公司业绩增长符合预期。公司2011年实现营业收入17.5亿元,同比增长32%;实现归属于母公司所有者净利润1.19亿元,同比增长31%,摊薄EPS0.62元。公司业绩增长受益于国内良好的汽车市场环境和募投产能的释放。 公司具有良好的费用控制能力。公司2010年销售期间费用率为11.19%,比2009年期间费用率11.87%下降0.7个百分点。其中销售费用率随着产品销售规模扩大略有上升,管理费用率和财务费用率则持续下降。 良好应对成本上升压力,制动器业务较快增长。2010年主要原材料成本均有较大程度的上升,面对成本上升和下游客户要求降价的双重压力,公司通过调节产品结构和提高效率,较好维持了制动器业务毛利率的稳定,收入增长超过30%。随着公司产品品质的提高,公司在高附加值产品份额将进一步提升,盈利能力得到加强。 ABS产销高速增长,毛利率明显下滑。公司ABS产品2010年销量增速超过100%,收入增长56%,毛利率从23%下滑到13%,对公司利润增长略有负面影响。短期来看由于竞争激烈,ABS销量增长不能为业绩增长带来弹性空间。 长期来看公司是内资企业中少数掌握ABS核心技术的公司之一,随着公司ABS产品品质逐渐得到市场认可,有望进入一线车企配套体系,长期发展空间较大。 维持“审慎推荐-A”投资评级。公司作为国内制动系统的自主品牌供应商,随着技术水平的提高,未来有望发展成为系统供应商,对制动系统的进口替代市场前景广阔,长期投资价值明显;预计2011年EPS0.85元,我们给予30倍PE估值,合理目标价格为25.5-29.75元,维持“审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:原材料价格上涨;新业务市场开拓低于预期。

2010年业绩低于预期:2010年主营收入10.36亿(YOY19%),归属母公司利润1.21亿元(YOY-58%),EPS0.12元,低于我们预期,主要是因为三期A开业后折旧费用超预期; 三期A出租率比预期好但租金比预期低:根据公司公布的写字楼、商铺和酒店出租情况,我们测算三期A 写字楼出租率70%,商铺出租率64%,酒店出租率49%,比预期高;但写字楼整体租金下降4%,商铺租金上涨9%,比预期低。我们认为可能是因为2010年国贸还处于写字楼和商铺消化期,公司采取了“薄利多销”策略,另外由于租金调整的滞后效应,虽然国贸CBD 租金已上调,但合约的调整是滞后的; 预计2011年写字楼租金将回升,商铺租金继续上涨:1、CBD 写字楼市场:数据显示2010年北京优质写字楼成交量比2009年增长约50%,空置率下降到15.2%;CBD 区域空置率下降到23.7%,租金同比上涨21%。CBD 区域供给高峰期即将度过。考虑到租金的调整周期,2010年的租金上涨会逐步反映在公司业绩上;2、CBD 商铺市场:CBD 商铺租金2010年年初见底回升。国贸三期商城定位于高端市场,吸引了苹果等40多个高端及奢侈品牌及童装品牌;目前进展较好; 2011年计划盈利2.7亿:公司计划2011年收入17.4亿,利润2.7亿,主要受到酒店运营初期,非房屋固定资产加速折旧的影响; 业绩预测与投资评级:预计2011-2013 年EPS 0.30 元、0.48 元和0.61 元。根据现金流折现模型和周边可比项目价格来算,公司RNAV18.8 元-20 元,当前股价折价44%-47%,我们仍然看好北京和国贸CBD 区域的商业地产,国贸三期租金将上涨,而出租率超预期,因此我们维持“强烈推荐-A”的投资评级,但由于酒店开业,财务处理上的因素导致业绩回归进度滞后,建议暂时等待; 风险提示:国贸CBD写字楼和商铺消化期进入短期底部,导致营业费用和管理费用超预期。

调高2011年业绩预测至1.24元,维持2012年1.75元盈利预测。 简要重申我们的投资逻辑:此次收购仅仅是公司完善产业链的第一步,也是公司过往生产新产品能力的再次证明。未来我们相信公司仍会继续发力其它松节油深加工产品,其中医药及香料中间体将是公司的首要之选。基于公司业绩的高速增长,我们认为可以给予公司对应2012年25倍PE的估值水平,对应目标价46元。详细内容不在赘述,可参看2011年2月17日《青松股份(300132)-咬定青松不放松》深度报告。

10年净利润同比增长28.5%。公司10年净利息收入1939.6亿元,手续费净收入544.3亿元,净利润1096.9亿元,同比分别增长22.1%、18.4%、28.5%。 其中内地人民币业务净利息收入1590.7亿,同比增长29.5%。 外币业务拖累息差反弹。10年净息差2.07%,同比小幅上升3个BP。人民币业务净息差2.27%,较09年上升6个BP;但外币业务净息差1.21%,同比下降23个BP,国际量化宽松背景下外币业务资产收益率下降拖累公司息差反弹。 贷款平稳增长,业务结构缓慢改善。10年末公司贷款总额56606亿,同比增长15.3%,其中人民币贷款41498亿,同比增长17.7%,外币贷款同比增长12.4%。币种结构缓慢改善,收益率较高的人民币业务资产占比75.9%,较09年提高3.4%。 资产质量平稳改善,信贷成本下降助推增长。10年末,公司不良贷款余额624.7亿,不良率1.10%,较年初下降0.42%,拨备覆盖率提升至196.7%,资产质量保持向好趋势。信用成本0.29%,较09年下降0.09%,主要是受益于外币债券价格回升,债券减值拨备回拨29.5亿元。 资本充足保证稳定增长。10年顺利完成A股可转债及A+H配股再融资计划,使得年末资本充足率提高至12.58%,核心资本充足率提高至10.09%。相对充足的资本支持未来几年稳健扩张。 维持“审慎推荐-A”评级:预计公司2011年-2013年净利润分别为1388亿元、1567亿元、1737亿元,按最新股本计算,EPS为0.48元、0.54元、0.60元,对应11年PE为6.9倍,PB1.2倍,公司董事会建议每股派息0.146元,目前股息收益率约4.4%,维持“审慎推荐-A”评级。 风险提示:货币政策过紧带来的系统性风险。

2010年公司度过了艰难的一年:2010年,由于锗下游需求属于后周期行业,复苏比较缓慢,加上中国供给过量,导致前三季度锗价格一直在底部徘徊。公司10年销售收入同比下降6.69%,主要是由于主营业务产品区熔锗锭销售量下降及锗锭价格下降导致。其他产品二氧化锗、红外锗系列产品及太阳能锗晶片销量较09年虽有小幅的增长,但是由于占比较低,对收入贡献不大。 初级产品-区熔锗锭的收入占比有所下降,深加工产品占比在提升:虽然区熔锗锭仍然是公司收入占比最大的产品,但是2010年锗锭收入占比大幅下降,从09年的72.5%下降到10年的67%。而红外锗单晶收入占比从09年8.2%提升到10年的11.5%。符合公司加大深加工比例,逐步减少初级产品的对外销售的发展战略。 受益于云南省的资源整合,公司的资源控制能力将进一步加强:云南是锗资源大省,云南省锗资源占全国上表储量的33.77%,其中云南锗业占中国的保有储量的19.7%,其余的14%都分散在一些小型企业手中。省政府在积极推进矿产资源整合,将有限的资源向优势企业集中,从前期的收购意向,我们预期云南锗业2011年将进一步推进资源整合的力度,加大资源控制量。 募投项目地点变更导致2011年深加工产品低于预期:募投项目地点由临沧变更为昆明,导致募投项目不能分批逐次的建设,只能等厂房建设完毕才能一次性安装设备,从而使得2011年深加工产品产量低于预期,红外锗系列产品和太阳能锗晶片较10年产量不会有太大增长。 维持“审慎推荐-A”投资评级:由于中国锗供给控制加上下游需求向好,预期锗价格11年均价在10000元/公斤。我们预测公司11-13年EPS为0.93元,1.36元,2.93元,对应PE为126.9,86.3,58.9倍。鉴于公司高成长性及募投项目可能超预期,维持公司“审慎推荐-A”的投资评级。

疑虑1:东阿阿胶提价之后,短期终端动销下降明显,影响一季度销售,影响全年销售?回答:阿胶去年历经4次提价,每次提价后,短期终端动销都会有所下滑,这是正常情况。去年1月份的2次提价后,短期终端同样出现下滑,今年提价后短期的下滑在公司的预料和控制范围内,而且终端动销回暖情况比去年好,提前了一个来月。从一季度销售的角度来看,没有影响,因为公司去年的提前控货,今年1季度有大量的补货需求,对冲了短期终端动销的下滑。从全年销售的角度来讲,没有影响,短期终端动销的下滑是公司提前预测并且有所准备的,公司的很多相关举措正在逐步按照战略推进,目前市场回暖情况比去年更好,全年销售没有影响。 疑虑2:东阿阿胶提价后,很多终端药店的价格还没有上调到位?回答:阿胶出厂价提价60%,终端药店的逐步跟上是需要时间的,公司目前控制终端的价格已经基本到位,最后的堡垒在前几日已经达成初步协议,终端价格的调整比预期提前10天完成。 疑虑3:阿胶块提价后,衍生品的销售是否能搭顺风车,增长加快?回答:截止近几日,阿胶衍生品的增速都非常快,有金额不小的品种同比增长50%,衍生品的确在搭阿胶块提价的顺风车。 我们的结论:阿胶提价60%是公司整体战略的一个部分,在提价之前公司做了各方面的考量和准备,目前的情况在预料和控制范围内,回暖时间、衍生品放量情况、终端价格执行情况好于预期。市场目前对阿胶产生种种疑虑是正常的,一个伟大的企业在成长过程中总是伴随着信任—质疑—再信任,让我们一起伴随着阿胶共同成长,享受坚定者的果实。维持2010~2012年0.91元/1.6元/2.17元的盈利预测,维持强烈推荐,维持12个月80元的目标价。 主要风险是国家回收流动性以及舆论对公司价值回归可能的不良影响。

基本维持中集集团上次报告的业绩预测,预计2011、12年EPS为1.55、1.82元,11、12年动态PE为17倍和14倍,仍低于机械行业平均估值水平。我们去年推荐中集集团是因为集装箱业务见底,这一判断已得到年报和市场的证实。当然,500亿销售规模的中集显然不是高成长的公司,但是从业务布局和管理效率改善来看,未来三年仍有20%-30%的复合增长。同时,公司过去七年每年30%左右的股利分配率,在机械行业中最高!另外,海洋工程、能源装备两块新兴业务符合国家产业政策发展方向,有望成为2012年以后公司主要的利润增长点。 我们按照2011年20倍综合PE给出31元目标价,维持强烈推荐评级。 风险因素:原材料价格上涨风险;收购整合风险。

从收入规模上来分析,我们维持前期判断,2011年增长20%以上。 1)在国内市场上来看,OEM市场仍然有渗透空间,同时2011年产品结构将向中高端转移,国内公司OEM市场超行业属于常态;国内AM市场属于初步扩张阶段,2011年仍然会有较高水平增长。 2)海外市场上,日本地震对公司国际化扩张有一定加速作用,海外OEM仍然会快速增长,而由于产能原因2010年AM市场特别是北美市场不能完全满足,充足的海外订单能有效平滑公司销售收入增长的不确定性。 通胀推动成本上升短期内给赢利带来一定负面影响,但未来有改善的条件。 成本压力来源于两方面,一是直接采购原材料价格,另外是人工成本上升的传导。重油价格从年初4000元/吨上升至4700元/吨,短期成本上升将给公司一季度盈利早成一定负面影响,但未来也存在一定改善条件,如浮法玻璃自给率提高、原材料油改气等都能有效提高公司毛利率。 新产品储备丰富。公司改变原有发展模式,在研发上大规模投入,更注重产品开发与人才队伍的培养。新产品储备丰富,包括前档加热汽车玻璃、LOW-E汽车玻璃、调光汽车玻璃、天线模块汽车玻璃、雨挂感应模块汽车玻璃等,在技术水平上的领先将保证公司未来的市场竞争力。 短期有成本压力,但长期增长确定,暂维持2011年EPS1.1元,需关注通胀带来的负面影响,维持“强烈推荐-A”投资评级。预计销售收入增长21%,超过100亿元。预计2011、2012年EPS分别为0.89、1.10、1.31元。按照2011年EPS1.10元以15-18倍PE估值,合理股价为16.5-19.8元,继续维持“强烈推荐-A”投资评级。

广汽集团以换股方式吸收合并广汽长丰,并完成在A 股上市。广汽集团向广汽长丰其它股东发行A 股换取其持有的广汽长丰股份,每股广汽长丰股票可以换取1.6股广汽集团股票,并且广汽集团方面提供现金选择权。换股吸并后,广汽集团完成A 股IPO 并在上交所挂牌上市,广汽长丰将下市注销。原广汽长丰股东获得现金退出或通过换股成为广汽集团股东,三菱汽车承诺行使现金选择权退出,不成为广汽长丰股东,然后广汽集团在广汽长丰资产基础上与三菱汽车成立各持有50%股份合资公司进行深入合作。 此次换股方案综合考虑了各方股东利益。广汽集团此方案解决了广汽长丰股权分散的缺陷,有利于深化广汽集团和三菱汽车合作,在股权结构上体现三菱集团和长丰集团的利益,符合之前我们对于广汽长丰股权结构向好变化的预测。 换股方案设计了两次现金选择权,充分考虑到中小投资者的利益。首次现金选择权12.65元/股为广汽长丰股价坚实筑底,若股价低于换股价14.55元,按照1.6:1换股比和9.09元发行价,存在二次现金选择权带来的套利机会。 广汽集团增长前景良好,A 股发行价相对合理。目前广汽集团发展较快,除广汽本田和广汽丰田运营良好外,广汽菲亚特和广汽吉奥等亦具备良好发展潜力,将来和三菱深入合作将极大提高公司在SUV 领域的竞争力。广汽集团增长前景良好,结合公司港股的股价、A-H 股溢价和A 股汽车公司估值来看,公司A 股9.09元/股发行价相对合理。 此次重组方案还需等待两家家公司股东大会和证监会审核批准。双方董事会重组方案通过后将于45天后同时召开股东大会进行表决,之后若报批证监会顺利预计会在9月底完成吸收合并,之后半月左右广汽集团A 股上市。 风险提示:国内整车市场销售低于预期;广汽H 股股价走低的压力

盈利预测与投资建议 天虹的核心卖点在于开店空间大、快速的门店复制及异地拓展能力、密集布点的展店策略体现规模优势,股东实力雄厚,公司治理结构完善,管理层激励到位。我们认为未来三年公司在保持每年10家左右新店的基础上,实现净利润利润年复合增长30-40%可期,维持2011、12年EPS 为1.68、2.31元的盈利预测,强烈推荐A 投资评级,重申目标股价70元!短期催化剂在于一季度业绩有可能超出我们预期。 风险因素:宏观经济波动影响消费者信心;新开门店培育期低于预期。

中国人寿2010年净利润336.26亿元,EPS1.19元,同比增长2.3%,略超我们之前预期的1.16元,原因在于四季度浮盈释放较多和准备金提取力度有所松动。 上调评估利率增厚每股收益0.13元。2010年底国债收益率曲线较09年下降8~28bp,但评估利率没有明显降低。公司在国债收益率基础上上浮50BP左右,精算假设变化减少准备金计提64亿元(其中寿险准备金62亿元,长期健康险准备金2亿元),按照25%的税率,每股增加净利0.13元。即便如此,去年提取的保险责任准备金的涨幅仍然高达29%。 上浮加大并不意味着公司利润的过度释放。中国人寿多年来一直采用低于行业水平的溢价,为后来的利润释放留足了余地,所以本次20BP左右的上浮是平滑公司年度间利润的合理调整。 确认账面浮盈补充收入。资本公积中的每股可供出售金融资产浮盈大降78%,截至去年底仅剩45.48亿元,减少了160.71亿元。除了股市波动亏损的影响之外,公司也释放了部分可供出售金融资产浮盈,将累计利得增厚利润,每股账面浮盈减少0.57元,相应补充了损益表。 保费结构连年优化。长期业务在个险渠道中的占比、首年期缴保费在长险业务中的占比、续期业务占比均稳步提高。业务的持续转型没有在一年新业务价值上有过度的反映,与首年保费同速增长12%,内含价值增长5%。 投资收益有降。公司去年减少了债权和股权投资比重,加强配置定期存款,主要是浮动利率协议存款。但受全年股市震荡格局影响,公司总投资收益率为5.1%,比去年同期降低67BP。如果考虑资本公积浮盈的减少额,测算出的综合投资收益率由2009年的7.24%降为2010年的4.22%。 维持“审慎推荐-A”投资评级:国寿保费增长稳定,业务结构优化带来的利润将逐步显现,财务上依然稳健,维持“审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:股市波动风险。

1、爆破工程服务引领2010年公司业绩增长,硝酸铵影响毛利率小幅下调 2010年公司营业收入增长的主要原因是:公司积极开拓发展爆破一体化业务,工程爆破服务收入从2009年的4,195万元增加至7,906万元;而民爆器材业务的增速受益于销量的增长,增速稳定在13%左右。 公司年度综合毛利率为48.9%,同比2009年下滑3个百分点。其中业务快速增长的爆破工程服务毛利率上升17个百分点至46.9%;但由于工业炸药下降5个点至44.7%,雷管下降2.5个点至61.2%。主要原因还是炸药的主要原材料硝酸铵全年平均采购价格较上年上升20.8%,而硝酸铵每上升100元,将导致公司工业炸药毛利率下降1.1个百分点左右。 2、跨出“十二五”民爆收购整合第一步 我国十二五期间将形成20家左右优势骨干企业集团,而公司也致力于打造成具有国际竞争力的民爆企业集团。本次公司收购的内蒙古柯达化工拥有民用爆炸物品安全生产许可能力38,000吨(其中乳化炸药22,000吨、多孔粒状铵油炸药10,000吨、粉状乳化炸药6,000吨)。此后公司炸药的许可生产能力将达到12万吨,2011年的民爆产品销售收入预计在2010年的基础上增长28%以上,公司规模和综合实力将得到较大提升。 柯达化工2010年度营业收入18,817万元,实现净利润2,454万元。预计随着雅化的介入,整体的协同效益将有效提升柯达化工的盈利能力。 3、全面布局未来民爆热点地区,相关产品及爆破工程服务借势而入 公司工业炸药市场覆盖面将大规模的进入内蒙地区,而优势产品比如雷管也将能借助柯达的平台进入内蒙;而柯达化工还将带动公司爆破服务一体化在内蒙古矿山市场的应用,同时柯达化工也将成为公司在内蒙的民爆整合运作新平台。 而2010年12月雅化哈密德盛化工的设立也将成为公司在新疆地区的一个立足点,参股西藏高争则是公司在布的另一个战略要点。 4、参股生产线设计生产企业,推进产业链一体化 公司拟参股40%的金奥博公司主要从事工业炸药连续化自动化生产线的设计、生产,公司与上游生产线企业的战略合作将有助于产业链一体化的进程。 5、内蒙、新疆或将成为未来煤矿用炸药的主要增量所在 未来其煤炭开采总量目标将占全国煤炭开采量的两成,相对应的预计未来几年仅仅由于煤炭的开采新疆就将对炸药需求产生爆发性的增长。从目前的存量和未来的潜力角度而言,内蒙、新疆等省区将是煤炭用炸药需求的主要增量所在。 5、维持“强烈推荐-A”的投资评级 以收购柯达化工100%股权计,公司2010、2011(E)、2012(E)年EPS分别为1.01元、1.39元和1.72元,对应的PE分别为41.8、31.0和25.0。考虑到公司在四川、内蒙和新疆的有利布局,及公司收购内蒙柯达化工之后对省内外收购的预期,我们认为给予公司12年30倍的PE较为合理,目标价51.6元。

收入与利润增长受益于铝合金与镁合金销量大幅增长:营业收入较去年同期大幅增长87.8%,主要受益于铝合金与镁合金销量大幅增长,使得铝板块、镁板块营业收入与利润同比大幅增长。 铝合金收入同比增长206%,收入占比也在快速提升:铝合金业务收入增长幅度超预期,较2009年收入增长206%。虽然收入增长,但是铝合金毛利仍然维持在7%的水平,所以利润增速要低于收入增速,较09年同比增长189%。 铝合金业务占总营业收入比例猛增,从2009年的35.75%增长到2010年58.38%。 铝合金业务布局完毕,2011年将进入收获期:2010年公司加快铝合金业务布局,本部已建成15.5万吨铝合金产能(其中包括9万吨高性能DC棒和5万吨再回收项目)、永济云海的10万吨铝合金项目于2010年11月投产、台州云泽铝业的3万吨再生铝合金产能已于09年底投产。于2010年年底,公司的铝合金产能已达到28.5万吨,2011年铝合金产量较2010年将有更大幅度提升,铝合金业务进入收获期。 镁合金产能建设如期推进:公司10万吨巢湖项目在按原计划进度推进,计划2011年下半年一期5万吨建成投产、2012年底二期5万吨建成。待巢湖项目全部建成后,公司镁合金产能达到19万吨。其中五台云海的5万吨产能和巢湖云海的10万吨产能均为从白云石-镁合金的一体化产业链,具有明显的成本优势。 维持“审慎推荐-A”投资评级:我们预测公司11-13年EPS为0.55元,0.8元,0.99元,对应PE为45,30,24.9倍。公司近三年陆续有产能达产,相应的铝合金和镁合金产量可能会超预期,维持公司“审慎推荐-A”的投资评级。 风险提示:镁行业复苏缓慢,镁价大幅下滑。

目前估值偏低,上调至“强烈推荐-B”的评级。 厦工股份近两年从管理层到经营战略积极转变,尤其是挖掘机产品自投产以来,取得了较大突破,今年有望翻倍增长,盈利提升也好于预期,我们上调对挖掘机毛利率的预测。我们暂不考虑公司出售兴业证券股票的投资收益。上调厦工的业绩预测,上调幅度约10%,预计2011、12 年1.19、1.56 元,2011 年动态PE仅14 倍。假设增发价格在18 元左右,融资额在20 亿元左右,增发股本扩大15%左右,同时考虑到集团可能注入路面机械业务,预计2011、12 年EPS(摊薄)1.07、1.4 元,2011 年PE 仍只有15 倍左右。

2010年EPS0.27元略低于预期:2010年主营收入41.3亿(YOY0.72%),归属母公司利润4.2亿元(YOY-35%),EPS0.27元;主要是部分项目进度低于预期,业绩考核以考核利润为主,在一定程度上导致项目周转慢; 改进内部管控体系:公司积极向万科金地等行业领先公司学习,优化总部各部门职能和工作流程,完善公司财务和业务信息系统,强化集团财务管控和成本控制,这将有助于强化集团对下属公司项目成本、利润和周转的控制; 2011年工作计划中管理改进值得期待:1、深化标准化和信息化建设,加强集团管控,我们认为此举将有助集团掌控项目运作;2、开展客户研究和城市研究,我们认为此举反映了公司的市场化导向,有助于今后项目的定位和周转;3、优化集团考核体系,引导各子公司积极关注股东资本盈利能力,我们认为此举有助于提高ROE,在毛利率,ROE之间寻求平衡,避免出现2010年的情况;4、积极推进市值管理,我们认为此举有助于公司的管理改进以及与资本市场的互动;总得来看,我们认为公司的学习能力很强,管理改进将有助于提升项目选择能力,运作能力,成本控制能力,改善资本回报率; 2011年公司土地和资金联动有望取得进展:公司是信达资产旗下唯一的房地产运作平台,信达资产拥有完整的金融平台,旗下拥有大量的房地产资源,2010年公司主要精力是调整内部管理,在大股东资源整合和融资上并未有实质性进展,预计经过一年的调整,2011年将取得进展; 盈利预测与投资评级:预计2011-2013年EPS分别为0.39元、0.65元和0.70元,当前股价对应PE15.7倍,RNAV6.47元,当前股价折价5%,维持“审慎推荐-A”的投资评级;