一汽富维公布2012年年报,实现收入76.76亿元,同比增长9.95%;归属上市公司股东净利润3.91亿元,同比下滑8.63%,对应全面摊薄后每股收益1.85元。公司拟以2012年12月31日总股本2.12亿股为基数,每股派发现金红利0.65元(含税)。 12年公司归属母公司净利润中93.84%来源于投资收益。从公司归属母公司净利润的构成来看,2012年公司本部及并表业务仅贡献净利润2448.69万元,其占归属母公司净利润的比重下降至6.26%;公司投资收益贡献净利润36664.55万元,其占归属母公司净利润的比重上升至93.84%。 并表业务毛利率下滑和管理费用的增加导致本部及并表业务盈利下滑。2012年公司本部车轮业务贡献收入59.84亿元,同比增长13.27%,毛利率为1.99%,与2011年毛利率基本持平。2012年公司并表业务贡献收入16.92亿元,同比下滑0.37%,毛利率同比下滑2.39个百分点至18.30%,从而导致公司本部及并表业务毛利率由2011年的6.54%下降至2012年的5.59%。同时,主要受研发费用增加的影响,2012年公司管理费用同比增加3751.59万元。 12年富维江森收入快速增长,净利率下降2个百分点。受益于一汽大众销量的快速增长和配套车型范围的扩大,2012年富维江森实现销售收入66.93亿元,同比增长40.53%,为公司贡献投资收益21995.74万元,占公司归属于母公司净利润的比重为56.24%。受产品价格下降和成都分公司投产后费用压力加大的影响,2012年富维江森净利率同比下降2个百分点至6.56%。展望未来,我们认为随着一汽大众成都工厂逐步放量和佛山工厂的投产,富维江森的净利率有望维持稳定,同时一汽大众销量的增长和公司配套车型范围的扩大将促使富维江森的业绩快速增长。 日系车需求下滑导致2H12天津英泰收入和利润大幅下滑。日系车终端需求下滑的影响导致2012年9月以来一汽丰田销量同比下滑明显,受此影响,2H12一汽丰田销量同比下降35.14%,从而导致天津英泰2H12收入和利润分别下滑54.56%和63.74%。从2012年全年来看,天津英泰实现销售收入37.11亿元,同比下滑17.22%,为公司贡献投资收益9583.98万元,同比下滑35.87%。 未来增长取决于一汽大众和一汽丰田的扩张步伐。公司利润主要由投资收益贡献,而投资收益的变化情况主要受终端配套整车企业销量情况的影响。一方面,一汽大众成都工厂已经投产,佛山工厂预计将于2013年8月投产,我们认为一汽大众成都和佛山基地产能的释放将带动富维江森饰件业绩将快速增长,同时将带动富维海拉车灯等新设合资公司盈利的增长。另一方面,丰田计划在今后3年向中国市场投放20款新车型,新车型的引进也将有利于天津英泰和丰田纺织业绩的增长。 盈利预测与投资建议。我们预测2013和2014年公司的EPS分别为1.97元和2.42元,综合考虑一汽大众成都工厂和佛山工厂的投产情况以及丰田长春工厂的投产进度,预计公司主要子公司将于2013年下半年进入业绩释放期,维持“买入”评级,目标价19.70元,对应公司2013年10倍的PE。 风险提示。宏观经济回落导致汽车销量增速放缓;日系车销量复苏低于预期;公司主要客户产能释放进度低于预期。

口腔主业稳健增长。公司2012年实现收入3.75亿,扣除500万管理服务等收入后,口腔主业收入达到3.7亿元,同比增长19.20%。杭州口腔医院2012年实现收入2.92元,实现净利润8254万元,收入、净利同比增长15.43%、16.82%。下属城西分院实现收入5600万,实现净利润909万元,营业收入、净利润同比增长25.73%、11.06%。宁波口腔医院2012年实现收入4064万元,实现净利润623万元,收入、净利润同比增长34.11%、11.55%。 三项费用有所下降,控制良好。2012年公司销售费用213万,同比增长17%,主要系广告宣传费增加;管理费用5238万,同比增长7%,主要系日常管理费用增加;财务费用-373万,同比下降292%,主要系利息收入增加。三项费用率13.40%,较2011年15.84%三项费用率水平,有所下降。 2013年看点一:新宁口恢复快速增长。新宁波口腔医院现有牙椅100张左右,椅位比旧宁口增加220%。目前宁口正式执业医生有46名,今年将有一批去年入职的二十几名硕士毕业生将取得执业资格,另外公司将从社会招收一批牙医来满足扩张后的需求。2013年招聘计划里高层次口腔医疗人才8名,博士毕业生2名,硕士毕业生10名,护理人员25名,前台5名,办公行政1名,宣传策划2名,人力资源专员1名。2013年新宁口牙医将发展到80人,护士100人(继续保持1:1.25医护比)。按经验将一个毕业生培养成具有基本独立操作的牙医的培养周期是半年到一年。因此我们认为2013年-2014年是新宁口恢复快速增长的节点,宁口未来高增长可期。 2013年看点二:妇幼生殖业务开拓将有新进展。2012年5月底,公司与波恩(BournHall)签订提供服务和授权合同书。波恩公司将和公司在中国率先建立两个"旗帜"IVF中心,并由波恩中国(波恩英国持股30%,本公司持股70%)进行管理,在这两个旗帜中心成功运作后,计划以加盟形式管理其他的IVF中心。波恩(英国)将授权波恩中国波恩品牌和技术,并提供质检、培训和市场营销服务。2013年开始,公司将充分利用获得授权的BournHall品牌和国际领先辅助技术,与国内各类型辅助生殖医疗机构展开多种形式合作,引进国际学科带头人,培育辅助生殖管理团队和专家技术人才,建设"旗帜"IVF中心和昆明地区辅助生殖中心。目前昆明妇幼生殖中心处于实验室正常装修,最基本的人员配置筹备4医生,4护士,4实验人员。 盈利预测与投资建议。公司是稀缺的医疗服务类上市公司,随着人们生活水平的提高,消费观念的升级,口腔医疗“需求”转向“需要”。我们看好口腔医疗服务行业,详细可见我们于2011年12月1日发布的深度报告《通策医疗(600763):打造中国杰出医疗投资集团》。我们认为为解决杭口营业面积饱和问题,13年公司将争取完成方正大厦装修工程;新宁口业已开张,13年-14年随着度过牙医培训的节点,新宁口将逐步恢复快速增长;13年公司妇幼生殖业务将取得新进展:取得试运行牌照。预计2013-2015年EPS分别为0.70元、0.90元、1.17元,目标价25元,对应2012年36倍PE,维持“买入”评级。 不确定因素。收购进度的不确定性和新购医院贡献利润时间的不确定性。

事件:报告期内,公司实现营业收入103.49亿元,同比增长4.89%;实现归属于母公司所有者的净利润12.79亿元,同比增长19.67%。公司2012年分配预案为,向全体股东每10股派现金股利1元(含税)。 投资建议:公司属城镇化龙头标的;坚持“不屯地、不捂盘”,保证公司高周转风格。2012年公司实现销售金额175亿元,超额完成年初计划,同比增长20%;其中主业房地产实现签约销售金额164亿元,同比增长18%,实现签约销售面积226万平方米,同比增长20%。公司2012年新增土地项目20个,土地总价款约92.6亿元,同比增长101.3%,占当年销售签约金额约56%,远高于同行业平均水平;全年新增江苏张家港、山东济南等8个城市。成功实现异动拓展和走出去战略,有利公司实现“622”发展战略,即以大重庆为中心的中西部规模占比约60%,长三角和环渤海地区分别占比20%,以二、三线城市为主,一、四线城市为辅,立足中西部,做强长三角,做大环渤海,开拓东三省,力争2015年销售规模超过500亿元。预计公司2013、2014年EPS分别是1.48和2.01元,RNAV在15.03元。按照4月6日12.76元股价计算,对应2013和2014年PE为8.62和6.35倍。给予公司2013年10倍市盈率,对应股价14.8元,维持对公司的“买入”评级。

事件: 公司4月9日公布年报,2012年实现营业收入34.93亿元,同比下降1.18%;利润总额2655.26万元,同比上涨5.90%;归属于上市公司股东的净利润为1983.79万元,同比上涨424.53%;归属于上市公司股东扣非净利润1052.09万元,同比增长183.13%;基本每股收益0.069元。拟每10股派发现金股利0.5元(含税)。 点评: 利润增长源于费用节约、五台云海扭亏。2012年公司主营产品镁、铝合金销售量虽然同比略有增加,但因为加工业务量增加,收入小幅下滑1.18%,毛利同比上涨3.81%。利润的大幅增长源于公司对各项费用的严格控制,财务费用7002.38万元,同比下滑15.93%,主要是受国家政策调整,银行贷款利率下降;销售费用7834.61万元,同比下降4.46%,主要源于出口量降低,海运费下降;营业税金及附加3218.38万元,同比下降39.80%;研究开发费投入和员工薪酬提高导致管理费用1.22亿元,同比增长27.51%。三项费用+营业税金及附加合计3.03亿元,同比减少1181万元,同比减少3.75%。 镁合金产品盈利持续提升。从公司主要产品毛利构成来看,镁合金板块盈利能力逐步转好,主要源于五台云海5万吨镁合金项目技改完成,贡献净利润1105.55万元,而2011年同期亏损2074.61万元;苏州云海回收业务盈利稳定,2012年净利润3516.78万元。我们预计巢湖10万吨项目将于2013-2016年相继建成达产,因为该项目采用全产业链生产镁合金,具备成本优势,将进一步提升镁合金板块盈利。 镁价冲高回落。2012年国内镁价整体呈现震荡冲高回落走势,全年均价17485元/吨,同比微涨0.14%。由于美国对原产于中国的金属镁采取反倾销制裁,因此国内镁主要出口欧洲,较少受益于美国汽车用镁增长。而欧洲汽车产业下滑严重,2012年汽车销量约为1170万辆,是该地区19年以来的最低值,业内预计2013年欧洲汽车用镁消费仍不乐观,影响我国金属镁出口。但2013年1月1日起我国金属镁相关产品出口关税取消,对出口有积极刺激作用。综合来看,我们认为今年镁市场整体向好。 首次给予“增持”评级。公司一直致力于镁合金生产,自主研发的已应用于产业化的粗镁一步法生产镁合金、镁合金压铸边角料再生回收净化工艺技术,保证镁合金品质,成本优势明显。在对镁价格比较保守的假设下,公司未来利润增长点来自于(1)五台云海技改完成,随着产能利用率逐步提升,成本优势渐显;(2)巢湖5+5万吨镁合金产能投放;(3)公司期间费用繁重,成本控制,特别是财务费用控制将对利润提升效果明显。 我们预计公司2013-2014年EPS分别为0.23元和0.30元,对应的动态PE分别为36.55倍和27.86倍,首次给予公司“增持”的投资评级,目标价9.06元,对应2013年PE40倍。 主要不确定性。镁产品价格波动,成本大幅上涨,新建项目进度不如预期等。

日元汇率带来业绩不确定性增强,调低评级至“增持”。假设2013年日元汇率平均较2012年贬值10%,我们预测公司2013~2015年EPS分别为0.62元、0.83元和1.10元,未来三年年均复合增长率为23.5%。目前公司股价对应13年约19倍市盈率,估值较为合理,考虑到日元汇率的贬值幅度和持续时间为公司业绩带来较大不确定性,我们调低投资评级至“增持”,6个月目标价为12.40元,对应约20倍的2013年市盈率。公司股价可能的催化剂包括瑞穗银行合并正式启动和移动互联网等国内业务取得明显进展。 主要不确定性。人力成本上升风险;日元汇率长期贬值风险。

盈利预测与投资建议。研发费用的大幅增长导致2012年公司净利润略低于我们的预期。预计2013年和2014EPS分别为0.50元和0.58元。目前公司的资产负债率6.70%,同时拥有6.60亿元的货币资金。公司对应2012年的PB为1.1倍,与同行业其他上市公司相比,我们认为公司目前经营稳健,估值较低,维持公司“买入”评级,目标价10元,对应2013年1.4倍PB和20倍PE。 风险提示:原材料价格和人力成本上涨超出预期;重卡和工程机械复苏进度低于预期;公司开拓客户进度低于预期。

1Q2013辉丰股份净利增长100%,每股收益0.20元。1Q2013,公司实现营收4.65亿元,同比增长47%,环比下降21%;实现归属净利0.33亿元,同比增长100%,环比下降12%;实现每股收益0.20元。同时公司预告2013年1-6月归属母公司净利同比增长40-60%,约为0.69-0.79亿元。 1Q2013公司收入、利润同比大幅增长主要得益公司氟环唑销量同比大幅增长,我们预计1Q2013公司氟环唑销量约为400吨,而去年同期销量仅为几十吨,同时公司咪鲜胺售价较去年同期提升约10-15%;1Q2013公司收入、利润环比下降主要原因是公司子公司收入主要来自国内,季节性较强,通常4季度确认收入较多。 氟环唑、联苯菊酯等项目投产,未来两年业绩有望快速增长。公司募投1000吨/年氟环唑项目已于2013年初投产,目前已顺利向客户交付产品,预计2013年销量同比将有大幅增长;公司自筹联苯菊酯项目目前设备在安装中,预计2013年1季度末可投入生产,公司联苯菊酯主要为国外客户生产,订单相对确定;其他如2.4-D项目预计也将在2013年逐步投产。 维持公司“增持”评级,6个月目标价22.08元。我们维持公司盈利预测,预计辉丰股份2013-2015年EPS分别为0.92、1.17、1.38元,对应2013-2015年22、17、14倍动态市盈率,公司2013年业绩增长将主要依赖氟环唑、联苯菊酯原药销量的大幅提升。我们维持公司“增持”评级,6个月目标价22.08元,对应2013年24倍动态市盈率。 风险提示: (1)产品价格波动风险; (2)下游需求波动风险 (3)原材料价格波动风险

事件: 2012年营收同比增长40.90%,净利润同比增长32.22%。报告期内,公司实现营业收入3.42亿元,同比增长40.90%;实现归属于上市公司股东的净利润1.06亿元,比去年同期增长32.22%;全面摊薄后每股收益0.75元。公司拟每10股转增10股派1元(含税)。 公司计划2013年主营业务增长30%以上,净利润增长50%以上。 点评: 在线监测需求释放公司收入快速增长,竞争加剧主营产品毛利率略有下降。公司营业收入快速增长主要源于国家智能电网规划持续推进,电力高压设备在线监测产品的市场需求继续释放,尤其是浙江省电力公司2012年度招投标量较大。公司净利润增速低于营业收入增速主要原因是行业竞争加剧,公司综合毛利率同比下降1.75个百分点。 变压器色谱在线监测系统和智能变电站在线监测系统收入快速增长带动公司业绩增长。报告期内,电力监测设备实现营业收入3.31亿元,同比增长58.38%;综合毛利率70.07%,同比略降1.75个百分点。其中,变压器色谱在线监测系统、智能变电站在线监测系统分别占公司主营业务收入的39%、37%,是公司的主要收入来源,公司主业快速增长主要来自于上述两项产品的较快增长。 细分产品看,变压器色谱在线监测系统收入同比增长58.55%,毛利率同比略降2.62%;智能变电站在线监测系统收入同比增长83.24%,毛利率略增0.7%;SF6气体绝缘设备在线监测系统收入同比增长94.77%,毛利率同比下降4.89%;输电线路在线监测系统同比增长25.96%,毛利率同比下降7.58%;电网生产调度系统收入同比下降86.48%,毛利率同比下降7.1%。 期间费率提升,缘于销售费用较快增长。2012年公司期间费用合计为1.22亿元,同比增长51.58%;期间费用率为35.72%,同比提高2.52个百分点,缘于销售费用同比增长53.38%。 应收账款较快增长,坏账准备计提充足。2012年末公司应收账款同比增长54%,快于营业收入增长速度。报告期末,公司应收账款占公司营业收入比重达到65%,比去年同期提高6个百分点。相应的,本年度公司计提的地资产减值准备同比增长112%,计提比较充分。 未来预判。1)行业潜在需求300亿以上。截至2011年底,国家电网66KV及以上变电站15896座,变压器29086台,断路器109821台。目前,变压器在线监测单价约100万/套、GIS及断路器等在线监测约60万/套,我们保守假设每座变电站需要变压器在线监测系统、GIS及断路器在线监测系统各一套,则预计国网需要在线监测产品总金额254亿元;考虑到南方电网,预计电网在线监测潜在需求为305亿元。假设2020年前全部安装完毕,预计每年在线监测市场需求30亿元以上。 2)公司市场占有率将保持稳定。我们预计2012年行业需求16亿元以上,公司新接订单4亿元左右,公司市场占有率25%左右,近几年市场占有率一直保持稳定。尽管行业新进入者增多,但考虑到公司进入早、技术好,我们预计公司的市场份额不会发生太大的变化。 3)毛利率将有所下滑,公司将通过减少期间费用率方式保证盈利。目前在线监测产品毛利率高达70%,我们认为,随着电网集中招标比例提升,公司产品毛利率将有所下降。由于省网招标还占据公司相当大比例,预计公司毛利率不会下降特别快。公司将通过缩减期间费用率方式保证盈利能力。 盈利预测与投资建议。预计公司2013-2015年净利润分别同比增长50.45%、29.40%、24.38%,每股收益分别达到1.13元、1.47元、1.83元,目前股价对应2013年动态市盈率为20.13倍。结合公司的成长性,我们认为公司合理估值为2013年20-25倍市盈率,对应股价为22.60-28.25元,维持公司“增持”的投资评级。 主要不确定因素。毛利率下降过快的风险,电网招标低于预期的风险,坏账风险。

盈利预测与投资建议。 “百亿”竿头,更进一步:我们预计公司2013年饲料业务销量增速仍有望达到30%以上(从2013Q1的情况来看,同比销量达到35%,但费用稍多一些),预计公司2013和2014年EPS分别为1.07和1.35元(不考虑股权激励的影响),维持对公司的“买入”评级,目标价26.75元,对应2013年25倍的PE估值。 风险提示。 饲料销量大幅下跌。

2012年辉丰股份净利增长85%,每股收益0.71元。2012年,公司实现营收16.67亿元,同比增长59%;实现归属净利1.16亿元,同比增长85%;实现每股收益0.71元。其中4Q2012公司实现归属净利0.38亿元,同比大幅增长289%,实现每股收益0.23元。同时公司预告2013年1季度归属净利同比增长80-100%。公司业绩超出我们预期。 2012年公司收入、利润大幅增长主要两方面原因:一方面是2011下半年公司收购的科菲特、盐城拜克、华通化学并表,我们估计这给公司带来约4.5亿元的收入增量;另一方面公司杀菌剂氟环唑、烯酰吗啉同比出现较大增长。分产品看,除除草剂外,公司杀菌剂、杀虫剂、中间体收入、毛利均大幅增长。 氟环唑、联苯菊酯等项目投产,未来两年业绩有望快速增长。公司募投1000吨/年氟环唑项目已于2013年初投产,目前已顺利向客户交付产品,预计2013年销量同比将有大幅增长;公司自筹联苯菊酯项目目前设备在安装中,预计2013年1季度末可投入生产,公司联苯菊酯主要为国外客户生产,订单相对确定;其他如2.4-D项目预计也将在2013年逐步投产。 维持公司“增持”评级,6个月目标价22.08元。我们预计辉丰股份2013-2015年EPS分别为0.92、1.17、1.38元,对应2013-2015年22、17、14倍动态市盈率,公司2013年业绩增长将主要依赖氟环唑、联苯菊酯原药销量的大幅提升。我们维持公司“增持”评级,6个月目标价22.08元,对应2013年24倍动态市盈率。 风险提示:(1)产品价格波动风险;(2)下游需求波动风险(3)原材料价格波动风险

公司发布了2012年年报:2012年实现营业收入7.42亿元、同比增加24.5%,实现归属母公司股东的净利润1.75亿元、同比增加16.5%;最新摊薄EPS0.44元;拟每10股派发现金红利1元(含税)。 点评:2012年宏观经济景气度低,企业投资意愿下降,给装备制造业带来不利影响,但是自动化装备制造业比普通装备制造业具有更强的抗风险能力,公司2012年营业收入实现24.5%的平稳增长。自动化装备产业符合中国经济结构调整升级、机器逐步替代人工的经济大背景,将持续得到相对较快速的发展。博实股份的主营产品与服务专注于自动化包装和码垛领域,其技术水平处于国内领先、国际先进水平,并能为客户提供从产品到服务的整体解决方案,在业内拥有明显竞争优势和较好口碑,长期看,公司可借助良好的行业属性稳健成长。 营业外收入大幅增加是归母净利润增加16.5%的主要贡献因素。虽然公司的营业收入增加24.5%,但是营业利润只增加2%,其主要原因是整体毛利率有所下滑(仍维持40%以上相对高位)、销售费用率上升。毛利率下滑的主要原因在于:1.产品结构变化:由于毛利较高的合成橡胶后处理成套装备单套价格较贵(为粉粒料自动称重包装码垛设备的约15倍)、应用领域相对单一,因此营收波动较大,2012年该项业务下滑了19%,而毛利较低的粉粒料自动称重包装码垛设备收入增长了44%;2.部分项目成本提高。销售费用率上升是因为销售环节包装费、运输费快速增长以及销售人员差旅费、工资及福利费增加。营业外收入大幅增加的主要原因是增值税退税大幅增加,公司销售含嵌入式软件产品根据国家关于销售软件产品的税收优惠政策得到退税。只要相关政策和公司业务结构不发生重大变动,预计该部分营业外收入将可持续。 在手订单保证公司平稳增长,预计13年整体情况将好于12年。目前公司在手订单估计超过10亿元,而公司产品从签订合同到最终确认收入通常的实施周期约为6-12个月,因此其中大部分应在13年内确认收入,这增加了公司业绩的确定性。同时,随着经济企稳回暖,下游行业需求可望复苏,进而带动公司新签订单的增长,预计公司13年业绩与新签订单情况将好于12年。 公司的长期增长点在于不断横向拓展进入新的应用领域。公司的自动化包装码垛技术具有很强的通用性,较易扩展应用到各种场合中。虽然其在传统的石化化工领域已有较为深厚的积累,但未来更大的发展应在不断开拓新的应用领域,包括精细化工、饲料、粮食与食品、制药、港口物流等。长期看,公司业务过度依赖于石化化工行业的现状有望得到改变,抗风险能力将逐步增强。 高毛利(大于60%)的产品服务将保持快速发展,营收占比可望不断提升,预计到2015年将达到20%,这有助于提升公司整体毛利率。随着社会专业化分工发展,下游用户服务外包将是长期趋势,公司预计到2015年公司累计销售的设备折合标准线将达到2700套以上,仅公司出售产品的服务市场容量经测算将达到10亿元左右。 虽然12年公司应收账款同比高增长且伴随预收款略下降,经营性现金流为-1590万元,但由于公司12年发行上市手持现金高达6亿元以上,短期内对公司财务状况并不造成明显影响。 预测2013-2015年公司最新摊薄EPS分别为0.54、0.70、0.97元,增速分别为23%、30%、39%,考虑自动化装备制造业的长期成长性,我们给予公司2013年26-30倍PE,对应目标价格区间为14-16.2元,首次给予“增持”评级。 风险提示。(1)市场竞争加剧导致毛利率进一步下滑;(2)下游行业持续不景气导致订单萎缩;(3)开拓新市场、进入新领域导致产品毛利率下滑,期间费用率上升。

友网并表贡献大部分盈利。2012年,友网科技实现扣非净利约3600万,超过其业绩承诺。友网科技并表贡献盈利约3514万,占2012年净利比重约75%。 受累于宏观经济疲弱及管理调整,12年业务乏善可陈。尽管并购的友网科技从7月份开始并表,公司2012年营收仍同比下降约3%。剔除并表因素,我们估计公司营收同比下降15-20%。分业务来看,文件管理业务同比增长约40%,主要得益于友网科技并表。若不考虑友网并表影响,公司文件管理业务仍略有增长。我们估计市场寄予厚望的军工安全业务本期进展明显慢于预期,营收可能同比下降,最终导致文件管理业务内生增长缓慢;视音频业务本期营收同比下降约29%,直接促使公司整体营收同比下降。公司将该业务下滑归因于宏观不景气以及研发和人力投入不足。 我们认为在宏观经济疲弱之时,公司业务难以避免会受到影响。但战略及管理调整的内因则是导致公司业务下滑的更重要因素。在经历传统文件外包服务业务扩张见效缓慢之痛后,公司逐步进入了军工安全等新业务领域。整体而言,公司战略规划清晰度不高,特别是视音频业务缺乏清晰的成长逻辑。面对日渐复杂的业务布局,公司在新、老业务的研发资源及人力资源配置方面缺乏经验和统一规划,从而陷入了顾此失彼的困境。显然,公司已经意识到在战略规划方面的短板,从2012年底开始筹备成立文件SBU、友网SBU、视频多媒体SBU以及军工教育SBU,并在2013Q1基本完成了组织架构调整。其中,军工教育业务行业景气度较高,最值得投资者期待。 毛利率承压、费用相对刚性。公司本期综合毛利率约为35%,同比下降近3.5个百分点。三项细分业务毛利率均有所下滑,我们的理解是向正常的盈利水平回归。公司毛利率是否能止住下滑趋势取决于自有产品业务是否能获得有效突破,目前来看仍有较大不确定性。从费用来看,公司本期销售费用和管理费用同比分别上升8%和42%,主要原因是友网科技并表。面对业绩压力,公司显然开始采用减员增效的措施。2012年底员工数为738人,较2011年底减少8人。若考虑友网并表因素,实际员工数量减少更多。因此,我们判断公司2013年费用压力相对较小。 政府补贴大增而所得税大幅下降,2013年盈利压力增大。公司2012年获得政府补贴约1316万(不包括增值税返还),同比增加近900万,一定程度上减缓了盈利降幅。由于政府补贴持续性相对较弱,公司2013年盈利压力相对较大。此外,公司本期所得税费用同比下降约1500万,主要原因是收到所得税返还。2013年所得税返还估计较少,进一步加大了公司盈利增长压力。 成长逻辑有待进一步清晰,业绩压力犹存,考虑教育和军工业务弹性,维持“增持”评级。基于更低的毛利率假设,我们预测公司2013~2015年EPS分别为0.24元、0.31元和0.42元。在政府加大教育信息化和信息安全投入的背景下,公司在教育和军工业务存在较大想象空间,但能否转化为公司实质业绩需要一定观察期。我们暂维持“增持”的投资评级,6个月目标价为7.20元,对应约30倍的2013年市盈率。公司股价催化剂包括可能的股权激励、教育信息化业务取得突破等。 主要不确定性。宏观经济滞后影响;组织结构调整效果低于预期;军工行业项目进一步延后的风险。

期权激励行权条件积极进取,有利于稳定公司核心技术和管理团队。此次股权激励草案首次授予156名高级管理人员、中层管理人员和核心业务(技术)人员,占2012年底员工总数16.07%。按照行权条件,2013-2015年的扣非净利润分别为9900万元、10890万元、11880万元(公司2011-2012年实现扣非净利润分别为15263万元、1211万元)。考虑公司2012年将财务费用中募集资金利息4276万元计入非经常性损益,公司整体经营目标积极进取,基本符合我们之前预期。 国内光伏市场处于爆发期、光伏产品价格基本触底,盈利趋势好转。逆变器行业竞争激烈价格大幅下跌导致公司2012年营业收入同比增长24.00%,但净利润同比下降57.81%。国内光伏装机处于快速增长期,预计2013年装机量约为7-10GW,公司市占率始终保持在30%以上,连续几年稳居行业头名,未来无疑将享受行业爆发盛宴。 目前500kW大型逆变器产品市场价格约为0.5元/W,未来产品价格下降空间有限;从行权条件上看,2013年营业收入增速为20%,但扣非净利润同比大幅增长,显示公司对于未来经营有信心。 另外公司积极进军光伏电站领域,2013年部分电站投资进入收获期,根据最新制定的经营目标,2013年销售收入计划为18亿元,其中光伏逆变器、风能变流器业务12亿元,电站业务6亿元。电站投资将成为未来增长一大看点。 期权激励费用对2013-2014年净利润影响有限。假设2013年5月1日为首次授予日,预计股票期权、限制性股票摊销费用合计1909.46万元,2013-2016分别为742.57万元、731.96万元、350.07万元、84.86万元,2013-2015年摊销费用分别占行权条件中当期扣非净利润的7.50%、6.72%、2.95%,对于业绩影响有限。 盈利预测与投资评级。我们维持公司2013-2014年EPS0.40元、0.55元的盈利预测,短期行业仍然在洗牌,价格竞争对毛利压缩将持续,长期仍然看好公司的创新能力、品牌积淀和资金优势,维持“增持”评级,按照2013年25-30倍PE给予公司10.00-12.00元目标价。 风险提示。(1)海外市场光伏政策调整风险;(2)国内市场竞争加剧风险。

公司4月9日发布2012年报。2012年实现营业收入75.01亿元,同比增长5.74%;利润总额2.04亿元,同比下降43%;归属净利润1.21亿元,同比下降41.45%;扣非净利润1.08亿元,同比下降43%。摊薄EPS为0.233元;净资产收益率10.18%。报告期每股经营性现金流0.43元,与每股收益的比率为1.84倍。公司2012年分配预案:拟以2012年末52171万总股本为基数,每10股派现0.8元(含税)。 2013年经营计划:主营收入目标88.97亿元,同比增长20.78%,费用总额9.27亿元。 简评和投资建议。公司2012年0.23元的业绩低于预期(0.29元),主要是由于汽车业务亏损1706万元以及海门店亏损额扩大至2244万元,合计导致权益净利润低于预期约5537万元,拉低EPS约0.1元;但商业大厦、东方电器及投资收益均超预期,合计较预期多贡献权益净利润约2257万元,对应EPS约0.04元。 2012年收入同比增长5.74%,百货零售业务下降2.7%,汽车业务增长11.25%;综合毛利率减少0.9个百分点至13.12%,主因汽车销售毛利率减少。东方汽车城、4S新店及2家百货次新店产生较多费用增量(人工、折旧及摊销),导致销售管理费用率增加0.83个百分点至9.14%;因借款增加,财务费用增加2821万元,期间费用率增加1.16个百分点至10.19%。 营业外收入减少2305万元(2011年确认百业超市转让乡镇门店获得收益1266万元),以及有效税率增加11个百分点,致利润总额和净利润分别下降43%和52%;但因少数股东损益减少4675万元至278万元(海门店亏损增加以及东方汽车亏损),最终归属净利润下降41.45%。 百货业务方面,受消费环境疲弱及高端定位影响,本部店收入19.57亿元,同比下降4.07%,剔除投资收益后略增1.49%至1.3亿元;海门店亏损2244万元,亏损额较2011年增加357万元;伊酷童亏损1578万元,略有减亏,均仍需培育。 汽车业务方面,东方汽车销售33.96亿元,同比增长12.62%;因东方汽车城搬迁以及拓展异地4S店7家,产生较多费用导致亏损2295万元。新纪元汽车销售13.67亿元,同比增长9.97%,净利润589万元,同比下降66.6%。两者合计权益净利润亏损1620万元(2011盈利4535万元),远低于预期的3000万元,是导致公司业绩低于预期的主要原因。 维持对公司的判断。公司2011年百货和汽车两项业务扩张带来短期资本开支较大,2012年消费环境及汽车市场景气偏弱,构成公司经营的内、外部压力。但2013年以来汽车市场回暖,且公司有2家保时捷店业绩贡献、东方汽车城资本开支放缓以及海门店减亏,有望在2013年开始迎来较好业绩弹性释放。我们之前对公司业绩节奏的判断:“2011年是投入年,2012年投入产出平衡的过渡年,2013年可能是收获年”。 盈利预测与估值。预计公司2013-15年净利润分别为1.55亿元、2.05亿元和2.6亿元,同比增长27.6%、32.2%和27.1%,对应EPS为0.30、0.39和0.50元。公司当前4.9元股价对应我们预计的13年EPS的PE为16.3倍,居行业平均水平,维持目标价5.78元(对应分部估值下2013年百货等业务22倍、汽车业务12倍、投资收益10倍PE)和“增持”评级。 风险和不确定性。汽车业务经营受行业周期和竞争影响;新开保时捷店销售低于预期;百货次新店培育亏损超预期。

公司拥有两个重磅品种:康复新液(空间10亿元以上)和地衣芽孢杆菌(空间5亿元以上)。预计康复新液2013年40%以上增长。地衣芽孢杆菌,进入新版基药、副作用少、批文少,收入能迅速过亿元。降血脂用药20%增长。建议“买入”。 京新药业以“做大成品药,做强原料药”为战略,制剂比重逐年提高,培育出康复新液、地衣芽孢杆菌等潜在重磅品种。产品大类包括心脑血管药物(他汀类)、特色中药(康复新液)、生物制剂(地衣芽孢杆菌)和抗感染药物等。 康复新液主要成分是美洲大蠊提取物,我们估计2012年收入6000万元左右,毛利率约60%。由于康复新液①适应症广(几乎适用所有创伤、溃疡)②疗效好(治疗胃溃疡可比奥美拉唑)③拥有批文的企业少(4家)。抗胃溃疡药物规模约150亿元,阿斯利康的洛赛克(奥美拉唑)样本医院收入11.2亿元。我们认为仅该适应症,收入有10亿元潜力,预计未来3年收入年均40%以上增长。 公司地衣芽胞杆菌收入可能迅速过亿元,收入有5亿元潜力。①适应症为常见病。肠道疾病发病率仅次于感冒,止泻用药市场规模约40亿元。②副作用少。地衣芽孢杆菌是人体分离的菌种,毒副反应小。③批文少。仅有公司和东北制药有批文。④上量快。经过长期市场培育,新进入基本药物目录。目前公司产能为1.5亿粒,满产满销对应收入约1.5亿元。 心脑血管用药20%增长。京新药业心血管用药2012年收入过亿元,其中辛伐他汀(5000-6000万元)和瑞舒伐他汀(4000-5000万元)是主要品种。辛伐他汀竞争较为激烈,公司市场份额约1.7%,预计未来3年10%左右增长。瑞舒伐他汀竞争相对较小,预计未来3年20%以上增长。预计2013年新品种匹伐他汀获批。 喹诺酮类药物。抗感染药物行业已经从2011年的限抗的困境中走出。京新药业是我国最大的左氧氟沙星生产基地,预计未来3年内10%-15%增长;抗抑郁药舍曲林预计2013年3000万左右收入,我国抑郁症患者估计3600万人,其中10%得到了正规的药物治疗,市场规模仅20亿元,年增长15%,成长空间很大。 “买入”评级,目标价24元。我们预计公司2013-2015年EPS为0.60元、0.94元、1.39元,同比增长分别为138%、57%、48%。康复新液有望持续40%以上高增长;地衣芽孢杆菌进入新版基药,将快速放量;业绩弹性大,两年有望200%增长。应该给予溢价,12个月目标价24元,首次给予“买入”评级,对应2013年40倍PE。 不确定性因素。康复新液和地衣芽胞杆菌推广速度低于预期的风险;喹诺酮类原料药价格下滑的风险。