性价比取胜的华中区域龙头。梦洁家纺以中部省会城市为中心,凭借高性价比优势,通过培育自主品牌在华中地区具有一定的垄断优势。自2000开始实施多品牌战略,拥有“梦洁”、“寐”、“梦洁宝贝”等自有品牌,2010年营业收入为8.5亿元,次于罗莱家纺(18.19亿元)和富安娜(10.67亿元),位居第三位。 设计能力领先,品牌延伸趋势明显。公司拥有行业唯一一家省级技术研发中心,推出新产品款式最多,新品销售占比最大。梦洁品牌纵向延展性高于罗莱和富安娜,收入占比80%的主品牌梦洁基本覆盖中高低全价格梯次,子品牌梦洁床垫和梦洁宝贝可以凭借主品牌的力量推广,降低了推广成本。 销售网络数目众多,单店收入具有较大提升空间。2010年底,公司共拥有销售终端1987家,其中直营店铺数目300余家。梦洁单店收入仅为43.03万元,远低于罗莱和富安娜87.23和73.05的收入水平。 我们认为渠道集中在华中区域,产品定价较低和促销力度较小是造成梦洁单店收入水平大幅低于罗莱和富安娜的主要原因。 外围市场扩张速度低于罗莱和富安娜,对单一市场的依赖要大于罗莱和富安娜。单一市场的深耕细作虽然有利于渠道布局的纵向深化,但是不利于横向发展。由于梦洁外围扩张速度较慢,因此2005年以来市场份额逐步被渠道扩张能力快的罗莱和富安娜赶超。 区域扩张加速,区域消费特征差异促使公司适时调整品牌和渠道战略。公司加大高端品牌寐的推进力度,推出网络品牌觅和中低档品牌平时美学;并且将渠道建设作为下阶段发展重心,加速对空白区域的网络覆盖,加大直营网络的建设,另外将加大促销比例(公司促销10%,低于行业平均20%-30%)。 买入评级。2011-2013年净利润增速分别为50.12%、38.89%和20.17%;对应的EPS分别为1.46、2.03和2.43元。公司正处于华中区域为核心向周边市场扩张的过程,将充分享受渠道扩张和单店收益改善所带来的业绩增长,华中居民收入水平高速增长的潜力也成为业绩增长的亮点。公司的合理价格区间在51.10-54.65元,对应2011和2012年35倍和27倍的PE,买入评级。

事件:公司4月28日发布2011年一季报,2011年一季度年公司营业总收入、利润总额和归属上市公司股东的净利润分别为5.83亿元、1.18亿元和0.89亿元,分别比去年同期增长62.29%、69.87%和78.54%,EPS为0.63元。公司季报预计2011年1-6月净利润同比增幅为50%-70%。 2011年一季度业绩增长加速,收入和净利润的增幅显著超过2010年全年的水平。2011年一季度公司营业收入和净利润同比增幅分别为62.29%和78.54%,显著高于2010年58.81%和45.08%的增速,其中毛利率为40.08%,比2010年全年增长2.28个百分点,销售费用率和管理费用率的下降促使期间费用率下降1.8个百分点至20.18%。 较为稳定的成本波动和小幅的提价将促使毛利率水平平稳回升,2011年一季度毛利率比2010年四季度提升2.26个百分点。2011年原料成本波动仍然是制约公司发展的重要因素,但是成本压力有所减弱。2010年坯布和填充物采购成本的上涨幅度分别为4.74%和5.93%,对公司经营造成较大的压力,虽然公司采取了提价的策略,但是提价时间较为滞后,提价的幅度不大(主产品提价幅度3%-5%),这也是造成2010年毛利率水平有所降低的主要原因。我们认为2011年公司原材料价格虽然依旧在高位运行,但是向上波动的幅度有所降低,较为稳定的成本波动和小幅的提价将促使毛利率水平平稳回升至39%-40%。 多品牌契合多渠道发展,公司以品牌促进销售的策略符合行业和公司的发展特征,市场领先优势进一步扩大。公司收入增长主要来源于两个方面,一是销售网络的增加和新品牌的推出促使产品销量有所提高,2010年底公司各品牌店铺共计2085家,其中2010净增店铺275家,店铺数目增幅15.19%;2009年推出儿童品牌罗莱Kids、超市品牌帝馨、三线百货品牌优家和网络品牌LOVO,品牌收入弹性较大。这种以销售为核心的策略促使罗莱家纺2010年和2011年一季度收入和净利润的增幅显著高于梦洁和富安娜。 公司逐步增加研发和广告投入,以提高公司的设计水平,增强公司品牌的竞争力。2010年对研发的投入增长150%,研发费用占收入的比例由2009年中期的1.3%增加至3.13%(5693万元)。我们认为加大对研发和广告的投入虽然会相应增加销售费用率,但是长期而言将显著增强公司品牌的竞争力,未来三年公司对研发和广告的投入仍将持续增加。 维持盈利预测和维持买入评级。公司获得高新技术企业认证,2010-2012年享受15%的所得税优惠,我们谨慎假定2013年所得税率为25%,预测2011-2013年的净利润分别为3.39、4.55和5.16亿元,对应2011-2013年EPS为2.42、3.24和3.68元,维持目标价位84.70-89.37元不变,维持买入投资评级。

事件:招商银行今日发布2011Q1季报,当季实现净利润近88亿,同比增长49%,实现每股收益0.41元(全面摊薄),每股净资产6.62元。 业绩完全符合预期,我们对招行Q1经营状况的总体评价是存贷款规模均稳健增长,利息业务和非息业务均实现较好增长,息差及盈利能力改善同业领先。同比增长49%中利息和非息业务分别贡献31和10个百分点的增长,费用和拨备合计贡献9个百分点的增长;而环比增长70%中,营业收入实现11个百分点的增长,费用和拨备分别贡献37和25个百分点的增长,这主要和招行的费用和拨备支出比例在Q4较大有关(2010Q4招行费用和拨备支出占全年比例分别为34%和46%)。 招行披露集团和母公司的日均口径2011Q1NIM分别为2.98%和3.06%,我们估算单季环比提升幅度大约在14个BP左右,故息差的绝对水平和改善幅度均在同业处于最优水平,我们认为招行之所以能够获得超越同业的盈利能力的原因在于:(1)存款较年初增加7%,增速在同业较高,且在存款稳定增长的同时活期存款占比稳定,这是在今年整个银行业存款竞争激烈的环境下招行较同类银行最大的优势所在,也是其长期坚持零售业务转型的必然结果。(2)延续去年以来对分行的定价考核,贷款收益水平在Q1继续提升;(3)由于存贷款规模稳健扩大(而不是象部分银行通过同业业务拉动生息资产),故高收益资产的占比较为稳定。 银行卡等业务推动手续费净收入同比增长62%,环比增长23%。手续费收入在营业收入中的比重提升1.7个百分点至17.6%,非息收入合计占比达22%。资产质量较年初实现双降,不良额环比下降4.3亿至92.6亿,不良率下降7个BP至0.61%,Q1平均信贷成本为0.56%,高于去年全年水平,我们估计招行今年全年都将主动提升拨备水平以应对可能的拨贷比达2.5%的政策。 上调招商银行2011年盈利预测:我们上调了对招商银行2011年的非息收入预测值,调整后2011-2013年净利润分别为329/375/438亿,分别增长28%/14%/17%。2011-2013年EPS分别为1.53/1.74/2.03元,BVPS分别为7.76/9.50/11.53元。 维持对招行“买入”的投资评级:当前招行二级市场股价交易于9.6X2011年PE和1.9X2011年PB。我们在2011年主要看好招行的二次转型及息差改善,给予2011年2.3-2.4XPB作为合理估值区间,对应的目标价17.85-18.63元,维持“买入”投资评级。 风险提示:(1)再融资方案还未最后敲定,不排除方案低于市场预期的可能。(2)若国内外的经济形势低于预期将对整个银行业经营环境造成冲击,进而可能导致银行的净利润低于预期,并对其估值有负面影响。

事件:兴业银行今日发布2011Q1季报,当季实现净利润52亿,同比增长28%,实现每股收益0.87元(全面摊薄),每股净资产16.20元。 业绩略低于预期,主要是生息资产规模增加低于预期所致。由于前两月基于流动性考虑生息资产规模增加较少且息差环比下降,故Q1单季利息净收入较2010Q4呈现下降(环比降幅为7.7%),净利润环比呈现增长主要是依靠费用下降带动;同比看规模增长和拨备减少是业绩增长的主要驱动力。 息差虽表现不佳,但存贷利差趋势良好,预计Q2NIM会有改善。我们按照期初期末口径计算的2011Q1NIM为2.12%,环比下降23个BP,但存贷利差环比大幅提升15个BP至4.08%,达到2009年以来的单季最高水平。我们认为息差表现不佳的原因有:(1)3月公司又加大了买入返售资产的运作力度,但这部分收益主要在Q2体现,对Q1的NIM呈现负面影响;(2)今年一季度公司主动降低了同业业务的资金错配,即买入返售资产增加的同时卖出回购等负债亦有明显增长,过去资金错配的情形下同业利差大约在80-90个BP,而在资金匹配的情形下同业利差大约在50-60个BP;(3)期末买入返售类资产占生息资产比重高达近25%,结构因素对NIM亦有明显拉低,而这一因素实际上我们之前已有预期,也是我们对2011年兴业银行NIM的改善预期较其他银行低的主要原因。我们预计同业业务对兴业银行的NIM冲击会在Q2减弱,故Q2的息差有望改善。 Q1季报中兴业银行的经营亮点体现为:(1)手续费收入净收入实现同比增长64%,环比增长18%;占用资本类较少的支付结算、银行卡及代理业务贡献了较多手续费收入,而多元化业务如租赁和信托亦开始贡献中间业务收入;(2)不良贷款继续双降,不良率低至0.40%;但由于Q1平均的信贷成本仅为0.20%,故公司的拨贷比没有改善,期末为1.36%。 微调兴业银行2011年盈利预测:调整后预计2011-2013年净利润分别为219/256/292亿,分别增长18%/17%/14%。2011-2013年EPS分别为3.66/4.27/4.87元,BVPS分别为19.01/23.28/28.15元。 维持对“兴业银行”买入投资评级:虽然2011年兴业银行的业绩增长潜力在同类银行中并不突出,但我们对兴业银行稳健却不乏灵活的经营策略及其致力于多元化经营以减少资本消耗的发展方向持肯定态度。当前兴业银行交易于2011年8.3XPE和1.6XPB。我们给予2011年1.80-1.85XPB作为合理估值区间,对应的目标价34.32-35.28元,维持“买入”评级不变。 风险提示:(1)若国内外经济形势出现波动,房地产价格若出现较大幅度的下跌,将会对银行资产质量产生较大的负面影响,进而导致估值下行风险加大。(2)拨贷比仅为1.36%,处于上市银行偏低水平,受可能的拨备政策影响较大,对未来信贷成本的压力较大。

投资要点 事件:2010年报与2011Q1公告。2010年EPS0.203元;2011Q1EPS0.07元。 2010年公司营业收入76.8亿同比增长18.8%,归属于上市股东的净利润实现2.12亿元,同比增长51.18%,主要是公司新项目化工产品投产达效,以及第四季度产品价格提升使公司效益增加。扣非后EPS0.143元,主要因为获得政府补助影响0.95亿元,其中:第六化肥厂拆迁补偿款、化肥淡储补贴与中小企业扶持资金分别为0.3、0.24与0.32亿元。 2011年公司盈利延续2010年的高增长态势,新项目化工产品产销两旺。盈利0.74亿元,同比增长93%,对应增发前股本EPS为0.07元。3月份增发完成总股本增加4.19亿至14.64亿股,对应EPS0.05元。 一季度业绩未能超预期的原因为:三项费用与所得税大幅增加、营业外收入大幅减少所致。 观点:业绩符合预期,公司正处于化工产品盈利贡献快车道。主要产品盈利能力维持高水平,2011年业绩超预期的看点在甲烷氯化物与三聚氰胺。关注产能投放进度与产品价差。 2011~2012年精细化工产能快速释放与化肥业务稳定增长是业绩增长的主要来源。公司制定2011年主要产品经营目标:化肥260万吨,化工产品300万吨。其中:尿素EPS0.09元,复合肥与磷肥EPS0.11元;年精细化工产品EPS0.21元:甲烷氯化物是2011年业绩弹性最大的产品,持续受益于氟化工行业高景气,预计EPS0.06元。关注甲烷氯化物与三聚氰胺的产能投放进度与价格情况。 维持前期的业绩判断:2010-2012年全面摊薄EPS为0.20、0.41元和0.70元。甲烷氯化物对业绩贡献的弹性大,静态测算均价每上涨1500元/吨,EPS增厚0.10元。以目前甲烷氯化物价格计算的10年EPS超过0.5元,我们给出目标价区间7.4~8.2元,维持“买入”评级。

投资要点 事件:深发展今日发布2011年一季报,2011Q1实现净利润24亿,同比增长约52%,实现每股收益0.69元(全面摊薄),每股净资产10.32元。 业绩较我们此前预测值(约21亿)高出约15%,业绩超预期的主要原因在于:(1)资产端充分受益于Q1资金市场利率上行的同时负债端成本压力较上季下降。2011Q1深发展买入返售类资产新增387亿元,这一金额占到Q1全部生息资产增量的51%,相当于2010年下半年合计增量的90%,由于Q1整个银行间市场资金面趋紧,收益率高企,故该类资产的显著增加带来可观的利息收入;同时我们发现负债端拆入和卖出回购金额均呈现下降,说明买入返售运作的资金来源主要是存款和同业负债,负债成本没有明显上升(而2010Q4深发展的资金业务部分是依靠拆入资金运作的导致成本较高)。(2)债券投资收益率上升幅度明显导致的息差超预期。受益于加息导致的贷款重定价比例高于存款以及债券投资收益的明显上升(详见图表4),深发展2011Q1的NIM水平达2.68%,较2010Q4环比上升20个BP;其中存贷利差环比上升17个BP,我们由此推算存贷息差环比上升幅度大约为12个BP左右,故债券投资收益明显上升是息差超预期的原因。 2011Q1季报中值得关注的财务点有:(1)虽然生息资产规模增长较多,但贷款较年初增长3.7%,贴现占比继续下降至3%,贷款增速较慢是由资本充足率偏低和信贷控制所致。(2)存款较年初增长3.5%,单季增量明显少于去年后三个季度,这有可能是和贷款增长受限有关,但亦不排除有吸存竞争激烈的影响。(3)非息收入中投资收益较去年同期明显增加主要是票据价差收益有大幅增长。(4)不良贷款额较年初下降3个亿至20.5亿,不良率低至0.48%,虽然维持了Q1拨备额占全年比重偏少的态势(我们预计Q1拨备额占全年计提额约10%),但拨备覆盖率仍因不良额的明显下降而大幅提升60个PC至332%。 2011Q1年业务发展方面的亮点有:(1)贸易融资额较年初增长10%,远高于全行贷款增速,占总贷款比重进一步提升至约45%。(2)Q1零售存款营销活动效果较好,零售存款较年初增长近10%,增长态势明显好于对公存款。(3)理财产品发行频率增加带动销量和收入均有大幅增长。(4)2011年深发展个贷业务的基本策略是在保持稳定增长的同时提升个贷整体收益水平,我们预计同类银行均将采取该种策略,而Q1我们看到个贷收益率已有明显上升。 上调深发展2011年盈利预测:基于Q1业绩大幅超出我们此前预期,我们上调了深发展2011年盈利预测,调整后2011-2013年净利润分别为82.5/98/116亿,分别增长31%/19%/18%。2011-2013年EPS分别为2.37/2.81/3.33元,BVPS分别为11.98/14.79/18.12元。 但维持平安银行的盈利预测不变,预计深发展吸收合并平安银行后的2011-2013年的净利润分别为104/124/162亿,EPS分别为2.02/2.42/3.16元,BVPS(扣除商誉后)分别为11.87/14.29/17.45元。我们按照2011年两行合并后1.75-1.85XPB作为合理估值区间,对应的目标价20.77-21.96元,维持“增持”评级不变。 可能的股价催化剂:我们重申对深发展和平安银行的合并中长期持乐观态度,我们预计深发展吸收合并平安银行的方案有可能在上半年获得监管机构批准,两行合并完成后平安集团方可进一步向深发展注资以解决其资本瓶颈问题,则我们有望看到深发展的存贷业务步入快速发展通道,两行整合的协同效应将逐步释放。 风险提示:(1)深发展和平安银行的拨贷比分别为1.6%和0.9%(预计),均处于较低水平,或将受拨贷比提升至2.5%”影响较大。(2)深发展和平安银行的整合状况低于预期。

投资要点 业绩概要:今日太钢不锈公布2010年经营业绩,当年公司共实现销售收入871.98亿元,同比增长21.40%,利润总额14.57亿元,同比增长52.63%,净利润13.72亿元,对应EPS0.241元,同比增长51.57%;其中第四季度销售收入205.94亿元,同比增长-7.83%,净利润3.74亿元,对应EPS0.07元; 经营状况:2010年公司共生产铁776.01万吨,同比下降5.10%;钢959.72万吨,同比增长1.49%;坯材944.23万吨,同比增长3.51%%,其中不锈坯材247.70万吨,同比增长10.88%。结合年报数据折算吨钢售价9086元/吨,吨钢成本8279元/吨,吨钢毛利807元,环比分别上升1490元/吨、1370元/吨和120元/吨。公司本年度实现业绩较快增长,一方面来自全年钢铁整体行业环境的有所改善,吨钢盈利能力增强;另一方面公司通过产品结构调整,实现了重点产品产销量的持续增加,高端不锈钢种、高牌号冷轧硅钢、高强度工程机械用钢、汽车用钢、高等级管线钢等品种销量均有较大增长; 财务分析:公司上下半年毛利率分别为9.34%和8.42%,上半年较强的盈利归功于其矿石成本优势。公司50%的铁矿购自集团,结算优惠不低于前半年度中国进口的同品种、同品质到岸的海关平均报价的15%。由于09年矿石价格相对较低,因此10年上半年公司仍享受较低的集团矿定价基准。下半年铁矿交易价格上升,而钢价涨幅偏低,导致盈利下滑,其中三季度毛利率仅为7.34%; 未来看点: 产品结构继续调整:公司粗钢产量近几年保持平稳,总产量大幅扩张的可能性不大,未来工作重心在产品结构调整上。目前,公司新建的5万吨不锈钢无缝钢管和2万吨不锈钢精密带钢项目已基本达到投产状态,产能释放在即;太钢天管公司不锈钢二期扩建工程今年有望投产,拥有40万吨冷轧不锈钢产能;另外,天津天管焊管基地一期工程正在全力推进,将形成45万吨石油天然气管、石油套管和机械结构用圆管的年产能,二期规划投资30亿元,建设百万吨高档焊管生产基地。公司产品结构高端化的战略意图明显,未来盈利能力有望提升; 矿石自给率提升:公司持股不低于35%的袁家村铁矿项目正在稳步推进,该矿储量12.5亿吨,属磁赤混合铁矿,采矿条件良好,适合大规模露天开采。达产后年产铁精粉750万吨,公司矿石自给率将进一步提升; 盈利预测:我们预测公司11-12年EPS分别为0.31元、0.36元,维持“增持”评级。

投资要点 业绩概要:2011年一季度实现营业收入4459亿,同比增长40%;净利润370亿元,同比增长14%; 每股收益0.20元。营业收入大幅增长来自于主要产品的量价齐升,净利润增长主要来自于上游油价的大幅上涨。原油平均实现价格91.85美元/桶,同比增长31%。 经营回顾:上游勘探板块实现毛利458亿元,同比增长38.8%,EPS 贡献80%是公司盈利的最主要来源。主要由于原油与天然气价格的大幅上涨与产量的小幅增加;炼油化工部门亏损61亿元。主要由于油价上升过快及国内成品油价格未完全调整到位因素影响所致。一季度原油加工量为2.5亿桶,同比增长16%。其中炼油亏损61亿元,化工盈利24亿元;销售部门77亿元,同比增长155%,EPS 贡献13%。 主要由于成品油价格及销量大幅增加以及单位销售费用降低。天然气与管道部门68.8亿元,同比增长14.5%,EPS 贡献12%。 经营重心:2011年预计公司继续将重点投入到勘探生产和天然气与管道建设二个部门。油气勘探方面主要用于国内外重点地区勘探开发与产能建设基础上,突出天然气勘探,高度重视致密气、页岩气、煤层气等非常规资源勘探;天然气与管道建设方面主要用于西气东输二线等天然气管道项目、中俄原油管道项目和兰州-郑州-长沙成品油管道等项目建设,积极推进油气管网建设和城市燃气业务。 业绩预测:2011年全球经济继续复苏能源需求增长,地缘政治、投机炒作等因素对油价走势产生重大不确定性影响。国内成品油、天然气及化工产品需求将稳步增长。预计国际原油价格将继续在110~120美元/桶区间震荡。综合考虑预测2011-2012年EPS 分别为0.82元与0.92元,给予“增持”评级。催化剂:国际油价高位运行;成品油消费税改革与全额退返;新成品油定价机制与天然气价格改革的推出。

投资要点 2011年4月27日发布一季度业绩报告, 2011年度公司一季度实现营业收入10.75亿元,比上年同期增长32.26%;归属于母公司股东的净利润1.47亿元,比上年同期增长55.95%,实现每股收益为0.61元,符合我们预期;公司同时预告2011年上半年业绩预增为40-60%。 公司一季度毛利率为 40.69%,同比上升0.03个百分点,我们认为公司毛利率未来依然将处于上升通道,全年应该保持在40%以上,其主要原因为公司目前玻瓶产能稳定,而软塑类产品销量快速增长拉高了整体毛利率水平,同时在软塑产品中公司可立袋以及pp 软袋等大幅替代原有的塑瓶大输液,因此软塑类产品整体毛利率也依然在不断提高;不仅如此,公司在收购崇州君健塑胶后更是有效的提高大输液产品的整体毛利率水平,节约了整个大输液生产成本; 从公司三项费用来看,公司销售、管理以及财务费用一季度同比分别上涨了38.6%、68.90%以及-92.29%,对应比率分别为17.18%、7.02%和0.08%,其中销售费用基本和营业收入增幅相当,管理费用大幅增加主要是公司目前投入研发的费用不断增加以及无形资产摊销导致费用增长,而财务费用的下降主要是募集资金存入银行所带来的利息所致;公司三项整体费用率为24.27%,比去年高出0.01个百分点,我们认为公司目前拷贝式的管理方式是规模化的一个必经之路,也是有效避免管理碎片化的一个重要手段,整体考量公司财务状况依然非常健康; 投资建议:我们维持前期对公司的盈利预测,预计公司2011-13年归属母公司净利润分别为10.31亿元、14.19亿元和17.70亿元,对应2011-13年EPS 分别为4.29元、5.91元和7.37元,同比分别增长55.87%、37.63%和24.75%,我们坚持认为公司目前处于高速增长期,维持目标股价176.7—206.2元,继续给予公司“买入”的投资评级。

公司今日公布一季报,实现营业收入12.93亿元,同比增长51.66%;归属上市公司股东净利润为0.59亿元,同比增长60%;EPS为0.12元。公司一季度业绩超出市场预期。 公司业绩增长最主要的原因在于公司白卡纸销量的增长。公司35万吨白卡纸项目于2010年一季度建成,二季度正式投产,今年将新增10万吨左右的白卡纸产量,同比增长25%左右。公司一季度业绩增长就来源于白卡纸产销量同比的增长。 公司毛利率保持平稳,略有下滑。公司一季度的综合毛利率为17.48%,同比下滑了0.22个百分点;环比上升了2.09个百分点。同比下滑的原因在于针叶浆浆价较去年同期要略高,而纸价却基本与去年同期持平;环比上升的原因则是因为一季度白卡纸提价的原因。 公司期间费用率同比、环比均呈现下降的趋势。公司一季度的期间费用率为11.14%,同比下降0.43个百分点,环比下降0.49个百分点。其中销售费用率和管理费用率为下降趋势,而财务费用率为上升趋势,主要是35万吨白卡项目投产后利息不能资本化,以及可转债利息支付的原因。 新增白卡纸产量以及白卡吨纸盈利的提升是公司今年业绩增长的主要来源。从供求关系来看,白卡纸是今年市场情况最好的纸种,其盈利能力后期有望继续提升,从市场价格上涨的情况来看,根据我们统计的市场销售价格的上涨幅度大概在2.5-3%左右,公司从年初至今的提价幅度大概在400元/吨左右,且浆价有望继续上涨,因此白卡纸价格在二季度有望继续上调,且盈利能力有望继续提升。 公司江苏大丰港的75万吨白卡纸项目成为公司后期业绩的基础。目前该项目正在审批当中,预计将于2012年下半年投产,届时公司的白卡纸产能将达到130万吨,市场占有率有望大幅提升。 我们预计公司2011、2012年的EPS分别为0.47元和0.55元,对应的动态市盈率分别为17.35倍和15.15倍,给予公司2012年17-19倍PE,公司目标价为9.35-10.45元,维持公司“增持”的投资评级。 股价催化剂:白卡纸继续提价,盈利能力继续上升;期间费用率的继续下降;75万吨白卡项目进展快于预期。

公司今日公布2010年年报及2011年一季报。2010年,公司实现营业收入15.21亿元,同比增长71.68%;归属于公司股东净利润为6486万元,同比增长1.12%;全面摊薄EPS为0.33元。一季度,公司实现营业收入4.03亿元,同比增长38.46%;归属于公司股东净利润为1223万元,同比增长4.80%;全面摊薄EPS为0.06元。 毛利率下降是导致公司增收不增利最主要的原因。2010年,公司综合毛利率为16.90%,同比下滑3.27个百分点,其中主要产品纸箱的毛利率为17.19%,同比下滑3.65个百分点。一季度,公司综合毛利率为14.89%,同比下滑3.67个百分点。 公司毛利率下降的主要原因为:首先,新项目建成投产后,开工率不足,导致单位产品折旧成本明显提高,拉低了公司整体的盈利水平;其次,公司原材料-箱板纸的价格由于成本推动而不断提高,亦压缩了公司的盈利空间。 公司目前的发展计划为,大面积在全国布局生产基地,较大程度地抢占国内的市场份额。鉴于目前国内的瓦楞包装市场集中度较低,且瓦楞包装产品较短的运输半径,我们认为公司制订的全面布局的发展途径是符合行业发展的趋势,公司以目前毛利率的暂时下滑为代价,快速地抢占国内市场,扩大市场份额。 从上市以来,公司以募集资金和定向增发的形式,大幅扩产,目前产能为上市时的3倍,从公司的销售收入的增长中也可看出,说明公司的市场份额的确在大幅增长,公司的发展计划正按部就班的实施。后期随着公司开工率的逐步提升,公司产品的毛利率亦有望逐步恢复至原先水平。 以公司目前的产能扩张计划,公司的产能增长有望维持到2012-2013年,当然目前来看,后期的产能公司目前产能为7.4亿平米,在建产能为2亿平米。此外,公司仍计划在多处投资扩大产能,占据市场。公司多次公告,准备在湖北汉川、重庆和南京继续建设生产基地以覆盖周边市场,为公司后期的持续发展奠定了基础。 我们预计公司2011和2012年的EPS分别为0.44元和0.60元,对应的动态市盈率分别为34.14倍和25.03倍,给予公司2012年30-32倍的PE水平,目标价格为18.00-19.20元,给予公司“增持”的投资评级。 风险提示:经济下滑导致瓦楞包装消费下滑的风险;由于客户开拓原因,公司产能开工率不足的风险;公司新增产能投产延期风险;原材料价格继续上涨,导致成本压力上升的风险。

事件:浦发银行今日发布2011Q1季报,当季实现净利润近61亿,同比增长约48%,实现每股收益0.42元(全面摊薄),每股净资产8.99元。 业绩符合我们预期,但高于市场预期。规模增长、非息收入增长及拨备是Q1同比增长48%,环比增长40%的主要驱动力。2011Q1利息净收入较2010Q4环比增长6%,主要是由平均生息资产余额较上季增长7%所贡献。Q1单季业务费用为53亿,环比上升17%,对环比业绩增长贡献为-5.5个百分点。我们预计该费用支出额占全年比例为25%左右,费用在季度之间的分布更加均衡;而一般情况下银行Q1的费用支出为四个季度中最少的,占全年费用比例大约在20%-23%之间,所以我们认为浦发银行Q1业绩较实。 公司没有披露日均口径的NIM数据,我们计算的期初期末口径的2011Q1NIM值为2.48%,较2010Q4环比下降2个BP,较2010年全年水平提升7个BP。我们预计浦发银行资产端的收益率在Q1有明显改善,但负债端的成本上升幅度亦较大导致NIM环比下降,体现在两方面:(1)对公和零售存款同时出现较为明显的定期化趋势,定期存款占比较年初上升4.4个百分点;(2)Q1存款较年初增长2%,低于贷款增速,导致高成本的同业负债(主要是卖出回购款)增加较多。 手续费收入明显增长和资产质量再创新高是季报亮点:(1)Q1实现手续费净收入近15亿,同比大幅增长73%,环比亦实现18%的增长。(2)截至Q1末,浦发银行的不良额为52亿,较年初下降6.4亿;不良率较年初下降7BP至0.44%。优异的资产质量使得拨备计提额同比持平,拨备覆盖率提升53个PC至434%,预计处于同类银行最高水平,期末拨贷比为1.91%。 维持浦发银行2011年盈利预测:预计2011-2013年净利润分别为248/286/336亿,分别增长29%/16%/17%。 2011-2013年EPS分别为1.73/2.00/2.34元,BVPS分别为10.30/12.29/14.64元。 维持对浦发银行“买入”的投资评级:浦发银行当前股价交易于8.5X2011年PE及1.4X2011年PB,估值处于偏低水平,我们按照2011年1.7-1.8XPB作为合理估值区间,对应的目标价17.51-18.54元,维持“买入”投资评级不变。 再次重申我们看好浦发银行的两点理由:(1)资本瓶颈解除后规模稳健增长及结构回归带动的业绩高增长潜力;(2)中移动和浦发的业务合作也将在2011年有所进展,我们预计中移动入股短期将对浦发银行的负债基础有一定改善,中长期看若双方在手机银行、移动支付转账等方面的合作有实质性推进还有助于浦发非息收入的快速增长,对ROA的提升形成正面贡献。 风险提示:(1)与中移动合作可能低于预期。(2)若国内外经济形势出现波动,房地产价格若出现较大幅度的下跌,将会对银行资产质量产生较大的负面影响,进而导致估值下行风险加大。

4月26日晚,焦点科技公布2011年一季报,营业收入9,460.69万元,较去年同期增长45.72%;归属于上市公司股东的净利润为2957万元,较去年同期增长30.66%;基本每股收益0.25元。 公司业务增长维持高位。虽然公司营收和净利润出现环比下滑,但这属于正常的季节性现象(2010年公司一季度营收占全年20%,净利占全年15%),最能反映公司经营情况的“预收账款+递延收益”2011年第一季度为10117万元,比去年同期11453万元增长48.49%,这反映2011年营收高增长确定性高。 利润增长低于收入增长,主要是管理费用大幅增长。一季度销售费用同比增长37.02%,低于收入的增长; 但是管理费用同比增长53.51%,环比增长39.57%,高于收入的增长幅度。管理费用的增长主要源自于研发支出的增加和人员薪酬的提升。一季度管理费用的高增长,预示全年管理费用高企。在此背景下,公司全年管理费用将超出我们此前预期。 根据一季报情况,我们上调管理费用,略微下调盈利预测。预计2011-2013年EPS分别为1.78、2.59、3.66元,给予一年内相当于2011年40-45倍的估值,目标价71-80元,维持“买入”评级。

投资要点 事件:公司4月28日发布一季报,2010年一季度公司营业总收入、利润总额和归属上市公司股东的净利润分别为3.33亿元、0.77亿元和0.59亿元,分别比去年同期增长31.49%、66.99%和63.25%,EPS 为0.44元。同时公司季报中预计2011年1-6月归属上市公司股东的净利润增幅为30%-50% 2011年一季度收入和净利润同比分别增长31.49%和63.25%,收入增速与2010年全年增速基本持平,而净利润增速显著超过2010年的增幅。通过分析一季度财务数据,毛利率水平上升和期间费用率下降是净利润增速大幅增长的主要原因。2011年1-3月,公司毛利率水平为49.56%,比2010年增长3.45个百分点,期间费用率由2010年的30.56%下降到25.06%,其中销售费用率和管理费用率分别下降2.74和3.11个百分点。 春夏产品提价和成本增幅相对较小是2011年一季度公司毛利率水平大幅提升的主要原因,二季度作为家纺消费的淡季,打折促销活动将使二季度毛利率略有下降。由于2009年下半年秋冬的订货会锁定了2010年一季度的价格,我们认为2010年公司产品提价在二季度以后,因此提价因素是一季度毛利率水平大幅上升的主要原因,相比于2011年一季度与去年同期的产品价格差距较大,2011年二季度产品价格与上年同期相比差距缩小,并且作为淡季的二季度打折促销比例的增加也造成毛利率水平有所下下降。 渠道扩张仍是未来三年业绩驱动的主因,销售网络建设步伐加速将显著提升未来三年收入水平。2010年公司销售网络数量净增350家左右,增速约为30%,新建店铺前三年产生的效益一般为50%、80%和100%,2010年新建的店铺将会对2011年收入具有较大的促进作用。预计2011-2013年公司新建店铺的数量仍然在300家以上,其中2011年新建店铺350-400家,每年的新增店铺确保公司的收入增速在20%以上。 2011-2013年产品提价幅度小于2010年,预计年提价幅度在3%-5%。由于产品成本的上升,2010年公司产品提价幅度为15%-20%,预计2011-2013年产品提价幅度下降,恢复为正常年度3%-5%,产品提价的时点一般为公司召开订货会的时间。 2011年原料成本波动幅度有所降低,公司成本压力减弱,但是整体毛利率水平将有所下降。我们认为2011年公司原材料价格虽然依旧在高位运行,但是向上波动的幅度有所降低,公司的成本压力有所减弱但是原料储备对盈利能力的驱动力也随之消退,综合考虑募投项目和超募资金对相关产能建设(常熟和龙华生产基地分为于2011年6月和8月完工)对毛利率的提升作用,我们预测2011和2012年公司毛利率水平在45.5%-46.5%之间。 维持盈利预测,维持买入评级 ?预测 2011-2012年的净利润分别为1.76、2.36和2.79亿元,同比增长23.20%、34.14%和18.73%,对应2011-2013的EPS 为1.30、1.76和2.09元,维持目标价位45.85-48.44元,作为直营收入占比40%的企业,过去富安娜以牺牲规模扩张速度获得更为确定的成长,我们认为相较于加盟占比较大的罗莱和梦洁家纺,富安娜的业绩增长更为确定,2009年底的成功上市也将成为公司业绩的转折点,近期的估值回调带来中长期的投资机会,维持公司买入投资评级。

投资要点 事件:农业银行今日发布2011Q1季报,当季实现净利润341亿,同比增长约36%,实现每股收益0.10元(全面摊薄),每股净资产1.77元。 净利润超出我们预测值约6%,业绩超预期的主要原因在于手续费收入增长态势好于预期。Q1农行实现手续费177亿,同比和环比分别增长63%和47%,我们预计各项中间业务均保持快速增长,尤其是顾问咨询费、代理业务等。手续费净收入增长对业绩同比和环比增长的贡献度分别为10个和7个百分点,其中环比的贡献度高于利息收入(见图表1)。Q1单季费用支出占到我们全年预测值的21%,较为合理。 我们曾在《农业银行_增长的确定性不因紧缩环境而改变》报告中指出“农业银行是少数几个贷款投放不受准备金持续上调影响的银行之一,良好的流动性使得以规模换取利润成为可能,息差改善潜力在大行中较大”,从Q1农行的经营状况看我们的判断得到验证: (1)Q1贷款总额较年初增长5.3%,若按照3322的节奏推测全年的增速在17%左右,预计增速在四大行中最高,且县域地区的存贷款增速均明显高于城市地区; (2)良好的负债基础使得农行在整个市场流动性趋紧的环境下在不增加负债成本的前提下(因为压缩了利率较高的卖出回购资产)加大买入返售类资产配置赚取收益,所以我们看到农业银行的负债成本仅有小幅上升,远低于资产收益率上升幅度; (3)截至Q1末农行的央行资产占存款比例上升至24%,显示即使后续继续多次上调存款准备金率,其流动性和贷款投放都不受影响。 (4)2011Q1农行披露的NIM 值为2.79%,较去年全年水平上升22个BP,我们推测较2010Q4单季NIM 有6个BP左右的上升(日均口径)。 Q1末农行的不良贷款余额较年初下降约87个亿至917亿,不良率下降27个BP 至1.76%,拨备覆盖率和拨贷比分别达197%和3.47%,对应的信贷成本为0.96%,说明农行依旧没有通过拨备释放利润。 上调农业银行2011 年盈利预测:我们上调了农行2011 年手续费收入预测值,调整后2011-2013 年净利润分别为1226/1476/1759 亿,分别增长29%/20%/19%。2011-2013 年EPS 分别为0.38/0.45/0.54 元,BVPS分别为2.05/2.50/3.04 元。 维持对农业银行的“买入”评级:农业银行当前股价对应于7.7X2011 年PE 和1.4X2011 年PB。我们给予2011 年1.70-1.80XPB 作为合理估值区间,对应的目标价3.48-3.69 元,维持“买入”评级不变。 重申我们看好农行的两大理由:发展县域金融的差异化战略+2011 年业绩的高增长潜力,并认为农行业绩增长的确定性不因当前的紧缩环境而改变。详见我们先后发布的三篇报告,即《尽享县域金融的天时、地利与人和》,《战略是金,业绩是石》及《增长的确定性不因紧缩环境而改变》。 风险提示:(1)由于县域资产质量对经济增速的敏感性高于城市地区,若县域经济增长速度放缓,则会导致县域地区业务的风险增加。(2)若国内外的经济形势低于预期将对整个银行业经营环境造成冲击,进而可能导致农业银行的净利润低于预期,并对其估值有负面影响。