公司公布了2010年报,报告期内,公司实现营业收入24.64亿元,较上年同期增长17.88%;营业利润6.97亿元,比上年增长48.21%;净利润5.94亿元,比上年增长46.18%,EPS为0.89元。 占公司收入和净利润主要部分的是阿胶及系列产品,此部分2010年的销售额为18.02亿元,占公司主营业务收入的66.91%,成本为5.81亿元,毛利率为67.77%。 期间费用率有所增加,现金充裕。全年销售费用为4.82亿元,同比增加28%,主要因为广告及营销投入增加,从细节来看,广告费为1.65亿元,同比增加50%,销售渠道及市场专项费用为1.77亿元,同比增加34%。 管理费用为2.07亿元,同比增加19%,因银行存款,利息收入为2233万元,利息费用为-2086万元。 货币资金较期初减少42.83%,主要原因系公司本期为提高资金收益率,用其购买理财产品所致。其他流动资产较期初增加2968.04%,主要原因系公司本期利用闲置资金购买理财产品所致。可供出售金融资产较期初增加17339.41%,主要原因系公司本期利用闲置资金购买理财产品所致。 提价因素致毛利率和净利率提升。2010年综合毛利率为55%,比上年提升6个百分点,净利润率为24%,比上年提升4.5个百分点。主要系提价因素,2010年1月、5月、9月分别对阿胶块三次提价,提价幅度分别为31%、5%和10%,达到出厂价596元/公斤的水平,并于2011年1月再次提价60%至目前的954元/公斤。 提价促进阿胶价值回归。2011年1月一次性大幅提价60%出厂价后,终端价至750元/斤,近86%涨幅,整体来看,提价没有对销售量产生太大影响,主要因为提价前控制发货,且终端需求旺盛所致。从立冬到立春这段时间约100天,按一人需1斤计算,一天就是5-6g,约7.5元/人/天。阿胶的定位是高档滋补品,会逐渐放弃低端需求,这样的价格并不算高。 阿胶与人参、鹿茸并称滋补三宝,在古代非寻常百姓可以享用,一公斤阿胶相当于居民一个月的收入,我们认为阿胶价格还会有提升空间,促进阿胶价值的回归,把阿胶打造成为高档滋补品,因驴存栏量逐年下降,原料呈紧缺趋势,并考虑到在每次提价之前都会对消费者进行研究,以保证销量不大幅下降,因此销量呈稳中有降趋势。 复方阿胶浆医院带动OTC。其作用主要为升白,增强抵抗力,销售主要在OTC,将形成医院带动OTC的销售,一般病人首次会在医院被推荐,下次会选择在OTC买。我们预计约在30%的增长。 保健品达2亿多,后续约50%增长。保健品这一块业务主要通过品种创新和渠道拓展来驱动高增长,重点在桃花姬、原粉、水晶枣和胶囊等品种,主要渠道通过超市,基本覆盖全国大中城市,估计可保持约50%的增速。 逐渐剥离非主业。医药商业有5.37亿元的收入,主要是通过旗下两个子公司阿华贸易和湖北金马进行,公司主要战略目的还是通过这两个公司的渠道推广自身的产品,虽然目前有其他药物的贸易,但我们认为战略目标乃聚焦滋补品主业,逐渐将非主业剥离,我们会看到一个以阿胶系列为主导,保健食品快速发展的东阿阿胶。 盈利预测。综上所述,我们认为阿胶块的提价尚未结束,虽然量略有减少,但公司控制了80-90%的资源,在行业内具备排他性优势,考虑到阿胶提价效应和公司定位滋补保健品的战略目标,也不排除大量现金存在对该领域的并购可能。 调整对2011-2013年EPS预期为1.37元、1.83元、2.44元,虽然业绩低于我们之前报告中提到2011-2012年的1.53元和2.10元,但我们认为市场目前已基本反应这种不利预期,目前股价对应市盈率分别为32.55倍、24.33倍和18.25倍,公司作为拥有资源、文化等优势的公司,给予长期“买入”的投资评级,目标价65元。

农产品2011年4月12日发布2010年业绩快报及2011年一季度业绩预告。2010年实现营业收入13.71亿元,同比增长10.02%,实现利润总额3.36亿元,同比增长61.99%,归属于上市公司股东的净利润为2.77亿元,同比增长185.05%,全年摊薄每股收益0.36元;公司每股净资产为4.01元,加权净资产收益率为9.27%。 公司2011年一季度归属于上市公司股东的净利润为1700万元,较2010年同期下降约51%,对应EPS为0.022元。 简评和投资建议。 公司此前已经发布过2010年业绩预增公告,本次业绩快报提供了关于收入和资产的情况。总体而言,公司2010年收入同比增长10.02%至13.71亿元,显示公司主营业务有稳定增长,但全年业绩受非经常性损益影响幅度较大,2010年2.77亿元归属净利润和对应185.05%的增速,主要来自于非经常性损益的贡献,其中包括:(1)公司转让深圳市西岸渔人码头商业有限公司股权增加一次性税后收益约26000万元;(2)公司2010年上半年减持深深宝股权274.92万股,增加税后收益约1950万元;(3)此外,若考虑将公司相对控股的深深宝(26.33%)的约1000万权益亏损,西岸渔人码头2010年度转让之前(1-5月份)的亏损约1200万,以及诉讼事项影响的1220万元亏损,则上述三者合计为24530万元,约合EPS为0.319元。 主业方面,农牧公司受猪肉价格波动、饲料原料价格上涨及面临本地区非法屠宰场的无序竞争等影响亏损约6285万元,对公司2010年度净利润的影响约为-3205万元,约合EPS为-0.042元。 扣除上述因素外,公司农批业务贡献净利润约6367万元,相比2009年约1.2亿的净利润,大幅下降。不考虑主观因素,我们认为其中的客观因素主要是新开市场较多(包括新柳邕、南宁、银川、云南等),上述市场尚未贡献收入和利润,而须计入折旧摊销和运营费用,成为公司批发市场业务利润的减项。另外,由于新开市场增加,公司总部费用有一定幅度的增加。当然,公司业绩快报所包含信息依然不多,我们尚不能确定具体的市场盈亏结构,以及加工配送业务是否亏损等,更具体的原因要待公司年报披露后进行详细分析。 总体而言,公司主业表现差强人意,业绩主要是非经常性损益贡献,但拐点之后,主要市场排除各自干扰,以及平湖市场开业,将有望推动2011年的主业重新步入快速增长轨道。 2011年一季度,公司归属净利润约1700万元,较2010年同期的3442万元下降约51%,对应EPS约0.022元。利润下降主要由于2010年一季度公司减持深深宝股票获得税后收益1699万元,而2011年一季度无此项收益;公司全资子公司广西海吉星(广西农批市场)因市场尚未正式开业,2011年一季度亏损约649万元。剔除上述两因素后,2011年一季度净利润增长约34.76%,公司核心业务经营情况平稳。 维持对公司长期投资逻辑的判断。公司的价值在于拥有全国30多家批发市场,已经构建完成了全国性农产品交易网络,在良好大环境下,公司基于全国农批市场渠道网络和市场的巨量交易额流转,通过加速进行的模式升级带动,收入和利润增长值得长期看好。 我们认为,虽然公司2010年主业业绩差强人意,但其在市场布局、业务优化和盈利模式升级都有全方位提升,公司2011年主业将在主力市场和新开平湖市场的带动下,迎来2010年拐点之后的业绩高成长。随着年内平湖市场开业的临近,我们判断公司二级市场股价将有较好表现,维持“买入”评级和21元目标价。 风险:较多新开市场处于培育期,拖累公司整体业绩;平湖市场开业低于预期;农牧公司扭亏较慢。

事件: 公司公布2010年年报,年报略低于我们此前预期。报告期内,公司实现营业收入17.75亿元,同比增长13.71%,净利润1.86亿元,同比增长40.24%。2010年,公司每股收益0.30元。本期公司不分配利润。 投资建议: 公司2010年年报略低于我们此前预期,主要是由于本期公司结算项目成本和管理费用等开支上升所致。总体上,公司房地产业务全部集中在天津,以商品房开发为主。目前公司拥有二级土地开发项目权益建面达354万平方米。公司在天津、内蒙、两广以及河南土地储备建面分别为239.28万平、72.12万平、28.46万平和14.14万平;占比分别为67.59%、20.37%,8.04%和3.99%,项目储备分布也日益均衡合理。公司借助大股东一级开发的优势不断进行项目拓展;同时,公司根植的天津市和滨海新区经济发展速度较快,长期发展前景看好。考虑到2010年底公司预收账款25.29亿元较高,在已出年报的A股地产企业中每股预收排名前10,2011年公司业绩增长较为确定。我们预计公司2011、2012年EPS分别是0.39和0.51元,对应RNAV是8.31元。截至4月11日,公司收盘于7.88元,对应2011年PE为20.21倍,2012年PE为15.45倍。维持公司“增持”的评级。

事件:公司公布2010年年报。报告期内,公司实现营业收入31.41亿元,同比增长42.65%,营业利润6.05亿元,同比增长52.42%,净利润2.84亿元,同比增长27.4%,每股收益0.27元。公司拟每10股派发现金红利1.8元(含税)。 投资建议: 公司房地产业务集中在江苏南京、苏州和无锡,涵盖商品房、保障房和一级土地开发业务。目前公司商品房二级开发权益建面272.4万平方米,保障房开发权益建面合计124.69万平方米,一级土地整理建面66.67万平方米,占比分别为59%、27%和14%,分布迅速趋于均衡合理。由于2011年是国家大力扶持保障房建设开局之年,公司在保障房开发上的丰厚经验和股东背景将使得公司未来有望直接受益。同时,2011年公司的新开工计划和推盘计划都出现了明显增加,因此,我们预计未来公司的业绩持续性可以得到一定的保证。我们预计公司2011、2012年每股收益分别是0.35和0.46元,对应RNAV在6.40元左右。截至4月11日,公司收盘于5.75元,对应2011年PE为16.43倍,2012年PE为12.5倍。首次给予公司“增持”评级。

事件:2010年公司实现EPS0.53元低于预期。2010年公司实现营业收入161.56亿元,同比增长37.25%,实现归属母公司净利润2.35亿元,同比增长55.8%,实现全面摊薄EPS0.53元,低于预期。同期,公司公布分配方案为每10股派现金1元(含税)。 点评:对公司的投资评级调低为“增持”。“十二五”规划关注的节能环保内容有利于客车行业的整体发展,公司是客车行业的龙头企业,产能充分、扩张成本低、经营改善空间大。2011年公司调整发展战略为整合资源、优化配置,未来旗下三家客车企业如果能够有效整合将对公司业绩产生实质性影响。我们预测公司2011~2013年EPS分别为0.80元、0.96元和1.12元,对应目前股价的市盈率分别为13倍、11倍和9倍。考虑到海外市场扩张带来的坏账风险对业绩构成不确定性,我们将公司的投资评级调低为“增持”。 资产减值高企是业绩低于预期的主要原因。2010年公司资产减值损失达到1.34亿元,同比增加27.59%,主要原因是应收账款增加造成计提坏账准备增加。大金龙应收账款中的古巴E.I.G.T.信用证由于古巴国家外汇储备问题,部分余额逾期一年收回,因此对剩余5929万信用证余额计提40%的坏账准备,即2371万元。非洲、南美、西亚等地区对我国客车需求较大,但公司开拓海外市场的同时也增加了坏账风险,我们认为坏账风险是公司业绩不确定性的主要原因之一。 2010年公司各型客车销量大幅增长,出口快速回升。2010年公司客车销量达到66013辆,同比增长43.4%,其中大、中、轻型客车销量分别为2.1万辆、1.8万辆和2.7万辆,同比增长分别为43.9%、24%和59.7%。2010年度车身销售46007台套,同比增长12.8%。出口方面,公司全年出口各车型11395辆,同比增长86.8%,出口交货值24.37亿元,同比增长30.88%,收入占比15.1%。我们认为在油价攀升的背景下,公共交通出行比例提升将带来客车行业的较快发展,预计公司2011年大客车销量增速为20%;中轻型客车的销量增速为25%。 4季度小金龙的产品结构下移影响公司的大客车销量。2010年4季度的大客车行业销量环比增速为19.15%,同期公司的大客车销量环比下滑5.06%,主要原因是小金龙的大客车销量环比下滑34.3%,造成公司的大客车销售出现“旺季不旺”的局面。4季度公司的中轻型客车销量环比增长2.84%,略高于1.42%的行业平均增速,其中小金龙的中轻型客车销量环比增长16.9%,表现出产品结构下移的特点。 2011年开局良好。2011年前2个月,公司的大、中、轻型客车销量分别为2982辆、2498辆和4157辆,同比增速分别为14.96%、-10.63%和35.72%。 整合资源、优化配置是2011年主要看点。2011年公司以“整合、提升”为主要发展方向,将采取整合产业投资、优化资源配置等措施提升盈利能力。我们认为金龙汽车与竞争对手相比,经营改善的空间较大,未来“三龙”如果能够在采购、生产、销售等环节取得有效整合将对公司业绩产生实质性影响。 风险提示:1)整合效果不达预期;2)海外扩张增加坏账风险。

2010年实现EPS0.73,符合预期。2010年公司实现营业收入25.22亿元,同比增长71.11%,实现归属母公司净利润3.11亿元,同比增长55.32%,实现EPS0.73元。公司同时公布以资本公积金向全体股东每10股送4股并派发现金红利0.5元(含税)。 2010年公司收入增长远超行业增速。公司销售收入中汽车占到80%左右,2010年国内汽车生产1826.47万辆,增长22.30%。同年公司收入增长71.11%,其中内销增长75.24%,外销增长70.42%,公司收入增速大幅超过国内汽车销量增速,表明公司产品市占率出现了明显的提升。根据公司公告2010年,公司新产品研发送样数创历史记录达到2388项,同比增长41.55%,在市场推广方面2010年公司新增客户160家,客户集中度继续下降。 受成本上涨影响,公司毛利率出现下滑。从公司成本看,原材料成本占到公司生产成本的60%,人工成本占到生产成本的15%。原材料成本压力向下游转移具有一定的滞后性,因此化工原材料价格的波动对公司产品毛利率的影响较为明显,2010年公司营业毛利率为31.29%,同比下降3.12个百分点。展望2011年,我们认为受到原材料价格上涨的持续影响,2011年公司营业毛利率仍会下滑2.26个百分点。 盈利预测和投资建议。我们预计2011年汽车产、销增速相较2010年会明显放缓,预计增速在11%左右,但公司通过产品市占率的进一步提升,国内销售仍能实现35%的增长,海外销售受到美国市场复苏影响,预计销量增速达到50%。在这种大背景下,我们预计2011、2012年公司实现EPS1.05元,1.40元同比增长43.47%和33.65%,维持对公司的“买入”评级。 风险提示:公司市场拓展不及预期,原材料价格上涨对公司盈利的影响超出预期。

事件:公司公布了2010年报,实现营业收入8.84亿元,同比增长64.33%;实现营业利润1.71亿元,同比增长50.44%;实现利润总额1.81亿元,同比增长53.16%;归属于母公司的净利润1.61亿元,同比增长60.18%;基本每股收益0.64元。2010年不进行现金分红,拟以2010年末公司总股本255580000股为基数,以资本公积金向全体股东每10股转增6股。 点评:1.新老产品齐发力,配合外销复苏导致公司2010年60%净利润增长. 公司净利润60%的增长,主要原因主要有以下4点:(1)公司传统产品轮椅车、血压计、保健盒、制氧机等的市场进一步拓展而导致的订单增加;(2)公司新产品电子血压计、全科诊断设备的增长;(3)国际市场回暖,外销同比增长99%(2010年收入9849.33万元);(4)在2010年高通胀的背景下,公司综合毛利率为35.15%,同比下滑2.9个百分点,仍然维持在较高水平。 2.2011年仍然能维持45%左右的增长. 主要原因有以下几点:(1)公司是一个以销售能力见长的公司,净利润连续三年保持60%的增长。产品梯队也由2008年上市初的七大产品(血压计、听诊器、轮椅车、制氧机、雾化器、氧气阀、保健盒)做到目前的几十个产品,我们看好公司新产品的推广能力。 (2)全科诊断设备目前国内竞争对手较少,我们认为随着国家政策的推进,再结合全科医生的培训,以及门诊部、社区医院渠道的铺开,能够给医用临床器械的增长提供支撑。 (3)轮椅出口解禁,市场空间打开,支撑康复护理系列增长。2005年3月18日,江苏英科、鱼跃有限与APM公司签订《协议》。协议主要内容如下:(1)江苏英科将其从事约定型号手动轮椅车生产的经营性资产和鱼跃有限将从事约定型号手杖、压缩空气式雾化器和床垫生产的经营性资产出售给APM公司,出售价格合计为1000万美元。(2)2005年10月15日至2010年10月15日的五年内,鱼跃有限、江苏英科不得向中国以外的市场销售《协议》约定型号的手动轮椅车、手杖、压缩空气雾化器、防褥疮床垫等产品。我们认为轮椅等医疗器械通过FDA认证相对比较容易,只需要几个月时间,公司轮椅今年可以进入国际市场。 3.目标价46元,“增持”评级. 我们预计公司2011-2013年EPS为0.92元、1.21元、1.57元,未来三年复合增长率35.48%,4月11日收盘价为41.43元,对应2011年PE为45.03,我们给予“增持”评级,6个月目标价46元。

大禹节水3月18日公布2010年年报,2010年公司实现营业收入3.27亿元,利润总额0.37亿元,分别同比增长21.37%和37.83%,实现每股收益0.21元,分红预案为:每10股派1元(含税),转增10股。4月8日,我们参加了公司年度股东大会,并实地参观公司的生产基地、以及部分示范工程项目。 总体评价:长期来看,高效节水灌溉作为现代农业不可或缺的部分,顺应了居民日益增长的粮食需求、以及对粮食品质要求日益提升的大趋势。而短期来看,在当前的土地资源和水资源的约束下,推广高效节水灌溉也是保证粮食丰收、稳定粮食价格的重要手段,可以预期,未来将不断出台行业性利好政策。 大禹节水作为行业内较早进入的企业之一,凭借其优良的滴灌带产品、以及工程质量,在行业内建立了一定的品牌知名度。为了在行业需求爆发增长中谋求更好的发展轨迹,公司在2010年在人才技术、生产能力、前瞻性布局等多个方面进一步巩固了现有的优势,为其在“十二五”期间实现跨越式发展奠定了重要的基础。 展望“十二五”,在国内农业节水受政策刺激投资大幅增加的大背景下,大禹节水作为国内“农业节水先锋”有望受益于行业整体需求增长、以及内生性改善所带来的竞争力提升的双重利好,迎来黄金发展期。考虑到行业及公司良好的发展情况,我们上调公司业绩预测,2011-2012年EPS分别为0.38、0.71元,维持公司买入评级。

宋城股份10EPS1.26元,增长80%,符合预期;增长来源:游客增长47%;拟10派3元,以资本公积金每10股转增12股。预计11-12EPS 1.35、1.60元,股价对应11PE 34.9倍。后续主要投资亮点有:杭州乐园改善、景区综合性开发、布局全国黄金旅游路线有望取得实质性进展;首次给予“增持”评级。

年报概述。张裕2011年4月9日发布2010年报,公司实现营业收入49.83亿元,同比增长18.66%;实现利润总额19.30亿元,同比增长28.71%;实现归属于上市公司股东的净利润14.34亿元,同比增长27.22%;扣除非经常性损益的净利润13.75亿元,同比增长24.25%。 2010年公司每股收益为2.72元,加权净资产收益率为41.57%,较2009年增加0.40个百分点;公司2010年归属于上市公司股东的每股净资产为7.28元,同比增加26.39%。此外,公司报告期每股经营性现金流2.45元,较2009年下降5.04%。 公司2010年分配预案:拟向全体股东每股派发现金1.4元(含税)。 简评和投资建议。 张裕是我国葡萄酒行业的龙头企业,特别在中高端市场更是独占鳌头,公司销售收入约占行业总额的17%,而利润总额占行业利润总额比例超过一半。葡萄酒行业在我国属于朝阳行业,行业年销售额也仅仅只有300亿元左右,与其他酒种相比市场空间十分巨大,这些年行业的高速发展也证明了这一点。张裕同行业一起经历了高速发展的时期,但2008年后公司销售收入增长率有所下滑。我们认为主要原因可以归结为:公司产能受限、行业优势销售区域集中在沿海地区造成竞争环境趋紧、受到进口葡萄酒的猛烈冲击、国人对葡萄酒的消费观念还未成熟。值得庆幸的是,张裕充分认识到公司面临的机遇与困难,提出了五年发展规划,在原料基地、酒庄酒、和营销布局等方面做出了清晰的战略布局。我们预计公司2011-2013年EPS分别为3.34、4.21、5.40元,给予公司11年30倍的PE,对应合理价位100.20元。“增持”评级。

主要观点: 在中国消费升级的大背景下,通产丽星依靠和跨国日化巨头的紧密合作关系,通过提高创新能力、完善产业链、加强地域布点来实现企业的成长。公司未来几年成长的动力主要有:(1)公司IPO募投项目在2010年中期完全投产,产能有所增长;(2)我们预计公司深圳龙岗坪地项目将在2011年中期投产,一方面提升塑料包装产品的产能,另一方面通过环保材料、废旧包装回收等业务的开展完善公司产业链;(3)苏州吴江项目的建设将使其成为公司在“长三角”地区的重要基地;(4)公司收购京信通公司,提升了公司自身模具配套能力,并可以开拓汽车零配件领域的业务。在公司四个IPO募投项目完成后,龙岗坪地、苏州吴江、京信通等将成为公司未来几年业绩增长的动力。 我们预计通产丽星2011-2013年EPS分别为0.50元、0.67元、0.86元,未来三年净利润复合增长率32%,公司成长性较好,基于2011年4月8日16.03元的收盘价,目前公司2011-2013动态PE分别为32倍、24倍、19倍,我们首次给予公司“增持”评级,6个月目标价17.50元。

年报概述。人人乐今日(2011年4月11日)发布2010年报,实现营业收入100.41亿元,同比增长14.53%;实现利润总额2.79亿元,同比增长7.54%;实现归属于上市公司股东的净利润2.37亿元,同比增长3.22%,扣除非经常性损益的净利润2.37亿元,同比增长15.38%;公司分配预案为每10股派发现金红利5元(含税)。 2010年公司全面摊薄每股收益为0.59元,与之前的业绩快报基本一致;净资产收益率7.09%,较去年同期减少19.44%,主要是由于归属于上市公司股东所有者权益增加所致;公司10年归属于上市公司股东的每股净资产为8.98元;每股经营性现金流0.98元。 此外,公司还发布了两则《对外投资公告》,其内容包括:(1)拟以自有资金投资10664万元建设广州配送中心二期工程,该工程包括办公楼、培训楼、综合楼及配套用房,建筑面积14699平米;生鲜配送中心冷链专用仓一座,建筑面积28256平米;按照广州配送中心目前工程进度,公司预计在2011年10月将广州配送中心一期、二期工程同时投入使用;(2)拟以自有资金投资14463万元建设成都配送中心(常温仓)项目,该项目包括:办公楼一栋、宿舍楼一栋、常温仓一栋以及其他配套用房,建筑面积41842平米,另有33500平米的室外停车场。对于公司以上两则对外投资项目,我们均给予积极的评价,认为配送中心的建设有利于降低公司的采购成本和损耗、提升其物流配送能力和供应链整合能力,从而加强公司的核心竞争力并进一步提升公司的经营效率,有利于公司长期发展。 简评和投资建议。从季度分拆数据看(参见表7),公司10年四季度营业收入同比增长14.47%,与前三季度11.6%、17.03%和15.54%的增速基本一致(考虑到09年四季度基数相对较高);虽然公司四季度综合毛利率下降0.42个百分点,但其销售和管理费用率同比下降0.35个百分点,财务费用节省了近1000万元,因此,公司四季度营业利润同比大幅增长45.85%;但由于递延所得税以及优惠税率的影响,四季度公司有效所得税率同比大幅增加近17个百分点,最终公司四季度归属母公司净利润增速小于营业利润增速,为18.35%。我们认为10年公司净利润较低增速是其未来几年中业绩的一个低点,11年公司无论从经营形式上或是利润增速上可能均有一定的起色。 我们维持对公司的原有看法,认为其主要看点在于目前已有在异地成功拓展门店的经验、较多的自建配送中心,以及未来门店的持续外延高速扩张对将来业绩增长可能起到的保障作用;而我们也一直提到,作为一个全国扩张的超市企业,公司所需要进一步改善的一些问题,如:高速展店带来人力成本的压力、全国扩张过程中如何提升供应链整合的效率以及如何平衡总部及各门店权力等,公司近年也在改善这些问题方面做了一些努力(如价格管控模式的变革、加强费用管控、增加配送中心的建设等),而其效果值得我们继续跟踪关注。 结合公司10年的经营数据,我们略调整对公司2011-13年的盈利预测,预计公司2011-13年EPS分别为0.72元、0.91元和1.18元,公司目前22.28元的股价对应其2011-13年PE分别为30.9倍、24.5倍和18.9倍,PE估值处于合理水平;但如果考虑到公司要做全国零售企业的发展目标以及其先做大规模再做业绩的发展策略,我们认为目前对其更多的考虑PS估值是更为合理的;公司目前89.12亿元的市值对应10年100亿收入静态PS为0.89倍,对应11年预计的127亿预测收入动态PS为0.7倍,PS估值处于相对低位,我们维持对公司“增持”评级以及24元以上的目标价(对应2011年0.75倍PS)。 风险和不确定性:门店开业速度导致的费用率影响;新门店培育期低于预期;内部激励机制改革过程中的治理结构问题。

事件:中信证券2010年实现营业收入278亿元,同比增加26.3%,归属于母公司的净利润113.1亿元,同比增加25.9%,EPS1.14元,其中第4季度实现营业收入153.7亿元、净利润72.9亿元。分配方案为每10股派发现金5元(含税)。 点评:买方业务推动公司业绩好于预期:剔除中信建投股权转让约57亿元的一次性影响,公司全年营业收入221亿元,同比持平,净利润71亿元,同比下降21%,每股收益0.71元,总体业绩好于市场预期,买方业务进步显著,公司经纪佣金占比进一步下滑至35%。剔除股权转让收益,公司第4季度实现营业收入96.8元,环比增加114%,净利润30.7亿元,环比增加119%,自营与经纪佣金大幅增加是单季度业绩显著增长的主要因素。 佣金率下滑空间已十分有限:公司2010年股票基金市场份额8.2%,剔除中信建投为5.26%,较2009年增加0.31个百分点。2010年实现经纪佣金净收入79.1亿元,同比下降28.5%,剔除中信建投,公司经纪净佣金44.7亿元,同比下降24%。同期公司股票基金净佣金率0.076%(不含中信建投),较2009年减少28.7%,其中母公司第4季度佣金率已降至0.068%,环比减少6.41%。 投资能力提升显著,浮盈可观:在2010年市场下跌12.5%的背景下,公司实现自营收益57.3亿元,同比增加67.1%,其中第4季度收益43.4亿元,体现出公司投资能力的显著提升。公司期末自营规模525.8亿元,占净资产的75.7%。股票投资260亿元,占自营投资的49.5%。期末公司可供出售金融资产浮盈29.1亿元,截至目前前10大可供出售金融资产浮盈31.6亿元。 投行业务维持市场领先地位:公司全年完成股票公开发行683.1亿元,市场份额10.1%,继续稳居市场第一。公司2010实现投行业务收入21.3亿元(母公司),同比增加14%。 创新业务成为主要盈利来源之一:截至2010年末,中信证券融资融券余额达15.6亿元,市场份额12.3%,实现融资融券利息收入0.77亿元。直投业务已于2010年进入收获期,公司已兑现机器人、威创股份部分股权,金石公司全年实现营业收入5.8亿元,净利润4.1亿元,截至目前公司已完成8家直投项目上市,今年可兑现浮盈约14.5亿元。衍生品投资表现同样抢眼,期末衍生金融资产7.3亿元,实现衍生品投资收益7.3亿元。期末公司资产管理规模已达460亿元,较2009年增加58.1%,业务收入1.8亿元。上述四项创新业务为公司合计贡献约15.7亿元收入,收入占比达7.1%。 H股发行将对境外业务产生深远影响:公司已公告H股发行方案,发行股数最高可达12.71亿股,其中包含1.66亿股的超额配售权,公司募集资金可达180-200亿元。此次募集资金主要用于建立海外研究、销售网络以及发展资本中介业务。公司此前已公告将通过与东方汇理合作,整合两家公司旗下的海外经纪业务平台,东方汇理已建立起较为成熟的全球经纪网络,2009年其证券交易净收入达6亿欧元,合并完成后有望直接增加中信的盈利能力,而两家公司未来在投行、买方等业务领域仍有巨大的整合空间。 首推品种,目标价19元。在2011年市场日均成交2500亿元的假设下,预计公司2011-2012年净利润69.8亿元以及84.7亿元,对应EPS0.7元及0.85元。目前公司股价对应2011年动态PE分别为21倍,静态PB2.1倍,估值仍具较高安全边际。随着买方与创新业务的不断提升,公司盈利模式有望在行业内率先转型,继续维持公司买入评级,19元目标价,对应2011年动态PE27倍、PB2.6倍。公司风险主要在于市场成交、走势等的不确定性可能导致业绩下滑。

盈利预测与投资建议: 飞信业务回升良好,虽然年底在续约以及续约方式上存在一定不确定性,但作为一款承担着移动越来越重要战略意义的产品,面对公司这样一个越来越成熟的运营团队,市场过度放大了对其的担忧。同时,农信通全国推广的脚步已悄然临近,有望为公司业绩超预期增长带来惊喜。我们预测公司2011、2012年公司EPS分别为1.39元和1.79元,公司目前股价45.28元,对应PE分别为33和25倍,而股权激励行权价格为60.31元,有一定安全边际,维持“增持”评级。 主要不确定因素: (1)飞信2011年底到期后续约的分成模式;(2)农信通推广进度和结算模式。

盈利预测及投资评级:公司作为车灯行业内领先的民营企业,具有快速响应客户需求和成本控制能力强的优势,是业内少数几家能配套合资品牌整车厂的内资企业之一,在合资品牌开放供应链体系的进程中可能获得较大收益。目前公司已进入德、日、美三系合资品牌的供货体系,客户结构不断提升,未来随着合作深入以及产能释放,产品结构有望继续上移,推动公司的收入规模和盈利水平双双提升。 我们预测2010-2012年公司EPS分别为0.57元、0.85元、1.11元,按照4月8日收盘价计算2010-2012年动态市盈率为39.57倍、26.66倍和20.31倍。综合考虑公司的成长性和行业地位,给予公司2011年28-30倍的PE,合理估值区间为23.73-25.43元,首次给予“增持”评级。 车灯领域的领先企业。公司拥有自己的模具加工中心和快速成型设备,具备较强的产品研发、模具设计加工能力。公司与复旦大学共同完成了4款LED汽车前照灯的开发应用和3条LED前照灯生产线的组建工作,还参与制定了《汽车用LED前照灯》国家标准,是主要起草者之一。 切入合资品牌市场。成本压力和对新产品开发及时性的要求不断提高促使合资品牌逐步开放内部供货体系,公司是汽车灯具行业前5名中唯一一家内资企业,也是能配套合资品牌整车厂的少数内资企业之一,目前与德、日、美三系品牌皆有合作,在合资品牌开放供应链体系的进程中公司可能获得较大收益。 从小灯做到大灯。车灯企业与合资品牌整车厂的合作往往从小灯做起,逐步升级到后灯组合直至前照灯,小灯到大灯的售价和毛利率也是由低到高。公司与德系、日系品牌的合作深化将带来公司产品结构的上移,增加收入规模,为毛利率提供有效支撑。2010年上半年公司的前照灯和后组合灯市场份额分别回升至5.33%和9.29%,预计随着募投项目的产能释放,公司大灯产品的市场份额还将继续提升。 盈利能力稳步提升。公司车灯产品的毛利率超过30%,在行业内处于较高水平,随着产销规模的快速增长,公司对上游供货商的议价能力还将继续提升,并且有望通过降低外协比例、加大新产品配套等手段进一步提升毛利率。 风险提示:1)汽车行业景气度下降;2)原材料价格上涨过快。