续改善。 费用率：22Q3 单季期间费用率为15.73%（+2.79pct），主要系销售、管理&研发费用率提升较多。此外公司发生投资亏损2000 万对利润率亦有不利影响，综合看22Q1-3 归母净利率12.23%（-2.44pct），其中Q3 为14.79%（-2.96pct）。 现金流：22Q3 单季经营现金流10.2 亿（-2%，环比上半年降幅收窄）。截至22Q3 存货14.56 亿，较去年同期增加2.35 亿；应收账款及票据为14.54 亿，较去年同期增加2.14 亿；应付账款及票据15.59 亿，较去年同期减少1.82 亿；预收账款+合同负债为21.88 亿，较去年同期减少2.48 亿，其中合同负债18.68 亿（+34%），公司订单量较为充足、看好后续转化。 盈利预测与估值欧派家居是家居行业份额提升确定性最强的龙头，我们看好公司以厨衣木卫为核心，以领先的信息化系统为桥梁，持续向软体、主辅材等领域延伸，提供真正的一站式解决方案，并从中收获业绩的快速增长。预计22-24 年收入231 亿（+13.04%）/267 亿（+15.59%）/305 亿（+14.16%），利润27.74 亿（+4.05%）/31.25 亿（+12.65%）/35.71 亿（+14.29%），对应PE 为18.89X/16.77X/14.67X，维持“买入”评级。 风险提示：渠道建设不达预期，房地产调控超预期

公司发布三季报，2022年 Q3公司实现收入/归母净利润/扣非归母净利润20.3/0.2/-0.02亿元，同比下滑 15.4%/86.5%/101.6%，疫情持续影响零售终端门店运营，直营刚性支出较多影响下利润承压。 男装表现好于女装，直营受影响程度大于加盟22Q3公司实现收入 20.3亿，同比下滑 15.4%，主要系疫情散点爆发背景下，终端零售承压显著。若分品类来看，单三季度 PEACEBIRD 男装/Mini peace 童装/PEACEBIRD 女装/乐町收入增速同比变化+1.3%/-6.8%/-22.9%/-30.6%，从经营韧性上来看，男装＞童装＞女装与乐町，主要原因包括 1）男装作为公司核心品类，已建立具有粘性的消费群体及核心产品优势，韧性凸显；2）男装赛道本身相对女装品类具有更强抗周期波动性。 分渠道来看，单 Q3电商/直营/加盟收入增速同比变化-20.8%/-15.6%/-12.7%，加盟门店受影响程度最小。目前，公司直营门店数量较 22H1减少 61家至 1442家，加盟门店较 22H1已小幅增长 24家至 3422家，加盟拓展方面已出现回暖拐点，我们预计 Q4依然有望实现加盟净拓。 毛利率因老货库存清理承压，库存优化持续进行单 Q3来看，PEACEBIRD 男装/Mini peace 童装/ PEACEBIRD 女装/乐町毛利率同比变化-4.1PCT/-5.0PCT/+1.6PCT/-4.1PCT，毛利率调整趋势明显，主要原因系公司加大对于老货的库存清理，对于折扣率有所放松。 截至 22年 Q3末，公司存货同比下降 15.0%至 24.0亿元，与收入调整幅度基本相近。目前公司库龄基本集中在 2年内，一年以上存货主要集中于 21年夏与冬产品。目前，公司投产节奏更为理性，同时配合合理折扣率下的促销+严格的库存管理政策，我们预计公司库存情况有望进一步得到改善。 直营/品牌独立运营带来较高刚性费用支出，稀释利润表现从费用端来说，22Q3单季度销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率同比变化+1.3pct/+0.2pct/+0pct/+0.1pct，虽然公司已积极进行费用端的降本增效，但由于公司各品牌独立运营，后台支出费用较多，且高达 1400-1500家的直营门店数量带来较多刚性支出，对于整体利润表现依然有所拖累。 盈利预测与估值：22年市场环境仍充满挑战，包括大众时尚市场持续的激烈竞争以及疫情带来的部分店铺暂停营业，公司目前正积极推出各项举措增强自身抗风险能力。我们预计公司 22/23/24年归母净利润为 2.5/4.7/6.6亿元，同增-63%/+87%/+40%，对应估值 30/16/11X，公司作为面向年轻消费群体的国潮时尚代表龙头持续致力体系提效，期待改革成果的不断释放，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复导致终端消费不及预期；数据化改革进程低于预期；

数据概览22Q1-3东方财富实现营业总收入 95.6亿元，同比减少 0.8%；归母净利润 65.9亿元，同比增长 5.8%；加权平均净资产收益率 11.45%（未年化），同比下滑5.29pct。 22Q3实现净利润 21.5亿元， 同比减少 14.2%， 主要是因为 21Q3利润基数较高且 22Q3基金、 股票市场交易活跃度下降所致， 业绩略低于预期。 基金代销龙头地位不变22Q1-3东财实现营业收入（主要是金融电子商务服务收入） 35.4亿，同比下滑13%， 22Q3环比增长 7%， 判断系 22Q3新发基金份额同比减少 40%以及基金交易活跃度下降所致。 展望未来， 东财在代销领域的龙头地位仍然坚固， 截至22Q2末，天天基金股混/非货基保有规模市占率为 6.44%/4.14%，分别环比提升0.27pct/0.04pct； 截至 10月 25日，天天基金代销基金数和公司家数分别为 8,419只和 180家，均在代销机构中排名第一。 22Q3末公募基金规模较年初及年中分别增长 12%/2%，东财有望靠代销的龙头地位及占比较高的尾佣支撑增长韧性。 证券收入逆势环比增长经纪业务： 22Q1-3东财实现手续费及佣金净收入（主要是经纪业务手续费及佣金净收入） 41.7亿元，同比增长 8%， 22Q3环比微降 2%。 手续费收入增速放缓主要是因为 22Q3市场活跃度下降， 全市场日均股基成交额同比减少 27%。 东财经纪业务收入增速继续领先市场成交额增速，判断系经纪业务市占率持续提升。 两融业务： 22Q1-3东财实现利息净收入 18.4亿元， 同比增长 8%， 22Q3环比增长 14%。 年初以来两融市场表现低迷， 但 22Q3末东财融出资金余额市占率同比提高 0.15pct 至 2.37%， 两融业务市占率仍处于上升通道。 盈利预测及估值东方财富 22Q3业绩在高基数下承压， 但基金代销、 利息收入均实现环比增长，各项业务市占率提升的趋势不变。 预计 2022-2024年归母净利润同比增速分别为2/18%/13%，对应 EPS 分别为 0.66/0.78/0.88元每股，现价对应PE23.54/20.01/17.72倍。 给予 2022年 40倍 PE， 对应目标价 26.40元， 维持“买入”评级。 风险 提示宏观经济大幅下行；资本市场景气度不及预期；基金代销行业竞争加剧。