2010年实现EPS1.65元,同比增长52.56%。2011年公司实现收入134.79亿元,同比增长53.48%,实现归属母公司净利润8.60亿元,同比增长52.56%,实现EPS1.65元,同时公司公布分配方案为每10股派发现金红利3元。 本期销量大幅增长是利润增长的主要原因。2010年公司销售客车4.12万辆,同比增长46.37%,销量的快速增长带动了公司收入规模的扩大。与此同时,公司又很好的控制了产品的毛利率水平,2010年公司主营业务毛利率为17.33%与2009年基本持平。在收入大幅增长,毛利率水平稳定的情况下,2010年归属母公司利润同比大增52.56%。 行业地位稳定,市占率逐步提升。从中客网的统计看,截至2010年公司在行业的市占率达到19.40%,同比提升了2.17个百分点,在采用集中招标采购的公交车市场,公司市占率提升的更加明显,2010年公司在公交车市场的市占率达到15.45%,提升了4.82个百分点。我们认为越来越多的地区采用招标的形式进行采购,对公司产品市占率的提升起到了积极的推动作用。 动车组的阶段性开通高峰已过,客车业迎来发展良机。根据铁路规划,我们发现2007-2010年是我国动车组开通最多的4年,2011-2014年会出现大量G字头高铁替代现有动车的现象,我们认为未来4年高铁开通对公路运输的替代效应与2007-2010年相比将会明显减弱。由于中国未来城镇化的步伐不会放缓,而铁路的冲击效应将会减弱,我么预计未来5年行业将保持年均15%的需求增速。 盈利预测和投资建议。展望2011年我们预计大客车行业销量增速达到20%,但由于产能受限公司销量达到4.72万辆,仅增长约15%,实现EPS2.07元;2012年随着公司产能的陆续投放我们预计公司销售规模达到6万辆,实现EPS2.66元。目前股价对应2011、2012年PE为12.56倍和9.77倍,维持对公司的“买入”评级。 风险提示:钢价和人工成本大幅上涨导致公司毛利率出现下滑;公司产能不足导致销量低于预期;行业有新竞争者进入。

盈利预测与估值: 考虑到公司近几年扎实的营销部署,我们有信心相信公司能提前实现先前的销售目标,此前提出2013年实现收入130亿(含税)。我们预计2011年公司将实现收入77.5亿,同比增长44%。其中国窖系列及以上高档产品贡献收入27.56亿,泸州老窖特曲系列酒贡献收入13.74亿,而中低档白酒包括公司自销品牌和OEM贴牌的中低档产品贡献收入36亿左右。我们认为上述收入预测可能偏保守,尤其是对高档酒的收入预测可能会超过我们的预期。 公司产品销售从2010年3季度开始逐步走出低估之后,正踏入快速增长阶段,我们估计公司2012年收入增长仍能保持快速增长,预计2012年实现收入111亿,同比增长43.7%。 我们认为公司净利润增速应至少保持与其销售额增速同步的态势。虽然公司今后几年将会大幅增加销售人员,但很多地招人员均处于县乡市场,相比收入的大幅增长,管理费用率将会保持稳定状态。公司从2010年初开始减少了给经销商的返点率,主要是将费用集中起来做广告投放,并提高费用有效性。公司于2010年底,2011年初提出了经销商费用方案制预报制,同时取消了与销售额挂钩的传统办法,增加了市场投放灵活性。我们估计公司销售费用率将会保持平稳,甚至还将会进一步下降。 预计公司2011-2013年实现收入77.5亿、111亿和136亿,分别同比增长44%、44%和22%。预计2011-2013年实现净利润31.6亿、44.6亿和54亿,实现EPS分别为2.27元、3.20元和3.87元。考虑到食品饮料及高端白酒的历史估值水平,以及泸州老窖未来2-3年的快速增长前景,我们给予泸州老窖短期目标价68-80元,对应2011年底业绩的30倍,以及2012年底业绩的25倍左右,给予“买入”评级。

(1)新一轮外延扩张有序进行,业绩进入短暂平淡期,但外延扩张将进一步增强公司在银川商业竞争中的垄断地位,构成公司外延业绩增长的重要内容。2011年上半年是考察公司外延扩张效果的时间窗口,而内容主要在于费用控制力度和新门店培育会否符合预期,2011年下半年,公司业绩将有望重新进入较快增长期。 (2)“物美新华”正在临近。物美控股2006年入主新华百货之后,通过管理支持和费用控制手段,依赖公司管理层实现了过去几年的业绩高增长,成为民营企业控股经营区域商业龙头的典范。而我们认为物美后续会重启借新华百货回归A股之路,届时“物美新华”将成为年销售额超过180亿,净利率在4.5%以上的全国性商业企业,将更加成为A股的优秀投资标的。随着时间进入2011年,我们建议投资者可以在关注公司2011年下半年业绩的同时,更多地将对公司的投资逻辑切换到这一角度上来,去考察评判公司的投资价值。 维持盈利预测。预计公司2010-2012年EPS分别为1.07元、1.26元和1.46元,同比增长为15.76%、17.79%和15.98%。对应于公司当前26.69元的价格,PE分别为24.94倍、21.18倍和18.28倍,考虑到公司外延扩张及此后的业绩持续增长潜力,以及物美回归A股的预期,维持对公司的“增持”评级,6个月目标价为31.5元以上(对应2011年25倍以上PE)。

年报概述:今日(2011年2月23日)公司发布2010年报,2010年公司实现营业收入23.43亿元,同比增长7.63%;实现利润总额6813万元,同比增长9.93%;实现归属于上市公司股东的净利润5939万元,同比增长18.01%,扣除非经常性损益的净利润5483万元,同比增长20.38%;2010年公司全面摊薄每股收益为0.195元。 2010年公司净资产收益率为7.19%,较去年同期增加0.8个百分点;公司10年归属于上市公司股东的每股净资产为2.64元,而去年同期为2.95元;公司每股经营性现金流在报告期为0.35元,较去年同期减少4.55%。此外,公司拟以2010年12月31日总股本30431万股为基数,向全体股东每10股派现金0.50元人民币(含税)。 简评及投资建议:公司10年全年对宝鸡商业进行并表并对09全年数据做了追溯调整。公司10年全年收入增长7.63%,主要仍来自于主力门店民生百货大楼和子公司宝鸡商业的贡献,而其中百货大楼由于已是成熟门店,增速较慢;公司综合毛利率由于主业毛利率和其他业务毛利率均有上升而提升了1.21个百分点;但期间费用的较大增加抵消了公司毛利额的增长,并最终导致其营业利润下降2%以上;另一方面,由于营业外支出的减少以及受益于西部大开发优惠政策带来的所得税率降低,公司最终归属母公司净利润同比增长了18.01%,扣除非经常性损益后的净利润同比增长20.38%。 我们仍维持之前对公司的看法,基于其“立足现有基础,做强区域,走向全国,将公司打造成为连锁化、专业化、集约化、品牌化的现代的百货集团”的发展战略,以及其“加快发展步伐,深耕陕西,走向全国”的指导思想,我们认为无论是公司的定增行为还是其预期注入计划,更大的意义仍在于公司股本、资产和销售规模的进一步做大做强,从而为未来可能存在的各种方式的外延扩张提供铺垫。 根据公司最新的经营情况,我们略调整了公司的盈利预测,在不考虑定增项目股本扩张以及资产注入的影响下,预计公司2011-12年EPS分别为0.25元和0.30元(参见表2),目前公司8.19元的股价对应2011-12年PE分别为32.6倍和27.3倍,估值相对目前零售行业平均水平偏高;但考虑到公司未来逐渐明朗的资产注入预期、注入后规模的增加和或可存在的整合效应、定增项目等外延的持续扩张以及公司25亿市值与所处西北区域未来发展空间的对比,我们认为从长期看,可以给予公司一定的估值溢价,即合理价值区间为7.53-8.79元(对应2011年30-35倍PE),维持长期“增持”的投资评级。 风险和不确定性:非公开发行方案尚需通过证监会审议;新开/扩建门店项目可能会对公司短期业绩有一定压力等;资产注入的不确定性。

2010年公司收入11.6亿元,同比增26%,归属于母公司所有者的净利润3.2亿元,同比增21%。其中,2010年Q4收入3.0亿元,同比增长11%,净利润6796万元,同比下降4%。 从财报中来看,2010年网游业务收入同比增长66%,净利润同比增长94%,但由于公司2009年收购的网游企业梦工厂自09年7月并表,事实上是公司网游2010年全年数据与2009年H2数据相比。从全年来看,网游收入同比下滑22%,净利润下滑18%。如果不考虑网游业务,公司印刷、广告等业务2010年收入同比增25%,净利润同比增21%。 Q4单季度费用有较大增长。主要系公司收购晨炎信息、投资北京锐易通过程中发生的审计、法律服务、评估咨询等中介费用以及其他相关管理费用计入当期损益。 同时,公司四季度确认了博瑞广告公司和梦工厂分别1093万和704万的政府补助,营业外收入达到1944万。 2010年业绩点评: 传统媒体业务仍然能为公司提供充足现金流。如果不考虑网游业务公司印刷、广告、发行及投递等传统媒体业务2010年收入同比增25%,且2010年下半年环比均有所提升。其中,《成都商报》成为首家年广告收入突破10亿元的都市报,由于其强势的媒体地位,未来仍然是能为公司提供充足现金流的业务。另外,公司通过并购,在挖掘户外广告存量资源的同时,也在跨区域市场取得了一定突破(通过控股武汉银福60%的股权,成功进入武汉户外广告市场)。 网游作品2011年有望集中推出,但竞争压力增大。由于新游戏推出进度低于预期,公司网游业务出现了一定的同比下滑。相应的,由于未完成对赌目标,公司暂不支付第三期15%的股权转让款(梦工厂2010 年度的净利润为6344万元,扣除非经常性损益后的净利润为5783万,协议约定的2010年度目标净利润值9893万元)。公司今年计划推出5款网游作品,分别是《侠义世界》、新《圣斗士OL》、《侠义道III》、《幻世》和《九剑》。其中《侠义世界》将于2月24日内测。公司网游作品2011年有望集中推出,但同时既要经历新游戏初期用户培育的过程,也要面对行业竞争压力增大、利润率降低的现实。 并购把握行业热点,但如何发挥整合效应、防止人才流失仍有待检验。公司于2010年12月收购了上海晨炎信息(专注苹果应用商店游戏开发)100%的股权和北京锐易通科技(专注于社交网游开发)20%的股权,切入智能手机游戏和社交游戏。手机游戏和社交网游是行业发展最热门的两大方向,苹果2011年初宣布其App Store拥有40万个应用,下载量超过100亿次,而早在2010年上半年,苹果向开发者累计分成已超过10亿美元;国外社交游戏公司Zynga预计2010年收入达8.5亿美元,估值已达80-100亿美元,日本DeNA预计2010年收入达13亿美元,估值也超过50亿美元。我们对于公司敏锐把握行业的热点、身体力行地帮助创业者做好服务的做法持肯定态度,但同时公司也应该更多的考虑并购项目如何与公司现有业务之间起到积极的整合效应,以及如何长期保持创业团队的积极性、防止人才流失。 投资建议: 我们预测公司2011-2013年EPS分别为0.70、0.81和0.97元,对应当前股价PE分别为25、22和18倍。公司2010年网游业务基数较低,新游戏主要集中在2011年;其创意成都项目预计在2011年5月竣工投入运营;新媒体并购也会为公司带来一定收益。考虑到公司2011年业绩增长较为明确,公司管理层积极务实的作风,维持“增持”评级。 主要不确定因素: 新媒体并购与原有业务之间的整合效应;网游市场竞争加剧。

事件: 公司于2011年2月23日公布年报,2010年共实现营业收入45057万元,同比增长46.0%;实现毛利24801万元,同比增长47.7%;归属于母公司所有者的净利润为16503万元,同比增长57.6%;按期末股本摊薄EPS为0.92元。公司同时公告拟以超募资金3.2亿元收购上海兴安得力软件,并对梦龙软件进行2900万元的增资。公司利润分配预案为每10股派6元转增5股。 点评: 造价软件产品为营收增长主要驱动,项目管理软件有望快速增长。公司整体营收同比增长46.0%,来自造价软件产品的收入增长约49.4%,是营收增长的主要驱动。我们判断造价软件的需求增长主要来自于两个方面:其一,造价软件使用环节的增加,工程量计算软件原本主要用于土建和钢筋算量领域,2010年公司已将造价软件推广至安装算量领域,市场容量明显增大;其二,既有客户的升级需求,造价软件每3-4年便需更新一次,每年有约20%-30%的用户需升级现有软件或购买新产品。 本期公司来自项目管理软件产品的收入同比下降了21.8%,我们判断主要是因为项目管理软件仍处于市场培育期,收入具有一定的波动性。公司于2010年12月并购梦龙软件,其平台产品与核心技术显著提升了公司在项目管理软件领域的实力。考虑到住建部的对建筑施工企业资质申请的硬性规定和项目管理软件系统的实施周期,我们预计未来两年项目管理软件有望呈现快速增长态势。 综合来看,我们预测公司2011年造价软件产品仍有望维持较高速增长,项目管理软件产品则有出现大规模应用的可能,公司整体营收增速有望接近50%。未来两年增速的不确定性则主要来自项目管理软件推广的具体进展以及房地产调控政策对造价软件需求的影响。 业务结构变化抬高毛利率。公司2010年综合毛利率为97.4%,同比上升约1.1个百分点,主要原因是业务结构有所变化,高毛利率的造价软件产品收入占比进一步上升至95.7%,而毛利率相对较低的项目管理软件产品收入占比则从2009年的2.5%下降至1.3%。分业务来看,造价软件本期毛利率为98.0%,同比上升约0.7个百分点;项目管理软件产品本期毛利率为58.3%,同比下降1.8个百分点。我们预计随着未来项目管理软件收入占比的提高,公司的综合毛利率有小幅下滑的可能。 销售费用率降幅明显,研发投入较大导致管理费用上升较快。公司本期两项期间费用合计增加44.2%,略低于营收和毛利增速,主要原因是销售费用率出现明显下降,而管理费用率有所上升。本期销售费用同比增加28.3%,销售费用率为39.8%,显著低于上年同期的45.2%,其原因可能是由于公司前期较大的营销投入已渐显成效,规模效应带动销售费用率下降;管理费用同比大幅增加74.1%,管理费用率从2009年的24.0%上升至28.6%,研发投入较大是导致管理费用增加较快的重要原因,公司全年研发支出达到4770万元,较去年同期的2520万元增加89.3%。 并购有望形成新的利润增长点。公司拟以3.2亿元收购上海兴安得力软件100%股权,截至2010年底兴安得力的净资产为6874万元,2010年实现净利润1631万元,本次收购价格对应2010年约19.6倍市盈率。兴安得力的产品主要包括造价软件、建材及供应商信息和投资控制系统,在上海造价软件市场拥有极高的市场份额。我们认为本次收购将有助于公司开拓上海市场,同时,兴安得力拥有的投资控制系统产品未来有可能成为公司新的利润增长点。 维持“增持”评级。我们预测公司2011~2013年EPS分别为1.47元、2.20元和2.85元。我们认为公司2011年的主要看点包括项目管理软件的大规模应用、新产品(量对量软件、精装修算量软件、结算和审核软件等)的规模化推广以及服务业务取得实质进展。公司目前股价为63.41元,对应2011年约43倍市盈率,考虑到公司处于业绩高速增长期以及公司在行业中的龙头地位,我们认为可以给予公司一定的估值溢价,6个月目标价为72.92元,对应2011年约50倍市盈率。 主要不确定性。房地产调控政策导致房地产投资大幅下降,导致造价软件需求减少的风险;项目管理软件业务有进度滞后的风险。

公告内容。小商品城今日发布关于国际商贸城五区和篁园市场招商结果情况公告。2010年11月22日开始的国际商贸城五区和篁园市场招商工作目前已基本告一段落。公司计划在3月份完成各类经营户的商位定位抽签工作并试营业。国际商贸城五区与篁园市场剩余商位及篁园市场七楼、八楼特色区域馆的市场化招商政策另行确定。 简评和投资建议。 计划招租部分概况。本次用于招商的国际商贸城五区市场(1-4层)商位为6776个,篁园市场(1-5层)商位4986个,合计商位11762个。国际商贸城五区市场符合入场资格条件的经营户共3231户,折合I型商位2917.5户。其中搬迁入场资格889户,A类招商(选商)1712户、B类招商(选商)341户、C类招商(选商)264户、D类招商(选商)25户。篁园市场符合入场资格条件的经营户7564户,折合I型商位4323户。其中搬迁入场资格4169户,A类招商(选商)2757户、B类招商(选商)409户、C类招商(选商)229户。 我们的观点。 (1)本次公告标志五区与篁园市场计划招租工作告一段落,3月份试营业后4月份有望开始贡献租金。公司自2010年11月22日开始进行五区与篁园市场的招商工作,经过约3个月时间的前期准备、甄别等,已于2011年2月20日完成了B、C、D 类经营户资格抽签工作(B、C、D 类经营资格按90%、80%、70%的比例抽签选取)。计划在3月份完成各类经营户的商位定位抽签工作并试营业。 (2)五区和篁园市场招商模式的改革(招商价格亦超预期)标志着义乌小商品城市场租金价格形成模式的转变,肯能预示着后续到期市场(一、二、三区市场)、新建市场(一区东扩、宾王市场)等租金价格的市场化改革趋势,因此在提升业绩同时意义深远。此次五区和篁园市场招商,是由政府制定一个基准价,在基准价的基础上根据租户性质、楼层、商位位置等分别给予不同的上浮系数;其中五区市场基准价为2833元/㎡·年,按选商、选楼层和选摊位系数综合测算,计划招商商铺均价约为4292元/㎡·年,较四区市场计划价格超出54.7%;篁园市场基准价为2593元/㎡·年(由于土地便宜),按选商、选楼层和选摊位系数综合测算,计划招商商铺均价约为3928元/㎡·年,较四区计划价格超出41.6%。 (3)我们判断五区政府定价与市场招标面积比例略超预期。五区市场总建筑面积为64万平米,扣除其中的免租面积(我们估算约4万平米),实际可租面积约20万平米,有效出租比例约为31%(符合我们此前30%的假设)。根据此次公告测算计划招租面积为9.76万平米(按6776个商位,每个商位14.4平米计算),则计划招租面积比例为48.8%,及计划与市场定价比例为50:50,低于我们此前60%的假设测算,则最终综合租金水平有望略超我们此前5775元/年/平米的假设。但需要提示的是,在3月计划招租商位开业后,我们预计市场招标部分可能要在6月前后确定价格后开业。 (4)公司2010年报将在4月20日披露年报,我们认为其市场主业业绩符合预期(约为0.58元),而公司地产业绩确认可能略低于预期(约为0.13元)。但由于公司五区及篁园市场在2011年开业,并且综合租金价格有望略超预期,以及2010年未确认地产收益部分有更大可能分摊在2011及2012年,维持对公司2011年1.19元的主业预测及0.32元的地产业绩预测,2011年综合EPS约为1.50元,较2010年业绩同比增长110%。 维持对小商品城的业绩预测及价值判断。 维持对公司2010-12年EPS分别0.72元、1.50元和2.26元的假设(2011-2012年,地产贡献的EPS在0.30元左右)。2011和2012年业绩分别同比增长109.78%和50.57%。公司当前31.26元的价格,对应2011年和2012年EPS的PE分别为20.79倍和13.81倍(其中股价对应2011年市场主业的PE为26.38倍)。 我们认为,小商品城首先是一个持续快速增长,资产型、价值型加成长型、控股股东与流通股东利益基本一致的优秀的公司,在目前情况下,更是一个兼具短期、中期和长期投资机会的品种。在公司新市场招商模式创新和招商价格超预期的背景下,公司业绩具有较明确的高增长,并且渐进市场化改革的预期有望为公司打开长期可持续的成长空间,公司估值也将由此得到提升。维持40.33元目标价(按2011年市场业务30倍PE、地产业务15倍PE计算),维持买入评级。 风险与不确定性。10年房地产收入确认低于预期;市场租金水平的不确定性。但我们认为,在目前估值水平依然较低的情况下,这个投资品种的可能的超额收益与风险相对比明显是更有吸引力的。

伴随着世界经济的持续复苏,集运行业的景气度总体向好;但今年供需趋于平衡将在一定程度上抑制行业复苏的步伐。太平洋和欧洲/地中海航线历来是公司的生命线;2010年上半年,上述航线的收入在公司主营收入中占比近7成。尽管美国经济复苏态势明确,但各大航运企业也不断加大在欧美主航线的大船投放力度,未来运力存在过剩的隐忧,可能会影响公司在此航线上的业绩增速。 欧美航线在今年旺季提价的动力存在,但从供需状况判断,大幅提价的可能较小。 公司2011年集装箱和燃油成本将明显上升,成本压力将吞噬公司盈利增速。 由于2009年订单清淡,2012年的运力缺口有望对行业景气形成明显的拉动,受益于此,公司2012年的盈利水平有望大幅上升。 我们预计,公司2010到2012年EPS分别为0.33元、0.28元和0.50元;目前股价对应动态PE分别为16.1倍、19.3倍和10.6倍。尽管我们判断公司2011年业绩有所下滑,且公司股价及前期涨幅反映了其2010年的业绩表现;但公司目前的估值水平(16.1倍)在可比航运公司中仍然偏低,而且明年业绩有望受益于行业供求关系影响而大幅提升,因此给予公司“增持”的投资评级。

公司今日(2011年2月22日)发布2010年年报。公司2010年实现营业收入50382.65万元,同比增长56.85%;实现营业利润10771.65万元,同比增长63.58%;实现归属于上市公司股东的净利润11569.76万元,同比增长41.64%,扣除非经常性损益的净利润9281.54万元,同比增长62.13%。2010年公司全面摊薄每股收益为0.95元。 公司同时公告对2011年的经营目标:全年实现营业收入8亿元,同比增长58.8%;实现营业利润1.24亿元,同比增长15.1%;实现净利润1.4亿元,同比增长21.0%,对应的每股收益为1.15元。 简评及投资建议:公司年报数据基本符合我们的预期。公司2010年全年实现净利润1.16亿元,略低于我们之前1.22亿元的预测,主要的差距来自于信息披露以及路演推介费用909.03万元计入当期管理费用。 从公司年报分析,我们认为:(1)综合毛利率保持稳定,低压、高压变频产品有升有降;(2)管理费率提升2.26个百分点,主要源于公司研发投入增加以及信息披露和路演推介费用计入当期损益;(3)海外市场开拓显著,收入规模达到8709.26万元,同比增长85.08%;(4)2010年公司外延扩张迅速,主要投资的子公司短期尚未盈利,但预计2011年开始防爆变频器、电梯一体化等业务将开始贡献业绩;(5)股权激励主要针对研发和营销人员,利好公司长期发展,行权价为62.8元,如果要行权,目前股价尚有13.77%的上涨空间。 盈利预测与投资建议。公司通过外延式收购不断开拓电梯控制一体化、防爆变频器以及轨道交通牵引系统等新业务,考虑防爆变频器、电梯控制一体化将在2011年逐步贡献利润,我们积极看待公司长期成长前景。我们略调低2011-2012年每股收益至1.61元、2.33元,2010-2012年复合增长率56.48%。我们给予公司72.45元的目标价,调高评级至“买入”。

我们认为公司目前股价已经充分反映了公司目前基本面的情况,公司股价此轮涨幅的动力主要源于两方面: 1) 估值修复。公司股票近期在港口类上市公司中涨幅居前,尽管目前PE在可比公司中仍然偏低(参见表1)。但我们认为,公司股价已经基本对估值进行了修复,未来进一步大幅上涨的潜力有限。 2) 港口费率提升和吞吐量上涨的预期。公司今年集装箱装卸费率有望提升3%-5%。目前单个泊位的装卸能力为50-60万TEU/年,现有全部9个泊位已完成的年吞吐量约为614万TEU,泊位吞吐量已经基本饱和。尽管公司正加紧进行泊位改扩建,但未来港口装卸能力的明显提升要2-3年才能完成,因此,短期来看,受制于吞吐量瓶颈,公司业绩大幅上升的动力较小。 我们预计公司2010-2013每股收益分别为0.91元、1.01元和1.13元。目前股价对应2011年PE约19倍,为给予公司“增持”的投资评级。

事件:近日我们调研了老板电器,与公司董事长任建华先生、董秘王刚先生就行业竞争格局、公司战略目标、渠道建设、日常经营情况等市场关心问题进行了深入交流。 盈利预测与投资建议。公司31年专注中国高端厨电行业,拥有高端的品牌定位以及专业的产品优势,市占率位居行业领先水平。公司成功登陆资本市场后,品牌知名度与美誉度进一步提高;在原材料成本上涨的背景下,公司新品毛利率持续走高,凸显其高端品牌的定价能力和良好的盈利水平。我们认为,未来三年,在一系列积极的渠道扩张计划下,配合募投项目的达产,公司实现规模翻番的可能性很大。公司拥有较强的自主定价权,成本转嫁能力强,毛利率水平有望维持高位。随着销售规模的快速增长,营管费用率将逐步回落,预计净利润率水平将稳中有升。 在中性预期下,我们预测公司2010-13年的收入规模分别为12.32亿元、16.10亿元、20.67亿元、25.88亿元,收入复合增长率超过28%;同时上调2010-13年的盈利预测至0.84元、1.10元、1.42元、1.79元,业绩复合增速达到28.65%。公司今日收盘价35.49元,对应2011年32.14倍PE,考虑其接近30%的复合增长率,目前估值水平基本合理。2月23日公司将有800万股流通股解禁,由于获利丰厚,相信解禁后面临一定的抛压,若股价出现一定幅度的调整,我们认为是一个长线布局的好机会。

己二酸已成为公司主要收入和利润来源。2010年上半年,公司己二酸产品实现销售收入4.09亿元,占公司总收入的48%;实现毛利1.69亿元,占比达到67%。而甲乙酮在公司利润中的占比则从35%降至13%。受益于己二酸业务的投产,2010年公司净利润同比增长了160倍,扭转了过去几年的微利状况。 未来两年国内己二酸价格仍有望维持在较高位置。(1)随着己二酸产能的扩张,未来几年我国己二酸行业的竞争将更激烈。扩张的产能将以替代进口为主,并将通过出口缓解国内供给压力;(2)我们预计国外己二酸生产企业在成本及环保压力下,逐步退出己二酸行业,从而使得全球己二酸增速放缓;(3)为期5年的反倾销将使我国己二酸企业不会受到国外企业的较大冲击。 己二酸价格的高位维持以及产能扩张将有助于未来两年公司业绩的稳步增长。2010年国内己二酸价格为18784元/吨,今年以来己二酸价格一直在20000元/吨以上;另外根据石化协会的资料,公司拟将己二酸产能从目前的7.5万吨,扩至15万吨。己二酸价格的高位维持以及产能的扩张,将有助于公司未来两年业绩稳步提升。 甲乙酮业务是公司稳定的利润来源。虽然目前国内甲乙酮产能过剩,但由于多数厂家规模小,同时下游企业对产品质量要求高,2009年我国甲乙酮进口量在消费量中的占比达到15%。凭借规模优势(4.2万吨产能)和成本优势,甲乙酮毛利率将保持在25%左右,成为公司稳定的利润来源。 业绩预测与投资评级。在不考虑己二酸扩产的情况下,我们预计公司2010-2012年EPS分别为0.44、0.68、0.83元,按照2011年20-22倍的合理市盈率水平,我们认为公司的合理价值区间为13.60-14.96元,维持“增持”投资评级。 风险提示。己二酸是公司主要利润来源,如果该产品价格出现大幅下滑将影响公司业绩。

中国船舶(中国船舶工业股份有限公司)董事会2011年2月18日发布公告称,其控股股东中国船舶工业集团公司正在筹划与公司相关的重大事项,该事项尚存在重大不确定性;公司股票自2011年2月18日起停牌,公司将于五个交易日后公告相关事项进展情况。 投资建议:我们认为中国船舶是国内船舶总装企业龙头,主导产品是大型散货船和大型油轮;公司毛利率、净利率下行空间有限,而收入增长正逐步恢复;国际贸易复苏、原油期货价格上行和国际资金成本持续地位有效带动船舶造修需求。在不考虑资产注入或并购重组情况下,我们初步预计公司2010-2012年的EPS可达到4.09元、4.47元和4.98元。 A股上市公司中中国重工和广船国际主业跟中国船舶相似,其最新收盘价对应的2011年PE值分别为45.81倍和21.58倍,均值为33.69倍。考虑到中国船舶为国内领先的大型船舶总装龙头企业,我们认为选取18-20倍的2011年PE区间来进行估值比较合适,对应合理价值区间为80.50-89.44元。 从集团公司角度来看,集团公司主要非上市造船企业产能是中国船舶现有产能的一倍半左右,后续资产注入余地较大。广州中船龙穴造船有限公司规划产能350万载重吨,产品定位跟目前中国船舶主导产品相近,有同业竞争的问题,我们认为注入可能性最大。我们预计中船龙穴2011年可进入批量交船阶段,效益将逐步放出。 详细的公司分析及财务预测敬请关注我们后续的公司深度研究报告。 风险提示:(1)钢材价格大幅上行;(2)人力成本大幅增加。

1.转债方案好于我们此前的预期 230亿元可转债中的60%(即138亿元)向流通股股东优先配售。在控股股东放弃优先认购的情况下,本次发行的可转债大部分(即60%)向原有A股股东优先配售,显示了对原有老股东的重视。这一优先配售比例要好于此前我们预期的50%的配售比例。 9.73元的转股价较2月17日收盘价溢价近5%,显示了公司对未来发展充满信心。本次发行的230亿元的可转债将从今年8月24日开始进入转股期,本次定出的9.73元的转股价几乎是2010年下半年以来公司股票的最高价。较目前股价更高的转股价显示了公司对未来业绩增长充满信心。 我们认为推动公司股价上涨的催化剂主要包括:(1)业绩稳步增长。虽然油价高企影响了炼油业务盈利,但凭借前几年的积累,以及化工等业务的发展,我们认为公司2011-12年将会有不错的业绩增幅。(2)成品油定价机制进一步市场化将有助于公司估值水平的提升。(3)海外油气资产注入预期。目前公司在海外有丰富的油气资产,我们认为在时机成熟的情况下,将会有注入上市公司的可能性。 转股对业绩的摊薄有限。按照9.73元的转股价格计算,230亿元的可转债全部转股后,公司总股本将增加23.64亿股,增加比率只有2.73%,对EPS的影响不大。 2.转债项目将进一步推动公司炼化业务发展 可转债基本情况。根据2010年5月公司公布的股东大会资料,公司拟发行可转债总额不超过人民币230亿元,每张面值100元,按面值发行;发行期限为发行之日起6年;发行的可转债票面利率不超过2.5%;转股期为可转债发行结束之日满6个月后的第一个交易日起至可转债到期日止。 发行可转债的募集资金将用于武汉80万吨/年乙烯工程、安庆分公司含硫原油加工适应性改造及油质量量升级工程、石家庄炼化分公司油质量量升级及原油劣质化改造工程、榆林-济南输气管道项目及日照-仪征原油管道及配套工程项目。 可转债的发行将推动以上项目的顺利进行,为公司乙烯产能扩张,以及油品质量提高,油气管道建设等做出一定贡献。 3.业绩预测 油价的上涨(2010年布伦特原油均价达到79.62美元/桶,同比增长28.49%)、炼油毛利稳定且原油加工量产能扩张,我们预计未来几年将保持稳步增长态势。即使考虑公司可能计提一定的资产减值准备,我们仍维持之前的盈利预测,预计公司2010-2012年EPS分别为0.82、0.85、0.91元。