民生银行公布2011年上半年财务报告2011年上半年,公司实现营业收入388.56亿元,同比增长48.95%;实现归属于上市公司股东的净利润139.18亿元(折合每股收益0.52元),同比增长56.98%。 盈利预测与投资评级 我们预测公司2011-2013年每股收益分别为0.90元、1.09元和1.36元。对应2011-2013年市盈率分别为6.28倍、5.18倍和4.17倍,并且公司2011年-2013年对应市净率水平大约为1.20倍、0.99倍和0.81倍。由于公司目前市净率已经接近1倍PB水平,估值较低。另外,公司“商贷通”和零售业务发展迅速,对公司的业务转型和长远发展有积极影响,但未来小微贷款的资产质量问题可能还需进一步观察。首次给予“买入”评级,目标价7.20元,对应2011年8倍PE。

点评: 业绩大幅增长的原因分析。 (1)确认金桥农批市场一期商铺预售款收入3.49亿元,归属于上市公司的净利润6879万元; (2)去年底完成收购坛百高速公司68%股权,今年上半年坛百公司实现100%并表,分别确认收入及净利润2.76亿元和1.16亿元,去年同期不合并核算坛百公司收入,仅确认投资收益1974万元。 坛百高速公路是公司收费业务增长主要来源,预计2012-2013年可实现20%以上的业绩增长。上半年公司收费业务收入3.91亿元,同比增长208.9%,若剔除新并表的坛百路,则其他收费业务收入同比基本持平。坛百路上半年车流量为167.73万辆,同比增长19.12%,实现净利润1.16亿元,同比增长88.21%,大幅高于我们预期,除车流量增长因素外,还因为去年同期坛百公司预提了养护费用等。受益于广西省区位优势(中国东盟经济交流桥头堡)、坛百路出省出海通道地位,结合广西道路车流量增长情况,我们预计2012-2013年坛百路车流量将保持15%甚至更高的增长,由于经营性杠杆较高(固定部分占坛百路总成本费用接近70%),预计可实现业绩20%以上增长。上半年坛百路贡献每股收益约0.21元,占到我们对该路全年预测值的57.5%,暂维持全年0.36元/股的预测,公司全年收费公路业务合计EPS0.41元。 金桥农批市场上半年确认售铺业绩EPS0.12元/股,尚有部分预收款未确认。金桥农批市场由五洲交通和南宁威宁资产经营公司分别持有70%和30%股份的金桥农产品公司负责建设和经营。市场分两期建设,其中一期占地227.58亩,建筑面积16万平方米,投资5.3亿元,已于7月10日开业。二期开发土地1246.42亩,建筑面积约60万平方米,投资7亿元。截至6月底,一期累计销售交易行铺位412套(含台湾交易区)并已陆续交付使用。报告期内确认商铺预售款收入3.49亿元,归属于上市公司的净利润6879万元,贡献EPS约0.12元,接近我们此前预测的0.11元/股。 7月29日,项目2号地块323.236亩用地竞拍成功,2号地块土地属于金桥农批市场二期工程用地的组成部分,是一期工程配套设施关键用地。主要建设5万吨冷库、年交易量300万吨农产品交易大棚,3万平方米以上的农产品配送车间及仓库、具有农产品质量追溯信息系统、具备国家农产品检测资质的农产品检验检测中心,环保监测站、垃圾处理车间及停车场等。预计最快将于明年下半年投入运营。 五洲国际项目住宅、商铺销售情况良好,最快将于12月份交房并开始确认收入。公司目前房地产业务主要涉及两块:全资子公司五洲房地产公司和母公司负责的五洲国际项目的开发建设。五洲国际房地产项目位于南宁市中国东盟国际商务区内,项目可销售面积约7.3万平米,截至6月底已销售住宅面积约4万平米、商业面积约3000平米。按合同约定,销售的住宅将于2011年12月交付使用。据我们从售楼处了解到的最新信息,目前住宅还剩少量未出售(平均每栋约1、2套),商铺118套,其中一层售价7、8万元/平米(已全部售完),二层4万元/平米,三层3万元/平米。按照在此前关于公司深度报告中的情景假设(今明两年分别40%、60%的结算比例),预计五洲国际项目将增厚公司EPS0.22元和0.34元。 盈利预测及投资建议。除金桥农批市场以及五洲国际项目,公司还计划参于包括代建广西自治区机关事务管理局大板一区和新竹小区危旧房改造项目(初步估算总投资约14.61亿元),以及目前等待自治区金融办审批的南宁市泰和小额贷款有限责任公司项目(公司参股20%,注册资本2亿元)等。如果我们不考虑这些后续项目可能带来的业绩贡献以及五洲国际项目(预计年底可以开始确认收入),则预计今明两年的EPS分别为0.49元和0.57元;但若考虑五洲国际的收入确认,预计公司2011-2012年业绩分别为0.72元/股和0.90元/股。 我们对各项业务拆分进行估值:对农批一期出售的商铺以及五洲国际房产项目按NAV估值,并按八折计算,预计分别贡献0.43元/股和0.83元/股;收费公路业务考虑到未来两年业绩仍能维持20%以上的增长,给予2011年15倍PE;金桥市场经营未来盈利按绝对估值法,为1.7元/股,则公司合理估值为9.13元,维持“买入”评级。 风险因素。按照三年一调整的原则,公司在2008年对平王路、金宜路的综合折旧系数进行了调整,2011年公司有可能也将根据车流量实际情况对折旧系数进行调整,并对业绩产生影响;房产业务结算进度与预期不一致等;收费公路政策调整影响。

盈利预测: 我们上调对山西汾酒后续几年的盈利预测,上调原因在于公司结构调整明显,省外市场增长迅速,以及期间费用率略微下调。我们预计2011-2012年实现收入46.82亿,64.82亿,分别同比增长55.2%和38.4%。实现EPS为2.08元和3.01元,分别同比增长82.3%和44.7%。当前股价对应2011-12年动态PE分别为41.3倍和28.5倍,按照当前业绩增长水平,并假设公司估值水平保持不变,公司合理价值水平应在100-120元,维持“增持”评级。 主要风险: 宏观经济波动带来中高档白酒消费疲软,酒驾严格执行所带来的白酒行业风险。公司近几年的快速扩张所带来的管理风险。以及食品安全问题仍是困扰食品饮料行业的主要风险。

预期年内四季度工程机械销售小高峰仍将如期而至。商品房销售面积是新开工面积和工程机械销售数据的前导指标,7月我国房地产销售面积同比增长17.81%,仍然保持增长态势,7月我国房地产新开工面积同比增长34.04%,创下今年新高。我们预期年内四季度工程机械销售小高峰仍将如期而至。 房地产相关工程机械保障销量,金牛产品盈利提升。2011年上半年,公司的混凝土机械和起重机械销售良好,预计上半年此两项业务收入增速分别为75%和48%。截止7月全国土地成交面积持续保持增长,我们预计下半年对混凝土机械仍有大量需求。虽然下半年的销量增速在2010年高基数的影响下有放缓可能,但总体销量仍将维持上升,预计此两项业务收入的全年增速分别为75%和28%。 产品结构优化,明星板块增长迅猛。今年打造的三个明星板块:塔机、环卫机械和挖掘机销量均有大幅增长。塔机在房地产项目带动下供不应求,我们认为今年可增长110%。公司是国内最大的环卫机械制造商,接下来还将继续扩充垃圾运输车、清扫车产品线,预计今年增长也接近翻倍。中联重科仅1-7月挖掘机销量1286台,已相当于去年水平,在市场份额上有所提升;现阶段公司的挖掘机尚未形成大批量生产,即使挖掘机的竞争恶化,也不会影响公司整体利润水平。 工程机械公司中抢先融资成功,有利于回避风险及维持盈利能力。公司今年首次公开发行H股,成功募集资金约127亿元人民币,目的在于开拓海外地区业务、提高公司核心产品及零部件产能、增强研发实力、补充流动资金等。补充流动资金后,公司资产负债率由70%下降至56%,流动比率由1.3上升至1.7,各项财务指标大幅好转。在资金紧缺的情况下,抢先融资成功,为公司后期持续增长延续资金实力。 估值与投资建议。我们预计公司2011年收入将达到500亿元,净利润接近80亿元。预计2011-2013年的每股收益分别为1.03元、1.29元和1.60元,2011年8月15日收盘价11.32元,对应2011年动态市盈率11.01倍。考虑行业未来自我整合趋向垄断竞争格局,一线龙头企业具有绝对的垄断竞争优势,公司合理估值为对应2011年12-16倍市盈率,合理价格区间12.34-16.46元。加上公司H股已发行完毕,较其他待发行公司估值更低,是较好的反弹品种。目前我们认为在工程机械行业中,公司仍然是2011年增长最清晰明确的龙头公司,维持“买入”的投资评级。 不确定性因素。固定资产投资、房地产行业持续下滑,海外不稳定因素等。

维持对公司的判断。 (1)成都作为西南重镇,第三产业发达,消费文化底蕴深厚且消费能力巨大,而城区建设将带动成都及相关城市圈经济发展,增厚区域消费购买力。 (2)成商集团以“茂业百货+人民商场”双品牌战略,实施差异化协同经营,布局以成都为中心的西南地区,竞争力不断增强,有望成为西南地区商业经营的领先竞争者之一。 (3)公司的主要门店内生增长稳定,绵阳兴达店和南充五星店是增长潜力较大门店。外延扩张项目上,(A)太平洋百货春熙店:相对保守假设下(以新收益分成协议,续约至2014年底),公司将可在原有每年2600万租金收益基础上,每年新获取太平洋百货税后利润的50%左右;(B)盐市口项目(南区):商业部分将于2012年5月开业,由于较低的物业投建成本和较好的商圈环境,预计培育期较短,而成熟后将可为公司新增贡献8亿左右收入和7500万左右利润;(C)茂业中心:总计6.83万平米商业部分预计将于2011年10月开业,以购物中心租赁模式进行运营,预计完整年度可贡献4000万左右租金收入;此外,预计公司仍将以每年1-2家新开门店的速度,在成都及四川省内进行外延扩张。 维持对公司盈利预测。2011-13年EPS分别为0.51、0.64和0.81元,分别同比增长61.1%和26.9%和25.9%。目前对应12.89元股价,2011-2013年PE分别为25.4倍、20.0倍和15.9倍,估值处于合理水平和可投资区域,维持“增持”评级,目标价15.1元(对应2011年业绩约30倍PE)。公司目前总市值56.6亿,相对比11、12年约22和30亿的收入水平,PS在百货零售 A股公司中处于较高水平。 风险与不确定性: (1)主要外延扩张项目可能无法依据公司计划进行,包括盐市口项目(南区)、九眼桥项目等; (2)太平洋百货春熙店的经营权收回或利润分配方式存在较大不确定性; (3)区域竞争环境趋向激烈,公司相对竞争力下降。

维持盈利预测和评级 从长期看,我们看好公司在运营商网络(LTE驱动)带动下的收入增长、云计算及智能手机业务带动的市场规模成长和估值提升的空间;公司有望在下半年通过确认软件增值税退税的基础上,提升毛利率、压制费用率实现净利润加快增长。根据最新股本,维持2011-2012年EPS为1.21、1.52元的盈利预测,维持增持评级,目标价30.2元(对应2011年PE 25倍)。公司目前2011年PE仅为15倍,在收入保持较快增长的基础上,LTE部署、云计算和智能手机将使得公司具有较大估值提升空间。

1.上半年权益利润增长123%,EPS0.04元2011年上半年,公司收入1.95亿元,营业利润1478万元,权益利润1374万元,分别增长21%、168%、123%。EPS0.04元。 第二季度,收入1.2亿元,营业利润3163万元,权益利润3025万元,分别增长38%、180%、154%。EPS0.08元。 2.交通改善,气候正常化,带动银子岩、两江四湖、漓江游船游客快速增长;但工资上涨拖累业绩增长二季度经营大幅好于去年,主要原因:(1)去年桂林先遭遇干旱,然后遭遇洪涝灾害,公司的经营受到较大的影响;(2)今年我国旅游市场总体火爆,再加上2010年6月30日,广州-桂林高速公路全线通车,桂林二季度游客大幅增长。 从公司经营情况看:上半年银子岩游客增长42%,两江四湖游客增长48%,漓江游船游客增长17%,是业绩大幅增长的关键。 此外,来自井冈山投资收益增加630万元,七星公园和象山公园投资收益增加128万元。 但大瀑布饭店收入下降2%,其他景区游客合计下降11%,拖累了业绩的增长。 此外,由于管理费用增长了20%,接近1000万元,拖累了业绩的增长。管理费用的增长主要原于工资的上涨,上半年,管理费用中的工资项增加了880万元。 3.预计11EPS0.27元,鉴于资源价值尚未在业绩中完全体现,给予“买入评级”我们预计11年权益利润约1亿元,预计11-13EPS0.27、0.34、0.40元。鉴于公司很多景区尚属培育期,资源的价值尚未在业绩中体现,未来业绩增长弹性较大;随着桂林交通的改善,旅游市场的兴起,公司的资源价值将逐渐显现;我们认为可以给予较高的估值,按12PE40倍,6个月目标价13.71元,首次给予“买入”评级。

公司今日(2011年8月16日)发布2011年半年报。报告期内公司实现营业收入135.7亿元,同比增长21.00%;实现利润总额4.35亿元,同比增长26.76%;实现归属于上市公司股东的净利润3.71亿元,同比增长27.81%。 2011年上半年公司全面摊薄每股收益为0.99元,净资产收益率为15.73%;公司每股经营性现金流在报告期为0.88元,同比减少14.04%,与0.99元的EPS比例约0.9倍。 简评及投资建议。 虽然公司二季度17.38%的收入增速较一季度23.73%略有下降,但整体2010上半年实现135.7亿元销售收入和对应21%的增速,表现仍属良好,略超我们预期(我们对全年的收入预测是212亿元和对应19.1%的增速)。 公司净利率凭借毛利率的略有提升和费用率的较好控制,已有一定幅度提升,2011年上半年净利率为2.73%,较2010年同期增加0.15个百分点,较2010全年的2.49%增加0.25个百分点。 维持对公司的基本面判断。 我们认为公司2011上半年2.73%的净利率虽较此前年度有所提升,但相比同业仍处较低水平,其具有从较低的净利率向上提升的空间。其业绩提升的潜力将主要来源于:(1)规模议价:重百与新世纪合并后,销售规模超过200亿,并且消除了二者之间的竞争,增强了区域垄断议价能力,这将体现于新公司未来毛利率的提升上。公司当前14.37%和11.7%的百货和超市毛利率仍低于行业平均水平;(2)经营协同:重百门店和新世纪门店有一定的差异化定位,前者主要定位于“大众百货”,后者主要定位于“时尚流行百货”,经营互补的协同效应将有望逐步体现,有利于内生销售成长;(3)管理效率:合并后的公司组织体系将在整合之后得到效率提高,费用率将有下降空间。(4)外延扩张:合并后,公司将拥有更为优势的竞争和扩张地位,受益重庆良好的区域经济前景,公司成长也将获取主城区的内生提高和主城区以外区县的外延增量的综合带动。 在重组之后,我们预期随着公司的治理改善和效率提升,将有望推动公司业绩提升的潜力转化为现实。未来业绩释放值得期待。 维持盈利预测。维持对公司2011-2013年EPS分别为1.91、2.40和2.93元的预测,同比增长35.42%、25.27%和22.38%。对应当前48.91元的股价,PE分别为25.6、20.4和16.7倍,估值合理偏低,作为区域竞争优势明显的商业龙头,在当前行业整体估值上移的环境下,其估值有继续提升的潜力。考虑到公司资产整合后仍可能带来较大的内生增长(区域规模优势,以及或可期待的协同效应,从而提升利润率),以及公司成为销售规模250亿左右(目前182亿的市值对应2011年的PS为0.72倍)的一线零售龙头之后,有可能通过更多元的方式实现外延扩张。我们维持长期“买入”评级,维持57.10元目标价(给予2011年以30倍PE)。

公司今日(2011年8月16日)发布2011年半年报。报告期内公司实现营业收入14.37亿元,同比增长18.50%;实现利润总额3936万元,同比增长13.49%;实现归属于上市公司股东的净利润3389万元,同比增长12.89%,扣除非经常性损益的净利润3031万元,同比增长3.75%。 2011上半年公司全面摊薄每股收益0.11元,净资产收益率4.84%,每股经营性现金流0.15元(去年同期为-0.06元)。 简评及投资建议。从季度分拆数据看(参见表5),公司二季度收入同比增长近20%,一、二季度增速稳定;毛利率小幅回落,但回落幅度较一季度有所收窄;销售费用的下降抵消了管理费用的上升,使得销售管理费用率下降2个多百分点,财务费用大幅增加近1500万元;由于公司所参股的民生家乐经营状况好转(有所减亏),公司整体的投资收益由负转正。收入的较好增长、销售管理费用率的下降、投资收益的提升抵消了财务费用的增加,使得二季度营业利润增长近50%;此外,公司二季度有效税率较高以及营业外净收支减少,最终净利润同比增长25%,低于营业利润的增速。 我们维持之前对公司的看法:基于其“立足现有基础,做强区域,走向全国,将公司打造成为连锁化、专业化、集约化、品牌化的现代的百货集团”的发展战略,以及其“加快发展步伐,深耕陕西,走向全国”的指导思想,我们认为无论是公司的定增行为还是其预期注入计划,更大的意义仍在于公司股本、资产和销售规模的进一步做大做强,从而为未来可能存在的各种方式的外延扩张提供铺垫。 我们对公司2011-12年EPS进行了略微调整,即分别为0.23(-8%)和0.28(-6.7%)元,目前公司6.88元的股价对应2011-12年PE分别为29.9倍和24.6倍,估值处于行业偏高水平;而考虑到公司未来的资产注入预期、注入后规模的增加和或可存在的整合效应、定增项目等外延的持续扩张以及公司目前21亿总市值(对应2011年30亿左右的销售规模)与所处西北区域未来发展空间的对比,我们认为从更长期的角度看,可以给予公司一定的估值溢价,维持公司8.79元(对应2011年35倍PE)的12个月目标价以及长期“增持”的投资评级。 风险和不确定性:非公开发行方案尚需通过证监会审议;新开/扩建门店项目可能会对公司短期业绩有一定压力等;资产注入的不确定性及待注入资产目前大部分盈利情况相对不理想等。

简评和投资建议。 星期六是我国第三大品牌女鞋生产企业,旗下拥有“星期六”、“索菲特”、“菲伯丽尔”和“69”品牌,产品系列较为丰富,各品牌定位错落有致。女鞋行业在一、二线城市的市场集中度较高,结合女鞋的渠道特点和行业竞争状况,公司近年来依托“星期六”品牌运作优势,加快“索菲特”、“菲伯丽尔”和“69”品牌的发展速度,力求开辟新的利润增长点。我们认为新品牌经过几年来的运作,门店数量已经有较大幅度的增长,预计未来几年新品牌利润贡献占比将逐年增大。我们认同公司多品牌发展战略,但品牌初创阶段不免面临高费用,高关店率的情况,从2011年中报的情况来看,目前新品牌的经营状况还未现拐点。我们下调了公司的盈利预测,原预计公司2011-2013年EPS分别为0.37、0.55、0.75元,现在预计2011-2013年EPS分别为0.32、0.39、0.45元,给予2012年30倍PE,年底目标价11.70元,“增持”评级。

事件:公司公告了半年报,上半年实现营业收入12.80亿元,同比增长2.92%,营业利润5.35亿元,同比增长46.43%,实现净利润4.56亿元,同比增长46.57%,基本每股收益0.6873元,符合我们预期(之前预期0.6850)。 点评:收入增长放缓,我们认为主要因为今年一月份阿胶块大幅提高出厂价60%后,销量在上半年有所减少所致,随着渠道阿胶块的消化和旺季的到来,整体销售将在下半年得到恢复,预计2011年全年净利润增长50%左右,2011-2013年EPS分别为1.37元、1.83元、2.44元,拥有稀缺的驴皮资源,公司作为拥有资源、文化等优势的公司,给予长期“买入”的投资评级,以2012年35倍动态市盈率计算,预期六个月目标价65元。 毛利率提高。报告期内收入同比上升2.92%,成本同比下降21.82%,综合毛利率为63.81%,比上年全年提升8.82个百分点。阿胶及阿胶系列毛利率为71.90%,比上年同期69.76%上升2.14个百分点,比上年全年的67.77上升了4.13个百分点。 紧抓消费群体心理,提升公司核心价值。从消费者认知角度看,东阿阿胶和补血滋补的概念相关性很强,分别有86%和53%的消费者将东阿阿胶和补血、滋补的概念联系起来。目前,市场上滋补品包括人参、鹿茸、虫草、燕窝等高端滋补品饮片,而补血产品包括红桃k血尔等。公司可以此为契机,从营销文化、产品设计等方面入手,来满足主要消费群体的价值诉求,进而提升自身品牌价值。 丰富产品种类,开拓细分市场。公司深挖复方阿胶浆市场潜力,通过学术推广和营销活动提升品牌知名度,提高医院线销售团队生产力并加大推广力度。此外,公司将培养3-5个高潜力保健品产品,根据市场需求对产品进行重新定位和开发,比如将大力打造桃花姬、固元糕及其桃花姬品牌产品线等。同时,公司采取“以肉谋皮”的经营策略,开发高端驴肉消费市场,并与休闲食品公司进行战略合作,借助华润集团五丰行的专长,拉动高端驴肉休闲市场。 拓宽销售渠道,树立品牌形象。公司在加强零售和医院渠道以推进OTC和处方药销售的同时,已经着手建立电子商务平台和网络销售体系,通过网络营销拓宽销售渠道。此外,公司在重点城市开设品牌旗舰店、专卖店和店中店,重点推广保健产品,树立公司品牌形象。公司还将投资4-5亿元兴建阿胶生物产业园,以工业旅游的创新理念,把顾客变成游客,把游客变成顾客,预计2013年底投产。其它销售渠道还包括电视购物、建立会员制等。 扩建养殖基地,加大海外进口。原料主要从国内和国外进口两方面发力,公司在重点地区将建立功能完善的驴养殖基地,计划十二五末将驴产量最高的地区数量从15个扩建至20个。此外,公司针对墨西哥、巴基斯坦和巴西等驴皮资源丰富的国家加大进口力度。 完善人才培养机制是立足之本。公司采取“传帮带教”师徒制人才培养模式,联合国内知名商学院开展公司骨干后备人才培训班,并积极引入职业经理人、聘请外部专家负责医院OTC产品推广,主动进军快速消费品市场。 盈利预测。我们维持2011-2013年EPS的预期,分别为1.37元、1.83元、2.44元,拥有稀缺的驴皮资源,公司作为拥有资源、文化等优势的公司,给予长期“买入”的投资评级,以2012年35倍动态市盈率计算,预期六个月目标价65元。

公司今日(2011年8月16日)发布2011半年报。2011年1-6月公司实现营业收入16.3亿元,同比增长14.36%;实现利润总额1.60亿元,同比增长6.77%;实现归属于上市公司股东的净利润1.17亿元,同比增长6.35%,扣除非经常性损益的净利润1.15亿元,同比增长6.16%。 2011上半年公司全面摊薄每股收益为0.22元,净资产收益率为5.93%;公司每股经营性现金流0.076元,较去年同期下降63.44%。 简评和投资建议。公司2011上半年销售收入增长14.36%,其中一、二季度分别为21.94%和5.51%,二季度收入增速较大回落主要是由于去年5-6月份世博会对丽笙酒店收入拉升作用明显;虽然二季度公司综合毛利率下降了2.6个百分点,但由于其销售和管理费用也减少了1.25个百分点,部分抵消了毛利率下降的负面影响,使得公司营业利润同比仍有4.76%的增长;但由于公司营业外净收入同比减少250万元,导致最终其二季度归属母公司净利润仅增长0.28%。 我们维持之前的看法,认为虽然世博闭幕后,公司旗下丽笙酒店业绩同比下降的风险压力较大,公司此前参与拍地等增加了短期借款从而提高了财务费用等也属于不确定因素,但在目前相对合理的估值水平下,博弈潜在可能的资产整合或企业存在的并购价值带来的超额收益显得相对安全,同时公司较高的商业物业RNAV(我们测算在13元/股以上)也为公司估值提供了一定的支撑。 维持对公司2011-13年EPS分别为0.42、0.48和0.54元的盈利预测,公司目前9.30元的股价对应其2011-13年PE分别为22.1倍、19.4倍和17.2倍,PE估值处于合理水平;考虑到市场对上海本地商业股有可能继续整合的预期等可能带来溢价的因素,给予12.6元的六个月目标价(对应2011年30倍PE),维持“增持”的投资评级。 风险和不确定性:酒店业务的波动性;公司新参与的地块招排项目对未来业绩影响的不确定性等。 2011半年报分析。 (1)2011年上半年公司营业收入同比增长14.36%,其中一季度增长21.94%,二季度增长5.51%,二季度收入增速回落主要是由于去年5-6月份世博会对丽笙酒店收入拉升作用明显。从表1分行业数据看,上半年公司商业和医药行业收入分别增长17.36%和19.02%,而酒店业务收入则同比下降15.51%。 (2)公司上半年综合毛利率26.08%,较上年同期下降3.21个百分点。其中一季度与二季度综合毛利率分别同比下降3.23和2.60个百分点。从主营业务分行业数据看(表1),公司各主要业务毛利率均有不同程度下降,致使主营业务毛利率同比下降3.01个百分点,毛利率较高的酒店业务收入占比下降是原因之一,同事我们认为这反映出上半年收入的增长可能来自打折促销等因素,也可能与会计处理口径有关。 (3)2011年上半年公司期间费用率均有不同程度下降,销售费用和管理费用率分别下降0.42和1.37个百分点,财务费用减少836万元;期间费用率的下降部分抵消了毛利率大幅下降的影响,使得公司最终营业利润和归属母公司净利润仍有8.21%和6.35%的增速。 (4)截至2011上半年,公司其他应收款为6.75亿元,其中给上海新南东项目管理有限公司投资163地块项目的暂时性资金支持占96.56%;该公司目前正在通过包括银团贷款在内的多种融资方式自筹资金,由于涉及的部门较多,完成各项审批工作尚需一定的时间;新南东承诺,自筹资金到位后即刻归还新世界暂借款。

盈利预测与投资评级 维持“买入”投资评级。我们预计公司2011-2012年EPS分别为0.94、1.08元,虽然价格的回落可能会影响公司下半年的盈利,但由于公司一体化优势不断增强,同时我们预计宁波二期技改有望在未来一两年内完工,MDI产能将进一步扩张,从而将推动业绩的稳步增长。按照2011年25倍PE,我们给予公司23.50元的目标价,维持“买入”评级。 风险提示 MDI价格大幅下滑将影响公司盈利,同时宁波二期技改以及烟台工业园项目进展也将对公司未来盈利有一定影响。

点评: 金属锂仍然是主要的收入与利润来源。2011年上半年,金属锂仍然是公司主要收入与利润的来源,创造营业收入8357.77万元,贡献营业利润2253.04万元,分别占比43%和50%,毛利率下跌1.95%至26.96%;碳酸锂是唯一营业收入出现下滑的产品,营业收入4705.68万元,同比减少11.44%,营业成本4025.44万元,同比减少9.28%,导致毛利率下降至14.46%,同比下降2.04%;作为唯一一个毛利率上升的产品,氯化锂营业收入增长3.37%,营业成本却下降0.91%,进而导致毛利率上升3.27%达到24.42%。 公司期间费用符合预期。2011年上半年,公司管理费用同比增长91.35%,主要有三个原因: (1)公司规模扩大,管理人员大幅增加,同时薪酬水平不断提高; (2)进一步加大研发投入,研发费用增加87万元; (3)随着规模的扩大,业务招待费、差旅费、中介服务费等费用增加120.34万元。财务费用同比下降69.98%,主要是因为公司上市后资金充裕,归还了银行贷款,相应利息支出减少。销售费用同比增长14.97%,主要是运输费的上升造成的。 参股国际锂业,为公司提供更多锂资源。公司通过香港全资子公司赣锋国际参股加拿大国际锂业(9.99%)。国际锂业的主营业务为锂及稀有金属的勘探和开发,拥有阿根廷Mariana卤水矿的采矿权,以及其他分部在美国内华达州和加拿大、爱尔兰等国的卤水和锂辉石矿的开采权。国际锂业日前已经得到多伦多证券交易所创业板上市挂牌的最终批准。 在未来3年内,赣锋国际有权通过私募的方式保持并增持国际锂业的股份,并在保持一定的股份比例的前提下拥有一定的产品市场营销和包销的权利。参股国际锂业将使公司在全球锂资源最丰富的南美占据一席之地,为公司未来发展所需的锂资源提供更多的来源。 积极向下游延伸产业链。2011年4月,公司出资设立控股子公司--江西安池锂能电子有限公司(75%),投资锂离子电池,进一步延长产业链,实现公司向锂行业下游发展的战略目标,提高其适应市场变化的反应能力和经济效益。 受让优派新能源,介入锂电三元正极材料前驱体领域。2011年6月,公司受让优派新能源51%股权。优派新能源生产的锂电池三元正极材料前驱体和公司生产的电池级碳酸锂是锂电池正极材料的两种主要原料,通过此次收购控股,公司介入了锂电三元正极材料前驱体领域,与公司现有产品形成互补和协同效应,形成新的利润增长点。 建设年产1万吨锂盐生产线项目,进一步提高公司产品生产能力。公司结合自身技术优势与国际新能源产业的扶持政策,使用超募资金1.2亿元建设年产1万吨锂盐生产线项目,满足国内和国际市场对氯化锂等锂盐产品的强烈稀缺,同时为公司后续产业提供原料保障。 维持公司“增持”评级。我们综合考虑公司的产能释放情况以及产品价格走势,预测2011-2012年公司每股收益分别为0.37元和0.48元,目前PE84倍,维持公司“增持”的投资评级,目标价33.00元,对应今年市盈率89倍。 主要不确定性。锂产品价格波动,成本大幅上涨,公司未来新建项目进度不如预期等。

主要观点: 公司8月16日公布半年报。收入1.13亿元,同比增长19%,净利润3447万元,同比下降19%,扣除利息、营业外收支后税前利润达2135万元,同比下降35%。EPS为0.26元,扣除非经常性损益后EPS为0.24元,业绩低于预期。 短期来看,与证券市场关联度大、成本上升、费用高企导致业绩下滑,但同时提示公司业绩较高弹性。第一,业绩与市场景气度关联强,去年Q3市场行情回暖,公司季度收入环比回升40%;第二,账面有大量预收账款,去年Q2以来,公司预收账款迅速增长,目前仍有1.39亿,一旦新增的预收账款加速或集中确认,收入增速会加快。 长期来看,公司能否理顺机制,重整销售团队,提升用户体验是关键。行业的竞争仍有待检验。历史上,公司重研发轻销售,而目前营销的投入仍主要集中在购置办公场所,短期难见起色;公司坚持研发投入,但面临Wind等强大的竞争对手,后来居上仍存在难度。 我们下调公司2011、2012年EPS为0.66元、0.86元。去年下半年是公司业绩高峰,若资本市场仍景气度不高,则公司同比增速将面对更大压力。按照2012年25-30倍计算,合理价值区间在21.5-25.8元之间。考虑到公司较强的业绩弹性,仍维持公司的“增持”评级。 主要风险:团队人才匮乏;下半年同期基数高;业绩受证券市场波动影响较大。