1.热毒宁销量较稳定,桂枝南星等拖累业绩 公司报告期内营收和净利润增长分别为6.38%和3.73%,较去年均有下滑。原因一方面是热毒宁增速放缓,另一方面是桂枝茯苓胶囊、南星止痛膏、散结镇痛胶囊等销量过亿的品种销售不理想。 主要品种中,我们预计热毒宁去年销售额接近15亿,同比增长5%左右,销售较为稳定;银杏二萜内酯葡胺注射液约8000万;同比增长超过100%;金振口服液增速50%+,并且目前仅在8个省份中标,随着招标落地有望很快达到2-3亿。 同时,由于去年公司进行了营销架构调整,桂枝茯苓胶囊、南星止痛膏、散结镇痛胶囊等品种在过渡期间销量出现下滑。营销改革已于去年底完成,今年有望呈现恢复性增长。 2.继续研发高投入,财务指标基本正常 公司一直坚持走创新中药路线,2016年研发投入占比为12.06%,远高于行业平均水平。在研项目除了进展中的桂枝茯苓美国II期研究和其他一些中成药的上市后再评价项目之外,公司与南京华威成立子公司,拟购买13个3.1类化药临床批件,加速完善公司化学药产品结构。 其他财务指标方面,销售费用13.40亿,同比增长10.35%,管理费用4.10亿,同比增长2.76%,财务费用4288万,同比减少2.57%;经营活动现金净流量2.99亿,同比减少41.92%,主要由于确认到期的应付账款所致。整体财务指标基本正常。 3.多个独家品种调入医保,银杏二萜有望谈判 此次医保目录调整中,公司有5个独家品种调入,整体销售额约5700万。其中大株红景天胶囊销售额达4182万,九味熄风颗粒是治疗儿童抽动症的唯一中成药,未来有望在公司新的营销体系推动下快速增长。 银杏二萜内酯是公司未来的战略品种,有望通过谈判进入医保目录。我们对该品种的竞争格局和价格敏感性进行了详细分析,认为如能降价进入医保,该品种2019年销量有望达到4-6亿。 4.投资建议 在新的营销体系的推动下,公司的传统独家品种有望实现恢复性增长,新进医保品种有望快速增长,银杏二萜内酯若能谈判进入医保将成为公司另一大增长点。我们预计2017-2019年公司EPS分别为0.70、0.82和0.95元,对应P/E分别为25、21和18倍,维持推荐评级。 5.风险提示 营销改革效果不达预期,医保谈判不达预期。

主要观点 1.业绩符合预期,盈利能力改善。 公司2016年归母净利润2.24亿元,同比增长26.77%,业绩符合预期。1)盈利能力改善,2016年净利率5.51%,同比增长12.45%,原因在于销售毛利率增加,销售费用率、管理费用率减少。销售毛利率增加是因为毛利率较高的软件和存储产品销售收入占比提升,其中软件与服务营收增长 59.54%。2)从行业看,来自企业、政府和公共事业三大领域的营收全面增长,其中政府行业涨幅最大,为29.97%,主要是受政府自主可控需求影响,公司在公安、政教、社保等行业市场份额不断扩大,城市云业务推进速度也逐步加快。3)从区域看,东部地区收入增长57.21%,主要由海康威视和浙江同力信息需求增加所致;南部地区收入增长25.71%,主要因为香港地区销售额大幅增长。 2.核心优势突出,业绩增长可期。 1)高端计算机:当前公司在国内高性能计算机市场占有率为34%,连续八年蝉联中国高性能计算机市场份额第一名。随着政府在视频监控、智慧城市投入加大,云计算、大数据快速发展,催生大量需求,公司作为国产高端计算机第一品牌,将显著受益。2)软件:公司目前是Vmware在中国的独家合作伙伴,二者合资成立子公司中科睿光,并由公司控股,向中国政府和国有企业等对信息安全要求较高的用户提供安全可信的云管理平台,可在提供高性能服务的同时实现完全自主可控,符合政府、国企客户需求,市场空间广阔;公司“百城百行”云数据中心建设计算顺利推行,预期2017年可获得较好经营业绩。3)存储:2017年 1月,公司与业界领先的存储厂商 Promise 成立了专注于存储技术研发的合资公司,有力地推动了公司存储业务的发展。随着物联网、大数据的快速发展,存储需求有望快速增长。 3.投资建议: 公司多年来稳居国内高端计算机第一,与Vmware 合资成立子公司开发云管理平台,品牌和资源优势突出。预计公司2017-2019年归属母公司净利润分别为2.91、3.62、4.44亿元,分别对应PE 58X、47X、38X,首次覆盖,给予“推荐”评级。 4.风险提示: 中科睿光新产品市场反响低于预期,“百城百行”计划推进不及预期。

主要观点 1.业绩要点:业绩基本符合预期:恒天然风险逐步兑现 ü16年全年盈利能力有所下降,毛利率21.15%,较15年下降2.70pct,主要系低毛利率的配料业务增速较快及配料业务毛利有所下降所致;销售费用率5.45%,较15年下降0.08pct,比较稳定;管理费用率5.99%,较15年下降0.78pct,体现管理经营效率的提升;财务费用率-0.72%,较15年减少0.07pct,主要因为公司现金理财收益增加;净利率8.52%,较15年下降1.49pct,主要受配料业务影响。 ü单季度来看,Q4受恒天然影响比较明显,毛利率20.81%,同比下降2.74pct,净利率同比下降1.03pct。但三项费率趋好,同比下行1.33pct。 ü分产品来看,配料业务营收16.68亿,增速32%,毛利率12.56%,同比减少2.70pct,主要系恒天然在国内自建仓储降低经销门槛所致;香精业务营收4.99亿,增速5%,同比减少0.02pct,属正常波动;香料业务营收0.92亿,增速19%,毛利率35.30%,同比增加3.74pct,主要系工艺改进。 2.配料业务受益消费升级,高成长将延续 公司配料业务主要为经销恒天然安佳、瑞士百乐嘉利宝等国际一线品牌产品,客户主要为烘焙连锁等B端,目前基本完成沿海和一线城市布局,未来将伴随客户的下沉而逐步扩张至三四线城市。我们认为17年配料业务依然可以维持30%+的增速,主要基于行业空间远未及天花板:1)产品替代空间,即高速发展的烘焙产品替代传统面食的空间,目前国内烘焙增速约16%;2)消费升级的间,尤其一线城市配料产品逐渐向高端走,比如过去用植物奶油,现在用价格高一倍的动物奶油,公司高端产品结构正好契合这一趋势。此外,为对冲恒天然在国内自建渠道的影响(主要为增加竞争、降低销售毛利),公司开始积极向上游布局,参考公司股权投资天舜的案例,我们推测公司未来依然延续股权投资实现对上游的控制。目前恒天然在公司经销产品中销售额占比已不足50%,我们认为,随着风险的逐渐兑现,建议积极关注底部投资机会。 3.拟建工巧2.5万吨产能,现金充裕外延逻辑不变 公司16年股权投资8400万元获得杭州天舜45.65%股权,天舜为国内前三的工业巧克力生产商,产能1万吨,按收入,产品70%用于冷冻饮品、25%用于烘焙、5%成品巧克力,业绩对赌16/17/18年扣非净利润不低于620/1000/1880万元,即要求17/18年增速61%/88%,可见公司对国内工巧市场信心。国内工巧市场大约100亿,分散且极度不规范,目前最大产能仅2万吨,尚处产品生命周期中的成长性阶段。公司目前工巧销售规模仅3亿、市占率3%,17年将加大工巧业务布局,拟在埃及建5000吨产能专供AICE、在上海新建2万吨产能,建成后合计产能将达到3.5万吨成国内最大、最专业的工巧生产龙头,借助已有的销售渠道,我们坚定看好产品结构可控后公司工巧产品市占率的快速上升。公司账上现金流充裕,货币资金9+亿,无论产品配料业务还是香精香料业务,外延逻辑不变。 4.投资建议: 我们预期17/18年公司收入增速为23.9%/23%,EPS为0.70/0.89元,对应PE27/21x,给予公司“推荐”评级。 5.风险提示: 食品安全风险;市场需求变动风险。

1.钱京升任总裁,少帅接班,引领恒宝再起辉煌 恒宝股份是原董事长钱云宝先生一手创建并发展壮大起来的,钱云宝先生因个人身体健康原因,不能继续履行公司董事长、总裁的职务,因此辞去公司董事长、总裁职务。董事会提名钱京先生、胡兆凤女士、陆道如先生为第六届董事会董事候选人。董事会决定由钱京副总裁代理总裁职务。 钱京系钱云宝先生之子,留学海外,具有法律硕士和会计与金融学士复合教育背景,曾经在四大会计事务所之一的普华永道入职,作为公司新的掌舵者,具有专业的职业素养和丰富的海外经验。我们看好少帅接班,有望带领恒宝再起辉煌。 2.恒宝股份:专注于支付环节,国内领先的金融信息服务提供商 公司从事的主要业务包括:智能卡(金融IC卡、市民卡、社保卡、卫生健康卡、交通卡、ETC、道路运输证、电子营业执照等智能卡产品)、终端(互联网支付终端、mPOS、智能POS、税控盘等终端产品)、移动支付安全产品(eSE、蓝牙卡与可穿戴式设备、HCE云闪付、TEE-TA等),系统平台(一卡通系统,线上线下一体化收单系统,空中发卡系统,TSM系统)等电子认证、数据安全与移动支付业务和以商户会员营销服务、第三方金融和商户服务为主的服务业务等。 3.民营企业典范,立足国内走向海外 公司的业务覆盖通信、金融支付、政府公共事业三大应用领域,凭借突出的市场能力、技术能力和服务能力,是三大通信运营商、各大商业银行、住建部、交通部、卫生部、国税总局、铁路公司等重要客户相关产品的主要供应商。公司是目前国内智能卡行业中拥有各种资质最多的企业之一,这些资质是智能卡企业进入重要细分市场的必要条件。 公司于2010年2月在新加坡设立了恒宝国际有限责任公司,经过对海外国际业务的不断探索,公司海外市场业务有了大幅度的增长,未来公司将继续加强海外市场的开发力度,将海外市场的发展拓展成公司新的利润增长空间。 4、短期业绩阵痛,长期稳健发展: (1)智能卡业务:目前公司主要收入来源,受价格影响较大智能IC卡产品主要原材料为CPU芯片,公司通过参加商业银行、运营商、城市一卡通等客户的公开招投标获得发卡资格和订单,并按照招投标确定的价格和订单数量销售给客户。该业务主要的业绩驱动因素为卡片销售价格的变化幅度。2016年受国内金融IC卡发卡量环比下降、银行卡实名制管理以及行业竞争加剧导致产品销售价格大幅下降等因素的影响,公司全年盈利同比下滑。 (2)终端部分:不断投入新产品研发,迎接移动支付时代互联网支付终端是移动互联网时代方便持卡人随时随地进行IC卡有卡支付和圈存的移动终端。mPOS、智能POS等互联网POS产品是移动互联网时代传统POS的更新换代产品。 税控盘是国税总局规定的增值税纳税人必备的税控设备,销售价格由国家发改委确定。公司终端产品主要的业绩驱动因素为产品销售量和成本控制。 (3)系统平台:以一卡易为基础走向金融信息服务提供商。 移动支付安全产品为智能手机等移动终端提供的端到端安全支付解决方案。公司与产业链合作方紧密合作,提供适合不同应用场景的手机支付安全解决方案。公司在产品技术、应用拓展,产业链合作等方面具备一定的先发优势。目前公司的一卡通系统,线上线下一体化收单系统,空中发卡系统,TSM系统)等电子认证、数据安全与移动支付业务和以商户会员营销服务、第三方金融和商户服务为主的服务业务等。 公司全资子公司江苏云宝金融信息服务有限公司,主要依托小微银行的企业客户资源与渠道开展金融与商户服务业务,公司完成了TMS和POSP平台建设和测试,MPOS产品和解决方案已经入围相关银行和相关项目。 5、投资建议: 公司是目前国内智能卡行业中拥有各种资质最多的企业之一,我们看好公司在该行业的龙头地位,预期2017、2018年EPS分别为0.24、0.29,对应的PE为41x、35x,维持推荐评级。 6、风险提示: 价格持续下降;移动支付发展低于预期

主要观点 1.公司发布2016年年报。 财务数据:实现营业收入人民币985.60亿元,同比增长5.03%,归属于母公司股东的净利润为人民币45.08亿元,同比减少0.73%,EPS 0.3266元,同比减少8.00%。国内航线客运收入同比增长4.48%至539.52亿元,国际航线收入同比增长10.96%至262.22亿元,占比31.5%。 分红数据:每10股派现0.49元,共计分红7.09亿,分红比例32.10%,股息率0.81% 经营数据:2016年RPK同比增长14.5%,其中国内、国际、地区分别增长8.2%,29.6%和3.8%;ASK同比增长13.5%,其中国内、国际、地区分别增长7.0%、28.8%和1.9%;客座率总体81.23%,增加0.73百分点,其中国内、国际和地区分别为82.16%、79.83%和77.45%,分别增加0.93、0.49和1.41百分点。 每客公里收益情况,总体0.515元,同比-7.37%,国内0.532元,同比-3.10%,国际0.469元,同比-14.88%,地区0.712元,同比-5.44%; 机队数据:年内共引进飞机72架,退出26架,机队总规模596架。 成本端,营业成本825.87亿,同比增长7.05%,其中航油成本196.26亿元,下降3.38%,主要由于国际原油同期下跌。职工薪酬、折旧和起降费用同比分别增长9.77%、12.47%和14.07%。 费用方面,汇兑损失35.43亿,同比减少28.96%。 2. 汇兑贬值叠加油价走高,四季度单季大幅亏损 分季度看,2016年Q1-Q4公司分别实现归属净利26.02、6.31、34.61及-21.86亿元,同比增速分别为66%、-68%、96%及-176%,收入端增速分别为5.1%、4.0%、5.2%、5.8%。,主要原因有: a)人民币快速贬值:16Q4人民币贬值3.88%,预计汇兑损失14.6亿元,2015年同期为贬值2.08%。 B)油价快速上涨:16Q4布伦特油价同比上涨14%,预计同比增加成本27.4亿元左右。 C)汇率影响减弱,油价影响需要关注 汇率影响减弱: 公司美元负债528.66亿人民币,占比由73.28%降至44.89%。人民币兑美元汇率变动1%,影响公司净利润3.77亿。 油价影响需要关注:平均航油价格波动10%,影响公司成本约19.62亿元 3.2016年发力国际航线,2017年运力投放放缓,供需结构好转 2016年,东航在欧洲、北美及澳洲市场的客运运力同比增速分别约为26.8%、63.8%和43.1%;国际线运力投放增长28.8%,导致国际客公里收益水平同比下降14.88%。 2017年1-2月,公司RPK同比增长10.6%,其中国内10.4%、国际11.9%;ASK同比增长7.5%,其中国内6.2%、国际10.7%,比去年运力投放有17个点下降。随着国际航线运力增速放缓,供需结构将显著好转。 4.混改先行者,双品牌运营持续探索 1)东航集团列入第一批试点混合所有制改革,通过引进达美航空、携程(各持有3.22%股权)等外部投资者,谋求业务协同,从而达到完善治理、提升效率的目的。 与达美航空联姻:共同打造中美市场更具竞争力的航线网络。双方通过代码共享、时刻协调、销售合作、常旅客计划、人员交流等领域开展深入战略合作,优化客户体验,提升双方在全球的竞争力,带动业绩增长。 与携程联姻:响应以及更好地贯彻“互联网+”,通过新经济与传统民航的深度合作,整合各自资源,打通产业链,提供更具吸引力的综合商旅服务产品。 2)公司旗下中联航转型低成本航空,已完成现有客机机队全经济舱布局改造,并继续开展全经济舱客机引进,有效提升单机的旅客运输能力。直销收入占比约66%。2016年实现营业收入42.35亿元,同比增长7.24%,净利润4.68亿元,同比增长77.95%,客座率同比提升6.3个百分点。 5.盈利预测与估值: 预计2017-2019年EPS分别为0.48、0.55及0.61元,对应当前PE14.3、12.4及11.2倍。 看好航空行业2017年供需结构改善,国际航线回归均衡,暑运旺季弹性释放,集团作为民航混改试点,有望进一步提升效率,提升竞争力。维持“推荐”评级。 6.风险提示 原油价格大幅上涨,人民币汇率大幅贬值。

主要观点 1.背靠国家电网,节能环保潜在龙头。2016年年公司完成资产重组后,涪陵电力已由供电商向综合服务商转型,母公司国网节能定位为全产业链综合能源服务供应商,能源电力环保龙头地位可期。 2016年公司营业收入和净利润大幅增长主要受益于配网节能资产注入,以及新增节能效益的增加。 2. 配网节能空间足够大,短期不会触及天花板。在电网投资总量不变前提下,将向配网侧转移,配网节能是重要领域,市场刚刚启动。根据线损率下降目标,测算五年内配网节能投资规模500亿元,到2030年投资规模5000亿元,市场空间足够大。 3.轻资产运营模式,业绩确定性增长。国家电网每年拟以计划方式安排配网节能投资,以合同能源管理方式执行;通过对已投产项目盈利跟踪,节能项目净利润率在10-15%;保守估计公司每年新增30-40亿合同,五年营收复合增速40%。 4.小平台大空间,存在资产注入预期。国网节能明确坚定走资本运作、跨越发展道路,通过上市公司平台为节能环保、国际业务服务;公司集国企改革、混改、电改于一体,新的业务增长模式可期。 5.投资建议:受益于配网节能业绩放量, 我们上调预计2017-2018年净利润2.72亿、3.5亿元,对应EPS分别为1.7、2.19元,对应当前股价2017、2018年PE分别为28倍、22倍,维持推荐评级。 6.风险提示: 配网节能进展不及预期、资产注入节奏不及预期

1、息差降幅窄于同业 2016年公司归母净利润实现微增0.4%,利息净收入全年四季度均负增长,下半年降幅收窄。从规模因素看,生息资产同比增长6.28%,低于农行和建行。净息差全年下降31bps,降幅窄于同业约10bps。息差的相对优势主要得益于资产端,贷款和投资的收益率降幅较低,显示了资产端较强的定价能力和结构调整能力。负债端降幅与同业基本持平,存款占比79%,略低于其他大行但仍处于较高水平。2017年,作为货币市场资金的拆出方,受益于货币市场利率上行,公司的息差优势将逐渐显现,息差大概率企稳甚至稍有回升。在量稳价平的走势下,利息净收入同比增长回正并成为带动营收增长的主要动力。 2、收入结构优化,非息收入占比提升 公司2016年手续费同比微增1.1%。其中,资产托管、担保承诺和理财成为主要的增长点。非息收入占比提高3个百分点至30%,处于同业较优水平。尤其值得注意的是,公司2016年末表外理财业务余额24239.5亿元,保持规模第一的市场地位,但同比仅微增1.6%,远低于同业增速,资产管理业务的发展已经从粗放的规模扩张进入到注重效益的阶段,作为银行资产管理业务的业界翘楚,将持续推动大资管业务的发展,带动收入结构的持续优化。 3、不良“趋势是向好的,拐点是不远的” 公司2016年末不良率1.62%,与三季度持平。关注类和逾期90天以上贷款占比较半年末均有所下降,从不良生成看,一季度为不良生成的高点,加回核销后的不良生成率逐渐降低。全年核销1064亿,同比略有下降,显示不良资产的压力有所缓解。从地区看,不良高发地域集中在珠三角和环渤海,从行业看,不良高发的制造业、批发零售业和采矿业等规模持续压降,合计占比下降3.4%至17.4%,绝对值已大幅低于行业平均水平。 但需注意的是,拨备覆盖率降至136.69%,虽较三季度略有回升,但仍低于监管红线,预计2017年全年仍将继续下降约10个百分点。 但整体看,公司不良认定标准严格,不良的生成放缓,结构调整有力,资产质量“趋势是向好的,拐点是不远的”。 4、总结 公司风险管控、公司治理的能力领先同业,2017年将继续保持稳健理性的经营战略,注重“大零售、大资管、大投行”的重点发展方向。同时,在IT上保持先发优势,消费金融、互联网金融等逐渐发力,由于体量之大,预计2017-2018年,利润增长仍将保持低速,不会迅速回升,在利润回升的初期会优先增厚拨备,利润增长和资产质量会更加健康扎实,维持“推荐”评级。

1. 经纪业务根基深厚,佣金率继续维持较低水平 公司经纪及财富管理业务实现营业收入101.98亿元,同比减少43%,在总收入中占六成。华泰证券股基交易量规模合计24.52万亿元,市场份额8.85%,继续保持行业第一,实力强劲。经粗略计算,2016年四季度华泰证券佣金率不到2%%,环比下行显著,低佣金率策略继续深化。公司移动终端“涨乐财富通”日均活跃用户数位居券商类APP 第一名,公司超过80%的交易客户通过该应用实现交易,用户体验和活跃度均持续提升。资本中介业务方面,母公司融资融券业务余额的市场份额5.87%,位居行业第二;股票质押式回购业务持续增长,待购回余额位居行业第三。公司经纪业务根基深厚,为其他业务发展奠定了良好基础。 2. 投行业务毛利率提高,并购重组业务增长,布局海外发挥业务协同效应 公司投资银行业务实现营业收入23.98亿元,同比增加29%;业务毛利率38.03%,同比增加3.48个百分点。公司股权承销业务主承销金额行业排名第三,公司债券承销业务主承销金额行业排名第七。并购重组业务规模显著增长,主导的交易数量行业排名第一、交易金额排名第三,具有良好的品牌效应。公司通过华泰金控(香港)开展海外业务,合计承销家数10个,总交易发行规模约35.45亿美元。公司2016年完成对美国AssetMark收购,2016年末该平台资产管理规模达322.61亿美元,具有先进的服务投资经验。公司在完善海外布局同时,推进财富管理领域的协同合作。 3. 资管业务平稳发展,自营业务加强灵活性 华泰证券通过资管子公司开展资管业务,2016年该板块业务实现营收27.94亿元,同比增加29%。定向资管计划规模7187亿元,积极提升主动管理能力。华泰资管获得公募基金管理业务资格,业务即将打开。公司参股两家公募基金管理公司南方基金和华泰柏瑞,均实现平稳发展。 公司投资及交易业务实现营收17.08亿元,同比减少53%,毛利率84.07%,同比增加3.38 个百分点。权益类和固收类投资均实现正收益,公司自营业务强调交易策略灵活性,加快转型和创新。同时积极开展新三板做市业务,截至2016年末公司合计为76 家挂牌公司提供做市报价服务,做市总市值人民币5.88亿元。 4.投资建议:公司经纪业务实力雄厚,具有良好的品牌影响力。公司通过A+H股布局,华泰金控(香港)增资以及AssetMark 收购事宜的完成,未来外延式发展值得期待。预计公司2017/2018年EPS为0.96/1.05,对应PE分别为17.56/16.00倍,继续维持推荐评级。

1.上游资源整合完成生产成本不断降低 “十二五”期间,公司完成了上游氧化铝资源的整合。预计到19年公司氧化铝自给率将达100%。目前文山一期氧化铝产能80万吨已完全投产,文山二期60万吨氧化铝产能投产在即,老挝铝业100万吨氧化铝项目预计19年投产,届时公司电解铝生产成本将不受氧化铝价格波动的影响。2016年9月以来,氧化铝价格涨幅已超20%。 电力成本下降预期将使公司生产成本降低6.24亿元。受益于云南省丰富的水电资源,云铝股份电力成本不断下降,盈利能力进一步提升。相比与2015年平均电价0.35元每千瓦时,预计2016年平均电价为0.31元每千瓦时。电解铝成本每吨约降低520元。公司电解铝产能120万吨,则2016年成本将降低6.24亿元。 2.强化下游深加工加快实施全面合金化战略 十三五期间,云铝股份的战略重点是发展铝精深加工,增强产业链竞争力,加快实施公司全面合金化战略。 云铝股份目前配套铝深加工产能50万吨,合金化率为40%左右。2016年非公开发行股份收购浩鑫铝箔86.92%股权,并增资8800万元。成立慧创绿能公司积极推进铝空气电池产业化及市场化,为公司培育了新的差异化竞争优势和盈利增长点。 公司以深度合金化、合金材料化为发展方向,围绕交通、建筑、电力、包装、新能源等领域新型铝材,吸引下游产业围绕公司水电铝资源集聚发展,加快打造昆明地区铝精深加工产业创新园区,增强公司差异化竞争优势。 3.非公开发行遇新规不改公司既定规划公司2月27日晚间公告称终止非公开发行,但公司将按照既定规划积极推进收购国电云南电力有限公司持有的三个水电发电公司资产、浩鑫公司高精超薄铝箔项目及文山中低品位铝土矿综合利用项目。 4.风险提示:项目进度不及预期,电解铝价格不及预期

1、收购香港通达切入轨交业务,未来或将剥离化纤业务 公司通过收购香港通达切入轨交业务,从传统的亏损的化纤业务转变为一个新的轨交零部件公司,亚通达设备自成立以来一直致力于在轨道交通领域为客户提供给水卫生系统、备用电源系统和制动闸片等智能、节能、环保的解决方案,市场竞争优势明显、盈利能力强。香港通达承诺业绩2015-2017年为净利润分别不低于3.12亿、3.9亿、4.5亿,2015年承诺业绩完成了95.15%,预计2016-2017年大概率完成承诺业绩。公司对化纤业务实行了战略收缩,未来或将剥离持续亏损的化纤业务。 2、立足给水卫生系统龙头地位,内生外延布局轨交零部件新产品 亚通达设备国内给水卫生系统龙头地位稳固,市占率达60%,主要客户包括中车青岛四方(四方车辆占总车辆的一半,其订单几乎100%给亚通达设备),中车长春客车厂和中车唐山公司。给水卫生系统十三五每年市场空间达12-13亿。 内生自研备用电源和制动闸片。公司研发的备用电源主要运用于CRH2型动车、CRH3型380BL动车以及高寒车,目前在动车市占率已达50%以上,未来将开辟城轨地铁市场。动车+地铁备用电源对应十三五年市场空间达4.9-5.6亿元。 公司还研制制动闸片,是动车关键零部件之一,属于耗材产品,目前主要依赖进口。公司CRH2型动车用的制动闸片已获得认证,并实现小批供货,2017年取得CRCC认证后有望给250/380车型批量供货。制动闸片十三五每年市场空间达57.60.-76.8亿元,进口替代空间巨大。 3、新管理层国际视野,产业链整合未来可期 通达实际控制人、春晖第二大股东在轨交和自动化行业有着优秀的资本运作经验。宣瑞国先生是通达的实际控制人,自身国内A股平台是春晖股份。其在港股还有中国自动化,宣瑞国先生团队在运作中国自动化时就已经体现其优秀资本运作经验。成功经营交大微联证明了宣瑞国先生团队在轨交行业独到眼界及丰富的产业经验,未来春晖在轨交产业链进一步整合可期。 4、盈利预测 预计公司16-18年净利润为0.85亿、4.3亿、5.46亿,对应PE为176X、35X、27X,给与推荐评级。 5、风险提示 铁总招标不及预期。

投资要点 1.受行业低迷影响,营业收入略有下滑 公司是专业从事公路筑养路机械设备供应商,在国内高端沥青路面机械领域处于领先地位。报告期内,受行业持续低迷的外部环境影响, 公司的设备销售业绩也出现了一定的下滑。2016年实现营业收入2.20亿元,同比减少3.14%;从产品看,车载类产品营收9527.72万元,同比减少20.76%;非车载类产品营收1839.36万元,同比增加7.58%;工程类营收1.06亿元,同比增加18.64%。 报告期内,公司实现归母净利润2364.37万元,同比减少37.21%。这主要是由于公司汇兑收益的同比减少和应收款坏账准备计提的增加导致公司报告期内业绩同比出现大幅下降。 毛利率方面,报告期内公司销售毛利率为25.2%,同比减少3.19%。车载类产品毛利率下滑2.81%至36.47%。非车载产品毛利率达到58.13%,增加了6.69%。工程类毛利率为9.37%,基本不变。 2.养路市场发展空间广阔,公司战略调整布局养护设备 近年来,公司所处筑养路机械行业增速明显放缓。从行业总体环境来看,新建公路工程规模明显下降,但养护工程业务却在渐渐增长。在公路养护方面,截至2015年末,全国公路总里程457.73万公里,全国等级公路里程404.63万公里,庞大的公路里程数催生着公路养护的需求。 从国家已建成公路的规模及“十三五”养护管理工作的纲要来看,未来养护市场潜在着巨大的发展空间。从国家规划来看, “十三五”将是养护工程形成常态化的过程,这期间公路养护市场将向着养护设备智能化、一体化、节能环保等方向快速发展。 公司参照“十三五”养护管理工作纲要,做出战略规划调整。公司将新产品的研发重点布局逐步转向养护设备,并推出了沥青路面养护车、灌缝机、粉料撒布车、洒布摊铺一体机等多款产品。公司新产品在智能化、节能环保、可靠性等方面拥有明显的技术优势,契合国家规划发展要求,未来有望持续受益养路机械发展。 3.一带一路推动海外基建建设,公司有望持续受益 报告期内,公司海外出口实现营收1.19亿元,同比增长20.22%,占营业总收入的54.09%。公司作为国内高端沥青路面机械领域的领先企业,受益于一带一路推动的基建建设带来的设备和服务需求,海外业务实现了高速发展。 目前,中央层面频频出声强调一带一路战略的重要性,一带一路战略将是我国17年经济工作的重心之一。其中基建(公路、铁路等)是一带一路的重要建设领域,未来将维持较高速发展。同时,公司管理层多次赴非洲、中亚及东南亚等沿线国家考察、推广业务,预计公司未来将持续受益一带一路政策,海外业绩将不断增长。 4.国有股权转让,新股东助力海外业务拓展 2017年3月14日,陕鼓集团通过公开征集受让方的方式协议转让其所持有的公司的股份,由东英基金受让陕鼓集团所持有的达刚路机6341.43万股股份,股份转让金额约为11.8亿元。达刚路机原为陕鼓集团控股的国资企业,此次转让所有制将发生变更,公司将获得更多的自主权,未来发展注入新活力。 另外,新股东承诺,未来将为公司的海外业务拓展提供充足的资源支持,包括“一带一路”地区国家的政府资源、相关国际组织的资源、海外金融资源等实质性支持。同时,东英基金承诺在股权交割完成后三年内向公司分阶段提供不超过20亿元人民币授信担保等战略性财务和信用支持。 5.盈利预测: 预计公司2016-2018年实现净利润0.62、0.72亿元,对应EPS 0.29、0.34元,对应PE 92X、79X,维持推荐评级。 6.风险提示: 行业竞争风险,“十三五”公路建设不及预期。

1.下游需求收缩导致公司主营业务营收下滑,毛利率同比有明显改善 公司下游客户分布在电力生产、第三方检测、矿产采掘、水泥生产、金属冶炼、石油化工等煤炭生产、检测和使用行业,受宏观调控影响,煤炭、钢铁等产能过剩行业内企业经营压力大、投资削减或放缓,对检测用仪器设备的需求收缩。公司分析仪器产品实现营业收入1.24亿,同比下降16.92%;配件及其他产品实现营业收入4579万,同比下降21.28%。燃料智能化管控系统产品则同比增长125.06%,实现营业收入3928万。 公司总体毛利率有明显改善,为56.54%,同比增长2.85个百分点,其中分析仪器产品毛利率为63.05%,同比增长1.25个百分点;配件及其他产品毛利率47.52%,同比增长9.76个百分点;燃料智能化管控系统产品毛利率为46.56%,同比增长8.93个百分点。 2.公司费用率同比有较大提升 报告期内公司费用率有较大提升,总体费用率为42.3%,同比上升5个百分点。其中管理费用率24%,同比上升3.3个百分点,主要是员工薪酬和差旅费增加所致;管理费用率18.1%,同比上升2.2个百分点,主要是加大研发投入所致;财务费用率0.1%,同比下降0.5个百分点。 3.16年下游经营情况改善,公司传统业务有望回暖 2016年,煤炭、钢铁、水泥等行业的供给侧结构性改革成果显著,过剩产能被大量消化,下游市场出现积极变化。整体来看,煤炭、钢铁、水泥等行业从2016年下半年开始量价齐升、呈现回暖趋势,前期压制的需求和购买力有望释放。经过一段时间的传导,改善的传统业务有望随下游回暖。 4.燃料智能化成火力发电行业趋势,业绩快速提升打造新的业绩贡献点 火力发电在我国电力工业中仍占据主导地位,其中燃煤电厂在火电企业发电量和装机容量中占比均达90%左右。在燃煤火力发电企业的发电成本中,煤炭约占70%,以煤炭为主要对象的燃料管理成为电力生产的重要环节。燃料智能化管控系统可以实现电厂燃料计量、采样、制样、存样、取样、存储、掺烧等全过程无人干预、智能管理,解决了燃料管控难度大、风险高的问题,全面提升经营掌控力度和管理水平,最大限度实现安全、经济、高效、环保运行,是各大火力发电企业竞相投入的领域。 公司报告期内完成燃料智能化管控系统产品市场战略布局,公司系统产品基本覆盖各区域、各集团(华电、国电、华能、国家电投等大型火力发电企业)、各煤种(水分、黏性等),报告期内,公司燃料智能化管控系统产品实现营收3928万元,同比大幅增长125.06%,有望成长为公司新的业绩贡献点。 5.盈利预测 预计公司17-18年实现归属母公司净利润0.53亿、0.67亿,对应EPS为0.53、0.67元,对应PE为96X、75X,首次覆盖给予推荐评级。 6.风险提示 业务拓展不及预期,下游需求不及预期。

1.公司公告2016年年报财务数据:实现营业收入73.50亿元,同比增长45.44%;归属净利11.77亿元,同比增长120.87%;EPS1.32元。2016年毛利率31.16%,与2015年基本持平,但销售净利率提升5.5个百分点至16.01%。 分红数据:每10股派1.17元,分红比例10.07%。 经营数据:2016年公司实现业务量32.14亿件,同比增长50.82%。 2016年全国快递业务量312.8亿件,同比增速51%,业务收入3974.4亿元,同比增速43.5%。韵达业务量占比10.3%,增速与行业基本持平。 分季度看:四季度贡献收入的三分之一,但单季毛利率下滑。 4季度公司实现收入24.78亿,归属净利3.27亿元,分别占全年营收和归属净利比的33.7%及27.8%,主要系由“双十一”及“双十二”所在,致使快递旺季通常发生在四季度。但毛利率为13.2%,低于全年16%的毛利率水平。 2.单票成本下降,服务品质提升,积极布局产业链公司将网络信息平台、自动化智能化设备与业务深度融合,实现了快件时效、人均效能、运营效率等管理指标的持续提升,降低运营成本同时提升了服务品质。 1)成本控制得当,单票成本下降:公司通过持续整合转运枢纽、改善货品结构、实施加盟商自跑等措施,2013-16年,单票成本由2.9元下降至1.57元,降幅达46%。 2)服务品质提升:公司在快件时效、损坏率和遗失率等多项服务指标方面达到行业领先水平。截至2016年12月,公司申诉率为3.95件(每百万件快递有效申诉数量),远低于全国12.68件的平均水平。 3)积极布局快递产业链:2016年,公司围绕快递产业链积极布局,开拓了智能快递柜、仓配一体化、配送增值服务等延伸业务。目前,公司已和深圳丰巢、速递易、云柜、中集、富友等各大智能快递柜公司开展快递柜合作,合计日均投递量可达55万件,可以有效提升最后1公里的投递效率;2016年公司对深圳丰巢进行增资。 3.行业3月数据或为“异常值”,关注4月数据,或不改快递成长本色1)3月全国快递业务量同比增速28.1%,收入同比增速25.4%;一季度业务量增速31.5%,收入增速27.4%。行业增速进一步放缓。 2)2016年3月的高基数是一大因素。16年3月业务量同比增速66%,创下2014年以来的最高单月增速,16年上半年平均增速57%,全年平均增速53%,我们假设16年3月增速为57%(而非66%),则17年3月增速为36%,好于1-2月的29%,略低于去年12月的37%。建议关注重点关注4月行业数据,或不改快递成长本色。 3)仍有亮点:单价下跌幅度收窄。3月平均单价同比下跌2.1%;东部、中部、西部单价同比下跌2.4%、0.2%及1.9%。 4.盈利预测及投资建议:给予“推荐评级”1)预计公司2017-2019实现归属净利润15.3、19.6及24.5亿,对应EPS分别为1.51、1.93及2.42元,对应PE28.8、22.5及17.9倍。 2)3月数据或为异常值,不改快递行业成长本色,对于具有成长性行业中的代表性企业,估值已相对安全,且低于同行。给予“推荐评级”。 风险提示快递业务量增速不及预期。

1.16年业绩同比增长1%,受毛利率短暂下降拖累、但预计17年将回升。 公司16年实现营业收入116.3亿、净利润14.4亿,分别同比增26.7%和1.02%,其中四季度结转收入占比营收高达43.0%;基本每股收益0.92元;毛利率和净利率分别为30.7%和12.4%,较上年同期分别下降7.7和3.2个百分点,主要是由于低毛利棚改项目结算拖累;公司三费占比为7.0%,同比下降1.0个百分点,近3年来一直在持续改善;16年年末公司资产负债率和净负债率分别为72.3%和54.8%,均低于行业平均水平。拟每10股派2.8元,分红率近三年基本维持在30%略超水平。 2.16年销售回款169亿、同比增50%,拿地创历史新高、棚改占比57%。 根据克尔瑞数据,公司16年实现销售面积101.6万平米,销售金额156.2亿元,超额56.2%完成年初100亿元销售计划,并创下历史新高;同期销售回款169.0亿元,同比增长50.3%,同样创历史新高;拿地方面,公司全年拓展建面453万平米,创历史新高,其中棚改方式拿地257万方,招拍挂模式拿地64.5万方,招标方式拿地131.5万方,分别占比56.7%、14.2%、29.1%。报告期末,公司预收款项高达135.5亿元,同比增长41.6%,锁定17年地产业务预测收入的100%,未来一年业绩已充分保障。 3.棚改方式拿地成为最大亮点,京内棚改项目可贡献业绩41-76亿元。 公司在京内资源运作能力强,与政府、金融机构关系紧密,参与棚户区改造拓展土地资源成为最大亮点。京内先后获得了望坛村(持股98%)、张仪村(持股91%)、怀柔新城(持股92%)和顺义临河村棚改项目,建面分别为136万平米、16万平米、30万平米、75万平米,总投资额692亿,权益投资额678亿元;按照目前北京棚改最高可获15%回报率(原先为8%),上述项目合计可贡献权益净利润41-76元,业绩贡献规模可观。此外公司还积极参与郑州市棚改项目,16年12月公司股权占比75%的合作公司参与郑州欧亚片区棚改项目已有新的进展,该项目建面39.9万方。 4.进一步加大股权投资力度、同比增长265%,投资收益同比增长66%。 公司进一步加大股权投资力度,16年股权投资额12.7亿,同比增长264.7%,其中包括增资中科曙光1.4亿元获得0.67%股权,出资1.4亿认购中信建投H股0.31%股权,出资8.7亿成立基础设施投资基金等;同期投资收益达3.5亿元,同比增长66.1%,其中主要由国信证券2.06亿元,锦州银行0.18亿元、北科建0.59亿元等组成。 5.投资建议:棚改拿地一大亮点,彰显京内资源运作能力,维持推荐评级。 北京城建在北京拥有大量存量优质土储以及强大的增量拿地能力,16年通过棚改方式拿地257万方,占比新增建面56.7%,合计权益投资额达678亿元,预计可贡业绩达41-76元,此外公司大股东城建集团还所拥有丰富资源的整合预期。我们预计17-18年每股收益分别为1.17和1.31元,对应PE分别为12.5、11.2,看好公司京内资源优势,维持推荐评级。 6.风险提示:房地产市场下行风险、跨区域经营不及预期。

主要观点 1. 16年业绩同比大幅增长31%,毛利率提升至高位63% 16年公司营业收入14.7亿元,同比下降2.0%;归母净利润6.2亿元,同比增长30.8%,符合我们6.15亿元的业绩预期;每股收益0.55元;毛利率和净利率为64.8%和42.0%,分别提升1.3和提升10.5个百分点;三项费用率由上年14.4%小幅提升至14.5%;营业收入中,房地产销售1.3亿元(临港壹零未集中结算),对应毛利率130%,房地产租赁11.9亿元,对应毛利率63%,提升2个百分点源于投资性物业折旧摊销年限的延长。报告期末,负债率和净负债率为52%和38%,远低于行业平均水平。 2. 经营性收入同比增长41%,临港壹零和碧云S11将助力业绩释放 报告期内,公司经营性现金收入27.3亿元,同比增加8亿元,增幅41%,基本完成了16年年初计划,其中,销售收入完成13.1亿元,同比增加10.5亿元;租赁收入(含酒店)完成13.8亿元,同比增加0.4亿元。公司目前拥有两大销售项目中,临港碧云壹零估算货值30亿元,16年12月18日首次开盘当日去化率高达82%,目前销售13亿元,另外,碧云尊邸(S11地块住宅)项目估算货值超120亿元,16年6月完成方案审批,7月完成总体设计,两大项目合计货值超150亿元,目前均未结算,有力支撑后续业绩高增。 3.设立二次开发主体、完成心华制衣和诺基亚土地回收,二次开发加速 2015年后公司“二次开发”正式起航,目前如由度系列的改造、Office Park的改造和土地转性以及心华制衣土地回购等二次开发已完成59万方,并实现单位租金大幅提升近200%,预计公司后续可盘活体内外工业用地将超550万方,公司土储获量质提升。2016年3月、12月公司分别新注册成立由鹏、由川两家项目公司,作为收购开发区内存量物业及未来运营的主体,16年6月完成原心华制衣厂房的收购,新增建筑面积约1.8万平米,16年下半年持续追踪诺基亚通信厂房出售,目前已确认收购价格,可新增建筑面积约3.7万米,标志着公司在金桥地区的二次开发加速推进。 4.投资建议:业绩高增、资产低估、二次开发加速推进,维持推荐评级 浦东金桥在上海浦东中环附近拥有近300万平米优质自持物业,在上海城市边界扩张过程中面临着由中心城边缘向城市中心转变的战略机遇,持有优质物业价值提升可观,同时 2015年后公司二次开发正式起航,目前如由度系列的改造、Office Park的改造和土地转性以及心华制衣土地回购等二次开发已完成59万方,并实现单位租金大幅提升近200%,预计未来可盘活工业用地将超550万方,公司土储将量质提升。我们分别将公司2017-18年每股收益分别小幅上调至0.70元和0.86元,目前现价较公司NAV折价高达42%,维持目标价24.00元,维持推荐评级。 5.风险提示: 销售低于预期;持有资产价格下行风险。