投资要点: 维持公司增持评级。我们对公司2012-14年盈利预测为0.45元,0.71元,1.03元,目前价格对应12-14年PE 为27.7X,17.5X 和12.1X,考虑公司未来受益于手机与平板电脑市场增长与笔记本电池业务突破,我们认为公司未来将持续保持高速增长,3个月合理估值水平为13年20倍PE,对应目标价14.2元,维持增持评级。 2012中报符合预期。报告期内实现营业收入4.39亿元,同比下滑9.18%,归属上市公司股东的净利润2206万元,同比下滑43.57%,基本EPS 为0.09元,符合预期。净利润下滑幅度大于收入增速主要是由于上半年公司新厂房投产过程中厂房搬迁带来的效率损失以及费用开支。 2季度收入与盈利能力环比改善。公司2012年2季度实现营业收入2.37亿元,同比下滑2.8%,环比增长17.5%;毛利率21.8%,相比1季度毛利率18.7%,回升3.1个百分点,相比2011年2季度毛利率20.3%回升1.5个百分点。公司第2季度三项费用合计3641万元,同比增长23.9%,环比比增长32.0%。 产能瓶颈终获解放,打开未来增长空间。此前一直困扰公司的产能瓶颈问题随着公司搬入新厂房,新产线的投产得到解决,尽管为此公司在2012年上半年经历了一段较为困难的时期,但是我们认为新产能将大大提升公司接单能力,使得公司有机会匹配国际大厂订单需求,打开公司未来增长空间。 平板电脑与智能手机订单推动下半年公司业绩修复。随着公司国际大客户平板电脑产品在3季度开始备货生产,公司3季度业绩将显著受益于平板电脑电池业务的成长;下半年公司主要手机电池客户华为、联想、OPPO、步步高等公司手机出货量将显著提升,带动公司智能手机电池订单快速提升。 笔记本业务成为未来看点。公司目前聘请的台湾管理团队拥有丰富的笔记本电池生产管理经验,正对公司笔记本动力类事业部进行管理再造,我们认为随着公司笔记本业务自动化成都提升以及产能储备完成,公司具备切入一线笔记本大厂供应链机会,明年将成为公司增长的重点机会。

投资要点: 半年度营收低于预期。开山股份2012年上半年实现营业收入9.45亿元,同比下滑14.59%,实现归属于母公司股东的净利润1.79亿元,同比增长19%,对应完全摊薄EPS0.62元,收入和净利润数据略低于申万机械行业中报前瞻中的判断。 结构性因素导致收入下滑,螺杆空压机下滑幅度小于行业。我们认为公司半年度收入下滑有结构性原因。根据行业上下游调研了解的情况,上半年螺杆空压机行业呈现前高后低的态势,2季度情况恶化较为明显,上半年行业整体销量增速预计下滑达到20%。活塞空压机则明显被螺杆机替代,呈现大幅下滑态势。开山的螺杆空压机销售下滑13%,好于行业水平,市场份额有所提升,活塞机收入受负面影响较大,下滑35%,但由于活塞机毛利率很低,因此对盈利的负面影响较小。 盈利能力同比有所提升。公司半年度综合毛利率为27.74%,比去年同期提高4.28个百分点,环比1季度继续提升0.78个百分点。我们认为综合毛利率的提升主要源自产品结构的持续优化、产品价格的同比提升,以及生产成本的小幅下降。半年度三项费用率为3.98 %,比2011年同期下降了2.1个百分点,主要贡献来自于上市募集资金带来的财务费用减少。 研发力度持续加强,新产品有超预期可能。从2011年下半年明显感觉到公司加大了研发方面的投入,2012年初成立了开山通用机械研究院。在研发费用增长88%的推动下,公司上半年管理费用率上升至4.76%。目前公司技术研发团队已完成了全谱系低压螺杆空压机、喷油螺杆真空泵的研发,完成了部分型号的气体压缩机、离心空压机、二级常压/高压螺杆空压机、螺杆膨胀机等新产品的研发。我们预计2012年离心机、螺杆膨胀机等新产品有超预期可能。 集团成立节能服务公司,定位空压机合同能源管理业务。开山集团成立了控股子公司浙江同荣节能科技服务有限公司,购置包括公司高效节能螺杆压缩机在内的节能产品开展合同能源管理业务,将于开山股份发生一定规模的关联交易,公司预计2012年关联交易的规模将达到3000万元的水平。我们认为,在螺杆空压机行业整体低迷的背景下,合同能源管理业务的开展有利于公司开拓空压机存量替换市场,对新增设备市场的下滑有一定的对冲作用。 新产品螺杆膨胀机已研发成功,低温余热回收发电市场前景广阔。我们自上而下从“十二五”期间新增余热发电装机容量4000万千瓦、以及低温余热在余热中占比30%推算,“十二五”螺杆膨胀机回收低温余热发电的装机容量有望达到1200万千瓦,年均240万千瓦,对应240亿的设备市场空间。自下而上从钢铁、水泥、玻璃、化工等主要用能行业的余热数据测算,螺杆膨胀机的年均市场容量有望超过150亿元。公司作为国内为数不多的能够将螺杆膨胀机产业化的公司,将受益于节能减排的大趋势。 下调盈利预测,维持“买入”的投资评级。由于螺杆空压机行业下滑幅度超预期,在考虑了公司市占率提升、新产品逐渐形成收入的基础上,我们下调公司2012年-2014年EPS 至1.30元、1.70元、2.21元的预测,现在股价对应2012PE20倍,并未完全包含螺杆膨胀机顺利推出的预期,维持“买入”的投资评级。

公司收入、营业利润、利润增速完全符合我们预期。公司上半年实现营业收入8771万,同比增长3.5%,实现营业利润1421万,同比增长22.4%;扣除财务费用的营业利润为1160万元,同比增长3.1%,实现归属于母公司所有者的净利润1272万元,同比增长25.4%。每年一、二季度,国内存储厂商从事预销售、需求调研和短期业务,收入逐年相差无几;三季度,产品集中巡展;四季度,集中签单、上线和收入确认。因此,我们预计公司上半年收入同比零增长,并预计募集资金贡献约200万存款利息。公司上半年实际收入、营业利润、利润情况完全符合我们预期。 毛利率同比上浮,延续上升趋势。公司上半年实现综合毛利率36.44%,同比上浮2.5个百分点。上半年收入占比最高的政府、企业、军队军工行业的毛利率分别为36.1%、34.3%、40.6%,分别同比上浮4.0个、0.1个、7.6个百分点。公司业务可划分为项目和产品两大部分。毛利率上浮主要源于项目业务对客户的议价权(解决方案易于议价)、产品业务售价不变或上浮(NETSTOR系列产品每年系统调优后维持售价不变或略有提高)、产业业务成本下降(磁盘阵列、连接器等标准化电子产品每年价格下跌)。公司毛利率同比上浮目前与我们深度报告和调研报告中的预判一致。 由于2011年6月应付职工薪酬情况未披露,无法直接计算上半年薪酬增长情况。公司上半年销售费用增长16.3%,管理费用增长18.1%。若利润表情况反映公司实际成本,表明公司人员扩张较为谨慎。今年人员扩张谨慎的公司,利润增速将超过行业平均水平。 维持"增持"评级。草根调研表明,EMC/IBM等存储厂商的本土业务旺季在三四季度,而上半年主要做预销售和需求调研,公司上半年利润增速实质无任何参考性,中报情况的收入、利润、营业利润情况完全符合我们预期。若三季度营销展览会进展顺利,我们预计公司2012-2014年将实现销售收入3.01、4.00、5.19亿元(表1),对应CAGR为30.0%.;2012-2014净利润分别为0.59、0.81与1.08亿元,对应CAGR为37.7%。相应的,2012-2014年全面摊薄EPS分别为0.99、1.35与1.80元。若营销效果好或者今年人员扩张谨慎,盈利预测还有上调可能。目前股价对应于27倍12年相对市盈率、20倍13年相对市盈率,并未体现存储领军厂商的估值溢价(美国市场估值体系证明,存储相关方案商享受明显高估值溢价),维持"增持"评级。

民生银行2012年上半年实现净利润190.53亿元,同比增速为36.9%,较1季度48%有所回落,基本符合我们预期的34.6%。上半年实现年化ROAA1.61%,ROAE27.3%,较11年同期上升0.2%和1.9%。 中报业绩增长主要来自于同业资产规模增速大幅上升、成本收入比的下降弥补了实际税率上升以及季度环比息差收窄的影响。从已经公布的民生报表看,我们前期提出的“银行业为了弥补存款增长放慢和贷款额度受约束的影响,用同业资产替代贷款资产的力度在显著增强”这一观点依然得到验证。民生公布2季度生息资产规模环比增长7.32%,而同业资产和和买入返售环比增长高达13.4%和44.6%,买入返售资产环比扩张千亿左右,上半年表外银行承兑汇票和代付业务的环比增长速度也分别为25%和29.8%。而票据利差收入使得民生上半年其他净非息收入同比增长155.4%,也印证了同业代替贷款的趋势。 2季度不良率环比继续上升6BP,好于我们预期的上升22BP,而且2季度正常、关注、次级贷款的迁徙率已经开始下降,前期我们提示民生由于贷款久期短,风险控制好,不良率将提前见顶的观点开始得到验证。上半年不良率上升主要是由于可疑类贷款迁移的滞后效应,而正常、关注和次级的迁移率已经开始从1.2%、26.8%、17.5%下行至0.75%、15.25%、8.18%,因此我们预计,在信贷成本维持稳定的情况下,民生的不良率将在今年年底见到顶部,预计峰值在0.7%左右,之后两年将稳定在这一水平。 小微企业贷款需求不足导致商贷通的规模扩张趋缓,但资产质量稳定,维持增持评级。由于经济的逐步下行,上半年商贷通的规模增长182亿,增幅7.8%,慢于资产规模的扩张速度。虽然利润增速下行,但由于不良率好于我们的预期,依旧给予公司EPS12/13/141.12/1.27/1.55元的盈利预测,对应净利润增速18.8%/13.4%/22.1%以及BVPS5.89/7.05/8.47元。目前股价对应12、13、14年PB为1.09、0.91、0.76X,维持增持评级。

中报业绩高于我们预期,每股分红0.10元,修订利润分配政策。中报实现收入13481亿元、净利润237亿元,同比分别增长9.3%、-41.1%;EPS0.27元,高于我们之前的预期(0.24元),主要原因是Q2炼油亏损好于预期。中报分红率达37%,略高于11年(36%),按12年预测EPS0.56元和当前股价6.02元计算,公司预测股息率为3.4%。董事会决议修订利润分配政策,正常情况下每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的母公司净利润的百分之三十。 Q2业绩环比显著下滑,主要是因为化工业务由盈转亏。Q2EPS为0.13元,同比、环比分别下降0.10、0.02元。Q2化工业务营业利润为-32亿元,环比Q1(12亿元)下降44亿元,相当于EPS减少0.04元。 Q2经营活动产生的现金流量净额显著好转,税费改革无显著影响,资产减值损失大幅上升。Q1经营活动产生的现金流量净额为-309亿元,Q2恢复正常,为515亿元。上半年公司石油特别收益金和资源税合计同比增加6.0亿元,而中石油为-34亿元。Q2公司存货减值损失影响EPS约-0.08元。 勘探板块:Q2原油、天然气产量分别为0.82亿桶、41.6亿方,分别同比增长4.2%、16.6%;其中海外原油产量538万桶,同比增长108%(去年同期检修);炼油板块:发改委于5月10日和6月9日两次下调汽柴油价格,Q2炼油经营亏损为97.8亿元,相当于平均每桶亏损约4美元,与Q1基本持平;销售板块:Q2成品油经销量3877万吨,同比、环比分别增长2.0%、1.3%;上半年终端销售占比89.7%,同比提高4个百分点;化工板块:H1化工市场低迷,主要产品平均实现价格大幅下跌,其中合成单体及聚合物、合成树脂平均实现价格同分别下降19.2%、10.6%。 公司未来的主要看点:1.成品油定价机制改革征求意见稿有望在年底出台;2.预计天然气Q4可能上调,未来价改试点将逐步铺开;3.非常规油气领域取得新进展。 盈利预测和投资建议:我们维持2012、2013年的盈利预测0.56和0.85元,并维持“增持”评级。

投资要点: 中报业绩符合于预期,净利润下降主要因少数股东权益占比提高,但这一影响近期不会继续扩大。保利地产今日公布中报,上半年实现营业收入201.83亿元,同比上升32.9%,净利润25.11亿元,同比下降10.2%,基本每股收益0.35元,与业绩快报基本一致。公司上半年毛利率39.3%,略高于去11年水平,净利率12.4%,较11年下降1.5个百分点。净利率下降较快主要因少数股东权益占比从过去平均10%左右上升至23%。但从公司目前在建项目的情况来看,少数股东权益占比为22.4%,因此这一影响在今明两年不会继续扩大 行业整体判断谨慎,投资开工适度收缩,拿地依然谨慎,将更注重补充一二线优质土地。1)公司资金状况有所改善,上半年净负债率为115.5%,虽然处于行业较高水平,但较年初的119%有所下降。同时手持现金252亿,为短期负债的1.3倍,较年初有所提升。2)对于行业整体判断谨慎,实行以销定产原则,预计全年开工基本与去年持平或略有下降,拿地则更重视优质低价土地。公司上半年新开工面积718万方,同比下降8%。预计全年新开工面积为1300-1500万平,略低于去年整体的水平。从拿地情况来看,上半年公司新增土地储备367.31万平方米,平均楼面地价2171元。拿地金额为当期销售金额的16%,从公司未来策略来看,主要希望依托城中村改造、一级开发、项目合作、收购兼并等途径,努力补充优质土地资源,提高储备项目区域分布的合理性。 维持全年 1000亿的销售预测,业绩确定性高,销售良好,维持买入评级。公司上半年销售金额503亿,预计下半年推货量在600亿左右,目前看市场销售状况可以持续,维持对公司12年销售额1000亿的预测。目前公司有预收款835亿,为我们预测的12年结算收入的135%,业绩确定性高。维持对公司12-13年EPS1.18、1.54元的预测,对应PE 为8X、6X,估值较低,维持买入评级。

投资要点: 公司公告 2012年中期业绩,营业收入、母公司净利润分别为22.5亿元、2.8亿元,同比下降12.3%、29.5%,EPS 为0.05元。 房地产结算少与投资收益下降导致业绩低于预期。公司EPS0.05元,低于我们此前预期的0.07元,主要原因有二:1)公司中期22亿元的营业收入中,房地产结算收入仅3亿元,远低于去年同期的结算收入10亿元,直接导致公司综合毛利率从去年全年的27.3降至11.6%,但就房地产而言结算利润率出现上升,为59.6%,高于去年同期的49.5%,公司营业总成本已高于营业收入,公司主营业务已现会计亏损;2)公司投资收益为2.1亿元,较去年同期4.2亿元大幅下滑,主要系去年公司持有的大智慧股权上市视同长期股权处置收益共计2.4亿元。 随市场回暖销售增长明显,借款增加导致负债状况改善较为有限。公司由于盘源主要分布在东部沿海二三线城市,今年年初以来的楼市回暖强势带动公司销售额增长,上半年公司共计销售22.6亿元,同比增长13%,由于公司下半年推货量仍较大且市场环境较去年明显改善,维持对公司全年销售额50亿元、结算额42亿元的预测,相较去年全年34亿元有47%的增长。销售增长使公司货币资金明显增加,从去年年底的51亿元增长至71亿元,但由于长期借款和一年内到期负债的增长,公司负债状况未有明显改善,扣除预收账款后资产负债率为63%、净负债率为103%,基本与去年年底持平。 由于公司投资收益低于预期,微幅下调 2012年业绩至0.27元。我们微幅下调公司2012-2014年业绩至0.27元、0.36元、0.52元,其中2012年EPS 中,0.11元来自地产、0.12元来自投资收益、0.03元来自政府补贴。目前公司对应2012-2014年动态市盈率为12X/9X/6X,公司RNAV 为8.4元(含金融股权),折价63%,当前股价已经过度反映了悲观的市场预期,维持“买入”评级。

事件:公司发布公告,8月23日接到荷兰食品药品管理局通知,注射用奥沙利铂获准荷兰上市销售,根据欧盟药证互认法规,公司注射用奥沙利铂可以在欧盟其他任何国家上市销售,这是公司国际化战略方面取得的又一次重大突破。 国内首家注射液获准欧盟上市企业,意义非凡。11年12月20日,恒瑞伊立替康通过FDA认证,公司成为国内首家注射液获准美国上市企业。由于伊立替康在美国属于短缺药品,市场开拓十分顺利,12年4月28日首批伊立替康已经运往美国。此次注射用奥沙利铂获准欧盟市场上市,公司成为国内首家注射液获准欧盟上市企业。我们认为,核心产品规范市场认证的利好主要有三点:1)中国政府对出口欧美规范市场药品定价方面给予一定优惠,公司奥沙利铂、伊立替康可能会在后续的发改委降价方案中不降价或者少降价。2)多数省份将通过欧美规范市场认证药品作为单独质量层次,这意味着在省级招标中摆脱了低层次价格竞争。3)规范市场认证意味着药品质量达到了国际最高水平,在医生中的口碑和认知度会提高。恒瑞在美国申报的仿制药梯队还是环磷酰胺、多西他赛、来曲唑、加巴喷丁等,因此,恒瑞核心产品都将陆续获得一定定价权。 阿帕替尼技术审评排名第十六位,分享恒瑞下轮大幅上涨为时不远:恒瑞多年持续投入,产品储备厚度内资企业中首屈一指,有12个创新药处于临床研究阶段,阿帕替尼胃癌适应症技术审评排位第16位,预计一月内进行技术审评,技术审评完走程序大概需要三到四个月时间,预计年内有望获批,法米替尼、长效GCSF等13年后陆续获批;数十个重磅仿制药处于不同研发阶段,13-15年将迎来产品上市潮。维持12-14年每股收益预测0.88、1.10、1.38元,同比增长25%、25%、25%,对应预测市盈率为34、27和22倍,分享恒瑞下一轮大幅上涨的机会为时不远,维持买入评级。

投资要点: 上半年每股收益0.2元,业绩符合预期。报告期内公司实现营业收入26.02亿元,同比下滑9%,实现营业利润13.18亿元,同比增长14%,实现归属上市公司股东净利润9.56亿元,同比增长8.7%,每股收益为0.2元,业绩符合预期。 业绩增长主要来自于毛利率大幅提升。上半年公司毛利率为67%,较去年同期(经调整后)上升14.6个百分点。毛利率上升的原因有:1)业绩结构调整。 公司出售了盈利能力偏弱的石油销售业务,去年同期石油销售业务毛利率仅为4.3%。此外,公司多元化业务章丘BT 项目结算增加收入约1.34亿元;2)已有业务毛利率提升,收费路桥业务毛利率上升5.6个百分点。上半年公司路产车流量同比上升近10%,但与同行相类似,车流量增长基本来自于客车,车型结构轻型化趋势较为明显,上半年路费收入下滑1.3%。但由于公司采取直线折旧法,车流量上升并没有转化为折旧成本的上升。此外,国检后公路养护成本保持在较低水平,导致上半年收费路桥业务成本下滑15.4%,超过收入下降幅度约14个百分点。 多元化扩张稳步推进,但需关注财务成本上涨压力。公司近期新增青岛深蓝广场项目,“一主两翼”的多元化战略稳定推进。多元化业务章丘BT 项目结算是上半年业绩主要增长点之一。但由于多元化扩张前期资金投入较多,财务费用同比上升95%。目前资产负债率为32%,付息负债率为15.7%,尚属于健康的范围,未来需要关注财务成本上涨幅度。 维持“增持”评级。我们从“主业+投资能力+管理层”逻辑主线看好公司多元化业务转型。预计2012-2014年EPS 分别为0.43、0.46与0.51元,对应目前股价PE 分别为7.3、6.9与6.2倍,处于行业较低水平,维持增持评级。

投资要点: 公司12上半年实现每股收益0.50元/股,同比增长52.5%,与申万预期0.52元/股基本一致。其中12Q10.29元/股(yoy+59%),12Q20.21元/股(yoy+45%,QoQ-28%)。12H1公司实现原煤产量904.59万吨,同比增幅15.8%;其中12Q1416万吨,12Q2488.59万吨,环比增长17.4%。商品煤产量804.7万吨,同比增幅13.3%;其中12Q1380.8万吨,12Q2423.9万吨,环比增长11.3%。商品煤销量791.77万吨,同比增长10.61%。本期新增煤炭产量主要来自二季度口孜东矿的投产和刘庄矿核定产能的提升。12H1公司实现营业收入45.66亿,增幅14.7%;归属于母公司净利润9.24亿元,增幅52.5%。 公司一季度业绩增长主要是来自价格提升和成本下降,二季度业绩增长则主要来自煤炭销量上升。12H1煤炭综合售价547.0元/吨(较11H1+5.2%,较11年+2.4%),其中2季度综合售价540多元/吨,较1季度略有下滑。其中上半年铁运电煤平均售价537.9元/吨(较11H1+9.0%,较11年+5.4%);铁运非电煤平均售价611.6元/吨(较11H1+6.3%,较11年+5.4%);地销煤平均售价555.7元/吨(较11H1-4.4%,较11年-7.8%),因此公司相应降低地销煤销量占比至13.7%(11H1为18.3%,11年15.2%),并提升电煤销量比例至77.0%(11H1为68.7%,11年71.1%)。本期公司生产成本控制良好,12H1单位成本402.24元/吨,较11H1下降7.6元/吨。其中单位制造成本340.84元/吨,较11H1下降16.46元/吨,与一季度吨煤制造成本同比下降16元/吨水平相当;单位期间费用61.4元/股,较11H1增加8.83元/吨。制造成本的下降主要来自单位工资成本、塌陷费的下降,期间费用的上涨主要源自本期财务费用增幅较大。 公司内生成长突出,口孜东矿投产,刘庄矿核定产能提升获批,未来板集矿和杨村矿也将陆续投产。口孜东煤矿于12年6月28日进入联合试生产,预计12年产量300万吨,13年达产500万吨。12年6月政府审批通过刘庄矿核定产能由800万吨提升至1140万吨要求。核定产能300万吨的板集煤矿因2009年发生透水事故,其建设进度受到影响,公司目前已经基本解决透水后的排水问题,正在启动煤矿继续建设工作,预计2014年底该矿有望试生产。规划产能500万吨的杨村矿目前已经开工建设,15年前后有望投产。 维持公司12~13年盈利预测1.08元/股和1.26元/股,对应12年PE11.2倍,低于现行业平均估值水平14-15倍,维持买入。公司随着口孜东矿产能释放、刘庄矿的增产未来几年内生成长性优异。另外公司与安徽省能源集团合作建设煤气煤电一体化项目,将为公司带来新的业务增长点。 预计公司后续在建项目煤矿和煤化工项目较多,外加房地产业务剥离后融资需求强烈。

建设银行2012年上半年实现净利润1063亿元,同比增速为14.5%,微幅超过我们预期的11.5%。上半年实现ROAA1.65%,ROAE24.5%,较11年上升0.18%和2%。 各项指标基本维持平稳,中报业绩小幅超预期主要来自于同业资产量价齐升。 我们前期提出的“银行业为了弥补存款增长放慢和贷款额度受约束的影响,用同业资产替代贷款资产的力度在显著增强”这一观点在建行报表中继续得到验证。建行公布上半年生息资产规模环比增长9.9%,较前两个半年7%左右的增速有所提升,主要贡献来自于同业资产较去年年末大幅增长75%。净息差2季度环比回升5BP,主要贡献来自于同业利差,建行的同业利差同比去年的21BP上升了43BP至64BP,显著优于所有其它资产的利差变化水平,作为同业资金的净拆入行,除了用贷款资产替代同业资产,难以找到其他解释。 资产质量维持稳定,不良率小幅下降,2季度信用成本率环比上升7BP。上半年核销11.7亿,核销力度基本持平,因此信用成本小幅上升带来拨备覆盖率上升21个百分点。从拨备质量来看,组合拨备占比比去年末上升74BP至76.48%,整体来看,建行资产质量维持稳定,但由于资产质量的滞后影响,我们依然维持全年信用成本同比小幅上升3BP至63BP的假设。 由于资产同业化加速,建行资本充足率提高22BP,维持增持评级。由于资产同业化的影响,风险加权系数下降31BP至54.73%,杠杆率水平上升0.5至15.5,上半年末核心资本充足率较去年末8.22%上升至8.32%。我们保持对资产质量相对审慎的态度,展望年内不良率在1.15%左右。维持公司EPS12/13/140.72/0.74/0.9元的盈利预测,对应净利润增速6.3%/2.9%/21.2%以及BVPS3.73/4.18/4.78元。目前股价对应12、13、14年PB为1.26、1.12、0.98X,维持增持评级。

投资要点: 业绩高于预期,收入增速高于利润增速主要因京外项目增加导致毛利率下降及税金增加较多。首开今日公布中报,公司上半年实现收入32.9亿元,净利润3.59亿元,同比分别增长112.6%、16.9%,每股收益为0.24元,高于我们及市场预期。收入增速和利润增速差异较大主要因:1)毛利率由11年的54%下降至48%,主要是由于毛利较低的京外项目结算金额占比由16%提高到22%;未来随着京内外降价产品陆续进入结算,利润率可能会进一步下降;2)土地增值税和所得税增加较多, 主要与部分项目当期土地增值税汇算清缴有关;3)首城国际项目结算同比减少,导致投资收益从去年同期的4亿降至2亿。 下半年推货量较大,下半年维持12年销售额为140亿的预测,其中京外项目占比进一步增加,未来毛利率下降的压力仍然存在。得益于北京地区的销售回暖,公司上半年销售增长较高,上半年实现销售面积52万方,同比增长37%,销售金额70亿,同比增长43%。下半年新推货量约120万方,为上半年1.6倍,维持对12年销售额140亿的预测。目前项目毛利率在京内53%,京外32%,存在较大差异。上半年销售面积中京外项目占41%,但当前土地储备中,京外项目约占70%。未来销售和结算项目中京外项目占比将进一步上升。假定在当前货币环境下,未来公司毛利率将存在较大下行压力。 资金状况与年初基本相当,但综合负债成本有所增加。目前公司手持现金124亿,为短期负债的0.95倍,净负债率为114.2%,与年初基本相当。但由于信托融资在负债中占比有所增加,导致综合负债成本有所上行。目前公司土地储备充分,上半年没有新增土地储备,下半年公司将以确保资金安全为主,谨慎拿地,加强销售回款,积极拓展融资渠道,调整负债结构。 下半年货量充足,预计销售状况稳定,但京外项目占比增加,以及综合负债成本增加,适度下调盈利预测,维持增持评级。下半年新增货量约150亿,从目前市场情况看,全年销售额将超过140亿。但由于京外项目占比逐步增加以及综合负债成本提高导致财务费用存在压力,因此我们适度下调12-14年盈利预测至1.41、1.57、1.70元,目前PE 为7X、6X、5X,维持增持评级。

投资要点: 业绩略高于我们预期。2012年上半年公司实现营业收入53.16亿元,比去年同比增加87%;实现归属母公司的净利润1.54亿元,相比于2011年上半年1.86亿元,下降17%;实现基本每股收益0.12元,略高于我们预期的0.10元。综合毛利率14.8%,同比下降12%。公司二季度实现营业收入30亿元,环比上升33%,同比上升97%;实现归属母公司的净利润0.88亿,环比上升34%,同比下降5%;实现基本每股收益0.07元。 铅锌价格低迷和财务费用高企拖累盈利,收购溢价导致业绩略高于预期。公司主营产品铅锌产品价格持续低迷,上半年铅现货含税均价15552元/吨,相比去年同期16985元/吨下降8.4%;锌现货含税均价15563元/吨,相比去年同期18390元/吨下降15.4%;白银现货含税均价6470元/公斤,相比去年同期7733元/公斤下降16.3%。分产品来看,铅产品毛利率同比下降8.5%至10.4%,锌产品毛利率同比下降7.3%至9.1%,银锭毛利率同比下降29.7%至38.3%。公司在建项目较多,长期借款比年初增加11亿至44.8亿,导致上半年财务费用高达2.8亿,同比增加95%。公司收购金欣矿业51%股权项目今年5月份完成,企业合并成本小于合并时取得可辨认净资产公允价值3375万元,计入当期营业外收入,造成EPS略高于预期。 产量稳定,募投项目年底试生产。上半年公司生产铅锌产品共9.31万吨,其中铅锭3.24万吨,锌锭4.16万吨,锌合金1.92万吨。另外,公司生产银产品34.23吨,硫酸13.97万吨。募投项目方面,会泽6万吨/年粗铅、10万吨/年电锌及渣综合利用工程项目预计年底搬迁工作完成后进行试生产。 维持增持评级。考虑到铅锌价格四季度有望回暖和2013年后铅锌产能释放,我们维持公司12-14年EPS为0.28/0.35/0.47元,对应目前股价PE为50/39/29倍,公司未来自产矿和资源扩张远超同业,维持增持评级。

公司12年中报业绩0.57元/股,同比下滑4.2%,低于申万预期0.64元/股。 公司上半年年实现营业收入522.58亿元,同比增长106.3%,实现归属上市公司净利润5.66亿元,同比下滑4.2%。公司上半年完成原煤产量566.42万吨,同比增加225.56万吨,同比增幅为66.2%,其中经坊180多万吨,霍尔辛赫134万吨,大平、铺龙湾、凌志达产量在80-90万吨左右,凌志达、霍尔辛赫和铺龙湾是主要增长点。煤矿开采业务实现营业收入39.09亿元,同比增长52.1%。公司完成煤炭贸易量7169.71万吨,同比增加3199.47万吨,增幅为80.6%,煤炭贸易业务实现营业收入449.73亿元,同比增长110.0%。 业绩低预期原因在于煤炭贸易和其他贸易业务毛利率下滑过快。上半年煤炭开采业务毛利率56.57%,较11年同期下滑4.8个百分点,相比11年全年下滑2.63个百分点,一方面原因在于二季度后期煤价大幅度下滑,另一方面原因是铺龙湾和凌志达两个煤质略差的煤矿产量占比提升所致;上半年煤炭贸易业务毛利率仅为1.41%,较11年同期下降1.33个百分点,相比11年全年下降1个百分点,煤价超预期下滑和港口煤比例大幅提升是主要因素;其他贸易业务毛利率为0.57%,同比下滑4.93个百分点,相比去年全年下滑5.55个百分点,且其他贸易上半年收入32亿元同煤炭开采业务相当,毛利率大幅下滑对公司业绩影响巨大。 公司二季度单季业绩0.26元,环比一季度下滑16.8%。公司二季度单季原煤产量307万吨,环比一季度259万吨增长18.7%,二季度单季实现总营业收入306.1亿元,环比一季度提升41.4%,但价格下降太快使得毛利率下滑0.9个百分点(从6.4%降至5.3%),最终导致业绩环比下滑。 公司现金流状况基本正常,没有明显恶化。公司上半年应收账款64.74亿元,同比增长94.3%,基本上同收入增长和贸易煤增长幅度相当,预收款34.01亿元,同比下滑2.7%,也基本持平;经营活动所产生的现金流量净额为-8.58亿元,比去年同期-9.69亿元有所好转。 下调12年业绩预测至1.45元/股(原先为1.67元),当前估值14.6倍,处于行业平均估值水平。预计13-15年业绩分别为2.02、2.30、2.61,内生增长性依然非常突出。由于煤炭贸易和其他贸易业务毛利率低于预期较多,所以此次假设主要调整了煤炭贸易和其他贸易业务的成本和价格预测。我们认为公司下半年成本控制的效果将逐步显现,前期集团增持彰显新董事长对于资本市场的重视以及集团对公司后续成长的信心,集团其余整合矿注入预计始终存在,维持增持评级。

二季度业绩符合预期。八一钢铁上半年实现收入141亿元,同比上升1%,其中二季度实现收入83亿元,同比上升14%,环比一季度上升43%;上半年公司实现归属母公司净利润1.9亿元,同比下降51%,二季度实现归属母公司净利润1.7亿,同比下降21%,环比一季度上升927%;加权平均净资产收益率5%,较上年同期下降6个百分点;上半年EPS0.25元,符合我们预计的0.25元。 吨钢毛利环比改善,三费下降及营业外收入增加使公司业绩增加。公司上半年累计完成粗钢、钢材产量382万吨(同比增20%)、362万吨(同比增19%);公司主要销售区域模拟工业增加值与PPI合计同比增速在二季度较一季度上升16个百分点,区域性经济改善拉动了销售收入同比增速较一季度上升27个百分点;上半年毛利率7%,其中二季度毛利率较一季度下降0.3%至6.4%,单季度同比下降2个百分点,但由于总毛利较一季度上升1亿元至5亿元,同时钢材产量仅小幅上升,因而吨钢毛利环比改善57元至287元(25%),趋势符合申万加权模拟吨钢毛利的改善幅度,不过较去年同期的304元有所下降。 另外,三费下降(技术开发经费减少降低管理费用),以及建行减免调期交易应付利息使得二季度公司获营业外收入0.5亿元,使得公司二季度业绩环比大幅改善。 区域优势明显,期待钢铁主业整体上市。目前新疆地区钢材价格较内地溢价仍然明显,乌鲁木齐地区螺纹钢价格2012年平均高于上海地区450元/吨,较去年的340元/吨有所上升。同时公司总投资15亿元在建的转炉炼钢连铸车间正在建设,建成后将年产钢水150万吨,配套新增轧材生产计划;目前公司铁前系统仍属于集团公司(包括正在建设的2500立方米高炉),为降低铁水采购关联交替费用,集团公司择机注入铁前系统于上市公司是大概率事件。 维持盈利预测。维持“增持”评级。我们维持公司2012、2013年盈利预测为0.42、0.45元,对应PE14X、13X,估值处于较低位置,维持“增持”评级。